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La contabilidad y sus fallas
INTRODUCCIN
Est dentro del espritu de este libro demostrar que existen mejores
alternativas en finanzas que el uso de la contabilidad, como actualmente
la empleamos. Veremos a continuacin, someramente, las fallas que
hacen de la contabilidad una herramienta deficiente para la prctica
financiera. Enumeraremos los problemas que le causa la inflacin; los
inherentes a los principios generalmente aceptados, que dan para inter-
pretaciones variadas; el mismo acomodo de las cuentas o partidas, que
no es muy el hecho de no considerarles costo a los recursos
propios; el no mirar hacia adelante, pudiendo presentar resultados aparen-
temente buenos pero que no garantizan el xito de la empresa; los defectos
de la contabilidad de costos, montada sobre realidades de comienzo de
siglo que hoy no s<;m aplicables, y la demanda creciente de la industria por
contar con indicadores que midan cosas muy importantes como la satis-
faccin del cliente, el tiempo de entrega, la calidad, etc.
LOS PROBLEMAS CON LA INFLACIN
La contabilidad registra sus partidas a costo histrico. Asf, por ejemplo,
una inversin en activos depreciables o en una obra de adecuacin
\.J_'
Capitulo tres
46
amortizable, se llevar al gasto, calculando una alcuota de su valor
inicial, al dividir dicho valor por su vida til estimada. Supngase, que la
que el activo tiene un valor inicial de $1 milln y que
dura 1 O aos. cada ao al gasto una partida de$ 100 000. Con
una inflacin del30% anual, lo que realmente se ll.eva es$ 100 000/1.30 el
primer ao,$ 100 000 ( 1.30)
2
el segundo, y as sucesivamente, hasta ano-
tar que la deduccin del ao 10 soto vale$ 7254. Esto significa que las
utilidades se estn acreciendo incorrectamente por el hecho de existir la
inflacin, ya que los costos se estn disminuyendo en trminos reales y,
por tanto, los socios se estn repartiendo ms de lo debido, as como el
Estado cobra tambin impuestos que no le corresponden, todo ello para
descapitalizacin de las empresas.
Las rentas de capital tambin son duramente castigadas. Si en un
pas sin inflacin los intereses son del10% anual, para poder recuperar lo
mismo en el mismo pas, cuando le aparezca una inflacin del 30%, el
acreedor tendr que cobrar ms intereses, pues los $ 1000 que, por
ejemplo, vale la suma dada en prstamo, le sern devueltos sin considera-
cin a la inflacin. Si el acreedor aspiraba a recibir$ 1100 (entre principal
e intereses) en un entorno no inflacionario, ahora debe recibir una suma
niayor, que al dividirla por 1.30 (por el efecto de la inflacin), le corres-
ponda a los $1100 deseados. Esta suma es $1430. Como el principal que
le devolvern es de $ 1000, los $430 restantes se contabilizarn como
inters. Y lo grave es que no todos lo son, pues parte de ellos estn
destinados a resarcir la prdida de valor adquisitivo de los $ 1000 del
principal. En efecto, la suma principal, $1000, pierde poder adquisitivo,
pues en trminos reales slo se devuelven$ 769 (= $ 1000/1.3). Los$ 231
de prdida de poder adquisitivo estn incluidos en los intereses. Los$ 430
en trminos reales equivalen a$ 331 ($ 430 /1.3). Observe que si a Jos$ 331
recibidos por intereses les quitamos los $ 231 de la prdida de valor
adquisitivo del principal, resultamos en que los intereses realmente
cobrados fueron $100, o el 10%. Sin embargo, contablemente lo que
ocurre es que a capital se reciben$ 1000 y por intereses$ 430, y todos ellos
son gravables, resultando en un grave castigo a las rentas de capital. Lo
correcto sera que se permitiera llevar, como gasto, la prdida del poder
adquisitivo del principal, ios $ 231, para as compensar el ingreso, que
por igual cuanta se registr como intereses.
Por el contrario, los costos financieros que paga una empresa se
consideran todos costos, cuando en realidad no lo son. Afortunada-
mente, casi todos los gobiernos de los pases agobiados por la inflacin,
estn adoptando esquemas de ajustes integrales que permiten actualizar
1

lA contabilidad y sus fallas
el valor de los activos no monetarios, aa a ao, buscando que la
depreciacin se actualice, y tambin estn regulando la parte de los
intereses pagados o recibidos que son costo o ingreso gravable.
DElJDAS QUE NO SON DEUDAS
El enfoque de los bancos que califica el nivel de endeudamiento de la8
empresas como su indicador ms importante es realmente desafortu-
nado. En este afn, no caen en cuenta de diferenciar los pasivos que son
realmente exigibles de los que no lo son. No puede ser lo mismo que una
empresa tenga un pasivo con un banco, que adquiri para operar, y que
es exigible, a que la empresa haya reqibido un anticipo, o un pago por
anticipado para ejecutar una obra en un futuro. Qu mejor que esto
ltimo. La empresa vendi y ya le pagaron. Es cierto que es un pasivo
pero la contrapartida est en el activo. Igualmente, figuran hoy en el
pasivo partidas como las reservas para clculos actuariales de jubilacin
y como impuestos diferidos que no son tan inmediatamente exigibles, y
como bonos convertibles en acciones, que slo esperan el paso del tiempo
para convertirse en patrimonio. Todas estas partidas no son estricta-
mente exigibles, y deberan considerarse un rubro aparte del pasivo, no
considerable en el clculo de la razn de endeudamiento.
LOS PRINCIPIOS GENERALMENTE ACEPTADOS
Dentro de los principios de contabilidad generalmente aceptados hay
mucho juego, que permite maquillar balances y estados de prdidas y
ganancias. La cuenta de inventario permite manejar el costo de lo ven-
dido, ante la imposibilidad fsica de fiscalizar este rubro en muchos
campos de la actividad comercial, agrcola y hasta industrial. La manera
como se decida depreciar puede aumentar o disminuir la ganancia para
un ao dado, y lo mismo es cierto con el manejo de amortizaciones y
diferidos. Adems, la poltica de manejo de inventarios, no ya del juego
de inventarios, es tambin cambiable. El pasar de FIFO aLIFO' u otro
. l. FIFO (first in, flrst out): la primera unidad que entra al inventario es la primera
que se vende; UFO (hut in,flrst out): la ltima unidad que Deaa al inventario es la primera
que se vende.
47
Capitulo tres .
48
cambio similar, hace que los resultados de un ao determinado varen a
criterio de la contabilidad. Siempre es igualmente posible activar gastos
para no mostrarlos en un ao dado. Todos estos factores son determi-
nantes en los resultados y hacen que la contabilidad presente datos de los
cuales hay que desconfiar.
LOS RECURSOS PROPIOS NO TIENEN COSTO
Grave falla sta, que desorienta la labor de la gerencia. Para la contabili-
dad lo propio no cuesta pero lo ajeno s. Si una bodega es alquilada, su
canon de arrendamiento va al costo. Si es propia, a lo mejor algn costo
le cae por aquello de la depreciacin, pero sobre una base histrica del
costo del bien. Si la empresa fuese toda hecha con base en endeuda-
miento, las deudas bancarias tendran unos intereses que iran directa-
mente a prdidas y ganancias. Sin embargo, si la empresa se basa en
capital propio, a ste no se le asigna un costo. La contabilidad desconoce
lo que en economa se llama el costo de oportunidad. U na empresa puede
mostrar utilidades contables y no estar rentando a los accionistas. Sobre
este defecto se est trabajando en una serie de medidas que se estudian en
los Estados Unidos2.
DESCONOCE EL VALOR
DEL DINERO EN EL TIEMPO
Para la contabilidad da lo mismo un peso pagado en cualquier momento
del perodo analizado. As, por ejemplo, un gasto efectuado el primero de
enero tiene el mismo significado que uno hecho al final del ao. Con una
inflacin del30% el ltimo pago es 30% inferior en significado. Ese error
se aprecia claramente en la forma como la contabilidad registra los
intereses. Fcilmente comprobamos que una tasa de inters del 36%
trimestre anticipado (TA), equivale a un costo real del45.83% anual. No
obstante, enla contabilidad quedar registrada por su valor nominal.
2. El esfuerzo ms conocido por modificar la contabilidad, especialmente la de
costos, yiene de un grupo multidisciplinario de los paises desarrollados. Se conoce con el
nombre de Computer Aid Manufacturing-lntemational, CAM-1. Algunas compalas ya
estn aplicando los conceptos que ellos estn desarrollando.
1

La contabilidad y sus fallas
NO CONSIDERA EL FUTURO
Para la contabilidad el futuro no existe. Es una mera fotografa del
presente. Una empresa mostrando resultados positivos en sus balances
no garantiza xito hacia el futuro ya que de los estados contables no se
puede inferir directamente si la empresa podr cumplir sus compromisos
futuros.
LA CONTABILIDAD DE COSTOS SE BASA
EN REALIDADES DE COMIENZOS DE SIGLO
La contabilidad de costos viene de cuando las fbricas producan uno o
pocos productos, y de cuando la mano de obra era el costo variable ms
significativo. Hoy en dia, las fbricas producen innumerables productos
para intentar acercarse ms a su clientela y los procesos se han automati-
zado a tal punto que la mano de obra ya no es un recurso importante. Los
costos generales, stos si crecientes, tienden a repartirse entre los varios
productos, con base en la mano de obra directa que cada uno consume,
acabando as los costos generales distribuidos en contravia de lo que
realmente ocurre, pues, en la prctica, entre menos costos directos de
manQ "de obra existan, mayores sern los costos generales. Un proceso
automatizado no demanda muchos obreros, pero exige planeacin,
ingenieros, tcnicos. Segn Robert Kaplan3, los costos ocultos de la
diversificacin no se hacen explcitos en el actual sistema de conta-
bilidad.
La solucin es darle ms importancia a la asignacin de los denonii-
- nados gastos generales y en ello es el mismo Kaplan quien lleva el
liderazgo al proponer que toda actividad en una compaia existe para
dar soporte a la produccin. N o deberan existir costos generales. Todos
se deberan asignar al producto que al final soportan, en lo que l ha
denominado Sistema de Costo basado en Actividades.
3. ROBERT KAPLAN y THOMAS JOHNSON. Re[evance Lost: 1he Rise and Fall of
Management Accounting. Boston: Harvard Business School Press, 1987.
4. ROBERT KAPLAN y ROBIN COOPER. "Measure Costs Right: Malee the Right
Decisions". Harvard Business Review (sept.-oct., 1988).
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Captulo tres
50
LA CONTABILIDAD NO MIDE
LOS CONCEPTOS QUE GENERAN EL XITO
Gran parte del esfuerzo de quienes se hallan empeados en generar una
nueva contabilidad, acorde con las nuevas realidades, consiste en lograr
que ella mida conceptos tan importantes como satisfaccin del cliente,
calidad y rapidez de servicio. Estos conceptos, que hoy se intentan
incorporar a la contabilidad
5
, son los que permitieron al Japn dar la
gran batalla por los mercados mundiales.
La contabilidad tampoco mide la participacin de mercado. Sacrifi-
car las utilidades actuales en aras de conquistar participacin en un
mercado creciente, es ms una inversin que un gasto.
La evaluacin tradicional de proyectos variar, as mismo, de enfo-
que, no tratando de justificar las inversiones que llevan a los conceptos
anteriores de xito, con base en la mano de obra que se ahorra. Una
mquina de gran flexibilidad, como un centro de maquinado equipado
con control numrico, se comprar ms por lo que estratgicamente
significa que por la mano de obra que economiza al desplazar equipo
tradicional. La justificacin econmica se buscar, ms bien, en los
incrementos de ventas que se derivarn de la mejora.
EL SIGNIFICADO DE LOS INVENTARIOS
Para la contabilidad tradicional, los inventarios son un activo. Dentro de
las nuevas filosofas gerenciales, dominadas por los conceptos de la
calidad total, los inventarios tienden a ser un costo. En efecto, tener
inventarios tiene, adems del costo de oportunidad por los fondos que
congela, un costo de obsolescencia, uno de control, otro de manteni-
miento y de registros, y el riesgo de que los inventarios se deterioren o
sean sustrados. En esta concepcin, lo ideal es que el proveedor supla
diariamente las necesidades de la lnea, a un ritmo determinado por la
demanda final, y que coloque lo suplido al lado de la lnea de ensamble,
donde verdaderamente se requiere6. En pases en desarrollo, donde el
proveedor dista fsicamente de las fbricas que sirve, este concepto es
discutible, aunque no deja de tener un gran contenido de verdad.
5. Vase la nota 2.
6. Se conoce como la tcnica del Justo a Tiempo (Just in Time).
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La contabilidad y sus fallas
OTROS CONCEPTOS QUE CAMBIAN
Ligado a la contabilidad, a la evaluacin de proyectos y a las antiguas
teorlas de la produccin, el concepto del lote ptimo tambin ha desapa-
recido. El concepto emanaba de la existencia de una serie de costos
iniciales en cualquier proceso, que hacan que se requiriera de una
cantidad mnima para justificarlo. Entre estos costos estaba el de alista-
miento de la maquinaria. Hoy en dla, la tendencia es a no tener costos de
alistamiento ya que, o bien se dispone de maquinaria exclusiva para
fabricar una pieza, o la maquinaria utilizada es muy flexible, y puede
pasar de una produccin a otra en materia de segundos. Esto ocurre
tlpicamente con las mquinas equipadas con control numrico computa-
rizado. Es ya comn el caso de que valga lo mismo producir una unidad
que miles-de ella. Desaparece as el concepto de lote ptimo, de econo-
mas de escala, y el famoso concepto marginal, que determinaba que la
produccin ptima se daba donde se cruzaban las curvas de precio y
costo marginal (estas ltimas en forma de U). Si vale lo mismo producir
una que muchas unidades, estos conceptos pierden validez.
51
Capitulo cinco
78
embargo, al disponer hoy de calculadoras financieras, la consideracin
anterior carece de valor prctico, ya que siempre ser posible hallar la
respuesta exacta, sin tener que recurrir a tablas de inters.
El nico uso prctico de la frmula (4) se da en el caso de las
acciones. Ya que el dividendo es un derecho adquirido por siempre;
mientras se mantenga la accin, se puede escribir la relacin:
d= PXi%
(5)
donde, d es el dividendo, P es el precio de la accin, e i% es su rentabili-
dad.
VI
Limitaciones
de los supuestos bsicos
de la matemtica financiera
INTRODUCCIN
Nada ms peligroso que la aplicacin mecnica de las tcnicas de la
evaluacin de proyectos o de la matemtica financiera. Se advierten a
continuacin algunas precauciones que deben tomarse cuando se utilicen
estas tcnicas.
EL SUPUESTO DE LA REINVERSIN
El supuesto bsico de la matemtica financiera es la reinversin de todos
los fondos que se reciban durante la vida til de un proyecto. o de un
prstamo, a la misma tasa interna de retorno de la inversin o del
prstamo.
En toda actividad econmica que implique compromiso de fondos
en busca de rditos futuros, aparecen dos actores que interactan, sobre
supuestos que a veces no son los mismos. En el caso de una inversin
productiva figuran, de un lado, el sistema bancario y los socios, suminis-
trando capital, y la empresa, o el proyecto, utilizndolo, y generando
despus utilidades que satisfagan la aspiracin de los accionistas y res-
pondan por las deudas.
Cap{tu/o seis
80
En el caso de un prstamo, se tiene de una parte al acreedor o
prestamista que entrega el dinero en mutuo, y al deudor o prestatario que
lo emplea, comprometindose a repagar la deuda y los intereses pac-
tados.
La primera falla del supuesto es la posibilidad de que existan costos
de oportunidad distintos para acreedor y deudor. Es muy frecuente que el
usuario de un crdito evale su costo de acuerdo con lo que renta para el
banco o prestamista, cuando la pregunta que debera hacerse es el costo
que tendra no disponer de los fondos en el momento oportuno y cunto
le significarn los fondos utilizados.
La debilidad anterior del supuesto podra parecer a algunos como de
tipo filosfico, mas no as los problemas prcticos con que la reinversin
tropieza. Para que la reinversin suceda se debe dar la existencia fsica de
la posibilidad de reinversin en el momento en que ocurre el desembolso,
a la misma tasa interna de retorno, y la ausencia total de costo de la
transferencia, condiciones stas que son casi una utopa. Quizs el sis-
tema bancario se acerque un tanto a ellas, mas ciertamente no ocurre lo
mismo con las contrapartes de la inversin o el prstamo, que han
comprometido los fondos en el proceso productivo o en la actividad
comercial, no contando con la mecnica de reinversin de que puede
disponer la banca.
. Mucho ms complicado que contar con la posibilidad automtica
de reinversin es poder hacerlo a la misma tasa que redita la inversin.
Este es el supuesto ms limitante. Una inversin puede resultar muy alta
en rentabilidad, sin que sea posible, con su producido, repetir el esquema
original. As tendramos, por ejemplo, un proyecto que rentara el 80%
anual, cuando la nica posibilidad prctica de utilizar el efectivo que
genera podra ser su colocacin en depsitos a trmino, o a la vista, con
rditos del orden del 30% al 40%. En un caso como ste, no se podran
aplicar .las frmulas de inters compuesto conocidas, sino que debera
deducirse una particular, en la cual la reinversin se tase a lo que
realmente produce el mercado de capitales.
Un caso muy particular, un tanto extremo pero no imposible, se da
con los intereses anticipados. Quien cuenta, por ejemplo, con $100 y los
presta al20% de inters anticipado, dispone de inmediato de$ 20 genera-
dos por el mismo inters anticipado, que debe en el acto colocar a la
misma modalidad, y luego se ve forzado a hacer lo mismo con los$ 4 que
generan los$ 20, y con los S 0,80 que generan los$ 4, y as sucesivamente,
pues de lo contrario, slo habra colocado $ 80; con un rdito del25%, y
tendra $ 20 ociosos.
limitaciones de los supuestos bsicos de la matemtica financiera
Este es un caso en que para el usuario el costo real es del 25%. l
recibe$ 80 y debe repagar $100. Sin embargo, el prestamista no obtiene
esta rentabilidad si no procede a la reinversin indefmida, aspecto que
ser analizado en el capitulo XVII que toca con los intereses anticipados.
Obviamente, la reinversin indefinida es utpica porque, as{ se den
las posibilidades de reinversin en forma oportuna y a la misma tasa,
llegar el momento en que el costo de la transaccin, comparado con lo
que produce, la haga imprctica ..
Finalmente; otra grave limitacin es que la estructura tributaria del
acreedor no tiene por qu coincidir con la del deudor, haciendo que en la
vida real lo que para uno es rdito, para el otro no coincida con su costo.
Hemos mencionado, en resumen, las siguientes limitaciones del
supuesto de la reinversin:
l. Diferencia entre Ja rentabilidad del prestamista y el costo de oportu-
nidad del acreedor.
2. Cuestionamiento de la existencia fisica de la oportunidad de reinver-
sin.
3. Existencia oportuna de la misma
4. Carencia de costo de transaccin.
5. Coincidencia entre el rdito de la reinversin y la tasa interna de
retorno de la inversin principal.
6. Imposibilidad de la reinversin indefinida en el evento de intereses
anticipados.
7. Diferencia entre las tasas de tributacin del acreedor y del deudor.
LA TASA INTERNA DE RETORNO MODIFICADA
Es dificil en la prctica hallar la posibilidad de reinvertir el producido de
una inversin a la misma tasa interna de retorno que ella genera, a no ser
que la inversin sea indefinidamente repetible. Esto ocurre ms cuanto
mayor es la TIR de un proyecto.
Supongamos la inversin descrita en la figura 6.1, para la cual
deseamos calcular la tasa interna de retomo.
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Capitulo seis _
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$30 $30 $30 $30
2 3 4
~
t S 100
Figura 6.1
Para hacerlo, basta utilizar una calculadora financiera cualquiera y
cargar$ lOO a VP, $ 30(con signo contrario) a PMT, y4a n(en meses). Al
pedirle que calcule IRR, o i% en algunas versiones, produce 7. 71% por
respuesta.
Ante el resultdo tan atractivo, 7.71 % mensual de rentabilidad, un
avisado observador comenta que el inversionista no est en capacidad de
reinvertir los ingresos uniformes de $ 30 a la tasa interna de retorno
resultante, 7.71% mensual, y que ste es el supuesto que emple esta
calculadora, y que empleara cualquier otra, para efectuar el cmputo de
la rentabilidad.
El observador pide recalcular la rentabilidad tomando en cuenta
que la nica posibilidad de colocar el producido de la inversin es, por
ejemplo, en depsitos a la vista, al 3% mensual.
Ante los razonamientos incuestionables del observador, se deber
proceder de nuevo a calcular la rentabilidad de la inversin, haciendo
memoria de la deduccin de las frmulas bsicas de la matemtica
financiera, que consiste en llevar a valor final todos y cada uno de los
ingresos a que da lugar la inversin, utilizando en este caso la tasa
conocida que ellos pueden redituar, 3% mensual efectivo.
Con la sumatoria de los valores finales as obtenidos, se acudir a la
definicin bsica del inters, que consiste en comparar el valor final con
el valor presente, por medio de la frmula:
F = P (1 + i)" (1)
Para efectuar los clculos en una calculadora financiera, entramos 4
a n, $ 30 a PMT y 3 a i%. Calculamos VF y tenemos un valor final de
$125.51. Puesto en otros trminos, invertimos $lOO y obtenemos
$ 125.51 al cabo del cuarto mes. Para saber cunto renta esta inversin,
Limitaciones de los supuestos bsicos de la matemtica financiera
borramos los registros de la calculadora y cargamos S lOO (con signo
contrario) a PV, S 125.51 a FV, 4 a n y pedimos computar i%. Al hacer
esto, estamos aplicando la ecuacin (1). Se obtiene una tasa interna de
retorno modificada de 5.84% mensual. Observe que esta tasa queda
ubicada entre los 7.71% del clculo anterior y los 3% de la tasa de
reinversin. No es posible establecer reglas de intermediacin, dado el
carcter exponencial de todas las relaciones de la matemtica financiera.
El resultado anterior es demasiado importante para pasarlo por alto
y la conclusin es la necesidad de cuestionarse si el esquema de la
inversin es repetitivo o ilimitado, o si, por el contrario, existen restric-
ciones en la posibilidad de reinvertir.
El clculo exacto es necesario antes de comparar el resultado con la
tasa mnima atractiva de retorno para el inversionista, so pena de escoger
una inversin que deberla rechazarse.
La aplicacin prctica de la matemtica financiera ha llegado ya al
punto en que las calculadoras porttiles estn dotadas de rutinas que
calculan la tasa interna de retorno, aun para flujos variables de efectivo.
Por eso este raciocinio pretende prevenir al lector con respecto a la
naturaleza de las respuestas que estas calculadoras, y los clculos manua-
les, producen, ya que unas y otros llevan en s el supuesto de la reinver-
sin a la misma tasa de retorno hallada.
SUPUESTO DE INGRESOS AL FINAL DEL PERfODO
Otro supuesto bsico de la matemtica financiera es dar por sentado que
todos los ingresos y egresos del perodo ocurren al final del mismo.
Presuponer que un crdito, por valor de $1 milln recibido al final del
mes de enero de un ao cualquiera, se refleja en el flujo de efectivo como
$1 milln recibido en diciembre 30, es incurrir en un error del orden de los
$ 400 000 con intereses corrientes en el entorno del 40% anual.
A este respecto, la solucin posible es acortar los perodos, _ b u s ~
cando adaptarlos a los utilizados por el sistema bancario para cargar
intereses o hacer abonos a capital. El utilizar trimestres y ilo aos
aminora el error, y proporciona adems una mejor visualizacin del flujo
de efectivo que permita programar los pagos y las necesidades de refinan-
ciacin. Con la existencia de las hojas electrnicas en los microcomputa-
dores es posible utilizar, sin problema alguno, perodos tan cortos como
el mensual.
83:
Capitulo siete
84
CERTIDUMBRE
DEL FLUJO DE FONDOS PROYECTADO
Este es quizs el supuesto ms limitan te, pues el mundo de los negocios es
cambiante, bien sea por condiciones de mercado, por variaciones en el
gusto de los consumidores, por regulaciones estatales o por factores
exgenos.
De todas maneras, el flujo de fondos que servir de base para la
evaluacin de un proyecto debe prepararse con sumo cuidado, como-
quiera que los valores dados son los esperados por quienes conocen el
negocio.
Lo recomendable, siempre, es hacer anlisis de sensibilidad, ensa-
yando valores distintos y factibles en los parmetros crticos del negocio.
Esto es hoy muy sencillo por medio de las hojas electrnicas, en las cuales
. se cambian los valores de las variables, recalculndose los flujos en
cuestin de segundos.
Adicionalmente, si el proyecto implica riesgo, la tasa mnima acep-
table debe ser ms elevada, en proporcin que depende de las preferen-
cias del inversionista.
VII
Flujos de fondos
INTRODUCCIN
Hasta ahora hemos aprendido que las decisiones financieras se deben
tomar con base en evaluaciones efectuadas por medio de mtodos de
descuento, especialmente por el criterio del valor presente neto. Para
poder aplicar estos mtodos es necesario aprender a construir flujos de
fondos, que son los que en realidad se descuentan, asi cmo, tambin,
tener un concepto claro de cul es la tasa de descuento que se debe
aplicar, segn el caso.
Hacer un flujo de fondos es la esencia de las finanzas. Hacerlos
suena sencillisimo, pero nada es ms delicado, ni exige ms responsabili-
dad y criterio. tiernos venido sosteniendo que la tendencia actual es
volver hacia las medidas de liquidez y solvencia, dejando atrs las medi-
ciones contables tradicionales, representadas por el estado de prdidas y
ganancias y por el balance. El flujo de fondos es la medida de liquidez por
excelencia.
Al hablar de efectuar un flujo de fondos, o de efectivo, podemos
estar refirindonos a hacer uno para una empresa que slo existe como
idea, o a correr uno para una empresa ya existente y cuyos estados
financieros conocemos, o sencillamente, a analizar una inversin puntual,
como seria el caso de la compra de una nueva mquina que nos permita
ampliar la capacidad instalada. Tambin podemos estamos refiriendo
VIII
Mejor liquidez que utilidades
INTRODUCCIN
Cualquier compaia, no importa su tamao, se mueve con base en
efectivo, no en utilidades. Usted paga sus deudas con efectivo, no con
utilidades. Y cuando alguien le pregunta si ha hecho utilidades, todo lo
que probablemente desea saber es si a usted le qued efectivo para
repartir.
El tema del manejo de caja es fundamental, como seguramente lo ha
experimentado y sufrido quien quiera que haya tenido alguna responsa-
bilidad financiera. Sin embargo, todo el nfasis en la formacin finan-
ciera se centra en medidas de rentabilidad. Pocos usan mediciones de
efectivo porque ellas requieren mezclar partidas tpicas del estado de
prdidas y ganancias con partidas del balance, y un gran conocimiento
sobre la realidad de los negocios.
Todos sabemos si un negocio da utilidades mirando su estado de
prdidas y ganancias, y si es rentable calculando su tasa interna de
retomo. No obstante, un negocio puede ser rentable y no ser bueno, por
no generar suficiente liquidez. Sin ella puede fracasar y, de seguro, no
puede funci9nar. Poco a poco se aprende en la vida prctica la diferencia
entre liquidez y rentabilidad. Un buen ejemplo de la diferencia es analizar
el negocio del muchacho que vende mani frente al banco. Su negocio, sin
temor a equivocarnos, es de alta rentabilidad, pero con el efectivo que
Cap(tulo ocho
106
genera seguramente ningn lector podra subsistir. Muchos son los nego-
cios que sucumbieron en su despegue, pese a: ra connotacin de excelen-
tes. Sencillamente, no generaron el suficiente efectivo que les permitiese
el Xito, y no pudieron conseguirlo por fuera, o, si lo hicieron, ello les
empeor la situacin con el servicio de la deuda.
En el captulo anterior desarrollamos una metodok>ga para cons-
truir flujos de fondos. En ste nos dedicaremos a dar conceptos y conse-
jos que coadyuven a que los flujos resulten exitosos, analizando la
paradoja de que muchas veces el aumento de ventas significa disminu-
cin en la generacin de efectivo.
CMO MEJORAR LA LIQUIDEZ
Vamos a seguir trabajando sobre el ejemplo desplegado en las tablas
7.1 y 7.2 del captulo anterior. Se analizaban en l dos partidas funda-
mentales del flujo de fondos de una empresa que vende a crdito, compra
a crdito, mantiene inventarios y tiene un margen bruto de determinada
proporcin, al comparar las ventas con los costos de la materia prima. En
nuestro medio, con una mano de obra an inflexible, por razones de la
legislacin laboral, que apenas comienza a adecuarse a las necesidades de
una apertura econmica, la materia prima, incluyendo empaques y otros
materiales, es casi que el nico insumo verdaderamente variable, luego
ventas y compras son los dos componentes del flujo que ms lo determi-
nan. Puede suponerse que el resto del flujo tiene un valor determinado
que dejaremos constante para fines comparativos.
En el ejemplo citado, las materias primas cuestan el 50% de la venta
neta, se pagan el 50% de contado y el resto con un mes de plazo y es
necesario mantener inventarios equivalentes a un mes de produccin.
Las ventas son a plazos, recaudndose el40% de contado y el saldo, en
partidas iguales, a 30 y 60 das. Con esos trminos, hemos descrito los
cuatro indicadores a los que es ms sensible un flujo de fondos. En su
orden, describimos el margen bruto (o una medida muy aproximada a
l), la rotacin en cuentas por .pagar, la r9tacin de inventarios y la
.rotacin de cartera. Sobra decir que los negocios que ms efectivo
producen son aquellos de alto margen, de baja rotacin en cuentas por
pagar, de alta rotacin de inventarios y de alta rotacin de cartera. El
incremento en cartera, ms el incremento en inventarios, menos el incre-
"mento en las cuentas por pagar a proveedores, determina el incremento
.en capital de trabajo que se necesita para mantener el crecimiento de un
Mejor liquidez que utilidades
negocio; obviamente, cuanto menos plazo demos en las ventas, menos
inventario debamos mantener y ms plazo nos den los proveedores,
menos capital extra de trabajo se precisa. Si el margen bruto no es
sqficiente, estos incrementos en capital de trabajo deben financiarse con
recursos externos, puestos por los accionistas y 1 o por los acreedores.
En el ejemplo del capitulo anterior, sobre las premisas citadas, se dio
un aumento en generacin de efectivo a la par con el crecimiento del
negocio. La alternativa de la tabla 7.2, con 2% mensual de crecimieto en
ventas, real o inflacionario, produjo ingresos por ventas de S 13 709.30 y
erogaciones por compras por cuantla de S 7046.74. Gener, pues, un
efectivo, que denominaremos "bruto", igual a S 6662.56. En la alternativa
de cero crecimiento en ventas, los ingresos (ver tabla 7.1) fueron de
$ 12 000 y los egresos de S 6000, para una generacin bruta de $ 6000,
luego, en este caso, el crecimiento en ventas si coincidi con un aumento
en la generacin de efectivo.
El ejercicio se puede repetir, variando todos los parmetros para
medir la sensibilidad. En la tabla 8.1 mostramos los resultados que
sobre la generacin bruta de caja tienen las variaciones en los cutro
parmetros mencionados. Como casos 1 y 2 se repiten los ya descritos en
el pargrafo anterior. En el caso 3, para crecimiento cero, se rebaja el
margen bruto (del 50% al 30%), manteniendo las dems condiciones
invariadas, es decir, un mes de inventario, una cartera que se recauda
40% de contado y el saldo a 30 y 60 dlas, y unas cuentas por pagar que se
TABLA 8.1
Generacin de efectivo
Caso Incremento Margen Inventarlo Cartera Cuentas
en ventas bruto porpagu
1 0% 50% 1 mes 40%-30%-30% 50%- 50%
2 2% mensual 50% 1 mes 40%-30%-30% 50%- 50%
3 0% 30% 1 mes 40%-30%-30% 50%- 50%
4 2%mensual 30% 1 mes 40%-30%-30% 50%- 50%
5 2% mensual 30% 2 meses 400/o-30%-30% 50o/o- 50%
6 2% mensual 30% 3 meses 40%-30%-30% 50o/o- 50%
7 2% mensual 30% 3 meses 0%-50%-50% 50%- 50%
8 2% mensual 30% 3 meses 0%-50%-50% 0%-100%
Efectivo
bruto
$6000
$6662 .
$3600
$3844
$3651
$3457
$3294
$3395
107
Cqpftu:o ocho
108
exigen la mitad de contado y la otra a 30 das. El caso 4 repite el3 pero
con crecimiento en ventas del2% mensual. Todava, con estos parme-
tros, produce ms efectivo la alternativa del crecimiento (la 4 frente a la
3). En el caso 5 elevamos la exigencia de mantener inventarios de 1 a 2
meses el consumo mensual, y en el caso 6 suponemos 3 meses de inventa-
rio requerido. Observe cmo el efectivo bruto decrece en relacin con el
caso 4, e incluso en 6 ya es inferior a 3, lo que significa que en una
alternativa con crecimiento se est generando menos efectivo que en una
esttica. Tenga en cuenta que en la alternativa sin crecimiento el efectivo
generado es el mismo, as se varen las condiciones de la cartera, el
inventario o las cuentas por pagar. Al no haber crecimiento, las cuentas
del balance no varan en el ao, y slo cuentan las cifras de ventas y de
compras. En el caso 7 atrasamos el recaudo de cartera al no considerar
ingresos de contado, y obviamente, disminuye la generacin bruta, con
respecto al caso anterior. Finalmente, en el caso 8 se consigue mejorar el
plazo con los proveedores para cancelar las compras. Como era de .
esperar, la generacin bruta de efectivo mejora un tanto.
Concluimos, pues, que para mejorar la liquidez es necesario estruc-
turar un negocio de forma tal que produzca el mximo margen bruto
( jal optimizando Jos costos, ya que los precios Jos fijar el mercado),
que venda de contado, o lo ms prximo a esta situacin, que necesite el
menor volumen de inventarios (practicando polticas como las de ''justo
a tiempo''), y obtenga muy buenos plazos de parte de sus proveedores.
Hay que anotar, adems, que hasta aqu hemos mirado, tan slo, a la
parte superior del flujo de fondos. Las dems erogaciones operativas,
ms bien fijas, deben ser lo menos grandes posible, y las ventas las ms
altas. No se olvide que el producto de las ventas por el margen bruto
genera el efectivo para pagar los cargos fijos del flujo operativo (gastos
generales, de administracin, nmina, arriendos, intereses, /easings, etc.)
y que lo que de all sobre, se debe destinar a pagar las erogaciones
prioritarias (deudas y obligaciones exigibles) y las discrecionales (inver-
siones en bienes de capital, investigacin y desarrollo, y dividendos o
participaciones).
CMO MEJORAR LA RENTABILIDAD
Ya hemos visto que la generacin de caja se optimiza elevando las ventas,
disminuyendo los requerimientos de capital de trabajo y bajando los
costos fijos. Analicemos ahora lo que se necesita para mejorar la rentabi-
Mejor liquidez que utilidDdes
lidad, y por rentabilidad entenderemos la de los socios, es decir, lo que
ellos reciben sobre el efectivo que aportan.
Para llegar a la rentabilidad de los accionistas, que vamos a denomi-
nar ra, es necesario calcular antes la rentabilidad sobre los activos totales,
rat. Esta puede, por definicin contable, escribirse como:
UN . UNV
rat=- otambtn rat=-X-
A V A (1)
donde, UN es utilidad neta, V es ventas y A son los activos totales.
Para pasar de la primera versin de la ecuacin (l) a la segunda,
multiplicamos arriba y abajo por V. La ecuacin significa que para
mejorar la rentabilidad global de la empresa, es necesario mejorar el
margen sobre ventas (UN/V) y la rotacin de los activos en relacin con
las ventas (V 1 A).
La rentabilidad de los accionistas, ra, se defin contablemente como
ra = UN/P, donde Pes el patrimonio. De la ecuacin (1) recordamos
que UN = rat X A. Sabemos, adems, que por definicin A = P + D
(activos igual a pasivo ms patrimonio), luego:
UN
ra=- o, ra=
p
rat X A
0
, ra =
p
rat X (D + P)
p
(2)
Esta ecuacin puede reescribirse, reemplazando rat conforme a la
ecuacin (1), asf:
ra = UN X Y._ X ( 1 + D )
V A P (3)
Esta ecuacin es de gran importancia para disear estrategias que
mejoren la rentabilidad contable de .los accionistas. Define la rentabili-
dad como el producto del margen sobre ventas por la rotacin de activos
(ventas sobre el total de activos) y por el apalancamiento financiero (D 1 P
es la relacin de endeudamiento). A este ltimo trmino nos referiremos
El concepto de rentabilidad contable es tomado de: JEANPAUL SALLENAVE.
Gerenclo y planeacin estratgica. Bogot: Nonna, 1985, p. 65.
109
Captulo ocho
110
en extenso en el captulo XIII sobre estructura de capital. Por ahora basta
decir que la rentabilidad mejora con el margen, con la rotacin de activos
y con el mayor endeudamiento.
Esta medicin contable de rentabilidad tiene grandes limitaciones
de las cuales hablaremos en el captulo XII. Provienen principalmente del
origen contable de los trminos que alimentan las ecuaciones. La utilidad
neta, por ejemplo, puede manipularse sin violar los principios conta-
bles, y est influenciada por cosas del pasado, como la poltica de
depreciacin que se est utilizando. La utilidad neta se puede acrecentar
no pagando intereses y utilizando una menor relacin de endeudamiento.
La contabilidad no considera costo para los recursos propios, luego las
utilidades aumentan por utilizar fondos propios y no ajenos. Los activos
se registran por su valor histrico, luego pueden aparecer subvaluados en
su registro contable. Ms adelante demostraremos que aunque haya
rentabilidad contable, un negocio bien puede tener una tasa interna de
retorno que no sea atractiva para los accionistas. Otra gran limitacin es
que la medicin se refiere a un solo perodo y las utilidades netas, los
activos, las ventas y el patrimonio, varan de ao a ao.
Pese a las anotaciones sobre deficiencias, observamos que en trmi-
nos generales hay una coincidencia en los factores que disparan la
liquidez y aquellos que promueven la rentabilidad. Y as tiene que ser,
pues el ideal es que un negocio sea lquido y rentable. Las dos situaciones
consideran el margen sobre ventas como un factor muy importante. La
liquidez depende de que haya una excelente rotacin en las partidas que
constituyen el capital de trabajo. La rentabilidad pide una muy buena
rotacin de todos los activos y entre ellos se cuentan la cartera y los
inventarios. En cuanto a liquidez no cuentan los dems activos porque a
ella no la afectan las cosas pasadas, slo el efectivo generado hacia
adelante. En lo que s difieren es en que la rentabilidad a socios mejora
con el mayor endeudamiento ( apalancamiento ), mientras que las deudas
decrecen la liquidez por aumentar las erogaciones prioritarias. Como se
ver ms adelante, esa es la caracterstica distintiva de los apalancamien-
tos. Aumentan la rentabilidad pero dismip.uyen la liquidez, causando
riesgo de insolvencia. N os colocan en la eterna disyuntiva de los adminis-
tradores financieros: escoger un sano balance entre liquidez y rentabili-
dad.
Mejor liquidez qu utilidades
CONSEJOS PARA UN SANO
MANEJO DEL EFECTIVO
l. Si usted vende de contado, compre de contado. Si compra a
plazos y vende de contado generar una liquidez artificial, ya
que no corresponde a generacin interna. Este exceso de fondos
lo har sentirse rico y realizar gastos o compras que el negocio
no puede a la larga soportar.
2. Empareje los plazos de ventas y de compras si vende a plazos
(matched timing).
3. Si vende a plazos, cobre un inters mayor al que a usted le
cargan por financiarle lo que usted vende o su materia prima.
4. No financie activos fijos con crditos de corto plazo.
5. No financie capital de trabajo con deudas en dlares.
6. Si se financia en dlares, cbrase. Tenga siempre inventario
importado y 1 o acreencias en dlares mayores a lo que debe. Se
protege asi contra la devaluacin, especialmente contra alguna
sbita.
7. Si est corto de efectivo considere elleasing, siempre y cuando
tenga utilidades contables de donde deducir los cnones de
arrendamiento. Puede costarle un poco ms, pero no le congela
liquidez, y puede hacerse un tratamiento tributario interesante.
8. No mantenga efectivo ocioso. Pague siempre con l sus pasivos
ms costosos. Si debe dlares y teme un incremento en la
devaluacin, pague deuda externa.
9. Exija el reparto de utilidades. Forzarla caja obliga a la gerencia
a cobrar cartera o a bajar inventarios. Las cajas abundantes dan
la sensacin de solvencia y relajan la administracin.
10. Con el fin de bajar la caja al mnimo, pacte sobregiros sin
recargo en costo, con el fin de cubrir sus necesidades cuando se .
quede corto de efectivo.
11. Cuidado con el floating. Todos los banqueros son felices
haciendo promedios con sus fondos, demorando las transferen--
cias de otras plazas injustificadamente. Tambin le encanta a.
sus deudores, quienes jugarn a enviarle cheques por correo, a
equivocar la fecha o a olvidar firmarlos.
12. Si al contar con liquidez desea prepagar deuda en moneda
naCional, cancele primero aquel pagar que est ms prximo a
11J.
1
1
Captulo ocho
112
su vencimiento final, pues de lo contrario el costo del timbre
actuar como una comisin inicial, encareciendo ms el crdito
cuanto ms pronto sea su repago.
13. En una economa inflacionaria puede ser mejor invertir los
sobrantes en adquisicin de materias primas que en prepago de
deudas.
14. Tmese todos los descuentos por pronto pago que representen
una economa mayor al costo del dinero. En la prctica, casi
todos deben tomarse. Haga de ello una norma en su empresa y
fuerce su cumplimiento.
15. Proteja su cartera. Exija garantas, que, adems de protegerlo,
pueden servirle para endosar, tambin como garantas, cuando
requiera solicitar crditos.
16. No comprometa efectivo en adquirir activos en la etapa inicial
de sus negocios. Alquile lo que pueda. Haga /easings. Subcon-
trate. Reserve la adquisicin de inmuebles para cuando el nego-
cio est consolidado.
17. Entre varias alternativas de igual rentabilidad escoja siempre la
que mayor liquidez le asegure.
CONSIDERACIONES FINALES
SOBRE LOS FLUJOS DE EFECTIVO
Las hojas electrnicas permiten hacer anlisis de sensibilidad muy fcil-
mente. Simule todas las situaciones que puedan presentrsele, para
poder tener un sentimiento previo de los riesgos en que puede incurrir.
Hacer un flujo de efectivo bien logrado es ms un arte que una tcnica. Es
la culminacin del anlisis financiero. Todos los negocios nos parecen
buenos en el papel. Continuamente olvidamos que la implantacin de
cualquier programa toma un tiempo improductivo, que el arranque de
una planta siempre demora ms de lo previsto, y que el tiempo muerto
cuesta y no genera. Las plantas nunca arrancan a plena capacidad pero s
a plenos costos. No prevemos que el cobro de la cartera no lo fijamos
nosotros sino la costumbre comercial y la situacin dela economa, y que
su rotacin es ms lenta de lo que siempre imaginamos, presentndose
incluso muchas deudas incobrables que nunca tenemos en cuenta en los
flujos proyectados. No prevemos que los proveedores no cumplen y que a
veces no contamos a tiempo con todas las materias primas nacionales o
Mejor liquidez que uiildades
importadas, lo cual exige en la prctica mayores y costosos inventarios.
Presupuestamos refinanciacin automtica de las deudas que se vayan
venciendo sin saber si el dinero estar disponible y los banqueros prestos
a suministrrnoslo. Siempre nos quedamos cortos en las necesidades de
capital de trabajo y nunca consideramos algn saldo mnimo de caja.
Nunca imaginamos que la costumbre comercial nos llevar a otorgar
descuentos por pronto pago.
Por todo lo anterior, es necesario presupuestar los ms variados
escenarios, corriendo el flujo de fondos con variaciones en los diferentes
parmetros que lo determinan. En el captulo XV se analizar un ejemplo,
por medio de un flujo de fondos que incorporar los conceptos antes
mencionados y los que posteriormente se introduzcan.
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