SKRIPSI Edit Bab 5

BAB I PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Masalah Seiring dengan ketatnya persaingan di dunia usaha, maka sebuah perusahaan dituntut untuk mampu bertahan dalam kompetisi tersebut. Salah satu cara yang dapat ditempuh perusahaan untuk bertahan dalam sebuah kompetisi adalah dengan mengembangkan usahanya. Untuk itu, sebuah perusahaan memerlukan tambahan modal yang sangat besar dalam rangka ekspansi usahanya. Salah satu alternatif sumber permodalan yang dapat dipilih oleh perusahaan adalah dengan melakukan go public atau menawarkan sahamnya ke publik. Go public yang dilakukan perusahaan akan berhubungan dengan pasar modal yang menjadi mediator bagi semua pihak yang berkepentingan di dalam dunia investasi tersebut.
Pasar modal merupakan kegiatan yang berhubungan dengan penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Pasar modal menyediakan berbagai alternatif investasi bagi para investor selain alternatif investasi lainnya seperti: menabung di Bank, membeli emas, asuransi tanah dan bangunan dan sebagainya. Pasar modal bertindak sebagai penghubung antara para investor dengan perusahaan maupun institusi pemerintah melalui perdagangan instrument keuangan jangka panjang seperti obligasi, saham dan lainnya (Direktori Pasar Modal Indonesia, 2006).
Di dalam pasar modal dikenal adanya pasar perdana dan pasar sekunder. Pasar perdana adalah pasar dimana efek diperdagangkan untuk pertama kalinya sebelum dicatatkan di bursa efek. Di sini saham atau efek lainnya yang diterbitkan oleh emiten ditawarkan oleh penjamin emisi melalui perantara perdagangan efek yang bertindak sebagai agen penjual saham kepada investor publik. Oleh karena itu proses penawaran kepada public dikenal dengan istilah go public, atau istilah umumnya Penawaran Umum Perdana (Initial Public Offering/IPO). Go Public merupakan salah satu cara bagi perusahaan untuk mengembangkan usahanya.
Universitas Indonesia
Perusahaan yang akan Go Public melakukan penawaran saham perdana (Initial Public Offerings/IPO) di pasar perdana sehingga sahamnya akan tercatat di bursa efek (listed) dan menjadi perusahaan publik. Perusahaan publik yang ingin memperoleh tambahan dana untuk kegiatan operasional maupun untuk pembiayaan lain dapat melakukan penawaran saham tambahan yang disebut Seasoned Equity Offerings (SEO) (Direktori Pasar Modal Indonesia, 2006).
Ketika sebuah perusahaan sudah mempublikasi penjualan saham tambahan, saham yang baru sepenuhnya menggantikan saham yang sudah ada sebelumnya. Untuk transaksi tersebut, literatur akademis cenderung menggunakan istilah Seasoned Equity Offering (SEO), sebagai pengganti unseasoned equity offering (IPO). Para praktisi umumnya menggunakan istilah follow-on offering, khususnya jika saham tersebut diterbitkan beberapa tahun setelah IPO. SEO juga ditunjuk sebagai pasar sekunder, walaupun penawaran pasar sekunder adalah sebuah istilah yang dapat berarti baik follow-on offering atau saham yang sudah terjual oleh pemegang saham terdahulu, sebagai lawan dari penawaran perdana dimana perusahaan penerbit saham menerima hasil atau pendapatan (Ritter. Jay. R, 2005).
Dalam
menjaga
kelangsungan
kegiatan
usaha,
suatu perusahaan
akan
membutuhkan dana atau modal tambahan yang didapatkan baik melalui sumber internal ataupun eksternal perusahaan. Sumber internal dapat diperoleh melalui laba ditahan sedangkan sumber eksternal dapat diperoleh melalui penundaan pembayaran utang sebagai sumber modal kerja, pinjaman jangka pendek dan pinjaman jangka panjang. Sumber eksternal lainnya adalah dengan menerbitkan saham preferen (preffered stock) atau menerbitkan saham biasa (common stock). Untuk meningkatkan modal, salah satu cara yang seringkali ditempuh perusahaan adalah menjual sekuritas baru. Sekuritas ini bisa berupa saham, obligasi, atau sekuritas lain yang dijual ke publik melalui underwriter dalam pasar yang disebut pasar primer/perdana (primary market). Pembelian dan penjualan antar investor atas sekuritas yang telah diterbitkan terjadi di pasar sekunder (secondary market).
Terdapat dua jenis saham biasa (common stock) yang diterbitkan melalui pasar perdana. Pertama, penawaran saham perdana (Initial Public Offering atau IPO) adalah saham perusahaan yang pertama kali ke publik oleh perusahaan yang tadinya berbentuk perseroan terbatas. Kedua, saham baru musiman (Seasoned Equity Offering atau SEO) ditawarkan oleh perusahaan yang pernah menerbitkan saham (Bodie, Kane, dan Marcus, 2006 : 86).
Seasoned Equity Offering (SEO) merupakan penawaran saham tambahan yang merupakan penawaran ekuitas tambahan yang dilakukan ketika perusahaan mengalami kesulitan dana untuk operasionalnya, selain itu juga untuk mencari tambahan dana dan akan dimanfaatkan sebagai tam bahan investasi atau membayar hutangnya yang telah jatuh tempo. Secara umum SEO dapat dilakukan dengan dua cara (Dahlan Siamat, 2001: 270). 1. General cash offer adalah metode yang sama dengan penawaran saham untuk pertama kalinya (IPO) kepada publik. Menggunakan jasa penjamin pelaksana emisi efek dan penjamin emisi efek untuk merekomendasikan harga penawaran saham tambahan, menawarkan dan mendistribusikan saham kepada calon investor baru. 2. Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD/right issue) adalah metode yang lebih umum digunakan di Indonesia. Hal ini sesuai dengan Peraturan Bapepam Nomor IX.D.1 untuk mengutamakan penerbitan saham tambahan dengan mempertahankan porsi kepemilikan investor yang lama. Right issue adalah penerbitan saham baru yang dilakukan emiten sehubungan perlun ya penambahan modal perusahaan.
Dalam suasana perekonomian dan industri yang diliputi optimisme maka secara normal perusahaan-perusahaan akan mengadakan ekspansi, baik dalam bentuk fasilitas fisik maupun penambahan tenaga kerja penjualan. Jika kondisinya tepat dan memenuhi harapan maka ekspansi tersebut akan meningkatkan laba bagi perusahaan-perusahaan, dan selanjutnya dibutuhkan tambahan dana untuk membiayai investasinya. Dengan demikian terbuka akses terhadap pasar modal sebagai salah satu sarana sumber pembiayaan, salah satunya dengan melakukan
penawaran saham tambahan (SEO). Walaupun investor mempunyai informasi yang cukup mengenai perusahaan yang melakukan SEO tersebut, asimetri informasi (information asimmetry) tetap terjadi dalam penawaran ini (Guo dan Mech, 2000).
Di dalam menjalankan usahanya memasarkan saham baik dalam IPO ataupun SEO, perusahaan pasti membutuhkan jasa investment banker atau underwriter sebagai perantara dan penjamin perdagangan efek kepada investor. Kerja sama antara perusahaan dengan underwriter dapat berupa perjanjian firm commitment ataupun best effort. Firm commitment adalah bentuk perjanjian investment bank (atau grup dari investment bank) membeli sekuritas lebih murah dari harga penawaran dan menanggung resiko jika saham tersebut tidak laku terjual, sedangkan yang terjadi pada best effort adalah sebaliknya, underwriter hanya bertindak sebagai agen, menerima komisi untuk setiap saham yang dijual. sindikat terikat secara legal untuk menggunakan upaya terbaiknya untuk menjual surat berharga di penawaran dengan harga yang telah disepakati, jika saham tersebut tidak dapat dijual pada harga penawaran, biasanya ditarik (Ross, 2002)
Underwriter mempunyai 2 fungsi dalam IPO, yaitu menjamin terjualnya saham dan menentukan harga penawaran yang tepat bersama-sama dengan emiten (Sunariyah, 2004). Underwriter dinilai berdasarkan kemampuannya untuk memberikan penawaran dengan initial return yang tinggi bagi para investor. Underwriter dengan reputasi tinggi lebih memiliki kepercayaan diri terhadap kesuksesan penawaran saham yang diserap oleh pasar. Dengan demikian ada kecenderungan mereka menetapkan diskon rendah dan akibatnya underpricing pun rendah. Underwriter berperan sangat penting dalam proses penawaran perdana. Meskipun ada profesi penunjang lainnya, lolos atau tidaknya calon emiten menjadi perusahaan publik sangat ditentukan oleh kualitas underwriter karena underwriter ikut menentukan harga saham. Mereka juga memberi nasehat tentang hal-hal yang perlu diperhatikan emiten serta bagaimana dan kapan saat yang tepat melakukan penawaran. Dalam menghadapi penawaran perdana, publik
cenderung melihat terlebih dahulu pihak yang menjadi underwriter. Reputasi underwriter ini menjadi pertimbangan bagi investor untuk melakukan investasi.
Harga saham yang ditawarkan di pasar perdana merupakan kesepakatan antara emiten dan underwriter (penjamin emisi efek), sedangkan harga saham di pasar sekunder ditentukan melalui mekanisme pasar yaitu penawaran dan permintaan. Dalam dua mekanisme penentuan harga tersebut sering terjadi perbedaan harga terhadap saham yang sama antara di pasar perdana dan di pasar sekunder. Hal ini yang mengakibatkan terjadinya underpricing atau overpricing. Underpricing terjadi apabila penentuan harga saham saat IPO lebih rendah dibandingkan dengan harga yang terjadi di pasar sekunder pada hari pertama. Sebaliknya, bila harga saham saat IPO lebih tinggi dibandingkan dengan harga yang terjadi di pasar sekunder pada hari pertama maka hal ini disebut overpricing (Gerianta, 2003:2).
Underwriter dapat memerankan banyak peranan di dalam menjamin penerbitan saham termasuk produksi dan sertifikasi informasi, provisi dari laporan modal sementara, dan atau memasok keterampilannya di dalam jasa distribusi dan pemasaran saham. Peranan sertifikasi atau informasi dari underwriter sangat penting, baik di dalam praktek atau secara teoritis dalam perantara keuangan [Campell dan Kracaw (1990) Titman dan Trueman (1986) Caster dan Manaster (1990)]. Emiten dapat mencoba untuk megurangi ketidakpastian bagi investor mengenai nilai dari sekuritas yang ditawarkan perusahaan dengan menggunakan jasa underwriter yang berprestise tinggi. Underwriter dengan tingkat prestise yang tinggi, dengan modal reputasi yang berharga tentang resiko dan superior informasi mengenai prospek perusahaan penerbit yang mereka miliki, maka jasa underwriter dapat disertifikasi secara kredibel nilai dari penerbitan yang mereka jamin Chemmanur dan Fulghieri (1994).
Penelitian sebelumnya tentang perantara keuangan dalam IPO secara umum menemukan bahwa reputasi underwriter secara signifikan berpengaruh dengan imbal hasil saham-saham emiten. Contohnya, Caster dan Manaster (1990) menemukan bahwa perusahaan yang melakukan IPO dan menggunakan jasa
underwriter bergengsi tinggi mengalami underpricing saham yang lebih sedikit dibanding dengan yang menggunakan jasa underwriter bergengsi rendah pada saat IPO. Michaely dan Saw (1994) menemukan bahwa, untuk perusahaan yang melakukan IPO, reputasi underwriter secara positif berhubungan dengan return periode pengumuman ataupun return jangka panjang. Penelitian-penelitian tersebut mendukung peranan informasi yang penting bagi underwriter disaat IPO.
Underwriter yang berpengalaman dan bereputasi baik akan dapat mengorganisir IPO secara profesional dan memberikan pelayanan yang lebih baik kepada investor. Pemilihan underwriter yang berpengalaman dan bereputasi baik dapat meningkatkan image perusahaan di mata para investor karena hal ini menunjukkan kemapanan dan keseriusan perusahaan terhadap investornya. Jadi, dengan menggunakan underwriter bereputasi baik dapat memperkecil
underpricing saham (Imam dan Mudrik, 2002). Hal ini juga didukung oleh Kim, dkk (1993) yang membuktikan dalam penelitiannya bahwa reputasi penjamin emisi memiliki hubungan yang negatif dan signifikan dengan tingkat underpricing. Namun, hasil penelitian ini bertentangan dengan penelitian Daljono (2000) yang menyatakan bahwa reputasi underwriter dengan underpricing berhubungan positif.
Pada penelitian Korwar (1983) yang fokus pada dampak 424 penawaran saham untuk pertama kalinya melalui SEO terhadap harga saham pada saat pengumuman menemukan bahwa terdapat penurunan harga sebesar 2,5%. Namun penelitian ini tidak mengaitkan SEO terhadap jumlah saham yang ditawarkan melainkan pada perspektif struktur modal. Sedangkan, pada
penelitian Asquith dan Mullins (1986), terdapat penurunan harga saham yang signifikan yaitu sebesar 2,7% apabila dikaitkan dengan jumlah saham yang ditawarkan. Penelitian Asquith dan Mullins (1986) yang menyatakan bahwa informasi mengenai signaling yang dihasilkan dari suatu corporate action lebih penting dari informasi mengenai capital structure dan leverage, di Indonesia terdapat penelitian serupa yang dilakukan oleh Arifa Islamie (2008). Uji empiris terhadap pengaruh pengumuman penerbitan saham tambahan (Seasoned Equity
Offering) yang dilakukan dengan metode event studies memberikan bukti empiris yang sesuai atas hasil penelitian Asquith dan Mullins tersebut. Beberapa penelitian di Indonesia telah dilakukan berkaitan dengan penurunan kinerja laba pasca Seasoned Equity Offerings. Penelitian yang dilakukan Sulistyanto dan Wibisono (2003) menyimpulkan bahwa perusahaan yang melakukan Seasoned Equity Offerings mengalami penurunan kinerja laba selama tiga tahun pasca penawaran yang diakibatkan praktik earnings management pada periode sebelum dan saat penawaran saham.
Penelitian yang dilakukan oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000) dengan judul Investment Banker Reputation and the Performance of Seasoned Equity Issuers mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO pada saham perusahaan industri di Amerika menunjukkan hasil adanya hubungan yang positif secara keseluruhan antara reputasi underwriter dengan returns periode pengumuman (jangka pendek) akan tetapi tidak menemukan hubungan yang signifikan antara reputasi underwriter dengan imbal hasil saham tiga tahun setelah penerbitan berlangsung (jangka panjang). Perbedaaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah, akan dilakukan pengujian atas pengaruh reputasi underwriter imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan SEO sebagai lanjutan kinerja perusahaan setelah IPO. Bagaimanapun, peranan informasi bagi underwriter agak sedikit berbeda disaat SEO. Berbeda dengan IPO yang tidak terdapat harga saham terdahulu, di dalam SEO, sudah terdapat harga saham sebelumnya, yang menyediakan informasi penting bagi nilai perusahaan tersebut. Selain itu, perusahaan yang melakukan SEO biasanya memiliki waktu yang lebih panjang untuk menunjukkan kinerjanya kepada publik, informasi keuangan yang telah diaudit tersedia dan analis sekuritas yang membantu perusahaan ini menyediakan informasi tambahan.
Mengacu kepada penelitian yang ditulis oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan tahun 2000 tentang pengaruh reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham jangka pendek dan kinerja perusahaan
jangka panjang, maka penulis tertarik untuk melakukan penelitian serupa akan tetapi akan disesuaikan dengan kondisi pasar saham di Indonesia pada tahun 2003 sampai dengan 2007. Penelitian akan dilakukan terhadap saham yang tercatat melakukan SEO di BEI. Mengacu kepada jurnal tersebut juga, maka seluruh sektor di bursa (kecuali sektor keuangan) yang melakukan SEO dan menggunakan jasa underwriter dengan perjanjian full commitment yang akan dijadikan objek penelitian ini. Penelitian ini mencoba menguji apakah pemilihan underwriter untuk meringankan masalah asimetri informasi yang dihadapi oleh outside investor di dalam perusahaan akan berpengaruh terhadap perusahaan yang melakukan Seasoned Equty Offerings (SEO).
Pada November 2010, terjadi fenomena dimana lima underwriter papan atas Indonesia menguasi 70% pasar underwriting untuk saham di Indonesia. Dari penjaminan untuk penawaran umum perdana (IPO) saham maupun penerbitan saham tambahan (SEO) senilai Rp 59,2 triliun untuk periode Januari-15 November 2010, lima underwriter tersebut menguasai Rp 41,5 triliun. Kelima underwriter tersebut adalah PT. Danatama Makmur, JP. Morgan, Goldman Sachs & Co, Mandiri Sekuritas dan CIMB Securities (Bloomberg via Investor Daily). Fenomena tersebut sangat menarik, kelima underwriter tersebut mensiratkan image positif dengan prestisenya yang dinilai tinggi, akan tetapi hal tersebut perlu dibuktikan dengan kinerja perusahaan yang menggunakan jasa mereka, salah satunya melalui imbal hasil saham-saham emiten di jangka pendek dan jangka panjang, periode penelitian 2003-2007 diambil agar peniliti dapat mengitung data historical tiga tahun dari 2010 sebelum adanya fenomena ini. Berikut data underwriter yang menguasai pasar underwriting saham di Indonesia pada tahun 2010:
Gambar 1.1 Lima Besar Underwriter Tahun 2010
Emisi Saham
5.0% 9.2%
27.0% Danatama Makmur
JP. Morgan Goldman Sachs & Co
10.7%
Mandiri Sekuritas CIMB Securities

17.2%
Sumber: Bloomberg via Investor Daily
1.2 Pokok Permasalahan Mengacu pada penelitian yang ditulis oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan Investment Banker Reputation and the Performance of Seasoned Equity Issuers tahun 2000, peranan underwriter pada saat perusahaan melakukan SEO tetaplah berpengaruh di mata investor, perusahaan yang melakukan SEO kemungkinan besar kurang berpengalaman dengan asimetri informasi substansial seperti yang dialami oleh perusahaan yang melakukan IPO dengan demikian, diketahui bahwa peranan sertifikasi underwriter bagi perusahaan yang melakukan SEO cukup penting. Pentingnya peranan underwriter untuk isu yang diberikan tergantung dengan derajat dari asimetri informasi yang terjadi, analisis akan dilakukan melalui dua tahap. Pada tahap pertama, penulis menguji pengaruh keseluruhan antara reputasi underwriter pada jangka pendek yang diukur dengan announcement period return, dan tahap selanjutnya menguji periode pengumuman perusahaan penerbit saham dan periode pengembalian setelah penerbitan dalam jangka panjang. Announcement period return adalah imbal hasil saham jangka pendek saham yang diperoleh setelah pengumuman
10
SEO sedangkan imbal hasil saham jangka panjang akan diukur tiga tahun setelah pengumuman SEO tersebut berlangsung dengan metode buy and hold return. Hubungan antara reputasi underwriter dengan imbal hasil saham akan dilihat dari jangka pendek dan jangka panjang setelah penawaran berlangsung di pasar sekunder. Berdasarkan uraian pada latar belakang penelitian, pokok permasalahan pada penelitian ini adalah sebagai berikut: 1. Bagaimana pengaruh antara reputasi underwriter dengan imbal hasil saham jangka pendek yang diukur dengan announcement period return di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2003-2007? 2. Bagaimana pengaruh antara reputasi underwriter kinerja saham jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan diukur dengan buy and hold period return di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2003-2007?
1.3 Tujuan Penelitian Adapun tujuan dari penelitian ini adalah untuk menganalisis pengaruh reputasi underwriter terhadap perusahaan yang melakukan Seasoned Equity Offering dilihat dari dua jangka waktu sebagai berikut: 1. Untuk menganalisis pengaruh antara reputasi underwriter dengan imbal hasil saham jangka pendek yang diukur dengan announcement period return di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2003-2007. 2. Untuk menganalisis pengaruh antara reputasi underwriter kinerja saham jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan diukur dengan buy and hold period return di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2003-2007?
1.4 Signifikansi Penelitian Di dalam penulisan penelitian ini, diharapkan terdapat manfaat bagi banyak pihak khususnya bagi akademisi dan praktisi yang berkaitan dengan penelitian ini.
1.4.1 Signifikansi Akademis Signifikansi akademis dari penelitian ini diharapkan dapat memberikan bukti empiris mengenai fenomena pengaruh reputasi underwriter terhadap penerbitan saham tambahan dilihat melalui imbal hasil jangka pendek maupun imbal hasil
11
saham jangka panjangnya. Penelitian ini diharapkan dapat memberikan pemahaman yang lebih mendalam bagi akademisi mengenai fenomena tersebut. Bagi pembaca hasil penelitian ini menambah atau memperkaya teori atau pengujian teori mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan Seasoned Equity Offering (SEO).
1.4.2 Signifikansi Praktis 1) Bagi investor Memberikan pengetahuan mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan Seasoned Equity Offering (SEO), sehingga dapat memilih underwriter yang tepat untuk mendapatkan imbal hasil yang optimal berdasarkan hasil penelitian yang dilakukan. 2) Bagi perusahaan publik Penelitian ini akan memberikan pengetahuan mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan Seasoned Equity Offering (SEO) baik secara teoritis maupun aplikatif.
1.5 Batasan Penelitian Batasan penelitian ini dapat dispesifikasikan sebagai berikut:
y
Penelitian dilakukan terhadap semua perusahaan yang melakukan penawaran saham tambahan di BEI kecuali sektor keuangan, karena sektor tersebut telah memiliki regulasi yang lebih lengkap dan dinilai kurang memiliki masalah asimetri informasi yang serius.
Jenis perjanjian yang dilakukan antara emiten dengan underwriter adalah full commitment.
1.6 Sistematika Penulisan Penelitian ini tertuang dalam bentuk tulisan yang terdiri dari 5 bab dan masingmasing bagiannya adalah sebagai berikut:
y
BAB I Pendahuluan Bab ini berisiskan latar belakang masalah, pokok permasalahan, tujuan penelitian, signifikansi penelitian, batasan penelitian dan sistematika penulisan.
12
BAB II Kerangka Teori Bab ini akan memaparkan teori-teori yang mendasari penelitian, baik yang berasal dari penelitian sebelumnya ataupun konstruksi model teoritis dan
terdapat gambaran model analisis penelitian dan hipotesis penelitian

y
BAB III Metode Penelitian Bab ini akan menjelaskan metode penelitian yang digunakan untuk menjawab pertanyaan penelitian yang diajukan, yaitu pendekatan penelitian, jenis penelitian, variabel penelitian, populasi dan sampel, cara pengolahan dan analisis data, batasan ruang lingkup penelitian serta tahapan penelitian.
BAB IV Analisis Pengaruh Reputasi Underwriter Terhadap Imbal Hasil Saham-saham Emiten yang Melakukan Seasoned Equity Offering (SEO) Bab ini menguraikan hasil penelitian mengenai dan penghitungan statistik mengenai keterkaitan antara pengaruh reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan Seasoned Equity Offering (SEO).
BAB V Kesimpulan dan Saran Bab ini berisikan kesimpulan yang merupakan jawaban dari pertanyaan
penelitian secara lebih ringkas. Selain itu, bab ini juga akan memberikan saran untuk penelitian selanjutnya.
13
BAB II KERANGKA TEORI
2.1 Tinjauan Pustaka Ricard Carter dan Manaster Steven (1990) di dalam jurnalnya yang berjudul Initial Public Offering and Underwriter Reputation menyajikan model empiris yang dapat diuji dari penawaran saham perdana. Model penelitian ini konsisten dengan karya Rock (1986). Di dalam penelitian ini disebutkan bahwa kenaikan harga IPO adalah kompensasi bagi investor yang kurang informasi (uninformed investor) untuk resiko perdagangan terhadap informasi superior yang dihadapinya. Richard Carter dan Manaster Steven memperluas teori ini untuk menunjukkan bahwa semakin besar proporsi modal dari informed investor berpartisipasi dalam IPO, semakin besar kenaikan harga ekuilibrium. Karena investor kurang memiliki sumber daya dalam perolehan informasi untuk berinvestasi, mereka akan lebih fokus dalam memperoleh informasi yang lebih lengkap untuk investasi yang paling berisiko. Dengan berpindahnya informed capital kepada IPO dengan penyebaran terbesar dalam kemungkinan nilai terbesar di pasar sekunder yang ada, maka kejadian ini akan menyebabkan harga mengalami kenaikan yang sangat besar.
Karena kenaikan harga tersebut merugikan perusahaan penerbit saham (emiten), perusahaan dengan dispersi (penyebaran) rendah akan berusaha untuk
mengungkapkan karakteristik risiko rendah ke pasar. Mereka melakukan hal ini dengan memilih penjamin emisi bergengsi tinggi. Penjamin emisi bergengsi tinggi ini, untuk menjaga reputasinya, maka hanya memasarkan IPO perusahaan dispersi rendah. Akibatnya, sinyal dalam bentuk reputasi underwriter, terbentuk sebagai paradigma di pasar. Secara umum, tes empiris mendukung model penelitian ini. Secara khusus, hubungan negatif yang signifikan ditemukan antara prestise penjamin emisi dan varians kenaikan harga untuk IPO yang mereka pasarkan. Sebuah hubungan negatif yang signifikan juga ditemukan antara prestise underwriter dan besarnya harga kenaikan IPO.
14
Model ini konsisten dan meluas dengan hasil penelitian empiris sebelumnya. Selain itu, ukuran prestise underwriter yang dikembangkan dalam penelitian ini dapat diterapkan untuk model lain yang melibatkan bankir investasi, reputasi, dan proses penjaminan emisi.
Fakta nyata yang sudah diketahui umum bahwa sahnya kinerja perusahaan saat SEO adalah kurang baik, bisa mencapai dibawah rata-rata return saham [lihat contohnya pada Asquith dan Mullins (1986) Loughran dan Ritter (1995) Speiss dan Affleck-Graves (1995)] dan contoh buruknya kinerja operasi pada [Loughran dan Ritter (1997) Mc. Laughlin, Safieddine dan Vasudevan (1996 dan 1998)]. Penelitian yang menemukan hal berbeda dengan penelitian di atas adalah hipotesis berdasarkan asimetri informasi antara insider dan outsider investor [ Myers dan Majluf (1984) Krasker (1986) Miller dan Rock (1985)].
Myers dan Majluf (1984), model yang mereka buat memprediksi reaksi harga saham yang negatif terhadap pengumuman atas penerbitan saham tambahan karena sinyal yang ditangkap oleh investor berlawanan dengan alasan yang diputuskan manajemen dalam penawaran saham tambahan. Krasker (1986) menambahkan model yang dibuat sebelumnya oleh Myers dan Majluf (1984), modelnya memprediksi sebuah hubungan yang negatif antara ukuran penawaran saham dengan return saham pada periode pengumuman. Miller dan Rock (1985) memprediksi bahwa semua reaksi terhadap harga saham negatif untuk semua penerbitan saham, karena perusahaan menjaga penerbitan saham ketika terjadi penurunan cash flow yang tidak dapat diantisipasi di masa datang. Model ini menyatakan bahwa emiten yang berkualitas sangat baik dengan asimetri informasi yang signifikan dapat menguntungkan jika underwriter dapat mensertifikasi secara terpercaya nilai perusahaan kepada informed investor yang lebih sedikit jumlahnya.
Peranan dari reputasi underwriter dalam mengurangi asimetri informasi dan mengurangi pemilihan hal yang berlawanan yang dihadapi oleh outside investor sudah dikembangkan pembelajarannya dalam konteks IPO. Dalam model khusus,
15
dalam return untuk fee dari perusahaan penerbit, underwriter menghasilkan dan mensertifikasi informasi tentang perusahaan yang mereka jamin. Underwriter dengan prestise tinggi dapat mengahasilkan informasi superior tentang perusahaan yang mereka jamin dan dapat memiliki standar yang lebih tinggi untuk serifikasi bagi nilai emiten. Investor menggunakan reputasi underwriter, sebagai pengukuran kinerja sebelumnya dari perusahaan yang telah mereka jamin, untuk meninjau kembali perkiraan mereka atas nilai emiten. Perusahaan dapat memberi sinyal tentang informasi privat yang baik mengenai nilai perusahaan mereka melalui cara memilih underwriter yang bergengsi, Titman dan Trueman (1986). Dengan demikian, underwriter yang bergengsi akan menjadi representasi perusahaan dengan kualitas tinggi dan beresiko rendah, menggunakan jasa underwriter yang bergengsi akan memberikan sinyal positif tentang nilai yang positif dari emiten. Perusahaan yang berkualitas tinggi akan bersedia membayar biaya tambahan yang berhubungan dengan penggunaan jasa underwriter yang bergengsi, karena hal ini dapat menyampaikan informasi yang baik bagi investor luar. Kemudian investor tersebut akan bersedia untuk membayar harga yang tinggi untuk saham yang diterbitkan perusahaan.
Chemmanur dan Fulghieri (1994) menemukan bahwa underwriter sebagai pemain lama di dalam pasar modal, mempunyai modal reputasi yang memungkinkan mereka bekerja sebagai pemberi informasi yang kredibel di mata investor. Karena kinerja mereka sebelumnya adalah bukti dari kinerja perusahaan yang mereka jamin penerbita sahamnya. Kemudian investor menilai kinerja terdahulu underwriter untuk memperkirakan kredibilitas underwriternya.
Walaupun model ini diatur dalam konteks IPO, implikasi juga biasanya dapat diterapkan saat SEO jika penawaran saham tambahan terse juga subjek dari but asimetri informasi. Chemmanur dan Fulghieri (1994) menggambarkan implikasi empiris langsung untuk SEO pada modelnya. Modelnya mengimplikasikan bahwa periode pengumuman pengembalian seharusnya lebih positif bagi SEO yang dibantu oleh underwriter yang bergengsi, dan underwriter yang bergengsi tersebut
16
mewakili lebih banyak perusahaan yang kurang beresiko dan penerbitan yang lebih besar.
Di dalam penelitian empiris sebelumnya mengenai reputasi underwriter dan IPO, [Ticnic (1988) Caster dan Manaster (1990) Beatty dan Ritter (1986) Carter, Dark dan Singh (1998)] menemukan bahwa reputasi underwriter secara signifikan berhubungan dengan underpricing dan resiko IPO. Dengan menggunakan proxy yang berbeda untuk reputasi, Michaely dan Saw (1994) menemukan bahwa reputasi underwriter secara positif berhubungan dengan kinerja jangka panjang dan return pada initial-day. James dan Weir (1990) tidak menemukan hubungan yang signifikan antara underpricing pada saat IPO dengan reputasi underwriter, akan tetapi berdasarkan hal ini memungkinkan masalah dengan multikolinear di dalam variabel regresi.
Asimetri informasi saham dapat menjadi hal penting bagi SEO dan dibutuhkan untuk sertifikasi underwriter sangat bervariasi. Contohnya, karena SEO telah memiliki harga pasar yang terbentuk untuk modal perusahaan penerbit dan pengembangan informasi publik, maka mungkin hanya terjadi sedikit asimetri informasi yang harus dipecahkan oleh underwriter. Bagaimanapun, sertifikasi underwriter akan menjadi penting jika emiten adalah perusahaan berkualitas tinggi dan orang dalam perusahaan (insider) memiliki informasi yang lebih baik daripada orang di luar perusahaan. Keseluruhan atribut penting bagi kualitas underwriter di dalam penambahan nilainya. Investor tidak akan menilai sertifikasi untuk informasi yang telah diketahui secara luas dan emiten tidak akan mencoba untuk mesertifikasi informasi yang buruk. Keuntungan dari efek sertifikasi reputasi underwriter akan menjadi lebih baik bagi emiten yang tidak atau kurang diduga oleh pasar akan menggunakan jasa underwriter yang bergengsi tinggi, yaitu perusahaan yang memilih untuk tidak menggunakan jasa underwriter yang bergengsi tinggi.
Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K. Vasudevan (2000) dalam jurnalnya yang berjudul Investment Banker Reputation and the Performance of
17
Seasoned Equity Issuers menguji secara empiris peranan dari reputasi underwriter di dalam mengurangi asimetri informasi dari perusahaan yang melakukan SEO. Peranan informasi ataupun sertifikasi dari underwriter menjadi sangat penting, baik dalam prektek maupun model teoritis dalam perantara keuangan. Underwriter, dengan modal reputasi yang baik pada resiko dan akses terhadap informasi superior dari prospek perusahaan yang akan menerbitkan saham, dapat mensertifikasi secara kredibel nilai dari perusahaan yang mereka jamin. Penelitian mereka menghasilkan dukungan untuk peranan sertifikasi bagi underwriter dalam SEO.
Penelitian ini menguji hubungan antara underwriter yang bergengsi tinggi dengan return pada periode pengembalian maupun kinerja jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan, menggunakan sebanyak 649 penerbitan saham tambahan dari periode 1980-1994. Ditemukan bukti dukungan yang kuat terhadap keseluruhan peranan informasi ataupun sertifikasi bagi underwriter di dalam melakukan SEO. Setelah digunakan faktor lain, di dalam penelitian ini ditemukan sebuah hubungan yang signifikan dan positif antara prestise underwriter dengan return pada periode pengumuman. Penelitian ini juga menamukan interaksi signifikan antara level dari asimetri informasi perusahaan dan efek dari prestise underwriter itu sendiri. Lebih jauh lagi, penelitian tersebut menemukan keuntungan positif yang berhubungan dengan emiten akan membayar fee yang lebih mahal hanya jika fee tersebut dibayarkan kepada underwriter dengan tingkat prestise tinggi. Asimetri informasi dan fee menghasilkan keyakinan bahkan setelah dilakukan pengawasan terhadap ekspektasi pasar dari prestise underwriter dengan cara menguji para penerbit saham yang tidak menggunakan jasa underwriter dengan tingkat prestise tinggi.
Hasil untuk return tiga tahun setelah penerbitan mengindikasikan bahwa informasi yang disampaikan dari pemilihan underwriter menyatu ke dalam harga saham saat pengumuman penawaran. Tidak ada efek yang signifikan dari prestise underwriter untuk return jangka panjang setelah penerbitan. Demikian, penelitian tersebut menyajikan dukungan untuk peranan pentingnya informasi/sertifikasi underwriter di dalam SEO, dan menyarankan pasar untuk dengan cepat
18
menyimpan nilai dari sertifikasi tersebut. Ringkasan penelitian terdahulu mengenai IPO dan SEO yang meneliti topik pengaruh reputasi underwriter dan efek penawaran saham tambahan terjadap imbal hasil saham-saham emiten dapat dilihat pada tabel 2.1:
19
Tabel 2.1 Ringkasan Penelitian-Penelitian Terdahulu No 1 Peneliti Myers dan Majluf Tahun 1984 Judul Penelitian Corporate and Metode Penelitian Sebuah model equilibrium dari investasi penerbitan Model Penelitian Hasil Penelitian
y Model
Financing Multivariate
yang
dibuat
Investment Regression, R2 keputusan
memprediksi reaksi harga saham yang negatif
Decision when Firm T-statistics, F- saham have Information that statistics Investor Do Not Have
terhadap pengumuman atas penerbitan tambahan yang investor dengan diputuskan karena saham sinyal oleh
ditangkap
berlawanan alasan yang
manajemen
dalam penawaran saham tambahan. 2 Miller dan Rock 1985 Dividen Policy under Model Regresi Model penelitian keuangan standar y Penelitian ini memprediksi Asymetric Information seperti Fama dan Millerbahwa semua reaksi Modigliani
20
terhadap
harga
saham
negatif untuk semua isu tentang saham, karena isu
perusahaan menjaga saham ketika
terjadi
penurunan cash flow yang tidak dapat diantisipasi di masa datang. Model ini menyatakan bahwa issuing firm dengan kualitas yang baik dengan asimetri
informasi yang signifikan dapat menguntungkan jika investment banker dapat mensertifikasi secara
terpercaya nilai perusahaan kepada informed investor yang lebih sedikit
jumlahnya.
21
Richard Carter dan Steven Manaster
1990
IPO and Underwriter Regresi Linear Model menggunakan asumsiasumsi: Reputation y Ada 3 waktu y Pasar primer dan sekunder y Diferensiasi emiten y Investor adalah risk neutral y Informed investor y Semua IPO oversubscribe y Kritikal model asimetri informasi
y Underwriter
yang tinggi dengan
berprestise berhubungan
penawaran dengan resiko rendah

y Dengan resiko yang rendah
semakin kurang dorongan mencari informasi dan
menyebabkan
sedikitnya
jumlah informed investor

y Konsekuensinya,
underwriter yang prestis berhubungan dengan IPO yang rendah

y IPO oleh high prestige
memiliki
returns
investment memiliki
banker tingkat
22
underpricing yang lebih rendah perusahaan melakukan IPO daripada yang tanpa
high-prestige underwriter. 4 Chemmanur 1994 dan Fulghieri Investment Bank Multivariate Model memiliki dua tanggal (t0
y Investment banker sebagai
Reputation,Information Regression, R2 dan t+1). Ada tiga jenis agen yang Production Financial Intermediation and T-statistics, F- risk neutral (pengusaha, bankir statistics menggunakan konsep ekulibrium berdasarkan sequential equilibrium Kreps Wilson (1982b) dan investasi dan investor biasa)
pemain lama di dalam pasar modal, mempunyai modal reputasi yang mereka
memungkinkan
bekerja sebagai pemberi informasi yang kredibel di mata investor.

y Emiten
berusaha keraguan dengan jasa
mengurangi investor menggunakan
underwriter yang prestige. High prestige investment
23
banker,
dengan
reputasi
yang baik terhadap resiko modal superior prospek emiten, dan informasi berdasarkan yang dapat dimiliki dipercaya
sertifikasi atas nilai saham yang mereka jamin.

y Periode
pengumuman seharusnya
pengembalian
lebih positif bagi SEO yang dibantu oleh high prestige investment banker, dan
high perstige investment banker tersebut mewakili lebih banyak perusahaan yang kurang beresiko dan isu yang lebih besar.
24
Robyn McLaughin, Assem Safieddine dan Gopala K. Vasudevan
2000
Investment Reputation Performance Seasoned Offering
Banker Menggunakan and Ordinary of Least Square
PEit = Rit (ai+biRmt)

y Adanya pengaruh positif
antara reputasi investment banker announcement returns

y Tidak
dengan period
Equity (OLS) market model logit model dan

ada
pengaruh
signifikan antara reputasi inventment banker dengan kinerja harga saham jangka panjang setelah penerbitan.
Sumber : Data Olahan Peneliti
25
2.2 Konstruksi Model Teoritis 2.2.1 Pasar Modal Pengertian pasar modal menurut undang-undang Pasar Modal Nomor 8 Tahun 1995 adalah kegiatan yang bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Efek merupakan semua yang termasuk kedalam kategori surat berharga, seperti: surat pengakuan utang, surat berharga komersial, saham, obligasi, tanda bukti utang, unit penyertaan kontrak investasi kolektif, kontrak berjangka atas efek, dan sebagainya. Adapun manfaat pasar modal sebagai berikut: a. Bagi dunia usaha Dalam usaha meningkatkan modal dengan menarik dana dari luar, perusahaan akan memperhatikan jumlah dana dan jangka waktu untuk memperolehnya. Jika perusahaan sudah tidak mungkin untuk meningkatkan modal pinjaman, padahal peningkatan modal sudah sangat mendesak, akan semakin menyulitkan perusahaan jika tidak ada jalan keluarnya. Hal itu tidak mustahil akan terjadi bila alternatif dana sangat terbatas. b. Bagi pemodal Investasi di pasar modal juga mempunyai beberapa kelebihan dibanding dengan investasi pada sektor perbankan maupun sektor lainnya. Bagi masyarakat pemodal, pasar modal memberikan kelebihan dan keleluasaan tersendiri. Dalam melakukan investasi di pasar modal calon investor dapat memilih berbagai jenis efek yang diinginkan, apakah dalam bent k saham u obligasi ataupun sekuritas kredit. c. Bagi lembaga penunjang pasar modal Lembaga penunjang pasar modal antara lain: penjamin emisi, akuntan publik, konsultan hukum, notaris perusahaan penilai, biro administrasi, wali amanat, perantara perdagangan efek merupakan lembaga-lembaga yang sangat berperan dalam mengembangkan pasar modal di Indonesia. Berkembangnya pasar modal seperti dewasa ini memberikan manfaat yang besar bagi lembaga penunjang tersebut ke arah profesionalisme di dalam memberikan
pelayanannya sesuai dengan bidang tugas masing-masing.
26
d. Bagi pemerintah Selain perbankan, pasar modal merupakan sarana yang paling tepat di dalam memobilisasi dana masyarakat yang dapat berguna dalam membiayai dana pembangunan. Sebab itu, melalui berbagai paket deregulasi dan debirokrasi peranan pasar modal terus didiorong perkembangannya.
Untuk meningkatkan modal, salah satu cara yang bisa ditempuh perusahaan adalah menjual sekuritas baru. Sekuritas tersebut bias berupa saham, obligasi, atau sekuritas lain yang dijual ke publik melalui banker investasi dalam pasar yang disebut pasar primer/perdana (primary market). Pembelian dan penjualan antarinvestor atas sekuritas yang telah diterbitkan terjadi di pasar sekunder (secondary market). Terdapat dua jenis saham biasa (common stock) yang diterbitkan melalui pasar perdana. Pertama, penawaran saham perdana (Initial Public Offering atau IPO) adalah saham perusahaan yang pertama kali ke publik oleh perusahaan yang tadinya berbentuk perseroan terbatas. Kedua, saham baru musiman (Seasoned Equity Offering atau SEO) ditawarkan oleh perusahaan yang pernah menerbitkan saham (Bodie, Kane, dan Marcus, 2006).
2.2.2 Penerbitan Saham Menurut Keputusan Menteri Keuangan RI No.1548/KMK/90, pengertian pasar modal secara umum adalah suatu sistem keuangan yang terorganisasi, termasuk di dalamnya adalah bank-bank komersial dan semua lembaga perantara di bidang keuangan, serta keseluruhan surat-surat berharga yang beredar. Sedangkan dalam arti sempit, pasar modal adalah suatu pasar (tempat, berupa gedung) yang disiapkan guna memperdagangkan saham-saham,
obligasi-obligasi, dan jenis surat berharga lainnya dengan memakai jasa perantara pedagang efek. Menurut Anoraga dan Pakarti (2003) dalam
Kurniawan (2004) penawaran efek terbagi dalam beberapa jenis sebagai berikut: 1. Private Placement (Penawaran Terbatas) Private placement merupakan penawaran surat berharga pada kalangan terbatas. Dengan melakukan penawaran terbatas perusahaan menghindari peraturan-peraturan yang seharusnya diikuti seperti dalam prosedur emisi
27
umum di pasar modal. Private placement penawaran efek dilakukan dengan cara bernegosiasi secara langsung antara perusahaan dengan calon investor. 2. Public Issue (Penawaran Umum) Penawaran umum merupakan cara menawarkan surat berharga di pasar modal yang sering dilakukan. Penawaran umum harus mendapat izin dari badan yang mempunyai otoritas dan kewenangan. Sebelum perusahaan melakukan penawaran di pasar modal, persyaratan perizinan tersebut harus lengkap. Setelah peraturan yang ada telah dipenuhi, maka emisi dapat dilakukan oleh emiten. Pada umumnya investor yang mempunyai cukup informasi tentang proses emisi akan membantunya dalam pembuatan keputusan. Prospektus dari emiten akan memberikan informasi secara detail mengenai kondisi keuangan emiten serta hal-hal lain yang dipandang perlu untuk membentuk transparansi perusahaan yang go public. Penawaran umum dibagi menjadi dua, yaitu:
y
Initial Public Offerings (IPO), merupakan penawaran umum perdana atau penawaran saham yang pertama kalinya dilakukan oleh emiten kepada masyarakat luas dengan tujuan memperoleh tambahan modal yang akan digunakan untuk kepentingan perusahaan. Pada umumnya IPO dilakukan melalui metode General Cash Offer, yaitu penawaran saham kepada masyarakat luas yang berminat untuk berinvestasi di pasar modal. Penawaran tersebut ditujukan kepada calon investor yang berminat untuk membeli saham yang ditawarkan oleh emiten. Di dalam general cash offer biasanya emiten selalu melibatkan penjamin emisi (investment banker/ underwriter). Underwriter merupakan pihak yang berperan penting dalam proses penjualan saham kepada publik, atau dapat disebut sebagai perantara antara emiten dan investor (financial intermediaries). Dalam melaksanakan perannya, underwriter melakukan kegiatan antara lain: 1.Membantu emiten dalam rangka mempersiapkan pernyataan pendaftaran emisi berikut dokumen pendukungnya. 2.Memberi konsultasi di bidang keuangan seperti jumlah dan jenis efek yang akan diterbitkan, bursa yang dipilih untuk mencatatkan saham, penentuan jadwal emisi, penunjukkan lembaga penunjang lain, dan metode pendistribusian.
28
3.Melakukan penjaminan terhadap efek yang diemisikan. 4.Melakukan evaluasi terhadap kondisi perusahaan, antara lain keuangan, manajemen, pemasaran, produksi, berikut prospeknya. 5.Bersama-sama emiten menentukan harga saham, dan 6.Menjual saham kepada publik.
y
Seasoned Equity Offerings (SEO), merupakan penawaran saham tambahan yang dilakukan perusahaan yang listed di pasar modal, di luar saham yang terlebih dahulu beredar di masyarakat melalui IPO (Megginson, 1997). Tujuan dilakukannya SEO serupa dengan IPO, yaitu untuk memperoleh tambahan dana untuk membiayai kegiatan usaha atau membayar hutang perusahaan yang jatuh tempo. Penjualan seasoned securities ini dapat dilakukan dengan dua cara, yaitu: 1.General cash offer, yaitu menjual saham kepada setiap investor yang ingin membeli sekuritas baru tersebut melalui second offerings, third offerings, dan seterusnya. Metode general cash offer pada SEO memiliki mekanisme yang sama dengan yang digunakan pada IPO, dimana menggunakan jasa underwriter dalam penjualan saham kepada publik. 2.Rights offer, yaitu menjual hak (right) kepada pemegang saham lama untuk membeli saham baru dengan harga tertentusering disebut dengan right issue. Harga saham yang ditawarkan kepada pemegang saham lama lebih rendah daripada harga yang beredar di pasar. Di dalam proses penawaran saham dengan menggunakan mekanisme right issue, para pemegang saham memiliki kebebasan untuk melakukan
pemesanan/pembelian saham baru atau menjual haknya. Peraturan Bapepam Nomor IX.D.1 tentang Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu/HMETD (preemptive right), mewajibkan setiap perusahaan yang akan melakukan penawaran umum saham tambahan (SEO) untuk memberikan HMETD atas saham baru yang ditawarkan, kepada setiap pemegang saham lama yang sebanding dengan proporsi kepemilikan mereka sebelumnya.
29
2.2.3 Mekanisme Perdagangan SEO di BEI Perdagangan penerbitan saham tambahan di Indonesia memiliki perbedaan besar antara yang menggunakan Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD) dengan yang tanpa HMETD. Proses tanpa HMETD seringkali dilakukan emiten dalam rangka melakukan restrukturisasi hutang, sehingga sifatnya lebih kepada penawaran terbatas. Setelah BEI mengeluarkan surat pengumuman dan emiten memperoleh pernyataan efektif dari Bapepam LK, saham baru yang diterbitkan tersebut dapat langsung dicatatkan dan diperdagangkan di pasar sekunder apabila telah memenuhi peraturan pasar modal yang berlaku. Sedangkan untuk emiten yang memilih untuk menerbitkan saham melalui HMETD akan dijelaskan seperti pada tabel di bawah ini akan dirangkum tentang karakteristik HMETD.
Perbedaan paling signifikan dari kedua metode ini adalah dilusi yang dialami penanam modal. Tanpa HMETD, porsi kepemilikan investor atas perusahaan dapat berubah sehingga hak suaranya juga berubah dalam rapat umum pemegang saham. Sedangkan dengan HMETD, investor memiliki pilihan untuk
mempertahankan porsi kepemilikan atau mengurangi porsi kepemilikan. Peraturan Bapepam Nomor IX.D.1 tentang Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu/HMETD (preemptive right), mewajibkan setiap perusahaan yang akan melakukan penawaran umum saham tambahan (SEO) untuk memberikan HMETD atas saham baru yang ditawarkan, kepada setiap pemegang saham lama yang sebanding dengan proporsi kepemilikan mereka sebelumnya. Oleh karena itu, HMETD lebih umum digunakan untuk melaksanakan penerbitan saham tambahan di Indonesia. Berikut ini adalah penjelasan karakteristik HMETD di Bursa Efek Indonesia (BEI):
30
Tabel 2.2 Karakteristik Rights (HMETD) di Bursa Efek Indonesia Karakteristik Masa Perdagangan HMETD Sistem Penawaran Keterangan Sekurang-kurangnya 5 (lima) hari bursa
y Lelang berkelanjutan (continous action) untuk
pasar tunai
y Negosiasi untuk pasar negosiasi
Perdagangan
y Pasar tunai dan Sesi 1 pasar negosiasi y Perdagangan
di
pasar
negosiasi
tidak
menggunakan satuan perdagangan, melainkan satuan unit right Satuan Perdagangan

y Satu satuan perdagangan right sebanyak 500
(lima ratus) right

y Setiap satu right wajib memberikan hak kepada
pemegangnya untuk membeli satu saham. Penyelesaian Transaksi T+0, baik untuk pasar tunai maupun pasar negosiasi Fraksi Harga Di pasar tunai dengan skema multifraksi, yaitu:
y Fraksi Rp 1, jika harga HMTED < Rp 200 y Fraksi Rp 5, jika harga HMTED Rp 200 s/d <
Rp 500
y Fraksi Rp 10, jika harga HMTED Rp 500 s/d <
Rp 2.000
y Fraksi Rp 25, jika harga HMTED Rp 2.000 s/d
< Rp 5.000
y Fraksi Rp 50, jika harga HMTED >= Rp 5.000
Sumber: Tjiptono Darmadji dan Hendy M. Fakhruddin, Pasar Modal di Indonesia: Pendekatan Tanya Jawab, Jakarta: Salemba 4, 2001.
Di Indonesia, metode right issue lebih umum digunakan daripada metode general cash offer. Sangat jarang digunakannya metode general cash offer mungkin disebabkan karena tidak adanya sistem perundang-undangan atau peraturan yang
31
mengatur, di samping adanya pengaruh tipe/bentuk pasar modal Indonesia (emerging market) yang memang cenderung mempertahankan kepemilikan mayoritas, sehingga dengan menggunakan right issue diharapkan kepemilikan atas perusahaan tidak berubah. Kondisi tersebut berbeda dengan tipe pasar modal Amerika Serikat dan Jepang (developed market), yang cenderung menerapkan general cash offer dalam melakukan penawaran saham tambahan (Anoraga dan Pakarti, 2003). Adapun tujuan dari pengumpulan dana usaha melalui penawaran saham tambahan umumnya akan digunakan oleh perusahaan untuk keperluan sebagai berikut: 1. Melakukan ekspansi usaha, misalnya dengan melakukan penambahan fasilitas seperti peningkatan kapasitas produksi atau pendanaan suatu proyek. 2. Menambah penyertaan modal pada anak perusahaan. 3. Meningkatkan modal kerja perusahaan. 4. Memberikan pinjaman kepada anak perusahaan. 5. Membiayai rencana akuisisi. 6. Memperbaiki kinerja keuangan perusahaan; misalnya dengan menaikkan CAR pada bank. 7. Menutupi ekutas negatif akibat pinjaman yang berlebihan. 8. Membayar hutang/pinjaman baik jangka panjang maupun jangka pendek.
2.2.4 Investment Banker (Underwriter) Investment banker adalah jantung dari penerbitan saham baru. Investment banker memberikan saran, memasarkan saham (setelah melakukan investigasi kesiapan pasar atas isu yang beredar), dan menjamin hasil. Investment banker menanggung resiko kemungkinan penurunan harga pasar diantara tanggal penawaran saham dan pada saat saham laku terjual. Lebih jauh lagi, investment banker bertanggung jawab memperhitungkan harga saham secara fair. Ketika sebuah perusahaan go public, khususnya pada saat pertama, pembeli relatif sedikit memiliki informasi mengenai perusahaan tersebut. Oleh karena itu pembeli saham atau investor mengandalkan penilaian investment bank terhadap keadaan perusahaan tersebut (Ross, Stephen A, Randolph W, 2002).
32
Investment banker dapat memberikan jasa selain keahlian menjual sekuritas. Karena selalu ada di pasar, membantu perusahaan -perusahaan menjual sekuritas, maka bankir tersebut memiliki kepentingan untuk melindungi dan menjaga reputasi kejujurannya. Investment banker juga akan mengalami kerugian seperti investor jika sekuritas yang dijaminnya telah dijual ke masyarakat dengan harga yang terlalu tinggi, karena masyarakat berikutnya tidak akan percaya pada keterlibatan bankir tersebut dalam penjualan sekuritas lain. Sebuah pelajaran berarti telah terjadi di akhir tahun 1990-an dimana terdapat lonjakan pasar modal dan kemudian disusul dengan kejatuhan perusahaan-perusahaan teknologi tinggi pada tahun 2000-2002. Banyak sekali investment banker yang tampaknya terjebak dalam banjir uang yang berasal dari penerbitan saham kepada masyarakat yang terlalu antusias. Kegagalan dari banyak penawaran ini membuat masyarakat jera terhadap pasar saham maupun perusahaan yang mengelola IPO. Paling tidak sebagian pihak di Wall Street terlambat mengakui bahwa mereka menyia-nyiakan aset mereka yang bernilai, yaitu modal reputasi, dan mereka juga kelihatannya mengakui bahwa konflik kepentingan yang membahayakan kesepakatankesepakatan ini tidak hanya salah tetapi juga buruk bagi bisnis.
Efektifitas dan kemampuan investment banker untuk menjalankan usaha di masa depan oleh karenanya tergantung pada reputasi yang telah dibangunnya selama bertahun-tahun. Jelas sekali insentif ekonomi untuk menjaga reputasi bagi perusahaan yang hanya satu kali atau jarang masuk ke pasar sekuritas tidak terlalu tinggi. Karenanya, investment banker (yang reputasinya kokoh) dapat
memberikan peran sertifikasi tanda persetujuan (seal of approfal) kepada penerbit sekuritas (emiten). Investasi dalam menjaga reputasi merupakan jenis skala ekonomi lainnya yang berasal dari frekuensi partisipasi investment banker di pasar modal. Penawaran publik baik saham maupun obligasi biasanya dipasarkan oleh investment banker, yang disebut sebagi penjamin emisi (underwriter). Sekuritas biasanya diperdagangkan oleh lebih satu investment banker biasanya. Perusahaan yang memimpin, membentuk sindikat penjamin emisi (underwriting syndicate) dengan investment banker lainnya untuk berbagi tanggung jawab penerbitan saham (Bodie, Kane, dan Marcus, 2006).
33
ambar 2.1
EMITEN
Pimpinan Penjamin Emisi
INVESTOR SWASTA
Sumber : Investment (B ie, Kane, dan Marcus, 2006)*
*Gambar 2.1: Hubungan antara perusahaan yang menerbitkan sekuritas, penjamin emisi, dan publik
Pengertian underwriter menurut pasal 1 angka 17 undang-undang nomor 8 tahun 1995 tentang pasar modal adalah pihak yang membuat kontrak dengan emiten untuk melakukan penawaran umum bagi kepentingan emiten dengan atau tanpa kewajiban untuk membeli sisa efek yang tidak terjual. Sedangkan Eduardus (2001:15) mendefinisikan underwriter sebagai salah satu profesi pendukung pasar modal yang berperan sebagai penjamin sekuritas di pasar perdana. Hal senada juga dikemukakan oleh Jogiyanto (2003:19), yang menyatakan bahwaunderwriter merupakan anggota dari pasar modal yang disebut dengansecurities house.
Berdasarkan pengertian underwiter yang dikemukakan di atas, maka dapat disimpulkan bahwa underwriter merupakan anggota dari pasar modal yang mempunyai peranan sebagai penjamin emisi suatu emiten di pasar perdana. Underwriter tersebut akan bertugas untuk membantu emiten dalam melakukan penawaran umum.
Uni
Indonesi
Inves ment Banke A
Investment Banke B
Investment Banke C
Investment Banke D
34
Perusahaan yang go public biasanya belum mengetahui pangsa pasar saham di pasar bursa. Ketidaktahuan inilah yang membuat perusahaan menggunakan underwriter sebagai penjamin sahamnya di bursa efek. Pengaruh underwriter menyebabkan tinggi rendahnya harga saham perusahaan pada publik, hal ini dikarenakan proses tawar menawar yang terjadi pada pasar sekunder dengan investor. Dalam prakteknya, underwriter pada umumnya ada empat macam, yaitu (Dahlan Siamat, 2005): a. Kesanggupan penuh (full commitment) Full commitment atau sering disebut firm commitment underwriting adalah suatu perjanjian penjamin emisi efek dimana penjamin emisi mengikatkan diri untuk menawarkan efek kepada masyarakat dan membeli sisa efek yang tidak laku terjual. Dari ketentuan tersebut berlaku bahwa underwriter berusaha menjual di pasar perdana kemudian membeli efek yang ternyata tidak laku terjual dengan harga yang sama dengan harga penawaran pada pasar perdana ini berlaku pada penjaminan emisi di Pasar Modal Indonesia. Sedangkan full commitment di Amerika Serikat memiliki persepsi yang berbeda yaitu underwriter membeli seluruh saham emisi kemudian menjual kembali kepada investor dengan harga yang tentunya leih tinggi. b. Kesanggupan terbaik (best effort commitment) Dalam komitmen ini, underwriter akan berusaha semaksimal mungkin menjual efek-efek emiten. Apabila ada efek yang belum habis terjual underwriter tidak wajib membelinya dan oleh karena itu mereka hanya membayar semua efek yang berhasil terjual dan mengembalikan sisanya kepada emiten. c. Kesanggupan siaga (stand by commitment) Penjamin emisi menurut komitmen ini adalah underwriter berusaha menawarkan efek semaksimalnya kepada investor. Kemudian apabila ada sisa yang belum terjual sampai batas waktu penawaran yang telah ditetapkan, underwriter menyanggupi membeli sisa efek tersebut dengan harga tertentu sesuai dengan perjanjian yang besarnya dibawah harga penawaran pada pasar perdana.
35
d. Kesanggupan semua atau tidak sama sekali (all or none commitment) Komitmen ini menyatakan bahwa apabila efek yang ditawarkan tersebut ternyata sebagian tidak terjual, maka penjualan efek tersebut dibatalkan sama sekali. Artinya bagian efek yang telah laku terjual oleh investor akan dibatalkan penjualannya dan semua sisa efek dikembalikan kepada emiten. Selanjutnya, dalam konteks ini dikenal istilah komitmen minimum atau maksimum. Komitmen ini mengatur apabila penjualan efek telah mencapai batas minimum penjualan yang ditentukan misalnya, maka underwriter dapat meneruskan penawaran sampai batas maksimum penjualan. Akan tetapi apabila sampai batas waktu tertentu, efek yang terjual belum memenuhi ketentuan jumlah minimum maka penjualan efek dibatalkan.
Penjaminan emisi efek (underwriting) senantiasa berkaitan dengan resiko yang dapat dihadapi oleh underwriter terutama apabila emisi dalam jumlah yang cukup besar. Perhitungan dan perkiraan mengenai kemampuan atau kekuatan pasar kurang tepat akan menimbulkan resiko terhadap tidak berhasilnya suatu emisi efek yang pada gilirannya akan menimbulkan tanggung jawab penjamin emisi atau penjualan efek yang diemisikan tersebut. Oleh karena itu, pelaksanaan penjamin emis efek, umumnya dilakukan dalam suatu sindikasi yang terdiri atas kalangan penjamin emisi. Dilihat dari masing-masing fungsi dan tanggung jawab dalam sindikasi penjamin emisi maka underwriter dapat digolongkan sebagai berikut (Dahlan Siamat, 2005): 1. Penjamin Utama Emisi (Lead Underwriter) Lead underwriter dengan emiten membuat suatu perikatan dalam suatu perjanjian penjaminan emisi efek. Dalam perjanjian tersebut penjamin emisi menjamin menjual efek dan pembayaran seluruh nilai efek. Apabila dalam suatu emisi terdapat lebih dari satu penjamin emisi utama, maka penjamin dilakukan secara bersama. Tugas pokok Penjamin Utama Emisi adalah sebagai berikut: a. Menjamin penjualan emisi efek dan pembayaran keseluruhan nilai efek yang diemisikan kepada emiten.
36
b. Mewakili para penjamin emisi efek dalam hubungannya dengan emiten dan pihak ketiga. c. Menetapkan bagian kewajiban masing-masing bagian efek sesuai dengan ketentuan yang telah disepakati dalam perjanjian antara penjamin emisi. d. Mengumpulkan semua hasil penjualan efek yang dilakukan oleh parapenjan penjamin peserta emisi dan para agen penjual pada tanggal setelah masa penutupan penawaran umum. e. Menyerahkan hasil penjualan efek kepada emiten serta membayar efek yang tidak habis terjual tepat pada tanggal yang disepakati. 2. Penjamin Pelaksana Emisi (Managing Underwriter) Seperti disebutkan bahwa dalam suatu emisi bisa saja terdapat lebih dari satu lead underwriter. Apabila hal tersebut terjadinya, maka diantara mereka harus dipilih satu atau lebih yang akan bertindak sebagai penjamin pelaksana emisi atau managing underwriter. Penjamin pelaksana emisi dalam suatu emisi dalam suatu proses emisi memiliki fungsi sebagai berikut: a. Mengatur pengelolaan serta penyelenggaraan emsi efek. b. Mengkoordinasikan seluruh penjamin emisi dalam hal pelaksanaan penjamin efek serta kegiatan-kegiatan lainnya sesuai dengan kewajiban para penjamin emisi efek. 3. Penjamin Peserta Emisi (Co-Underwriter) Fungsi co-underwriter ini adalah ikut menjamin penjualan dan pembiayaran nilai efek sesuai dengan porsi efek yang diberikan kepadanya yang diakitkan dengan suatu perjanjian penjaminan emisi dan dalam pelaksanaan emisi counderwriter tidak bertaggung jawab langsung kepada emiten, tetapi kepada lead underwriter.
Kerja sama antara penjamin emisi efek yaitu sebagai lead, managing dan counderwriter diwujudkan dalam suatu perjanjian antar mereka yang disebut dengan Perjanjian Antarpenjamin Emisi. Selanjutnya, penjamin emisi efek setelah memisahkan jumlah porsi yang akan langsung ditawarkan sendiri kepada investor, dapat juga mempergunakan jasa perusahaan-perusahaan broker atau perusahaan efek sebagai agen penjual (selling agent) untuk melaksanakan penjualan efek
37
yang sebenarnya merupakan bagian underwriter yang bersangkutan. Ikatan kerja sama antara penjamin emisi dengan agen pejual tersebut dilakukan atas dasar suatu perjanjian yang disebut Perjanjian Penjual Agen.
Dalam melaksanakan fungsi penjaminan emisi, underwriter memperoleh pembayaran dari emiten yang disebut jasa penjamin emisi atau underwriting fee. Besarnya fee biasanya ditetapkan berdasarkan kesepakatan antara emiten dengan underwriter yang dinyatakan dalam suatu persentase. Jumlah fee tersebut dihitung dari nilai penawaran pada pasar perdana. Jasa-jasa penjamin emisi tersebut terdiri atas: a. Management fee. Pada dasarnya manajement fee ini dibayarkan kepada penjamin pelaksana emisi (managing underwriter). b. Underwriting fee, yaitu pembayaran fee kepada semua penjamin emisi secara proporsional artinya besar-kecilnya fee yang dibayarkan tergantung dari besarnya bagian efek yang dijamin oleh masing-masing underwriter. c. Selling fee, yaitu pembayaran fee kepada agen penjual yang ditunjuk (broker atau perusahaan-perusahaan efek) bedasarkan perjanjian agen penjual yang besarnya sesuai dengan jumlah efek yang terjual.
2.2.5 Imbal Hasil Saham Return dan abnormal return dapat diukur dengan menggunakan tiga pendekatan (Untung Affandi dan Sidharta Utama,1998), yaitu: 1. Pendekatan Actual Return Pendekatan ini adalah pendekatan yang paling sederhana karena pendekatan ini mengasumsikan expected return selama event window adalah nol. Dengan demikian menurut pendekatan ini abnormal return adalah sama dengan total return. Total return dapat dihitung sebagai perubahan harga dibagi dengan harga pada periode awal. Jika terdapat pembayaran dividen tersebut maka akan ditambahkan pada selisih perubahan harga atau secara matematis dapat ditulis:
Total Return = Perubahan harga saham + Pembayaran Dividen Harga saat saham dibeli
38
2. Pendekatan Adjusted Market Return Menurut pendekatan ini return suatu saham dipengaruhi oleh return pasar (market return) dimana pengaruh pasar adalah sama untuk semua saham. Oleh karenanya menurut pendekatan ini, abnormal return adalah sama dengan total return dikurangi return pasar. Return pasar pada suatu periode dihitung sebagai selisih dari indeks harga saham gabungan (IHSG) pada akhir dan awal periode, yang dibagi dengan IHSG akhir periode.
3. Pendekatan Adjusted Beta Pendekatan ini adalah pendekatan yang paling kompleks, namun yang paling sesuai dengan kenyataan. Sama halnya dengan pendekatan kedua, pendekatan ini mengakui bahwa pergerakan pasar akan mempengaruhi return saham.
Perbedaannya adalah bahwa pendekatan ini juga mengakui bahwa pengaruh pasar berbeda-beda antara satu dengan yang lain: ada saham yang sangat sensitif terhadap perubahan pasar, sebaliknya ada saham yang tidak banyak dipengaruhi perubahan pasar. Beta adalah pengukur terhadap return pasar. Beta diestimasi dengan menggunakan market model.
39
2.3 Model Analisis Model analisis untuk penelitian ini dapat digambarkan sebagai berikut :
Gambar 2.2 Model Analisis Penelitian PENGUMUMAN SEO OLEH BEI
REPUTASI UNDERWRITER
UNDERWRITER PRESTISE TINGGI
UNDERWRITER PRESTISE RENDAH
PENGARUH TERHADAP IMBAL HASIL SAHAM JANGKA PENDEK
PENGARUH TERHADAP IMBAL HASIL SAHAM JANGKA PANJANG

Sumber: Data Olahan Peneliti
Pengumuman penawaran saham tambahan (SEO) dikaitkan dengan reputasi underwriter yang menjamin emisi efek yang ditawarkan. Akan dilakukan kasiklasifi terhadap underwriter yang bergengsi tinggi dengan yang bergengsi rendah, seberapa besar mereka berpengaruh terhadap announcement period return (imbal hasil saham jangka pendek) atau imbal hasil jangka pendek yang diperoleh perusahaan setelah SEO. Kemudian penelitian akan dilanjutkan dengan mengestimasi seberapa besar pengaruh reputasi underwriter yang digunakan terhadap kinerja jangka panjang perusahaan tiga tahun setelah SEO.
40
2.4 Hipotesis Penelitian Mengacu pada jurnal yang ditulis oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000) mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO pada saham perusahaan industri di Amerika menunjukkan hasil adanya hubungan yang positif secara keseluruhan antara reputasi underwriter dengan returns periode pengumuman (jangka pendek) akan tetapi tidak menemukan pengaruh yang signifikan antara reputasi underwriter dengan kinerja dari harga saham tiga tahun setelah penerbitan berlangsung (jangka panjang). Oleh karena itu, hipotesis yang diajukan di dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
y
H1: reputasi underwriter berpengaruh terhadap imbal hasil saham jangka pendek.
H2: reputasi underwriter berpengaruh terhadap kinerja jangka panjang perusahaan tiga tahun setelah penerbitan.
41
BAB III METODE PENELITIAN
Objek di dalam penelitian ini adalah reputasi underwriter pada perusahaan yang melakukan penawaran saham tambahan atau Seasoned Equity Offering (SEO) yang menggunakan right issue (HMETD) dan tanpa HMETD, tepatnya pada periode announcement return (jangka pendek) dan jangka hasil saham panjang tiga tahun setelah penerbitan pada perusahaan yang melakukan pengumuman SEO di Bursa Efek Indonesia kecuali sektor keuangan. Penelitian sebelumnya lebih banyak meneliti pengaruh reputasi underwriter pada penerbitan saham perdana atau IPO. Pada penelitian ini, reputasi tersebut dikaitkan dengan penawaran saham tambahan (SEO) yang berada di pasar sekunder.
3.1 Pendekatan Penelitian Penelitian ini menggunakan pendekatan kuantitatif, dimana data-data yang digunakan dalam penelitian ini bersifat kuantitatif, hasil temuan lapangan yang dikelompokkan sebagai data yang berbentuk angka-angka (Bambang Prasetyo, 2001). Data yang diperoleh dari hasil pengamatan nilai-nilai juga ditunjang oleh beberapa informasi kuantitatif dan kualitatif. Data-data tersebut adalah prospektus penawaran saham tambahan dan laporan keuangan yang terdiri dari laporan laba rugi, neraca, dan laporan perubahan modal serta data kinerja saham emiten dan kinerja underwriter. Deduktif menunjukkkan alasan dari fenomena umum terjadi secara spesifik (dibuktikan dengan fakta), deduktif dapat diawali dengan teori-teori untuk dicarikan pembuktiannya (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006). Pendekatan kuantitatif digunakan karena penelitian ini dilakukan melalui proses pemikiran deduktif (melihat pola yang umum ke pola-pola khusus). Proses pemikiran ini diterapkan dengan mendasarkan penelitian pada hipotesis-hipotesis yang telah ada sebelumnya terkait dengan peristiwa penawaran saham tambahan oleh perusahaan tercatat.
42
3.2 Jenis Penelitian Penelitian yang bertujuan menggambarkan fenomena sosial disebut dengan penelitian deskripsi. Tujuan penelitian deskripsi adalah menyajikan gambaran yang lengkap mengenai seting sosial dan hubungan-hubungan yang terdapat di dalam penelitian. (Endah Triastuti, 2001). Penelitian ini memiliki tujuan deskriptif, deskriptif karena penelitian ini memiliki fokus untuk menjawab fenomena imbal hasil saham-saham emiten yang melakukan pengumuman SEO yang dikaitkan dengan reputasi underwriter yang melakukan penjaminan emisi efek terhadap emiten tersebut. Berdasarkan manfaatnya, penelitian ini digolongkan pada penelitian murni karena memiliki orientasi akademis dan ilmu
pengetahuan sehingga dapat menjadi sumber gagasan, teori, dan metode yang dapat diaplikasikan dalam penelitian selanjutnya (Endah Triastuti, 2001).
Berdasarkan dimensi waktu, penelitian ini dikatego rikan sebagai penelitian cross-sectional karena hanya mengambil satu bagian dari gejala pada satu waktu tertentu (Endah Triastuti, 2001).
3.3 Teknik Pengumpulan Data Pengumpulan data dilakukan dengan teknik kuantitatif, hasil temuan lapangan yang dikelompokkan sebagai data yang berbentuk angka-angka (Bambang Prasetyo, 2001). Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yang dapat diperoleh dengan cara sebagai berikut: 1. Laporan Keuangan untuk mengetahui data tentang perusahaan yang melakukan SEO. Data ini diperoleh dari laporan keuangan perusahaan yang diakses dari Pusat Referensi Pasar Modal (PRPM), Pusat Data Ekonomi dan Bisnis (PDEB) FEUI, dan website resmi BEI. 2. Daftar harga saham harian yang dapat diakses pada bag Pusat Referensi ian Pasar Modal (PRPM) di BEI, Pusat Data Ekonomi dan Bisnis (PDEB) FEUI, www.idx.co.id, dan www.finance.yahoo.com. 3. Prospektus penawaran saham tambahan untuk mengetahui tanggal
pengumuman yang diakses pada Pusat Referensi Pasar Modal (PRPM), Pusat Data Ekonomi dan Bisnis (PDEB) FEUI, dan website resmi BEI. 4. Informasi resmi IHSG periode 2003-2010
43
Penelitian ini dilakukan dengan cara mengumpulkan, mempelajari dan menelaah data-data sekunder yang berhubungan dengan masalah yang diteliti. Selain dengan memperoleh langsung data sekunder di lokasi penelitian.dilakukan juga pengkajian dan pendalaman literatur-literatur seperti buku, jurnal, maupun karya ilmiah lainnya yang berkaitan dengan masalah yang diteliti. Hal ini dilakukan untuk memperoleh informasi yang lebih menyeluruh dasar teori atau acuan untuk mengolah data-data yang diperoleh dalam studi lapangan.
3.4 Populasi dan Sampel Populasi penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang terdaftar di BEI kecuali sektor keuangan, pada tahun (2003-2010), sampel penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang terdaftar melakukan SEO pada tahun tersebut (tidak termasuk sektor keuangan). Perusahaan keuangan (banking & financial firms) seringkali dikeluarkan dari analisis, hal ini karena karakteristik khusus dari perusahaan ini yakni sebagai regulated industry. Berarti perusahaan memperoleh perlakuan khusus sehingga tidak seperti perusahaan dalam industry lain. Industri keuangan merupakan regulated industry karena industri keuangan memberikan jasa kepercayaan dimana karakteristik industri ini sangat mudah pecah (fragile). Agar tidak terjadi panic pada nasabahnya disaat terjadi masalah pada industri keuangan maka perlu diatur seketat mungkin. Fama dan French (1992) tidak mempergunakan perusahaan keuangan, dengan alasan perusahaan ini memiliki leverage yang tinggi. Leverage yang tinggi merupakan suatu hal yang normal bagi perusahaan ini, namun tidak demikian pada perusahaan/industri lain (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006).
3.5 Batasan Ruang Lingkup Penelitian Peneliti membatasi ruang lingkup penelitian dengan tujuan agar penelitian dapat dilakukan secara terarah dan hasil yang diperoleh dapat dimanfaatkan dengan sebaik-baiknya. Selain itu pembatasan penelitian digunakan untuk menciptakan keefektifan waktu. Adapun pembatasan penelitian adalah sebagai berikut:
44
1. Penelitian ini dibatasi pada perusahaan yang terdaftar di BEI dari tahun 20032010 yang melakukan penawaran saham tambahan atau SEO. 2. Untuk sampel pengumuman, penawaran terjadi selama periode 2003-2007, tanggal pengumuman dan data imbal hasil saham disediakan oleh PRPM. 3. Untuk holding-period return jangka panjang, sampel dibatasi dari tahun 20032007 jadi tiga tahun dari setelah pengumuman data imbal hasil saham sudah tersedia. 4. Variabel-variabel yang mempengaruhi imbal hasil saham di pasar modal hanya dibatasi pada pengumuman resmi penerbitan saham tambahan (kode surat RI, ITH dan KI) oleh BEI. 5. Penelitian dilakukan terhadap semua perusahaan yang melakukan penawaran saham tambahan di BEI kecuali sektor keuangan, karena sektor tersebut telah memiliki regulasi yang lebih lengkap dan dinilai kurang memiliki masalah asimetri informasi yang serius, (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006). 6. Perusahaan yang memiliki periode pelaporan keuangan, yang berakhir pada 31 Desember setiap tahunnya dan mempunyai kelengkapan data pelaporan keuangan. 7. Jenis perjanjian yang dilakukan antara emiten dengan underwriter adalah full commitment. 8. Perusahaan yang mempunyai data harga saham harian.
Selain
Indeks
Harga
Saham
Gabungan
(IHSG)
sebagai indeks
yang
mencerminkan keseluruhan market trend, BEI juga memiliki enam indeks lainnya. Indeks-indeks tersebut adalah indeks individual, indeks sektoral, indeks papan utama dan papan pengembang, indeks LQ45, Jakarta Islamic Index (JII), dan Kompas 100. Seluruh perusahaan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia juga dikelompokkan berdasarkan industri/usaha yang dimilikinya. Sektor-sektor tersebut adalah:
y
PERTANIAN
1. Perkebunan 2. Peternakan 3. Perikanan
45
PERTAMBANGAN
1. Pertambangan Batu Bara 2. Pertambangan Minyak & Gas Bumi 3. Pertambangan Logam & Mineral Lainnya 4. Pertambangan Batu-batuan
y
INDUSTRI DASAR DAN KIMIA
1. Semen 2. Keramik, Porselen & Kaca 3. Logam & Sejenisnya 4. Kimia 5. Plastik & Kemasan 6. Pakan Ternak 7. Kayu & Pengolahannya 8. Pulp & Kertas
y
ANEKA INDUSTRI
1. Otomotif & Komponennya 2. Tekstil & Garmen 3. Alas Kaki 4. Kabel 5. Elektronika
y
INDUSTRI BARANG KONSUMSI
1. Makanan & Minuman 2. Rokok 3. Farmasi 4. Kosmetik & Barang Keperluan Rumah Tangga 5. Peralatan Rumah Tangga
y
PROPERTI DAN REAL ESTATE
1. Properti & Real Estate 2. Konstruksi Bangunan

y
INFRASTRUKTUR, UTILITAS DAN TRANSPORTASI
1. Energi 2. Jalan Tol, Pelabuhan, Bandara & Sejenisnya
46
3. Telekomunikasi 4. Transportasi 5. Konstruksi Non Bangunan

y
KEUANGAN
1. Bank 2. Lembaga Pembiayaan 3. Perusahaan Efek 4. Asuransi

y
PERDAGANGAN, JASA DAN INVESTASI
1. Perdagangan Besar Barang Produksi 2. Perdagangan Eceran 3. Restoran 4. Hotel & Pariwisata 5. Advertising, Printing & Media 6. Jasa Komputer & Perangkatnya 7. Perusahaan Investasi
Purposive sampling adalah pengambilan data disesuaikan dengan kriteria-kriteria yang telah ditentukan sebelumnya (tujuannya), (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006). Dalam penelitian kali ini, sampel yang dipilih adalah seluruh sektor perusahaan kecuali sektor keuangan yang melakukan penawaran saham tambahan (SEO) dari keseluruhan sektor di atas, maka teknik pengambilan sampel yang dipakai adalah purposive sampling.
3.6 Teknik Analisis Data Menguji Model Untuk mengetahui sejauh mana tingkat kesahihan model terbaik yang dihasilkan, maka perlu dilakukan uji ketepatan fungsi regresi dalam menaksir nilai actual dapat diukur dari goodness of fit-nya. Untuk melakukan uji goodness of fit pengukurannya dilakukan dengan menguji nilai statistik t, nilai statistik F, dan koefisien determinasinya (R2) pada hasil regresi yang telah memenuhi uji asumsi klasik. Uji nilai statistik t untuk mengetahui pengaruh secara individual variabel
47
independen terhadap variable dependen. Uji F untuk mengetahui secara bersamasama semua variabel independen dalam mempengaruhi variabel dependen. Sedangkan koefisien determinasi untuk menentukan seberapa besar sumbangan variable independen terhadap variabel dependen. Uji asumsi klasik juga perlu dilakukan terhadap model agar memperteguh validitas model, yang dapat dilakukan melalui pengujian normalitas, autokorelasi, multikolinearitas, juga heteroskedastisitas (Kuncoro, Mudrajad: 2001). Bantuan dengan Eviews 7 dan SPSS 16.
y y y
Uji t dapat dilihat dalam output hasil regresi dengan SPSS output data Uji F dapat dilihat dalam output hasil regresi dengan SPSS output data Kolom Sig. baik pada tabel Coefficient maupun ANOVA menunjukkan tingkat signifikansi pada derajat kesalahan ( ) tertentu. Misal, kolom Sig. menunjukkan angka 0,04 itu berarti bahwa tingkat kesalahannya mencapai 4%. Angka sebesar itu dapat dikatakan signifikan jika derajat kesalahan ( ) telah ditentukan sebesar 0,05. Tetapi jika tersebut tidak signifikan. ditentukan 0,01 maka angka
R2 (baca: R square) atau koefisien determinasi dapat dilihat dalam output data Misalkan angka R2 menunjukkan angka 0.734 menunjukkan arti bahwa determinasi dari variabel bebas terhadap variabel terikat adalah sebesar angka tersebut
Jika diibaratkan reputasi underwriter dengan imbal hasil saham, variabel terikat (Y) adalah imbal hasil saham dan reputasi underwriter adalah variabel bebasnya (X). Terkait dengan angka 0,734 maka pengaruh underwriter adalah sebanyak 73,4% dari imbal hasil saham tersebut.
3.7 Tahapan Penelitian Penelitian ini dilakukan dengan metode event studies, yaitu suatu penelitian dengan pendefinisian waktu event untuk melihat suatu gejala yang dapat menggambarkan kejadian sebenarnya (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006: 8). Adapun tahapan penelitiannya adalah sebagai berikut:
48
3.7.1 Pendefinisian Waktu Event dan Penentuan Sampel Penelitian ini memilih peristiwa pengumuman penerbitan saham tambahan tepatnya pada tanggal pengumuman SEO yang terdapat pada JSX Statistics 20032006 dan IDX Statistics 2007. Tanggal ini merupakan tanggal BEI menerbitkan surat pengumuman right issue (kode surat RI), informasi tanpa HMETD (ITH) dan keterbukaan informasi (KI). Sehingga, t0 adalah tanggal penerbitan surat pengumuman resmi oleh BEI (sebelum pernyataan efektif dari BAPEPAM-LK). Penelitian ini mengambil sampel perusahaan-perusahaan terkecuali sektor keuangan yang tercatat pada BEI pada periode 2003-2007.
3.7.2 Pendefinisian Periode Studi Peristiwa pertama kali suatu informasi tersampaikan kepada masyarakat pasar modal cukup sulit untuk diidentifikasi. Hal ini disebabkan beberapa emiten besar cenderung untuk melakukan public expose terhadap aksi korporasi yang akan dilakukannya jauh sebelum aksi korporasi tersebut akan dilaksanakan. Untuk mengantisipasi kejadian tersebut, penelitian ini memperpanjang periode event menjadi 10 hari perdagangan efektif sebelum dan sesudah pengumuman. Sehingga dari hasil penelitian ini akan diketahui apakah terdapat antisipasi harga terhadap informasi-informasi tidak resmi yang tersampaikan kepada masyarakat investasi. Adapun periode estimasi penelitian ini adalah 40 hari perdagangan efektif yang mendahului periode event (t= -21 hingga t= -60). Untuk menguji hubungan antara reputasi underwriter dengan asimetri informasi dalam SEO, panelitian ini menggunakan return periode pengumuman dan return jangka panjang setelah penerbitan. Menghitung return jangka panjang setelah penerbitan dimulai satu bulan setelah tanggal pendaftaran dan berakhir tiga puluh enam bulan setelahnya.
3.7.3 Mengukur Reputasi Underwriter Reputasi underwriter akan diukur berdasarkan data tahunan nilai penjaminan underwriter yang diakumulasikan pada IDX Fact Book yang dikeluarkan oleh BEI. Perangkingan ini didasarkan kepada total nilai perdagangan (trade value)
49
yang dilakukan oleh masing-masing underwriter yang terdaftar di BEI setiap tahunnya (periode) dari tahun 2001 sampai dengan 2007, lalu dari total nilai perdagangan tersebut akan diurut berdasarkan underwriter yang memiliki total nilai trade value terbesar sampai nilai yang terkecil kemudian dicari nilai tengah dari total nilai perdagangan yang dijadikan cut off dan dan menjadi median dari total nilai perdagangan. Jika urutan underwriter berada di atas median maka underwriter berprestise tinggi dan sebaliknya jika urutan underwriter berada di bawah median makan underwriter berprestise rendah, berikut akan digambarkan contoh tabel untuk perangkingan underwriter:
Tabel 3.1 Contoh Pengelompokkan Underwriter Berdasarkan Total Nilai Perdagangan (Trade Value)
No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Nama Underwriter T. J M rgan Securities Ind nesia T. Bahana Securities T. Danareksa Sekuritas Ind nesia T. Trimegah Securind Lestari T. CIMB Niaga Securities Ind T. Ciptadana Sekuritas Ind nesia T. ABN Amr Asia Securities T. Sinarmas Sekuritas Ind nesia T. ING Securities T. Bhakti Securities

Akumulasi 291,468,600,920,652 219,413,481,469,500 201,690,806,240,853 150,511,247,228,152 125,252,913,800,713 99,624,105,292,188 99,377,071,618,914 64,932,390,545,580 60,314,970,248,360 52,095,794,906,928
% Emisi Rangking 0.173107 1 0.130312 2 0.119787 3 0.089391 4 0.074389 5 0.059168 6 0.059021 7 0.038564 8 0.035822 9 0.03094 10
Prestise Tinggi Tinggi Tinggi Tinggi Tinggi Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah
Pengukuran reputasi underwriter menggunakan metode pengukuran yang dilakukan oleh Ernyan dan Husnan (2002) dengan menggunakan total nilai penjaminan yang dilakukan oleh underwriter pada periode pengamatan tahun 2003-2007. Semakin besar nilai penjaminan yang dilakukan oleh underwriter menunjukan bahwa underwriter memiliki reputasi yang baik, dikarenakan dengan nilai penjaminan yang besar menunjukkan bahwa underwriter sanggup untuk menanggung resiko tuntutan hukum dari emiten atas tidak terjualnya saham yang dijaminkan. Rata-rata nilai total penjaminan emisi yang dilakukan oleh underwriter digunakan sebagai nilai cut off untuk membedakan underwriter

50
bereputasi baik dengan underwriter bereputasi buruk. Semakin besar total nilai penjaminan yang dilakukan oleh underwriter menunjukan bahwa underwriter memiliki reputasi yang tinggi.
3.7.4 Menguji Pengaruh antara Reputasi Underwriter dengan Imbal Hasil Saham Jangka Pendek (Abnormal Return) Pada penelitian ini abnormal return diukur menggunakan cumulative abnormal return (CAR) sebagai proksi dari imbal hasil saham di 10 hari sebelum dan 10 hari sesudah pengumuman Seasoned Equity Offering yang dilakukan oleh bursa efek. Pengujian abnormal return dalam penelitian ini akan menggunakan metode market model. CAR biasa digunakan jika ada kejadian/pengumuman (event studies) maka dibandingkan CAR sebelum da setelah kejadian. Uji beda rata-rata dapat dipergunakan untuk mengetahui signifikansi perbedaannya. Berikut modelnya (S.K Asnawi dan Chandra Wijaya, 2006: 186) : AR = Ri -E(Ri) AR = Ri -E(Rm) (a) (b)
Berdasarkan rumus (a) dan (b) maka dapat diperoleh CAR dengan metode yang sama yaitu: CARit = AR Ri Rm ARit
= Abnormal return = Return perusahaan i = Return Market IHSG
3.7.5 Menguji Pengaruh antara Reputasi Underwriter dengan Imbal Hasil Saham Jangka Panjang Pada penelitian ini pengukuran imbal hasil saham tiga tahun setelah SEO dilakukan dengan menggunakan ukuran Buy and Hold Return (BHR). Pengukuran return dengan BHR ini digunakan untuk melihat bagaimana return yang diperoleh investor jika mereka melakukan pembelian pada hari pertama setelah pengumuman SEO dan kemudian menahan (hold) saham tersebut pada penelitian tertentu. Banyak penelitian mengukur kinerja jangka panjang saham-saham IPO dengan metode BHR (diantaranya: Ritter, 1991; Drobetz et al, 2003; Martiani,
51
2004), salah satu metode perhitungan BHR (Anissa Muthia Saptadji, FISIP UI 2008 menggunakan metode Drobetz, 2003) adalah sebagai berikut: BHR = Pt + D Pi Pi Dimana: Pt D Pi It Ii : Harga saham pada periode t : Kumulatif deviden yang dibagikan selama periode pengamatan : Harga saham pada saat hari pertama perdagangan di bursa : IHSG pada periode t : IHSG pada saat saham SEO di bursa (hari pertama trading) dan BHAR = Pt + D Pi Pi - It - Ii Ii
3.7.6 Mengestimasi Probabilitas Emiten yang Menggunakan Underwriter Prestise Tinggi Perhitungan untuk estimasi probabilitas emiten yang menggunakan jasa underwriter berprestise tinggi menggunakan model logit seperti di bawah ini (Berdasarkan jurnal Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000) mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO):

= ..... + ..... FCFBV-1 +...... ISSVAL +...... MktBV-1 +...... LnBV-1
FCFBV-1 adalah rasio free cash flow terhadap nilai buku satu tahun sebelum penerbitan, didefinisikan sebagai pendapatan operasi sebelum depresiasi dikurangi pajak, beban bunga dan deviden yang dibayarkan, diskala berdasarkan nilai buku dari aset perusahaan.
ISSVAL adalah rasio dari nilai pasar saham yang diterbitkan terhadap nilai pasar saham outstanding.
MktBV-1 adalah rasio nilai pasar saham ditambah nilai buku hutang terhadap nilai buku aset pada tahun sebelum penerbitan SEO.
LnBV-1 adalah natural log nilai buku aset perusahaan pada tahun sebelum SEO.
52
BAB IV Analisis Pengaruh Reputasi Underwriter Terhadap Imbal Hasil Sahamsaham Emiten yang Melakukan Seasoned Equity Offering (SEO)
4.1 Pemilihan Sampel Penelitian ini mengambil sampel-sampel perusahaan tercatat yang melakukan pengumuman penerbitan saham tambahan pada periode 2003 hingga 2007 (kecuali sektor keuangan), baik yang menggunakan Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD) maupun yang tanpa HMETD. Penelitian ini memiliki dua kelompok sampel yang ditampilkan untuk analisis data dan pembahasan mengenai hasil penelitiannya, yaitu kelompok sampel underwriter reputasi tinggi, underwriter reputasi rendah dan kelompok sampel total. Hal ini dilakukan untuk melihat pengaruh dari perbedaan tingkat reputasi underwriter terhadap imbal hasil saham-saham emiten. Berikut tabel keterangan sampel penelitian:
Tabel 4.1 Keterangan Sampel No 1 Keterangan Sampel Perusahaan yang melaukan penawaran saham tambahan baik HMETD atau tanpa HMETD di BEI tahun 2003-2007 Emiten yang tidak mempunyai kelengkapan data laporan keuangan, harga saham harian, dan delisting Jumlah 40
10
Jumlah Sampel
30
Berikut daftar nama emiten yang melakukan SEO melalui right issue dan tanpa right issue serta terdaftar pada Bursa Efek Indonesia tahun 2003-2007:
53
Tabel 4.2 Daftar Nama Perusahaan yang Melakukan SEO di BEI Tahun 2003-2007 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 Tahun 2003 Kode AISA ASII TIRT TRST ABBA ADES UNSP BMTR LPKR PLAS RICY UNTR BNBR PBRX ENRG CTRA KBLI IIKP TCID BKSL SMDM TBLA BRPT BUDI CPIN CITA DSFI FPNI GJTL KPIG Nama Perusahaan ASIA Inti Selera Tbk/Tiga Pilar Sejahtera Food Astra Internasonal Tbk Tirta Mahakam Polywood Industri Tbk Trias Sentosa Tbk Abdi Bangsa Tbk/Mahaka Media Ades Alfindo Putrasetia Tbk Bakrie Sumatra Plantation Tbk Bimantara Citra Tbk Lippo Karawaci Tbk Palm Asia Corpora Ricky Putra Globalindo United Tractors Tbk Bakrie & Brother Tbk Pan Brothers Tbk Energi Mega Persada Tbk Ciputra Development Tbk GT. Kabel Indonesia Tbk Inti Kapuas Arowana Tbk/Inti Agri Resources Mandom Indonesia Tbk Sentul City Tbk Surya Mas Duta Makmur Tbk Tunas Baru Lampung Tbk Barito Pasific Tbk Budi Acid Jaya Tbk Charoen Pokpand Indonesia Tbk Cipta Panelutama Tbk Dharma Samudra Fishing Industries Tbk Fatrapolindo Nusa Industri Tbk Gajah Tunggal Tbk Kridaperdana Indahgraha Tbk
2004
2005
2006
2007
54
Tabel 4.3 Kelompok Sampel Emiten dengan Prestise Underwriter Tinggi Tgl Pengumuman SEO 14-Jan-03 07-Mar-03 5-Nov-03 08-Jul-04 29-Nov-04 08-Feb-06 20-Sep-06 21-Nov-06 30-Des-06 22-Jun-07 09-Jul-07 04-Des-07
No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Tahun 2003
2004 2006
2007
Kode ASII TIRT AISA RICY UNSP TCID BKSL KBLI CTRA DSFI BUDI GJTL
Nama Perusahaan Astra Internasonal Tbk Tirta Mahakam Polywood Industri Tbk ASIA Inti Selera Tbk/Tiga Pilar Sejahtera Food Ricky Putra Globalindo Bakrie Sumatra Plantation Tbk Mandom Indonesia Tbk Sentul City Tbk GT. Kabel Indonesia Tbk Ciputra Development Tbk Dharma Samudra Fishing Industries Tbk Budi Acid Jaya Tbk Gajah Tunggal Tbk
Tabel 4.4 Kelompok Sampel Emiten dengan Prestise Underwriter Rendah Tgl Pengumuman SEO 01-Des-03 25-Mei-04 27-Mei-04 16-Jun-04 21-Jun-04 11-Oct-04 27-Des-04 12-Mei-05 12-Jul-05 04-Jan-06 05-Jan-06 10-Jun-06 11-Jul-06 14-Mei-07 09-Jul-07 28-Nov-07 13-Des-07 28-Des-07
No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Tahun 2003 2004
2005 2006
2007
Kode TRST ADES UNTR PLAS BMTR ABBA LPKR BNBR PBRX ENRG IIKP SMDM TBLA CITA CPIN BRPT KPIG FPNI
Nama Perusahaan Trias Sentosa Tbk Ades Alfindo Putrasetia Tbk United Tractors Tbk Palm Asia Corpora Bimantara Citra Tbk Abdi Bangsa Tbk/Mahaka Media Lippo Karawaci Tbk Bakrie & Brother Tbk Pan Brothers Tbk Energi Mega Persada Tbk Inti Kapuas Arowana Tbk/Inti Agri Resources Surya Mas Duta Makmur Tbk Tunas Baru Lampung Tbk Cipta Panelutama Tbk Charoen Pokpand Indonesia Tbk Barito Pasific Tbk Kridaperdana Indahgraha Tbk Fatrapolindo Nusa Industri Tbk
55
4.2 Mengukur Reputasi underwriter Majalah Uang & Efek (U&E) membuat ranking terhadap 53 underwriter yang melakukan penjaminan emisi saham tahun 1977-1997 berdasarkan nilai IPO. Dari 53 underwriter, ada 5 underwriter teratas dengan nilai IPO di atas Rp 1.000.000.000.000,00 atau di atas 4% terhadap total nilai IPO. Lima underwriter teratas ini memiliki nilai 18 penjaminan yang mencolok dibandingkan dengan underwriter peringkat di bawahnya. Lima underwriter yang memiliki nilai IPO teratas adalah Danareksa, Bahana Securities, MAKINDO, Ficorinvest, dan Lippo Securities. Untuk tahun 1998 sampai dengan 2001 terdapat rating yang dilakukan oleh koran Investor Indonesia berdasarkan pelayanan, panduan investasi, dan keamanan, yaitu Trimegah, Dhanawibawa, BNI Securities, Danareksa dan Pacific.(Gerianta WY, 2002). Pada November 2010, terjadi fenomena dimana lima underwriter papan atas Indonesia menguasi 70% pasar underwriting untuk saham di Indonesia. Dari penjaminan untuk penawaran umum perdana (IPO) saham maupun penerbitan saham tambahan (SEO) senilai Rp 59,2 triliun untuk periode Januari-15 November 2010, lima underwriter tersebut menguasai Rp 41,5 triliun. Kelima underwriter tersebut adalah PT. Danatama Makmur, JP. Morgan, Goldman Sachs & Co, Mandiri Sekuritas dan CIMB Securities (Bloomberg via Investor Daily). Sedangkan penilaian reputasi yang diukur dari total nilai penjaminan yang dihitung oleh penulis adalah sebagai berikut:
56
Tabel 4.5 Peringkat underwriter
No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22
Nama underwriter PT. JP Morgan Securities Indonesia PT. Bahana Securities PT. Danareksa Sekuritas Indonesia PT. Trimegah Securindo Lestari PT. CIMB Niaga Securities Indonesia PT. Ciptadana Sekuritas Indonesia PT. ABN Amro Asia Securities PT. Sinarmas Sekuritas Indonesia PT. ING Securities PT. Bhakti Securities PT. Dhanawibana Artha Cemerlang Tbk PT. Lippo Securities PT. Panin Sekuritas Indonesia PT. Danatama Makmur Indonesia PT. Harumdana Sekuritas Indonesia PT. Indovest Securities Indonesia PT. Interpasicific Securities Indonesia PT. Bapindo Securities Indonesia PT. Harita Kencana Securities Indonesia PT. Victoria Kapitalindo Internasional PT. Dinamika Usahajaya PT. Asia Kapitalindo Securities
2000 2.960.053.148.239 5.538.641.987.520 6.678.086.638.234 5.649.242.182.028 3.670.497.902.470 1.724.871.757.989 2.288.121.975.835 403.677.309.090 1.774.858.214.902 1.984.043.701.350 603.765.368.160 748.569.441.666 553.501.776.644 359.688.505.359 234.704.460.030 55.679.598.000 9.702.577.500 406.432.343.790 289.933.303.500 55.345.433.700 309.418.003.500 82.202.664.000
2001 4.228.647.354.627 7.912.345.696.457 9.540.123.768.905 8.070.345.974.325 5.243.568.432.100 2.932.281.988.581 3.889.807.358.919 686.251.425.453 3.017.258.965.333 3.372.874.292.295 1.026.401.125.872 1.272.568.050.832 940.953.020.295 611.470.459.110 398.997.582.051 94.655.316.600 16.494.381.750 690.934.984.443 492.886.615.950 94.087.237.290 526.010.605.950 139.744.528.800
2002 5.497.241.561.015 10.286.049.405.394 12.402.160.899.577 10.491.449.766.623 6.816.638.961.730 4.984.879.380.588 6.612.672.510.162 1.166.627.423.270 5.129.340.241.066 5.733.886.296.902 1.744.881.913.982 2.163.365.686.415 1.599.620.134.502 1.039.499.780.487 678.295.889.487 160.914.038.220 28.040.448.975 1.174.589.473.553 837.907.247.115 159.948.303.393 894.218.030.115 237.565.698.960
2003 14.558.562.130.050 6.598.304.366.920 12.830.330.481.250 10.127.701.199.650 443.628.255.460 5.749.572.526.630 7.627.073.252.782 1.345.591.030.300 5.916.194.049.672 6.613.479.004.500 2.012.551.227.200 2.495.231.472.220 1.845.005.922.148 1.198.961.684.529 782.348.200.100 185.598.660.000 32.341.925.000 1.354.774.479.300 966.444.345.000 184.484.779.000 1.031.393.345.000 274.008.880.000
2004 25.835.331.012.340 12.147.132.794.126 32.850.539.586.783 19.543.488.468.417 1.999.161.048.000 12.079.844.185.816 23.942.223.345.788 3.861.273.994.470 7.916.194.049.672 7.146.078.702.420 4.316.855.635.250 7.847.404.286.350 3.403.763.086.950 3.670.351.826.420 1.039.575.028.500 200.985.112.500 95.229.427.550 1.148.613.863.180 2.044.920.031.700 950.161.078.450 2.972.820.172.695 1.548.916.181.285
2005 130.895.564.137.660 109.482.504.721.520 35.663.769.641.563 20.955.666.366.210 24.849.404.731.500 18.073.410.010.920 22.162.998.304.876 12.125.798.457.300 11.705.194.049.672 4.782.301.648.620 6.923.726.471.134 8.192.404.286.350 5.300.907.717.100 5.275.777.111.334 8.133.392.428.000 10.236.250.651.669 336.260.197.500 1.943.350.024.610 2.337.279.768.100 1.988.236.256.000 3.709.520.925.900 1.599.188.700.000
2006 48.007.743.920.750 28.819.463.306.664 43.747.424.666.040 27.034.016.53 3.305 29.813.878.937.997 18.364.033.730.392 22.926.878.497.428 10.837.429.843.940 15.494.194.049.672 6.150.045.745.880 7.223.876.200.586 8.957.404.286.350 6.394.048.515.690 12.982.483.861.080 9.472.745.128.100 8.523.299.455.609 8.268.384.492.500 1.738.102.675.700 3.199.305.485.492 1.591.610.024.484 1.295.872.048.250 1.726.165.443.480
2007 72.171.399.719.852 62.366.076.280.270 76.598.741.865.217 72.850.374.660.570 68.146.840.827.756 45.357.244.838.430 22.717.898.218.040 36.762.297.219.570 19.283.194.049.672 27.403.889.805.508 26.932.061.364.90 6 9.302.404.286.350 18.571.446.439.210 11.001.628.234.136 13.261.843.179.340 12.784.949.183.414 9.095.222.941.750 6.328.699.673.000 3.876.469.597.950 7.217.188.772.000 2.814.039.760.000 4.817.568.148.000
Akumulasi 304.154.542.984.533 243.150.518.558.871 230.311.177.547.568 174.722.285.151.127 140.983.619.097.013 109.266.138.419.347 112.167.673.463.829 67.188.946.703.393 70.236.427.669.660 63.186.599.197.475 50.784.119.307.090 40.979.351.796.533 38.609.246.612.540 36.139.861.462.454 34.001.901.895.608 32.242.332.016.012 17.881.676.392.525 14.785.497.517.576 14.045.146.394.807 12.241.061.884.317 13.553.292.891.410 10.425.360.244.525
% Emisi 0,1637 0,1308 0,1239 0,0940 0,0759 0,0588 0,0604 0,0362 0,0378 0,0340 0,0273 0,0220 0,0208 0,0194 0,0183 0,0173 0,0096 0,0080 0,0076 0,0066 0,0073 0,0056
Rang king 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22
Prestise Tinggi Tinggi Tinggi Tinggi Tinggi Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah
57
23 24 25 26 27 28 29 30 31
PT. Rivan Finansindo Sekuritas PT. Surya Securities PT. Ficonesia Indonesia PT. Makindo Sekurities Indonesia PT. Pridana Futura Centra Investama PT. Multicor Indonesia PT. Pentasena Arthasentosa PT. General Capital Indonesia PT. Nomura Indonesia Jumlah
136.504.195.350 121.622.721.300 146.231.162.250 118.149.931.635 12.701.907.438 27.886.973.202 27.543.267.675 11.494.815.150 972.000
232.057.132.095 206.758.626.210 248.592.975.825 200.854.883.780 21.593.242.645 47.407.854.443 46.823.555.048 19.541.185.755 1.652.400
394.497.124.562 351.489.664.557 422.608.058.903 341.453.302.425 36.708.512.496 80.593.352.554 79.600.043.581 33.220.015.784 2.809.080
455.013.984.500 405.409.071.000 487.437.207.500 393.833.105.450 42.339.691.460 92.956.577.340 91.810.892.250 38.316.050.500 3.240.000
800.013.984.500 1.485.296.008.820 39.000.000 580.586.158.090 491.139.769.500 147.122.473.000 180.266.892.250 15.000.000.000 782.500
1.145.013.984.500 3.019.489.388.806 1.759.461.272.500 532.610.705.730 490.347.837.500 466.754.277.500 268.722.892.250 53.316.050.500 2.042.500
1.601.013.984.500 564.302.448.500 736.182.497.500 701.252.962.400 439.219.747.500 107.010.972.500 357.178.892.250 68.316.050.500 180.000
1.946.013.984.5 00 65.561.690.000 1.759.500.272.500 702.199.130.980 481.559.438.960 573.765.250.000 445.634.892.250 121.632.101.000 204.500
6.710.128.374.507 6.219.929.619.193 5.560.052.446.978 3.570.940.180.490 2.015.610.147.498 1.543.497.730.539 1.497.581.327.553 360.836.269.189 11.882.980
0,0036 0,0033 0,0030 0,0019 0,0011 0,0008 0,0008 0,0002 0,0000
23 24 25 26 27 28 29 30 31
Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah Rendah
Sumber : Data Olahan Pneliti dengan Microsoft Excel 2007
Berdasarkan perhitungan akumulasi total trading yang pernah dijamin oleh underwriter sejak tahun 2000 sampai 2007, lima besar underwriter teratas dan sebagai underwriter prestise tinggi adalah sebagai berikut: 1. PT. JP Morgan Securities Indonesia dengan total nilai penjaminan Rp 304.154.542.984.533 2. PT. Bahana Securities dengan total nilai penjaminan Rp 243.150.518.558.871 3. PT. Danareksa Sekuritas Indonesia dengan total nilai penjaminan Rp 230.311.177.547.568 4. PT. Trimegah Securindo Lestari dengan total nilai penjaminan Rp 174.722.285.151.127 5. PT. CIMB Niaga Securities Indonesia dengan total nilai penjaminan Rp 140.983.619.097.013
58
4.3 Menghitung Imbal Hasil Jangka Pendek dan Imbal hasil Jangka Panjang Tabel 4.6 Kelompok Sampel Emiten dengan Prestise Underwriter Tinggi No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Tahun 2003 Kode ASII TIRT AISA RICY UNSP TCID BKSL KBLI CTRA DSFI BUDI GJTL CAR -0,066761662 0,273398072 4,11143E-06 0,025641728 0,02777848 0,00653665 7,02477E-07 0,071429274 -0,012344977 -0,009008307 0,000282499 7,02477E-07 BHAR 3438,98607 181,9799491 158,9367678 798,9645338 2008,989737 6269,015734 178,9975486 58,05262346 968,9535387 48,99602092 224,9365289 2323,989465
2004 2006
2007
Tabel 4.7 Kelompok Sampel Emiten dengan Prestise Underwriter Rendah No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Tahun 2003 2004 Kode TRST ADES UNTR PLAS BMTR ABBA LPKR BNBR PBRX ENRG IIKP SMDM TBLA CITA CPIN BRPT KPIG FPNI CAR -0,024246175 0,034483461 0,023256516 -0,097560273 -0,011049253 -0,012499298 0,010753391 7,02477E-07 7,02477E-07 7,02477E-07 0,04761975 0,250000702 7,02477E-07 -0,004104052 -0,009999298 7,02477E-07 -0,019999298 0,024390946 BHAR 33,02076613 14,26231584 8279,079333 848,9510338 422,8632583 80,83518107 1789,352145 508,9876252 231,9203925 0,332875665 621,0728757 1,076708075 151,0526235 578,8759835 3448,996021 1178,989465 348,9967334 148,9967334
2005 2006
2007
59
Tabel 4.8 Jumlah Perusahaan yang Melakukan Seasoned Equity Offering (SEO) selama 2003-2007 Tahun Reputasi underwriter Total Tinggi Rendah 2003 3 1 4 2004 2 6 8 2005 0 2 2 2006 4 4 8 2007 3 5 8 Total 12 18 30
Perusahaan yang melakukan SEO dapat dilihat pada Tabel 1. Ada sejumlah 30 perusahaan yang melakukan SEO dari tahun 2003 hingga 2007. Dari tahun 2003 hingga 2007 tersebut, perusahaan yang melakukan SEO dengan menggunakan underwriter dengan reputasi tinggi sejumlah 12 perusahaan, Sedangkan yang menggunakan underwriter reputasi rendah ada sejumlah 18 perusahaan.
Statistik Karakteristik Perusahaan yang Melakukan SEO (semua sampel, n=30) BV 4521155. 1124746. 27404308 102977.0 7326543. 2.225542 7.153536 46.33002 0.000000 1.36E+08 1.56E+15 30 LVRG 0.209593 0.171295 0.725315 0.001881 0.198699 0.715255 2.597477 2.760476 0.251519 6.287795 1.144959 30 SALES 2465082. 744921.0 31512954 1226.000 5974116. 4.094105 20.04902 447.1447 0.000000 73952460 1.04E+15 30 CF 311273.3 36400.00 7039250. -524758.0 1307871. 4.776314 25.01259 719.7588 0.000000 9338199. 4.96E+13 30 CFBV 0.026831 0.027461 1.010942 -1.305660 0.322973 -1.462603 13.45556 147.3445 0.000000 0.804923 3.025033 30 PREIS 1669.367 1042.000 9491.000 25.00000 2136.183 2.473675 8.885783 73.89838 0.000000 50081.00 1.32E+08 30 SI 2533.624 930.3950 19220.20 24.96000 3989.780 2.853838 11.61890 133.5787 0.000000 76008.72 4.62E+08 30 PSI 3.498668 0.984763 30.00000 0.100000 6.623506 2.849351 10.69428 114.5964 0.000000 104.9600 1272.254 30 OP 601.5000 272.5000 3625.000 100.0000 810.8947 2.399118 8.453287 65.95175 0.000000 18045.00 19068958 30 OV 947496.9 209731.5 9161109. 19500.00 1770842. 3.597378 16.78239 302.1484 0.000000 28424907 9.09E+13 30
Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability Sum Sum Sq. Dev. Observations
60
Statistik Karakteristik Perusahaan yang Melakukan SEO dengan Underwriter Prestise Tinggi BV 5777589. 826877.5 27404308 297377.0 10351164 1.629112 3.834748 5.656414 0.059119 69331062 1.18E+15 12 LVRG 0.247875 0.240594 0.725315 0.006212 0.239928 0.533316 2.184175 0.901638 0.637106 2.974500 0.633218 12 SALES 3715743. 824038.5 31512954 91699.00 8933801. 2.822379 9.312015 35.85242 0.000000 44588917 8.78E+14 12 CF 659364.3 70752.00 7039250. -9305.000 2011077. 3.004791 10.05307 42.93044 0.000000 7912371. 4.45E+13 12 CFBV 0.141401 0.031914 1.010942 -0.027374 0.286986 2.577212 8.396602 27.84570 0.000001 1.696809 0.905972 12 PREIS 1380.333 1080.000 3919.000 156.0000 1215.347 0.990024 2.710289 2.002262 0.367464 16564.00 16247743 12 SI 1571.745 930.3950 8151.000 24.96000 2223.506 2.368643 7.671335 22.13163 0.000016 18860.94 54383789 12 PSI 1.349909 0.937334 5.997792 0.100000 1.595375 2.210188 7.253716 18.81691 0.000082 16.19891 27.99743 12 OP 591.6667 200.0000 3625.000 100.0000 992.6052 2.651638 8.683398 30.21288 0.000000 7100.000 10837917 12 OV 400585.9 172800.0 1428832. 19500.00 482663.4 1.283940 3.053864 3.298453 0.192199 4807031. 2.56E+12 12
BV 3683532. 1852496. 16912119 102977.0 4514576. 1.540333 5.016242 10.16680 0.006199 66303580 3.46E+14 18
Statistik Karakteristik Perusahaan yang Melakukan SEO dengan Underwriter Prestise Rendah LVRG SALES CF CFBV PREIS SI PSI 0.184072 1631308. 79212.67 -0.049549 1862.056 3174.876 4.931173 0.138837 565122.5 16013.50 0.024961 1042.000 1072.458 0.985069 0.486768 8895977. 1467749. 0.229624 9491.000 19220.20 30.00000 0.001881 1226.000 -524758.0 -1.305660 25.00000 61.44110 0.160003 0.168459 2720163. 398022.4 0.330466 2594.298 4781.976 8.231623 0.585619 2.112962 2.310513 -3.257959 2.138633 2.384975 2.041140 2.001429 6.032629 9.629372 13.07412 6.379711 8.262928 6.162429 1.776708 0.411332 3.313295 0.482431 18 20.29146 0.000039 29363543 1.26E+14 18 48.97684 0.000000 1425828. 2.69E+12 18 107.9589 0.000000 -0.891886 1.856535 18 22.28808 0.000014 33517.00 1.14E+08 18 37.83812 0.000000 57147.78 3.89E+08 18 19.99947 0.000045 88.76112 1151.914 18
OP 608.0556 355.0000 2500.000 100.0000 695.7479 1.675106 4.860567 11.01422 0.004058 10945.00 8229107. 18
OV 1312104. 465940.0 9161109. 22426.00 2201547. 2.741196 10.21191 61.55120 0.000000 23617876 8.24E+13 18
Sumber: Data Olahan Eviews 7
61
Tabel Uji Z Statistic Prestise Underwriter Tinggi dan Rendah Cash Flow to Book Value Leverage Mann-Whitney U Wilcoxon W Z Asymp. Sig. (2-tailed) Exact Sig. [2*(1-tailed Sig.)] a. Not corrected for ties. b. Grouping Variable: Group Sumber: Data Olahan dengan SPSS 16 104.000 182.000 -.169 .865 .884a 90.000 261.000 -.762 .446 .465a Sales 94.000 265.000 -.593 .553 .573a Cash Flow 78.000 249.000 -1.270 .204 .215a Book Value 71.500 242.500 -1.545 .122 .124a Pre Issue Shares 108.000 186.000 .000 1.000 1.000a Percent of Shares issued Shares Issued Offer Price Offer Value 90.000 168.000 -.762 .446 .465a 86.000 164.000 -.931 .352 .368a 96.500 174.500 -.491 .624 .632a 85.000 163.000 -.974 .330 .346a
62
Tabel 4.9 Ringkasan Karakteristik Perusahaan yang Melakukan SEO

BV 4521154,73 112476,00 7326543,213 LVRG 17,1300 20,9597 19,86978 13,8850 18,4083 16,84632 24,0550 24,7867 23,99231 -0,762*** A. Semua Perusahaan Sales CF CFBV PreIs 744921,00 36400,00 2,7450 1042,00 2465082,00 311273,30 2,8647 1669,37 5974115,982 1307871,099 32,28748 2136,183 B. Dikalsifikasi Berdasarkan Prestise Underwriter 565122,50 16013,50 1,9400 1042,00 1631307,94 79212,67 -6,0111 1862,06 2720162,501 398022,443 32,44449 2594,298 824038,50 70752,00 3,1900 1080,00 3715743,08 659364,25 14,1392 1380,33 8933801,490 2011077,495 28,69788 1215,347 -0,593*** -1,270*** -1,545*** 0,000*** SI 930,35 2533,44 3989,724 1072,46 3174,88 4781,976 930,40 1571,75 2223,506 -0,762*** PSI 0,9848 3,4987 6,62351 0,9851 4,9312 8,23162 0,9373 1,3499 1,59537 -0,931*** OP 272,50 601,50 810,895 355,0 608,06 695,748 200,00 591,67 992,605 -0,491*** OV 209731,50 947496,90 1770842,494 465940,00 1312104,22 2201547,252 172800,00 400585,92 482663,390 -0,974***
N = 30
Median Mean Std. Dev
Rendah
Median 1852495,50 Mean 3683532,22 Std. Dev 4514575,792 Tinggi Median 826877,50 Mean 5777588,50 Std. Dev 10351164,204 Median two-samples -0,169*** test for difference between banker prestige group (zstatistic) Sumber : Data Olahan Peneliti
Keterangan BV : Book Value of Asset/Nilai Buku Asset LVRG : Leverage, hutang jangka panjang/(hutang jangka panjang + market value of equity) Sales : Penjualan Bersih CF : Cash Flow [pendapatan operasi sebelum penyusutan (pajak+beban bunga+deviden)] CFBV : Rasio Perbandingan Cash Flow dengan Book Value of Asset PreIS : Pre Issued Shares/Jumlah saham sebelum SEO SI : Shares Issued/Jumlah saham yang diterbitkan saat SEO PSI : Percent of Shares Issued, jumlah share issued/jumlah share outstanding sebelum SEO OP : Offering Price/Harga penawaraan saat SEO OV : Over Value/Jumlah saham yang diterbitkan saat SEO x Harga penawaraan saat SEO
63
Tabel 4.9 menggambarkan ringkasan statistik deskriptif karakteristik perusahaan yang melakukan penawaran SEO dengan menggunakan reputasi underwriter yang tinggi dan rendah. Dari Hasil perhitungan terlihat bahwa rata-rata karakteristik perusahaan yaitu Book Value, Leverage, Sales, Cash Flow, Cash Flow to Book Value dan Offer Value yang menggunakan reputasi tinggi lebih menghasilkan rata-rata yang lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang melakukan penawaran SEO dengan menggunakan reputasi rendah. Sedangkan untuk karakteristik Pre-Issue Shares, Share-Issued, Percent of Shares Issued dan Offer Price dihasilkan rata-rata reputasi rendah lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang melakukan penawaran SEO dengan menggunakan reputasi underwriter tinggi. Tabel 4.10 Periode Jangka Pendek (CAR) Investement All Firms Book value Below median 0.798 (28) 0.756 (17) 0.506 (11) -0.353 Above median 0.485 (2) 0.000 (1) 0.000 (1) -1.000 Median two samples test for difference between issuers book value group (z-Statistic) -2.328 0.03 -1.638 0.051 -1.593 0.088
All bankers Low Prestige High Prestige Median two-samples test for difference between banker prestige group (zstatistic)
0.710 (30) 0.767 (18) 0.729 (12) -0.169
64
Tabel 4.11 Periode Jangka Panjang (BHAR) Book Values Investment Banker prestige Category All firms 0.710 (30) 0.625 (18) 1.000 (12) -1.643 Below median 0.830 (28) 1.000 (16) 0.540 (11) -0.444 Above median 0.450 (2) 0.290 (2) 0.000 (1) -1.225 Median Two Samples Test for Difference Between Issuers Book Value Group (z-statistic) -2.328 0.006 -1.446 0.221 -1.593 0.169
All Bankers Low Prestige High Prestige Median twoSamples Test for Difference Between Banker Prestige Group (z-statistics)
Tabel 4.10 dan Tabel 4. 11 melaporkan hasil berkaitan prestise underwriter dan kinerja perusahaan untuk keseluruhan sampel. Tabel 4.10 melaporkan mean
periode pengumuman cummulative abnormal return untuk sampel keseluruhan, berdasarkan kategori underwriter, dan untuk mengontrol ukuran perusahaan, berdasarkan nilai buku aset emiten pada tahun sebelum SEO.
Secara keseluruhan, 30 emiten pada sampel announcement period memiliki mean index-adjusted return sebesar 0,710 selama interval pengumuman (Tabel 4.10), secara signifikan berbeda dari nol pada level 0,01 level. Hasil ini konsisten dengan penelitian sebelumnya (Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000), yang telah menyatakan bahwa pengalaman perusahaan yang menerbitkan SEO secara signifikan positif dengan imbal hasil periode pengumuman saham.
Untuk sampel keseluruhan, penerbit periode pengumuman SEO tidak signifikan berbeda untuk dua kategori prestise underwriter (Tabel 4.10, median dua sampel test z-statistic dari -0.169). juga, ketika membagi emiten berdasarkan nilai buku
65
aset (nilai buku atas dan di bawah sampel median), tidak ditemukan perbedaan signifikan antara kategori ukuran antara perusahaan yang bekerja sama dengan high atau low prestise underwriter. Hal ini dapat terjadi karena pasar mengantisipasi perusahaan mana yang akan diwakili oleh underwriter bergengsi tinggi dan untuk itu tidak ada keseluruhan efek pada periode pengumuman. Dengan catatan secara relatif underwriter bergengsi tinggi mewakili perusahaan yang lebih kecil
Tabel 4.11 menunjukkan imbal hasil saham tiga tahun setelah penerbitan SEO. Konsisten dengan penelitian sebelumnya, rata-rata emiten return portofolioadjusted negatif -1,643 selama periode (signifikan pada level 0,01). Baik untuk high atau low prestise underwriter subsampel, perusahaan yang lebih besar (di atas rata-rata median nilai buku) menunjukkan secara signifikan penurunan yang lebih kecil pada return saham berdasarkan penawaran (median test z-score dari -1.446 dan -1.593, signifikan pada 0,01 level).
Analisis univariat pada Tabel 4.10 dan Tabel 4. 11 tidak mengontrol faktor lain yang mungkin mempengaruhi pengumuman dan kinerja setelah SEO. Sebagai contoh, emiten dijamin dengan underwriter bergengsi rendah secara signifikan lebih besar kenaikan harga saham sebelum SEO. Selain itu, berkaitan dengan kenaikan harga saham, bukti penelitian sebelumnya menunjukkan bahwa beberapa faktor berhubungan dengan kinerja harga saham perusahaan setelah SEO. Kemudian, tabel 4.12 persamaan regresi dalam hal pengontrolan untuk hal ini dan faktor lain dalam analisis ini pada hubungan antara return saham dan reputasi underwriter. Penjelasan variabel dalam regresi adalah:
y
Free cash flow pada tahun sebelum penerbitan adalah pendapatan operasi sebelum depresiasi dikurangi pajak, beban bunga dan deviden dibayarkan dibagi dengan nilai buku dari aset perusahaan.
y y
Harga saham emiten satu tahun sebelum SEO. Ukuran relatif penerbitan adalah jumlah saham diterbitkan dibagi dengan jumlah saham yang outstanding pada saat sebelum SEO.
Rasio Market Value dibagi Book Value of Asset 1 tahun sebelum SEO
66
Ukuran perusahaan adalah natiral log dari nilai buku aset perusahaan pada tahun sebelum SEO. Fee underwriter sebagai pecahan dari nilai yang ditawarkan.
Variabel dummy mengambil nilai 1 untuk emiten yang sebelumnya telah menerbitkan saham selama periode sampel dan 0 untuk yang lainnya.
Sebagai tambahan untuk mengontrol variabel ini, dimasukkan seri variabel dummy yang mengukur efek dari prestise underwriter itu sendiri dan efeknya ketika emiten mengalami tingkat asimetri informasi yang tinggi. Yaitu:
y
Variabel dummy mengambil nilai 1 untuk emiten yang menggunakan jasa underwriter prestise tinggi dan 0 untuk lainnya.
Variabel dummy mengambil nilai 1 untuk emiten yang sebelumnya telah menerbitkan saham selama periode sampel dan meningkatkan prestise dari underwriter mereka untuk penerbitan ini dan nilai 0 untuk lainnya.
Variabel dummy menagambil nilai 1 untuk emiten yang yang menggunakan underwriter berprestise tinggi dan dibawah median sampel untuk ukuran perusahaan dan 0 untuk yang lainnya.
Variabel dummy mengambil nilai 1 untuk emiten yang menggunakan underwriter berprestise tinggi dan diatas sampel median untuk nilai bookto-market dan nilai 0 untuk yang lainnya.
Variabel dummy mengambil nilai 1 untuk emiten yang menggunakan underwriter berprestise tinggi dan membayar fee (sebagai bagian dari nilai penawaran) yang diatas sampel median untuk ukuran perusahaan dan nilai 0 untuk yang lainnya.
Penelitian ini mengetes pentingnya reputasi underwriter dengan mengestimasi regresi dari market model CAR untuk periode pengumuman dan return setelah penerbitan saham dari perusahaan yang melakukan SEO pada variabel dummy dan variabel kontrol.
67
4.4 Uji Asumsi Klasik Uji Asumsi Klasik Untuk Periode Jangka Pendek yang diukur Melalui Cummulative Abnormal Return (CAR) a. Multikolinieritas Uji Multikolinieritas bertujuan untuk mengetahui adanya hubungan yang sempurna antar variabel independen dalam model regressi. Metode untuk Mulitikolinieritas dilihat dari nilai tolerance dan Variance Inflation Factor (VIF). Bilai nilai tolerance < 0.1 dan nilai VIF > 10, menunjukkan adanya multikolinieritas. Dari tabel di bawah ini, terlihat bahwa nilai Tolerance seluruh variable > 0.10 dan nilai VIF < 10 terjadi korelasi antara variable independen. Hal ini menunjukkan bahwa model regresi tidak terjadi multikolinieritas.(Prof. Dr. H. Imam Ghozali, M.Com Akt, 91)
68
Coefficientsa Unstandardized Coefficients Model 1 (Constant) cash flow OP shared issued market value book value Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renadh Dummy untuk prsh yang berubah dari menggunakan underw rendah ke tinggi atau yg tidak berubah Dummy untuk perusahaan underw high tinggi dan sampel median below atau tidak Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak Sumber : Data Olahan SPSS 16 -.005 .084 -.018 -.060 .953 .406 2.463 .013 .111 .034 .122 .905 .449 2.230 -.042 .094 -.105 -.446 .660 .623 1.606 -.017 .034 -.114 -.494 .627 .649 1.541 .137 .060 .474 2.270 .035 .790 1.266 B -.006 -.031 -1.202E-6 .057 -.004 -4.440E-9 Std. Error .128 .074 .000 .078 .004 .000 -.097 -.015 .210 -.241 -.162 Standardized Coefficients Beta t -.047 -.417 -.062 .730 -.943 -.772 Sig. .963 .681 .951 .474 .357 .450 .635 .583 .415 .527 .781 1.575 1.717 2.408 1.897 1.280 Collinearity Statistics Tolerance VIF
69
b. Autokorelasi Model Summaryb R Squar e .344 Std. Error of Durbin the Estimate Watson .000 .073100 4 2.293
Model 1
R .587a
Adjusted R Square
Uji Autokorelasi dilakukan untuk mengetahui gangguan-gangguan yang terjadi pada hubungan antar variabel yang diteliti. Untuk mengetahui ada tidanya autokorelasi maka digunakan uji Durbin Watson (DW), dimana cara mengujinya adalah dengan membandingkan nilai DW yang dihitung dengan angka-angka yang diperlukan dalam metode DW tersebut. Berdasarkan tabel Durbin Watsons Statistik (Prof. Dr. H. Imam Ghozali, M.Com Akt, 96) signifikan point untuk dl dan du pada level signifikan 0.05 dengan k (10) dan n (30) maka dl ada pada nilai 0.721 dan du 2.363 dl<dw>du 0.721<2.293. >2.363 Ho Ha : tidak ada autokorelasi : ada autokorelasi
Pengambilan keputusan ada tidaknya autokorelasi: Diperoleh nilai dw 2.293. Nilai dl<dw>du, maka tidak ada autokorelasi.
70
c. Uji heteroskesdastisitas
Uji Heteroskedastisitas dilakukan untuk mendeteksi adanya penyebaran atau pancaran dari variabel-variabel. Selain itu juga untuk menguji apakah dalam sebuah model regressi terjadi ketidaksamaan varian dari residual dari satu pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika varian dari residual dari pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut homokedastisitas, dan jika varians berbeda disebut heteroskedastisitas. Model regressi yang baik adalah tidak terjadi heteroskedastisitas. Uji heteroskedastisitas pada penelitian ini menggunakan metode grafik untuk melihat pola dari variabel yang ada berupa sebaran data. Dari grafik terlihat bahwa titik-titik menyebar secara acak serta tersebar baik di atas maupun di bawah angka 0 pada sumbu Y. hal ini dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi heteroskesdastisitas pada model regresi, sehingga model regresi layak dipakai.
71
d. Uji Normalitas
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test lncf N Normal Parameters a Mean Std. Deviation Most Extreme Differences Absolute Positive Negative Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed) a. Test distribution is Normal. 25 -3.1518 1.31460 .165 .100 -.165 .824 .506 lnop 30 5.1213 2.38543 .197 .097 -.197 1.080 .194 Lnmv 30 .5063 .98699 .160 .160 -.096 .874 .429 lnbv 30 9.7513 5.34172 .189 .115 -.189 1.035 .234 lnabnormal 20 -7.7886 5.34988 .247 .233 -.247 1.104 .174 shared issued 30 .511442 .2686279 .085 .085 -.068 .467 .981
Uji statistic untuk melihat normalitas data, menggunakan uji statistic nonparametrik Kolmogorov-Smirnov. Uji tersebut, dilakukan dengan membuat hipotesis berikut: Ho Ha : data berdistribusi normal : data tidak berdistribusi normal
Setelah data dilean maka regresi menjadi berdistribusi normal
Uji Asumsi Klasik Untuk Periode Jangka Panjang yang diukur Melalui Buy and Hold Return (BHR) a. Multikolinieritas Uji Multikolinieritas bertujuan untuk mengetahui adanya hubungan yang sempurna antar variabel independen dalam model regressi. Mulitikolinieritas dilihat dari nilai tolerance dan Variance Inflation Factor (VIF). Bilai nilai tolerance < 0.1 dan nilai VIF > 10, menunjukkan adanya multikolinieritas. Dari tabel di bawah ini, terlihat bahwa nilai Tolerance seluruh variable > 0.10 dan nilai VIF < 10 terjadi korelasi antara variable independen. Hal ini
menunjukkan bahwa model regresi tidak terjadi multikolinieritas. (Prof. Dr. H. Imam Ghozali, M.Com Akt, 91)
72
Coefficientsa Unstandardized Coefficients Std. Model 1 (Constant) Lncf Lnop Lnbv shared issued market value Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renadh Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak Sumber : Data Olahan SPSS 16 -.169 .546 -.030 -.309 .761 .799 1.252 .077 .531 .017 .145 .886 .590 1.694 -.103 .844 -.013 -.122 .905 .641 1.560 B .922 .015 .912 .021 -.533 .050 Error 1.058 .080 .113 .033 .542 .186 .019 Beta t .871 .191 Sig. .397 .851 .000 .535 .341 .792 .748 .603 .710 .562 .566 1.337 1.658 1.408 1.778 1.766 Tolerance VIF Standardized Coefficients Collinearity Statistics
.910 8.079 .066 -.115 .031 .635 -.983 .269
73
b. Autokorelasi Model Summary b Model 1 R .941

a
R Square .885
Adjusted R Square .824
Std. Error of the Estimate .66123
DurbinWatson 1.346
Uji Autokorelasi dilakukan untuk mengetahui gangguan-gangguan yang terjadi pada hubungan antar variabel yang diteliti. Untuk mengetahui ada tidanya autokorelasi maka digunakan uji Durbin Watson (DW), dimana cara mengujinya adalah dengan membandingkan nilai DW yang dihitung dengan angka-angka yang diperlukan dalam metode DW tersebut. Berdasarkan tabel Durbin Watsons Statistik (Prof. Dr. H. Imam Ghozali, M.Com Akt, 96) signifikan point untuk dl dan du pada level signifikan 0.05 dengan k (10) dan n (30) maka dl ada pada nilai 0.721 dan du 2.363 dl<dw>du 0.721<1.346. >2.363 Ho Ha : tidak ada autokorelasi : ada autokorelasi
Pengambilan keputusan ada tidaknya autokorelasi: Diperoleh nilai dw 1.346. Nilai dl<dw>du, maka tidak ada autokorelasi.
74
c. Heteroskesdastisitas
Uji Heteroskedastisitas dilakukan untuk mendeteksi adanya penyebaran atau pancaran dari variabel-variabel. Selain itu juga untuk menguji apakah dalam sebuah model regressi terjadi ketidaksamaan varian dari residual dari satu pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika varian dari residual dari pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut homokedastisitas, dan jika varians berbeda disebut heteroskedastisitas. Model regressi yang baik adalah tidak terjadi heteroskedastisitas. Uji heteroskedastisitas pada penelitian ini menggunakan metode grafik untuk melihat pola dari variabel yang ada berupa sebaran data. Dari grafik terlihat bahwa titik-titik menyebar secara acak serta tersebar baik di atas maupun di bawah angka 0 pada sumbu Y. hal ini dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi heteroskesdastisitas pada model regresi, sehingga model regresi layak dipakai.
75
d.
Uji Normalitas
One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test lncf lnop 25 Mean Std. Deviation -2.8011 2.04778 .204 .204 -.192 1.018 .252 30 5.4759 2.06990 .110 .059 -.110 .605 .857 lnbv 30 4.8719 4.54171 .179 .179 -.142 .979 .293 lnbhr 29 5.8257 2.06645 .139 .062 -.139 .746 .634 shared issued 30 .610338 .3469246 .135 .135 -.083 .742 .641 market value 30 1.365804 .9957909 .213 .213 -.136 1.165 .132
N Normal Parameters a
Most Extreme Differences
Absolute Positive Negative
Kolmogorov-Smirnov Z Asymp. Sig. (2-tailed) a. Test distribution is Normal.
Uji statistic untuk melihat normalitas data, menggunakan uji statistic nonparametrik Kolmogorov-Smirnov. Uji tersebut, dilakukan dengan membuat hipotesis berikut: Ho Ha : data berdistribusi normal : data tidak berdistribusi normal
Setelah data dilean maka regresi menjadi berdistribusi normal
76
4.5 Dummy Variabel pada Regresi Tabel 4.12

Variabel dummy memberi nilai 1 untuk emiten yang sebelumnya telah menerbitkan saham selama periode sampel dan 0 untuk yang lainnya. Sebagai tambahan untuk mengontrol variabel ini, dimasukan seri variabel dummy yang mengukur efek dari prestise underwriter itu sendiri dan efeknya ketika emiten mengalami tingkat asimetri informasi yang tinggi. Yaitu:
y
Variabel dummy memberi nilai 1 untuk emiten yang menggunakan jasa underwriter prestise tinggi dan 0 untuk lainnya.
Variabel dummy memberi nilai 1 untuk emiten yang sebelumnya telah menerbitkan saham selama periode sampel dan meningkatkan prestise dari underwriter mereka untuk penerbitan ini dan nilai 0 untuk lainnya.
Variabel dummy memberi nilai 1 untuk emiten yang yang menggunakan underwriter berprestise tinggi dan dibawah median sampel untuk ukuran perusahaan dan 0 untuk yang lainnya.
Variabel dummy memberi nilai 1 untuk emiten yang menggunakan underwriter berprestise tinggi dan diatas sampel median untuk nilai book-tomarket dan nilai 0 untuk yang lainnya.
77
Model Regresi Tabel 4.12

y Regresi CAR dengan Underwriter Prestise Tinggi
Standardized Unstandardized Coefficients Model 1 (Constant) cash flow offer price shared issued market value book value Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renadh Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak -.058 .078 -.199 -.741 .512 .007 .048 .031 .142 .896 .266 .076 .914 3.516 .039 B .024 .495 -1.722E-5 -.019 -.021 -2.898E-9 Std. Error .099 .293 .000 .157 .028 .000 .318 -.242 -.052 -.172 -.103 Coefficients Beta t .238 1.693 -.496 -.119 -.740 -.512 Sig. .827 .189 .654 .913 .513 .644
Sumber: Data Olahan SPSS 16
y=
x1 +
x2 +
x3 +
x4 +
x5 +
x6
x7 +
x8 +
x9 +
10
x10
78
y Regresi CAR dengan Underwriter Prestise Rendah

Standardized Unstandardized Coefficients Model 1 (Constant) Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renadh Dummy untuk prsh yang berubah dari menggunakan underw rendah ke tinggi atau yg tidak berubah Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak cash flow OP shared issued market value book value -.035 1.505E-5 .126 -.006 3.162E-9 .082 .000 .096 .005 .000 -.150 .156 .544 -.464 .117 -.423 .437 1.315 -1.060 .333 .683 .674 .225 .320 .747 .005 .091 .019 .058 .955 -.108 .108 -.380 -1.000 .347 -.042 .048 -.319 -.865 .412 -.022 .090 -.077 -.243 .814 B -.018 Std. Error .064 Coefficients Beta t -.278 Sig. .788
y=
x1 +
x2 +
x3 +
x4 +
x5 +
x6
x7 +
x8 +
x9 +
10
x10
79
y Regresi BHR dengan Underwriter Prestise Tinggi

Coefficients a Unstandardized Coefficients Model 1 (Constant) cash flow offer price shared issued market value book value Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renadh Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak -1837.111 761.264 -.281 -2.413 .095 1777.533 452.827 .367 3.925 .029 -1555.036 1095.845 -.238 -1.419 .251 B 739.928 843.501 1.251 -2652.239 824.694 1.300 Std. Error 1966.211 904.768 .459 1585.312 614.028 .798 .099 .596 -.431 .207 .225 Standardized Coefficients Beta t .376 .932 2.724 -1.673 1.343 1.630 Sig. .732 .420 .072 .193 .272 .202
y=
x1 +
x2 +
x3 +
x4 +
x5 +
x6
x7 +
x8 +
x9 +
10
x10
80
y Regresi BHR dengan Underwriter Prestise Rendah

Coefficients a Unstandardized Coefficients Model 1 (Constant) cash flow OP shared issued market value book value Dummy untuk prsh prsh yg tlah mengeluarkan atau tidak mengeluarkan saham Dummy untuk prsh yg menggunakan underw tinggi atau renda -19.670 35.536 -.005 -.554 .595 -57.767 60.060 -.007 -.962 .364 B -35.319 .131 1.046 23.552 1.002 .018 Std. Error 42.780 .524 .008 53.711 17.597 .061 .002 Standardized Coefficients Beta t -.826 .250 Sig. .433 .809 .000 .673 .956 .779
1.004 135.931 .004 .001 .002 .438 .057 .291
h Dummy untuk prsh yang berubah dari menggunakan underw rendah ke tinggi atau yg tidak berubah Dummy untuk perusahaan underw dan sampel median above atau tidak 67.616 60.572 .008 1.116 .297 -11.668 61.007 -.001 -.191 .853
y=
x1 +
x2 +
x3 +
x4 +
x5 +
x6
x7 +
x8 +
x9 +
10
x10
81
Tabel 4.12 Analisis Regresi Cross-sectional untuk Imbal Hasil, Variabel Perusahaan, dan Prestise Underwriter
CAR Periode Pengumuman SEO Intercept Ratio of Free Cash Flow to Book value of assets in Year-1 Issuer Stock Price in Year-1 Number of Shares issued relativie to Prior Shares Outstanding Ratio of Issuing firm Market Value to Book Value in the Year -1 Book Value of Assets in Year -1 Dummy Variable for Firms that have Previously Issued Equity Dummy Variables for Firms Using a High -Prestige Investment Banker Dummy Variables for Issuers that Switch from Low to High -Prestige Banker Dummy Variables for Issuers with a High -Prestige banker and Bellow-sample Median Book value in Year-1 Dummy Variables for Issuers with a High -Prestige Banker and Above-Sample Median Book Value in Year-1 N Adj R F
2
BHR Tiga Tahun Setelah SEO Rendah -35.319 0.131 (0.809) 1.046 (0.000) 23.552 (0.673) 1.002 (0.956) 0.018 (0.779) -57.767 0.364 -19.670 (0.595) -11.668 (0.853) Tinggi 739.928 843.502 (0.932) 1.251 (0.072) -2652.239 (0.193) 824.694 (0.272) 1.300 (0.202) -1555.533 (0.251) 1777.533 (0.029)
Rendah -0.018 -0.035 (0.683) -1.505E-5 (0.674) 0.126 (0.225) -0.006 (0.320) 3.162E-9 (0.747) -0.022 (0.814) -0.042 (0.412) -0.108 (0.347)
Tinggi 0.024 0.495 (0.189) -1.722E-5 (0.654) -0.019 (0.913) -0.021 (0.513) -2.898E-9 (0.644) 0.266 (0.039) 0.076 (0.896)
0.005 (0.955) 18 0.966 64,721 (0.093)
-0.058 (0.512) 12 0.965 10.466 (0.040)
67.616 (0.297) 18 1.000 2.887E3 (0.000)
-1837.111 (0.095) 12 0.981 19.253 (0.017)
*signifikan pada level 0,01 Sumber: Data Olahan Peneliti
82
Persamaan Regresi y= + X1 X2 X3
1
x1 +
x2 +
x3 +
x4 +
x5 +
x6
x7 +
x8 +
x9 +
10
x10
= rasio FCF/BV Asset = harga saham 1 tahun sblm SEO = jumlah saham yang diterbitkan/jumlah saham yang beredar
sebelum SEO X4 X5 X6 = rasio MV/BV Asset 1 tahun sblm SEO = BV Asset 1 tahun sebelum SEO = Variabel dummy untuk emiten yang sebelumnya telah
menerbitkan saham X7 X8 = Variabel dummy untuk emiten yang menggunakan jasa
underwriter prestise tinggi dan 0 untuk lainnya. = Variabel dummy untuk emiten yang sebelumnya telah
menerbitkan saham selama periode sampel dan meningkatkan prestise dari underwriter nya X9 = Variabel dummy untuk emiten yang yang menggunakan
underwriter berprestise tinggi dan dibawah median sampel untuk ukuran perusahaan X10 = Variabel dummy emiten yang menggunakan underwriter
berprestise tinggi dan diatas sampel median untuk nilai book-to-market
Untuk perusahaan dengan underwriter prestise rendah, secara keseluruhan tidak terdapat pengaruh antara reputasi underwriter dengan abnormal return pada perusahaan yang melakukan SEO untuk periode jangka pendek (0.856). Secara keseluruhan terdapat pengaruh antara reputasi underwriter dengan BHR pada perusahaan yang melakukan SEO untuk periode jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan (0.000). Menghasilkan nilai R 2 sebesar 0.966 yang artinya 9,66% abnormal return dipengaruhi oleh reputasi underwriter. Menghasilkan nilai R2 sebesar 1.000 yang artinya 10% BHR dipengaruhi oleh reputasi underwriter.
Untuk perusahaan dengan underwriter prestise tinggi, secara keseluruhan terdapat pengaruh antara reputasi underwriter dengan abnormal return pada perusahaan
83
yang melakukan SEO untuk periode jangka pendek (0.040). Secara keseluruhan terdapat pengaruh antara reputasi underwriter dengan BHR pada perusahaan yang melakukan SEO untuk periode jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan (0.017). Untuk perusahaan dengan underwriter prestise tinggi. Menghasilkan nilai R2 sebesar 0.965 yang artinya 9,65% abnormal return dipengaruhi oleh reputasi underwriter. Menghasilkan nilai R2 sebesar 0.981 yang artinya 9,81% dipengaruhi oleh reputasi underwriter. BHR
Secara keseluruhan terdapat pengaruh signifikan reputasi underwriter terhadap cumulative abnormal return saham emiten-emiten yang melakukan penawaran saham tambahan akan tetapi terdapat pengaruh yang signifikan antara reputasi underwriter dengan buy and hold return saham-saham emiten secara jangka panjang. Ho1 ditolak karena P<0.05 Hasil F hitung untuk CAR 10.446 (0.040). Secara bersama-sama seluruh variabel independen berpengaruh signifikan terhadap CAR Ho2 ditolak karena P< 0.05. Hasil F hitung untuk BHAR 19.253 (0.017) Secara bersama-sama seluruh variabel independen berpengaruh signifikan terhadap BHAR
4.6 Mengestimasi Probabilitas Emiten yang Menggunakan Underwriter Prestise Tinggi Perhitungan untuk estimasi probabilitas emiten yang menggunakan jasa underwriter berprestise tinggi menggunakan model logit seperti di bawah ini (Berdasarkan jurnal Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000) mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO):

= ..... + ..... FCFBV-1 +...... ISSVAL +...... MktBV -1 +...... LnBV-1
84
FCFBV-1 adalah rasio free cash flow terhadap nilai buku satu tahun sebelum penerbitan, didefinisikan sebagai pendapatan operasi sebelum depresiasi dikurangi pajak, beban bunga dan deviden yang dibayarkan, diskala berdasarkan nilai buku dari aset perusahaan.
ISSVAL adalah rasio dari nilai pasar saham yang diterbitkan terhadap nilai pasar saham outstanding.
MktBV-1 adalah rasio nilai pasar saham ditambah nilai buku hutang terhadap nilai buku aset pada tahun sebelum penerbitan SEO.
LnBV-1 adalah natural log nilai buku aset perusahaan pada tahun sebelum SEO.
Variables in the Equation B Step 1a CF SI MV BV Constant 2.407 .633 -.726 .000 .830 S.E. 2.481 1.900 .449 .000 1.139 Wald .941 .111 2.609 .843 .531 df 1 1 1 1 1 Sig. .332 .739 .106 .358 .466 Exp(B) 11.101 1.884 .484 1.000 2.294
y=
x1 +
x2 +
x3 +
x4
y = 0.830 + 2.4017 x 1 + 0.633 x2 - 0.726 x3 + 0.000 x4 (0.332) (0739) (0.106) (0.358) Dari hasil regresi logit yang ada menyatakan bahwa semua variabel tidak ada yang signifikan maka estimasi perkiraan perusahaan yang secara tidak diduga menggunakan jasa underwriter dengan reputasi tinggi tidak dapat dilakukan, sehingga tidak dapat menampilkan hasil regresi sampel below median seperti yang nampak di dalam tabel 4.12.
4.7 Implikasi dan Keterbatasan Penelitian
Implikasi hasil penelitian ini untuk imbal hasil jangka pendek sesuai dengan penelitian yang dilakukan dilakukan oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine
85
dan Gopala K Vasudevan (2000) dengan judul Investment Banker Reputation and the Performance of Seasoned Equity Issuers mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO pada saham perusahaan industri di Amerika menunjukkan hasil adanya hubungan yang positif secara keseluruhan antara reputasi underwriter dengan returns periode pengumuman (jangka pendek).
Implikasi untuk pegaruh reputasi underwriter dengan imbal hasil saham jangka panjang sesuai dengan penelitian Chemmanur dan Fulghieri (1994) menemukan bahwa underwriter sebagai pemain lama di dalam pasar modal, mempunyai modal reputasi yang memungkinkan mereka bekerja sebagai pemberi informasi yang kredibel di mata investor. Karena kinerja mereka sebelumnya adalah bukti dari kinerja perusahaan yang mereka jamin penerbita sahamnya. Kemudian investor menilai kinerja terdahulu underwriter untuk memperkirakan kredibilitas underwriternya. Selaim itu juga sesuai dengan penelitian yang dilakukan Michaely dan Shaw (1994) menemukan bahwa, untuk perusahaan yang melakukan IPO, reputasi underwriter secara positif berhubungan baik dengan return periode pengumuman ataupun return jangka panjang. Penelitian-penelitian tersebut mendukung peranan informasi yang penting bagi underwriter disaat IPO.
Walaupun model ini diatur dalam konteks IPO, implikasi juga dapat diterapkan saat SEO jika penawaran saham tambahan tersebut juga subjek dari asimetri informasi. Chemmanur dan Fulghieri (1994) menggambarkan implikasi empiris langsung untuk SEO pada modelnya. Modelnya mengimplikasikan bahwa periode pengumuman pengembalian seharusnya lebih positif bagi SEO yang dibantu oleh underwriter yang bergengsi, dan underwriter yang bergengsi tersebut mewakili lebih banyak perusahaan yang kurang beresiko dan penerbitan yang lebih besar.
Keterbatasan penelitian ini adalah akses informasi terhadap data keuangan dan data saham harian sejak tahun 2000 sehingga peneliti memulai periode penelitian pada tahun 2003-2007 dan jumlah sampel yang memenuhi kriteria penelitian terbatas, peneliti tidak dapat mengakses persentase fee underwriter karena
86
merupakan perjanjian internal antara emiten dengan underwriter. Selain itu karena keterbatasan sampel dan hasil regresi logit yang tidak signifikan secara keseluruhan maka prediksi terhadap probabalitas perusahaan yang secara tidak terduga memilih underwriter prestise tinggi tidak dapat dilakukan.
87
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN 5.1 Kesimpulan Penelitian ini menguji secara empiris peranan dari reputasi underwriter di dalam mengurangi asimetri informasi dari perusahaan yang melakukan SEO. Peranan informasi ataupun sertifkasi dari underwriter menjadi sangat penting, baik dalam prektek maupun model teoritis dalam perantara keuangan. Underwriter, dengan modal reputasi yang baik pada resiko dan akses terhadap informasi superior dari prospek perusahaan yang akan menerbitkan saham, dapat mensertifikasi secara kredibel nilai dari perusahaan yang mereka jamin. Penelitian mereka menghasilkan dukungan untuk peranan sertifikasi bagi underwriter dalam SEO.
Penelitian ini menguji pengaruh antara underwriter yang berprestise tinggi dengan return pada periode pengumuman SEO maupun kinerja jangka panjang tiga tahun setelah penerbitan, menggunakan sebanyak 30 penerbitan saham tambahan dari periode 2003-2007. Ditemukan bukti dukungan yang kuat terhadap keseluruhan peranan informasi ataupun sertifikasi bagi underwriter di dalam melakukan SEO. Kesimpulan dari penelitian ini adalah sebagai berikut:
y Secara keseluruhan terdapat pengaruh signifikan reputasi underwriter terhadap
cumulative abnormal return saham emiten-emiten yang melakukan penawaran saham tambahan. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan dilakukan oleh Robyn McLaughlin, Assem Safieddine dan Gopala K Vasudevan (2000) dengan judul Investment Banker Reputation and the Performance of Seasoned Equity Issuers mengenai pengaruh reputasi underwriter terhadap kinerja perusahaan yang melakukan SEO pada saham perusahaan industri di Amerika menunjukkan hasil adanya hubungan yang positif secara keseluruhan antara reputasi underwriter dengan returns periode pengumuman (jangka pendek).
y Secara keseluruhan terdapat pengaruh yang signifikan antara reputasi
underwriter dengan buy and hold return saham-saham emiten secara jangka panjang. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian Chemmanur dan
88
Fulghieri (1994) menemukan bahwa underwriter sebagai pemain lama di dalam pasar modal, mempunyai modal reputasi yang memungkinkan mereka bekerja sebagai pemberi informasi yang kredibel di mata investor. Karena kinerja mereka sebelumnya adalah bukti dari kinerja perusahaan yang mereka jamin penerbita sahamnya. Kemudian investor menilai kinerja terdahulu underwriter untuk memperkirakan kredibilitas underwriternya. Walaupun model ini diatur dalam konteks IPO, implikasi juga biasanya dapat diterapkan saat SEO jika penawaran saham tambahan tersebut juga subjek dari asimetri informasi. Chemmanur dan Fulghieri (1994) menggambarkan implikasi empiris langsung untuk SEO pada modelnya. Modelnya mengimplikasikan bahwa periode pengumuman pengembalian seharusnya lebih positif bagi SEO yang dibantu oleh underwriter yang bergengsi, dan underwriter yang bergengsi tersebut mewakili lebih banyak perusahaan yang kurang beresiko dan penerbitan yang lebih besar.
5.2 Saran Saran bagi peneliti selanjutnya, dapat melakukan penelitian dengan periode tahun yang lebih lama sehingga memperoleh sampel yang lebih banyak, akan tetapi disarankan untuk memilah sampel dengan teliti sehingga kelengkapan data yang dibutuhkan juga dapat diakses, sebab data emiten yang berada dari tahun 2003 ke bawah semakin sulit didapatkan.Saran bagi investor yang ingin melaksanakan buy and hold pada sahamnya agar dapat menilai imbal hasil saham emiten tidak hanya dari reputasi underwriter dan kinerja imbal hasil saham jangka pendek akan tetapi melihat juga imbal hasil saham jangka panjang historis yang dapat dijadikan acuan kinerja emiten tersebut dalam periode jangka panjang. Saran bagi BAPEPAM LK, BEI ataupun lembaga independent yang berhubungan dengan emisi saham di pasar modal, untuk menginformasikan baik prestasi maupun akumulasi penjaminan yang telah dilakukan oleh lead underwriter secara transparan sehingga publik khususnya investor mengetahui performa underwriter secara formal.
89
DAFTAR PUSTAKA Buku: Agung Nugroho Bhuono, (2005). Strategi Jitu Memilih Metode Statistik Penelitian dengan SPSS. Yogyakarta : C.V. Andi Offset Anoraga, Pandji dan Piji Pakarti. 2003. Pengantar Pasar Modal. Jakarta: Rineka Cipta. Asnawi, Said Kelana dan Chandra Wijaya. (2006). Metode Penelitian Keuangan: Prosedur, Ide, dan Kontrol. Yogyakarta: Graha Ilmu. Bodie, Kane, dan Marcus, (2006) Investment Jakarta : Salemba Empat. Darmadji, Tjiptono dan Hendy M. Fakhruddin. (2001). Pasar Modal di Indonesia: Pendekatan Tanya Jawab Edisi 2. Jakarta: Salemba Empat. Gujarati, Damodaran. (2003). Basic Econometrics Fourth Edition. New York: McGraw Hill. Ghozali Imam, (2007). Analisis Multivariate dengan Program SPSS. Semarang : Badan Penerbit Universitas Dipenogoro. Kuncoro, Mudrajad. (2001). Metode Kuantitatif, Teori dan Aplikasi Untuk Bisnis dan Ekonomi, UPP AMP YKPN. Manullang, M. 2005. Pengantar Manajemen Keuangan. Yogyakarta: Penerbit Andi. Mulyono, Sri. 1998. Statistika untuk Ekonomi. Jakarta: Lembaga Penerbit FEUI. Nachrowi D. Nachrowi, Hardius Usman.(2006). Ekonometrika. Jakarta: Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia Pasar Modal Indonesia: Pengalaman dan Tantangan . (1987). Depok: Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia. Ritter. Jay. R. (2005). Investment Banking and Securities Issuance. (pp 261-263). Ross, Westerfield, dan Jeffrey Jaffe. (2002). Corporate Finance 7th Edition . USA: McGraw Hill. Siamat, Dahlan. (2005). Manajemen Lembaga Keuangan. Depok: Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia.
90
Sitompul, Asril. (2000). Pasar Modal: Penawaran Umum dan Permasalahannya. Bandung: PT. Aditya Kencana Bakti. Sugiyono. 2002. Statistika Untuk Penelitian. Jakarta: CV. Alvabeta.
Lain-lain: Aditya Kurniawan, (2004) Pengaruh Praktik Earnings Management Terhadap Kinerja Saham pada Periode Sebelum dan Sesudah Seasoned Equity Offerings (SEO), Skripsi pada Program Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Padjadjaran, tidak diterbitkan. Asquith, Paul dan David W. Mullins. (1986). Equity Issues and Offering Dilution. Journal of Financial Economics 15. 61-89. Chemmanur dan Fulghieri. (1994). Investment Bank Reputation,Information Production and Financial Intermediation The Journal of Finance, Vol. 49, No. 1 pp. 57-79 Direktori Pasar Modal Indonesia 2006. (2006) Jakarta : IPEI Indonesian Capital Market Directory (ICMD) 2003-2010. Jakarta: Pusat Data Ekonomi dan Bisnis (PDEB) FEUI IDX Fact Book 2003-2007. Jakarta : Pusat Referensi Pasar Modal Bursa Efek Indonesia Islamie, Arifa. 2008. Pengaruh Pengumuman Seasoned Equity Offering (SEO) terhadap Imbal Hasil Saham dan Volume Perdagangan Bedasarkan Tingkat Risiko Financial Distress (Studi Empiris terhadap Perusahaan Manufaktur yang Melakukan SEO di Bursa Efek Indonesia pada Tahun 2001-2007), tidak diterbitkan. JSX Statistics 2003-2007. Jakarta : Pusat Referensi Pasar Modal Bursa Efek Indonesia McLaughlin, Safieddine, Vasudevan. 1996. The Operating Performance of Seasoned Equity Issuers: Free Cash Flow Theory and Post-Issue Performance. Financial Management, Volume 25, No.4. 41-52. McLaughlin, Safieddine, Vasudevan. 1998. The Information Content of Corporate Offerings of Seasoned Securities: An Empirical Analysis. Financial Management, Volume 27, No. 2. 31-45 Mc.Laughin, Safieddine dan K.Vasudevan. (2000). Investment Banker Reputation and Performance of Seasoned Equity Issuers. Journal of Financial Management. pg 96
91
Merton H. Miller dan Kevin Rock. (1985). Dividend Policy under Asymmetric Information The Journal of Finance, Vol. 40, No. 4. pp. 1031-1051. Myers dan Majluf. (1984). Corporate Financing and Investment Decision when Firm have Information that Investor Do Not Have Richard Carter dan Steven Manaster. (1990). Initial Public Offerings and Underwriter Reputation The Journal of Finance, Vol. 45, No. 4. pp. 10451067. Widjaja Indra. (2008).Hubungan Penawaran Umum Terbatas dan Harga Saham Menggunakan Portofolio Adjusted Return Approach, Jurnal Organisasi dan Manajemen Tahun I/01/Q3/Juli2008 : 8-27 www.idx.co.id www2.idx.co.id www.finance.yahoo.com.
92
DAFTAR RIWAYAT HIDUP
Data Pribadi Nama Tempat, Tanggal Lahir Alamat Rumah : Gezy Megalitta Feranda Tanjung : Karawang, 19 Juni 1988 : Graha Indah Pamulang Blok B2 No.10 RT 004/09 Pamulang, Tangerang Selatan 15415 No Telepon Rumah No Telepon Genggam Nama Ayah Nama Ibu : 021 99721362 : 0856 94769047 : Drs. Kosasih : Mimi Sutarmi S.Pd
Riwayat Pendidikan Formal 2009 - 2011 Universitas Indonesia Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik Departemen Ilmu Administrasi Niaga 2006 - 2009 Politeknik Negeri Jakarta Program Studi Akuntansi Dep. Keuangan dan Perbankan 2003 - 2006 2000 - 2003 1994 - 2000 SMKN 18 Jakarta SLTPN 2 Pamulang SDN Kedaung I
Riwayat Pendidikan Informal 2009 Pusat Pelayanan Bahasa UI (TOEFL Preparation) 2002 - 2005 Intensive English Course (Intermediate)

SKRIPSI Edit Bab 5

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

SKRIPSI Edit Bab 5

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

BAB I PENDAHULUAN

Gambar 1.1 Lima Besar Underwriter Tahun 2010

JP. Morgan Goldman Sachs & Co

Mandiri Sekuritas CIMB Securities

Sumber: Bloomberg via Investor Daily

terdapat gambaran model analisis penelitian dan hipotesis penelitian

BAB II KERANGKA TEORI

Investment Regression, R2 keputusan

memprediksi reaksi harga saham yang negatif

berlawanan alasan yang

negatif untuk semua isu tentang saham, karena isu

perusahaan menjaga saham ketika

terpercaya nilai perusahaan kepada informed investor yang lebih sedikit

Richard Carter dan Steven Manaster

yang tinggi dengan

penawaran dengan resiko rendah

semakin kurang dorongan mencari informasi dan

jumlah informed investor

underwriter yang prestis berhubungan dengan IPO yang rendah

bekerja sebagai pemberi informasi yang kredibel di mata investor.

berusaha keraguan dengan jasa

mengurangi investor menggunakan

underwriter yang prestige. High prestige investment

sertifikasi atas nilai saham yang mereka jamin.

Robyn McLaughin, Assem Safieddine dan Gopala K. Vasudevan

Investment Reputation Performance Seasoned Offering

Banker Menggunakan and Ordinary of Least Square

PEit = Rit (ai+biRmt)

y Adanya pengaruh positif

antara reputasi investment banker announcement returns

Equity (OLS) market model logit model dan

Sumber : Data Olahan Peneliti

pelayanannya sesuai dengan bidang tugas masing-masing.

y Pasar tunai dan Sesi 1 pasar negosiasi y Perdagangan

menggunakan satuan perdagangan, melainkan satuan unit right Satuan Perdagangan

(lima ratus) right

Inves ment Banke A

Gambar 2.2 Model Analisis Penelitian PENGUMUMAN SEO OLEH BEI

UNDERWRITER PRESTISE TINGGI

UNDERWRITER PRESTISE RENDAH

PENGARUH TERHADAP IMBAL HASIL SAHAM JANGKA PENDEK

PENGARUH TERHADAP IMBAL HASIL SAHAM JANGKA PANJANG

BAB III METODE PENELITIAN

1. Perkebunan 2. Peternakan 3. Perikanan

INDUSTRI DASAR DAN KIMIA

INDUSTRI BARANG KONSUMSI

PROPERTI DAN REAL ESTATE

1. Properti & Real Estate 2. Konstruksi Bangunan

INFRASTRUKTUR, UTILITAS DAN TRANSPORTASI

1. Energi 2. Jalan Tol, Pelabuhan, Bandara & Sejenisnya

3. Telekomunikasi 4. Transportasi 5. Konstruksi Non Bangunan

1. Bank 2. Lembaga Pembiayaan 3. Perusahaan Efek 4. Asuransi

PERDAGANGAN, JASA DAN INVESTASI

Sumber: Data Olahan Peneliti

= Abnormal return = Return perusahaan i = Return Market IHSG

= ..... + ..... FCFBV-1 +...... ISSVAL +...... MktBV-1 +...... LnBV-1

Sumber: Data Olahan Peneliti

Sumber : Data Olahan Peneliti

Tahun 2003 2004

Sumber : Data Olahan Peneliti

Tabel 4.5 Peringkat underwriter

136.504.195.350 121.622.721.300 146.231.162.250 118.149.931.635 12.701.907.438 27.886.973.202 27.543.267.675 11.494.815.150 972.000

232.057.132.095 206.758.626.210 248.592.975.825 200.854.883.780 21.593.242.645 47.407.854.443 46.823.555.048 19.541.185.755 1.652.400

394.497.124.562 351.489.664.557 422.608.058.903 341.453.302.425 36.708.512.496 80.593.352.554 79.600.043.581 33.220.015.784 2.809.080