Anda di halaman 1dari 11

Bab 15.

Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

15.1. DIVIDEN VERSUS KEUNTUNGAN MODAL: MANA


YANG LEBIH DISUKAI OLEH INVESTOR
Rasio Pembayaran target (target pay out ratio) adalah Prosentasi dari laba bersih yang
dibayarkan sebagai dividen tunai seperti yang diinginkan oleh perusahaan--sebaiknya sebagian
besar di dasarkan pada preferensi investor untuk dividen versus keuntungan modal: Apakah
investor menyukai :
a. Membiarkan perusahaan mendistribusikan laba sebagai dividen tunai.
b. Membiarkan melakukan pembelian kembali saham atau menanamkan kembali laba
ke dalam bisnis
Prefensi ini dapat diperhitungkan jika

^
P =

D1
rsg

Kebijakan Dividen Optimal (optimal dividend policy)


Kebijakan dividen yang mencapai suatu keseimbangan antara dividen saat ini dan
pertumbuhan dimasa mendatang dan memaksimalkan harga saham perusahaan. Ada tiga teori
tentang preferensi investor.

A. Teori Dividen Irelevan


Prof. Merton Miller dan Franco Modligani (MM) mengemukakan teori bahwa
kebijakan dividen tidak berdampak pada harga saham maupun biaya modal suatu perusahaan;
kebijakan dividen merupakan sesuatu yang irelevan (irrelevant). Nilai perusahaan tergantung
pada laba yang dihasilkan oleh asetnya.Tetapi perlu dicatat, MM antara lain berasumsi bahwa
tidak ada pajak yang dibayarkan atas dividen, saham dapat dibeli dan dijual tanpa adanya
biaya transaksi, dan setiap orang baik investor maupun manajer memeiliki informasi yang
sama tentang laba perusahaan di masa depan.

B. Alasan Mengapa Beberapa Investor Lebih Menyukai Dividen


Myron Gordon dan John Lintner berpendapat bahwa rs akan turun seiring dengan
meningkatnya pembayaran dividen karena kepastian investor dalam menerima keuntungan
modal akan turun dari keuntungan modal yang seharusnya diperoleh dari laba ditahan
dibandingkan dengan penerimaan dan pembayaran dividen.
MM tidak setuju. MM menyebut argumentasi Gordon-Lintner sebagai kepercayaan
burung di tangan yang salah karena menurut pendapat MM, sebagian besar investor
berencana untuk menginvestasikan kembali dividennya ke dalam saham perusahaan yang

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

sama atau serupa, dan setiap saat, tingkat risiko arus kas perusahaan kepada investor dalam
jangka panjang akan ditentukan oleh tigkat risiko arus kas operasi, bukan oleh kebijakan
pembayaran dividen.
Namun perlu diingat, MM mengandalkan asumsi tidak adanya pajak dan biaya
transaksi, artinya investor yang lebih menyukai dividen perlu menciptakan kebijakan
dividennya sendiri dengan menjual sebagian sahamnya setiap tahun. Pada kenyataannya,
sebagian besar investor menghadapi biaya transaksi ketika mereka menjual saham, sehingga
investor yang mencari aliran laba yang stabil secara logis kan lebih menyukai perusahaan
yang membayarkan dividen secara rutin.

C. Alasan Mengapa Beberapa Investor Lebih Menyukai Keuntungan


Modal
Jika dividen mengurangi biaya transaksi bagi investor yang mencari pendapatan stabil
dari investasi mereka, maka dividen akan menaikkan biaya transaksi bagi investor lain yang
tidak begitu tertarik pada pendapatan dan lebih tertarik pada penghematan uang untuk jangka
panjang di masa depan.
Selain itu, dan mungkin yang lebih penting artinya, peraturan perpajakan mendorong
banyak investor individual untuk lebih menyukai keuntungan modal dibandingkan dividen.

15.2 PERMASALAHAN KEBIJAKAN DIVIDEN LAINNYA


Sebelum kita menjelaskan bagaimana kebijakan dividen ditentukan dalam praktiknya,
kita perlu melihat dua permasalahan lain yang memengaruhi kebijakan dividen:

A. Hipotesis Muatan Sinyal atau Informasi


Sinyal (signal) adalah suatu tindakan yang diambil oleh manajemen suatu perusahaan
yang memberikan petunjuk kepada investor tentang bagaimana manajemen melihat prospek
perusahaan.
Pengumuman dividen memiliki muatan sinyal atau informasi (information content or
signaling) tentang laba di masa depan.
Para manajer sering kali memeiliki informasi yang lebih baik tentang prospek dividen
di masa depan dibandingkan dengan pemegang saham publik, sehingga jelas terdapat muatan
informasi dalam pengumuman dividen.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

B. Dampak Klien
Klien (clienteles) adalah kelompok pemegang yang berlainan menyukai kebijakan
pembayaran dividen yang berbeda-beda. Dampak klien (clientele effect) merupakan
kecenderungan suatu perusahaan untuk menarik sekumpulan investor yang menyukai
kebijakan dividennya.
1. Kelompok atau pelanggan pemegang saham yg berbeda akan menyukai kebijakan
pembayaran dividen yang berbeda-beda.
2. Jika sebuah perusahaan menahan dan menginvetasikan kembali laba daripada
membayarkan dividen, maka para pemegang saham yang membutuhkan laba
berada pada posisi kurang menguntungkan .
3. Pemegang saham dapat berganti perusahaan, perusahaan juga dapat merubah
kebijakan dividennya.

15.3 MENNTUKAN KEBIJAKAN DIVIDEN DALAM PRAKTIK


Investor mungkin menyukai atau tidak menyukai kebijakan dividen terhadap keuntungan
modal; namun, mereka hampir dapat dipastikan menyukai dividen yang dapat diramalkan.
Berdasarkan situasi ini, bagaimana cara perusahaan sebaiknya menentukan kebijakan dividen
dasarnya? Atau khususnya, bagaimana sebaiknya perusahaan menentukan persentase spesifik
laba yang akan didistribusikan, bentuk distribusi, dan stabilitas distribusi dari waktu ke waktu?

A. Menenukan Sasaran Rasio Pembayaran: Model Dividen Rasidual


Ketika memutuskan berapa besar uang yang akan didistribusikan kepada pemegang
saha, ada dua hal yang harus kita ingat: (1) tujuan utama adalah untuk memaksimalkan nilai
pemegang saham, dan (2) arus kas perusahaan sebenarnya dimiliki oleh pemegang
sahamnya, sehingga manajemen sebaiknya tidak menahan laba kecuali jika mereka dapat
menginvestasikan kembali laba tersebut pada tingkat pengembalian yang tinggi dibandingkan
dengan yang dapat diperoleh oleh pemegang saham itu sendiri.
Ketika menentukan suatau kebijakan dividen, satu kebijakan tidaka akan dapat
memenuhi seluruh kebutuhan.

Dalam suatu peusahaan, rasio pembayaran optimal

merupakan fungsi dari empat faktor: (1) opini manajemen tentang preferensi para
investornya antara dividen versus keuntungan modal, (2) peluang investasi perusahaan, (3)
struktur modal sasarannya, dan (4) ketersediaan serta dana modal eksternal. Tiga unsur yang

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

utama diabungkan menjadi apa yang disebut sebagai modal dividen residual. Model dimana
dividen yang dibayarkan akan ditentukan sama dengan laba bersih dikurangi jumlah saldo
laba ditahan yang dibutuhkan untuk mendanai anggaran modal perusahaan yang optimal.
Perusahaan akan mengikuti 4 langkah ketika menentukan sasaran rasio pembayaran:
1. Menentukan anggaran modal yang optimal
2. Menentukan jumlah ekuitas yang dibutuhkan untuk mendanai anggaran tersebut
dengan memperhatikan sasaran struktur modalnya
3. Sebisa mungkin menggunakan saldo laba ditahan untuk memenuhi kebutuhan
ekuitas
4. Membayarkan dividen hanya jika laba yang tersedia lebih banyak daripada yang
dibutuhkan untuk mendukung anggaran modal yang optimal.
Dividen = Laba bersih Saldo laba di tahan untuk membantu mendanai investasiinvestasi baru
= Laba bersih [(Rasio ekuitas sasaran) (Total anggaran

modal)]

Mengikuti kebijakan dividen residual sudah hampir pasti akan menghasilkan dividen
yang berfluktuasi dan tidak stabil. Hal ini bukanlah sesuatu yang buruk jika investor tidak
terganggu oleh dividen yang berfluktuasi, tetapi karena investor lebih menyukai dividen
yang stabil dan dapat diandalkan, mengikuti model reidual yang ketat bukanlah hal yang
optimal. Jadi perusahaan sebaiknya:
1. Mengestimasi laba dan peluang investasi, secara rata-rata, selama kurang lebih lima
tahun ke depan.
2. Menggunakan informasi peramalan ini untuk mencari jumalah rata-rata dividen
model residual, dan rasio pembayaran, selama periode perencanaan.
3. Kemudian menentukan suatu sasaran kebijakan pembayaran yang disarkan atas data
hasil proyeksi
Jadi, perusahaan sebaiknya menggunakan kebijakan residual untuk membantu
menentukan rasio pembayaran sasaran jangka panjangnya, namun bukan sebagai panduan
untuk pembayaran selama satu tahun.
Dividen regular rendah plus tambahan merupakan kebijakan yang mengumumkan
dividen regular rendah yang dapat dipertahankan dalam kondisi apapun, dan kemudian
akan membayar dividen tambahan yang telah ditentukan ketika keadaan sedang baik.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

B. Laba, Arus Kas, dan Dividen


Kita umumnya berfikiran bahwa laba adalah determinan utama dari dividen, namun
kenyataanya arus kas adalah determinan yang paling penting. Jadi dividen tergantung pada
arus kas, yang mencerminkan kemampuan perusahaan untuk membayarkan dividennya, dari
laba penjualan sangat dipengaruhi oleh prakterk-praktek akuntansi dan tidak selalu menjadi
cerminan kemapuan untuk membayarkan dividen.

C. Prosedur Pembayaran
1. Tanggal deklarasi (declaration date) merupakan tanggal saat direksi perusahaan
mengeluarkan sebuah pernyataan yang mengumumkan pembayaran dividen.
2. Tanggal pemegang saham tercatat (holder of record date) merupakan daftar yang dimiliki
perusahaan menyatakan pemegang saham sebagai seorang pemilik pada tanggal hari ini,
maka pemegang saham tersebut akan menerima dividen.
3. Tanggal eks dividen (eks devidend date) merupakan tanggal dimana hak atas dividen saat
ini tidak lagi menyertai sebuah saham; biasanya biasanya dua hari kerja sebelum tanggal
pemegang saham tercatat.
4. Tanggal pembayaran merupakan tanggal sebuah perusahaan benar-benar mengirimkan
cek pembayaran dividennya.

15.4PROGRAM REINVESTASI DIVIDEN


Program reinvestasi dividen (dividend reinvestment plants-DRIP), adalah program di
mana pemegang saham secara otomatis dapat menginvestasikan kembali dividen mereka pada
saham perusahaan yang melakukan pembayaran.

15.5RANGKUMAN FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI


KEBIJAKAN DIVIDEN
A. Pembatasan pembayaran dividen
1. Perjanjian obligasi ( bond indenture) . kontrak utang sering kali membatasi
pembayaran dividen atas laba yang dihasilkan setelah pinjaman diberikan. Kontrak
utang juga sering kali menyatakan bahwa tidak ada pembayaran dividen kecuali jika
rasio lancar, rasio kelipatan pembayaran bunga, dan rasio rasio keamanan lainnya
melebihi nilai minimum yang telah ditentukan.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

2. Pembatasan saham preferen. Pada umumnya, dividen saham biasa tidak dapat
dibayarkan jika perusahaan menghilangkan dividen saham preferennya. Tunggakan
saham preferen harus dipenuhi terlebih dahulu sebelum dividen saham biasa dapat
diteruskan pembayarannya.
3. Aturan penurunan nilai modal (impairment of capital rule) . pembayaran dividen
tidak dapat melebihi pos laba ditahan neraca. Pembatasan secara hukum ini yang
dikenal sebagai aturan penurunan niali modal, dirancang untuk melindungi kreditor.
Tanpa adanaya aturan ini, perusahaan yang berada dalam kesulitan mungkin akan
mendistribusikan sebagian besar asetnya kepada pemegang saham dan tidak
menyisakan apa-apa bagi para pemberi utang. ( divden likuidasi dapat dibayarkan dari
modal, namun dividen ini harus dinyatakan demikian, dan harus tidak mengurangi
modal di bawah batas yang dinyatakan dalam kontrak utang ).
4. Ketersediaan kas. Dividen tunai hanya dapat dibayarkan dengan kas. Jadi, kekurngan
kas pada bank dapat membatasi pembayaran dividen. Namun, kemampuan untuk
melakukan pinjaman akan dapat menutupi factor ini.
5. Denda pajak atas laba yang tidak terakumulasi secara wajar. Untuk mencegah
orang-orang kaya menggunakan perusahaan untuk menghindari pajak pribadi,
peraturan perpajakn memiliki pajak khusus atas laba yang terakumulasi secara tidak
wajar. Jadi, jika IRS dapat membuktikan bahwa rasio pembayaran dividen suatu
perusahaan secara sengaja diturunkan guna membantu para pemeganng sahamnya
menghindari pajak pribadi, perusahaan tersebut dapat dikenakan denda dalam jumlah
besar. Factor ini terutama relevan bagi perusahaan yang dimiliki secara pribadi.

B. Peluang investasi
1. Jumlah peluang investasi yang menguntungkan. Jika suatu perusahaan memiliki
banyak peluang investasi yang menguntungkan, hal ini cenderung akan menghasilkan
sasaran rasio pembayaran yang rendah, dan kebalikannya jika perusahaan memiliki
sedikit peluang investasi yang menguntungkan.
2. Kemungkinan mempercepat atau menunda proyek. Kemampuan untuk mempercepat
atau menunda proyek akan memungkinkan suatu perusahaan lebih patuh kepada
kebijakan dividen yang stabil.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

C. Ketersediaan dan biaya sumber-sumber modal alternative


1. Biaya penjualan saham baru. Jika suatu perusahaan perlu mendanai investasi dalam
tingkat tertentu, perusahaan dapat mendapatkan ekuitas dengan menahan laba atau
menerbitkan saham biasa baru.
2. Kemampuan untuk mensubstitusi utang dengan ekuitas. Perusahaan dapat mendanai
tingkat investasi tertentu menggunakan baik itu utang atau ekuitas. Biaya transaksi
saham yang rendah memungkinkan kebijakan dividen yang lebih fleksibel karena
ekuitas dapat dihimpun melalui penahanan laba atau penjualan saham baru. Situasi
yang sama berlaku bagi kebijakan utang : jika perusahaan dapat menyesuaikan rasio
utangnya tanpa harus meningkatkan WACC secara tajam, perusahaantersebut dapat
membayar dividen yang diharapkan, bahkan meskipun laba mengalami fluktuasi,
dengan meningkatkan rasio utangnya.
3. Pengendalian. Jika manajemen berkepentingan

dengan

mempertahankan

pengendalian, perusahaan bisa jadi enggan untuk menjual saham baru, sehingga
mungkin akan menahan lebih banyak laba daripada seharusnya. Akan tetapi, jika
pemegang saham menginginkan dividen yang lebih tinggi dan terpampang perang
mandate ( proxy fight ) di depan mata, maka dividen akan dinaikkan.

D. Dampak kebijakan dividen pada


Dampak kebijakan dividen pada Rs dapat dilihat dari 4 faktor :
1. Keinginan pemegang saham untuk mendapatkan laba saat ini versus masa depan
2. Anggapan tingkat resiko dividen versus keuntungan modal
3. Keuntugan pajak atas keuntungan modal dibandingkan dividen
4. Muatan informasi dividen (sinyal)

15.6 DIVIDEN SAHAM


Tujuan utama deviden saham dewasa ini adalah untuk meningkatkan jumlah lembar
saham yang beredar dan menurunkan harga saham di pasar. Tujuan ini sama dengan tujuan pecah
saham.

A. Pecah saham
Suatu tindakan yang diambil suatu perusahaan untuk meningkatkan jumlah
lembar saham beredar seperti melipatgandakan jumlah lembar saham beredar dengan
memberikan dua saham baru kepada setiap pemegang saham untuk setiap satu lembar
saham yang sebelumnya ia miliki.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

B. Deviden saham
Suatu deviden yang dibayarkan dalam bentuk tamabahan lembar saham dan
bukan dalam bentuk tunai.

C. Dampak pada Harga Saham


1

Harga saham suatu perusahaan akan naik tak berapa lama setelah perusahaan tersebut
mengumumkan pecah saham atau deviden saham.

Investor seringkali menjadikan pecah/deviden saham sebagai sinyal adanya laba di


masa depan yang lebih tinggi. Karena hanya perusahaan yang manajemennya merasa
keadaan akan baik yang cenderung untuk memecah sahamnya.

Jika perusahaan mengumumkan pecah/deviden saham, harganya cenderung akan


naik. Akan tetapi, jika delama beberapa bulan kedepan perusahaan tidak
mengumumkan adanya kenaikan pada laba/deviden maka harga sahamnya akan turun
kembali ke tingkat semula.

Dengan menciptakan lebih banyak saham dan menurunkan harga saham, pecah saham
juga kemungkinan akan meningkatkan likuiditas saham. Hal ini cenderung akan
meningkatkan nilai perusahaan.

Pecah saham mengubah kombinasi pemegang saham. Proporsi perdagangan yang


dilakukan investor individual cenderung meningkat setelah adanya pecah saham,
sementara proporsi perdagangan yang dilakukan investor institusional cenderung
menurun.

15.7 PEMBELIAN KEMBALI SAHAM


Suatu transaksi di mana suatu perusahaan membeli kembali sahamnya sendiri, sehingga
menurunkan jumlah lembar saham beredar, meningkatkan EPS dan sering kali menaikkan harga
saham.
Terdapat tiga jenis utama pembelian kembali saham :
1 Situasi dimana perusahaan memiliki kas yang tersedia untuk didistribusikan kepada
pemegang sahamnya, dan perusahaan mendistribusikan kas ini melalui pembelian
kembali sahamdan bukan membayar dividen tunai.

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

Situasi dimana perusahaan berkesimpulan bahwa struktur modalnya terlalu berat


pembobotannya pada ekuitas, dan kemudian menjual utang lalu menggunakan hasil

penjualannya untuk membeli kembali saham.


Situasi dimana perusahaan menerbitkan opsi kepada karyawan dan kemudian
menggunakan pembelian kembali di pasar saham terbuka untuk memperoleh saham
yang akan digunakan ketika opsi tersebut dilaksanakan.

Saham yang dibeli kembali oleh perusahaan disebut sebagai saham dibeli kembali
(treasury stock).

A. Dampak Pembelian Kembali Saham


Diilustrasikan sbb :
American Development Corporation (ADC). Perusahaan berharap memperoleh laba
sebesar $4,4 juta pada tahun 2006 dan 50% dari jumlah tersebut ($2,2juta) telah dialokasikan
kepada pemegang saham biasa. Terdapat 1,1 juta lembar saham beredar, dan harga pasar
saham adalah $20 per lembar. ADC percaya bahwa perusahaan dapat menggunakan $2,2 juta
tersebut untuk membeli kembali 100.000 sahamnya melalui penawaran tender seharga $22
per lembar saham dan membayar deviden tunai sebesar $2 per lembar.
Dampaknya dapat dianalisis sbb :
1

EPS saat ini =

Rasio P/E =

EPS

Laba total
$ 4,4 juta
=
=$ 4 per lembar saham
Jumlah saham 1,1 juta
$ 20
=5
54

setelah

pembelian

kembali

100.000

saham

$ 4,4 juta
=$ 4,40 per lembar saham
1,1 juta
4

Harga pasar yang diharapkan setelah pembelian kembali = (P/E)(EPS) = (5)($4,40) =


$22 per lembar saham
Dari perhitungan diatas investor akan tetap menerima keuntungan sebelum pajak

sebesar $2 per saham, baik itu dalam bentuk deviden tunai $2 atau kenaikan harga saham
sebesar $2. Dengan asumsi bahwa, saham dapat dibeli kembali pada harga tepat sebesar
$22 dan rasio P/E tetap konstan. Jika saham dapat dibeli dengan harga kurang dari $22,

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

operasi ini akan lebih menguntungkan bagi pemegang saham yang tersisa, namun jika
ADC harus membeli lebih tinggi maka yang terjadi adalah kebalikkannya.

B. Keuntungan Pembelian Kembali


1
2

Pembelian kembali dilihat sebagai suatu sinyal positif oleh investor.


Meberikan dua pilihan bagi para pemegang saham apakah ingin menjualnya atau

tidak.
Dapat menghilangkan satu blok besar saham yag menggantungi pasar dan

menurunkan harga per saham.


Deviden dalam jangka pendek akan lengket karena manajemen enggan untuk

menaikkan deviden jika kenaikan tersebut tidak dapat dipertahankan dimasa depan.
Perusahaan dapat menggunakan model residual untuk menetukan sasarn tingkat
distribusi kas, kemudian membagi distribusi menjadi komponen deviden dan

komponen pembelian kembali.


Pembelian kembali dapat digunakan untuk menghasilkan perubahan struktur modal

berskala besar.
Perusahaan yang menggunakan opsi saham sebagai suatu komponen penting dalam
kompensasi karyawan dapat membeli kembali saham dan menggunakan saham
tersebut ketika karyawan melaksanakan opsinya.

C. Kerugian Pembelian Saham


1

Pemegang saham bisa bersikap acuh tak acuh antara deviden dan keuntungan modal,
sehingga harga saham mungkin lebih diuntungkan dari deviden tunai dibandingkan
pembelian kembali.

Pemeganng saham yang melakukan penjualan kembali mungkin tidak sepenuhnya


menyadari seluruh implikasi dari suatu pembelian kembali, atau mereka tidak
memiliki informasi yang relevan tentang aktivitas perusahaan saat ini dan di masa
yang akan datang.

Perusahaan bisa jadi membayar harga yang terlalu tinggi untuk pembelian kembali
saham, yang akan merugikan pemegang saham yang lain.

D. Kesimpulan Pembelian Kembali Saham


1

Karena pajak tangguhan atas keuntungan modal, pembelian kembali memiliki


keuntungan

pajak

dibandingkan

deviden

mendistribusikan laba kepada pemegag saham.

sebagai

salah

satu

cara

untuk

Bab 15. Distribusi kepada Pemegang Saham: Dividen dan Pembelian Kembali Saham

Karena dampak persinyalan, perusahaan seharusnya tidak melakukan pembayaran


deviden yang berfluktuasi karena hal ini akan menurunkan kepercayaan investor atas
perusahaan dan memberikan dampak yang merugikan pada biaya ekuitas dan harga

sahamnya.
Pembelian kembali juga bermanfaat ketika suatu perusahaan ingin melakukan
pergeseran struktur modalnya secara cepat dan dalam jumlah besar, ingin
mendistribusikan kas untuk peristiwa satu kali seperti penjualan salah satu divisinya,
atau ingin mendapatkan saham yang akan digunakan dalam program opsi saham
karyawannya.