OPININ

La mistificacin monetaria
Tanto los temores como la euforia ante la actuacin de los bancos centrales son injustificados
JOSEPH E. STIGLITZ 14 OCT 2012 - 00:00 CET44 EnviarImprimir

Los bancos centrales de ambos lados del Atlntico adoptaron medidas extraordinarias de poltica monetaria en septiembre: la tan esperada QE3 (tercera dosis de flexibilizacin monetaria por parte de la Reserva Federal estadounidense) y el anuncio del Banco Central Europeo sobre la compra ilimitada de bonos de los Gobiernos de los pases con dificultades de la Eurozona. Los mercados respondieron con euforia. En EE UU, por ejemplo, los precios de las acciones alcanzaron sus niveles mximos desde la recesin. Otros, especialmente quienes se ubican en la derecha poltica, se mostraron preocupados por la posibilidad de que las recientes medidas monetarias aumenten la inflacin en el futuro y provoquen un gasto gubernamental desenfrenado. El hecho es que tanto los temores de los crticos como la euforia de los optimistas son injustificados. Con tanta capacidad productiva actualmente infrautilizada y con perspectivas econmicas tan sombras a corto plazo, el riesgo de una inflacin grave es mnimo. De todas formas, las acciones de la Reserva Federal y el BCE enviaron tres mensajes que deben dar un respiro a los mercados. En primer lugar, que las acciones previas no han funcionado; de hecho, los bancos centrales ms importantes son en gran parte responsables de la crisis, pero su capacidad para revertir sus errores es limitada. En segundo lugar, la decisin de la Reserva Federal de mantener los tipos de inters en niveles extraordinariamente bajos hasta mediados de 2015 implica que no espera una pronta recuperacin. Ello debera ser una seal de aviso para Europa, cuya economa es actualmente mucho ms dbil que la estadounidense.

Mayor liquidez si se mantienen las polticas de austeridad no reavivar la economa espaola

Finalmente, la Reserva Federal y el BCE indicaron que los mercados por s solos no propiciarn un rpido regreso al pleno empleo. Es necesario un estmulo. Eso debera servir de rplica a quienes exigen exactamente lo opuesto tanto en Europa como en EE UU: mayor austeridad. Pero el estmulo necesario en ambos lados del Atlntico es de carcter fiscal. La poltica monetaria ha demostrado ser ineficaz y es improbable que ms de lo mismo consiga devolver a la economa al sendero del crecimiento sostenible. En los modelos econmicos tradicionales la mayor liquidez produce ms crdito en su mayora para los inversores y a veces para los consumidores, lo que incide positivamente

en la demanda y el empleo. Pero consideren un caso como el espaol, donde tanto dinero ha huido del sistema bancario y contina hacindolo mientras Europa juguetea con la puesta en marcha de un sistema bancario comn. Limitarse a inyectar liquidez mientras se contina con las actuales polticas de austeridad no reavivar la economa espaola. Adems, en EE UU los bancos ms pequeos, que financian en gran medida a las pequeas y medianas empresas, fueron abandonados a su suerte. El Gobierno federal tanto durante la presidencia de George W. Bush como la de Barack Obama destinaron cientos de miles de millones de dlares a apuntalar a los megabancos, al tiempo que dejaban que centenares de estas entidades de crdito ms pequeas, aunque de fundamental importancia, quebraran.

El crdito seguira limitado incluso si los bancos gozaran de mayor salud

Pero el crdito seguira siendo limitado incluso si los bancos gozaran de mejor salud. Despus de todo, las pequeas empresas dependen de los crditos con avales, y el valor de los bienes inmuebles el aval ms habitual an se mantiene a un tercio de sus niveles precrisis. Adems, dada la magnitud del stock de viviendas sin vender, los bajos tipos de inters no harn subir el precio de los inmuebles y mucho menos inflar otra burbuja de consumo. Por supuesto, no pueden descartarse efectos marginales: los cambios pequeos en los tipos de inters a largo plazo debido a la QE3 pueden propiciar pequeos aumentos en la inversin; algunos ricos aprovecharn la subida del precio de las acciones para consumir ms; y unos pocos propietarios podrn refinanciar sus hipotecas y reducir sus cuotas, lo que tambin les permitir consumir ms. Pero la mayora de los ricos saben que las medidas temporales solo generarn una efmera subida de los precios de las acciones, insuficiente para permitir un aumento significativo del consumo. Ms an, los informes sugieren que pocos de los beneficios de los menores tipos de inters a largo plazo se estn filtrando a los propietarios de viviendas; los principales beneficiarios, parece, son los bancos. Muchos de los que desean refinanciar sus hipotecas an no pueden hacerlo, ya que deben ms dinero del que vale la propiedad hipotecada. En otras circunstancias, EE UU se beneficiara del debilitamiento del dlar que se deriva de los tipos de inters bajos, una suerte de devaluacin competitiva mediante polticas de empobrecer al vecino a expensas de los socios comerciales estadounidenses. Pero dados los bajos tipos de inters europeos y la desaceleracin global, es probable que los beneficios sean pequeos incluso en este caso. A algunos les preocupa que la nueva liquidez conduzca a peores resultados por ejemplo, un boom de las materias primas que funcionara en gran medida como un impuesto sobre los consumidores estadounidenses y europeos. Las personas de mayor edad, que fueron prudentes y mantuvieron su dinero en bonos del Tesoro, vern un descenso en su rendimiento, algo que reducir an ms su consumo. Y los bajos tipos de inters invitarn a las empresas a invertir en capital fijo, como mquinas muy automatizadas, garantizando que

cuando llegue la recuperacin generarn relativamente pocos puestos de trabajo. En resumen, los beneficios son, en el mejor de los casos, pequeos. En Europa, la intervencin monetaria tiene un potencial de ayuda mayor, pero el riesgo de empeorar las cosas es similar. Para disipar la ansiedad sobre el despilfarro gubernamental, el BCE incluy condiciones en su programa de compra de bonos. Pero si las condiciones funcionan como medidas de austeridad impuestas sin medidas conjuntas significativas para impulsar el crecimiento sern ms semejantes a una sangra: el paciente debe arriesgarse a morir antes de recibir medicinas genuinas. El miedo a perder la soberana econmica har que los Gobiernos se muestren reacios a pedir ayuda al BCE, y solo si la solicitan habr efectos reales. Existe un riesgo adicional para Europa: si el BCE se centra demasiado en la inflacin, mientras que la Reserva Federal intenta estimular la economa estadounidense, los diferenciales en los tipos de inters conducirn a una apreciacin del euro (al menos en trminos relativos a lo que sera si este no fuera el caso), socavando la competitividad y las perspectivas de crecimiento de Europa. Tanto para Europa como para EE UU, el peligro reside en que los polticos y los mercados crean que la poltica monetaria puede revivir la economa. Desafortunadamente, su impacto principal en este momento es el de distraer la atencin de medidas que verdaderamente estimularan el crecimiento, incluida la poltica fiscal expansionista y reformas en el sector financiero que impulsen el crdito. La cada actual, que ya dura media dcada, no tendr una pronta solucin. Eso, en sntesis, es lo que estn afirmando la Reserva Federal y el BCE. Cuanto antes lo reconozcan nuestros lderes, mejor.
Joseph E. Stiglitz, premio Nobel de Economa en 2001, es catedrtico de la Universidad de Columbia.