Anda di halaman 1dari 20

PASAR MODAL DAN MANAJEMEN KEUANGAN

CAPM dan APT

Disusun Oleh: FX HADISUMARTA NUHUYANAN HANNY OKTARIA (2012 190 644) (2012 190 645)

PENDIDIKAN PROFESI AKUNTANSI FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS BRAWIJAYA 2012

PENDAHULUAN Para pemodal individual (baik perorangan maupun lembaga keuangan) memilih portofolio (atau berbagai portofolio) apabila mereka dihadapkan estimasi tentang berbagai variable yang relevan. Apabila setiap pemodal individu bertindak seperti yang kita pikirkan, maka kita akan berhasil merumuskan bagaimana seluruh pemodal akan berprilaku, dank arenanya bagaimana harga dan tingkat keuntungan akan ditentukan oleh pasar. Pembentukan model-model keseimbangan umum memungkinkan kita untuk menentukan pengukur resiko yang relevan dan bagaimana hubungan antara risiko untuk setiap asset apabila pasar modal berada dalam keadaan seimbang. Dalam bab ini akan membicarakan dua Arbitrage Pricing Theory (APT). Model CAPM diperkenalkan oleh Treynor, Sharpe dan Litner. Model CAPM merupakan pengembangan teori portofolio yang dikemukan oleh Markowitz dengan memperkenalkan istilah baru yaitu risiko sistematik (systematic risk) dan risiko spesifik/risiko tidak sistematik (spesific risk /unsystematic risk). Pada tahun 1990, William Sharpe memperoleh nobel ekonomi atas teori pembentukan harga aset keuangan yang kemudian disebut Capital Asset Pricing Model (CAPM) Bodie et al. (2005) menjelaskan bahwa Capital Asset Pricing Model (CAPM) merupakan hasil utama dari ekonomi keuangan modern. Capital Asset Pricing Model (CAPM) memberikan prediksi yang tepat antara hubungan risiko sebuah aset dan tingkat harapan pengembalian (expected return). Walaupun Capital Asset Pricing Model belum dapat dibuktikan secara empiris, Capital Asset Pricing Model sudah luas digunakan karena Capital Asset Pricing Model akurasi yang cukup pada aplikasi penting. Model penentuan harga asset modal atau yang popular disebut sebagai Capital Assets Pricing Model (CAMP) merupakan model untuk menentukan harga suatu asset pada kondisi ekuilibrium. Tujuannya adalah untuk menentukan tingkat pengembalian yang disyaratkan (required rate of return-RRR) minimum dari model keseimbangan (equilibrium model) yaitu Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan

investasi yang beresiko. Dalam keadaan ekuilibrium, RRR investor untuk suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini risiko yang diperhitungkan hanyalah risiko sistematis atau risiko pasar yang diukur dengan beta (). Sedangkan risiko yang tidak sistematis dianggap tidak relevan karena risiko ini dapat dihilangkan melalui diversifikasi. Dalam membahas CAMP, secara implicit harus dibuat sejumlah asumsi yang diperlukan agar model ini memiliki pondasi yang kuat. Asumsi-asumsi ini meliputi asumsi-asumsi mengenai perilaku investor dan kondisi-kondisi dalam pasar modal. Asumsi-asumsi berikut dianggap memadai yang memungkinkan model yang dimaksud dibentuk:
1. Pasar terdiri dari para investor yang bersikap menghindar risiko (risk-averse),

yang mengukur risiko melalui standar deviasi dari pengembalian portofolio. Asumsi ini menyediakan basis bagi pemakai ukuran-ukuran risiko semacam beta ().
2. Semua investor memiliki horizon waktu yang sama bagi pembuatan keputusan

investasi

(misalnya:

sebulan,

setahun,

dan

sebagainya).

Asumsi

ini

memungkinkan kita untuk mengukur ekspektasi-ekspektasi investor atas interval waktu yang sama, sehingga membuat perbandingan-perbandingan memiliki arti. 3. Semua investor diasumsikan memiliki ekspektasi yang sama menyangkut pengembalian dan risiko sekuritas di masa depan. Satu-satunya alas an yang membuat mereka memilih portofolio-portofolio yang berbeda adalah perbedaan-perbedaan dalam risiko sistematis dan dalam preferensi risiko. Tanpa asumsi ini, analisis tersebut akan menjadi lebih rumit.
4. Pasar modal adalah sempurna dalam arti bahwa semua asset bias dipecahkan

secara sempurna, tidak ada biaya-biaya transaksi atau tingkat pajak yang berbeda-beda, dan suku bunga pinjaman dan memberi pinjaman sama satu sama lain dan sama bagi semua investor. Tanpa kondisi-kondisi ini, aka nada kendala-kendala friksional terhadap kondisi-kondisi ekuilibrium yang mendasari model ini.

Walaupun asumsi-asumsi ini telah memadai untuk membentuk CAMP, tidak jelas apakah semua asumsi tersebut diperlukan dalam bentuk kaku seperti itu. Mungkin saja sejumlah asumsi bias dilonggarkan secara substansial tanpa menghasilkan perubahan yang signifikan dalam bentuk model. Sejumlah besar riset telah dilakukan untuk meneliti hal ini. PEMBAHASAN CAPM dan APT 2.1 Pengertian Capital Asset Pricing Modal (CAPM) Dalam bab ini, akan dijelaskan suatu bentuk hubungan yang dinamakan dengan Capital Asset Pricing Modal (CAPM), yang didasarkan pada prinsip-prinsip logika ekonomi yang sederhana. Dalil dasar yang mendasari teori keuangan ini adalah asset-aset yang memiliki resiko sistematis yang sama, semestinya memiliki tingkat expected return yang sama, yakni harga dari asset-aset di pasar modal akan menyesuaikandiri hingga asset-aset yang memiliki risiko yang ekivalen memiliki expected return yang identik. Prinsip ini disebut Law of one price. Capital Asset Pricing Model mengasumsikan bahwa para investor adalah perencana pada suatu periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama mengenai keadaan pasar dan mencari mean-variance dari portofolio yang optimal. Capital Asset Pricing Model juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal adalah pasar saham yang besar, dan para investor adalah para price-takers, tidak ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara umum, dan para investor dapat meminjam maupun meminjamkan pada jumlah yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk free rate). Dengan asumsi ini, semua investor memiliki portofolio yang risikonya identik. Model penentuan harga asset modal atau yang popular disebut sebagai Capital Assets Pricing Model (CAMP) merupakan model untuk menentukan harga suatu asset pada kondisi ekuilibrium. Tujuannya adalah untuk menentukan tingkat pengembalian yang disyaratkan (required rate of return-RRR) minimum dari investasi yang beresiko. Dalam keadaan ekuilibrium, RRR investor untuk suatu

saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini risiko yang diperhitungkan hanyalah risiko sistematis atau risiko pasar yang diukur dengan beta (). Sedangkan risiko yang tidak sistematis dianggap tidak relevan karena risiko ini dapat dihilangkan melalui diversifikasi. Dalam membahas CAPM, secara implisit harus dibuat sejumlah asumsi yang diperlukan agar model ini memiliki pondasi yang kuat. Asumsi-asumsi ini meliputi asumsi-asumsi mengenai perilaku investor dan kondisi-kondisi dalam pasar modal. Asumsi-asumsi berikut dianggap memadai yang memungkinkan model yang dimaksud dibentuk:
1. Pasar terdiri dari para investor yang bersikap menghindar risiko (risk-

averse), yang mengukur risiko melalui standar deviasi dari pengembalian portofolio. Asumsi ini menyediakan basis bagi pemakai ukuran-ukuran risiko semacam beta ().
2. Semua investor memiliki horizon waktu yang sama bagi pembuatan

keputusan investasi (misalnya: sebulan, setahun, dan sebagainya). Asumsi ini memungkinkan kita untuk mengukur ekspektasi-ekspektasi investor atas interval waktu yang sama, sehingga membuat perbandingan-perbandingan memiliki arti. 3. Semua investor diasumsikan memiliki ekspektasi yang sama menyangkut pengembalian dan risiko sekuritas di masa depan. Satu-satunya alas an yang membuat mereka memilih portofolio-portofolio yang berbeda adalah perbedaan-perbedaan dalam risiko sistematis dan dalam preferensi risiko. Tanpa asumsi ini, analisis tersebut akan menjadi lebih rumit. 4. Pasar modal adalah sempurna dalam arti bahwa semua asset bisa dipecahkan secara sempurna, tidak ada biaya-biaya transaksi atau tingkat pajak yang berbeda-beda, dan suku bunga pinjaman dan memberi pinjaman sama satu sama lain dan sama bagi semua investor. Tanpa kondisi-kondisi ini, aka nada kendala-kendala friksional terhadap kondisi-kondisi ekuilibrium yang mendasari model ini. Walaupun asumsi-asumsi ini telah memadai untuk membentuk CAPM, tidak jelas apakah semua asumsi tersebut diperlukan dalam bentuk kaku seperti itu.

Mungkin saja sejumlah asumsi bias dilonggarkan secara substansial tanpa menghasilkan perubahan yang signifikan dalam bentuk model. 2.1.1 Persamaan Risiko dan Perolehan (Equation Risk and Return) Persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return) adalah : Rs = Rf + Rp Rs = Expected Return on a given risky security Rf = Risk-free rate Rp = Risk premium Bila nilai = 1 artinya adanya hubungan yang sempurna dengan kinerja seluruh pasar seperti yang diukur indek pasar (market index), contohnya nilai yang diukur oleh Dow-Jones Industrials dan Standard and Poors 500-stock-index. adalah ukuran dari hubungan paralel dari sebuah saham biasa dengan seluruh tren dalam pasar saham. Bila > 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih tinggi daripada pasar. < 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih rendah daripada indek pasar secara umum (general market index). Perubahan persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return) dengan memasukan faktor dinyatakan sebagai: Rs = Rf + s (Rm Rf) Rs = Expected Return on a given risky security Rf = Risk-free rate Rm = Expected return on the stock market as a whole s = Stocks beta, yang dihitung berdasarkan waktu tertentu CAPM bertahan bahwa harga saham tidak akan dipengaruhi oleh unsystematic risk, dan saham yang menawarkan risiko yang relatif lebih tinggi (higher s) akan dihargai relatif lebih daripada saham yang menawarkan risiko lebih rendah (lower s). Riset empiris mendukung argumen mengenai s sebagai prediktor yang baik untuk memprediksi nilai saham di masa yang akan datang (future stock prices). CAPM dikritik sebagai penyebab masalah kompetisi di Amerika Serikat. Manajer di sebuah perusahaan di Amerika Serikat yang menggunakan CAPM terpaksa membuat investasi yang aman dalam jangka pendek dan perolehannya

dapat diprediksi dalam jangka pendek daripada investasi yang aman dan perolehan dalam jangka panjang. Para peneliti telah menggunakan CAPM untuk menguji hipotesa yang berhubungan dengan hipotesa pasar efisien. 2.1.2 Aplikasi CAPM Model yang dikembangkan CAPM menjelaskan bahwa tingkat return yang diharapkan adalah penjumlahan dari return bebas risiko dan premium risiko. Premium risiko dihitung dari beta dikalikan dengan premium risiko pasar yang diharapkan. Premium risiko pasar sendiri dihitung dari tingkat return pasar yang diharapkan dikurangi dengan tingkat return CAPM : Rs = Rf + s (Rm Rf) Rf biasanya didekati dengan tingkat return suku bunga bank sentral, di Indonesia umumnya risk free aset didekati dengan tingkat return suku bunga Bank Indonesia. s didekati dengan menghitung data time series saham dengan data return pasarnya. Dari definisi CAPM bahwa Rm adalah tingkat return pasar yang diharapkan, bukan tingkat return pasar yang periode yang lalu. Untuk mendapatkan nilai Rm tentunya harus dapat memprediksi berapa tingkat return IHSG yang diharapkan. Salah satu cara memprediksi IHSG adalah dengan cara analisis faktor. Di sini anda harus melakukan studi empiris, anda harus menentukan faktor-faktor yang mempengaruhi IHSG, kemudian membuat persamaan regresi dari IHSG dan faktor yang mempengaruhinya. Dan terakhir anda harus memprediksi nilai dari faktor yang mempengaruhi IHSG untuk x periode yang anda tentukan. Cara lainnya adalah menggunakan nilai IHSG dari hasil penelitian empiris dari peneliti lain. 2.2 Capital Market Line Capital Market Line adalah garis yg menunjukkan semua kemungkinan kombinasi portofolio efisien yg terdiri dari aset berisiko dan aset bebas risiko. Capital market line menggambarkan hubungan antara return ekspetasi dengan risiko total dari portofolio efisien pada pasar yg seimbang. Risiko sekuritas individual akan selalu diplot dibawah garis karena sekuritas tunggal beresiko yang tidak dikombinasikan adalah portofolio yang tidak efisien. CAPM tidak menyimpulkan hubungan khusus antara ekspektasi return dan standar diviasi (yaitu bebas risiko. Bentuk matematika

resiko total) dari sekuritas individual. Untuk menyatakan pendapat tentang ekspektasi return dari sekuritas individual, perlu dilakukan analisis yang lebih dalam.

Gambar 2.1 Hubungan antara return ekspetasi dengan risiko


C M L

( R

r e E

i R i s i k o ( R m ) - R f

r t o

f o

l i o

Kemiringan (Slope) CML = R f 1% risiko portofolio . Persamaan CML :

E ( RM ) R f

t R i s i k o P o r Mo f o l i o P a s a r Slope mengindikasikan tambahan return yang disyaratkan untuk setiap kenaikan


S D m R i s i k o

E ( RM ) R f E(Rp ) = R f + p Dengan menggunakan CAPM, setiap investor memiliki portofolio pasar dan
M

memberikan perhatian terhadap standar deviasinya karena akan mempengaruhi slope CML dan besarnya investasi di portofolio pasar. Sesuai dengan hal itu, tiap investor akan mencatat bahwa ukuran yang relevan dari risiko sekuritas adalah kovariannya dengan portofolio pasar, artinya sekuritas dengan nilai yang

lebih besarakan dipandang sebagai contributor risiko yang lebih besar ke portofolio pasar. Juga berarti bahwa sekuritas dengan standar deviasi lebih besar seharusnya

tidak dipandang lebih menambahkan risiko ke portofolio pasar disbanding sekuritas dengan standard deviasi yang lebih kecil. Dari analisis ini, sekuritas dengan nilai yang lebih besar harus

memberikan ekspektasi return yang lebih besar secara proporsional agar investor tertarik membelinya. Dalam situasi seperti ini, sekuritas akan memberikan kontribusi risiko ke portofolio pasar tetapi tidak member kontribusi yang proporsional terhadap ekspektasi return portofolio pasar. Artinya, penyingkiran sekuritas semacam itu dari portofolio pasar akan meningkatkan ekspektasi return portofolio pasar relatif terhadap standar deviasinya. Karena investor akan menyukai perubahan ini, portofolio pasar tidak lagi menjadi portofolio beresiko optimal untuk dipegang. Jadi harga sekuritas akan berada di luar keseimbangan. Bentuk yang tepat dari keseimbangan hubungan antara risiko dan return

dapat ditulis sebagai berikut:

Adapun pengertian lain yang menjelaskan bahwa SML merupakan garis yang mneghubungkan atau risiko pasar atau risiko sistematis dengan RRR untuk semua saham, baik yang efisien maupun yang tidak efisien. Sedangkan garis pasar modal (capital market line- CML) merupakan garis yang mengubungkan antara total risiko yang diukur dengan standar deviasi ( efisien saja. Hubungan total risiko dengan RRR portofolio yang efisien dinyatakan sebagai CML dengan rumus sebagai berikut: CML = Rf + Keterangan symbol : Rf = tingkat pengembalian ats investasi beban risiko E (Rm)= tingkat pengembalian pasar yang diharapkan SDm = standar deviasi (total risiko) pasar dengan RRR portofolio yang

SDp

= standar deviasi (total risiko) portofolio

Rm Rf = premi risiko pasar Dari uraian di atas, beberapa hal penting yang dapat disimpulkad dari penjelasan mengenai garis pasar modal( CML) adalah:
1. Garis pasar modal terdiri dari portofolio efisien yang merupakan

kombinasi dari aset yang berisiko dan aset yang bebas risiko. Portofolio M, merupakan portofolio yang terdiri dari aset yang berisiko, atau disebut dengan portofolio pasar. Sedangkan titik RF, merupakan pilihan aset yang bebas risiko. Kombinasi atau titik- titik portofolio di sepanjang garis RF M ini, selanjutnya merupakan portofolio yang efisien bagi investor.
2. Slope CML akan cenderung positif karena adanya asumsi bahwa

investor bersifat risk averse.Artinya, investor hanya akan mau berinvestasi pada aset yang berisiko, jika mendapatkan kompensasi berupa return yang diharapkan yang lebih tinggi. Dengan demikian, semakin besar risiko suatu investasi, semakin besar pula return yang diharapkan.
3. Berdasarkan data historis, adanya risiko akibat perbedaan return aktual dan

return yang diharapkan, akan bisa menyebabkan slope CML yang negatif. Slope negatif ini terjadi bila tingkat return aktual portofolio pasar lebih kecil dari tingkat keuntungan bebas risiko. 4. Garis pasar modal dapat digunakan untuk menentukan tingkat return yang diharapkan untuk setiap risio portofolio yang berbeda. 2.3 Fisher Separation Theoroma Teorema pemisahan's Fisher menyatakan bahwa tujuan perusahaan apapun untuk meningkatkan nilai k sepenuhnya, terlepas dari preferensi pemilik perusahaan. Teorema ini dinamai ekonom Amerika Irving Fisher, yang pertama mengusulkan ide ini. Teorema tersebut dapat dipecah menjadi tiga pernyataan kunci. Pertama, keputusan investasi suatu perusahaan terpisah dari preferensi pemilik perusahaan. Kedua, keputusan investasi perusahaan terpisah dari perusahaan pembiayaan

10

keputusan. Dan ketiga, nilai investasi suatu perusahaan terpisah dari campuran metode yang digunakan untuk membiayai investasi. Dengan demikian, sikap pemilik perusahaan yang tidak dipertimbangkan selama proses investasi memilih dan tujuan memaksimalkan nilai perusahaan adalah pertimbangan utama untuk membuat keputusan investasi. Teorema pemisahan's Fisher menyimpulkan bahwa nilai perusahaan tidak ditentukan oleh cara itu dibiayai atau dividen yang dibayarkan kepada perusahaan pemilik. Model asumsi: 1) Pasar modal yang sempurna Agen sempurna rasional dan mereka mengejar maksimalisasi utilitas. Tidak ada biaya transaksi langsung, regulasi atau pajak, dan semua aset secara sempurna terbagi. Sempurna dan efek persaingan di pasar produk. Semua agen menerima informasi secara bersamaan dan ini tanpa biaya. Informasi ini baik tertentu atau berisiko.
2) Sejumlah agen sewenang-wenang diberkahi dengan beberapa sumber daya

awal (N 0 = 7 pabrik. $) Dari yang baik (C 0). baik ini mungkin baik dikonsumsi hari ini (P besok (P 1). 3) Para agen dalam perekonomian dapat memilih untuk membeli saham dalam perusahaan yang memiliki proyek-proyek investasi empat dengan pembuangan. Para pengeluaran dan pengembalian proyek-proyek yang ditampilkan dalam gambar saya di bawah ini. Seorang manajer dikontrak oleh agen untuk menjalankan perusahaan. Dari angka-angka, jelas bahwa ada kembali menurun menjadi skala investasi. Dengan kata lain, tingkat pengembalian marjinal jatuh sebagai investasi meningkat. 4) Para agen hanya memiliki preferensi yang berbeda monoton, dan mereka menunjukkan penurunan utilitas marjinal. 2.4 Security Market Line
11
0)

atau diinvestasikan hari ini (I

0)

dan berubah menjadi konsumsi

Untuk menggambarkan hubungan risiko dan return dari aset-aset individual ataupun portofolio yang tidak efisien, kita bisa menggunakan Garis Pasar Sekuritas (Security Market Line). Garis pasar sekuritas atau security market line (SML) adalah garis yang menghubungkan tingkat return yang diharapkan dari suatu sekuritas dengan risiko sistematis (beta). SML digunakan untuk menilai sekuritas secara individual pada kondisi pasar yang seimbang. SML dapat digunakan untuk menilai keuntungan suatu aset individual pada kondisi pasar yang seimbang. Sedangkan CML, seperti telah dijelaskan di depan, bisa dipakai untuk menilai tingkat return diharapkan dari suatu portofolio yang efisien, pada suatu tingkat risiko tertentu(M). Bila dlm portofolio, tambahan return ekspetasi terjadi karena tambahan risiko dari portofolio yang bersangkutan, maka untuk sekuritas individual , tambahan return ekspetasi terjadi karena tambahan risiko sekuritas individual yang diukur dengan beta. Beta menentukan besarnya tambahan return ekspetasi dengan alasan portofolio yang sudah di-diversifikasi dianggap tidak memiliki risiko tdk sistematis, sehingga yang relevan diperhitungkan adalah risiko sistematis yang diukur dengan beta tersebut. Beta untuk portofolio pasar adalah 1. Beta yg lebih kecil (besar) dari 1 dikatakan berisiko lebih kecil (besar) dari risiko portofolio pasar. Kemiringan (slope) GPS = [E(Rm) Rf] / Bm. Persamaan GPS adalah : E(Ri) = Rf + [E(Rm) Rf] Bi Gambar 2.2
Return Ekspetasi

S C A

( R

s e

y g

r i s i k o

y a A <s ep t a y s ga

rr i s i k o

y a

> 12

s a

<

>

i s i k o

Dalam model keseirnbangan CAPM, nilai beta sangat rnempengaruhi tingkat return yang diharapkan pada suatu sekuritas. Semakin tinggi nilai beta dan return pasar maka akan semakin tinggi tingkat return yang disyaratkan oleh investor. Berdasarkan hubungan tingkat return dengan beta yang sudah dijelaskan di atas, maka bisa disimpulkan bahwa return yang diharapkan dari sekuritasi terdiri dari dua komponen utama peayusun tingkat return yang disyaratkan investor( required rate of return), yaitu: tingkat return bebas risiko dan premi risiko. Tingkat return yang disyaratkan adalah jumlah minimum return yang disyaratkan investor untuk berinvestasi pada suatu sekuritas tertentu.

2.5

Beta Saham Dan Beta Portofolio Beta () dari saham atau portofolio adalah Beta saham adl ukuran seberapa

besar perubahan return saham sebagai akibat perubahan return pasar.. Suatu aset memiliki Beta dari nol jika kembali pada perubahan secara independen perubahan kembali pasar. Sebuah beta positif berarti bahwa mengembalikan asset umumnya mengikuti kembali pasar, dalam arti bahwa keduanya cenderung berada di atas rata-rata masing-masing bersama-sama, atau keduanya cenderung berada di bawah rata-rata masing-masing bersama-sama. Sebuah beta negatif berarti bahwa asset mengembalikan umumnya bergerak berlawanan pasar mengembalikan: akan cenderung berada di atas rata-rata pada saat yang lain adalah di bawah. Rata-rata satu Beta koefisien parameter kunci dalam model penentuan harga aset modal (CAPM). Itu mengukur bagian dari asset statistik varians yang tidak dapat dihapus oleh diversifikasi disediakan oleh portofolio aset berisiko banyak, karena korelasi pengembalian dengan kembali aset lainnya yang ada di portofolio. Beta dapat diperkirakan untuk perusahaan individu dengan menggunakan analisis regresi terhadap indeks pasar saham .

13

Rumus beta suatu aset dalam portofolio adalah

dimana r

yang

mengukur tingkat pengembalian aset,


(r, p

r mengukur tingkat

pengembalian portofolio, dan cov

r) adalah kovarians antara tingkat r dalam formula diganti

pengembalian. Portofolio kepentingan dalam perumusan CAPM adalah portofolio pasar yang berisi semua aset berisiko, sehingga istilah oleh m r, tingkat pengembalian pasar. Beta juga disebut sebagai keuangan elastisitas atau relatif berkorelasi volatilitas , dan dapat disebut sebagai ukuran sensitivitas dari aset kembali s 'untuk pengembalian pasar, non-diversifiable risiko , perusahaan risiko sistematis atau risiko pasar. Pada tingkat aset individu, pengukuran beta dapat memberikan petunjuk untuk volatilitas dan likuiditas di pasar. Dalam pengelolaan dana, beta mengukur diperkirakan untuk memisahkan keterampilan seorang manajer dari kesediaan nya untuk mengambil risiko. Koefisien beta lahir dari regresi linier analisis. Hal ini terkait dengan analisis regresi kembali portofolio (seperti indeks saham) (x-axis) dalam jangka waktu tertentu versus pengembalian aset individu (y-axis) pada tahun tertentu. Garis regresi ini kemudian disebut karakteristik Keamanan Line (SCL).
p

ini disebut

sebagai

asset alpha dan

adalah

disebut asset koefisien beta. Kedua

koefisien memiliki peran penting dalam teori portofolio modern . Sebagai contoh, dalam setahun dimana pasar yang luas atau patokan indeks kembali 25% di atas suku bunga bebas risiko, misalkan dua manajer mendapatkan 50% di atas risk free rate. Karena pengembalian yang lebih tinggi secara teori hanya dengan mengambil memanfaatkan posisi di pasar yang luas untuk menggandakan beta sehingga persis 2.0, kita akan mengharapkan manajer portofolio terampil untuk membangun portofolio mengalahkan dengan beta agak kurang dari 2, sehingga
14

yang kembali kelebihan tidak dijelaskan oleh beta adalah positif. Jika salah satu portofolio manajer memiliki beta rata-rata 3.0, dan lain memiliki beta hanya 1,5, maka CAPM tersebut hanya menyatakan bahwa kembalinya ekstra dari manajer pertama tidak cukup untuk mengkompensasi kami untuk risiko yang manajer, sedangkan manajer kedua telah melakukan lebih dari yang diharapkan mengingat risiko. Apakah investor dapat mengharapkan manajer kedua untuk menduplikasi bahwa kinerja pada masa datang tentu saja pertanyaan yang berbeda. 2.6 APT Capital asset pricing model (CAMP) bukanlah satu-satunya yang menjelaskan bagaimana aktiva ditentukan harganya oleh pasar, atau bagaimana menentukan tingkat keuntungan yang dipandang layak untuk suatu investasi. Ross (1976) merumuskan suatu teori yang disebut arbitrage pricing theory (APT). Kalau pada CAPM analisis dimulai dari bagaimana pemodalan membentuk portofolio yang efisien (karena market portofolio yang mempunyai kedudukan sentral dalam CAPM merupakan portofolio yang efisien) maka APT mendasarkan diri konsep satu harga (the law of one price). Perbedaan atara kedua model terletak pada perlakuan APT terhadap hubungan antara tingkat keuntungan sekuritas. APT mengasumsikan bahwa tingkat keuntungan tersebut dipengaruhi oleh berbagai factor dalam perekonomian dan industri. Korelasi antara tingkat keuntungan dua sekuritas terjadi karena sekuritassekuritas tersebut dipengaruhi oleh faktor atau factor-faktor yang sama. Sebaliknya meskipun CAPM mengakui adanya korelasi antara tingkat keuntungan, model tersebut tidak menjelaskan faktor-faktor yang mempengaruhi korelasi tersebut. Baik CAPM maupun APT sama-sama berpendapat bahwa ada hubungan yang positif antara tingkat keuntungan yang diharapkan dengan resiko.

2.6.1

Resiko sistematis dan tidak sistematis Bagian keuntungan yang tidak terantisipasi yang berasal dari surprise,

merupakan resiko yang dihadapai oleh para pemodal. Meskipun demikian sumber

15

resiko tersebut dapat berasal dari factor yang mempengaruhi semua atau banyak perusahaan, tetapi ada pula yang spesifik perusahaan tertentu. Dengan demikian sumber resiko dapat dibagi dua kelompok yaitu :
1. Systematic risk, yang merupakan resiko yang mempengaruhi semua

(banyak) perusahaan. 2. Unsystematic risk, yang merupakan resiko yang mempengaruhi satu (sekelompok kecil) perusahaan Formulanya adalah : R =E ( R ) =E ( R ) Dimana : m +U +m+ = resiko sistematis = resiko tidak sistematis Resiko tidak sistematis dari perusahaan A tidak berkorelasi dengan resiko tidak sistematis dari perusahaan B maka korelasi ( 2.6.2 Resiko Sistematis dan beta Apabila resiko tidak sistematis tidak saling berkorelasi maka resiko sistematis setia perusahaan akan saling berkorelasi. Sebagai akibatnya maka tingkat keuantungan antara saha juga saling berkorelasi, namun demikian intensitas mungkin berbeda antara satu perusahaan dengan perusahaan yang lain. Tingakat kepekaan ini diukur sebagai beta. Semakin peka perubahannya semakin tinggi beta factor tersebut. Jika suatu factor mempengarruhi perubahan harga saham secara negative maka betanya disebut negative beta dan sebaliknya. Contohnya : Misalkan dua factor yang kita anggap akan mempengaruhi tingkat keuntungan saham adalah tingkat bunga (r) dan GNP. Dengan demikian kita dapat menuliskan persamaan tingkat keuntungan sekuritas adalah R =E ( R ) =E ( R ) =E ( R ) + + + U m rFr + + GNPFGNP
+ A

)=0

16

F dalam hal ini adalah menunjukan surprise yaitu selisih antara besaran actual dengan besaran yang diharapkan. Kemudian kita akan perkirakan keuntungan untuk periode satu tahun. Kita perkirakan bahwa tingkat bunga akan mengalami penurunan sebesar 2% dan GNP akan meningkat menjadi 6%. Beta untuk bunga dan GNP masing masing r = -1,6, dan GNP = 0,80. Ternyata dalam tahun tersebut yang terjadi adalah tingkat bunga tetap dan GNP naik menjadi 7%, disamping itu terbeti berita bahwa riset yang dilakukan perusahaan berhasil dengan baik dan menyumbangkan 5% dari keuntungan total. Apabila tingkat keuntungan yang diharapkan dari perusahaan tersebut adalah 13%, maka tingkat keuntungan total saham tersebut adalah : R =E(R) = 15,6 % 2.6.3 Portofolio dan model factor Sekarang kita analisis portofolio saham apabila setiap saham mengikuti satu faktor model. Jika kita membentuk portofolio dari sejumlah N saham dan kita menggunakan one factor model untuk menhelaskan resiko sistematis maka saham I dalam daftar portofolio kita akan mempunyai keuntungan sebagai berikut RI = E (RI ) + IF +
I

rFr

GNPFGNP

= 13% + [-1,60*(0-(-2%))] + [0,80+ (7%-6%)] + 5%

dan jika I = 0 maka, RI - E (RI ) = IF < 1

Persamaan ini dapat digambarkan dengan : Excess return saham i RI - E (RI ) >1 =1 <1

Return pada factor F


17

1. APT untuk satu faktor

Persamaan untuk APT untuk satu faktor bis dituliskan dengan : E (RI ) = Dalam hal ini + E (RI ) = tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham i = tingkat keungtungan untuk portofolio dengan beta nol = kepekaan aktiva I terhadap faktor yang dipertimbangkan = premi resiko untuk faktor tersebut

2. APT dengan dua faktor Saham yang dipengaruhi oleh lebih dari satu faktor. Jika hukum satu harga tidak berlaku dan pembentukan harga dipengaruhi oleh dua faktor maka proses arbitrase akan terjadi. Misalkan model dengan dua faktor dirumuskan sebagai berikut: = + + +

Dimana : I = nilai indeks yang mempengaruhi tingkat keuntungan saham i b = menunjukan kepekaan tingkat keuntungan saham I terhadap indeks 2.7 Perbandingan CAMP dan APT 1. Persamaan asumsi Pemodal menyukai lebih banyak kemakmuran Risk averse Mempunyai harapan yang homogeny Pasar modal sempurna Cakrawala waktu satu periode Tingkat keuntungan berdistribusi normal
18

2. Asumsi yang tidak terdapat dalam APT

Mempunyai fungsi utilitas tertentu Terdapat portofolio pasar dan bias diidentifikasikan Pemodal dapat menyimpan dan meminjam pada bungan bebas resiko Pemodal dapat melakukan short selling Selain itu daya tarik APT adalah kita tidak perlu mengidentifikasikan market folio yang harus efisiensi untuk menghitung beta dalam CAMP, disamping itu APT memungkinkan pengguna lebih dari satu faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang diharapkan. Sayang nya faktor yang kita identifikasikan dalam APT tidak kita ketahui banyaknya dan atau bias kita kenali, sebaliknya CAMP menyatukan faktor makro kedalam satu faktor yaitu return market portofolio.

3. Asumsi yang unik pada APT

BAB III KESIMPULAN

19

Capital Asset Pricing Model mengasumsikan bahwa para investor adalah perencana pada suatu periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama mengenai keadaan pasar dan mencari mean-variance dari portofolio yang optimal. Capital Asset Pricing Model juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal adalah pasar saham yang besar, dan para investor adalah para price-takers, tidak ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara umum, dan para investor dapat meminjam maupun meminjamkan pada jumlah yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk free rate). Capital asset pricing model (CAMP) bukanlah satu-satunya yang menjelaskan bagaimana aktiva ditentukan harganya oleh pasar, atau bagaimana menentukan tingkat keuntungan yang dipandang layak untuk suatu investasi. Ross (1976) merumuskan suatu teori yang disebut arbitrage pricing theory (APT). Kalau pada CAPM analisis dimulai dari bagaimana pemodalan membentuk portofolio yang efisien (karena market portofolio yang mempunyai kedudukan sentral dalam CAPM merupakan portofolio yang efisien) maka APT mendasarkan diri konsep satu harga (the law of one price). Perbedaan atara kedua model terletak pada perlakuan APT terhadap hubungan antara tingkat keuntungan sekuritas. Selain itu daya tarik APT adalah kita tidak perlu mengidentifikasikan market folio yang harus efisiensi untuk menghitung beta dalam CAMP, disamping itu APT memungkinkan pengguna lebih dari satu faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang diharapkan.Sayang nya faktor yang kita identifikasikan dalam APT tidak kita ketahui banyaknya dan atau bias kita kenali, sebaliknya CAMP menyatukan faktor makro kedalam satu faktor yaitu return market portofolio. DAFATAR PUSTAKA Husnan, Suad, 2002, Dasar-dasar Teori Portofolio dan analisis sekuritas, edisi ketiga, UPP AMP YKPN. http://www.scribd.com/doc/40232050/Model-Model-Keseimbangan http://yohanli.wordpress.com/2007/11/02/capital-asset-pricing-model-capm

20