Manajemen Keuangan

Studi Kasus
JetBlue Airlines IPO Valuation

Disusun oleh :
Lorensius Robby Astayasa

91317010

Anita Setiawan

91317017

Lydia Harmoko

91317018

William Soe

91317019

Dennis Tedjakusuma

91317021

Richard Hardy Yuwono

91317024

Program Magister Manajemen

Pascasarjana Universitas Surabaya
Surabaya
2013

Statement of Authorship
Saya/kami yang bertandatangan di bawah ini menyatakan bahwa
makalah/tugas yang terlampir adalah murni hasil pekerjaan saya/kami sendiri. Tidak
ada pekerjaan orang lain yang saya gunakan tanpa menyebutkan sumbernya.
Materi ini tidak/belum pernah disajikan/digunakan sebagai bahan untuk
makalah/tugas pada mata ajaran lain kecuali saya/kami menyatakan dengan jelas
bahwa saya/kami dengan jelas menggunakannya.
Saya/kami memahami bahwa tugas yang saya/kami kumpulkan ini dapat
diperbanyak dan atau dikomunikasikan untuk tujuan mendeteksi adanya plagiarisme.
Nama
Lorensius Robby
Anita Setiawan
Lydia Harmoko
William Soe
Dennis Tedjakusuma
Richard Yuwono

NRP
91317010
91317017
91317018
91317019
91317021
91317024

Mata Ajaran
: Manajemen Keuangan
Judul Makalah/Tugas : Studi Kasus JetBlue Airlines IPO Valuation
Tanggal
: 21 November 2013
Surabaya, 21 November 2013

( William Soe )
91317019

I.

Pengantar
Jet Blue Airlines merupakan salah satu maskapai penerbangan low-cost
carrier yang sukses di Amerika Serikat. Perusahaan yang dirintis pada tahun 2000
dengan idealisme untuk memperbaiki segala kekurangan dunia penerbangan yang
ada tersebut sukses merevolusi dunia penerbangan dengan memberikan layanan
yang efektif, efisien, murah namun tetap berkualitas. Berkat kinerja perusahaan
yang istimewa tersebut JetBlue berhasil bertahan dan bahkan meraih kesuksesan
di tengah gejolak yang menerpa bisnis penerbangan di tahun 2001 pasca insiden
9/11 dan perang melawan terorisme yang menyusul setelahnya. Pada tahun 2002
JetBlue yang telah tumbuh semakin besar berupaya melakukan ekspansi bisnis
dan berencana melakukan IPO sebagai langkah pendanaannya. Di tengah situasi
bisnis penerbangan yang masih belum stabil akibat perang, wabah penyakit, serta
stagnasi perekonomian Amerika selama dua tahun terakhir (pada 2002), pihak
manajemen dihadapkan pada dilema penentuan IPO offering price yang akan
dilakukannya diantara tingginya ketertarikan masyarakat (yang mengakibatkan
oversubskripsi yang tinggi) dan kekhawatiran akan tidak tercapainya target
pendanaan yang diinginkan ketika harga dipatok terlalu tingi.

II.
III.

Rumusan Masalah
Berapakah harga IPO yang layak untuk JetBLue Airlines?
Analisa
Dalam menentukan harga IPO sebuah perusahaan terdapat beberapa metode
yang umum dilakukan seperti P/E ratio dan perbandingan nilai multiple dari
kompetitor-kompetitor , menentukan internal value dari perusahaan menggunakan
DCF dan lain sebagainya. Penentuan menggunakan ratio dan multiple variable
merupakan analisa yang tercepat namun memberikan hasil yang tidak memuaskan
terutama jika dilakukan hanya berdasarkan sejarah laporan keuangan
perusahaan, dan terlebih lagi untuk sebuah perusahaan muda yang baru saja akan
mengembangkan bisnisnya. Penggunaan prakiraan atas nilai di masa mendatang
menjadikan metode ini lebih mendekati valid, namun demikian metode terbaik

dalam menentukan harga IPO perusahaan adalah dengan mengetahui berapa nilai
atau value perusahaan pada saat itu.
Adapun nilai penawaran yang dilepaskan ke pasaran tidak selalu dengan
hasil taksiran nilai perusahaan pada saat IPO dilakukan, dimana berbgaai faktor
seperti misalnya pasar serta keinginan untuk mengumpulkan nilai dana per lembar
saham sebanyak mungkin menjadi motivasi lain penentuan harga IPO. Dalam hal
inilah peran analisa ratio dan perbandingan nilai multiple menjadi penting untuk
menentukan harga, dengan terlebih dahulu merujuk kepada nilai perusahaan itu
sendiri.
Berbagai faktor yang berpotensi mempengaruhi harga IPO JetBlue antara
-

lain adalah:
Melambat dan cenderung stagnan nya perkembangan ekonomi Amerika di

tahun 2000-2002
Adanya krisis dalam dunia penerbangan berupa menyebarnya wabah penyakit
yang sangat mungkin ditularkan oleh penumpang, issue terorisme dan perang

melawannya
Dan lain sebagainya.
Berdasarkan data-data yang diperoleh didapati fakta-fakta finansial sebagai
berikut (perhitungan terlampir):
Internal value JetBlue
: US$ 35.5964 /share
Range harga IPO oleh investment banker : US$ 22 to US$ 24 /share
Range harga sesuai keinginan manajemen : US$ 25 to US$ 26 /share
Range harga IPO yang optimal
Metode P/E multiple
: US$ 28.83 to US$ 34.36 /share
Metode T/C multiple
: US$ 30.9 /share
Metode Ebit multiple
: US$ 8.67 to US$ 28.14 /share
Dengan mempertimbangkan data-data financial yang diperoleh dan juga
kondisi dunia bisnis penerbangan maka harga IPO yang disarankan berada pada
range US$ 28.83 sampai US$ 34.36, dengan penekanan pada nilai US$ 30.9 per
lembar saham. Jika dibandingkan dengan internal value dari JetBlue yang
mencapai US$ 35.5964 per lembar saham, maka nilai tersebut sebenarnya masih
tergolong cukup undervalued. Meskipun demikian harga tersebut dirasa sudah
mencukupi kebutuhan investasi perusahaan dibandingkan dengan target IPO yang

direncanakan sebelumnya dan juga masih memberikan insentif kepada investor

yang tertarik dengan prospek pertumbuhan bisnis low cost carrier di tengah
cenderung lesunya perekonomian di Amerika, nilai tersebut dirasa tidak berselisih
terlalu dengan nilai penawaran awal saat roadshow awal dilakukan sehingga
diharapkan tidak mempengaruhi minat pasar secara signifikan.
Industry penerbangan low cost carrier memiliki kemampuan lebih untuk
betahan dari berbagai krisis yang menghadang dunia bisnis penerbangan. Hal ini
disebabkan karena mayoritas armada low cost carrier berfokus pada operasi
domestic dan jarak relative dekat. Ditambah lagi dengan kebutuhan masyarakat
untuk transportasi jarak jauh yang cepat dan murah membuat penerbangan tetap
menjadi pilihan utama dibandingkan beberapa alternative moda transportasi lain.
Hal ini didukung dengan hasil prediksi pertumbuhan industry penerbangan
sampai dengan tahun 2006, begitu pula dengan trend pertumbuhan nilai saham
dari perusahaan-perusahaan penerbangan low cost carrier yang tumbuh dengan
pesat dibandingkan dengan nilai saham perusahaan-perusahaan penerbangan
konvensional yang masih belum mampu bangkit kembali setelah keterpurukan
pasca insiden 9/11.

IV.

Kesimpulan
Berdasarkan analisa yang dilakukan disimpulkan besaran nilai IPO untuk
JetBlue yang ter undervalued di kisaran US$ 30.9 per lembar saham untuk
megakomodasi tetap tingginya permintaan pasar di tengah kondisi ekonomi yang
kurang baik.

V.

Lampiran
JetBlue Airwayes Corporation
Balance Sheet (in Thousand)

Assets

2001

Recievables, less
allowance

$
117,5
22
$
20,79
1

Inventories, Less
Allowances

$
2,210

Prepaid Expeenses
and Others

$
3,742
$
144,2
65

Cash and Cash

Equivalent

Total Curent Assets

200
0
$
34,4
03
$
21,6
33
$
1,13
3
$
2,74
4
$
59,9
13

Assets

Account Payable
Air Traffic Liability
Accrued Salaries,
wages and benefits
other accrued
Liabilities
short term borrowing
current maturities of
long term debt

Flight Equipment
Predelivery deposits

$
364,4
81
$

$
163,
060
$

total current liabilities

long term debt

2001

2000

$
24,54
9
$
51,56
6
$
18,26
5
$
15,98
0
$
28,78
1
$
54,98
5
$
194,1
26
$

$
12,8
67
$
27,3
65
$
5,59
9
$
5,25
5
$
15,1
38
2480
0
$
91,0
24
$

for flight equipment

Less Accumulated
Depreciation

125,0
10
$
489,4
91
$
9,523
$
479,9
68

91,6
20
$
254,
680
$
2,33
4
$
252,
346

deffered credits and

other liabilities
convertible
redeemable preferred
stoclk

290,6
65
$
10,70
8
$
210,4
41

137,
110
$
6,59
5
$
163,
552

Common
Stockholders Equity

$
44

$
44

$
18,2
additional paid-in
$
$
90
capital
3,889
487
$
$
$
Less Accumulated
$
1,63
(33,11 (54,6
Depreciation
4,313
2
accumulated deficit
7)
84)
$
$
$
24,71
16,6
unearned
(2,983 $
0
58
compensation
)
$
$
total common
$
$
Total Property and
504,6
269,
stockholders equity
(32,16 (54,1
Equipment
78
004
(deficit)
7)
53)
$
$
Total Liabilities &
$
$
24,63
15,2
common stockholders
673,7
344,
Other Assets
0
11
Equity
73
128
$
$
673,5
344,
Total Assets
73
128
JetBlue Airways Corporation Statements of Operations (In Thousand, except per share
amount)
other property and
equipment

Operating Revenues
Passenger
Other
Total Operating Revenues
Operating Expenses
Salaries, Wages, and Benefits
aircraft fuel
aircraft rent

$
29,02
3

2001
$
310,498
$
9,916
$
320,414

2000
$
101,665
$
2,953
$
104,618

$
$
$
-

1999

$
84,762
$
41,666
$
32,927

$
32,912
$
17,634
$
13,027

$
6,000
$
4
$
324

sales n marketing
landing fees & other rents
Depreciation and amortization
Maintanace, materials and repairs
Other Operating expenses
Total Operating Expenses
Operating Income (Loss)
Other Income (Expense)
Airline Stabilization act compensation
Interest Expense
Capitalized interest
Interest income and other
Total Other Income (expense)
income (loss) before income taxes
income tax expense (benefits)
net income (loss)
Preferred stock devidends
Net Income (loss) applicable to common
stockholder
earnings (loss) per common share
Basic
Diluted
Pro Forma Basic (unidentified)

$
28,305
$
27,342
$
10,417
$
4,705
$
63,483
$
293,607
$
26,807

$
16,978
$
11,112
$
3,995
$
1,052
$
29,096
$
125,806
$
(21,188)

$
887
$
447
$
111
$
38
$
6,405
$
14,216
$
(14,216)

$
18,706
$
(14,132)
$
8,043
$
2,491
$
15,108
$
41,915
$
3,378
$
38,537
$
(16,970)
$
21,567

$
$
(7,395)
$
4,487
$
2,527
$
(381)
$
(21,569)
$
(239)
$
(21,330)
$
(14,092)
$
(35,422)

$
$
(705)
$
705
$
685
$
685
$
(13,531)
$
233
$
(13,764)
$
(4,656)
$
(18,420)

$
9.88
$
1.14
$
1.30

$
(27.00)
$
(27.00)
$
-

$
(37.00)
$
(37.00)
$
-

JetBlue Airways Corporation Statements of Operations (In Thousand, except per

share amount)
Cash Flows from Operating Activities
net income (loss)
Adjustement to reconcile net income
(loss) to net cash provided by (used in)
operating expenses
Depreciation
Amortization
Deffered income taxes
other, net
changes in ceratin operating asset and
liabilities
decrease (increase) in recievables
increase in inventories, prepaid
expenses and other
increase in air traffic liability
increase in account payable and
another accrued liabilities
Net Cash Provided by (used in)
operating activities
Cash Flows From Investing Activities
Capital expenditures
Predelivery deposits for flight
equipment, net
increase in securuty deposits
purchases of short term investment
proceed from maturities of short-term
investment
other, net
Net cash used in investing activities

2001
$
38,537

2000
$
(21,330)

1999
$
(13,764)

$
9,972
$
445
$
3,373
$
5,960

$
3,889
$
106
$
$
3,892

$
111
$
$
$
619

$
430
$
(2,120)
$
23,788
$
30,894
$
111,279

$
(21,622)
$
(3,354)
$
26,173
$
15,070
$
2,824

$
$
(340)
$
$
6,818
$
(6,556)

$
(233,775)
$
(54,128)
$
(1,952)
$
$
$
$

$
(205,759)
$
(27,881)
$
(7,939)
$
(20,923)
$
21,392
$
(20)
$

$
(12,463)
$
(50,713)
$
(5,302)
$
$
$
1,026
$

(289,855)

(241,130)

(67,452)

$
29,731
$
25
$
185,000
$
28,781
$
72,000
$
(35,254)
$
(15,138)
$
(3,450)
$
261,695
$
83,119
$
34,403
$
117,522

$
51,322
$
130
$
137,750
$
15,138
$
70,000
$
(18,577)
$
$
(1,300)
$
254,463
$
16,157
$
18,246
$
34,403

$
80,671
$
69
$
$
$
$
$
$
$
80,740
$
6,732
$
11,514
$
18,246

Cash Flows from Financing Activities

proceed from issuance of convertible
redeemable preferred stock
proceed from issuance of common stock
proceed from issuance of long term
debt
proceed from short term borrowing
proceed from aircraft sale and
leaseback transaction
repayment of long tem debt
repayment of short term borrowing
Other, Net
net cash provided by financing
activities
Increase in Cash and Cash
Equivalent
Cash and cash equivalent at beginning of
year
Cash and cash equivalent at end of year
Exhibit
7
JETBLUE AIRWAYS IPO
VALUATION
Recent
Valuation
Multiples

Pric
e/
Sha
re

Book
Equity/
Share

Book
Debt/
Share

EBITDA
*/
Share

EBIT/
Shar
e

Earni
ngs/
Share

Estimates
for 2002
EBIT Earni
/
ngs/
Shar Shar
e
e

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

(7)

(8)

6.6
0

0.49

3.96

1.23
3.28

0.81

0.26

0.76

0.33

29.

32.12

33.80

(1.70

(1.51

2.70

(0.75

Actual for 2001

AirTran
Alaska
Air

10
Americ
a West
AMR
(Ameri
can)

3.5
0

12.47

10.20

(4.30)

(6.21
)

(4.40
)

(4.5
4)

(4.12
)

22.
30

35.10

69.28

(6.98)

(16.1
6)

(11.5
0)

12.4
0

(3.94
)

ATA

14.
95

10.79

32.90

8.50

(2.01
)

(2.62
)

(6.4
1)

(7.19
)

Contin
ental

26.
21

20.92

82.04

9.81

1.41

(1.57
)

11.1
0

(1.17
)

Delta

29.
26

32.72

70.25

(1.39)

(11.8
2)

(9.89
)

8.40

(3.10
)

Frontier

17.
00

5.36

0.01

3.19

2.99

2.03

0.64

0.37

Midwes
t

14.
60

8.31

2.70

(0.06)

(1.57
)

(1.08
)

1.55

0.84

Northw
est

15.
70

(5.11)

66.90

1.60

(4.40
)

(5.02
)

7.20

(2.50
)

Ryanair

32.
05

5.54

3.33

1.34

0.92

0.73

1.17

0.94

Southw
est

18.
48

5.26

1.79

1.51

1.09

0.67

1.42

0.65

United

13.
50

59.63

186.20

(36.99)

(56.0
6)

(39.6
1)

NA

(15.4
2)

WestJet

15.
85

2.82

0.97

2.07

1.32

0.81

1.59

0.59

Trailing

Leading

Market to
book
multiple
[1/2]

Total
Capital
multiple
[(1+3)/
(2+3)]

EBITDA
multipl
e
[(1+3)/
4]

EBIT
multi
ple
[(1+
3)/5]

AirTran

13.47

2.37

8.59

Alaska
Air

0.91

0.95

PE
Multi
ple

[1/6]

EBIT
mult
iple
[(1+
3)/7]

13.0
4

25.29

13.8
9

20.0
0

19.18

(37.0
2)

(19.2
8)

23.3
0

(38.8
0)

0.28

0.60

(3.19)

(2.21
)

(0.80
)

(3.0
2)

(0.85
)

0.64

0.88

(13.12)

(5.67
)

(1.94
)

7.39

(5.66
)

ATA

1.39

1.10

5.63

(23.8
1)

(5.71
)

(7.4
6)

(2.08
)

Contin
ental

1.25

1.05

11.03

77.0
4

(16.7
2)

9.75

(22.4
0)

Delta

0.89

0.97

(71.59)

(8.42
)

(2.96
)

11.8
5

(9.44
)

Frontier

3.17

3.17

5.33

5.69

8.37

26.5
8

45.9
5

Midwes
t

1.76

1.57

(298.2
8)

(11.0
2)

(13.5
3)

11.1
6

17.4
4

Northw
est

(3.07)

1.34

51.63

(18.7
7)

(3.13
)

11.4
7

(6.28
)

Ryanair

5.79

3.99

26.44

38.4
5

44.02

30.2
6

34.1
0

Southw
est

3.51

2.88

13.42

18.6
0

27.59

14.2
7

28.4
3

United

0.23

0.81

(5.40)

(3.56
)

(0.34
)

NA

(0.88
)

WestJet

5.63

4.44

8.13

12.7
4

19.57

10.5
8

26.8
6

Americ
a West
AMR
(Ameri
can)

PE
Multi
ple

[1/8]

1.22

Exhibit 12
JETBLUE AIRWAYS IPO
VALUATION
JetBlue Financial
Forecast
$ figures in
millions

Act
ual

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

Esti
mate

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

21

34

48

62

74

86

98

108

113

117

$15.
3

$17.
6

$18.
4

$19.
2

$20.
1

$21.
0

$21.
9

$22.
8

$23.
8

$24.9

8.4
%

16%
13.3
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

4%
15.2
%

$0.5

$0.5

$0.5

$0.6

$0.6

$0.6

$0.7

$0.7

$0.7

$0.8

$21.
3

$22.
3

$23.
5

$24.
6

$25.
9

$27.
1

$28.
5

$29.
9

$31.
4

$33.0

5%

5%

5%

5%

5%

5%

5%

5%

5%

Number of
aircraft
$
Revenue/pla
ne
Expected
inflation
Operating
margin
$
Depreciation
/plane
$
CapEx/New
planes
Expected
inflation
NWC
Turnover

9.4

9.4

9.4

Revenue
Cash
expenses

$320

$600

$884

$1,1
92

283

502

723

975

Depreciation

10

18

26

9.4

36

9.4
$1,4
85
1,21
5
45

9.4
$1,8
02
1,47
4
54

9.4
$2,1
44
1,75
3
65

9.4
$2,4
66
2,01
6
75

9.4
$2,6
94
2,20
2
83

9.4
$2,91
2
2,380
90

EBIT

27

80

134

181

226

274

326

375

410

443

27

46

62

77

93

111

127

139

151

NOPAT

17.7
6

52.6
4

88.6
7

119.5
7

148.
99

180.
77

215.
06

247.
44

270.
28

292.1
6

Capital
expenditure

234.
00

290.
37

328.
34

344.
76

310.
29

325.
80

342.
09

299.
33

157.
15

132.0
0

Net working
capital

33.9
1

63.4
7

93.5
4

126.
14

157.
18

190.
71

226.
88

261.
03

285.
13

308.2
2

Tax

3
4
%

JETBLUE COST OF DEBT ESTIMATION

Issue
8.75 note
8.00 note
7,875 debenture
7,375 debenture
Total Weight x Maturity (Cost of Debt) (Kd)
JetBlue Tax Rate
JetBlue After Tax Cost of Debt (Kd x (1-T))

Bond Weight
(%)
25%
25%
25%
25%

Yield to Maturity
5.65%
5.91%
7.41%
8.68%

JETBLUE COST OF EQUITY CALCULATION

Name
Risk Free Rate (Rf)
JetBlue Beta Leveraged (L)

Value
5%
1.56

Premium Risk (Rm-Rf)

JetBlue Cost of Equity (Ke)

5%
12.81%

Information
Case Pp. 349 {U.S. Treasuries}
Jet Blue Levered Beta
Case Pp. 349
Rf + L x (Rm-Rf) {CAPM Approach}

WACC CALCULATION
Name
JetBlue Book Debt/ Share (D)
JetBlue Book Equity/ Share (E)

Value
63.32
12.52

JetBlue Debt/Share + Equity/ Share (V)

75.84

JetBlue Debt/ (Debt+Equity) (D/V)

0.83

JetBlue Equity/ (Debt+Equity) (E/V)

0.17

JetBlue Cost of Equity (Ke)

12.81%

JetBlue After Tax Cost of Debt (Kd x (1T))

JetBlue WACC

4.56%

Information

Table of "TOTAL CAPITAL MULTIPLE

METHOD ESTIMATION"
JetBlue Book Debt/Share + JetBlue Book
Equity/Share
(JetBlue Book Debt/Share)/ (JetBlue Book
Debt/Share + JetBlue Book Equity/Share)
(JetBlue Book Equity/Share)/ (JetBlue Book
Debt/Share + JetBlue Book Equity/Share)
Table of "JETBLUE COST OF EQUITY
CALCULATION"
Table of "JETBLUE COST OF DEBT
ESTIMATION"
E/V x Ke + D/V x (Kd x (1-T))

5.92%

Total Equity

(32,167)

(54,153)

194,126

91,024

210,441

163,552

Total Debt
Total Prefered Stock

DISCOUNTED FREE CASH FLOW METHOD ESTIMATION

Data Name

Year Estimation
Number
NOPAT

Data {Exhibit 13} (in Million)

Year
200 200 200 20 20 20 20
1A 2E 3E 04 05 06 07
E
E
E
E
1
2
3
4
5
6
7

20
08
E
8

200
9E

201
0E

10

17.

24

270

292

52.

88.

11

14

18

21

Tot
al

76

64

67

9.5 8.9 0.7 5.0 7.4 .28 .16

7
9
7
6
4
Depreciation
10. 17. 26. 35. 44. 54. 65. 75. 82. 90.
42
71
25 60 62 45 15 38 82
04
Change in
200 226 234 21 15 13 11 38.
.09 .91 .80 8.6 3.1 5.0 5.2 30 127 176
Equity
2
0
9
1
.99 .21
FCF Calculation: NOPAT - Investasi baru dalam modal investasi
FCF
45. 99. 20 398 468
182 174 146 99. 4.1 68 85 9.1 .27 .38
.33 .27 .13 05
1
4
DFCF Calcuation: FCF/ ((1+ WACC)^Year Estimation Number)
Discounted FCF
32. 66. 13 237 263
(DFCF):
172 155 122 78. 3.0 34 74 1.9 .27 .43
.13 .32 .96 68
8
7
Price per Share Calculation: Total DFCF/ Total Stock
Total Stock
JetBlue {Exhibit
1}
Price per Share

61
5.4
4
19
9.5
9
5.5
0
36.
29

Trailing

AirTran
Frontier
Ryanair
Southwest
WestJet

Market to book
multiple
[1/2]
13.47
3.17
5.79
3.51
5.63

Total Capital multiple

[(1+3)/(2+3)]
2.37
3.17
3.99
2.88
4.44

EBITDA multiple
[(1+3)/4]
8.59
5.33
26.44
13.42
8.13
MEDIAN

EBIT
multiple
[(1+3)/5]
13.04
5.69
38.45
18.60
12.74

PE
Multiple
[1/6]
25.29
8.37
44.02
27.59
19.57
25.3

JetBlue Earning/ Share (Trailing)

Price/ Share (Trailing)

1.14
28.83

JetBlue Earning/ Share (Leading)

Price/ Share (Leading)
Average
JetBlue Earning/ Share (Trailing)
Price/ Share (Trailing)
JetBlue Earning/ Share (Leading)
Price/ Share (Leading)

25.0
1.14
28.46