PENGARUH PROFITABILITAS, FREE CASH FLOW,

DAN INVESTMENT OPPORTUNITY SET

TERHADAP DIVIDEND PAYOUT RATIO
(Studi Empiris Pada Perusahaan Perbankan Yang Terdaftar Di BEI)
Salvatore Wika Lingga Pradana
I Putu Sugiartha Sanjaya
Program Studi Akuntansi, Fakultas Ekonomi, Universitas Atma Jaya Yogyakarta
Jalan Babarsari 43-44, Yogyakarta
Intisari
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui dan menganalisis faktor-faktor
yang mempengaruhi Dividend Payout Ratio (DPR) seperti profitabilitas, free cash
flow, dan investment opportunity set (IOS) pada perusahaan perbankan yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Model regresi berganda (multiple
regression) merupakan model analisis yang digunakan peneliti untuk menguji
beberapa variabel yang diduga mempengaruhi dividend payout ratio, yaitu
profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set sebagai variabel
independen, serta ukuran perusahaan sebagai variabel kontrol.
Sampel dalam penelitian ini menggunakan 29 perusahaan yang merupakan
bank konvensional yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode
2009-2012. Hasil analisis menunjukkan bahwa variabel independen profitabilitas
(ROA) berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio.
Sedangkan variabel free cash flow dan investment opportunity set tidak
berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Variabel kontrol ukuran perusahaan
berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout ratio.
Kata Kunci: Profitabilitas, Free Cash Flow, Investment Opportunity Set,
Ukuran Perusahaan, Dividend Payout Ratio.
I.

Pendahuluan
Perbankan merupakan organ vital yang penting dalam menjaga stabilitas
perekonomian suatu negara. Perbankan menjalankan fungsinya berasaskan prinsip
kehati-hatian (prudential banking). Karakteristik bank yang prudence menuntut
bank-bank di Indonesia untuk selalu berhati-hati dalam menjalankan aktivitasnya
agar tidak membahayakan nasabah atau perekonomian negara. Jika sewaktuwaktu terjadi krisis moneter, maka perbankan tetap dapat bertahan dalam menjaga
stabilitas keuangan.
Ketahanan perbankan Indonesia sudah terlihat pada bulan Januari 2010.
Saat itu, lembaga pemeringkat internasional, Fitch Ratings, menaikkan peringkat
delapan bank di Indonesia (Bank Mandiri, Bank Rakyat Indonesia, Bank Central
Asia, Bank CIMB Niaga, Bank Danamon, Bank Internasional Indonesia, Bank
OCBC NISP, dan Bank UOB Buana) dari BB menjadi BB+. Kenaikan peringkat
ini sesuai dengan ekspektasi Fitch Ratings bahwa perbaikan perbankan di

Indonesia akan berlanjut karena prospek ekonomi makro yang lebih kuat tercipta
pada tahun 2010. Kondisi tersebut berimbas pada peningkatan kualitas kredit dan
profitabilitas di masa depan. Bukti itu dapat ditunjukkan dengan meningkatnya
rata-rata profitabilitas bank di Indonesia dari tahun 2009 sampai 2012.
Kantor akuntan publik The Big Four, Ernst & Young, merespon hal ini
dengan mengadakan survey mengenai South East Asia Capital Confidence
Barometer pada tahun 2011. Salah satu hasil survey menyatakan bahwa 71%
pelaku bisnis sektor perbankan di Indonesia berencana menggunakan kelebihan
uang tunai mereka untuk membayar dividen kas.
Fenomena atau realita yang terjadi sepanjang tahun 2009 sampai 2012
justru menunjukkan hasil yang berkebalikan yaitu terjadi penurunan dividend
payout ratio pada bank yang membagikan dividen tunai berturut-turut. Selain itu,
sebanyak 20 dari 29 bank konvensional/non-syariah yang terdaftar di BEI
sepanjang tahun 2009 sampai 2012 mayoritas tidak membagikan dividen kas atau
hanya satu sampai dua kali sepanjang 4 tahun. Padahal jika ditinjau dari segi
profitabilitas perusahaan, mayoritas bank tersebut menunjukkan hasil yang positif.
Timbulnya fenomena tersebut diduga akibat dari peningkatan rating
perbankan sendiri yang membuat Indonesia masuk ke tingkat perekonomian baru
yang disebut investment grade status. Keadaan tersebut membuat industri
perbankan Indonesia mempunyai kesempatan ekspansi yang tinggi agar lebih
mudah dalam memperoleh akses pendanaan dari investor. Kondisi semacam ini
dapat menentukan set kesempatan investasi (IOS) suatu perusahaan (Scott, 2003).
Kesempatan investasi atau investment opportunity set (IOS) yang tinggi di masa
depan membuat perusahaan dikatakan mempunyai tingkat pertumbuhan yang
tinggi. Rozeff (1982) menyatakan bahwa tingkat pertumbuhan yang tinggi sering
dikaitkan dengan penurunan dividen.
Dividen kas merupakan masalah yang sering menjadi topik pembicaraan
di antara para pemegang saham dan juga pihak manajemen perusahaan emiten.
Terkadang hal tersebut justru menimbulkan kontroversi antara pemegang saham
dan perusahaan emiten (Hanafi, 2004). Oleh karena itu, perusahaan harus
mempertimbangkan beberapa faktor dalam menentukan kebijakan dividen tunai
yang optimal. Kebijakan dividen yang optimal perlu diperhatikan karena dapat
menciptakan keseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa
depan yang memaksimumkan harga saham (Weston dan Brigham, 2005).
Berdasarkan uraian fenomena dan kontroversi di atas, peneliti termotivasi
untuk menemukan bukti-bukti empiris mengenai faktor-faktor yang
mempengaruhi dividend payout ratio (DPR) pada industri perbankan yang
terdaftar di BEI periode 2009-2012. Faktor-faktor yang akan diteliti dalam
penelitian ini yaitu profitabilitas (ROA), free cash flow, dan investment
opportunity set (IOS).

Penelitian empiris ini dikhususkan pada sektor jasa perbankan. Hal ini
dipertimbangkan oleh peneliti karena perbankan memiliki karakteristik yang
berbeda dengan perusahaan lain seperti manufaktur. Peneliti menganggap bahwa
perusahaan dengan kelompok industri yang berbeda kemungkinan besar akan
memiliki kebijakan dividen yang berbeda pula.
Berdasarkan uraian di atas, maka permasalahan yang diangkat dalam
penelitian ini adalah sebagai berikut.
1) Apakah profitabilitas (ROA) berpengaruh positif terhadap dividend
payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI?
2) Apakah free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout
ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI?
3) Apakah investment opportunity set berpengaruh negatif terhadap
dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang
terdaftar di BEI?
Penelitian ini dilakukan melalui pengujian hipotesis. Tujuan penelitian ini
adalah untuk memberikan bukti empiris mengenai pengaruh profitabilitas, free
cash flow (FCF), dan investment opportunity set (IOS) terhadap dividend payout
ratio (DPR) pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI periode tahun
2009-2012.
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan informasi yang bermanfaat
dan relevan bagi para investor dalam mengambil keputusan untuk berinvestasi
dalam jual beli saham sehubungan dengan ekspektasinya terhadap dividen tunai
yang dibayarkan. Penelitian ini juga diharapkan dapat digunakan sebagai masukan
atau tambahan wawasan serta bukti empiris mengenai pengaruh profitabilitas, free
cash flow, dan investment opportunity set terhadap dividend payout ratio pada
perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI. Dengan demikian, penelitian ini
dapat dijadikan sebagai bahan referensi bagi peneliti yang akan melakukan
penelitian sejenis atau lebih lanjut.
II.

Landasan Teori dan Pengembangan Hipotesis

Menurut Jensen dan Meckling (1976), dalam kerangka hubungan
keagenan (agency theory), timbulnya masalah keagenan disebabkan karena
konflik kepentingan antara prinsipal dan agen, kontrak yang tidak lengkap, serta
adanya asimetri informasi. Masalah keagenan yang terjadi antara investor (sebagai
principal) dan manajemen (sebagai agent) tentu dapat menyebabkan timbulnya
biaya keagenan (agency cost).
Di dalam penelitiannya, Mulyono (2009) mengungkapkan bahwa tingkat
asimetri informasi akan cenderung relatif tinggi pada perusahaan dengan tingkat
kesempatan investasi yang baik. Dalam kondisi ini, manajer memiliki informasi
tentang nilai proyek di masa depan dan tindakan mereka tidak dapat diawasi
secara detail oleh pemegang saham. Untuk menghalangi perilaku manajer yang
buruk (opportunistic behaviour) maka pemegang saham harus bersedia

mengeluarkan biaya pengawasan (monitoring cost) yang disebut agency cost atau
biaya keagenan (Dewi, 2008).
Agency cost yang muncul tersebut dapat diminimalkan dengan membagi
dividen kas yang menyebabkan perusahaan tidak mempunyai dana berlebih
sehingga tidak bisa disalahgunakan oleh manajer. Dengan kata lain, kebijakan
pembagian dividen kas dapat menjadi salah satu bentuk mekanisme pengawasan
pemegang saham terhadap pihak manajemen.
Rosdini (2009) mengungkapkan kebijakan dividen sebagai suatu
keputusan perusahaan apakah akan membagikan earnings yang dihasilkan kepada
para pemegang saham atau akan menahan earnings untuk kegiatan reinvestasi
dalam perusahaan. Sutrisno (2001) mengungkapkan mengenai beberapa faktor
yang mempengaruhi besar kecilnya dividen yang akan dibayarkan oleh
perusahaan kepada pemegang saham. Faktor-faktor itu adalah sebagai berikut: (1)
Posisi solvabilitas perusahaan, (2) Posisi likuiditas, (3) Kebutuhan untuk melunasi
hutang, (4) Rencana perluasan, (5) Kesempatan investasi, (6) Stabilitas
pendapatan, dan (7) Pengawasan terhadap perusahaan.
Dari berbagai macam faktor tersebut, peneliti mengambil 3 faktor yang
akan dijadikan variabel independen dalam penelitian yaitu profitabilitas (ROA),
free cash flow, dan investment opportunity set (IOS). Profitabilitas adalah
kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba, sedangkan dividen merupakan
sebagian dari laba perusahaan yang dapat dibagikan kepada pemegang saham.
Dengan demikian, peneliti dapat mengatakan bahwa profitabilitas memiliki
keterkaitan dengan dividend payout ratio.
Peneliti berargumen bahwa perusahaan yang mampu mengelola asetnya
secara efektif dan efisien cenderung menghasilkan kinerja keuangan yang baik.
Hal ini direalisasikan dengan adanya laba yang tinggi (mengacu pada ROA yang
tinggi). Dengan demikian, perusahaan tersebut dianggap mampu untuk membayar
sebagian porsi labanya dalam bentuk dividen tunai. Semakin tinggi laba yang
mampu dihasilkan, semakin besar pula probabilitas perusahaan untuk
membagikan dividen.
Ketika dalam kondisi laba yang rendah atau rugi, perusahaan tidak
memiliki porsi laba yang cukup untuk dibagikan dalam bentuk dividen.
Perusahaan perbankan cenderung untuk menahan laba yang ada untuk mencukupi
terlebih dahulu jumlah permodalan (capital adequacy) yang diharuskan oleh Bank
Indonesia. Dari uraian di tersebut, maka hipotesis yang hendak dikembangkan
yaitu:
H1: Profitabilitas (ROA) berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio
Free cash flow merupakan kas yang berlebih di perusahaan yang dapat
dibagikan kepada para pemegang saham dalam bentuk dividen. Pembagian
tersebut bisa dilakukan setelah perusahaan melakukan pembelanjaan modal

(capital expenditure) seperti pembelian aset tetap secara tunai. Jensen (1986)
menyatakan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout
ratio. Semakin tinggi free cash flow maka semakin tinggi dividend payout ratio
atau sebaliknya. Jensen (1986) menghubungkan free cash flow tersebut dengan
teori keagenan (agency theory).
Hal ini selaras dengan pemikiran peneliti bahwa pemilik/pemegang saham
berencana untuk membagikan dividen tunai dalam jumlah yang tinggi untuk
menghindari terjadinya overinvestment (free cash flow problem) yang dilakukan
oleh manajerial. Tindakan tersebut dilakukan untuk mengurangi agency cost pada
perusahaan atau dapat dikatakan sebagai bentuk mekanisme pengawasan
pemegang saham terhadap manajerial. Dari uraian di atas, maka hipotesis yang
hendak dikembangkan yaitu:
H2: Free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio
Peneliti memiliki dugaan bahwa tingkat pertumbuhan perusahaan yang
tinggi di masa depan biasanya diikuti dengan adanya penurunan dividen tunai.
Perusahaan dengan pertumbuhan yang tinggi sering dikatakan juga memiliki
kesempatan investasi (IOS) tinggi. Hal ini yang memotivasi pihak manajerial
untuk melakukan reinvestasi dalam jumlah besar.
Untuk semakin meningkatkan pertumbuhan tersebut, perusahaan
cenderung menggunakan dana yang berasal dari sumber internal dibandingkan
dengan sumber eksternal (penerbitan saham atau obligasi). Sumber dana internal
lebih disukai untuk membiayai kegiatan reinvestasi karena dana tersebut memiliki
risiko dan biaya yang lebih rendah. Hal ini dapat menyebabkan penurunan dividen
yang akan dibagikan kepada pemegang saham. Dari uraian di atas, maka hipotesis
yang hendak dikembangkan yaitu:
H3: Investment Opportunity Set (IOS) berpengaruh negatif terhadap dividend
payout ratio
III.

Metode Penelitian
Penelitian yang dilakukan adalah penelitian empiris. Penelitian ini
dilakukan dengan pengujian hipotesis untuk menemukan bukti empiris mengenai
pengaruh profitabilitas, free cash flow, dan investment opportunity set terhadap
dividend payout ratio pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI periode
tahun 2009-2012.
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perbankan di Indonesia.
Sedangkan pemilihan sampel dalam penelitian ini dilakukan berdasarkan metode
purposive sampling yaitu dengan mempertimbangkan kriteria yang sesuai
sehingga mendapatkan sampel yang representatif. Kriteria yang digunakan utuk
memilih sampel adalah bank konvensional/non-syariah yang terdaftar di BEI
sepanjang tahun pengamatan dan mempublikasikan laporan keuangan auditan
pada tahun 2009-2012. Dari hasil seleksi, peneliti memperoleh sampel sejumlah
29 bank konvensional yang terdaftar di BEI sepanjang tahun 2009 sampai 2012.

Seluruh data yang digunakan dalam penelitian ini merupakan jenis data
sekunder yang diperoleh dari berbagai sumber. Peneliti memperoleh data
mengenai harga saham penutupan dan jumlah dividen kas yang dibagikan dari
ICMD 2012 dan 2013. Data mengenai laba bersih setelah pajak, total aset, arus
kas operasi, pembelian aset tetap secara tunai, total ekuitas, dan jumlah lembar
saham beredar diperoleh dari laporan keuangan auditan tahun 2009-2012 yang
dipublikasikan oleh bank pada website BEI (www.idx.co.id) atau website masingmasing bank.
Dalam penelitian ini terdapat variabel dependen, variabel independen, dan
variabel kontrol. Variabel dependen dalam penelitian ini adalah tingkat
pembayaran dividen tunai pada perusahaan perbankan yang terdaftar di BEI atau
dividend payout ratio (DPR). Dividen sendiri merupakan pendistribusian laba
perusahaan kepada pemegang saham. DPR dalam penelitian ini diukur
berdasarkan dividen yang dibagikan per lembar saham dibandingkan dengan laba
perusahaan per lembar saham.
Variabel-variabel independen yang dipakai dalam penelitian ini adalah
profitabilitas yang diukur dengan ROA, free cash flow yang dibagi dengan total
aset, dan IOS yang diukur dengan MVE/BVE. Rasio ROA digunakan untuk
mengukur efektifitas perusahaan dalam menghasilkan laba bersih dengan cara
memanfaatkan aktiva yang dimiliki. Rasio ini diukur dengan membagi net income
after tax dengan total assets.
Free cash flow dalam penelitian ini diukur dengan nilai bersih
kenaikan/penurunan arus kas dari aktivitas operasi perusahaan (Cash Flow from
Operations) yang dikurangi dengan pembelian/investasi aset tetap secara tunai
(Capital Expenditure). Peneliti kemudian membagi free cash flow dengan total
assets pada periode yang sama dengan tujuan agar dapat dibandingkan antara satu
perusahaan dengan perusahaan lain.
Investment opportunity set akan diproksikan sebagai market to book value
of equity (MVE/BVE). Rasio ini dihitung dengan cara membagi kapitalisasi pasar
(harga saham dikalikan dengan jumlah lembar saham beredar) dengan total
ekuitas. Peneliti kemudian mengubah variabel IOS dengan proksi MVE/BVE
menjadi variabel dummy. Hal ini dilakukan peneliti untuk menghindari efek
lanjutan (domino effect) dari profitabilitas yang dikhawatirkan membuat IOS
memiliki arah positif dan signifikan terhadap DPR. Jika rasio MVE/BVE > 1,
maka diberi nilai 1 yang berarti perusahaan bertumbuh. Jika rasio MVE/BVE < 1,
maka diberi nilai 0 yang berarti perusahaan tidak bertumbuh.
Dalam penelitian ini, terdapat sebuah variabel kontrol yaitu ukuran
perusahaan. Ukuran perusahaan mengukur seberapa besar suatu perusahaan
berdasarkan jumlah aset yang dimiliki. Ukuran perusahaan tidak menggunakan
nilai aset secara langsung karena nilai tersebut terlalu besar dan sangat berbeda

jauh dengan variabel lainnya. Oleh karena itu, ukuran perusahaan menggunakan
nilai logaritma natural dari total aset.
Tahapan penelitian ini meliputi uji asumsi klasik dan pengujian hipotesis.
Uji asumsi klasik terdiri dari 4 pengujian, yaitu uji normalitas, uji
multikolinearitas, uji autokorelasi, dan uji heteroskedastisitas. Uji normalitas
menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov. Uji multikolinearitas dilakukan dengan
melihat nilai variance-inflating factor (VIF). Uji autokorelasi dilakukan dengan
uji Durbin-Watson. Uji heteroskedastisitas dilakukan dengan uji Glejser. Untuk
pengujian hipotesis dilakukan dengan regresi berganda. Model regresi berganda
yang akan diteliti adalah sebagai berikut.
DPRt = 0 + 1.ROAt-1 + 2.FCFt-1 + 3.IOSt-1 + 4.SIZEt-1 + e
IV.

Analisis Data dan Pembahasan

Pada tabel 4.1 di bawah ini dapat dilihat hasil dari statistik deskriptif untuk
variabel profitabilitas yang diproksikan dengan Return On Assets (ROA), free
cash flow yang diukur dengan FCF dibagi total aset, IOS yang diproksikan dengan
MVE/BVE (dummy variable), SIZE yang diukur dengan LnTotalAset, dan
dividend payout ratio (DPR) pada 82 sampel pengamatan.
Tabel 4.1
Descriptive Statistics
ROA

N
82

Minimum
-.0131

Maximum
.0339

Mean
.013939

Std. Deviation
.0084276

FCF

82

IOS

82

-.1762

.1537

.005879

.0671554

.0000

1.0000

.780488

DIVIDEND

.4164634

82

.0000

.6956

.156606

.1707737

SIZE

82

28.0611

33.9444

31.129174

1.7356643

Valid N (listwise)

82

Sumber: Data yang diolah penulis menggunakan SPSS, 2014

Sebelum melakukan pengujian atas hipotesis, peneliti terlebih dahulu
melakukan beberapa pengujian asumsi klasik seperti uji normalitas,
multikolinearitas, autokorelasi, dan heteroskedastisitas. Hasil pengujian
normalitas menggunakan uji Kolmogorov-Smirnov pada sampel pengamatan
sejumlah 116 menghasilkan nilai Asymp. Sig. (2-tailed) sebesar 0.000, yang
berarti data tidak terdistribusi normal karena lebih kecil dari 0.05.
Peneliti kemudian melakukan trimming untuk menghilangkan outlier.
Setelah dilakukan trimming terhadap data outlier, jumlah sampel menjadi 82 dan
dilakukan uji normalitas kembali. Pada uji Kolmogorov-Smirnov terhadap 82
sampel pengamatan menghasilkan nilai Asymp. Sig. (2-tailed) sebesar 0.133 yang
menunjukkan bahwa residual terdistribusi normal karena memiliki nilai lebih
besar dari 0.05. Dengan demikian, penelitian dapat dilanjutkan dengan pengujian
asumsi klasik berikutnya.

Hasil pengujian multikolinearitas ditunjukkan pada tabel 4.2 berikut ini.

Tabel 4.2
Uji Multikolinearitas
Coefficients(a)
Model

Collinearity Statistics
ROA
FCF

Tolerance
.734
.982

VIF
1.362
1.018

IOS

.863

1.159

.718
a Dependent Variable: DIVIDEND

1.393

SIZE

Pada tabel 4.2 di atas, perhitungan nilai tolerance semua variabel

independen dan variabel kontrol di atas 0.5 yang berarti tidak ada korelasi antar
variabel independen dengan variabel kontrol. Hasil perhitungan VIF juga
menunjukkan hal yang sama bahwa semua variabel independen dan kontrol
kurang dari 5. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi
multikolinearitas antar variabel independen dengan variabel kontrol dalam model
regresi.
Hasil pengujian autokorelasi menggunakan metode Durbin-Watson
menghasilkan nilai sebesar 1.353. Nilai tersebut akan dibandingkan dengan nilai
pada tabel DW-Test pada tingkat signifikansi 5%, jumlah sampel (n) = 82, dan
jumlah variabel bebas sebanyak 4. Jika dU < dW < 4-dU, maka tidak terjadi
autokorelasi. Hasil menunjukkan bahwa nilai dW sebesar 1.353 dan tidak terletak
diantara 1.7446 dan (4 - 1.7446). Dengan demikian, hasil tersebut dapat
disimpulkan bahwa terjadi autokorelasi.
Peneliti menggunakan metode yang lain untuk menangani masalah
autokorelasi yaitu Runs Test. Pengujian Runs ditunjukkan pada tabel 4.3 sebagai
berikut.
Tabel 4.3
Uji Autokorelasi
Runs Test
Unstandardized
Residual
Test Value(a)

-.04216

Cases < Test Value

41

Cases >= Test Value

41

Total Cases

82

Number of Runs

36

-1.333

Asymp. Sig. (2-tailed)

a Median

.182

Hasil Runs Test memperlihatkan bahwa Asymp. Sig. (2-tailed) 0.182 lebih
besar dari 0.05. Nilai yang lebih besar tersebut menunjukkan bahwa tidak terjadi
masalah autokorelasi pada model regresi.
Berikut merupakan hasil uji heteroskedastisitas dengan metode Glejser.
Tabel 4.4
Uji Heteroskedastisitas
Coefficients(a)
Model

Unstandardized Coefficients
B

Standardized
Coefficients

(Constant)

.212

Std. Error
.208

ROA

.176

1.437

FCF

.033

.156

IOS

-.024

.027

SIZE

-.002

.007

-.046

Sig.

Beta
1.020

.311

.122

.903

.024

.210

.834

-.107

-.882

.380

-.346

.731

.016

a Dependent Variable: AbsRes

Hasil Sig. pada tabel tersebut menunjukkan bahwa semua variabel

memiliki nilai di atas 0.05. Kesimpulan yang dapat diambil yaitu tidak terjadi
gejala heteroskedastisitas pada model tersebut.
Hipotesis penelitian ini diuji dengan melakukan analisis regresi linier
berganda. Analisis regresi linier berganda digunakan untuk memprediksi nilai
variabel dependen atas perubahan beberapa variabel independen. Berikut ini
merupakan hasil pengujian regresi berganda.
Tabel 4.5
Coefficients(a)
Model

Unstandardized Coefficients
B

Standardized
Coefficients

Sig.

.861

Std. Error
.347

2.484

.015

ROA

9.914

2.396

.489

4.138

.000

FCF

.297

.260

.117

1.141

.257

IOS

.000

.045

.001

.011

.991

SIZE

-.027

.012

-.276

-2.307

.024

(Constant)

Beta

a Dependent Variable: DIVIDEND

Berdasarkan hasil tabel 4.5 di atas, maka dapat disusun persamaan regresi
linier berganda sebagai berikut.
DPRt = 0.861 + 9.914 ROAt-1 + 0.297 FCFt-1 + 0.000 IOSt-1 0.027 SIZEt-1 + e

Variabel independen profitabilitas yang diproksikan dengan ROA

berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Hal ini
ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.000. Secara statistika,
kenaikan ROA satu satuan menyebabkan angka DPR naik 9.914 satuan. Variabel
independen free cash flow yang diukur dengan FCF/Total aset tidak berpengaruh
terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas
signifikansi sebesar 0.257. Variabel independen IOS yang diproksikan dengan
MVE/BVE tidak berpengaruh terhadap dividend payout ratio. Hal ini ditunjukkan
oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.991. Variabel kontrol SIZE yang
diukur dengan LnTotalAset berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend
payout ratio. Hal ini ditunjukkan oleh nilai probabilitas signifikansi sebesar 0.024.
Secara statistika, kenaikan SIZE satu satuan menyebabkan angka DPR turun
0.027 satuan.
Hasil yang diperoleh menunjukkan bahwa variabel profitabilitas (ROA)
berpengaruh positif dan signifikan terhadap DPR pada perusahaan perbankan.
Dengan kata lain, faktor profitabilitas digunakan oleh perusahaan untuk menjadi
dasar pertimbangan dalam pembagian dividen tunai. Seperti yang dijelaskan
dalam hipotesis pertama, profitabilitas adalah kemampuan perusahaan dalam
menghasilkan laba, sedangkan dividen merupakan sebagian dari laba perusahaan
yang dapat dibagikan kepada pemegang saham. Dengan demikian, peneliti dapat
mengatakan bahwa profitabilitas memiliki keterkaitan dengan dividend payout
ratio.
Peneliti berargumen bahwa perusahaan yang mampu mengelola asetnya
secara efektif dan efisien cenderung menghasilkan kinerja keuangan yang baik.
Hal ini direalisasikan dengan adanya laba yang tinggi. Dengan demikian,
perusahaan tersebut dianggap mampu untuk mencukupi permodalan dan mampu
untuk membayar sebagian porsi labanya dalam bentuk dividen tunai. Semakin
tinggi laba yang mampu dihasilkan, semakin besar pula probabilitas perusahaan
untuk membagikan dividen.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel free cash flow tidak
berpengaruh terhadap DPR. Dalam kondisi FCF yang tinggi, perusahaan bisa saja
menahan pembagian dividen. Kemungkinan yang terjadi yaitu perusahaan
perbankan memanfaatkan free cash flow yang tinggi untuk menjaga kecukupan
modal (capital adequacy) sesuai dengan ketentuan Bank Indonesia.
Hal ini mengacu kepada UU No. 10 Tahun 1998 tentang perubahan atas
UU No. 7 Tahun 1992 tentang Perbankan. Undang-undang tersebut menetapkan
bahwa bank wajib memelihara tingkat kesehatan bank dan wajib melakukan
kegiatan usaha sesuai dengan prinsip kehati-hatian (prudential banking). Selain
itu, Peraturan Bank Indonesia No. 14/18/PBI/2012 yang menggantikan Peraturan
Bank Indonesia No. 10/15/PBI/2008 Tentang Kewajiban Penyediaan Modal
Minimum Bank Umum juga mendorong bank untuk semakin berhati-hati dalam
menjalankan kegiatan operasionalnya.

10

Menurut peraturan BI tersebut, penyediaan modal minimum ditetapkan

paling rendah sebagai berikut: (a) 8% dari Aset Tertimbang Menurut Risiko
(ATMR) untuk bank dengan profil risiko peringkat 1, (b) 9% sampai dengan
kurang dari 10% dari ATMR untuk bank dengan profil risiko peringkat 2, (c) 10%
sampai dengan kurang dari 11% dari ATMR untuk bank dengan profil risiko
peringkat 3, (d) 11% sampai dengan 14% dari ATMR untuk bank dengan profil
risiko peringkat 4 atau peringkat 5. Dalam menghadapi permasalahan permodalan,
bank dapat menggunakan aliran kas bebas untuk menambah modal inti. Dengan
demikian, variabel free cash flow menjadi tidak signifikan dalam keputusan
pembagian dividen tunai pada perbankan di Indonesia.
Variabel investment opportunity set juga menunjukkan hasil yang tidak
signifikan. Peneliti menduga bahwa terdapat faktor lain yang dapat menimbulkan
dampak seperti ini. Kemungkinan faktor tersebut adalah adanya wewenang yang
hampir mutlak pada RUPS. Wewenang RUPS tersebut membuat pemegang saham
mayoritas atau pengendali memiliki posisi kuat dalam menentukan berbagai
keputusan. Ketika pemegang saham mayoritas menyatakan suara atas kebijakan
dividen (dividen dibagi atau ditahan), hampir dipastikan pemegang saham
minoritas atau non-pengendali pada RUPS akan mengikuti keputusan tersebut.
Wewenang RUPS semacam ini dapat mengakibatkan variabel IOS kurang
mendapat perhatian dan menjadi tidak signifikan dalam penentuan kebijakan
dividen tunai.
Di samping itu, peneliti juga menduga bahwa terjadi ekspropriasi oleh
pemegang saham pengendali (controlling shareholder) sehingga dividen tunai
tidak dibagi. Perusahaan dengan kepemilikan terkonsentrasi memiliki pemegang
saham pengendali (controlling shareholder) yang dapat mengendalikan
manajemen atau bahkan menjadi bagian dari manajemen itu sendiri.
Kondisi seperti ini dapat terjadi karena pemegang saham pengendali
memiliki kontrol terhadap perusahaan melebihi hak aliran kasnya melalui
mekanisme kepemilikan piramida atau lintas kepemilikan yang sering ditemui di
Indonesia (La Porta et al., 1999; Claessens et al., 2000). Hal ini berpotensi
menimbulkan masalah keagenan (agency conflict) yang umumnya berupa
ekspropriasi melalui dividen tunai yang tidak dibagikan selama beberapa periode.
Dengan demikian, variabel free cash flow dan IOS menjadi tidak signifikan dalam
keputusan pembagian dividen karena adanya kemungkinan ekspropriasi yang
dilakukan oleh pemegang saham pengendali.
Hasil dari penelitian ini juga menunjukkan bahwa variabel kontrol ukuran
perusahaan (SIZE) berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout
ratio. Peneliti berpikiran bahwa kemungkinan hal ini juga dipengaruhi adanya
agency conflict yang terjadi di dalam perusahaan seperti pada kedua variabel
independen sebelumnya (free cash flow dan IOS). Peneliti berargumen bahwa
pemegang saham pengendali termotivasi untuk menguasai harta/kekayaan
perusahaan berskala besar agar memperoleh manfaat privat yang semakin besar.

11

Pemegang saham pengendali mencoba untuk menguasai harta tersebut dengan

menggunakan kontrol yang dimiliki. Hak kontrol pemegang saham pengendali
yang tinggi dapat memicu timbulnya ekspropriasi dengan cara membagikan
dividen dalam jumlah yang rendah atau bahkan tidak membagi dividen tunai sama
sekali. Hal ini mengakibatkan pemegang saham non-pengendali tidak
memperoleh manfaat secara penuh dari perusahaan berupa dividen tunai.
Argumen peneliti juga didukung oleh penelitian Siregar (2008) yang
menyatakan bahwa perusahaan berukuran besar cenderung memiliki konflik
keagenan yang tinggi antara pemegang saham pengendali (controlling
shareholder) dengan non-pengendali. Konflik keagenan tersebut dapat memicu
timbulnya ekspropriasi melalui dividen yang ditahan selama beberapa periode.
V.

Kesimpulan dan Saran

Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel profitabilitas berpengaruh
positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Peneliti menyimpulkan
bahwa profitabilitas merupakan variabel utama yang masuk dalam pertimbangan
RUPS untuk menentukan keputusan pembagian dividen tunai. Semakin tinggi
profitabilitas (ROA), semakin besar pula probabilitas perbankan akan
membagikan dividen tunai.
Sedangkan variabel free cash flow dan IOS tidak berpengaruh terhadap
dividend payout ratio. Peneliti menduga bahwa terdapat faktor lain yang dapat
menimbulkan dampak seperti ini. Kemungkinan faktor tersebut adalah adanya
regulasi perbankan yang ketat (prudence), wewenang yang hampir mutlak pada
RUPS, dan terjadi ekspropriasi oleh pemegang saham pengendali (controlling
shareholder) sehingga dividen tunai tidak dibagi selama beberapa periode.
Beberapa keterbatasan yang ada dalam penelitian ini yaitu penelitian ini
hanya menganalisis pengaruh 3 variabel independen, yaitu profitabilitas, free cash
flow, dan IOS terhadap dividend payout ratio. Peneliti sadar bahwa masih terdapat
variabel lain yang kemungkinan besar juga ikut berperan dalam mempengaruhi
dividend payout ratio pada industri perbankan di Indonesia, misalnya variabel
struktur kepemilikan ultimat, risiko, kebijakan hutang, pajak, kecukupan modal
bank (CAR), atau tingkat suku bunga. Selain itu, perusahaan yang dijadikan
sampel dalam penelitian ini hanya perusahaan perbankan saja. Sampel pada
perbankan relatif sedikit sehingga temuan penelitian ini tidak dapat
digeneralisasikan. Waktu yang digunakan dalam penelitian ini relatif singkat yaitu
hanya 4 tahun sehingga kemungkinan kurang menunjukkan kondisi/pola yang
sesungguhnya.
Berdasarkan simpulan dan keterbatasan yang terdapat pada penelitian ini,
adapun saran yang diberikan untuk penelitian selanjutnya yaitu menggunakan
beberapa variabel independen lain. Pengembangan variabel independen ini perlu
dilakukan mengingat banyak variabel lain yang berperan dalam mempengaruhi
dividend payout ratio. Peneliti menyarankan agar penelitian selanjutnya mencoba

12

untuk menggunakan variabel struktur kepemilikan ultimat karena terdapat dugaan

yang mengarah pada terjadinya ekspropriasi melalui dividen yang tidak dibagi.
Saran selanjutnya yaitu peneliti lain diharapkan memperluas pemilihan sampel,
seperti misalnya menjadi perusahaan di sektor jasa keuangan (bank, asuransi, dan
sekuritas).
Daftar Pustaka
Agusyana, Y. (2011). Olah Data Skripsi dan Penelitian dengan SPSS 19. Jakarta:
PT. Elex Media Komputindo.
Amidu, M., and Abor, J. (2006). Determinants of Dividend Payout Ratios in
Ghana. The Journal of Risk Finance, Vol.7, No.2, pp. 136-145.
Ang, Robbert. (1997). Buku Pintar: Pasar Modal Indonesia. Mediasoft Indonesia.
Brigham, Eugene F., and Daves, Philip R. (2003). Intermediate Financial
Management. 8th Edition. South Western.
Brown, Gordon T. (1996). Free Cash Flow Appraisal...A Better Way?. The
Appraisal Journal.
Claessens, S., Djankov, S., Fan, J., and Lang, L. (2000). Expropriation of
Minority Shareholders: Evidence from East Asia. Policy Research
Working Paper 2088, The World Bank.
Dewi, S. C. (2008). Pengaruh Kepemilikan Managerial, Kepemilikan
Institusional, Kebijakan Hutang, Profitabilitas, Dan Ukuran Perusahaan
Terhadap Kebijakan Dividen. Jurnal Bisnis dan Akuntansi. Vol. 10, No. 1,
pp. 47-58.
Elloumi, F., and Gueyle, J. P. (2003). CEO Compensation, IOS, and The Role of
Corporate Governance. Corporate Governance, Vol. 1, No.2, pp. 23-33.
Gaver, J. J., and Gaver, K. M. (1993). Additional Evidence on the Association
between the Investment Opportunity Set and Corporate Financing,
Dividend and Compensation Policies. Journal of Accounting and
Economics, Vol.16, pp. 125-160.
Ghozali, Imam. (2005). Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS.
Semarang: Badan Penerbit UNDIP.
Hartono, J. (1997). The Agency Cost Explanation for Dividend Payments:
Empirical Evidence. Working Paper, Universitas Gadjah Mada.
Horne, J. C. van, and Wachowicz, Jr. (1998). Fundamental of Financial
Management. 10th edition. Prentice Hall, Inc.
Ismiyanti, F., dan Hanafi, M. (2003). Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan
Institutional, Risiko, Kebijakan Hutang dan Kebijakan Dividen: Analisa
Persamaan Simultan. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi
VI, Ikatan Akuntansi Indonesia, pp. 260-276.
Istiningtyas, Roro Ayu. (2013). Analisis Pengaruh Free Cash Flow, Leverage,
Profitability, Risk, Growth, Dan Firm Size Terhadap Dividend Payout
Ratio: Studi Empiris Pada Perusahaan Manufaktur Yang Listing Di BEI
Tahun 2007-2011. Skripsi. Fakultas Ekonomi Universitas Diponegoro.
(Tidak dipublikasikan).

13

Jensen, M., and Meckling, W. (1976). Theory of The firm: Managerial Behaviour,
Agency Cost, and Ownership Structure. Journal of Financial Economics.
Vol. 3, pp. 305-306.
Jensen, M. (1986). Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and
Takeovers. Journal American Economic Review, Vol. 76, No. 2, pp. 323329.
Kieso, D.E., Weygandt, J.J., and Warfield, T.D. (2007). Intermediate Accounting.
12th edition. John Wiley & Sons (Asia) Pte Ltd.
Kumar, Suwendra. (2007). Analisis Pengaruh Struktur Kepemilikan, Investment
Opportunity Set (IOS), Dan Rasio-Rasio Keuangan Terhadap Dividend
Payout Ratio (DPR): Studi Komparatif pada perusahaan PMA dan PMDN
di Bursa Efek Jakarta Periode Tahun 2003-2005. Tesis. Program Pasca
Sarjana Universitas Diponegoro. (Tidak Dipublikasikan).
La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., and Shleifer, A. (1999). Corporate Ownership
Around the World. Journal of Finance, Vol. 54, No. 2, pp. 471-517.
Lucyanda, J., dan Lilyana. (2012). Pengaruh Free Cash Flow Dan Struktur
Kepemilikan Terhadap Dividend Payout Ratio. Jurnal Dinamika
Akuntansi, Vol. 4, No. 2, pp. 129-138.
Mahadwartha, P. A., dan Hartono, J. (2002). Uji Teori Keagenan Dalam
Hubungan Interdependensi Antara Kebijakan Hutang dan Kebijakan
Dividen. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi V, Ikatan
Akuntansi Indonesia, pp.635-647.
Mulyono, Budi. (2009). Pengaruh Debt To Equity Ratio, Insider Ownership, Size,
dan Investment Opportunity Set Terhadap Kebijakan Dividen: Studi pada
Industri Manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode
Tahun 2005-2007. Tesis. Program Pasca Sarjana Universitas Diponegoro.
(Tidak Dipublikasikan).
Myers, S. C., and Majluf, N. S. (1984). Corporate Financing and Investment
Decision When Firms Have Information That Investors Do Not Have.
Journal of Financial Economics, pp. 187-221.
Prasetyo, Adi. (2001). Asosiasi Antara Investment opportunity Set (IOS) Dengan
Kebijakan Pendanaan, Kebijakan Dividen, Kebijakan Kompensasi, Beta
dan Perbedaan Reaksi Pasar: Bukti Empiris dari BEJ. Makalah Seminar,
Simposium Nasional Akuntansi V, Ikatan Akuntansi Indonesia.
Pujiastuti, T. (2008). Agency Cost Terhadap Kebijakan Dividen Pada Perusahaan
Manufaktur dan Jasa yang Go Public di Indonesia. Jurnal Keuangan dan
Perbankan, Volume 12, No.2, pp. 183-197.
Riyanto, Bambang. (2001). Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan. Yogyakarta:
BPFE.
Rosdini, Dini. (2009). Pengaruh Free Cash Flow terhadap Dividend Payout Ratio.
Working Paper In Accounting and Finance, Departement of Accounting
Padjajaran University.
Ross, S. A., Randolph, and Jordan, B. D. (2000). Fundamentals of Corporate
Finance. Fifth Edition. Irwin McGrawHill, Boston.
Rozeff, M. S. (1982). Growth, Beta, and Agency Cost as Determinant of Dividend
Payout ratios. Journal Financial Research, Vol. 8, pp. 249-259.

14

Sartono, Agus. (2010). manajemen Keuangan: Teori dan Aplikasi. Edisi Keempat.
Yogyakarta: BPFE.
Scott, W. R. (2003). Financial Accounting Theory 6th Edition. Toronto, Ontario:
Pearson Education.
Sinarwati, Ni Kadek. (2013). Apakah Utang Dan Investasi Mempengaruhi Rasio
Pembagian Dividen Perusahaan Perbankan Yang Terdaftar Di BEI?.
Jurnal Ilmiah Akuntansi dan Humanika, Vol. 2, No. 2.
Siregar, Baldric. (2008). Ekspropriasi Pemegang Saham Minoritas dalam
Struktur Kepemilikan Ultimat. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 11,
No. 3, pp. 237-263.
Subekti, I., dan Kusuma, I. W. (2001). Asosiasi antara Set Kesempatan Investasi
dengan Kebijakan Pendanaan dan Dividen Perusahaan, serta
Implikasinya pada Perubahan Harga Saham. Jurnal Riset Akuntansi
Indonesia, Vol. 4, No.1, pp. 44-63.
Suharli, M., dan Oktarina, M. (2005). Memprediksi Tingkat Pengembalian
Investasi pada Equity Securities melalui Rasio Profitabilitas, Likuiditas,
dan Utang pada Perusahaan Publik di Jakarta. Simposium Nasional
Akuntansi VIII.
Suharli, M. (2006). Pengaruh Profitabilitas, Leverage, dan Harga Saham
Terhadap Jumlah Dividen Tunai: Studi Pada Perusahaan yang Terdaftar
Di BEI Periode 2002-2003. Jurnal Maksi, Vol. 6, No. 2, pp. 243-256.
Suharli, M. (2007). Pengaruh Profitability dan Investment Opportunity Set
Terhadap Kebijakan Dividen dengan Likuiditas Sebagai Variabel Penguat.
Jurnal Akuntansi dan Keuangan, No. I, Vol 9, pp. 9-17.
Sutrisno. (2001). Analisis Faktor-faktor yang mempengaruhi Dividend Payout
Ratio. TEMA, Volume II, Nomor 1.
Tarjo dan Hartono, J. (2003). Analisa Free Cash Flow dan Kepemilikan
Manajerial Terhadap Kebijakan Hutang Pada Perusahaan Publik di
Indonesia. Makalah Seminar, Simposium Nasional Akuntansi VI, Ikatan
Akuntansi Indonesia, pp.278-293.
Weston, F. J., dan Brigham, E. F. (2005). Dasar-Dasar Manajemen Keuangan
Jilid 2 9th ed. Jakarta: Erlangga.
White, G. I., Sondhi, A. C., and Fried, D. (2003). The Analysis and Use of
Financial Statements. 3rd Edition. New York: Wiley.
Sumber Internet:
http://www.ibpa.co.id/News/ArsipBerita/tabid/126/EntryId/850/Fitch-MenaikkanPeringkat-8-Bank-di-Indonesia.aspx
http://bisniskeuangan.kompas.com/read/2010/01/28/07512054/Delapan.Bank.Nai
k.Peringkat
http://swa.co.id/listed-articles/fitch-nilai-perbankan-indonesia-menjanjikan-ditahun-ini
http://swa.co.id/listed-articles/survei-ey-pelaku-bisnis-asia-tenggara-danindonesia-tetap-optimis
(Semua website tersebut diakses pada tanggal 12 maret 2014 pukul 11.30 WIB)

15