Matteo Nobile

20120915

Valutazioni La leva. Questa settimana, grandi discussioni sulla leva finanziaria, quindi quel processo per il quale si prende a prestito una somma di denaro, da pagare con un determinato tasso di interesse, per acquistare un investimento che, si spera, abbia un rendimento superiore al tasso di interesse pagato. Tecnicamente, sembra tutto facile. In realt, sappiamo che ottenere un rendimento superiore al risk free, comporta dei rischi. In questo caso, il rischio di non ottenere il rendimento sperato si traduce potenzialmente in una perdita. Un secondo aspetto che non sembra semplice da comprendere, che con una leva di 2 (ad esempio), il rischio dell'investimento viene moltiplicato per 2, il rendimento per molto meno, visto che vi da pagare un tasso di interesse sulla seconda parte, quella presa a prestito. Se ad esempio si investe in 1000 con rendimento 2% e si prendono a prestito altri 1000, da investire nello stesso strumento, ma per i quali si paga 1%, i 1000 presi a prestito rendono 2% - 1% = 1%. 1000 a 2% e altri 1000 a 1% fanno 2000 a 1.5% non a 2%. In questi termini, a meno che il tasso pagato sul prestito non corrisponda al risk free, si ottiene sempre un peggioramento della sharpe ratio (il rendimento aggiustato per il rischio). sempre sbagliato usare la leva allora ? No, assolutamente no. Se si convinti che l'investimento render almeno pi del tasso di interesse, allora la leva comunque interessante, in quanto il rischio (calcolato o realizzato) non permetter di scendere sotto il costo del prestito. Al limite estremo di questa convinzione sul rendimento ci sono le posizioni di arbitraggio. In questi casi il rendimento spesso molto piccolo ma in genere certo e dato da una disfunzione del mercato (ad esempio il prezzo delle opzioni implicite nelle obbligazioni convertibili). Diventa quindi possibile fare leva in modo esagerato per investire in queste posizioni (tecnica usata da molti fondi hedge). Creare un investimento a leva non quindi da evitare a tutti i costi. La componente di rischio deve per essere valutata con estrema attenzione, cos da capire se il santo vale la candela, soprattutto, visto il peggioramento della sharpe ratio, se il rischio che il mercato sta indicando reale o meno. Come regola del pollice, tanto pi alto il costo per il finanziamento (ed eventialmente il costo di gestione), e tanto pi basso il rendimento dell'investimento, tanto meno efficace sar la leva.

Matteo Nobile

20120915

Bond
780 187 186 660 185 770 184 765 183 182 630 755 181 180 179 745 178 740 600 177 176 21.2 590 21.2 620 650 670 775

640

760

750

610

735 21.2

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

Citigroup US GBI All Maturitie

Citigroup EMU GBI All Maturiti

Citigroup Global Emerging Mark

Con al reazione dei periferici europei un po' meno esagerata, il rialzo dei tassi core porta le obbligazioni europee a rallentare, mentre l'effetto FED (al contrario) si fa sentire. Bene invece le obbligazioni dei paesi emergenti, dove per potenzialmente si far sentire il movimento della curva dei tassi USA.
Name LYXOR ETF EUROMTS 1-3Y IG LYXOR ETF EUROMTS 3-5Y IG LYXOR ETF EUROMTS 5-7Y IG LYXOR ETF EUROMTS 7-10Y IG LYXOR ETF EUROMTS 10-15Y IG LYXOR ETF EUROMTS 15+Y IG Citigroup EMU GBI All Maturiti LYXOR ETF EUROMTS GLOBAL IG LYXOR ETF EUROMTS AAA GOV BD AMUNDI ETF GOVT BOND LOWEST LYXOR ETF EUROMTS INFL LINK LYXOR ETF EURO CORP BOND LYXOR ETF EU CORP BOND X-FIN LYXOR IBOXX LIQ H/Y 30 DB X-TR II ITRAX SUBORD 5 YR Date 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 14.09.2012 Price 120.90 136.29 130.35 130.09 143.81 136.88 184.70 142.07 121.80 169.26 127.52 127.91 115.66 114.19 109.44 1 week -0.18 -0.26 -0.21 -0.38 -0.26 -1.37 -0.46 -0.46 -0.76 0.01 -0.01 -0.05 -0.27 0.70 1.63 1 month 0.99 1.17 1.61 1.70 2.00 0.12 1.04 1.20 -1.17 3.90 2.17 0.02 -0.53 2.14 4.46 3 month 2.50 3.56 4.89 5.05 6.78 3.59 3.95 4.03 0.74 7.96 7.77 3.40 2.64 7.45 8.82 6 month 1.43 2.40 3.69 3.58 4.73 4.58 3.12 3.11 3.55 3.50 5.32 3.40 2.38 4.82 2.74 YTD 2.65 5.27 7.69 8.97 12.31 8.32 6.74 6.69 3.75 10.40 12.10 7.60 5.56 14.58 11.14 1 Year 3.21 5.53 6.74 6.77 9.32 9.50 7.07 6.20 4.26 11.30 11.74 9.63 7.44 19.66 13.47 3 Year 1.36 2.58 3.27 3.43 2.40

2.38 3.95 5.35 7.12 9.32 10.04 5.04 5.40 5.37 10.50 8.50 3.70 3.36 5.85 11.31

3.86 3.02

3.28

Aggiungo nella lista delgli ETF anche il fondo Lower Grade European della Amundi, cos da tracciare l'andamento dei titoli periferici. Questo fondo investito principalmente in Italia e Spagna.

Matteo Nobile

20120915

Corporate bond
232 230 228 226 224 222 220 218 216 214 212 21.2 210 208 206 204 202 200 198 196 194 192 190 21.2

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

iBoxx $ Liquid Investment Grad

iBoxx $ Liquid High Yield Inde

190 189

146

144 188 187 186 185 184 183 182 134 181 180 21.2 132 21.2 138 142

140

136

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

12.3

1.4

21.4

11.5

31.5

20.6

10.7

30.7

19.8

8.9

28.9

IBOXX LQD CRP TR

Markit iBoxx EUR Liquid High Y

Sempre pi vincenti le posizioni high yield, non c' storia contro i corporate che sembrano davvero un po' stanchi. Gli spread sui corporate investment grade tra AAA e BBB iniziano ad essere relativamente bassi, attorno a 120 punti stando agli indici iTraxx. Sugli high yield siamo ancora verso i 460. una differenza che si fa sentire sia con il carry (guadagnare per il solo tenere l'obbligazione), sia per lo spazio di manovra sul restringimento degli spread stessi. Il rischio degli high yield quasi doppio per rispetto ai corporate, va quindi prestata molta attenzione a come si utilizzano e con quale peso, soprattutto necessaria una grande diversificazione.

Matteo Nobile

20120915

Equity
1400 1350

1300

1250

1200

1150

1100 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

MSCI WORLD
1420 1400 1380 1360 1340 1320 88 1300 1280 1260 1240 1220 1200 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9 82 86 950 92 96 1100

94 1050

90

1000

84 900

80 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

850 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

MSCI USA

MSCI EUROPE

MSCI EM

Molto bene tutti i mercati azionari che aggiungono un ulteriore rialzo importante sulla settimana. A beneficiarne maggiormente sembrano essere i mercati emergenti che, probabilmente, approfittano di un desiderio di ritorno di fame di rischio, o in alternativa, i mercati stanno valutando dove finiranno i soldi della FED...

Matteo Nobile

20120915

Commodities
310

300

290

280

270

260

250 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

DJUBS Com m odity TR

280 275 95 270 265 260 255 250 245 240 70 235 230 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9 65 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9 80 90 100

85

75

DJUBS PrcMtl

DJUBS Agri

100

175

170 95 165 90

160

85

155

150 80 145

75 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

140 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

DJUBS Ene

DJUBS IndMtl

Se rimuovessimo l'effetto dollaro, probabilmente il movimento sarebbe meno importante, ma tant': le materie prime sembrano essersi riposizionate sul positivo. In particolare i metalli industriali sembrano aver chiuso il periodo di ribasso, cos come la fase laterale di qualche mese tra 140 e 147. Il costo delle materie prime rischia di essere per un bel problema per i paesi emergenti, alle prese con l'inflazione. Da tenere sotto controllo.

Matteo Nobile

20120915

Forex
1.02 1.218 1.216 1 1.214 0.98 1.212 1.21 1.208 0.94 1.206 1.204 1.202 0.9 1.2 0.88 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9 1.198 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

0.96

0.92

USD-CHF X-RATE

EUR-CHF X-RATE

1.56

1.3

1.54 1.25 1.52 1.2

1.5

1.48

1.15

1.46 1.1 1.44

1.42 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

1.05 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

GBP-CHF X-RATE

JPY-CHF X-RATE (x100)

1.36 1.34 1.32 1.3 1.28 1.26 1.24 1.22 1.2 1.18 21.2 12.3 1.4 21.4 11.5 31.5 20.6 10.7 30.7 19.8 8.9 28.9

EUR-USD X-RATE

EURCHF sembra ancora pi colossale di prima, ma siamo sempre nell'ambito di un movimento da 1.5% circa. Difficile dire se la BNS sta giocando con il topo, aspettando che salga un po' prima di svendere le sue posizioni, oppure se non sta vendendo nulla perch continua a temere che le cose possano peggiorare rapidamente di nuovo. Importante invece il movimento EURUSD che cambia radicalmente direzione.

Matteo Nobile

20120915

Considerazioni e portafogli Vi sono 2 problemi importanti sui rally visti nelle ultime settimane un po' su tutte le asset classes. Il primo che sono rally scatenati da eventi politici, molto difficilmente interpretabili, analizzabili e quindi anticipabili. In queste situazioni la previsione binaria: QE o non QE, sbagliare sarebbe quindi devastante per il portafoglio. Cos come i mercati sono decollati, un comunicato sbagliato o un QE limitato da parte della FED avrebbe probabilmente trascinato al ribasso i mercati almeno con la stessa intensit di quanto non sia stato il rialzo. Il secondo problema riguarda cosa si mosso e quale sia la fiducia degli investitori in queste posizioni. Basta una rapida analisi dei settori azionari per vedere che grand parte del rally stato generato da finanziari e periferici. Tanto per dare un esempio: Banca Monte Paschi di Siena salita del 79% tra fine luglio e met settembre ! Nello stesso periodo, il settore Food&Beverage europeo andato in perdita ! Quello che scoccia che si vedono gli indici salire e i portafogli costruiti con metodologia value non sono stati in grado di approfittare. Scoccia fino ad un certo punto, perch gli stessi portafogli probabilmente non hanno perso in precedenza, e come visto, riuscire a fare timing sui mercati guidati da decisioni politiche s/no pi una questione di fortuna che altro. per l'ennesima dimostrazione di come sia necessario mantenere una certa disciplina negli investimenti. Molti, troppi investitori hanno chiesto di scaricare rischio, di posizionarsi fuori dall'EUR verso dollari o altre valute, di entrare in posizioni obbligazionarie ultradifensive (bund e simili) e magari lo hanno fatto proprio nei momenti di massima crisi. In genere, per esperienza, nel fare cos si perde e poi non si guadagna. Da questo punto di vista, preferisco NON perdere e poi guadagnare di meno, ma in queste situazioni i benchmark misurati sul breve fanno male. Che succeder nel giro dei prossimi 6 mesi ? Difficile determinare se il rally continuer oppure se la necessit di una risposta politica possa invece rallentare tutto di nuovo. Penso sia necessario posizionarsi solo molto tatticamente e non lasciarsi ingolosire dai movimenti da fuoco di artificio che si vedono in giro... forse mi sbaglio ma preferisco poco e stabile che tanto guadagno e successiva perdita ancora maggiore.