SESI

4-6

PENGANGGARAN MODAL
TUJUAN PEMBELAJARAN
1. Memahami proses penganggaran modal 2. Menghitung arus kas yang relevan dalam penganggaran modal 3. Menghitung payback, NPV, PI, IRR dan MIRR 4. Mengukur risiko dalam penganggaran modal

Tujuan Instruksional Khusus

Menjelaskan proses penganggaran modal secara terpadu, arus kas relevan dan penggunaan berbagai criteria investasi dengan ukuran risiko investasi Proses penganggaran modal, arus kas relevan, criteria investasi: payback, NPV, PI, IRR dan MIRR serta risiko investasi. 450 menit Matt H Evans

Sub Pokok Bahasan

Estimasi Waktu Daftar Bacaan

35

PENGANGGARAN MODAL
Penganggaran modal (capital budgeting) adalah proses mengevaluasi dan memilih investasi jangka panjang sesuai dengan sasaran perusahaan guna memaksimalkan nilai perusahaan. Manajer keuangan harus menentukan proyek-proyek mana yang layak untuk diterima dan meranking proyek-proyek yang saling meniadakan (mutually exclusive

projects) berdasarkan kriteria yang diinginkan perusahaan.

Ada dua hal penting dalam proses penganggaran modal: Pertama, Investasi jangka panjang pada aktiva tetap (seperti tanah, gedung, pabrik) merupakan keputusan yang bersifat tidak rutin (unrepetitive decisions) dan adakalanya keputusan ini hanya dilakukan sekali sepanjang keberadaan perusahaan. Kedua, Investasi jangka panjang biasanya berkaitan dengan pengeluaran modal dalam jumlah yang relatif besar dengan implikasi utama pada nilai perusahaan di masa datang. Oleh karenanya perlu dilakukan proses keputusan yang terpadu dan analisis hati-hati dengan mempertimbangkan berbagai aspek operasional manajemen, seperti aspek pemasaran, sumberdaya manusia, keuangan. Proses penganggaran modal mencakup dua langkah: (1) bagaimana mengestimasi arus kas yang dihasilkan dari investasi tersebut, dan (2) bagaimana mengevaluasi arus kas tersebut sehingga bisa diperoleh kesimpulan apakah usulan investasi tersebut layak dilakukan atau tidak. Sehubungan dengan proses penganggaran modal, bahwa investasi jangka panjang yang dibuat hari ini akan menentukan nilai perusahaan esok hari. Oleh karenanya, analisis penganggaran modal merupakan tahapan kritis guna menciptakan nilai dalam manajemen keuangan. Satu-satunya yang pasti dalam penganggaran modal adalah ketidakpastian. Ada 3 tahap dalam melakukan analisis yaitu 1. Bangun pemahaman utuh melalui analisis keputusan, baik pemahaman aspek keuangan maupun non keuangan. 2. Kenali dan pertimbangkan semua opsi atau pilihan kedalam berbagai proyek. 3. Lakukan Investasi berdasarkan kriteria ekonomi yang mempunyai asumsi-asumsi realistis.

Motif-motif pengeluaran modal 36

Pengeluaran modal (capital expenditure) adalah penggunaan dana oleh perusahaan untuk memperoleh aktiva tetap yang diharapkan dapat menghasilkan keuntungan setelah jangka waktu tertentu, biasanya lebih dari satu tahun. Dengan kata lain, Kapanpun perusahaan melakukan suatu pengeluaran yang menghasilkan manfaat arus kas lebih dari satu tahun disebut pengeluaran modal. Beberapa contoh termasuk membeli peralatan baru, ekspansi fasilitas produksi, membeli perusahaan lain, menyerap teknologi baru, melakukan program penelitian dan pengembangan (research & development program), dan lain sebagainya. Ada pun motif dari pengeluaran modal : a) Ekspansi, pengeluaran modal untuk meningkatkan kapasitas operasional perusahaan melalui pembelian aktiva tetap. b) Penggantian, pengeluaran modal untuk penggantian dari aktiva tetap yang sudah usang, baik secara fisik karena mesin sudah aus maupun teknologi sudah ketinggalan jaman. c) Pembaharuan, meliputi pembangunan kembali, pemeriksaan yang sangat teliti, penyesuaian kembali dari aktiva tetap perusahaan guna meningkatkan efisiensi.

ARUS KAS YANG RELEVAN

Dalam menaksir arus kas, ada beberapa hal yang harus dipertimbangkan: 1. Arus kas versus keuntungan akuntansi

2. Incremental cash flow: sunk cost, opportunity cost dan kanibalisasi pasar
3. Fokus pada arus kas karena keputusan investasi, bukan karena keputusan pendanaan

Arus kas versus Keuntungan Akuntansi

Fokus dari manajemen keuangan dan analisis investasi adalah kas, bukannya keuntungan akuntansi. Keuntungan akuntansi tidak selalu berarti arus kas. Sebagai contoh, penjualan sebagian barangkali merupakan kredit, sehingga belum ada kas yang masuk. Item biaya tertentu, seperti depresiasi, juga tidak melibatkan kas (non-cash item).

37

Incremental Cash Flow

Arus kas yang akan diperhitungkan adalah arus kas yang muncul karena keputusan menjalankan investasi yang sedang dipertimbangkan. Arus kas yang tidak relevan tidak akan masuk dalam analisis. Arus kas yang relevan tersebut sering diberi nama sebagai

incremental cash flow. Contoh arus kas yang tidak relevan adalah sunk cost. Sunk cost
adalah biaya yang sudah tertanam, dan sudah hilang. Keputusan menerima atau menolak usulan investasi tidak akan dipengaruhi oleh sunk cost. Contoh sunk cost adalah biaya studi kelayakan (feasibility study), biaya riset pemasaran. Biaya tersebut sudah keluar pada waktu analisis investasi dilakukan. Biaya kesempatan (opportunity cost) adalah item lain yang perlu diperhatikan. Sebagai contoh, jika suatu usulan investasi dilakukan, dan investasi tersebut akan menggunakan gudang. Gudang tersebut sebenarnya bisa disewakan. Karena digunakan oleh proyek baru tersebut, gudang tersebut tidak bisa disewakan. Dengan demikian sewa yang hilang tersebut harus dimasukkan sebagai elemen biaya. Kanibalisasi produk juga merupakan item yang relevan. Jika produk baru diluncurkan, sebagian pembeli potensial akan meninggalkan produk lama dan beralih ke produk baru. Efek bersih dari produk baru dengan demikian tidak setinggi semula, karena kanibalisasi (yang memangsa produk lama) harus dikurangkan dari perhitungan semula.

Fokus pada Keputusan Investasi

Dalam analisis investasi, fokus analisis adalah pada arus kas yang dihasilkan melalui keputusan investasi. Arus kas yang dihasilkan dari keputusan pendanaan harus dihilangkan/dikeluarkan dari analisis. Alasan lainnya adalah, keputusan pendanaan masuk ke dalam perhitungan discount rate yang dipakai (WACC). Jika biaya bunga juga dimasukkan ke dalam perhitungan arus kas (sebagai pengurang arus kas masuk), maka terjadi proses double counting, atau perhitungan ganda. Kas masuk dikurangi biaya bunga, sementara kas masuk didiskontokan dengan WACC yang memasukkan keputusan

38

pendanaan. Dengan kata lain, efek keputusan pendanaan hanya akan terlihat di tingkat diskonto (discount rate), bukan pada perhitungan arus kasnya

Perlakuan bunga membutuhkan perhatian tersendiri, karena bunga bisa dipakai sebagai pengurang pajak. Karena itu penyesuaiannya menggunakan { bunga (1 pajak)}. Perhitungan arus kas yang mengeluarkan efek bunga (pendanaan) adalah:

Arus kas = Laba bersih + depresiasi + { bunga (1 pajak)} Ilustrasi:

Ilustrasi 3.1 Keputusan Beli atau Buat sendiri

.rumus 3.1

Anda mempunyai opsi untuk membuat produk sendiri atau beli dari pemasok.. Jika beli biayanya Rp50 per unit. Penggunaan kapasitas pabrik saat ini 70% dan total biaya memprodukjsi produk tersebut adalah: Bahan baku Rp15 / unit Tenaga kerja langsung Rp19 / unit Overhead - Variabel Rp14 / unit Overhead Tetap Rp12 / unit Total biaya Rp60 / unit Karena perusahaan beroperasi pada kapasitas 70%, sehingga tidak ada kenaikan pada biaya overhead tetap ; biaya ini merupakan sunk cost. Oleh karenanya perusahaan dapat memproduksi lebih murah Rp2 / unit: Beli Rp50 vs. Buat sendiri Rp48 Rp15 + Rp19 + Rp14)

Ilustrasi 3.2 Menghentikan produk Perusahaan mempertimbangkan menghentikan produk GX-4 dari lini produknya karena laporan laba rugi produk GX-4 menunjukkan hal berikut: Tradisional Relevan Sales Revenues Rp 10.000 Rp 10.000 Cost of Goods Sold - Variable ( 6.000) ( 6.000) Cost of Goods Sold - Fixed ( 2.000) Operating Expenses - Variable ( 2.500) ( 2.500) Operating Expenses - Fixed ( 600) Income (Loss) (Rp 1,100) Rp 1.500

39

Rekomendasi: perusahaan seharusnya tetap memproduksi dan menjual produk GX-4 karena menghasilkan laba Rp 1.500. Sebaliknya jika menghentikan menderita rugi sebesar Rp 1.100. Ilustrasi 3.3 Menerima tawaran khusus Seorang pelanggan menawar harga Rp15 untuk 5.000 unit. Perusahaan biasanya menjual produk tersebut dengan harga Rp25 per unit. Haruskah tawaran ini diterima? Perusahaan saat ini memproduksi dan menjual 40.000 unit dengan kapasitas produksi maksimum50.000 unit. Total biaya produksi Rp18 per unit, yang terdiri dari Rp12,50 biaya variabel dan Rp5,50 biaya tetap. Perubahan dalam Pendapatan Rp 75.000 (5.000 x Rp15) Perubahan Pengeluaran ( 62.500) (5.000 x Rp12,50) Perubahan bersih Rp 12.500 Rekomendasi: Perusahaan sebaiknya menerima tawaran pelanggan tersebut, karena akan memperoleh tambahan laba sebesar Rp 12.500

JENIS-JENIS ARUS KAS BERDASARKAN DIMENSI WAKTU

Berdasarkan dimensi waktu, arus kas bisa digolongkan ke dalam tiga jenis: 1. Arus kas awal (initial cash flow) 2. Arus kas operasional (operational cash flow) 3. Arus kas terminal (terminal cash flow). Arus kas Awal ( initial cash flow ) Arus kas awal terjadi pada awal kegiatan investasi. Biasanya diasumsikan terjadi pada tahun ke 0 (sebelum investasi dilakukan). Arus kas tersebut biasanya merupakan arus kas keluar (cash outflow), dipakai untuk investasi pada aktiva tetap (pabrik dan aktiva tetap lainnya) dan investasi pada modal kerja. Arus kas Operasional ( operational cash flow ) Setelah perusahaan beroperasi, investasi mulai menghasilkan arus kas masuk, misal dari penjualan. Arus kas operasional biasanya merupakan arus kas masuk yang diperoleh setelah perusahaan beroperasi. Biaya yang dikeluarkan, misal biaya promosi dan biaya

40

operasional lainnya, jumlahnya lebih kecil dibandingkan dengan kas masuk. Investasi modal kerja bisa juga dilakukan pada tahun-tahun ini. Pada tahun-tahun tertentu, ada kemungkinan perusahaan melakukan perbaikan signifikan pada aktiva tetapnya, misal pergantian mesin. Dalam situasi semacam ini, ada kemungkinan kas keluar lebih besar dibandingkan dengan kas masuk. Arus kas Terminal ( terminal cash flow ) Arus kas terminal terjadi pada akhir proyek investasi. Biasanya ada dua item yang terjadi pada akhir proyek: (1) Penjualan aktiva tetap sebagai nilai residu (salvage value), dan (2) modal kerja. Pada akhir proyek, ada kemungkinan aktiva tetap masih mempunyai nilai pasar. Sisa tersebut kemudian bisa dijual dan menghasilkan kas masuk pada akhir proyek. Investasi modal kerja biasanya diasumsikan kembali lagi pada akhir proyek pada tingkat 100%. Investasi modal kerja tidak didepresiasi setiap tahun. Ilustrasi:
Ilustrasi 3.4 Menghitung arus kas relevan untuk suatu proyek Perusahaan merencanakan untuk membeli mesin baru seharga Rp25.000. Biaya install mesin siap pakai Rp2.000 dan diperkirakan modal kerja bersih akan meningkat sebesar Rp1.000. Dengan investasi tersebut, biaya operasional akan menurun sebesar Rp7.000 dan menghemat biaya pemeliharaan Rp500 setahun. Mesin baru akan memerlukan bantuan teknisi dengan biaya Rp750 per tahun. Depresiasi mesin selama 5 ahun dengan metode garis lurus dan nilai sisa diperkirakan Rp5.000. Tarif pajak 35%.

Penghematan biaya operasi Penghematan biaya pemeliharaan Biaya bantuan teknisi Depresiasi Pendapatan Pajak @ 35% Laba bersih proyek + Depresiasi (item non tunai) Arus kas relevan dari projek * (Rp 25.000 Rp 5.000) / 5 tahun = Rp 4.000

Rp 7.000 500 ( 750) ( 4.000) * Rp 2.750 ( 962) Rp 1.788 4.000 Rp 5.788

41

Ilustrasi 3.5 Menghitung Terminal Cash Flow Estimasi nilai sisa pada tahun ke-5 Kurang pajak Terminal Cash Flow Rp 5.000 ( 1.750) Rp 3.250

Ilustrasi 3.6 Menghitung Investasi bersih Asumsi pada akhir tahun ke-5 mesin dapat dijual sesuaidengan nilai estimasi sebesar Rp5.000 Biaya akuisisi, pembelian mesin Rp 25.000 Biaya instalasi 2.000 Peningkatan modal kerja 1.000 Arus kas masuk dari penjualan mesin Rp 5.000 Kurang pajak @ 35% ( 1.750) Arus kas bersih dari penjualn mesin ( 3.250) Investasi bersih Rp 24.750

KRITERIA PENILAIAN INVESTASI

Ada beberapa kriteria yang bisa dipakai untuk mengevaluasi rencana investasi.

a. Non discounted method, Metode penilaian kelayakan investasi tanpa

memperhatikan perbedaan nilai waktu dari uang. 1. Payback Period 2. Accounting Rate of Return

b. Discounted Method , metode penilaian kelayakan investasi dengan

memperhatikan perbedaan nilai waktu dari uang. 1. Discounted Payback Period 2. Net Present Value 3. Profitability Index 4. Internal Rate of Return

42

Payback Period
Payback period ingin melihat seberapa lama investasi bisa kembali. Semakin pendek jangka waktu kembalinya investasi, semakin baik suatu investasi. Kelemahan dari metode payback period adalah: (1) Tidak memperhitungkan nilai waktu uang, dan (2) Tidak memperhitungkan aliran kas sesudah periode pemulihan investasi.
Ilustrasi 3.7 Menghitung Payback period Investasi bersih Arus kas bersih tahun-1 Sisa investasi Arus kas bersih tahun-2 Sisa investasi Arus kas bersih tahun-3 Sisa investasi Arus kas bersih tahun-4 Sisa investasi Rp 24.750 5.788 Rp 18.962 5.788 Rp 13.174 5.788 Rp 7.386 5.788 Rp 1.598
Ilustrasi 3.6 Ilustrasi 3.4

Investasi masih belum tertutup hingga akhir tahun-4, sedangkan arus kas tahun-5 sebesar Rp9.038 (berasal dari Rp5.788 + terminal cash flow Rp3.250*) Berarti sisa investasi sebesar Rp1.598 dapat ditutup kurang dari setahun, tepatnya 2 bulan1) 4 hari2). Payback period 4 tahun 2 bulan 4 hari.
*Terminal Cash Flow Rp 3.250 1) (1.598 : 9.038) x 12 bulan = 2,12
2)

Ilustrasi 3.5

0,12 x 30 hari = 3,6 digenapkan 4 hari

Discounted Payback Period

Payback period mengabaikan nilai waktu dari uang, semestinya dipertimbangkan adanya perbedaan nilai uang karena inlasi, ketidakpastian dan biaya kesempatan. Oleh karenanya perlu dilakukan pendiskontoan terhadap arus kas dalam menghitung payback period (discounted payback period).
Ilustrasi 3.8 Menghitung Discounted Payback Period Tahun Arus kas x P.V. Factor = PV. Arus kas Jumlah hingga akhir tahun 1 Rp 5.788 0,893* Rp 5.169 Rp 5.169 2 5.788 0,797 4.613 9.782 3 5.788 0,712 4.121 13.903 4 5.788 0,636 3.681 17.584

43

5 5

5.788 3.250

0,567 0,567

3.282 1.843

20.866 22.709

*biaya modal rata-rata tertimbang (WACC) 12%.,

perhitungan menggunakan kalkulator: 1

1.12

tahun-1, berikut

Rekomendasi: Berdasarkan pada Discounted Payback Period, investasi sebesar Rp. 24.750 tidak kembali hingga akhir proyek. Hasil ini berbeda bila perhitungan berlandaskan pada metode payback period. Accounting Rate of Return (AAR) Metode ARR menggunakan keuntungan sesudah pajak, dibagi dengan rata-rata nilai buku investasi selama usia investasi. AAR mempunyai kelemahan dengan beberapa alasan berikut: AAR menggunakan data yang tidak relevan, yaitu laba akuntansi, bukannya arus kas AAR tidak memperhitungkan nilai waktu uang

Cut-off rate tidak mempunyai justifikasi teoritis yang kuat.

Net Present Value

Net present value adalah total nilai sekarang bersih dari suatu proyek yang merepresentasikan total nilai tambah dari perusahaan bila melakukan investasi pada proyek yang diusulkan. Nilai sekarang bersih diperoleh melalui pengurangan arus kas masuk yang telah didiskontokan dengan arus kas keluar. Keputusan investasi adalah sebagai berikut: Investasi sebaiknya diterima bila Net Present Value positif atau NPV > 0. Bila Net Present Value negatif atau NPV < 0, sebaiknya tidak melaksanakan investasi tersebut.

44

Ilustrasi 3.9 Menghitung Net Present Value Tahun Arus kas x P.V. Factor = PV. Arus kas 1 Rp 5.788 0,893 Rp 5.169 2 5.788 0,797 4.613 3 5.788 0,712 4.121 4 5.788 0,636 3.681 5 5.788 + 3.250 0,567 5.125 PV Rp 22.709 Investasi 24.750 NPV (Rp 2.041)
Rekomendasi: karena NPV negatif, sebaiknya usulan investasi ditolak.

Internal Rate of Return (IRR) IRR merupakan satu dari criteria investasi yang paling popular digunakan oleh manajer IRR untuk mengevaluasi tingkat pengembalian (rate of return) dari proyek. IRR adalah tingkat diskonto (discount rate) yang menyamakan nilai investasi bersih sekarang dengan nilai sekarang dari seluruh arus kas masuk (present value of all cash inflows). Pada kondisi ini NPV = 0. Keputusan investasi adalah sebagai berikut: IRR > tingkat keuntungan yang disyaratkan maka usulan investasi diterima. Sebaliknya IRR < tingkat keuntungan yang disyaratkan usulan investasi sebaiknya ditolak. Perhitungan secara manual dari IRR menggunakan teknik interpolasi, karena IRR terjadi pada saat NPV = 0, harus ditemukan nilai NPV positif dan negatif. Sebagai pedoman, bila NPV pertama negatif berarti discount rate pertama yang digunakan tinggi, untuk itu perlu diturunkan hingga nilai NPV kedua positif.
Ilustrasi 3.10 Menghitung IRR Tahun Arus kas 0 (24,750) 1 5,788 2 5,788 3 5,788 4 5,788 5 9,038 df=12% 1.000 0.893 0.797 0.712 0.636 0.567 PV.12% (24,750) 5,168 4,614 4,120 3,678 5,128 (2,041) NPV1 df=6% 1.000 0.926 0.857 0.794 0.735 0.681 R2 PV.8% (24,750) 5,359 4,962 4,595 4,254 6,151 572 NPV2

NPV1 R1 IRR = R1 - (R2-R1) ----------------------( NPV2 NPV1)

-2.041 IRR = 12% - (8% - 12%) --------------------- = 12% - 3,12% = 8,88% 572 (-2.041)

45

REKOMENDASI: Jika Internal Rate of Return lebih besar dari pada biaya modal (WACC), maka perusahaan dapat menerima proyek yang diusulkan. Pada ilustrasi ini, IRR (8,88%) lebih kecil dari WACC (12%). Oleh karenanya, perusahaan sebaiknya tidak menginvestasikan dananya pada proyek ini.

Modified Internal Rate of Return (MIRR)

Satu masalah dengan IRR adalah yang biasa disebut dengan reinvestment rate

assumption. IRR mengasumsikan bahwa setiap tahun, perusahaan akan dapat

memperoleh IRR setiap kali menginvestasikan kembali arus kas masuknya. Asumsi ini bisa menghasilkan beberapa distorsi antara NPV dan IRR, seperti ilustrasi berikut:

Ilustrasi 3.11 IRR distorsi dari Reinvestment Rate Assumption

Ringkasan informasi dari 4 proyek dengan IRR dan NPV:

Proyek A B C D Investasi Rp 2.000 2.000 2.000 2,000 Arus Kas Tahun-1 Tahun-2 Rp 1.500 IRR NPV

- 0 - Rp 4.500 2.250 50% 2.450 1.000 -04.210 45%

50% Rp 3.130 2.810 55% 2.640 2.940

Bila menggunakan IRR, kita akan memilih Proyek C, tapi jika menggunakan NPV sebagai kriteria pemilihan investasi, kita akan memilih Proyek A.

Untuk mengeliminir reinvestment rate assumption, dilakukan modifikasi terhadap Internal Rate of Return sehingga tingkat investasi kembali adalah biaya modal (WACC). Hal ini akan memberikan hasil IRR yang lebih akurat dari proyek. Microsoft Excel dapat digunakan untuk menghitung Modified Internal Rate of Return.

Ilustrasi 3.12 Menghitung MIRR dengan Microsoft Excel

46

Formula menghitung Modified IRR dengan Microsoft Excel Spreadheet : @MIRR(A1:An, k%, r%) A1:An adalah cell untuk memasukkan data. Investasi bersih selalu ditempatkan pada cell pertama dan berikutnya arus kas masuk k% merujuk pada biaya modal (WACC) dan r% tingkat pengembalian yang kita percaya akan dapat diperoleh dengan menginvestasikan kembali arus kas. Jika kita misalkan yakin akan memperoleh setingkat biaya modal (WACC=12%): maka MIRR sebesar 10,088% @MIRR(A1:A6, 12%, 12%) 0.10088

47

DISKUSI KELAS
1. Jelaskan motif-motif pengeluaran modal 2. Jelaskan apa yang dimaksud dengan sunk cost dan mengapa biaya konsultan dalam studi kelayakan suatu proyek tidak relevan dimasukkan sebagai arus kas proyek? 3. Jelaskan perbedaan mendasar dari penggunaan kriteria investasi payback period dan net present value 1. Diketahui alternatif investasi berikut: Proyek Investasi Arus Kas Tahun-1 Tahun-2 A Rp 2.000 Rp. 0 Rp. 4.500 B 2.000 Rp. 1.500 2.250 C 2.000 2.450 1.000 Bilai diketahui biaya modal 12%, hitung besarnya NPV dan IRR masing-masing proyek dan tentukan proyek mana yang akan saudara pilih.

SOAL TEORI

SOAL APLIKASI

48