Anda di halaman 1dari 5

Teori Efisiensi pasar modal

Penjelasan pertama pasar efisien adalah tentang persaingan kegiatan atau aktivitas dari para
analis sekuritas. Setiap analis akan mencari dan mendeteksi adanya kesalahan penetapan harga
saham, dan jika mungkin menyusun suatu portfolio yang memiliki investasi nol tetapi dengan
pengharapan return yang tidak nol. Sekalipun setiap analis dapat menguji setiap informasi yang
tersedia, sejumlah besar analis melakukan pengujian yang sama sehingga mengakibatkan adanya
informasi yang segera mempengaruhi harga saham. Dengan kata lain, pasar efisien terbentuk karena
adanya perhatian besar pada saham-saham yang diamati oleh sebagian besar analis, serta perhatian
yang sedikit pada saham-saham yang kurang diamati analis.
Dalam pengertian ini ada ungkapan yang dikembangkan oleh Equity Research Associates:
“Semakin besar dan semakin memiliki visi suatu perusahaan, maka semakin ‘sempurna’ pasarnya”,
dalam pengertian ‘sempurna’ yang berarti bahwa sebagian besar faktor yang berpengaruh terhadap
harga saham diketahui oleh pasar. Sebaliknya semakin kecil dan semakin tidak dikenal suatu
perusahaan, maka semakin ‘tidak sempurna’ harga sahamnya.

Penjelasan mengenai pasar yang efisien ini selanjutnya menjadi suatu paradox yang setiap
kali ditandai dalam suatu pasar yang kompetitif. Hal ini bisa dipahami, karena kalau pasar menajdi
efisien karena aktivitas dari para analis, maka akan timbul pertanyaan: apa sebenarnya sumbangan
dari analis-analis tersebut pada kelanjutan kegiatan analisis sekuritas?

Penjelasan kedua adalah mengenai Hukum Jumlah yang Besar (the law of large number).
Setiap analis individu dapat membuat suatu kesalahan dari suatu judgement atau suatu perkiraan.
Betapapun, membuat suatu kesalahan perkiraan adalah suatu yang independen dan tidak tergantung
pada seluruh analis, mereka secara terpisah melakukan proses penilaian harga. Karena jumlah analis
yang besar, dan ketidaktergantungan kesalahan mereka, maka suatu kesepakatan yang secara luas
terbentuk akan dipakai sebagai suatu informasi yang lebih berpengaruh terhadap pasar, bahkan jika
dibandingkan dengan sebuah informasi yang dibuat oleh seorang analis paling hebat sekalipun.

Dengan penjelasan ini, dapat dikatakan bahwa semakin banyak jumlah analis dan semakin
rendah korelasi antara kesalahan perkiraan atau judgment yang dibuat oleh seorang analis individu,
maka semakin efisien suatu pasar.

Dalam kegiatan pasar modal, perilaku perubahan harga saham yang tak tentu ini terbentuk
karena kegiatan dua macam analis investasi. Pertama adalah para analis yang mempelajari bisnis
perusahaan dan mencoba membuka informasi tentang kemampulabaan perusahaan yang akan
memberikan informasi terhadap harga saham. Para peneliti ini dikenal sebagai fundamental analyst.
Persaingan di antara para fundamanetal analyst ini cenderung akan membuat harga mencerminkan
semua informasi yang terkait. Dengan banyaknya informasi fundamental yang ada, penjelasan
tentang harga saham akan menjadi seragam sehingga perubahan harga tidak bisa diramalkan.

Kedua adalah para peneliti yang mempelajari catatan harga di masa lalu dan mencari siklus-
siklus tertentu dari perubahan harga di waktu yang telah lalu tersebut. Analis semacam ini
dinamakan technical analyst. Persaingan dalam analisis teknis ini cenderung membuat harga saham
pada saat ini mencerminkan semua informasi dalam urutan harga pada waktu yang lalu. Dengan
banyaknya informasi teknikal yang tersedia, penjelasan tentang harga saham menjadi beragam
sehingga perubahan harga tidak dapat diperkirakan.

TIGA TINGKAT EFISIENSI PASAR MODAL

Ada tiga tingkatan efisiensi pasar modal. Pertama adalah keadaan pada saat harga-harga
mencerminkan semua informasi yang ada pada catatan harga di masa lalu. Dalam keadaan seperti
ini seorang pemodal tidak dapat memperoleh tingkat keuntungan yang lebih tinggi dari keadaan
normal dengan menggunakan trading rules yang berdasarkan atas informasi harga di waktu lalu,
atau perubahan harga saham di masa lalu tidak bisa dipergunakan untuk memperkirakan harga
saham di masa mendatang. Keadaan ini disebut sebagai bentuk efisiensi yang lemah (weak form
efficiency). Penelitian menunjukkan bahwa setidaknya sebagian besar pasar modal setidaknya
efisien dalam bentuk ini.

Tingkat efisien yang kedua adalah keadaan yang tidak hanya mencerminkan harga-harga di
waktu lalu, tetapi juga semua informasi yang dipublikasikan. Keadaan ini disebut sebagai bentuk
efisiensi setengah kuat (semi strong efficiency). Dengan kata lain pemodal tidak dapat memperoleh
keuntungan di atas normal dengan memanfaatkan informasi publik. Para peneliti telah menguji
keadaan ini dengan melihat peristiwa-peristiwa tertentu seperti penerbitan saham baru,
pengumuman laba dan dividen, perkiraan tentang laba perusahaan, perubahan praktek-praktek
akuntansi, merger, divestasi, dan sebagainya. Kebanyakan informasi ini dengan cepat dan tepat
dicermnkan dalam harga saham.

Bentuk ketiga adalah efisiensi kuat (strong forms). Dalam keadaan ini, harga tidak hanya
mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan, tetapi juga semua informasi yang bisa
diperoleh dari analisis fundamental tentang perusahaan dan perekonomian dan informasi-informasi
lain yang tidak dipublikasikan. Dalam keadaan semacam ini pasar modal akan menjadi seperti
tempat pelelangan yang ideal, harga akan menjadi sangat wajar, dan tidak ada investor yang mampu
memperoleh perkiraan yang lebih baik mengenai harga saham. Kebanyakan pengujian pasar modal
dalam bentuk ini dilakukan terhadap prestasi berbagai portofolio yang dikelola secara profesonal,
misalnya mutual funds. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pada pasar modal yang memiliki
efisiensi kuat, tidak ada perbedaan signifikan antara prestasi portofolio yang dkelola secara
profesional dengan portofolio yang tidak dikelola secara profesional.

PENGUJIAN EFISIENSI PASAR

Untuk menguji apakah pasar modal efisien dalam bentuk yang paling lemah, dipergunakan
antara lain pengujian korelasi perubahan harga saham pada suatu time lag tertentu. Sesuai dengan
uraian di atas, maka pada kondisi efisien lemah, berarti perubahan harga saham pada waktu yang
lalu tidak dapt dipergunakan untuk memperkirakan perubaha harga saham saat ini atau saat
mendatang. Karena itu untuk mengujinya dilakukan dengan mengamati korelasi perubahan harga
saham di waktu lalu dengan perubahan harga saham di masa berikutnya.

Apabila Pt adalah harga saham pada waktu t, maka dalam bahasa matematis, pengujian
tersebut dilakukan terhadap model berikut:

Pt – Pt-1 = a + b*(Pt-1-k – Pt-2-k) + et

Parameter a menunjukkan perubahan harga yang tidak berkorelasi dengan perubahan harga
di waktu lalu. Karena sebagian besar saham mempunyai tingkat keuntungan yang positif, maka a
seharusnya positif. Parameter b menunjukkan hubungan antara perubahan harga di waktu lalu
dengan perubahan harga di masa yang akan datang. Apabila k = 0, maka persamaan tersebut
menunjukkan hubungan antara perubahan harga yang akan datang dengan perubahan harga yang
terakhir. Apabila k = 1, maka persamaan tersebut menunjukkan hubungan antara perubahan harga
saham yang akan datang dengan perubahan harga saham dua periode sebelumnya, dan seterusnya.
Parameter e merupakan angka acak, termasuk dalam variabilitas perubahan harga saat ini
dan tidak berkorelasi dengan perubahan harga yang lalu. Diharapkan nilai b tidak berbeda dengan
Nol, yang berarti bahwa tidak ada hubungan dengan perubahan harga lalu dengan perubahan harga
yang akan datang.

Untuk menguji korelasi beda time lag yang ada, secara singkat bisa dilakukan dengan
menghitung koefisien korelasi [r] dari [Pt – Pt-1] terhadap [Pt-1-k – P1-2-k]. Apabila perubahan
harga saham betul-betul mengikuti pola random walk, maka koefisien korelasi akan sama dengan
Nol. Hasil yang diperoleh mungkin tidak akan sama dengan Nol, mungkin hanya mendekati Nol.
Untuk itu perlu dilakukan pengujian, apakah koefisien ini cukup berbeda (significantly different)
dari Nol. Pengujian beda dari Nol ini menggunakan 2 standard error.

Pengujian terhadap 40 saham di Bursa Efek Jakarta (BEJ) selama tahun 1994-1995
menunjukkan bahwa rata-rata absolut koefisien korelasi, secara umum tidak lebih besar dari 2
standard error.
Rata-rata absolut sebesar 0,07931 untuk Lag 1 menunjukkan bahwa perubahan harga saham
pada bulan sebelumnya rata-rata hanya menjelaskan sekitar (-0,07931)^2 atau 0,629% perubahan
harga saham bulan ini. Perubahan harga saham dua bulan lalu menjelaskan sekitar 0,0665%
perubahan harga saham bulan ini, perubahan harga saham tiga bulan lalu menjelaskan 0,0315%
perubahan harga saham bulan ini, dan perubahan harga saham empat bulan lalu menjelaskan sekitar
0,0717% dari perubahan harga saham bulan ini.

Perubahan indeks harga saham gabungan juga diamati dengan melakukan regresi berganda
perubahan harga saham suatu saat tertentu terhadap perubahan harga bulanan satu bulan
sebelumnya, dua bulan sebelumnya, tiga bulan sebelumnya dan empat bulan sebelumnya.

Dari hasil analisa dapat disimpulkan bahwa harga saham saat ini (lag empat) tidak dapat
dijelaskan oleh suatu model yang terdiri dari perubahan harga saham bulanan satu bulan
sebelumnya (lag tiga), perubahan harga saham bulanan dua bulan sebelumnya (lag dua), perubahan
harga saham bulanan tiga bulan sebelumnya (lag satu) dan perubahan harga saham bulanan empat
bulan sebelumnya (lag nol).

Sekalipun koefisien korelasi lag empat – lag nol mempunyai nilai t yang signifikan, tetapi
pengamatan pada nilai r^2 pada model 1 hanya sebesar 0,3018% dan pada model 5 hanya sebesar
2,313%. Model yang lainnya tidak menunjukkan hubungan yang signifikan. Hasil regresi berganda
ini konsisten dengan pengujian analisa korelasi sebelumnya.

Efisiensi pasar merupakan salah satu topik mendasar yang perlu kita renungi karena
berkaitan langsung dengan relevan atau tidaknya kegiatan untuk berusaha memprediksi arah harga
(timing).

Sebagian besar kalangan akademisi berkeyakinan bahwa pasar saham merupakan pasar yang
efisien. Suatu pasar dikatakan efisien apabila harga barang-barang yang dijual telah menunjukan
semua informasi yang ada sehingga tidak terbias (not biased) menjadi terlalu murah atau terlalu
mahal. Perubahan harga di masa mendatang hanya tergantung dari datangnya informasi baru di
masa mendatang yang tidak diketahui sebelumnya. Perubahan harga terjadi dengan sangat cepat
sehingga tidak memungkinkan untuk dieksploitasi. Karena informasi baru datangnya tidak bisa
diduga, maka perubahan harga pun tidak bisa diduga alias random.

Di dalam suatu pasar yang efisien, tidak mungkin seseorang untuk secara konsisten
mengalahkan performa pasar dengan memakai informasi yang telah diketahui pasar, kecuali dengan
mendapatkan keberuntungan (luck). Dalam setiap periode, kira-kira setengah investor akan
mendapatkan hasil lebih baik dari pasar dan setengah lagi akan mendapatkan hasil yang lebih jelek
hanya karena keberuntungan/kesialan.
Teori pasar yang efisien tergantung pada asumsi bahwa semua pelaku pasar mengolah
informasi secara rasional dan secara rata-rata informasi yang dimiliki semua pelaku pasar adalah
benar (meskipun tak seorang pemainpun memiliki semua informasi yang benar: misal sebagian
memiliki informasi yang bagus-bagus sebagian lagi memiliki informasi yang jelek-jelek tentang
suatu perusahaan). Pasar yang efisien juga memerlukan sekelompok pemain yang dengan cepat
akan meng-arbitrage bila kemungkinan arbitrage (keuntungan tanpa resiko) muncul.

Sampai-sampai ada cerita tentang seorang profesor finance yang diberi tahu oleh mahasiswanya
ketika mereka sedang berjalan. “Prof, saya melihat sekeping uang Rp 100,000 di jalan”. Profesor
menjawab: “Kamu pasi salah, kalau benar, pasti sudah diambil orang.”

Biasanya hipotesa tentang efisiensi pasar dibagi menjadi 3 bagian:

1. weak form: menyatakan bahwa semua informasi berkaitan dengan harga-harga, transaksi
volume, atau informasi pasar modal lainnya di masa lampau tidak ada gunanya. Bila ini
benar, maka segala bentuk Teknikal Analisis tidak berguna sama sekali.
2. semi-strong form: menyatakan bahwa semua informasi yang sudah diketahui publik (baik itu
informasi dari pasar modal seperti harga-harga di masa lampau maupun informasi
fundamental lainnya seperti laporan keuangan) tidak berguna. Informasi dari segi
fundamental yang baru datang akan langsung terlihat di harga sehingga tidak bisa
dieksploitasi. Bila hal ini benar, maka semua bentuk Teknikal Analisis dan Fundamental
Analisis tidak bisa memberikan nilai tambah.
3. strong form: menyatakan bahwa semua informasi yang ada baik itu publik atau privat
(insider information misalnya) sudah terlihat di harga saham sehingga tidak lagi bermanfaat.