MANAJEMEN INVESTASI

Basic Option Theory

Disusun oleh :
1. Raden Yunadie Adlie
2. Rizkian Magistasari
3. Andriansyah

H251140471
H251140431
H251140361

PROGRAM STUDI ILMU MANAJEMEN

SEKOLAH PASCASARJANA
INSTITUT PERTANIAN BOGOR
2015

PENDAHULUAN
A. Latar Belakang
Secara teoritis, pasar modal didefinisikan sebagai pasar untuk berbagai instrumen
keuangan jangka panjang yang bisa diperjual belikan, baik dalam bentuk hutang ataupun
modal sendiri, baik yang diterbitkan oleh pemerintah maupun oleh perusahaan swasta.
Instrumen-instrumen keuangan yang diperjualbelikan dipasar modal antara lain saham,
obligasi, warrant, dan berbagai produk turunan (derivatif) seperti opsi dan kontrak
berjangka.
Dalam suatu negara pasar modal memiliki peran yang besar karena memberikan dua
fungsi sekaligus, yaitu fungsi ekonomi dan fungsi keuangan. Dikatakan memiliki fungsi
ekonomi karena menyediakan fasilitas untuk mempertemukan dua kepentingan yaitu
pihak yang memiliki kelebihan dana dan pihak yang memerlukan dana. Dan dikatakan
memiliki fungsi keuangan karena memberikan kemungkinan dan kesempatan
memperoleh keuntungan (reutrn) bagi pemilik dana sesuai dengan karakteristik investasi
yang dipilih.
Opsi dalam dunia pasar modal, adalah suatu hak yang didasarkan pada suatu
perjanjian untuk membeli atau menjual suatu komoditi, surat berharga keuangan, atau
suatu mata uang asing pada suatu tingkat harga yang telah disetujui (ditetapkan di muka)
pada setiap waktu dalam masa kontrak. Opsi dapat digunakan untuk meminimalisasi
risiko dan sekaligus memaksimalkan keuntungan dengan daya ungkit (leverage) yang
lebih besar (Zaenal, 2005).
Opsi (option) adalah sekuritas yang memberikan hak bukan kewajiban kepada
pembelinya untuk membeli atau menjual suatu komoditas (sekuritas atau asset riil)
dengan harga tertentu pada saat atau sebelum tanggal jatuh tempo opsi. Selain itu, opsi
merupakan suatu jenis kontrak antara 2 pihak dimana satu pihak memberi hak kepada
pihak lain untuk membeli aset tertentu pada harga dan periode tertentu. Di sisi lain
kontrak juga mengizinkan pihak untuk menjual aset pada harga dan periode tertentu.
Pihak yang membayar dan menerima hak disebut pembeli option sedangkan pihak yang
menjual disebut penjual option. Option tidak akan bernilai jika pada tanggal jatuh
temponya kontrak tersebut tidak dilaksanakan. Jenis-jenis instrumen investasi yang
tersedia di pasar modal Indonesia saat ini adalah saham, obligasi, warran, bukti rights,
future, maupun reksa dana sehingga pengembangan produk-produk pasar modal adalah
suatu kebutuhan yang penting. Dengan lebih bervariasinya produk-produk pasar modal

akan menyediakan pilihan atau alternatif investasi sehingga menjadi daya tarik bagi para
pemodal.
B. JENIS OPSI
Menurut Copeland et. al (1995), terdapat dua jenis opsi yang paling mendasar yaitu
opsi beli (call option) dan opsi jual (put option). Call option ialah memberikan hak
(bukan kewajiban) kepada pembeli untuk membeli suatu asset tertentu dengan jumlah
tertentu pada harga yang telah ditentukan selama periode tertentu pula, serta
memasukkan tanggal tertentu. Investor yang membeli call option berharap harga saham
naik dan meraih keuntungan dari kenaikan harga saham tersebut. Dengan membeli opsi,
investor dapat melakukan spekulasi terhadap kenaikan harga saham tanpa harus
mempunyai saham tersebut di masa datang. Artinya, jika tiba waktu jatuh tempo dan
harga saham di pasar naik di atas harga yang disepakati dalam kontrak opsi, maka
investor yang telah memiliki call option, bisa membeli saham tersebut dengan harga
yang lebih murah dibandingkan harga pasar (sebesar yang disepakati dalam kontrak
opsi).
Put option ialah memberikan hak kepada pembeli untuk menjual sejumlah tertentu
dari underlying asset tertentu kepada penjual pada harga tertentu setiap saat atau pada
waktu yang telah ditentukan. Jika kontrak put option dilaksanakan, maka pemegang opsi
mempunyai hak untuk menjual saham yang telah ditentukan kepada penjual opsi, pada
waktu, jumlah dan harga yang telah ditentukan pula. Oleh karena itu investor yang
membeli put option mempunyai harapan yang berkebalikkan dengan pemilik call option.
Pemegang call option berharap agar harga pasar saham pada saat jatuh tempo berada di
bawah harga yang disepakati dalam kontrak, berarti pemilik call option bisa menjual
saham tersebut kepada penjual call option dengan harga yang lebih tinggi dari harga
pasar saham bersangkutan. Ciri utama dalam put option ini hampir sama dengan yang
call option.
Istilah-istilah penting yang terkait dengan sekuritas opsi, antara lain:
1. Exercise (strike) price, yaitu harga per lembar saham yang dijadikan patokan pada
saat jatuh tempo. Untuk call option, exercise price berarti harga yang harus dibayar
(dibeli) pemilik opsi beli pada saat jatuh tempo. Sedangkan bagi pemegang put
option, exercise price berarti harga yang akan diterima oleh pemilik put option dari
penjual put option.

2. Expiration date, yaitu batas waktu opsi tersebut dapat dilaksanakan, Ada dua model
expiration date yang bisa diterapkan, yaitu model Amerika dan model Eropa. Opsi
dengan gaya Amerika dapat dilaksankan kapan saja sampai batas waktu yang telah
ditentukan (expiration date), sedangkan opsi gaya Eropa dilaksanakan hanya pada
saat expiration date.
3. Premi opsi, adalah harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi.
Pada dasarnya jenis opsi terdiri sebagai berikut :
Opsi yang diperdagangkan di bursa atau biasa juga disebut listed options adalah
merupakan suatu bentuk perdagangan derivatif. Opsi yang diperdagangkan di bursa
ini memiliki suatu kontrak yang baku dan penyelesaiannya adalah melalui lembaga
kliring dimana kepatuhan pelaksanaan kontrak dijamin oleh bursa. Oleh karena
kontrak yang digunakan adalah baku maka harga yang akurat dari suatu opsi
seringkali dapat diketahui. Opsi yang diperdagangkan di bursa ini meliputi: Opsi
saham, Opsi komoditi, Opsi obligasi dan opsi suku bunga lainnya, Opsi indeks
saham, Opsi kontrak berjangka,
Over-the-counter, atau opsi OTC adalah opsi yang diperdagangkan antara dua pihak
yanpa didaftarkan di bursa. Opsi OTC ini tidak terlarang dan bentuknya disesuaikan
dengan kebutuhan bisnis antara dua pihak yang terlibat tersebut. Pada umumnya,
terdapat sekurangnya satu pihak yang merupakan pemodal yang kuat. Opsi yang
seringkali diperdagangkan pada perdagangan diluar bursa (OTC) ini adalah:Opsi
suku bunga, Opsi valuta asing, Opsi swap atau biasa disebut swaptions
Opsi saham karyawan (Employee stock options) yang diterbitkan oleh perusahaan
kepada karyawannya sebagai suatu kompensasi atau bonus.
C. KARAKTERISTIK KEUNTUNGAN DAN KERUGIAN OPSI
Sekuritas opsi juga bisa memberikan keuntungan ataupun kerugian yang harus
diperhatikan investor dalam pengambilan keputusan investasinya. Pemahaman
karakteristik ini akan menjadi lebih mudah jika mengamati nilai opsi pada saat opsi
dilakukan. Ilustrasi yang dapat digunakan untuk menjelaskan karakteristik risikodan
return opsi, maka digunakan contoh empat posisi dasar, yaitu pembeli call option,
penjual call option, pembeli put option dan penjual put option.

a. Pembeli Call Option

Karakteristik keuntungan dan kerugian call option berbeda dengan karakteristik
keuntungan dan kerugian yang diperoleh investor jika membeli saham. Kerugian
investor yang membeli call option bersifat terbatas sebesar harga premi opsi
sedangkan jika membeli saham, kerugian yang bisa diderita investor tidak terbatas,
sebesar selisih penurunan harga saham bersangkutan dibandingkan dengan harga
saham pada awal pembelian.
b. Penjual Call Option
Keuntungan ataupun kerugian penjual call option kebalikan dari keuntungan
ataupun kerugian pembeli call option. Oleh karena itu, keuntungan penjual call
optionsaat expiration date besarnya akan sama dengan kerugian yang diderita oleh
pembeli call option.
c. Pembeli Put Option
Keuntungan ataupun kerugian untuk pembeli put option saat expiration date
akan dipengaruhi oleh harga saham XYZ di pasar. Pembeli put option akan
mendapatkan keuntungan jika harga saham XYZ di pasar mengaami keuntungan.
Untuk dapat melihat profil risiko dan return pembeli put option maka dilakukan
perbandingan keuntungan ataupun kerugian antara pembeli put option dengan
investor yang melakukan short selling terhadapa saham XYZ. Sama seperti pembeli
put option, investor yang melakukan short selling juga kana memperoleh
keuntungan ketika harga saham mengalami penurunan
d. Penjual Put Option
Keuntungan dan kerugian penjual put option merupakan kebalikan dari
keuntungan dan kerugian dari pembeli put option. Keuntungan maksimum yang bisa
diperoleh penjual put option adalah harga premi opsi sedangkan kerugian
maksimumnya tersadi saat harga saham turun mencapai angka nol. Kerugian
maksimum penjual put option adalah sebesar strike price dikurangi dnegan harga
premi opsi.
Dalam transaksi option akan terkait dengan pelaksanaan hak, dimana pada
umumnya terdapat dua cara yaitu American exercise dan European exercise. Bila
dalam transaksi opsi menggunakan American exercise maka si pembeli opsi dapat
melaksanakan haknya setiap waktu sejak tanggal pembelian sampai tanggal jatuh
tempo, sedangkan pada European exercise pelaksanaan hak atas opsi dapat dilakukan
pada waktu yang sudah ditentukan. Berikut ringkasan hak dan kewajiban pihak-pihak
yang terlibat dalam opsi beli dan opsi jual (versi Amerika).

Tabel 1. Hak dan Kewajiban Pihak-Pihak dalam Kontrak Opsi Amerika

Jenis Opsi

Opsi Beli
(call
option)

Penjual
Kewajiban
Menjual aktiva

Pembeli
Hak

Kewajiban

Hak
Membeli aktiva

yang mendasari

yang medasari

kepada pembeli

dari penjualpada

(berdasarkan

harga

pilihan pembeli)
pada harga

Menerima harga

Membayar

pelaksanaan

opsi

harga opsi

kapan saja

pelaksanaan,

sebelum tanggal

pada atau

kadaluarsa

sebelum tanggal

Opsi Jual
(put
option)

kadaluarsa
Membeli aktiva

Menjualaktiva

yang mendasari

yang mendasari

dari pembeli

kepada penjual

pada harga

Menerima harga

Membayar

pada harga

pelaksanaan

opsi

harga opsi

pelaksanaan

sebelum atau

kapan saja

pada tanggal

sebelum tanggal

kadaluarsa

kadaluarsa

D. FAKTOR YANG MEMPENGARUHI HARGA OPSI

Faktor-faktor yang mempengaruhi harga opsi, diantaranya:
1. Harga underlying asset dan exercise price (harga pelaksanaan)
Jika suatu call option dilaksanakan pada suatu waktu di masa yang akan datang,
pembayarannya sebesar selisih lebih dari harga underlying asset yang melebihi dari
exercise price. Suatu call option akan menjadi lebih bernilai jika harga underlying
asset meningkat dan kurang bernilai jika exercise price meningkat.
Sementara pada put option, pembayaran atas pelaksanaan hak adalah sebesar
selisih lebih dari exercise price terhadap harga underlying assetnya. Dalam hal ini
put option berbeda arah dengan call option. Sebagai ilustrasi atas stock option dapat
digambarkan sebagai berikut:

2. Tanggal jatuh tempo

Dari kedua macam option baik call option maupun put option dalam tipe
Amerika menjadi lebih berharga jika jatuh temponya semakin meningkat. Sementara
untuk tipe eropa nilai terhadap option baik call maupun put option tidak terpengaruh
dengan jatuh tempo, hal ini berkenaan dengan waktu pelaksanaan hak. Berikut
ilustrasi ketergantungan call dan put option terhadap lamanya waktu jatuh tempo.

3. Volatility
Volatility atas underlying asset adalah sebagai ukuran tingkat ketidakpastian
mengenai pergerakan underlying tersebut dimasa datang. Jika volatility semakin
meningkat maka akan semakin meningkat pula peluang underlying asset mengalami
peningkatan atau malah mengalami penurunan. Pemilik dari suatu call option
memperoleh manfaat dari kenaikan harga tetapi dibatasi oleh resiko penurunan
harga. Begitu pula bagi pemegang put option yang memperoleh manfaat dari
penurunan harga tetapi dibatasi oleh resiko kenaikan harga.
4. Risk free interest rate
Risk free interest rate mempengaruhi harga suatu option.Jika tingkat suku bunga
dalam perekonomian mengalami kenaikan akan mempengaruhi harapan kenaikan
harga atas underlying asset (dalam hal ini saham). Dengan mengasumsikan bahwa
semua variable tetap, maka harga put option akan menurun jika risk free interest rate
mengalami peningkatan. Begitu pula sebaliknya, harga call option akan selalu
meningkat seiring dengan peningkatan risk free interest rate. Sebagai gambaran
berikut ilustrasi hubungan antara harga option dengan risk free interest rate.

5. Deviden
Deviden yang diharapkan selama option masih berlaku akan mempunyai
pengaruh terhadap pengurangan harga underlying asset (dalam hal, stock option)
pada tanggal pembagian deviden. Tanggal pembagian deviden dapat memberikan
sentimen negative bagi nilai call option, tetapi bagus buat meningkatkan nilai put
option.

E. KOMBINASI OPSI DAN GRAFIK PRESENTASI

Strategi kombinasi dalam perdagangan saham merupakan startegi yang melibatkan
kombinasi antara call option dan put option atas suatu saham yang sama dengan harga
pelaksanaan tanggal kadaluarsa yang sama dijual atau dibeli.
Berikut di bawah ini merupakan gambar dari hasil put option dan call option dimana
So=X

a. Hasil dari call option

b. Hasil dari put option

Gambar 5. Hasil put option dan call option

Terdapat empat jenis kombinasi yang cukup popular yaitu straddle, strips, straps,
dan strangles.
Straddle adalah strategi dengan membeli call dan put dengan exercise price dan
waktu jatuh tempo yang sama. Investor memakai strategiini jika memprediksi harga
saham akan berfluktuasi cukup tinggi dan tidak yakin kecenderungannya apakah
meningkat ataupun menurun. Investor akan mendapat untung ketika harga saham naik
atau turun dalam jumlah yang signifikan dan merugi ketika harga saham relatif tidak
berubah.

Gambar 6. Straddle
Strangles adalah strategi membeli put dan call yang waktu jatuh temponya sama
namun exercise price-nya berbeda dimana exercise price untuk call option lebih tinggi
dari pada exercise price untuk put option. Payoff strategi ini juga mirip dengan payoff
strategi straddle namun payoff minimumnya terjadi tidak pada satu titik tetapi dalam
garis anatara exercise price call dan exercise price put.
Strategi Strip dilakukan dengan mengkombinasikan membeli satu call optiondan dua
put optionyang memiliki exercise price dan waktu jatuh tempo yang sama. Payoff
investor pada strategi ini mirip dengan strategi straddle namun payoff ketika harga saham
turun lebih tinggi dibandingkan dengan ketika harga saham naik. Strategi ini cocok
ketika harga saham berfluktuasi tinggi dan belum pasti benar arahnya namun investor
cenderung memprediksi harga saham lebih banyak turun. Jika investor memprediksi
yang sebaliknya, harga saham lebih banyak naik. Dengan demikian, investor dapat
memilih strategi strap yaitu dengan membeli dua call option dan satu put option yang
memiliki exercise price dan waktu jatuh tempo yang sama.
F. EKUITAS SEBAGAI OPSI MEMBELI
Dalam upaya membahas sesederhana mungkin, kita misalkan perusahaan hanya
memiliki dua sumber modal, yaitu modal sendiri dan hutang yang mengandung risiko.
Hutang dapat digambarkan oleh obligasi dengan diskonto murni (pure discount bond)
yang tidak membayarkan bunga. Dalam kasus ini obligasi ini dijamin oleh harta

perusahaan tetapi para pemegang surat obligasi tidak bisa memaksa perusahaan untuk
jatuh bangkrut sampai pada tanggal jatuh tempo obligasi tersebut.
Modal sendiri atau ekuitas dalam suatu perusahaan yang menggunakan hutang
benar-benar merupakan suatu call option (opsi membeli) terhadap nilai perusahaan.
Apabila pada tanggal jatuh tempo, nilai perusahaan lebih besar daripada nilai nominal
seluruh obligasi, maka para pemegang saham akan melakukan opsi membeli mereka
dengan cara membayar harga obligasi dan menahan sisanya. Sebaliknya, jika nilai
perusahaan lebih kecil daripada nilai nominal obligasi, pemegang saham akan gagal
melaksanakan opsi mereka. Dalam persamaan,
V=(BP)+S
Keterangan : V = nilai perusahaan
B = hutang bebas risiko
P = nilai put option eropa
S = ekuitas/modal sendiri
Menunjukkan bahwa nilai suatu harta yang mengandung risiko yaitu perusahaan
dengan levered, terdiri dari dua bagian. Modal sendiri adalah opsi membeli, dan hutang
yang mengandung risiko adalah sama dengan nilai sekarang (present value) hutang bebas
risiko dikurangi dengan nilai put option eropa.
Suatu perusahaan dikatakan berhasil melakukan kegiatannya ketika nilai
perusahaannya lebih besar dari nilai nominal seluruh obligasinya, hal tersebut
menunjukkan bahwa para pemegang saham akan menerima sebesar nilai nominal dari
obligasi bebas risiko dari opsi menjual yang tidak bernilai. Apabila perusahaan bangkrut,
mereka masih tetap menerima sebesar nilai nominal, tetapi opsi menjual telah
dilaksanakan karena mereka mengalami kerugian sebesar selisih antara nilai nominal
hutang bebas risiko dengan nilai pasar perusahaan.
Begitu kita dapat memahami bahwa nilai pasar perusahaan dengan leverage terdiri
dari bagian ekuitas atau modal sendiri dan bagia hutang, maka kita dapat memanfaatkan
pemahaman atas OPM (Option Pricing Method) untuk menganalisis permasalahan
keuangan perusahaan. Masalah keuangan perusahaan yang bisa dianalisis dengan alat ini
adalah masalah investasi yang mengandung risiko, kebijakan dividen, pemecahan
perusahaan (snipnoffs), pembelian kembali saham, hutang sekunder dan penggabungan
usaha.

G. HEDGING, COVERED CALL, PROTECTIVE PUT, DAN PORTOFOLIO

INSURANCE
Lindung nilai (hedge) adalah suatu strategi yang diciptakan untuk mengurangi
timbulnya risiko bisnis yang tidak terduga, di samping tetap dimungkinkannya
memperoleh keuntungan dari invetasi tersebut.
Covered Call adalah strategi dimana investor menjual Call Option untuk
mendapatkan sejumlah premi (layaknya uang sewa) dengan menjaminkan sejumlah
saham (layaknya properti sewaan) sebagai underlying assetnya.
Jika pembelian put options ini digabungkan dengan pembelian saham tertentu maka
posisi yang dihasilkan adalah protective put. Strategi protective put ini ibarat seorang
investor membeli atas posisi sahamnya. Variasi lain yang hanya menggunakan put
options adalah long puts. Posisi long puts sebenarnya baik untuk diterapkan
menggantikan posisi short sell pada saham. Short sell sendiri adalah strategi trading
dimana investor meminjam saham dari broker, yang biasanya dipegang jangka panjang
investor lainnya, kemudian menjualnya dan membeli kembali pada saat harga rendah dan
mengembalikan saham.Ketika pasar saham menurun protective put memberikan jalan
keluar guna menghindari kerugian lebih besar dengan membatasi kerugian investor.
Seseorang ketika membayar premi asuransi atas mobil, properti, atau bahkan nyawanya,
ia tidak pernah akan tahu kapan persisnya ia sangat memerlukannya. Pada saat yang
sangat diperlukan tentu seseorang pasti mengingat kembali ke masa lalu dan memuji diri
sendiri atas tindakannya. Namun sebaliknya jika ia tidak memegang asuransi tentu besar
penyesalannya (Nurwahidah, 2005).
Asuransi Portofolio adalah metode lindung nilai portofolio saham terhadap risiko
pasar dengan kontrak berjangka indeks penjualan saham pendek.Teknik lindung nilai ini
sering digunakan oleh investor institusional ketika arah pasar tidak pasti atau
volatile.Jual berjangka pendek indeks dapat mengurangi apapun downturns, tetapi juga
menghalangi keuntungan.Portofolio asuransi merupakan strategi investasi di mana
berbagai instrumnets keuangan seperti hutang dan ekuitas dan derivatif digabungkan
sedemikian rupa sehingga degradasi nilai portofolio dilindungi. Ini adalah strategi
lindung nilai dinamis yang menggunakan indeks saham di masa depan. Ini menyiratkan
membeli dan menjual efek secara berkala untuk menjaga batas nilai portofolio.Kerja
asuransi portofolio ini mirip dengan membeli opsi indeks menempatkan, dan juga dapat
dilakukan dengan menggunakan opsi indeks terdaftar.

H. Saham dan Obligasi Dilihat sebagai Opsi

Saham
Di Options Trading, kita tidak memperdagangkan stocks itu sendiri. Sebaliknya, kita
hanya memperdagangkan hak untuk memiliki atau menjual stocks tersebut, dan kontrak
untuk menjual atau membeli stocks yang berada di bawah kontrak inilah yang dikenal
sebagai Stock Options. Stock Options hanya membutuhkan biaya yang sedikit untuk
membeli sementara memperbolehkan kita untuk mengatur keuntungan dari Stocks yang
ada di bawahnya, seperti kita memiliki stocks tersebut sendiri. Hal ini sangat menyerupai
pilihan untuk membeli (Option To Purchase) yang kita tandatangani sewaktu kita
membeli rumah. Jika harga dari Stock menguat setelah kita membeli Stock Options,
maka kita dapat menghasilkan keuntungan yang sama tanpa membeli stocks tersebut
sama sekali.
Obligasi
Obligasi merupakan surat utang jangka menengah-panjang yang dapat
dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar
imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok utang pada waktu yang
telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut. Dilihat dari hak penukaran/opsi,
obligasi dibedakan menjadi:
a.
b.
c.
d.

Convertible Bonds
Exchangeable Bonds
Callable Bonds
Putable Bonds

I. BUKTI EMPIRIS OPTION PRICING METHOD (OPM)

Semenjak dipublikasikannya Model Penetapan Harga Opsi pada 1973, sudah banyak
uji coba empris yang dilakukan. Beberapa penelitian yang menggunakan berbagai versi
OPM dalam rangka mencari bias secara ekonomis telah gagal, jika biaya transaksi
dikurangkan dari keuntungan. Dari hasil penellitian tersebut dapat disimpulkan bahwa
dengan pola berpikir ekonomis, model-model penetapan harga sesuai dengan harga yang
diteliti. Disisi lain, beberapa penelitian telah menemukan adanya bias yang secara
statistik cukup besar dalam model Black Scholes. Black dan Scholes (1972) merupakan
orang pertama yang menyatakan bahwa modelnya juga menilai terlalu rendah hak opsi
yang keadaannya out-the-money dan hak opsi yang sudah mendekati saat jatuh

temponya, serta menilai terlalu tinggi hak opsi yang in-the-money. Hasil yang serupa
ditemukan olehMacbeth dan Merville (1979) dan Rubenstein (1981), akan tetapi
merekamengatakan bahwa bias atas kejadian in-the-money dan out-of-the-money
berbalik dengan sendirinya pada tahun 1977.
Selain itu Whaley (1982) dan Sterk (1982) juga menjabarkan bias yang berkaitan
dengan waktu jatuh tempo dan harga nominal menggunakan model Roll (1977),
kemudian Geske (1979) menyesuaikan dengan adanya dividen. Sementara itu Geske dan
Roll (1984) menggunakan faktor peramal varian yang sangat cermat (Stein shinker).
J. KONTRAK OPSI SAHAM
KOS (Kontrak Opsi Saham) adalah efek yang memuat hak beli (call option) atau
hak jual (put option) atas Underlying Stock (saham perusahaan tercatat, yang menjadi
dasar perdagangan seri KOS) dalam jumlah dan Strike Price (harga yang ditetapkan oleh
Bursa untuk setiap seri KOS sebagai acuan dalam Exercise) tertentu, serta berlaku dalam
periode tertentu.
Opsi tipe Amerika memberikan kesempatan kepada pemegang opsi (taker) untuk
meng-exercise haknya setiap saat hingga waktu jatuh tempo.Sedangkan Opsi Eropa
hanya memberikan kesempatan kepada taker untuk meng-exercise haknya pada saat
waktu jatuh tempo.
Adapun karakteristik opsi saham yang diperdagangkan di BEI adalah sebagai berikut :
Tipe KOS
Satuan Perdagangan
Masa Berlaku
Pelaksanaan Hak

Call Option dan Put Option

1 Kontrak = 10.000 opsi saham
1,2 dan 3 bulan
Metode Amerika (Setiap saat dalam jam tertentu di hari bursa,

(exercise)

selama masa berlaku KOS)

Secara tunai pada T+1, dengan pedoman:

Penyelesaian
Pelaksanaan Hak
Margin Awal
WMA (weighted

call option = WMA strike price

put option = strike price WMA
10% dari nilai kontrak
adalah rata-rata tertimbang dari saham acuan opsi selama 30

moving average)

menit dan akan muncul setelah 15 menit berikutnya

adalah harga tebus (exercise price) untuk setiap seri KOS yang

Strike Price

ditetapkan 7 seri untuk call option dan 7 seri untuk put option
berdasarkan closing price saham acuan opsi saham
diberlakukan apabila:

Automatic exercise

110% dari strike > call option, jika WMA price

90% dari strike price < put option, jika WMA

Jam Perdagangan
KOS
Jam Pelaksanaan
Hak
Premium

Senin Kamis

: Sesi 1: 09.30 12.00 WIB

Sesi 2: 13.30 16.00 WIB
Jumat
: Sesi 1: 09.30 11.30 WIB
Sesi 2: 14.00 16.00 WIB
Senin Kamis : 10.01 12.15 dan 13.45 16.15 WIB
Jumat : 10.01 11.45 dan 14.15 16.15 WIB
diperdagangkan secara lelang berkelanjutan
(continuous auction market)

Beberapa manfaat KOS bagi investor:

a.

Berfungsi sebagai sarana lindung nilai (hedging) investasi terhadap pada saham acuan
(underlying stock).

b.

Bagi investor yang telah memiliki saham acuan (underlying stock option) dapat
menerima tambahan income selain dari dividen, yaitu dengan menerbitkan call
option (call option writer/seller) atas saham mereka, untuk itu investor memperoleh
pasif income berupa call premium yang dibayarkan oleh taker call.

PENELITIAN TERDAHULU
Jurnal I
Judul

: Pengaruh Proporsi Opsi dan Harga Eksekusi Pada Return

Saham Dalam Pelaksanaan ESOP di Indonesia

Penulis

: Putu Cita Ayu, I Made Sadha Suardikha dan Ida Bagus

Putra Astika

Popolasi dan sampel

: Perusahaan yang mengadopsi ESOP di Bursa Efek Indonesia

Sampling

: Purposive sampling

Instrumenpenelitian

: Data sekunder

Alat analisis

: Analisis regresi linear berganda

Independent variable

: Return saham

Dependen variable

: Proporsi opsi dan Harga eksekusi

Hasil dan pembahasan

Latar belakang
Sejak tahun 2000 program ESOP (Employee Stock Option Plan) mulai berkembang di
Indonesia. Secara umum pelaksanaan ESOP diharapkan akan meningkatkan kinerja
perusahaan, sehingga program ini memberikan pengaruh positif pada investor yang
ditunjukkan melalui peningkatan harga pasar saham.Astika (2007) menemukan bahwa, para
eksekutif berperilaku oportunistik dalam pelaksanaan program opsi saham karena mereka
menikmati kesejahteraan melalui perilaku manajemen laba dalam bentuk return saham yang
tidak dinikmati oleh para pemegang saham sebelumnya. Selanjutnya Astika (2010) dalam
penelitiannya menguji tentang return saham ekspektasian melalui manajemen laba pada saat
peristiwa pengumuman program opsi saham karyawan. Hasil yang dicapai menunjukkan
bahwa meningkatnya manajemen laba yang dilaksanakan dengan pola menurunkan laba
perusahaan sebelum pengumuman ESOP, semakin meningkatkan pula manajemen laba yang
dilaksanakan dengan pola meningkatkan laba yang dilakukan para eksekutif perusahaan
setelah pengumuman ESOP. Harga eksekusi yang diputuskan dalam pengumuman ESOP
secara umum ditentukan berdasarkan harga pasar saham perusahaan menjelang pengumuman.
Di Indonesia, studi yang dilakukan Asyik (2005) dan Astika (2007) menggambarkan bahwa
harga eksekusi yang terbentuk tersebut merupakan produk manajemen laba yang bersifat
income decreasing. Artinya harga tersebut cenderung rendah dengan tujuan agar karyawan
nantinya membeli saham perusahaan pada saat opsi jatuh tempo dengan harga yang relatif
rendah. Bagi pasar yang cerdas, harga yang menurun memberi peluang yang besar untuk

mendapatkan keuntungan, sehingga karyawan cenderung membeli saham perusahaan setelah

mengetahui perusahaan melaksanakan ESOP.
Hipotesis
H1 : Proporsi opsi saham yang ditawarkan dalam pelaksanaan ESOP berpengaruh positif
pada return saham perusahaan di Bursa Efek Indonesia
H2 : Harga eksekusi yang ditawarkan dalam pelaksanaan ESOP berpengaruh pada return
saham perusahaan di Bursa Efek Indonesia.
Hasil
Berdasarkan hasil analisis dapat dilihat bahwa proporsi saham yang ditawarkan dalam
pelaksanaan ESOP berpengaruh positif pada return saham perusahaan di Bursa Efek
Indonesia. Hasil penelitian ini mendukung penelitian Asyik (2005) yang menyatakan bahwa
proporsi opsi saham yang tinggi, yang diumumkan dalam pelaksanaan ESOP, maka akan
tinggi pula return saham yang dihasilkan oleh perusahaan. Astika (2007) menyatakan
proporsi opsi saham yang dieksekusi memiliki pengaruh pada return ekspektasian di dalam
pelaksanaan ESOP yang mampu menarik minat karyawan untuk ikut turut serta di dalam
memiliki perusahaan.Selain itu, harga eksekusi yang ditawarkan dalam pelaksanaan ESOP
juga berpengaruh positif pada return saham perusahaan di Bursa Efek Indonesia. Hasil
tersebut menunjukkan bahwa harga eksekusi yang diumumkan digunakan sebagai informasi
tambahan yang digunakan oleh para investor dalam membeli atau melepaskan saham
perusahaan.
Jurnal II
Judul

: Pengaruh Harga Eksekusi Dan Jumlah Opsi Saham Karyawan

(ESOP) Pada Kinerja Perusahaan

Penulis
Populasi dan Sampel

: Anak Agung ayu Indah Kartikasari dan Ida Bagus Putra Astika
: Populasi penelitian yaitu perusahaan pengadospian ESOP
yang terdaftar di BEI pada periode 2000-2012

Sampling

: Purposive Sampling

Instrumen penelitian

: Data sekunder

Alat Analisis

: Regresi liner berganda

Independent variable

: Harga Eksekusi (X1), Jumlah opsi saham karyawan (ESOP)

(X2)

Dependent variable

: Kinerja Perusahaan

Hasil Dan Pembahasan

Latar Belakang
Hubungan keagenan muncul dari perikatan antara dua orang atau lebih. Pihak ditunjuk
disebut sebagai agen. Agen bertugas mengambil keputusan dan mewakili kepentingan pihak
yang menunjuk yang di sebut prinsipal dengan pihak lain yang secara umum berhubungan
dengan memecahkan suatu masalah. Dalam perjalanan hubungan kontraktual seringkali
adanya konflik ketidakseimbangan infromasi yang diketahui diantara pemilik dengan para
karyawan perusahaan. Ketidakseimbangan informasi yang diketahui antara pemilik dengan
para karyawan perusahaan. Ketidakseimbangan informasi ini disebut dengan asimetri
informasi. Rogram Employee Stock Option Plan (ESOP) memberikan kesempatan para
karyawan untuk dapat memiliki saham perusahaan dengan cara membeli saham perusahaan
pada harga pembeli yang telah ditetapkan yang dikenal dengan istilah harga eksekusi pada
saat pengumuman opsi saham (Astika, 2012). Hubungan ESOP dengan kinerja perusahaan
dijelaskan dengan teori keagenan, menyebutkan bahwa agency cost merupakan cost yang
muncul karena pemegang saham mempercayakan perusahaan kepada manajer perusahaan
untuk mengatur perusahaan agar dapat memaksimumkan pengembaliian (Pugh et al, 2000).
Kepercayaan ini menimmbulkan konflik pada saat tujuan manajer dan pemegang saham
saling bertentangan. Oleh karena itu program ESOP dapat di harapkan salah satu cara untuk
menekankan konflik, sehingga berdampak meningkatkan kinerja dan profitabilitas
perusahaan.
Hipotesis
H1 : Harga eksekusi berpengaruh positif pada kinerja perusahaan.
H2 : Jumlah opsi saham karyawan (ESOP) berpengaruh positif pada kinerja perusahaan.
Hasil
Berdasarkan hasil penelitian tersebut dapat dilihat bahwa yang menjadi perhatian
karyawan adalah harga eksekusi yang ditetapkan oleh perusahaan. Karyawan akan lebih
termotivasi meningkatkan kinerjanya apabila harga eksekusi yang ditetapkan oleh perusahaan
memberikan keuntungan maksimal bagi mereka. Semakin rendah harga yang ditentukan pada
saat hibah opsi saham, maka akan semakin tinggi minat karyawan untuk mengikuti program
ESOP. Tinggi atau rendahnya harga eksekusi akan direspon oleh karyawannya. Harga
eksekusi yang rendah akan membuat karyawan semakin tertarik untuk mengikuti program
ESOP, sebaliknya jika harga eksekusi yang ditetapkan perusahaan tergolong tinggi, maka
minat karyawan untuk mengikuti program ESOP akan semakin berkurang.

Selain itu, Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa besar atau kecilnya jumlah opsi
saham yang diberikan oleh perusahaan, nyatanya belum mampu memotivasi karyawan untuk
berkinerja lebih baik. Karyawan belum tertarik mengikuti program ESOP apabila perusahaan
hanya mengedepankan sisi jumlah opsi saham yang diberikan. Penelitian ini memperkuat
dugaan bahwa karyawan yang menjadi bagian dari kepemilikan saham akan bekerja lebih
produktif dan bersedia untuk berkontribusi lebih pada kemajuan perusahaan. Semakin
besarnya jumlah opsi saham, maka persentase kepemilikan karyawan atas saham perusahaan
semakin besar. Adanya peluang karyawan bisa memiliki saham dengan persentase yang tinggi
di perusahaan, meningkatkan minat karyawan untuk mengikuti program ESOP. Tingginya
partisipasi karyawan mengikuti program ESOP meningidikasikan bahwa sistem kompensasi
yang digunakan terbilang tepat.dari penjelasan tersebut dapat dikatakan bahwa jumlah opsi
saham berpengaruh positif pada kinerja perusahaan.
Jurnal III
Judul

: PENGARUH JUMLAH OPSI SAHAM DAN HARGA

EKSEKUSI PADA KINERJA PERUSAHAAN

Penulis

: Luh Putu Lisa Anastasia Kameswari, Ida Bagus Putra Astika

Popolasi dan sampel

: 52 Perusahaan yang mengadopsi ESOP di Bursa Efek

Indonesia

Sampling

: Purposive sampling

Instrumen penelitian

: Data sekunder

Alat analisis

: Analisis regresi linear berganda

Independent variable

: Return saham

Dependen variable

: Jumlah Opsi saham dan Harga Eksekusi

Hasil dan pembahasan

Latar Belakang
Perusahaan yang kurang menaruh perhatian terhadap sumber daya manusianya akan
dihadapkan pada beberapa permasalahan seperti penurunan prestasi kerja karyawan,
pelaksanaan kerja yang kurang efektif, sampai pada permasalahan pemberian kompensasi
yang tidak sesuai dengan harapan karyawan (Tanoko, 2010). Pada suatu perusahaan,
perbedaan kepentingan antara karyawan dengan pemilik perusahaan seringkali memicu
konflik yang berujung pada penurunan kinerja karyawan. Salah satu bentuk kompensasi yang
mulai digunakan perusahaan adalah Employee Stock Option Plan (ESOP). ESOP dianggap
salah satu cara untuk menekan konflik tersebut, khususnya konflik antara karyawan dan

pemilik karena dengan ESOP, karena karyawan diberi kesempatan berupa hak/opsi untuk
dapat ikut serta menjadi pemilik perusahaan tersebut (Brenner et al., 2000). Program ESOP
memberikan hak/opsi pada karyawan untuk dapat membeli/memperoleh saham perusahaan
pada saat yang ditentukan, dalam jumlah tertentu dan dengan harga tertentu (selanjutnya
disebut harga eksekusi), yang telah ditentukan pada awal pengadopsian program tersebut
(Putro, 2009). Pada saat diberikan kepada karyawan, opsi memiliki nilai yaitu strike price
atau yang lazim dikenal dengan harga eksekusi (harga pelaksanaan). Harga eksekusi adalah
harga pelaksanaan opsi saham pada tahap eksekusi. Harga eksekusi umumnya tidak jauh
berbeda dengan harga saham perusahaan pada saat pengumuman opsi saham (Astika, 2012).
Penelitian ini akan mengkaji lebih dalam, pengaruh jumlah opsi saham dan harga eksekusi
pada kinerja perusahaan di Bursa Efek Indonesia (BEI). Disamping itu, penulis juga ingin
lebih mendalami mana sebenarnya dari 2 variabel tersebut yang dominan mempengaruhi
kinerja karyawan yang berdampak pada kinerja perusahaan. Penelitian ini akan dilakukan
pada tahun hibah opsi saham dilakukan dan pada 1 tahun mendatang. Tujuannya yaitu untuk
mendapatkan bukti empiris mengenai konsistensi pengaruh jumlah opsi saham yang
dihibahkan dan harga eksekusi pada kinerja perusahaan.
Hipotesis
H1 : Jumlah opsi saham yang dihibahkan berpengaruh pada kinerja perusahaan di tahun
hibah.
H2 : Jumlah opsi saham yang dihibahkan berpengaruh pada kinerja perusahaan pada 1 tahun
mendatang.
H3 : Harga eksekusi berpengaruh pada kinerja perusahaan di tahun hibah.
H4 : Harga eksekusi berpengaruh pada kinerja perusahaan pada 1 tahun mendatang.
Hasil dan Pembahasan
Pengujian hipotesis pertama menunjukkan bahwa proporsi opsi saham memiliki
koefisien regresi 0,158 dan t 0,492 dengan taraf signifikansi 0,625. Taraf signifikansi tersebut
lebih besar dari taraf siginifikansi 0,05. Hal itu membuktikan bahwa Hipotesis 1 yang
menyatakan jumlah opsi saham yang dihibahkan berpengaruh pada kinerja perusahaan di
tahun hibah, ditolak. Bukti empiris menunjukkan bahwa besarnya jumlah opsi saham yang
dihibahkan tidak berpengaruh pada kinerja perusahaan di tahun hibah.
Pengujian hipotesis kedua menunjukkan bahwa proporsi opsi saham memiliki koefisien
regresi 0,180 dan t 0,377 dengan taraf signifikansi 0,708. Taraf signifikansi tersebut lebih

besar dari taraf siginifikansi 0,05. Hal itu membuktikan bahwa Hipotesis 2 yang menyatakan
jumlah opsi saham yang dihibahkan berpengaruh pada kinerja perusahaan pada 1 tahun
mendatang, ditolak. Buktiempiris menunjukkan bahwa besarnya jumlah opsi saham yang
dihibahkan tidak berpengaruh pada kinerja perusahaan pada 1 tahun mendatang.
Pengujian hipotesis ketiga menunjukkan bahwa ln_harga eksekusi memiliki koefisien
regresi 0,019 dan t 3,396 dengan taraf signifikansi 0,001. Taraf signifikansi tersebut lebih
kecil dari taraf siginifikansi 0,05. Hal itu membuktikan bahwa Hipotesis 3 yang menyatakan
harga eksekusi berpengaruh pada kinerja perusahaan di tahun hibah, diterima. Bukti empiris
menunjukkan bahwa besarnya harga eksekusi berpengaruh pada kinerja perusahaan di tahun
hibah.
Pengujian hipotesis keempat menunjukkan bahwa ln_harga eksekusi memiliki koefisien
regresi 0,023 dan t 2,676 dengan taraf signifikansi 0,010. Taraf signifikansi tersebut lebih
kecil dari taraf siginifikansi 0,05. Hal itu membuktikan bahwa Hipotesis 4 yang menyatakan
harga eksekusi berpengaruh pada kinerja perusahaan pada 1 tahun mendatang, diterima.
Berdasarkan hasil penelitian tersebut bisa dilihat bahwa yang menjadi perhatian utama
karyawan adalah harga eksekusi yang ditetapkan oleh perusahaan. Penelitian ini memberikan
bukti empiris bahwa karyawan lebih termotivasi untuk meningkatkan kinerjanya apabila
harga eksekusi yang ditetapkan oleh perusahaan memberikan potensi keuntungan maksimal
bagi mereka (Asyik, 2005).Karyawan belum tertarik mengikuti program ESOP apabila
perusahaan hanya mengedepankan sisi jumlah hibah opsi saham yang diberikan,
dibandingkan harga eksekusi yang ditetapkan. Hal tersebut disebabkan oleh anggapan bahwa
ESOP merupakan fenomena yang relatif baru dan memiliki risiko serta belum ada kepastian
keuntungan yang akan diperoleh (Herdinata, 2012).

AGENDA PENELITIAN
1. Ketertarikan investor dalam memanfaatkan opsi (hedging) sebagai strategi investasi.
2. Pengaruh penerapan ESOP terhadap biaya keagenan pada sektor perbankan di Bursa efek
Indonesia.
3. Pengaruh Employee Stock Option Program (ESOP) pada Manajemen Laba Perusahaan
Yang terdaftar dalam indeks LQ 45 di Bursa Efek Indonesia.

DAFTAR PUSTAKA

Arifin, Z. 2005. Teori Keuangan & Pasar Modal. Yogyakarta: Ekonisia.

Ayu, PC, I Made Sadha Suardikha dan Ida Bagus Putra Astika, 2015. Pengaruh Proporsi Opsi
dan Harga Eksekusi Pada Return Saham Dalam Pelaksanaan ESOP di Indonesia, EJurnal Akuntansi Universitas Udayana. 3.5 [245-256].
Kameswari LPLA dan Ida Bagus Putra Astika, 2015. Pengaruh Jumlah Opsi Saham dan
Harga Eksekusi Pada Kinerja Perusahaan, E-Jurnal Akuntansi Universitas Udayana.
9.2 [356-372].
Kartikasari AAAI dan Ida Bagus Putra Astika, 2015. Pengaruh Harga Eksekusi Dan Jumlah
Opsi Saham Karyawan (ESOP) Pada Kinerja Perusahaan, E-Jurnal Akuntansi
Universitas Udayana. 11.3 [698-712].
Muhtar, Nurwahidah. 2012. Strategi Lindung Nilai dengan Opsi.
http://nurwahidahmuhtar.blogspot.com/2012/01/strategi-lindung-nilai-denganopsi.html. 1 Desember 2015. 12:47.
Weston, J. Fred dan Thomas E. Copeland. 1995. Manajemen Keuangan Edisi Kesembilan.
Jakarta: Binarupa Aksara.
http://www.bapepam.go.id/desain_baru/pasar_modal/publikasi_pm/kajian_pm/option.pdf. 1
Desember 2015. 11.30.
http://indriramadhaniekonomi.blogspot.com/2013/02/options-opsi.html. 1 Desember 2015.
10:45.