PENGUJIAN EFISIENSI PASAR

Hipotesis pasar efisien yaitu suatu hipotesis yang berisikan ide dari adanya pengujian pasar
yang efisien. Fama (1991) mengusulkan terdapat tiga macam kategori pengujian bentuk efisien
pasar, yaitu: Pengujian-pengujian efisiensi pasar bentuk lemah diganti menjadi pengujianpengujian terhadap pendugaan return (tests for return predictability), Pengujian-pengujian
efisiensi pasar bentuk setengah kuat diganti menjadi studi-studi peristiwa (event studies) dan
pengujian-pengujian efisiensi pasar bentuk kuat diganti menjadi pengujian-pengujian terhadap
informasi privat (tests for private information).
I.

PENGUJIAN PENDUGAAN RETURN

Pengujian dari efisiensi pasar bentuk lemah difokuskan pada prediksi return atau harga
sekuritas berdasarkan return atau harga masa lalu. Hipotesis untuk menguji bentuk lemah
berhubungan dengan hipotesis langkah acak (random walk hypothesis). Pengujian dari efisiensi
pasar bentuk lemah ini dapat dilakukan dengan cara pengujian statistik atau dengan cara
pengujian menggunakan aturan-aturan perdagangan teknis.
I.1

Pengujian secara Statistik

a. Pengujian Menggunakan Korelasi dan Regresi Linier: Pengujian pasar efisiensi bentuk
lemah ini dilakukan untuk menguji tidak adanya hubungan antara harga atau return
sekuritas masa lalu dengan harga atau return sekarang atau mendatang.
b. Pengujian Run: Runtun (run) adalah urutan tanda yang sama dari perubahan-perubahan
nilai. Misalnya perubahan-perubahan harga sekuritas yang meningkat diberi tanda positip
(+), perubahan harga yang menurun diberi tanda negatip (-) dan harga sekuritas yang
tidak berubah diberi tanda nol (0).
c. Pengujiian Cyclical: Salah satu pola pergerakan harga atau sekuritas yang tertentu dapat
terjadi untuk pasar yang tidak efisien bentuk lemah adalah pola siklikal.

1.2

Pengujian secara Aturan Perdagangan Teknis

Salah satu strategi perdagangan yang memanfaatkan pola perubahan harga sekuritas baik

linier maupun siklikal adalah strategi aturan saringan (filter rule). Stretegi aturan saringan ini
merupakan strategi waktu (timing strategy), yaitu strategi tentang kapan investor harus membeli

atau menjual suatu sekuritas. Dengan strategi ini, investor akan membeli sekuritas jika harga
sekuritas meningkat melebihi batas atas yang sudah ditentukan dan menjualnya jika harganya
turun lebih rendah dari batas bawah yang sudah ditentukan.

II. STUDI PERISTIWA

Studi peristiwa (event study) merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap
suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Event
study dapat digunakan untuk menguji kandungan informasi (information content) dari suatu
pengumuman dan dapat juga digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat.
Pengujian kandungan informasi dan pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat
merupakan dua pengujian yang berbeda. Pengujian kandungan informasi dimaksudkan untuk
melihat reaksi dari suatu pengumuman. Jika pengujian melibatkan kecepatan reaksi dari pasar
untuk menyerap informasi yang diumumkan, maka pengujian ini merupakan pengujian efisiensi
pasar secara informasi (informationally efficient market) bentuk setengah kuat. Lebih lanjut,
pelaku pasar yang canggih akan menganalisis lebih dalam informasi yang diterima, efisiensi
pasar bentuk ini disebut dengan efisiensi pasar keputusan (decisionally efficient market).
Hasil Empiris Studi Peristiwa
1. Pemecahan Saham (Stock Split)
Merupakan pemecahan selembar saham menjadi n lembar saham. Harga pasar baru
setelah stock split adalah sebesar 1/n dari harga sebelumnya, dengan kata lain stock split tidak
memiliki nilai ekonomis. Alasan perusahaan melakukan stock split

adalah supaya harga

sahamnya tidak terlalu tinggi, sehingga dengan harga saham yang tidak terlalu tinggi ini maka
akan meningkatkan likuiditas perdagangannya.
2. Penawaran perdana
Perusahaan yang pertama kali melemparkan sahamnya ke pasar saham disebut
melakukan penawaran perdana (initial public offering atau IPO). Dimana Underwriter menjamin
pelemparan perdana saham akan mengandung risiko tidak terjual saat menjual sahamnya,
sehingga mereka akan cenderung menjual sahamnya dengan harga murah (undervalued) untuk

memperkecil risiko tersebut. Investor yang dapat kesempatan membeli saham undervalued
tersebut akan dapat menikmati abnormal return. Namun, jika dalam pasar efisien, abnormal
return yang ada hanya terjadi dalam waktu yang singkat dan tidak berkepanjangan.
3. Pengumuman Dividen
Miller dan Modigliani (1961) menunjukan bahwa deviden sifatnya adalah tidak relevan
didalam menentukan nilai dalam perusahaan. Watts (1973, 1976), Ang (1975), dan Gonedes
(1978) tidak menemukan bukti bahwa dividen mengandung informasi. Akan tetapi hasil studi
yang baru lebih mendukung bahwa dividen mengandung informasi. Beberapa pendekatan telah
digunakan untuk menguji informasi dari deviden. Pendekatan yang pertama adalah memasukan
variabel deviden ke model laba untuk memprediksi laba masa depan (misalnya adalah Laub,
1976). Deviden mempunyai informasi jika kekuatan prediksi model laba menjadi meningkat.
Pendekatan yang kedua adalah menguji hubungan antara variabel deviden dan variabel laba,
apakah deviden menyebabkan laba atau laba menyebabkan deviden (misalnya adalah Ang, 1975;
Olson dan mccann, 1994). Deviden dianggap membawa informasi jika deviden menyebabkan
laba. Pendekatan yang ketiga Dilakukan dengan mengamati pergerakan harga sekuritas sekitar
pengum,uman dari perubahan deviden yang tidak diekspektasi (unexspected devidend
changes). Pendekatan ketiga ini dilakukan dengan melakukan studi peristiwa (event study).
4. Informasi akuntansi
Nilai pasar dari perusahaan merupakan nilai sekarang (present value) dari aliran-aliran
kas (cash flow) masa datang. Jika ini benar maka investor seharusnya menggunakan nilai arus
kas untuk menentukan harga dari sekuritas perusahaan bersangkutan. Selain arus kas informasi
akuntansi yang lain juga digunakan oleh pasar. Misalnya Hudges (1986) menunjukan bahwa nilai
dilaporan keuangan seperti laba bersih perusahaan diangggap sebagai sinyal yang menunjukan
nilai dari perusahaan . Kadang kala aliran kas dan laba memberikan informasi yang bertentangan
yaitu kenaikan laba dapat diikuti oleh penurunan aliran kas dan sebaliknya. Jika ini terjadi
informasi aliran kas lebih diyakini mewakili nilai dari perusahaan dibandingkan dengan
informasi laba, maka seharusnya investor yang canggih menggunakan informasi aliran kas ini.

III. PENGUJIAN INFORMASI PRIVAT

Pengujian informasi privat merupakan pengujian pasar efisien bentuk kuat. Permasalahan
yang ditemui dalam pengujian ini adalah informasi privat yang terdapat di dalamnya tidak dapat
diobservasi secara langsung. Oleh karena itu diperlukan suatu proksi yang diperoleh dari
corporate insider dan return yang diperoleh dari portofolio reksa dana yang dianggap
mempunyai informasi privat di dalam perdagangan sekuritas.
Insider Trading
Insider trading merupakan perdagangan sekuritas yang dilakukan oleh corporate insider
seperti pejabat perusahaan, manajemen, direksi atau pemegang saham mayoritasnya yang
mempunyai informasi privat. Pendekatan yang umum dilakukan untuk menguji kegiatankegiatan insider trading adalah dengan membuat portofolio bulanan berdasarkan sekuritassekuritas yang diperdagangkan oleh insider tersebut.
Return dari Reksa Dana
Reksa dana (mutual fund) merupakan portofolio yang dibentuk oleh perusahaan reksa
dana dan dijual kembali kepada masyarakat dalam bentuk unit penyertaan. Studi yang meneliti
kinerja dari reksa dana diantaranya adalah yang dilakukan oleh Sharpe (1996) dan Jensen (1968)
dimana hasil penelitian tersebut menunjukkan abnormal return yang berlebihan.
IV. ANOMALI PASAR
Jones (1996) mendefinisikan anomali pasar (market anomaly) sebagai teknik atau strategi
yang tampaknya bertentangan dengan pasar efisien. Beberapa anomali yang banyak mendapat
perhatian adalah anomali strategi PER rendah (low P/E ration) dan anomali efek ukuran
perusahaan (size effect). Di sisi lain, penelitian yang dilakukan oleh Basu (1977) menunjukkan
bahwa sekuritas dengan PER rendah mengalahkan sekuritas dengan PER tinggi. Hal ini
dikatakan anomali karena informasi PER merupakan informasi yang tersedia luas dan sekuritas.
Jika banyak investor yang menggunakan strategi ini tidak akan menghasilkan abnormal return.
Akan tetapi, kenyataannya strategi ini dapat menghasilkan abnormal return sehingga dianggap
sebagai suatu anomali. Anomali pasar juga terjadi untuk perusahaan kecil. Banz (1981)
menemukan bahwa perusahaan-perusahaan NYSE yang berukuran kecil memberikan return yang
lebih besar dibandingkan dengan return yang diberikan oleh perusahaan-perusahaan besar.