Anda di halaman 1dari 47

Analisa Risiko Dalam

Capital Budgeting
Oleh : Raudhatul Hidayah
Ada 3 jenis risiko proyek yang dapat diukur, yaitu :

1. Stand Alone Risk (Risiko yang berdiri sendiri)
Risiko proyek yang berdiri sendiri

2. Within Firm atau Corporate Risk (Risiko dalam perusahaan)
Risiko proyek dilihat dari konteks perusahaan secara
keseluruhan atau kontribusi proyek terhadap risiko total
perusahaan

3. Beta Risk (Risiko Pasar)
Risiko suatu proyek dilihat dari sudut pandang seorang
investor yang memiliki portofolio saham atau kontribusi
proyek terhadap risiko suatu portofolio


Stand Alone Risk
Mengukur stand alone risk berarti mengukur
ketidakpastian keuntungan atau arus kas proyek.
Ada 5 metode yang digunakan untuk mengukur
risiko ini, yaitu :

1. Analisis Sensitivitas
2. Analisis Skenario
3. Analisis Monte Carlo
4. Analisis Mean Standard Deviation
5. Analisis Pohon Keputusan

1. Analisis Sensitivitas
Analisis sensitivitas adalah teknik yang menunjukkan perubahan
pada NPV jika terjadi perubahan pada suatu variabel yang
mempengaruhi NPV (Variabel Input) sedangkan variabel lain
tetap

Langkah-langkah dalam analisis sensitivitas
1. Memperkirakan nilai-nilai yang dipakai untuk menghitung
NPV seperti : Unit penjualan, harga jual, biaya-biaya dan
biaya modal
2. Membuat beberapa kondisi dengan pertanyaan what if.
Contohnya : Bagaimana NPV jika biaya modal naik atau
turun 10%, 20% dan sebagainya
3. Melakukan analisis sensitivitas untuk ke-3 variabel :
penjualan, biaya variabel, dan biaya modal dengan kita
gambarkan grafik
Perubahan
kondisi yang
diperkirakan
NPV
Penjualan
NPV Biaya
Variabel
NPV Biaya
Modal
-10 7.900 20.300 13.700
-5 10.000 16.200 13.000
0 12.100 12.100 12.100
+5 14.000 8.000 11.200
+10 16.200 3.900 10.500
Range 8.300 16.400 3.200
NPV
Kondisi
(%)
20.300
-10 +10
Biaya Variabel
3.900
NPV
Kondisi
(%)
16.200
-10 +10
Biaya Penjualan
7.900
NPV
Kondisi
(%)
13.700
-10 + 10
Biaya Modal
10.500
Catatan :

Biaya variabel memiliki dampak terbesar terhadap NPV
Proyek, sebaliknya pengaruh naik turunnya biaya modal
terhadap NPV tidak sebesar pengaruh biaya variabel dan
penjualan.

Jika dibandingkan 2 proyek, maka proyek dengan garis
sensitivitas yang lebih datar adalah proyek yang lebih kecil
risikonya.

Kelemahannya, meskipun analisis sensitivitas ini berguna
untuk mendeteksi variabel-variabel yang kritis (besar
pengaruhnya), tapi kurang berguna dalam menilai risiko
karena tidak mengukur ketidakpastian dalam variabel input.



2. Analisis Skenario
Analisis ini lebih lengkap karena selain membahas sensitivitas dari NPV
terhadap variabel-variabel kunci, analisis ini juga mempertimbangkan
probabilitas dari perubahan-perubahan variabel kunci.

Langkah-langkah :
1. Membuat 3 skenario yaitu most likely (kemungkinan terbesar); worst
case (kemungkinan terburuk) dan best case (kemungkinan terbaik)
2. Nilai-nilai input dari setiap skenario ditentukan dan digunakan untuk
menghitung NPV setiap skenario
3. Probabilitas setiap skenario harus ditentukan terlebih dahulu, kemudian
kita menghitung NPV yang diharapkan (expected NPV), deviasi standar
NPV, dan koefisien variasi NPV.
4. Koefisien variasi proyek kemudian dibandingkan dengan koefisien variasi
dari proyek rata-rata dari perusahaan untuk menentukan risiko relatif
dari proyek tersebut
Skenario Probabilitas Penjualan
(Unit)
Harga Jual NPV
(given)
Worst Case 0,4 10.000 2.000 (10 jt)
Most Likely 0,4 20.000 2.500 10 jt
Best Case 0,2 30.000 3.000 50 jt
Expected NPV = (0,4 x -10jt)+(0,4 x 10jt)+(0,2 x 50jt)
= -4 jt + 4 jt + 10 jt
= 10 jt

Deviasi Standar NPV = {0,4x(-10jt-10jt)
2
+ 0,4x(10jt-10jt)
2
+ 0,2x(50jt-10jt)
2
}

= (160 jt + 320 jt)

= 21.9 jt

Koefisien Variasi NPV = 21.9 jt / 10 jt
= 2,19 jt

Skenario Probabilitas Penjualan
(Unit)
Harga Jual NPV
(given)
Worst Case 0,3 10.000 2.000 (10 jt)
Most Likely 0,3 20.000 2.500 10 jt
Best Case 0,1 30.000 3.000 50 jt
Hitunglah Expected NPV, Deviasi standar NPV, dan Koefisien Variasi NPV ?
Soal Latihan 1:
Kelemahannya, meskipun analisis skenario
menunjukkan nilai risiko suatu proyek, tapi
metode ini hanya mempertimbangkan
beberapa kemungkinan saja. Pada
kenyataannya dalam dunia bisnis banyak
sekali kemungkinan-kemungkinannya.
3. Simulasi Monte Carlo
Probability 20% 60% 20%
Market Size 10 miliar 10.5 miliar 11 miliar
Analisis ini berusaha menjadi model ketidakpastian pada dunia nyata.
Langkah-langkah dalam analisis ini adalah :

1. Menentukan model dasar yaitu membagi cashflow menjadi 3 bagian yaitu
penghasilan tahunan (annual revenue), biaya tahunan (annual cost), dan
investasi awal (initial investement)
- Annual revenue = Market size X Market share X Price per unit
- Annual cost = Fixed manufacturing cost + Variabel
manufacturing cost + Marketing cost + Selling
cost
- Initial Investement= Cost of patent + test marketing + cost of
production Facility

2. Menentukan probabilitas setiap variabel dalam model



Harga jual 19X2 = $190 + ($1 x industry wide unit sales) +/-$3
Probabilitas 10% 20% 30% 25% 10% 5%
Market Share 1 % 2 % 3 % 4 % 5 % 8 %
3. Menghitung hasil dari Model

Berdasarkan contoh diatas, kita misalkan market size 10 miliar, market
share 2% dan harga $ 204, maka estimasi penjualan 19X2 adalah 10 miliar
x 0,02 x $204 = $40,8 miliar
Asumsi : industry wide unit sales $11
Maka harga per share sbb:
$190 + $ 11 + $ 3 = 204 (Probabilitas 50%)
$190 + $ 11 - $ 3 = 198 (Probabilitas 50%)
3. Mengulang cara diatas untuk angka lainnya dan kemudian
dihitung NPV-nya


4. Asumsikan bahwa NPV terdistribusi secara normal dengan rata-
rata () = 12.096 dan deviasi standar () = 10.724

Misalkan kita akan mencari, probabilitas NPV < 0 dan > 0 dapat
dilakukan dengan cara sbb:
Z = (x-) /
= (0-12.096) / 10.724
= -1.13 = 1.13

Dengan tabel Z kita memperoleh probabilitas NPV < 0 adalah
12.92% (50% - 37.08%), dan probabilitas NPV > 0 adalah 87.08%
(50% + 37.08%).
4. Analisis Mean Standard Deviation
Pendekatan ini membentuk distribusi probabilitas
untuk NPV, kemudian menghitung probabilitas untuk
NPV tertentu.

Pendekatan ini menggunakan asumsi bahwa arus kas
bersifat independen dari waktu ke waktu, atau arus
kas periode 1 tidak berhubungan dengan arus kas 2
dan seterusnya.

Contoh Soal :

Kondisi
Perekonomian
Prob Periode 1
Net
Cashflow
Prob Periode 2
Net
Cashflow
Prob Periode 3
Net
Cashflow
Resesi Berat 0,1 3 jt 0,1 2 jt 0,1 2 jt
Resesi Ringan 0,25 4 jt 0,25 3 jt 0,25 3 jt
Rata-rata 0,3 5 jt 0,3 4 jt 0,3 4 jt
Baik 0,25 6 jt 0,25 5 jt 0,25 5 jt
Boom 0,1 7 jt 0,1 6 jt 0,1 6 jt
Suatu proyek membutuhkan investasi awal 10 juta. Diperkirakan usia proyek
adalah 3 tahun dan kondisi perekonomian selama 3 tahun tersebut adalah
sama. Suku bunga bebas risiko (krf) = 8%. Manajemen telah membuat
perkiraan tentang arus kas selama 3 tahun sbb:

Nilai harapan untuk masing-masing periode adalah :


.i t
n
0 t
i t
.CF ECF
,

.i t
n
0 t
i t
.CF ECF
,

= (0,1 x 3) + (0,25 x 4) + (0,3 x 5) + (0,25 x 6) + (0,1 x 7)


= 5 juta
Periode 2 =
Periode 1 =
= (0,1 x 2) + (0,25 x 3) + (0,3 x 4) + (0,25 x 5) + (0,1 x 6)
= 4 juta
Periode 3 =
.i t
n
0 t
i t
.CF ECF
,

= (0,1 x 2) + (0,25 x 3) + (0,3 x 4) + (0,25 x 5) + (0,1 x 6)


= 4 juta
Rata-rata (mean atau ) dari distribusi probabilitas
NPV yaitu :
t
n
0 t
t
krf) /(1 ECF NPV

= -10 jt+(5jt/(1+0,08)
1
+(4jt/(1+0,08)
2
+ (4jt/(1+0,08)
3
= -10 jt+ 4,63 jt + 3,43 jt + 3,18 jt
= 1,24 juta
Deviasi standar arus kas masing-masing periode adalah :
.Pi ) ECF (CF
2
t
n
1 t
i t,
2
t

1
={(0,1x(3-5)
2
) + (0,25x(4-5)
2
) + (0,3x(5-5)
2
) + (0,25x(6-5)
2
) + (0,1x(7-5)
2
)}

= (0,4 + 0,25 + 0,25 + 0,4)

= 1,14 jt

2
={(0,1x(2-4)
2
) + (0,25x(3-4)
2
) + (0,3x(4-4)
2
) + (0,25x(5-4)
2
) + (0,1x(6-4)
2
)}

= (0,4 + 0,25 + 0,25 + 0,4)

= 1,14 jt

2
={(0,1x(2-4)
2
) + (0,25x(3-4)
2
) + (0,3x(4-4)
2
) + (0,25x(5-4)
2
) + (0,1x(6-4)
2
)}

= (0,4 + 0,25 + 0,25 + 0,4)

= 1,14 jt
Maka deviasi standar distribusi probabilitas NPV
adalah :


n
0 t
2t
2
t NPV
krf) /(1
= {(1,14
2
/ 1,08
2
) + {(1,14
2
/1,08
4
) + {(1,14
2
/1,08
6
)}

= 1,7 juta
Misalnya, manajemen ingin mengetahui probabilitas
NPV < 0, dapat dihitung dengan cara sbb:

Z =(x-)/
=(0-1.24)/1.7
=-0.73 = 0.73

Dari tabel Z diketahui bahwa nilai 0,73 memberi luas 26,73%
maka untuk NPV<0 adalah 23,27%(50% - 26,73%).

5. Analisis Pohon Keputusan
Analisis ini sering digunakan untuk mengevaluasi proyek-
proyek yang memiliki titik pembuatan keputusan (decision
points)

Arus kas dan probabilitasnya digambarkan dalam suatu
diagram pohon yang disebut Pohon Keputusan (decision
tree)

Kemudian probabilitas gabungan (joint probability) dari setiap
cabang dikalikan dengan NPV dari cabang tersebut dan
hasilnya dijumlahkan untuk memperoleh expected NPV

Contoh Soal
Pada t=0 perusahaan mengeluarkan biaya survei untuk suatu proyek
sebesar 10 juta.

Pada t=1,jika survei menunjukkan adanya pasar yang cukup besar
(probabilitas 80%), suatu prototype dibuat dengan biaya 10 juta.Jika tidak
ada pasar (probabilitas 20%), proyek stop.

Pada t=2, jika prototype proyek diterima dengan baik (probabilitas 70%),
proyek dijalankan dengan investasi 100 juta. Jika tidak diterima
(probabilitas 30%) dengan nilai 0 dan proyek stop.

Pada t=3 hingga t=5, jika dalam kondisi up stream (probabilitas 50%) arus
kas masuk proyek adalah 100 juta setiap tahun. Jika dalam kondisi down
stream (probabilitas 50%), arus kas masuk proyek adalah 20 juta setiap
tahun.

Discount Rate sebesar 10%

Pertanyaan : Buatlah analisa pohon keputusan ?
Analisa Pohon Keputusan :

Gambarkan...??? (Lihat Pada Modul)

Dari analisis pohon keputusan diperoleh expected NPV
sebesar 5,56 dimana nilai proyek positif berarti proyek ini
seharusnya diterima.

Sedangkan besarnya risiko (stand risk) dihitung dengan deviasi
standar sbb:

NPV
=0,28(29,11-5,56)
2
+ 0,28 (-16,97-5,56)
2
+ 0,24 (-
4,58-5.56)
2
+ 0,20 (-2-5,56)
2

=18,26 juta

Koefisien Varian NPV =
NPV
/ E NPV

= 18,26 / 5.56
= 3,28
Risiko dalam Perusahaan
(Within Firm Risk)
Yaitu : kontribusi risiko proyek terhadap risiko total
perusahaan atau dengan kata lain, dampak terhadap
variabilitas arus kas perusahaan secara keseluruhan.

Within Risk dapat dicari dengan 2 cara :
1. Menggunakan Rumus

P,F
= Within Firm Risk = (
P
/
F
) r
P,F


2. Meregresikan keuntungan proyek dengan keuntungan
perusahaan (sebagai variabel bebas) untuk memperoleh
characteristic line. Slope garis regresi ini adalah beta risiko
dalam perusahaan atau within-firm risk.
Contoh :

P
= Stand alone risk = 10
r
P,F
= Koefiesien korelasi antara keuntungan proyek dan keuntungan
perusahan = + 0,9

F
= Risiko total perusahaan = 20

P,F
= Within Firm Risk = (
P
/
F
) r
P,F
=(10/20).0,9=0,45


Bandingkan jika (Stand alone risk) = 20, maka :

P,F
= Within Firm Risk = (
P
/
F
) r
P,F

=(20/20).0,9 = 0,9

Kesimpulan : Maka semakin besar risiko proyek (
P
= Stand
alone risk), semakin besar pula Within Firm Risk
Namun demikian, jika korelasi negatif maka proyek dengan
stand alone risk tinggi justru disenangi karena semakin besar
risiko tersebut, semakin besar beta negatifnya sehingga within
firm risk menjadi semakin rendah

Contoh jika korelasinya negatif, sbb :

Contoh :

P
= Stand alone risk = 10
r
P,F
= Koefiesien korelasi antara keuntungan proyek dan keuntungan
perusahan = - 0,9

F
= Risiko total perusahaan = 20

P,F
= Within Firm Risk = (
P
/
F
) r
P,F
=(10/20). - 0,9 = - 0,45


Bandingkan jika (Stand alone risk) = 20, maka :

P,F
= Within Firm Risk = (
P
/
F
) r
P,F

=(20/20). - 0,9 = - 0,9

Kesimpulan : Maka semakin besar risiko proyek (
P
= Stand
alone risk), semakin kecil Within Firm Risk
Risiko Pasar
(Market Risk)
Risiko suatu proyek dipandang dari kepentingan
investor yang memiliki portofolio yang terdiversifikasi
dengan baik adalah sebesar beta proyek tersebut.

Ada 2 cara untuk menghitung beta proyek, yaitu :
1. Meregresi keuntungan proyek dengan
keuntungan portofolio pasar (sebagai variabel
bebas)
2. Metode Pure Play
Metode Pure Play, perusahaan dapat menggunakan
beta dari perusahaan lain yang memiliki bisnis yang
sama dengan proyek yang sedang dianalisis. Jika ada
lebih dari satu perusahaan maka beta tersebut
dirata-rata.

Misalnya untuk menganalisis proyek restoran fast
food ayam goreng, kita dapat menggunakan beta
Kentucky Fried Chicken.
Jika beta proyek dapat ditentukan, kita dapat
menggunakannya untuk mencari WACC (Weighted Average
Cost of Capital) proyek

Langkah-Langkahnya adalah :

1. Hitung tingkat keuntungan dari modal sendiri yang
diisyaratkan pada proyek.
Ks = KRf + (Km KRf) .

2. Gunakan ks untuk menghitung tingkat keuntungan secara
keseluruhan yang diisyaratkan pada proyek atau biaya
modal proyek atau WACC proyek.
WACC = Ka = Wd . Kd (1-T) + Ws . Ks

Contoh :

Km = 13%
KRf = 8%
Tax = 40%
Beta Proyek = 2.5
Kd = biaya hutang = 10 %
Struktur modal = 50% hutang, 50% modal sendiri

Jawab :

Ks = 8% + (13% - 8%) . 2,5
= 20.5 %
WACC = Ka = 0.5 (10%) (1-40%) + (0,5 (20,5)
= 13,25 %

13, 25 % ini kemudian digunakan sebagai biaya modal proyek atau tingkat
diskanto dalam menghitung NPV dan tingkat keuntungan pembanding
(hurdle rate) dalam metode IRR
Soal Latihan 2:

Km = 15%
KRf = 10%
Tax = 40%
Beta Proyek = 3
Kd = biaya hutang = 10 %
Struktur modal = 50% hutang, 50% modal
sendiri

Jawaban :

Km = 15%
KRf = 10%
Tax = 40%
Beta Proyek = 3
Kd = biaya hutang = 10 %
Struktur modal = 50% hutang, 50% modal sendiri

Jawab :

Ks = 10% + (15% - 10%) . 3
= 25%
WACC = Ka = 0.5 (10%) (1-40%) + (0,5 (25)
= 15,5%

15,5 % ini kemudian digunakan sebagai biaya modal proyek atau tingkat
diskonto dalam menghitung NPV dan tingkat keuntungan pembanding
(hurdle rate) dalam metode IRR
Mempertimbangkan risiko dalam pembuatan keputusan
Capital Budgeting

Ada 2 metode untuk memasukkan pertimbangan risiko
kedalam keputusan capital budgeting, yaitu :

a) Metode Certainty Equivalent (CE)
b) Metode Risk Adjusted Discount Rate
(RADR)
1. Metode Certainty Equivalent (CE)

Konsep certainty equivalent (CE) adalah merubah sesuatu yang tidak
pasti menjadi sesuatu yang pasti.
Konsep CE dapat diterapkan dalam keputusan capital budgeting
dengan cara :
a) Perkirakan CE dari arus kas pada setiap tahun berdasarkan pada
arus kas yang diharapkan (expected cashflow) pada tahun tersebut
dan risikonya
b) Gunakan tingkat bunga bebas risiko (Krf) untuk menghitung NPV
proyek, sehingga rumus NPV menjadi :

t
n
0 t
t
krf) /(1 CE NPV

Dimana :

CE
t
= Certainty Equivalent arus kas pada waktu t
Krf = tingkat bunga bebas risiko
n = usia proyek
t = waktu / tahun

CE adalah 70% dari arus kas
Tahun Expected Net
Cashflows
Tingkat Risiko Certainty
Equivalent
0 (20 juta) 0 (pasti) (20 juta)
1 10 juta Rata-rata 7 juta
1)

2 10 juta Rata-rata 7 juta
3 10 juta Rata-rata 7 juta
4 10 juta Rata-rata 7 juta
5 5 juta Rata-rata 3.5 juta
2)
Keterangan :
1)
70% x 10 juta

2)
70% x 5 juta

Jika diketahui krf = 10%, maka :
NPV Proyek= -20jt + (7/(1,1)
1
) + (7/(1,1)
2
) + (7/(1,1)
3
) + (7/(1,1)
4
) + (3,5/(1,1)
5
)
= 4,36 juta
Soal Latihan 3
Tahun Expected
Cashflows
Tingkat risiko CE
0 (40 juta) 0 ?
1 15 juta Rata-rata ?
2 25 juta Rata-rata

?
3 30 juta Rata-rata

?
4 25 juta Rata-rata

?
Soal Latihan 3 (Contd)
Diketahui CE untuk arus kas 1 = 75%; arus kas 2
= 75%; arus kas 3 = 60%; dan arus kas 4 = 50%

Jika tingkat bunga bebas risiko adalah 10%,
berapakan NPV proyek tersebut?
Kelebihan CE adalah kita dapat mempertimbangkan
risiko yang tidak sama pada setiap tahun

Kelemahan CE adalah faktor subjektif dalam
menentukan CE sangat tinggi, setiap orang punya
pandangan dan keengganan terhadap risiko yang
berbeda
2. Metode Risk Adjusted Discounted Rate (RADR)

Metode ini memasukkan unsur risiko dalam discount rate (penyembut)

RADR = WACC + premi risiko


dimana :
WACC = Weighted Average Cost of Capital atau biaya modal
perusahaan
Premi risiko= Kompensasi untuk risiko = 0

Jika risiko = rata-rata, premi risiko = 0
Jika risiko = diatas rata-rata, premi risiko = + (positif)
Jika risiko = dibawah rata-rata, premi risiko = - (negatif)



Contoh Soal :

Arus Kas Proyek

Tahun Arus Kas Bersih
0 (2 juta)
1 1 juta
2 1 juta
3 1 juta
4 1 juta
Biaya modal perusahaan secara keseluruhan (WACC) = 15%. Perusahaan
telah menentukan jika proyek yang dianalisis memiliki risiko yang relatif sama
dengan proyek lain (pada umumnya) atau dikatakan memiliki risiko yang sama
dengan rata-rata, biaya modal proyek adalah sama dengan WACC. Jika risiko
proyek diatas rata-rata harus ada premi risiko sebesar 5% dan jika risiko proyek
Dibawah rata-rata maka premi risikonya sebesar - 5%.
Jawaban :

NPV jika proyek X memiliki risiko diatas rata-rata :
NPV = -2 jt + (1/1,2)
1
) + (1/1,2)
2
) + (1/1,2)
3
) + (1/1,2)
4
)
Dimana k = 15% + 5% = 20%

NPV jika proyek X memiliki risiko dibawah rata-rata
NPV = -2 jt + (1/1,1)
1
) + (1/1,1)
2
) + (1/1,1)
3
) + (1/1,1)
4
)
Dimana k = 15% - 5% = 10%

NPV jika proyek X memiliki risiko rata-rata
NPV = -2 jt + (1/1,15)
1
) + (1/1,15)
2
) + (1/1,15)
3
) + (1/1,15)
4
)
Dimana k = 15%

Anda mungkin juga menyukai