Decizia de alocare a capitalului

Active riscante & active

fr risc?

Activul fr risc ?
- T-bills
T-bills sunt de obicei considerate ca fiind active fr risc;
Fondurile monetare fonduri care investesc n activele fr risc; este
modalitatea prin care investitorii individuali pot avea acces la activele
fr risc

Activul riscant?

aciune/obligaiune (sau un portofoliu)

Slide 6-1

Decizia de alocare a capitalului

Portofolii formate dintr-un activ riscant i
unul fr risc. Exemplu
Fie un portofoliu P definit ca:
E(rR) = 15% i R = 22%, pentru activul riscant
Pentru activul fr risc avem: rf = 7% i rf = 0%
Proporiile investite: y% n R i (1-y)% n rf

E(rP) = yE(rR) + (1 - y)rf

P=yR

0%

7%= 1*7%+0*15%

0=0*22%

20%

8.6%= 0.8*7%+0.2*15%

4.4%=0.2*22%

50%

11%= 0.5*7%+0.5*15%

11%=0.5*22%

90%

14.2%=0.1*7%+0.9*15%

19.8%=0.9*22%

100% 15%=0*7%+1*15%

22%=1*22%

150% 19%=(1-1.5)*7%+1.5*15%

33%=1.5*22%
Slide 6-2

Decizia de alocare a capitalului

Reprezentarea combinaiilor unui activ riscant
cu un activ fr risc

E(rP)
R

E(rR) = 15%

E(rP) = 11%

RF
rf = 7%

Leverage
(prin ndatorare
Lum cu mprumut
la risk free i
investim totul
Fr ndatorare n activul riscant)

22%

P
Slide 6-3

Decizia de alocare a capitalului

Capital allocation line - CAL
CAL = reprezentarea n planul risk-ctig a tuturor
portofoliilor formate dintr-un activ fr risc F i unul
riscant P.
Ecuaia dreptei:
E(rP)

E ( RP ) rf
P

E(rR)=15%

rf = 7%

) S = 8/22

E ( RR ) rf

E(rR) -rf = 8%

F
R = 22%

P
Slide 6-4

Decizia de alocare a capitalului

Capital market line(CML) vs. CAL
CML = reprezentarea n planul risc-ctig a tuturor
portofoliilor formate dintr-un activ fr risc F i
portofoliul pieei M.
= este un CAL special n care portofoliul riscant P
este portofoliul pieei M
E(r
Ecuaia dreptei:
M

)
E(rM)

E(rR) -rf
rf

E (rP ) rf

E ( RM ) rf

F
0

Slide 6-5

Decizia de alocare a capitalului

CAL cu o rat de mprumut mai mare

E(r)
P

15%
9%

7%

) S = .36

) S = .27

Nu mai avem o
linie dreapta!

R = 22%
Slide 6-6

Decizia de alocare a capitalului

Curbele de indiferen i aversiunea la
risc
A=4

A=2

E(r)
E(rR)=15%

rf=7%

R = 22%

Slide 6-7

Decizia de alocare a capitalului

Aversiunea la risc i Alocarea

Nivele mai mari de aversiune la risc duc la

proporii mai mari investite n activul risk free
Nivele mai mici de aversiune la risc duc la
investirea unei proporii mai mari n activul
(portofoliul) riscant
De ce ar prefera un investitor s foloseasc
combinaiile puternic levierate?
pentru c are aversiune la risc dar
aversiunea sa este mic.

Slide 6-8

Decizia de alocare a capitalului

Aversiunea la risc i alocarea
A=4
A=4
A=2
A
2
A = 4A =
=2

E(r)
E(rR)=15%

rf=7%

= 22%

Slide 6-9

Decizia de alocare a capitalului

CAL cu diferite preferine pentru risc
Mr. Smith & Mr. Jones investesc n P i n activul fr risc.
E(Rp)=15%, p=22%, rf=7%
Portofoliul optim pentru Smith (A=3) ?
Portofoliul optim pentru Jones (A =1)?

Criteriul celui mai bun portofoliu = max

?
U(riscul i randamentul lui R)
Uinvestor = E ( r ) .5 A

y=% investit n activul riscant

Uinvestor =y E(RR)+(1-y)rf -.5 A y2 2R

Uinvestor =0.15 y+0.07(1-y) -.5 A y2 0.222

} max

Mr. Smith

optim

E ( RR ) rf
A R2

0.15 0.07
3 0.222
y* 55.10%
y*optim

Mr. Jones
0.15 0.07
1 0.222
y* 165.29%
y*optim

Slide 6-10

Decizia de alocare a capitalului

CAL cu diferite preferine pentru risc
Mr. Smith :

y=55.10%

Mr. Jones :

E(Rs)=11.41% s=12.12%

y= 165.29%

E(RJ)=20.22% J=36.36%

E(r)
15%
7%

R
Cel care mprumut
Cel care d cu mprumut
22%

Slide 6-11

Decizia de alocare a capitalului

Alocarea n activul riscant i activul fr risc

exemplu:

15.80%

15.00%

14.20%

13.40%

12.60%

11.80%

11.00%

10.20%

9.40%

8.60%

7.80%

E(Rp)
7.00%

portfolio rate of return over

next year

70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
-40%

randamentul risk-free rf=7%

pentru activul riscant E(RR)=15%,R=22%

R < in
2.25% of
cases
R > in
2.25% of
cases

different com binations of the risk- free asset & a risky asset

Mai mult n activul riscant

10

11

12

Pe care portofoliu l preferaiSlide?6-12

Portofolii cu Dou active riscante

Randamentul ateptat

rP w1 r1 w2 r2
w1
w2
r1
r2

= proporia fondurilor n activul 1

= proporia fondurilor n activul 2
= randamentul ateptat al activului 1
= randamentul ateptat al activului 2
2

i 1

Slide 6-13

Portofolii cu Dou active riscante

Riscul

2
1

2
1

p w

w2 2 2w1w2Cov(r1, r2)

12 = dispersia randamentelor activului 1

22 = dispersia randamentelor activului 2

Cov(r1,r2) = covariana randamentelor celor

dou active

Slide 6-14

Portofolii cu Dou active riscante

Covariana i corelaie

Cov(r1, r2) 1,2 1 2

1 = deviaia standard a randamentelor

activului 1
2 = deviaia standard a randamentelor
activului 2
1,2 = Coeficientul de corelaie pentru cele
dou randamente
+ 1.0 >
> -1.0
Slide 6-15

Portofolii cu Dou active riscante

Prin urmare...

E(rp ) w1r1 w2r2

2

2
2
1
1

i w1+w2=1

p w w2 2 2w1w2Cov(r1, r2) , sau

2
1

2
1

p w

w2 2 2w1w2Cov(r1, r2)

Slide 6-16

Portofolii cu Dou active riscante

Portofoliul cu dispersie minim - exemplu
day
11/18/2001
11/11/2001
11/4/2001
10/28/2001
10/21/2001
10/14/2001
10/7/2001
9/30/2001
9/23/2001
9/16/2001

rate of return
sif banat
sif oltenia
3.94%
0.87%
7.63%
12.75%
6.31%
7.37%
2.78%
3.26%
-1.82%
-4.17%
3.77%
3.23%
1.92%
3.33%
8.33%
1.12%
-10.28%
-7.29%
2.88%
4.35%
mean return

2.55%

2.6%

Rp
2.5%

sif

2.5%
2.5%
2.5%

1-x
0
1
banat0.1crisana0.9
0.2
0.8
0.3
0.7
0.4
0.6
0.5
0.5
0.6
0.4
0.7
0.3
0.8
0.2
0.9
0.1

2.5%

2.48%

2.5%
variance (%)^2
26.1011
27.8749
vol / std.dev %
2.5%

5.11
covariance (%)^2

21.5990

0.8008

0 0.02546427

sif oltenia

5.28
correlation

Rp
0.02481618
0.02488099
0.0249458
0.02501061
0.02507542
0.02514022
0.02520503
0.02526984
0.02533465
0.02539946

2.5%
24

25

26

27

28

risc
29

Slide 6-17

Portofolii cu Dou active riscante

Portofoliul cu dispersie minim - PDM
p2 x 212 (1 x)2 22 2x(1 x)12 - minimizam
d

2
p

dx
x*

*
2 1 2
x 2
1 22 21 2

2x(12 22 21 2) 2(ij 2j ) 0

27.8749 21.5990
0,5822
26,1011 27.8749 2 21,5990

x* 58.228% (SIF Banat Crisana)

2.6%

E(Rp)

2.5%

EPDM 2.52%

PDM 24,2205%

2.5%

PDM

Rp

2.5%
2.5%
risc

2.5%
24

25

26

27

28
Slide 6-18

Portofolii cu Dou active riscante

Corelaii diferite
E(r)
13%
PDM=-1

Diferite valori pentru coeficientul de corelaie

= -1

= .3

PDM=0.3

=1

%8
12%

20%

Dev St.

Slide 6-19

Portofolii cu trei active riscante

rp w1r1 w2r2 w3r3

2

2
1

2
1

p w

i 1

w2 2 w3 3
2w1w2Cov(r1 , r2 )
2w1w3Cov(r1 , r3 )
2w2w3Cov(r2 , r3 )
Slide 6-20

Portofolii cu n active riscante

rp

i 1

p
2

ri

i 1

w
i 1

2 w jwkCov(rj , rk )

2 2
i
i

j,k 1
jk

w w
j

jk

j,k 1

Slide 6-21

Portofolii cu Dou active riscante

Reducerea riscului i diversificarea

Deviaia standard (p)

RISC

Risc
specific/unic/diversificabil

Companie

Sector

Risc
sistematic/nediversificabil

Pia

Numr de active ntr-un portofoliu

Slide 6-22

Selecia portofoliului - Markowitz

Portofolii cu 3 active
R1=0.15
R2=0.11
R3=0.09

.14
.12

vol1=.22
vol2=.15
vol3=0.05

RNORF

.10
.08

rho12=0.5
rho13=0.05
rho23= -0.1

.06
.04
.02
.00

.05

.10

.15
VOLNORF

.20

.25

Combinaii aleatoare cu
cele 3 active
Slide 6-23

Selecia portofoliului - Markowitz

Portofolii cu n active
E(r)
Frontiera
eficient
Minimul
global
Dispersia
portofoliului

Active
individuale
Frontiera

Slide 6-24

Selecia portofoliului - Markowitz

Portofolii cu n active

Combinaia optim duce la alegerea celui

mai redus nivel de risc la un anumit
randament i cel mai ridicat randament
la un anumit nivel de risc.
Compromisul optim este descris sub
forma unei frontiere eficiente

Slide 6-25

Selecia portofoliului - Markowitz

Includerea activului fr risc
R1=0.15 vol1=.22
R2=0.11 vol2=.15
R3=0.09 vol3=0.05
Rf=0.05
rho12=0.5
rho13=0.05
rho23= -0.1

.8
.14
.6
.12

RP
RP

.4
.10
.2
.08
.06
.0
.04
-.2
.02
-.4
.00
.050.3 0.4 .10
.150.8 0.9 .20
.25
0.0 0.1 0.2
0.5 0.6 0.7
1.0 1.1 1.2

Combinaii aleatoare cu
4 active unde al 4-lea
activ este activul fr
risc

VOLP
VOLP

Slide 6-26

Selecia portofoliului - Markowitz

Diferite CAL-uri

E(r)

CAL (P)
M

M
P

P
A

CAL (A)

CAL (dispersie
global minim)

A
G

F
P

P&F M

Slide 6-27

Selecia portofoliului - Markowitz

Includerea activului fr risc

Alegerea portofoliului optim depinde de

aversiunea la risc a investitorului

O combinaie simpl de active riscante

i activul fr risc va fi cea dominant

Slide 6-28

Selecia portofoliului - Markowitz

Selectarea portofoliului i aversiunea
la risc

E(r)

U3

P
Q
Aversiune la
risc
ridicat

U2 U1

Frontiera
eficient a
S
activelor
riscante
Aversiune
Redus la
risc

Slide 6-29

Selecia portofoliului - Markowitz

Frontiera eficient cnd dm sau lum cu
mprumut
E(r)

CAL/CML ?

B
Q
M

P
A
rf

F
Slide 6-30