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Forensic Finance, Jay R.

Ritter
Este artigo discute 4 topicos principais: 1) 2) 3) 4) Late trading of mutual funds Stockoption backdating Allocations of underpriced IPOs to corporate executives Changes in the records of stock analyst recommendations

Late trading of mutual funds


O autor discute a possibilidade de arbitragem de alguns mutual funds chamado stale-price arbitrage. Esses fundos que investem em international stocks se beneficiam do closing price de uma daterminada ao em Londres, por exemplo, e fazem seus trades em NY, enquanto a bolsa de Londres j est fechada. Se o closing price, ou stale price, de Londres caracterizado como acima do de mercado, ento esses fundos aproveitam que o mercado de Londres ainda est fechado para vender essas aes no mercado de NY. Algumas empresas esperam para fazer seus annoucements depois que o mercado de NY est fechado, as 4 p.m., muitas vezes essas releases podem influenciar no preo das aes que s vo ser re-precificadas no dia seguinte. - Foi visto que quanto maior as fees cobradas pelos mutual funds, maior a possibilidade de Market timing e de late trading. Um estudo feito por Zitzewitz mostrou que aproximadamente 60% dos mutual funds tinha evidencia de late trading. Pergunta: Porque os mutual funds deixam alguns investidores fazerem os late tradings e Market timing mesmo sabendo que isso pode prejudicar os retornos de seus acionistas? observado que existe uma camaradagem entre mutual funds e seus investidores institucionais, hedge funds. Muitas vezes tais hedge funds entram em mutuals que tenha taxas administrativas altas, porm eles so permitidos a fazerem o late trading. Problema de agencia, pois os executivos dos mutual funds recebem seus bnus relacionado com o tanto de investidores que trazem ao fundo, assim existe um conflito de interesse entre os executivos do mutual funds e os demais acionistas minoritrios. Quando o paper foi publicado, os mutual funds que estavam envolvidos com late trading pagaram aproximadamente 1.45 bilhes de dlares para seus acionistas, alm da perda com a retirada de numerrio dos investidores aps o escndalo. O autor ainda mostra que as multas de restituio foram mais severas quando o Estado de NY estava envolvido no processo. Em outro caso onde somente a SEC estava no processo, o settlement foi menos severo, o que mostra que a prpria agencia reguladora est a favor da indstria de mutual funds que deveria regular.

StockOption Backdating
Essa pratica consiste em oferecer a um executivo a opo de compra de um determinado numero de aes, com um exercise price de uma data anterior ao exerccio. Se a opo exercida, ento a empresa emite tal numero de aes, diluindo a participao dos atuais acionistas. StockOption BackDating: O exemplo do paper um caso do ex-CEO da empresa Apple, Steve Jobs. Foi concedida a possibilidade compra de 10 milhes de aes no dia 19 de Janeiro de 2000, pelo preo de fechamento de 12 de Janeiro de 2000. Uma diferena de $87,19 para $106,56. Marcaria um ganho de aproximadamente $140 milhes para Steve Jobs. Um paper publicado em 1997, por David Yermack, mostrou que uma grande parte das stockoptions oferecidas aos executivos tiveram uma valorizao extrema de suas aes no perodo seguinte. Isso chamado de spring loading, ou seja, essas stockoptions eram oferecidas antes de revelarem alguma noticia boa ao mercado. Outro autor, Erick Lie, publicou um paper mostrando que ao invs das empresas escolherem oferecer as stockoptions antes de revelarem noticias boas ao mercado, elas escolhiam o backdating onde o preo da ao estava em seu ponto mais baixo, garantindo assim maiores ganhos. Existem 3 razoes para as empresas oferecerem as stockoptions mais baratas que o preo de mercado: 1) Os administradores que recebem essas stockoptions ganham a diferena de preo diretamente quando so exercidas. 2) Outros empregados que saibam que vo receber stockoptions com preos de exerccio mais barato que o mercado, aceita trabalhar por um salrio menor, e isso por sua vez diminuem os gastos com folha de pagamento no reports. 3) Esses valores de exerccio podem ser dedutveis do imposto de renda. Erick Lie, em outro artigo, mostra que a maioria das empresas utilizava a stockoption backdating, e uma minoria tinha uma data marcada para distribuir stockoptions para seus executivos. Alm disso, foi observado um retorno maior nas stockoptions backdated do que nas que estavam previamente com data marcada. Depois que o estudo foi publicado no Wall Street Journal, mais de 50 CEOs, CFOs entre outros pediram demisso, pois estavam utilizando o StockOption Backdating. Foi estimado que a revelao de BackDating acarretasse em uma perda de aproximadamente 7% no valor das aes, aprox. $400 milhes. Em contrapartida, o ganho dos executivos era de aproximadamente $500 mil, o que significativamente menor comparado com a perda dos acionistas no valor das aes.

Spinning of IPOs
Muitos Bancos de investimento nos anos 90 ofereciam a executivos aes de um particular IPO a um preo abaixo do preo de mercado. Exemplo de Bernie Ebbers, atualmente preso, cumprindo 25 anos. Nesse perodo, dos anos 90, quando Ebbers era o CEO da WorldCom, a mesma pagou, principalmente ao CitiGroup, aproximadamente $100 milhes em fees. Em troca, o banco oferecia tais vantagens nos preos dos IPOs para Ebbers. Essa pratica conhecida como Spinning. Existem 2 problemas de agencia. Dado que o IPO bookrunner tem os investidores institucionais brigando pelo underpriced IPO, o baco de investimento vai alocar para o investidor que paga ou pagar mais fees. Os executivos da empresa que est fazendo o IPO aceita que sua ao seja underpriced pois isso lhe garante tratamento preferencial em outros deals. Outros executivos acreditavam que ao serem escolhidos para comprar underpriced IPO stocks, era porque eram importantes o suficiente. Oferecer hot IPOs para os executivos era uma ideia lucrativa, pois alm de deixar mais Money on the table, isso tambm aumentava a lealdade dos executivos em outros deals. Estudo mostra que as perdas para os Bancos de Investimentos e por consequncia, seus investidores e das empresas fazendo IPO de aproximadamente $14,5 milhes. E o ganho por empresa cujos executivos participaram de um hot IPO foi de aproximadamente $1,331,000, assim podemos ver que da perda dos acionistas, aproximadamente 9% o ganho dos executivos envolvidos.

Rewriting the History of Market Recommendations


Nessa parte do paper, o autor nos mostra que um database da Thompsom Reuters que mostra as analises que bancos de investimentos tem sobre as aes, como compra, venda, hold, Strong buy, Strong sell. Eles mostram que a mesma database que foi feito o download em 2 datas diferentes, uma em 2002 e outra em 2003, mostravam dados diferentes. Estudos mostram que essa diferena nas bases de dados tem uma influencia sobre as estatsticas de muitos estudos.

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