A CO N VERG ÊN CIA M ACRO ECO N Ô M ICA

BRASIL-A RG EN TIN A
REG IM ES A LTERN ATIVO S E
FRAG ILID AD E E XTERN A
M IN ISTÉRIO D AS R ELAÇÕ ES E X TERIO RES

M inistrodeE stado Em baixadorCelso Am orim

Secretário-G eral Em baixadorSam uelPinheiro G uim arães

FU N D AÇÃO A LEX AN D RE D E G U SM ÃO

Presidente Em baixadora M aria Stela Pom peu BrasilFrota

IN STITUTO RIO BRAN CO (IRBr)

D iretor Em baixadorFernando G uim arãesReis

A FundaçãoA lexandredeG usmão(Funag),instituídaem 1971,éum afundação públicavinculadaao M inistério

das Relações Exteriores e tem a finalidade de levar à sociedade civil inform ações sobre a realidade
internacionale sobre aspectos da pauta diplom ática brasileira.Sua m issão é prom overa sensibilização da
opinião pública nacionalpara ostem asde relações internacionaise para a política externa brasileira.

M inistério dasRelaçõesExteriores
Esplanada dos M inistérios,Bloco H
Anexo II,Térreo,Sala 1
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O Instituto Rio Branco (IRBr),criado em abrilde 1945,é o órgão do M inistério das Relações Exteriores
(M RE)e tem com o finalidadeo recrutam ento,aform ação eo aperfeiçoam ento dosdiplom atasbrasileiros.
O IRBrorganiza,regularm ente,o Concurso de Adm issão à Carreira de D iplom ata,e m antém o Curso de
Form ação,o Curso de Aperfeiçoam ento de D iplom atas (CAD )e o Curso de Altos Estudos (CAE).

Setorde Adm inistração FederalSul

Q uadra 5,Lote 2/3
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 LEO N ARD O DE A LM EID A C ARN EIRO E N G E

A CO N VERG ÊN CIA M ACRO ECO N Ô M ICA

BRASIL-A RG EN TIN A
REG IM ES A LTERN ATIVO S E
FRAG ILID AD E E XTERN A
Prê m io M iguelO sório deAlm eida-1ºlugarentreas
dissertaçõesapresentadassobretem aeconôm ico no
M estrado em D iplom acia do IRBr, 2002-2004

C O LEÇÃO RIO BRAN CO

IN STITU TO RIO BRAN CO

FU N D AÇÃO A LEX AN D RE D E G U SM ÃO

BRASÍLIA 2004
Copyright©

Projeto de foto da capa:João Batista Cruz

D issertação apresentadaao Program adeForm ação eAperfeiçoam ento – prim eira

fase (profa-i)do Instituto Rio Branco com o parte dos requisitos para a obtenção
do título deM estreem D iplom acia,sob orientação do Prof.D r.Paulo Roberto de
Alm eida.

Prê m io M iguelO sório de Alm eida – Instituto Rio Branco -M estrado 2002-
2004

D ireitos de publicação reservados à

Fundação Alexandre de G usm ão (Funag)

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Im presso no Brasil2005

D epósito Legalna Fundação Biblioteca N acional

conform e D ecreto n° 1.825 de 20.12.1907
À m inha fam ília
A G R A D E C IM EN TO S

Ao Em baixador João Alm ino de Souza Filho,pelas sugestões e

contribuiçõespara o trabalho.

Ao M inistro Paulo Roberto de Alm eida, m eu orientador, pelo

incentivo,confiança e exem plo de realização acadê m ica.

Aos M inistros Luiz Felipe M endonça Filho e Carlos H enrique

Cardim ,pela contribuição em fazerdo Instituto Rio Branco o que ele é.

Ao Conselheiro Carlos M árcio Bicalho Cozendey,pelas sugestões

durante a elaboração do projeto.

À SecretáriaM ariaAngélicaIkeda,pelacriteriosaavaliação do projeto.

Ao Secretário José G ilberto Scandiucci,pelas críticas aos m eus

devaneiossobre m etasde inflação.

A toda a equipe de funcionários do Instituto Rio Branco,que pela

sua presteza tornou m uito m aisfácila realização deste trabalho.

Aos estim ados colegas do Instituto Rio Branco,pelas inúm eras

sugestões,contribuições,palavrasde apoio e pelasm uitasrisadas.

Aos m eus avós,pelo extraordinário exem plo de carátere am orao

trabalho.

Aosm euspais,porm e terem dado a vida e m ostrado o cam inho.

À Janine,poraquela incrívelm istura de am ore paciê ncia.

À M ariana,porm e fazerdarrisada sozinho.

R E SU M O

Este trabalho trata da escolha de um conjunto idealde políticas

paraaprom oção daconvergê nciam acroeconôm icaentreBrasileArgentina.
Em prim eiro lugar,discutim os a globalização econôm ica e seus efeitos
restritivos sobre a gestão m acroeconôm ica dos países.Esta discussão é
utilizada com o base para um a avaliação das escolhas,da condução e dos
efeitos das políticas m acroeconôm icas do Brasile Argentina nos últim os
quinze anos.A partir das evidê ncias teóricas e da experiê ncia histórica
concluím osque,no contexto da globalização financeira,a com binação de
câ m bio flexível,m etas de inflação e austeridade fiscalé a m ais adequada
para a prom oção do crescim ento econôm ico,atração de investim entos
estrangeiros e redução da fragilidade externa no Brasile na Argentina.À
luz destas conclusões, term inam os o trabalho com a avaliação dos
parâ m etros de convergê ncia que atualm ente vigem no M ercosul,que são
consideradossuficientese adequados.
A B ST R A C T

This work is about the choice of an ideal policy set to foster

m acroeconom ic convergence between Brazil and Argentina.First,we
discuss econom ic globalization and the restrictive effects it has over
countries´m acroeconom icm anagem ent.Thisdiscussion isused asabasis
for evaluating the choices, the conduction and the effects of the
m acroeconom ic policies of Braziland Argentina during the last fifteen
years.From thetheoreticalevidencesand historicalexperiences,weconclude
that,in the contextof financialglobalization,the com bination of flexible
exchangerates,inflation targetingand fiscalausterityisthem ostappropriate
to prom oteeconom icgrowth,attractforeign investm entand reduceexternal
fragility.In the lightof these conclusions,we close the work by evaluating
the convergence param etersnow valid in M ercosur,which are considered
assufficientand adequate.
SU M Á R IO

Introdução .....................................................................................................15

I. O Im pulso G lobalizante....................................................................21
1.1. Introdução............................................................................................23
1.2. Conceito de globalização ...................................................................23
1.3. G lobalização com o produto de decisão voluntária
de potê ncia hegem ônica.....................................................................25
1.4. Ideologia liberalizante com o
reação adaptativa.................................................................................29
1.5. Resum o .................................................................................................38

II. G lobalização e Política M acroeconôm ica.......................................39

2.1. Introdução............................................................................................41
2.2. O portunidadesda globalização ........................................................41
2.3. O pçõesde política m acroeconôm ica...............................................49
2.4. Estabilidade m acroeconôm ica com o obrigação ............................55
2.5. Visõesalternativase soluçõesinterm ediárias.................................57
2.6. Resum o .................................................................................................60
Apê ndice 1.Conta-corrente e conta de capital.......................................61
Apê ndice 2.Equilíbrio externo e equilíbrio interno...............................63

III. AsExperiê nciasde Brasile Argentina.............................................65

3.1. Introdução............................................................................................67
3.2. Brasile Argentina na “década perdida” ..........................................67
3.3. Abertura financeira na Argentina:osPlanosBB e Bonex...........74
3.4. O Plano de Conversibilidade ............................................................76
3.5. Colapso do regim e de conversibilidade...........................................81
3.6. A Argentina apóso fim da conversibilidade ..................................86
3.7. Abertura Financeira no Brasil:G overnosSarney,
Collore Itam ar....................................................................................89
3.8. O Plano Real........................................................................................93
3.9. Colapso do regim e cam bialbrasileiro..............................................97
3.10.O Brasildo Câ m bio Flutuante........................................................100
3.11.Resum o...............................................................................................103
IV. Basespara a Integração....................................................................105
4.1. Introdução..........................................................................................107
4.2. Convergê ncia m acroeconôm ica Brasil-Argentina
no â m bito do M ercosul....................................................................107
4.3. Política cam bial..................................................................................112
4.4. Política m onetária..............................................................................118
4.5. Fluxosde Capitaise Política Fiscal................................................123
4.6. Adequação dasdiretrizesdo processo de convergê ncia.............127
4.7. Resum o ...............................................................................................129
Apê ndice:M etasde Inflação e Estabilização do Produto...................129

Conclusão ....................................................................................................133

Bibliografia ..................................................................................................139
IN TRO D UÇÃO
 IN TRO D U ÇÃO

O presente trabalho é um a investigação teórica – m as que pode,

igualm ente,apresentaraplicaçõespráticas-acercadaeleição deum conjunto
ótim o de políticas m acroeconôm icas para um bloco que integre as
econom ias do Brasile da Argentina.As políticas consideradas “ótim as”
são entendidascom o aquelasque,ao m esm o tem po em quecriam condições
para o bom funcionam ento do bloco m esm o na ausê ncia de um a m oeda
com um ,atendem à sseguintescondições:

(i) estabilização do crescim ento do produto,dim inuindo a sua

volatilidade;
(ii) criação de condições de atratividade para o investim ento
estrangeiro;e
(iii) m inim ização da vulnerabilidade externa.

A escolha destas condições não é aleatória,m as está baseada na

noção dequeo m otivo últim o paraaadoção dequalquerpolíticaeconôm ica
éo seu papelcom o instrum ento paraaconsecução do objetivo demaximizar
obem-estardapopulação.Entendem osqueam elhortradução m acroeconôm ica
paraestam etadeincentivo ao bem -estarsocialsejao crescimento,ataxastão
altas e estáveis quanto possível.O ra,as histórias recentes do Brasile da
Argentina m ostram que a queda e a oscilação nastaxasde crescim ento do
produto tê m sido freqüentem ente causadas por desequilíbrios externos
associados à vulnerabilidade e à escassez de financiam ento,o que explica
ascondiçõesestabelecidas.

A análise das diferentes opções de política à disposição das

autoridadeseconôm icasdo Brasile da Argentina leva em conta o fato de
que estas opções se devem dar num am biente sujeito à s restrições que
decorrem do processo de globalização econôm ica,especialm ente no que
dizrespeito à liberalização financeira.O trabalho nãoéum adiscussão acerca
de alternativas à globalização e à liberalização em escala global,pois as

17
tom a com o tendê ncias que,se não inevitáveis,geram custos políticos e
econôm icos por dem ais elevados para os países que a elas não se
incorporam .O trabalho,portanto,é um a discussão acerca de alternativas
m acroeconôm icas no contexto da globalização econôm ica,pois pressupõe
que a escolha de um a ou outra com binação de políticas pode tornarum
paísm aisou m enosvulnerávelaosriscosa ela associados.

O objetivo principaldo trabalho é exam inar a adequação,sob o

â ngulo dosinteressesbrasileiros,do form ato do processo de coordenação
m acroeconôm ica ora em curso no â m bito do M ercosul.O trabalho não é
um a discussão acerca da viabilidade,da desejabilidade ou do significado
diplom ático da integração entre Brasile Argentina,seja em sentido am plo
ou especificam enteno quetangeà coordenação m acroeconôm icaeà adoção
de um a m oeda com um ,poisentende estesobjetivoscom o dados,ou seja,
com o um aopçãopolíticaediplomáticajátomada,conform eexpresso inúm eras
vezes pelas m ais im portantes autoridades da República.1 O trabalho,
portanto,éum adiscussão acercadaidentificação daspolíticaseconôm icas
que perm itam a melhor integração possível,tendo em vista os interesses
brasileiros.A im portâ ncia do tem a se evidencia,a m eu ver,pelo fato de
queaconvergê nciadaspolíticasm acroeconôm icasdospaísesqueintegram
o M ercosulconstituiparte im portante do processo de consolidação do
bloco,processo cuja aceleração é hoje prioridade da política externa
brasileira.

A decisão de estudar o Brasile a Argentina e não o U ruguaie o

Paraguaise deve a um a avaliação pragm ática a respeito do peso relativo
dosvárioscom ponentesdo M ercosul:porum lado,aim portâ nciapolítico-
econôm ica da Argentina para o Brasilé m uito superior à de Paraguaie
U ruguai.Poroutro lado,para Argentina,U ruguaie Paraguai,o Brasil,que
éo grandem ercado absorvedordasexportaçõesdo bloco epossui77% da
suapopulação e66% do seu PIB,éareferê ncianatural.Paraalém daquestão
do peso político-econôm ico,entretanto,o estudo em separado do Brasile
da Argentina se justifica tam bém teoricam ente,dado que,em princípio,
nenhum tipo deincom patibilidaderesultadaexistê nciadediferentesritm os

1
Cf.RITTN ER (2003)e O TTA (2003),bem com o osdiscursosdo senhorPresidente da República,
do senhor M inistro de Estado das Relações Exteriores e do senhor Secretário G eraldas Relações
Exterioresdisponíveisna página eletrônica do M inistério dasRelaçõesExteriores,www.m re.gov.br.

18
de convergê ncia m acroeconôm ica entre os países com ponentes de um
m esm o bloco.2 D essa form a,nada im pede que se realize no M ercosulo
cham ado two-speedapproach,com doispaísesavançando naconvergê nciade
m odo m ais rápido que seus parceiros.O s raciocínios que aplicarem os ao
Brasile a Argentina poderão,na grande m aioria doscasos,serestendidos
ao restantedo bloco sem perderdeform aalgum aavalidade.Estetrabalho,
em sum a,não éum adiscussão sobreintegração doM ercosul-poistraz um a
análise focada apenasem seuscom ponentesde m aiorpeso relativo -m as
sobre integração noM ercosul.

D ado o acim aexposto,o problem aaseranalisado nestadissertação

poderiaserform ulado com o segue:“em quetermosaconvergênciamacroeconômica
Brasil-A rgentina atende aosinteresses brasileiros” ? A resposta a esta pergunta
perm ite avaliar se,da form a com o está sendo conduzido,o processo de
convergê ncia é com patívelcom a adoção das referidas políticas ótim as
paraaprom oção do crescim ento sustentáveledim inuição davulnerabilidade
externa no Brasil.

A hipótese que procurarem ostestaré a de que o conjunto idealde

políticas para a prom oção da convergê ncia m acroeconôm ica Brasil-
Argentinacom bina câ m bio flexível,austeridade fiscale políticam onetária
ativa,via regim e de m etasde inflação.3

Evidentem ente,apossibilidadede“teste” destahipótese,no sentido

popperiano estrito do term o,ficaprejudicadapelo fato dequesuaeventual
corroboração sedaráapenascom baseno conjunto deevidê nciashistóricas
e teóricasdisponíveis.D essa form a,asdificuldadesargentinasposteriores
à desvalorização do Realem 1999 de certa form a “evidenciariam ” que a
convergê nciadepolíticascam biaisédesejável,eassim pordiante.A m esm a
lógica vale para a eventualrefutação da hipótese apresentada.

O trabalho estáorganizado daseguintem aneira:no prim eiro capítulo

desenvolve-seum adiscussão sobreglobalização econôm ica,com o objetivo
de elencar os vários fatores que podem tercontribuído para a adesão da

2
Cf.G IAM BIAG I(1997).N otarque a referê ncia é a ritmosde convergê ncia,e não ao seu sentido.
3
Estesinstrum entoscorrespondem ,de fato, à spolíticasadotadaspelo Brasilapartirdefevereiro de
1999.

19
m aiorpartedospaísesdo m undo à ssuasprem issasoperacionais.O segundo
capítulo contém o m arco teórico do trabalho,tratando da questão das
lim itações im postas pela globalização financeira à execução de políticas
m acroeconôm icaspelosgovernos.O terceiro capítulo traz um a avaliação
dos percursos recentes do Brasile da Argentina no tocante à escolha,à
condução e aos efeitos de suas políticas econôm icas.Aquicabe um a
observação:este é um trabalho teórico,que se apóia fortem ente em dados
históricosparapontuareilustrarsuasconclusõesesugestões.D essaform a,
não deve sertratado com o um trabalho histórico,dado que não procura e
nem tem com o objetivo descrever detalhada e ordenadam ente as crises
externas brasileira e argentina.N o quarto capítulo,de cunho norm ativo,
procura-se avaliar,à luz do que foidiscutido no restante do trabalho,a
adequação do atualprocesso deconvergê nciam acroeconôm icaentreBrasil
e Argentina,corroborando ou refutando a hipótese centrale sugerindo
eventuaisalteraçõesque tragam m aioreficiê ncia ao processo.

20
I-O IM PULSO G LO BALIZAN TE
 I.O IM PU LSO G LO BALIZAN TE

1.1.IN TROD U ÇÃ O

O objetivo destecapítulo éfornecersubsídiosteóricosparaadiscussão

dashistóriaseconôm icasrecentesdo Brasile da Argentina e dosdiferentes
form atos que podem pautar o processo de coordenação e convergê ncia
m acroeconôm ica desses dois países. O s focos da discussão serão as
característicaseascausasdaglobalização contem porâ nea.Em prim eiro lugar,
procurarem os esclarecer o conceito de globalização que será adotado na
discussão.A seguir,exam inarem os os m otivos da rápida adesão da grande
m aioria dos países do m undo à s prem issas operacionais da globalização.
Apresentarem osanoção bastantedifundidadequeosprocessosdeabertura
econôm icae de liberalização com ercial que caracterizam aglobalização são
frutosde decisõesvoluntáriasdosgovernose dasgrandescorporaçõesdos
países desenvolvidos em geral,e dos EUA -a potê ncia hegem ônica -em
particular,com o objetivo explícito de transform ar a ordem econôm ica
m undialdeform aam elhoratenderseusinteresses.Em seguidam atizarem os
esta visão,apresentando a idéia de que a ideologia liberalizante surgiu,ao
m enosem parte,com o um a resposta dosgovernosdospaísesricosa fatos
fortuitoseconsum ados.A “conversão” aestaideologianão évistasom ente
com o decorrê ncia de pressões externas,m as tam bém ,m uitas vezes,com o
resultado daatração exercidapelasoportunidadesapresentadaspelo m ercado
internacionale pelos potenciais efeitos positivos da globalização.Por fim ,
descreverem os a interpretação alternativa de que a globalização
contem porâ neaétecnologicam entedeterm inada,sendo o resultado direto e
irreversívelda revolução da teleinform ática.N ossa conclusão é de que o
processo deliberalização possuideterm inantespolítico-sociais,institucionais
e tecnológicosque se reforçam m utuam ente,tornando-o um a tendê nciada
qualé cada vez m aisdifícil-e custoso -tentarescapar.

1.2.C O N CEITO D E G LO BALIZAÇÃO

A acepção precisado term o “globalização” tem gerado incessantee

prolífico debate em diversos m eios,com o a com unidade científica,a

23
im prensa ou o em presariado.Isso é justificável,dado que a enorm e gam a
de significados a ele atribuídos tem o potencial de gerar diferentes
interpretações e conclusões díspares a respeito de um m esm o assunto,o
que,aliás,ocorre com freqüê ncia.

Ao tratardo tem adaglobalização,portanto,faz-senecessário definir

de antem ão a significação particularque será atribuída ao term o.

N este trabalho,tratarem osespecificam ente da globalizaçãoeconômica,

adotando a definição de H elm utW agner,para quem a globalização é “um
processo de integração econôm ica global, tecnológica e politicamente
conduzido,queexpõecrescentem enteosagentesprivadoseosgovernosà
com petição internacional” 4,integração esta que se dá prim ordialm ente
através de fluxos com erciais e financeiros.5 Cabe tam bém assinalar que
tratarem os exclusivam ente do processo de globalização ora em curso,ou
seja,do processo contemporâ neode globalização.6

N ote-se que,com o assinala Rubens Ricupero,o atualprocesso de

globalização econôm ica é singularizado porum componentepolítico-ideológico
associado:se,porum lado,acriação dascondiçõestécnicasque“aceleram
avelocidadeeo barateam ento dostransportesedascom unicações,lançando
as bases para o aparecim ento da econom ia globalizada” 7 é fruto do
desenvolvim ento histórico,a“recom endação dequetodosospaísesadotem
políticas de liberalização rápidas e radicais com o m eio m ais seguro de
integração à econom ia internacional” 8 tem fundo ideológico,e passa de
prescrição a prática m ajoritariam ente por m eio de pressões,avaliações e
decisõesde cunho político.Em consonâ ncia com o que afirm a Ricupero,
procurarem os aquitratar do processo de globalização econôm ica em sua
totalidade,ou seja,não apenas levando em conta o processo de crescente
integração daseconom iasm undiaisporsisó,m astam bém asuaforma,que
4
W AG N ER (2001),p.5,tradução e grifos nossos.
5
Tratarem oscom m aiorprofundidade,entretanto,dosfluxosfinanceiros,que serão preponderantes
em nossa análise da fragilidade externa de Brasile Argentina nos anos 90.
6
Afinal,m ais de um m om ento histórico poderia ser descrito pela definição de W agner.Para um
tratam ento detalhado das singularidades da globalização contem porâ nea,cf.H ELD ET AL.(1999),
pp.414-451.
7
RICU PERO apud ARAÚ JO (2000),p.102.
8
Loc.cit.

24
adm itim os ser liberalizante e fruto de um processo histórico e político
dinâ m ico,envolvendo tanto governosquanto atoresprivados,tanto países
desenvolvidosquanto aquelesem viasde desenvolvim ento.

1.3.G LOBA LIZA ÇÃ O COM O PROD U TO D E D ECISÃ O V OLU N TÁ RIA D E POTÊN CIA
H EG EM ÔN ICA

As críticas ao form ato do atual processo de globalização tê m

freqüentem ente com o fundam ento a noção de que o substrato político-
ideológico que lhe dá sustentação é injusto,na m elhor das hipóteses,ou
desonesto,na pior.Além disso fica patente,na im ensa m aioria doscasos,
que o processo é entendido pelos críticos com o o resultado desejado de
um planejamentoprévioque visava,desde o início,à im plem entação de um a
ordem econôm icam undialquefavorecesseosgovernoseagentesprivados
dospaísesdesenvolvidos,especialm entedosEUA,apotê nciahegem ônica
liberalcapaz de levarosplanosadiante.9

Entreasanálisescríticasquecaracterizam aglobalização com o fruto

do planejam ento e ação consciente dos EUA,há duas correntes que
julgam osinteressantedestacar.Em prim eiro lugar,háaquelesquesugerem
queospresentesprocessosdeglobalização e“liberalização nosm oldesdo
consenso de W ashington” são fenôm enos indissociáveis,engendrados
conjuntam entecom o objetivo deaprofundarecristalizarasatuaisrelações
de poder econôm ico internacional.Para D ércio M unhoz,por exem plo,
“globalização e liberalism o com ercialpodem (...)representarapenasum a
nova form a de colonialism o econôm ico, em favor da expansão dos
interesses e das em presas das econom ias desenvolvidas” .10 Esta visão de
“colonialism o econôm ico” écom patívelcom asugestão deEricH elleiner11
de que a im portâ ncia declinante das indústrias m anufatureiras norte-
am ericanaebritâ nicaestevenabasedo forteinteressedo estado hegem ônico
na prom oção de um processo de globalização cuja arquitetura favorecia a
m ais prom issora indústria de serviços.RaulBernal-M eza,por sua vez,
explicita em suas análises a noção de que o processo de globalização é
objeto e fruto do planejamentoracionaleparcialdosEUA ,que usariam de sua

9
Cf.W ALTER (2002)e G ILPIN (1987).
10
M U N H O Z (2003),p.7
11
A pud W ALTER,op.cit.

25
crescenteinfluê nciapolíticaeeconôm ico-financeiraparapôrem curso um
processo estranho enocivo à seconom iasdospaísesem desenvolvim ento.
Segundo esse autor,

“a ‘nova ordem m undial’,derivada das conseqüê ncias do fim da G uerra

Fria,do desaparecim ento dosm odelosestataisou ‘socialism osreais’ (URSS,
Europa O riental)que contestavam o capitalism o ocidentalrepresentado
pela tríade - Estados U nidos,U nião Européia,Japão - criou condições
sem precedentespara a irrupção de um ciclo de hegem onia im perialsob
os Estados U nidos.Este contexto,ao m esm o tem po em que reduziu as
opções possíveis de vinculações internacionais (políticas,diplom áticas,
econôm icasecom erciais)dospaíseslatino-am ericanos,im pôsaestesum a
nova agenda,que denom inam oscom o ‘a agenda de valoreshegem ônicos
universalm enteaceitos’,daqualo problem adedesenvolvim ento dospaíses
periféricos, assim com o a cooperação N orte-Sul foram excluídos. A
globalização passou aseraideologia queacom panhavae fundam entavao
processo de ‘m undialização’ do capitalism o globalem sua etapa atual” .12

O processo deglobalização seriacaracterizadoemotivadopelo im pulso

liberalizante, cuja aceitação intelectual pelas elites dos países em
desenvolvim ento seriaproduto depropagandaideológicanorte-am ericana:

“o neoliberalism o,ideologiaconstruídaapartirdo pensam ento econôm ico

m onetarista,constituiu um a das m ais im portantes ferram entas políticas
dasnovasestratégiasdo capitalism o financeiro transnacional,destinada a
trê s objetivos claros: 1) elim inar um m odelo de “E stado
desenvolvim entista,interventor,em presário e de bem -estar” ,desenhado
sobre as bases do pensam ento latino-am ericano;2)facilitar a adaptação
das econom ias latino-am ericanas à s tendê ncias da globalização/
m undialização e,3)proceder a um a transferê ncia de recursos nacionais,
destinados à recuperação da taxa de juros do capitalnos países centrais;
especialm ente nos Estados U nidos.Para isso,esta linha de pensam ento,
transform ada em hegem ônica graças à concertação do poder político,
econôm ico efinanceiro (“Consenso deW ashington” ),deveriaim pulsionar
areestruturação do Estado e suaspolíticas.Parachegaraesse fim deveria
enfrentar e desacreditar o pensam ento latino-am ericano que havia

12
BERN AL-M EZA (2002),pp.7-8.Tradução nossa.

26
 sustentado estaparticularconcepção deEstado nacional.Assim ,aprim eira
questão foi desacreditar o princípio organizador das políticas de
desenvolvim ento autocentrado,ou seja,a “industrialização substitutiva
de im portações” , apresentando-a com o um a concepção errada e
responsável pela crise de inserção internacional dos países latino-
am ericanos” .13

N ote-se que, para esses autores, a globalização econôm ica

contem porâ nea e o desenvolvim ento dos países do terceiro m undo são
necessariam ente antitéticos.A segunda corrente analítica que querem os
destacar aqui é a daqueles que não reconhecem a globalização com o
necessariam ente prejudicial,criticando predom inantem ente o seu formato.
Ricupero,porexem plo,entende queseestejaem preendendo um a“tentativa
interesseira de fazeraceitara idéia de que globalização e liberalização são
sinônim os e intercam biáveis,utilizando-se a equivalê ncia para exigir aos
paísesque se liberalizem sem condiçõessob penade ficarem à m argem da
globalização” .14 Já o prê m io N obel de econom ia Joseph Stiglitz tece
contundentes críticas15 ao que qualifica de “sim plism o” da globalização
econôm ica,baseada “nasprescriçõesdo ‘Consenso de W ashington’ ” ,(ou
seja,em políticas de liberalização econôm ica,privatização e estabilização
visando à criação de condições para a integração e o crescim ento
econôm ico).16 Para esse autor,as“regrasdo jogo” da globalização teriam
sido desenhadas pelos países ricos (e m ais especificam ente por interesses
particulares dentro desses países),freqüentem ente não atendendo,em
conseqüê ncia disso,aosinteressesdo m undo em desenvolvim ento.

O sresultadosdaatabalhoadatransição dosantigospaísescom unistas

paraaeconom iadem ercado edaspolíticasliberalizantesnaAm éricaLatina
nosanosnoventaseriam exem plares,segundo Stiglitz,paraadem onstração
de que as políticas de estabilização não garantem nem o crescim ento
econôm ico,nem tam pouco a própria estabilidade.A liberalização dos
m ercadosdecapitaistão som enteexporiaospaísesariscosdesnecessários,

13
Loc.Cit.
14
Op.cit.,p.105.
15
Cf.STIG LITZ (2002).
16
Para m aiores inform ações a respeito do significado e da história da expressão “Consenso de
W ashington” ,verW ILLIAM SO N (2004).

27
jáquenão trariarecom pensaalgum a,ao passo queaagendadeliberalização
com ercialseriainútilparaospaísesem desenvolvim ento,dado quem arcada
pela assim etria.Segundo José Antonio O cam po,a “prom essa” de geração
de crescim ento através do descarte de “estratégias ineficientes associadas
com o protecionism o ecom altosníveisdeintervenção estatal” 17,m ovendo
trabalhadores dos em pregos de baixa para os de alta produtividade,
sim plesm ente não foicum prida.Ao contrário,a liberalização teria gerado
desem prego, e a privatização, m al conduzida, levado a ineficiê ncia,
corrupção,perda de com petitividade e alta nospreços.A crítica aquitem
com o alvo,portanto,m uito m aisa im posição injusta de um a liberalização
assim étrica do que propriam ente a globalização.

W alter arrola trê s grandes grupos de explicações alternativas para

os instrumentos de disseminação da liberalização financeira no cenário
internacionalporparte da potê ncia hegem ônica18:

1.Explicações que favorecem a im portâ ncia fundam entalda ação

direta dos EUA,através do uso de diferentes m ecanism os m ultilaterais e
bilaterais,paraa prom oção daliberalização no exterior,especialm ente por
m eio da sua posição dom inante no FM Ie no Banco M undial.

2.Explicações que caracterizam a dom inação hegem ônica m uito

m ais com o conseqüê ncia de suprem acia ideológica do que de poder
m aterial.O s m ecanism os pelos quais as idéias liberais influenciariam os
resultados seriam variados e m uitas vezes sutis,com o por exem plo no
caso dadefinição doscritériosadotadosparaaconcessão deem préstim os
pelas instituições financeiras. A s faculdades norte-am ericanas,
especialm enteasde econom ia,tam bém são consideradascom o um canal
pelo qualas idéias liberais de m ercado foram transm itidas ao exterior
(especialm enteà Am éricaLatina),parao possívelbenefício dosinteresses
econôm icos dos EUA.

3.Explicações que sugerem a preem inê ncia do setor financeiro

privado na definição do projeto hegem ônico,que se revelaria assim m ais
um projeto da alta finança do que propriam ente do Estado.

17
O CAM PO (2002),p.1.Tradução nossa.
18
Para um a descrição detalhada destas interpretações,verW ALTER,op.cit.,p.8.

28
 A sem elhança das correntes interpretativas aquiapresentadas se
encontra no fato de que elas reconhecem o form ato liberalizante da
globalização contem porâ nea com o um a escolha feita nos países
desenvolvidose impostaaospaísesem desenvolvim ento (ou feitanosEUA
e im posta ao resto do m undo).Q uerem os crer,entretanto,que a esta
interpretação caibam algum asqualificações:em prim eiro lugar,ainda que
ospaísesdesenvolvidos(osEUA prim ordialm ente)tenham sido,em grande
m edida,osplanejadoreseexecutoresdaglobalização contem porâ nea,eles
não o fizeram sem pre em condições de absoluta liberdade de escolha.Em
segundo lugar,ainda que a liberalização tenha sido na m aior parte das
vezes im posta aos dem ais países (especialm ente no m undo em
desenvolvim ento),em m uitoscasoselafoium adecisãovoluntáriadestespaíses.

1.4.ID EOLOG IA LIBERA LIZA N TE COM O REA ÇÃ O A DA PTA TIVA

A noção de que o form ato da globalização econôm ica

contem porâ nea é fruto exclusivo de um elaborado projeto estratégico por
parte dosgovernosdospaísesdesenvolvidose de interessesprivadospor
eles representados é desafiada por alguns fatos históricos.Se a chave do
processo de integração reside,com o quer W agner,na am plificação dos
fluxoscom erciaise financeiros,existem evidê nciasde que talprocesso,ao
m enosem parte,foiforjado a partirde acontecim entosalheiosà vontade
de eventuais“arquitetoshistóricos” .

A presenteglobalização dosm ercadosfinanceirostevecom o m arcos

fundam entais,segundo váriosautores,trê sfatosocorridosnasdécadasde
1960 e1970:o desenvolvim ento do m ercado deeurodólares,o colapso do
sistem a de Bretton W oodse o choque do petróleo.19

O nascim ento do m ercado de eurodólaresdata da década de 1950,

quando a U RSS decide passar a depositar suas reservas de dólares em
bancosdaEuropaO cidental,tem endo um eventualcongelam ento desuas
contas nos EUA por parte do governo norte-am ericano.O s banqueiros
europeus viram aía oportunidade de,ao invés de converteros depósitos
nas m oedas nacionais de seus respectivos países,utilizar os dólares para

19
A título de exem plo,cf.H ELD etalii(1999),pp.201-209,ARRIG H I(1999),pp.227-242 e LERD A
(1996),p.250.

29
efetuarem préstim os.Segundo H eld etalii,“estesfundosem ‘Eurodólares’
cresceram rapidam enteese expandiram incluindo outrasm oedas,criando
um im enso m ercado de Eurom oedas” .20

Ao m esm o tem po em que nascia o m ercado de eurom oedas,na

Am érica do N orte e nos países da Europa O cidentaltinha início um a
tendê ncia de crescim ento dos salários reais que perdurou pelas décadas
1950 e 1960.Estatendê nciafoireflexo dareconstrução daseconom iasda
EuropaO cidentaledo Japão no pós-guerra,o queresultou naintensificação
da com petição porinsum os prim ários,dentre os quais o trabalho.Entre
1968 e 1973,ossaláriosreaisna Europa O cidentale nosEUA passaram a
crescertanto quanto ou m aisdo queosníveisdeprodutividade,dim inuindo
osretornosdosinvestim entos.21 O período de inflação e déficitsexternos
que se acum ulava no E U A após 1960 levou, por sua vez, ao
enfraquecim ento relativo do dólare à im possibilidade da m anutenção do
sistem a de Bretton W oods(SBW ),que é abandonado em 1971.Em 1973-
74,o prim eiro choquedo petróleo levou aum grandeaum ento nospreços
de alguns insum os básicos (e não só do petróleo),o que m ais um a vez
elevou oscustosedim inuiu oslucrosdasorganizaçõescapitalistas,levando-
asaem preenderum crescente redirecionam ento de recursosdaeconom ia
realpara o m ercado financeiro.O desejo de evadiroscontrolesde capital
etaxaçõesim postospelo governo dosEUA levou m uitosbancoseem presas
daquele paísabuscaroseurom ercados,que não eram sujeitosa taltipo de
regulam entação.D essa form a,“nosanoscríticosde 1968-73 osdepósitos
no m ercado de eurodólares experim entaram um salto repentino seguido
devinteanosdecrescim ento explosivo” .22 O spaísesprodutoresdepetróleo,
porsua vez,experim entaram um aum ento em sua renda m uito m aiordo
queo quepoderiam aplicarprodutivam ente,o queproporcionou aosbancos
a oportunidade de reciclardezenasde bilhõesde “petrodólares” .

A m assa crescente de liquidez em depósitos livres de controles

nacionais pressionava os governos a lançar m ão da recente liberdade
derivadado colapso do SBW param anipulartaxasdecâ m bio edejurosde
m odo a atrairou repelirliquidez,conform e a necessidade,dos m ercados

20
Op.Cit.,p.201.Tradução nossa.
21
Processo que Arrighicham a de “crise de lucratividade” das organizações capitalistas.
22
ARRIG H Iop.cit.,p.237.Tradução nossa.

30
offshore.Isto era possibilitado pela recente ,porsua vez,deu novo ím peto
ao processo de globalização financeira,dado que as referidas m udanças
nas taxas de câ m bio e de juros nas principais econom ias abriam aos
detentores de capitais em m ercados offshore a atraente oportunidade da
especulação cam bial.Segundo H eld etalii,

“aextinção do SBW não levou aum afasedeautarquiaeconôm icam as,ao

contrário,ajudou a deslanchar um período de globalização econôm ica
aindam aisintensano qualasinstituiçõesreform adasdo SBW continuaram
a exercer um papelde destaque.Tanto as crises do petróleo da O pep
quanto o m aciço influxo de petrodólares nas instituições bancárias
internacionaisassinalam asdim ensõescrescentem enteglobaisdainteração
econôm ica.A com binação desseseventos com novasinfra-estruturasde
com unicaçõese um a onda de desregulam entação neoliberal,inicialm ente
entre as econom ias ocidentais centrais, encorajou um a explosão do
com ércio,investim ento e fluxos financeirosglobais(...)” .23

Cabeapontarqueum papeldem aiorim portâ nciafoiaparentem ente

reservado à ação direta dos governos no capítulo da intensificação dos
fluxosde com ércio a partirdo pós-guerra.Segundo Lerda,o G ATT (que
nasceu,afinal,com o resultado de planejam ento dos governos dos países
aliados)teve papelpreponderante na redução dastarifasaduaneirassobre
aim portação debensm anufaturadosque,nospaísesindustrializados,caíram
de um a m édia de aproxim adam ente 40% em 1947 para o nívelm édio de
4% na Rodada U ruguai.D a m esm a form a,a O rganização das N ações
U nidas,o FM I e o Banco M undialteriam sido,na opinião do autor,
m ecanism os fundam entais para a m ontagem de um sistem a m ultilateral
que perm itiu e prom oveu a globalização econôm ica.24

Se as iniciativas conscientes em favorde um sistem a de facilitação

do livre com ércio evidenciam o papelda políticaexternadosgovernosno
desenho racionalde um projeto de globalização liberalizante,o m esm o
não podeserdito,com o vim os,arespeito daliberalização financeira.O ra,
custaacrerqueaU RSS tenhaparticipado,voluntariam ente ou não,deum

23
H eld etal.,op.cit.,p.426.
24
Op.Cit.,p.245.Lem bram os,entretanto,que a liberalização dosfluxosfinanceirosé o foco principal
de nossa análise.

31
plano dosgovernosdospaísescapitalistasdesenvolvidose/ou de agentes
privadosdentro dessespaísesvisando especificam enteao desencadeam ento
do processo deaum ento dosvolum esedavelocidadedosfluxosfinanceiros
que caracteriza a globalização financeira contem porâ nea.Ainda assim ,o
governo soviético tevepapelrelevanteno início desseprocesso.O m esm o
ceticism o pode,evidentem ente,ser aplicado à hipótese de que houvesse
algum tipo de planejam ento pordetrásda extinção do sistem a de Bretton
W oods, que foi, afinal, um dos pilares da ordem econôm ica global
arquitetada (m ajoritariam ente) pelos EUA ao finalda Segunda G uerra
M undialcom o form a de assegurare perpetuara sua hegem onia.Tam bém
parecepouco provávelquealgum governo ou indivíduo pudesseantecipar
osefeitosdo choquedo petróleo sobreaexpansão dosm ercadosfinanceiros
globais.

O sexem plosapresentadosparecem sugerirqueo papelprotagônico

dospaísesdesenvolvidosem geral-edosEUA em particular-naarquitetura
e condução da globalização econôm ica contem porâ nea não deve,ainda
que tenha sido (e perm aneça sendo) de fundam entalim portâ ncia,ser
superestim ado.Q uerem oscrer,em especial,queaideologialiberalizanteque
parece desde sem pre ter fundam entado e justificado o form ato da
globalização contem porâ neapodetersido adotadaedifundida,em algum a
m edida,com o parte de um processo de reaçãoe adaptaçãoa m udançasque
já estavam em curso.

Lerda observa que a m aiorparte do m undo adotou,em um prazo

relativam ente curto, o conjunto de políticas de liberalização e
desregulam entação de m ercados que perm itiu o avanço da globalização.
Taispolíticasdom ésticas

“foram form uladas, desenhadas e im plem entadas no contexto de

program as de estabilização,ajuste e/ou reform as estruturais de corte
liberalizante,fundam entadas na busca de m aior eficiê ncia,flexibilidade,
com petitividadeexternaecapacidadeprodutivadaseconom iasnacionais.
Exem plos conspícuos são os program as de descentralização fiscal,
desregulação financeira, liberalização com ercial, privatização/
desincorporação deem presaspúblicas,ereform astributáriascom patíveis
com os requerim entoslógicosdessesprogram as(particularm ente com a
liberalização do setor externo).O conjunto de políticas associado com

32
 taisprogram asé bem conhecido e responde pelo nom e de “Consenso de
W ashington” ” .25

O conjunto de políticas que o autor associa ao “Consenso de

W ashington” teve início nos países industrializados no finaldos anos 70,
sendo progressivam ente adotado no restante do m undo a partirdosanos
80.Para o autor,um possívelm otivo para essaadoção “quase sim ultâ nea”
das reform as liberalizantes por toda sorte de países ao redor do m undo
teria sido a adaptaçãodosgovernosnacionaisa pressõesinternaseexternas:

“os governos nacionais,presos entre pressões internas recorrentes e

acum ulativas,de ordem distributiva,que não podiam ser equacionadas
dentro do m odelo já obsoleto de crescim ento “para dentro” ,e pressões
externas que os afetavam de m aneira m ais ou m enos sim ultâ nea,
term inaram por adaptar-se à s forças que induziam à “nova sabedoria
convencional” .N esse processo,os governos term inaram tornando suas
asbandeirase asprom essas dessa nova “sabedoria” ” .26

N ote-se aquia inversão explícita do raciocínio tradicionalsobre

globalização econôm ica:ao invés de um quadro de perfeito encadeam ento
lógico,no qualos interesses das potê ncias dom inantes levam à gestação e
dissem inação de um a ideologia com o objetivo específico de transform ara
ordem econôm icainternacionaldem odo afacilitarapenetração além -fronteiras
doscapitaisdospaísesdesenvolvidoseaperpetuaraassim etriadasrelaçõesde
poder econôm ico entre centro e periferia,tem os um a situação na qualas
m udanças,ainda que eventualm ente tenham favorecido governos e agentes
privados de países ricos,ocorreram ao menos em parte de form a im prevista,
instando as elites intelectuais desses países à form ulação de justificativas
ideológicasex-post.N ão setratadeelim inaro papeldasaçõeseform ulaçõesex-
antenaprom oção daglobalização contem porâ nea,m asdeaelasacrescentarum
elem ento deim previsibilidade:em algum assituações-chave,“aim plem entação
deim portantespolíticasdom ésticasconstituium arespostaracional-adaptativaante
pressõesexternasvinculadasao processo deglobalização” .27

25
Op.Cit.,p.246.
26
Loc.Cit.O autorbatiza de “nova sabedoria convencional” precisam ente à spolíticas que identifica
com o “Consenso de W ashington” .
27
LERD A,O p.Cit,p.247,grifos nossos.

33
 A tendê ncia de liberalização dos fluxos de capitalque se tornou
dom inanteno m undo contem porâ neo constitui,talvez,am elhorilustração
de m udança não prevista à qualospaísestiveram que se adaptar.Segundo
H eld etalii,ospaísesdesenvolvidosforam m uitasvezeslevadosaabandonar
oscontrolesde capitalque praticavam :

“duranteosanos70 e80 oscontrolesnacionaissobrecapitaissetornaram

m enosefetivosapartirdo m om ento em queaexistê nciadosEurom ercados
perm itiu aevasão de taiscontroles,ao m esm o tem po em que ospaísesda
O CD E se tornavam crescentem ente vulneráveis à atividade especulativa
devido à grande escala dosm ovim entosde capitais.Em bora oscontroles
de capitaistenham continuado a perm itirum a diferença entre astaxasde
jurosdom ésticaeinternacional,elesseprovaram cadavezm enosefetivos
tanto para controlar o níveldos fluxos financeiros globais quanto para
regular o seu im pacto dom éstico.Conseqüentem ente,os governos da
O CD E abandonaram os controles nacionais sobre capitais,elim inando
portanto asbarreirasform aisentre osm ercadosfinanceirosdom éstico e
internacional.Em alguns casos esse processo de liberalização se deveu a
m otivosideológicos;em outrosaliberalização ocorreu porqueosgovernos
não m aispareciam capazesdealcançarosobjetivoseconôm icosnacionais
ou de atrairo investim ento internacional” .28

O utros autores sustentam que a liberalização dos fluxos de

capitais ocorreu de form a totalmentealheia à vontade ou aos interesses
de quaisquer governos nacionais.Para eles,a globalização financeira
resulta basicam ente da revolução tecnológica na teleinform ática,cuja
eficiê ncia cada vez m aior, com binada a custos decrescentes, teria
com prom etido a viabilidade de quaisquer planos de separação entre
m ercadosfinanceiros,m inando a capacidade dosgovernosde controlar
os fluxos de capital. A s tentativas de se m anter barreiras entre os
m ercadosfinanceirosnacionale globalresultariam inócuas,tendo com o
único resultado a transferê ncia dosprim eiros para o exterior.U m caso
exem plar seria a proibição nos anos 90,pelo M inistério das Finanças
Japonê s,das operações com derivativos sobre o Índice N ikkey,o que
resultou sim plesm ente na transferê ncia da negociação dos contratos
para o m ercado de Cingapura.

28
Op.Cit.,p.215-216,grifos nossos.

34
 D ecorredo raciocínio exposto acim aqueapercepção dainocuidade
dos controles sobre capitais por parte dos governos nacionais funciona
com o um incentivopara a sua rem oção,dado que ospaísesque prom ovem
a liberalização unilateralda conta de capitalsão beneficiados pela atração
dos negócios financeiros internacionais.Isto explicaria o processo de
desregulam entação financeira com petitiva que teve lugara partirdo início
da década de 1970,sinalizando tam bém a pouca probabilidade de um
retorno à regulam entação em nívelglobal:sem pre haveria um ou m ais
países desejando oferecer um porto seguro para os capitais offshore,
configurando assim um a situação clássica de free-riding.

Em bora atualm ente ocorra clara convergê ncia internacional no

sentido da crescente liberalização dos controles sobre fluxos de capital,a
idéia de um a globalização econôm ica inevitávelpara todos os países não
parece corresponder,ao m enosnosdiasde hoje,à realidade.Afinal,ainda
háváriospaísesquepraticam estetipo decontroles.Além disso,verificam -
segrandesdisparidadesentreosritm osdeintegração depaísessem elhantes
entre sià econom ia global,o que parece sinalizarpara a insuficiê ncia das
explicaçõesbaseadastanto em determ inism o tecnológico quanto em poder
hegem ônico.Em diversoscasos,a abertura não parece terse dado apenas
com o resultado depressão irresistíveldeordem externaou daconstatação
da ineficiê ncia dos controles internos,m as tam bém pela ação degruposde
interessedomésticos.29 W alter30 enum eraváriosexem plosdegruposdeinteresse
que,dependendo dascondições,poderiam pressionarosgovernosem favor
da abertura e da liberalização:o setor financeiro,pressionado pelo m aior
custo de oportunidadedeoperarem um país“fechado” apósarevolução na
teleinform ática;asfiliaisdecorporaçõesm ultinacionais,m ovidaspelo desejo
desegurançaem relação ao repatriam ento delucrosparaassuasm atrizes;as
em presasdom ésticas,buscando fontesm aisbaratasdefinanciam ento;o eleitor
declassem édia,quetendeafavorecero controledainflação eam axim ização
de suasopçõesde investim ento associadosà abertura;e o próprio governo,
im pulsionado pela possibilidade de acesso a capitais internacionais com o
form a de financiarsuasdívidasou seusinvestim entos.

29
A abordagem “racionalista” ,que enfoca o papeldos grupos de interesse,foidesenvolvida nos
anos 1990,inicialm ente por Jerry Frieden e Ronald Rogowski.Ver,por exem plo,FRIED EN e
RO G O W SK I(1996)e BRU N E etal.(2001).
30
Op.cit.

35
 A s instituições tam bém parecem ter, m uitas vezes, um papel
fundam entalparaaliberalização:aexistê nciadedem ocracia,porexem plo,
levaria os governos a analisara oportunidade da abertura em term os de
ganhos eleitorais:se os custos da abertura recaírem sobre grupos sociais
com fraca influê ncia política ou pouco peso eleitoral,os governos tê m
incentivo para em preender a liberalização.Caso isto não corresponda à
realidade,os governos podem escolheraceitaros custos do fecham ento
ao m ercado globalem troca dos ganhos eleitorais que disto adviriam .
D essa form a,o fecham ento continuaria se apresentando,ao m enos no
curto prazo, com o um a opção viável em alguns casos. Raciocínios
análogos tam bém podem ser desenvolvidos com relação à im portâ ncia
de BancosCentrais,M inistériosdasFinançase outrasinstituiçõespara a
definição da abertura ou não aos m ercados globais.31

Com o vim os,existem diferentes interpretações para os m otivos

pelosquaisospaísestê m se integrado à econom iaglobalizada.Q uerem os
crerque ao poderio da potê ncia hegem ônica (m anifesto tanto no cam po
econôm ico e m ilitarquanto no das idéias)devam os acrescentaro papel
da tecnologia,das instituições,dos grupos de interesse e de elem entos
historicam ente contingentescom o fatoresexplicativos.Aspressõespela
liberalização tê m origens tanto internas quanto externas,tanto no setor
público quanto no privado, tanto nos países desenvolvidos quanto
naqueles em vias de desenvolvim ento.Segundo Lerda,

“acrescentem obilidade do capital-tangíveleintangível,realefinanceiro

- controlado por agentes econôm icos transnacionais que operam de
m aneiracadavezm aisdesterritorializada,foitraduzindo-seem exigê ncias
eprom essas-concretasepotenciais,explícitaseim plícitas,dosm ercados
e das próprias hierarquias corporativas transnacionais - à s quais os
governos nacionais não puderam resistir” .32

Isto perm iteconcluirque ospaísesque seviram levadosaabandonar

os controles sobre capitais o fizeram para atender à s “exigê ncias” da
globalização,enquanto aquelesque escolheram o cam inho da liberalização
o fizeram em baladosporsuas“prom essas” .Aosprim eiros,a alternativa

31
Para m aiores detalhes cf.W ALTER,op.cit.
32
Loc.cit.,grifos nossos.

36
à justificação ideológica ex-postpara a abertura seria o reconhecim ento
de sua fragilidade ou incapacidade;aos segundos,a justificativa ex-ante
perm itia o acesso à sim aginadasbenessesdo m ercado globalde capitais.
Seem m uitoscasosaspolíticasdaglobalização foram im postasaospaíses
em desenvolvim ento pelos detentores do poder,em outros tantos fica
claro que aadesão a essaspolíticasfoivoluntária,resultado do que Stiglitz
qualificacom o apelo “irresistível” do acesso facilitado aosfluxosdecapital
externo.33

Aindaqueaadesão dospaísesà ideologialiberalizantevariequanto

aosseusm otivos,a tendê ncia é,inequivocam ente,de aprofundam ento e
expansão da globalização econôm ica.A velocidade do processo parece
aum entarem progressão geom étrica,poiso efeito daassociação -soberana
ou não -dosgovernosà internacionalização dosm ercadoséo increm ento
dosfluxoscom erciaise financeirosglobais,o que reforça ainda m ais“as
exigê ncias e prom essas” da globalização.34 Segundo H eld etalii,

“a intensidade e a extensão crescentes dos fluxos financeiros globais,

com binadascom a tendê ncia de liberalização dosm ercadosfinanceiros
nacionais,aausê nciade controlesobrecapitaisnacionais,eo m ovim ento
em direção a regim es de câ m bio flexível, sugerem um a m udança
qualitativa em andam ento im plicando em m aior integração financeira
global” .35

Resulta disso que atualm ente,m esm o por parte de seus críticos,
háum quaseconsenso no sentido dequeaglobalização econôm ica,ainda
que injusta,“é um jogo que precisa serjogado” .Com o afirm a O cam po,
“de vários m odos, a ordem globalizada neoliberal continua a se
aprofundar,enquanto osprocessoscontráriosavançam em passo lento” .36
Se o jogo da globalização é -com o parece -inevitável,cabe estudarsuas

33
Op.cit.Cabeadiantarque o autorlem braqueosganhosim ediatosobtidosnostem posdeexpansão
daliquidezinternacionalgeram pesadoscustosnosm om entosdecontração,em queosem prestadores
internacionais exigem taxas de juros m aiores para darcontinuidade aos fluxos de em préstim os.
34
Para dados detalhados sobre a evolução da abertura globalà m obilidade de fluxos de capital,ver
BRU N E etal.(2001)e ED ISO N etal.(2002).
35
Loc.cit.
36
O CAM PO (2002),p.1.

37
regras, especialm ente porque a países com o o Brasil caberia, neste
contexto, o papel de “ajudar a dar form ato à globalização, a fazê -la
funcionar,não apenas para os ricos do país,m as para todos” .37

1.5.RESU M O

N este capítulo procuram os discutir diferentes opiniões a respeito

das características e das causas da globalização contem porâ nea, que
definim oscom o “um processo deintegração econôm icaglobal,tecnológica
epoliticam enteconduzido,queexpõecrescentem enteosagentesprivados
e os governos à com petição internacional” .Apresentam os trê s tipos de
visão sobreo assunto:(1)adosautoresqueentendem aglobalização com o
obra dos governos e das grandes corporações dos países desenvolvidos
em geral,eespecialm entedosEUA,com o objetivo detransform aro m undo
de acordo com seus interesses; (2) a daqueles que acreditam que a
globalização tenhasurgido,ao m enosem parte,com o fruto dareaçãodestes
m esm os países a eventos fora do seu controle;e (3) a dos autores que
consideram aglobalização com o um adecorrê nciaincontornáveldaevolução
tecnológica.N ossa conclusão é de que o rápido im pulso globalizante que
presenciam osnasúltim asdécadaspodeserexplicado porum acom binação
dessascorrentesinterpretativas,possuindo determ inantespolítico-sociais,
institucionais e tecnológicos que se reforçam m utuam ente,tornando a
liberalização econôm ica um a tendê ncia (praticam ente)inevitável.

37
STIG LITZ,Op.cit.,p.23.,tradução nossa.Consideram os,com o será discutido m ais adiante,que
um adasm aneiraspelasquaiso Brasilpoderiadesem penharessepapelseriatom ando m edidasvisando
ao fortalecim ento do M ercosul,num processo decrescenteinserção com petitivanaeconom iam undial.

38
II-G LO BALIZAÇÃO E PO LÍTICA
M ACRO ECO N Ô M ICA
 II.G LO BALIZAÇÃO E PO LÍTICA
M ACRO ECO N Ô M ICA

2.1.IN TROD U ÇÃ O

Este capítulo tem com o objetivo aprofundara discussão anteriora

respeito das “prom essas” e “exigê ncias” da globalização econôm ica,
descrevendo os benefícios e os custos da integração ao m ercado
internacional.Entendem os que esta discussão se justifique pelo fato de
que a inserção econôm ica globaldo Brasile da Argentina é hoje dada
com o fato consum ado,com tudo o que isso possa representarem term os
de oportunidades e restrições,e pela conseqüente constatação de que é
nesse contexto de inserção que se deverá dar a desejada integração
m acroeconôm ica entre os dois países.Em prim eiro lugar procurarem os
dem onstrarcom o,para além do benefício a setores e gruposde interesse
específicos, a liberalização econôm ica pode representar um a opção
interessante para as sociedades com o um todo,dado que é capaz,em
princípio,deim pulsionaro crescim ento econôm ico dospaíses.Em segundo
lugar,passarem os a um a discussão,apoiada no conceito de “trindade
im possível” ou unholytrinity,arespeito dasrestriçõesà condução dapolítica
m acroeconôm ica enfrentadas pelos governos dos países integrados à
econom ia global,e verem os com o a com petição porcapitais os obriga a
perseguira estabilidade m acroeconôm ica.O capítulo se encerra com um a
apreciação de possíveis m aneiras de se contornar o problem a do viés
deflacionário im plícito no conjunto deopçõesdepolíticasdisponíveis,fato
relacionado à insuficiê ncia de instrum entos econôm icos para garantir a
consecução conjunta de m etasde crescim ento e de equilíbrio financeiro.

2.2.O PORTU N IDA D ES DA G LOBA LIZA ÇÃ O

Vim osno capítulo anteriorqueaavassaladoraecrescentevelocidade

com quealiberalização econôm icaeo m ovim ento deintegração dospaíses
ao m ercado globalsetê m propagado não parecepoderserexplicadaapenas

41
com o resultado de fatores exógenos a estes países,com o a evolução
tecnológicaou aspressõesdapotê nciahegem ônica.M uitasvezes,adecisão
finalpela liberalização se afigura com o endógena,resultando da interação
entre o am biente institucionale os interesses e avaliações políticas de
governos e grupos de interesse constituídos.O ra,se isto é verdade e os
paísesm uitasvezestê m um papelativonaprom oção daaberturaeconôm ica,
éevidentequeaglobalização podeapresentarvantagensparaestespaísesou
para grupos dentro deles. A observação sugere,inclusive,que estas
vantagenspodem serrelevantesa ponto de se prosseguircom o processo
de abertura m esm o em face de pesados custos.W alter,por exem plo,ao
tratardospaísesem desenvolvim ento que enfrentaram crisesfinanceirase
cam biaisnosúltim osanos,observa que

“am aiorparte dospaísesatingidosporcrisesnão voltou aoscontrolesde

capitais.Ao contrário,essespaísesse com prom eteram com um conjunto
de reform as institucionais dom ésticas que alguns argum entam que
consistem em tornar o m undo seguro para o capitalism o financeiro
global” .38

Entendem os que, para além dos ganhos restritos a grupos de

interesses específicos,a globalização oferece - ao m enos em tese - um
consistente conjunto de oportunidades de desenvolvim ento econôm ico,
potencialm entebenéfico parao conjunto dassociedades.Acreditam osque
estasoportunidadespossam serdivididasem doisgruposprincipais,quais
sejam ,o acesso am ercadoseo incentivo à condução responsáveldapolítica
m acroeconôm ica.39 Em prim eiro lugar,integrar-se aos m ercados globais
significanão som enteabrir-seaeles,m astam bém ,em princípio,acessá-los
livrem ente.Em outraspalavras,

“os m ercados globais oferecem m aior oportunidade para as pessoas

penetrarem em m ercadosm aiorese m aisnum erososao redordo m undo.

38
O p.cit.,p.5
39
Estes são os dois efeitos que consideram os m ais im portantes para nossa análise,não sendo de
m aneira algum a, porém , os únicos apontados pela literatura. U m a lista com pleta incluiria o
fortalecim ento do sistem a financeiro,a dim inuição das assim etrias de inform ação,a redução no
risco proporcionadapornovasoportunidadesde diversificação,o aum ento da eficiê ncia na alocação
do capital,ganhos de especialização e outros.Para inform ações detalhadas,ver APO TEK ER e
CRO ZET (2003),p.7,e IFS (2003).

42
 Isso querdizerqueelaspodem teracesso am aisfluxosdecapital,tecnologia,
im portaçõesm aisbaratas,e m aioresm ercadospara exportação” .40

Este é o rationalepordetrás da decisão de m uitos países em se abrir

aosfluxoscom erciaise financeirosglobais,m esm o quando não forçadosa
isso.O m ercado globaltem um apelo “irresistível” porque ele perm ite aos
países,com o sugerem evidê nciasteóricas e em píricas,cresceralém do que
seriapossívelseperm anecessem em situação autárquicaou sem i-autárquica.41

Asconseqüê nciaspositivasdo acesso am pliado aosfluxosde capitais

externos são claras:em prim eiro lugar,a m aior oferta im plica na queda do
custo do capitale portanto na redução da taxa de juros dom éstica.Isto
im pulsionao investim ento dom éstico eo déficitem contacorrente,resultando
portanto em m aiorcrescim ento econôm ico.Um estudo do Banco M undial
m ostrou queospaísesem desenvolvim ento m aisabertosaosfluxosfinanceiros
internacionaisexperim entaram um crescim ento m édio de5% ao ano nadécada
de1990,contraum am édiade1,4% paraospaísescom políticasm aisrestritivas.
Tam bém nadécadade1980 severificou acentuadadiferençaentreastaxasde
crescim ento dospaísesm aisem enosliberaisem relação aosfluxosdecapital.
O efeito delongo prazo épronunciado:no período com preendido entre1980
e 1999,as econom ias dos países em desenvolvim ento m ais integrados à
econom iaglobalcresceram 125% ,contraum crescim ento deapenas25% no
grupo depaísesm enosintegrados.42 Além disso,háestudosquem ostram que
os países que liberalizam seus setores financeiros experim entam taxas de
crescim ento m enosvoláteisdo que osoutrose tê m m aissucesso na redução
dapobreza.43 Estesfatoresprovavelm enteexplicam aevolução delongo prazo
nosvolum esdosfluxoslíquidosdecapitaisparaospaísesem desenvolvim ento,
retratadano gráfico 2.1.44

40
FM I(2000)
41
Cf.porexem plo IFS (2003),FM I,op.cit,e G U N D LACH e N U N N EN K AM P (1996),pp.180-185.
O apê ndice 1 do presente capítulo trata da relação entre as contas corrente e de capital,m ostrando
com o superávitsnacontadecapitalfinanciam déficitsem contacorrente,perm itindo aum aeconom ia
crescerlançando m ão de recursos externos.
42
Cf.W O RLD BAN K (2002),IFS (2003)e SCH M ID T-H EBBEL (2003).
43
Cf.IFS (2003).O estudo que tratou da volatilidade das taxas de crescim ento dem onstrou um
período deaum ento davolatilidade im ediatam enteapósaliberalização,seguido deum aquedaabaixo
dos níveis originais.
44
O s m otivos da queda nos fluxos de capitalverificada após 1998 serão tratados m ais adiante.

43
 G ráfico 2.1 – Países em D esenvolvim ento:Fluxo de Recursos
Líquidos(U S$ bilhões/ano)

O im enso crescim ento dos fluxos no período está diretam ente

relacionado com a elim inação de controles sobre capitais nesses países,
com o se pode verificarno gráfico 2.2.
 Sealiberalização financeiraévistacom o algo bom ,atendê nciaéde
que a abertura com ercialtam bém seja positivam ente avaliada,dado que a
m aior integração com ercialinduz o crescim ento dos fluxos de capitais.
Segundo Apotekere Crozet,esta indução ocorre dasseguintesm aneiras:

1. Fluxosde com ércio crescentesprecisam serfinanciadospor

fluxosfinanceirossim étricos;

2. O investim ento estrangeiro direto (IED )crescentetem levado

inicialm ente à integração com ercial,e depois à integração industrial.À
m edida que o IED e as m ultinacionais se desenvolvem ,m ais fundos se
fazem necessáriosparafinanciá-los:ascom panhiasinternacionaisrecorrem
cada vez m ais a bancos e ao m ercado acionário,levando portanto ao
crescim ento dosfluxosfinanceiros45;

3. A inclusão dosserviçosnasnegociaçõesda O M C (G ATS)e

o processo de liberalização aum entam o escopo da abertura com erciale
levam a um aum ento dosfluxosfinanceiros;

4. À m edida que a globalização se expande, áreas de livre

com ércio vão sendo criadas.A m aior integração com ercialrequer um a
integração financeiram aisforte,com o dem onstrado pelo estabelecim ento
da M oeda Com um Européia.46

Segundo osautores,aanálisedahistóriarecentedaeconom iam undial

dem onstra que os fluxos financeiros e com erciais tendem a se m over de
form a conjunta.

M uito além dem eraindutorado crescim ento dosfluxosfinanceiros,

porém ,a integração com ercialpossuiatrativos próprios:existe evidê ncia
científica de que,tanto quanto a abertura financeira,a abertura e a m aior
participação no com ércio internacionalprom ovem o crescim ento e a

45
Aqui,portanto,o estím ulo se iniciano sentido inverso,com osfluxosfinanceiros(IED )induzindo
os com erciais,que porsua vez estim ulam fluxos financeiros de outras categorias além do IED.
46
Ainda que alógica deste últim o item sejairreparável,sua “dem onstração” carece de validade,dado
quea integração financeirana Europaatendeaosrequerim entosdo Ato Ú nico Europeu,que precedeu
M aastricht.
m elhoria do padrão de vida no país em que ocorrem .47 As vantagens da
abertura com ercialprovê m principalm ente dos ganhos de especialização
no bem ou bens em que o país possuivantagem com parativa (através de
ganhos de produtividade,de m enores custos de produção,etc.) e do
conseqüente aum ento da com petitividade internacional derivado da
concentração dos esforços de inovação e de eficiê ncia produtiva nesse
m enornúm ero de bens.48

Segundo o FM I,

“os benefícios da liberalização com ercialpodem exceder os custos em

um fatorsuperiora dez.O spaísesque abriram suas econom ias em anos
recentes, incluindo a Índia, o V ietnã, e U ganda, experim entaram
crescim ento m aisrápido em aiorredução dapobreza.Em m édia,ospaíses
em desenvolvim ento quereduziram fortem entesuastarifasnosanos1980
cresceram m ais rapidam ente nos anos 1990 do que aqueles que não o
fizeram ” .49

A estim ativa dos ganhos potenciais advindos de um a eventual

elim inação com pletadasrestriçõesao com ércio no m undo éastronôm ica:

“(...) os ganhos potenciais da elim inação das barreiras com erciais

rem anescentessão consideráveis.Asestim ativasdosganhosdaelim inação
de todas as barreiras ao com ércio de m ercadorias variam de 250 bilhões
de dólaresa 680 bilhões de dólaresporano” .50

Adem ais,ainda que se avalie que em term os absolutos os países

desenvolvidosse fossem beneficiarda abertura m aisdo que ospaísesem
desenvolvim ento,isto não éverdadequando seolhaparaosganhoscom o
proporção do PIB:

47
Cf.FM I (1997)e FRAN K EL e RO M ER (1999).
48
Cabe apontar,entretanto,que estasvantagenssão as principais,m asnão asúnicas.O utrosfatores
tam bém são bastante relevantes,com o a m aior variedade na oferta de bens aos consum idores
(aum entando o excedentedo consum idoresatisfazendo asua“dem andapordiferença” ),o incentivo
à prática de políticas econôm icas consistentes (do qual tratarem os m ais adiante),etc.Para um
tratam ento com pleto do tem a,verW ILLIAM SO N (1996).
49
FM I (2001),p.1.
50
Loc.cit.

46
 “cercadedoisterçosdestesganhoscaberiam aospaísesindustriais.M aso
valorque caberia aospaísesem desenvolvim ento ainda seria m aisdo que
o dobro do nívelde auxílio que eles recebem atualm ente.Além disso,os
países em desenvolvim ento ganhariam m ais com a liberalização do
com ércio global do que os países desenvolvidos, em term os de
percentagem do seu PIB,porque assuaseconom iassão m aisprotegidase
porque elesenfrentam barreirasm aiores” .51

Estas considerações provavelm ente explicam a evolução de longo

prazo nosvolum esdosfluxoscom erciaisnospaísesem desenvolvim ento
eno m undo em geral.O níveldeintegração com ercialdaeconom iaglobal
éusualm entem edido pelaproporção entreosfluxosdecom ércio (ou seja,
asom adeexportaçõeseim portações)eo produto interno bruto m undial.
N o intervalo com preendido entre osanosde 1970 e 2000,esta proporção
cresceu de cerca de 25% para m ais de 45% ,confirm ando um a tendê ncia
histórica de integração internacionalque rem onta pelo m enos ao século
X IX ,ligada à industrialização e à s m elhorias contínuas nos sistem as de
transporte e nosm eiosde com unicação.

Com o vim os,a liberalização doscontrolessobre fluxosfinanceiros

parece ser um a característica central da globalização econôm ica
contem porâ nea e um a condição sinequa non para o acesso dos países aos
m ercadosinternacionaisde capitais.D a m esm a form a,a liberalização dos
controlessobre fluxoscom erciaisse apresenta com o condição necessária,
num sistem aregido pelaO rganização M undialdo Com ércio,parao acesso
aos m ercados de exportação globais.Esta condicionalidade de acesso
sinaliza não som ente para oportunidades com o tam bém para restriçõesà
autonom iadosgovernosnacionais.Algum asdasm aisim portantescríticas
à globalização contem porâ nea estão baseadas,com o expusem os,no fato
dequeesteéum processo quetem sedesenvolvido em basesessencialm ente
assim étricas,especialm ente no que diz respeito à liberalização com ercial.
Entendem os que este seja, de fato, um dos principais entraves que
atualm ente se apresentam ao alcance do pleno potencial de ganhos
econôm icosesociaisdo processo deintegração.A liberalização financeira,
por sua vez,parece possuir problem as estruturais - e de talordem que

51
Loc.cit.Além disso,osrecursosdestinadosasubsidiaraprodução internapodem serredirecionados
para outros fins.

47
perm aneceriam m esm o no caso de um a liberalização absolutam ente
sim étrica.Acreditam os que a elim inação dos controles sobre capitais
representa um desafio perm anente para asautoridadesdospaísesem que
seja im plantada, especialm ente quando se trata de países em
desenvolvim ento,que tendem a necessitarde financiam ento externo com
m ais intensidade e urgê ncia do que os países desenvolvidos. É na
necessidadedecapitaisexternos,portanto,queaglobalização sem anifesta
m ais claram ente com o um fator de restrição à liberdade de escolha dos
gestoresem relação à execução da política m acroeconôm ica.

Segundo Erich G undlach e PeterN unnenkam p,

“se quiserem participar da globalização,os países em desenvolvim ento

devem reconhecerqueelesnão estão m aislivresparaperseguiraspolíticas
econôm icasde que gostem .Ao que parece,não háalternativasdepolítica
prom issorasalém de perseguira estabilidade m acroeconôm ica,encorajar
o investim ento em capitalfísico ehum ano,eperm itirfluxosinternacionais
de com ércio e de capitais em grande m edida irrestritos” .52

N ão atender a estas pré-condições - ou atendê -las apenas

parcialm ente - pode acarretar,com o verem os m ais adiante,situações de
grandevulnerabilidadeeconôm icaporpartedospaísesenvolvidos.Atendê -
las,por outro lado,tem restringido ainda m ais a já lim itada liberdade de
escolha e aplicação,porparte dosgovernos,dosinstrum entosde política
m acroeconôm ica disponíveispara a prom oção da estabilidade financeira,
do crescim ento econôm ico e do nívelde em prego,isto é,do bem -estar
social.

D iscutirem os a seguir,com base nas im plicações do m odelo de

M undell-Flem ing,um avisão geraldasrestriçõesfundam entaisà aplicação
dosinstrum entosdepolíticam acroeconôm icaparaaconsecução conjunta
dos objetivos econôm icos de equilíbrio e crescim ento,procedendo ao
m esm o tem po a um a discussão a respeito dos elem entos de
condicionalidadeadicionaisqueresultam dascaracterísticasinerentesao atual
processo de globalização econôm ica.

52
G U N D LACH e N U N N EN K AM P (1996),p.180.

48
2.3.O PÇÕES D E POLÍTICA M A CROECON ÔM ICA

As políticas fiscal,m onetária,e cam bialconstituem ,com o é de

conhecim ento corrente, os instrum entos disponíveis para a ação
governam entalno cam po da m acroeconom ia.53 Tais instrum entos nem
sem pre se m ostram suficientes,entretanto,para o atingim ento das m etas
de crescim ento e equilíbrio financeiro desejadas pelas autoridades
econôm icas.

Em finais da década de 1950 já se discutia a noção de que a

efetividade da política m acroeconôm ica de um determ inado país está
condicionada à disponibilidade de tantos instrum entos de política
quantas forem as m etas que se deseja alcançar.54 Talprincípio ganhou
prestígio no início dos anos 60, quando se tornava crescentem ente
im portante aidéiado alcancesim ultâ neo do equilíbrio m acroeconôm ico
interno55 e externo56, preocupação justificada pelo fato de que as
econom ias nacionais de então,com o vim os,se abriam cada vez m ais à
econom ia m undial.

Foinesse contexto que os econom istas RobertM undelle M arcus

Flem ing desenvolveram ,de form a independente,aquilo que m ais tarde
ficaria m undialm ente conhecido com o “m odelo M undell-Flem ing” ,um
desenvolvim ento do m odelo IS-LM 57 paraeconom iasabertascujosefeitos
de estática com parativa no curto prazo apontam para a potencial
insuficiê ncia dos instrum entos de política m acroeconôm ica nessas
econom ias.58

53
Paraum aabordagem introdutóriado tem adosinstrum entosdepolíticam acroeconôm ica,conferir
M AN K IW (1995)e H ALL e TAYLO R (1989).
54
Cf.TIN BERG EN (1960)
55
D efinido por W ILLIAM SO N (1995)com o “o nívelm ais alto de dem anda com patívelcom um
controle prudente da inflação” (p.151).
56
D efinido em suaform am aisgenéricacom o equilíbrio no balanço depagam entos(W ILLIAM SO N ,
op.cit,p.151).O apê ndice 2 do presente trabalho apresenta os conceitos de equilíbrio interno e
externo em versão algébrica.
57
Q ue é o m odelo keynesiano tradicionalde equilíbrio m acroeconôm ico de curto prazo.A derivação
deste m odelo pode ser encontrada em qualquer livro-texto de econom ia,com o por exem plo em
M AN K IW ,op.cit.
58
Cf.M U N D ELL (1962)e FLEM IN G (1962),assim com o asapresentaçõesconcisasde M AN K IW

49
 U m a decorrê ncia lógica do m odelo M undell-Flem ing59 reside na
im possibilidadedeseadotarsim ultaneam ente,num aeconom iaaberta,um a
política m onetária independente,um regim e de câ m bio fixo e m obilidade
de capitalde curto prazo.Argum enta-se que seja possívelescolher,no
m áxim o,duasdessasalternativassim ultaneam ente,o que perm itiria a um
paísescolherentretrê sopçõesbásicasde políticaeconôm ica.Este“trilem a”
pode serrepresentado,de m odo esquem ático,atravésdafigura2.1 abaixo,
apelidada porK rugm an de “o eterno triâ ngulo” 60:

Figura 2.1:O “triâ ngulo eterno”

O s lados a,b e c do triâ ngulo representam políticas econôm icas,

enquanto osvértices1,2 e3 representam objetivosdepolíticaeconôm ica.
Cadapolíticaperm iteaconsecução deapenasdoisobjetivos,dem odo que
ao optarporum determ inado regim e,o form uladordepolíticaeconôm ica
abre m ão de um objetivo.

O bserve-sequeo acesso aosm ercadosfinanceirosglobaistem com o

precondição,com o vim os,o relaxam ento dos controles de capital,o que
necessariam ente im plica na escolha do vértice 3 e abandono da política a.
Isso não querdizer,em absoluto,que a com binação de câ m bio fixo com

59
Veros trabalhos do G rupo de Estudos Bellagio-Princeton sobre Reform a do Sistem a M onetário
Internacional,especialm ente de RobertM undell,além de K RU G M AN (1998).
60
Cf.K RU G M AN ,op.cit.O utrosnom escorrentesnaliteraturasão “trindadeim possível” e“trindade
incom patível” e “unholytrinity” .

50
autonom ianacondução dapolíticam onetária,típicado sistem adeBretton
W oods,não possuaseusdefensores.BarryEichengreen afirm aque“durante
décadasapósa2ªG uerraM undial,oslim itesà dem ocraciasubstituíram os
lim ites à m obilidade de capitalcom o m eio de isolam ento à s pressões do
m ercado” .61 Em 1998,PaulK rugm an afirm ava que

“todo m undo sabe com o o controledeficientedo capitalprejudicaaeficiência

econôm ica.M asépreciso com pararestescustoscom asopções.Porexem plo,
osesforçosdo Brasilparam anteraliquidezeaconfiançavão provavelm ente
levar ao crescim ento próxim o de zero este ano e a algo em torno de 3%
negativosno próxim o,num aeconom iaqueprecisadecrescim ento em torno
de 5% paraim pedirque o desem prego aum ente.Pensem nisto” .62

A vantagem dos controles de capitalé claram ente a “im unização”

em relação aataquesespeculativos,dado queessescontrolesim possibilitam
qualquer tentativa de “flightto quality” .N ão há nem de longe consenso,
entretanto,quanto à superioridadeou à propriedade dessaescolha.Afinal,
argum enta-se,controlar os fluxos de capitais term ina por prejudicar os
países,especialm enteosem ergentes,porinibirasentradasdecapitalexterno.
N aspalavrasde M ilton Friedm an,

“alguns econom istas,principalm ente PaulK rugm an e Joseph Stiglitz,

sugeriram que se resolvesse o problem a [dos ataques especulativos]
abandonando a livre m ovim entação de capitale a M alásia seguiu esse
curso.N am inhaopinião,essaéapioropção possível.O spaísesem ergentes
precisam de capital externo - e particularm ente da disciplina e do
conhecim ento quevê m com ele-parafazero m elhoruso possíveldesuas
capacidades. Adem ais, há um a longa história dem onstrando que os
controlesdecâ m bio são porososeatentativadeim plantaressescontroles
invariavelm entelevaà corrupção eà am pliação doscontrolesdo governo,
o quedificilm enteseriaum m eio desustentarum crescim ento saudável” .63

61
EICH EN G REEN apud K RU G M AN ,loc.cit.
62
Cf.K RU G M AN ,op.cit.,p.1. O s “esforços do Brasil para m anter a liquidez e a confiança”
perdurariam porm enosdetrê sm esesapósapublicação do artigo,term inando com a desvalorização
de janeiro de 1999.Segundo a CEPAL (2002b:122),o PIB brasileiro cresceu 0,1% em 1998 e 0,8%
em 1999.
63
FRIED M AN (1998).

51
 Em consonâ ncia com aopinião de Friedm an,o que se verificahoje
é,com o vim os,um atendê ncia“definitivam enteem direção à liberalização
dos controles dom ésticos de capital” .64 Entendem os que a um país que
tenha optado pela integração aos m ercados financeiros globais,
caracterizados pela alta m obilidade de capitais especulativos,as opções
realistasde política que se apresentam estão representadas nosladosb e c
do triângulo,ou seja,aescolharelevantepassaaserentreestabilidadecam bial
e autonom ia da política m onetária.Se o governo opta,porexem plo,por
controlar o nívelde preços lançando m ão de um a â ncora cam bial(um
currencyboard,por exem plo),ele autom aticam ente abre m ão da liberdade
de condução da política m onetária,poisdeverá ajustara oferta m onetária
ao nível adequado para a m anutenção da paridade cam bial.Se,poroutro
lado,ele pretende se utilizarda política m onetária para controlara oferta
de m oeda e portanto a inflação,deverá perm itira flutuação cam bial.

Am bas as opções tê m problem as: a estabilidade cam bial gera

confiança na m anutenção do poder de com pra da m oeda,m as pode
acarretarsérias dificuldades quando com binada à livre m ovim entação de
capitais de curto prazo.Em prim eiro lugar,com o lem bram H eld etal., a
globalização financeira im plica na determ inação em grande parte
internacionaldastaxasde juro dom ésticas,o que leva a um a convergê ncia
dastaxasde juro expressasem m oedacom um edastaxasreaisde retorno.
D essaform a,“sob um sistem adetaxasdecâ m bio fixas,osgovernosdevem
aceitara taxa dejurosnecessária para sustentara paridadeentreasmoedas” 65,com
tudo o que isso pode significarem term osde aum ento da dívida pública e
desaquecim ento da econom ia.Em segundo lugar,a m anutenção da taxa
de câ m bio nom inaltende a gerar atrasos cam biais,o que se reflete em
perda de arrecadação tributária nas operações vinculadas ao com ércio
exterior,aum ento do déficitcom ercialedim inuição do estoquedereservas
internacionais.66 Estasituação dem aiorfragilidadedascontaspúblicasleva,
por sua vez,à desconfiança dos investidores internacionais.Segundo
K rugm an,“(...)se o país tenta conservar a liquidez - perm itindo fluxos
irrestritosde capital,ficarásujeito agravesataquesespeculativostodavez
queo m ercado suspeitarquepreocupaçõescom aestabilização vão levarà

64
H ELD ET AL.,op.cit.,p.216
65
Loc.cit.G rifos nossos.
66
Cf.LERD A,op.cit.,p.253
desvalorização” .67 Em outras palavras, toda vez que se receasse um
afrouxam ento na política m onetária, gerando inflação e portanto
desvalorização da m oeda nacionalfrente ao dólar,haveria fuga m aciça de
capitais.

A com binação alternativadelivrem ovim entação decapitaisepolítica

m onetária autônom a - em um regim e de câ m bio flutuante - representa
para o país, por sua vez, um a espécie de “seguro” contra ataques
especulativos.Friedm an,que defende esta opção,observa que

“no sistem adecâ m bio flutuantenão pode haver,enuncahouve,um acrise

cam bial,em bora possa haver crises internas,com o no Japão.A razão é
sim ples:asm udançasno câ m bio absorvem aspressõesque,deoutraform a,
conduziriam acrisesem um regim equetentasseadm inistrarataxadecâ m bio
e m anter,ao m esm o tem po,a independê ncia m onetária dom éstica” .68

N um regim edecâ m bio flutuante,entretanto,avolatilidadedastaxas

de câ m bio pode se tornaralta dem ais.N aspalavrasde K rugm an,

“caso não adotelim itaçõesà m obilidadedo capital,um governo queinsistir

em m anter sua capacidade de adotar o ajuste vainecessariam ente ser
forçado a abrirm ão da confiança -significando dizerque adotará taxa de
câ m bio flutuante e aceitará a idéia de que,de vez em quando,a taxa de
câ m bio oscilará 50% num ano ou 15% num a sem ana” .69

O problem adaexcessivavolatilidadecam bialestáno fato dequehá

um a relação estreita e rígida entre desvalorização cam biale inflação (o
conhecido problem ado exchangeratepass-through,ou seja,datransm issão de
flutuaçõesnataxadecâ m bio nom inalparaainflação dom éstica70).O ra,se
teoricam enteaadoção do sistem adecâ m bio flutuantesignificaum am aior
am plitudedeescolhaporpartedaautoridadeeconôm ica,poisao autorizá-
67
Loc.cit.
68
FRIED M AN ,op.cit.
69
Loc.cit.O autorusa o term o “ajuste” paradesignaraautonom ia nacondução da políticam onetária,
e “confiança” para a m anutenção de câ m bio fixo ou adm inistrado.
70
A taxa de inflação em um a econom ia aberta pode ser definida com o
π = αPNT + (1 − α )PT ,onde PT corresponde ao preço dos tradeablese PN T ao dos non-
tradeables.O pass-through,evidentem ente,refletir-se-á sobre a parcela dos tradeables.
 laà práticadapolítica m onetárialhe perm itefixarataxade jurosdesejada,
deixando que a taxa de câ m bio se m ova de form a a assegurara paridade
cam bialcom osoutrospaíses,napráticaisto nem sem preéverdade.Afinal,
seo pass-throughsem anifestarem nívelacentuado,aautonom iado governo
na condução da política m onetária é reduzida,poiso controle da inflação
derivadadasdesvalorizaçõescam biaissedarápelaelevação dataxadejuros
pagasobreostítulospúblicos.Isto pode,porsuavez,levaraum asituação
de crescim ento descontrolado da oferta de dívida pública, de
desaquecim ento da econom ia pela queda no investim ento privado e de
debilitação do sistem abancário.71 Além disso,paísesqueconcentrem parcela
im portante de seuspassivospúblicosou privadosdenom inada em m oeda
estrangeira podem se fragilizarcom o aum ento repentino de suasdívidas.
Em bora para econom ias robustas com o a dos EUA ou a do Japão seja
relativam entefácilsuportarvariaçõescam biaisbruscas,o m esm o não ocorre
com am aioriadospaísesem ergentes.N ão époroutro m otivo que m uitos
econom istasdefendem que“a cargadadívidaexternaeo risco deinflação
resultantedam aciçaoscilação dam oedatornam o lado do triângulo relativo
à taxa flexívelalgo inaceitávelpara m uitaseconom ias m enores” .72

O que se tem observado nos últim os anos, entretanto,é um a

tendê ncia generalizada e crescente de abandono do câ m bio fixo em favor
do flutuante, ou seja, pela preservação da autonom ia m onetária em
detrim ento da estabilidade cam bial.Segundo H eld etalii,

“o núm ero de países operando taxas de câ m bio flutuantes se expandiu

significativam entedesdeosanos80 de40% param aisde60% .A principal
característica do sistem a m onetário contem porâ neo é,portanto,um a
m udançanosregim esdecâ m bio fixo paraosregim esdecâ m bio flexível” .73

Em nosso entender,a escolha do regim e cam bialna ausê ncia de

controles sobre capitais de curto prazo está,na m aior parte das vezes,
relacionadaà avaliação dasautoridadeseconôm icasquanto à m elhorform a
de garantir a continuidade e o crescim ento do afluxo de investim entos
externos.Isto,com o verem os adiante,depende fundam entalm ente da

71
Cf.LERD A,loc.cit.
72
K RU G M AN ,loc.cit.
73
Loc.cit.

54
percepção dos investidores estrangeiros a respeito do risco apresentado
pelo país,o quenoslevaà questão da“disciplina” im postapelaglobalização.

2.4.E STA BILIDA D E M A CROECON ÔM ICA COM O OBRIG A ÇÃ O

Vim osquealógicadaglobalização contem porâ neaim põeaospaíses,

na form a da exigê ncia de flexibilização dosfluxosfinanceiros,um pesado
pedágio paraasuaparticipação nosm ercadosglobais.N afaltadecontrole
sobreasm ovim entaçõesdecapitais,tanto um regim edecâ m bio fixo quanto
um de câ m bio flutuante podem se tornarbastante restritivossob o ponto
de vista da liberdade de ação dasautoridadeseconôm icas.

Aos países que desejam garantir sua estabilidade e financiar seu

crescim ento à s custas - ao todo ou em parte - de capitais externos,dois
desafios principais se apresentam :(1) com o atrair capitais externos,e (2)
com o evitaraevasão doscapitaisexternosatraídoscom sucesso (bem com o
daquelesgeradosinternam ente).Afinal,aliquidez internacionalé finitaeos
investidoresbuscam am elhorcom binação derisco eretorno,o queocasiona
um acom petição interestatalou “locacional” porrecursos.Segundo W agner,

“com petição locacionalsignificaquepaíseseregiõesdevem proporcionar

boa infra-estrutura (m elhor infra-estrutura do que os países ou regiões
com petidores)paraatrairfatoresdeprodução m óveis.A boainfra-estrutura
aum enta o incentivo para osinvestidoresestrangeirosdiretosem investir
neste país ou região e m elhora as chances das em presas dom ésticas de
atrair fatores de produção m óveis estrangeiros ou evitar que os seus
própriosfatoresprodutivosse m ovam para o exterior” .74

O ra,ocorrequeum dosm aisim portantesfatoresdecom petitividade

“locacional” éjustam enteaestabilidadem acroeconôm ica,cujosindicadores
principais são os níveis da taxa de inflação,da dívida pública e da carga
tributária(quetornam o paístão m aisatraentequanto m aisbaixosforem ).75
G undlach e N unnenkam p afirm am que

74
Op.cit.,p.6.Tradução nossa.
75
Cf.W AG N ER,loc.cit.Exem plos de outros fatores de com petitividade relevantes são a segurança
legal(direitos de propriedade,garantias de cum prim ento de contratos,etc.),a segurança social,a
estabilidade política e a infra-estrutura física (estradas,energia,etc.).

55
 “a estabilidade m acroeconôm ica parece ser um a precondição necessária
paraseparticipardaglobalização.N um am bientem acroeconôm ico estável,
pode-se esperar que o investim ento seja m aior porque os riscos são
reduzidos.M aisinvestim ento aum entao estoquedecapitalportrabalhador,
aum enta a produtividade do trabalho,e produz m aioresrendasno longo
prazo” .76

O s governos que tiverem sucesso em m anter os indicadores de

(in)salubridadem acroeconôm icaem níveism aisbaixosdo queosdospaíses
“com petidores” tenderão a atrair capitais externos e evitar a evasão de
capitais dom ésticos.D essa form a,“os governos se sentem pressionados
pela com petição locacionala prom over a com petitividade internacional
através da estabilidade m acroeconôm ica[,]particularm ente pela redução
de im postos,dívida pública,einflação” .77

A inflação possuiespecialim portâ ncia em nossa análise,dado que

os países que perm item a m obilidade de capitais tê m no seu controle a
prioridade núm ero um de suaspolíticaseconôm icas.Isto é assim porque,
com o afirm am G undlach e N unnenkam p,“o primeiro indicador de um
am biente de negócios sadio é a estabilidade m acroeconôm ica,isto é,a
ausência de taxas de inflação altas e voláteis” .78 Taxas elevadas de inflação
significam inform ação reduzida a respeito dos preços relativos,m aiores
riscos para os investim entos e m aiores probabilidades de alocação
equivocada de recursos.Isto faz com que os investidores optem por
investim entos livres de inflação,ainda que m enos produtivos,inibindo
portanto a entradade capitaise incentivando asuasaídadospaísesque não
tiverem sucesso em controlar os aum entos generalizados nos preços
dom ésticos.A drenagem decapitais,porsuavez,im plicaem pesadoscustos
aserem arcadospelo o paísporelaatingido,naform ade“perdadeprodução
(potencial),(...) aum ento no desem prego e decréscim o na produtividade
(particularm entese,com o éfreqüentem enteo caso,osfatoresm aisprodutivos
e osinvestidoresm aisinovadoressão tam bém osm aism óveis)” .79

76
Op.cit.,p.181.
77
W AG N ER,op.cit.,p.7.G rifos no original.
78
Loc.cit.G rifos nossos.
79
W AG N ER,op.cit.,p.10.

56
 A cargatributáriaeadívidapúblicaelevadastam bém são im portantes
indicadoresdeinstabilidade,sugerindo,assim com o ainflação,um asituação
dedescontroledasfinançaspúblicas,caracterizadapordéficitsrecorrentes:

“a inflação persistente é geralm ente um produto caseiro,um a vez que os

déficits orçam entários do governo são a sua razão principal.Isso se torna
m aisóbvio quando osdéficitssão financiadospela im pressão de dinheiro.
Alternativam ente,quanto m aioro déficitorçam entário,m aioresdevem ser
os im postos que os produtores e consum idores devem pagar.Im postos
altos sobre os negócios dim inuem o incentivo para investir e,portanto,
reduzem o crescim ento da produtividade:im postos altos sobre a renda
reduzem o incentivo ao trabalho (exceto para o trabalho na econom ia
inform al) e,portanto,reforçam a pressão para aum entar im postos.Em
conseqüê ncia,ospaísescom grandesdéficitsorçam entáriosealtastaxasde
inflação são lugares relativam ente pouco atraentes para os investidores
internacionais,e não se pode esperar que experim entem crescim ento
econôm ico forte no longo prazo” .80

Seosdéficitsorçam entáriosconstituem o principalelem ento causador

deinflação,ficaclaro queacom petição locacionalim plica,em últim aanálise,
em um apressão sobre osgovernosno sentido de que persigam a disciplina
e o equilíbrio fiscal.É aíque a carga tributária e o nívelde endividam ento
público entram com o im portantesindicadoresdecom petitividade,sinalizando
o m aior ou m enorsucesso dos governos em reduzirsuas despesas e seus
im postosa níveissim ilaresou inferioresaosde seusconcorrentes.

Pode-se concluir que a com petição locacional derivada da

globalização financeirapressionaosgovernosaadotaradisciplinafiscalemonetária
sob pena de enfrentarem sériosproblem asde escassez de capitais.

2.5.V ISÕES A LTERN A TIVA S E SOLU ÇÕES IN TERM ED IÁ RIA S

À prim eira vista,a “disciplina” fiscale m onetária im posta pelos

m ercadosfinanceirosglobaisaospaísesa elesintegradosparece benéfica.
Afinal,ao reduziro grau dediscricionariedadeà disposição dasautoridades

80
G U N D LACH e N U N N EN K AM P,p.180-181.

57
econôm icasdospaíses,ela induz à obtenção de resultadosm aissaudáveis
no que diz respeito aos agregados m acroeconôm icos.Algum as críticas,
entretanto,apontam paraosdanospotenciaisdessa“disciplina” ,quetraria
im plícita um a série de relações entre instrum entos e objetivos de política
econôm ica que tenderia a fazer com que os países adotassem políticas
voltadastão som enteparaaobtenção do equilíbrio financeiro,não deixando
espaço parao incentivo ao crescim ento econôm ico.O squedefendem este
tipo de posição em geralacreditam que é possível,sim -ao contrário do
que dissem os até agora – exercercontroles (ainda que parciais)sobre os
fluxosde capital,o que atenuariaasrestriçõessobreaexecução dapolítica
m acroeconôm ica que apontam osanteriorm ente.Esta crença se baseia na
idéia de que o controle sobre os fluxos de capitalde curto e curtíssim o
prazos não inibe o financiam ento externo de um país,dado que não se
im põe sobre as categorias de investim entos estrangeiros voltados à
econom ia reale não à financeira.Citando váriosestudossobre o assunto,
John W illiam son afirm a que

“tem os fortes razões para acreditar que a liberalização do IED , do

investim ento em ações e do capitalde longo prazo deveria ser benéfica
parao crescim ento;é habitualm ente o últim o estágio -aabertura afluxos
ilim itadosde dinheiro de curto prazo -que é problem ático” .81

O controle sobre os capitais de curto prazo,aliás,aum entaria a

segurança da econom ia dospaísesque o praticassem ,im unizando-os,em
grande parte,contra a fonte de vulnerabilidade externa representada pela
perspectiva sem pre presente da possibilidade de fuga repentina desses
capitais.W illiam son citao caso daM alásiaem 1998 com o exem plo depaís
em que isto ocorreu.

Segundo W illiam Branson82,o arcabouço teórico proposto nadécada

de 1960 por M undellassociava o uso da política fiscalà obtenção do
equilíbrio interno,a política cam bialao equilíbrio da conta corrente,e a
política m onetária à conta de capital.Para Colin Bradford83,talrelação
entre instrum entos e m etas, ainda que engenhosa, apresenta o sério

81
W ILLIAM SO N (2000),p.39.Tradução nossa.
82
Cf.BRAN SO N (1995)
83
Cf.BRAD FO RD (2003),p.3
problem a de trazer consigo um viés deflacionário im plícito.Afinal,para
controlara inflação de dem anda,torna-se necessário lançarm ão de um a
política fiscal contracionista. Analogam ente, um a política m onetária
contracionista é necessária para m anter a taxa de juros dom éstica m ais
elevada do que a taxa de juros internacional,e portanto atrair capitais
externos.Finalm ente,para controlar o déficit com ercialsão necessárias
desvalorizações cam biais que restringem im portações m esm o quando as
exportaçõesseexpandem .A isso sesom ao fato dequeaassociação acim a
esgotaosinstrum entosdepolíticam acroeconôm icasem quesepossatratar
do problem a da indução do crescim ento econôm ico (via expansão
m onetária ou fiscal).A sugestão do autoré que se abandone asopçõesde
política representadas pelos vértices do “triâ ngulo eterno” 84 em favorde
combinações intermediárias de políticas,possíveis m esm o sob as restrições
im postaspela globalização:

“é possíveladotar controles de capitalseletivos e um regim e cam bialde

intervenções gerenciadas que perm ita algum a autonom ia na política
m onetária.Estesm ovim entospara longe dosvérticescriam m aisespaço
para a execução de políticas dentro do triâ ngulo originaldo trilem a (...)
[do que]asposiçõesm aisextrem asdetaxadecâ m bio fixo,contadecapital
inteiram ente aberta e política m onetária com pletam ente autônom a” .85

Talcom binação perm itiria duas possibilidades “inovadoras” .Em

prim eiro lugar,um a calibragem na qualse escolheria o nívelde aplicação de
cada política,de acordo com a necessidade do m om ento.Em segundo
lugar,acriação dequatroinstrum entosdepolíticaeconôm ica,perm itindo a
perseguição sim ultâ neadasm etasfinanceiras(controledainflação,daconta
de capitale da conta corrente) e de crescim ento:política fiscal,política
m onetária,políticacam bial,econtroleparcialsobreacontadecapital.A solução
passaria,portanto,pela com binação de políticas fiscais de estabilização,
regim escam biaisinterm ediários“substituindo osextrem osderegim esfixos
versus flutuantes” 86,e controles de capitalseletivos “substituindo a falsa

84
Cham adas porW illiam son (2000)de “cornersolutions” .
85
BRAD FO RD,op.cit.,p.13.G rifos no original.
86
Para W illiam son,na m aiorparte dospaíses os regim escam biais interm ediários seriam preferíveis
aoscornersolutionsdo câ m bio totalm entefixo ou totalm enteflutuante.Ele tendeafavorecero sistem a
de “bandas m onitoradas” ,que discutirem os m ais adiante.Cf.W ILLIAM SO N (2000),pp.47-51.

59
dicotom ia de contas de capitalinteiram ente abertas versus inteiram ente
controladas” .87 A política fiscalgarantiria não som ente a estabilidade de
preçoscomotambém aestabilidadecambial,tanto atravésdo controledireto do
nívelde preços com o do controleda taxa decâ mbio esperada.O instrum ento
adicionaldo controle decapitaisgarantiriao equilíbrio dacontadecapital,
e a política m onetária estaria livre para a prom oção do crescim ento
econôm ico e da criação de em pregos.

Evidentem ente,este tipo de avaliação alternativa a respeito das

possibilidades de política m acroeconôm ica à disposição dos países
integradosà econom ia globalsofre sériascríticasdosteóricosadeptosde
correntes m ais ortodoxas do pensam ento econôm ico.88 Entretanto,elas
serão bastante úteis para por em perspectiva a atuação das autoridades
econôm icasdo BrasiledaArgentinaem nossaanálisedashistóriasrecentes,
da conjuntura atual e dos cenários possíveis para a integração
m acroeconôm ica destesdoispaíses.

2.6.RESU M O

Este capítulo teve o propósito de proporcionar as bases teóricas

paraasanálisesdesenvolvidasno restantedo trabalho.N ele,procuram os
explorarasoportunidadesgeradaspela globalização e seusefeitossobre
a política m acroeconôm ica dospaíses.Em prim eiro lugar,apresentam os
alguns argum entos teóricos e em píricos em favor da liberalização
com ercial e financeira com o ferram enta para o desenvolvim ento
econôm ico.Em seguida,exploram oso conceito de“trindadeim possível” ,
dem onstrando aslim itaçõesque a abertura financeira determ ina sobre a
condução da política m acroeconôm ica dos países, expressa pela
im possibilidade daadoção deum apolíticam onetáriaindependentee um
regim e de câ m bio fixo sim ultaneam ente ao livre trâ nsito de capitais
internacionais. D em onstram os, ainda, que a integração financeira
pressiona os países a adotarem políticas visando à estabilidade
m acroeconôm ica,sob pena de sofrerem a dim inuição ou reversão dos
influxos de financiam ento externo.

87
BRAD FO RD,op.cit.,p.14.
88
Verporexem plo W AG N ER,op.cit.,p.11 (crítica ao controle de capitais)e p.20 (crítica aosregim es
cam biais interm ediários),além de W ILLIAM SO N (2000),pp.39-45 e M U SSA etal.(2000)

60
 Finalm ente, apresentam os a visão alternativa de que políticas
interm ediárias – abertura financeira parcial,desvalorizações cam biais
gerenciadas e política m onetária sem i-autônom a – podem constituirum a
form a segura de se lidar com os desafios da globalização e alcançar o
equilíbrio econôm ico.

A PÊN D ICE 1:CON TA -CORREN TE E CON TA D E CA PITA L

Para entender com o um país pode crescer com financiam ento

externo convém recordar alguns conceitos básicos de m acroeconom ia.89
A identidademacroeconômica fundamentaldefine a renda ou produto Y de um
dado paísde econom ia aberta com o

Y = C + I+ G + N X ,

onde C é o consum o,Ié o investim ento,G osgastosdo governo e

N X asexportaçõeslíquidasdo país.

O consum o é um a função da renda disponível,ou seja,da renda

apósosim postos:

C = C (Y-T),

onde T,osim postos,é um a variávelexógena ao m odelo.A parcela

da renda disponível destinada ao consum o será dada pela propensão
m arginala consum ir.

O investim ento é função da taxa de juros;quanto m ais alta esta

taxa,m enora atratividade dosinvestim entosprodutivos.Logo,

I= I(r),

onde ré a taxa realde jurosvigente.

Asdespesasdo governo são exógenasao m odelo.Caso G = T,ou

seja,caso os gastos do governo correspondam à arrecadação,há um a

89
Cf.M AN K IW (1995),caps.3 e 7.

61
situação de equilíbrio.É claro que,se G >T,o governo estará incorrendo
em déficit,e se G <T,ele será superavitário.

É possívelreescrever a identidade m acroeconôm ica fundam ental

com o

N X = Y-(C+I+G ).

Torna-se claro que as exportações líquidas,positivas ou negativas,

equivalerão à diferença entre o produto e a despesa interna do país.Logo,
se a som a de C,I e G for superior ao produto Y,terem os exportações
líquidasnegativase vice-versa.

Sob outra ótica,podem osdefinira poupança nacionalcom o

S = Y-C-G ,

ou seja,o produto nacionalm enos aquilo que foiconsum ido ou

gasto pelo governo.U sando S parareescreveraidentidadem acroeconôm ica
fundam ental,terem os:

S = I+ N X

(I-S)+ N X = 0

O term o (I-S),na identidade acim a,é cham ado de conta decapital,

enquanto N X é a conta-corrente.Fica claro,assim ,que déficits em conta-
corrente devem sernecessariam ente financiados porsuperávits na conta
de capitale vice-versa.Por exem plo,se partirm os de um a situação de
equilíbrio onde (I-S)= N X ,terem osqueum apolíticafiscalexpansionista,
realizadaporm eio dadim inuição em T ou aum ento em G ,acarretaráredução
napoupançanacionalS e portanto superávitnacontade capital,com I>S
e positivo.Isto equivale a dizerque,nesse caso,a tentativa keynesiana de
indução ao crescim ento via estím ulo da dem anda agregada im plicará na
existê nciadeum afluxo externo decapitaisfinanciando o déficitem conta-
corrente. Alternativam ente, superávits em conta-corrente significam
poupança interna superior ao investim ento,e portanto transferê ncia de
recursospara o exterior.

62
A PÊN D ICE 2:E QU ILÍBRIO EX TERN O E EQU ILÍBRIO IN TERN O

Segue abaixo a definição algébrica de equilíbrio interno e externo,

segundo o m odelo de M undell-Flem ing (em sua form a estática):

1)Equilíbrio externo

O equilíbrio externo é definido no m odelo com o o equilíbrio do

balanço de pagam entos

N X + (I-S)= 0 ,

onde N X representa a balança de contascorrentes(definida com o

exportaçõesm enosim portaçõesdebenseserviços,X-M ),e(I-S)representa
a balança de capitais líquidos.Em um a situação de equilíbrio externo,as
reservascam biaisse m antê m constantes.

2)Equilíbrio interno

O equilíbrio interno é definido pela condição

YP -A -N X = 0 ,

O ndeYP éo produto potencialeA éaabsorção dom éstica(consum o

privado acrescido do investim ento privado edadiferençaentrearrecadação
egastospúblicos).O equilíbrio interno existequando adem andaagregada
(isto é,AD = A + N X)se iguala ao produto potencial.

63
III-A S E XPERIÊN CIAS D O
BRASIL E DA A RG EN TIN A
 III.A S E XPERIÊN CIAS D O
B RASIL E D A A RG EN TIN A

3.1.IN TROD U ÇÃ O

Estecapítulo tem com o objetivo am pliarparao cam po dahistóriaa

discussão predom inantem ente teórica a respeito de opções de política
m acroeconôm icaem preendidaatéo m om ento.A idéiaéanalisarashistórias
recentesdaspolíticasm acroeconôm icasdo BrasiledaArgentina,discutindo:
(i)as razõesporque os doispaíses chegam ao início dosanos 1990 num a
situação de esgotam ento de seus processos de desenvolvim ento (o que
exige um a rápida análise dosproblem asenfrentadosporessaseconom ias
nadécadade1980,acham ada“décadaperdida” );(ii)o rationale,à luzdaquilo
que foiapresentado no bloco teórico inicial,das políticas econôm icas
adotadasporBrasile Argentina desde então,destacando particularm ente
os planos Reale de Conversibilidade ;e (iii)as im plicações das políticas
adotadaspelosdoispaíses,com especialê nfase nosfatoresque levaram à
im plosão dos regim es cam biais do Brasil,em 1999,e da Argentina,em
2002,e nosefeitosdesteseventosem term osde desem penho econôm ico.
Acreditam os que a análise das experiê ncias brasileira e argentina poderá
revelarpistasim portantesa respeito daquilo que é desejávele daquilo que
não o écom relação à gestão m acroeconôm icadestespaísesnum am biente
globalizado.

3.2.BRA SIL E A RG EN TIN A NA “D ÉCA DA PERD IDA ”

As sérias dificuldades enfrentadas pelas econom ias brasileira e

argentina na década de 1980 tê m um a origem com um , qual seja, o
esgotam ento do processo de crescim ento liderado pelo Estado,com base
nasubstituição deim portações,o quefoievidenciado pelacham ada“crise
dadívida” dospaísesem desenvolvim ento.90 O problem arem ontaaosanos
1970,quando osgovernosdestespaísesvislum braram a oportunidade de

90
Cf.G REM AU D etal.(1997),CERQ U EIRA (1997)e M O TTA VEIG A (2002).

67
estim ular o crescim ento de suas econom ias com base em financiam ento
externo de baixo custo.Afinal,a liquidez internacionalera m uito grande
na época,em conseqüê ncia da “reciclagem ” dos petrodólares pela banca
internacional,num processo quetransferiaaospaísesem desenvolvim ento
oscustosdo prim eiro choque do petróleo:

“éim portantesalientarqueo Brasileosdem aispaísesem desenvolvim ento

(...) engajaram -se num processo que transferia,via com ércio,a “conta
petróleo” dos países ricos para os países pobres.O s dados disponíveis
dem onstram queosdéficitscom erciaisdospaísesdesenvolvidosparacom
os países produtores-exportadores de petróleo foram repassados,via
superávits com erciais,aos países em desenvolvim ento não-exportadores
depetróleo.O possívelconfronto entreospaísesprodutores-exportadores
e paísesconsum idoresde petróleo foievitado,assim ,pelo endividam ento
dospaísesem desenvolvim ento,atravésdareciclagem dospetrodólares” .91

O processo só foi possível, é evidente, porque os bancos

internacionais se m ostraram dispostos a concederem préstim os de baixo
custo aos países em desenvolvim ento,com o endosso do FM I e dos
governos dos países credores,que apoiaram e encorajaram a estratégia
terceiro-m undista de crescim ento com recursosexternos.92

N o final dos anos 1970, o segundo choque do petróleo e o

conseqüentechoquedejurosnosEUA fez com queasdívidasexternasdo
BrasiledaArgentinacrescessem explosivam ente(gráficos3.1 a3.4),dado
que oscontratosde endividam ento tinham sido feitoscom base em juros
flutuantes93:

“com o osdébitosexternosbrasileiroshaviam sido contratadosbasicam ente

ataxasde jurosflutuantes,o choque dosjurosprovocou um aelevação da

91
SEN AD O FED ERAL (1989),p.6.
92
N o caso brasileiro,a estratégia de growth cum debt,que tem origem ainda um pouco antes,nosanos
70,e de fato sustentou o “m ilagre econôm ico” do período 1968-73,acelerou-se e se tornou
crescentem ente voltada ao financiam ento dos seguidos déficits em transações correntes que se
abateram sobre o paísapóso prim eiro choque do petróleo eacuriosaestratégia,adotada no IIPN D,
de am pliara captação externa num m om ento de retração da liquidez internacional(G rem aud etal.,
1997).
93
G REM AU D etal.,op.cit.
 dívidasem contrapartidarealdebenseserviços.A partirdesse m om ento,
a dívida externa brasileira assum e um caráterem inentem ente financeiro:
os novos em préstim os,na verdade,são obtidos para rolar em grande
m edida e a nívelagregado osjuros e asam ortizações” .94

G ráfico 3.1 – Preço do Petróleo (1970-90),em U S$/Barril

G ráfico 3.2 – EstadosU nidos:Prim e Rate (1960-90),em % ao ano

(m édia)

94
SEN A D O FED ERAL, op. cit., p.7. Ainda que a análise m ais aprofundada do processo de
endividam ento externo do Brasilnadécadade1970 fujaao escopo destetrabalho,talvezsejailustrativo
m encionarque,segundo G onçalvese Pom ar(2000:10-11),durante o governo m ilitaro crescim ento
da dívida foida ordem de 42 vezes,atingindo U S$ 105 bilhões ao finaldo período.

69
 G ráfico 3.3 – Brasil:D ívida Externa e Crescim ento do PIB (1970-
1990)

G ráfico 3.3 – Argentina:D ívida Externa e Crescim ento do PIB

(1971-1990)

Com o resultado dos juros e da dívida,as econom ias brasileira e

argentinaadentram adécada de 1980 enfrentando séria crise de balanço
de pagam entos,causada principalm ente pelo serviço de suas dívidas
externas (tabelas 3.1 e 3.2).Esta dificuldade foiam plificada pelo fato
de que,no período com preendido entre 1980 e 1985,estespaísesforam

70
duram ente atingidospelo problem a da deterioração em seusterm osde
troca (gráfico 3.5), o que, por si só, significou um a forte restrição
cam bial.95

A m oratória m exicana representa o golpe de m isericórdia nas

com balidas econom ias brasileira e argentina,ao iniciar um período de
fortíssim a retração nos fluxos de financiam ento internacionalpara os
países em desenvolvim ento.Segundo M onica Baer,

“a explicitação da vulnerabilidade financeira externa do Brasil-com o

na m aioria dospaísessubdesenvolvidosendividadosjunto ao m ercado
privado -não se deu com a elevação das taxas de juros internacionais.
Ela só ocorreu apartirde agosto de 1982,com o corte de financiam ento
internacionalpelosbancosprivados,um a vez que o M éxico declarou a
m oratória. A partir deste m om ento os recursos financeiros
internacionaisse tornaram extrem am ente escassos.D a faixa de U S$13
a 14,5 bilhões em 1981-82,os créditos de m édio e longo prazo dos
bancos privados deixaram de existir. A partir de 1983, o escasso
dinheiro novo proveniente das fontes privadas se deveu ao processo
de renegociação da dívida externa, restringindo-se a m ontantes
m ínim os que im pedissem que o país declarasse unilateralm ente a
m oratória” .96

95
Segundo M onica Baer,o Brasilteria sido especialm ente atingido poreste problem a,conhecendo
no período 1980-85 um a queda de 27% em seusterm osde troca,com parada a 11% para o conjunto
dos países em desenvolvim ento da Am érica.BAER apud G REM AU D etal.,op.cit.,p.221.
96
BAER apud G REM AU D etal.,op.cit.,p.221.

71
 G ráfico 3.5 – Brasile Argentina:Term osde troca (1980-85)

Brasile Argentina-assim com o grande parte dosdem aispaísesem

desenvolvim ento -sevê em instantaneam enteem situação deinadim plê ncia,
o queosobrigaarecorreraosEUA eao FM Iparasaldarseuscom prom issos
externos:

“o governo am ericano veio em auxílio,em tese,dos países endividados,

na prática dos bancos credores.M ediante em préstim os-ponte im pediu
queo pâ nico sealastrasse.O spaísesdevedoresforam obrigadosasecolocar
sob a tutela do FM I,o qualos induziu a adotar políticas de ajuste que
jogam a econom ia nacional em recessão, com drástica redução das
im portaçõeseaum ento do saldo exportável.D estem odo,ospaíseslatino-
am ericanospassaram atersaldoscom erciaism uito grandes,integralm ente
utilizadosparapagar,ao m enosem parte,osjurossobreadívidaexterna” .97

O processo deajusteestabelecido pelo FM Icom o precondição para

osem préstim osperm ite,aindaquetem porariam ente,aobtenção dedivisas
parasaldarospagam entosdasdívidas externasdeBrasile Argentina.Em

97
SIN G ER (1997).

72
linhas gerais,os países se viram obrigados a se conform ar à s seguintes
condicionalidades:

1. Elevação das taxas de juros internas, provocando um a

redução daabsorção interna(consum o e investim ento)que,porum lado,
dim inuiria a pressão inflacionária e,poroutro,reduziria a dem anda por
im portações e proporcionaria saldos com erciais positivos.

2. Im plem entação depolíticasdecontenção salariale restrição

fiscal,com o form a adicionalde redução da dem anda interna e da dívida
pública.

3. Políticasdedesvalorização cam bial,restrição à sim portações

e incentivo à s exportações, com o form a adicional de gerar saldos
com erciaispositivos.

As m edidas tom adas são bastante efetivas,resultando em forte

recuperação dos saldos com erciais de Brasile Argentina (gráfico 3.6).

G ráfico 3.6 – Brasile Argentina:Balança com ercial(1979-84)

O sefeitoscolateraisdo ajuste,entretanto,m anifestam -se ao longo

de toda a década de 1980,sob a form a de um a nefasta com binação de
inflação ebaixo crescim ento m édio deum produto acentuadam entevolátil
(tabelas3.3 e 3.4).

73
 Já na m etade da década a crise evoluíra de talform a a configurar
um asituação derenovado risco deinsolvê ncia,dem odo queem 1989 tê m
início,com o M éxico,a reestruturação dasdívidasexternasdospaísesem
desenvolvim ento, o que ocorre sob os auspícios do governo norte-
am ericano com o plano Brady.98

Estaa situação do Brasile da Argentinaao finaldadécada de 1980.

A ineficáciadasterapiasconvencionaiseraevidenciadapelaestagnação do
produto,pela elevada inflação e pela queda nastaxasde investim ento e de
produtividade,reforçando astesesheterodoxas,o que levaria,algunsanos
depois,a experim entos com o o Plan deConvertibilidad na Argentina e os
planos Cruzado e Realno Brasil.N os anos 90,as diferentes opções dos
governos destes países a respeito da condução de suas econom ias
determ inariam trajetórias e desfechos tam bém diversos, m as com
interessantespontosde sim ilaridade.

3.3.A BERTU RA FIN A N CEIRA NA A RG EN TIN A :OS PLA N OS BB E BON EX

Ao assum ir a presidê ncia da Argentina em 1989,Carlos M enem

recebeu um paísdevastado pelahiperinflação,desm oralizado pelo m alogro
de sucessivos planos econôm icos e am eaçado pela convulsão social.99 A
desconfiançadosagenteseconôm icosem relação à m oedanacionallevara
a um adiantado processo de dolarização das transações e das carteiras de
ativos.100 O sdesequilíbriosfiscaisgrassavam (tabela 3.5).

98
Para um a descrição e balanço detalhado do Plano Brady,Cf.VÁSQ U EZ (1996).
99
A posse antecipada de M enem se deveu em grande parte à desordem socialque assolava o país,
cuja m ostra m ais contundente era um a onda generalizada de saques.
100
Cf.M ACH IN EA (1996),CARCAN H O LO (2002)e H ERM AN N (2000).

74
 Para enfrentar esses problem as,o recém em possado M inistério
da Econom ia101 im plem enta o “Plano BB” , baseado nos seguintes
pontos102:

1.Aum ento de tarifas e redução de gastos públicos.

2.Suspensão por seis m eses de todos os subsídios e incentivos

fiscais.

3. A um ento de im postos sobre exportações e fortes

desvalorizações cam biais.

4.Com pressão dos salários.

5.Corte na ofertam onetária que elevou astaxasde juros,em bora

as tenha m antido ainda inferiores à inflação.

Em não m aisqueseism eseso plano sem ostraineficiente,levando

o paísaum aacentuadarecessão103 sem conseguircontrolarahiperinflação.
Isto leva, em janeiro de 1990, à adoção de um novo program a de
estabilização,o “plano Bonex” ,que se baseava nos seguintes pontos104:

1. E levação das taxas de juros a níveis acim a da inflação,

garantindo taxas de juros reais de até 150% ao ano.

101
O cupado inicialm entepelo em presário M iguelRoig,do grupo BungeyBorn,quelogo em seguida
falece,sendo substituído por N estor Rapanelli,do m esm o grupo.Em dezem bro de 1989 assum e
Antonio Erm án G onzález,que perm anece até fevereiro de 1991.
102
Cf.CARCAN H O LO (2002).
103
Em 1989 o PIB argentino encolheu 7,5% ,com o se pode verificarno gráfico 3.4.
104
Cf.CARCAN H O LO,op.cit.

75
 2. Reestruturação com pulsória da dívida pública, trocando os
depósitos a prazo nos bancos por títulos dolarizados (os Bonex),com
prazo de 10 anos e diferença cam biala favordo governo.

3.Valorização cam bial.O câ m bio foivalorizado em 41% de 1989

para 1990.

N um prim eiro m om ento,osresultadosdo plano pareceram bastante

positivos:em outubro de 1990,o índice de preços ao consum idor caíra
para 7% ao m ê s. A continuidade da estabilização, entretanto, foi
com prom etida pelo aum ento no déficitfiscal,conseqüê ncia da retom ada
dospagam entosdo serviço dadívidaexternaapósnovo acordo com FM I.
Este déficitfoiem grande m edida financiado com em issões de m oeda,o
queacabou porprovocaravoltadahiperinflação.O im pacto dasem issões
sobreospreçosinternoserapotencializado pelabaixam onetização eelevada
dolarização daeconom iaargentina(cujo M 1 correspondiaà épocaam eros
2,8% do PIB).O quadro da econom ia argentina era de estagflação:a taxa
de crescim ento foide 2,4% negativosem 1990,e ainflação atingiu 2314%
ao ano.O fracasso do Plano Bonex levou à dem issão de Erm án G onzalez
e à condução de D om ingo Cavallo ao posto de M inistro da Econom ia,
abrindo espaço para a im plantação do Plano de Conversibilidade.105

3.4.O PLA N O DE CON V ERSIBILIDA D E

O Plano de Conversibilidade foilançado em 1° de abrilde 1991,

atravésdaLeinº23.928.Seuspontosm aisim portanteseram osseguintes:

1.Fixação da taxa de câ m bio nom inalem 10.000 austraispordólar

norte-am ericano (artigo 1º).

2.Livre conversibilidade da m oeda nacionalcom relação ao dólar

(artigo 2º).

105
Cabe apontar que o plano Bonex,ainda que fracassando em garantir a estabilidade,criou um a
série de condições que auxiliariam a posterior im plem entação do Plano de Conversibilidade:a
reestruturação dadívidam elhorou o quadro fiscaldecurto em édio prazos,asprivatizaçõesavançaram ,
e -o m ais im portante -o enxugam ento de liquidez levou o Banco Centrala intervirno m ercado de
câ m bio,visando a evitara apreciação excessiva do Austral,o que increm entou o níveldas reservas
internacionais da Argentina.

76
 3.Proibição de em issão de m oeda sem o respaldo de 100 % em
reservas de livre disponibilidade em divisas estrangeiras ou ouro.Títulos
públicos denom inados em divisas estrangeiras ou ouro tam bém seriam
aceitos,desde que com putadosa valoresde m ercado (artigo 4º).106

4.Cancelam ento da indexação para debelar a inércia inflacionária

(artigos7ºa 10°).

5.Autorização paraacelebração decontratosem m oedaestrangeira

(artigo 11º).

6.Autorização ao poderexecutivo parasubstituiro australpornova

m oeda nacional, com denom inação diferente e expressão num érica
traduzindo arelação de conversão de 10.000 austraisparaum aunidade da
nova m oeda (artigo 13º).

Em 1° de janeiro de 1992 o Peso substituía o Australcom o m oeda

nacional,respeitando a nova relação de paridade de um peso = dez m il
austrais= um dólar.

Evidentem ente,a opção pela â ncora cam bialfoiincentivada pelo já

referido processo,em avançado estágio,de dolarização inform al.Segundo
FreitasePrates,aestratégiaparadebelaro processo hiperinflacionário consistia
exatam enteem legalizaradolarização.107 Com o eradeseprever,aintrodução
daâ ncoracam bialderrubou ainflação m asrestringiu aliberdadedeatuação
das autoridades econôm icas no cam po da política m onetária,já que a
possibilidade de expansão dos m eios de pagam ento em m oeda nacional
passou adependerdeeventualelevação do níveldasreservasou dealterações
no encaixe bancário (o que é,evidentem ente,um recurso lim itado).

O program a de estabilização teve grande sucesso na redução da

inflação (tabela3.6)enam elhoradascontaspúblicas(em quepesearedução
dosjurosinternacionais,queajudaram naquedadosjurosreaisnaArgentina).
O crescim ento econôm ico atingequase11% no ano de1991,im pulsionando

106
A possibilidade do uso de títulos públicos,aliás,diferencia o regim e de conversibilidade de um a
caixa de conversão clássica,onde só entram ouro ou divisas em m oeda forte.
107
Cf.FREITAS e PRATES (1998).

77
aarrecadação,quetam bém erareforçadapelasreceitasdeprivatizações.Entre
os anos de 1991 e 1998,a Argentina experim entou invejáveis taxas de
crescim ento e prosperidade generalizada.

Com o é evidente,um regim e cam biale m onetário que depende

fortem ente do afluxo de recursos estrangeiros não poderia prescindir de
am pla e irrestrita liberalização financeira.Além da leide conversibilidade,
outras m edidas im portantes foram tom adas nesse sentido,dentre as quais
talvez a m ais relevante tenha sido a desregulam entação do m ercado de
capitais108,que autorizou a em issão de papéis em m oeda estrangeira por
em presase bancose extinguiu osim postossobre operaçõesbursáteis.

Paralelam ente à fixação do câ m bio e à liberalização financeira,entre

1989e1993um processo deaberturacom ercialtam bém tevelugarnaArgentina.
Asprincipaism edidasdeliberalização com ercialforam asseguintes109:

1.Extinção da necessidade de consulta prévia para im portações.

2.Redução e posterior elim inação totalda lista de produtos com

im portação restrita.

3.Redução generalizadadetarifaseestreitam ento daam plitudetarifária.

O efeito desta com binação de m edidas sobre a Argentina foi,

evidentem ente,o aum ento do afluxo decapitaisestrangeiros110 edo volum e
de im portações.111 O sdéficitscom erciaise na conta de serviçoselevaram o

108
Através do D ecreto de D esregulam entação do M ercado de Valores,de novem bro de 1991.
109
Cf.CARCAN H O LO,op.cit.Cabe lem brar que a liberalização foilevada a cabo sem prejuízo,
entretanto,de eventuais aum entos tarifários,do uso de salvaguardas e de m edidas antidumping em
casos específicos,especialm ente contra im portações de produtos brasileiros.
110
Entre1991 e1994,essaentradatotalizou U S$44 bilhões,dosquais U S$ 12 bilhõescorrespondiam
a investim ento direto estrangeiro (dos quais U S$ 5,3 bilhões foram destinados à s privatizações).
111
A abertura com ercial,em conjunto com a forte valorização do câ m bio real-conseqüê ncia tanto
do regim e de câ m bio nom inalfixo com o da livre entrada de capitais externos – fizeram com que as
im portações quintuplicassem entre 1990 e 1994.

78
déficitem transações correntes de 2,4% do PIB,em 1992,para 3,6% ,em
1994,e 4,8% ,em 1998.O paísse tornou dependente do afluxo de capitais
externose sujeito a crises cam biais sem pre que este afluxo fosse reduzido.
N um prim eiro m om ento,aArgentinafoim uito favorecidaporum asériede
fatorespositivos:no lado financeiro,apolíticam onetáriaexpansivaadotada
pelo FederalReservegarantiu taxasdejurosedecâ m bio com petitivasparao
peso argentino,atrelado ao dólar.A renegociação da dívida argentina em
1992, no â m bito do plano Brady, som ou-se ao aum ento da liquidez
internacionalresultante da referida baixa nas taxas de juros nos EUA para
tornar a Argentina atraente aos olhos dos investidores internacionais.N o
que tange ao com ércio,a expansão da econom ia m undiale a recuperação
dospreçosdascommoditiesagrícolase do petróleo tiveram im portante papel
no aum ento dasexportaçõesargentinas.Além disso,foiextrem am entepositiva
para a balança com ercialdaquele país a iniciativa do Brasilde,a partir de
1993 e especialm ente após1995,facilitaro acesso dosprodutosargentinos
ao m ercado nacional.112 A valorização cam bialqueseseguiu à im plem entação
do Plano Realdeu aindam aisim pulso aestatendê nciaegarantiu asobrevida
dafixidez do câ m bio argentino m esm o quando ascondiçõesinternacionais
já não eram asideais.

M aisum a vez,assim com o na década de 1980,o M éxico definiu um

ponto de inflexão na trajetória da oferta de recursos para os países em
desenvolvim ento.A severa restrição nosfluxos financeiros em direção aos
países em ergentes que se seguiu à crise m exicana em dezem bro de 1994
gerou trem enda pressão cam bialsobre o peso e obrigou a Argentina a um
ajusteinterno recessivo.O peso,entretanto,resistiu,à scustasdeum aretração
daordem de2,8% do PIB em 1995.O destino do regim edeconversibilidade
só foiselado de fato no triênio 1997-99,com um a série de eventos que
afetaram deform anegativaeirreversívelacapacidadeargentinadegerarou
acessardivisasqueperm itissem am anutenção do câ m bio fixo.Em prim eiro
lugar,as crises financeiras dos m ercados asiáticos em 1997 e da Rússia em
1998agiram no sentido desinalizaraosinvestidoresinternacionaisaam pliação
do risco dos m ercados em ergentes,o que ocasionou restrições adicionais
(já que o processo tivera início com a crise m exicana)no fluxo de capitais
de curto prazo a eles destinados. O problem a foi exacerbado pelo
enxugam ento daliquidez internacionalresultante daelevação nastaxasde

112
O que se explica principalm ente pelo interesse brasileiro no fortalecim ento do M ercosul.

79
juros norte-am ericanas no início de 1998 e pela conseqüente apreciação do
D ólar - e ,portanto,do Peso -em relação à s m oedas européias e ao Euro,
precisam enteno m om ento em queospreçosdascommoditiesagrícolasiniciavam
um atrajetóriadebaixanosm ercadosinternacionais.N o Brasil,atransição do
regim ecam bialparaum sistem adetaxasflutuantesocasionoufortedepreciação
do Reale queda no nívelde atividade,afetando de m aneira profundam ente
negativaabalançacom ercialargentina,cujossaldosatéaquelem om ento eram
em grande partegarantidospelasexportaçõesparao m ercado brasileiro.

Em sum a:apóso Plano deConversibilidade,o crescim ento daeconom ia

argentinapassouadependerfundam entalm entedaentradadesuficientevolum e
de capitaisexternos,ou seja,do desem penho com ercialdo país(prejudicado
porum câ m bio pouco com petitivo e crescentem ente sobrevalorizado)e da
suaatratividadeaosolhosdosinvestidoresinternacionais(quedecresciaà m edida
que a evolução explosiva da dívida e dos déficits em transações correntes
evidenciavam aisem aisainsustentabilidadedoregim e).Asdificuldadesargentinas
apartirdasegundam etadedadécadade1990dem onstram claram enteo graude
fragilização externa inerente à com binação de abertura com erciale financeira
com um regim edecâ m bionom inalfixo.A im possibilidadedealcancedoequilíbrio
externo porm eio deajustecam biallevou aArgentinaaum asituação calam itosa,
em queasvariaçõesnacapacidadedaquelepaísem obterdivisaslevaram aum a
correspondentevolatilidadenastaxasdecrescim ento daeconom ia(gráfico 3.6),
queterm inouporerodirosganhosdebem -estareconôm icoobtidosnosprim eiros
anosdo regim edeconversibilidade.

G ráfico 3.6 -Argentina:Crescim ento do PIB (1989-2003)

80
3.5.COLA PSO D O REG IM E D E CON V ERSIBILIDA D E

Em dezem bro de1999 teve início o governo de de laRúa,e JoséLuis

M achinea foiconduzido ao cargo de M inistro da Econom ia.O panoram a
econôm ico,com o vim os acim a,era de desequilíbrio fiscale recessão,e as
tentativas de reversão deste quadro porparte do m inistério foram pautadas
pelaortodoxia.Em função dafaltade autonom iado governo argentino com
relação à condução de sua política m onetária,decorrente do câ m bio fixo,a
possibilidade de ajuste recaía sobre o cam po fiscal.D essa form a o governo
inicia,jáem janeiro de2000,um asériedeesforçosparaadim inuição do déficit
fiscal,baseada erroneam ente,entretanto,no aum ento da arrecadação -e não
na redução dos gastos públicos.Em m aio do m esm o ano,em vista da
perm anê nciadosproblem asfiscais,o governo anunciaum aredução nossalários
do funcionalism o público (quefoiposteriorm ente,em grandeparte,revertida
najustiça).Em outubro,o governo optapelaredução deim postosinibidores
de investim entos diretos,ainda visando à reativação da econom ia e ao
equacionam ento do problem afiscalviaaum ento nabasetributária.O sfracassos
do governo nareativação daeconom iaserefletiram em acentuado crescim ento
do risco-país,obrigando a Argentina a finalm ente lançarm ão,em dezem bro
de2000,deum pacotedeblindagem financeiradaordem deUS$39,7 bilhões,
dos quais aproxim adam ente US$ 20 bilhões tinham origem no exteriore o
restanteem um grupo debancosefundosdeinvestim ento locais.Procurando
am elhoradascontaspúblicas,o governo secom prom eteu junto ao FM Icom
a realização de am pla reform a nossistem asprevidenciário e de obrassociais,
além da negociação de um pacto fiscalcom as províncias.As reform as não
foram aprovadaspelo Congresso,levando o governo ainiciá-lasporm eio de
decretos,quelogo foram em bargadospelajustiça.A partirdejaneiro de2001,
a desconfiança dos investidores se m anifestou pela queda acelerada dos
depósitosem pesos,reduzindo asreservasinternacionais(eportanto agravando
ainda m aiso problem a fundam entalde escassez de divisas da Argentina).A
isto seseguiriaum aacentuadaredução dosdepósitosem dólares,sinalizando
o tem ordos investidores quanto ao destino do próprio sistem a bancário.O
sentim ento dequeaperpetuação do quadro dedesequilíbrio fiscalerainevitável,
bem com o acontinuidadedarecessão113,term inaram porlevar,em m arço de

113
A recessão era um fenôm eno globalà época:o últim o trim estre de do ano 2000 foim arcado pela
retração globalda atividade econôm ica,processo que se m anteve em 2001 e foisubstancialm ente
reforçado pelos acontecim entos de 11 de setem bro nos EUA.

81
2001,à renúncia de José Luis M achinea e à ascensão de Ricardo López
M urphy,que até então encabeçava a pasta da D efesa,ao posto de M inistro
da Econom ia.

López M urphy,ideologicam ente ligado ao liberalism o ortodoxo da

Fiel(Fundação de Pesquisas Econôm icas Latino-am ericanas),assum iu o
M inistério com o apoio deem presários,investidoresebancosinternacionais,
anunciando,já em seu prim eiro discurso,a adoção de m edidasduríssim as
visando à redução dos gastos públicos.114 Sua opção era claram ente a da
m anutenção do currencyboardporm eio do aprofundam ento do ajustefiscal.
Talorientação gerou um repúdio tão forte,porparte da opinião pública,
dossindicatosedaclassepolítica-inclusivedasituação,queLópezM urphy
acabou sendo afastado do cargo no tem po recorde de duassem anas.Este
fato,porsuavez,sinalizou aosinvestidoresinternacionaisaim probabilidade
daadoção dem edidasqueperm itissem aperpetuação do regim edecâ m bio
fixo,o que logo em seguida se refletiu no m ercado de câ m bio futuro e no
risco-paísda Argentina.

Ricardo López M urphy foisubstituído no com ando da econom ia

pelo criadordo Plano de Conversibilidade,D om ingo Cavallo.O período
com preendido entre m arço e julho de 2001 conheceu um a política
econôm ica de cores algo heterodoxas nas m ãos do novo m inistro.As
principaism edidasadotadasnesta fase inicialda segunda gestão Cavallo à
frente do M inistério da Econom ia foram asseguintes:

1.Taxação detransaçõesfinanceiras,nosm oldesdaCPM F brasileira,

visando ao equilíbrio fiscalpelo aum ento da arrecadação.

2.Reduções seletivas na carga tributária incidente sobre setores

específicos da econom ia,cuja dinam ização fosse considerada im portante
para a reativação do crescim ento.

3.Tarifasde im portação aum entadas,no caso dosbens duráveis,e

dim inuídas,naquele dosbensde capital.115

114
Cf.CLARÍN (2001).
115
A níveisabaixo da TEC -Tarifa Externa Com um do M ercosul,contrariando portanto asnorm as
do bloco.

82
 4.Conclusão,no finalde m aio de 2001,de vultosa troca da dívida
pública,totalizando U S$ 33,3 bilhões.116

5.“Am pliação” daconversibilidade,em junho de2001,substituindo

a paridade fixa entre Peso e D ólarpor um a entre o Peso e um a cesta de
m oedasque incluía tam bém o Euro.

Esta últim a m edida,que visava ao aum ento da com petitividade das

exportações argentinas,foiavaliada pelos m ercados internacionais com o
um a desvalorização “disfarçada” do Peso, tornando o risco-país da
Argentina o m aiselevado do m undo e funcionando com o o im pulso final
parao fecham ento dosm ercadosvoluntáriosdedívidaà quelanação (gráfico
3.7). Este evento determ inou um a inflexão radicalnos rum os da gestão
Cavallo,em direção à ortodoxia econôm ica.Em 15 de julho o G overno
argentino anunciavaaintenção dealcançarim ediatam enteum déficitfiscal
iguala zero,para o que foram adotados cortes variáveis nos salários do
funcionalism o público,naspensõese aposentadoriase nospagam entosa
fornecedores, bem com o o aum ento na alíquota do im posto sobre
operações financeiras.Curiosam ente,estas m edidas foram tom adas em
paralelo à m anutenção da m aior parte das iniciativas econôm icas
heterodoxasde Cavallo,o que esgotou com pletam ente a credibilidade das
autoridadeseconôm icas,virtualm ente elim inando a sustentação política e
o que restava da popularidade do governo.O período que se estende de
m eados de julho ao finaldo ano de 2001 foim arcado por um a série de
pacotes econôm icos sem grandes resultados práticos, pelo aum ento
constantedo risco-paíseporum acrescentecrisesocialedegovernabilidade,
queterm inou porlevarà renúnciado PresidentedelaRúa,aum asucessão
de cinco Presidentes argentinos em dez dias e à im plosão do Regim e de
Conversibilidade.O s principais desenvolvim entos do período foram os
seguintes:

1.D urante o m ê s de agosto,a Argentina recebe cerca de U S$ 9

bilhões em ajuda do FM I,BID e Bird.Estes seriam os últim os recursos
externosrecebidospelo paísantesdo finaldo regim e de conversibilidade.

116
N esta oportunidade,quatro novostítulos foram lançados:G lobal2008,denom inado em pesose
em dólares;G lobal2018 e G lobal2031,denom inados em dólares;e BônusPagaré,com m aturidade
em 2006.

83
 2.As esperanças de recuperação da econom ia se reduzem ainda
m ais em setem bro,com a perspectiva de retração da econom ia m undial
após os atentados terroristas nos EUA,e em outubro,com a derrota do
governo naseleiçõeslegislativas.

3.Em novem bro,o governo anuncia novo plano de reestruturação

dadívidaem aisum pacoteeconôm ico,reduzindo im postoseprivilegiando
a área social, em m ais um a alteração em seu m ovim ento pendular e
inconsistente entre ortodoxia e heterodoxia fiscal.As m edidas são m al
recebidaspelo m ercado e o risco paísbate novo recorde.

4.Em 1dedezem bro,Cavallo lançanovo pacoteeconôm ico paratentar

im pediracorridaqueseiniciaracontraosbancosdo país,instituindoo “corralito” ,
ou seja,o bloqueio parcialdosdepósitosem dólaresno sistem afinanceiro.O
não cum prim ento dam etadedéficitzero,causado pelaquedanaarrecadação,
levao FM Ia negarnovaliberação de recursosà Argentina.A essa altura dos
acontecim entosasinstituiçõesfinanceirasinternacionais,quejánão acreditavam
na possibilidade de recuperação da econom ia platina,optaram porrefutaras
críticasque recebiam com base no problem ado moralhazard,sinalizando aos
m ercadosanão-autom aticidadedasoperaçõesderesgate.

5.Em 19 de dezem bro aArgentinaconseguepagarosvencim entos

da dívida,m asa crise socialatinge proporçõesinsuportáveis,com saquese
confrontosdapopulação com apolícia,ocasionando quatro m orteseferindo
dezenasde pessoas.O governo decreta estado de sítio e o Congresso retira
ospoderesespeciaisqueconcederaanteriorm enteaD om ingo Cavallo (com o
o de encam inhar m edidas econôm icas e fiscais sem a aprovação do
Legislativo).

6.N o dia 20 de dezem bro de 2001,D om ingo Cavallo e todo o

gabinete m inisterialpedem dem issão,e o presidente Fernando de la Rúa,
sem sustentação política,renuncia.

7.Em 21 de dezem bro o presidente do Senado,Ram ón Puerta,

assum e interinam ente aPresidê ncia.N o dia seguinte o governadorde San
Luis,Adolfo Rodríguez Saá,é escolhido pelos peronistas com o novo
presidente da Argentina.Eleições diretas são convocadas para o dia 3 de
m arço de 2002.

84
 8.RodríguezSaáassum eapresidê nciaem 22 dedezem bro edeclara
um am oratóriaunilateraldadívidapúblicaargentina,além dafuturacriação
de um a nova m oeda para injetar liquidez na econom ia e da redução do
gabinete a apenas trê s M inistérios,rebaixando os dem ais ao status de
Secretariasde Estado.

9.Em 30 de dezem bro aArgentinatem trê spresidentes:Rodríguez

Saá,sem apoio dos governadores peronistas e enfrentando renovados
protestospopulares,renuncia ao cargo e o devolve a Ram ón Puerta.Este
últim o tam bém desiste do cargo,passando-o ao Presidente da Câ m ara,
Eduardo Cam año.

10.N o dia 1 de janeiro de 2002,após um a série de entendim entos

políticos liderados pelo Partido Justicialista,o senadorEduardo D uhalde
(que havia sido derrotado por de la Rúa nas eleições presidenciais) é
escolhido pelaAssem bléiaLegislativacom o novo PresidentedaArgentina,
com m andato fixado atédezem bro de2003.D uhaldenom eiaJorgeRem es
Lenicov M inistro da Econom ia.

11.Em 6 dejaneiro,o Congresso aprovaa“LeideEm ergê nciaPública

e de Reform a do Regim e Cam bial” ,que extingue a conversibilidade entre
Peso eD ólar.O Peso perdequase30% deseu valor,eo câ m bio oficialpassa
a serde $1,40/U S$1,00.A estrutura do regim e cam bialpassa a serdupla,
com o peso podendo sernegociado livrem entedentro do país,m asm antido
fixo parafinsde com ércio exteriore pagam ento da dívidapública federal.

G ráfico 3.7 – Risco G lobalx Risco Argentina,EM BI(1997-2003)

Fonte:adaptado de www.latinfocus.com

85
3.6.A A RG EN TIN A A PÓS O FIM DA CON V ERSIBILIDA D E

A análise do desem penho da econom ia argentina no ano de 2002

perm ite um a dupla avaliação: por um lado, quando se olha para o
crescim ento do produto,ficapatentequeesteano foicertam enteo piorna
história da econom ia argentina,com um a queda de 10,9% .

Poroutro lado,entretanto,estenúm ero não revelatodaaverdadedos

fatos,jáque 2002 foitam bém o ano do início darecuperação da Argentina.
A adm inistração D uhalde obteve im pressionante sucesso em evitara volta
da hiperinflação.O s gastos públicos perm aneceram estáveis em term os
nom inais,chegando m esm o acairem term osreais.N o segundo sem estreos
preços e a taxa de câ m bio se estabilizaram e a produção com eçou a se
recuperar.N a verdade,o ano de 2002 m arcou o início da recuperação de
um a queda no produto que se inicia no ano anterior(gráficos3.8 e 3.9).

G ráfico 3.8 – Argentina:Câ m bio,Jurose Inflação (jan 2002 – jun 2003)

(câ m bio nom inal,jurosnom inaissobre depósitosa prazo em U S$,IPC)

N o prim eiro sem estre de 2002 a A rgentina enfrentou forte

desvalorização cam bial,sério risco de hiperinflação e estagnação.Em 15
de janeiro,quatro diasapósa reabertura do m ercado de câ m bio,a m oeda
localjá chegava à cotação de $0,50/U S$1,00.O forte aum ento na oferta
m onetária resultante do processo de gradualpesificação da econom ia foi
reforçado pela aprovação pelo Senado,em 17 de janeiro,de um program a
de socorro aos bancos,nos m oldes do Proer brasileiro,que resultou na

86
concessão pelo Banco Centralde em préstim os de grande vulto para os
bancospúblicos.O problem apiorou aindam aisquando,em 01 defevereiro,
a Suprem a Corte derrubou parcialm ente o congelam ento dos depósitos,
obrigando o G overno a com pletara pesificação da econom ia,abolindo o
regim e de câ m bio duplo.A m anutenção do corralito porLenicov era um a
das form as de se evitar os aum entos de preços.O excesso de oferta
m onetária foiabsorvido pela desvalorização do câ m bio,pela elevação nas
taxas de juros e pela alta nos preços. Esta últim a, entretanto, foi
surpreendentem ente m oderada, especialm ente em se considerando a
abrupta queda no valor do Peso (com parar inflação e desvalorização
cam bial).Vários fatores contribuíram para que se im pedisse a volta da
hiperinflação,entreosquaism erecem destaqueadepressão dadem anda,a
pouca liquidez da econom ia e o congelam ento de algum astarifaspúblicas
(além do corralito,enquanto durou).117

G ráfico 3.9 – Argentina:Crescim ento Econôm ico,trim estral

(crescim ento percentualsobre o ano anterior)

Em 23 de abrilJorge Lenicov renuncia ao M inistério da Econom ia,

apósderrotadeseu projeto deconverterem títulososdepósitosbloqueados
rem anescentes.Trê sdiasdepois,Roberto Lavagnaassum eem seu lugar.A
gestão de Lavagna não descuidou do ajuste fiscale do com prom isso com
aobtenção daestabilidadem onetária,resistindo à spressõesparao aum ento

117
Cf.CLIN E (2003).

87
de salários do setor público,apesar da alta inflação do período.Com o
resultado disso,a partirde julho de 2002 a situação da Argentina com eça
claram ente a m elhorar.A despesa prim ária com relação ao PIB caiu
substancialm ente, de 18,6% em 2001 para 17,1% em 2002, e o
superávit prim ário subiu de 0,54% para 0,72% do PIB no m esm o
período.A s Províncias lim itaram seus déficits prim ários a 0,5% do
PIB e interrom peram a im pressão de quase-m oeda provincial,em troca
da assunção de suas dívidas pelo governo federal. A pós algum a
expansão m onetária no últim o trim estre de 2002,o ano de 2003 se
iniciou com renovada restrição de liquidez e o fecham ento de um
acordo de transição com FM I.O BC passou a se guiarporum a m eta
m onetária e liberalizou gradualm ente oscontrolescam biais,de m odo
a garantir um a taxa de câ m bio com petitiva para o peso,garantindo
saldos positivos na balança com erciale o aum ento das receitas com
im postos sobre exportações.

N o início de 2003, os sinais de recuperação da econom ia

argentina eram evidentes,podendo ser resum idos com o segue (ver
tam bém tabela 3.7):

1.Fim dasgrandesfugasde capitalque caracterizaram a segunda

m etade de 2001 e o início de 2002.

2.Superávits prim ários consistentes e continuados.

3.Aum ento dos depósitos em m oeda nacional.

4.Estabilização da taxa de câ m bio.

5.A centuada redução nas taxas de inflação,em grande parte

devido à redução na volatilidade cam bial.

6. C rescim ento do PIB, im pulsionado pela indústria de

transform ação.118

7.Recuperação da form ação bruta de capitalfixo.

118
O PIB argentino fechou o ano de 2003 com um a expansão de 8,4% .

88
3.7.A BERTU RA FIN A N CEIRA NO BRA SIL:G OV ERN OS SA RN EY,C OLLOR E
ITA M A R

A passagem dosanos1980 para a década de 1990 foim arcada pela

desaceleração da econom ia m undiale conseqüente aum ento da liquidez
internacional,perm itindo ao Brasilretom aro acesso aosoutrora escassos
financiam entos externos.A solução da crise da dívida,com o vim os,vem
atravésdo plano Brady,queperm iteasecuritização dospassivoscontraídos
com taxas de juros flutuantes,substituindo-os portítulos rem unerados a
taxasfixas,além deredução do principalenosjurosdevidosealongam ento
dosprazos.119 Entretanto,aretom adado acesso do Brasilao m ercado global
de capitais foifruto de um processo iniciado um pouco antes,no biê nio
1987-88.Paradoxalm ente,é no G overno Sarney -m arcado pelam oratória
externaepossivelm entepelo m om ento dem aisbaixacredibilidadeexterna
dahistóriado Brasil-queseadotam m edidasliberalizantesquepodem ser
apontadascom o o m arco inauguraldo atualprocesso deaberturano Brasil.
Asprincipaisaçõesnesse sentido foram asseguintes120:

1.Resolução nº1289/87 do Conselho M onetário N acional, que

regulam entava a operação no Brasilde sociedades,fundos e carteiras de
investim ento de capitalestrangeiro.

119
O Brasiladere ao Plano Brady em 1994.
120
CARCAN H O LO,op.cit.

89
 2.Resolução nº1460/88 do Conselho M onetário N acional, que
perm itiaaconversão detítulosdedívidaexternaem investim entosno Brasil.

3.Criação do m ercado de câ m bio flutuante,um im portante passo

para a liberalização cam bial.

4.Regulam entação da em issão de títulos (A D R e G D R) por

instituições internacionais,lastreados em ações de em presas brasileiras,
am pliando o acesso dasem presasnacionaisao m ercado globalde capitais.

Tam bém no cam po com ercial,o governo Sarney im plem entou um a

sériedem edidasque,senão tinham propriam enteum propósito liberalizante,
racionalizaram o sistem a e prepararam o terreno para a abertura com ercial
em preendidanadécadade1990,suprim indo osregim esespeciaisdeim portação
eelim inando o IO F ealgum asoutrastaxasincidentessobreasim portações.121

A partirde 1990,já no G overno Collor,a liberalização cam biale a

am pliação do grau de m obilidade de capitais na econom ia ganham forte
im pulso,especialm entecom aCartaCircularnº5 do Banco Central(CC5),
que perm itia a não-residentesa com pra e venda de divisas,e com o anexo
IV à resolução CM N nº1289/87,que abolia restriçõesaosinvestim entos
externosem bolsadevaloresno país.Segundo G rem aud etal.,“o processo
se dá em direção a introdução de um m ercado de câ m bio flutuante no
país” ,“m ascom forteinterferê nciado Bacen” .122 O Brasilsetornavam uito
m aisatraente aosinvestidoresestrangeiros(tabela 3.8).

121
G REM AU D ET AL.,op.cit.
122
Op.cit.,p.240

90
 Com relação à abertura com ercial,o G overno Collor inverte a
tendê ncia protecionista predom inante nas décadas de 1970 e 1980,
procedendo à elim inação de barreiras não-tarifárias (regim es especiais de
im portação rem anescentes e restrições quantitativas à s im portações)e à
im plem entação de um cronogram a de fortesreduçõestarifárias,iniciando
um processo que derrubaria a tarifa m édia no Brasilde 32,2% ,em 1989,
para 14,2% em 1994.

O splanosCollorIe II,que tinham falhado no com bate à inflação,

levaram à trocadaM inistradaFazendaZéliaCardoso deM ello porM arcílio
M arques M oreira em m aio de 1991,fato relevante no que diz respeito à
abertura externa.123 M arcílio, que no plano interno adotou m edidas
antiinflacionáriasdecunho ortodoxo,buscou naáreaexternaaaproxim ação
com acom unidadefinanceirainternacional,procurando fecharum acordo
para a dívida externa e im plem entando m edidas liberalizantes na área
financeira.O novo m inistro seaproveitou do referido aum ento daliquidez
internacionaldecorrentedabaixanastaxasdejurosnaseconom iascentrais
para,através de substancialelevação da taxa de juros interna e de um a
política de m anutenção da taxa de câ m bio realfixa,im pelir as em presas
nacionais a buscar recursos no exterior,o que foifeito prioritariam ente
porm eio de bônus,commercialpapers,notes,securitização de recebíveis,etc.
A colocação de títulos pelas em presas,aliada ao volum e crescente de
investim entos diretos no m ercado de capitais brasileiro, levou a um
acentuado crescim ento na captação bruta de capitaisestrangeirosno país,
no quala participação de em préstim ostradicionaisde governos,bancose
organism osinternacionaisdim inuiu sensivelm ente.124

123
Inform ação detalhada sobre o fracasso da gestão Zélia Cardoso de M ello no com bate à inflação
pode serencontrada em CARVALH O (1996).
124
A captação passou de U S$ 5 bilhões em 1990 para U S$ 9,6 bilhõesem 91,U S$ 17 bilhões em 92
e m ais de U S$ 30 bilhões a partirde 93 (G rem aud etal.,p.241).

91
 A crescenteentradaderecursosexternosforçavaacom pradedólares
no m ercado pelo Banco Central,de m odo a evitara valorização da taxa de
câ m bio real. D isto resultava forte expansão m onetária, o que era
evidentem ente incom patívelcom o objetivo da autoridade econôm ica de
m anutenção detaxasdejuroselevadas.125 D essaform a,o BC seviaobrigado
a enxugara liquidez excessiva através da venda de títulos,ocasionando um
endividam ento público crescente.126 Em sum a,“osdoisobjetivosperseguidos
porM arcílio tornavam o crescim ento da dívida pública endógeno,em um
am biente em de entrada de recursos” .127

A com binação de ortodoxia econôm ica e liberalização financeira e

com ercialteve resultados diversos nos planos interno e externo.Por um
lado,com o resultado do grande afluxo de recursos e da renegociação da
dívidaexterna,ascontasexternasdo paísm elhoraram sensivelm ente.Apesar
da liberalização com ercial,asim portaçõesm antiveram relativa estabilidade,
ao passo queasexportaçõestiveram bom desem penho no período.O déficit
em transaçõescorrentesobservado em 1991 foirevertido no ano seguinte
pelaevolução positivadabalançacom ercial.Poroutro lado,no período 1990-
92 a econom ia enfrentou um a recessão,com crescim ento m édio de -1,2%

125
A liberação dos Cruzados N ovos confiscados porCollorem m arço de 1990 reforçou ainda m ais
a expansão m onetária.
126
Segundo a Andim a (1994),a dívida m obiliária federalcresceu 26,21 % entre dezem bro de 1991 e
dezem bro de 1992.
127
G REM AU D ET AL.,op cit.,p.241.

92
ao ano128,ainflação não foicontrolada129 eacom binação deaberturaexterna
com expansão dadívidapúblicatornou aeconom iabrasileiram aisvulnerável
a retraçõesna liquidez internacional.

Apóso impeachmentdeCollor,em setem bro de1992,em m eio adenúncias

de corrupção generalizada no G overno,o Vice-Presidente Itam ar Franco é
alçado à Presidê ncia da República.Em que pese a inclinação de Itam arem
em preender um a redução no ritm o das reform as liberalizantes,a verdade é
que seu governo não foicapaz de im pedir a continuidade do program a de
aberturaeconôm icalançado porCollor,que,em algunscasos,foiaté m esm o
acelerado.130 Ante aevidê nciado fracasso daequipe econôm ica de Collorem
prom overao crescim ento eaestabilização dospreços,o Plano Realélançado,
sob osauspíciosdo então M inistro daFazendaFernando H enriqueCardoso.

3.8.O PLA N O REA L*

A origem teórica do Plano Realrem onta aos anos 1980,época de

acalorado debateacadê m ico entreinercialistasepós-keynesianosarespeito
das causas da inflação no Brasil.Inspirado nas concepções teóricas da
correnteinercialista,o Plano Realtraziaim plícito o entendim ento dainflação
brasileiracom o um fenôm eno deduplacom posição:porum lado,haviaos
choques,de oferta ou de dem anda,que agiam pontualm ente,acelerando a
inflação;poroutro,haviaosresíduosinflacionários(ou “inérciainflacionária” ),
que operavam no sentido da m anutenção da tendê ncia da inflação.O
com ponenteinercialdainflação tinhacom o causasosm ecanism osform ais
de indexação e a capacidade dos agentes econôm icos de recom por seus
picosderendareal,ao repassaraum entosdecustosparaospreços.A falta
de sincronia entre os reajustes levava a um a situação de contínua
transferê ncia de renda realentre os agentes,encorajando um processo
com petitivo e crescentem ente sim ultâ neo de elevação de preços.Caso se
atingisse a sim ultaneidade totaldos reajustes,elim inar-se-ia o conflito
distributivo e portanto um a dascausasda inflação inercial.

128
Calculado a partirde dados de W O RLD BAN K (1999).
129
N a gestão Colloro IPC da Fipe registrou um a m édia de 19,98% ao m ê s.
130
G REM AU D ET AL.,op cit.,p.242.
*
Esta seção e a que se segue estão baseadas em LARA RESEN D E (1985),ARID A e LARA
RESEN D E (1985),G REM AU D ET AL.,op.cit.,BACH A (1997),e CARCAN H O LO (2002).

93
 As propostas de estabilização dos acadê m icos inercialistas eram
basicam ente duas: em prim eiro lugar, havia a proposta do Choque
H eterodoxo, de autoria de Francisco Lopes, baseada nas idéias de
congelam ento e descom pressão,e que já havia sido utilizada sem sucesso
no Plano Cruzado. O congelam ento dos preços equivaleria a um a
sincronização ou sim ultaneização “definitiva” dosreajustes,elim inando o
resíduo inflacionário.Em seguida,seria possívelliberalizarnovam ente os
preçossem o risco davoltadainflação inercial,utilizando-seosinstrum entos
clássicos de política m acroeconôm ica para o enfrentam ento de eventuais
novoschoques.

A segunda alternativa,que serviu de base para o Plano Real,era a

proposta da M oeda Indexada,de autoria de Pérsio Arida e André Lara
Resende131,fundam entada na idéia de desindexação através da indexação
absoluta. A crítica dos autores com relação à proposta do Choque
H eterodoxo estava baseada na idéia de que o congelam ento de preçostão
som entecristalizariao conflito distributivo,sem entretanto resolvê -lo,dado
que,pordefinição,ocorreria em um m om ento em que os reajustes ainda
não tivessem atingido um a totalsim ultaneidade.A alternativa proposta
pelo “Plano Larida” seria a introdução,ao lado da m oeda oficial,de um a
m oedaindexadapelo governo,eportanto im uneao im posto inflacionário.
D esta form a,as funções clássicas de unidade de conta e reserva de valor
dam oedaoficialseriam paulatinam entetransferidasparaam oedaindexada.
Q uando esteprocesso term inasse,bastariaquesedecretasseatransferê ncia
da função de m eio circulante para a m oeda indexada.Evidentem ente,a
estabilização dos preços não duraria sem que se elim inasse tam bém os
com ponentesnão-inerciaisdainflação,ou seja,o déficitpúblico eapolítica
m onetária frouxa.

A estratégia de com bate à inflação do Plano Realfoidividida em

trê setapas,conform e descrito abaixo:

1.Plano de Ação Im ediata (PAI),im plem entado no finalde 1993 e

início de 1994,com o objetivo de prom overo equilíbrio fiscaloperacional
e portanto elim inaro com ponente não-inercialda inflação.O PAIcontou
basicam entecom doisinstrum entos:o Fundo SocialdeEm ergê ncia(FSE),

131
M otivo pelo qualfoiapelidada de “Plano Larida” .

94
quefoiconstituído porm eio do cortede20% dasdestinaçõesorçam entárias
previstasnapropostaorçam entáriade1994;eo Im posto Provisório sobre
M ovim entaçõesFinanceiras(IPM F).

2.Introdução da U nidade Realde Valor(U RV),em m arço de 1994,

com o o indexadorpara preçose contratosque deveria “tom ar” da m oeda
oficial a função de unidade de conta e reserva de valor. Reajustada
diariam ente com base na variação do D ólar,a U RV foia responsávelpela
superindexação da econom ia e pelo conseqüente alinham ento com pleto
dospreçosrelativos.

3.Criação do Real,em julho de 1994,através da transform ação da

U RV em m eio circulante,obedecendo à paridadedeCR$2.750,00 = R$1,00.

O grande acúm ulo de reservas do período anterior à im plantação

do Realperm itiu ao governo fixarum lim ite m áxim o de R$1,00/U S$1,00
paraataxade câ m bio,configurando portanto um aâ ncoracam bialparaos
preços,através de um regim e de bandas assim étricas.A folga cam bial
proporcionou ainda,em conjunto com aaberturacom ercial,um m ecanism o
adicionalde controle de preços através das im portações,que obrigou os
preçosdom ésticosdostradeablesaseconform arem aospreçosinternacionais.
N ão por outro m otivo,o processo de abertura com ercialfoibastante
aprofundado no G overno FH C,com reduçõesadicionaisnasalíquotasde
im portação (especialm enteparaosbensdeconsum o com m aiorrelevâ ncia
nacom posição dosíndicesdepreços)eim plem entação antecipadadaTarifa
ExternaCom um do M ercosul.N o lado dasexportações,asobrevalorização
do Realtornava nossos produtos m ais caros no exterior,reduzindo a
dem anda por exportações brasileiras e contendo os preços através da
redução na dem anda agregada.

Em m arço de1995,o sistem adebandasassim étricasfoisubstituído

porum regim edebandascam biais“puro” ,ou seja,com o estabelecim ento
de lim ites m áxim o e m ínim o de flutuação,além dos quais o governo
interviriano m ercado paralevarataxadevoltaao perím etro preestabelecido
para a banda,com prando ou vendendo dólares conform e a necessidade.
U m regim e de bandas cam biais não pode serclassificado nem com o de
câ m bio fixo nem com o de câ m bio flutuante,situando-se portanto entreas
cornersolutionsda“trindadeim possível” .Com o éevidente,estetipo deregim e

95
interm ediário só poderia serm antido na presença de um níveladequado
de reservas internacionais,que perm itisse a atuação do Banco Centralno
m ercado decâ m bio.D essaform a,am anutenção do sistem apassou asofrer
aam eaçaconstante deum aeventualreversão nosfluxosdecapitaisparao
paísque obrigasse aautoridadeeconôm icaase m overparaum doscorners.
N ão alheiasaesteproblem a,asautoridadeseconôm icastom aram m edidas
no sentido do aprofundamento da abertura financeira,o que dem onstra que
entendiam o aum ento da atratividade dos m ercados nacionais - e não o
controle sobre fluxos financeiros - com o a m elhor form a de precaução
contraaevasão decapitais.Asprincipaism edidasdeliberalização financeira
desde o lançam ento do Plano Realforam asseguintes:

1.Resolução CM N 2028/93, regulam entando o investim ento

estrangeiro em carteira,atravésdacriação do Fundo deRendaFixa-Capital
Estrangeiro,queperm itiao investim ento em títulosdo Tesouro,do Banco
Centrale de em presase instituiçõesfinanceirasnacionais.

2.Resoluções CM N 2148/95,2170/96 e 2312/96,autorizando a

captação de recursos externos pelos bancos com o intuito de viabilizar
repassesinternos,apessoasfísicasejurídicas,parafinanciam ento decusteio,
investim ento e com ercialização da produção agropecuária; para
financiam ento im obiliário e para em presasexportadoras.

3.Resolução 2689/00,extinguindo as restrições à transferê ncia de

recursosentre diferentesaplicaçõespelosinvestidoresestrangeiros.

4.Liberalização parcialda conversibilidade interna da m oeda,tanto

pela am pliação do núm ero de ativos indexados ao dólar à disposição dos
investidoresquanto pelo aum ento daliberdadedepossededivisasno m ercado
flutuante.

O sprim eirosresultadosdo Plano Realforam m uito anim adores,com

quedaabruptadainflação egrandecrescim ento econôm ico.132 O ssaldosna
balançacom ercialjáevidenciavam o desequilíbrio queperdurariapelo restante
dadécada(tabela3.11),m aseram m aisdo quecom pensadospelasentradas

132
O IPC da Fipe registrou um a m édia de 43,8% no prim eiro sem estre e 6,0% no segundo sem estre
de 1994.N este m esm o ano o PIB se expandiu em 5,85% .
decapitaisestrangeirosepelaredução continuadadasreservasinternacionais
do país.Este quadro positivo,entretanto,m udaria em m enosde um ano.

3.9.COLA PSO D O REG IM E CA M BIA L BRA SILEIRO

A história da crise do Plano Realé a história de trê soutrascrises,a

saber:a m exicana (1994),a asiática (1997)e a russa (1998).A evolução da
fragilidade externa do Brasilsob o regim e cam bialinterm ediário do Plano
Realpode,assim ,ser contada sob a form a do dram a em trê s atos que
descrevem osa seguir.

1.Crise M exicana:assim com o no caso da Argentina,é a crise do

M éxico,no finalde 1994,que torna evidente a fragilidade externa da
econom iabrasileira.A aversão ao risco eacom pensação deprejuízospelos
investidores internacionais levam à fuga de capitais,à dim inuição das
reservaseao crescim ento do déficitem transaçõescorrentes,obrigando o
governo brasileiro aim plem entarm edidasem ergenciais,dentreasquaisse
destacam o alargam ento da banda cam bial133,a elevação de alíquotas e
estabelecim ento de quotas para a im portação,a criação de incentivos à s

133
Possibilitando um m aiorritm o dedesvalorização cam bial,o quedecertaform aantecipao desfecho
de 1999,poisnão deixa de serum pequeno m ovim ento do regim e interm ediário em direção ao corner
do câ m bio flutuante.
exportações e, em consonâ ncia com a estratégia que detalham os há
pouco,o aprofundamento do grau de abertura financeira, com redução da
tributação (IO F)sobre a entrada de capitaisexternose grande elevação
das taxas dom ésticas de juros,visando ao increm ento da atratividade
externa da econom ia brasileira (gráfico 3.10). A s m edidas deram
resultado,com a reversão no fluxo de capitais,increm ento dasreservas
internacionais e dos resultados com erciais do Brasil.O custo destas
açõesem ergenciais,entretanto,foialto parao país.Além do crescim ento
acelerado da dívida pública, o choque de juros ensejou um a forte
retração do crescim ento do produto (de 4,22% em 1995 para 2,66% no
ano seguinte) e a fragilização do sistem a financeiro,o que term inaria
resultando no Proer.134

G ráfico 3.10 – Brasil:Jurose Reservasna Crise M exicana

2. Crise A siática: o reaquecim ento da econom ia brasileira só

aconteceria com a redução das taxas de juros,no segundo sem estre de
1996,após o acúm ulo de U S$ 60 bilhões em reservas internacionais.

134
O s bancos,que tinham aum entado a concessão de crédito com o form a de com pensaras perdas
decorrentes da queda da inflação,sofreram forte im pacto negativo com a elevação generalizada da
inadim plê nciaqueseseguiu à desaceleração daeconom iabrasileiraapósacrisedo M éxico.O program a
de reestruturação do sistem a financeiro custou m ais de R$ 20 bilhões aos cofres públicos.Para
m aiores detalhes,cf.Resolução CM N n° 2208/95 em <www.bcb.gov.br> e o Relatório da CPI do
Proerem <www.cam ara.gov.br/albertogoldm an/arq_pdf.htm > .

98
N ão houve m uito tem po,entretanto,para a recuperação plena:a crise
asiática de 1997 engendrou nova e acentuada reversão no sentido dos
fluxos financeiros,levando o governo a elevar fortem ente as taxas de
juros,de m odo a com pensaro crescim ento no risco-Brasil(gráficos3.11
e 3.12).M ais um a vez,a fuga de capitais foi contida à s expensas do
crescim ento econôm ico e do aum ento da dívida pública.Além disso,o
G overno lançou (m as não chegou a im plem entar com pletam ente) o
cham ado “Pacote51” ,prevendo m edidasdeajustam ento fiscalviaredução
de gastos públicos e aum ento de arrecadação tributária.

3.CriseRussa:a crise russa veio um ano depois da crise asiática,

antes que a econom ia pudesse iniciar um a recuperação.A resposta do
governo ao aum ento davolatilidadenosm ercadosfoi,com o decostum e,
aconcessão de incentivostributáriosparaaentradade capitaisexternos,
a abrupta elevação das taxas de juros e o lançam ento de novo pacote
fiscal,dessa vez prevendo m etas obrigatórias de superávit prim ário e
lançando a Leide Responsabilidade Fiscal.Asm edidas,entretanto,não
tiveram sucesso desta vez,e o Brasilperdeu m aisde U S$ 30 bilhõesem
reservasno dim inuto espaço detrê sm eses(gráfico 3.12).A credibilidade
do paíse ascotaçõesdostítulosdo Tesouro despencaram nosm ercados
internacionais, e a crise russa se transform a em um a crise brasileira
(G ráfico 3.11).

G ráfico 3.11 – Risco-Brasil,EM BI(1997-2000)

99
 G ráfico 3.12 – Brasil:Jurose Reservas(1996-98)

A não-reversão do sentido dosfluxosde capitaisapósa crise russa

foio início do fim do regim e de bandascam biaisim plem entado no Plano
Real.N o finalde1998,pressionado pelascircunstâ ncias,o governo brasileiro
fechou um acordo no valorde U S$ 41,5 bilhõescom o FM I,que previa a
m anutenção eam pliação dosesforçosfiscaisedasreform asliberalizantes,
tanto no cam po com ercialquanto no financeiro,e m uito especialm ente a
preservaçãoda livremovimentaçãodecapitaisedoregimecambial.Esta foia senha
paraqueosinvestidoresinternacionaisacelerassem o “vôo paraaqualidade” :
porum lado,anão desvalorização do câ m bio enão im posição decontroles
lhes dava a clara dim ensão de que o regim e estava condenado;poroutro
lado,estasm esm ascondiçõeslhesgarantiam – sefossem rápidoso suficiente
– sairdo paíscom principalerendim entosintocados.D essaform a,o crédito
inicialde quase U S$10 bilhões por parte do FM I de nada adiantou para
preservaraeconom iabrasileira.Em 13 dejaneiro de1999,o governo falha
em um a tentativa de alargam ento da banda cam bial, provocando
desvalorização intradiade8,9% .Em 15 dejaneiro,adesvalorização intradia
atinge 11,1% ,forçando o abandono do regim e.Forçadam ente,o Brasil
abraçava a cornersolution do câ m bio flutuante.

3.10.O BRA SIL D O CÂ M BIO FLU TUA N TE

Assim com o ocorrido no colapso do PlandeConvertibilidadargentino,

am udançaderegim ecam bialno Brasilteveresultadosiniciaispreocupantes.

100
A desvalorização do Realfoide 64% em janeiro de 1999,e a perda de
reservas atingiu quase U S$ 11 bilhões no prim eiro trim estre do ano.A
dívida do setorpúblico,em grande parte denom inada em dólares,cresceu
em relação ao PIB.

Entretanto,assim com o na Argentina,as transações com erciais

responderam de form a bastante positiva à desvalorização cam bial,com
redução de im portaçõese expansão nasexportações.O déficitna balança
com ercial,quechegou aatingirU S$ 8,5 bilhõesem 1998,foireduzido para
U S$ 1,2 bilhão em 1999 e U S$ 748 m ilhõesem 2000,convertendo-se em
superávits de U S$ 2,6 bilhões em 2001 e U S$ 13 bilhões em 2002.O
superávitrecorde de U S$ 24,8 bilhõesregistrado em 2003135,prim eiro ano
do G overno Lula,teveaindaaparticularidadede,ao contrário dosanteriores,
ocorrer prioritariam ente pelo aum ento das exportações e não pela
contenção de im portações.N ote-se,ainda,que a evolução nos saldos
com erciaisem 2003 sedeu em um asituação devalorizaçãocam bial,resultante
da recuperação do valor do Real após o arrefecim ento de pressões
especulativas associadas à transição presidencial.A taxa de câ m bio,que
experim entara um a desvalorização relativam ente suave em 2000 e 2001
(de 8,5% e 15,8% ,respectivam ente),chegou a quase R$4,00/U S$1,00 em
setem bro de 2002 (desvalorização de 34% no ano),recuperando 22% de
seu valorem 2003 e fechando o ano em R$2,89/U S$1,00.

O s déficits em conta corrente,porsua vez,foram paulatinam ente

reduzidos em conseqüê ncia do desem penho crescentem ente positivo da
balança com ercial,caindo de U S$23,2 bilhões em 2001 (4,55% do PIB)
paraU S$7,8 bilhõesem 2002 (1,67% do PIB)eseconvertendo em superávit
de U S$4 bilhões em 2003 (0,83% do PIB) - o m elhor resultado desde
1992.136 A evolução do últim o ano perm itiu um acúm ulo de reservas de
cerca de U S$11 bilhões,passando de U S$ 37,8 bilhões em dezem bro de
2002 para U S$ 49,6 bilhõesem dezem bro de 2003.Em bora a m aiorparte
das reservas ainda corresponda a em préstim os do FM I137,o acúm ulo de
2003 apontaparaum atendê nciaderedução navulnerabilidadeexternado
Brasil,especialm enteseseconsideraro fato deque,pelaprim eiravezdesde

135
Fonte:<www.infom oney.com .br>
136
O Estado de S.Paulo (2004).
137
Sem os em préstim os,o níveldas reservas caia U S$ 19 bilhões.

101
1998,o paísconseguiu um saldo positivo no balanço depagam entosmesmo
seosrecursosdoFundonãoforem considerados.138

N o cam po fiscal,adívidalíquidado setorpúblico,queem função desua

parcelaindexadaà variação cam bialganhougrandeim pulso após1999,tem sido
reduzidaapóschegaraum patam arm áxim o de62,5% do PIB em setem bro de
2003,especialm ente em função dagradativaredução do passivo cam bial(com
quedade24,8% naexposição cam bialdom ésticaentre2002 e2003).

A inflação,com o na Argentina,não se elevou aos níveis tem idos

após a desvalorização.Isto se explica,em parte,pelo baixo pass-through
observado na econom ia brasileira139 (gráfico 3.13),e em parte pelo pouco
dinam ism o da dem anda agregada,decorrente das altas taxas de juros
praticadas pelo Banco Centralna adm inistração do Sistem a de M etas de
Inflação (gráfico 3.14),apósatingirum pico de3% em novem bro de2002.
As altas taxas de juros tam bém são apontadas com o a causa principaldo
baixo crescim ento econôm ico do período,que,apósresponderde form a
bastante positiva ao ganho de com petitividade no câ m bio em 1998 (com
crescim ento de 4,3% em 2000,ante 0,81% em 1999 e 0,13% em 1998),
term inou porse estabilizarem níveispouco elevadosdesde então.140

G ráfico 3.13 – Brasil:D esvalorização Cam biale Inflação,em %

a.m .(2001-2003)

138
D o saldo de U S$ 8,5 bilhõesem 2003,apenasU S$ 4,7 bilhõescorrespondiam a recursosdo FM I.
139
BELAISCH (2003).
140
Isto não significa,entretanto,que o Sistem a de M etas de Inflação seja incom patívelcom o
crescim ento do produto ou exija sem pre a m anutenção de altas taxas de juros para funcionarcom
sucesso,com o verem os m ais adiante.

102
G ráfico 3.14 – Brasil:D esvalorização Cam bialeInflação,em % a.m .(2001-2003)

3.11.RESU M O

N estecapítulo analisam osashistóriasdosprocessosdeliberalização

econôm icadeBrasile Argentinaapartirdo finaldosanos1980 einício da
décadade1990,dando ê nfaseaosm otivoseaosefeitosdascrisescam biais
de Brasil,em 1999,e Argentina,em 2002.

Inicialm ente tratam os de form a sucinta dos problem as de

endividam ento de Brasile Argentina,nos anos 1970,e de com o estes
problem as levaram à fragilização de suas situações financeiras na década
seguinte.O s processos sim ultâ neos de liberalização financeira ocorridos
sob M enem eSarney/Collor/Itam ar/FH C são descritoscom m aisdetalhe,
especialm enteno quediz respeito ao sucesso inicialeà posteriorim plosão
das â ncoras cam biais dos Planos Reale de Conversibilidade.D iscutim os
com o a fixação ou quase fixação do câ m bio para corrigir processos
hiperinflacionários acabou levando a outra form a de desequilíbrio,i.e.,a
explosão da dívida pública decorrente do custo crescente -em função da
perda de com petitividade externa inerente ao câ m bio sobrevalorizado e
do aum ento da aversão ao risco nosm ercadosinternacionaisde capitais-
dasdivisasnecessáriasao m antim ento da sobrevalorização cam bial.

Finalm ente,um a breve análise dos efeitos econôm icos da adoção

do câ m bio flexívelporBrasileArgentinam ostraque,apóso abandono de
suas â ncoras cam biais,estes países parecem estar experim entando um a
gradativarecuperação.

103
IV -BASES PARA A IN TEG RAÇÃO
 IV.B ASES PARA A IN TEG RAÇÃO

4.1.IN TROD U ÇÃ O

Este capítulo tem com o objetivo, a partir da organização dos

subsídios teóricos e históricos anteriorm ente apresentados,identificar o
conjunto de políticasm acroeconôm icasque representem a m elhoropção
possívelpara a integração entre Brasile Argentina.U m a vez identificadas,
estas políticas perm itirão verificar se a hipótese centraldo trabalho foi
corroboradaou refutada,além defornecerparâ m etrosparaqueseavaliea
adequação dos critérios de convergê ncia estabelecidos em Florianópolis,
em dezem bro de 2000.A eventualconstatação da existê ncia de critérios
insuficientes ou inadequados levará a um a recom endação de política que
corrija a rota da integração no sentido desejado.N a prim eira parte do
capítulo, reconstituir-se-á a cronologia do processo de convergê ncia
m acroeconôm icano M ercosul,do Tratado deAssunção aosdiasdehoje,a
partir das reuniões e norm ativas que lhe deram form ato.Explicarem os
quais são os critérios de convergê ncia hoje e porque foram adotados.N a
segunda parte, analisarem os as lições que se pode depreender das
experiê nciasargentinaebrasileiranadécadade1990,concluindo o queée
o que não é desejávelpara as nossas econom ias,nos cam pos cam bial,
m onetário e fiscal.Em cada parte,corroboram osou refutam osa hipótese
para aquela política específica e avaliam os se as m etas do M ercosulsão
adequadas.Caso contrário,sugerim osm udanças.

4.2.CON V ERG ÊN CIA M A CROECON ÔM ICA BRA SIL-A RG EN TIN A N O Â M BITO

D O M ERCOSU L

A convergê nciam acroeconôm icadospaísesm em brosdo M ercosul

está prevista no Tratado de Assunção,que,assinado em 26 de m arço de
1991,visa à criação de um m ercado com um entre o Brasil,a Argentina,o
Paraguaieo U ruguai.Em seu artigo 1°,o tratado prevê “acoordenação de
políticasm acroeconôm icasesetoriaisentreosEstadosPartes-decom ércio

107
exterior,agrícola,industrial,fiscal,m onetária,cam biale de capitais,de
serviços,alfandegária,de transportes e com unicações e outras que se
acordem ” .

A urgê nciadanecessidadede estabilização,entretanto,fez com que

para Brasile Argentina asquestõeseconôm icasinternassobrepujassem o
com prom isso externo de coordenação.Segundo G iam biagi,

“isso era (...)perfeitam ente com preensível,pelo fato de que não se podia
dizerque ospaísestivessem com pletado o processo de transição rum o a
um a econom ia plenam ente estável.Crisescam biaisou am eaçasde crises,
surtosdeinflação,déficitspúblicoselevadosetc.eram questõesque,nesse
contexto,aindapovoavam o dia-a-diadessaseconom ias.Em conseqüê ncia,
as autoridades de cada país tinham até m esm o um a restrição de tem po
para se dedicara tem asde longo prazo,dada a urgê ncia e a dim ensão dos
desafiosnacionaisde curto prazo” .141

A adoção do regim edecaixadeconversão pelaArgentina,em 1991,

criou um obstáculo quase intransponívelà possibilidade de convergê ncia,
dado que Brasil e A rgentina passaram a ter regim es cam biais
fundam entalm enteincom patíveis:o valordo Realdim inuíalentam enteem
relação aum Peso artificialm entecongelado em relação ao D ólar.Ascrises
do M éxico,da Ásia e da Rússia,por sua vez,som ente am pliaram as
dificuldadesinternasdaseconom iasbrasileirae argentina,relegando a um
distantesegundo plano aquestão dacoordenação.O problem afoiagravado
pela crise do Brasil,em 1999, que, com o vim os, culm inou em forte
desvalorização do Reale na alteração do regim e cam bial,passando do
sistem a de bandassim étricaspara o de câ m bio flutuante.

A teoria das Áreas M onetárias Ó tim as142,que descreve as pré-

condições necessárias para a adoção de m oeda com um entre dois países
quaisquer,perm ite com preender o problem a gerado pela não-sim ilitude
entre os regim es cam biais de econom ias que pleiteiem a integração
m acroeconôm ica.Segundo um adaspré-condiçõesessenciaisdescritaspor

141
G IAM BIAG I(2001),p.8.
142
Para um tratam ento sucinto do tem a, cf. G IA M BIAG I (1999). Para um a descrição do
desenvolvim ento da teoria desde a década de 1960 aos dias de hoje,cf.LACU N ZA (2003).

108
essateoria,aintegração deduaseconom iasserátanto m aisfactívelquanto
m aioresassuassim ilitudesestruturais.Afinal,“quanto m aisparecidassejam
asestruturaseconôm icasm aiorsem elhançaem seusefeitosterão oschoques
externos e m ais forte será o co-m ovim ento dos ciclos” .143 Em outras
palavras,aadoção deum am oedaúnica(quenadam aisédo queo objetivo
últim o de um processo de convergê ncia m acroeconôm ica)será tão m ais
fácilquanto m aior a sim ilitude das vulnerabilidades externas dos países
envolvidos.Isto fazcom queospaísessejam afetadosdeform asim ultâ nea
e análoga pelos m esm os choques externos,elim inando a necessidade de
adoção de políticas internas conflitantes pelos candidatos à integração.
Afinal,estruturaseconôm icassem elhantesim plicam virtudes,fraquezase
necessidadestam bém sem elhantes.

A sem elhançadasrespostasm acroeconôm icasdeBrasileArgentina

aos choques externos - que já não era grande sob o regim e de bandas
cam biais brasileiro -tornou-se nula após 1999:econom ias cujas taxas de
câ m bio flutuam ajustam -seachoquesporm eio dedesvalorização cam bial;
econom ias atreladas a regim es de caixa de conversão o fazem através do
arrefecim ento da atividade econôm ica,i.e.,recessão.Para se teridéia dos
potenciais efeitos de contágio dessas diferentes form as de ajustam ento,
bastadizerqueasreceitasdeexportação daArgentinaparao Brasilcaíram
28% entre 1998 e 1999144 (da m esm a form a,um a recessão na Argentina
pode prejudicaras exportações brasileiras para aquele país).A Argentina
respondeu à desvalorização brasileira com m edidas com erciais
protecionistas,levando o Brasila apelar ao m ecanism o de solução de
controvérsias do M ercosule gerando talvez a crise política m ais grave da
história do bloco.145

São astensõesoriginadasdo descom passo entreaspolíticascam biais

de Brasile Argentina asprincipaisresponsáveispela criação,em junho de
1999, do G rupo de Trabalho sobre Coordenação de Políticas
M acroeconôm icasdo M ercosul.146 O objetivo do G T era agir,em vista da

143
LACU N ZA,op.cit.,p.14.
144
Fonte:IN D EC – Instituto N acionalde Estadística y Censos <www.indec.m econ.gov.ar>.
145
Para um a descrição detalhada das dificuldades desse período,verALM EID A (2002a).
146
Asatasde todasasreuniõese a íntegra de todasasnorm ativascitadaspodem serencontradasno
sítio oficialdo M ercosulna internet:<www.m ercosul.gov.br> .

109
am eaça ao próprio futuro do bloco,no sentido de reavivaro processo de
coordenação.Pode-se dizer que é a partir daíque se inicia de fato um
m ovim ento de Brasile Argentina rum o à convergê ncia m acroeconôm ica.
O sprincipaisdesenvolvim entosdesde então podem serresum idoscom o
segue:

1.D ezem bro de1999:em reunião do Conselho do M ercado Com um

(CM C),fica acertada a harm onização das estatísticas m acroeconôm icas
dospaísesintegrantesdo M ercosul.

2. Abril de 2000: em reunião de seus M inistros da Fazenda e

Presidentes dos Bancos Centrais,Brasile Argentina decidem criar um
G rupo Bilateralde M onitoram ento M acroeconôm ico e acordam unificar,
atéo m ê sdesetem bro do m esm o ano,osseuscritériosdecálculo paraum
conjunto de indicadores m acroeconôm icos, visando ao posterior
estabelecim ento de m etas fiscais e m onetárias.O s dem ais integrantes do
M ercosul são convidados a se juntar ao esforço de convergê ncia
m acroeconôm ica.

3.Junho de 2000:o G rupo de M onitoram ento M acroeconôm ico

(G M M )éoficialm entecriado,em decisão do CM C,com astarefasim ediatas
de (i) detectar diferenças m etodológicas nas estatísticas oficiais dos
integrantes do M ercosul;(ii)criarum a m etodologia de cálculo com um ;e
(iii)produzirestatísticasharm onizadas.

4.O utubro de2000:em reunião do Conselho do M ercado Com um ,

o G M M divulga as prim eiras estatísticas harm onizadas dos países do
M ercosul,com dados retroativos a dezem bro de 1999.As estatísticas
divulgadassão asseguintes:

a.Resultado fiscalnom inaldo governo nacional;

b.Resultado fiscalprim ário do governo nacional;
c.D ívida líquida do governo nacional;
d.D ívida líquida do setorpúblico consolidado;
e.Variação da dívida líquida do setorpúblico consolidado.

5.D ezem bro de 2000:em reunião do CM C em Florianópolis,os

presidentesdeBrasil,Argentina,Paraguai,U ruguai,BolíviaeChileassinam

110
a D eclaração Presidencial sobre Convergê ncia M acroeconôm ica,
com prom etendo-se com o cum prim ento dasseguintesm etas:

a.Variação da dívida fiscallíquida do setor público consolidado:

teto de3% do PIB ao ano,apartirde2002.Em 2002 e2003,considerados
“período de adequação” ,o Brasilfica autorizado a um teto de 3,5% do
PIB.

b.D ívidalíquidado setorpúblico consolidado (deduzidasasreservas

internacionais):a partirde 2010,a m édia trienalda dívida líquida do setor
público consolidado,expressa com o proporção do PIB nom inal,deverá
respeitarum teto de 40% .A partirde 2005,com base no valorobservado
no período 2002-2004,asm édiastrim estraisacim ado lim itede40% deverão
registrarum a trajetória descendente,até o atingim ento da m eta em 2010.

c.Inflação não superiora 5% ao ano no período 2002-2005,com

base nos índices de preços de cada país.147 N o caso do Brasil,foiaberta
um a exceção para o ano de 2002,com teto de 5,5% 148 para a inflação no
período.Jáo Paraguainão estáincluído nessam eta,devendo,entre 2002 e
2006,reduzirem um quarto ao ano a diferença entre sua inflação anuale
asbasesestabelecidasno acordo.O G M M ficou incum bido de definirum
critério com um de cálculo de núcleo inflacionário149,para estim ação e
publicação a partirde 2003.O núcleo terá um teto de 4% ao ano a partir
de 2006, com tendê ncia não superior a 3% ao ano. Além disso, foi
estabelecido um procedim ento para a correção de desvios,estabelecendo
que os países que não cum prirem as m etas acordadas deverão,em cada
caso,tom ar as m edidas m acroeconôm icas e estruturais necessárias para,
em no m áxim o um ano,corrigiro problem a.

6.D ezem bro de 2002:em reunião dos M inistros da Fazenda e

PresidentesdosBancosCentraisdo M ercosul,ChileeBolívia,o dispositivo

147
O s índices utilizados são:para o Brasil,IPCA,para a Argentina,U ruguaie Paraguai,IPC.Cf.
G M M (2000),pp.9-10.
148
D evido ao fato da m eta de inflação do Banco Centraltersido anteriorm ente definida com sendo
de 3,5% para o ano em questão ,com m argem de erro de 2 pontos percentuais.
149
N úcleo inflacionário ou core inflation é um tipo de índice de inflação que excluios efeitos de
variações sazonais de preços,com o é com um ,porexem plo,com produtos agrícolas ou energia.

111
sobre inflação da D eclaração de Florianópolis é alterado,estabelecendo
um a m eta de inflação m áxim a de 5% ao ano para todos os países,a ser
alcançada em 2006,e um a trajetória de convergê ncia para a m eta baseada
naredução anualdeum quarto dadiferençaentreainflação observadaem
2002 e a m eta m áxim a de 5% .

N ão nos interessa neste trabalho avaliaro desem penho de Brasile

Argentinano cum prim ento dasm etasdeconvergê ncia.O quenospreocupa
aquinão éo cam inho,m aso destino:o im portanteparanosso raciocínio é
avaliar,porm eio dascaracterísticasdasm etasadotadasedatendê nciaporelas
apontada,qualéo tipo deintegração macroeconômica que se está gestando no
M ercosul.É apartirdestainform ação quepoderem osdeterm inar,apoiados
nasdiscussõesteóricase históricasdesenvolvidasno restante do trabalho,
se as bases do atualprocesso de convergê ncia são com patíveis com as
características de redução da vulnerabilidade externa,de incentivo ao
investim ento ededinam ização do crescim ento econôm ico queapontam os
com o desejáveis.

4.3.POLÍTICA CA M BIA L

A teoria das Áreas M onetárias Ó tim as estabelece com o condição

préviaparaaintegração m onetáriaasim ilaridadeestruturaldaseconom ias
envolvidas,especialm ente no que diz respeito à form a de resposta aos
choquesexternos.Isto apontaparaaim possibilidade-ou ao m enosparaa
grande dificuldade - da integração entre países com regim es cam biais
diferentes.D essa form a,caberia eleger o regim e cam bialque deveria ser
idealm ente adotado porum bloco reunindo BrasileArgentina.Q uelições
podem osextrairdaanálisedo com portam ento dosregim escam biaisdestes
paísesa partirda década de 1990?

Em primeiro lugar,as experiê ncias brasileira e argentina parecem

confirm arque,num am bientedelivrem ovim entação dosfluxosdecapital,
o câ m bio fixo ou quase fixo parece ser a m ais arriscada das opções de
políticacam bial.Com o vim osno capítulo 2,um aâ ncoracam bialelim inaa
autonom ianacionalnadeterm inação dapolíticam onetária,poisexigeque
a autoridade econôm ica m antenha taxasde jurosno nívelnecessário para
garantirum nívelde reservas suficientes para m antera paridade entre as
m oedas nacionale estrangeira.Em parte,isto tam bém vale para regim es

112
deflutuação suja,com o o debandascam biais,poisam anutenção do lim ite
superiorda banda ou do ritm o de m inidesvalorizaçõesexige a atuação do
Banco Central,e portanto não dispensa a necessidade de divisas.Em
consonâ ncia com as previsões da teoria, vim os no capítulo 3 que,em
m om entos de retração da liquidez internacional, Argentina e Brasil
enfrentaram grandes dificuldades para m anter seus regim es de caixa de
conversão ou de bandascam biais,poisse viam obrigadosa elevaro nível
de suas taxas de juros internas de m odo a com pensar os aum entos nas
taxasinternacionais,m antendo um diferencialsuficientem entegrandepara
garantir a continuidade do afluxo de capitais estrangeiros.Isto teve um
pesado custo em term os fiscais,tanto no que diz respeito ao ritm o de
endividam ento quanto no que tange ao estoque da dívida pública.Além
disso,um aaltataxadejuroscontribuiparao desaquecim ento daeconom ia,
exacerbando o problem a fiscalpela queda na arrecadação.O s atrasos
cam biaisoriginadosdam anutenção ou desvalorização em ritm o insuficiente
da taxa de câ m bio nom inaltendem a se refletirnegativam ente nossaldos
com erciais,ocasionando perda de arrecadação tributária nas operações
vinculadasao com ércio exterior,aum ento do déficitcom ercialedim inuição
do estoque de reservasinternacionais.A situação de m aiorfragilidade das
contas públicas leva, por sua vez, à desconfiança dos investidores
internacionais,que passam a exigir prê m ios de risco crescentes para
continuarfinanciando a â ncora cam bial,exatam ente com o verificado nos
casos de Brasile Argentina.Além disso,a crise brasileira de 1998-99
dem onstrou claram ente o elevado risco de contágio enfrentado porum a
econom ia com câ m bio fixo: a desvalorização no Brasil aum entou
trem endam enteapressão paraqueaArgentinadeixassesuam oedaflutuar,
de m odo a restaurarsua com petitividade internacionalpela alteração nos
preçosrelativos.

Em segundo lugar,a experiê ncia brasileira com o regim e de bandas

m óveisapontaparaanão-viabilidadedosregim escam biaisinterm ediários150,
ao m enosenquanto se conservara livre m obilidade dosfluxos de capital.
N averdade,estetipo deregim ecam bialtendeasofrerdasm esm asfraquezas
que um regim e de câ m bio fixo,ainda que com m enosintensidade,porser
m ais flexível.O s regim es de flutuação suja costum am produzir atrasos

150
Conhecida na literatura econôm ica com o “hollowingouthypothesis” .

113
cam biais,possivelm enteporqueaaceleração do ritm o dedesgastedo valor
internacionalda m oeda sinalize aosagenteseconôm icosdom ésticosum a
m aiorpossibilidadedecrescim ento dastaxasdeinflação,porm eio do pass-
through da taxa de câ m bio.N o caso do Brasil,a defasagem cam bialse
justificou tam bém , com o vim os, pela intenção de conter os preços
dom ésticosatravésdo barateam ento dasim portações.151 O slim itesdeum a
banda sim étrica ou assim étrica são sem pre um convite à ação dos
especuladores,que podem apostar contra a sua robustez nos m ercados
futuros,com o fizeram no Brasilno finalde 1998 e início de 1999.D essa
form a,o rom pim ento da banda passa a ser,de m odo geral,um a questão
detem po,com o ocorreu com o Brasilapósosataquesespeculativos.Jam es
Tobin sintetiza esta posição da seguinte m aneira:

“com certezaalição m aisim portantedascrisescam biaisétam bém am ais

óbvia.N ão fixe asuataxade câ m bio.D eixe-aflutuar.N ão arestrinjanem
m esm o a um a banda larga,com ou sem um a paridade centralm óvel.Se
ela[ataxadecâ m bio]atingiro lim iteinferiordabanda,estáfixae convida
ao ataque especulativo.Sim plesm ente deixe-a flutuar” .152

O resultado do ataque especulativo bem -sucedido será a transição

do regim einterm ediário paraum cornersolution,com o ocorreu com o Brasil
quando da adoção do regim e de câ m bio flutuante em 1999.

Em terceiro lugar,a teoria e a experiê ncia sugerem que o regim e de

câ m bio flutuante seja um a opção m aisadequada do que o de câ m bio fixo
para o atendim ento de necessidades de equilíbrio externo.N o regim e de
câ m bio flutuante,com o vim os,aautoridadeeconôm icarecobraaliberdade
deação em term osdeautonom ianacondução dapolíticam onetária.Além
disso,um regim edecâ m bio flutuanteelim inaavulnerabilidadedaeconom ia
a ataquesespeculativoscontra a m oeda nacional,dado que nele osajustes
serealizam precisam enteporm eio davariação cam bial.Evidê nciaadicional
da superioridade do câ m bio flexívelvem de um estudo do Centro de
Econom iaInternacionalem BuenosAires153,que apresentou um asériede
sim ulações,com baseem um m odelo m acroeconôm ico deequilíbrio geral,

151
O Realatingiu um pico de sobrevalorização de 38,8% em 1996.
152
TO BIN (1998),p.11,tradução nossa.
153
Cf.LACU N ZA,op.cit.

114
dos efeitos de choques externos sobre as econom ias do M ercosulsob
diferentesregim escam biais.Assituaçõessim uladasincluíram um aum ento
na taxa de jurosinternacionais,um a dim inuição dosfluxosde capitalpara
o M ercosuleum adim inuição no níveldepreçosinternacionais,entreoutras.
Em conform idade com o que prevê a teoria,os resultados da sim ulação
m ostraram um a capacidade de absorção de choques m uito m aior nos
regim esde câ m bio flutuante.

Paraalém desuasvirtudesno quediz respeito à respostaachoques,

os regim es de câ m bio flutuante tam bém atuam de m odo a prevenircrises:
sem constituir barreira aos fluxos de capitais,o câ m bio flexívelage no
sentido de selecioná-los,na m edida em que desencoraja os fluxos de curto
prazo.Isto sedeveà dim inuição dosretornosesperadosdosinvestim entos,
causada pelo aum ento da incerteza decorrente da m aior volatilidade de
curto prazo da taxa de câ m bio.D essa form a,osfluxos de m édio e longo
prazosnão são afetados,o que tende a aprim oraro perfile a qualidade do
passivo externo do paísreceptor.154

A críticam aisfreqüentem enteencontradacom relação à seconom ias

queadotam regim esdecâ m bio flutuanteéado “m edo deflutuar” ,segundo
a quala esm agadora m aioria dos países que afirm am adotar regim es de
câ m bio flexível“puro” – incluindo o Brasile a Argentina -na realidade
não o faz,usando a taxa de juros para m anipular o preço do dólar.As
principaisrazõesapontadasparaisso são osdesequilíbriosfiscaisquepodem
sercausados pela existê ncia de um a parcela im portante da dívida pública
atrelada ao dólar,os efeitos inflacionários e que podem resultar de um
elevado coeficientedepass-throughdataxadecâ m bio paraospreçosinternos,
e até m esm o a sim ples desconfiança das autoridades com relação aos
m ercadosinternacionais.155

O ra,aexperiê nciarecentem ostraquenoscasosdeBrasileArgentina

o pass-through dataxa de câ m bio não se tem constituído num problem atão
gravequanto sepoderiaesperarnum regim edetaxasdecâ m bio flutuantes.
N estespaíses,adesvalorização queseseguiu à sm udançasderegim ecam bial

154
Cf.CEPAL (2002a).
155
U m trabalho já clássico sobre o assunto é o de CALVO E REIN H ART (2000).U m a abordagem
sintética pode serencontrada em FERREIRA (2003).

115
não parece ter se traduzido em grande im pulso inflacionário,dada a
disparidade entre a evolução da taxa de câ m bio e a do nívelde preços:em
2002,a inflação na Argentina foide 25,9% ,contra um a desvalorização
cam bialde 250% .Em 1999,o Brasilenfrentou um a desvalorização do
Realda ordem de 32,5% ,contra um a inflação de apenas 4,9% .Segundo
Antonio Barrosde Castro e Francisco Piresde Souza,

“(...)a principalrazão pela qualo regim e cam bialinstaurado no Brasila

partir de janeiro de 1999 conquistou terreno dentro e fora do governo,
tornando-se um a instituição de difícilreversão,foio fato de que ele se
m ostrou consistente com a inflação baixa” .156

Q uanto à questão da dívida pública, é redundante dizer que

desvalorizaçõescam biaisaum entam o volum edadívidaindexada.O caso
do Brasililustra bem o problem a,já que em 2002,em m eio à indefinição
quanto à seleiçõespresidenciais,acrisedeconfiançadosinvestidoreslevou
a cotação do dólara quase R$4,00,provocando o crescim ento acelerado
da dívida cam bial.Em setem bro de 2002,a exposição cam bialchegou a
40,7% do totalda dívida (R$ 268 bilhões).Por outro lado,não parece
havernenhum a incom patibilidade fundam entalentre a adoção do câ m bio
flutuante e a efetiva redução da exposição cambialda dívida.O m esm o caso
brasileiro podeilustraresteponto,dado que,em 2003,m udançasnapolítica
de rolagem da dívida pelo Banco Centraldim inuíram a exposição a 20,7%
do seu total-o m enorpatam ardesdedezem bro de1999,quando am edição
foiiniciada.157

N enhum a destas observações,porém ,serve de garantia contra o

risco de que o coeficiente de pass-through se eleve ou de que um a grande
desvalorização da m oeda nacionalresulte em crescim ento explosivo da
parcela rem anescente de dívida cam bialdospaíses.É poreste m otivo que
autorescom o Tobin defendem um certo grau dediscrição no gerenciam ento
dos regim es de câ m bio “fixo” :“eu penso que a flutuação suja é correta.
Intervençõesà svezessão necessárias,enão precisam sertransparentes” .158

156
BARRO S D E CASTRO e PIRES D E SO U ZA (2001),p.98.
157
Para m aiores detalhes sobre a estratégia de redução do passivo cam bial,cf.Banco Centraldo
Brasil(2003).
158
TO BIN ,loc.cit.

116
 A constatação dequeosregim esdecâ m bio flexíveldejurenem sem pre
perm item um aflutuação irrestrita,aindaquenateoriaconfigureum aposição
interm ediáriaentreoscornersolutions,napráticanão afetaem m uito aefetividade
do sistem a.Isto se deve a dois fatores principais:em prim eiro lugar,se o
Banco Central“fazdeconta” queadm inistraum sistem adecâ m bio flexível,
elenão estáobrigado aforneceraosagenteseconôm icosnenhum ainform ação
a respeito das situações em que agirá -ou com que intensidade agirá -no
m ercado de câ m bio.N este caso,com o quer Tobin,o Banco Centralnão
precisa-enem deve-sertransparenteem suasações.A diferençafundam ental
que isto cria em relação a um regim e de bandas ou a um crawling peg é
exatam enteaincerteza:asapostascontraam oedanacionalsetornam m uito
caras quando o Banco Central age nos m ercados apenas em resposta a
eventos pontuais ou em função de um a banda cam bialim plícita e não
declarada,quepode-quando m uito -serestim adapelo m ercado financeiro,
m as que não im plica nenhum tipo de certeza,na m edida em que não há
com prom isso declarado daautoridadem onetáriacom relação à m anutenção
do valorexterno da m oeda.Segundo Barrosde Castro e Piresde Souza,

“háum ahipótesedequeo “m elhorcom portam ento” porpartedealgum as

m oedas flutuantes de econom ias em ergentes depois das crises do final
dos anos 90 possa constituirum a tendê ncia -explicávelpelo fato de que
taispaísessim plesm ente não podem adm itirum a flutuação m uito intensa
do câ m bio,pois isto poria em risco sua estabilidade m acroeconôm ica.
Em taiscircunstâ ncias,apercepção pelosagenteseconôm icos(sobretudo
os especuladores)de que o Banco Centralnão perm itiria um a flutuação
grandelevariao m ercado aagirdeform aestabilizadora -vendendo m oeda
estrangeirasem pre que ascotaçõesestivessem subindo m uito (eportanto
o risco de queda poração do Banco Centralaum entasse)e com prando-a
sem pre que ascotaçõescaíssem m uito” .159

Em segundo lugar,eaindam aisim portante,açõespontuaisdo Banco

Centralnum m ercado de câ m bio teoricam ente “flutuante” não alteram o
fato de que o sistem a não está baseado num a â ncora cam bial,ou seja,não
são cogentes.160 A autoridade m onetária não tem a obrigaçãode sustentara
taxa de câ m bio.

159
Op.cit.,p.94.
160
Cf.BARRO S D E CASTRO E PIRES D E SO U ZA,op.cit.,p.91.

117
 Tendo em vista estas duas observações,a nossa opinião é de que
intervenções eventuais e não declaradas do Banco Centralnão são um a
fonte de perturbação suficientem ente grande para fazercom que se deixe
de considerarum regim e cam bialcom o sendo de câ m bio flutuante,dado
que não alteram fundam entalm ente as características e o funcionam ento
do sistem a.

Entendem os que nossas discussões teóricas e análises em píricas

tenham dem onstrado queaflutuação cam bial,especialm enteporquereduz
a vulnerabilidade externa e confere autonom ia à execução da política
m onetária,ém aisadequadaà realidadedaseconom iasbrasileiraeargentina
do que o são asalternativasdasbandascam biaise da caixa de conversão.
Tal constatação constituiria fundam ento suficiente para justificar a
corroboração da prim eira parte de nossa hipótese centralde trabalho:a
política mais adequada para a promoção da convergência macroeconômica Brasil-
A rgentina envolve adoçãodeum regimedecâ mbioflexível.

4.4.POLÍTICA M ON ETÁ RIA

A escolha de um regim e cam bialde livre flutuação abre espaço,

com o vim os,para a condução autônom a da política m onetária pelas
autoridadeseconôm icasdom ésticas.Caberiaavaliar,portanto,qualo tipo
de política m onetária m ais adequado à s especificidades de Brasil e
Argentina.

Algum as décadas atrás,acreditava-se na existê ncia de um trade-off

entreinflação edesem prego no longo prazo -acham adacurvadePhillips.
Isto equivale a dizer que se acreditava ser possível reduzir a taxa de
desem prego de form a perm anente em troca de um nívelum pouco m aior
de inflação.Com base nesta crença,m uitos países conduziram políticas
m onetárias frouxas durante longo tem po. Entretanto, a teoria das
expectativas racionais,desenvolvida posteriorm ente,dem onstrou que o
referido trade-offnão existia,dado que,caso o desem prego fosse trazido
paraum nívelabaixo dasuataxanatural,asexpectativasinflacionáriasnão
apenas teriam seus níveis aum entados,m as se acelerariam .Após este
desenvolvim ento,passou a haver um consenso crescente de que,fora do
curtoprazo,o único resultado deum apolíticam onetáriaexpansionista-que
procure estim ularo produto e reduziro desem prego via redução na taxa

118
de jurosou em issão - é um nívelm aiselevado de inflação.161 A definição
da estabilidade dos níveis de preços com o objetivo da política m onetária
reflete esta percepção da inutilidade da política m onetária com o form a de
induziro pleno em prego.

Existe um a série de m otivospelosquaisa estabilidade da inflação é

desejável162:

1. A estabilidade de preços aum enta a eficiê ncia do sistem a

econôm ico,poisé m enoscustosa para a sociedade.

2.A inflação altaexigem aistransações,causando superinvestim ento

no setorfinanceiro e portanto distorçõesna econom ia com o um todo.

3.A inflação alta dificulta as decisões de investim ento,pois causa

confusão quanto aospreçosrelativose aospreçosfuturos.Esta confusão
pode vira distorcertodo o m ecanism o de preçosda econom ia.

4.A inflação alta distorce o sistem a tributário,que raram ente é

indexado,com conseqüê ncias nefastas sobre o sistem a produtivo,com o
alocação ineficiente de capitais,distorção da oferta de trabalho e decisões
de financiam ento inadequadas.

5.H á evidê ncia econom étrica de que altosníveisdeinflaçãoreduzem a

taxa decrescimentodaseconomias.163

6.Altos níveis de variabilidade da inflação tam bém tê m efeito

negativo,porsisós,na taxa de crescim ento daseconom ias.164

D ito isso,ficaclaro queaescolha de políticam onetáriadeum dado

país deverá se dar entre as opções que perm itam o com bate à inflação.
Para cum prir esta tarefa,dois tipos de política são m ais com um ente

161
Para m aiores detalhes a respeito,Cf.M AN K IW (1995)e H ALL e TAYLO R (1989).N otarque a
curva de Phillips permaneceválida nocurtoprazo.
162
Para m aiores detalhes Cf.M ISH K IN e PO SEN .(1997)e M CD O N O U G H (1997).
163
M ISH K IN e PO SEN ,op.cit.,p.13
164
Idem.

119
utilizados:o m onetarism o “clássico” friedm aniano eo inflationtargeting,ou
regim e de m etasde inflação.165 O m onetarism o “clássico” busca controlar
o níveldepreçospelarestrição daofertam onetária,atravésdo controlede
um ou m aisagregadosm onetários.Estetipo depolíticafoim uito praticado
nas décadasde 1970 e 1980,m asnosúltim os anos tem sido abandonado
por m uitos bancos centrais em favor do inflation targeting.O m otivo para
que isso esteja acontecendo decorre da superioridade do regim e de m etas
de inflação em m inim izar a variâ ncia do produto em torno de sua taxa
natural.O sistem a de m etas de inflação foia opção de política m onetária
do governo brasileiro apósam udançaderegim ecam bialem 1999.O então
Presidentedo Banco Central,Arm ínio Fraga,explicavanosseguintesterm os
a decisão tom ada:

“um a vez feita a opção pelo câ m bio flutuante,tivem os de escolherum a

dentre trê s variantes. N a prim eira o câ m bio flutua sem nenhum
com prom isso assum ido pelo BC. N a segunda o BC assum e algum
com prom isso em relação aosagregadosm onetários(com o quantidade de
m oeda em circulação),m as isso é algo que está em desuso.A terceira
variante é aquela na qualo BC tem um a m eta explícita de inflação.A
vantagem das m etas é criar um ritualde transparê ncia e credibilidade.
Cria-se um a cultura que olha para a frente.As m etas para a inflação não
são defasadas,são projetadas.O sistem a traz tam bém à tona a noção de
com prom isso,que é algo que todos os regim es estáveis tê m .Então,
querem os recuperar o tem po perdido por m eio de um com prom isso
form al.M aso com prom isso não é só do BC.A m eta é determ inada pelo
executivo.Ao BC só cabe cum pri-la.” .166

U m regim e de inflation targetingnada m aisé que “o anúncio público

de alvosnum éricosde m édio prazo para a inflação com um com prom isso
porpartedasautoridadesm onetáriasem atingirestesalvos” .167 O objetivo
da política de m etasé conduzira econom ia a um a situação de estabilidade
ou de baixa variabilidade dos preços.As m etas funcionariam com o um
instrum ento para pautarasexpectativasquanto à s taxas futuras de inflação.
Elasnão constituem um instrum ento parabaixara inflação,servindo antes

165
Cf.VIVEK (2003).
166
LAH Ó Z (1999)
167
M ISH K IN e PO SEN ,op.cit., p.9.Tradução nossa.

120
 parareduzirsuavolatilidade,ou seja,param anternostrilhosum atrajetória
detaxasdeinflação “jádom ada” .U sadasparaestefim específico,asm etas
apresentam várias vantagens:em prim eiro lugar,com o observado por
Arm ínio Fraga,está o fato de que o regim e de m etas proporciona um a
â ncora nom inalpara o nívelde preços facilm ente com preensívelpara o
público,o que cria um a situação de transparência que ajuda a m anterbaixas
asexpectativasde inflação.Além disso,o sistem a reduz a pressão sobre a
autoridade m onetária quanto à obtenção de ganhos de curto prazo no
produto,o queevitao uso depolíticam onetáriaexpansionista.Finalm ente,
asm etasdeinflação elim inam anecessidadedesefocarapolíticam onetária
na relação entre um agregado m onetário e a renda nom inal.

Entretanto,com o adiantam os há pouco,a principalvantagem do

regim e de m etas de inflação está nos seus efeitos sobre a estabilidade do
produto.Afinal,existem evidê ncias de que a curva de Phillips valepara o
curtoprazo,ou seja,de que no curto prazo há um a relação inversa entre a
variabilidadedainflação eaquelado produto.O ra,ocorrequeapolíticade
m etasdeinflação podeseradotadanum avariantedebandassuficientem ente
flexíveisparaperm itiralgum trade-offdecurto prazo entreinflação eproduto,
sem que isto prejudique a estabilidade dospreçosno m édio prazo.168

O utro ponto im portanteseriadeterm inarseaadoção dapolíticade

m etas inflacionárias,além de não serprejudicial,é realm ente útil,ou seja,
sealém deperm itiraredução davariabilidadedainflação sim ultaneam ente
à estabilização do produto,ela traz realm ente algum benefício palpável.
U m a incursão im portante neste terreno foifeita porM ishkin e Posen169,
que,a partir de dados de trê s países onde o inflation targeting havia sido
adotado com sucesso (ou seja,onde asm etasforam atingidas),estim aram
um m odelo VAR de trê svariáveis,inflação,crescim ento do PIB e taxasde
juros,do segundo trim estre de 1971 até a data da adoção das m etas de
inflação.Em seguida,deixaram o sistem aprojetarasvariáveisparaoscinco
anos seguintes à data de adoção das m etas,com o intuito de com pararo
que teria acontecido sem o regim e de inflation targetingcom aquilo que se
observou na realidade.O s autores concluem que para os trê s países que
adotaram o regim e,a taxa de inflação realé consistentem ente m enordo

168
Verapê ndice.
169
O p.cit

121
que aquilo que seria esperado sem as m etas,exibindo ainda um a ligeira
tendê nciadebaixa,contraum atam bém ligeiratendê nciadealtanaregressão.
Além disso,eles verificaram que astaxas de juros observadasficaram bem
abaixo do que seria esperado,e o produto aparentem ente não foiafetado,
ficando no m esm o níveldo produto sim ulado.A conclusão é de que “em
geral,a inflação e as taxas de juros nom inais de curto prazo parecem ter
declinado desdeaadoção dasm etassem nenhum efeito m aiorno produto” .170

As m etas de inflação,em sum a,proporcionam tanto um a â ncora

m onetária contra a elevação dos níveis de preços quanto um razoável
instrum ento paraaaplicação depolíticasanticíclicas,perm itindo o alcance
do equilíbrio interno. Em outras palavras,elas perm item e facilitam a
criação de um a situação de crescim ento com estabilidade de preços,
bastando,para isso,que a autoridade econôm ica pondere a taxa de juros
adequadam ente,levando em conta o cum prim ento destesdoisobjetivos.

Com o vantagem adicional,o sistem adem etasdeinflação écom patível

tanto com aflutuação “pura” quanto com aflutuação “suja” ,perm itindo,se
desejado,aação do Banco Centralno m ercado decâ m bio.Afinal,o resultado
da política m onetária no controle da inflação vem tanto dos seus efeitos
sobreo níveldeatividadequanto daquelessobreataxadecâ m bio:supondo-
seaexistê nciadelivre m obilidade decapitais,um aelevação nataxadejuros
dom ésticaacim ado níveldataxadejurosinternacionalresultaráem influxo
de divisas,e portanto em valorização da m oeda nacional.D essa form a,o
estabelecimentodemetasdeinflaçãonãodeixadesignificar,aindaquedeformaindireta,
oestabelecimentodemetasdecâ mbio.N um regim e de flutuação pura,não haverá
preocupação com o equilíbrio externo e as taxas de juros serão definidas
exclusivam ente em função dasm etasde inflação e do nívelde preços.171 N a
eventualidadedeum desequilíbrio externo m aisgrave,entretanto,aautoridade
econôm icacontarácom aopção deponderarataxadejurosem conform idade
não apenascom asnecessidadesinerentesà obtenção do equilíbrio interno,
m astam bém com a obtenção de um a taxa de câ m bio com petitiva.172
170
M ISH K IN e PO SEN ,op.cit.,p.88
171
M esm o nesse caso,entretanto,o câ m bio ajudará a determ inar a política m onetária,dado que
parte da taxa de inflação é determ inada,com o vim os,pelo pass-through.
172
Cf.CLIN E (2003).Evidentem ente,em que pese a flexibilidade do inflation targeting,estarelação de
um instrum ento para trê s objetivos de política econôm ica dificulta sobrem aneira a condução da
econom ia.A política fiscal,com o verem os,tem papelfundam entalnaoperacionalização dessesistem a.

122
 Pelos m otivos apontados acim a,a m aioria dos autores aponta a
com binação câ m bio flexível-m etasdeinflação com o aescolhade política
idealpara um futuro Banco Centraldo M ercosul.173 Entendem osque a
flexibilidade do regim e de m etas de inflação, bem com o sua
com patibilidade com um sistem a de câ m bio flutuante,sejam evidê ncias
suficientes para corroborar a segunda parte de nossa hipótese central
de trabalho: a política mais adequada para a promoção da convergê ncia
macroeconômica Brasil-A rgentina envolve a adoção de um regime de inflation
targeting.

4.5.FLU X OS D E CA PITA IS E POLÍTICA FISCA L

As análises desenvolvidas até o presente m om ento podem levar à

conclusão de que o custo da adesão totalà s prem issas operacionais da
globalização contem porâ nea,nam edidaem quesetraduzcom o redução à
liberdade de ação das autoridades econôm icas e aum ento da fragilidade
externa dos países,é alto dem ais quando com parado aosseus benefícios.
Com o vim os no capítulo 1,não são poucos aqueles que defendem esta
posição.N o caso de países com o o Brasile Argentina,há pouca dúvida
quanto ao fato dequeo im pulso liberalizantefoiresultado dacom binação
dos desenvolvim entos internacionais no sentido da redução de barreiras
aos fluxos de capitale ao com ércio com a necessidade destes países de
m anteream pliarseu acesso ao financiam ento externo.O problem aestaria
no fato dequeasfacilidadesparaentradaesaídadecapitais-especialm ente
de curto prazo - tornariam o risco dos financiam entos externos grande
dem aispara com pensara oportunidade.

O s investidores internacionais costum am decidir onde investir -e

principalm ente,quandoretirarseusrecursose realizarseus lucros -com base
nos índices de risco-país.Elevações no risco-país de um devedor só são
toleradas até um certo nível,com o dem onstrado pelas fugas de capital
enfrentadasporBrasile Argentina nosúltim osanos.

A im portâ nciado risco-paísnadefinição do nívelderestrição externa

de recursos aos países latino-am ericanos pode serconsiderada com o um
efeito colateralda securitização de suas dívidas externas por ocasião do

173
A título de exem plo,cf.CLIN E,op.cit,p.6 e G IAM BIAG I (2001),p.11.

123
plano Brady.174 D esdeentão,asconseqüê nciasdesteevento tê m influenciado
diretam ente as escolhas de regim es cam biais e m onetários na Am érica
Latina.Estaassertivasetornaevidentequando seobservaque,ao contrário
dosem préstim osbancáriostradicionais,quesão em dinheiro,ospapéisde
dívidaexternatê m um mercadosecundáriono qual,tam bém deform adiferente
dos em préstim os bancários,não há nenhum tipo de arranjo institucional
ou ação pré-program ada a que osproprietáriosde títulospossam recorrer
em caso de default.D isto decorre,é claro,que o valordo spreadovertreasury
pago pelos títulos de dívida varia conform e a percepção de risco dos
investidores.O spread overtreasury,portanto,é um a medida do risco-país.O
risco-país,porsua vez,condiciona -pois restringe-a política m onetária dos
paísesdevedores.Aum entosnapercepção derisco pelosinvestidoresgeram
aum entos nem sem pre proporcionais nos spreads,pois exacerbados pelo
côm puto do custo crescente intrínseco à referida falta de m ecanism os de
ação coletivacontraosdefaults.Paraestafaltadeproporcionalidadeconcorre
aindao fato deque,num m undo deinform açõesim perfeitas,aspercepções
de risco podem serprejudicadas-e assim injustam ente am pliadas.Com o
osspreadssinalizam aosm ercadoso aum ento do risco dostítulosem itidos
porum governo,asuadilatação equivaleráaum necessário ecorrespondente
alargam ento nastaxasdejurosdom ésticas.O acesso m aiscaro aosm ercados
externo e interno determ inará,por sua vez,a dim inuição da capacidade
dos países de pagar suas dívidas.Com o isto realim enta a percepção de
risco dosinvestidores,pode-se perceberque a situação tem o potencialde
gerarum crescim ento exponencialda dívida pública,levando,m ais cedo
ou m aistarde,ao default.

O rationale das escolhas de regim es cam biais/m onetários por

Brasile Argentina na década de 1990 pode seranalisado,portanto,pelo
â ngulo do enfrentam ento ao risco-paíse da construção da credibilidade
externa.Pode-se im aginar que aqueles que - com o D om ingo Cavallo
ou G ustavo Franco -defendiam o câ m bio fixo ou quase fixo pensavam
que havia alta correlação entre o risco-país e o risco cam bial,ou seja,
que aum entos no risco cam bialresultavam em aum entos sem elhantes
do risco-país. Se o risco cam bial era a variável fundam ental para a
m anutenção das taxas de juro internas em níveis elevados,nada m ais
naturaldo que tentarreduzi-lo.

174
Cf.RO JAS-SUAREZ (2003).

124
 N ossa opinião é de que a hipótese da prim azia do risco cam bial
sobre a determ inação do risco-país foirefutada porabundante evidê ncia
quando doscolapsosdosregim esde bandascam biaisno Brasile caixa de
conversão naArgentina.N esseponto estam osdeacordo com LilianaRojas-
Suarez,que afirm a:

“em bora concordando que o risco default e o risco cam bial sejam
correlatos,acredito queacausalidadesedáem sentido oposto ao sugerido
pelos defensores da dolarização. O problem a com o argum ento dos
dolarizadores é que ele ignora a fonte inicialdo problem a,que reside na
presença de inconsistê nciasna política interna.Em váriascrisesrecentes
em m ercadosem ergentes,grandesestoquesde títulosde dívida de curto
prazo (internaou externa),à svezesherdadosdeadm inistraçõesanteriores
e outras vezes alim entados por grandes déficits do governo,suscitaram
dúvidasacerca da capacidade de tais paísesde pagarsuasdívidas” .175.

Com o com plicação adicional,o risco-país pode ser afetado não

apenaspelo estoque da dívida pública ou pelo déficitpúblico em um ano
determ inado,m as tam bém pelas expectativas dos investidores quanto à
capacidade de pagam ento futura dospaísesdevedores.176

A situação fiscalnão é,entretanto,o único fator de determ inação

sobreaentradaou saídadefluxosdecapitaisdospaísesreceptores.Segundo
Sergio Schm uckler,

“aglobalizaçãopodelevaracrisesdevidoaimportâ nciadefatoresexternos,mesmoem
paísescom fundamentos[macroeconômicos]sólidosemesmonaausênciadeimperfeições
nosmercadosdecapitaisinternacionais.Seum paíssetorna dependentedo capital
estrangeiro,mudançassúbitasnosfluxosdecapitalestrangeiropodem criardificuldades
definanciamentoeretraçõeseconômicas.Estasmudançasnãodependem necessariamente
dosfundamentos[macroeconômicos]do país(...)fatoresexternossão importantesna
determinaçãodosfluxosdecapitalpara ospaísesem desenvolvimento.Em particular
(...) as taxas de juros internacionais são um determinante significativo do fim dos
fluxosdecapitalna Á sia ena A mérica Latina duranteosanos1990” .177

175
Op.cit.,p.113.
176
Cf.SCH M U CK LER (2001),p.9-10.
177
Idem.

125
 D essa form a,além do risco-paísconsiderado de form a individual,a
atratividade externa relativa de outros países tam bém tem o seu papelna
determ inação dosfluxosde capitalpois,com o é de conhecim ento geral,os
investidoressão m ovidospela com binação risco-retorno.Isto significa que
os influxos de capitalem um dado país tê m dois tipos de determ inantes:
fatoresinternos(pullfactors),dosquaiso m aisim portante,com o vim os,é a
evidê nciafiscaldasolvê nciapresenteefutura,efatoresexternos(pushfactors),
dosquaiso m aisrelevanteéaliquidezinternacional.178 Entretanto,aexistê ncia
de fatores externos não altera a centralidade da questão fiscal com o
determ inanteúltim o daatratividadeinternacionaldo país.Afinal,parafazer
frente a um aum ento na taxa internacionalde juros deve-se m elhorar a
percepção de risco-retorno dos investidores internacionais,para o que há
duasopções:dim inuiro risco,o que,com o vim os,ocorrefundam entalm ente
pelo aum ento da solidez fiscal,ou aum entaro retorno,o que,para ocorrer,
exige um a folga fiscalprévia que perm ita a elevação das taxas de juros
dom ésticas sem levaro país à bancarrota.Países que praticam a disciplina
fiscalnão são invulneráveis,com o éevidente,m asestão m uito m enossujeitos
a sofrer os efeitos de crises de financiam ento externo,m esm o porque
geralm entedependem m uito pouco decapitaisdecurto prazo.Com o afirm a
Edm ar Bacha,“a form a com o,nas últim as décadas,os diversos países
em ergenteslidaram com (...)[a]restrição dedivisasseparaoscasosdesucesso
dos de fracasso de form a m uito m ais clara do que se seguiram ou não o
consenso deW ashington (...)” .179 Ao evitaradependê nciadecapitaisexternos,
torna-se m ais fácil,caso desejado,selecioná-los.N ão se trata de im pedir o
financiam ento externo - que é,com o vim os,um fatorde extrem a utilidade
paraaprom oção do crescim ento econôm ico -m asdem elhoraro seu perfil,
com aim posição decontrolesseletivos,queprivilegiem o ingresso decapitais
dem édio elongo prazosem detrim ento do hotmoney.180 A urgê nciafinanceira
dospaísesaltam enteendividadosdificultaaim plantação destetipo decontrole.

178
Cf.FIESS (2003).
179
BACH A (2002).
180
Cf.LEFO RT (2000) para um a análise positiva da aplicação de controles parciais no Chile.
Entretanto, cabe lem brarque,conform e dem onstrado porG abriela K am insky e Sergio Schm uckler
(2001),a efetividade dos controles tende a dim inuir rapidam ente com o tem po,de m odo que no
longo prazo nada substituia segurança da falta denecessidadede capitaisvoláteis.Com o afirm a Paulo
Roberto de Alm eida (2000),“os desafios da globalização – com o os das crises financeiras – devem
serenfrentados de m aneira aberta e decidida,e não m ediante um a reação defensiva de fecham ento
externo e de descolam ento da econom ia m undial” .

126
 Em sum a,a política m acroeconôm ica dospaísesdeveria serguiada
porprincípiosfiscaisdelongo prazo,quefuncionassem com o seguro para
os custos sociais e econôm icos dos ajustes abruptos que se fazem
necessários após choques externos.Brasil e Argentina parecem estar
cam inhando na direção correta, com o dem onstram as Leis de
Responsabilidade Fiscalbrasileira e de Solvê ncia Fiscalargentina,que
incluem m etasplurianuaise norm asorientadasa evitaro com portam ento
procíclico da política fiscal.

Entendem osquenossaanálisedaquestão do equilíbrio fiscaltenha

dem onstrado a sua im portâ ncia com o instrum ento para a redução da
vulnerabilidade externa, por m eio da dim inuição no risco-país e do
conseqüenteacesso afluxosdecapitaiscom parativam entem elhoresem ais
baratos do que aqueles que em geralestão disponíveis aos países que
praticam políticasconsideradasinsustentáveis.Estaim portâ ncia,em nosso
entender,constituievidê ncia suficiente paracorroborara terceiraparte de
nossahipótesecentraldetrabalho:apolíticamaisadequadaparaapromoçãoda
convergência macroeconômica Brasil-A rgentina exigemedidasdeequilíbriofiscal.

4.6.A D EQUA ÇÃ O DA S D IRETRIZES D O PROCESSO D E CON V ERG ÊN CIA

U m avez corroboradaahipótesecentraldeque,dadasascondições
estruturais das econom ias brasileira e argentina,o tripé câ m bio flexível-
m etasdeinflação-disciplinafiscalconstituium conjunto ótim o depolíticas,
torna-se possívelavaliar a adequação das diretrizes do procedim ento de
convergê ncia m acroeconôm ica.O ra,a linha m estra do procedim ento
integratório resideprecisam entenosparâ m etrosdeconvergê nciadefinidos
em 2000 e atualizadosem 2002:teto para a variação anualda dívida fiscal
líquida expressa com o porcentagem do PIB,teto para a dívida líquida do
setorpúblico,tam bém expresso com o porcentagem do PIB,e teto para a
inflação anual.

Pode-se perceber,em prim eiro lugar,que osparâ m etrosacordados

não incluem nenhum tipo definição sobreataxadecâ m bio.Isto sejustifica
pelo fato de que,na eventualidade da integração m onetária,a fixação dos
valores das m oedas nacionais em relação à m oeda com um (que desde o
início poderá flutuar em relação à s m oedas extra-bloco) será suficiente.
Esta ausê ncia de parâ m etros,portanto,é com patívelcom o cum prim ento

127
da condição ótim a de flexibilidade cam bial,antes e depois da adoção
de um a m oeda com um .

Em segundo lugar,o estabelecim ento de um teto para a taxa de

inflação equivale exatam enteà definição dabandasuperiorde um regim e
de m etas inflação com alvo não-pontual.181 N o caso do Brasil,que já
aderira ao regim e de m etasantesdo ano 2000,o trabalho de adequação
consistirá tão som ente no ajuste gradual das m etas internas à quelas
fixadas pelo bloco.

Finalm ente,asm etasestabelecidaspara a dívidapública parecem

ser totalm ente adequadas ao cum prim ento da condição ótim a de
equilíbrio fiscal. H á um a lim itação sobre fluxo, lim itando o
crescim ento da dívida (variação anualda dívida),e um a lim itação sobre
estoque,lim itando o seu volum e (dívida líquida do setor público).O
fluxo deverá,portanto,estarsujeito ao seu próprio lim ite etambém ao
limitedoestoque,o que significa que a variação anualdo crescim ento da
dívida, ainda que possua um teto positivo, deve se conform ar à
lim itação de um estoque m áxim o de dívida com o proporção do PIB.182
D essa form a,há condiçõespara o atendim ento da condição ótim a do
equilíbrio fiscal.

O sparâ m etrosdeterm inadosem Florianópolisindicam ,portanto,

esforçosno sentido da form ação de um bloco integrado num m arco de
equilíbrio fiscal,baixa inflação e câ m bio flutuante em relação ao resto
do m undo, atendendo exatam ente à s condições ideais para a
convergê ncia.

181
O u seja,que não estabelece com o m eta um nívelespecífico de inflação,m as sim um a banda de
variação em torno de um valorcentral,com o é feito no Brasil.
182
Segundo a Cepal(2002a),osseguintes princípiosdevem seradotadospara um a boa gestão fiscal:
(i)privilégio à disciplina e à flexibilidade no planejam ento orçam entário,identificando com clareza
os fatores transitórios e assegurando a consistê ncia com um a posição financeira corrigida pelas
flutuações dos preços nacionais e internacionais;(ii)identificação antecipada de déficitsestruturais,
a fim de evitar um endividam ento público excessivo;(iii) m arco plurianualpara a política fiscal,
baseado em um horizonte de longo prazo e visando ao equilíbrio estrutural,ou ao estabelecim ento
de um a m eta para a relação dívida pública/PIB;(iv)prom ulgação de leis de responsabilidade fiscal
para evitar o privilégio à s m etas de curto prazo.N ote-se a sem elhança destes princípios com as
m edidas necessárias para o atendim ento das restrições im postas pelos parâ m etros de convergê ncia
fiscaldefinidos na D eclaração de Florianópolis.

128
4.7.RESU M O

N estecapítulo procurou-serecolherdasanálisesteóricasehistóricas
do restante do trabalho evidê ncias que perm itissem a corroboração ou
refutação desuahipótesecentral,queidentificavaapolíticam acroeconôm ica
idealparaum bloco integrando BrasileArgentinacom o sendo acom binação
de câ m bio flexível,m etas de inflação e austeridade fiscal.A hipótese foi
corroborada,com base nosindíciosteóricose em píricosda superioridade
do referido conjunto de políticas para a prom oção de um crescim ento
estávele da redução dos desequilíbrios externos,sem que isso im plique,
no entanto,na resistê ncia do bloco à integração financeira internacional.

Finalm ente,um arápidaanálisedoscritériosatualm enteutilizadospara

aprom oção daconvergê nciam acroeconôm icarevelou queestessão suficientes
ecom patíveiscom osobjetivosdepolíticaidentificadoscom o necessários.

A PÊN D ICE :M ETA S D E IN FLA ÇÃ O E E STA BILIZA ÇÃ O D O PROD U TO

N estaseção apoiar-nos-em osnum m odelo desenvolvido em trabalho de

G uyD ebelleacercadarelaçãoentreestabilizaçãodoprodutoem etasdeinflação.183

Inicialm ente,definirem osum a curva de Phillipsdo tipo

, (1)

onde p é a inflação,y é o produto,e y* é o produto potencial.A

inflação em tserá,portanto,ainflação em t-1 acrescidadeum afração ada
variação do produto em t-1 em relação ao produto potencial(hiato do
produto).et é um term o aleatório.

Em seguidaintroduzirem osum aequação dedem andaagregadadaform a

, (2)

onde y é o produto,y* o produto potencial,ra taxa de jurosrealde

curto prazo er*,ataxadejurosrealneutra,ou deequilíbrio.O produto em

183
Cf.D EBELLE (1999)

129
tserá,portanto,o produto potencialacrescido de um a fração b do desvio
do produto em t-1 em relação ao seu potencial,dim inuído deum afração g
do desvio dataxadecurto prazo em t-1 em relação à taxaneutra.O term o
ht responde pelos choques aleatórios.Assim ,as taxas de juros afetam
prim ordialm ente o produto (equação 2),e,no período seguinte,afetam a
inflação através do hiato do produto (equação 1).Segundo G uy D ebelle,
“isto está de acordo com a estrutura de hiatosem m uitaseconom ias” .184

Finalm ente,definirem osum afunção deperdado Banco Central,na

form a

, (3)

onde p* é a m eta de inflação e osfatoresdeterm inantesda perda L

do Banco Centralsão a variação histórica da inflação em relação à sm etas
e a variação histórica do produto em relação ao produto potencial.Em
outraspalavras,a perda L é a som a ponderada (onde lé o “peso” do hiato
nafunção,com l=0 representando um apolíticaestritadem etasdeinflação)
doshiatosou desviosda inflação e do produto em relação aosseusníveis
desejadosou potenciais.

O Banco Central deveria adotar um a política m onetária que

m inim izasse a perda L em relação ao instrum ento m onetário r,sujeito à s
restriçõesdasequações(1)e (2):

A resolução do m odelo nos leva à função dereação do Banco Central

abaixo, que define com o ele deverá ajustar a política m onetária para
responder da m elhor form a possível(ou da form a m enos custosa) à s
variaçõesda inflação e do produto em relação ao esperado:

(4)

O coeficiente sdepende de le de outrosparâ m etrosdo m odelo.

184
Cf.D EBELLE,op.cit.,p.3

130
 Este tipo de regra de política m onetária,conhecido com o regra de
Taylor,é um bom exem plo de com o integrarasm etasde inflação à política
m onetária.É im portante notar que,apesarde levar em conta as m etas de
inflação,afunção dereação acim anãodeixadeladoapreocupaçãocom avariabilidade
doproduto.Logo,chegam osaum aconclusão im portante,ade queé possível
conduzirapolíticam onetáriade form aalevarem contam etasde inflação e
hiato do produto.Torna-seevidentequeo quevaidefiniraform adecondução
dessa política é o peso que se atribuirá a cada um :segundo D ebelle,

“quando háum peso positivo naestabilização do produto (l>0),asolução

ótim a é fixar a taxa de juros de form a a dim inuir apenas parcialm ente a
diferença entre a inflação esperada (a previsão de inflação)e a m eta de
inflação a dois períodos de distâ ncia.(...)quanto m enores as m udanças
nas taxas de juros, m enores as flutuações no hiato do produto.
Conseqüentem ente, um peso m aior na estabilização do produto faz
decrescera velocidade com que o hiato entre inflação prevista e m eta de
inflação é fechado” .185

Isso levaacrerqueum aponderação idealpossaserobtida,deform a

acom binarm etasde inflação flexíveiscom um certo grau de variabilidade
do produto.

D essaform a,um arcabouço depolíticam onetáriaguiado porm etas

deinflação deverá,paraserviável,sersuficientem enteflexívelparaperm itir,
dentro de certos lim ites,o trade-offentre variabilidade da inflação e do
produto.Em outraspalavras,ldeve serm aiorque zero em algum grau,o
quepossibilitará,em caso deum choquededem andapositivo (ht> 0),que
as taxas de juros sejam elevadas de form a a contrabalançar o im pulso
inflacionário, m as de form a apenas parcial (determ inada pelo peso),
suavizando o efeito recessivo.

A m esm a lógica vale no caso de um choque de oferta (et > 0):a

inflação poderáserreduzidam ediantem aiorvariabilidadedo produto (um
hiato negativo),m as o tam anho deste trade-offserá lim itado pelo peso
determ inado em l.

185
Cf.D EBELLE,op.cit.,p.3

131
 A observação em píricatem dem onstrado que,defato,ospaísesque
adotaram variantes da política de m etas inflacionárias suficientem ente
flexíveispara asm anobrascitadasacim a tê m obtido sucesso em reduzira
variabilidade da inflação edo produto.186

186
Cf.D EBELLE,op.cit.,pp.6-11.Ele cita vários estudos em píricos dem onstrando que pequenos
aum entos na variabilidade da inflação podem gerarganhos bastante expressivos na estabilidade do
produto.Além disso ele argum enta que,com o o hiato do produto é fatordeterm inante na inflação
futura,a função de reação que distribuios pesos será sem pre m elhor que aquela que responde
apenas à inflação.

132
CO N CLUSÃO
134
 C O N CLU SÃO

N a introdução deste trabalho afirm am osque a finalidade essencial

dapolíticaeconôm icadeum paísresidenaprom oção do bem -estardeseu
povo.Esteraciocínio não m uda,em absoluto,quando setratadeintegração.
Com o afirm a Paulo Roberto de Alm eida,

“o M ercosulnão pode serum objetivo em sim esm o,servirapenas para

atenderfunçõesestéticasdeperfeccionism o integracionista;ao contrário,
elesó tem sentido seservirparacum prirobjetivosestreitam entevinculados
ao progresso econôm ico e socialdo Brasil” .187

D e que servem o cum prim ento à s m etas de convergê ncia

m acroeconôm ica e o seu desfecho natural,a unificação m onetária,se isto
significaum aperdadeautonom iadasautoridadeseconôm icasbrasileiras?
Resposta:paradim inuiraautonom iadasautoridadeseconôm icasbrasileiras.
O u,paradizeram esm acoisade um aform atalvez um pouco m aisam ena,
para ajudar a fazer com que o país alcance,ao honrar com prom issos
internacionais,aquilo de que precisa no plano dom éstico.O Brasil,com o
se sabe,sofreu durante quase toda a sua história os efeitos da contum az
faltaderesponsabilidadefiscal,m onetáriaecam bialdeseusgovernos.H oje
ainda som os - em que pesem os avanços dos últim os anos - um país
relativam ente fechado,pesadam ente endividado (não tanto em função da
dívida expressa com o proporção do PIB quanto pela carga representada
porseu perfilpredom inantem entedecurto prazo)egrandem enteineficiente
no quetangeà qualidade do gasto público.O com prom isso com asm etas,
nessesentido,eindependentem entedaconfirm ação dequalquerdasoutras
– m uitas– proposiçõesteóricasacercadasvantagensdaintegração188,serve
com o um instrum ento parao controledosarroubosdediscricionariedade
insensata que vez por outra acom etem o(s) com ando(s) da econom ia

187
ALM EID A (2002b),p.1.
188
Boas e concisas descrições destas vantagens podem ser encontradas em G IAM BIAG I (1999,
2001).

135
brasileira.N ão fosse por outro m otivo,portanto,o M ercosuljá estaria
am plam ente justificado por seu im pulso à consolidação da prática
m acroeconôm ica responsávelpelos G overnos brasileiro e argentino,que
ainda tê m um a longa distâ ncia a percorrerno cam inho da recuperação da
credibilidade interna e externa.N aspalavrasde Alm eida,

“o M ercosulim plantou um m arco de disciplina coletiva na definição e na

im plem entação de políticas públicas e setoriais (com destaque para a
im portante vertente das políticas m acroeconôm icas)que,se não logrou
ainda resultados espetaculares em term os de coordenação e de
uniform ização dessas políticas,conseguiu pelo m enos introduzir um a
m entalidadedesério com prom etim ento com m etascom unsdeestabilidade
econôm ica e de responsabilidade fiscal” .189

Existe um regim e cam bial e m onetário ótim o para todos os

m om entos?A resposta é não.O que existe são regim esideaispara situações
específicas.Talvez a com binação de políticas que apontam os com o ótim as
nestetrabalho não o fossenaeventualidadedatotalelim inação dasbarreiras
com erciais no m undo,da liberalização das correntes m igratórias ou da
taxação dos voláteis fluxos de capitais que hoje dom inam o cenário das
finanças internacionais.Esta análise deve ser feita caso a caso,já que
situações e problem as cam biantes podem exigir recursos e soluções
diferentes.Antesdeoptarpordeterm inadapolíticacam bialem onetária,o
bom gestorpúblico deveriaprocurardeterm inar,ao longo do tem po,quais
restrições se im põem ao desenvolvim ento econôm ico sustentávelde seu
paíse quaisospré-requisitosnecessáriospara superá-las.

Reafirm am os,entretanto,que na m aiorparte dasvezesa chave dos

problem as parece ser de ordem fiscal. Por vezes, um a situação de
desequilíbrio fiscalobriga os países a adotarpolíticas que com prom etem
sua capacidade de crescim ento. Em outras ocasiões, é a vontade ou
necessidade de estim ular o crescim ento que leva os países à
irresponsabilidadefiscal.Países,assim com o pessoaseem presas,precisam
de rendim entos iguais ou m ais elevados do que seus gastos para evitar a
necessidade de tom ar em préstim os.Esta é a dura verdade da aritm ética.
Assim com o pessoaseem presas,ospaísesestão sujeitosalim itesdegastos

189
ALM EID A (2002c),p.29.

136
m ínim os e de rendim entos m áxim os dentro dos quais podem operar.
Ajustes fiscais são difíceis e tê m custos sociais por vezes assom brosos.
Entretanto,o que Jacques D elors disse aos críticos de M aastricht vale
integralm enteparao Brasil,aArgentinaeosdem aism em brosdo M ercosul:
ao invés de culpara unificação pela exigê ncia de austeridade econôm ica,
os governos deveriam “explicar à s suas populações que o rigor dos
orçam entos é necessário para prevenir que no futuro os jovens sejam
obrigadosa pagarasdívidasdo presente” .190

A integração Brasil-Argentinarepresentaum agrandeoportunidade:

se conduzida de form a responsável,poderá ajudarestespaísesa alcançar,
em conjunto,a fortaleza econôm ica que não lograram obtersozinhos.

190
Cf.G IAM BIAG I (1997),p.12.

137
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