Pengaruh Konsentrasi Kepemilikan, Klasifikasi Industri, Pertumbuhan Dan Risiko

Terhadap Leverage Perusahaan Publik Di Indonesia

Denny Yohana
Warnida
Abstrak
Penelitian ini menguji faktor selain angka-angka laporan keuangan seperti konsentrasi
kepemilikan, klasifikasi industri, pertumbuhan dan risiko perusahaan berpengaruh terhadap
pendanaan perusahaan khususnya pendanaan dari utang, yang dapat tercermin dari leverage
perusahaan
Sumber data dalam penelitian ini adalah laporan keuangan tahunan perusahaan selama
perioda 2004-2007 yang diperoleh dari database ursa !fek "ndonesia #!"$% Pengujian
hipotesis menggunakan analis regresi dalam model &'()*& #analysis of covariance$ untuk
menguji pengaruh antara variabel-variabel independen yang terdiri dari variabel metrik dan
non-metrik #dummy$ dengan variabel dependen%
+asil dari penelitian ini menunjukkan bah,a konsentrasi kepemilikan tidak berpengaruh
terhadap leverage perusahaan, sehingga jika perusahaan dengan struktur kepemilikan
terkonsentrasi atau tidak, hal ini tidak mempengaruhi leverage perusahaan% 'amun, berbeda
dengan struktur kepemilikan, pada variabel klasifikasi industri berpengaruh terhadap leverage
perusahaan, namun memiliki hubungan yang negative% Penggunaan Price to !arning sebagai
proksi dari pertumbuhan perusahaan menunjukkan bah,a P! tidak berpengaruh terhadap
leverage perusahaan, dengan arti Price to !arning yang berbeda tidak akan menghasilkan
leverage yang berbeda pula% 'amun memiliki hubungan yang negative% Semakin tinggi P! suatu
perusahaan maka semakin rendah leverage perusahaan% -arena angka P! yang tinggi
menggambarkan modal saham suatu perusahan bagus, sehingga pendanaan perusahaan dari
utang nenurun% .esiko perusahaan mempengaruhi leverage perusahan, semakin tinggi resiko
perusahan maka semakin tinggi leverage perusahaan%
-ata kunci/ 0everage, konsentrasi kepemilikan, klasifikasi industri, pertumbuhan, risiko
Pendahuluan
Teori keagenan merupakan teori yang menjelaskan hubungan antara agen (menejemen
perusahaan) dengan prinsipal (pemilik perusahaan). Sejak dikemukan oleh Jensen dan Meckling
(197) telah banyak penelitian yang menguji teori ini. Teori keagenan mengatakan adanya
kon!lik alamiah yang terjadi karena adanya perbedaan pengelola dan pemilik perusahaan.
"on!lik ini terjadi karena perbedaan kepentingan antara pemilik dan pengelola perusahaan.Teori
keagenan memiliki tiga asumsi yaitu moral ha1ard# risk averse dan bounded rationality. $engan
1
ketiga asumsi tersebut maka antara prinsipal dan agen akan mengutamakan kesejahteraan
masing%masing. &gen akan berusaha memaksimalkan kemakmurannya dengan mengharapkan
kompensasi yang besar. Sedangkan pemegang saham akan memaksimalkan kesejahteraan
melalui pembagian di'iden yang maksimal. $i (ndonesia kebijakan pembagian di'iden
diputuskan dalam )apat *mum +emegang Saham ()*+S). $engan mekanisme negosiasi antara
para pemegang saham dan menejer. ,leh karena itu# pemilik perusahaan tidak menyukai perilaku
menejemen yang menggunakan !asilitas perusahaan untuk kepentingannya# karena hal ini akan
mengurangi aliran kas kepada pemilik. *ntuk mencapai tujuannya# kadangkala agen tidak
memberikan in!ormasi yang sebenarnya atau tidak mengungkapkan secara penuh kepada
prinsipal. &danya tarik menarik antara agen dan prinsipal dikenal dengan agency problems
(masalah keagenan).
*ntuk mengurangi kon!lik keagenan tersebut# kedua pihak agen dan prinsipal
menanggung kos keagenan (agency cost$ yang jumlahnya cukup besar. "os keagenan menurut
Jensen dan Meckling (197) meliputi kos untuk melakukan monitoring oleh prinsipal untuk
membatasi akti'itas agen yang berbeda dengan kepentingan pemilik# bonding cost oleh agen
untuk memberikan kepastian pada prisipal bah-a agen tidak akan melakukan tindakan yang akan
merugikan pemilik# dan residual loss, yaitu kemakmuran dalam nilai mata uang yang turun
sebagai akibat perbedaan kepentingan antara prinsipal dengan agen. *ntuk mengurangi kos
keagenan ini ada beberapa alternati! yang dapat dilaksanakan# salah satunya yaitu dengan
menggunakan pendanaan melalui debt atau utang (Jensen# 19.).
Teori%teori mengatakan bah-a perusahaan memilih struktur modal tergantung pada
atribut yang menjelaskan berbagai man!aat dan kos yang disebabkan pemilihan dari pendanaan
utang atau ekuitas. /anyak studi yang telah dilakukan dalam teori keuangan perusahaan untuk
menentukan !aktor yang mempengaruhi perusahaan untuk memutuskan struktur modalnya# tetapi
sampai saat ini belum ada suatu teori yang mampu memecahkan teka%teki struktur modal
(/haduri# 0110). "egagalan ini menurut Titman dan 2essels (19..) disebabkan karena atribut
rele'an yang digunakan dalam teori struktur modal si!atnya masih abstrak dan sulit untuk
diobser'asi secara langsung.
+enelitian%penelitian menguji hubungan antara struktur kepemilikan dengan tingkat
leverage tidak mempertimbangkan tersebar atau terkonsentrasinya kepemilikan perusahaan.
2
Sehingga tidak memperhatikan kontrol yang dimiliki pemilik saham mayoritas yang dapat
mempengaruhi kebijakan keuangan perusahaan. &da kalanya perilaku opportunistik pemilik
mempengaruhi keputusan menejemen untuk kepentingan pemilik mayoritas. Seperti melakukan
di'ersi!ikasi# tunneling, melakukan transaksi dengan pihak yang memiliki hubungan dan
melakukan in'estasi berisiko tinggi (3ilatotche' dan Mickie-ic4# 0111) yang dapat merugikan
pemilik saham minoritas dan kreditor. +erilaku opportunistik bisa saja diketahui pihak luar
perusahaan dan akan berpengaruh negati! pada nilai perusahaan.
Struktur kepemilikan yang tidak 1115 dalam suatu perusahaan menimbulkan kon!lik
keagenan# karena adanya benturan kepentingan antara pemilik dan menejemen# dimana mereka
akan mendahulukan kepentingan masing%masing. Menejemen ingin kinerjanya terlihat baik#
sehingga kadangkala memberikan in!ormasi yang tidak benar atau tidak lengkap kepada in'estor.
Sedangkan pemilik ingin mengetahui in!ormasi sebanyak%banyaknya tentang keadaan
perusahaan. *ntuk mengurangi kon!lik keagenan tersebut akan timbul kos yang disebut kos
keagenan. *ntuk mengurangi kos keagenan# salah satunya adalah dengan melakukan pendanaan
dari utang. Tetapi pada perusahaan yang struktur kepemilikannya terkonsentrasi# pemilik
memiliki hak kontrol terhadap perusahaan# sehingga kon!lik keagenan akan berkurang. Sesuai
dengan teori keagenan seharusnya utang perusahaan dapat diturunkan sampai tingkat terendah.
Tetapi dengan utang ada man!aat lain yang diperoleh perusahaan# seperti penghematan pajak dan
peningkatan earning per share perusahaan (trading on e2uity theory). $engan demikian# ada
suatu pertimbangan struktur modal yang optimal dalam memutuskan kebijakan pendanaan dari
utang. "eputusan tentang struktur modal merupakan keputusan yang sangat penting dalam suatu
perusahaan karena akan mempengaruhi kinerja perusahaan. *ntuk itu perlu suatu perimbangan
yang tepat antara pendanaan dari utang dan ekuitas. Teori mengatakan bah-a perusahaan
memilih struktur modal tergantung pada atribut yang menentukan kos dan man!aat yang
berkaitan dengan pendanaan dari utang dan ekuitas.
+enelitian ini menguji !aktor%!aktor selain in!ormasi keuangan yang dalam literatur
diduga mempengaruhi sumber pendanaan perusahaan. Jika perusahaan memiliki posisi yang
kurang baik di pasar modal maka menejer akan cenderung menggunakan pendanaan dari sumber
lain. +enelitian ini menguji kembali !aktor%!aktor selain in!ormasi keuangan yang telah diteliti
oleh 6ohana (0117) tetapi dengan data yang berbeda. +enelitian sebelumnya menggunakan data
3
tahun 1999 sampai 0118# pada saat indonesia masih dalam kondisi krisis moneter. +ada saat itu
banyak kebijaka pemerintah untuk membantu agar perusahaan tetap bisa beroperasi. Salah
satunya adalah kebijakan penundaan pembayaran utang# sehingga angka utang yang disajikan di
neraca cenderung tinggi. 9asil penelitian ini diharapkan mampu memberikan bukti empiris yang
memperkuat penelitian sebelumnya.
Rumusan asalah
)umusan masalah dalam penelitian ini adalah &pakah !aktor selain angka%angka laporan
keuangan seperti konsentrasi kepemilikan# klasi!ikasi industri# pertumbuhan dan risiko
perusahaan berpengaruh terhadap pendanaan perusahaan khususnya pendanaan dari utang# yang
dapat tercermin dari leverage perusahaan:
Tin!auan pustaka
&. "ubungan antara konsentrasi kepemilikan dengan leverage
"onsentrasi kepemilikan terjadi pada suatu negara sangat tergantung pada keseimbangan
antara penegakan hak%hak kepemilikan oleh negara dan pemilik perusahaan (;laessens dkk.
0111). Menurut mereka jika dalam suatu perekonomian pemerintah tidak bisa secara e!ekti!
menegakkan hak%hak kepemilikan# maka penegakan hak%hak tersebut akan didominasi oleh
pemilik. +emilik akan mempengaruhi sejauh mana kontrak perusahaan akan dilaksanakan karena
hal tersebut akan mempengaruhi kemampuan dan insenti! pemilik untuk mempertahankan hak%
hak mereka. Menurut <llul dkk. (011=) adanya konsentrasi kepemilikan memiliki dua
kemungkinan yaitu penyalahgunaan kontrol yang mereka miliki untuk kepentingan pemilik
mayoritas atau konsentrasi kepemilikan merupakan signal dari kualitas perusahaan.
$alam literatur# utang dapat mengurangi kos keagenan. $alam perusahaan yang
kepemilikannya terkonsentrasi# dimana terjadi keselarasan kepentingan antara pemilik dengan
menejer# karena biasanya pemilik mayoritas akan menempatkan orang%orang yang memiliki
hubungan atau mengenal mereka dalam menejemen perusahaan# sehingga dapat dikatakan tidak
terjadi kon!lik keagenan. Jadi tidak memerlukan utang untuk menurunkan kos keagenan# dan
menggunakan pendanaan dari sumber lain. Selain itu pada perusahaan yang tingkat kepemilikan
perusahaan yang terkonsentrasi# maka ada konsentrasi risiko yang akan ditanggung pemilik jika
4
terjadi kebankrutan# dengan menurunkan leverage pemilik akan merasa lebih aman (Shlei'er
dan >ishny# 1997). Tetapi sesuai dengan trading on e2uity theory, utang penting untuk
meningkatkan !arning per share (<+S) perusahaan yang akan menguntungkan pemegang
saham. Juga terjadi penghematan pajak. *ntuk itu perusahaan perlu menetapkan kebijakan yang
berhubungan dengan struktur modal yang optimal sehingga bisa menguntungkan pemegang
saham dan tidak merugikan nilai perusahaan.
Tingkat utang terhadap asset (leverage) dapat dipengaruhi struktur kepemilikan
perusahaan (?i and ;ui# 0118). Jensen dkk. (1990) melakukan studi yang menguji tentang
interdependensi antara financial policy yaitu utang dan di'iden dengan kepemilikan insider.
$engan menggunakan pengujian simultan 8S?S mereka mengemukakan bah-a kepemilikan
menejerial berpengaruh terhadap kebijakan utang dan kebijakan di'iden# tetapi kebalikannya
tidak. Tetapi menurut "im dan Sorensen (19.) perusahaan yang kepemilikan insidernya lebih
besar relati! terhadap outsider# cenderung untuk mendanai projek dengan utang jangka panjang
akan lebih besar.
$ari penelitian%penelitian diatas dikatakan bah-a struktur kepemilikan perusahaan
memiliki peran penting dalam hubungannya dengan kebijakan utang perusahaan. Tapi dengan
terkonsentrasinya kepemilikan perusahaan maka kontrol ada pada pemilik saham mayoritas dan
bisa mempengaruhi kebijakan menejemen melalui hak suara. +emilik memerlukan bondholder
untuk melakukan penga-asan terhadap menejemen perusahaan# agar menejemen lebih e!isien
dalam mengelola perusahaan# tetapi mereka tidak menyukai pergeseran kemakmuran dari
pemegang saham kepada bondholders. $engan memegang kontrol terhadap perusahaan# maka
masalah keagenan berkurang# logikanya pemegang saham juga akan mengurangi mekanisme
monitoring dari pihak ketiga. $engan demikian mereka akan mengurangi utang dan mendapat
man!aat karena aliran kas ke pemegang saham menjadi lebih besar.
$i sisi lain# utang memiliki keuntungan bagi perusahaan. *tang dapat memberikan
penghematan pajak yang dibayarkan perusahaan. $an sesuai dengan trading on e2uity theory,
bah-a dengan mengeluarkan beban tetap# pemilik perusahaan mendapat keuntungan. 3rading on
e2uity yaitu penggunaan dana yang disertai dengan beban tetap didalam penggunaannya dapat
menghasilkan pendapatan yang lebih besar dari beban tersebut ()iyanto# 1997). Saham pre!eren
dan obligasi merupakan sumber pendanaan perusahaan yang disertai dengan beban tetap
5
( di'iden dan bunga). Jika perusahaan dalam menggunakan dana dengan beban tetap tersebut
menghasilkan e!ek yang menguntungkan bagi pemegang saham yaitu dalam bentuk
memperbesar !arning Per share (<+S)# dikatakan perusahaan tersebut menjalankan trading on
the e2uity%
(nderst dan M@ller (1999) mengemukakan bah-a perusahaan yang kepemilikan
sahamnya tersebar menghadapi masalah keagenan yang berhubungan dengan utang (agency cost
of debt) yang lebih rendah bila dibandingkan dengan perusahaan yang kepemilikannya
terkonsentrasi. "arena kepemilikan saham yang tersebar menghadapi masalah dengan
ketersediaan in!ormasi tentang kemungkinan proyek in'estasi yang dimiliki perusahaan# yang
merupakan prasyarat untuk ikut serta dalam menentukan tingginya risiko yang akan diambil
perusahaan. Meningkatnya leverage dapat meningkatkan man!aat potensial dari tingginya risiko
yang ditoleransi perusahaan (e4cessive risk-taking$# yaitu pemegang saham bisa menginter'ensi
keputusan menejemen ini.
$engan demikian# jika perusahaan kepemilikannya terkonsentrasi# pemilik saham
mayoritas akan mempertahankan man!aat kontrol mereka dengan menginter'ensi kebijakan
pendanaan dengan tingkat leverage tidak terlalu tinggi. *tang yang tinggi membuat perusahaan
menjadi perhatian pemegang saham minoritas dan kreditor sehingga pemilik mayoritas tidak
leluasa untuk menginter'ensi kebijakan menejemen. Jika ada perbedaan rata%rata tingkat
leverage perusahaan yang terkonsentrasi dan tidak terkonsentrasi# maka ada dugaan pemilik
mayoritas memiliki pengaruh dalam pengambilan keputusan yang berhubungan dengan
pendanaan perusahaan. +engaruh konsentrasi kepemilikan diduga negati! karena dengan
terkonsentrasinya kepemilikan pada satu pemilik maka pemilik memiliki risiko besar jika terjadi
kebankrutan. $engan meningkatnya leverage perusahaan maka kemungkinan kebankrutan akan
semakin tinggi. Selain itu jika leverage perusahaan tinggi# maka nilai perusahaan menjadi turun.
"arena pemilik mayoritas memiliki kontrol terhadap perusahaan# mereka dapat menginter'ensi
kebijakan pendanaan perusahaan# sehingga bisa mempengaruhi menejemen untuk menurunkan
tingkat leverage% $engan demikian dapat dikembangkan suatu hipotesis berikut iniA
91A struktur kepemilikan perusahaan yang terkonsentrasi memiliki leverage lebih rendah
dibandingkan perusahaan yang tidak terkonsentrasi.
6
/. "ubungan Klasifikasi Industri dengan Leverage
Menurut 3oster (19.) laporan keuangan akan lebih berman!aat apabila dapat
diperbandingkan# baik untuk periode -aktu berurutan #time series$ pada satu perusahaan maupun
dengan perusahaan lainnya pada periode yang sama (cross sectional$. "riteria yang digunakan
sebagai pembanding menurut 3oster adalahA
1. "esamaan dalam hal pena-aran (supply$. +erusahaan dikelompokkan atas dasar kesamaan
bahan baku# proses produksi# jaringan distribusi
0. "esamaan dalam hal permintaan #demand$. +engelompokkan didasarkan pada persamaan
-aktu produk akhir dan persepsi konsumen terhadap kemampuan produk tersebut sebagai
produk pengganti.
8. "esamaan pada atribut pasar modal. $ari perspekti! in'estasi# perusahaan dikelompokkan
atas dasar kesamaan atribut saham yang serupa seperti risiko# price to earnings ratio# atau
pengkapitalisasian pasar.
=. "esamaan pada kepemilikan yang sah #legal o,nership$. +enting bagi pihak manajemen
untuk menganalisis cross sectional antar cabang atau lini bisnis# dimana cabang%cabang
yang berlainan dalam karakteristik permintaan dan pena-aran dimiliki sekelompok
shareholder yang sama.
&sumsi penting dari analisis rasio industri adalah terdapat perbedaan yang signi!ikan di dalam
distribusi rasio keuangan. 3oster (19.) menyatakan bah-a tidak ada de!inisi tunggal untuk
BindustriB yang diterima secara uni'ersal.
Menurut /ro-n and /all (197) banyak kejadian yang mempengaruhi tingkat pro!itabilitas
perusahaan dalam ekonomi# perusahaan%perusahaan dalam industri yang berbeda dan perusahaan
indi'idual. Jika angka akuntansi mere!leksikan kejadian%kejadian tersebut# dan jika industri telah
diklasi!ikasikan bersama atas dasar kesamaannya# kemudian lumrah untuk mengasumsikan suatu
hubungan antara laba perusahaan tertentu dengan rata%rata semua perusahaan yang ada dalam
suatu industri dan rata%rata semua perusahaan dalam industri. +enelitian yang dilakukan 3oster
(19.1) mengemukakan bah-a terjadi trans!er in!ormasi antar perusahaan dalam satu industri
(intra-industry information transfer)# dengan memberi bukti adanya reaksi harga saham
perusahaan pesaing terhadap pengumuman laba yang keluarkan oleh perusahaan lain dalam satu
industri. +enelitian lain yang dilakukan )amnath (0110) menguji apakah terjadi penyesuaian
7
peramalan oleh in'estor dan analis ketika salah satu perusahaan dalam industri mengumumkan
labanya untuk pertamakali terhadap peramalan yang mereka buat untuk perusahaan lain dalam
industri yang sama.
Mach!oed4 (1999) menguji apakah krisis moneter yang melanda (ndonesia
mempengaruhi pro!itabilitas perusahaan%perusahaan yang terda!tar di /<J. +erusahaan%
perusahaan tersebut dibagi menjadi empat sektor untuk melihat sektor mana yang paling
terpengaruh oleh krisis moneter. $engan menggunakan tiga kategori ratio# pro!itabilitas#
likuiditas dan operasi dan leverage, hasilnya mengindikasikan bah-a perusahaan%perusahaan
yang terda!tar di /<J terpengaruh krisis moneter. "arena semua rasio yang digunakan lebih
buruk dibanding periode sebelum krisis# kecuali current ratio dan 5ebt to e2uity .atio# hal ini
dikarenakan dampak krisis moneter tidak mempengengaruhi rasio tersebut dalam jangka pendek.
Tiga sektor industri memperlihatkan hasil yang seragam# sedangkan sektor keempat belum
mengalami perubahan# karena belum terkena imbas krisis.
Cugraheni (0110) meneliti apakah Price earnings ratio (+<)) antar sektor industri
manu!aktur berbeda sebelum dan sesudah krisis tahun 1997. $engan analisis t,o,ay &C,>&#
terhadap 79 perusahaan sampel# yang dibagi menjadi tiga sektor# hasilnya memperlihatkan
bah-a sebelum dan sesudah tahun 1997# +<) antar industri sektor manu!aktur berbeda# dimana
perbedaan ini timbul karena pengaruh krisis moneter.
Scott# J) dan Martin (1977) menguji apakah klasi!ikasi industri mempengaruhi struktur
keuangan perusahaan. Mereka mengatakan bah-a tidak ada satu !ormula penilaian yang secara
tepat menentukan struktur keuangan yang tepat bagi suatu perusahaan. "eputusan pandanaan
dapat diputuskan untuk suatu perusahaan dengan memperhatikan struktur keuangan perusahaan
sejenis. +embandingan dapat dilakukan dengan membandingkan perusahaan yang bergerak di
industri yang sama. $engan menggunakan pengujian parametrik dan non parametrik# mereka
menemukan bah-a 'ariansi leverage muncul sebagai indikasi klasi!ikasi industri merupakan
determinan struktur keuangan perusahaan.
/o-en dkk. (19.0) melakukan studi yang bertujuan untuk memberikan bukti empiris
hubungan antara leverage dengan klasi!ikasi industri secara cross sectional dan time series%
0everage diukur dengan dua proksi yaitu rasio saham biasa dibagi total asset dan utang jangka
8
panjang ditambah utang jangka pendek dibagi dengan total asset. /o-en dkk. menganalisis
leverage perusahaan berdasarkan man!aat pajak yang diperoleh dengan membayar bunga
pinjaman. 9asil penelitian ini memperlihatkan penurunan pembayaran pajak memiliki pengaruh
yang signi!ikan terhadap tingkat utang dalam struktur modal perusahaan# di le'el industri yang
berbeda.
$ari penelitian%penelitian tersebut# dapat dikatakan bah-a klasi!ikasi industri
mempengaruhi keputusan yang akan diambil menejer suatu perusahaan karena adanya intra-
industry information transfers. /erdasarkan teori tersebut# penulis menduga bah-a perilaku
menejer dalam memutuskan struktur pendanaan perusahaan dipengaruhi oleh kejadian%kejadian
yang terjadi pada perusahaan sejenis atau dalam kelompok yang sama dimana perusahaan
berada. Selain itu# karena peraturan yang berlaku dalam suatu industri cenderung sama maka
dapat dikatakan bah-a antara industri berbeda akan memiliki rasio%rasio keuangan# termasuk
leverage# berbeda pula. /iasanya dalam suatu industri ada satu perusahaan yang dijadikan acuan
oleh perusahaan lain dalam industri tersebut karena dianggap memiliki kinerja yang baik.
$engan demikian# perusahaan%perusahaan pada industri yang berbeda akan memiliki tingkat
leverage yang tidak sama.
"lasi!ikasi industri merupakan pengelompokkan perusahaan%perusahaan berdasarkan
suatu kesamaan tertentu# misalnya berdasarkan proses operasi perusahaan. "lasi!ikasi industri
memiliki pengaruh terhadap keputusan pendanaan perusahaan. "arena dengan pengelompokkan
perusahaan dapat melihat risiko perusahaan# melalui persaingan# semakin banyak anggota suatu
kelompok industri maka risiko bisnisnya akan semakin besar# dan perusahaan akan lebih berhati%
hati dalam melakukan keputusan pendanaan. Jika perusahaan berada dalam klasi!ikasi industri
yang produk atau jasa yang dihasilkan sangat dibutuhkan konsumen dan tidak memiliki banyak
pesaing maka# maka perusahaan ini akan cenderung mudah mendapat sumber dana eksternal.
Sebaliknya perusahaan dalam kelompok banyak pesaing cenderung lebih sulit memperoleh
dana. +erusahaan manu!aktur cenderung memiliki leverage lebih tinggi dibandingkan
perusahaan dagang# jasa dan in'estasi kerena memiliki asset tetap yang lebih tinggi yang dapat
dijadikan jaminan kredit. Selain itu risiko operasi perusahaan manu!aktur lebih tinggi# karena
siklus yang lebih panjang sehingga perputaran dana menjadi lebih lama dan dibutuhkan dana
operasional yang lebih besar untuk menjalankan operasai perusahaan. "lasi!ikasi industri ini
9
telah diuji dalam penelitian terdahulu# penelitian ini menguji kembali dengan menggunakan
'ariabel dummy untuk melihat apakah klasi!ikasi industri manu!aktur lebih tinggi dibandingkan
perusahaan dagang# jasa dan in'estasi serta apakah klasi!ikasi industri berpengaruh terhadap
leverage% $ari penjelasan di atas# maka hipotesis penelitian ini adalah sebagai berikutA
90A perusahaan manu!aktur memiliki leverage lebih tinggi dibanding perusahaan
dagang# jasa# dan in'estasi.
;. "ubungan Pertumbuhan dengan leverage
"os yang berhubungan dengan hubungan keagenan cenderung lebih besar pada
perusahaan yang pertumbuhannya tinggi# karenanya perusahaan%perusahaan ini lebih !leksibel
dalam memilih in'estasi di masa depan (Titman dan 2essels# 19..). Stul4 (1991) menyatakan
bah-a antara utang dengan nilai perusahaan tergantung pada persentase pertumbuhan
perusahaan. Menurut mereka perusahaan yang memiliki presentase pertumbuhan yang tinggi
cenderung menggunakan pendanaan dari saham relati! terhadap utang. "arena perusahaan yang
bertumbuh cenderung direspon positi! oleh pasar. "im dan Sorensen (19.) menemukan bah-a
perusahaan dengan pertumbuhan tinggi menggunakan utang lebih rendah dibandingkan
perusahaan yang pertumbuhannya rendah. +enelitian%penelitian menggunakan proksi kesempatan
in'estasi yang beragam.
9andayani (0117) menguji pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan pada
pertumbuhan perusahaan yang berbeda# yaitu pada perusahaan yang bertumbuh dan perusahaan
yang tidak bertumbuh. 9asilnya menunjukkan bah-a perusahaan yang sedang bertumbuh akan
memiliki nilai perusahaan yang lebih baik karena rasio debt to e2uity nya lebih rendah dalam
kebijakan struktur modalnya. Cilai perusahaan lebih baik karena dengan pendanaan melalui
modal sendiri cenderung untuk mengurangi masalah%masalah keagenan yang potensial
berasosiasi dengan adanya utang berisiko dalam struktur modalnya.
Mc ;onnell dan Ser'aes (1997) menyatakan bah-a pengaruh antara utang dengan nilai
perusahaan tergantung pada persentase pertumbuhan perusahaan. ?ebih lanjut mereka
mengatakan bah-a perusahaan yang memiliki persentase pertumbuhan yang tinggi cenderung
menggunakan sumber pendanaan perusahaan dari modal saham dibandingkan dengan utang.
10
,leh karena itu# jika perusahaan yang memiliki kesempatan bertumbuh rendah# maka
leveragenya akan lebih tinggi.
+enelitian ini menggunakan proksi rasio +< karena menurut /ea'er dan Morse (197.)
rasio +D< memiliki daya prediksi yang relati! tinggi atas pertumbuhan laba pada tiga tahun
pertama setelah ratio +D< dibentuk. /ea'er dan Morse mengatakan bah-a pada pasar e!isien
harga sekuritas sebagai nilai sekarang (present value$ dari aliran kas masa depan. $an harga laba
persaham dapat dikatakan sebagai nilai sekarang #present value$ aliran kas yang konstan yang
ekui'alen dengan nilai sekarang aliran kas yang diperoleh dari in'estasi ekuitas saat ini.
3oster (19.) ratio +D< dapat mempresentasikan aliran laba masa depan. Menurutnya
rasio +< dipandang sebagai indikator persepsi pasar modal terhadap kemampuan menghasilkan
laba# sebagaimana halnya rasio%rasio lain yang dianggap sebagai indikator atribut%atribut seperti
likuiditas# pro!itabilitas dan leverage. $engan demikian jika rasio +< menggambarkan aliran kas
masa depan yang akan mengalir keperusahaan# maka semakin besar +< sehingga akan semakin
besar kemungkinan perusahaan bertumbuh. &pabila aliran kas yang diharapkan mengalir ke
perusahaan melalui harga saham# maka pendanaan dari utang dapat dikurangi.
+ertumbuhan perusahaan merupakan signal positi! bagi in'estor di pasar modal# yang
dire!leksikan dengan peningkatan harga saham perusahaan. /agi perusahaan# hal ini bisa
diman!aatkan untuk memperoleh dana dengan menerbitkan saham baru. Meskipun biaya yang
dikeluarkan cukup besar# tetapi lebih disukai pemilik perusahaan dibandingkan apabila
perusahaan menambah pendanaan dari utang. +endanaan dari utang selain menimbulkan kon!lik
dengan pemilik juga akan menurunkan nilai perusahaan. $engan demikian dapat dikatakan
bah-a tingkat pertumbuhan berhubungan negati! dengan leverage. +enelitian ini diuji dengan
menggunakan proksi pertumbuhan yang berbeda dengan penelitian terdahulu# dengan
menggunakan Price !arnings .atio (rasio +<). +enggunaan rasio +< ini karena rasio ini
dianggap sebagai indikator pasar modal terhadap perusahaan. Sesuai dengan penjelasan di atas#
hipotesis yang diuji dalam penelitian ini adalahA
98A semakin tinggi pertumbuhan perusahaan semakin rendah leverage%
$. "ubungan Risiko #istematik dengan Leverage
11
)isiko perusahaan juga bisa mempengaruhi leverage perusahaan# karena risiko
perusahaan yang besar akan membuat in'estor takut perusahaan tidak dapat mengembalikan
pinjamannya. Titman dan 2essels (19..) dan /adhuri (0110) menggunakan 'olatilitas laba
sebagai proksi risiko perusahaan. $alam penelitian ini digunakan risiko sistematik perusahaan
yang diukur dengan beta. Menurut 9artono (0111) beta merupakan pengukur 'olatilitas return
suatu sekuritas atau return porto!olio terhadap return pasar.
)osenberg dan Euy (197) menjelaskan bah-a risiko sistematik# yang diukur dengan
beta mencakup aspek risiko in'estasi yang tidak bisa dihilangkan dengan di'ersi!ikasi.
Memperdiksi beta penting untuk memprediksi risiko porto!olio masa depan# sehingga beta
merupakan kunci utama untuk mempertimbangkan keputusan in'estasi. Mereka berargumen
bah-a beta merupakan konsekuensi dari kejadianFkejadian ekonomi yang penting.
/ea'er dkk. (1971) melakukan penelitian yang menguji hubungan kontemporer antara
determinan akuntansi dan determinan pasar modal dalam mengukur risiko perusahaan. *ntuk
melakukan pengujian tersebut mereka menggunakan tujuh 'ariabel akuntansi yang dianggap
berhubungan dengan risiko. 9asil penelitiannya memperlihatkan bah-a in'estor menggunakan
ukuran risiko akuntansi dalam membuat keputusan. penelitian ini menunjukkan bah-a ada empat
'ariabel termasuk leverage memiliki hubungan yang signi!ikan dengan beta.
0everage diprediksi berhubungan positi! dengan beta. +enjelasan untuk hal ini adalah
ketika beta perusahaan tinggi# maka in'estor akan enggan berin'estasi dalam bentuk saham
sehingga aliran kas ke perusahaan menurun. $engan demikian# perlu utang untuk memenuhi
kebutuhan pendanaannya. Jika beta saham suatu perusahaan jauh di atas beta pasar (biasanya
G1)# maka dikatakan perusahaan itu memiliki risiko sistematik yang tinggi dan in'estor akan
enggan membeli saham perusahaan tersebut. Menejemen mempertimbangkan pendanaan harus
memperhatikan beta perusahaan# jika perusahaan memiliki beta di atas beta pasar maka risiko
perusahaan tinggi dan in'estor enggan membeli saham perusahaan. *ntuk itu menejemen
mencari pendanaan eksternal selain dari modal# yaitu dari utang# yang akan meningkatkan
leverage. 9ipotesis yang akan diuji dalam penelitian ini adalahA
9=A semakin tinggi risiko sistematik perusahaan semakin tinggi leverage
12
etode Penelitian
$% Populasi dan #ampel
Sumber data dalam penelitian ini adalah laporan keuangan tahunan perusahaan selama
perioda 011=%0117 yang diperoleh dari database /ursa <!ek (ndonesia (/<()# "ndonesian (apital
6arket 5irectory ((;M$) dan +ome-page 7S8%com. Sampel dipilih dengan metode
penyampelan bersasaran dari semua perusahaan manu!aktur dan perusahaan dagang# jasa# dan
in'estasi yang terda!tar di /ursa <!ek Jakarta dari tahun 011=%0117 yang memiliki struktur
kepemilikan terkonsentrasi (terdapat kepemilikan saham H715). +enggunaan periode 011=%
0117 karena keadaan perekonomian sudah cukup stabil setelah mengalami krisis moneter.
&% 'ariabel penelitian dan pengukuran variabel
'ariabel dependen
0everage perusahaan dalam penelitian ini diukur dengan rumusA
0everage G
&ssets Total
ke-ajiban buku total Cilai
Cilai buku total utang dalam menghitung leverage menurut /o-man (19.1) menghasilkan hasil
perhitungan yang tidak berbeda jika leverage dihitung dengan menggunakan nilai pasar. Jadi
proksi ini cukup tepat untuk digunakan.
'ariabel Independen(
1. "onsentrasi kepemilikan diukur dengan tingkat kepemilikan oleh suatu pihak lebih dari
715 (Shlei!er I >ishny# 1997) menunjukkan adanya hak kontrol oleh pemegang saham
mayoritas. +ada penelitian ini konsentrasi merupakan 'ariabel dummy# 1 G perusahaan
terkonsentrasi dan 1 G perusahaan yang tidak terkonsentrasi
0. "lasi!ikasi industri sesuai dengan pengelompokkan perusahaan menurut pasar modal
(ndonesia# pada penelitian ini digunakan perusahaan%perusahaan manu!aktur dan
perusahaan dagang dan jasa digunakan sebagai sampel. +ada pengujian hipotesis 'ariabel
ini merupakan 'ariabel dummy yaitu 1 untuk perusahaan dagang dan jasa dan 1 untuk
perusahaan manu!aktur. +emilihan klasi!ikasi industri ini adalah karena peraturan untuk
13
dua kelompok ini relati! sama# bisnis ini cukup banyak dijalankan di (ndonesia dan
kemungkinan bisnis yang mereka jalankan masih berkaitan# dengan demikian perusahaan
anggota industri ini bisa dibandingkan. "arena perusahaan sampel adalah perusahaan
yang terda!tar di bursa e!ek (ndonesia# maka pembandingan dapat dilakukan dengan
membandingkan atribut pasar modalnya seperti beta dan pertumbuhan dengan dasar nilai
pasar.
8. +ertumbuhan diproksikan dengan +< rasio
+< ratio 9
Share <Juity +er <arnings
Share <Juity +er +rice Market
=. )isiko perusahaan diproksi dengan beta perusahaan.
C. Pengu!ian "ipotesis
+engujian hipotesis menggunakan analis regresi dalam model &C;,>& (analysis of
covariance) untuk menguji pengaruh antara 'ariabel%'ariabel independen yang terdiri dari
'ariabel metrik dan non%metrik #dummy$ dengan 'ariabel dependen. +enggunaan model
&C;,>& adalah karena meregresi 'ariabel%'ariabel kualitati! dan kuantitati! sekaligus. Model
ini digunakan untuk mengontrol e!ek kuantitati! regresor# atau disebut juga ko'ariat (Eujarati#
0118).
Model pengujian sebagai berikutA
0!*!.&:!G KL M1$1i L M0 $0iL M8+<)L M=)(S" L <
"eteranganA
K A konstan
M1%= A koe!isien regresi
$1i Akonsentrasi kepemilikan yaitu tingkat kepemilikan yang dimiliki pemilik besar lebih
dari 715 (1) dan tidak terkonsentrasi (1)
$1i A klasi!ikasi industri# yaitu dummy 'ariabel
+erusahaan manu!aktur (1)# perusahaan dagang dan jasa (1)
+<) A pertumbuhan perusahaan# yaitu rasio +<
)(S" A risiko perusahaan yaitu beta perusahaan
< A error
14
"asil Penelitian
A. Pengu!ian "ipotesis "ubungan $ntara Konsentrasi Kepemilikan dengan Leverage
9ipotesis 1 bertujuan untuk menguji apakah perusahaan yang struktur kepemilikannya
terkonsentrasi memiliki le'erage lebih rendah dibandingkan perusahaan yang tidak
terkonsentrasi. >ariabel konsentrasi kepemilikan menunjukkan signi!ikansi sebesar 1#=7 lebih
besar dari 1#17 sehingga hipotesis (9() ditolak. $ari hasil tersebut dapat disimpulkan bah-a
konsentrasi kepemilikan tidak berpengaruh terhadap le'erage perusahaan# sehingga 'ariabel
konsentrasi yang berbeda tidak menghasilkan le'erage yabg berbeda pula.
Secara teoritis hasil ini mendukung penelitian $emset4 and ?ehn (19.7) dan $emset4
and >illalonga (0111) yang mengemukakan bah-a tidak ada hubungan antara struktur
kepemilikan dan pro!it perusahaan sebagai proksi !irm 'alue. +enelitian tersebut dilakukan di
&merika Serikat yang pasar modalnya terdapat kepemilikan menyebar. "alau kepemilikan
sahamnya menyebar# maka tidak ada yang memiliki kendali khusus sehingga manajer dapat
melakukan tindakan yang menguntungkan dirinya sendiri dan kemungkinan merugikan
pemegang saham.
Sedangkan &ndi Sya-ita +utra (011) yang meneliti 017 perusahaan di (ndonesia#
mengemukakan bah-a tidak terdapat perbedaan kinerja dengan menjadikan kepemilikan saham
minorits (publik) menjadi majority o-ner (terkonsentrasi) dari suatu perusahaan. +enelitian ini
berimplikasi terhadap agency problem di (ndonesia yang melibatkan pemegang saham mayoritas
dengan pemegang saham minoritas untuk melakukan di'ersi!ikasi kepemilikan disebabkan oleh
ketakukan akan kehilangan kontrol dan keuntungan pribadi yang selama ini dimiliki.
15
9asil penelitian ini berla-anan dengan penelitian 6ohana# $enny# (0117)# yang menguji
pengaruh konsentrasi kepemilikan terhadap leverage perusahaan. Mengemukakan bah-a
konsentrasi kepemilikan secara signi!ikan mempengaruhi leverage perusahaan# dimana
perusahaan yang struktur kepemilikannya terkonsentrasi memiliki le'erage yang lebih tinggi
dibandingkan perusahaan yang tidak terkonsentrasi.
B. Pengu!ian "ipotesis "ubungan Klasifikasi dengan Leverage
9ipotesis 0 menguji apakah klasi!ikasi industri mempengaruhi tingkat leverage
perusahaan. $ari hasil statistik diatas dapat disimpulkan bah-a klasi!ikasi perusahaan (yang
dibagi menjadi perusahaan manu!aktur dan perusahaan dagang# dan jasa) dapat membedakan
le'erage perusahaan. 9asil ini ditunjukkan oleh tingkat signi!ikansi sebesar 1#111 yang berarti
kecil dari alpha# dengan koe!isien beta sebesar F 1#18=. 9sil koe!isien beta bernilai negati'e#
yang menunjukkan hubungan yang berla-anan antara kedua 'ariabel. Sehingga hipotesis kedua
(90) diterima. ?e'erage perusahaan manu!aktur lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan
dagang dan jasa.
9asil penelitian sejalan dengan penelitian Scott. J) dan Martin (1977) dan penelitian
/o-en dkk (19.0) yang memperlihatkan ada pengaruh antara klasi!ikasi industri dengan
le'erage perusahaan. 9al ini berarti di (ndonesia dalam mengambil keputusan yang berkaitan
dengan struktur pendanaan dari utang masih memperhatikan struktur pendanaan perusahaan
sejenis yang berada diindustri yang sama.
?e'erage dapat mere!leksikan kebijakan pendanaan perusahaan# dan angka le'erage
suatu perusahaan dapat dihubungkan dengan rata%rata le'erage dalam industri yang sama dan
terdapat perbedaan rata%rata le'erage yang nyata antara perusahaan menu!aktur dan perusahaan
16
dagang dan jasa. $engan demikian# klasi!ikasi industri berpengaruh terhadap leverage
perusahaan.
Camun hasil hipotesis ini bertolak belakang dengan hasil statistik deskripti!. $imana
pada statistic deskripti!# baik secara rata%rata maupun jumlah perusahaan yang menjadi sample#
menunjukkan perusahaan manu!aktur memiliki le'erage yang lebih tinggi dibandingkan
perusahaan dagang# dan jasa. 9al ini disebabkan oleh terdapat data%data outlier dari sample yang
digunakan.
)% Pengu!ian "ipotesis "ubungan Pertumbuhan dengan Leverage
9ipotesis 8 menguji apakah semakin tinggi pertumbuhan perusahaan yang menggunakan
proksi +D< ratio# maka semakin rendah le'erage perusahaan. 9asil statistik menunjukkan bah-a
tingkat signi!ikansi lebih besar dari pada alpha# yaitu sebesar 1#010. Sehingga dapat dikatakan
bah-a +D< ratio tidak memiliki pengaruh terhadap le'erage perusahaan. $engan nilai TG%1#077
dan / G%1#1111= menunjukkan hubungan yang berla-anan# dimana semakin tinggi P! ratio#
maka semakin rendah leverage.
9asil penelitian ini sejalan dengan penelitian "im dan Sorensen (19.)# Mc;onnell dan
Ser'aes (1997) dan 9andayani (0117) bah-a pada perusahaan yang bertumbuh akan cenderung
mengunakan pendanaan dari modal dari sendiri relati'e terhadap utang. +erusahaan yang
bertumbuh merupakan sinyal yang positi! bagi in'estor sehingga mereka berin'estasi perusahaan
tersebut# dan menunjukkan aliran kas ke perusahaan karena +< dianggap sebagai indicator
persepsi pasar modal terhadap kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba. 2alaupun
pengaruh hubungan +< terhadap le'erage tidak signi!ikan# namun perusahaan harus tetap
17
memiliki kebijakan pendanaan yang optimal# karena utang juga memiliki man!aat seperti
penghematan pajak# dan meningkatkan laba per saham.
D% Pengu!ian "ipotesis "ubungan Risiko #istematik dengan Leverage
9ipotesis = menguji apakah semakin tinggi resiko perusahaan maka semakin tinggi
le'erage perusahaan. $ari hasil statistik dapat disimpulkan bah-a nilai signi!ikansi sebesar 1#111
lebih kecil dari pada alpha. 6ang artinya resiko perusahaan memiliki pengaruh terhadap le'erage
perusahaan yang berarti bah-a resiko sistematik perusahaan yang diproksikan dengan beta
merupakan !actor yang diperhatikan manajemen dalam membuat keputusan pendanaan
perusahaan.
9asil penelitian ini mendukung penelitian /ea'er dkk. (1971) melakukan penelitian yang
menguji hubungan komtemporer antara determinan akuntansi dan determinan pasar modal dalam
mengukur risiko perusahaan. 9asil penelitiannya memperlihatkan bah-a in'estor menggunakan
ukuran risiko akuntansi dalam membuat keputusan. +enelitian ini menunjukkan bah-a ada
empat 'ariabel termasuk leverage memiliki hubungan yang signi!ikan dengan beta.
9asil penelitian ini juga mendukung penelitian 6ohanna# $enny (0117) yang menemukan
bah-a risiko sistematik perusahaan yang diproksikan dengan beta merupakan !actor yang
diperhatikan manajemen dalam membuat keputusan pendanaan perusahaan. $imana semakin
tinggi beta suatu perusahaan maka akan semakin tinggi tingkat le'erage perusahaan# akibat dari
aliran kas ke perusahaan menurun.
Kesimpulan
+enelitian ini bertujuan untuk meneliti apakah struktur kepemilikan dan konsentrasi
kepemilikan perusahaan bisa membedakan tingkat le'erage perusahaan# serta untuk menguji
18
apakah klasi!ikasi industri# pertumbuhan# dan risiko perusahaan mempengaruhi le'erage
perusahaan. +enelitiann ini dilakukan pada sample%sampel perusahaan manu!aktur# dagang dan
jasa yang terda!tar di /ursa <!ek (ndonesia dengan periode pengamatan 011=%0117.
9asil dari penelitian ini menunjukkan bah-a konsentrasi kepemilikan tidak berpengaruh
terhadap le'erage perusahaan# sehingga jika perusahaan dengan struktur kepemilikan
terkonsentrasi atau tidak# hal ini tidak mempengaruhi leverage perusahaan. Camun# berbeda
dengan struktur kepemilikan# pada 'ariabel klasi!ikasi industri berpengaruh terhadap le'erage
perusahaan# namun memiliki hubungan yang negati'e. Sehingga perusahaan manu!aktur
memiliki leverage lebih rendah dibandingkan dengan perusahaan dagang dan jasa. 9asil
penelitian ini mendukung penelitian yang dilakukan oleh Scott.J) dan Martin (1977) dan
penelitian /o-en dkk (19.0).
+enggunaan Price to !arning sebagai proksi dari pertumbuhan perusahaan menunjukkan
bah-a +< tidak berpengaruh terhadap leverage perusahaan# dengan arti Price to !arning yang
berbeda tidak akan menghasilkan le'erage yang berbeda pula.
Camun memiliki hubungan yang negati'e. Semakin tinggi +< suatu perusahaan maka semakin
rendah le'erage perusahaan. "arena angka +< yang tinggi menggambarkan modal saham suatu
perusahan bagus# sehingga pendanaan perusahaan dari utang nenurun.
)esiko sistematik suatu perusahaan diproksikan dengan beta# akan dapat menilai
proto!olio suatu perusahaan. $ari hasil penelitian ini# resiko perusahaan mempengaruhi leverage
perusahan# semakin tinggi resiko perusahan maka semakin tinggi le'erage perusahaan. Jika beta
saham suatu perusahaan tinggi# maka in'estor cenderung enggan berin'estasi pada perusahan
tersebut. $engan demikian pendanaan dari utang merupakan pilihan bagi manajemen.
19
D$*T$R P+#T$K$
&nresti# &lan# dan /arbara 3inlay# 1999# Statitiscal 6ethods for the Social Sciences, Third
<dition# +rentice%9all# (nc.
/ea'er# 2illiam# +aul "ettler# dan Myron Scholes# 1971# 3he &ssociation bet,een 6arket
5etermined and &ccounting 5etermined .isk 6easures, &ccounting )e'ie-# ,ktober# p.
7=%.1
/ea'er# 2illiam# dan $ale Morse# 197.# ;hat 5etermined Price-!arnings .atios: dalam
3inancial Statement &nalysis# /all dan "othari (ed)# McEra-%9ill# (nc.
/haduri# Saumitra# 0110# 5eterminants of (apital Structure (hoice< a Study the "ndian
(orporate Sector# &pplied 3inancial <conomics# 10#p. 77%7
/ro-en# )obert# ?ane &. $aley# ;harles 9uber# jr. 19.0# !vidence on the !4istence and
5eterminants of "nter-"ndustry 5ifferences in 0everage, 3inancial Management# -inter# p.
11%01
/ro-man# )obert# 19.1# 3he "mportance, of a 6arket-*alue 6easurrement of 5ebt in &ssesing
0everage# Journal o! &ccounting )esearch# >ol.1. Co.1 p.0=0%07=
;laessens# Stijn# Simeon Janko' dan ?arry 9.+ ?ang# 0111# the Separation of ),nership and
(ontrol in !ast &sian(orporation, Journal o! 3inancial <conomics >ol.7.# p..1%110
<llul# &ndre-# ?e'ent Euntai dan *gur ?el# 011=# !4ternal :overnance and 5ebt &gency (ost
of =amily =irms, 2orking +aper
3oster# Eeorge# 19.# =inancial Statement &nalysis, Second <dition# +rentice%9all# (nc.
20
Eujarati# $amodar C.# 0118# asic !conometric# 3ourth <dition# +rentice%9all# (nc.
9andayani# /estari# 0117# Pengaruh Struktur 6odal 3erhadap 'ilai Perusahaan pada
Pertumbuhan Perusahaan yang erbeda, Tesis# *EM
9artono# Jogianto# 0111# 3eoriPortofolio dan &nalisis "nvestasi, <disi Tiga# /+3<
(nderst# )oman dan 9olger M. MNller# 1999# ),nership (oncentration, 6onitoring and the
&gency (ost of 5ebt, ;orking Paper
Jensen# Michael ;. 19.# &gency (ost of =ree (ash =lo,, (orporete =inance and 3akeover#
&merican <conomic )e'ie- 7# p. 808%889
Jensen# M. ;. &nd 2illiam 9. Meckling# 197# 3heory of the =irm/ 6anagerial ehavior,
&gency (ost and ),nership Structure# Journal o! 3inancial <conomics 8A p. 817%81
Jensen# Eerard ).# $onald +. Solberg and Thomas S. Oorn# 1990# Simultaneous 5etermination of
"nsider ),nership, 5ebt, and 5ividend Policies# Journal o! 3inance# >ol.PPP((# Co.0#
p.871%8.7
"et4ia Catasya# Tessa# 011.# Pengaruh -epemilikan 6anajerial 3erhadap -ebijakan +utang,
-inerja, dan 'ilai Perusahaan# (Studi pada +erusahaan Manu!aktur yan! Terda!tar di /<()#
SkripsiQ *ni'ersitas &ndalas
"im 2i Saeng and <ric 9. Sorensen# 19.# !vidence on the "mpact of the &gency (osts of 5ebt
on (orporate 5ebt Policy# Journal o! 3inancial and Ruantitati'e &nalysis# >ol.01# Co. 0 p.
181%1==
21
?i# 9ongSia dan ?iming ;ui# 0118# !mpirical Study of (apital Structure on &gency (osts in
(hinese 0isted =irms, Cature Science# ( (1)# 10%01
?uk'iarman# Ciki# 011=# ),nership Structure and =irm Performance / the case of "ndonesia#
$/& Thesis. ;urtin *ni'ersity o! Technology.
Mach!oed4# MasTud# 1999# Pengaruh -risis 6oneter pada!fisiensi Perusahaan Publik di ursa
!fek 7akarta, J</(# >ol. 1=# p.87%=9
Mc;onnell# John j. dan 9endri Ser'aes (1997)# !2uity ),nership and the 3,o =aces of 5ebt#
Journal o! 3inancial <conomics# Sep# >ol. 89 issue 1 p. 181%177
Cugraheni# /ernadetta# 0110# Study P!. antar Sektor "ndustri 6anufaktur, Tesis# *EM
)amnath# Sundaresh# 0110# "nvestor and &nalist .eactions to !arnings &nnouncements of
.elated =irmsA an !mpirical &nalysis, Journal o! &ccounting )esearch# >ol.=1# Co. 7#
p.1871%187
)iyanto# /ambang# 1997# 5asar-5asar Pembelanjaan Perusahaan, edis ke%=# /+3<# 6ogyakarta
)osenberg# /arr dan James Euy# 197# Prediction of eta =rom "nvestment =undamentals,
dalam 3inancial Statement &nalysis# /all dan "othari (ed)# Mc%Era--%9ill# (nc.
Scott# Jr# $a'id dan John $. Martin# 1977# "ndustry "nfluence on =inancial Structure, 3inancial
Management# spring# p.7%78
Shlei!er# &ndrei dan )obert 2. >ishny# 1997# & Survey of (orporate :overnance, the Journal o!
3inance# >ol. ?((. Co.0# p.787%777
22
Stul4# )ene M. 1991# 6anagerial 5iscretion and )ptimal =inancing Policies# Journal o!
3inancial <conomics# >ol. 0 issue 1# p.8%07
Sya-ita +utra# &ndi# 011# +ubungan Struktur -epemilikan, -epemilikan Saham 6inoritas
dengan -inerja Perusahaan (Studi pada +erusahaan Eo%Public di (ndonesia)# Skripsi#
*ni'ersitas &ndalas
Titman# Sheridan dan )oberto 2essels# 19..# 3he 5eterminants of (apital Structure (hoice, the
Journal o! 3inance# >ol. P?(((# Co.1# p. 1%19
2ikipedia# the 3ree <ncyclopedia# 0119# )etrie'edA ,ctober 01# 0119# !rom
---.-ikipedia.com:search:Gagencytheory.html
6ohana# $enny# 0117# Pengaruh -onsentrasi -epemilikan, -lasifikasi "ndustri, Pertumbuhan
dan .isiko terhadap 0everage Perusahaan, Tesis# *EM
23