Anda di halaman 1dari 72

Reaksi Pasar Modal Indonesia Terhadap Peristiwa Keputusan

Pemerintah Menunda Pengumuman Pemenang Tender Divestasi


BCA
(Studi Peristiwa 12 Maret 2002).

Thesis
Untuk memenuhi sebagian persyaratan
Mencapai derajat Sarjana S-2
Program Studi Magister Manajemen
Jurusan Ilmu-ilmu Sosial

diajukan oleh
Nurkapilah
6859/PS/MM/00

Kepada
PROGRAM PASCA SARJANA
UNIVERSITAS GADJAH MADA
JOGJAKARTA
2002

Lembar persembahan
Di mulai dengan Basmallah..
Bukankah Kami Telah Melapangkan Untukmu Dadamu ?
Dan Kami Telah Menghilangkan Dari Padamu Bebanmu
Yang Memberatkan Punggungmu
Dan Kami Tinggikan Bagimu Sebutan (Nama) mu
Karena Sesungguhnya Sesudah Kesulitan Itu ada Krmudahan
Sesungguhnya Setelah Kesulitan Itu ada Kemudahan
Maka Apabila Kamu Telah Selesai (Dari Suatu Urusan),
Kerjakanlah Dengan Sungguh-sungguh (Urusan) Yang Lain
Dan Hanya Kepada Tuhan-Mulah hendaknya Kamu Berharap.
(Q.S: Al-Insyirah 1-8)
Dan barang siapa yang bertaqwa kepada Allah, maka Allah akan menjadikan
kepadanya jalan keluar. Dan memberi rejeki kepadanya dimana ia tidak menyangka.
Dan barang siapa yang tawakal kepada Allah, maka Allah mencukupinya.
(Q.S: Atholaq : 2-3)
Dalam kehidupan sehari-hari kita dapat melihat bahwa bukan kebahagiaan yang
membuat kita berterimah kasih, namun rasa terima kasih yang membuat kita bahagia
(Albert Clarkc)
kupersembahkan hadiah kecil ini sebagai ungkapan rasa terima kasihku khusus untuk
orang-orang yang kucintai dan kusayangi:
Ayahku Muhammad Ilah,SPd
dan
Ibuku Siti Murni
serta
Adik-adikku: Neli, Neni, Burhi, Naintri.
Tiada kata yang dapat kuucapkan selain kata Alhamdulillah

Diakhiri dengan Hamdallah

iii

KATA PENGANTAR
Puji syukur saya panjatkan kehadirat Allah SWT, atas kekuatan yang telah
diberikan sehingga penulis dapat menyelesaikan tesis ini sebagai salah satu syarat
untuk meraih gelar Magister Manajemen pada Program Studi Magister Manajemen
Fakultas Pasca Sarjana, Universitas Gadjah Mada.
Pada kesempatan ini penulis ingin mengucapkan terima kasih kepada berbagai
pihak yang telah banyak membantu hingga terselesaikan tesis ini pada waktunya
terutama kepada:
1. Kedua orang tua penulis yang selalu mendoakan, memberikan semangat dan
kesempatan sehingga penulis dapat menyelesaikan pendidikan.
2. Bapak Dr.Abdul Halim,MBA., selaku dosen pembimbing yang telah
meluangkan waktunya dengan penuh kesabaran untuk penulis selama
penyusunan tesisi ini.
3. Bapak Dr. Mamduh M. Hanafi.MBA., selaku dosen penguji yang telah
meluangkan waktunya untuk menguji penulis.
4. Seluruh dosen MM UGM yang telah banyak memberikan ilmu maupun
pengalaman selama penulis menempuh pendidikan. Terima kasih juga
diucapkan kepada seluruh karyawan MM UGM, terutama Mas Hadi yang
banyak membantu dalam pengumpulan data utuk penelitian, Mbak Prapti,
Mas Poniman, Mas Pudji, Mbak Ni luh, Mbak Tunjung, Mas Daldiri dan
Mas-mas Satpam terutama Mas Fauzi serta Mbak Heni (Asisten Pak
A.Halim).

iv

5. Adik-adikku yang tersayang, Neli, Neni, Burhi dan Nain, yang selalu
memberi semangat dan dorongan

serta kejahilannya selama penulis

menempuh pendidikan sehingga memberikan variasi tersendiri didalam hati


ayukmu ini (Mandak pulee oiii. ngolake aku).
6. Teman-temanku seperjuangan, terutama kepada angkatan 27 dan seluruh
angkatan lainnya yang telah menjadi teman diskusi yang menyenangkan.
7. Terima kasih juga yang sebesar-besarnya untuk teman-teman yang telah
banyak membantu penulis dalam banyak hal yaitu: Akhi Arifin yang selalu
memberikan semangat dan doanya serta mau menjadi teman curhatku di saat
aku dalam kesulitan walaupun engkau jauh dariku tak lupa kuucapkan selamat
berbahagia atas pernikahaanya yang Insya Allah dilaksanakan 18 Desember
2002, tidak lupa juga untuk Jati Ampi, Ferry Aligator (mas Buy-Buy.....buaya
maksudnya), Yudi Tatang, Andri Tarigan, Pak De Kumi (Totok), Agung
Tabis yang telah membantuku dalam pengolahan data, juga untuk Perdana
Sang Adik yang suka iseng, Umar, Beben, kakak Inter, Iik & Kumi (yang
selalu senasib, mari kita hadapi permasalahan bersama dengan tawakal dan
tetap untuk berikhtiar), Rani Tante Amerika, Rini Siburung Beo, Ririn Centil,
Echo Doc, Swando Sirait, Mak Erot & Co (mas Agung, Aryo,Andi.B) dll.
8. Kelurga Ibu Emna Mustafa yang selalu membantu dalam segala hal baik suka
maupun duka dan telah mengganggapku sebagai anggota keluarga.

9. Kelurga besar Puri Indah Mulwo 2 yang telah memberikan kebahagiaan,


keceriaan dan tempat berteduh selama di Jogjakarta, kapan-kapan kita beli
Pizza harga Rp.1000,- dan Bakso harga Rp.500,- lagi ya.
10. Semua pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu persatu.
Semoga penelitian ini bermanfaat bagi semua pihak, dan penulis menyadari
bahwa tesis ini masih jauh dari sempurna, oleh sebab itu kritik dan saran pembaca
sangat diharapkan untuk penyempurnaan penelitian dimasa yang akan datang.

Jogjakarta, November 2002

Penulis,

vi

DAFTAR ISI
Halaman
HALAMAN JUDUL .......................................................................................

HALAMAN PENGESAHAN ........................................................................

ii

HALAMAN PERSEMBAHAN ......................................................................

iii

KATA PENGANTAR ...................................................................................

iv

DAFTAR ISI ..................................................................................................

vii

DAFTAR TABEL ..........................................................................................

DAFTAR GAMBAR .....................................................................................

xi

DAFTAR LAMPIRAN ..................................................................................

xii

INTISARI ........................................................................................................

xiii

BAB I. PENDAHULUAN ..............................................................................

1.1. Latar Belakang ............................................................................

1.2. Perumusan Masalah ....................................................................

1.3. Keaslian Penelitian......................................................................

1.4. Faedah Penelitian ........................................................................

10

1.5. Tujuan Penelitian ........................................................................

10

1.6. Hipotesis......................................................................................

11

1.7. Kerangka Penulisan.....................................................................

12

vii

BAB II. LANDASAN TEORI DAN HASIL PENELITIAN SEBELUMNYA


2.1.1. Pasar Modal Yang Efisien.........................................................

14

2.1.2. Dampak Informasi atau Peristiwa di Pasar Modal....................

16

2.2.

Risiko dan Return......................................................................

17

2.3.

Event Studies .............................................................................

19

2.4.

Model Indeks Tunggal ..............................................................

22

2.5.

Trading Volume Activity ...........................................................

25

2.6.

Hasil Penelitian Sebelumnya ....................................................

27

BAB III. METODOLOGI PENELITIAN


3.1.

Ruang Lingkup Penelitian..........................................................

31

3.3.1. Identifikasi Peristiwa (Event) ....................................................

32

3.1.2. Pasar Modal Yang Diteliti..........................................................

32

3.1.3. Pemilihan Populasi dan Penentuan Sampel ...............................

32

3.2.

Tahap Analisis............................................................................

34

3.3.

Perumusan Model Analisis .......................................................

36

3.4.

Pengujian Hipotesis...................................................................

37

BAB IV. ANALISA HASIL PENELITIAN


4.1.

Analisa Hasil Penelitian ..........................................................

42

4.2

Pengujian Hipotesis.................................................................

44

4.3

Konklusi Hasil Penelitian........................................................

52

viii

BAB V. KESIMPULAN DAN SARAN


5.1.

Kesimpulan .............................................................................

55

5.2.

Implikasi..................................................................................

56

5.3.

Saran........................................................................................

56

REFERENSI
LAMPIRAN

ix

DAFTAR TABEL

Tabel 3.1 Nama-nama perusahaan yang dijadikan sampel per Maret 2002 ........

33

Tabel 4.1 Average Abnormal Return dan Cummulative Average Return ...........

44

Tabel 4.2 Hasil uji statistik beda rata-rata Aktivitas volume perdagangan
pada saat dan sekitar penundaan pengumuman pemenang
Tender Divestasi BCA ......................................................................

48

Tabel 4.3 Hasil uji beda rata-rata Abnormal return saham T-7 dan T+7 ...........

49

Tabel 4.4 Hasil uji beda rata-rata sebelum dan sesudah


Event date T-7 dan T+7 ......................................................................

51

Tabel 4.5 Resume hasil pengujian reaksi pasar terhadap penundaan


pengumuman pemenang tender divestasi BCA ..................................

52

DAFTAR GAMBAR

Gambar 4.1 Grafik AAR & CAAR PADA event Period .................................... 43
Gambar 4.2 Aktivitas volume perdagangan saham sekitar (T-7 dan T+7) ........... 48

xi

DAFTAR LAMPIRAN

Lampiran 1 Aktual return seluruh saham pada t-7 s.d t+7 dari
35 sampel saham ................................................................................... 58
Lampiran 2 pergerakan Abnormal Return pada Event period t-7 & t+7 ................ 61
Lampiran 3 Indeks harga saham periode t-7 dan t+7 .............................................. 62
Lampiran 4 Perkembangan indeks harga saham ..................................................... 63
Lampiran 5 Abnormal return yang diperoleh investor observasi pada sekitar
Event date (t-7 & t+7) ......................................................................... 64
Lampiran 6 Aktivitas trading volume perdagangan saham pada t-7 dan
t+ 7 dari 35 sampel saham .................................................................. 67
Lampiran 7 Grafik rata-rata TVAj,t & TVA N,t ...................................................... 71

xii

Intisari
Kekacauan politik di Indonesia akibat tumbangnya rezim orde baru
menyebabkan ketidakstabilan pada berbagai sektor terutama pada sektor
perekonomian.Terpuruknya perekonomian Indonesia juga mempengaruhi
perkembangan dunia perbankan antara lain BCA yang merupakan bank retail terbesar
di Indonesia juga mengalami rush sehingga sempat tidak mampu bertahan akibat
adanya penarikan dana secara besar-besaran dari masyarakat dan membutuhkan
bantuan dari bank sentral sebesar Rp.21.285 triliun, sejak itu pemerintah menguasai
92,8% saham BCA sementara 7,2% dimiliki oleh keluarga Sudono Salim. Sejak
tanggal 19 Mei 2000, saham BCA resmi diperdagangkan di Bursa Efek Jakarta dan
Bursa Efek Surabaya dengan melepas 30% saham milik pemerintah melalui BPPN.
Dengan fundamental yang bagus dan prosfek usaha yang semakin cerah sehingga
dalam waktu singkat BCA dapat kembali pulih seperti semula bahkan dapat memiliki
capital adequasi ratio (CAR) 41,95% melebihi dari standar yang ditetapkan
pemerintah sebesar 8%. Atas dasar itulah pemerintah kemudian mengubah kebijakan
untuk menjual 51% saham BCA sehingga membuat beberapa bank asing tertarik
untuk memiliki BCA. setelah melalui seleksi yang ketat akhirnya hanya ada dua
bidder yang memberikan penawaran tertinggi yaitu Konsorsium Stanchart dan
Farralon Capital Investment. Pengumuman yang akan jadi pemenang tender tersebut
telah ditetapkan pada tanggal 12 Maret 2002, namun tanpa diduga pada tanggal
tersebut pemerintah mengumumkan bahwa pengumuman pemenang tender divestasi
BCA ditunda sampai dengan waktu yang belum ditetapkan. Kalangan investor
tampak kecewa dengan langkah pemerintah menunda pengumuman pemenang tender
divestasi BCA, karena informasi BCA tersebut justru diharapkan investor untuk
menjadi penggerak utama kegairahan di Bursa Efek Jakarta.
Penelitian ini bertujuan untuk melihat reaksi pasar modal Indonesia terhadap
peristiwa keputusan pemerintah menunda pengumuman pemenang tender divestasi
BCA. reaksi pasar modal ini akan diapresiasikan melalui adanya perubahan harga dan
perubahan volume aktivitas perdagangan. Untuk mengetahui adanya reaksi pasar
modal terhadap peristiwa tersebut maka metode penelitian yang digunakan adalah
event studies (studi peristiwa). Apabila diperoleh abnormal return yang signifikan
pada periode pengamatan maka dapat dikatakan peristiwa tersebut mengandung
informasi (information contents) sehingga pasar modal bereaksi begitu juga
sebaliknya. Selain itu juga akan dilihat perbedaan rata-rata abnormal return dan
trading volume activity antara sebelum dan sesudah peristiwa. Data yang digunakan
dalam penelitian ini adalah data sekunder berupa harga saham harian dan volume
perdagangan harian, dengan event window h+7 dan h-7 serta 35 sampel perusahaan
yang likuid di BEJ berdasarkan volume perdagangan periode maret 2002.
Dari hasil pengujian memperlihatkan adanya abnormal return
yang
signifikan sejak h-4 sampai dengan h+7 yang mayoritas positif kecuali pada h-2 dan
h-1, yang berarti peristiwa penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA

tanggal 12 Maret 2002 memberikan reaksi kepada pasar modal indonesia sehingga
dapat disimpulkan bahwa para investor mayoritas mendapatkan keuntungan atas
peristiwa tersebut. berdasarkan uji beda dua rata-rata abnormal return sebelum dan
setelah peristiwa tidak diperoleh perbedaan yang signifikan, sedangkan pada trading
volume activity diperoleh perbedaan yang signifikan antara sebelum dan setelah
peristiwa, dimana setelah peristiwa aktivitas perdagangan jauh lebih aktif.
Kata kunci: event studies, abnormal return, trading volume activity.

BAB 1
PENDAHULUAN
1.1 Latar belakang
Bank Central Asia (BCA) adalah sebuah fenomena menarik yang muncul di
tengah-tengah keterpurukan industri perbankan di Indonesia. BCA merupakan salah
satu dari bank yang pernah masuk dalam daftar Bank Take Over (BTO) pada tahun
1998, yang bermula dari kekacauan politik akibat tumbangnya rezim orde baru.
Banyak kantor dan ATM BCA yang dijarah dan dibakar massa, akhirnya BCA
dilanda rush sehingga BCA tidak mampu bertahan dan membutuhkan bantuan dari
bank sentral untuk mengimbangi sedotan dana dari masyarakat yang begitu tinggi.
Situasi ini membuat Bank Indonesia (BI) mengucurkan bantuan likuidasi bank
Indonesia (BLBI) sebesar Rp 21,285 triliun untuk membantu BCA. Bantuan itu
dilakukan oleh Bank Indonesia untuk menjalankan fungsinya sebagai lender of the
last resort dan menghindari efek domino hancurnya perbankan secara keseluruhan.
Kompensasinya pemilik mayoritas di BCA harus menyerahkan aset-asetnya ke Badan
Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) sebagai jaminan. Sejak itu
menguasai 92,8% saham BCA, sementara sisanya
Sudono Salim.

pemerintah

7,2% dimiliki oleh keluarga

Selama hampir dua tahun BCA dalam pengawasan BBPN, akhirnya dapat
bangkit kembali. Hal ini disebabkan karena BCA memang merupakan bank yang
tangguh

sehingga dapat mengembalikan kepercayaan masyarakat dalam waktu

singkat dibandingkan bank-bank lain yang dikatagorikan sebagai bank take over.
Pada tahun 2000 BCA memiliki asset Rp.96,45 triliun dan memiliki 8 juta lebih
nasabah, 5 juta kartu ATM, serta 1.858 unit automatic teller machine (ATM) yang
tersebar diseluruh Indonesia. Dari segi fundamental BCA memiliki kinerja keuangan
dan prospek usaha yang bagus sehingga pada bulan Mei 2000, BCA telah memiliki
rasio kecukupan modal (capital adequacy ratio atau CAR) sebesar 41,95% ini berarti
jauh lebih tinggi dari CAR minimal yang ditetapkan pemerintah sebesar 8%. Kondisi
ini menggambarkan bahwa Bank BCA sudah kembali menjadi salah satu bank yang
dicintai masyarakat banyak.
Sejak tanggal 19 Mei 2000, saham BCA resmi diperdagangkan di Bursa Efek
Jakarta dan Bursa Efek Surabaya dengan melepas 30% saham milik pemerintah
melalui BPPN. Dari penjualan saham BCA, pemerintah berharap mendapat uang
masuk ke kas negara Rp 1,55 triliun dengan asumsi optimistis. Tetapi walaupun 30%
saham BCA dijual di bursa saham, kepemilikan saham terbesar masih di tangan
pemerintah Indonesia yaitu lebih dari 60%. Dengan fundamental yang bagus, dan
prospek usaha yang semakin cerah membuat beberapa bank asing tertarik untuk
membeli saham-saham BCA di antaranya, Deuthsch Bank, Citibank, Standart
Chartered Bank, dan American Express Bank.

Pada tanggal 28 Agustus 2001, pemerintah mengubah kebijakan penjualan


saham dari 30% menjadi 51% dan rencana ini disetujui oleh DPR, dengan persyaratan
yang telah disepakati. Hanya dalam waktu singkat terdapat 18 investor strategis dari
98 calon investor strategis yang diundang BPPN, langsung menyampaikan minatnya
untuk membeli 51% saham BCA. Namun setelah melalui penyeleksian yang ketat
akhirnya pada tanggal 28 Januari 2002 hanya empat bidder yang terakhir mengikuti
final yaitu, Konsorsium Standard Chartered, Farallon Capital Investment, Bank Mega
dan Konsorsium Gabungan Koperasi Batik Indonesia (GKBI). Dari empat bidder
tersebut dua diantaranya yang memberi penawaran tinggi. Konsorsium Stanchart
diketahui mematok bid pada level Rp1.780 per lembar saham, sedangkan Farallon
Capital Investment menghargai BCA pada level Rp1.775. Harga di antara keduanya
hanya terpaut Rp5 per lembar saham dalam menawar harga BCA. Jika dibandingkan
harga saham penutupan BCA satu minggu sebelumnya sebesar Rp1.875, maka harga
penawaran Stanchart terdapat diskon sebesar Rp95 per lembar saham. Apabila
dibandingkan harga penawaran Farallon terdapat diskon sebesar Rp100 per lembar
saham. Secara kasat mata, tentu BPPN harus memenangkan Stanchart yang nyatanyata merupakan penawar tertinggi.
Dalam sales and purchasing agreement yang diajukan Stanchart kepada
BPPN, Stanchart mensyaratkan lima kondisi yang harus disepakati yaitu:
1. Adanya biaya transfer teknologi tiap tahun sebesar US$30 juta yang
dibebankan kepada BPPN.

2. Adanya biaya technical assistance sebesar 3% dari pendapatan BCA.


3. Pembayaran atas harga jual BCA senilai Rp2.780 per lembar saham dilakukan
by cash sebesar 31% dan sisanya 20% dalam rentang waktu dua tahun
kemudian.
4. Pembagian dividen tunai paling tidak 60% tiap tahunnya dari keuntungan
BCA.
5. Mengalihkan sistem teknologi komputer yang digunakan BCA kepada anggota
konsorsiumnya yakni Berca. Berca diketahui selama ini sebagai agen dan
penyalur komputer Hewlett Packard dan Acer.
Berbeda dengan kompetitornya Farallon yang bersedia membayar Rp1.775 per
lembar saham untuk menguasai 51% saham pemerintah di BCA Farallon bahkan
tidak mensyaratkan apapun, begitu pemerintah setuju langsung dibayar kapanpun jika
pemerintah mau. Artinya, Farallon membayar BCA dengan harga net. Kalau diukurukur, harga yang ditawarkan Farallon lebih baik karena memang harga net. Sebab,
harga Stanchart yang Rp5 lebih mahal adalah harga gross.
Setelah pemerintah mendapatkan penawar tertinggi dengan dengan berbagai
pertimbangan, pemerintah akan mengumumkan pemenang tender divestasi BCA pada
tanggal 12 Maret 2002. Hal ini tentu saja memberikan informasi yang positif terhadap
pasar modal Indonesia, karena setelah beberapa waktu menantikan kepastian, pemilik
baru BCA sudah dapat dipastikan yaitu Standart Chartered. Tetapi, rencana divestasi

tersebut tidak disambut gembira oleh karyawan BCA itu sendiri, dan terbukti dengan
demo yang dilakukan karyawan BCA pada tanggal 11 Maret 2002.
Tanggal 12 Maret 2002 merupakan saat-saat yang dinantikan oleh
masyarakat Indonesia khususnya para pelaku pasar modal di BEJ, tanpa diduga
pemerintah mengumumkan bahwa pengumuman pemenang tender divestasi BCA
ditunda sampai dengan waktu yang belum ditetapkan. Kalangan investor tampak
kecewa dengan langkah pemerintah menunda pengumuman pemenang tender BCA,
karena informasi BCA tersebut justru diharapkan investor untuk menjadi penggerak
utama kegairahan transaksi di BEJ. Akibatnya harga-harga saham kelompok
perbankan dan lembaga keuangan lainnya (lembaga pembiayaan, asuransi, sekuritas
dan reksadana) yang diperdagangkan di BEJ menjadi sangat kritis terhadap segala
perubahan, karena pengumuman pemerintah tersebut lebih bersifat makro dan
unpredictable.
Bila pasar modal yang efisien dan mampu menyerap informasi dengan
seketika, maka penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA akan
langsung berdampak terhadap perilaku investor. Namun untuk pasar modal di
Indonesia (BEJ) yang masih dikategorikan semi-strong perlu diteliti ulang mengenai
sejauhmana pasar mampu menyerap informasi tersebut dengan baik dan sejauhmana
informasi tersebut mencerminkan harga yang sebenarnya.

Ketersediaan informasi sangat berpengaruh terhadap keputusan seorang


investor dalam melakukan pemilihan saham. Investor sangat mengharapkan
ketersediaan informasi yang cepat, akurat, relevan dan selalu up-to-date dari pasar,
hal ini sangat terkait dengan kebijakan investasinya. Dalam hal ini Bapepam sebagai
lembaga pengawas pasar modal sebenarnya telah berusaha untuk selalu menekankan
adanya transparansi informasi yang berkenan dengan kinerja emiten, sedangkan
informasi lainnya yang berasal dari pasar diserahkan kepada masing-masing investor
untuk menganalisa sendiri.
Pada umumnya informasi yang dipublikasikan oleh para pelaku pasar modal
akan sangat berpengaruh terhadap fluktuasi harga saham di Bursa Efek. Reaksi
seperti ini menunjukkan indikator apakah suatu pasar modal tersebut efisien atau
tidak, dalam artian bahwa informasi yang diterima oleh pelaku pasar modal tersebut
langsung (seketika) berpengaruh terhadap harga sahamnya. Informasi-informasi
tersebut dapat berupa pengumuman pemerintah, pengumuman rencana investasi,
pengumuman yang berhubungan dengan laba, pengumuman merger, pengumuman
laporan keuangan perusahaan dan lain-lain.
Jogiyanto (2000,pp.363) menyebutkan bahwa bentuk efisiensi pasar dapat
ditinjau dari ketersediaan informasinya saja atau melalui kecanggihkan pelaku pasar
dalam pengambilan keputusan berdasarkan analisa dari informasi yang tersedia.
Dalam pasar modal yang efisien, informasi yang relevan akan memberikan reaksi
yang cepat terhadap harga saham yang pada akhirnya akan membentuk harga

sekuritas serta berpengaruh terhadap volume perdagangan saham. Dalam kondisi


demikian adalah tidak mungkin untuk membuat abnormal return dengan menggunakan seperangkat informasi tersebut untuk melakukan keputusan jual atau beli
saham. Menurut Beaver (1989), harga yang terbentuk pada pasar modal yang efisien
tidak akan memberikan abnormal return atau excessive return yang besar, akan tetapi
mengarah kepada abnormal return yang mendekati nol (0).
Penelitian tentang pengaruh informasi terhadap aktivitas perdagangan dan
harga saham dapat dilakukan melalui suatu penelitian yang dikenal sebagai event
studies. Metode ini telah benyak digunakan oleh para peneliti untuk mengamati
perubahan-perubahan yang terjadi di pasar modal untuk mengukur tingkat efisiensi
pasar modal (weak, strong, semi strong). Dalam laporan intership ini dimaksudkan
untuk meneliti mengenai informasi yang bersifat seketika (unpredictable), yaitu
reaksi harga saham di BEJ terhadap pengumuman pemerintah pada tanggal 12 Maret
2002 untuk menunda mengumumkan pemenang tender divestasi BCA. Pengumuman
yang seketika tersebut menjadi informasi yang relevan di BEJ dan memberikan
reaksi, karena terdapat beberapa saham yang terpengaruh atas pengumuman
pemerintah tersebut.
1.2 Perumusan masalah
Rumusan permasalahan dari penelitian yang akan dilakukan adalah sebagai
berikut:
-

Apakah pasar modal bereaksi terhadap kebijakan pemerintah (monetery event)?

Apakah ada perbedaan reaksi pasar antara sebelum dan sesudah peristiwa
penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA pada tanggal 12 Maret
2002?
Reaksi yang akan diukur dalam penelitian ini adalah perubahan harga-harga

saham dari berbagai sektor di sekitar terjadinya peristiwa pengumuman penundaan


tersebut

(tanggal 12 Maret 2002) yakni apakah terjadi abnormal return yang

signifikan atas informasi tersebut. Periode waktu yang dipilih adalah pertama untuk
mencoba mencari actual return saham sekitar 7 hari (t-7 s.d t+7) kemudian sekitar 5
hari (t-5 s.d t+5) dan 3 hari (t-3 s.d t+3) guna melihat periode mana yang
menunjukkan reaksi yang sesungguhnya atau berapa lama reaksi tersebut terjadi atas
harga-harga saham karena adanya pengumuman pemerintah tersebut. Hal ini dipilih
dengan pertimbangan, untuk:
-

Menghindari pengaruh event lain yang juga mempengaruhi pembentukan harga


saham.

Lebih memfokuskan event pengumuman penundaan tersebut sebagai informasi


yang dominan dalam pembentukan harga saham dibursa efek Jakarta pada saat
itu.

Menghindari bias.

Pertimbangan pemilihan periode tersebut di atas juga disebabkan karena pada


periode tersebut juga banyak terjadi event-event yang menarik perhatian pelaku pasar
modal antara lain, kasus seputar penahanan Akbar Tanjung serta pengembalian dana
bulog oleh Wimprit Simatupang yang menyebabkan situasi politik semakin memanas
dan kondisi perekonomian nasional yang tidak menentu. Hal-hal tersebut merupakan
pertimbangan sehingga event window-nya dibatasi hanya 7 (tujuh) hari periode
pengamatan.

1.3 Keaslian penelitian


Penelitian ini merupakan replika dan kelanjutan dari penelitian yang telah
dilakukan oleh Adi Setyabudi Hendricus (1999) yang meneliti reaksi pasar modal
Indonesia terhadap peristiwa keputusan pemerintah mengumumkan penundaan
likuidasi pada tanggal 26 Februari 1999, dan menghasilkan (2) dua kesimpulan yang
berbeda yaitu: pertama, bahwa pasar modal indonesia masih dapat dikategorikan
dalam bentuk weak form efficiency, dalam kaitannya dengan informasi secara makro
(kebijakan pemerintah), karena informasi yang tersedia tidak secara langsung
(instant) menggerakkan harga saham sehingga menciptakan abnormal return yang
signifikan. Kedua, tidak terjadi abnormal return karena informasi pengumuman
penundaan likudasi dapat dipersepsikan sama oleh hampir semua investor. Sepanjang
pengetahuan peneliti, penelitian event studies tentang reaksi pasar modal Indonesia
terhadap peristiwa keputusan pemerintah menunda pengumuman pemenang tender
divestasi BCA pada tanggal 12 Maret 2002 belum pernah dilakukan.

1.4 Faedah Penelitian


Bagi dunia usaha dan pelaku pasar modal, penelitian ini diharapkan dapat
berguna bagi investor di pasar modal Indonesia, baik di Bursa Efek Jakarta maupun
Bursa Efek Surabaya, agar dapat memperoleh gambaran tentang reaksi harga saham
yang terjadi, bila dikaitkan dengan suatu peristiwa yang tidak diduga sebelumnya
untuk masa mendatang, sehingga dapat mengantisipasi kemungkinan-kemungkinan
yang akan terjadi.
Bagi para akademisi, penelitian ini diharapkan dapat memperkaya
pengetahuan dalam melakukan penelitian event studies dan dapat dikembangkan pada
penelitian selanjutnya.

1.5 Tujuan penelitian


Sesuai dengan permasalahan di atas maka tujuan penelitian ini adalah untuk:
a. Mengetahui seberapa jauh reaksi perdagangan saham di Bursa Efek Jakarta
yang dicerminkan dengan perubahan harga-harga saham terhadap adanya
informasi penundaan pengumuman pemerintah tentang pemenang tender
divestasi BCA, antara Standart Chartered (Stanchart) Bank, atau Konsorsium
Farallon Capital Management.
b. Mengukur tingkat efisiensi pasar modal di Indonesia terhadap informasi
penundaan pengumuman pemerintah tentang pemenang tender divestasi BCA.

1.6 Hipotesis
Berdasarkan pokok permasalahan yang telah diuraikan, hipotesis-hipotesis
diarahkan untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan: apakah ada abnormal return yang
signifikan disekitar peristiwa pengumuman? Adakah perbedaan aktivitas volume
perdagangan secara signifikan disekitar peristiwa pengumuman? Apakah ada
perbedaan yang signifikan antara abnormal return sebelum dan sesudah peristiwa
pengumuman? Adakah perbedaan yang signifikan antara aktivitas volume
perdagangan sebelum dan sesudah peristiwa pengumuman.
Hipotesis 1
1. a. H0: Rata-rata abnormal return disekitar peristiwa pengumuman secara signifikan tidak berbeda dengan nol.
Ha: Rata-rata abnormal return disekitar peristiwa pengumuman secara signifikan berbeda dengan nol.
b. H0: Rata-rata aktivitas volume perdagangan saat terjadinya peristiwa secara
signifikan tidak berbeda dengan rata-rata aktivitas volume perdangangan
sekitar peristiwa pengumuman.
Ha: Rata-rata aktivitas volume perdagangan saat terjadinya peristiwa secara
signifikan berbeda dengan rata-rata aktivitas volume perdangangan sekitar
peristiwa pengumuman.
Hipotesis 2
2. a. H0: Rata-rata abnormal return sebelum dan sesudah peristiwa pengumuman
secara signifikan tidak berbeda.

Ha: Rata-rata abnormal return sebelum dan sesudah peristiwa pengumuman


secara signifikan berbeda.
b. H0: Rata-rata aktivitas volume perdagangan sebelum peristiwa pengumuman
secara signifikan tidak berbeda dengan rata-rata aktivitas volume
perdagangan sesudah peristiwa pengumuman.
Ha: Rata-rata aktivitas volume perdagangan sebelum peristiwa pengumuman
secara signifikan berbeda dengan rata-rata aktivitas volume perdagangan
sesudah peristiwa pengumuman.
Dalam rangka menguji hipotesa yang ditetapkan digunakan alat uji sebagai
berikut:
a. Uji t-test dengan two tail test
b. Uji beda mean digunakan untuk menguji apakah perbedaan rata-rata yang
terjadi.
Dalam pelaksanaan uji signifikansi untuk memperoleh t-hitung akan digunakan
fasilitas SPSS (Statistic Parametric For Social Science) versi 10.0 for window.
Sedangkan untuk uji signifikansi dua arah dengan menggunakan derajat kepercayaan
() 95% dan 90% ( = 0.005 dan = 0.010) dengan derajat kebebasan (degree of
freedom/df) sebenarnya na + nb 2.

1.7 Kerangka Penulisan


penulisan ini akan dibagi dalam 5 (lima) bab, yaitu:

Bab I. Pendahuluan
Menguraikan tentang latar belakang masalah, rumusan masalah, tujuan
penelitian, keaslian penelitian, faedah penelitian, hipotesa, dan kerangka
penulisan.
Bab II. Landasan Teori
Membahas mengenai teori-teori yang berhubungan dengan pengertian
pasar modal yang efisien, Risiko & Return,Event Studies, Model Indeks
Tunggal dan mengulas hasil penelitian sebelumnya.
Bab III. Metodologi Penelitian
Menguraikan mengenai ruang lingkup penelitian, penetapan populasi
dan penetapan sampel, perumusan model analisis dan pengujian hipotesis.
Bab IV. Analisis Hasil Penelitian dan Pengujian Hipotesis
Membahas hasil penelitian, menganalisa hasil pengujian hipotesis
serta menyimpulkan ringkasan hasil analisa.
Bab V. Kesimpulan dan saran
Menguraikan kesimpulan atas hasil penelitian yang dilaksanakan,
implikasi serta saran-saran.

14

BAB II
LANDASAN TEORI DAN HASIL PENELITIAN SEBELUMNYA

Pada bab ini, akan dibahas tentang teori-teori yang berhubungan dengan
pengertian pasar modal yang efisien, Risiko dan Return, studi peristiwa (event
studies), Model Indeks Tunggal (Single Index Model), Trading Volume Activity
(TVA), yang mengacu pada hasil penelitian yang dilakukan sebelumnya.

2.1.1

Pasar Modal Yang Efisien


Pasar modal dikatakan efisien apabila pasar bereaksi secara cepat dan akurat

untuk mencapai harga keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi


yang tersedia (Jogiyanto,2000).
Husnan (2000), mendefinisikan pasar modal yang efisien sebagai pasar yang
sekuritas-sekuritasnya telah mencerminkan semua informasi yang relevan. Semakin
cepat informasi tercermin pada harga sekuritas, maka semakin efisien pasar modal
tersebut. Dengan demikian sangatlah sulit bagi investor
keuntungan

untuk memperoleh

di atas normal secara konsisten dengan melakukan transaksi

perdagangan di bursa efek. Sedangkan menurut Gapenski & Brigham (1998) arti
pasar efisien secara informasional merupakan harga dari seluruh informasi yang
diterima. Untuk itu ada 3 (tiga) persyaratan utama yaitu:

15

1. Informasi tersebut harus tidak berbiaya (costless) dan harus bermanfaat


bagi seluruh peserta.
2. Tidak ada biaya transaksi, pajak atau hambatan perdagangan lainnya.
3. Harga tidak dapat dipengaruhi oleh perdagangan satu orang atau lembaga.
Fama (1970) juga menjelaskan bahwa terdapat 3 (tiga) macam bentuk utama
dari efisiensi pasar berdasarkan 3 (tiga) macam informasi yaitu, informasi masa lalu,
informasi sekarang yang sedang dipublikasikan dan informasi privat sebagai berikut:
1. Efisiensi pasar dalam bentuk lemah (Weak Form)
Pasar yang harga-harga sekuritasnya secara penuh mencerminkan (fully reflect)
informasi masa lalu. Hal ini sehubungan dengan random walk theory (teori
langkah acak) yang menyatakan bahwa data masa lalu tidak dapat digunakan
untuk memprediksi harga sekarang. Sehingga investor tidak dapat menggunakan
informasi masa lalu untuk mendapatkan keuntungan yang tidak normal
(abnormal return).
2. Efisiensi pasar dalam bentuk setengah kuat (Semi Strong Form)
Pasar yang harga-harga dari sekuritasnya secara penuh mencerminkan (fully
reflect) semua informasi yang dipublikasikan. Pada pasar ini tidak ada investor
yang dapat menggunakan informasi yang dipublikasikan untuk mendapatkan
abnormal return dalam jangka waktu yang lama.
3. Efisiensi pasar dalam bentuk kuat (Strong Form)

16

Pasar yang harga-harga dari sekuritasnya secara penuh mencerminkan (fully


reflect) semua informasi termasuk informasi privat. Pada pasar ini tidak ada
investor yang memperoleh keuntungan tidak normal (abnormal return) karena
memiliki informasi privat.
Berbagai penelitian dilakukan oleh para peneliti untuk mengetahui apakah
suatu pasar modal dalam kondisi weak form, semi strong form, atau strong form
dengan melakukan tes empirik untuk menguji reaksi harga saham terhadap suatu
informasi yang baru. Adapun metode yang digunakan adalah dengan cara melakukan
event studies.

2.1.2

Dampak Informasi atau Peristiwa di Pasar Modal


Pengertian informasi di Pasar Modal sebagai termaksud dalam Undang-

undang No. 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal (pasal 1 ayat 4) adalah informasi atau
fakta material adalah informasi atau fakta penting dan relevan mengenai peristiwa,
kejadian atau fakta yang dapat mempengaruhi harga efek pada Bursa Efek atau
keputusan modal, calon pemodal atau pihak lain yang berkepentingan atas informasi
atau fakta tersebut. Berdasarkan pengertian ini tampak bahwa informasi atau
peristiwa yang relevan dengan kondisi pasar modal merupakan sesuatu yang selalu
dicari para pelaku pasar modal dalam upaya melakukan pengambilan keputusan
investasi.

17

Menurut Husnan dkk (2000), apabila suatu pasar modal efisien, maka
pengumuman suatu informasi maupun peristiwa akan mempunyai dampak pada: (i)
kegiatan perdagangan; (ii) variabilitas harga dan tingkat keuntungan; dan (iii) harga
sekuritas. Dengan munculnya informasi baru, maka diharapkan akan terjadi
perubahan harga yang cukup berarti dan sering sehingga akan meningkatkan
varialibilitas tingkat keuntungan. Bilamana suatu informasi ditafsirkan sebagai kabar
buruk, maka harga saham akan mengalami penurunan, dan sebaliknya.
Hubungan antara suatu informasi yang dipublikasikan dengan bursa efek pada
prinsipnya dapat dibagi menjadi 3 (tiga) macam, yakni good news, bad news, dan no
news. Ketiga hubungan tersebut didasarkan pada deviasi dari actual earning dan
expected earning atau dari abnormal return-nya.
Dalam Mac Kinley (1997) dinyatakan bahwa jika actual earning-nya lebih
dari 2,5% menandakan bahwa informasi tersebut adalah good news, dan sebaliknya,
jika expected earning melebihi actual earning lebih dari 2,5% menandakan bahwa
informasi tersebut bad news, sedangkan yang dinyatakan sebagai no news jika actual
return berada diantaranya. Pada kenyataannya adalah sulit untuk menentukan apakah
suatu informasi atau peristiwa akan ditafsirkan sebagai berita baik atau buruk.

2.2 Risiko dan Return


Risiko saham merupakan tingkat ketidakpastian pendapatan yang mungkin
diperoleh dari suatu investasi saham. Menurut Jones (1999), risiko diklasifikasikan
menjadi dua macam, yaitu risiko berdasarkan jenis (type) dan risiko berdasarkan-

18

sumbernya (sources). Ditinjau dari jenisnya, risiko dapat dibagi menjadi dua yaitu
risiko sistematis (risiko pasar) dan risiko non sistematis (risiko unik). Risiko non
sistematis dapat dikurangi melalui diversifikasi portofolio, selama koefisien korelasi
antara saham-saham yang dipilih adalah negatif. Risiko pasar adalah risiko yang
mempengaruhi seluruh aktivitas perusahaan dan menyebabkan seluruh saham untuk
bergerak bersama, karena risiko tersebut terkandung pada semua saham (Husnan,
2000).
Pada dasarnya tujuan seorang investor melakukan investasi adalah untuk
memperoleh return (penghasilan) atas investasi yang dilakukan. Dalam melakukan
investasi, investor akan memperkirakan berapa tingkat penghasilan yang diharapkan
(expected return) atas investasinya untuk suatu periode tertentu di masa mendatang.
Namun realized return-nya belum tentu sama dengan expected return (lebih tinggi
atau lebih rendah). Selisih antara realized return (actual return) dengan expected
return akan dianggap sebagai abnormal return merupakan return suatu sekuritas di
atas yang diharapkan berdasarkan tingkat resikonya.
Ketidakpastian (uncertainty) akan tingkat penghasilan merupakan inti dari
investasi, yaitu investor harus selalu mempertimbangkan unsur ketidakpastian yang
merupakan resiko investasi. Risiko tersebut dapat disebabkan oleh beberapa hal
antara lain: interest rate risk, market risk, inflation risk, business risk, financial risk,
liquidity risk, exchange rate risk, serta country risk. Jadi risiko menunjukkan
kemungkinan bahwa realized return akan berbeda dengan expected return.

19

Pada peristiwa yang berkaitan dengan kebijakan fiskal dan moneter pada suatu
negara seperti pengumuman pemerintah akan mendivestasi BCA dalam rangka
memperbaiki kondisi perekonomian nasional, maka kecenderungannya risiko yang
muncul adalah exchange rate risk. Efek yang muncul karena event tersebut adalah
investor harus mempertimbangkan kembali trade-off antara return dan risk pada 2
(dua) jenis pasar yaitu antara pasar uang dan pasar modal.

2. 3 Event Studies
Event Studies merupakan suatu analisis empiris terhadap perilaku perubahan
harga saham yang disebabkan oleh suatu event atau merupakan metode untuk
meneliti tingkat efisiensi suatu pasar modal, dengan tujuan untuk:
1. Menghitung apakah abnormal return yang diperoleh pemegang saham berkenaan
dengan adanya suatu event yang spesifik, misalnya: pengumuman laporan
keuangan, pengumuman pemerintah, dan lain-lain.
2. Menguji reaksi harga saham terhadap beberapa event melalui observasi dari
harga-harga saham di sekitar kejadian.
P.Paterson (1989) mendefinisikan event studies adalah suatu pengamatan
mengenai pergerakan harga saham di pasar modal untuk mengetahui apakah ada
abnormal return yang diperoleh pemegang saham akibat dari suatu peristiwa tertentu.
Berdasarkan pengertian diatas tampak bahwa sebenarnya event studies dapat
digunakan untuk melihat reaksi pasar modal (dengan pendekatan pergerakan harga-

20

saham) terhadap suatu peristiwa tertentu. Sejalan dengan tujuan itu, event studies
juga dapat digunakan untuk menguji hipotesis pasar efisien (efficient market
hypothesis) pada bentuk setengah kuat (semi-strong form).
P. Paterson (1986) juga menjelaskan parameter waktu yang dipakai dalam
event studies biasanya diestimasi sebagai berikut:
a. Harian (daily studies) adalah antara 100 hari sampai dengan 300 hari.
b. Bulanan (monthly studies) adalah antara 24 bulan hingga 60 bulan.
Sedangkan panjang event period adalah:
a. 21 sampai dengan 121 hari untuk studi harian.
b. 25 sampai dengan 121 bulan untuk studi bulanan (monthly studies)
Pola waktu dalam penelitian event study ini dapat digambarkan sebagai
berikut:
Periode estimasi

tb

Periode kejadian

t pre

te

t post

Gambar 1: Pola Waktu Penelitian Event Studies


Di mana:
t b:

awal periode yang digunakan estimasi nilai keuntungan saham yang normal.

t pre: awal periode dimulai digunakan perhitungan abnormal return.


t e:

periode peristiwa (saat kejadian)

t post: akhir periode yang digunakan untuk menghitung abnormal return.

21

Asumsi yang mendasari event studies dinyatakan oleh Mc. William (1997)
sebagai berikut:
1. Market efficiency (pasar dalam kondisi yang efisien)
2. Unanticipated event (event tidak diantisipasi)
3. Tidak terdapat counfounding effect (efek yang menimbulkan bias selama event).
Pasar dikatakan efisien (Market efficieny), harga saham telah merefleksikan
semua informasi yang relevan bagi pemodal/investor. Pada penelitian sebelumnya
efisiensi pasar di BEJ adalah efisiensi dalam bentuk lemah menjadi setengah kuat
(Suad Husnan, 1991; Sianturi,1996)
Event yang terjadi selama masa penelitian adalah event yang diumumkan
secara luas. Sebelumya pasar tidak mempunyai informasi tentang event dan trader
memperoleh informasi tentang event tersebut dari pengumuman yang disebarluaskan.
Persyaratan lain dalan event studies berikutnya adalah tidak terdapat efek atau
pengaruh lain yang dapat mengacaukan event selama tersebut berlangsung. Asumsi
ini didasarkan keadaan dimana peneliti telah mengisolasikan efek suatu event dari
efek event lainnya. Mc. William (1997) menyebutkan bahwa event yang dapat
mengacaukan analisa antara lain seperti pengumuman deviden, rencana merger,
adanya kontrak dengan pemerintah, adanya produk baru, adanya pendapatan yang
tidak diharapkan, penggantian posisi kunci di pihak eksekutif, dan lain-lain sehingga
semakin panjang suatu periode penelitian yang dilakukan, akan semakin sulit untuk
mengontrol adanya variabel-variabel lain yang dapat mencemari hasil analisis.

22

Cara-cara mengontrol variabel-variabel yang mencemari hasil analisis (Foster


1986) menyebutkan sebagai berikut:
1. Mengeleminir saham perusahaan yang mempunyai counfounding event
2. Membagi saham-saham perusahaan yang masuk ke dalam sampel ke dalam
kelompok-kelompok yang mengalami counfounding event yang sama.
3. Mengeleminasi saham-saham perusahaan pada hari dimana saham tersebut
mengalami counfounding event.
Pada penelitian ini penulis akan menggunakan daily studies dengan range 7
hari sebelum dan 7 hari sesudah event. Singkatnya event period tersebut dikarenakan
pada kondisi politik, ekonomi, keamanan nasional dalam kondisi abnormal dan
rentan terhadap setiap perubahan. Selain itu juga untuk menghindari bias akibat
masuknya pengaruh event lain yang mungkin berpengaruh terhadap hasil penelitian.

2.4 Model Indeks Tunggal


Dalam event studies, metodologinya menggunakan indeks model, yaitu model
yang menyatakan bahwa return sekuritas ditentukan oleh faktor pasar (faktor indeks
dan faktor unik perusahaan). Konsep Model Indeks Tunggal ini mengacu kepada
adanya korelasi antara indeks pasar yang tersedia seperti indeks harga saham dengan
harga-harga saham itu.
Elton & Gruber (1999), menyatakan bahwa konsep korelasi antara perubahan
tingkat keuntungan indeks pasar dengan tingkat keuntungan suatu saham dinyatakan
dalam persamaan sebagai berikut:

Ri = i + i Rm

23

Ri = tingkat keuntungan suatu saham I


i = bagian tingkat keuntungan saham i yang tidak dipengaruhi oleh perubahan harga
pasar atau variabel acak (intercept)
i = beta yang merupakan parameter pengukur perubahan yang diharapkan pada i
seandainya terjadi perubahan pada Rm
Rm = tingkat keuntungan indeks pasar, variabel ini merupakan variabel acak.

Suad Husnan (2000) menjelaskan bahwa salah satu pertimbangan penggunaan


indeks tunggal adalah untuk mengurangi jumlah variabel yang akan ditaksir. Dalam
hal ini portfolio, harga akan menjadi harga beta portfolio yaitu rata-rata tertimbang
dari beta saham-saham yang membentuk portfolio tersebut yang dirumuskan dengan:

Beta portfolio umumnya lebih akurat dari beta sekuritas individual


dikarenakan sebagai berikut:
a. Kemungkina perubahan Beta dari waktu ke waktu. Ada suatu kemungkinan Beta
suatu sekuritas berubah menjadi besar, ada pila yang mengecil. Pembentukan
portfolio akan meng-off-set (saling meniadakan) perubahan tersebut atau
minimum mengecilkan.

24

b. Penafsiran Beta selalu mengandung unsur kesalahan acak (random error).


Pembentukan portfolio memungkinkan me-limited-kan (memperkecil) kesalahan
tersebut. semakin banyak jumlah sekuritas yang digunakan untuk membentuk
suatu portfolio, semakin besar koefisien determinasinya. Beta historis akan
merupakan predictor Beta masa depan yang lebih baik dibanding Beta sekuritas
individual.
Persamaan dasar indeks tunggal menunjukkan bahwa return suatu sekuritas
terdiri dari return yang unik yang diwakili oleh i dan tingkat keuntungan yang
berhubungan dengan pasar (market related return) yang diwakili oleh i.Rm.
Model indeks tunggal ini umumnya dibedakan dengan Model Markowitz
(Model Indeks berganda atau Mean Variance Model), yang bertitik tolak pada ukuran
resiko sistematis dan menganggap bahwa resiko sistematis ditentukan oleh kovarians
antar sekuritas dari kombinasi aktiva yang berisiko, sedangkan, model indeks tunggal
risiko sistematis dipengaruhi oleh pasar (Market Related Return) yaitu i.Rm. model
indeks tunggal ini merupakan penyederhanaan dari perhitungan model Markowitz
dalam analisis portfolio, disamping itu model indeks tunggal tersebut juga dapat
digunakan untuk menghitung expected return dan risiko portfolio (Jogianto,2000).
Selain itu terdapat beberapa cara atau model lain dalam mengukur tingkat
keuntungan saham antara lain:
1. Mean-adjusted return model, yang mengukur return saham rata-rata dari suatu
saham j selama t hari tertentu dengan rumus sebagai berikut:

25

jt

j = 1

Pengukuran abnormal return dirumuskan dengan:


AR

= R

jt

jt

2. Market-adjusted return model, dimana expected return sekuritas/saham adalah


sama dengan menggunakan market return. Saham-saham yang ada dipasar
langsung dibandingkan dengan semua sekuritas.
Rumus yang digunakan yaitu:

jt

Pengukuran abnormal return dirumuskan dengan:


AR

jt

= R jt R mt

2.5 Trading Volume Activity (TVA)


Variasi lain dari pengujian event adalah dengan melihat variabel-variabel
tertentu di sekitar event. Variabel yang bisa dilihat adalah aktivitas volume
perdagangan (trading volume activity) di sekitar dan pada saat event. Perhitungan
TVA

dilakukan

dengan

membandingkan

jumlah

saham

perusahaan

yang

26

diperdagangkan dalam suatu periode tertentu dengan keseluruhan jumlah saham


beredar perusahaan tersebut pada kurun waktu yang sama. Kegiatan volume
perdagangan akan dilihat melalui indikator aktivitas volume perdagangan yang
dinyatakan sebagai berikut:
Jumlah saham perusahaan j yang diperdagangkan pada hari ke-t
TVA jt =
Jumlah saham perusahaan j yang beredar pada hari ke-t
Aktivitas volume perdagangan digunakan untuk melihat apakah investor
menilai suatu peristiwa, dalam arti apakah informasi tersebut membuat keputusan
perdagangan di atas adalah keputusan perdagangan yang normal. Ukuran tersebut
tidak membedakan antara keputusan pembelian (yang biasa dikaitkan dengan
informasi positif) dan keputusan penjualan (yang biasa dikaitkan dengan informasi
negatif). Jain (1998) menyebutkan, jika pelaku pasar modal tidak setuju dengan
pengaruh suatu pengumuman peristiwa maka seharusnya terjadi peningkatan aktivitas
volume perdagangan. Dilain pihak, jika para pelaku pasar setuju dengan pengaruh
peristiwa tersebut, dalam kegiatan volume perdagangan mungkin tidak terjadi
abnormal perdagangan meskipun terjadi perubahan dalam harga saham.
Pendekatan TVA ini juga digunakan untuk menguji hipotesis pasar efisien
pada bentuk lemah. Hal ini karena pada pasar yang belum efisien atau efisien dalam
bentuk lemah, perubahan harga belum segera mencerminkan informasi yang ada
sehingga peneliti hanya dapat mengamati reaksi pasar modal melalui pergerakan

27

volume perdagangan pada pasar modal yang diteliti. Ditinjau dari fungsinya, maka
dapat dikatakan bahwa trading volume activity merupakan variasi dari event studies.

2.6 Hasil Penelitian Terdahulu


Penelitian-penelitian yang menggunakan event studies untuk meneliti reaksi
pasar modal terhadap suatu peristiwa telah banyak dilakukan sebelumnya. Peristiwa
yang seringkali dianggap relevan mempengaruhi harga dan aktivitas volume
perdagangan saham suatu perusahaan adalah pengumuman laporan keuangan,
pengumuman laba bersih, pengumuman pembagian dividen dan pengumuman stock
split. Di samping peristiwa yang menyangkut informasi fundamental perusahaan,
event studies juga sering dipergunakan untuk meneliti reaksi pasar modal terhadap
politi, bencana alam, dan lain-lain. Metodologi yang sering digunakan dalam event
studies terbagi sebagai berikut:
a. The Single-Equation Market Model, yang diperkenalkan oleh Fama dan kawankawan pada tahun 1969.
b. Multivariate Regression Model diperkenalkan oleh Schipper dan Thomson (1983)
serta Sert Corntt dan Tehranian (1989 dan 1990)
Dari kedua pendekatan tersebut di atas pendekatan Single Index Model yang paling
sering digunakan karena lebih sederhana.
Beberapa penelitian

yang menggunakan model indeks tunggal dengan

masing-masing eventnya antara lain:


a. Financial statement announcement event

28

Penelitian mengenai reaksi saham terhadap event pengumuman laporan


keuangan pasar modal di Indonesia dilakukan oleh Suad Husnan dkk.(1996),
dengan kesimpulan bahwa pasar modal di Indonesia dapat dikategorikan semi
strong. Laporan keuangan yang diamati adalah laporan keuangan bulan
Desember 1993 dan laporan keuangan bulan Maret 1994, dengan asumsi akan
ada perbedaan reaksi pasar terhadap kedua jenis laporan keuangan tersebut,
karena laporan keuangan bulan Desember 1993 merupakan laporan keuangan
bulan maret 1994 merupakan laporan keuangan intern yang tidak diaudit.
Hasil yang diperoleh dari penelitian ini adalah bahwa aktivitas volume
perdagangan relatif lebih tinggi pada hari pengumuman laporan keuangan
dibandingkan dengan aktivitas volume perdagangan di luar pengumuman
laporan keuangan. Laporan keuangan bulan Desember 1993 mempunyai
dampak yang lebih besar dibandingkan dengan laporan keuangan bulan Maret
1994.
b. Stock Split
Penelitian mengenai reaksi saham terhadap event pengumuman stock split
dilakukan oleh Fama, Fisher, Jensen & Roll (1969) dengan kesimpulan
bahwa pasar NYSE yang efisien bentuk setengah kuat karena tidak adanya
reaksi pasar dari stock split, sedangkan Charest (1978) menemukan bahwa
abnormal return hanya terjadi pada hari setelah stock split diusulkan, tetapi
secara umum pasar tampaknya efisien terhadap stock split.

29

c. Dividen Announcement.
Penelitian mengenai reaksi saham terhadap event pengumuman deviden
dilakukan oleh Miller & Modigliani (1961) yang menemukan bahwa deviden
sifatnya adalah tidak relevan di dalam menentukan nilai dari perusahaan;
Watts (1973,1976), Ang (1975) & Gonedes (1978) tidak menemukan bahwa
dividen mengandung informasi dan lain-lain.
d. Incident/accident event
Kalra, Henderson Jr dan Raines (1993), meneliti tentang reaksi pasar modal
Amerika Serikat (New York Stock Exchange) terhadap pengaruh bocornya
reaktor nuklir di Chernobyl, Uni Sovyet. Hasil penelitian menemukan reaksi
negatif

(abnormal return negatif) karena event-nya tergolong bad news

terhadap peristiwa itu pada saham perusahaan-perusahaan Amerika Serikat


yang listed di NYSE yang menggunakan sumber tenaga nuklir dalam proses
produksinya
e. Political Event
Marwan Asri (1996), melakukan event studies dengan mengamati pergerakan
harga saham emiten Amerika Serikat di New York Stock Exchange (NYSE)
yang memiliki subsidiary dalam berbagai bentuk di Jepang akibat informasi
mengenai mundurnya Perdana Menteri Jepang, Noburu Takeshita. Hasil yang
diperoleh adalah adanya abnormal return yang signifikan sejalan dengan
berita perkembangan kejadian itu pada beberapa hari sebelum event-day serta
pada hari kedua dan sejak hari ke-7 setelah event day.

30

f. Monetary & fiscal event


Cornett & Tehranian (1989 dan 1990) meneliti reaksi harga saham terhadap
deregulasi lembaga pendanaan; Akta (1980) mengenai pengendalian moneter
dengan menggunakan model indeks berganda (Multivariate Regression
Model).

31

BAB III
METODOLOGI PENELITIAN

3.1 Ruang Lingkup Penelitian


Tujuan dari penelitian ini adalah untuk meneliti reaksi pasar modal terhadap
peristiwa penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA 12 Maret 2002.
Ruang lingkup penelitian dibatasi pada pemilihan metodologi yang meneliti
pergerakan harga saham dan volume perdagangan. Model yang digunakan untuk
melihat pergerakan harga saham dalam penelitian ini adalah Market adjusted Model,
yaitu model yang menganggap bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi
return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut. Dengan
menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk
membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama
dengan indeks pasar. Sedangkan untuk mengamati dampak event terhadap volume
perdagangan saham dipergunakan model Trading Volume Activity (TVA).
Data yang digunakan adalah harga (kurs) saham harian pada saham yang
termasuk dalam 50 Biggest Market Capitalization dari 303 saham yang terdaftar di
bursa efek Jakarta periode bulan Maret 2002. Saham-saham tersebut dipilih dengan
alasan termasuk kategori saham likuid dan dianggap bisa mewakili reaksi pasar
terhadap informasi sekitar peristiwa penundaan pengumuman pemenang tender
divestasi BCA.

32

3.1.1 Identifikasi Peristiwa (Event)


Event date adalah tanggal 12 Maret 2002 dengan perhitungan saham 7 hari,
sebelum dan 7 hari sesudah event date. Hal itu untuk mengetahui pada periode mana
yang terjadi reaksi yang sesungguhnya dan tidak dipengaruhi oleh event lain yang
menyebabkan reaksi saham tersebut menjadi bias. Sehingga periode tersebut menjadi
perhatian utama dalam perhitungan abnormal return dan pengujian hipotesa
selanjutnya. Sehingga perhatian utama dari studi ini pada aspek harga saham dan
volume perdagangan, dengan melihat apakah harga saham bereaksi secara cepat pada
saat pengumuman pemerintah tersebut dan terjadi perbedaan rata-rata volume
perdagangan sebelum dan sesudah penundaan pengumuman pemenang tender
divestasi BCA.

3.1.2 Pasar Modal yang Diteliti


Pasar modal yang diteliti adalah Bursa Efek Jakarta (BEJ) dengan
pertimbangan BEJ merupakan bursa efek terbesar di Indonesia, baik skala aktivitas
volume perdagangan maupun jumlah perusahaan yang tercatat dalam bursa (emiten).

3.1.3 Pemilihan Populasi dan Penentuan Sampel


Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh saham-saham perusahaan yang
tercatat pada Bursa Efek Jakarta. Jumlah emiten yang tecatat di Bursa Efek Jakarta
hingga 12 Maret 2002 adalah sebanyak 303 perusahaan dan terdiri dari 99 bidang.

33

Dari jumlah tersebut, diambil 35 saham yang sangat likuid yang terdaftar pada
periode bulan Maret 2002, dengan dasar kriteria sebagai berikut:
1. Saham-saham tersebut sangat rentan terhadap setiap informasi yang bersifat
makro yang masuk ke pasar modal.
2. Saham-saham tersebut terdiri dari berbagai sektor/bidang usaha yang beragam.
3. Saham-saham tersebut termasuk saham-saham yang memiliki trading frequency
yang tinggi untuk daily transaction.
Atas dasar kriteria tersebut diharapkan tidak terjadi bias atas penelitian ini,
karena saham-saham yang tidak aktif (pasif) dihilangkan untuk tujuan menghindari
adanya bias. Daftar ke-35 sampel saham yang menjadi bahan penelitian dalam
penelitian internship ini terdapat dalam tabel 3.1
Tabel 3.1: Nama-nama perusahaan yang dijadikan sampel per maret 2002
No
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17

Kode
AALI
ANTM
ASGR
ASII
AUTO
BHIT
BMTR
CMNP
FASW
GGRM
GJTL
HMSP
INDF
INKP
INTP
ISAT
KLBF

Perusahaan
Astra Argo Lestari
Aneka Tambang
Astra Grphia
Astra Internasional
Astra Otoparts
Bhakti Investama
Bimantara Citra
Citra Marga Nusaphala
Fajar Surya Wisesa
Gudang Garam
Gajah Tunggal
Hanjaya Mandala Sampoerna
Indofood Sukses Makmur
Indah Kiat Pulp & Paper Coorporation
Indocement tunggal Prakarsa
Indosat
Kalbe Farma

34

No
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35

Kode
LPBN
LPLI
LPPS
MEDC
MKDO
MLIA
MLPL
MPPA
MTDL
PNBN
RALS
RMBA
SMGR
TINS
TLKM
TSPC
ULTJ
UNTR

Perusahaan
Lippo Bank
Asuransi Lippo E-NET
Lippo Securities
Medco Energi Internasional
Makindo
Mulia Idustrindo
Multipolar Cooporatin
Matahari Putra Prima
Metrodata Electronics
Pan Indonesia
Ramayana Lestari Sentosa
Rimba Niaga Idola

Semen Gresik
Tambang Timah (Persero)

Telekomunikasi Indonesia
Tempo Scan Pacipic

Ultra Jaya Milk Industri


Unnited Tractor

Dengan demikian sampel tersebut cukup mewakili bidang-bidang yang akan terkena
dampaknya apabila terjadi informasi atau pengumuman yang bersifat makro.
3.2 Tahap Analisis
Tahapan yang ditempuh pada penelitian ini dari mengidentifikasi event date
sampai dengan ditemukannya Average Abnormal Return dan Cumulative Average
Abnormal Return dengan tahapan sebagai berikut:
a. Tahap pertama, yaitu dengan mengidentifikasi event date atau menemukan event
date yaitu pada saat penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA
pada tanggal 12 Maret 2002

sampai dengan waktu yang tidak ditentukan.

Sehingga event lainnya yang memiliki dampak secara makro yaitu keputusan
pemerintah terhadap rencana 51% saham BCA itu sendiri.

35

b. Pada tahap kedua menentukan range periode waktu reaksi harga saham terhadap
pengumuman tersebut (evet window). Event window-nya dipilih hanya t-7 sampai
dengan t+7.
c. Tahap ketiga, menghitung expected return dan abnormal return pada periode
yang terpilih. Pada perhitungan expected return digunakan pendekatan market
adjusted model dengan menganggap bahwa penduga yang terbaik untuk
mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut
sehingga tidak menggunakan periode estimasi.
d. Tahap keempat, setelah dihitung average abnormal return saham pada saat t
(hari) masing-masing saham pada saat sebelum dan sesudah event date. Nilai
average abnormal return tersebut kemudian diuji dengan t-statistic (sampel kecil)
pada masing-masing t (hari). Apabila hasil pengujian pada hari tertentu
menunjukkan harga signifikan (level of significan). Selanjutnya diteruskan
dengan melakukan uji beda 2 (dua) mean antara t-7 dengan t+7 untuk mengetahui
apakah terdapat perbedaan yang signifikan antara sebelum dan sesudah event
date.
e. Tahap kelima, karena reaksi tersebut terjadi selama beberapa hari, maka
diperluhkan pula untuk menghitung Cumulative Average Abnormal Return
(CAAR) yang merupakan total Average Abnormal Return, mulai t-7 sampai
dengan t+7. CAAR akan menunjukkan total reaksi harga selama event window.

36

3.3 Perumusan Model Analisis


a. Perhitungan abnormal return.
-

Menghitung actual return (realized return), hasilnya dalam satuan


desimal.
Rumus yang digunakan yaitu:

R j ,t =

Pn Pn 1
Pn 1

Menghitung expected return dengan Market-adjusted model


Rumus yang digunakan yaitu:
R jt* = Rm
Pengukuran abnormal return dirumuskan dengan|
AR jt = Rjt - Rmt

Menghitung average abnormal return masing-masing saham


n

AR n ,t =

AR

j ,t

j =1

Di mana n = jumlah seluruh saham yang diteliti.


-

Menghitung cummulative average abnormal return masing-masing


saham pada hari ke-t selama event period, dengan rumus:

37

t = +7

CAAR =

AR

T = 7

j ,t

b. Perhitungan Aktiva Volume Perdagangan Saham


1. Menghitung aktivitas volume perdagangan masing-masing saham
selama event period, dengan rumus:
Jumlah saham perusahaan j yang diperdagangkan pada hari ke-t
TVA j,t =
Jumlah saham perusahaan j yang beredar pada hari ke t
2. Menghitung rata-rata aktiva volume perdagangan seluruh saham
selama event period, dengan rumus:
n

TVA

j ,t

TVA

j ,t

j ,t

Cara ini merupakan variasi untuk meneliti reaksi pasar terhadap suatu
informasi.
3.4 Pengujian Hipotesis
1. Merumuskan hipotesis nol (H0) dan hipotesis alternatif (Ha):
a. Hipotesis 1
(1) Hipotesis 1a
Melakukan uji hipotesis untuk membuktikan apakah ada reaksi pasar
terhadap suatu peristiwa, dengan rumusan yaitu:

38

H0

: AR N,t

= 0; Average abnormal return (AAR) harian

sekitar
periode

penundaan

pengumuman

pemenang tender divestasi BCA secara


signifikan tidak berbeda dengan nol.
Ha

: AR N,t

0; Avarage abnormal return (AAR) harian

sekitar
periode penundaan pengumuman pemenang
tender divestasi BCA secara signifikan
berbeda dengan nol.
(2) Hipotesis 1b
Melakukan uji hipotesis terhadap aktivitas volume perdagangan
(trading volume activity/ TVA) dengan rumusan yaitu:
H0

: TVA N,saat

= TVA N,sekitar ; Average trading volume activity


(ATVA) pada saat terjadinya penundaan
pengumuman pemenang tender divestasi
BCA sama dengan Average Trading Volume
Activity sekitar pengumuman.

Ha

: TVA N,saat

TVA N,sekitar ; Average trading volume activity


(ATVA) pada saat terjadinya penundaan
pengumuman pemenang tender divestasi BCA

39

berbeda dengan Average volume trading


activity sekitar pengumuman.
b. Hipotesis 2a
(1) Hipotesis 2a, terhadap abnormal return
Melakukan uji hipotesis untuk membuktikan apakah ada reaksi pasar
sebelum dan sesudah peristiwa penundaan pemenang tender divestasi
BCA dengan rumus yaitu:
H0

: AR N,sebelum

= AR N,sesudah
Average abnormal return (AAR) harian
sesudah periode penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA secara
signifiksn tidak berbeda dengan average
abnormal return sebelum pengumuman.

Ha

: AR N,sebelum

AR N,sesudah
Average abnormal return (AAR) harian
sesudah periode penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA secara
signifikan berbeda dengan average abnormal
return sebelum pengumuman

40

(2) Hipotesis 2b, terhadap aktivitas volume perdagangan.


Melakukan uji hipotesis terhadap aktivitas volume perdagangan
dengan rumusan yaitu:
H0

: TVA N, sebelum

= TVA N,sesudah
Average trading volume activity (ATVA)
sesudah periode penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA sama dengan
Average Trading Volume Activity sebelum
pengumuman.

Ha

: TVA N,sebelum

TVA N, sesudah
Average trading volume activity (ATVA)
sesudah periode penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA berbeda
dengan Average Trading Volume Activity
sebelum pengumuman.

2. Melakukan uji signifikansi untuk memperoleh nilai t-hitung menggunakan


perangkat SPSS 10. Untuk masing-masing hari ke-t selama periode kejadian,
tingkat signifikansi 2 arah (two tailed test) dengan = 0,005 dan = 0,010
(level of confidence 95% dan 90%) dengan degree of freedom (df) sebesar na
+ nb 2.

41

3. Menentukan kriteria pengujian hipotesis yaitu:


-

H0 ditolak bila t-hitung < (-t /2) atau t-hitung > t /2.

Ha diterima bila t /2 < t-hitung > t /2.

4. Membuat suatu kesimpulan atas hasil pengujian pada setiap hipotesis yang
dibuat.

42

BAB IV
ANALISA HASIL PENELITIAN

4.1 Analisis Hasil Penelitian


Penentuan periode kejadian (event period) selama 7 (tujuh) hari sebelum (t-7)
dan 7 (tujuh) hari sesudah event period (t+7) didasarkan atas perhitungan actual
return selama periode kejadian banyak sekali kejadian yang memungkinkan untuk
perubahan akibat masih rentannya kondisi sosial, ekonomi, politik serta keamanaan
yang sangat berpengaruh terhadap keputusan investor. Berdasarkan perhitungan dan
grafik tampak bahwa pada periode kejadian tersebut reaksi pasar sangat cepat
(fluktuatif) sebab event period tersebut berbagai isu baik politik, ekonomi, keamanan
banyak dilontarkan

baik pemerintah, perusahaan atau individu, yang langsung

diantisipasi oleh masyarakat termasuk para investor.


Salah satu isu penting dan sangat berpengaruh pada waktu itu adalah masih
terjadinya kontradiksi antara stakesholder yang menolak dilakukannya divestasi
dengan Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) yang menginginkan
dilakukannya divestasi atas 51 % saham BCA secepatnya. Hal ini terjadi karena para
stakesholder yang menolak dilakukannya divestasi berpendapat bahwa akan menjadi
simbol suatu kapitalis karena mengambil paling tidak Rp. 470 triliun aset nasional
sesuai rencana pemerintah melakukan privatisasi, sehingga menimbulkan

rasa

ketakutan yang luar biasa dari ribuan karyawan BCA akan kehilangan pekerjaan
mereka. Sedangkan BPPN berpendapat jika dilakukannya divestasi BCA pada saat ini

43

dapat dijadikan Bankmark bagi masuknya investor asing ke Indonesia yang akan
dapat membantu dalam mengatasi keuangan negara.
Setelah melalui penyeleksian yang sangat ketat akhirnya hanya terpilih dua
bidder yang memberikan penawaran yang cukup tinggi, dan pemerintah telah
menetapkan tanggal akan di umumkannya siapa yang akan menjadi pemenang tender
51% saham BCA pada tanggal 12 Maret 2002. Tanpa diduga pada saat yang telah
ditunggu-tunggu tanggal 12 Maret 2002, pemerintah mengumumkan bahwa
pengumuman pemenang tender divestasi BCA ditunda sampai dengan waktu yang
tidak ditentukan. Dari hasil pengamatan selama event period tersebut (t-7; t+7)
tampak pada awalnya pasar belum bereaksi, tetapi mulai pada hari ke 4 (empat)
sebelum event date mulai terjadi reaksi pasar sampai dengan 7 (tujuh) hari setelah
event day yang tercermin pada grafik 4.1
Sesuai dengan prosedur rumusan pengujian hipotesa, average abnormal return
(AAR) dan Cummulative abnormal return (CAAR) diperoleh seperti pada tabel 4.1

RETURN

GRAFIK AAR & CAAR PADA EVENT PERIOD

2.5
2
1.5
1
0.5
0
-0.5

AAR
CAAR

-7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7
HARI KE - T

44

Tabel 4.1
AVERAGE ABNORMAL RETUTN DAN CUMMULATIVE AVERAGE ABNORMAL
RETURN
7 HARI SEBELUM (T-7) SAMPAI DENGAN 7 HARI SESUDAH (T+7)
HARI

AAR

t-hitung

CAAR

(t)
-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
7

90%
95%
0.025346595 0.057** 0.057*
-0.001503213
0.907
0.907
-0.007147425
0.331
0.331
-0.012153489
0.354
0.354
0.095530085 0**
0*
-0.078512189 0**
0*
-0.219593553 0**
0*
0.052604637 0**
0*
0.068640493 0**
0*
0.034404027 0**
0*
0.015480426 0.057** 0.057*
0.044254187 0.002** 0.002*
-0.03370271 0**
0*
1.92716138 0.001** 0.001*
-0.005425858
0.593
0.593

0.001689773
-0.000100214
-0.000476495
-0.000810233
0.006368672
-0.005234146
-0.01463957
0.003506976
0.004576033
0.002293602
0.001032028
0.002950279
-0.002246847
0.128477425
-0.000361724

Keterangan:
* Signifikan pada level 95%, two tail test, df = 34 (t-tabel = 1.6901)
** Signifikan pada level 90%, two tail test, df = 34 (t-tabel = 1.3065)

4.2 Pengujian Hipotesis


a) Pengujian Reaksi Pasar
(1) Hipotesis 1a, yaitu:
H0

: AR N,t = 0; Average Abnormal Return (AAR) harian di


sekitar

peristiwa

pengumuman,

signifikan tidak berbeda dengan nol.


Ha

: AR N,t 0; Average Abnormal Return (AAR) harian di

secara

45

sekitar peristiwa pengumuman, secara signifikan


berbeda dengan nol.
Berdasarkan hasil pengujian dengan menggunakan test t-statistik (two tailed test)
pada tingkat kepercayaan 90%, 0.05 dan 95%, 0.025) dari average abnormal
return yang terdapat pada tabel 4.1 hampir semua menghasilkan abnormal return
yang positif , 7 (tujuh) Average Abnormal Return (AAR) yang signifikan positif,
yaitu:
1. t-7 = 1.967
2. t-3 = 7.390
3. t+1 = 4.383
4. t+2 = 4.679
5. t+3 = 1.970
6. t+4 = 3.430
7. t+6 = 3.733
Masing-masing pada derajat kepercayaan 90% dan 95%.
Munculnya abnormal return yang signifikan pada t-7, t-3, t+1, t+2, t+3, t+4,
dan t+6, semua dengan abnormal return yang positif. Hal ini menunjukkan bahwa
dengan adanya informasi pengumuman pemenang tender divestasi BCA sampai
dengan Ho (saat diumumkannya penundaan pengumuman pemenang tender divestasi
BCA) pasar sangat berfluktuatif., bahkan hari-hari menjelang event date sampai
dengan event date pasar tetap memberikan gain (abnormal return) yang positif

46

kepada investor. Data ini membuktikan bahwa adanya reaksi dari pasar modal
Indonesia terhadap peristiwa yang terjadi, bahkan sejak t+1 para investor tetap berani
berspekulasi terhadap berbagai saham unggulan yang ada di lantai bursa. Kendati
dibayangi spekulasi jual beli selektif, perdagangan saham pilihan berlangsung cukup
marak. Pelaku pasar modal tampak optimis terhadap rencana divestasi lanjutan bank
go publik oleh pemerintah akan berhasil dengan baik. Peristiwa ini mengindikasikan
bahwa ada harapan perekonomian Indonesia akan membaik sehingga membuat para
investor semakin berani berspekulasi yang diikuti terlihatnya kesungguhan
pemerintah dalam menghadapi masalah.
Setelah pemerintah mengumumkan untuk menunda pengumuman pemenang
tender atas 51% saham BCA pada tanggal 12 Maret 2002. Terlihat pada t+2 para
investor melihat perkembangan yang masih berfluktuasi bahkan cenderung turun,
sehingga para investor banyak mengambil keputusan dalam posisi jual. Strategi ini
menyebabkan harga saham terus mengalami penurunan hingga t+4.
Berdasarkan kriteria pengujian hipotesis yaitu mengenai:

Ho ditolak bila t / 2 > t-hitung > t / 2, dan

Ha diterima bila t /2 < t-hitung < t / 2

Maka Ho gagal diterima dan Ha (hipotesa alternatif) diterima pada seluruh hari
pengamatan atau pada t-7, t-3, t+1, t+2, t+3, t+4, t+6.

47

(2) Hipotesa 1b, yaitu:


Ho

: TVA N,saat = TVA N,sekitar ;

Average trading volume Activity (ATVA) pada saat terjadinya


peristiwa secara signifikan tidak berbeda dengan Average Trading
Volume Activity sekitar peristiwa pengumuman.
Ha

: TVA N,saat TVA N,sekitar ;


Average trading volume activity

(ATVA) pada saat terjadinya

peristiwa secara signifikan berbeda dengan Average Trading


Volume Activity sekitar peristiwa pengumuman.
Hipotesa 1b adalah untuk memperkuat hipotesis 1a, karena variabel yang
diuji adalah aktivitas volume perdagangan yang diharapkan dapat mengukur reaksi
pasar yang tidak tercermin pada harga saham atau abnormal return (tabel 4.2 dan
gambar 4.2).
Hasil uji statistik yang dilakukan menunjukkan bahwa tidak terdapat
perbedaan yang signifikan (nilai T-hitung:-214 < t_tabel 2.160) pada aktivitas volume
perdagangan pada saat dan sekitar pengumuman. Hasil uji ini memberikan suatu
kesimpulan yang berbeda dengan hasil uji hipotesis 1a. Berarti pergerakan harga
saham tidak diikuti dengan pergerakan aktivitas perdagangan. Hal ini menunjukkan
bahwa investor terus melakukan strategi menjual, namun peminat/pembeli kurang.
Pada uji hipotesis ini, Ho diterima sedangkan Ha gagal diterima.

48

Tabel 4.2 Hasil Uji Statistik Beda Rata-rata Aktivitas Volume Perdagangan Pada Saat
dan Sekitar Penundaan Pengumuman Pemenang Tender Divestasi BCA.
Hari ke-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1

sekitar
-0.29161
-0.28286
-0.18879
-0.12421
-0.36212
-0.08091
0.06271

1
2
3
4
5
6
7
Rata-rata
Deviasi Std.
Perbedaan
T-hitung
t-tabel
(0.025;13)

0.039346
0.08835
0.166868
0.145378
0.158501
0.28535
0.219378

Hari ke

saat

0.012542

5.60E-02
0.209474
-1.20E-20
-0.214
2.16

A k tiv ita s V o lu m e P e rd a g a n g a n S a h a m S e k ita r P e n u n d a a n P e n g u m u m a n D iv e s ta s i B C A


1

0 .8

0 .6

TVA N,t

0 .4

0 .2

T V A N ,t

0
-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

-0 .2

-0 .4

-0 .6
H a ri k e -t

Gambar 4.2 Aktivitas Volume Perdagangan Saham Sekitar (t-7 dan t+7)

49

b. Uji perbedaan Sebelum dan Sesudah Event Date


(1) Terhadap Abnormal Return
Ho

: AR N, sebelum = AR N,sesudah
Average abnormal return (AAR) harian sebelum dan sesudah
peristiwa pengumuman secara signifikan tidak berbeda.

Ha

: AR N,sebelum N,sesudah
Average abnormal return (AAR) harian sebelum dan sesudah
peristiwa pengumuman secara signifikan berbeda.

Hasil pengujian dengan uji beda 2 (dua) mean menunjukkan angka t-hitung
sebesar 1.348 dengan degree of freedom/ df = 6 dan two tail test sebagaimana
tampak pada tabel 4.3 dan t-tabel = 2.447, yang berarti tidak signifikan atau Ho
diterima karena tidak ada perbedaan yang signifikan antara sebelum kejadian dengan
sesudah kejadian.
Tabel 4.3
Hasil Uji Beda Rata-rata Abnormal Return Saham T-7 dan T+7
Hari

AAR

Hari

AAR

(t)

Sebelum

(t)

Sesudah

-7

0.025346595

0.068640493

-6

-0.001503213

0.034404027

-5

-0.007147425

0.015480426

-4

-0.012153489

0.044254187

-3

0.095530085

-0.033702712

-2

-0.078512189

0.055061754

-1

-0.219593553

-0.005425858

50

Average

-2.80E-02 Average

2.55E-02

Std.Dev

9.90E-02 Std.Dev

3.59E-02

T-hitung

-1.348

t(0.025;6)

2.447

Keterangan: * tidak signifikan pada level 95%, df=6


(2) Terhadap Aktivitas Volume Perdagangan
Ho

: TVA N,sebelum = TVA N,sesudah


Average trading volume activity (ATVA) sebelum peristiwa
pengumuman secara signifikan tidak berbeda dengan rata-rata
aktivitas volume perdagangan sesudah peristiwa pengumuman

Ha

: TVA N,sebelum TVA N,sesudah


Average trading volume activity sebelum peristiwa pengumuman
secara signifikan berbeda dengan rata-rata aktivitas volume
perdagangan sesudah peristiwa pengumuman.

Berdasarkan hasil perhitungan rata-rata aktivitas volume perdagangan


sebelum (TVA N,sebelum) berbeda dengan sesudah peristiwa (TVA N,sesudah) di
mana aktivitas volume perdagangan rata-rata sesudah pengumuman penundaan
divestasi BCA lebih besar dibandingkan sebelum pengumuman. Uji beda 2 (dua)
mean aktivitas volume perdagangan sebelum dan sesudah pengumuman penundaan
divestasi BCA signifikan, di mana t-hitungnya 8.114 dengan degree of freedom / df
= 6, sedangkan t-tabel sebesar 2.447.

51

Tabel 4.4
Hasil Uji Beda Rata-rata Sebelum dan Sesudah Event date T-7 dan T+7
hari ke(t)
-7
-6
-5
-4
-3
-2
-1
Average
Std.Dev
T-Hitung
T-tabel
(0.025;6)

TVA N,T
Sebelum
-0.291608955
-0.285864049
-0.188785009
-0.124210476
-0.362115336
-0.080905177
0.062709728

hari ke(t)
1
2
3
4
5
6
7

-0.1815399 Average
0.1464756 Std.Dev

TVA N,t
sesudah
0.039345747
0.088349826
0.166868147
0.145377882
0.158500707
0.285350386
0.21937839
0.1575959
8.08E-02

-8.114
2.447

Dalam hal pengujian efisiensi pasar modal, berdasarkan hasil pengujian


hipotesis tersebut terdapat 2 (dua) kesimpulan yang berbeda. Pertama, bahwa pasar
modal Indonesia masih dapat dikategorikan dalam bentuk weak form efficiency,
dalam kaitannya dengan informasi secara makro (kebijakan pemerintah), karena
informasi yang tersedia tidak secara langsung/seketika (instant) menggerakkan harga
saham sehingga menciptakan abnormal return yang signifikan. Kedua, dapat
dikatakan pada kategori semi strong form efficiency, sehingga abnormal return yang
diharapkan muncul tidak terjadi secara seketika pada saat penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA. Dari dua kesimpulan tersebut di atas menunjukkan
bahwa pasar modal lambat bereaksi.

52

Atas dasar hasil pengujian kedua hipotesa tersebut di atas, dapat disimpulkan
bahwa pasar modal Indonesia masih dalam kondisi semi strong form efficiency dalam
hal monetary event.
4.3 Konklusi Hasil Penelitian
Reaksi harga saham di pasar modal yang diharapkan dari adanya
pengumuman pemerintah dengan menunda mengumumkan pemenang tender
divestasi BCA ternyata menunjukkan reaksi yang mayoritas signifikan positif, situasi
ini disebabkan pelaku pasar modal dapat terus menyiasati berkurangnya isu positif
segar di BEJ dengan berspekulasi temporer di saham unggulan yang berprospek baik.
Faktor inilah yang menyebabkan adanya reaksi pasar terhadap harga saham di Bursa
efek Jakarta. Selain itu adanya langkah untuk mengantisipasi panasnya kembali suhu
politik nasional akibat adanya penundaan pembentukan Pansus Bullogate II, karena
secara tidak langsung adanya polemik berlarut seperti ini akan mempengaruhi iklim
investasi di Indonesia, termasuk Investasi di pasar modal itu sendiri.
Tabel 4.5 Resume Hasil Pengujian Reaksi Pasar Terhadap Penundaan
Pengumuman Pemenang Tender Divestasi BCA.
Hipotesa
1.a

Event Yang Diuji


Rata-rata abnormal return harian selama event period

1.b

Rata-rata aktivitas volume perdagangan pada saat dan


sekitar event date.

2.a

Rata-rata abnormal return sebelum dan sesudah event


date

2.b

Rata-rata aktivitas volume perdagangan sebelum dan


sesudah event date

Keterangan
Signifikan pada t-7, t-3, t+1,
t+2, t+3, t+4, t+6.
Tidak Signifikan pada level
confidence = 95%
T-hitung = - 214
Tidak signifikan pada level
confidence = 95%
T-hitung = -1.348
signifikan
pada
level
confidence = 95%
T-hitung = - 8.114

53

Berdasarkan hasil resume tersebut di atas, dapat diambil kesimpulan dari


reaksi harga saham dan aktivitas perdagangan saham di Bursa Efek Jakarta saat
diumumkannya penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA tanggal 12
Maret 2002, terjadi reaksi baik pada harga saham maupun volume perdagangan pada
t-7 hingga t+7. Ini menunjukkan bahwa investor jauh hari telah mulai mengantisipasi
akan munculnya penundaan pengumuman dari tanggal yang telah ditetapkan,
sehingga pada saat pemerintah mengumumkan penundaan pengumuman siapa yang
akan menjadi pemenang tender divestasi BCA antara Stanchart dan Farallon, investor
telah melakukan trading activities walaupun jumlah yang relatif kecil.
Hasil uji beda 2 (dua) rata-rata antara sebelum dan sesudah kejadian (event
date) untuk abnormal return

tidak menunjukkan perbedaan yang signifikan

sedangkan untuk aktivitas volume perdagangan saham pada gambar grafik


menunjukkan perbedaan yang signifikan karena satu dari 35 sampel yang digunakan
dalam penelitian ini tidak aktif sampai dengan t-2 dan dari hasil uji statistik
menunjukkan bahwa hasil yang signifikan. Hal ini menunjukkan bahwa harga saham
maupun volume saham yang diperdagangkan di Bursa Efek Jakarta pada hari sekitar
pengumuman bereaksi pada kondisi awal (t-7) dan kondisi akhir (t+7) yang hampir
sama atau pada saat bereaksi terjadi penurunan harga saham, atau terjadi penurunan
transaksi, namun setelah pengaruh reaksi tersebut turun (berkurang) kenaikan atau
fluktuasi tersebut kembali mendekati pada posisi awalnya. Hal ini mengindikasikan
bahwa investor Indonesia masi dikategorikan sebagai trader dan bukan sebagai

54

investor yang risk taker yang berani menyimpan saham sebagai suatu investasi
jangka panjang, yang ini semua tidak terlepas dari kondisi negara Indonesia sendiri.

55

BAB V
KESIMPULAN DAN SARAN

5.1 Kesimpulan
Berdasarkan hasil penelitian dan pembahasan yang telah diuraikan pada bab
sebelumnya dapat disimpulkan sebagai berikut:
1

Reaksi pasar pada hari sekitar penundaan pengumuman pemenang tender


divestasi BCA sangat berfluktuasi karena banyaknya informasi baik yang
relevan maupun tidak (uncertainty information). Pasar modal Indonesia
beraksi yang ditunjukkan oleh rata-rata abnormal return positif dan signifikan
pada periode t-7, t-3, t+1, t+2, t+3, t+4, dan t+6. Reaksi yang ditunjukkan oleh
pasar terhadap harga saham tersebut kurang atraktif, demikian pula dengan
volume saham yang diperdagangkan juga relatif kecil, akibatnya perubahan
Average Abnormal Return (AAR) yang diperoleh investorpun juga relatif
kecil. Pada umumnya pasar bereaksi secara positif, meskipun terjadi beberapa
abnormal return yang signifikan pada hari sekitar penundaan pengumuman
pemenang tender divestasi BCA, namun dari uji beda rata-ratanya
menunjukkan tidak terdapat perbedaan yang signifikan. Pada peristiwa
penundaan pengumuman pemenang tender divestasi BCA, rata-rata aktivitas
volume perdagangan saham setelah peristiwa lebih besar dibandingkan
sebelum peristiwa.

56

Berdasarkan pengujian yang dilakukan, tingkat efisiensi pasar modal


Indonesia (Bursa Efek Jakarta) terhadap kejadian tersebut (monetary event)
dapat dikategorikan sebagai pasar modal dalam bentuk semi strong form.

5.2 Implikasi
Penelitian ini menunjukan bahwa reaksi atas adanya peristiwa (event) tertentu
terhadap harga saham dan perdagangan saham di Bursa Efek Jakarta belum tentu
langsung (seketika) sepenuhnya berpengaruh terhadap harga saham yang
dibentuknya, walaupun informasi yang tersedia sangat relevan. Peristiwa yang masuk
sebagai informasi ke dalam pasar modal tidak terlepas dari faktor lain yang berkaitan
dengan peristiwa tersebut. Hasil penelitian yang dilakukan menunjukkan bahwa
monetary event dalam kondisi sosial, politik, ekonomi yang abnormal, reaksi
perubahan harga saham juga dipengaruhi oleh fluktuasi nilai tukar mata uang Rupiah
terhadap Dollar (exchange rate fluctuation), sehingga mempengaruhi lambatnya
reaksi saham.
Pelaku/pihak yang terkait di bursa saham semakin dituntut untuk memiliki
kepekaan dalam proses pengambilan keputusan portofolio investasinya terhadap
berbagai kejadian atau kegiatan di luar aspek internal emiten yang secara langsung
maupun tidak langsung dapat berpengaruh terhadap fluktuasi harga saham.
5.3 Saran
1. Peneltian ini melihat dari segi harga saham dan volume trading dengan
menggunakan Market Adjusted Model, karena dengan menggunakan ini, maka
tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi,

57

karena return sekuritas yang diestimasikan adalah sama dengan return indeks
pasar. Pada penelitian event studies untuk selanjutnya selain menggunakan market
adjusted model dapat juga menggunakan model-model yang lain untuk menguji
reaksi harga saham terhadap suatu informasi.
2. Bagi saham-saham yang telah dicatatkan pada bursa luar negeri (dual listing),
keputusan pemerintah untuk menunda pengumuman tersebut, meyebabkan tidak
diperolehnya abnormal return dan bahkan kecenderungan akan menurunkan
harga saham itu sendiri dibandingkan dengan saham-saham lainnya yang justru
akan memperoleh actual return.
3. Dalam penelitian ini informasi-informasi lain seperti pengumuman stock split,
pembagian dividen, emisi saham baru, serta peristiwa politik dan ekonomi lainnya
diabaikan. Oleh karena itu pada penelitian selanjutnya informasi-informasi
tersebut sebaiknya diperhatikan sehingga hasil penelitian dapat memberikan hasil
yang lebih lengkap.

REFERENSI
Bloch, Ernest., 1996, Inside Investment Banking, 2nd , Irwin.
Elton, E.J. and Gruber, M.J., 1991, Modern Portofolio Theory, and Invesment
Analysis, 4th Edition, Jonh Wiley & Sons., Inc.
Fama et.all., 1969, The Adjustment Of Stock Prices to New Information,
International Economic Review, Februari.
Fama, Eugene F., 1981, Stock Return, Real Activity Inflation, and Money. The
American Economic Review, Vol.71, No.4 pp.545-565.
Gapenski, Louis C, Bringham, Eugene F., 1998, Intermediate Financial
Management, 7th Edition, The Dryden Press.
H.M, Jogianto., 2000, Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi Kedua, BPFE
Jogjakarta.
Husnan, Suad., 2000, Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisa Sekuritas, Edisi
Ketiga, UPP-AMP YKPN.
Husnan, Suad,dkk., 1996, Dampak Pengumuman Laporan Keuangan Terhadap
Kegiatan Perdagangan saham dan Validitas tingkat keuntungan, KELOLA
Business Review, Edisi No.11/VI/1996 p.110-125.
Jones, Charles P., 1999, Invesment, Analysis and Management, 7th Edition, John
Wiley & Sons, Inc.
Mochtar, Syariel., 2002, Pasca Divestasi BCA, Info Bank No.273, April 2002 h al 9.
Rosenberg, Jerry M., 1993, Dictionary of investing, Rev.Ed., John Wiley 7 Sons Inc.
Sartono,R.Agus., 1998, Manajemen Keuangan, Edisi Ketiga, BPFE Jogjakarta.
Sudomo, Siswanto, Harianto, Farid.,1998, Perangkat dan Teknik Analisis Investasi,
Edisi Pertama, PT Bursa Efek Jakarta.
Winarto,Yasso.,2000, Halo...Siapa Mau Beli BCA, Info Bank edisi Mei No.249/2000.
Hal 28.

Wijaya, Muchtar., 2002, Pasca Penjualan BCA, Rupiah Masih Stabil, Tempo 19
Maret 2002.
., 2000, Perjalanan BCA Sejak 1997, Kompas, 27 Februari 2002.
., 2002, Isu Positif minim, BI-40 dilepas, Bisnis Indonesia, 13
Maret, Hal 3.
., 2002, Sentimen BCA Picu Kenaikan BI-40, Kompas, 20 Maret
2002.
., 2002, Penguatan Rupiah dan Divestasi BCA Dorong Indeks
Sepekan, Kompas, 7 April 2002.
., 2002, Sedia Segalanya Sebelum Membeli, Info Bank No.273,
April 2002. Hal 26.