INGENIERA FINANCIERA

Ingeniera Financiera
Dez de castro, luis y mascareas juan (2003) ingenierfa finaciera. Mc graw hill.
Concepto

Antecedentes
Los primeros antecedentes de lo que hoy consideramos como Ingeniera Financiera los podemos encontrar en la simple gestin de tesorera, en operaciones como la de ajustar la fecha de emisin de efectos comerciales de manera que se pudieran adaptar los perodos de descuento a los tipos de inters ms bajos, o el simple cambio de una pliza de crdito por otra en condiciones diferentes de inters o plazo. Operaciones que habitualmente ha realizado la banca y que pueden ser consideradas dentro de lo que hoy se denomina Ingeniera Financiera, son las de sindicacin de crditos, o el aseguramiento y colocacin de una emisin de ttulos. El auge de la Ingeniera Financiera se produce cuando el conjunto de instrumentos financieros se hace ms numeroso y, a su vez, los bancos e intermediarios financieros se hacen ms activos tomando, en muchos casos, la iniciativa de ofrecera los clientes las nuevas posibilidades. Todo ello se ha generado en un clima de competencia entre los distintos operadores: bancos, agentes de cambio, brokers, intermediarios financieros, etc, dentro de un sistema de interconexin de los mercados en donde desaparece la distincin entre el corto y el largo plazo, ttulos y prstamos, fondos propios y deuda, etc. Al reforzar la competencia, las posibilidades de arbitraje y los juegos de tipos de inters, el objetivo de los operadores consiste en encontrar nuevas soluciones a los problemas de financiacin, arrastrar una masa de capital en constante crecimiento, ofrecer a los emisores ventajosos montajes y atraer a los inversores mediante una creciente gama de posibilidades. Causas de su aparicin Si hubiera que fijar una sola razn por la que surge la Ingeniera Financiera l":<1 sera la falta de estabilidad. Falta de estabilidad en el sistema de cambios, en Ios tipos de inters, en los

mercados, en la solvencia de los pases, y en resumen, un mayor riesgo en el conjunto de operaciones financieras y comerciales. Muchas empresas se han dado cuenta que esta inestabilidad puede causarles dificultades en la consecucin de los flujos de caja previstos y, en algunos casos, llevarles a la quiebra o a tomas de control hostiles. Todo ello ha creado la demanda de instrumentos financieros, que gestionen este tipo de riesgos. El riesgo ambiental, es aquel que afecta a los resultados de una empresa debido a los cambios imprevistos en el ambiente econmico en el que se desenvuelve la misma y que escapa totalmente a su control (vase Figura .(7.1\As que este riego deber ser identificado y medido, puesto que la rentabilidad de una empresa no slo depende de lo eficientes que sean sus directivos para controlar el riesgo propio del negocio de la compaa, sino que tambin depender de lo bien que controlen el riesgo ambiental.

- Movimientos en los precios de las materias primas. - Variaciones en los tipos de cambio de las divisas en las que se denominan dichas materias primas.

- Oscilaciones en el precio de la energa, que se necesita para procesar dichas materias.

Cambios en el tipo de cambio de su propia moneda (si aumenta, reducir su competitividad en el exterior, ocurriendo lo contrario si desciende, si se expresa en su forma indirecta). Cambios en las tasas de inters de su pas, que afectarn al coste de su endeudamiento y, posiblemente, a sus ingresos por ventas. Alteraciones en los tipos de inters de otros pases, que afectarn a sus competidores y, por tanto, al comportamiento de las ventas de la empresa, etc. Cada una de estas influencias puede ser resumida a travs de una representacin grfica denominada perfil del riesgo, del que se muestran algunos ejemplos en la Figura 17.2, y que identifica y mide el riesgo financiero. La inclinacin de la recta que mide el perfil del riesgo indica la sensibilidad del comportamiento de la empresa a las variaciones en el tipo de cambio.

Ante estos nuevos y mayores riesgos las empresas tratan en primer lugar de examinar su propia estructura y las caractersticas de sus competidores intentando identificar aquellos riesgos que ms pueden afectarles. A continuacin, cabe una doble actitud: a) tratar de preverlos e intentar evitarlos, o b) ante la ineficacia contrastada de las previsiones, tratar de protegerse, es decir, cambiar y reforzar el perfil de riesgo. Con lo que ya no se trata de evitar el riesgo, lo que es imposible, sino de gestionarlo. Las empresas identifican sus riesgos, luego dibujan los perfiles de los mismos con relacin a cada factor que les puede afectar en su comportamiento y, por ltimo, se centran en aquellos que ms les afectan.

Esta actitud, que es la que conduce directamente a la Ingeniera Financiera, se puede materializar de dos formas: a) cambiando el tipo de operaciones que realiza la empresa como, por ejemplo, fusionndose con otra que tenga un perfil de riesgo distinto, o b) aadiendo a su cartera alguna operacin financiera que cubra los posibles riesgos, como el uso de productos financieros de los denominados fuera de balance, que permiten a la empresa dejar sus operaciones intactas mientras la protegen de las fluctuaciones en su ambiente. Debido a que el coste de la primera es bastante ms grande que el de la segunda, las empresas tienden cada vez ms a utilizar esta ltima. Lo que la empresa desea es gestionar su riesgo ambiental y continuar con el negocio que mejor conoce: el suyo propio. Precisamente, la posibilidad de separar el riesgo de las fluctuaciones en los precios de las operaciones fsicas subyacentes de una empresa y gestionarlos separadamente. A travs del uso de productos derivados, es la mayor de las innovaciones financieras de la dcada de los ochenta. Pero es que, a su vez, a medida que se van creando productos con esta finalidad se aprecia su aplicacin, no slo ero la cobertura de riesgos, sino tambin para cubrir otras necesidades de la empresa.

Por otro lado, los bancos se han ido haciendo ms activos y han pasado de ser pasivos solucionadores de problemas de sus clientes a tomar la iniciativa ofreciendo nuevos productos y aplicaciones. De hecho las primeras operaciones de Ingeniera Financiera, realizadas por la banca, datan de 1985 cuando un grupo de bancos ubicado en Londres decidi, por motivos estratgicos, dejar de ofrecer a sus clientes los tpicos productos financieros destinados a la cobertura de riesgos, a cambio de proveerles de soluciones realizadas a medida de las propias e individuales necesidades de sus clientes. Los equipos de Ingeniera Financiera, generalmente, estn compuestos por personas con buenos conocimientos en banca comercial y en mercados de capitales, al mismo tiempo que dominan una amplia gama de productos financieros. Definicin Aunque el trmino de Ingeniera Financiera se empica algunas veces en un sentido muy amplio, que incluye cualquier operacin financiera no tradicional, en un contexto ms OItOUOXO podramos definirlo como la parte de la gestin financiera que trata de b combinacin ele instrumentos de inversin y financiacin, en la forma ms adecuada para conseguir un objetivo preestablecido. o dicho de otra forma, trata del diseo y elah(\r~IL'i('Hl de produccin, financieros qUl' ticncnun "h;(1 i\1 cspccllc Caractersticas clsicas de la rlge'lIien'a liu.u, Icrd :>\'11. (i I Lo 1'X;I{CII'/" di' 1111objetivo. Sl' trata dc \'!~!'(,r';1I 1II:; ('!)u';ci(lIl Cllll \j,. tas a conseguir algo, como puede ser la disminucin del riesgo o la consecucin de un crdito. b) La combinacin de instrumentos. Precisamente la Ingeniera Financiera surge cuando aparecen instrumentos que pueden ser combinados entre s con efectos incluso diferentes de aqullos para los que fueron originalmente creados. c) La conjuncin de operaciones, que aisladamente pueden ser consideradas de inversin y financiacin, generalmente con la intencin de que las posiciones queden compensadas. d) Operaciones siempre a medida y, por tanto, en nmero prcticamente infinito, ya que cada operacin puede ser diferente en funcin de las condiciones del problema, de los instrumentos que se empleen y del objetivo a alcanzar. e) internacionalizacin de las operaciones. La mayor parte de las operaciones requieren la utilizacin de instrumentos especficos de mercados internacionales o que slo se negocian en dichos mercados.

Los Instrumentos Y Operaciones Simples La mayora de las operaciones de la Ingeniera Financiera se instrumentan con base en cuatro instrumentos financieros bsicos, que ya hemos analizado con profusin en los captulos anteriores, y que se utilizan para gestionar el riesgo estratgico de la empresa; ellos son: - Contratos a plazo (forward contract) - Futuros (futures) Permutas financieras (swaps). Opciones (options). Estos cuatro instrumentos son la base de la ingeniera financiera, puesto que la combinacin de los mismos lleva a construir productos financieros sofisticados que se adecuan a la solucin de problemas concretos pero, como ms adelante comprobaremos, ellos pueden subdividirse en bloques ms pequeos que forman lo que se denomina las piezas de construccin building-blocks de la ingeniera financiera. Seguidamente pasaremos a estudiar de forma somera algunas de las operaciones que se pueden realizar con dichos instrumentos sin necesidad de combinarlos. El contrato a plazo 'Lt! \(' !;, t 'nn:1 l!!~is ':!1q'k de prntcL'L'I'<.;C k 1,1, variacione-, (kl ip, cie aruhi dL' tili~! l~;\ :.'"<t ll'] duL;r. rll'\{ c]t.'r:pl\,) \L'~I lli/and(l tn ~.".'llt-dtl,):.1 i'!' ",;,,,~ C;;':,I,. -~ i, Este I\hli~';1 ;1 ;11111--:,s nartL' a realizar UIl irnerc.unhi d,-l'I';:ir::,Jo de' dll 1:;;,\ lil Uf,:1 kl'lJ; lut ur.: dUL'IJlifl;d;, Sqcl1l-IIIlI~Il](). id Cm\C-' e,;,i:t c:, acuerdo en adquirir hoy la divisa que ella necesita a un precio predeterminado (el tipo de cambio

a plazo) para que le sea entregada en una fecha convenida (fecha de expiracin). Si se trata de
una empresa importadora, cuanto ms alto est el dlar en la fecha de expiracin del acuerdo, ms valdr el contrato para comprar dlares al precio prefijado. De esta manera la combinacin de la exposicin al riesgo subyacente, que proviene del propio negocio de la empresa (la importacin), y de su contrato de cambio a plazo permanecer constante. Ello es as porque si el dlar sube, se reducirn los beneficios del negocio de la importacin pero dicha reduccin ser contrarrestada por el aumento del valor del contrato a plazo. Puesto que en la fecha de expiracin el valor del mismo depender de la diferencia entre el tipo de cambio a plazo, que figura en el contrato, y el tipo de cambio de contado en dicho

momento, la exposicin de la empresa tendr una forma de lnea recta tal y como se muestra en la Figura 17.3.

Este tipo de cobertura tambin puede ser realizada utilizando un FXA (vase captulo anterior) y si, en vez de hablar de tipos de cambio, nos referimos a cobertura del tipo de inters podemos utilizar un FRA (vase el captulo anterior). La principal diferencia entre ste y el clsico contrato de divisas a plazo, es que el FRA no requiere que ninguna de las dos partes realice ningn depsito o prstamo. En la fecha de expiracin el valor del contrato ser liquidado en dinero segn sea la diferencia entre el tipo FRA y el de contado al que se multiplicar la cantidad terica del prstamo o depsito. Los contratos de futuros financieros Los contratos de futuros financiero son muy similares si los contratos 1:pL!'o. vistr, en el apartir del anterior siempre que analicemos su valor L'[] la fecha de expiracin del contrato. Esto es, si el tipo de contado en dicha fecha coincide con el tipo implcito en el contrato, el valor del contrato de futuros ser nulo. En caso contrario, el producto de la diferencia entre ambos tipos por el tamao del contrato nos dar su valor. El grfico obtenido sera idntico al mostrado en la Figura 17.3para el contrato a plazo. Sin embargo, ambos contratos difieren en el momento en que consideremos el proceso de ajuste al mercado que se produce diariamente en los contratos de futuros financieros, lo que dificulta mucho ms el clculo del verdadero valor del contrato de futuros. Ello se debe a que los cobros o pagos debidos a dicho proceso de ajuste afectan a los ingresos y costes financieros, por lo que el

valor exacto del contrato depender de los movimientos diarios en el tipo a plazo hasta su expiracin y, por tanto, del precio de los futuros.

En la Figura 17.4se muestra cmo en la fecha de expiracin si el tipo de contado toma un valor igual a e, lo ms probable es que el valor del contrato de futuros sea e - F (donde F es el tipo implcito en el contrato de futuros), que en la figura viene representado por el punto Z: pero debido al proceso de ajuste al mercado el valor final podr oscilar hacia arriba o hacia abajo de dicho punto Z (pero siempre en la lnea de puntos). As que la representacin general de un contrato de futuros financieros ser una banda ms que una lnea, tal y como aparece en la Figura 17.4 (derecha). La permuta financiera o swap El swap de divisas es muy similar a un contrato a plazo de larga duracin. con la complicacin ele que al tener que volver a intercambiar los principales en la fecha ele expiracin del contrato swap, esto se realizar al tipo de contado que reg:; en ~,'I momento ic' iruurr el .uuerdo v no al tipo a plazo que exista en dicho iW::lJltC, P:,ra II -,:1'(11'-;-; l";l'. :;:.; l'< 'l1[14iarIC"- intercambian k,,, pago> "c intne"cs renicudo en l'Ul'::;;, 1: difci1.lKi;j entre jo" tipos de coruado y a plaZ\ \' que transforma UIl Inkl,;mr'lll l:e ,llI1t;lt:O en un" a plazo,

De tal manera que si slo hubiese un intercambio, los flujos del swap podran mostrarse en una grfica igual a la mostrada para el contrato a plazo (Figura 17.3). Pero lo ms normal es que haya

varios intercambios de pagos, lo que impide que podamos representar el swap como una funcin de un solo tipo de contado. La permuta financiera de tipos de inters implica una sucesin de pagos de intereses. Si en el momento de realizar cada pago, cada uno de los tipos de contado coincidiese con el tipo a plazo anticipado en el acuerdo de permuta, la corriente de pagos por intereses tendra un valor nulo. Claro que, en la realidad, esto sera una pura coincidencia. En todo caso si, en lugar de hablar de desviaciones del tipo de contado, hablsemos de desviaciones netas en la corriente de tipos de contado an podramos utilizar el grfico mostrado en la Figura 17.3.

A veces, para contrarrestar el efecto mostrado en la Figura 17.2, se puede realizar una operacin SH'ajJ indiciada al valor de la mercanca como, por ejemplo, sobre el precio del petrleo. Los bloques de construccin La similitud de los flujos de caja de estos tres instrumentos financieros llega a hacer pensar que, en realidad, no son ms que una combinacin de un nico instrumento bsico. Es como .si estuvieran formados por piezas de construccin financieras de un da de plazo. Por ejemplo, el contrato ele futuros financieros es una sucesin de contratos a plazo de un da debido al proceso de ajuste al mercado. Dicho proceso reconoce explcitamente que cada da que pasa queda uno menos para su expiracin (vase la Figura J 7.5 izquierda).

El caso menos obvio es el referente a los contratos a plazo, puesto que hasta el ltimo da no se realiza ninguna transaccin. Podramos, entonces, suponer que dicho contrato est formado por unos bloques diarios pegados de tal manera que es imposible separarlos (vase la Figura 17.5 derecha). El swap es un caso intermedio entre los anteriores, debido a que no tienen lugar pagos diarios, pero tampoco hay que esperar hasta la fecha de expiracin del contrato para que tengan lugar, sino que los mismos ocurren cada seis meses, por ejemplo. As que tendramos unos bloques diarios pegados de tal manera que no podran separarse nada ms que de seis en seis meses (vase la Figura 17.6).

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Ms adelante comprobaremos la utilidad, de cara a la Ingeniera Financiera, de considerar a dichos productos financieros como una composicin de bloques individuales diarios, tal y como fue enunciado en 1987 por C. W. Smithson. Las opciones Este instrumento financiero se diferencia de los tres anteriores en que su propietario no tiene la obligacin de ejercerlo, sino slo el derecho a hacerlo. Precisamente, por tener dicho derecho l ha tenido que pagar un precio (la prima) que le permite ejercerlo cuando la situacin le sea favorable. El valor neto de la opcin en la fecha de expiracin ser igual al valor de mercado que tenga en dicho momento menos la prima pagada. Supongamos que una empresa importadora cree que el dlar tiene una mayor tendencia a bajar de precio que a aumentar el mismo, y por dicho motivo no est muy interesado en realizar un contrato a plazo, que si bien le cubre del alza del dlar no le permite beneficiarse de su cada. Como ya sabemos, el uso de una opcin de compra de dlares le da a su propietario el derecho a adquirirlos a un precio prefijado a cambio de realizar un pequeo pago inicial. Claro que este pequeo pago inicial puede ser determinante para que desaparezcan las posibles ganancias del comprador de la opcin l'I1 C~,'ll de que el dlar descienda slo un poco (\~j',l h~ur:l 17.7!: ap~lnl' de ttil' t;:r!'d\Jl~n hace Cjl;l' 1~11.'nJl)I\jllal."1(~rl de' c--;h_' inqn~:ll':J~\ \')l: !d l'\'I"~ihh'1"'lli dl.' ]:: \.'jJq"ic.".~i rt'>~lllL' ~d~!() ti;!' C;Lllk!\ qUl.-' \~l.-'lI!Ta cn (_~l ~;.I"'(\ ~l:(l'rHII_ 'll 1\ ti ..;C I11Ul'\'l' h~~ci~l an ibu. la paridad put-call, que consiste en adquirir un nmero determinado de opciones de compra y vender otro nmero de opciones de venta de tal manera que lo pagado por las primeras se financie por lo cobrado en las segundas. Ambos tipos de opciones tendrn el

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mismo precio de ejercicio (que deber coincidir con el tipo a plazo) y la misma fecha de expiracin de tal manera que ocurrir lo mostrado en la Figura 17 .S.

As, que la cobertura tiene la misma forma que la que vimos en los contratos a plazo, en los futuros y en los swaps. La opcin que durase un nico da sera idntica a un bloque de construccin de los que hablbamos antes, es decir, tome una opcin de compra de un da de duracin y, simultneamente, emita una de venta de la misma duracin, usted tendr un contrato a plazo de un da, Si observa la Figura 17,6derecha, ver la misma Idea para un tiempo ms largo, los bloques son inseparables pero estn subdivididos en dos: la opcin de venta y la de compra.

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Si usted observa la Figura 17,7ver que la combinacin resultante de la opcin de compra ms la exposicin al riesgo da como resultado otra opcin (en este caso la compra de una opcin de venta), As, que la inversin en un activo financiero subyacente financiada a travs de un prstamo da lugar a una opcin. De aqu a decir que un instrumento del mercado de dinero ms un prstamo a un da forman lo que hemos denominado un bloque de construccin, no hay ms que un paso. Ingeniera Financiera Una vez establecido que los bloques o piezas de construccin son la base de los cuatro instrumentos financieros principales, vamos a ver cmo combinando aqullos de diversas formas podemos crear nuevos productos financieros ms sofisticados que se adapten a los requerimientos de las empresas e inversores. Si volvemos a mirar la Figura 17.7observaremos cmo el importador ha conseguido establecer una cobertura importante mediante el uso de opciones de compra. Ahora bien, a muchos inversores el coste pagado por dicha cobertura (la prima de la opcin) les parecer prohibitivo y por ello este instrumento financiero no figura en su agenda. Como sabemos, el precio de ejercicio de una opcin de compra es un factor importante en la determinacin del coste de la misma, puesto que cuanto mayor sea aqul ms barata ser la opcin y viceversa. As que si se quiere

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abaratar el coste de la opcin habr que elegir un precio de ejercicio mayor, aunque ello redunde en una menor proteccin. Para reducir el coste de la proteccin an ms se puede recortar, en vez de eliminar, parte de la exposicin de la compaa a travs de la adquisicin de una opcin sobre una parte de las divisas, lo que implicar un coste menor. En la Figura 17.9 se muestra una comparacin entre la cobertura de una cantidad de un milln de dlares y de slo la mitad de dicha cantidad, a travs de la adquisicin de una opcin de compra de divisas. En el grfico representativo de la combinacin se muestra la cobertura parcial del medio milln. Con objeto de reducir an ms el coste inicial de la proteccin, se puede adquirir una opcin de compra y vender una opcin de venta, que tengan lI11C>S precios de ejercicio tales que sus primas coincidan, es decir, que ambas opciones \,l!g~tr1 lo mismo. Este tipo de instrumento f;IJ~:n,- .,'fU rel JhC lo, e;i,'..:L1ient.:'; ni "1hrce;: tuue], opcin de coste cni'. ((,(or (\'~;:'e C:t,itl!i(' ::I'teJ .'";,) ,']0\1\,l;illdro, etc. Norruahuc.uc. J(l implica nin.cIJn c!L'\lmhnl'.(\. y pro: ::c u.ialmcnie del riesgo de alza del dlar a partir de cieItI' t!,\ de C;::lh!O establecido (precio de ejercicio de la opcin de compra, e), a cambio no permite aprovecharse de las ventajas de un descenso del tipo de cambio a partir de una cantidad preestablecida (precio de ejercicio de la opcin de venta, v). Entre ambos precios de ejercicio permanece la exposicin (vase la Figura 17.10).

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Supongamos, ahora, que la empresa est de acuerdo con casi todo lo mostraba en la Figura 17.10, pero quiere beneficiarse de un descenso acusado del dlar mientras mantiene la misma proteccin en caso de alza. Para ello podr reducir l precio de ejercicio de la opcin de venta mientras aumenta la cantidad en que la misma fue emitida, con lo que el coste de ambas opciones sigue siendo el mismo (Figura 17. I 1 ). l ina alternativa cUl1sislt" en [(dli~,r la misma opcin de compra otra \t"l y vender un.. opcin dl venta con ci ll,.m" l'iC'cio de ejcrcirio y suhre la rnisrna l'~lil' ' tll~!d ,,',!C b ~"Ile! iUI". La opcin dc C"tili',l es ou: u/ tli nun., v y lit de \cnt~1 eS JI tl ,'\'1<1/101As dlar a dolar csta lrirn es ll1',S \~d()Sd 'ilk' la opcin de: ll'IIi'l"

Para producir un valor equivalente, la opcin de venta deber ser emitida sobre una cantidad ms pequea que la de compra.

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Esta combinacin de opciones put-call, conocida como opcin participativa o de reparto de beneficios (vase captulo anterior), no implica ninguna salida de dinero y proporciona una proteccin contra un alza del dlar a cambio de repartir la ganancia (sin ningn lmite) en caso de descenso del mismo (Figura 17.12). Partamos ahora de la base de que una empresa ha diseado su presupuesto con base en un tipo de cambio superior al del tipo a plazo. Veamos cmo, utilizando un tipo de combinacin put-call denominado ratio forward, puede asegurarse un tipo mejor que el tipo a plazo y as poder obtener los objetivos marcados en el presupuesto. Segn esta combinacin se adquiere una opcin de compra profundamente in the money con objeto de defenderse de una posible apreciacin del dlar. Se paga vendiendo una opcin de venta con el mismo precio de ejercicio. COIllO e:--fa ltima opcin es OUT ojtlic 11111/1(,"\', tendr un valor interior a la ele su opcin de u'Ipra equivalente. As, que para poder hacer que lo. Ci; [es de amlx ipu.' ck 0r,C!ulJes sean idntico-. deberemos emitir la opcin "1 k venta por una cantidad superior a la ce compra (Figura 17.13).

Si una empresa se quiere beneficiar de las fluctuaciones del tipo de cambio sin importarle la direccin de las mismas podr utilizar dos opciones de compra (o una con doble montante), lo que dar como resultado la cobertura en forma de V mostrada en el esquema de la Figura 17 .14. Como se ve la lista de combinaciones posibles que hagan frente a la exposicin al riesgo de la empresa y, al mismo tiempo, le proporcionen una cobertura acorde con los deseos de la misma, es prcticamente interminable. Slo hay que especificar las necesidades del cliente y juntar los bloques de construccin necesarios para disear un producto financiero ad hoc que satisfaga los requerimientos de aqul.

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Operaciones Complejas De Ingenieria Financiera

S l,il'f) el conjunto dc oper.rc il '[1C' de' 1fl~cnier:1 Fi n:lllci'ld " pr:1Lt iC:lllll'IlIC i I imirado. se ~l.1edcn c<;f\lc!iar al;:una, cte" Lis que t:lt:llllt: C,-j--c-! 11>'- ['f\,hklllaS de rnavor frecut"Dei:1 en la Clll;,rL's:1

Proteccin contra las variaciones de los tipos de inters Una empresa cuya clientela sea muy sensible a las variaciones del tipo de inters puede encontrarse con que, cuando stos aumentan, sus ventas se contraen. As que si financian sus operaciones utilizando un tpico prstamo con inters variable, se encontrar doblemente expuesta al riesgo de variacin de dichos tipos, puesto que deber hacer frente a unos mayores pagos de intereses en el preciso momento en que sus ventas descienden. Para evitar esto algunas entidades financieras ofrecen prstamos variables opuestos treverse jloating loans) cuyos costes estn inversamente relacionados a los tipos de inters del mercado (por ejemplo, 20 % _ Libar). En realidad, dicho nuevo tipo de prstamo no es ms que un clsico prstamo con tipo flotante acoplado a un swap de intereses cuyo principal terico es el doble que el principal del prstamo (vase Figura .(17.15

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Aplazamiento de flujos monetarios Es frecuente que a la empresa le interese disponer en un determinado momento de mayores flujos monetarios, y esto por diversas razones como pueden ser las de solvencia o fiscales. La Ingeniera Financiera proporciona tambin la posibilidad de traslado de estos flujos entre distintos perodos; as, por ejemplo, una empresa con altas posibilidades de deduccin o desgravacin en un determinado perodo de tiempo puede desear aumentar al mximo sus ingresos en dicho perodo a costa de los posibles flujos potenciales de perodos futuros el' que su posicin fiscal puede ser ms desfavorable. El uso de una operacin swap ele inters fijo contra intereses variables puede resolver este problema. Por lo general, el ,I\\'OP se disea de tal manera que el VAN de los pagos es!,er,!(~'s por una ele b, partes coincida con el VA:\ de !(\> P'\20S de la otra, .. As que en ,~I l1!(\lTlent\\ ele poner en marcha la rern:u(; financiera ninguna cantidad de dinero Cdl'lbi; de m;"os (exce'f'iUan(\o los co'tes de transaccin. Ahora bien, si una (k b' r,rte:. se ~ 11;1 por ('ncim,L o pcr den;'?'. (ki upo actual del mercado, los VAN s de los flujos de caja esperados ya no coincidirn, con lo que ser necesario pagar (o cobrar) una cantidad monetaria diferencial en el momento en que se pone en accin el swap. De esta manera, una empresa que espera pagar mayores cantidades, en concepto de impuestos en el futuro, de las que paga actualmente, puede entrar en un swap del tipo comentado anteriormente (off-market swap), que le proporciona unos cobros en la actualidad a cambio de aumentar sus pagos futuros. Resumiendo, a travs de la transformacin del perfil temporal de sus flujos la empresa ha trasladado sus obligaciones impositivas. Algo parecido puede conseguirse vendiendo (comprando) opciones de compra in the money y adquiriendo (vendiendo) opciones de venta out ofthe money. El tpico contrato a plazo tambin puede ser utilizado para transformar los flujos de caja y las deudas fiscales. Supongamos que los tipos de inters de la CEE son un 10 % inferiores a los de los EE UU. Esto podra animar a los prestatarios de este ltimo pas a pedir prestado en ecus, disfrutando as de unos tipos de inters inferiores. Claro que ello les expondra a las oscilaciones de los tipos de cambio, lo que podra contrarrestar la ganancia en los tipos de inters. Este riesgo podra ser eliminado mediante la adquisicin de ecus a plazo pero, por lo general, los tipos a plazo reflejarn el diferencial de los tipos de inters aumentando de esta forma el coste de pedir

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prestado en ecus hasta que coincida con el de pedir prestado en dlares. Sin embargo, el modelo de los flujos de caja ser diferente. Por ejemplo, un prstamo a tipo fijo en dlares implicar pagos constantes de altos intereses, seguidos de la devolucin del principal. Un prstamo semejante en ecus, que est cubierto en el mercado a plazo, implicar inicialmente bajos, pero crecientes, intereses seguidos de la devolucin de una cantidad superior al principal inicial. A la hora de analizar qu tipo de prstamo es mejor para el prestamista o para el prestatario deberemos analizar no slo la diferencia entre ambas corrientes de flujos de caja sino tambin el tratamiento fiscal de los intereses y del principal. Transformando las expectativas de ganancia en liquidez En el caso de necesidades de liquidez en un perodo de recesin del mercado, la empresa puede obtener recursos por la venta de opciones de compra sobre su producto, que sern ejercidas slo en el caso en que el mercado se reactive, lo que solucionara su problema actual a costa slo de una disminucin en las hipotticas ganancias futuras. Veamos un ejemplo. Hace algn tiempo el precio del petrleo cay por debajo de los 10 $/barrillo que forz a una conocida empresa petrolera a aumentar su endeudamiento. Sin embargo, a causa de la cada de dicho precio la calificacin de la empresa descendi en el mercado de deuda, lo que hizo que tuviese que pagar mayores intereses justo cuando ella necesitaba el dinero ms que nunca. Este problema se solucion a travs de un emprstito, que pagaba como intereses la mayor de las dos cantidades siguientes: el 1 l Si(- anual (tipo muy interior al que debera haber pagado segn su calificacin l. o el valor de la mitad de un barril de petrleo por cada 100 dlares prestados. Como se aprecia, la empresa vendi opciones de compra sobre el petrleo a sus prestamistas a cambio de un menor tipo de inters en la deuda. Mientras que el precio del petrleo se mantuviese por debajo de los $22 barril (precio de ejercicio de la opcin), la empresa pagara el 11 % de inters. Pero si dicho precio superaba la cantidad anteriormente especificada, el tipo de inters ascendera, claro que en ese momento la empresa se habra recuperado financieramente hablando y no tendra mayor problema en hacer frente a dichos pagos (vase Figura 17.16). En este mismo sentido se sita la emisin de obligaciones con warrant a un inters menor que el del mercado a cambio de la posible menor ganancia futura en el caso de que el valor de las acciones de la empresa asciendan.

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Semejante situacin se dara en las empresas de oro, que podran financiar sus operaciones en dicho metal, con lo que conseguiran contrarrestar las fluctuaciones en su precio y en los tipos de inters. Existen bancos que aceptan realizar prstamos con el principal y los intereses denominados en oro. Otra modalidad semejante a las anteriores es la denominada Facilidad de Conversin de Moneda

(Currency Conversion Facility), que posibilita la obtencin de un prstamo por parte de una
empresa a un tipo de inters inferior al del mercado, a cambio de darle L] prestamista la posibilidad de convertir el principal, en una fecha y tipo de cambio predeterminados, en una divisa alternativa. De esta manera la posibilidad de realizar unos pagos superiores en el futuro, si la opcin fuera ejercida, es aceptada a cambio de obtener unas costes financieros actuales ms bajos. Dificultades en la obtencin de recursos financieros (;r,11I nmero de compradores se encuentran en la imposibilidad d, obtener rccurxo-, IlllaIiC:LTO'. por diversas razone. corno pueden ser: alt\) rie,gl reducida spl\ 1:')el:1. etc .. tambin ante esta situacin la lngeniera Financiera l/rccc un all1pliu e'.pL'Ltm de soluciones entre las 'llIe esuin:

Parcelacin
La parcelacin de la empresa en el tiempo y en el espacio a travs de instrumentos como opciones y futuros que comprometen slo una parte de la empresa, o toda ella durante un perodo

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de tiempo limitado, creando las llamadas ventanas de riesgo, que son contempladas con mejor disposicin por parte de los acreedores.

El Leasing
Una empresa que tenga dificultades para hacer frente a los pagos de intereses y amortizacin de su deuda debido a la falta de liquidez, podra vender parte de sus activos a una empresa de

leasing para que sta se los arriende a continuacin (sale and lease hack), con 10 que los mismos
seguiran formando parte de la empresa (aunque no son propiedad de la misma) y, a cambio, sta obtiene una inyeccin de liquidez que puede emplear en la reduccin de sus recursos ajenos, disminuyendo su riesgo financiero. Esta operacin se realiza con bastante frecuencia en las compras apalancadas de empresas (leveraged huy out aLBO).

Capital-riesgo
Cuando una empresa (generalmente, de tamao pequeo o mediano) se encuentra con problemas de consecucin de recursos financieros para llevar a cabo la viabilidad futura de una idea, o cuando es necesario financiar una adquisicin apalancada, se puede recurrir a una empresa de capital-riesgo. Este tipo de financiacin consiste en la apuesta temporal y minoritaria por empresas innovadoras; para ello la sociedad de capital-riesgo adquiere parte de las acciones de las mismas, con lo que proporciona una inyeccin financiera necesaria para alimentar el desarrollo del negocio, pretendiendo obtener como compensacin unas plusvalas, va ganancias de capital, por el elevado riesgo asumido y la larga espera exigida. Las fases del ciclo de financiacin mediante capital-riesgo son: a) Contactos previos. b) Estudio del proyecto e inversin. c) Seguimiento y asesoramiento. d) Desinversin o salida.

La labor de la Ingeniera Financiera se desarrolla en la fase del estudio del proyecto e inversin, al disearse el conjunto de instrumentos financieros en los que se materializar la inversin de la empresa de capital-riesgo. Entre stos incluiremos a las acciones ordinarias, acciones preferentes, obligaciones convertibles, prstamos participativos, etc.

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Conversin de deuda Cuando una empresa se encuentra en el umbral de la suspensin de pagos debido a que su estructura financiera est totalmente desequilibrada del ludo de las deudas lo que unido a una coyuntura econmica nada favorable hace que le sea imposible hacer frente no ya a la amortizacin de las mismas sino, incluso, al pago de los intereses, puede intentar la conversin de parte de sus recursos financieros ajenos en propios. Esto no es nada fcil debido a que implica una negociacin bastante dura con sus acreedores, los cuales se van a convertir en accionistas y, con toda probabilidad, tendrn la mayora del capital social de la empresa y, por ende, la capacidad de decisin necesaria para que sta tome el rumbo deseado por ellos.

Como se puede apreciar en el esquema de la Figura 17.17, si se consigue convertir parte de la deuda a largo plazo se conseguir disminuir el coeficiente de endeudamiento y con ello el riesgo financiero. Financiacin de proyectos Una operacin que puede ser tomada como ejemplo de Ingeniera Financiera es la de financiacin de proyectos complejos o project financing.

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El objetivo en este caso es el de conseguir el mximo de financiacin para un proyecto con el mnimo compromiso sobre los activos de la empresa. Se trata de aislar el proyecto del resto de actividades de la empresa, de manera que el propio proyecto sea el garante de la financiacin. Como se puede apreciar !lO es un cometido fcil, pues en principio el nico respaldo sera el cumplimiento de las expectativas de xito que se tengan sobre el mismo. Y es precisamente en ese memento (U;ii1t!,\ entra L: IrJi2uli"ra Financiera. ajustando los flujos de pagos de la deuda a ti' tiult'S lie cobros prc,i>(\ ". combinando crditos. obligaciones y acciones, eligiendo aquellos mercad ", ~. por tanto, monedas ms favorables, cre;,f1l1tl un entrumado de

swap, OPCil'iIL'

y futuros de forma que se ofrezcan garantas a los prestamistas y al mismo tiempo se limiten los riesgos, y todo ello contemplando globalmente el proyecto en el tiempo (a lo largo de toda su vida) y en el espacio (Figuras 17.18 y 17.19)

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Productos normalizados \I.l'lil1;,' opcracior: de' fl1.l'CllilT;1 fi;;tllcina h:"d;s en di"lillt;s modalidades ;S()l.;,(\;,s a acciont> 1I obligucionc-. -,e han cllll\erlidl asu \c/ en productos norrna i/:"j(ls. algllIllls lk los ljue \;111;11\ sido C(IiII,'lll;t!os en los captulos anteriores. 'litre elk, po.lcruos deSt<lL:ar 1(\\ si~'uil!nle,,:

a) Productos basados en deuda: Bonos cupn cero, ttulos del Tesoro separables (o strip, un inversor adquiere los intereses, mientras que otro recibe la amortizacin del principal), bonos de tipo ajustable (ARN) y flotante (FRN), bonos de oferta ajustable, efectos comerciales en eurodivisas, etc.

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b) Productos basados en acciones: Acciones preferentes con tipo ajustable, con conversin ajustable (CAPS), con ttulo subastado (DARP), con tipo ajustable un punto (SPARS), etc. c) Productos basados en ttulos convertibles: Acciones preferentes canjeables por obligaciones convertibles, deuda convertible con tipo ajustable, deuda convertible con cupn cero, etc. Ejemplos de otros productos financieros a) FIPS (foreign interest payment security): Es un bono perpetuo denominado en una divisa extranjera que puede ser amortizado anticipadamente durante determinadas fechas. El valor de dicha amortizacin anticipada est relacionado inversamente con el valor de la divisa en que se emiti. El prestamista vende al prestatario una opcin de compra sobre una divisa extranjera, cuyo valor suele estar en la forma de un aumento de los intereses. b) ICON (in dex currency option note): Un bono cuyo principal al ser amortizado puede verse reducido si un tipo de cambio determinado se sita por encima de un nivel predeterminado. El prestamista vende al prestatario una opcin de compra sobre una divisa extranjera, cuyo valor suele estar en la forma de un aumento de los intereses. c) Contrato a plazo con descuento tforward with rebates: Es una combinacin de un contrato a plazo y una opcin. Es un contrato a plazo en el que se obliga al comprador a adquirir (o vender) una divisa a un tipo de cambio especfico en una fecha futura determinada. El banco estar dispuesto a pagar al comprador una rebaja en dlares si el tipo de contado en el vencimiento es ms favorable para el comprador que el tipo de cambio que figura en el contrato. La Definicion Del Perfil De Riesgo De La Empresa En el primer epgrafe hicimos mencin a la necesidad de definir el perfil de riesgo de la empresa o del negocio de cara a poder cubrirlo a travs del uso de productos financieros ms o menos innovadores. Una vez que hemos visto la ;1I11r1ia ~ ;1111:1 de slOS que hasta ahora han sido dl'S;I!Tol Litios, creernos que ha Ie!-, ;,dl' cl !11011lC:to de volver ms detenidamente sobre el tema del perfil de riesgo. I ~ Un primer y mas importante P;ISO l!Ut: una empresa deher;"t ciar para la ~csri()I! de su riesgo, ser la creacin de un comiu: de directivos de la misma estudiar e identificar seriamente las exposiciones al riesgo de sus negocios. Esto, desafortunadamente, no suele acometerse hasta que la sociedad no ha sido herida de gravedad por algn imprevisto, que podra haberse evitado, como puede ser una alteracin significativa de los tipos de cambio, por ejemplo.

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El siguiente paso ser involucrar a las principales reas funcionales de la empresa: planificacin estratgica, compras, marketing, finanzas, contabilidad y fiscal. Este grupo de trabajo tendr como objetivo primordial la comprensin de las exposiciones que se crean en la organizacin, dnde se crean y cmo lo hacen. Deber ser posible cuantificarlas y predecirlas, adems de identificar si son recurrentes o surgen espontneamente. La clave de este procedimiento es el conocimiento de las lneas de negocio de la compaa y de cmo estn expuestas al riesgo. A veces, varias de ellas estarn expuestas al mismo tipo de riesgo (riesgo de cambio, por ejemplo) lo que multiplicar la variabilidad de los flujos de caja esperados por encima de lo que la gerencia ha supuesto. As que el equipo directivo deber averiguar las variabIes que provocan esas fluctuaciones en la corriente de flujos esperados, puesto que la variabilidad (el riesgo) tiene un coste, que se ver reflejado en el descenso de los resultados esperados a largo plazo de la compaa. Por otro lado, adems de los riesgos internos que hemos comentado, tambin habr que identificar los riesgos ambientales o externos que afectan a la empresa y que generan otra serie de exposiciones que debern ser analizadas y cubiertas en alguna medida. A este tipo de exposiciones debidas a alteraciones en el precio de las variables econmicas y que la gerencia de la empresa no controla, se las denomina exposiciones econmicas. Mientras que a las exposiciones producidas por los riesgos internos de la empresa y cuyos efectos se reflejan en los estados financieros de la misma se las denomina exposiciones contractuales (o

contables). Puesto que reflejan el impacto que las variaciones del precio de las variables
econmicas, con las que la empresa est relacionada a travs de un contrato, ejercen sobre la cuenta de prdidas y ganancias y sobre el balance de la compaa. Las exposiciones econmicas Caterpillar, la famosa compaa americana de fabricacin de mquinas de construccin, venda sus productos a lo largo y ancho del mundo fabricndolos en los Estados Unidos con las materias primas que adquira en dicho pas. Como resultado de todo ello, no fue capaz de reconocer su exposicin al riesgo de cambio. Para colmo, en los primeros aos ochenta se produjo un colapso en el mercado de materias primas, lo que hizo muy difcil la venta de equipos de minera y construccin.

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Pero lo que realmente da a Caterpillar fue la depreciacin del dlar con respecto al yen. La empresa americana competa directamente con Japn, cuya principal empresa Komarxu se hizo con el control del mercado. El fallo de la empresa americana tuc no reconocer que al existir competidores japI)\lL'Sn I\,~ cambios en la paridad dlar/y en deban de ser contrarrestados, si no se quen,u sufrir las consecuencias. Las exposiciones econmicas se refieren a los riesgos que se corren debido a las posibles variaciones de los tipos de cambio reales. Mientras que las de tipo contractual se refieren a las variaciones en los tipos de cambio nominales. As, por ejemplo, un exportador espaol que venda en el mercado alemn est expuesto a las variaciones en el tipo de cambio real (y no al nominal). De tal manera que si el marco se aprecia un 4 % sobre la peseta y su inflacin fuese del l %, mientras que la espaola fuese nula, el exportador ver cmo su precio en pesetas aumenta un 5 %. Pero si la inflacin espaola se sita en un 3 % superior a la alemana entonces el margen de explotacin del exportador aumentar slo en un 1 %. Estas exposiciones no contractuales afectan a los beneficios de explotacin de la compaa (ingresos, costes y beneficios), inciden directamente en la posicin competitiva de la empresa y pueden ser gestionados nicamente con instrumentos financieros que varan con los tipos de cambio reales como, por ejemplo, la construccin de plantas de fabricacin en el extranjero o mediante la utilizacin de coberturas basadas en tipos de cambio reales (Figura 17.20).

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El impacto de las variaciones de los tipos de cambio nominales se refleja en las exposiciones contractuales como, por ejemplo, el endeudamiento, los efectos comerciales a pagar y los efectos comerciales a cobrar. Al estar denominados en trminos nominales son sensibles a variaciones en los tipos nominales, por lo que pueden ser cubiertos con productos financieros ele 1 tipo de los

'\t'U/H. futuros, opciones y contratos a plazo, es primordial saber si la, C\!'(sicinncs son de tipo
financiero u operativo :mle'. "1;](1111ar cualquier decisin tendente a cubrir los riesgos. debido a qllc no se pudieron resolver problemas operativos CDIl medios financieros. Por ejemplo, '1 U'-.tl"! tubrica etl Mxico pc'l() espera que el peso mexicano se aprecie, su coste de fabricacin aumentar. Es un problema operativo al que la gerencia podr hacer frente en un plazo de doce meses (lo que puede llevar el trasladar las fbricas a otra zona ms barata, por ejemplo), pero no en un da. La gestin del riesgo puede proporcionar a la empresa un perodo de ajuste de tipo financiero, lo que puede dar tiempo a la directiva para subsanar el problema operativo (trasladar la fbrica, cambiar la estructura de costes, etc.) con un mnimo dao en sus resultados. Cobertura flexible Toda empresa deber definir los niveles de tolerancia de la cantidad de riesgo que est dispuesta a soportar. La cobertura del mismo deber ser cuanto ms flexible mejor, lo que quiere decir que deberemos vigilar el comportamiento del mercado y estar dispuestos a cubrir sus riesgos no ms all de lo necesario. La flexibilidad en la cobertura es fundamental debido a los cambios econmicos a largo plazo producidos por las diferencias entre las polticas fiscales y monetarias entre los pases. Lufthansa, la compaa area alemana, contrat en 1984 la compra de aviones Boeing para ser entregados en 1987. Lufthansa realiz un contrato a plazo por el que fijaba el cambio en dlares a 3,05 marcos por dlar durante esos tres aos. En el momento de la entrega, el marco se haba apreciado hasta situarse en 2 marcos por dlar, ya se puede imaginar la prdida de la compaa alemana por realizar una cobertura inflexible. La gestin del riesgo puede ser utilizada positivamente para impulsar el crecimiento de una empresa, o defensivamente para proteger sus beneficios y su cuota de mercado actual. En todo caso, si se gestiona adecuadamente, el riesgo tender a descender y si los flujos de caja se estabilizan la compaa tendr mejores resultados a largo piazo y se conseguir un aumento del precio de mercado de la misma. En resumen, se mejorar la eficiencia de su gestin.

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El objetivo: La reduccin de la volatilidad de los flujos de caja . La empresa deber tener claros sus objetivos de cara a la cobertura del riesgo, lo que puede, a su vez, alterar la composicin de los negocios actuales de la misma, o puede implicar el ajuste de sus exposiciones actuales. Tanto el mundo acadmico como el prctico estn de acuerdo en que el principal objetivo es la estabilizacin de los flujos de caja esperados. El argumento esgrimido para optar por esta decisin es que una compaa que sabe el valor que van a alcanzar sus cobros y pagos podr realizar una mejor planificacin estratgica de cara al mercado manteniendo su competitividad en el mismo. Mientras que la volatilidad puede hacer cornrcunva a una empresa, hoy, y echarla del mercado al da siguiente. La cobertura (k: i1csg(,. pues. posibilit que los beneficios presupuestado- St'dll alcanzados ('(1{1 "~I~lante probabilidad, 1(\ que incidir en la poltica de dividendos de la empresa en la confianza de los inversores. No hay que olvidar que el valor de mercado de la empresa es igual al valor actual de sus flujos de caja esperados. El precio de sus acciones, en cada momento del tiempo, incorpora las expectativas a partir de dicho instante sobre: los t1ujos netos de caja futuros, los tipos de inters futuros, los tipos de cambio futuros, etc. Como se aprecia hay mucha informacin reflejada en el precio de las acciones, y cualquier informacin sobre la variacin del valor de alguna de dichas variables afectar al precio del ttulo. Por tanto, los movimientos en los precios de las acciones nos proporcionarn los datos que incorporan exactamente los elementos que nos permitirn medir la exposicin econmica de la compaa. En todo caso, conviene recalcar que los factores especficos de la empresa, tales como los t1ujos de caja, ingresos y costes, son slo parte de las consideraciones que una compaa deber analizar a la hora de evaluar las exposiciones y poner en marcha un programa de gestin de riesgos. El ignorar las exposiciones competitivas podra alterar de forma inesperada la estructura de riesgo empresarial de forma que perjudique a los resultados de la sociedad. De tal manera que cada exposicin debe ser considerada cuando se desarrolla la gestin estratgica de la empresa.

Situacin Actual Y Perspectivas Futuras De La Ingeniera Financiera Todo el fenmeno de la desinterrnediacin, que ha llevado a prescindir en muchos casos de los bancos para lo que, hasta hace poco, eran sus operaciones tradicionales, ha provocado el que

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cada da ms entidades financieras de este tipo se conviertan en bancos de inversin o de negocios. Son precisamente estos ltimos los que han tornado corno tarea principal las operaciones de Ingeniera Financiera. Los bancos se han dado cuenta que las operaciones de Ingeniera Financiera no son ms difciles que la gestin de una cartera de valores y que su posicin y relaciones dentro del sistema financiero les otorga una situacin de privilegio y ventaja sobre cualquier empresa que tratara de realizar Ingeniera Financiera por su cuenta. Aunque sera posible que una empresa montara un departamento de Ingeniera Financiera, se encontrara, por un lado, con el problema de no disponer de la red de relaciones necesaria para ejecutar las operaciones planificadas y, por otro, le resultara muy costoso su mantenimiento en relacin con el nmero de operaciones que una empresa, incluso de grandes dimensiones, puede llegar a realizar. Como ya se ha mencionado anteriormente, son los bancos de negocios o merchant banks 10.'; que especficamente asumen las operaciones de Ingeniera Financiera. La incorporacin de la banca tradicional a este tipo de operaciones pasa por la creacin, dentro de su organizacin del correspondiente O,lln' de IJcgucius filial. La caracterstica comn ,t Id liI"'ll:in,, hn"JlC]'.i" es que no I1lxcsil<l de' ''':' gran infraestructura ni tampoco de una gr;)) GdllllLd de per,p[],, Ti.nc.jx to, un alto valor aadido, generando sus ingresos por retribucin de los servicios, puesto que rara vez la institucin financiera toma posiciones en una operacin de este tipo. Se limita a planear la operacin y a ejecutarla, pero siempre en nombre del cliente. La banca comercial est luchando por adaptar y simplificar sus estructuras de tal modo que puedan introducir la Ingeniera Financiera a un mayor nmero de clientes, en particular a empresas ms pequeas y con una menor sofisticacin en su gerencia financiera. La moda en estos momentos consiste en aconsejar a las empresas cmo gestionar sus instrumentos de cobertura ms activamente, as como qu instrumentos comprar y cules vender. La mayora de los equipos de Ingeniera Financiera comprenden profesionales que disponen de amplios conocimientos en mercados de capitales, en banca comercial, en tesorera, en temas legales y fiscales, etc.

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De todo lo anterior se puede deducir el crecimiento futuro de la Ingeniera Financiera, y ello por varias razones. La primera es la de que al ser algo similar a un juego de construccin en el que se pueden ir combinando instrumentos con fines diversos, el total de posibilidades es prcticamente infinito y, por ello, con un amplio campo todava sin explorar. En segundo lugar, permite a los bancos ir ajustando sus propios riesgos a medida que suministra instrumentos o servicios a sus clientes. Es esta interaccin entre oferta y demanda la que mantiene el campo de la Ingeniera Financiera en continuo crecimiento, as la volatilidad de los tipos de cambio a partir de comienzos de los setenta fue lo que provoc el nacimiento de instrumentos como futuros, swaps y opciones sobre divisas. La volatilidad de los tipos de inters tuvo un efecto dinamizador similar, primero con la utilizacin de futuros y, posteriormente, la de swaps y opciones combinados en distintas formas. La volatilidad de los mercados de bienes fsicos ha provocado la utilizacin de swaps ligados al oro y al petrleo. La inflacin condujo a la creacin de los mercados de ndices y otros instrumentos derivados. De todo ello se puede deducir que la aparicin de nuevas situaciones conducir a la creacin de nuevos instrumentos y combinaciones para hacerles frente, y todo ello, lgicamente, de la mano de la Ingeniera Financiera. Un signo adicional del desarrollo de la Ingeniera Financiera lo proporciona el hecho de que la mayora de instrumentos tienen aplicaciones que van ms all de aquellas para las que fueron concebidos. No cabe duda que la evolucin del sistema econmico se encamina hacia un crecimiento del sector servicios y dentro de l el sistema financiero es uno de los ms dinmicos y con mayores posibilidades de evolucin. La Ingeniera Financiera est llamada a ser, dentro de este sector, el motor de gran parte de dicha evolucin. La competencia provocar formas de financiacin cada vez ms complejas, el desarrollo de nuevos productos y servicios. una pugna constante entre instituciones financieras y empresas para identificar operaciones de mayor beneficio \ menor riesgo, con linos menores costex de traTl"!(lillJ;(it'lfl.-\ Pdo ell" contribuir el cada \l'7 mayor grado de libertad en que se llc'l'IlVlIeIVC el ,j ... ll'fl:i tin.mciero. la agilil:lci(n de la ... !cl:~ci(\ncs fin;lIlCin:l'-. con el ;t'(,\(\ inh'i'll:,tlC", la internacionalizacin o globalizacin de las relaciones financieras y, sobre todo, la actitud creativa de los agentes financieros.

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De Aqu En Adelante La Ingeniera Financiera como tal es un campo muy nuevo, lo que hace que los libros publicados sobre el tema sean todava bastante escasos y que slo se pueda seguir su desarrollo a travs de artculos, muchos de los cuales figuran en la bibliografa. Durante 1990 fue editado el que podramos considerar como primer libro sobre este tema, que aunque compuesto en gran medida por artculos de sus autores (consltese la bibliografa), es un libro imprescindible para todo estudioso de este tema. Nos estamos refiriendo al escrito por ECKL, S .. ROBINSON, J., Y Thomas, D.: Financia! Engineering, publicado por Basil BLACKWELL (Oxford). Tambin de esa poca es el libro de SMITH, Clifford, y SMITHSON, Charles: The Handbook 01 Financia!

Engineering, Harper &

Row, 1990. Un ao ms tarde public el libro de Alain CHOINFL:

lntroduction et l' Ingnierie Financire, La Revue Banque, Pars, 1991. Muy recientemente se ha
publicado el libro de Naru PAREKH: Financia! Engineering, Euromoney. Londres, 1993. Sobre el tema de la Financiacin de Proyectos se aconseja consultar el ya clsico libro de Peter NEVITT (1989): Project Financing ; publicado por Euromoney. O tambin el de lsabelle KAYALOFF (1988): Export and Project Financing, tambin publicado por Euromoney. Bibliografia BRADY. Simon: Hedging is not only Ior the Big Boys. Euromoney, Suplemento de abril. 1989. Pgs. 2-10. BULLEN, H.: WILKINS, R .. y WOODS, c.: Tite Fundamental Financial Instrument Aproach.

Journal of Accounturu:y. Noviembre 1989. Pgs. 71-78.

CHASE MANHATTI'.N: Guide lo Financial Engineering. Corporate Finance. Abril 1988. OtASE l'vIANHATTAN: Guide to Financial Innovation. Corporate Finance, Septiembre 1989. Pgs . . 13-40. CHASI' MANHAlTAN: The Chase Glossary of Risk Management. Risk. 1989. CH,\SF MANHATTAN: Guide to Financiul Risk Managernent. Euromoney. Suplemento Especial. Abril 1989. Pgs. 11-22 CHOINEL, Alain: lntroducuon a I 'Ingenierie Finonciere. La Revue Banque. Pars. 1991. DESARBRES. Sbastien: Les produits hybrides de couverture des risqucs de change. La Reme

Sal/que. Febrero 1990. Pgs. 169-172.

DIEZ de CASTRO, Luis. y rV1AscARE".~S. Juan: ,<Ingeniera Financiera: Estado de la Cuestin.

Actualidad Financicru nm. .'-1Septiembre. 19H8. Pgs. 16 j 5-1636.

DFZ de CASTRO. Luis. y MASC,\RE~,\S. Juan- Introduccin a la Ingeniera Financiera.

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Contabilidad. Teora y Prctica. S:lflliago de Chile. Enero-junio 19H8. Pgs. 30 .115.Fe;;!.. S.: y ROBI~SO'\. J. N.. .Some ]".I'l.< in Cc.rporute Hcduing Policy -. ,\o/illlill<: .tru!

Bu-in.: Rcvcarch .. nu:u. ;-:0. 1 (PII i, P;l~\. 2\'7 "_>,ir:.

L< .1\1S.: y R(lfjj~so.';. J.:" .. Y "!"HI<'I\'.D .. Finarnii.I FligilleCl'illg. Ba,i1 Bbl'~\\cll Oxt""rd. 1')')1). :1"~I'Jn Y. John: -Finunciu] Enoinening in (""r["','ralc Financc: An (}\'C[Vi2\\'". FtIlI(J!('wf

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