Anda di halaman 1dari 38

PENAWARAN UMUM PERDANA , INVESTMENT

BANKING, DAN RESTRUKTURISASI KEUANGAN

Manajemen Keuangan Strategik


Dosen pengampu : Dr. Andarwati, SE., ME

Disusun oleh :

ARYA KRISNA PRAMUDYA

(146020200111001)

I GEDE EKA ARINATHA

(146020200111034)

NUR AHMAD BUDI YULIANTO

(146020200111047)

ZUHDI KURNIAWAN

(146020200111007)

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS


PROGRAM PASCASARJANA
MAGISTER MANAJEMEN
UNIVERSITAS BRAWIJAYA MALANG
2014

The Financial Life Cycle Of A Startup Company


Kebanyakan bisnis di awali dari perseorangan atau kemitraan, kemudian tumbuh dan
sukses, lalu mereka merasa perlu untuk menjadikannya perusahaan. Awalnya, sebagian besar
saham perusahaan dimiliki oleh manajer pendiri perusahaan dan karyawan kunci. bahkan
Perusahaan yang akhirnya berhasil biasanya startup dengan arus kas bebas negatif karena
tingkat pertumbuhan yang tinggi dan biaya pengembangan produk yang tinggi pula; oleh
karena itu, mereka harus meningkatkan modal selama pertumbuhan tinggi. Jika pemilik telah
menginvestasikan semua sumber daya keuangan mereka sendiri dalam perusahaan, mereka
harus beralih ke sumber selain modal. Perusahaan startup umumnya memiliki peluang
pertumbuhan yang relatif tinggi terhadap assets-in-place, dan mereka akan menderita masalah
besar terutama dengan informasi asimetris.
Untuk melindungi investor dari masalah penipuan saham, pada tahun 1933 Kongres
mengesahkan Securities Act , yang menciptakan Securities and Exchange Commission (SEC)
untuk mengatur markets. Sekuritas keuangan Act mengatur penawaran umum antarnegara,
yang kita jelaskan nanti di bagian ini, tetapi juga menyediakan beberapa pengecualian yang
memungkinkan perusahaan untuk menerbitkan surat berharga melalui private placement yang
tidak terdaftar dengan SEC . Peraturan yang mengatur pengecualian ini cukup rumit, tetapi
pada umumnya mereka membatasi jumlah dan jenis investor yang dapat berpartisipasi dalam.
Investor terakreditasi termasuk pejabat dan direktur perusahaan, individu-kekayaan yang
tinggi, dan investor institusional. Dalam penempatan non pribadi terdaftar, perusahaan dapat
menerbitkan surat berharga dengan jumlah investor non terakreditasi terbatas, hanya terbatas
pada 35 investor non terakreditasi. Selain itu, investor tidak dapat menjual sekuritas mereka
di pasar sekunder untuk masyarakat umum.
bagi pemula, putaran pertama pendanaan eksternal didapatkan melalui private
placement ekuitas pada satu atau dua investor, yang disebut angels. untuk investasi awal
dalam kisaran $ 50.000 sampai $ 400.000, para Angels menerima saham dan mungkin juga
mendapatkan jabatan di kursi dewan direksi. Karena angels dapat mempengaruhi arah
strategis perusahaan, lebih dari itu mereka membawa pengalaman dan kontrak industri ke
meja, bukan hanya uang tunai.
Sebagai perusahaan yang sedang tumbuh, kebutuhan pembiayaan dapat melebihi
sumber daya yang dimiliki investor individu, dalam hal ini kemungkinan akan beralih ke
dana modal ventura. Dana modal ventura adalah kemitraan terbatas swasta , yang biasanya
Manajemen Keuangan

Page 2

menyumbangkan $ 30 juta sampai $ 80.000.000 yang berasal dari kelompok kecil investor
terutama kelembagaan, termasuk dana pensiun, hibah perguruan tinggi, dan corporations.
Manajer dana modal ventura, yang disebut pemodal ventura, atau VC, biasanya
berpengalaman dalam industri tertentu, seperti perawatan kesehatan. Mereka menyaring
ratusan perusahaan, dan pada akhirnya dana sekitar selusin, yang disebut perusahaan
portofolio. Dana ventura membeli saham perusahaan portofolio, dan VC duduk di dewan
perusahaan ' direksi. Dana modal ventura biasanya memiliki kehidupan prespecified dari
tujuh sampai sepuluh tahun, setelah itu dibubarkan, baik dengan penjualan saham perusahaan
portofolio

dan

mendistribusikan

hasilnya

kepada

investor

fund

atau

langsung

mendistribusikan sahamnya kepada investor .


KEPUTUSAN UNTUK GO PUBLIC : PENAWARAN UMUM AWAL
sarana publik menjual beberapa saham perusahaan kepada investor luar dan kemudian
membiarkan perdagangan saham di pasar umum . Sebagai contoh, Google , World Poker Tour
Enterprises, PetMed Express, dan banyak perusahaan lain mengambil langkah ini pada tahun
2004. Keuntungan dan kerugian kepemilikan saham publik akan dibahas selanjutnya .
Advantages of Going Public
1. Meningkatkan likuiditas dan memungkinkan pendiri untuk memanen kekayaan
mereka.
2. Izin pendiri untuk diversifikasi. Sebagai perusahaan tumbuh dan menjadi lebih
berharga , pendirinya sering memiliki sebagian besar kekayaan mereka terikat dalam
perusahaan. Dengan menjual sebagian saham mereka dalam penawaran umum ,
mereka dapat melakukan diversifikasi kepemilikan mereka, sehingga mengurangi
tingkat risiko portofolio pribadi mereka.
3. Memfasilitasi dalam upaya untuk meningkatkan kas perusahaan baru .
4. Meningkatkan nilai bagi perusahaan. Jika sebuah perusahaan ingin memberikan opsi
saham insentif kepada karyawan kunci, hal ini berguna untuk mengetahui nilai yang
tepat dari orang-orang pilihan , dan karyawan lebih memilih untuk memiliki saham ,
atau pilihan pada saham, yang diperdagangkan secara publik dan karena itu cair .
Juga, ketika pemilik bisnis swasta meninggal, penilai pajak negara bagian dan federal
harus menetapkan nilai pada perusahaan untuk tujuan pajak real. Seringkali, penilai
ini menetapkan nilai lebih tinggi dari sebuah perusahaan publik yang serupa.

Manajemen Keuangan

Page 3

5. negosiasi merger Memfasilitasi. Memiliki harga pasar mapan membantu ketika


sebuah perusahaan baik yang diperoleh atau mencari untuk mengakuisisi perusahaan
lain di mana ia akan membayar untuk akuisisi dengan saham .
6. Meningkatkan pasar potensial. Banyak perusahaan melaporkan bahwa lebih mudah
untuk menjual produk dan layanan mereka kepada pelanggan potensial setelah mereka
menjadi perusahaan publik .
Kekurangan Go Public
1. Biaya pelaporan. Sebuah perusahaan milik publik harus mengajukan laporan triwulan
dan tahunan kepada SEC dan / atau berbagai lembaga negara . Laporan-laporan ini
dapat menjadi beban mahal, terutama untuk perusahaan kecil .
2. Pengungkapan. Manajemen mungkin tidak menyukai ide pelaporan data operasional ,
karena data ini kemudian akan tersedia untuk kompetitor . Demikian pula, pemilik
perusahaan mungkin tidak ingin orang tahu kekayaan bersih mereka , dan karena
perusahaan milik publik harus mengungkapkan jumlah saham yang dimiliki oleh
pejabat, direksi , dan pemegang saham utama , cukup mudah bagi siapa saja untuk
memperbanyak saham yang dimiliki dan harga per saham untuk memperkirakan
kekayaan yang bersih dari orang dalam .
3. Self-dealings. Pemilik-manajer perusahaan dipegang memiliki banyak kesempatan
various types of questionable but legal self-dealings, termasuk pembayaran gaji
tinggi, nepotisme, transaksi bisnis pribadi ( seperti sewa menyewa ) .
4. pasar tidak Aktif / harga rendah. Jika perusahaan sangat kecil, dan jika sahamnya
tidak sering diperdagangkan, sahamnya akan benar-benar menjadi cair, dan harga
pasar mungkin tidak akan mewakili nilai saham yang sebenarnya.
5. Kontrol. Karena kemungkinan penawaran tender dan proxy fights, manajer
perusahaan Go Public yang tidak memiliki kontrol suara harus khawatir tentang
mempertahankan kontrol.
6. Hubungan Investor. Perusahaan publik harus menjaga investor dengan tujuan agar
dapat mengikuti perkembangan saat ini .
Kesimpulan dari Go Public
Tidak ada aturan baku tentang apakah atau kapan suatu perusahaan harus go public.
Ini adalah keputusan individu yang harus dilakukan atas dasar perusahaan dan keadaan
pemegang saham sendiri yang unik. Jika perusahaan tidak memutuskan untuk go public, baik
dengan menjual saham baru yang dikeluarkan untuk meningkatkan modal baru atau
penjualan saham oleh pemilik saat ini, isu utama adalah pengaturan harga di mana saham
akan ditawarkan kepada publik. Perusahaan dan pemilik saat ini ingin menetapkan harga
setinggi mungkin - semakin tinggi harga penawaran.
Manajemen Keuangan

Page 4

PROSES GO PUBLIK
Sebagai bagian berikut menunjukkan, proses go public jauh lebih rumit, mahal, dan
memakan waktu daripada hanya membuat keputusan untuk go public.
Memilih Investasi Bank
Setelah perusahaan memutuskan untuk go public, pselanjutnya perusahaan
menghadapi masalah bagaimana menjual stock kepada sejumlah investor yang besar.
kebanyakan perusahaan tahu bagaimana menjual produk mereka, hanya sedikit memiliki
pengalaman dalam menjual surat berharga. Untuk membantu proses ini, perusahaan akan
melakukan wawancara dengan sejumlah investasi bank yang berbeda, penjamin, dan
kemudian memilih salah satu bank untuk menjadi penjamin emisi. Untuk memahami faktorfaktor yang mempengaruhi pilihan ini, hal ini akan membantu dalam memahami investasi apa
yang dilakukan oleh bank.
Pertama, investasi bank membantu perusahaan menentukan harga penawaran awal,
atau kisaran harga saham dan jumlah saham yang akan dijual . Reputasi bank investasi dan
pengalaman dalam industri perusahaan sangat penting dalam meyakinkan calon investor
untuk membeli saham dengan harga penawaran. Akibatnya, bank investasi menyatakan
bahwa saham tidak terlalu mahal, yang jelas menghibur investor. Kedua, bank investasi
benar-benar menjual saham kepada klien yang ada, yang meliputi campuran investor institusi
dan ritel (individu) pelanggan . Ketiga, bank investasi, melalui asosiasi broker, akan memiliki
seorang analis "penutup" saham setelah dikeluarkan. Analis ini secara teratur akan
mendistribusikan laporan kepada investor menggambarkan prospek saham yang akan
membantu mempertahankan minat pada saham. Analis akan meningkatkan kemungkinan
akan ada pasar sekunder untuk saham dan harganya akan mencerminkan nilai perusahaan
sebenarnya.
The Underwriting Syndicate
Perusahaan dan bank investasi selanjutnya harus memutuskan apakah bank akan
bekerja dengan upaya terbaik atau akan menanggung masalah ini. Dalam upaya terbaik
penjualan, bank tidak menjamin bahwa efek akan dijual atau bahwa perusahaan akan
mendapatkan uang tunai yang dibutuhkan, hanya ia akan mengajukan "usaha terbaik" nya
untuk menjual isu tersebut. Pada masalah ditanggung, perusahaan tidak mendapatkan
jaminan, karena bank setuju untuk membeli seluruh masalah dan kemudian menjual saham
kepada pelanggannya. Oleh karena itu, bank menanggung risiko yang signifikan dalam
penawaran yang ditanggungnya. Sebagai contoh, pada satu obligasi IBM , suku bunga
Manajemen Keuangan

Page 5

meningkat tajam, dan harga obligasi turun, setelah kesepakatan telah ditetapkan namun
sebelum bank investasi bisa menjual obligasi kepada pembeli akhir.
Kecuali untuk masalah yang sangat kecil, hampir semua IPO yang ditanggung.
Investor wajib membayar surat berharga dalam waktu sepuluh hari, dan bank investasi harus
membayar perusahaan penerbit dalam waktu empat hari dari dimulainya resmi dari korban.
Biasanya, bank menjual saham dalam satu atau dua hari setelah penawaran dimulai, tetapi
pada suatu kesempatan, bank miscalculates, menetapkan harga penawaran terlalu tinggi, yang
akhirnya tidak dapat memindahkan masalah . Di lain waktu, pasar menurun selama masa
penawaran, memaksa bank untuk mengurangi harga saham atau obligasi.
Karena mereka terkena potensi kerugian besar, bank-bank investasi biasanya tidak
menangani pembelian dan distribusi masalah seorang diri kecuali masalah adalah masalah
kecil. Jika jumlah uang yang digunakan besar, bank-bank investasi membentuk sindikat
underwriting dalam upaya untuk meminimalkan risiko masing-masing bank utamanya.
Rumah perbankan yang mendirikan kesepakatan disebut pemimpin, pengelola, atau penjamin
emisi. Persembahan sindikasi biasanya ditutupi oleh beberapa analis, yang memberikan
kontribusi untuk likuiditas yang lebih besar di pasar sekunder pasca - IPO. Dengan demikian,
sindikasi memberikan manfaat bagi kedua penjamin emisi dan emiten .
Selain sindikat underwriting, pada penawaran yang lebih besar bank investasi masih
termasuk dalam kelompok jual, yang menangani distribusi sekuritas untuk investor individu.
Kelompok jual meliputi semua anggota sindikat underwriting ditambah dealer tambahan yang
mengambil persentase kecil dari sejumlah masalah anggota sindikat underwriting. Dengan
demikian, para penjamin bertindak sebagai grosir, sementara anggota kelompok penjualan
bertindak sebagai pengecer. Jumlah house dalam sebagian kelompok jual bergantung pada
ukuran masalah ini, tapi biasanya di kisaran 10 sampai 15.
Sebuah prosedur penjualan baru -baru ini telah muncul dengan mengambil
keuntungan dari kecenderungan kepemilikan institusional saham. Dalam jenis ini penjualan,
disebut penawaran saham unsyndicated , dikelola penjamin emisi yang bertindak sendiri ,
menjual masalah ini sepenuhnya kepada sekelompok investor institusional, sehingga
melewati kedua pialang saham ritel dan investor individu.
Peraturan Penjualan Efek
Penjualan efek baru, dan juga penjualan di pasar sekunder, yang diatur oleh Securities
and Exchange Commission, pada tingkat lebih rendah oleh masing-masing dari 50 negara .
Berikut adalah elemen utama regulasi SEC :

Manajemen Keuangan

Page 6

1. SEC memiliki yurisdiksi atas semua interstate public offerings sebesar $ 1,5 juta atau
lebih .
2. Pengeluarkan surat berharga ( saham dan obligasi ) harus terdaftar dengan SEC
setidaknya 20 hari sebelum mereka ditawarkan secara terbuka. Pernyataan
pendaftaran, yang disebut Formulir S - 1 , menyediakan informasi keuangan, hukum,
dan teknis tentang perusahaan kepada SEC . Prospektus, yang tertanam dalam - S 1 ,
merangkum informasi ini bagi investor. Pengacara dan akuntan SEC menganalisis
baik pernyataan pendaftaran dan prospektus; jika informasi tersebut tidak memadai
atau menyesatkan, SEC akan menunda atau menghentikan offering publik
3. Setelah SEC menyatakan pendaftaran selesai, efek baru dapat diiklankan, tetapi
semua permohonan penjualan harus disertai dengan prospektus. Preliminary, or red
herring, prospektus dapat didistribusikan kepada pembeli potensial selama masa
tunggu 20 hari setelah pendaftaran efektif, tetapi tidak ada penjualan dapat
diselesaikan selama waktu ini. The " red herring " prospektus berisi semua informasi
penting yang akan muncul dalam prospektus akhir kecuali harga akhir, yang
umumnya ditetapkan setelah pasar ditutup hari sebelum sekuritas baru sebenarnya
ditawarkan kepada publik .
4. Jika pernyataan pendaftaran atau prospektus mengandung kekeliruan atau kelalaian
dari fakta, setiap pembeli yang menderita kerugian dapat menuntut ganti rugi.
Hukuman berat dapat dikenakan pada emiten atau pejabat, direktur, akuntan, insinyur,
penilai, penjamin emisi, dan semua orang lain yang berpartisipasi dalam penyusunan
pernyataan pendaftaran atau prospektus .
The Roadshow and Book-Building
Setelah pernyataan pendaftaran telah diajukan, tim senior manajemen, bank investasi,
dan pengacara perusahaan terus roadshow. Tim manajemen akan membuat 3-7 presentasi
setiap hari untuk calon investor institusional, yang biasanya klien dari penjamin emisi. Para
investor institusi mengajukan pertanyaan selama presentasi, namun tim manajemen tidak
dapat memberikan informasi yang tidak ada dalam pernyataan pendaftaran karena due to the
SEC mandated quiet period. Masa tenang ini dimulai ketika pernyataan pendaftaran efektif
dilakukan dan berlangsung selama 25 hari setelah saham mulai diperdagangkan. Tujuannya
adalah untuk menciptakan level playing field untuk semua investor, dengan memastikan
bahwa mereka semua memiliki akses kepada informasi yang sama. Hal ini tidak biasa bagi
SEC untuk menunda IPO jika manajer melanggar aturan masa tenang. Roadshow khas dapat
berlangsung 10 sampai 14 hari, dengan berhenti di 10 sampai 20 kota yang berbeda.

Manajemen Keuangan

Page 7

Setelah presentasi, bank investasi meminta investor untuk menentukan bunga,


berdasarkan pada kisaran harga penawaran yang ditunjukkan dalam pernyataan pendaftaran.
Bank investasi mencatat jumlah saham yang investor bersedia untuk membeli, yang disebut
book building. roadshow berlangsung, " buku " bank investasi menunjukkan bagaimana
permintaan penawaran sedang di bangun. Banyak IPO yang over subscribed, dengan investor
yang ingin membeli saham lebih dari yang tersedia. Dalam kasus seperti bank investasi akan
mengalokasikan saham untuk investors. Jika permintaan cukup tinggi , kadang-kadang
mereka akan meningkatkan harga penawaran . Jika permintaan rendah, maka mereka akan
mengurangi harga penawaran atau menarik IPO . Kadang-kadang permintaan yang rendah
secara khusus menyebabkan kekhawatiran atas prospek masa depan perusahaan, tetapi
permintaan terkadang rendah disebabkan oleh penurunan di pasar saham umum. Dengan
demikian, waktu roadshow dan tanggal penawaran sangatlah penting . Seperti pepatah lama,
kadang-kadang lebih baik untuk menjadi beruntung daripada baik . Jika semua berjalan
dengan baik dengan roadshow, bank investasi akan menyelesaikan harga penawaran pada
malam sebelum tanggal penawaran yang sebenarnya .
Perdagangan Hari Pertama
Hari pertama perdagangan selama bertahun IPO masih menarik. Tabel 18-1
menunjukkan pengembalian terbesar hari pertama IPO pada tahun 2004. Beberapa saham
berakhir dengan keuntungan yang besar, seperti kenaikan harga 103 persen JED Oil Inc, yang
ditunjukkan pada Tabel 18-1 . memiliki run - up tajam dan kemudian jatuh kembali pada
akhir hari. Beberapa IPO benar-benar berakhir hari pertama mereka dengan kerugian.
Menurut sebuah studi oleh Profesor Tim Loughran dan Jay Ritter , sekitar 27,3 persen
dari IPO memiliki penawaran harga yang lebih rendah dari pengajuan pendaftaran awal
mereka, dan saham tersebut tingkat pengembalian hari pertama rata-rata 4.0 persen. meskipun
rata-rata return positif, 47 persen saham tersebut benar-benar berakhir dengan kerugian atau
tidak ada keuntungan. Sekitar 48,4 persen dari IPO memiliki harga penawaran yang berada
dalam kisaran pengajuan awal mereka. Rata-rata return hari pertama adalah 10,8 persen .
Karena indikasi permintaan tinggi selama roadshow , 24,3 persen dari IPO memiliki tawaran
harga akhir yang lebih tinggi dari kisaran aslinya. Saham-saham ini memiliki return hari
pertama rata-rata 31,9 persen. Secara keseluruhan, rata-rata return hari pertama adalah 14,1
persen selama tahun 1990-1998 , dengan 75 persen dari semua IPO memiliki return positif.
Selama tahun 1999 , rata-rata return hari pertama adalah 70 persen.
Anda mungkin bertanya pada diri sendiri dua pertanyaan : (1) Bagaimana Anda bisa
masuk pada kesepakatan tersebut, dan (2) mengapa harga penawaran sangat rendah? Pertama,
Manajemen Keuangan

Page 8

Anda mungkin tidak bisa mendapatkan kesempatan untuk membeli IPO pada harga
penawaran. Hampir semua penjualan pergi ke investor institusi dan pelanggan ritel yang
disukai. Ada beberapa bank investasi berbasis web yang mencoba untuk mengubah ini ,
seperti Open IPO dari WR Hambrecht & Co, tapi sekarang sulit bagi investor kecil untuk
masuk pada IPO hari pertama yang lebih baik .

Berbagai teori telah diajukan untuk menjelaskan underpricing IPO. Selama


perusahaan IPO tidak mengeluh , bank investasi memiliki insentif yang kuat untuk masalah
underprice. Pertama, underpricing meningkatkan kemungkinan over subscription , yang
mengurangi risiko kepada penjamin emisi. Kedua, sebagian besar investor yang bisa membeli
IPO dengan harga penawaran yang lebih tinggi disukai pelanggan dari bank investasi , dan
mereka menjadi pelanggan disukai karena mereka menghasilkan banyak komisi di
perusahaan pialang bank investasi itu . Oleh karena itu, IPO merupakan cara mudah bagi
penjamin emisi untuk menghargai pelanggan untuk to reward customers for past and future
commissions. Ketiga , underwriter perlu diindikasikan jujur menarik ketika membangun buku
sebelum menawarkan , dan underpricing adalah cara untuk mengamankan informasi ini dari
investor institusi .
Tapi kenapa perusahaan tidak keberatan underpricing ? Beberapa langkah yang
dilakukan , dan mencari cara-cara alternatif untuk mengeluarkan surat berharga , seperti Open
IPO . Namun, sebagian besar lebih puas untuk meninggalkan uang di atas meja . Penjelasan
terbaik tampaknya bahwa ( 1 ) perusahaan ingin menciptakan kegembiraan , dan harga run
-up pada hari pertama; ( 2 ) hanya sebagian kecil dari saham perusahaan umumnya
ditawarkan kepada publik, sehingga pemegang saham saat ini memberikan sedikit karena
Manajemen Keuangan

Page 9

underpricing muncul dari pandangan pertama ; dan ( 3 ) perusahaan IPO umumnya berencana
untuk memiliki penawaran lebih lanjut dalam waktu dan cara terbaik untuk memastikan
kesuksesan masa depan adalah memiliki IPO yang sukses , yang underpricing jaminan .
Meskipun IPO rata-rata memberikan hasil yang besar hari pertama, keuntungan
jangka panjang mereka selama tiga tahun berikutnya di bawah rata-rata . Sebagai contoh, jika
Anda tidak bisa mendapatkan dengan harga IPO tetapi membeli portofolio saham IPO pada
perdagangan hari kedua mereka, kembali tiga tahun Anda akan lebih rendah dari
pengembalian portofolio saham yang sama tetapi berpengalaman . Singkatnya , harga
penawaran tampaknya terlalu rendah , tapi pertama - hari run - up umumnya terlalu tinggi .
Biaya dari Go Public
Selama beberapa tahun terakhir , hampir semua bank-bank investasi telah dikenakan
spread 7 persen antara harga yang mereka bayar ke perusahaan penerbit dan harga di mana
mereka menjual saham ke publik . Dengan demikian , kompensasi mereka tetap 7 persen dari
harga penawaran mereka . Sebagai contoh, pada tahun 2003 Molina Healthcare menjual 6,6
juta lembar saham dengan harga penawaran $ 17,50 per saham . Dalam IPO ini kompensasi
langsung underwriter ' adalah $ 1,225 per saham . Untuk 6,6 juta saham yang diterbitkan ,
biaya-biaya underwriting langsung mencapai sekitar $ 8.085.000 . Tetapi ada biaya lain
langsung , seperti biaya pengacara , biaya akuntan , percetakan , ukiran , dan sebagainya .
Biaya ini dapat dengan mudah berjumlah beberapa ratus ribu dolar , yang dapat persentase
besar dari IPO kecil .
Terakhir , namun tidak sedikit , adalah biaya tidak langsung . Uang yang tersisa di
atas meja , yang sama dengan jumlah saham dikalikan dengan selisih harga penutupan dan
harga penawaran , bisa sangat besar . Molina mengalami firstday run - up relatif sederhana
untuk $ 20,00 dari harga penawaran sebesar $ 17,50 , dan biaya tidak langsung akan total 6,6
($ 20,00 $ 17,50) $ 16.500.000 . Selain itu, Senior managers spend sejumlah besar waktu
bekerja pada IPO daripada mengelola bisnis , yang tentunya membawa biaya tinggi , bahkan
jika itu tidak mudah diukur . Dengan demikian , Molina menerima hasil $ 107.415.000 ,
penjamin emisi dan kekuatan penjualan mereka menerima $ 8.085.000 , dengan $ 16.500.000
di atas meja . Ada biaya diragukan lagi lainnya langsung beberapa ratus ribu dolar , dan biaya
tidak langsung akibat pengalihan tim manajemen . Seperti yang Anda lihat , IPO cukup mahal
Pentingnya Pasar Sekunder
Sebuah pasar sekunder aktif setelah perusahaan IPO menyediakan untuk pemegang
saham pra - IPO dengan kesempatan untuk mengubah sebagian kekayaan mereka menjadi
uang tunai , membuat lebih mudah bagi perusahaan untuk meningkatkan modal tambahan
Manajemen Keuangan

Page 10

kemudian, membuat opsi saham karyawan lebih menarik , dan membuatnya lebih mudah
untuk perusahaan untuk menggunakan saham untuk mengakuisisi perusahaan lain . Tanpa
pasar sekunder yang aktif , akan ada sedikit alasan untuk melakukan IPO . Dengan demikian ,
perusahaan harus berusaha untuk memastikan bahwa saham mereka akan diperdagangkan di
pasar sekunder yang aktif sebelum mereka dikenakan biaya tinggi IPO .
Ada beberapa jenis pasar sekunder : bursa efek fisik , pasar agen , dan papan buletin .
Kami membahas masing-masing di bawah ini . Bursa fisik , seperti NYSE dan AMEX ,
melakukan perdagangan mereka di lokasi yang sebenarnya . Secara umum , NYSE dan
AMEX menyediakan likuiditas yang sangat baik . Dalam rangka untuk memiliki saham yang
terdaftar , perusahaan harus mengajukan permohonan untuk pertukaran , membayar biaya
yang relatif kecil , dan memenuhi persyaratan minimum bursa . Persyaratan ini berkaitan
dengan ukuran laba bersih perusahaan, nilai pasar , dan " float, " yang merupakan jumlah
saham yang beredar dan di tangan orang luar ( sebagai lawan ke nomor yang dimiliki oleh
orang dalam , yang biasanya tidak aktif perdagangan saham mereka ) . Juga , perusahaan
harus setuju untuk mengungkapkan informasi tertentu kepada pertukaran dan membantu pola
perdagangan valuta trek dan dengan demikian memastikan bahwa tidak ada orang yang
mencoba untuk memanipulasi harga saham . Kualifikasi Ukuran meningkat sebagai
perusahaan bergerak dari AMEX ke NYSE .
Dengan asumsi perusahaan memenuhi syarat , banyak yang percaya bahwa daftar
yang bermanfaat bagi perusahaan dan pemegang sahamnya . Perusahaan yang terdaftar
menerima sejumlah iklan gratis dan publisitas , dan status mereka sebagai perusahaan terbuka
dapat meningkatkan prestise dan reputasi , yang sering menyebabkan penjualan yang lebih
tinggi . Investor merespon positif peningkatan informasi , peningkatan likuiditas , dan
keyakinan bahwa harga dikutip tidak dimanipulasi . Listing menyediakan investor dengan
manfaat ini , yang dapat membantu manajer menurunkan biaya perusahaan mereka dari
ekuitas dan meningkatkan nilai saham mereka .
Keuntungan dari pertukaran fisik telah terkikis - sebagian orang akan mengatakan
dihilangkan - oleh komputer dan internet , yang memiliki manfaat pasar agen . Pasar dealer
utama yang dikelola oleh Nasdaq , dan mereka termasuk Pasar Nasional Nasdaq dan Nasdaq
SmallCap Market . Hampir 85 persen dari saham IPO baru perdagangan di pasar-pasar .
Berbeda dengan bursa fisik, ini terdiri dari jaringan dealer , dengan masing-masing agen
membuat pasar dalam satu atau lebih saham . Dealer membuat pasar saham perusahaan
dengan mengadakan inventarisasi saham dan kemudian membuat penawaran untuk membeli
atau menjual saham . Banyak saham memiliki likuiditas baik di pasar-pasar , dan tetap ada
Manajemen Keuangan

Page 11

meskipun mereka dengan mudah memenuhi persyaratan untuk listing di NYSE . Contohnya
termasuk Microsoft , Intel , Apple, dan Cisco Systems .
Bank investasi umumnya sepakat untuk membuat pasar saham perusahaan sebagai
bagian dari tugas IPO mereka . Ketekunan yang mereka melaksanakan tugas ini dapat
memiliki pengaruh yang besar terhadap likuiditas saham di pasar sekunder , dengan demikian
IPO keberhasilan .
Meskipun persyaratan untuk daftar di Pasar Nasional Nasdaq atau SmallCap Pasar
tidak seketat untuk NYSE , beberapa perusahaan gagal untuk mempertahankan mereka dan
karenanya " delisting . penawaran untuk membeli atau menjual saham dapat diposting di
OTC Bulletin Board , papan buletin elektronik yang dikelola oleh Nasdaq .
Pengaturan Pasar Sekunder
Seperti yang kita katakan sebelumnya ,pasar sekunder bebas kejahatan sangat penting
untuk keberhasilan IPO atau keamanan publik lainnya . Jadi , selain mengatur proses untuk
mengeluarkan sekuritas, Komisi Bursa Efek juga memiliki tanggung jawab di pasar
sekunder . Unsur-unsur utama dari regulasi SEC tercantum di bawah ini .
1. SEC mengatur semua bursa saham nasional , dan perusahaan yang efeknya tercatat di
bursa harus mengajukan laporan tahunan mirip dengan pernyataan pendaftaran
dengan SEC baik dan pertukaran .
2. SEC memiliki kontrol atas perdagangan oleh orang dalam perusahaan . Petugas,
direktur , dan pemegang saham utama harus mengajukan laporan bulanan perubahan
kepemilikan mereka atas saham perusahaan. Setiap keuntungan jangka pendek dari
transaksi tersebut harus diserahkan kepada korporasi .
3. SEC memiliki kekuasaan untuk melarang manipulasi oleh perangkat seperti pool
( uang dalam jumlah besar digunakan untuk membeli atau menjual saham untuk
artifisial yang mempengaruhi harga ) atau mencuci penjualan ( sales antara anggota
kelompok yang sama untuk merekam harga transaksi buatan ) .
4. SEC memiliki kontrol atas pernyataan proxy dan cara perusahaan menggunakan untuk
meminta orang .
Industri sekuritas itu sendiri menyadari pentingnya pasar yang stabil , perusahaan
broker, dan tidak adanya stock manipulation. Oleh karena itu, berbagai bursa efek bekerja
sama dengan SEC untuk membuat aturan transaksi dan untuk menjaga integritas dan
kredibilitas sistem. Demikian pula, National Association of Securities Dealers ( NASD )
bekerja sama dengan SEC untuk membuat aturan perdagangan di dealer dan pasar OTC.
Kelompok industri ini juga bekerja sama dengan pihak berwenang untuk mengatur kekayaan

Manajemen Keuangan

Page 12

bersih dan standar lain perusahaan sekuritas, untuk mengembangkan program asuransi untuk
melindungi pelanggan dari failed broker houses, dan sejenisnya .
Secara umum , peraturan pemerintah tentang perdagangan efek , serta self-regulation
industri, dirancang untuk memastikan (1) bahwa investor menerima informasi seakurat
mungkin , (2) bahwa tidak ada artifisial memanipulasi harga saham yang diberikan , dan (3)
bahwa orang dalam perusahaan tidak memanfaatkan posisi mereka untuk mendapatkan
keuntungan di saham perusahaan mereka dengan mengorbankan pemegang saham lainnya.
Baik SEC , regulator negara , atau industri itu sendiri dapat mencegah dari investor yang
membuat keputusan bodoh atau dari " nasib buruk , " tetapi mereka dapat dan melakukan
bantuan investor memperoleh data terbaik untuk membuat keputusan investasi yang sehat.
EQUITY CARVE-OUTS: A SPECIAL TYPE OF IPO ( MENGGAMBAR MODUL
EKUITAS : IPO JENIS KHUSUS)
Beberapa tahun yang lalu, Condec Corporation menjual kepada masyarakat sekitar 20
persen saham dari anak perusahaan yang dimiliki sepenuhnya, Unimation Inc. Dalam
transaksi ini, Condec Corporation seperti orang tua bagi Unimation Inc yang merupakan anak
perusahaan. Unimation Inc menjadi milik publik setelah Condec Corporation menjual kepada
masyarakat sekitar 20 persen sahamnya , namun orang tua tetap memegang kontrol penuh
anak perusahaan dengan mempertahankan sekitar 80 persen dari saham biasa anak
perusahaan. (Perusahaan induk biasanya mempertahankan setidaknya 80 persen dari saham
biasa anak perusahaan untuk mempertahankan kemampuan mereka untuk mengajukan
pengembalian pajak konsolidasi.) Jenis transaksi disebut equity carve-out (atau penawaran
umum parsial, atau spin-out).
Tanggapan pasar terhadappengumuman carve-out Condec itu, sangat positif. Harga
saham naik 19 persen setelah sempat mengoreksi pergerakan secara keseluruhan dari
market.Equity carve-outyang naikmembuat sebuah pertanyaan yang menarik: Mengapa
pengumumandari carve-out biasanya mengakibatkan kenaikan harga saham sedangkan
pengumuman tentang masalah saham baru (right issues) oleh perusahaan induk umumnya
menurunkan harga saham? Salah satu jawaban yang mungkin adalah bahwa carve-out
memfasilitasi evaluasi dari peluang pertumbuhan perusahaan pada line of / bisnis dasar.
Dengan demikian, Condec, konglomerat yang beroperasi terutama di industri pertahanan,
memungkinkan investor untuk secara terpisah menilai Unimation anak perusahaannya, yang
memproduksi robot industri dan dengan menawarkan sahamnya kepada publik, juga akan
Manajemen Keuangan

Page 13

menciptakan pasar umum yang terpisah untuk saham biasa dari Unimation itu, sehingga
Condec akan menawarkan investor "pure play/ bermain murni" dalamkomoditas industri
robotika, yang relatif masih langka.
Keuntungan lain dari potensi carve-out adalah perusahaan dapat meningkatkan
efektivitas dari alokasi modal. Secara internal, persaingan untuk modal sering dilancarkan
atas dasar politis daripada ekonomi, dan oleh karenanya dengan demikian penggunaan dalam
menilai modal baru sangat tidak pasti. Setelah curve-out, lebih mudah untuk mengukur biaya
modal untuk unit bisnis yang berbeda, dan ini dapat meningkatkan proses penganggaran
modal. Juga, dengan menjual kepemilikan saham dalam garis sempit dari fokus bisnis
dibandingkan dengan

menawarkan saham dalam konglomerasi induk akan membuat

manajemen dapat mengurangi ketidakpastian yang dihadapi oleh investor. Sehingga, hal ini
dapat menurunkan biaya modal untuk berbagai unit, dan dengan demikian akan
meningkatkan nilai agregat dari perusahaan konsolidasi tersebut. Ekuitas carve-out memiliki
beberapa biaya yang terkait. Pertama, komisi underwriting yang terlibat dalam carve-out
lebih besar daripada untuk penawaran saham oleh orang tua atau induk perusahaan. Kedua,
karena ekuitas carve-out adalah jenis penawaran umum perdana, ada potensi untuk
underpricing pada saat penawaran baru. Ketiga, manajer kunci anak perusahaan harus
menghabiskan banyak waktu untuk memasarkan saham baru tersebut. Keempat, ada biaya
yang terkait dengan hak minoritas yang dibuat dalam carve-out. Misalnya, dewan baru dari
anak perusahaan dan direksi harus memantau semua transaksi antara anak perusahaan dan
orang tua (induk perusahaan) untuk memastikan bahwa investor minoritas tidak dieksploitasi.
Akhirnya, ada biaya tambahan, termasuk laporan tahunan, presentasi analis, dan sebagainya,
yang kini harus ditanggung oleh kedua orang tua (induk perusahaan) dan anak perusahaan.
Singkatnya, ada biaya untuk carve-out ekuitas tetapi ada juga manfaat dari carveout,ekuitas, dan manfaatnya dapat membuatpilihan carve-out yang menarik dalam banyak
situasi. Pada dasarnya, carve-out adalah bentuk sekuritisasi perusahaan, yang merupakan
penerbitan surat berharga publik didukung oleh aset yang telah dipisahkan dari sisa aset
perusahaan induk. Dengan membuat sekuritasisasi, dan pasar yang likuid untuk perdagangan
saham mereka, sebuah perusahaan berpotensi dapat mengurangi risiko investor dan
meningkatkan nilai perusahaan secara keseluruhan.

Preliminary Decisions / Keputusan awal


Manajemen Keuangan

Page 14

Sebelum mengumpulkan modal, perusahaan membuat beberapa keputusan atau


perencanaan awal, yang termasuk dari keputusan atau perencanaan awal adalah sebagai
berikut:
1. Meningkatkan Modal. Berapa banyak modal baru yang dibutuhkan?
2. Jenis efek apa yang akan digunakan. Haruskah efek umum yang disukai seperti
obligasi, sekuritas, atau kombinasi yang digunakan? Selanjutnya, jika saham biasa
adalah yang akan dikeluarkan, seharusnya hal itu dilakukan sebagai rights issue atau
penjualan langsung kepada masyarakat umum?
3. Tawaran kompetitif dibandingkan kesepakatan negosiasi. Haruskah perusahaan hanya
menawarkan blok efek untuk dijual kepada penawar tertinggi, atau haruskah itu
menegosiasikan kesepakatan dengan bank investasi? Kedua prosedur ini disebut
penawaran pada pembelian yang kompetitif dan penawaran yang dinegosiasikan,
masing-masing..
4. Pemilihan sebuah Bank investasi. Kebanyakan penawaran dinegosiasikan, sehingga
perusahaan harus memilih sebuah bank investasi. Ini bisa menjadi keputusan yang
penting bagi sebuah perusahaan yang go publik. Di sisi lain, sebuah perusahaan yang
lebih tua yang telah "pernah ke pasar" akan memiliki hubungan yang baik dengan
bank investasi. Namun, mudah untuk mengubah bank investasi jika perusahaan tidak
puas. investment banking yang berbeda lebih cocok untuk perusahaan yang berbeda.
Sebagai contoh, Goldman Sachs dan Morgan Stanley adalah underwritter IPO
terkemuka. investment bankingmenjual isu-isu baru bagi sebagian besar pelanggan,
sehingga sifat dari pelanggan ini memiliki pengaruh besar pada kemampuan
investment banking untuk melakukan pekerjaan yang baik untuk korporat. Akhirnya,
faktor utama dalam memilih underwriter adalah reputasi analis yang akan mencakup
saham di pasar sekunder, karena rekomendasi buy kuat dari seorang analis dapat
memicu harga yang naik tajam / run-up.
Private Placement
Dalam private placement, maka efek tersebut dijual kepada satu atau beberapa
investor, umumnya investor institusi. Private placement yang paling umum dengan obligasi,
tetapi mereka juga terjadi dengan saham. Keuntungan utama dari Private Placement (1) biaya
flotasi lebih rendah dan (2) lebih cepat, karena saham tidak harus melalui proses pendaftaran
di otoritas bursa. Jenis yang paling umum dari private placement terjadi ketika perusahaan
tempat sekuritas secara langsung berhubungan dengan lembaga keuangan, biasanya
perusahaan asuransi atau dana pensiun.
Manajemen Keuangan

Page 15

Adapun tujuan yang ingin dicapai oleh perusahaan yang melakukan tindakan untuk menerima
Private Placement antara lain:
1. Untuk memperbaiki kinerja dan laporan keuangan Perusahaan. Karena dengan
dilakukannya private placement akan ada fresh money yang masuk ke dalam kas
perusahaan, sehingga dimungkinkan adanya perbaikan kinerja maupun laporan
keuangan Perusahaan.
2. Meningkatkan Citra atau Good WillPerseroan di mata Investor. Tujuan ini biasanya
ingin dicapai oleh perusahaan yang akan menjual sahamnya dilantai bursa (IPO).
Karena jika ada perusahaan lain ataupun pemegang saham lain yang mempunyai
track record yang bagus dalam dunia usaha, maka mau tidak mau citra calon emiten
tersebut akan naik di mata masyarakat maupun pelaku bisnis lain yang berminat
sebagai investor. Sehingga diharapkan pada saat dilakukanya IPO maka akan banyak
calon investor yang tertarik untuk membeli saham dari calon emiten, karena tidak
dapat dipungkiri, selain kinerja keuangan, salah satu yang menjadi pertimbangan
investor untuk membeli saham IPO adalah dengan siapa investor akan berpartner
sebagai pemegang saham.
Salah satu jenis private placement yang terjadi dengan meningkatnya frekuensi adalah ketika
sebuah perusahaan besar membuat investasi ekuitas di pemasok yang lebih kecil. Sebagai
contoh, Compaq Computer, sebelum diakuisisi oleh Hewlett-Packard, dan AMP Korporasi
masing-masing menginvestasikan beberapa juta dolar di Intellon Corporation, produsen
peralatan telekomunikasi. Intellon membutuhkan modal untuk ekspansi, dan Compaq dan
AMP keduanya terlibat dalam usaha pembangunan bersama dengan Intellon dan ingin
menjadi kuat secara finansial..
Kelemahan potensial dari private placement adalah bahwa jika efek yang tidak terdaftar
dengan otoritas bursa, mereka tidak bisa dijual kecuali besar kemungkinan pembeli lain
dalam hal ini pembeli asli ingin menjualnya. Namun, banyak lembaga yang memenuhi
kualifikasi ini sehingga ada potensi pasar yang besar untuk sekuritas. Selain itu, perusahaan
juga semakin memilih untuk mendaftarkan sekuritas mereka untuk meningkatkan pemasaran
mereka setelah penempatan tersebut. Dengan peningkatan pemasaran, private placement
menjadi semakin populer, dan hari ini private placement menjadi alternatif lain dengan
hampir 40 persen dari seluruh pembiayaan utang nonbank.

Seasoned Equity Offerings

Manajemen Keuangan

Page 16

Ketika sebuah perusahaan dengan masalah saham publik memiliki saham tambahan,
ini disebut sebagai seasoned equity offerings. Karena saham tersebut sudah publik, harga
penawaran akan didasarkan pada harga pasar saham saat ini. Biasanya, Bank Investasi
membeli sekuritas/saham di sejumlah yang ditentukan dari poin di bawah harga penutupan
pada hari terakhir pendaftaran. Misalnya, bahwa pada bulan Agustus 2006, saham Microwave
Telekomunikasi Inc (MTI) memiliki harga $ 28,60 per saham, dan saham telah
diperdagangkan antara $ 25 dan $ 30 per saham untuk tiga bulan sebelumnya. Misalkan lebih
lanjut bahwa MTI dan penjamin emisi yang setuju bahwa Bank Investasi akan membeli 10
juta saham baru pada $ 1 per saham di bawah harga penutupan pada hari terakhir pendaftaran.
Jika saham ditutup di $ 25 pada hari otoritas bursa merilis masalah, maka MTI akan
menerima $ 24 per saham. Biasanya, perjanjian tersebut memiliki escape clause (klausul
pembebasan) yang menyediakan kontrak yang akan sejalan jika harga sekuritas/saham turun
di bawah harga yang telah ditentukan.
Bank investasi akan memiliki pekerjaan mudah jika masalah ini dengan harga relatif
rendah. Namun, penerbit saham akan menginginkan harga setinggi mungkin. Sebuah konflik
kepentingan pada harga karena itu timbul antara bank investasi dan penerbit saham. Jika
penerbit saham membuat perbandingan dengan masalah keamanan yang sama, maka bank
investasi akan dipaksa untuk mendekat pada harga di pasar.
Satu titik terakhir adalah bahwa jika efek sinyal negatif menurunkan harga saham dari
seluruh saham beredar, bukan hanya saham baru, yang terpengaruh. Dengan demikian, jika
saham MTI harus jatuh dari $ 28,60 ke $ 25 per saham sebagai hasil dari pembiayaan, dan
jika harga tetap pada tingkat yang baru, maka perusahaan akan mengalami kerugian dari $
3,60 pada masing-masing 50 juta saham yang sebelumnya beredar, atau kerugian total nilai
pasar sebesar $ 180 juta. Kerugian ini, seperti biaya penjaminan emisi, adalah biaya flotasi,
dan harus dianggap sebagai biaya yang terkait dengan masalah saham. Namun, jika prospek
perusahaan benar-benar adalah lebih buruk daripada analisa investor, maka penurunan harga
akan terjadi cepat atau lambat pula. Di sisi lain, jika prospek perusahaan yang benar-benar
tidak semuanya buruk (sinyal tidak benar), maka seiring waktu harga MTI harus kembali ke
level sebelumnya. Namun, jika harga tidak kembali ke level sebelumnya, akan menjadi
transfer kekayaan dari pemegang saham asli untuk para pemegang saham baru. Untuk
mencegah hal ini, perusahaan sering menjual saham tambahan saham melalui rights issue.
THE DECISION TO GO PRIVATE
Manajemen Keuangan

Page 17

Dalam transaksi Go Private, seluruh ekuitas perusahaan milik publik yang dibeli oleh
sekelompok kecil investor yang biasanya mencakup management senior yang saat ini ada di
perusahaan Dalam transaksi ini, kelompok manajemen mengakuisisi semua saham
perusahaan. Di lain pihak, manajemen saat ini berpartisipasi dalam kepemilikan dengan
sekelompok kecil investor luar yang biasanya menempatkan direksi di papan perusahaan
sekarang dan mengatur pembiayaan yang dibutuhkan untuk membeli saham yang dimiliki
publik. Kesepakatan tersebut hampir selalu melibatkan pinjaman yang cukup besar, sering
hingga 90 persen, sehingga umumnya dikenal sebagai buyout leverage (LBO).
Terlepas dari struktur kesepakatan, go private awalnya akan mempengaruhi sisi sebelah
kanan dari neraca, kewajiban dan modal, dan bukan aset-go private, hanya saja mereka akan
menata kembali struktur kepemilikan. Dengan demikian, investor tidak melibatkan
operasional ekonomi yang jelas, namun pemilik baru umumnya bersedia membayar premi
besar di atas harga saham saat ini untuk mengambil perusahaan swasta. Misalnya, sebelum
diakuisisi oleh Columbia, pengelola Hospital Corporation of America (HCA) dibayar $ 51
per saham untuk saham luar (publik) dan pemegang saham meskipun saham itu dijual hanya
sekitar $ 31 sebelum LBO penawaran ini dibuat. Sulit untuk dipercaya bahwa manajer sebuah
perusahaan, yang memiliki informasi terbaik tentang potensi profitabilitas perusahaan, akan
sadar membayar terlalu banyak untuk perusahaan. Dengan demikian, manajer HCA harus
telah menganggap perusahaan sebagai yang terlalu undervalued atau berpikir bahwa mereka
secara signifikan dapat meningkatkan nilai perusahaan di bawah kepemilikan pribadi. Hal ini
menunjukkan bahwa go private dapat meningkatkan nilai dari beberapa perusahaan yang
cukup untuk memperkaya kedua manajer dan pemegang saham publik. Keuntungan utama
untuk go private adalah (1) penghematan biaya administrasi, (2) peningkatan insentif
manajerial, (3) meningkatkan fleksibilitas manajerial, (4) peningkatan partisipasi pemegang
saham, dan (5) peningkatan penggunaan leverage keuangan, yang tentu saja mengurangi
pajak . Kami membahas masing-masing keunggulan ini secara lebih rinci dalam paragraf
berikut.
1. Penghematan biaya administrasi. Karena go private akan mengambil saham dari
suatu perusahaan dari tangan publik akan menghemat biaya terkait dengan
pendaftaran sekuritas, laporan tahunan kepada phak otoritas dan pelaporan
sebaliknya, menanggapi pertanyaan pemegang saham, dan sebagainya. Yang lebih
penting, para manajer puncak perusahaan go private, bebas dari pertemuan dengan
analis keamanan, badan pemerintah, dan pihak luar lainnya. Byron C. Radaker, CEO
Manajemen Keuangan

Page 18

Congoleum Corporation, sebuah perusahaan yang masuk go private di awal 1980-an,


diperkirakan penghematan biaya untuk perusahaannya dari go private di antara $ 6
juta dan $ 8.000.000 per tahun.
2. Peningkatan insentif manajerial. Sebuah potensi keuntungan yang lebih besar berasal
dari peningkatan insentif bagi kinerja manajerial tingkat tinggi. Kepemilikan
meningkat mereka berarti bahwa, manajer perusahaan mendapat keuntungan
langsung dari usaha mereka sendiri; maka efisiensi manajerial cenderung meningkat
setelahgo private. Jika perusahaan yang sangat sukses, manajer yang dapat dengan
mudah melihat kekayaanpribadi bersih mereka meningkat sepuluh sampai dua puluh
kali lipat, sedangkan jika perusahaan gagal, manajer yang berakhir tidak dengan apaapa. Selanjutnya, posisi yang sangat leveraged cenderung untuk mendorong
perusahaan ke arah kerugian ekstrem-besar atau keuntungan besar. Manajer
perusahaan yang telah melalui LBO memberitahu kita bahwa pembayaran bunga
berat, dikombinasikan dengan pengetahuan yang sukses akan membawa kekayaan
besar, tidak banyak untuk memotong biaya dan meningkatkan keputusan.
3. Meningkatkan fleksibilitas manajerial. Sumber lain nilai berasal dari peningkatan
fleksibilitas yang tersedia bagi manajer perusahaan-perusahaan swasta yang go
private. Manajer ini tidak perlu khawatir tentang penurunan pendapatan kuartal dan
langkah berikutnya yang akan dilakukan untuk harga saham perusahaan; maka
mereka dapat fokus pada tujuan jangka panjang, langkah strategis yang pada
akhirnya akan memiliki dampak positif terbesar pada nilai perusahaan. Fleksibilitas
manajerial mengenai penjualan aset juga lebih besar di sebuah perusahaan swasta
yang go private, karena penjualan tersebut tidak harus dibenarkan untuk sejumlah
besar pemegang saham dengan kepentingan beragam.
4. Peningkatan partisipasi pemegang saham. Go private biasanya akan menghasilkan
dan mengganti, kelompok yang sebagian besar pasif yang tersebar dari pemegang
saham publik dengan sekelompok kecil investor yang mengambil peran lebih aktif
dalam mengelola perusahaan. Dalam hal ini investor ekuitas baru memiliki posisi
yang substansial dalam perusahaan swasta yang go private; maka mereka memiliki
motivasi yang lebih besar untuk memantau manajemen dan memberikan insentif
kepada manajemen daripada pemegang saham khas perusahaan publik. Selanjutnya,
investor ekuitas nonmanagement baru, seperti Kohlberg Kravis Roberts & Company
(KKR), biasanya diwakili dalam struktur organinasi, dan mereka membawa kedua
keahlian keuangan yang canggih dan sikap keras kepala ke perusahaan baru.

Manajemen Keuangan

Page 19

5. Peningkatan leverage keuangan. Go private biasanya memerlukan peningkatan


drastis dalam penggunaan pembiayaanutangperusahaan, yang memiliki dua efek.
Pertama, pajak perusahaan itu berkurang karena peningkatan pembayaran bunga
dikurangi, sehingga arus labadari usaha meningkat dan hingga investor akan
merasakann hasilnya. Kedua, pengelolaan utang meningkat akan menahan harga
turun untuk memastikan bahwa perusahaan memiliki arus kas yang cukup untuk
memenuhi kewajiban perusahaan yang sangat leveraged.
Orang mungkin bertanya mengapa semua perusahaan tidak go private. Jawabannya adalah
bahwa sementara ada manfaat nyata untuk kepemilikan pribadi, ada juga manfaat yang
dimiliki publik. Terutama, perusahaan publik memiliki akses ke sejumlah besar modal yang
menguntungkan, dan untuk sebagian besar perusahaan, keuntungan dari akses ke pasar modal
publik mendominasi keuntungan dari go private. Juga, perhatikan bahwa sebagian besar
perusahaan yang go private akan naik go public lagi setelah beberapa tahun beroperasi
sebagai perusahaan private. Sebagai contoh, HCA, yang go privatpada tahun 1987, sekali lagi
go public pada tahun 1992. Selama fase private, manajemen bisnis yang tidak efisien,
memotong biaya di seluruh korporasi, dan, secara umum, merasionalisasi operasi. Tindakan
ini meningkatkan nilai perusahaan kepada investor. Setelah perusahaan telah "berdiri tegak,"
go public memungkinkan pemegang ekuitas private untuk memulihkan investasi mereka,
mengambil keuntungan mereka, dan beralih ke usaha baru.
MANAGING

THE

MATURITY

STRUCTURE

OF

DEBT

MENGELOLA

KEMATANGAN STRUKTUR UTANG


Pada Bab sebelumnya telah dijelaskan dalam menggambarkan keputusan struktur
modal. Tapi setelah perusahaan memilih jumlah total utang dalam struktur modal, masih
harus memilih jatuh tempo dari berbagai sekuritas / efek yang membentuk utang. Bagian
berikut menjelaskan faktor-faktor yang terkait dengan pilihan struktur jatuh tempo
Maturity Matching/ Mencocokan Masa Jatuh Tempo
Asumsikan bahwa Consolidated Tools, sebuahprodusen alat mesin di Cincinnati,
membuat keputusan untuk mengambangkan obligasi nonconvertible sebesar $ 25 juta untuk
membantu membiayai anggaran modal 2007. Dalam hal Ini perusahaan harus memilih masa
jatuh tempo untuk masalah ini, dengan mempertimbangkan bentuk kurva yield, harapan
manajemen sendiri tentang suku bunga di masa depan, dan jatuh tempo dari aset yang
Manajemen Keuangan

Page 20

dibiayai. Untuk menggambarkan bagaimana jatuh tempo aset mempengaruhi pilihan jatuh
tempo utang, misalkan proyek-proyek modal Konsolidasi terutama terdiri dari mesin
penggilingan baru. Mesin ini memiliki kehidupan ekonomi yang diharapkan dari 10 tahun.
Harus Konsolidasi menggunakan utang dengan 5 tahun, 10 tahun, 20 tahun, 30 tahun, atau
masa jatuh tempo lainnya?
Perhatikan bahwa beberapa modal baru akan datang dari ekuitas yang umum, yang
merupakan ekuitas permanen. Di sisi lain, jatuh tempo utang dapat ditentukan pada saat
penerbitan. Jika Konsolidasi dibiayai anggaran modal dengan obligasi sinking fund 10 tahun,
akan cocok denga aset dan kewajiban jatuh tempo. Arus kas yang dihasilkan dari mesin baru
dapat digunakan untuk melakukan pembayaran biaya bunga dalam masalah ini, sehingga
obligasi akan lunas. Jika Konsolidasi menggunakan utang 1 tahun, itu harus melunasi utang
ini dengan arus kas yang berasal dari aset selain mesin yang bersangkutan. Sebaliknya, jika
digunakan 20 tahun atau 30 tahun utang, itu harus melayani hutang lama setelah aset yang
dibeli dengan dana yang telah dihapus dan telah berhenti memberikan arus kas. Hal ini akan
memberi rasa khawatir pada pemberi pinjaman.
Tentu saja, utang 1-tahun mungkin bisa bergulir tahun ke tahun, untuk jatuh tempo
aset 10 tahun. Namun, jika suku bunga naik, Konsolidasi harus membayar tingkat yang lebih
tinggi ketika utang berjalan, dan jika perusahaan mengalami kesulitan, mungkin tidak dapat
mengembalikan utang pada setiap tingkat yang wajar

Effects of Interest Rate Levels and Forecasts/Pengaruh Tingkat Suku Bunga dan
Prakiraan
Manajer keuangan juga mempertimbangkan tingkat suku bunga dan perkiraan, baik
absolut maupun relatif, ketika membuat keputusan pembiayaan. Sebagai contoh, jika suku
bunga jangka panjang yang tinggi menurut standar historis dan diperkirakan turun, manajer
akan enggan untuk mengeluarkan utang jangka panjang, mengunci biaya-biaya untuk waktu
yang lama. Kita sudah tahu bahwa salah satu solusi untuk masalah ini adalah dengan
menggunakancall provisioncallability permits. Namun, akan ada biaya, karena premium
call dan juga karena perusahaan harus menetapkan kupon yang lebih tinggi pada utang
callable. Tingkat utang yang mengambang dapat digunakan, tetapi alternatif lain akan
membiayai utang jangka pendek setiap kali suku bunga jangka panjang secara historis tinggi,
Manajemen Keuangan

Page 21

dan kemudian, dengan asumsi bahwa suku bunga selanjutnya jatuh, menjual isu jangka
panjang untuk menggantikan jangka pendek utang. Tentu saja, strategi ini memiliki risiko:
Jika suku bunga bergerak lebih tinggi, perusahaan akan dipaksa untuk memperbaharui utang
jangka pendek pada tingkat yang lebih tinggi dan lebih tinggi, atau untuk mengganti utang
jangka pendek dengan obligasi jangka panjang yang biaya bahkan lebih dari itu akan
memiliki ketika keputusan asli dibuat.
Kita bisa mengatakan bahwa pasar modal yang efisien, maka bahwa tidak mungkin
untuk memprediksi apa suku bunga di masa depan akan karena angka ini akan ditentukan
oleh informasi yang tidak sekarang dikenal. Dengan demikian, di bawah pasar yang efisien
hipotesis, itu akan menjadi tidak produktif bagi perusahaan untuk mencoba untuk
"mengalahkan pasar" dengan peramalan biaya modal masa depan dan kemudian bertindak
atas perkiraan tersebut. Menurut pandangan ini, manajer keuangan harus mengatur struktur
modal mereka sedemikian rupa sehingga mereka dapat naik hampir setiap badai ekonomi,
dan ini umumnya panggilan untuk (1) menggunakan beberapa campuran hutang yang "wajar"
dan ekuitas dan (2) dengan menggunakan utang dengan jatuh tempo yang kurang lebih sesuai
dengan jatuh tempo dari aset yang dibiayai.
Information Asymmetries / Informasi Asimetris
Dalam sebelumnya, kita sudah bahas peringkat obligasi dan efek perubahan peringkat
pada biaya dan ketersediaan modal. Jika kondisi keuangan perusahaan saat ini adalah buruk,
manajer mungkin enggan untuk mengeluarkan utang jangka panjang baru karena (1) masalah
utang baru mungkin akan memicu review oleh lembaga pemeringkat, dan (2) utang yang
diterbitkan ketika suatu perusahaan dalam bentuk keuangan yang buruk mungkin akan lebih
mahal dan tunduk pada pembatasan yang lebih parah dari utang yang diterbitkan dari
kekuatan. Selanjutnya, dalam Bab sebelumnya juga kami menunjukkan bahwa perusahaan
enggan untuk menggunakan pembiayaan saham biasa baru, terutama ketika hal ini dapat
diambil sebagai sinyal negatif. Dengan demikian, perusahaan yang berada dalam kondisi
lemah, tetapi yang perkiraan internal yang menunjukkan kekuatan finansial yang lebih besar
di masa depan, akan cenderung untuk menunda pendanaan jangka panjang dari jenis apapun
sampai hal ini membaik. Perusahaan seperti ini akan termotivasi untuk menggunakan utang
jangka pendek bahkan untuk membiayai aset jangka panjang, dengan harapan mengganti
utang jangka pendek di masa depan dengan lebih murah dan lebih tinggi dinilai utang jangka
panjangnya.
Manajemen Keuangan

Page 22

Sebaliknya, sebuah perusahaan yang kuat sekarang tapi itu perkiraan waktu yang
berpotensi buruk pada periode menjelang akan termotivasi untuk membiayai jangka panjang
sekarang daripada menunggu. Masing-masing skenario menyiratkan baik bahwa pasar modal
tidak efisien atau investor tidak memiliki informasi yang sama tentang masa depan
perusahaan seperti halnya manajer keuangan. Situasi kedua tidak diragukan lagi benar di kali,
dan yang pertama mungkin benar pada waktu
Prospek pendapatan perusahaan, dan sejauh mana diperkirakan laba yang lebih tinggi
per saham yang tercermin dalam harga saham, juga memiliki efek pada pilihan efek. Jika
sebuah program R & D sukses baru saja menyimpulkan, dan sebagai perkiraan manajemen
hasil laba yang lebih tinggi daripada kebanyakan investor, maka perusahaan tidak akan mau
mengeluarkan saham biasa. Ini akan menggunakan utang dan kemudian, setelah kenaikan
pendapatan dan mendongkrak harga saham.
Amount of Financing Required /Jumlah Pembiayaan Diperlukan
Jelas, jumlah pembiayaan yang dibutuhkan akan mempengaruhi keputusan
pendanaan. Hal ini terutama disebabkan oleh biaya flotasi. Sebuah pembiayaanutang $
5.000.000,adalah jumlah yang kecil di Wall Street, kemungkinan besar akan dilakukan
dengan pinjaman berjangka atau obligasi yang ditempatkan secara pribadi, sementara sebuah
perusahaan yang mencari $ 2 miliar utang baru kemungkinan besar akan menggunakan
penawaran umumobligasi jangka panjang
Ketersediaan Agunan
Umumnya, utang dijamin agunan lebih murah daripada utang tanpa jaminan. Dengan
demikian, perusahaan yang memiliki jumlah besar aktiva tetap cenderung menggunakan
jumlah yang relatif besar untuk utang jangka panjang, khususnya obligasi hipotek. Selain itu,
keputusan pembiayaan setiap tahun akan dipengaruhi oleh jumlah aset berkualitas yang
tersedia sebagai jaminan untuk obligasi baru.
REFUNDING OPERATIONS
Banyak utang perusahaan dijual pada akhir 1980-an dengan tingkat suku bunga di
kisaran 9 sampai 12 persen. Karena perlindungan panggilan utang ini banyak telah berakhir,
dan karena tingkat suku bunga telah jatuh sejak utang itu dikeluarkan, banyak perusahaan
yang menganalisis pro dan kontra dari refundings obligasi. Keputusan pendanaan sebenarnya
Manajemen Keuangan

Page 23

melibatkan dua pertanyaan yang terpisah: (1) Apakah menguntungkan untuk memanggil
masalah yang luar biasa pada periode saat ini dan menggantinya dengan masalah baru; dan
(2) bahkan jika pendanaan saat ini menguntungkan, akan nilai perusahaan diharapkan
meningkat bahkan lebih jika pendanaan tersebut ditunda untuk kemudian hari? Kami
menganggap kedua pertanyaan di bagian ini
Perhatikan bahwa keputusan untuk mengembalikan keamanan dianalisis dalam
banyak cara yang sama seperti pengeluaran anggaran modal. Biaya pendanaan (pengeluaran
investasi) meliputi (1) premi panggilan dibayar untuk hak istimewa memanggil isu lama, (2)
biaya penjualan masalah baru, (3) penghematan pajak dari menulis dari biaya flotasi
unexpensed pada isu lama, dan (4) bunga bersih yang harus dibayar ketika kedua isu yang
beredar (masalah baru sering dijual sebelum pendanaan untuk memastikan bahwa dana akan
tersedia). Arus kas tahunan, dalam arti penganggaran modal, adalah pembayaran bunga yang
disimpan setiap tahun ditambah penghematan pajak bersih bahwa perusahaan menerima
untuk amortisasi biaya flotasi. Misalnya, jika beban bunga atas isu lama adalah $ 1.000.000,
sedangkan pada masalah baru $ 700.000, yang $ 300,000 penurunan bunga tabungan
merupakan suatu benefit tahunan
Metode net present value digunakan untuk menganalisis keuntungan dari pendanaan:
arus kas masa depan didiskontokan kembali ke masa kini, dan kemudian nilai diskonto ini
dibandingkan dengan pengeluaran kas yang terkait dengan pendanaan tersebut. Perusahaan
harus mengembalikan obligasi hanya jika nilai sekarang dari tabungan melebihi biaya-yaitu,
jika NPV dari operasi pendanaan positif
Dalam proses diskonto, biaya setelah pajak dari utang baru, rd, harus digunakan
sebagai tingkat diskonto. Alasannya adalah bahwa ada relatif sedikit resiko bagi arus kas
savings- dalam keputusan pendanaan yang diketahui dengan pasti relatif, yang cukup berbeda
dengan situasi dengan arus kas di sebagian besar keputusan penganggaran modal
Cara termudah untuk memeriksa keputusan pendanaan adalah melalui contoh.
Microchip Komputer Perusahaan memiliki $ 60.000.000 obligasi yang luar biasa yang
memiliki tingkat kupon bunga tahunan 12 persen dan 20 tahun sisa umur jatuh tempo.
Masalah ini, yang dijual lima tahun lalu, memiliki biaya flotasi sebesar $ 3 juta bahwa
perusahaan telah amortisasi secara garis lurus selama masa awal 25-tahun dari masalah ini.
Obligasi tersebut memiliki ketentuan panggilan yang memungkinkan bagi perusahaan untuk
pensiun masalah saat ini dengan menghubungi obligasi pada 10 persen premium call.
Manajemen Keuangan

Page 24

Bank investasi telah meyakinkan perusahaan bahwa hal itu bisa menjual tambahan $
60 juta untuk $ 70.000.000 senilai obligasi 20-tahun baru pada tingkat bunga 9 persen. Untuk
memastikan bahwa dana yang diperlukan untuk melunasi utang lama akan tersedia, obligasi
baru akan dijual satu bulan sebelum isu lama disebut, sehingga selama satu bulan, bunga
harus dibayar pada dua isu. Suku bunga jangka pendek saat ini adalah 6 persen. Prediksi
bahwa suku bunga jangka panjang tidak mungkin jatuh di bawah 9 persen.10 biaya Flotasi
pada masalah pendanaan baru akan berjumlah $ 2.650.000, dan tingkat pajak federal-plusnegara marjinal perusahaan adalah 40 persen. Haruskah perusahaan mengembalikan $ 60 juta
obligasi 12 persen?
MENGELOLA STRUKTUR RESIKO UTANG
Ada beberapa teknik yang perusahaan gunakan untuk mengelola risiko utang mereka,
termasuk pembiayaan proyek dan sekuritisasi.
Pembiayaan proyek
Secara historis, banyak proyek-proyek besar seperti pipa Alaska telah dibiayai oleh
apa yang disebut proyek financing. Kita hanya bisa menyajikan gambaran dari konsep,
karena dalam prakteknya melibatkan ketentuan yang sangat rumit dan dapat mengambil
banyak bentuk.
Pembiayaan proyek telah digunakan untuk membiayai eksplorasi energi, kapal tanker
minyak, kilang, dan pembangkit listrik. Umumnya, satu atau lebih perusahaan akan
mensponsori proyek, memasang modal yang dibutuhkan, sedangkan sisanya dari pembiayaan
yang diberikan oleh pemberi pinjaman atau lessors.Paling sering, badan hukum yang terpisah
untuk mengoperasikan proyek. Biasanya, kreditur proyek tidak memiliki akses penuh
terhadap sponsor. Dengan kata lain, para pemberi pinjaman maupun lessor harus dibayar dari
arus kas proyek, ditambah sponsor ekuitas dalam proyek, karena kreditur tidak memiliki
klaim terhadap sponsor aset lain atau arus kas. Seringkali sponsor menulis "kenyamanan"
surat, memberikan jaminan umum bahwa mereka akan berusaha keras untuk membuat proyek
sukses. Namun, surat-surat ini tidak mengikat secara hukum, sehingga dalam proyek
pembiayaan kreditur maupun lessor harus fokus analisis mereka pada manfaat yang melekat
pada proyek ditambah bantal ekuitas yang disediakan oleh sponsor.
Pembiayaan proyek bukanlah perkembangan baru. Memang, kembali 1299, dimana
Inggris Crown menegosiasikan pinjaman dengan bank dagang Florentine yang harus dibayar
Manajemen Keuangan

Page 25

dengan output satu tahun dari tambang perak Devon. Pada dasarnya, orang Italia diizinkan
untuk mengoperasikan tambang selama satu tahun, membayar semua biaya operasi dan
pertambangan bijih sebanyak yang mereka bisa. The Crown tidak membuat jaminan untuk
berapa banyak bijih dapat ditambang, atau nilai perak halus. Contoh yang lebih saat ini
terlibat GE Capital, lengan kredit General Electric, yang baru-baru ini membiayai proyek $
72.000.000 untuk membangun aluminium kaleng tanaman. Tanaman ini dimiliki oleh
beberapa pembuat minuman, tetapi dioperasikan secara independen, dan GE Capital harus
bergantung pada arus kas dari tanaman untuk membayar kembali pinjaman. Sekitar setengah
dari semua pembiayaan proyek dalam beberapa tahun terakhir telah untuk pembangkit listrik,
termasuk tanaman yang dimiliki oleh utilitas listrik dan tanaman cogeneration dioperasikan
oleh perusahaan industri. Pembiayaan proyek umumnya ditandai dengan ukuran besar dan
tingkat kompleksitas tinggi. Namun, karena pembiayaan proyek terkait dengan proyek
tertentu, dapat disesuaikan untuk memenuhi kebutuhan spesifik dari kedua kreditur dan para
sponsor. Secara khusus, pembiayaan dapat terstruktur sehingga baik dana yang diberikan
selama fase konstruksi dan pembayaran selanjutnya sesuai dengan waktu proyek proyeksi
arus kas keluar dan arus masuk.
Pembiayaan proyek menawarkan beberapa keuntungan potensial melalui pembiayaan
utang konvensional. Untuk satu, pembiayaan proyek biasanya membatasi penggunaan arus
kas proyek, yang berarti bahwa pemberi pinjaman, bukan manajer, dapat memutuskan apakah
akan menginvestasikan kembali kelebihan arus kas atau menggunakannya untuk mengurangi
saldo pinjaman lebih dari minimum yang diperlukan. Berunding kekuatan ini pada pemberi
pinjaman mengurangi risiko mereka. Pembiayaan proyek juga memiliki keuntungan bagi
peminjam. Pertama, karena risiko untuk pemberi pinjaman dikurangi, tingkat suku bunga
yang dibangun ke dalam kesepakatan pembiayaan proyek mungkin relatif rendah. Kedua,
karena pemasok modal pembiayaan proyek tidak memiliki jalan lain terhadap perusahaanperusahaan sponsor 'aset lain dan arus kas, pembiayaan proyek melindungi perusahaan' asetaset lain dari risiko yang terkait dengan proyek yang dibiayai. Manajer mungkin lebih
bersedia untuk mengambil, proyek berisiko sangat besar jika mereka tahu bahwa keberadaan
perusahaan tidak akan terancam jika gagal.
Pembiayaan proyek meningkatkan jumlah dan jenis peluang investasi; maka mereka
membuat pasar modal "yang lebih lengkap." Pada saat yang sama, pembiayaan proyek
mengurangi biaya kepada investor untuk memperoleh informasi dan pemantauan operasi
peminjam. Untuk menggambarkan, mempertimbangkan proyek eksplorasi minyak dan gas
Manajemen Keuangan

Page 26

yang didanai menggunakan pembiayaan proyek. Jika proyek dibiayai sebagai bagian integral
dari operasi normal perusahaan, investor di sekuritas yang beredar semua perusahaan akan
memerlukan informasi mengenai proyek. Dengan mengisolasi proyek, kebutuhan akan
informasi hanya terbatas pada investor dalam pembiayaan proyek, dan mereka perlu
memonitor hanya operasi proyek, dan bukan orang-orang dari seluruh perusahaan.
Pembiayaan proyek juga mengizinkan perusahaan yang penghasilannya di bawah
persyaratan minimum yang ditentukan dalam indentures obligasi yang ada untuk
mendapatkan pembiayaan utang tambahan. Dalam situasi seperti itu, pemberi pinjaman hanya
melihat manfaat dari proyek baru, dan arus kas dapat mendukung utang tambahan meskipun
situasi keseluruhan perusahaan tidak. Pembiayaan proyek juga mengizinkan manajer untuk
mengungkapkan informasi hak milik kepada sekelompok kecil investor; maka pembiayaan
proyek meningkatkan kemampuan perusahaan untuk menjaga kerahasiaan. Akhirnya,
pembiayaan proyek dapat meningkatkan insentif bagi manajer kunci dengan memungkinkan
mereka untuk mengambil kepemilikan saham langsung dalam operasi di bawah kendali
mereka. Dengan membangun proyek terpisah, perusahaan dapat memberikan insentif yang
lebih langsung berdasarkan kinerja individu daripada biasanya mungkin dalam sebuah
perusahaan besar.
Sekuritisasi
Sebagai istilah ini umumnya digunakan, keamanan mengacu pada instrumen
keuangan publik, sebagai lawan dari instrumen yang ditempatkan secara pribadi. Dengan
demikian, efek memiliki likuiditas yang lebih besar daripada instrumen lain yang sejenis
yang tidak diperdagangkan di pasar terbuka. Dalam beberapa tahun terakhir, prosedur telah
dikembangkan untuk sekuritisasi berbagai jenis instrumen utang, sehingga meningkatkan
likuiditas mereka, menurunkan biaya modal untuk peminjam, dan umumnya meningkatkan
efisiensi pasar keuangan
Sekuritisasi telah terjadi dalam dua cara utama. Pertama, beberapa instrumen utang
yang sebelumnya jarang diperdagangkan sekarang aktif diperdagangkan, dengan perubahan
yang disebabkan keputusan oleh lembaga keuangan tertentu untuk "membuat pasar," yang
berarti untuk berdiri bersedia untuk membeli atau menjual keamanan, dan untuk mengadakan
inventarisasi keamanan untuk menyeimbangkan membeli dan menjual pesanan. Hal ini
terjadi beberapa tahun yang lalu dalam kasus saham biasa dan obligasi investment grade.
Baru-baru ini, hal itu terjadi di pasar surat berharga, di mana besar, perusahaan yang kuat
Manajemen Keuangan

Page 27

secara finansial mengeluarkan jangka pendek, utang tanpa jaminan sebagai pengganti
mendapatkan pinjaman bank. Surat berharga
Pasar telah berkembang dari sekitar $ 50 Miliyar beredar pada pertengahan 1970-an
menjadi lebih dari $ 1,6 Triliyun hari ini, dan pasar ini memungkinkan besar, perusahaan
yang kuat untuk membiayai kebutuhan modal kerja mereka dengan biaya yang lebih rendah
dibandingkan dengan pinjaman bank.
Contoh lain dari sekuritisasi adalah pasar bond. Sebelum pasar ini berkembang,
perusahaan dengan kredit buruk dipaksa untuk memperoleh pembiayaan utang secara private
placement, biasanya dari bank perusahaan. Itu sulit bagi perusahaan untuk berbelanja untuk
tingkat terbaik, karena pemberi pinjaman yang tidak akrab dengan mereka yang tidak
bersedia untuk menghabiskan waktu dan uang yang diperlukan untuk menentukan kelayakan
pinjaman. Selain itu, pemberi pinjaman khawatir tentang (dan karenanya dikenakan tarif
lebih tinggi untuk) likuidasi utang ditempatkan secara pribadi. Kemudian, Michael Milken
mengembangkan prosedur untuk menganalisis kelayakan pelunasan obligasi sampah, dan
Drexel Burnham Lambert menempatkan reputasi dan kredibilitas balik masalah ini dan
membuat pasar untuk mereka dalam kasus pembeli yang dibutuhkan untuk kas keluar.
Selanjutnya, Morgan Stanley Dean Witter, Merrill Lynch, Salomon Smith Barney, dan bankbank investasi besar lainnya memasuki pasar junk bond, dan hari ini mereka telah
"disekuritisasi" banyak pasar private placement tua untuk utang di bawah-investment grade
Perkembangan besar kedua di sekuritisasi melibatkan penjaminan aset tertentu,
sekuritisasi aset, atau penciptaan efek beragun aset. Jenis yang paling tua sekuritisasi aset
adalah obligasi berbasis mortgage. Di sini, KPR individu digabungkan ke dalam kolam, dan
kemudian obligasi diciptakan yang menggunakan kolam hipotek sebagai jaminan. Lembaga
keuangan yang berasal hipotek umumnya terus bertindak sebagai Agen, tetapi hipotek sendiri
dijual kepada investor lain. Sekuritisasi KPR telah menciptakan pasar hipotek nasional
dengan banyak pemain, dan ini memiliki manfaat peminjam. Pengembangan juga
diuntungkan pemberi pinjaman, untuk lembaga pinjaman asli tidak lagi memiliki hipotek
jangka panjang relatif; karena itu adalah lebih mampu untuk mencocokkan jatuh tempo aset
(pinjaman) dengan kewajiban (deposito). Saat ini, berbagai jenis aset yang digunakan sebagai
jaminan, termasuk kredit mobil, saldo kartu kredit, dan bahkan royalti dari musik David
Bowie!

Manajemen Keuangan

Page 28

Proses sekuritisasi aset melibatkan penyatuan dan pengemasan ulang dari pinjaman
dijamin dengan relatif homogen, aset kecil dolar dalam sekuritas cair. Di masa lalu,
pembiayaan tersebut diberikan oleh lembaga pinjaman tunggal, yang akan menulis pinjaman,
struktur istilah, menyerap risiko kredit dan suku bunga, memberikan modal, dan layanan
koleksi. Dalam sekuritisasi, beberapa lembaga yang berbeda yang terlibat, dengan masingmasing memainkan peran fungsional yang berbeda. Sebuah simpan pinjam mungkin berasal
pinjaman, bank investasi mungkin kolam pinjaman dan struktur keamanan, agen federal
mungkin menjamin terhadap risiko kredit, bank investasi kedua mungkin menjual surat
berharga, dan dana pensiun mungkin menyediakan modal akhir.
Proses sekuritisasi memiliki, secara umum, menurunkan biaya dan meningkatkan
ketersediaan dana untuk peminjam, penurunan risiko untuk pemberi pinjaman, dan
menciptakan peluang investasi baru bagi banyak investor. Dengan potensi keuntungan, kami
memperkirakan bahwa sekuritisasi akan terus berkembang di masa depan.

Manajemen Keuangan

Page 29

JOURNAL REVIEW

SIGNALING CORPORATE
STRATEGY IN IPO
COMMUNICATION
Hongzhi Gao
Jenny Darroch
Damien Mather
Alan MacGregor

Jurnal ini mengamati bagaimana komunikasi dapat dilakukan perusahaan


untuk meningkatkan nilai perusahaan pada saat IPO. Sebuah komunikasi
strategi perusahaan bisa menjadi sinyal bagi analis keuangan dan investor
publik pada saat penawaran umum perdana (IPO). Penelitian ini menguji
prospektus IPO dari 57 perusahaan bioteknologi yang terdaftar di NASDAQ
antara tahun 1997 dan 2002. Dengan menggunakan analisis regresi,
artikel ini menunjukkan bahwa clarity, intensity, dan consistency dari
sinyal strategi perusahaan tidak cukup kuat untuk mempengaruhi initial
return 1 hari . Namun, komunikasi yang konsisten dari strategi prospektor
berdampak negatif pada 30-hari initial return, sedangkan komunikasi yang
konsisten dari strategi defender berdampak positif 30 hari initial return.
Penelitian

ini

dilatarbelakangi

ketidakpastian

karakteristik

yang

mengelilingi Initial Public Offering. Beberapa penelitian terakhir telah


meluaskan studi menggunakan teori signaling untuk mengatasi dilema
asimetri informasi (Daily et al., 2003). Teori signalling menunjukkan
terdapat indikator tertentu yang memberikan sinyal kepada investor
potensial tentang kemampuan perusahaan IPO dan kemungkinan nilai
masa depan perusahaan (Deeds, DeCarolis, & Coombs, 1997).

Manajemen Keuangan

Page 30

Penelitian melaporkan bahwa komunikasi yang kredibel memberikan


informasi yang penting pada saat IPO dimana dapat mengurangi asimetri
informasi antara emiten IPO dan investor. Sejauh ini, jenis-jenis informasi
yang disertakan dalam penelitian adalah (a) komposisi dewan; (b) reputasi
penjamin emisi; (c) sumber dan jumlah modal ventura; (d) sifat modal
intelektual perusahaan; dan (e) kemampuan mereka dalam perusahaan
untuk mengelola pengetahuannya.
Sekelompok studi melaporkan bahwa komunikasi strategi perusahaan
yang diterima oleh pasar saham memiliki dampak yang signifikan
terhadap nilai saham di pasar (Day & Fahey, 1990; Higgins & Bannister,
1992; Higgins & Diffenbach, 1985; Parnell & Wright, 1993). Artikel ini
mengusulkan bahwa komunikasi strategi perusahaan pada saat IPO
menyediakan isyarat untuk membantu para analis dan investor dalam
memutuskan apakah berinvestasi atau tidak di sebuah perusahaan IPO.
Pandangan ini menjadi sangat penting ketika perusahaan IPO pertama go
public

karena

manajer

IPO

harus

menemukan

mekanisme

untuk

mengkomunikasikan kualitas perusahaan mereka untuk mengurangi


ketidakpastian dan dengan demikian mengurangi kebutuhan diskon harga
saham untuk menarik investor (Daily et al., 2003).
Artikel ini disusun sebagai berikut:

dimulai dengan menghadirkan

kerangka teoritis, berdasarkan sinyal pasar dan teori strategi perusahaan,


sebelum

menyajikan

hipotesis

penelitian.

Selanjutnya,

populasi

perusahaan bioteknologi yang melakukan IPO digunakan dalam jangka


waktu yang diamati dan overview menggunakan metode content analysis
digunakan untuk menganalisis data yang ada.

Literature review
Strategi perusahaan dapat mempengaruhi kinerja organisasi (Mintzberg,
Lampel, Quinn, & Ghoshal, 2003). Strategi perusahaan menyediakan peta
navigasi untuk para investor dan analis (Desai, 2000). Komunikasi strategi
perusahaan yang efektif sangat penting karena membangun hubungan

Manajemen Keuangan

Page 31

dan mendorong keterlibatan investor dan analis (Bukh et al, 2002;. Desai,
2000).
Corporate Strategy as an IPO Market Signal
Penelitian ini mengklasifikasikan prospektus IPO sebagai kegiatan sinyal
pasar karena prospektus IPO mencoba untuk mengurangi asimetri
informasi antara mereka membeli dan menjual saham di perusahaan IPO.
Berdasarkan literatur mengenai sinyal pasar, pengamatan berikut dibuat
untuk

mendukung

posisioning

dari

strategi

perusahaan

yang

dikomunikasikan dari prospektus IPO sebagai sinyal pasar.

Pertama, strategi perusahaan dari sebuah perusahaan IPO dapat


diamati dan mudah ditangkap informasinya dari sebuah prospektus

IPO (Marino, Castaldi, & Dollinger, 1989).


Kedua,
sebelum
diterbitkan,
informasi

strategis

yang

dikomunikasikan dalam prospektus IPO dapat diubah oleh manajer

(Meek, Roberts, & Gray, 1995).


Ketiga, pembentukan dan pengkomunikasian strategi perusahaan
perusahaan adalah hal yang mahal, berisiko (Porter, 1980), dan sulit

ditiru.
Keempat,

terdapat

asimetri

informasi

strategis

antara

tim

manajemen di sebuah perusahaan IPO dan investor luar di pasar IPO


(Beatty & Ritter, 1986; Rock, 1986). Asimetri informasi ini dapat
dikurangi ketika investor mengetahui strategi perusahaan sebagai

petunjuk.
Selain itu, keterbukaan informasi dari sebuah perusahaan publik
setelah

IPO

adalah

persisten

(Baruch,

1992)

baik

dalam

memperkuat atau mengurangi sinyal.

Miles and Snow Strategy Typology


Dalam studi ini, the Miles and Snow strategy typology digunakan untuk
mengklasifikasikan strategi perusahaan yang dikomunikasikan selama
IPO. tipologi Miles dan Snow (1978) menangani tiga masalah perusahaan
yang mungkin dihadapi: entrepreneurial (product/market) problems,
Manajemen Keuangan

Page 32

technological

(engineering)

problems,

dan

administrative

problems.

Perusahaan diklasifikasikan menjadi salah satu dari empat jenis strategi prospectors, defenders, analyzers, and reactors

- tergantung pada

bagaimana sebuah perusahaan menangani tiga masalah dasar ini.

Prospectors memandang dinamis, lingkungan yang tidak pasti dan


mempertahankan fleksibilitas untuk bersaing di pasar (Parnell &

Wright, 1993).
Defenders memandang lingkungan yang stabil dan pasti dan
dengan demikian mencari stabilitas dan kontrol dalam operasi
mereka untuk mencapai efisiensi maksimum (Parnell & Wright,

1993).
Analyzers secara simultan menyoroti stabilitas dan fleksibilitas dan
berusaha untuk mengambil keuntungan dari kedua jenis prospektor

dan defender strategi (Parnell & Wright, 1993).


Penelitian ini tidak termasuk jenis strategi reactor karena tidak
mungkin bahwa sebuah perusahaan IPO dengan sengaja akan
mengejar atau memberi sinyal tentang strategi yang gagal.

Signal Quality
Penelitian ini mengusulkan tiga indeks yang dapat digunakan untuk
memahami kualitas sinyal strategi, yaitu clarity (kejelasan), intensity
(intensitas), dan consistency (konsistensi).
Signal clarity - kejelasan sinyal
Penelitian yang ada menemukan bahwa sinyal yang efektif harus dapat
diamati dan jelas sehingga pelaku pasar dapat dengan mudah menangkap
sinyal (Eliashberg & Robertson, 1988; Spence, 1973, 1974) (Certo et al,
2001.).
Signal intensity - intensitas sinyal.
Para akademisi menunjukkan bahwa sinyal sering dikomunikasikan
cenderung untuk menangkap perhatian penonton (Riley, 1975; Spence,
1974, 2002). Para penonton akan memahami sinyal dan kemudian
menggunakannya untuk menyimpulkan jenis strategi perusahaan yang
dimaksudkan.
Manajemen Keuangan

Page 33

Signal consistency - Konsistensi sinyal


Efektivitas sinyal juga tergantung pada konsistensi sinyal (Riley, 1975),
yang berarti bahwa perusahaan harus konsisten berkomunikasi beberapa
sinyal dari dimensi yang berbeda dan menunjukkan sedikit kontradiksi di
setiap dimensi.
Dalam studi ini, penelitian dilakukan pada 1 hari pertama dan hari ke-30
market returns. Penelitian ini mengangkat hipotesis penelitian sebagai
berikut:
Hipotesis 1:
Hipotesis 1a: Kejelasan komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap underpricing IPO pada
hari pertama IPO.
Hipotesis 1b: Intensitas komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap underpricing IPO pada
hari pertama IPO.
Hipotesis 1c: Konsistensi komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap underpricing IPO pada
hari pertama IPO.
Hipotesis 2 :
Hipotesis 2a: Kejelasan komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap Return IPO hari ke-30.
Hipotesis 2b: Intensitas komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap Return IPO hari ke-30.
Hipotesis 2c: Konsistensi komunikasi perusahaan mengenai strategi
perusahaan berhubungan negatif terhadap Return IPO hari ke-30.

Manajemen Keuangan

Page 34

Kerangka Konsep Penelitian

METODE PENELITIAN
Artikel ini melaporkan temuan dari studi industri tunggal: industri
bioteknologi. Industri bioteknologi dikrakteristikkan dengan emerging,
diverse, fast-moving, and hard-to-value products (Ranchhod, Gurau, &
Lace,

2002;

Weisenfeld-Schenk,

1994).

Penelitian

ini

menganalisis

prospektus dari 57 IPO bioteknologi, yang mewakili seluruh populasi IPO


bioteknologi terdaftar di NASDAQ antara tahun 1997 dan 2002
Analisis meliputi dua tahap. Tahap pertama menggunakan content
analysis (analisis isi), yang memungkinkan kita untuk menguji proposisi
penelitian

ini

bahwa

prospektus

IPO

dapat

digunakan

mengidentifikasi sinyal komunikasi strategi perusahaan.


Studi ini menerapkan pendekatan tiga fase untuk analisis isi.

Manajemen Keuangan

Page 35

untuk

1. Fase 1 menetapkan variabel indeks 13 menggunakan tipologi


strategi Miles dan Snow (1978) dan mengembangkan definisi
operasional variabel-variabel tersebut. Fase ini juga mencakup
pembangunan skema pengkodean (yaitu, coding book, coding
category table, and coding sheet).
2. Fase 2 meliputi studi awal dengan dua coders independen yang
bekerja pada sebuah subsampel dari prospektus IPO untuk menguji
validitas dan reliabilitas dari skema coding yang dikembangkan
pada Fase 1.
3. Fase 3 menerapkan skema pengkodean final terhadap sampel
penuh perusahaan IPO.
Tahap kedua menggunakan analisis regresi berganda untuk menguji
hubungan antara kualitas kejelasan sinyal(CLA), intensitas (IN), dan
konsistensi (CON) -dan initial Return (IR) dari hari pertama (IR1) dan hari
ke 30 (IR30) setelah IPO. Penelitian ini juga menambahkan variabel kontrol
untuk model sebelumnya yaitu; firm size (FS), firm age (FA), venture
capital back up (VC), dan underwriter reputation (UV).

Manajemen Keuangan

Page 36

RESULTS AND CONCLUSIONS


Hasil dari content analysis adalah sebagai berikut ;

Untuk pengujian hipotesis menggunakan analisis regresi, ditemukan


bahwa hipotesis 1a sampai dengan 1c ditolak pada penelitian ini.
Kegagalan untuk mengidentifikasi hubungan antara sinyal berbasis
strategi dan initial returns hari pertama dapat dikaitkan dengan (a)
perilaku aneh investor hari pertama yang mungkin kurang memperhatikan
informasi strategis, dan kebutuhan (b) waktu yang dibutuhkan informasi
strategis untuk didistribusikan dengan baik dan dicerna.
Studi ini juga tidak menemukan dukungan untuk Hipotesis 2a dan 2b
tetapi sebagian mendukung Hipotesis 2c. Studi ini menunjukkan bahwa
jika suatu perusahaan secara konsisten mengkomunikasikan strategi dari
dokumentasi IPO, initial returns dalam jangka pendek (misalnya, 30 hari)
Manajemen Keuangan

Page 37

setelah IPO, pasar akan terpengaruh. Dalam industri bioteknologi,


komunikasi

yang

konsisten

dari

sinyal

prospector

mengurangi

kesenjangan pengetahuan antara investor memiliki informasi dan investor


kurang informasi di pasar 30 hari setelah IPO-; Namun, komunikasi yang
konsisten sinyal defender meningkatkan perbedaan ekspektasi kalangan
investor. Alasan utama untuk perbedaan ini dapat dikaitkan dengan
perusahaan IPO yang lebih suka motif Prospector.
PENGEMBANGAN PENELITIAN
Ada

beberapa

keterbatasan

dalam

penelitian

ini.

Peneliti

hanya

menyelidiki prospektus IPO dan mengabaikan perangkat komunikasi


lainnya seperti media pers dan laporan media di seluruh acara IPO.
Perangkat lain mungkin memiliki peran penting untuk bermain pada saat
IPO,

khususnya

dalam

mendukung

informasi

strategis

yang

dikomunikasikan dalam prospektus IPO. Selain itu, dalam penelitian ini


tipoligi kerangka strategi yang dipilih adalah tipologi Miles dan Snow;
kerangka strategi lain seperti tipologi Ansoff, tipologi Porter, atau tipologi
Mintzberg mungkin juga memberikan wawasan yang lebih menjanjikan.

Manajemen Keuangan

Page 38