BABII

EksplorasiIsuBisnis

2.1 PrinsipdariManajemenKeuanganPerusahaan

DalambukuCorporateFinance,AswathDamodaranmenetapkanbahwasetiap
disiplin ilmu memiliki prinsipprinsip utama. Disiplin ilmu Manajemen
Keuangan Perusahaan (Corporate Finance) dibangun atas tiga prinsip utama
yaitu: prinsip investasi (Investment Principle), prinsip pendanaan (Financing
Principle)danprinsipdividen(DividendPrinciple).

The Investment Principle: The Investment principle states simply that

firms should invest in asset only when they are expected to earn a return
greater than a minimum acceptable return. This minimum return,which we
term a hurdle rate, should reflect whether the money is raised from debt or
equity, and what returns those investing the money could have made
elsewhereonsimilarinvestments.
TheFinancingPrinciple:Thefinancingprinciplepositsthatthemixofdebt
and equity chosen to finance investments should maximize the value of the
investments made. In the context of hurdle rate specified in the investment
principle, choosing a mix of debt and equity that minimize this hurdle rate
allows the firm to take more new investments and increase the value of
existinginvestments.
TheDividendPrinciple:Firmssometimescannotfindinvestmentthatearn
theirminimumrequiredreturnorhurdlerate.Ifthisshortfallpersists,firms
havetoreturnanycashtheygeneratetotheowners(2001:4)

Dari ketiga prinsip di atas, tujuan utama yang akan dicapai adalah
memaksimalkan nilai perusahaan (Firm Value) yang pada akhirnya akan
memberikankesejahteraankepadaparapemegangsaham(ShareholdersWealth).

18

2.2 KebijakanDividen(DividendPolicy)

Berapa jumlah dan kapan dividen akan dibayarkan kepada pemilik saham
menjadi keputusan pihak manajemen perusahaan, selanjutnya keputusan ini
akandibawakedalamRapatUmumPemegangSaham(RUPS)untukdisahkan.
Kemungkinan keputusan ini berubah akan tergantung pada hasil RUPS ini.
Performansi dari kinerja keuangan perusahaan periode sebelumnya serta
pandangan terhadap prospek perusahaan di masa yang akan datang menjadi
pertimbanganutamadalampengambilankeputusandividenini.

2.2.1

ProsedurPembayaranKasDividen

Ada beberapa tahapan utama dalam proses pembayaran dividen, mulai saat
diumumkannya keputusan pemberian dividen sampai pada saat pembayaran
dividenkepadaparapemegangsaham.

Tanggal deklarasi dividen (Declaration Date) yaitu tanggal dimana

perusahaan mengumumkan jumlah dividen yang akan dibayarkan
kepadasetiaplembarsaham.

ExDividendDate,yaitutanggalterakhirdimanapemodal(investor)dapat
membelisahamyangakanmendapatdividendalamperiodetersebut.

Tanggal Pendataan Pemegang Saham (Date of Record), tanggal terakhir

perusahaan mendata pemegang saham yang akan mendapatkan
dividen.

Tanggal Pembayaran (Payment Date), adalah tanggal dimana dividen

dibayarkankepadaparapemegangsaham.

Dalam lintasan waktu (time line), pembayaran dividen dapat digambarkan

sebagaiberikut:
19

Gambar 2.1 Proses Pembayaran Dividen

2.3 AnalisaKebijakanDividen

Dividenadalahsuatubentukpengembalianlabaperusahaandalambentukkas,
diputuskan oleh manajemen perusahaan dan didistribusikan kepada para
pemegang saham. Dalam terminologi lainnya, dividen merupakan porsi
keuntungan yang menjadi hak pemegang saham, diberikan sebagai bentuk
bagian kepemilikan perusahaan. Dilihat dari hak sebagai investor, dividen
merupakan satu cara bagi pemegang saham untuk mendapatkan keuntungan
dari saham yang mereka miliki tanpa menghilangkan hak kepemilikannya
terhadapperusahaan.

Seperti dikatakan dalam konsep Corporate Finance, semua kebijakan yang

diambil oleh perusahaan baik kebijakan investasi, pendanaan dan dividen
ditujukan untuk memaksimalkan nilai perusahaan (maximizing firm value) dan
memaksimalkan kesejahteraan para pemegang saham (maximizing shareholders
wealth). Dalam hal kebijakan dividen, tujuan yang ingin dicapai bukanlah
hanya untuk memberikan keuntungan perusahaan kepada pemegang saham,
tetapi juga harus memperhatikan kepentingan perusahaan untuk masa yang
akan datang. Apakah kebijakan yang diambil menciptakan value bagi
perusahaan(createvalue)ataumalahmenghancurkannya(destroyvalue).

20

Untuk dapat mengukur apakah perusahaan dalam hal ini TELKOM telah
menetapkan kebijakan dividen sesuai dengan konsep tersebut, diperlukan
suatu analisa kebijakan dividen. Metode yang digunakan untuk menganalisa
adalah dengan pendekatan arus kas (Cash Flow). Melalui metode ini dapat
diidentifikasi apakah Telkom terlalu berlebihan dalam memberikan dividen
atau sebaliknya. Selanjutnya melalui analisa hubungan kebijakan dividen
dengan struktur modal (capital structure) dapat dikaji alternatif pengembalian
kas kepada pemegang saham seperti pembelian kembali saham perusahaan
(sharebuyback)danbagaimanadampaknyaterhadapfirmvalue.

Kerangka dari pendekatan metode ini dapat dijelaskan dalam model berikut
ini:

21

Analisa Kebijakan Dividen dengan Menggunakan Pendekatan Aliran Kas

Penghitungan
Free Cash Flow Perusahaan

Free Cash Flow to Equity (FCFE) =

+
+

Assesment terhadap Investasi

atau Project Perusahaan

Beberapa metode yang dapat digunakan:

Cash Flow Return on Investment (CFROI), mengukur IRR dari project dan
dibandingkan dengan Cost of Capital perusahaan.
Accounting Return differentials, mengukur ROE perusahaan
dibandingkan dengan Cost of Capital perusahaan.
Economic Value Added, mengukur excess return yang didapat dari
investasi yang dilakukan berdasarkan equity atau capital basis.

Free Cash Flow

Interest Expense
Interest Tax Shield
Increase in Debt

Evaluasi terhadap kebijakan

dividen perusahaan

Bad Investments

Analisa hubungan antara

kebijakan dividen (Dividend
Policy) dengan kebijakan
pendanaan (Financing Policy)

Good investments

Increase Payout
Reduce Investment

Flexibility to
accumulate cash

Cut Payout
Reduce Investment

Cut Payout
Invest in Project

Cash Returned < FCFE

Analisa hubungan antara kebijakan

dividen (Dividend Policy) dengan
kebijakan pendanaan (Financing
Policy/ Capital Structure Policy)
Peer Company Company
Comparison
Alternative pengembalian kas
(Cash Return) kepada pemegang
saham untuk mengelola struktur
modal perusahaan (Capital
Management)

Cash Returned > FCFE

MAXIMIZING FIRM
VALUE

Economic Value Added

Gambar 2.2 Kerangka Analisa kebijakan Dividen

22

2.3.1

PendekatanArusKasdalamMenganalisaKebijakanDividen

Melalui pendekatan arus kas (Cash Flow Approach), kita dapat menganalisa
bagaimanasuatuperusahaanmengembalikankas(CashReturning)kepadapara
pemegangsahamnya,apakahterlaluberlebihanataumalahsebaliknya.Dalam
bukunya Corporate Finance, Aswath Damodaran menetapkan ada 4 (empat)
tahapanyangharusdilakukandidalampendekatanini:

ACashFlowApproachtoAnalyzingDividendPolicy:
Step1:MeasuringCashAvailabletobeReturnedtoStockholders
Step2:AssessingProjectQuality
Step3:EvaluatingDividendPolicy
Step4:InteractionbetweenDividendPolicyandFinancingPolicy
(2001:689704)

Tahap1PenghitunganFreeCashFlowtoEquity(FCFE)

Langkah pertama yang dilakukan dalam analisa kebijakan dividen dengan

menggunakanpendekatanaruskasiniadalahdenganmenghitungjumlahkas
yang tersedia yang dapat dibayarkan kepada pemegang saham (FCFE). FCFE
merupakankasyangtersediadariArusKasBebasuntukPerusahaan(FreeCash
Flow to firm (FCFF)) setelah dikurangi oleh biaya bunga (Interest Expense) dan
ditambahkan oleh keuntungan pajak akibat bunga (Interest Tax Shield) serta
peningkatanjumlahhutang(IncreaseinDebt).

23

Formulasi yang digunakan untuk mengetahui FCFE Telkom adalah sebagai

berikut:

+
+
=

Free Cash Flow to Firm

Interest Expense
Interest Tax Shield
Increase in Debt
Free Cash Flow to Equity

Untuk mendapatkan FCFF, langkah pertama adalah dengan menghitung

Keuntungan Operasi Bersih Setelah Pajak (Net Operating Profit After Tax
(NOPAT)) dimana merepresentasikan keuntungan perusahaan sebelum bunga
dansetelahpajak.

FormulasiuntukmenghitungNOPATadalahsebagaiberikut:
NOPAT = EBIT x (1 T)
Dimana T = Besaran pajak Perusahaan

UntukdapatmengkonversiNOPATmenjadiAruskasOperasi(OperatingCash
Flow(OCF))makadepresiasiditambahkankepadaNOPATtersebut.

OCF = NOPAT + Depresiasi

SetelahOCFdikurangiolehBelanjaModal(CapitalExpenditure)perusahaandan
perubahanpadaModalKerja(ChangeinWorkingCapital),didapatlahFreeCash
Flow(FCF)dariperusahaan(FCFF)

FCFF = OCF CAPEX Change in Working Capital

24

Setelah FCFF dikurangi oleh Interest Expense serta ditambahkan dengan

Interest Tax Shield dan Increase in Debt maka didapatlah FCFE yang
merupakanaruskastersediayangdapatdibayarkansebagaidividen.

Daridataperusahaantahun2001hinggatahun2006,perhitunganFCFETelkom
dapatdisajikandalambeberapatabelberikutini:

Telkom
Telkom Subsidiaries
Telkomsel
Dayamitra
Infomedia Nusantara
Pramindo Ikat Nusantara
Indonusa Telemedia
Graha Sarana Duta
Pro Infokom Indonesia
Metra
Ariawest
Napsindo

2001
1,874.20

Year Ended December 31.

RP. (Milyar)
2002
2003
2004
2,078.30
3,933.80
3,715.60

2,964.00
30.20
-

4,531.00
40.60
25.90
109.40
2.60
0.80
-

5,348.80
109.50
44.60
37.40
0.80
17.00
0.60
6.10
0.20
53.80

TOTAL Telkom Consolidated

4,868.40

6,788.60

9,552.60

2005
3,367.80

2006
2,200.00

4,982.70
50.40
63.00
1.70
1.40
3.70
0.60
0.90
0.10
0.30

10,085.70
37.90
29.40
8.90
2.40
19.30
1.10
0.50

12,400.00
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a

8,820.40

13,553.00

14,600.00

Tabel 2.1 Belanja Modal Telkom 2001 2006

Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan Info Memo 2006

25

2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006

Non Cash Working Capital (Rp. Milyar)

Inventory
Non Cash Current Liabilities
157
3,319
191
7,500
140
7,079
154
7,688
203
8,244
220
11,112
213
15,169

Piutang
1,756
2,641
3,005
3,003
3,375
3,731
3,865

Working Capital
(1,720)
(5,050)
(4,214)
(4,839)
(5,072)
(7,601)
(11,517)

Tabel 2.2 Modal Kerja Non Kas 2001 - 2006

Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan 2006

Data Hutang Telkom (Rp. Milyar)

2000
2001
2002
Pinjaman penerusan - pihak yang mempunyai
hubungan istimewa
Wesel bayar dan hutang obligasi
Hutang Akuisisi Bisnis
Hutang bank
Hutang Jangka Panjang Yg Jatuh Tempo Dlm 1 Thn
Hutang Sewa guna Usaha
Total Hutang
Hutang Baru Dikeluarkan (Hutang Baru - Hutang
Dibayar)

8,853.00
-

8,853.00

2003

2004

2005

2006
4,007.00
3,537.00
2,488.00
5,363.00
217.00
15,612.00

8,637.00
261.00
73.00
2,043.00
11,014.00

7,734.00
2,314.00
1,619.00
85.00
2,629.00
14,381.00

6,859.00
2,102.00
747.00
2,116.00
3,482.00
15,306.00

5,363.00
2,331.00
3,743.00
1,776.00
3,403.00
16,616.00

4,760.00
1,457.00
3,128.00
1,752.00
2,401.00
236.00
13,734.00

2,161.00

3,367.00

925.00

1,310.00

(2,882.00)

1,878.00

Tabel 2.3 Hutang DikeluarkanTelkom 2001 - 2006

Sumber: Telkom - Laporan Keuangan 2004, 2005 dan 2006

26

2001
2002
2003
2004
2005
2006

EBIT
7,420
9,130
11,976
14,588
17,171
21,594

Tax
Depresiasi
30.64%
2,870
24.67%
3,474
33.71%
4,779
32.77%
6,438
31.92%
7,571
32.01%
9,178

OCF
8,016
10,351
12,717
16,245
19,261
23,860

FCFE TELKOM
CAPEX Change in WC FCFF
4,868
(3,330) 6,478
6,789
836
2,727
9,553
(625) 3,790
8,820
(233) 7,658
13,553
(2,529) 8,237
14,600
(3,916) 13,176

Interest Expense
1,330
1,583
1,383
1,270
1,177
1,286

Interest Tax Shield

407.53
390.60
466.27
416.19
375.67
411.63

Catatan: Dalam satuan Rp. Milyar kecuali Nilai Prosentase

Increase in Debt
2,161.00
3,367.00
925.00
1,310.00
(2,882.00)
1,878.00

FCFE
7,716.55
4,901.22
3,798.01
8,114.13
4,554.15
14,179.67

Tabel 2.4 Perhitungan FCFE Telkom 2001 2006

Tahun
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Rata-rata

FCFE
7,717
4,901
3,798
8,114
4,554
14,180
7,211

TELKOM FCFE dan Dividend

Rasio Pembayaran(%)
Cash Dividend
52.24%
2,125
41.52%
3,338
50.00%
3,044
46.33%
3,065
55.04%
4,400
59.97%
6,600
50.8%
3,762

% Dividend to FCFE
27.5%
68.1%
80.1%
37.8%
96.6%
46.5%
59.5%

Tabel 2.5 Perhitungan Rasio Dividen terhadap FCFE Telkom 2001 2006

27

Setelah melakukan perhitungan FCFE, dapat dilakukan perhitungan rasio

pembayaran dividen (Dividend Payout Ratio), yang menunjukkan proporsi
dividen yang direalisasikan untuk dibayarkan oleh manajemen Telkom
terhadap laba perusahaan. Selanjutnya pendekatan arus kas ini akan
membandingkanantarapembayarankas(CashPayout)olehperusahaankepada
para pemegang saham (dividen ataupun share buyback) dengan FCFE seperti
padaTabel2.5.

DividendPayoutRatio =

Cash to Stockholders to FCFE Ratio =

Dividends
Earnings

Dividends + Share Buyback

FCFE

Rasio dari Cash Payout terhadap FCFE menunjukkan berapa kas yang
dibayarkan untuk dibayarkan sebagai dividen ataupun untuk share buyback
terhadapFCFEperusahaan.Jikarasiotersebutmelebihi1(satu),berartiTelkom
memberikan keuntungan kas melebihi kemampuan yang dimilikinya.Apabila
lebihkecildari1(satu),makaTelkommemberikansebagiankemampuanyang
dimilikiuntukdibayarkan.

Dari tabel perhitungan rasio dividen di atas, dapat dilihat bahwa selama 6
(enam) tahun sejak tahun 2001 hingga tahun 2006, Telkom mengalokasikan
ratarata 50.8% dari bagian laba yang diperoleh untuk diserahkan sebagai
dividen. Dari perhitungan tersebut juga dapat dianalisa bahwa Telkom
menerapkan kebijakan rasio pembayaran yang cenderung tetap (fixedpayout
ratio)dalampemberiandividenyangberadadalamkisaranangka40%50%an.
Secara besaran kas, jumlah tersebut tentu akan berubah tergantung pada laba
yangdiperolehTelkom.

28

Ratarata rasio besaran dividen terhadap FCFE dalam kurun waktu tersebut
adalah sebesar 59.5%. Hal ini menunjukkan bahwa dalam kurun waktu
tersebut, secara ratarata pembayaran dividen Telkom kepada pemegang
sahamnya masih berada di bawah kemampuan Telkom dalam membayar
dividen(FCFE).

Darikondisidiatas,terdapatbeberapaanalisamengapaTelkommembayarkan
dividennyajauhdibawahkemampuanyangdimiliki:

PihakmanajemenTelkomberusahauntukmengelolasebagiankasyang
dimiliki untuk masa yang akan datang. Kondisi persaingan yang ketat
dalam bisnis telekomunikasi di Indonesia saat ini mengharuskan
manajemen untuk mengantisipasi kejadian yang akan datang. Pada
kondisi dimana bisnis perusahaan sedang stagnan ataupun menurun,
Telkom masih memiliki cadangan kas untuk digunakan dalam
keperluanbisnisperusahaan.

Telkom memilih untuk memegang sebagian kas yang dimiliki sebagai

antisipasi untuk pembiayaan investasi dan kebutuhan perusahaan
lainnyauntukmasayangakandatang.

Dengan menganut kebijakan fixedpayout ratio dalam pembayaran

dividen, Telkom harus dapat mengantisipasi kondisi ketidakpastian
perusahaan dalam pencapaian laba untuk tetap memelihara tingkat
pembayaran dividen untuk masa yang akan data. Keputusan untuk
memegangsebagiankasmerupakansalahsatuantisipasihaltersebut.

29

Tahap 2 Mengukur Performansi Proyek Investasi (Assessing Project

Quality)

Alternatif lain untuk mengembalikan kas kepada pemegang saham adalah

dengan menginvestasikan kembali keuntungan yang diperoleh perusahaaan.
Konsekuensinya,keputusanuntukmelakukanreinvestasiakanmempengaruhi
kebijakan dividen perusahaan. Investasi yang baik tentu akan memberikan
keuntungan terhadap perusahaan di masa yang akan datang. Hal ini secara
otomatis tentu akan memberikan hal yang positif bagi pemegang saham baik
darisisidividenyangakandatangataupunporsikepemilikanyangmeningkat
akibatpertumbuhanperusahaan.

Adabeberapapendekatanyangdapatdigunakanuntukmengukurperformansi
proyekinvestasiantaralain:

Cash Flow Return on Investment (CFROI). Pendekatan ini menghitung

tingkat pengembalian suku bunga (Internal Rate of Return (IRR)) dari
investasiyangdilakukanberdasarkanaruskasyangdihasilkansertasisa
umur dari investasi. Selanjutnya IRR tersebut akan dibandingkan
denganbiayamodalperusahaan(CostofCapital).

Accounting Return Differentials. Pendekatan ini membandingkan

pengembalianekuitasakuntansi(ReturnonEquity(ROE))terhadapbiaya
ekuitas (Cost of Equity) serta pengembalian modal akuntansi (Return on
Capital(ROC))terhadapCostofCapitalperusahaan.

Economic Value Added (EVA). Pendekatan ini menghitung kelebihan

pengembalian (excess return) dari modal yang diinvestasikan. Metode
penghitungan dapat melalui duapendekatan yaitu berdasarkanekuitas
(equitybasis)ataupunmodal(capitalbasis).

30

Dari ketiga pendekatan di atas, yang akan digunakan untuk mengukur

performansi proyek investasi di Telkom adalah pendekatan Economic Value
Added(EVA).

Ben McClure dalam artikel All about EVA di situs www.investopedia.com

mengatakan EVA merupakan suatu pengukuran ataupun metrik performansi
yang menghitung penciptaan nilai (value) bagi pemegang saham. EVA
membedakandirinyadenganmetodepengukuranaccountingbiasasepertilaba
bersih (Net Profit) ataupun keuntungan per lembar saham (Earning per Share
(EPS)). EVA menghitung berapa keuntungan yang diperoleh setelah
keuntungan operasi (Operating Profit) dikurangi oleh Cost of Capital
perusahaan.

Dalam perhitungannya, EVA dapat dihitung dengan persamaan sebagai

berikut:

EVA = NOPAT - (WACC)(Capital)

NOPAT = Adjusted Operating Profit before Taxes - Cash Operating Taxes

EVA dianggap sebagai pengukuran performansi yang lebih baik karena

beberapahalberikutini:

EVAmemberikanpendekatanmelaluifaktorfaktoryangmempengaruhi
prosespenciptaannilai(valuecreation)yaitucashflowsdanrisiko.

EVAsecarajelasmenjelaskanapakahdalamsetiaptahunnyaperusahaan
menciptakanvalueataubahkansebaliknya(destroyvalue).

Manajemen perusahaan dapat meningkatkatkan nilai EVA perusahaan

dengan meningkatkan pendapatan dan laba perusahaan serta
mengurangicostofcapitalperusahaan.

31

Pengukuran performansi proyek investasi di Telkom dengan menggunakan

pendekatanEVAdisajikandalamtabelperhitunganberikutini:

Perhitungan EVA Telkom (Rp. Milyar)

2001
2002
2003

Account
Cash Operating Taxes
Income Tax Expense
Change on Deferred Taxes
Tax Benefit from Interest Expense
Tax Benefit from Operating Lease
Taxes on Non-Operating Income
Cash Operating Taxes

2004

2005

2006

2,007
114
407
2,300

2,899
1,265
391
647
2,672

3,861
464
466
156
4,019

4,178
(619)
417
249
5,463

5,184
(536)
375
277
6,373

7,040
273
412
152
128
7,459

30.60%

24.70%

33.70%

32.80%

31.90%

32.01%

Adjusted Operating Profit

Operating Income
Implied Interest on Operating Lease
Adjusted Operating Profit

7,420
7,420

9,130
9,130

11,976
463
12,439

14,588
759
15,347

17,171
869
18,040

21,594
475
22,069

NOPAT

5,120

6,458

8,420

9,885

11,667

14,610

Capital
Net Operating Assets
Net Property, Plant and Equipment
Other Assets
Present Value of Operating Leases
Capital

(2,243)
23,344
2,392
23,493

839
28,826
4,934
34,599

(2,228)
35,080
6,261
431
39,544

(2,473)
40,071
6,904
505
45,007

(3,208)
46,193
5,673
1,816
50,474

(6,615)
55,233
5,982
1,383
55,983

WACC

13.91%

13.96%

14.75%

14.75%

14.97%

14.84%

1,852

1,629

2,586

3,245

4,114

6,305

Income Tax Rate

EVA

Tabel 2.7 Perhitungan EVA Telkom 2001 2006

Berdasarkan perhitungan EVA di atas, dapat disimpulkan bahwa sejak tahun

2001 hingga tahun 2006 Telkom selalu menciptakan nilai atas investasi yang
telahdilaksanakanolehperusahaan.TerusmeningkatnyaKeuntunganOperasi
Bersih Setelah Pajak (NOPAT) dari tahun ketahun menjadi pendorong utama
Telkom terus memperoleh peningkatan penciptaan nilai (value creation).
Pendapatan operasi (Operating Income) memberikan kontribusi yang sangat
besar dalam peningkatan NOPAT ini, sehingga dapat diambil kesimpulan

32

bahwa setiap tahun binis inti Telkom terus membukukan pertumbuhan yang
menciptakanvaluebagiperusahaan.

Tahap3EvaluasiKebijakanDividen

Setelah kita menghitung kemampuan Telkom dalam membayar dividen dan

mengukur performansi dari proyek investasinya, dapat diputuskan apakah
sebaiknya Telkom melanjutkan kebijakan dividen yang diadopsi saat ini,
apakah sebaiknya menambah jumlah kas yang diberikan kepada para
pemegang sahamnya atau malah menguranginya. Terdapat 4 (empat)
kemungkinanskenariodalamevaluasiini:

Gambar 2.3 Matriks Kuadran Evaluasi Kebijakan Dividen

Perusahaan memiliki investasi yang baik (EVA positif) dan

mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham melebihi
FCFEnya.

Perusahaan memiliki investasi yang baik (EVA positif) dan

mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham kurang dari
FCFEnya.

33

Perusahaan memiliki investasi yang buruk (EVA negatif) dan

mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham melebihi
FCFEnya

Perusahaan memiliki investasi yang buruk (EVA negatif) dan

mengembalikan keuntungan kas kepada pemegang saham kurang dari
FCFEnya.

Berdasarkan hasil perhitungan FCFE dan EVA, Telkom termasuk kelompok

perusahaan yang memiliki investasi bagus (EVA Positif) dan mengembalikan
keuntungan kas dalam bentuk dividen di bawah kemampuan FCFE nya. Dari
kondisitersebutdapatdiambilbeberapaanalisaberikutini:

Investasi Telkom menghasilkan hal yang positif dan memberikan

keuntungan kepada perusahaan. Keputusan perusahaan untuk tidak
menggunakan seluruh kemampuan atau kapasitas FCFE nya bagi
pembayarandividendanmenggunakannyauntukpembiayaaninvestasi
bagi pertumbuhan dan keuntungan perusahaan di masa yang akan
datangadalahkeputusanyangtepat.

Keputusan untuk tidak membayarkan semua kapasitas FCFE Telkom

tidak mendapatkan respon negatif dari pemegang saham karena sisa
kapasitas tersebut digunakan sebagai pembiayaan investasi dan
cadangankasuntukdapatmenjalankanbisnisperusahaandimasayang
akandatang.

Kebijakan dividen yang diambil oleh Telkom tidak hanya

mempertimbangkan kesejahteraan bagi pemegang sahamnya untuk
jangka pendek tetapi juga memperhatikan proses penciptaan nilai
perusahaanuntukjangkawaktuyangpanjang.

34

Tahap 4 Hubungan antara Kebijakan Dividen dengan Kebijakan

Pendanaan(CapitalStructure)

Analisadarikebijakandividenakanlebihkomprehensifjikadikaitkandengan
kebijakan struktur modal perusahaan. Kondisi struktur modal Telkom dalam
periode akhir Desember 2006 akan menjadi pertimbangan kebijakan dividen
yangakandatangterkaitdenganstrukturmodalperusahaan.

UntukdapatmelihatpotretdanposisistrukturmodalTelkomakhirtahun2006,
perbandingan atau komparasi dengan perusahaan telekomunikasi lain dapat
dijadikansebagaiacuanposisistrukturmodalTelkomdiakhirtahun2006.

Tabel berikut ini menggambarkan perbandingan posisi modal Telkom berupa

hutang dan ekuitas (Debt dan Equity) dengan beberapa perusahaan
telekomunikasilainnya:

Short Name
Telecom NZ
Excelcomindo
Telstra
Indosat
Bharti India
SK Telecom
SingTel
Telekom Malaysia
Telkom Indonesia
China Telecom

Debt to Equity
249%
120%
107%
75%
57%
32%
37%
60%
56%
62%

Mean
85%
85%
85%
85%
85%
85%
85%
85%
85%
85%

Tabel 2.8 Perbandingan Debt to Equity tahun 2006

Sumber: Laporan Keuangan Perusahaan Telekomunikasi

35

300%
250%
200%
Debt to Equity
150%

Mean

100%
50%

China Telecom

Telkom Indonesia

Telekom Malaysia

SingTel

SK Telecom

Bharti India

Indosat

Telstra

Excelcomindo

Telecom NZ

0%

Gambar 2.4 Grafik Perbandingan Debt to Equity tahun 2006

Dari perbandingan Rasio Debt to Equity Telkom dengan perusahaan

telekomunikasi lainnya, dapat dilihat bahwa rasio Debt to Equity Telkom
sebesar 56% masih di bawah ratarata perusahaan telekomunikasi lainnya
sebesar85%.

Melihat kondisi tersebut, dapat disimpulkan bahwa hingga akhir tahun 2006
kondisi Telkom merupakan kondisi perusahaan dengan hutang yang relatif
rendah (Underlevered Firm). Kondisi ini memberikan keleluasan bagi Telkom
untukmeningkatkanleverageperusahaandenganmengeluarkanhutangbaru.
Kucurandanayangberasaldarihutangbarudapatdigunakanuntukinvestasi
yang menguntungkanuntuk masa yang akan datang,menciptakan valuebagi
perusahaandanpadaakhirnyadapatmeningkatkannilaiperusahaan.

Terkait dengan kebijakan dividen perusahaan, Telkom dapat melanjutkan

kebijakan dividen reguler yang sudah ada. Untuk dapat lebih meningkatkan
nilai perusahaan dan nilai bagi pemegang saham, Telkom dapat memberikan

36

keuntungankaskepadapemegangsahamnyadenganalternatiflainpemberian
keuntungan kas seperti memberikan dividen khusus (Special Dividen) atau
dengan melakukan pembelian kembali saham perusahaan (Share Buyback).
Kedua hal tersebut merupakan alternatif yang dapat diambil oleh Telkom
dalampengembaliankeuntungankepadapemegangsaham.

37