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  • Andre Modenesi. Regimes Monetários

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    ) O REGIME MONETARIO DE METAS DE INFLACAO E A INDEPENDENCIA DO BANCO CENTRAL 1. Introdugio ~ 2. A revolugao das expectativas racionais ~ 3. Fundamentos tedricos do regime monetério de metas de inflagao: © modelo novo-clissico: 3.1 As hipsteses do mode- 3.1.1 Expectativas racionais; 3, ses quanto a oferta agregadas 3, Jo novo-cla 2 Hipar Equilibrio continuo dos 3214 A inconsisténeia tem- mercados; 3.2 Implicagdes do modelo novo-clissic cicia da politica monetaria; 3 poral da politica monet inflacionério; 3.3 Solu- eo vi ia inconsisténcia temporal da politica das 2 A tese da independéncia do Banco Central: A) Os modelos de Banco Central indepen- dente de Rogoff e de Walsh; B) A evidéncia empirica a favor da independéncia do Banco Central; C) Criticas a tese da in- dependéncia do Banco Central ~ 4. A operacionalizagio do regime monetério de metas de inflagio: 4.1 Elementos fun- is 4.2 A énfase na estabilidade de precos; 4.3 Um regime monetatio hibrido; 44 Vantagens; 4.5 Desvantagens; 4.6 A critica pés-keynesiana; 4.7 Algumas experién 5, Resumo ¢ coneluso comentada - 3.1 Equilibrio considerando a reputaga autoridades monetirias; 3. damenta as — 's~6. Termos-chave ~ 7. Bibliogratia Questaes para dis 10. Respostas ~ Apéndice ~ Os modelos de Banco Central independente de Rogoff e de Walsh ussdo ~ 9, Exercicios = CO RIGINIE MONFTARIO DE METAS DEINFLAGAO FA INDEPENDENCIA DO BANCO CENTRAL 155, “Granite parte da secente economia ‘matennitica’ nao passa de tan emaranhamento, io impreciso quanto stias hipéteses iniciais, levando os autores a perder de vista, ‘nun labirinto de simbolos pretensiosos ¢ initeis, as complexidades ¢ innterdependéucias do mundo real.” J. M. Keynes 1. INTRODUGAO yotada- A wapartird scensio do monetarismo tipo Il, ou 0 modelo novo-clissic écada de 1980, representou uma terceira revolugao na hist6- mer ria do pensamento macroecondmico, colocando em diivida a validade tedrica 1tese neocldssica quanto pelo monet alguns resultados previstos tanto pela rismo tipo I Ainda que © monetarismo tipo II constitua uma escola de pensamento distinta do monetarismo tipo I, dois elementos centrais deste modelo foram, incorporados pelos autores novo-clissicos: a hipétese de existéncia de uma taxa monetarista da inflagao. a so Robert Lucas Jr. natural de de Os principais repres (Universidade de Chicago), laureado com o Prémio Nobel de Economia em 1995, Thomas Sargent (Universidade de Stanford), Neil Wallace (Universidade de Minesota) ¢ Edward Prescott (Universidade de Minesota). Robert Barro (Universidade de Harvard) e Patrick Minford (Universidade de Liverpool} tam- bém merecem destaque nesta nova linhagem de autores monetaristas. mprego ¢ a concepe: satantes da escola novo- Para 0 estudo dos regimes monetérios, o resultado mais relevante desse modelo éa existéncia do chamado vies inflaciondrio, ou o incentive que a muto- Fidade monetiria tem para criar ainflaglo-surpresa, com 0 intuito de reduzir 0 hivel de desemprego abaixo da taxa natural. Como esse modelo postula que a no curt prazo,a expansio da oferta Jo da inflagdo, mantendo-se Politica monetiria s6 afeta vari Monetaria resulta, em altima instancia, em el © desemprego em nivel igual a taxa natural. de inflagio éa principal proposigao pritica, clissico, Esse regime pode ser A adogao do regime de m isto &, de politica econémica, do modelo now 156 _REGIMES MONETARIOS considerado um desdobramento da tese da independéncia do Banco Central (IBC), cujos principals modelos foram elaborados por Rogoff e Walsh, Esq tese fornou-se muito popular nos anos de 1990 coma publicagao dos trabalhog de Cukierman, Neyapti e Webb ¢ de Alesina e Summers, dentre outros, apon. tando evidéncia empirica favoravel & existencia de uma rekagio negativa entreg taxa média de infla 10 €0 grau de independéncia do Banco Central, verificada rnotadamente nos paises industrializados, © contraponto a essas idéias ¢ realizado pelos autores pés-keynesianos, que apresentam a principal critica ao regime monetiio de metas de inflaca Segundo el a busca ea manutengio da estabilidade de pregos nao sao tarefas exclusivas da autoridade monetaria, Isto é,a estabilidade de pregos nio deve ser obtida somente por meio da politica monetaria, mas, sim, por uma combinagig dos instrumentos de politica econdmica (por exemplo, as politicas fiscal e ¢o- mercial, entre outras). Neste capitulo encerra-se, portanto,a discussao sobre os fundamentos te6- ricos dos trés principais regimes monetérios (de metas cambiais, de metas ‘monetarias ¢ de metas de inflagdo) iniciada no Capitulo 1. Cabe ressaltar que os autores novo-clissicos realizaram um esforgo até entao sem precedentes de formalizagao dos modelos macroccondmicos. A ava- liagdo de Keynes, na epigrafe deste capitulo, munca foi tao verdadeira, nao sen- do exagerado dizer que, a partir de entao, a teoria macroecondmica transformou-se em um labirinto de simbolos pretensiosos,¢ muitas vezes, int- tcis, perdendo-se de vista as complexidadese interdependéncias do mundo real. Conseqientemente, este capitulo apresenta um grau de formalizaao um pouco mais elevado do que os demais. Com o int sivel para o puiblico menos familiarizado com métodos quantitativos, a apre- sentagio formal dos modelos é devidamente acompanhada de uma descrigio intuiti to de tornar-se aces- } de maneira que (se considerar necessario) 0 leitor pode perfeita- ‘mente ignorar as passagens mais carregadas de simbolos. De fato, isso acon- tece nas subsegdes 3.2.1, 3.2.2 ¢ 3.3.1, nas quais o leitor € avisado de que Pode pular a apresentagio formal, sem qualquer prejuizo para a compreen- sao do capitulo. O inicio e o fim dessas passagens sio demarcados pelo sim- bolo de wm canguru, Zee ‘rante a década de 1970 — caracterizada pelo entao desconhe cou a sintese neoclassica. Os autores novo-clissicos utilizaram “fortalecera sua ofensiva contra o mainstream do pensamento macroecondmico, [REGIME MONETARIO DE METAS DE INILACAO t )OLFENDENCA DO BANCO CENTRAL 137 A REVOLUGAO DAS EXPECTATIVAS RACIONAIS O pobre desempenho macroecondmico verificado nos Estados Unidos du- ido fenomeno da estagflacio' ~ abalou ainda mais os fundamentos da tradigio keynesiana, ja ismo tipo I. A combinacio de elevados niveis de io key questionados pelo monet desemprego com altas taxas de inflagao enfraqueceu,contundentemente, a cren- “gana existéncia de um trade-off estivel entre inflagao e desemprego, que mar- fato para Lucas, por exemplo, foi radical ao firmar que: [ual recomendagdes baseadas em modelos k produzi res taxas de desemprego desde a década de 1930, Isto representa uma falha econo- métrica em grande escala [..| A questao central é que recomendacdes de politica keynesian tho, 20038: 283) no tem sustentagao em termos cientificos, (Lucas, apud Ferrari Fi- Assim, aps a revolugio keynesiana e a contra-revolugao monetarista, 0 desenvolvimento do monetarismo tipo I marcou uma nova ruptura no desen Yolvimento da teo! racionais. chamada revolugao das expectativas Essa terceira ruptura na evoluigio do pensamento macroecondmico se carac- {erizou por um questionamento de elementos de ambos os modelos, keynesiano ¢ ‘Monetarista ~ notadamente a hipstese de expectativas adaptativas, trago distintivo esse ultimo modelo -, até entao as duas principais escolas do pensamento Macroeconmico moderno, isto 6 desenvolvidas apds a escola chssica, mainstream por Adam do pensamento econdmico desde a publicagao de A Rigueza das nag Smith, em 1776, até a década de 1930, Como bem assinalou Tobin, A controvérsia dos anos de 1930 esté ocorrendo novamente, hoje em dia, As ques 10¢s sa0 basicament s mesmas, Ceo, os oponentes sto diferentes. Da mesma forma que a revolugao keynesina contestota ortodoxia que atéentio prevaecia i * 0 fendmeno da estagilagto refere-se a uma situasaw caracterizada pela combinagio de ‘tagnagio econdmica com inflagao, 158 REGIRIES ALONETARIOS ~ tanto a teoria quanto a pritica ~a contra-revolugio atual contesta a ortodoxia eynesiana tanto a teoria quanto a pratica, A chamada mactoeconomia “novos macroeconomia monetarista quanto a keynesiana, (Tobin, 1980; 20-1) Ao se realizar um retrospecto da evolugio do pensamento macroecondmico desde Adam Smith até fins do século XX, observa-se que quatro escolas de pen- samento foram dominantes, quais sejam: (i) a ica (até fins da década de 1930); (ii) a keynesiana (entre os anos de 1940 ¢ meados da década de 1960}; (ii) o monetarismo tipo I (durante os anos de 1970); (iv) o monetari II (a partir de fins da década de 1970). Cabe notar que nao se pretende realizar uma reconstituigao mais extens: no tipo vada historia do pensamenta macroecondmico, de forma que algumas escolas de pensamento econdmico~ menos relevantes para o estudo dos regimes mone- ‘arios ~ foram ignoradas, tais como: (i) a das ciclos reais (real business eycle), que se constitu em uma extensio da escola nove. 2% (ii) a novo-keynesiatt formada por um grupo muito heterogéneo de economistas, dentre os quaiss€ destacam Gregory Mankiw ¢ Lawrence Summers (Universidade de Harvard) Oliver Blanchard e Stanley Fischer (MIT), Joseph Stiglitz (Universidade de Co- Jumbia) Ben Bernanke (Universidade de Princeton); (ii) a p também formada por um grupo heterogéneo de economistas, como Patll Davidson, S. Dow, V. Chick, J. Kregel, M. Sawyer; ¢ (iv) a austriaca, desenvol¥ da a partir da contribuigao de Hayek e L, Mises. eyes CO RIGINIE MONETARO DE AILTAS DEINFLAGIO EA INDEVENDENCIA.DO BANCO CENTRAL 159 Em conclusao, uma importante observagao deve ser feita. Se, por um lado, ‘o monetarismo tipo IT é uma escola de pensamento que, em muitos aspectos, -se do monetarismo tipo I, por outro, dois elementos cruciais desse e da exis- dista modelo foram incorporados pelos autores novo-chissicos: a hipéte téncia de uma taxa natural de desemprego ea concepgie monetarista do pro- ¥,) 0 desemprego corrente se reduza abaixo desta taxa natural (U,< U,). es racionais, por hipétese, nao cometem erros sistemiticos, o expandir a oferta de trabalho. dado que hi informagao imperfeita no curto prazo, @ ocorréncia sta situagao &, no entanto, insustentavel, ji que 0s age No longo prazo, por definigao, ha informagio perfeita e, assim, os agentes, econdmicos (racionais) irao corrigir suas expectativas, Os produtores reconhe- Cerio que nao houve qualquer elevagao na demanda por seu produto, mas, sim, ,eirio reduzir a produgao (para o nivel ant lum aumento da taxa de inflaga ior), Da mesma forma, os trabalhadores iro constatar que 0 salitio (real) Por hipotese, todas os precos se elevam na mesma proporgae de forma aos pregos rela tivos se manterem constantes 148 _ REGIMES SHONETARIOS corrente esté em seu nivel médio e reduzirao a oferta de trabalho (para o ni anterior), Conseqientemente, os niveis de produto ¢ emprego retornatdo par as suas correspondentes taxas naturais Assim sendo, no modelo de Lucas, nao ha distingao entre firmas ¢ traba. Ihadores: a decisto de oferta de bens pelas firmas é modelada da mesma form, quea decisao de oferta de trabalho pelos trabalhadores. Isto é, 0s trabalhadores produzem trabalho, Uma mudanga de precos relativos altera a quantidade éti ma de produto (trabalho) a ser ofertada pelas firmas (trabalhadores), ¢ uma clevagio no nivel geral de pregos mantém a produgio (a oferta de trabalho) inalterada, No curto prazo, ha informagao imperfeita: os produtores (trabalha- ores) observam diretamente 0 prego do seu bem (salario nominal), mas pos- , suem apenas uma estimativa do nivel geral de precos. Os produtores, a0 observarem uma elevagao no prego de seus bens, néo sabem distinguir se se trata de uma elevacdo de pregos relativos ou de uma levagio no nivel geral de pregos (que mantém os pregos relativos inalterados), Entao, quando se observa um aumento no preco de um determinado bem, héa possibilidade de essa elevagao refletir um crescimento do nivel geral de pregos, mas também ¢ possivel que se trate de uma variagio de progos relativos. A res- posta racional do produtor & adotar um comportaniento preventivo (hedging behavior) © considerar aumentos no prego de seu bem como sendo, parcial= ‘mente, resultantes de uma elevagao de precos relatives e, parcialmente, decor rentes de uma clevagao do nivel geral de pregos. Nas palavras de Lucas: A informagao sobre o estado corrente dos distirbios n fe monetiios é trans- Imitida aos agentes pelos pregos no mercado em que eles se encontram [x] 0S precos revelam essa informagio somente de forma imperfeta, forgando os agentes Se protegerem em face de um particular movimento de pregos, que pode resulta al (monetéria) na demanda, Ese comportamento preventivo resulta na nao neutralidade da moeda, ‘ou mais genericamente, em uma curva de Phillips, ‘de ums mudanga relativa na demanda ou de uma murdanga no! imilar em natureza & que observamos na realidade. Ao mesmo tempo o resultado clissico em linha com & neutralidade da moeda no longo prazo, ow a indepencléncia entre as varidvels reais e moneticias, continua valendo, (Lucas, 1972: 103) O comportamento preventive dos produtores dé origem a uma fungao de oferta agregada de curto prazo que depende positivamente da inflagio. Além jsso, quanto maior (menor) a vari {ficl) sera para os produtores reali origem do distirbio que gerou uma dada variagao no prego de seu bem, ‘outra forma, em uma economia em que os pregos variam constantemente raramente) é mais dificil (facil) para os produtores identificaremas causas dessas riagdes € as firmas estardo menos (mais) propensas a adotar um comporta~ ‘mudanga de pre ‘mais elevada seré a correlagio positiva entre o nivel geral de pregos ea oferta (REGIME MONETARIO DE METAS DE INFLACAO E AINDEPENDENCLA DO BANCO CENTRAL 149) dificil jemtificar ncia do nivel geral de pregos, mi wrem a extragio de sinal, sto 6 i mento preventivo ¢, portanto, menor (maior) a reacio dos produtores a uma nfim, quanto menor a variincia do nivel geral de pregos, s. ‘agregada. Nas palavras de Lucas: [..] a relagao positiva entre mudangas de prego e produgao ocorre porque 0s produtores confundem movimentos no nivel geral de pregos com mudangas de _precos relativos. Conseqiientemente, resulta que, primeiro, uma variagdo na taxa média de inflago [leia-se: nivel geral de precos] nao aumentard o produto médio ‘esegundo, quanto maiora variincia do nivel médio de pregos, menos favoravel” sera o trade-of entre inflagao e desemprego] observado, (Lucas, 1973: 333) A contribuigao de Lucas deu origem aquilo que se consagrou como curva de oferta de Lucas, que pode ser formalizada da seguinte maneira: ¥, =Vy +0(2 - FF), sendo a> 0 @) A equagio (3) prevé que 0 produto corrente (¥,) se desvia do seu nivel Iatural (Y,) se, e somente se, os agentes cometerem um erro expectacional, dado pela diferenca entre a taxa de inflagao verificada no periodo corrente (7) © a expectativa de inflagao (P"). Sea inflagio verificada no periodo t for supe- tior (inferior) a expectativa de inflagdio em 1, entdo o produto se encontra em lum nivel acima (abaixo) do natural. Em resumo, na auséncia de erros expectacionais (isto & no longo prazo) 0 hivel de produto se iguala & taxa natural. Caso a inflagao supere as expectati- '¥as,o produto corrente se expande acima do nivel correspondente a taxa natu- tal; se a inflagio for menor do que as expectativas, o produto corrente se situa abaixo do nivel correspondente a taxa natural. A esséncia da proposta de Lucas Pode ser sintetizada no quadro a seguir: 150_ REGIMES MONETARIOS REGIME MONETARIO DE MIETAS DE INTLACAO FA INDEPENDENCIA DO BANCO CENTRAL 151 f importante notar que © modelo de Lucas constitui-se em uma reafir- gio da curva de Phillips aceleracionista, na medida em que: (i) choques firo expecaconal (CM: F,> Pr = ¥, 2 Erro expectaconal (P): Py < Py <> ¥, <¥% ‘onetirios ndo-antecipados produzem impactos reais apenas no curto prazo, Interest. Pereta Oaks Ua ase xo é enquanto howerinformagio impereits (3) no longo prazo, hi infor nagio perfeita, o que implica a auséncia de inflagio-surpresae, desse modo, a é neutra (ver Box 2). Repare que a fungio (3), quando descrita graficamente no plano produto a. agregado versus nflagdo, dd origem a uma familia de curvas de oferta de Lucas ; de curto prazo. Isto é, para cada nivel de expectativa de inflagao existe uma Bondo hpmosbteste cee Peed = ws curva de oferta de Lucas de curto prazo positivamente inclinadas e aumentos nna expectativa de inflagio deslocam paralelamente a curva de oferta de Lucas (de curto prazo) para cima, No Grafico 1, ha duas curvas de Lucas de curto prazo, CP, ¢ CP, respec- tivamente associadas a diferentes niveis de expectativa de inflagao, P< PA. curva de oferta de Lucas de longo prazo (LP) é representada por uma reta ver= tical, fixada no nivel de produto igual ao natural. dma em seu artigo seminal de 1968, no foi muito preciso quanto & reacio ipresdrios a uma elevacio inesperada da taxa de inflacio. Ele defato airmou de Friedman e o modelo de Lucas, em que ambos, firmas e trabalhadores, ‘nformacao incompleta, nfo, alguns anos mais tarde, em sua aula proferida por ocasiao do recebi to do Prémio Nobel de Economia, em 1976, Friedman apresentou seu modelo Note-se também que, quanto maior a variancia do nivel de pregos, menor a sensibilidade do produto agregado em relagdo a taxa de inflagio (maior @). [sso significa graficamente que, quanto maior a variabilidade do indice de pre- 408, maior a incl vel a relagio (posit io da curva de oferta de Lucas e, portanto, menos favoré= a) entre inflagio e producao. a crabs) tb) Ietor pode constatar esse fato lendo a seguinle passagem da aula Nobel de cdman, que reproduz a esséncia do modelo Lucas Parla-se dealguma posicio incialestvele suponha-se, por exemplo, uma ace leragio nao-antecpada da demanda agregada nominal. slo seré visto pelos ‘produlores como uma demanda favoravel e inesperada de seus produtos. Em Lim ambiente em que eslao sempre ocorrendo mudancas na demanda relative de diferentes bens, o produlornio saber se essa mudanca lhe éespecia ou io, Ser racional que ele ainterprete como sendo pelo menos parcalmente €specticaeresponda procurando produit mas paravender peo que agora ele “ percebe ser um prego de mercado maior do que o esperado para a producao Futura, Eleestarddisposto a pagar um salrio nominal maior do que estavia antes, _areatrairtrabahadoresaicionas.O salirio real queimporta para cle 0 salério Grafico 1 ~ Curva de Oferta de Lucas te publicada no Journal of Economic Literature, v.85 (3), em 1977. REGIMES MONETARIOS. tim termos do preco de seu produto e ele percebe que este prego es do que antes. Lm salirio nominal mais allo pode, desse mod, significar um salario real mais baixo conforme percebido por cle, Para os trabalhadores a siluacao ¢ diferente: © que importa € 0 poder de compra dos salirios, nao sobre o bem especifico que produze },mas sobre todos os bens em geral Tanto eles quanto seus empregadores tendem a ajustar mais vagarosamente seu conhecimento das pregos em geral ~ porque & mais dificil obter informa- esa esse respeilo ~do que o preco especifica do bem que produem. Conse- _qdentemente, um aumento dos salirios nominais pode ser interpretada como, tum aumento dos sakirios reais e, por esse motivo, susclar um incremento na ‘oferta de abel, ao mesmo tempo em que éinterpretado pelos empregadores | como uma queda nos salrios reais, provocando, assim, um incremento na ‘oferta de emprego fou demanda por trabatho| [.| Porém, esta siluacio & temporaria: basta que a taxa de crescimento da demanda agregada nominal e Quando isso ocorrer,0 efeito inicial desaparecers, podendo mesmo se inverter durante algum tempo [.J Finalmente, 0 nivel de emprego voltaré ao que era antes da suposta aceleracdo ndo-antecipada na demanda agregada nominal, (ried man, 1988: 428-9) | dos precos continue maior para que as expectalivas se ajustem a realidade, l Dito de outra forma, curva de oferta de Lucas est associada a uma eur- va de Phillip: feta}, refl : (i) negativamente inclinada no curto prazo (informagao imper- de um trade-offentre inflagao e desemprego; ¢ (ii) vertical no longo prazo (informacio perfeita), fixada no nivel de desemprego ial @ taxa natural, indicando a inexisténcia de wm érade- desemprego. Enfim, variagoes na tana di ff entre inflagao € flay afeain va apenas quando surpreendem os agentes econémicos, determinando a acorréncia de lum erro expectacional: somente a inflagao-surpresa nao é neutra. Para fins didticos, a aproximagao entre os modelos de Friedman e de Lucas é assim exposta, O modelo de Friedman pode ser expresso por um sist ) a curva de Phillips aveleracionistas ¢ ma de duas equagdes: a regra de formagao de expectativas adaptativas. As equac esa seguir compoem 0 que podemos chamar de sistema de Friedmau (ow o monetatismo tipo 1): ‘O RIGINHE MONETARIO DE NIETAS DE INTLAGAO EA INDEPENDENELA DO BANCO CENTRAL 155, 0 modelo de Lucas pode ser expresso por um sistema de duas equagbes: {i) acurva de Phillips aceleracionista;e (i) a regra de formagao de expectati ‘a seguir compoem 0 que podemos chamar de sistemade racionais. As equac: Lucas (ow 0 monetarismo tipo IT): Resa y-U,)+ PF, a>0 fr =£G\,) aem que os desvios com relagao ao nivel de emprego (produto) Name natural também decorrem, exclusivamente, de ertos expectacionais, 0 modelo de Lucas ropresenta uma reafirmagao da curva de Phillips versdo de Friedman- Phelps, ou aceleracionista. De fato, uma das grandes contribuighes de Lucas reside no desenvolvi- mento dos fundamentos microecondmicos (com relagao ao funcionamento do mercado de trabalho e a0 comportamento das firmas) que dio suporte & teoria originalmente desenvolvida por Friedman, implicita na curva de Phillips aceleracionista. A esse respeito, Dornbusch ¢ Fischer foram inequivocos: A justificativa tedrica para a existéneia da curva de oferta de Lucas |] foi re zada por Milton Friedman [(1968)] no artigo" The Role of Monetary Policy” |.) A contribuigio de Lucas foi desenvolver os fundamentos microecondmicos de tum modelo bascado na existéncia de informacao incompleta e mostrar que esses fundamentos resultam em uma fungao de oferta na forma da equagio (1) [aqui, ‘equagio (3)]. (Dornbusch & Fischer, 1994: 245, nota m.3) Em suma, em ambos os casos as flutuagdes econdmicas decorrem de erros expectacionais, em linha com a curva de Phillips aceleracionista. Nesse sentido, 05 dois modelos sao iguatis, ¢ a siniea diferenga entre eles reside na regra de formagao de expectativa 3.1.3, Equilibrio Continuo dos Mereados A terceira inovagao que marcou a revolugio das expectativas ri con uo nos mercados de cont siste na adagio da hipdtese de que ocorre equilib bens, servigos ¢ fatores de produgio. De acordo com essa hipétese, todos os mer- n ‘ados se equililsram continuamente, em linha com a tradigao walrasiana. Isto & a 154 __ REGIMES MONFTARIOS cada mercado de uma economia, o prego é plenamente flexivel de forma a se ajus- tarinstantaneamente,a alteragdes na oferta ena demanda do respectivo bem, assegu- rando-se, assim, o equilibrio constante desse mercado, Em cada momento do tempo, oferta ea demanda de todos os bens se igua- lam, ¢ as quantidades transacionadas resultam do comportamento racional. maximizador dosagentes econdmicos. Conseqqehtemente,a economia se encontra emum estado continuo de equilibrio, de curto e longo prazos, em que consumido- res € firmas maximizam, respectivamente, suas fungdes de utilidade e de lucro, Dito de outra forma, todos os possiveis ganhos de troca foram exauridos, ea eco- rnomia se encontra em um estado de equilibrio que éeficiente no sentido de Pareto, Assim sendo, o modelo novo-cléssic ¢freqilentemente teferido como um mo- delo de equilibrio, Trata-se de importante diferenga com relagdo ao monetarismo tipo L,em queia possbilidade de osagentes (que formam expectativas adaptativas) a0 softerem de iluso monetiria, ndio maximizarem suas fungdes-objetivo (de uti dade ou de lucro), Neste caso,a economia nao se encontra em um equilibrio de Pareto, No monetarismo tipo Il, hipdtese de equilibrio continuo dos mercados, aliada a racionatidade dos agentes econdmicos, implica que, por definigao, 05 iana resultados observados sempre representam posigdes de equilibrio de Pareto, dado o conjunto de informagao disponivel aos agentes econdmicos. Nesse sen- tido especifico, ni hd ilusito monetiria: dado 0 conjunto de informagio ponivel, os agentes racionais estdo continuamente maximizando suas Fungdes-objetivo (de utilidade ou de lucro). A esse respeito, Lucas foi categéti- co, nao deixando margem & diivida: [ua] todasas formas d pregos si de equlibrio, odos os relagto aos seus objetivo eexpectativas, as expectativas também sto formadas 6tima, (Lucas, 1972: 103) rigorosamente excluidas: todos 08 tes se comportam de maneira étima com de man Nese modelo, as fluttiagdes econdmicas resultam de erros expectacionais decorrentes de choques aleatérios na oferta monetiria. Mas, por hipétese, 0S mercados se equilibram continuamente, no curto ¢ no longo prazos. Em outras palavras, mesmo quando o desemprego (ou o produto) corrente se desvia dt taxa natural de desemprego (de produto), a economia esti em uma posigao dé equilibrio no sentido de Pareto. _ maximizam a utilizagio de toda a informagio disponivel ao formarem suas expe (0 REGIME MONETARIO DE METAS DE INFLACAO E AINDEPENDENCIA DO BANCO CENTRAL Os erros expectacionais sao frutos de choques aleatérios que nao fazem parte do conjunto de informasao disponivel aos agentes econdmicos ao forma- ‘em suas expectativas. Portanto, mesmo os agentes racionais nfo sio capazes de prever a8 surpresas inflacionsrias. Assim, dado 0 conjunto de informagio disponivel, os agentes racionais, por definigdo, estao permanentemente maxi- ‘mizando suas fungdes-objetivo (mesmo quando o desemprego se encontra em iferente da taxa natural). um nivel Cabe ressaltar que a concepeao segundo a qual a economia est perma- entemente em equilibrio é tautolégica. Os agentes racionais, por defini 1ativas. Portanto, somente cometem erros resultantes de choques que (também por definicio) nao fazem parte do conjunto de informagao a eles disponivel. Dito de utra forma, os ertos (expectacionais) possuem média zero e varidncia minima & fazem parte, portanto, da mais precisa e eficiente regra de formagao de expectativas. Em sintese, os agentes racionais realizam as melhores previsdes possivels (sobre o comportamento da inflacao) e, portanto, estao continuamente maximi Zando suas fungdes-objetivo, dado o conjunto de informagao disponivel, Por exem- plo, mesmo quando um trabalhador decide aumemtar a oferta de trabalho ao considerar, erroneamente, que, em fungao da ocorréncia de uma inflagio- sur- presa, o salirio (real) corrente esta acima do sakirio (real) médio, ele esta maximizando a sua fungao de utilidade, dadas as informagoes disponiveis. Visto que 0 elemento-surpresa da politica monetiria nao faz parte do conjunto de i formacao de que dispde, esse trabalhador esta fazendo o melhor possivel vale di 2er, maximizando a sua fungio de utilidade, dadasas informagées cle disponiveis 0 formar a sua expectativa de inflagao — que serve de base para avaliar 0 sakirio (teal) corrente vis-t-viso sakirio (real) médio. ‘Acessa altura, uma importante observacio deve ser feita quanto as diferen- 25 entre 0 monetarismo tipo I ¢ 0 monetarismo tipo Il. Em certo sentido, elas Slo meramente superficiais e devem, portanto, ser relativizadas, Para isso, € pre- Sis0 se fazer uma distingao semantica com relagao a dois conceitos fundamer Iais: (i) o de equilibrio; ¢ (ii) 0 de ilustio monetiria. Em primeiro lugar, a definigao de equilibrio dos novo- eda definicao de equilibrio de F O conceito de equilibrio de Friedman é aquele em que os agentes maxi jedman, Mizam as suas respectivas funcdes-objetivo, independentemente do conjunto 156 REGIRMS MONETARIOS de informagao disponivel. Trata-se, pois, de um problema de oti restrigao: es-objetivo de utilidade (lucro), Sendo assim, a economia esti em equilibrig de Friedman quando 0s trabalhadores ofertam um nivel de trabalho +, 20620 sem 1 trabalhadores (produtores) simplesmente masimizam suas fan. 1 que maximiza suas respectivas fungdes de utilidade: ema o(e) Ji 0 conccito de equilibrio de Lucas é sutilmente dife Ue ente, Neste €2S0, 0 equilibrio ocorre quando os agentes maximizam suas respectivas fuungdes-ob- jetivo, dado 0 conjunto de informag: disponivel. Trata-se, portanto, de um problema de otimizagao com restrigao: os trabalhadores (produtores) maximizam sua Fangio de utilidade (lucto), sujeitos a restrigao de informagao, Isto €a economia esti em equilibrio de Lucas quando os trabalhadores ofertam um nivel de trabalho £*,,, que maximiza suas respectivas fungoes de utilidade, dado 0 conjunto de informagio onivel no periodo corrente: Hine = trem [ett] Ocorre que os agentes racionais fazem isso por definicao. & nesse sentido que € tautoligico afirmar que, em um modelo com agentes que formam expec- Lativas racionais, a economia est constantemente em equilibrio, Em poucas palavras, os a racionais faem 0 melhor possivel, isto & dado 0 canjunto de informagao, eles maxi Em segundo lugar, embora Lucas afirme que os agentes racionais n Jam suas fungdes-objetivo, frem de ilusio monetdria, nao ha como negar que a ocorréncia do erro expec- tacional equivale a uma forma de ilusio monetiria, ainda que com significado distinto daquele associado ao erro expectacional dos agentes que formam ex pectativas adaptativas, No modelo de Friedman ~ na medida em que os agentes formam suas expectativas com base em informagdes sobre o passado ~, a ilusio monetiia poderia ser evitada, caso os agentes utilizassem toda informagio disponivel. fi no modelo de Lucas~ visto que osagentes racion. maximizam a utilizagio de toda a informagio disponivel no periodo corrente, ao formarem suas expect tivas ~,a ilusdo monetiria do poderia ser evitada pelos agentes. (RIGINIE MIONETARIO DE METAS DE INFLAGAO F A INDEFENDENCIA DO BANCO CENTRAL 157 No monetarismo tipo I, ilusio monetiria esta associada ao fato de que as expectativas adaptativas nao constituem a mane dese a mai formarem asexpectativas. Nessa hipdtese, sao cometidos ertos que poderiam ser evitados caso os agentes formassem expectativas racionais, ki no modelo de Lucas, ‘ilusio monetiria decorre da estrutura de jnformagio da economia, caracteriza- ia de informagio perfeita, Neste caso, 0s erros nao podem ser ga pela inexiste evitados, mesmo pelos agentes racionais, Enfim, no modelo de Friedman, os erros decortem do fato de que os agentes tem conhecimento incompleto das in formacoes disponiveis, enquanto no modelo de Lucas os erros decorrem do fato de que a economia possui informagao incompleta (ou imperteita). Em conclusio, boa parte das diferengas entre © monetarismo tipo Le 0 monetarismo tipo II € fruto de um esforgo de retérica realizado pelos autores novo-ckissicos para dife principais representantes da escola novo-clissica, Robert Barro, fez a esse res- mnciar 0 seu modelo do modelo de Friedman. Um dos inte revelagao: peito as Um dos mais engenhosos tragos da revelucio das expectativas racionais foi a ttilizagio do termo racional. Conseqitentemente, 0s opanentes dessa aborda- gem foram colocades em uma posigio defensiva, Ou eles proprios seriam irracionais ou os seus madelos Nenhuma dessas posigoes & confortavel para um economista, (Barro, 1984: 179) Cahe ressaltar quea hipatese de equilibrio continuo dos mereados é con- sideravelmente restritiva ¢, portanto, ainda mais controversa do que a de expectativas racionais, Muitas objegdes tém sido feitas com relagao a plausi- bilidadie da hipdtese de plena Mexibilidade de pregos (e salirios) subjacente 20 equilibrio continuo dos mercados. A falta de realismo dessa hipdtese se torna mais patente quando aplicada ao mereado de trabalho, a ver que nao € plausivel considerar que 0 salirio seja perfeitamente flexivel, em fun Sao de fatores como a existéncia de sindicatos, de legislagao trabalhista etc. 3.2 Implicacdes do Modelo Novo-el: ico Aessaaltura, mportanteadverténcia deve ser feta: apesar da aproximagto entre oy modelos de Friedman e de Lucas, o monetarismo tipo Indo se reduz. a0. 158_ REGIRIES MONETARIOS ‘REGIME MONETARIO DE METAS DE INFLACAO E A INDEPENDENCIA DO BANCO CENTRAL 159 dticas afetarem variiveis reais, mesmo no curto prazo. A politica monetaria totalmente inécua ¢, portanto, nao pode ser usada discricionariamente com monetarismo tipo 1. As hipdteses introduzidas pelos novo-clissicos sao suficien mente revolucionarias ¢ tem algumas implicagdes radicalmente distintas dos sultados previstos pelo monetarismo tipo I. Enfim, algumas qualificagdes deve bjetivos anticilicos, Ito & esses autores negaram a existéneia de um trade-off ser feitas quanto as semelhangas entre a teoria de Friedman e a de Lucas. ire inflagao ¢ desemprego ~ segundo o qual a autoridade monetiria pode ptar entre diferentes combinagbes de inflagdo ¢ desemprego por meio da ado- 19 de politicas sistematicas ~, mesmo no curto prazo. Segundo Sargent e Wallace, qualquer regra de p jtamente incorporada as expectativas (racionais) dos agentes, tornando-se incapaz de afetar variaveis reais, mesmo no curto prazo, Ou seja, a tinica forma dea autoridade monetaria afetar o nivel de emprego (e renda) é surpreenden- “do 0s agentes econdmicos, os quais, sendo por hipétese racionais, nao come- A combinasio das hipoteses da taxa natural de desemprego, das expectas tivas racionais, do equilibrio continuo dos mercados e dos postulados que eg. plicam 0 comportamento da oferta agregada gera os dois principais resultados do modelo novo-ckissico: (i) a proposigao de ineficécia da politica monetaria (policy ineffectiveness proposition); (ii) a inconsisténcia temporal (ou dinamis ca) da politica monetaria ¢ 0 viés inflacionério, Esses resultados estao intima: -a monetiria seria per- mente relacionados entre si e sio analisados a seguir. ‘tem erros sistemiticos. Concluindo,o modelo novo-clissico elimina completamente o escopo para a utilizagao da politica monetiria, tendo em vista quea moeda & superneutra: politi- cas monetirias sistematicas nao afetam varidveis reais, ainda que no curto prazo. 3.2.1 A Ineficdcia da Politica Monetdria ‘Thomas ‘argent e Neil Wallace (19814 e 1981) desenvolveram a chamada SR seat tuo propos de ists plitien sone: tiria pode ser assim formalizada (o leitor pouco familiarizado com métodos quantitativos pode pular esta apresentagao e ir direto para o resumo apresenta- proposicio de ineficécia da politica monetiria,a partir da contribuigio de Lucas* ©s pontos-chave dos modelos que assumem a nossa hipétese foram desctitos por Lucas (1973 es da teoria da taxa natural postulam a existén= cia de agentes racionais, cujas decisoes dependem apenas de pregos relativos, em. lum contexto no qual eles no conseguem precos de var apacidade em dis ‘528 no nivel geral de pregos de mudangas nos presos relatives é que leva 8s formas “Todas as form do nos dois iltimos pardgrafos deste item, sem qualquer prejutzo para a com- preensio do resto do capitulo). Considere a seguinte versio modificada da curva de Phillips expectacional:” stinguir variagoes do nivel geral de Bes nos pregos relatives”, Essa $5,070 a) Peay -U,)+ reduridas como a equagio (1). Masa racionalidade dos agentes implica que apenas o clement supresa das vars des da demanda agroadafazem parte da equaia (1) [similar & equagio (14) apresentada a seguir). (Sargent & Wallace, 1981a: 209) Repare que a equagao (4) € igual a equagao (4) do Capitulo 2, acrescida de lum choque de oferta aleatério (s) e, portanto, desconhecido pelos agentes eco- nomicos. A ocorréncia de um choque negativo (positivo) de oferta afeta positiva- mente (negativamente) a taxa de inflagao." Rearranjando (4), tem-se que: ‘Trata-se de um dos resultados mais fortes ~e, sobretudo, controversas ~ nO apenasdo modelo novo-ckissico, como também de toda a teoria macroeconomica. A racionalidade dos agentes econdmicos — somada as hipdteses da taxa 6) natural de desemprego, de equilibrio continuo dos mercados ¢ ans postulados * Ver Gordon (1976). © Um choque negativo de oferta como 0 representado, por exemplo, pela elevagio dos bregos do petrdleo em 1974 ¢ 1979 determina um aumento da inflagio. Ji um ehogue de oferta positivo como 0 decorrente, por exemplo, de um aumento da produtividade quanto a oferta agregada — implica a incapacidade de politicas econémicas sis *Bses dos artigos foram originalmente publicados emt 1973 ¢ 1976, do trabatho determina una diminuigao da taxa de ila, 160 RFGINIES MONETARIOS, A equagto (6) descreve 0 comportamento da inflagto, que depende gy taxa de expansao do estoque monetirio no periodo #(11,) e de um chogue q ddemanda aleatoria e des 7 nhecido pelos agentes (d): Pa, +d, re) O significado € que a ocorréncia de um choque posi demanda determina uma elevagio (redugao) ‘que os choques de demanda sao variaveis aleat6ri mente di 0 (negativo) de nflacao. Além disso, supoe-se independentes e identica. ribuidas com meédia zero e variincia 0: 4,~itd(0.03) Supondo-se que os agentes formam expectativas racionais, obtém-se:! BY =E(M, +4,|t,) (7). Isto é,a expectativa de inflagao ¢ igual a esperanga matemitica da varia ao do estoque monetério, condicionada a0 conjunto de informagao disponi vel aos agentes no periods Cabe ressaltar que a informagao sobre a ocorréncia do choque de demanda go esti disponivel no momento em que os agentes formam as sttas expectativas, ‘ou seja,a informagio sobre o choque de der rida nao fiz parte de I, Além disso, os choques de demanda sio independentes ¢, portanto, nao exib dotempo m padrao ao longo nao sio correlacionados), de forma que J, nao traz nenhuma informagio a respeito de d, Dessa maneira, E(éy|I,)= Ed, Assim, Pe SEY, + EGE) =E (01). Portanto, a expectativa de inflagdo é igual & expectativa quanto a variaga0 do estoque monetirio: Paar “ " Repare que a equasso (7) ¢obtida simplesmente aplicando-sea regea de frmagso dé expectatvasrsionas dada por (1). © O keto deve lembrar que espera condicionsl én opecador linear que possi seguintespropiedadew: i) E(4¥|Z)~ B(K|Z) + FYI Zhen EtoX| 2) = eftS12E ho X, Ye varies letras ecuma constant quale ‘REGIME NONEEARO DF MITAS DE INFLACAO E AINDIFINDENCIA DO BANCO CENTRAL 161 suponha uma autoridade monetaria que persegue objetivos reais, con- de forma ativa, de acordo com um -a monet guaindo a pol regra de jack segundo 3 qual o toque monetiia se expande (contra) caso 0 de verificado no periodo anterior esteja acima (abaixo) do seu nivel sempre patural! n gcordo com um termo aleat6rio, conhecide apenas pelas autoridades moneti- » Alem disso, considere que a politica monetaria também evolui de ras (isto &, desconhecido pelos demais agentes). Assim, obté ME, = MMU, -U.)+2,, B>0 ©) De (9), tem-se que 6 estoque monetario depende de dois fatores: (i) um componente sistemiitico (ou uma regra de feedback), dado pela proporsao (fs) dohiato de emprego verificado no periodo anterior (, Use (4) um terme aleat6rio (22) e, portanto, desconhecido pelos agentes, que representa o ele- ‘mento-surpresa da politica monetria, fi representa a sensibilidade da autori= dade monetaria ao desemprego, Quanto maior fi, maior a expansao da pol monetaria a uma dada elevagao do (hiato de) desemprego, Ak independentes e identicamente distribuidas, com média id(v3) Como os agentes ecandmicos formam expectativas racionais, tem-se: n disso, considere que os choques monetirias sio variiveis aleatérias, 2, Mf = E(BW,1-Uy)4 Ql) (0) Na medida em que a regra de feedback da politica monet FY Elas representam a restrigo a ser seguida pelo policymaker na condu- AW 6 problema da inconsisténca temporal & a seg Para o caso da politica monetiria (0 leitor pouco familia quantitativos e teoria microeconémica pode pular essa apresentacao e ir dit Para o resumo apresentado nos quatro tiltimos parigrafos dessa subsegao, qualquer prejuizo para a compreensio do resto do capitulo). Kydland e Prescott apresentaram uma reafirmagao da tese formulada ps No mesmo grifico, 5, sio curvas de contorne (ou de nivel) da fungao de. Friedman, segundo a qual a politica monetaria nao deve ser conduzida dis estar social, Isto é, cada uma dessas curvas representa o focus das combina- cionariamente. A inferioridade do discricionarismo monetério & demonstra (01 dos pares ordenados) de desemprego e inflagao que geram um determi- por meio do desenvolvimento de um rigoroso modelo novo-clé lo nivel fixo de bem-estar social ~ o que justifica a sua denomi de curvas Esses autores partiram de uma curva de Phillips (aceleracionista), dada que, na medida em que infla- pela equacao: Dedesemprego sio males, uma elevagao (reducao) do desemprego requer uma U,=Uy +h F a> 0 ‘de bem-estar social maior: 5, esté associada a um nivel de bem-estar menor Sao U,e U, respectivamente,a taxa natural de desemprego eo nivel de ‘Que nivel de bem-estar associado a S, assim sucessivamente (S, Sem que o nivel de desemprego correnteé igual a taxa natural ea inflagao é zero, significa que economia se deslocara Suponha que a economia esti no ponto de equilibria C, temporalmente ere consistente, representado pela tangéncia entre uma curva de Phillips (de curto Prazo) CP, (associada a uma taxa de inflagao P, >0) e uma curva de indiferenga 5» Trata Por uma taxa de inflagio maior do que a verificada no ponto de tior. A passagem do ponto O para o ponto A ilustra a incentive da autoridade ‘monetiria em inflacionar a economia, com o intuito de se reduzir o nivel de desemprego, explorando o trade-off de curto prazo entre inflagao e desemprego. e, no entanto, de tim equilibrio subétimo pois, apesar de o desempre- 0 ser igual a taxa natural, a inflagao & positiva. Considere que, no periodo 1 = 0a autoridade monetiria anuncie que, ne periodo segui te (¢ = 1), ind expandit a oferta monetitia a uma taxa Uh pativel com uma taxa de inflagio igual a zero, # Uf denota que se trata do valor anuinciado). Se houver eredibil 8 autoridade monetir dade, isto é, caso os agentes (racionais) acreditem que ‘cumprira 0 que foi anunciado, eles irao revisar suas expectativas de inflagao para baixo ( "= #"). Consequentemente, a nova tes * Oleitor deve notar que o formato das eurvas de indierenca social 0 inverso do fort to das curvas tipicas de indiferenga, Isso decorre do fat de que, diferentemente da fF ‘mula tradicional do problema do consumidr, os argumentos ea fungao de be «star social sio males, endo bea, ifivo 2 Vids Inflacionsrio 170 REGIMES MIONETARIOS MONETARIO DE SIETAS IE INHLACAO FA INDIPENDENCIA DO BANCO CENTRAL 171 sai nna existéncia de credibilidade, 0 vies inflacionatio decorreg Acie de lider e amuncia uma taxa de crescimento do estoque monet. Em fato deo ponto O nao ser consisten : c oonivel de ber dade monetaria pode aumengy para uma curva deingj associada a um maior nivel de bem-estar ~ por meio de redugio do nivel de desemprego. Iso, por sta ver, Eobtido pela criagdo de um, ida, os agentes privados (ou os seuidores)formam suas expectativas de in- estar social ~ deslocando a econor les tém duas alternativas: (i) formar suas expectativas com base no que re nciado, cso haa eredibldadese (i) no formar sts expectativas com um, : jue foi anunciado, caso nao haja credibilidade, Depois de formulad: a presainflacionéria, em linha com o modelo de Lateas,resultante de uma ex sao da oferta mone! pase m0 4 expectativ Gado; ou (i) nao cumprit o que foi anuncindo (ou, simplesmente, trait). aautoridade monetitia tem duas opcoes: (i) cumprire que foianu ia superior a anunciada. Note-se que,agindo assim, a autoridade monetiia iri comprometera, reputagio no longo prazo quando, por definigao, resultado da expansio mg netaria (surpresa) se refletir’ apenas no aumento da inflagio, 4 ‘Trata-se de um jogo seqiiencial em que a autoridade monetiria escolhe a sua fang’ valor para o instrumento de politica monetiria que oti o- los. Dito de outra forma, objetivo, levando em conta a reagao dosagentes pr < autoridade monetiria otimiza sua finigte de reagto— que define suas melho- res tespostas, dadas suas conjecturasacerca do comportamento dos seguidores. 0s agentes privados, por sua vez, determinam suas expectativas de inflagao, “Jevando em conta o comportamento da autoridade monetiria, Ou seja,os agen Na auséncia de credibilidade, isto 6, caso os agentes (racionais) acreditem, {es privados otimizam a sua fungao de reagao — que define que a autoridade monetaria nao cumprira o que foi anunciado, eles 1 revisar suas expectativas de inflagao para baixo, ¢ 6 novo equilibrio se dard a9 longo da curva de Phillips CP,, Nesse caso, a autoridade monetiria também é Incentivada a nao cumprir o que foi anunciado (como no caso em que hi inflayao corrente seri: menor do que a esperacka, dete equilibrio é subétimo, visto que esta associado a um par ordenado (U, 0 de inflagao, s > 0), caracterizado por um exces Trata-se de um cquilibrio ndo-cooperativo, que ¢ ineficiente no sentido de Pareto, que foi anunciado, acionando, portanto,o ¥ as mmanece no ponto inicial, C. Ver Fundenberg & Tirole (1991: 75-7). ® Tntuitivamente, em im jogo com dois jogadores A e Hya estrategia dominante de A & aguels que maximiza 0 pavofflojo Evce-versa, 0 payoffderivade de uma deters do que o jogador obté ‘xemplo, como a utilidade (lucto}, Wipes os jogadores so racianas e desejam maximizar os seus respectivas payof Jntvitivamente, em um jogo com dais jogadores Ae Bum par de estratégias € um equ Niro de Nash se escolha de 6tima, dada a escolha de By ao mesmo tempo em que escola de 16 dtima, dada a escola de A. Uma definigao mais Formal pode ser obtida © Varian (1992: 265) Aintuig: monetiria parti subjacente ao trabalho de Kydland ¢ Prescott é quea autoridadé \dor 4, ndependentemente de queo jogidor Iz, enteo resulta ipa de um jogo dindmico com os agentes econémicos privados racionais.”* Nesse sentido, o jogo da poli inada estratégia ésimplesn <1 monetiria pode ser modelado com” iante do modelo de Stackelberg, em que a autoridade monetiria €™* le pode ser interpretado, por aso essa estratégia seja jogada. asy 0 jogador seja um consumidor (produtor). Por uma v lore tearia dos jogos, ver Kreps (1990 Capitulos 11,12 € He introdutoria pode sor obtida em Varian (1993: Capitulo 27). ia abordage™ BLCAMES Mone raKios dal que o resultado dese jogo poderia ser melhorad para ambos a auto {ade monetiia e os agentes privados, caso eles agissem deforma comperatny Ou sea, existe um par de estratégias que resulta em um maior payeffparg ambos os jogadores, a saber: (i) a autoridade monetaria n Wo tvair e adotar 4 neiadas ¢ (ji) 0 setor privado revisar suas expecta politica am as de inflagio se de um equilibrio cooperative, em que 0 payoff dos doig F do que no equilib pelo ponto O) ¢ étimo de Pareto: para baixo. Trata jogadores & mai o de Nash. Esse equilibrio (representady Jo existe outro par de estratégias que aus mente 0 payoffde um dos jogadores sem piorar o payoffdo outro. A Figura fj adaptada de Taylor (1985) e ilustra 0 jogo de politica monctaria, ~~ Em resume, quando a politica monetaria é conduzida discricionariamens teshd um vigs inflaciondrio: a autoridade monetaria éincemtivadaa traine nie adotar a politica monetiria anunci aida, na presenga ou na auséncia de

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