Caderno 4

CERTIFICA 4 EM INVESTIMENTOS
CERTIFICAO
EM INVESTIMENTOS
MDULO AVANADO
Caderno
Mercado Financeiro
CERTIFICAO EM INVESTIMENTOS Mdulo Avanado
CADERNO 4
UNIDADE III Mercado Financeiro Outubro / 2005
Papel
Desenvolver a excelncia humana e profissional de seus pblicos, por meio da criao de valor em solues educacionais, contribuindo para a melhoria do desempenho organizacional e o fortalecimento da imagem institucional do Banco do Brasil.
Pressupostos Educacionais
O Profissional do Banco do Brasil ... Sujeito de seu processo formativo. Participa da ao que gera o seu prprio crescimento e o desenvolvimento da organizao. Ser situado histrica e culturalmente, capaz de compreender e transformar sua realidade. Ser de conscincia, com capacidade de apreenso e anlise crtica, capaz de lidar com a complexidade de seu mundo. Ser de liberdade, capaz de superar os condicionamentos de sua situao e nela intervir, aceitando-a, rejeitando-a ou transformando-a. Pessoa que, ao lidar com os desafios profissionais, faz a diferena, na medida em que detm conhecimentos e capacidade intelectual que conferem carter nico Empresa. Agente de resultados, capaz de posicionar a empresa na liderana dos mercados em que atua. Sujeito atuante no desenvolvimento das pessoas com as quais se relaciona, compartilhando o conhecimento no convvio pessoal e profissional.
ndice
APRESENTAO ...............................................................................09 1. INTRODUO .................................................................................11 2. DINMICA DO MERCADO FINANCEIRO ......................................14 3. SISTEMA DE PAGAMENTOS BRASILEIRO SPB .......................17 3.1. Sistema de Transferncia de Reservas STR........................19 4. SISTEMAS DE LIQUIDAO E CUSTDIA DE TTULOS ............20 4.1. Selic Sistema Especial de Liquidao e Custdia de Ttulos ..................................................................21 4.2. Cetip Central de Custdia e Liquidao Financeira de Ttulos ...............................................................22 5. CMARAS DE LIQUIDAO E CUSTDIA ...................................25 5.1. Clearing de Ativos ....................................................................26 5.2. Clearing de Derivativos ...........................................................27 5.3. Clearing de Cmbio .................................................................28 5.4. Clearing de Pagamentos .........................................................29 5.5. Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia CBLC .......29 6. CUSTDIA E LIQUIDAO QUALIFICADAS ................................30 6.1. Servios Bsicos de Custdia Qualificada ..............................32 7. MERCADO MONETRIO ................................................................33 7.1. Ttulos Pblicos ........................................................................34 7.2. Ttulos Privados .......................................................................37 7.3. Modalidades Operacionais do Mercado Monetrio .................38 7.4. Instrumentos de Renda Fixa....................................................39
7.5. Estrutura a Termo de Taxa de Juros........................................51 7.6. Marcao a Mercado Regulamentao ...............................54 7.7. Precificao de Ttulos Pblicos Metodologia Andima .........56 8. MERCADO DE CAPITAIS ...............................................................60 8.1. Oferta de Ttulos ......................................................................60 8.2. Underwriting ............................................................................. 61 8.3. Procedimentos de Precificao ...............................................63 8.4. Ttulos de Renda Fixa ..............................................................70 8.5. Ttulos de Renda Varivel Investimento em Aes ..............76 8.6. Marcao a Mercado Valor das Aes ................................78 8.7. Precificao de Debntures Critrio Andima ........................83 9. INVESTIDORES QUALIFICADOS, NO RESIDENTES E INSTITUCIONAIS ........................................................................88 9.1. Investidores Qualificados .........................................................88 9.2. Investidores No Residentes ...................................................89 9.3. Investidores Institucionais ........................................................90 10. ENTIDADES FECHADAS DE PREVIDNCIA PRIVADA (EFPP) ...........................................................................91 10.1. Poltica de Investimentos .......................................................91 10.2. Aplicao dos Recursos e Segmentos de Aplicao ............93 10.3. Cobrana de Performance para as EFPPs ......................... 101 10.4. Controle de Avaliao de Risco e sua Fiscalizao ............ 103 10.5. Vedaes ............................................................................. 104 BIBLIOGRAFIA ............................................................................. 105
CERTIFICAO EM INVESTIMENTOS - MDULO AVANADO
Apresentao
Este Caderno de Textos aborda temas relevantes do mercado financeiro, com foco nas reas monetrias e de capitais. Destaca o papel dos ttulos pblicos e privados no processo de conduo da economia e dinmica do mercado. Oferece oportunidade para voc relembrar conceitos sobre aes, debntures, e outros assuntos relacionados ao tema Produtos de Investimentos, j estudados no Mdulo Bsico. Tambm so tratadas as principais metodologias de apurao do valor de aes de empresas, destacando-se a Anlise Fundamentalista e a Anlise Grfica (ou Tcnica). Tambm explica a poltica de investimentos estabelecida para as Entidades Fechadas de Previdncia Privada, atravs da Resoluo CMN 3.121, de 29/09/2003. Esperamos que, ao final do seu estudo, voc consiga: Compreender a dinmica de funcionamento do mercado financeiro; Entender os sistemas de liquidao e custdia de ttulos, bem como as clearings houses; Compreender o funcionamento do Sistema de Transferncia de Reservas STR; Entender a estruturao do novo SPB como forma de proteo do mercado financeiro; Aplicar a metodologia do fluxo de caixa descontado na precificao de aes; Aplicar os conceitos de marcao a mercado;
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Identificar caractersticas dos ttulos pblicos e privados; Conhecer a metodologia de precificao Andima, para ttulos pblicos; Elaborar estratgias para operaes que envolvem ttulos pblicos; Identificar situaes para aplicao das Anlises Fundamentalista e Tcnica (Grafista) de determinao de preos; Utilizar os conceitos de mltiplos (P/L, P/S, FV/IBITDA); Caracterizar investidores qualificados e no-residentes; Compreender os critrios definidos para aplicao dos recursos das entidades de previdncia privada.
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UNIDADE III
MERCADO FINANCEIRO
1. Introduo
A existncia de agentes econmicas com superavit em seus oramentos e de agentes deficitrias, ou com projetos de investimentos que exijam recursos acima dos disponveis, resulta em oferta e procura de dinheiro. Nesse caso, as unidades tomadoras tm de pagar um prmio (juros ou participao nos lucros) s unidades superavitrias, para que essas apliquem tais recursos. Do encontro dessas unidades econmicas surgem diversos mercados e diferentes configuraes de prazo, do volume de recursos e forma de remunerao pela liquidez.
Mercado Financeiro definido como o espao onde se produz intercmbio de ativos financeiros e se determina seus preos.
Em geral, mercado financeiro o lugar fsico ou ponto de encontro entre ofertadores e tomadores de dinheiro. Com o avano da informtica e das telecomunicaes, o fechamento de negcios por telefone, Internet,
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correio e fax intensificou-se, tornando o mercado financeiro mais gil e, tambm, mais complexo. Espera-se que no mercado financeiro: Sejam estabelecidos contatos entre os agentes superavitrios e os deficitrios; Ocorra uma eficiente fixao de preos para o dinheiro e demais ativos; Haja um adequado nvel de liquidez permitindo a circulao dos ativos; Os prazos e custos da intermediao do dinheiro sejam adequados ao normal funcionamento da economia. Diz-se que um mercado financeiro eficiente e eficaz quando o funcionamento da economia ocorre de forma harmnica, tanto na distribuio quanto na operacionalizao dos recursos disponveis. Essa dinmica entendida por: Eficincia da distribuio quando os recursos so direcionados aos setores que oferecem maiores rendimentos ao investidor em contrapartida ao risco suportado. Eficincia operacional quando a alocao dos recursos ocorre ao mais baixo custo. Para o estudo do mercado financeiro firma-se acordo de que a intermediao financeira desenvolve-se de forma segmentada em mercado monetrio, mercado de crdito, mercado cambial, mercado de derivativos e mercado de capitais. O mercado monetrio envolve operaes de curto e curtssimo prazos, proporcionando um rpido controle da liquidez da economia e das taxas bsicas de juros, conforme as metas estabelecidas pelas autoridades monetrias para a execuo da poltica econmica.
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O mercado de crdito constitudo basicamente pelos bancos comerciais e sociedades financeiras, que realizam operaes de financiamento de curto e mdio prazos, direcionadas aos ativos permanentes e ao capital de giro das empresas. O mercado cambial contempla as operaes que envolvem a troca de moeda de um pas pela de outro, com a finalidade de suportar as transaes inerentes ao comrcio internacional de bens e servios e as operaes de emprstimos e financiamentos de agentes econmicos de um pas para os agentes econmicos de outros pases. O mercado de derivativos contempla as operaes com ttulos derivados de commodities, com ndices ou com taxas que tm como objetivo assegurar, no futuro, um ganho ou uma proteo para os ativos. O mercado de capitais contempla as operaes com aes, que em geral tm prazo indeterminado, e as operaes financeiras de mdio e longo prazos, especialmente as de financiamento do capital de giro e do investimento das empresas.
Veja no quadro-resumo a seguir a segmentao do mercado financeiro e de capitais e suas respectivas atribuies.
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MERCADO MONETRIO Local onde os agentes econmicos procuram promover o equilbrio de caixa de curto e curtssimo prazos. MERCADO DE CRDITO Mercado onde os agentes econmicos obtm recursos de curto e mdio prazos para atender s suas necessidades de consumo de bens e servios, produo e investimentos. Segmentao do Mercado Financeiro e de Capitais MERCADO CAMBIAL Mercado onde os agentes econmicos efetuam a troca da moeda nacional por outras moedas e vice-versa. MERCADO DE DERIVATIVOS Mercado onde os agentes econmicos transferem riscos decorrentes de oscilaes de preos ou taxas. MERCADO DE CAPITAIS Mercado onde os agentes econmicos obtm recursos de mdio e longo prazos para investimentos de capital.
Considerada a finalidade deste material de estudo, estaremos focando os mercados monetrio, de capitais e de derivativos, sendo que este ltimo ser tratado no prximo Caderno de Textos Mercado de Derivativos.
MERCADO FINANCEIRO Esfera de competncia do Bacen Esfera da CVM
2.
Dinmica do Mercado Financeiro
O principal objetivo do Sistema Financeiro Nacional aproximar tomadores e aplicadores de recursos da maneira mais racional, segura e transparente possvel a custos compatveis com a realidade econmica nacional, oferecendo aos participantes credibilidade e rapidez nas operaes de trocas de recursos e alternativas variadas na distribuio
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desses recursos, de modo que promova o desenvolvimento equilibrado do Pas e sirva aos interesses da coletividade.
Para melhor compreender a dinmica do mercado financeiro, vamos relembrar o que voc estudou no Mdulo Bsico, identificando os agentes que atuam no mercado financeiro, conforme a finalidade e o papel que desempenham institucionalmente.
Instituies Normativas Conselho Monetrio Nacional CMN; Banco Central do Brasil BACEN; Comisso de Valores Mobilirios CVM; Conselho Nacional de Seguros Privados CNSP; Superintendncia de Seguros Privados Susep. Instituies Operativas Instituies financeiras monetrias; Instituies financeiras no-monetrias; Instituies do mercado segurador. Instituies Distribuidoras Bolsas de Valores; Bolsa de Mercadorias e Futuros; Corretoras de Ttulos e Valores Mobilirios;
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Distribuidoras de Ttulos e Valores Mobilirios; Corretoras de Seguros e de Resseguro; Corretores autnomos de Seguros. Instituies Especiais Sistema BNDES, BNDESPAR e Finame; Banco do Brasil S.A.; Banco do Nordeste do Brasil S.A.; Banco da Amaznia S.A.; Caixa Econmica Federal.
- Fluxo da circulao de ttulos pblicos e privados e de moedas no SFN

GOVERNO (Tesouro Nacional)
Ttulos
R$ U S
Banco Central do Brasil
R$
Agentes que transacionam com o Exterior
Ttulos do Tesouro
2 R$ Ttulos do Bacen R$
MERCADO INTERFINANCEIRO Instituio Financeira 1 Instituio Financeira 2 ........ Instituio Financeira n
CDI R$
CDB
LC 5
RDB
Contas de Fundos
Contas Correntes 7
R$
PBLICO
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O governo tem seus ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional, que os vende para obter recursos para execuo do oramento fiscal.
O Banco Central coloca seus ttulos e os do Tesouro Nacional junto aos bancos.
Os dlares que o Bacen recebe dos agentes que transacionam com o exterior ficam nele registrados como reservas e aplicados no exterior. Esses dlares so trocados por reais e entregues aos agentes que transacionam com o exterior.
Os bancos captam recursos entre si, mediante a emisso de Certificados de Depsitos Interfinanceiros (CDI) que, com tais recursos, compram ativos.
Os bancos compram recursos junto ao pblico, dando em troca ttulos por eles emitidos (RDB/CDB/LC). Tais recursos lastreiam os emprstimos e financiamentos feitos pelos bancos ao pblico.
Os bancos recebem recursos do pblico, em troca da venda de cotas dos fundos de investimentos. Esses recursos so destinados aquisio de ttulos pblicos (emitidos pelo Bacen ou Tesouro Nacional) e privados.
Os bancos recebem recursos do pblico atravs das contas correntes. Tais recursos lastreiam os negcios dos bancos, principalmente os emprstimos ao pblico.
3. Sistema de Pagamentos Brasileiro - SPB

O SPB consiste em um sistema de pagamentos que d suporte movimentao financeira permitindo a transferncia de recursos, o processamento e a liquidao de pagamentos para pessoas fsicas, empresas e governos. Se, por qualquer motivo, um banco no honrar determinado pagamento, poder haver uma seqncia de inadimplncia dentro do sistema bancrio capaz de comprometer at bancos no diretamente envolvidos com o banco inadimplente. Isso pode colocar em risco a liquidez de todo o sistema.
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Os bancos tm, no Banco Central, uma conta denominada Reservas Bancrias. At abril de 2002 o saldo negativo dessa conta era temporariamente suprido pelo prprio Banco Central. Essa regularizao ocorria s 23 horas, quando eram lanados os resultados financeiros do dia, correspondentes s negociaes dos ttulos pblicos federais, entre os bancos. A partir daquela data, o Banco Central devolveu ao mercado a responsabilidade de acerto dessas posies, com as seguintes mudanas: Monitoramento em tempo real do saldo de cada conta Reserva Bancria, no sendo admitido, a partir do dia 24.06.2002, saldo devedor (em qualquer momento); Oferta de emprstimo-ponte dirio (redesconto intra-dia), mediante operaes de compra, pelo BC, de ttulos pblicos federais em poder dos bancos, os quais devero recomprar os ttulos no prprio dia, com registro em tempo real do resultado financeiro na conta Reservas Bancrias. Isso garante, sem risco para o BC, a oferta da liquidez necessria para o normal fluxo dos pagamentos ao longo do dia; Implantao de sistema que processar ordens de transferncia eletrnica de fundos entre bancos, inclusive as ordens por conta de clientes. Assim, passar a existir alternativa segura para os cheques e DOC na realizao de pagamentos de grande valor; Criao, pelo setor privado, de rede de telecomunicaes dedicada exclusivamente ao sistema financeiro e operada sob rgidos padres de segurana e confiabilidade definidos pelo BC, de modo a permitir a liquidao financeira das transaes, em tempo real; Assuno do risco privado pelo setor privado, com a definio de regras mais rgidas para as cmaras de compensao privadas, que devero adotar adequados mecanismos de gerenciamento de riscos, como o estabelecimento de limites para os bancos, com base no recebimento prvio de garantias. Se o BC rejeitar o lanamento na conta Reservas Bancrias de um banco que no disponha de liquidez suficiente, a Cmara executar as garantias que lhe tenham sido
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entregues pelo banco inadimplente e honrar os pagamentos correspondentes, com fundamento na Lei 10.214/01; Adoo de mecanismos que induzam a oferta pelos bancos de novos produtos que permitam aos clientes a migrao dos pagamentos de valor superior a R$5.000,00, at ento realizados por cheques e DOC, para instrumentos de pagamentos eletrnicos adequadamente estruturados (TED Transferncia Eletrnica de Dados).
3.1. Sistema de Transferncia de Reservas STR
O STR o veculo para movimentao das contas de reservas bancrias das instituies financeiras autorizadas a funcionar pelo Banco Central.
Toda e qualquer movimentao de valores a dbito ou crdito dessas contas, realizadas atravs das vrias clearing houses privadas, dos diferentes sistemas de lanamento do Banco Central ou atravs do prprio STR, obrigatoriamente circula atravs do STR. Esse Sistema de Transferncia tem como caracterstica principal, quando do recebimento de mensagens de transferncias na conta de reservas bancrias diretamente das instituies financeiras, ou a partir dos diversos sistemas de lanamentos do Bacen, a adoo do sistema de liquidao bruta em tempo real (LBTR), operao a operao. No caso especfico das transferncias de recursos originadas das cmaras de compensao privadas, haver ao longo do dia, um intervalo de tempo especfico janela de liquidao do STR para a sensibilizao imediata, pelo valor lquido especificado, das contas de reservas bancrias envolvidas.
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O STR s permite a efetivao de uma transferncia de recursos, independente da origem da mensagem, se houver recurso disponvel na conta de reserva bancria da instituio financeira que estiver sendo debitada. Possibilita a transferncia, em tempo real, de valores entre contas correntes de bancos diferentes, independente de sua localizao geogrfica, mas desde que sejam respeitadas as exigncias de disponibilidades de recursos (saldo) na conta corrente do cliente debitado e, tambm, da disponibilidade de recursos na conta de reservas bancrias do banco sacado.
4. Sistemas de Liquidao e Custdia de Ttulos

As operaes com ttulos pblicos e privados so registradas e liquidadas em ambientes que permitem ao Banco Central monitorar a liquidez da economia. Garantem, assim, maior transparncia e divulgao, melhorando a formao de preo e a liquidez dos diferentes ttulos pblicos neles negociados. Grande parte dos ttulos pblicos e privados negociados no mercado monetrio escritural, ou seja, eles no so emitidos fisicamente, exigindo maior organizao em sua liquidao e transferncia. Dessa forma, as negociaes com esses valores so controladas e custodiadas por dois sistemas especiais, denominados de Selic e Cetip.
4.1. Selic Sistema Especial de Liquidao e Custdia de Ttulos

Sistema desenvolvido em 1980 pelo Banco Central do Brasil e pela Andima, para operar com ttulos pblicos, de emisso do Bacen e do Governo Federal. administrado pelo Departamento de Operaes do Mercado Aberto do Bacen.
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Consiste em um sistema que controla e liquida financeiramente as operaes de compra e venda de ttulos pblicos e mantm sua custdia fsica e escritural.
Por meio do Selic, as instituies financeiras podem adquirir e vender ttulos todos os dias, criando assim, uma taxa diria conhecida por Taxa Mdia Selic TMS ou taxa overnigth, representativa das operaes de um dia til. Como os ttulos pblicos negociados no Selic so de grande liquidez e, teoricamente, de risco mnimo, a taxa definida no mbito desse sistema aceita como uma taxa livre de risco, servindo de importante referencial para a formao das taxas de juros no mercado financeiro. Dessa maneira, ao se identificar a taxa Selic tem-se a taxa de juros por dia til, formada pelas negociaes que envolvem os ttulos pblicos. tambm denominada de taxa de carregamento, por difundir a idia de que o investidor, por meio dos juros de aplicao, est carregando o ttulo. A Taxa Selic, por ter sua liquidao financeira prevista para o ato da operao, conhecida por taxa D+0. Os vrios negcios com esses ttulos so acertados diretamente entre os operadores das instituies financeiras credenciadas que operam no mercado monetrio, repassando as informaes ao Selic, via terminal, para que ocorra a transferncia do dinheiro e, posteriormente, dos ttulos envolvidos nas operaes. Por meio do Selic, os negcios tm liquidao imediata. O sistema transfere imediatamente o registro do ttulo para a instituio financeira comUNIVERSIDADE CORPORATIVA BANCO DO BRASIL 21
Taxa mdia ponderada das operaes realizadas no mercado secundrio de ttulos pblicos federais.
pradora do mesmo e faz o respectivo crdito na conta da instituio financeira vendedora. Assim, as partes envolvidas tm a certeza da validade da operao efetuada. A liquidao fsica dos negcios realizados feita mediante o lanamento de dbitos e de crditos nas contas de custdia escritural mantidas pelos participantes no Sistema. A liquidao financeira efetuada diretamente na conta de reservas bancrias das instituies financeiras liquidantes mantidas no Banco Central. Uma instituio que no tenha conta de reserva bancria junto ao Bacen opera por intermdio de outra que tenha esta conta. Os principais papis custodiados no Selic so: LFT, LTN, NTN, BBC, LBC e NBC.
4.2. Cetip - Central de Custdia e Liquidao Financeira de Ttulos

A Cetip uma associao civil, sem fins lucrativos, criada pelas instituies financeiras, em conjunto com o Banco Central, com a finalidade de garantir mais segurana e agilidade s operaes do mercado financeiro brasileiro.
Constitui-se em um mercado de balco organizado para registro e negociao de valores mobilirios de renda fixa. Presta servios integrados de custdia, negociao online, registro de negcios e liquidao financeira, oferecendo o suporte necessrio a toda cadeia de operaes. Tambm fornece sistemas e suporte tecnolgico para a Cmara Interbancria de Pagamento CIP.
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O objetivo da Cetip dar certeza da validade do ttulo a quem compra e certeza do recebimento do valor a quem o vende, garantindo, assim, as operaes do mercado financeiro. Funciona desde 1986 como um sistema bastante semelhante ao do Selic, s que abrigando ttulos privados. Algumas vezes, o sistema opera tambm com ttulos pblicos que se encontram em poder do setor privado. A Cetip depositria principalmente de ttulos de renda fixa privados, como CDB, RDB, Depsitos Interfinanceiros - DI, Letras de Cmbio LC, Letras Hipotecrias - LH, debntures e commercial papers, Cdulas de Produtor Rural, dentre outros, ttulos pblicos estaduais e municipais e ttulos representativos de dvidas de responsabilidade do Tesouro Nacional. Na qualidade de depositria, a entidade processa a emisso, o resgate e a custdia dos ttulos, bem como, quando o caso, o pagamento dos juros e demais eventos a eles relacionados. Com poucas excees, os ttulos so emitidos escrituralmente, isto , existem apenas sob a forma de registros eletrnicos (os ttulos emitidos em papel so fisicamente custodiados por bancos autorizados). As operaes com esses ttulos so realizadas no mercado de balco. A transferncia da titularidade do ttulo s feita aps a liquidao financeira da operao, que se d com a disponibilidade dos recursos por parte do comprador. Na Cetip os negcios no so liquidados imediatamente como no Selic. As transferncias de recursos so efetuadas por meio de cheques administrativos das instituies financeiras operadoras ou ordens de pagamento equivalentes. Assim, toda compra de ttulos nesse mercado somente ter sua liquidao financeira efetuada no dia til seguinte ao da operao, aps a devida compensao bancria. Por isso, a taxa de juros formada diariamente no sistema Cetip conhecida por Taxa Cetip ou D+1.
Em virtude de sua liquidao ser efetivada somente no dia til seguinte, a taxa Cetip costuma ser ligeiramente mais elevada que a taxa Selic, porque embute maior risco. O comportamento da taxa Cetip ou D+1 , em verdade, um balizamento para a taxa Selic ou D+0, no dia til seguinte, sendo comum essas taxas, manterem movimentos harmnicos de elevao e de reduo de seus percentuais. A Cetip tem quase cinco mil participantes, todos pessoas jurdicas. So bancos, corretoras e distribuidoras de valores de ttulos mobilirios, empresas de leasing, fundos de investimento e pessoas jurdicas no financeiras, como seguradoras e fundos de penso, alm das demais instituies financeiras aqui no mencionadas.
Veja no quadro-resumo a seguir, uma sntese dos sistemas responsveis pelas operaes de registro, liquidao e custdia de ttulos do mercado monetrio.
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Sistema SELIC
Central CETIP
Sistema criado pelo Banco Central e Andima para operar com ttulos pblicos, de emisso do Bacen e Governo Federal; Controla e liquida ttulos pblicos (na sua maioria); A liquidao dos papis feita on line, em D+0; Gera a TMS ou taxa D+0.
Associao civil, sem fins lucrativos, criada pelas instituies financeiras, em conjunto com o Banco Central; Registra e negocia os ttulos privados (na sua maioria); A liquidao dos papis feita com cheque administrativo, em D+1; Gera a taxa Cetip ou taxa D+1.
5. Cmaras de Liquidao e Custdia

O perfeito funcionamento do mercado financeiro s possvel quando os agentes econmicos que dele participam tm assegurado que seus ganhos sero recebidos e que as operaes de compra e venda sero adequadamente liquidadas nas condies e nos prazos estabelecidos. Para que isso ocorra, agentes econmicos que participam do mercado financeiro criaram instrumentos que proporcionam a segurana necessria. So as cmaras de registro, compensao e liquidao, ou clearings, que se responsabilizam pela liquidao dos negcios e tm estruturas adequadas ao gerenciamento de risco de todos os participantes. Operam sob a proteo de rigorosos mecanismos de garantia tomados dos bancos participantes, conferindo, com isso, mais segurana e confiabilidade s operaes do sistema financeiro.
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A expresso clearing house equivale cmara de registro, compensao e liquidao eletrnica de operaes, tais como: derivativos, moedas, aes, ttulos e transferncias unilaterais. As mais conhecidas so as seguintes: Clearing de Ativos, da Bolsa de Mercadoria e Futuros (BM&F); Clearing de Derivativos, tambm da BM&F Clearing de Cmbio, tambm da BM&F; Cmara Interbancria de Pagamentos (CIP) ou Clearing de Pagamentos da Febraban Federao Brasileira de Bancos; Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia (CBLC).
5.1. Clearing de Ativos

A Clearing de ativos da Bolsa de Mercadorias e Futuros presta servios de compensao e liquidao de operaes de ttulos de renda fixa, tanto de emisso pblica, quanto de emisso de instituies financeiras. Sistema Eletrnico por meio do qual Disponibiliza a compensao e a liquiso feitas as ofertas de compra e venda dos ttulos pblicos, disponibidao de operaes com ttulos pblilizadas em tela de terminais de comcos federais realizadas por meio do putador do sistema da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro. Sisbex .
Oferece tambm a opo de migrao de operaes realizadas no Selic para uma cmara de compensao e liquidao privada, bem como para o incremento no volume de operaes com ttulos pblicos federais. O desenho operacional para a clearing de ativos foi definido de forma que atenda a essas necessidades, desenvolvendo modalidades como: Compra e venda definitivas para compensao e liquidao no prprio dia ou em data futura (operaes vista ou a termo), podendo a venda ser coberta ou descoberta. Integrao com os sistemas do Banco Central, possibilitando:
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- O intercmbio de operaes compromissadas, com a operao inicial sendo liquidada em qualquer dos sistemas (Selic ou Clearing) e o compromisso de recompra ou de revenda, no outro;
- A liquidao da compra de ttulos em leilo do Tesouro Nacional,

com o produto da venda dos mesmos ttulos por intermdio de operaes liquidadas na clearing;
- A associao de operaes de redesconto liquidao do resultado compensado, apurado na clearing. Lastreamento de operaes compromissadas pelo resultado financeiro compensado, quando entregues ttulos de alta liquidez como lastro. Intermediao de operaes. Integrao com as demais clearings da BM&F, permitindo, em uma primeira etapa, que as garantias entregues possam ser utilizadas na liquidao dos resultados junto clearing de ativos, ou que ativos por ela recebidos possam ser entregues como garantia das outras clearing da BM&F. Operao de compra e venda a termo de ttulos colocados em leiles do Tesouro Nacional, a serem liquidados em data futura. Servio de emprstimo de ttulos que possibilite negociar, inclusive, ttulos entregues em garantia s demais clearings da BM&F.
5.2. Clearing de Derivativos

Tem o propsito de compensar e garantir as operaes financeiras com derivativos tais como: ndices, taxas de juros, taxas de cmbio, mercadorias e outros ativos financeiros.
A Clearing de Derivativos um departamento da Bolsa de Mercadorias e Futuros. Entretanto, os clientes no se dirigem diretamente BM&F, sendo o relacionamento negocial feito pelas corretoras, que representam os clientes.
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A liquidao das operaes se d de forma multilateral, isto , pelos valores lquidos apurados no final do dia para cada participante e so efetivados da seguinte forma: Entrega contra pagamento simultneo e irrevogvel; Liquidao final nas contas de reservas mantidas pelos bancos junto ao Bacen. Os riscos administrados pela BM&F so cobertos por depsitos de garantias realizados diariamente pelos bancos e corretoras.
5.3. Clearing de Cmbio

a cmara de registro, compensao e liquidao de operaes de cmbio. Realiza a compensao das operaes em dlares e em reais, pelo valor lquido. administrada pela BM&F e pelo Bacen.
Todas as operaes aceitas pela clearing de cmbio so registradas no Banco Central e, pela clearing, garantidas. Observa-se o princpio de pagamento contra pagamento (PcP) eliminando-se, praticamente, o risco do valor principal contratado. A fim de reduzir os riscos da variao da taxa de cmbio (volatilidade) que pode ocorrer no intervalo entre o dia da contratao da operao e sua liquidao, a clearing de cmbio exige garantias de seus participantes que diariamente efetuam os pagamentos clearing que, por sua vez, efetua a liquidao final e simultnea (de reais e dlares) da seguinte forma: Reais dbitos ou crditos para os bancos via Sistema de Transferncia de Recursos (STR), do Bacen; Dlares dbitos ou crditos a favor dos bancos na conta mantida em banqueiro correspondente (clearing bank) no exterior.
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5.4. Clearing de Pagamentos

Conhecida como Cmara Interbancria de Pagamentos (CIP) da Febraban a cmara de registro, compensao e liquidao eletrnica das transferncias financeiras unilaterais de clientes e de instituies financeiras.
Tem por objetivo reduzir o risco e aumentar a eficincia do sistema de pagamento. Funciona com aportes de garantias no incio de cada dia e liquida as operaes por meio da compensao de seus valores lquidos (diferena entre o valor recebido e o valor pago), ao final do dia. A clearing de pagamentos uma alternativa para reduo de custos financeiros e operacionais das instituies financeiras, no cenrio do novo Sistema de Pagamentos Brasileiro (SPB).
5.5. Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia - CBLC
uma sociedade annima que presta servios de compensao, controle de riscos e liquidao fsica e financeira de operaes com ttulos e valores mobilirios nos mercados vista e a prazo da Bolsa de Valores de So Paulo (Bovespa) e de outros mercados, alm de operar os sistemas de custdia de ttulos e valores mobilirios em geral.
Foi criada em 1997 a partir de uma ciso da Bolsa de Valores de So Paulo, em resposta s necessidades do mercado brasileiro de estabelecer uma estrutura moderna de Clearing e Depositria.
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A qualidade dos servios prestados pela CBLC custdia, compensao, liquidao e gerenciamento de riscos colocam-na em linha com as melhores prticas e recomendaes internacionais. Os servios de custdia prestados pela CBLC compreendem: Ttulos mantidos de maneira desmaterializada e sob registro eletrnico;
No h emisso fsica do ttulo.
Prticas contbeis e procedimentos de guarda que protege o investidor final; Segregao entre os ttulos dos investidores e o patrimnio da CBLC. Opera como clearing ou cmara de liquidao diferida lquida de renda varivel. As liquidaes so efetivadas da seguinte forma: Liquidao por saldo lquido multilateral; Entrega contra pagamento, simultnea e irrevogvel; Liquidao final nas contas de reservas mantidas pelos bancos junto ao Bacen.
6. Custdia e Liquidao Qualificadas

O servio de custdia e liquidao compreende a liquidao fsica e financeira de ativos, sua guarda (entendendo-se como controle, conciliao e movimentao dos ativos), bem como a administrao e informao de proventos associados a esses ativos. Existem duas modalidades de Custdia: a Simples (estudada no Mdulo Bsico) e a Qualificada. A partir da criao do servio de custdia qualificada em 2000 e do lanamento do Cdigo de Auto-regulao do Servio de Custdia Qualificada da ANBID em 2004, o conceito do servio de custdia se expandiu, inclui, alm das atividades bsicas acima, uma completa assessoria de servios.
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As instituies financeiras que prestam o servio de Custdia Qualificada oferecem uma srie de outros servios de suporte de investimentos para investidores qualificados (fundos de penso, empresas de gesto de recursos, seguradoras, tesouraria de empresas). So servios voltados para investidores institucionais, empresas corporate e instituies governamentais. Esses servios vo desde os clculos de cotas de fundos at a contabilidade de um fundo de penso, passando por controladoria de ativos e passivos de fundos de investimento, clculo de indicadores de risco, emisso de relatrios para rgos reguladores e fiscalizadores. Para realiz-los, as instituies financeiras possuem equipes especializadas, tecnologia de processamento de ponta, completa segregao de funes e planos de contingncia constantemente testados e aperfeioados.
Um exemplo: a Custdia Qualificada do Banco do Brasil contempla atividades de custdia, liquidao financeira, contabilidade de fundos de investimento, controladoria para fundos e carteiras, precificao de ativos e gerenciamento de risco.
As instituies prestadoras de servios de custdia qualificada devem cumprir as seguintes exigncias mnimas: segregao de posies de ativos; manuteno de sigilo das informaes decorrentes da prestao do servio;
definio de rea responsvel pela prestao do servio, segregada de quaisquer outras reas que gerem conflito de interesse; estabelecimento de sistemas apropriados para processamento, controle, segurana e comunicao das atividades de prestao de servio de Custdia Qualificada.
6.1. Servios Bsicos de Custdia Qualificada

Os servios bsicos de custdia qualificada so: a guarda de ativos, a liquidao e a administrao de proventos.
Guarda de Ativos Consiste em: controle em meio fsico ou escritural junto s cmaras e sistemas de compensao (SELIC, CETIP, CBLC e BM&F) e conciliao das posies mantidas em meio fsico ou registradas junto s cmaras e sistemas de liquidao e instituies intermedirias autorizadas, perante os controles internos do custodiante; responsabilizao pelas movimentaes dos ativos mantidos em meio fsico ou depositados nas cmaras e sistemas de liquidao, bem como pela informao ao cliente acerca dessas movimentaes. Liquidao Consiste na: validao das informaes de operaes recebidas do cliente contra as informaes recebidas da instituio intermediria das operaes; prestao de informao s partes envolvidas, sobre divergncias que impeam a liquidao das operaes; liquidao fsica e/ou financeira, em tempo hbil, em conformidade com as normas das diferentes cmaras e sistemas de liquidao.
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Administrao de Proventos Consiste no: monitoramento contnuo das informaes relativas aos proventos deliberados pelos emissores e garantia de pronta informao ao cliente; recebimento e repasse ao cliente dos proventos de natureza fsica ou financeira, relacionados aos ativos em custdia.
7. Mercado Monetrio
O Mercado Monetrio encontra-se estruturado de forma a executar o controle da liquidez monetria da economia. Nesse mercado, os papis so negociados tendo como parmetro de referncia a taxa de juros, que se constitui em sua mais importante moeda de transao. Os papis que lastreiam as operaes do mercado monetrio caracterizam-se pela liquidez e pelos reduzidos prazos de resgate. No mercado monetrio so negociados: Os papis emitidos pelo Bacen voltados execuo da poltica monetria do Governo:
BBC Bnus do Banco Central; LBC Letras do Banco Central; NBC Notas do Banco Central.
Os ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional, com o objetivo de financiar a execuo do oramento fiscal da Unio: LTN Letras do Tesouro Nacional; LFT Letras Financeiras do Tesouro; NTN Notas do Tesouro Nacional;
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CTN Certificados do Tesouro Nacional; CFT Certificados Financeiros do Tesouro.
Os Ttulos emitidos pelos Governos Estaduais, Municipais e do Distrito Federal. Os certificados de depsitos interfinanceiros (CDI), unicamente entre instituies financeiras. Ttulos de emisso privada:
CDB Certificados de Depsitos Bancrios; RDB Recibos de Depsitos Bancrios; LC Letras de Cmbio; LH Letras Hipotacrias; LCI Letras de Crdito Imobilirio; LI Letras Imobilirias; CD Cdulas de Debntures; CCB Cdulas de Crdito Bancrio; CCI Cdulas de Crdito Imobilirio.
7.1. Ttulos Pblicos

O Bacen, como depositrio dos recursos da Unio, tem a competncia para, com exclusividade, emitir moeda. Emite ttulos de responsabilidade prpria, de acordo com as condies estabelecidas pelo Conselho Monetrio Nacional. Tambm realiza operao de compra e venda de ttulos pblicos federais, como instrumentos para a execuo da Poltica Monetria. Os ttulos pblicos federais, classificados pela natureza de suas emisses e suas principais caractersticas de negociao, so: LTN Letras do Tesouro Nacional So ttulos prefixados sem fator de remunerao, negociados com desgio, pagando ao investidor uma quantia inferior ao valor de face. O prazo definido no momento da emisso. So vendidos no mercado mediante oferta pblica ou de forma direta.
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LFT Letras Financeiras do Tesouro So ttulos remunerados pela mdia da taxa Selic, garantindo uma rentabilidade de mercado ao investidor. O prazo de resgate definido no momento de sua emisso. So vendidos em oferta pblica, com a realizao de leiles, ou diretamente, por valor no inferior ao de face. O resgate feito em 180 parcelas mensais e consecutivas, vencendo a 1 no ms seguinte ao da emisso. O valor de cada parcela correspondente ao resultado obtido pela diviso do saldo remanescente, atualizado e capitalizado na data do vencimento de cada uma das parcelas, pelo nmero de parcelas vincendas, includa a que estiver sendo paga. NTN Notas do Tesouro Nacional so ttulos que apresentam opes de rendimentos e prazos diferentes, de acordo com seu tipo de emisso, que ocorre em sries e subsries. So ttulos nominativos e negociveis. O valor nominal de emisso, em geral, em mltiplos de R$ 1.000,00. vendido diretamente ou por oferta pblica, mediante realizao de leiles pelo Banco Central. CTN Certificado do Tesouro Nacional so ttulos emitidos na forma direta, na modalidade escritural, nominativa negocivel. Tm prazo de 20 anos, e o valor nominal atualizado pelo IGP-M. Os juros pagos na data do vencimento do ttulo em parcela nica junto com o principal esto implcitos no desgio do ttulo, representado pelo seu preo unitrio PU, calculado taxa de desconto de 12% ao ano sobre o valor nominal atualizado. um ttulo que pode ser resgatado antecipadamente, tanto pelo investidor (Put), quanto pelo emissor (Call). CFT Certificado Financeiro do Tesouro so ttulos escriturais e nominativos, emitidos na forma direta em favor do interessado especfico, em diferentes sries e subsries, para atender a operaes com finalidades especficas, definidas em lei. O prazo e a taxa de juros so definidos pelo Ministrio da Fazenda. Os juros so calculados tendo por base o valor nominal atualizado pelo indexador, fixado no momento de sua emisso.
BBC Bnus do Banco Central so ttulos caracteristicamente de curto prazo. Em geral, so ttulos de 28, 35, 42 e 49 dias. Seu rendimento prefixado na forma de desgio. So vendidos nos leiles de ttulos pblicos realizados pelo Banco Central. LBC Letra do Banco Central so ttulos cujos rendimentos so postecipados e atrelados a um indexador fixado quando de sua emisso. Destaca-se a srie especial MBC-E cuja correo foi atrelada varivel do dlar dos EUA.
Os mercados primrio e secundrio sero objeto de estudo no Caderno 7, sob a tica do mercado de ttulos e valores mobilirios.
Mercado Primrio Para lanar um ttulo no mercado, isto , para fazer a primeira venda de um ttulo mercado primrio o Banco Central realiza o chamado leilo primrio ou leilo formal. Por intermdio das instituies financeiras que podem ser bancos, corretoras ou distribuidoras, os interessados em adquirir os papis (qualquer pessoa fsica ou jurdica) enviam suas ofertas, as quais o Bacen pode aceitar ou no. O processo todo ocorre via computadores. Nesse mercado, ressalta-se a existncia de agentes negociadores (dealers), com objetivo de dar liquidez ao mercado primrio.
Instituies financeiras credenciadas para atuar como elo de ligao entre o Bacen e as demais instituies do sistema financeiro nacional.
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Mercado Secundrio Como as instituies financeiras no so obrigadas a carregar o papel comprado em leilo primrio at o seu vencimento, prtica comum a venda desses ttulos a outras instituies, seja de forma definitiva ou atravs de operaes compromissadas, criando, assim, o mercado secundrio, que tem no mercado aberto (open market) o seu principal instrumento.
Venda com recompra com prazo e preo previamente definidos.
7.2. Ttulos Privados

O sistema financeiro tem, como fundamental instrumento capaz de traduzir suas expectativas em termos de taxas de juros, o mercado interfinanceiro de reais. O Bacen no tem acesso a esse mercado. Ele privativo das instituies financeiras e dos brokers, que fazem a ponte entre compradores e vendedores de dinheiro, com lastro em ttulos privados. No est imune, contudo, s influncias sazonais do fluxo de recursos mantidos entre o sistema bancrio e o Governo. Normalmente, o custo do dinheiro de um dia, negociado no mercado interbancrio (DI), muito prximo do custo de troca das reservas bancrias disponveis (lastreadas) por ttulos federais, que ocorre no mercado aberto (Selic). Pode, inclusive, ser referncia para o custo do Selic no dia seguinte.
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Os ttulos privados Aes, CDB, Commercial Papers, Letra Hipotecria, Letra de Cmbio, Nota Promissria e Debntures no sero tratados neste Mdulo Avanado porque j foram detalhados no Mdulo Bsico Caderno 4.
Caractersticas desses produtos como, descrio, prazos, negociao, tributao etc. so tpicos objeto de cobrana na prova de certificao avanada. O tema ofertas pblicas de aes e debntures, tambm contedo da prova, est detalhado no Caderno 7.
7.3. Modalidades Operacionais do Mercado Monetrio

O mercado monetrio apresenta diversas modalidades de operaes efetuadas entre as instituies financeiras ou com pessoas fsicas e jurdicas no financeiras. As principais so descritas a seguir. Leiles Formais Consistem em ofertas primrias de ttulos pelo Banco Central. Qualquer pessoa fsica ou jurdica, por meio de instituies financeiras (bancos, corretoras e distribuidoras), envia suas ofertas para apreciao do Bacen, at o limite estabelecido para aquela instituio. Configura-se como um mecanismo de financiamento do Governo por meio do mercado financeiro. Leiles Informais (Go around) Destinam-se a manter o maior nvel de competitividade possvel, mediante participao de todos os
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dealers credenciados em uma operao de venda ou resgate de ttulos. Num curto intervalo de tempo 5 a 10 minutos os operadores do Bacen acionam as instituies e acolhem os lances propostos; selecionam os melhores e fecham imediatamente com as instituies, sem divulgar o tamanho do lote vendido, nem o preo mdio negociado. Compra e Venda Definitiva Consiste na compra de um ttulo por instituio financeira, por pessoa fsica ou pessoa jurdica no financeira, com a inteno de mant-lo em carteira at o vencimento. Operaes Compromissadas Refere-se venda de um ttulo efetuada entre uma instituio financeira e uma contraparte (qualquer pessoa fsica ou jurdica) com o compromisso de recompr-lo a um determinado preo, em data previamente definida. Operaes a Termo So acordos de compra e venda de um ttulo para entrega e respectivo pagamento em uma data futura, por um preo predeterminado (preo futuro), definido no momento do fechamento do acordo.
7.4. Instrumentos de Renda Fixa

O mercado financeiro dispe de diversos instrumentos de captao de recursos que podem ser classificados, segundo a sua rentabilidade, em renda fixa e renda varivel. Diz-se que um investimento tem renda varivel quando no h definio de uma taxa a ser aplicada, nem do ndice de correo. Aplicador e tomador s vo conhecer a rentabilidade da operao na data em que ela for liquidada. J a renda fixa adotada para designar os investimentos que tm uma taxa de juros definida e, quando for o caso, tem tambm um indexador
econmico definido para corrigir o principal, ou ambos os casos, o que mais comum atualmente. Na grande maioria dos casos, os instrumentos de renda fixa tambm apresentam um prazo fixo de resgate, com exceo da caderneta de poupana, que pode ser resgatada a qualquer momento. Nos instrumentos de renda fixa, as partes envolvidas tomador e aplicador sabem de antemo qual ser a rentabilidade da operao, atravs da taxa explicitada, ou atravs de um ndice que, embora ainda no tenha sido quantificado para a data de resgate, j sinaliza qual ser a correo aplicada ao principal. H no mercado vrios papis de renda fixa, como por exemplo: certificados e recibos de depsitos bancrios; certificados de depsitos interfinanceiros; letras de cmbio; letras hipotecrias; debntures e commercial papers; ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional. Um papel de renda fixa tem definidas a data de emisso, a de resgate (ou a definio de recompra) o prazo de durao e a taxa de remunerao (ou tambm um ndice de correo). Com estes dados possvel calcular a qualquer momento o valor do papel, agregando-se a rentabilidade auferida no perodo transcorrido, atravs da frmula de matemtica financeira de capitalizao composta, j estudada no Mdulo Bsico.
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FV = PV (1 + i)n
Onde, FV PV i n Valor futuro do ttulo ou valor de face para resgate; Valor presente do ttulo; taxa de juros; n de perodos.
Valor de face = FV Cupons de juros C1 C2 Cn
Preo de mercado = PV
Onde, FV Valor de face ou valor nominal aquele que o investidor receber no vencimento do ttulo e sobre o qual incidem juros. Cn Cupons de juros valor peridico de juros pagos ao investidor durante a vigncia do ttulo. A taxa do cupom multiplicada pelo valor de face fornece o valor em dinheiro dos juros. Ateno: este cupom significa o pagamento de juros intermedirios (antes do vencimento do ttulo), que diferente do cupom estabelecido acima de um certo indexador (exemplo IGP-M + cupom de 10% ao ano). PV Preo de mercado ou preo unitrio (PU) preo pela qual o ttulo est sendo negociado. o valor presente dos fluxos de caixa futuros, descontadas as taxas de juros de mercado.
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Exemplo
Vamos calcular qual ser, em 31.05.2005, o preo de mercado (PV) ou preo unitrio (PU) de um ttulo emitido em 31.05.2003 cujo valor de face e de resgate no seu vencimento em 31.05.2010 R$100.000,00 e que paga juros de 8% ao ano e a inflao mdia estimada pelo IGP-M de 9% ao ano. Aplicando a frmula: FV (1 + i)n
PV =
Remunerao do ttulo = inflao e juros; logo (1 + i)n = (1 + 0,08)5(1 + 0,09)5 FV R$ 100.000,00 Vencimento 31.05.2010, portanto n=5 PV = 100.000,00 (1+0,08)5 x (1+0,09)5 = R$ 44.233,24
CONCLUSO A este valor obtido (R$ 44.233,24) em determinada data (31.05.2005) d-se o nome de valor nominal atualizado e aos juros agregados ao principal, d-se o nome de juros capitalizados.
comum a utilizao do termo juros acruados, embora no exista na lngua portuguesa, pois originrio do idioma Ingls: accrued interest (juros incorporados).
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7.4.1. Preo Unitrio - PU
O preo de um papel, decorrido qualquer prazo, pode ser obtido pela curva de taxa ou pela curva de mercado. Quando obtido pela curva da taxa (valor nominal atualizado) chamamos este preo de PU contbil ou ao par e quando obtido pela curva de mercado, PU de mercado.
A negociao destes papis pode ser: Com gio (PU) quando o valor pago no momento da aquisio do papel superior ao seu valor de resgate (valor de face). O gio acontece quando a rentabilidade oferecida pelo papel no ato de sua emisso maior do que a praticada no mercado, no momento da negociao do ttulo. Claro que o papel rende, alm do indexador, os juros definidos em sua emisso, de maneira que, considerando todos os fluxos do ttulo, a rentabilidade do papel estar de acordo com as taxas de juros praticadas pelo mercado. Com desgio (PU) quando o valor pago no momento da aquisio do papel inferior ao seu valor de resgate (valor de face), de maneira que a rentabilidade do ttulo seja maior do que a estabelecida nas condies originais no momento da sua emisso, para o caso de ttulos que pagam juros peridicos. O desgio existe tambm para os ttulos que no pagam juros intermedirios, o que indica o quanto o investidor aplica em D+0 para receber o valor de face no vencimento. Ao par (PU) quando o valor pago pelo ttulo igual ao seu valor de resgate (valor de face). Neste caso, a rentabilidade oferecida pelo ttulo (estabelecida em sua emisso) igual praticada pelo mercado.
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7.4.2. Carregamento Dirio e Alavancagem Um investidor, ao adquirir um ttulo no mercado, pode optar por mantlo em estoque ou carreg-lo, visando a rentabilidade ou para fazer face a compromissos. Quando deseja incrementar sua carteira com recursos de terceiros, a instituio financeira o faz por meio de operaes compromissadas. O conjunto de ttulos incorporado carteira do investidor considerado carteira de terceiros adquirida com recursos prprios (carteira bancada), se captado com lastro em ttulos pblicos de carteira prpria. Se captado com lastro em ttulos pblicos de carteira de terceiros, denomina-se carteira de terceiros financiada. Um investimento em ttulos de renda fixa tem a possibilidade de gerar maiores ganhos, por meio de operaes em mercados derivativos como opes, futuros e contratos de swap. Conhecida como alavancagem, esta estratgia pode, por outro lado, trazer maior risco de perdas.
Esses instrumentos derivativos sero tratados no Caderno de Textos n 5.
7.4.3. Formas de Remunerao: Pr e Ps-fixada Quando um papel tem sua taxa de juros completamente definida, dizemos que o papel prefixado, ou seja, a sua remunerao total j est definida e pode ser quantificada antecipadamente na emisso do papel.
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Com o crescimento da inflao, aps a dcada de 60, a colocao de papis prefixados ficou dificultada em funo do crescente risco assumido tanto pelo tomador quanto pelo aplicador frente inflao. Surgiram, naquele momento, os papis ps-fixados que tinham uma taxa de juros (Cupom) e um indexador para atualizar o principal. Esses papis so denominados ps-fixados porque no perdem a caracterstica de renda fixa, embora no se saiba qual o valor final dos juros durante sua vigncia, mas apenas no resgate. Quando surgiram, o indexador natu-
ral foi a ORTN Obrigao instrumentos de renda fixa so: DI, IGP, IGP-DI, IGP-M, TR, Reajustvel do Tesouro Nacional. PosTJLP, descritos no Mdulo Bteriormente, outros indexadores passico. saram a ser utilizados: a caderneta de poupana utiliza a TR; ttulos do Governo utilizam a taxa Selic (TMS) ou indicadores de inflao, como o IGP-M e o IPCA, bem como a variao cambial. Certificados de depsitos bancrios utilizam o DI, que a taxa praticada no mercado interfinanceiro.
Os principais indexadores de
7.4.4. Formas de Amortizao e Pagamento de Juros Os ttulos de curto prazo no tm amortizao, j que o valor total resgatado ao final da operao. Os ttulos de longo prazo (debntures e ttulos pblicos), contudo, tm pagamento de juros peridicos e, em alguns casos, amortizao do principal. Vamos destacar os elementos que caracterizam a forma de amortizao de pagamentos de juros. Cupom parcelas de juros pagas por um ttulo ao longo de sua vida. Geralmente o cupom fixo e calculado a partir de uma taxa sobre o valor de face do ttulo.
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Taxa Real aquela que deriva da taxa nominal, descontando o valor da inflao no perodo. A taxa real indica qual foi o ganho ou perda real da operao. Indexadores IGP-M, IGP-DI, dentre outros. Cmbio A taxa Ptax a cotao oficial das moedas estrangeiras no Brasil e possvel consultar o seu valor pelo Sisbacen. O Banco Central divulga a Ptax parcial a cada meia hora e uma final ao trmino das operaes do dia. O clculo feito levando-se em considerao a mdia ponderada das cotaes da moeda especfica. Normalmente, se associa a Ptax ao dlar, por ser esta a moeda mais negociada, porm todas as outras moedas negociadas tm a sua Ptax. Data de Emisso a data a partir da qual o ttulo comea a produzir rendimentos. A partir da emisso os juros comeam a ser calculados. Valor Nominal Atualizado o valor de face atualizado por um indexador monetrio, definido no momento da emisso do ttulo e corresponde ao valor sobre o qual incide juros. Juros Acruados so os juros apropriados contabilmente como rendimentos de um ttulo pela taxa de juros de aquisio, independentemente da taxa vigente no mercado. Nas amortizaes do principal ou no resgate do ttulo, havendo variao positiva entre o valor aplicado e o valor corrigido, haver tributao pelo Imposto de Renda.
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7.4.5. Yield to Maturity YTM O conceito de Yield to Maturity YTM reflete o rendimento (yield) efetivo dos ttulos de renda fixa at seu vencimento (maturity). A determinao do YTM considera o preo de mercado do ttulo e os fluxos de rendimentos associados ao ttulo, eqivalendo sua metodologia exatamente medida da taxa interna de retorno (IRR). A IRR a taxa de desconto que iguala, em determinada data, entradas e sadas previstas de caixa de um investimento. Se a rentabilidade oferecida (IRR) for maior ou igual remunerao exigida pelos investidores, a proposta aceita, do contrrio, ser rejeitada. Na anlise de um bnus utiliza-se o mesmo raciocnio. Se a YTM superar a taxa de rentabilidade requerida, o investimento considerado atraente, do contrrio, desinteressante. Genericamente, para um bnus com pagamentos peridicos de juros e resgate do principal ao final, forma de remunerao usualmente adotada pelo mercado, a expresso de clculo do YTM assume a seguinte formulao: C2 C3 Cn + Pn C1 P0 = + + + .... + 1 + YTM (1 + YTM)2 (1 + YTM)3 (1 + YTM)n
Onde, P0 C1...Cn Pn YTM preo corrente de mercado do ttulo; fluxos de caixa (cupons de vencimentos) prometidos para cada perodo; valor nominal (valor de face) do ttulo; taxa de juro que, ao descontar os fluxos de caixa, apura um valor presente igual ao preo corrente de mercado do bnus.
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O preo de mercado de um bnus obtido de maneira similar formulao do YTM, s que utilizando como taxa de desconto a remunerao exigida pelo mercado (K). Dessa forma, para um bnus com rendimentos peridicos:
C1 C2 C3 Cn + Pn P0 = + + + .... + (1 + K) (1 + K)2 (1 + K)3 (1 + K)n

Onde, K taxa requerida de retorno definida pelo investidor do ttulo.
Exemplo
Admita um bnus com valor de face de $1.000 que paga juros semestrais proporcionais a 10% ao ano. A maturity do ttulo de 10 anos. Se os investidores aceitarem descontar esse ttulo taxa semestral de 5%, conforme proposta em sua emisso, seu preo de mercado atinge exatamente a seu valor de face, ou seja:
50 50 50 50 P0 = + + + .... + 1,05 (1,05)2 (1,05)3 (1,05)20
1.000 (1,05)20
P0 = $ 1.000 O preo obtido em qualquer momento do maturity no se iguala, necessariamente, a seu preo de mercado, podendo o ttulo ser negociado com desconto ou gio (prmio), dependendo das expectativas dos fluxos de rendimentos e do preo de venda. Se o mercado descontar esse ttulo taxa nominal de 12% ao ano, por exemplo, o preo de negociao se reduz para $ 885,30, ou seja:
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50 50 50 50 P0 = + + + .... + 1,06 (1,06)2 (1,06)3 (1,06)20
1.000 (1,06)20
P0 = $ 885,30
CONCLUSO Isto denota um desgio de 11,47%. Esse o preo de consenso de mercado para uma taxa de YTM exigida de 12% a.a.
7.4.6. Current Yield Spread O clculo do current yield (CY) demonstra a rentabilidade peridica de um bond em relao a seu preo corrente de mercado, ou seja: Juro Peridico (cupom) Current Yield (CY) = Preo de Mercado do Ttulo
Exemplo
Admita um bnus com maturidade de oito anos que paga cupon de 10% ao ano, com rendimentos semestrais. O bnus est sendo negociado no mercado pelo preo de $1.089, sendo que seu valor de face de $1.000. Determinar a Yield to Maturity (YTM) e a Current Yield (CY) do ttulo. Yield to Maturity
$ 50 $ 50 $ 50 $ 50 + $1.000 1.089 = + + + ... + 1 + YTM (1 + YTM)2 (1 + YTM)3 (1 + YTM)16
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YTM = 4,22% a.s., equivalendo, por juros compostos, a 8,63% a.a. Current Yield
CY =
$100 $ 1.089
CY = 9,18% a.a.
7.4.7. Precificao de Ttulos Zero Cupom Bond Um aspecto relevante na avaliao de um ttulo de renda fixa a distribuio dos fluxos de caixa no tempo. As se admitir um bond com um nico pagamento ao final do prazo (principal mais juro), a Maturity da operao representada efetivamente pelo prazo do ttulo. Graficamente, este tipo de Maturity representado da forma seguinte: Pn+C n P0 Sendo a YTM peridica obtida pela frmula:
Pn + C n P0 = (1 + YTM)n
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Vale lembrar que os ttulos que no prevem qualquer pagamento de juros durante sua maturidade so denominados de zero cupom bond (ttulo com cupom zero). O ttulo geralmente negociado por um valor de face descontado (desgio), ou seja, por um preo inferior a seu valor de face.
7.5. Estrutura a Termo de Taxa de Juros
A estrutura a termo de taxas de juros consiste numa curva que contenha as previses de mercado para as taxas de juros para os perodos compreendidos entre o dia da anlise (inclusive) e os dias dos vencimentos dos contratos que estejam sendo negociados (exclusive).
Esse conceito muito utilizado para os contratos futuros de DI e extensivo a outros instrumentos de renda fixa. O pressuposto de que os benefcios provenientes de um mercado no so auferidos somente por seus participantes, mas por outros investidores dispostos a assumir posies. Por exemplo, num contrato de DI cujo valor de face de R$ 100.000,00, quais as taxas de juros para os dois primeiros vencimentos, admitindo o PU1 (preo unitrio praticado para o primeiro vencimento do DI futuro) de R$ 99.243,56 e o PU2 (preo unitrio praticado para o segundo vencimento do DI futuro) de R$ 97.871,84?
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As frmulas indicativas das taxas de juros efetivas previstas at os dois primeiros vencimentos so:
i1 =
100.000 -1 x 100 = PU1
100.000 99.243,56
-1 x 100 = 0,7622%
i2 =
100.000 -1 x 100 = PU2
100.000 97.817,84
-1 x 100 = 2,2308%
A taxa de juros efetiva prevista para o perodo compreendido entre o primeiro e o segundo vencimento calculada retirando-se o efeito da taxa prevista at o primeiro vencimento da taxa efetiva prevista at o segundo vencimento.
100.000,00 i2 i1 =
PU2 100.000,00 PU1
100.000,00
97.817,84
=
100.000,00 99.243,56
99.243,56 97.817,84
= 1,0146
i1,2 = (1,0146-1) x 100 i1,2 = 1,46% Ou seja, a taxa efetiva prevista do primeiro at o segundo vencimento de 1,46%. Da mesma forma, podemos estimar as taxas efetivas de juros i3, i4, i5.....,in para cada prazo dos ttulos negociados em mercado, levando em conta nmero de negcios, freqncia diria e volumes, formando a curva de mercado das taxas de juros do instrumento financeiro. Cada ponto da curva, definido pelo vencimento do contrato futuro, denominado vrtice.
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Quando um vencimento no possui negcios, a estimao da taxa de juros pode ser feita de duas formas: Por interpolao estima-se o vrtice a partir das taxas previstas na estrutura a termo para os vencimentos anterior e posterior, por meio de clculo matemtico. Por extrapolao estima-se o vrtice a partir do ltimo existente na estrutura a termo por meio de clculo matemtico ou assumindo alguma premissa. A tabela a seguir ilustra a estrutura a termo de um contrato futuro de juros.
DU refere-se ao nmero de dias teis no ms, que vai do vencimento at a data de vencimento do contrato futuro.
Perodo
Vencimentos de Clculo
das Taxas
DU Acumulado DU dos PUs praticados Perodos Perodos dos para os de vencimentos de Clculo Clculo
Taxas Anuais Previstas
Abril Maio Junho Julho Agosto Setembro Outubro
Maro Abril Maio Junho Julho Agosto
R$ 99.243,56 R$ 97.817,84
11 20
11 31
19,00 19,64
R$ 96.286,23 R$ 94.736,25 R$ 93.186,20 R$ 91.727,46
21 21 22 21 20
52 73 95 116 136
20,13 20,52 20,59 20,63 20,66
Setembro R$ 90.359,29
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Grfico 1 Curva de Mercado de Taxas de Juros
Taxas Futuras Estimadas
21,00 20,50 20,00 19,50 19,00 18,50
Ab
ril
aio M
n Ju
ho
l Ju
ho
o Ag
st
o br m e t Se
u ut
br
Fica evidente o crescimento da taxa ao longo do tempo em face do potencial aumento de suas variaes (risco de mercado), medida que os vencimentos sejam mais distantes. Cabe ressaltar, ainda, que os critrios para formao da estrutura a termo devero estar documentados e disponveis para aferio por parte da fiscalizao do Bacen e da auditoria externa. Outros riscos, como o de liquidez dos ativos (facilidade de negociao no mercado) ou a classificao de risco de crdito (rating) da contraparte, assim como os impactos tributrios da operao, taxas e emolumentos configuram elementos na formao do preo de um instrumento de renda fixa negociado no mercado.
7.6. Marcao a Mercado Regulamentao

A Circular Bacen 3.068, de 08.11.2001, estabelece os critrios para o registro contbil dos ttulos e valores mobilirios. A base para avaliao consiste no valor efetivamente pago, inclusive gastos com corretagens e emolumentos. Os papis so classificados nas seguintes categorias:
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Taxas Anuais Previstas
Ttulos para negociao onde devem ser registrados aqueles adquiridos com o propsito de serem ativa e freqentemente negociados. Devem ser ajustados ao valor de mercado, no mnimo por ocasio dos balancetes mensais ou dos balanos, com reflexos no resultado do perodo da instituio financeira. Ttulos para serem mantidos at o vencimento onde devem ser registrados aqueles adquiridos com a inteno e capacidade financeira da instituio de mant-los em
A capacidade financeira deve ser respaldada pela disponibilidade de recursos de terceiros referenciados na mesma moeda e com prazo igual ou superior ao dos correspondentes ttulos.
carteira at o vencimento. Devem ser avaliados pelo custo de aquisio, acrescido dos rendimentos auferidos, com reflexos no resultado do perodo. Ttulos disponveis para a venda onde devem ser registrados os ttulos e valores mobilirios que no se enquadrem nas categorias anteriores. Deve ser ajustado a valor de mercado no mnimo por ocasio dos balancetes mensais ou dos balanos, com reflexos no patrimnio lquido da instituio financeira. A metodologia de apurao do valor de mercado de responsabilidade da instituio financeira. Deve ser estabelecida com base em critrios consistentes e passveis de verificao, que levem em considerao a independncia na coleta de dados em relao s taxas praticadas em suas mesas de operao. Os seguintes parmetros so admitidos: preo mdio de negociao do dia da apurao, ou quando indisponvel, o preo do dia anterior; valor provvel de realizao obtido mediante adoo de tcnica ou modelo de precificao; preo de instrumento financeiro semelhante, levando em considerao, no mnimo, os prazos de pagamento e vencimento, o risco de crdito e a moeda ou indexador.
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7.7. Precificao de Ttulos Pblicos Metodologia Andima

A Andima - Associao Nacional das Instituies do Mercado Financeiro rene cerca de 230 instituies financeiras, incluindo bancos comerciais, bancos mltiplos e de investimento; corretoras e distribuidoras de valores e administradores de recursos. Presta os servios de suporte tcnico e operacional s instituies, com vistas ao fomento de novos mercados e ao desenvolvimento do Sistema Financeiro Nacional. A discusso sobre precificao de ativos financeiros ganhou grande relevncia no ano de 2002, com a entrada em vigor das normas que tornaram compulsria a marcao a mercado dos ativos que compem a carteira dos diversos tipos de portfolio administrados ou mantidos por instituies financeiras, gestores de fundos de investimento, fundos de penso, empresas de seguro etc. Por delegao do Banco Central e do Tesouro Nacional, desde novembro de 1999, a Andima j tinha a atribuio de divulgar preos para ttulos pblicos federais negociados no mercado secundrio, bem como as taxas indicativas dos agentes em relao rentabilidade desses ativos. No seu papel de entidade auto-reguladora do mercado financeiro, a Andima desenvolveu uma metodologia de atribuio de preos que consiste em registrar todos os ativos, para efeito de valorizao e clculo de contas de fundos de investimento, pelos preos transacionados no mercado em casos de ativos lquidos ou, quando este preo no observvel, pela melhor estimativa de preo que o ativo teria em uma eventual transao feita no mercado. O passo seguinte foi a montagem da amostra de informantes responsveis por repassar diariamente as taxas para a Andima. Essa amostra constituda pelas instituies financeiras mais ativas no mercado secundrio de ttulos pblicos federais, alm de um grupo de gestores de fundos (entre os vinte maiores, segundo o ranking da Anbid) e mais um conjunto de intermedirios financeiros, especializados na brokeragem de ttulos pblicos. Esse conjunto
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de instituies o price makers da Andima e compe a Comisso de Precificao de Ativos da Associao.
Frum subordinado ao Comit de Poltica Monetria do Bacen, que se rene a cada dois meses com o objetivo bsico de propor aprimoramento do processo de apurao das taxas mdias.
7.7.1. A Metodologia Em funo da liquidez reduzida, a soluo metodolgica encontrada pela Andima foi a criao de uma amostra de informantes conforme anteriormente descrita que apresenta diariamente duas informaes de naturezas distintas: Taxas Mximas e Mnimas que representam os spreads praticados e ou observados ao longo do dia; e Taxas Indicativas que se referem s taxas avaliadas pela instituio como preo justo de negcio para cada vencimento, e de acordo com as curvas individuais, independentemente de ter ocorrido negcio com o papel. O universo dos papis precificados pela Andima composto pelos seguintes ttulos: Prefixados LTN e NTN-F; Cambiais
Papis carecas so ttulos cambiais, cujos cupons foram destacados.
NTN-D e NBC-E (os carecas e os swapados);
Ps-fixados LFT; Indexados a ndices de preos: NTN-C (IGP-M) e NTN-B (IPCA). Forma da Taxa Anual - Convenes
Prefixados e indexados a ndices de preos a base de 252 dias teis; Cambiais taxa nominal anual, conveno 30/360; Ps-fixados taxa efetiva anual, base de 252 dias teis; Cambiais swapados em percentual do DI.
As taxas requisitadas so de duas naturezas: mxima e mnima, para se apurar os spreads e indicativas, que mostram a referncia de preo justo de negcio.
Clculo da Taxa Mdia A metodologia est dividida em trs partes: Introduo a primeira parte da metodologia tem por objetivo eliminar observaes passveis de erros que contaminem o clculo da mdia; a segunda trata do clculo da taxa mdia propriamente dita; e a terceira refere-se ao tratamento visando divulgao de taxas para vencimentos em que houver falta de informaes. Para a correo de distores so usados ainda, alguns filtros.
Filtros internos o primeiro filtro (filtro 1) eliminar as observaes cujo desvio absoluto, em relao mediana, exceder a um desvio apurado conforme metodologia prpria; o segundo filtro (filtro 2) ir eliminar todas as observaes que estiverem fora de um determinado intervalo de confiana;
Filtro gerencial o terceiro filtro (filtro 3) montado a partir de informaes de mercados derivativos que sejam passveis de arbitragem com o mercado de ttulos pblicos federais;
Clculo das taxas mdias a apurao das taxas mdias adotar os seguintes critrios:
taxa indicativa calcula-se a mdia aritmtica simples das informaes que no forem eliminadas pelos filtros 1 e 2; taxas mxima e mnima calcula-se as taxas mdias com as informaes que ultrapassarem o filtro 1.
Interpolao de Taxas - Vrtices precificados Aps a aplicao dos critrios anteriormente descritos e tendo em vista a possibilidade de que o nmero de informaes recebidas no permite a divulgao de taxas para alguns vencimentos, decidiu-se, nesses casos, interpolar a srie, utilizando-se mtodo de clculo matemtico especfico denominado Cubic Spline.
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Extrapolao pela Taxa a Termo de LTN No caso da no divulgao de taxas para o(s) ltimo(s) vencimento(s) de ttulos prefixados (se as informaes no passarem pelos filtros anteriormente descritos), estabeleceu-se um critrio de extrapolao de taxas, a partir da taxa a termo embutida nos dois ltimos vencimentos precificados. Curva do Papel a trajetria que a taxa descreve no decorrer do tempo. Para efeito de visualizao, apresentamos a seguir quadros comparativos de duas curvas de taxas mdias divulgadas pela Andima.
Grfico 2 Comparativo entre as taxas mdias Andima x Negcios Registrados no Selic - LTN 19,70
% a.a. (252 dias teis)

19,45 19,20 18,95 18,70 18,45 18,20
01/04/2005 01/07/2005 01/10/2005 01/01/2006 01/04/2006 01/07/2006

Tx. Indicativa ANDIMA - 21/02 Tx. Mdias SELIC - 21/02
01/01/2007
Grfico 3 Comparativo entre taxas mdias Andima x Taxas Selic - LFT

% a.a. (252 dias teis)
0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00
mar-05
set-05
mar-06
set-06
mar-07
set-07 Tx. Mdias SELIC - 21/02
Tx. Indicativa ANDIMA -18/02
Tx. Indicativa ANDIMA - 21/02
* Foram desconsiderados os vencimentos com menos de 3 operaes registradas. * So consideradas somente as operaes definitivas estragrupo.
Grficos - Fonte: BACEN e ANDIMA - Elaborao: ANDIMA
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7.7.2. Ttulos Cambiais (Com remunerao vinculada ao dlar) As informaes referentes a ttulos com remunerao vinculada ao dlar baseiam-se no critrio do retorno sujo (dirty coupon), ou seja, com base na PTAX de venda do dia anterior. O retorno da variao cambial pago pelas NTN-D/NBC-E baseado na taxa de cmbio com uma defasagem de um dia na entrada e na sada. como se estivesse sendo feita uma troca da variao cambial entre o dia do vencimento do ttulo e o dia anterior, contra a variao do dia anterior compra para o dia da compra. Essa diferena entre a taxa de cmbio, a partir da qual o ttulo comea a ser reajustado, e a taxa de cmbio corrente leva a uma distino importante na sua liquidao financeira os seus preos clean (limpo) e dirty (sujo). O preo clean incorpora a cotao corrente da taxa de cmbio e no a cotao do dia anterior.
8. Mercado de Capitais
definido como um conjunto de instituies financeiras no bancrias que intermedeiam negociaes de ttulos e valores mobilirios, com o objetivo de canalizar os recursos dos agentes compradores (investidores) para empresas privadas (emissoras).
Abrange operaes de financiamento do capital de giro e do investimento das empresas, respectivamente, por meio da colocao de aes, bnus de subscrio de aes, commercial papers e debntures no mercado domstico, alm de ADR e eurobonds no mercado internacional.
8.1. Oferta de Ttulos

As ofertas de ttulos (aes, debntures, notas promissrias e bnus de subscrio) tm por objetivo a abertura de capital, aumento de capital,
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emisso de ttulos de dvida de uma sociedade annima ou a transferncia de ttulos entre investidores. Estas podem ser feitas atravs de subscrio particular ou de oferta pblica. A subscrio particular ocorre quando a emisso totalmente subscrita por antigos acionistas ou direcionada a um grupo restrito. A subscrio por oferta pblica de ttulos de mercado de capitais feita atravs de ampla divulgao no mercado, podendo ser realizadas nos mercados primrio e secundrio. Oferta no mercado primrio, tambm denominada pela expresso inglesa underwriting, a emisso de ttulos novos, realizada por uma determinada empresa privada, por intermdio de uma ou mais instituies financeiras, que estruturam e distribuem os mesmos. Os recursos do investidor so transferidos para o caixa da empresa emissora. Oferta secundria, tambm denominada pela expresso inglesa block trade, consiste na oferta, por meio de leilo, de uma quantidade considervel de aes j emitidas e pertencentes a uma pessoa fsica ou jurdica. Neste caso, no h efeito no caixa da empresa emissora, pois a transferncia acontece entre investidores.
8.2. Underwriting
Consiste na colocao (lanamento) ou distribuio no mercado de capitais de aes, debntures ou outro ttulo mobilirio qualquer para investimento, ou revenda no mercado de capitais.
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Vamos conhecer agora os tipos de underwriting do mercado.
Garantia firme a operao na qual a instituio financeira coordenadora garante a colocao de um determinado lote de aes a um determinado preo previamente pactuado com a empresa emissora, encarregando-se por sua conta e risco de coloc-la no mercado. Melhores esforos ( Best Efforts ) caracteriza-se pelo compromisso assumido pela instituio em desenvolver os melhores esforos para revender o mximo de uma emisso junto a seus clientes nas melhores condies possveis e por um prazo determinado. No h o compromisso formal de viabilizar a colocao. Stand by (residual) caracteriza-se pelo compromisso assumido quanto subscrio aps determinado prazo, das aes que se comprometeu a colocar no mercado, mas que no encontraram interessados. Bookbuilding trata-se da oferta global (global offering) das aes de uma empresa visando colocao de seus papis no Pas e no exterior. Essa operao exige maior transparncia nas informaes sobre a empresa emissora e sobre a operao de subscrio. No h uma definio prvia de preo pela qual a ao ser vendida, ou o volume final da operao, mas sim a definio de um range (intervalo) de preos justos que os coordenadores da emisso e a empresa emissora acordam ser vivel para atrair os investidores nacionais e estrangeiros e garantir uma boa liquidez do ttulo na alocao.
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Por este sistema, as taxas de remunerao dos papis, no caso de renda fixa, ou o preo das aes so definidos previamente de acordo com as ofertas dos investidores, o que normalmente acontece aps o road show, que a apresentao de lanamento pelo emissor e/ou bancos lderes do lanamento. A emisso de valores mobilirios envolve grandes valores e a estruturao da operao requer uma srie de providncias a serem tomadas no lanamento de aes ou debntures (underwriting). O processo exige a atuao dos intervenientes descritos a seguir.
8.2.1. Banco Coordenador ou Banco Lder um banco de investimento contratado pela empresa para conduo do processo, que providenciar o seguinte: modelagem da operao; documentao necessria divulgao e ao lanamento; anlise e projees financeiras da empresa emissora; divulgao do lanamento dos papis junto ao pblico; formao do preo da ao ou da taxa de remunerao da debnture; formao de consrcio de bancos (pool) que trabalharo em conjunto com o lder bancos coordenadores da emisso.
MDULO BSICO
8.2.2. Agncia de Rating
CADERNO 3
uma empresa especializada na avaliao de risco, realizada por meio anlise das condies de um emissor de ttulos para honrar seus compromissos financeiros, tais como pagamento de juros, de dividendos preferenciais e de pagamento de principal, no prazo esperado.
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Para tanto utiliza as seguintes informaes coletadas na empresa: fluxo de caixa, situao financeira da empresa, projees financeiras, conjuntura econmica, atividade, concorrncia, perspectivas do mercado em que a empresa emissora atua e procedimentos internos. Essas avaliaes, resultado da combinao de fatores qualitativos e quantitativos, tornam-se obrigatrias no caso de ttulos representativos de dvida (crdito) e so expressas em notas que podem ser apresentadas por meio de caracteres alfabticos, alfanumricos e com adio de sinais (+ ou -)
Na Unidade III do Mdulo Bsico, voc poder verificar este assunto em mais detalhes.
Os ratings de crdito so utilizados como indicadores da probabilidade de os investidores receberem seu capital de volta, segundo os termos acordados na ocasio da realizao do investimento. Os ratings de crdito no constituem recomendao de compra, venda ou manuteno de um ttulo. Cumprem a finalidade de informao ao investidor. As agncias de rating mais conhecidas para ttulos de dvida so Standard & Poors, Moodys, Fitch Atlantic Ratings e Austin Asis.
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8.2.3. Agente Fiducirio dos Debenturistas (CVM 28)
Tendo em vista a extenso dos artigos das Leis e Instrues indicadas no contedo programtico das instituies certificadoras, este tema foi deslocado para o Caderno 7 Ofertas Pblicas de Valores Mobilirios. O tpico necessrio neste momento de seu estudo refere-se s funes do Agente Fiducirio, contidas naquele Caderno de Textos.
8.2.4. Banco Escriturador x Banco Custodiante Os ttulos objeto da oferta pblica devem ser mantidos sob a guarda de uma instituio financeira. Caso sejam apresentados na forma fsica, utiliza-se a figura do Banco Custodiante; se forem escriturais, os ttulos sero mantidos pelo Banco Escriturador.
8.2.5. Banco Mandatrio O Banco Mandatrio, que poder ser um banco comercial ou um banco mltiplo com carteira comercial, possui as seguintes funes: confirmao de todos os pagamentos e movimentaes financeiras do emissor das debntures; confirmao dos demais lanamentos inerentes s operaes, tais como: pedidos de depsito e retirada do mercado secundrio, de converses, de permutas e de opo de venda.
8.3. Procedimentos de Precificao

O preo de subscrio dos novos ttulos de Mercado de Capitais resulta de opo dos coordenadores do lanamento e da empresa emissora
entre um preo justo preestabelecido, leilo em bolsa ou pelo processo de Bookbuilding.
Coordenador e emissor podem optar, alternativamente ao leilo em Bolsa, pelo Bookbuilding que um leilo de taxa/preo (renda fixa/renda varivel) efetuado pelos coordenadores da emisso no qual no h uma definio prvia de preo, mas sim a definio de um intervalo de preos justos que ambos acordam ser vivel para atrair investidores e garantir uma boa liquidez do ttulo na colocao.
O preo justo preestabelecido resultante de avaliao por equipe tcnica e acordo entre o coordenador do lanamento e a empresa emissora. O leilo em bolsa consiste em oferta dos ttulos em ambiente de Bolsa de Valores, onde o preo definido pelas propostas do mercado.
8.3.1. Metodologias de Determinao de Preo A determinao do preo justo de lanamento de um ttulo constitui difcil tarefa para os bancos de investimento responsveis pela emisso. Por um lado, o preo deve atender s necessidades da empresa emissora e, por outro, s expectativas do mercado investidor. A mesma dificuldade pode existir na avaliao de um ttulo j lanado. Na emisso de aes, necessrio estabelecer o preo justo da ao a ser oferecida aos investidores. Se o preo de lanamento for demasiadamente alto, a emisso pode fracassar. Caso ocorra o contrrio, os acionistas j existentes podero sofrer prejuzo. Na avaliao de aes j lanadas, as oscilaes do mercado podero indicar alteraes significativas em relao ao preo de lanamento. Por essa razo, fundamental a compreenso dos principais mtodos de apurao do valor das aes da empresa. Destacamos a Anlise Fundamentalista e a Anlise Grfica ou Tcnica.
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Anlise Fundamentalista a metodologia de determinao do preo justo de uma ao, fundamentada na expectativa de resultados da empresa (projeo de resultados, a partir dos resultados anteriores), diferentemente da cotao da bolsa, que o preo de mercado.
A seguir, vamos ver as formas para determinao do valor da ao da empresa, encontradas na anlise fundamentalista.
Fluxo de Caixa Descontado Refere-se ao valor da empresa baseado nas projees dos seus rendimentos lquidos, para um perodo determinado, e descontando-os taxa de atratividade mnima para o empreendimento (taxa de desconto). Pode ser baseada em alguns cenrios otimistas, pessimistas ou em condies de normalidade e nas probabilidades associadas a cada um deles. O fluxo mdio ponderado, descontado a uma taxa mnima de atratividade, indica o valor da empresa. Leva em conta fatores econmicos e financeiros, favorveis ou desfavorveis ao empreendimento, a saber: Fluxo de caixa srie de valores no tempo, cuja montagem requer diagnstico de todos os setores, quanto a aspectos internos (poltica de pessoal, estgio de vida dos produtos, atualizao tecnolgica do parque, competncia gerencial) e externos (relacionamento com o mercado
consumidor e com a concorrncia, acompanhamento de evolues tecnolgicas e administrativas, relacionamento com o setor pblico, marca). Existem 3 tipos de fluxo de caixa: o Caixa Livre, o Caixa do Acionista e o Caixa de Financiamento. Vejamos qual a finalidade de cada um deles.
Fluxo de Caixa Livre reflete o fluxo gerado pelas operaes da empresa, ou seja, a entrada relacionada s vendas menos as sadas relacionadas s operaes. Inclui os impostos e os investimentos adicionais na necessidade de capital de giro, no ativo imobilizado e no ativo diferido.
Fluxo de Caixa do Acionista procura evidenciar uma medida do que a empresa pode pagar como dividendo. Neste caso, excluem-se do Fluxo de Caixa Livre os juros lquidos da deduo para o imposto de renda e as amortizaes de dvidas e incluemse as novas dvidas contradas.
Fluxo de Caixa de Financiamento incluem-se nessa categoria: a captao de recursos dos proprietrios ou acionistas; a devoluo dos recursos e os rendimentos desses recursos em forma de dividendos ou no; a captao de emprstimos de terceiros, sua amortizao e remunerao e a obteno e amortizao de outros recursos classificados no longo prazo.
Taxa de desconto o retorno mnimo exigido para a aplicao dos recursos, dado o risco que o negcio enfrenta.
Anlise de Mltiplos (Valor Relativo) Deriva da precificao de ativos comparveis, padronizados pelo uso de uma varivel comum como lucros, fluxos de caixa, valores contbeis ou receitas. A comparao pode ser com mdias setoriais ou com outra empresa de caractersticas semelhantes. Apesar da simplicidade e
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facilidade de relacionamento aos indicadores, as premissas para determinao do valor nem sempre so explcitas e podem embutir erros de avaliao do mercado. Na anlise de mltiplos, destacamos: P/L um dos indicadores mais utilizados, onde P representa a cotao da ao na Bolsa de Valores e L o lucro por ao estimado para os prximos anos. As vantagens da utilizao do P/L so as facilidades de clculo e de comparao. J as desvantagens so a possibilidade de o lucro da empresa no ser integralmente distribudo na forma de dividendo, mascarando o ndice e a necessidade de ajuste no lucro, caso esteja inflado por distores como a venda de um ativo no-operacional, por exemplo. VE/EBITDA - VE representa o valor de mercado da empresa mais os emprstimos e financiamentos onerosos, menos as aplicaes financeiras. Essa relao indica o prazo para o retorno do capital total (prprio e de terceiros), assumindo-se que a empresa tenha uma gerao de caixa equivalente indicada pelo EBITDA (lucro antes dos juros, impostos e depreciao), em regime de perpetuidade. Conclumos que a formao do preo justo resultado da avaliao individual do investidor, em razo de estimativas distintas para lucro por ao, prmio de risco e custo de oportunidade, de acordo com as expectativas do mesmo. Anlise Tcnica (Grafista ou Grfica) a metodologia de determinao do preo justo de uma ao que se fundamenta na projeo do comportamento dos preos observado em bolsa ao longo do tempo, representado por grficos. Estes traduzem o comportamento do mercado e avaliam a participao das massas de investidores que influenciam a formao de preos.
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Nesse tipo de anlise no importam os motivos que levam mudana de preos de uma ao e sim a mudana de comportamento do investidor. Inicialmente fundamentada na Teoria de Dow (o que aconteceu hoje poder ocorrer amanh), a anlise grafista evoluiu para um conjunto de sofisticados estudos de grficos de preos e volumes, que medem as foras de oferta e de procura de determinada ao, indicando se o investidor deve comprar, vender, no comprar ou no vender. Nessa anlise, so utilizadas informaes do histrico de preos e volume, no se levando em conta atualizaes, revises e motivaes para alta ou queda de preos da ao. O importante detectar o comeo do movimento de preos e atuar de acordo com a indicao oferecida pela anlise dos grficos. Distino entre as Anlises Fundamentalista e Grafista As projees na anlise fundamentalista so efetuadas considerando os aspectos de balano, negcio e projetos da empresa analisada, enquanto que na anlise grafista baseiam-se no estudo do comportamento (variao) do preo das aes no mercado burstil (de bolsa).
8.4. Ttulos de Renda Fixa

A emisso de commercial papers, debntures e eurobonds utilizada pelas empresas como forma alternativa de financiamento, e como tal, seu custo, alm de ser menor que os juros bancrios, tem que ser menor que o custo de capital prprio. Caracterizados como ttulos privados de crdito, so colocados no mercado principalmente para investidores institucionais. A determinao de preo justo desses ttulos, para que a emisso seja absorvida pelo mercado, tem que atender ao trinmio risco x retorno x
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tempo. O investidor, para se submeter ao risco privado, espera receber um prmio proporcional a este risco e ao tempo de carregamento do ttulo. Este prmio deve ser calculado atravs de um spread sobre a remunerao de ttulos pblicos com caractersticas semelhantes.
8.4.1. Export Notes um ttulo que representa uma cesso de crditos proveniente de contratos de exportao de bens e servios firmados por empresas brasileiras. Por meio deste ttulo, o exportador brasileiro transfere a um investidor seus direitos provenientes da exportao realizada, recebendo em troca o correspondente em moeda nacional. O crdito ser pago ao investidor adicionado da respectiva variao cambial. Mediante sua colocao, os exportadores obtm recursos para financiar suas vendas externas, configurando, assim a realizao de um mecanismo de proteo cambial. Os bancos compram a nota do exportador a prazo e vendem a prazo a uma empresa que coloca o ttulo no mercado, captando o recurso vista.
8.4.2. Eurobonds Muito negociado nos mercados financeiros europeus, constitui-se numa alternativa para levantamento de recursos de longo prazo por meio da emisso de ttulos pelos tomadores para o mercado internacional de dvidas. No apresentam garantia real, podendo ser eventualmente negociados com garantia de fiana bancria.
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O emitente desse ttulo pode ser uma empresa, um governo ou uma entidade do setor pblico. A exemplo das debntures, prometem pagamentos peridicos de juros e amortizao do principal ao final do prazo de aplicao. Emitido em dlares fora dos Estados Unidos, costuma apresentar uma nica data de vencimento. Em casos especficos, pode apresentar opo de resgate antes do vencimento. As taxas de juros pagas podem ser fixas (mesmo percentual para todo o perodo de emisso) ou flutuantes (repactuadas periodicamente segundo critrios definidos na emisso). A remunerao baseia-se na taxa de juros paga pelo Treasury Bond (Ttulo da Dvida Pblica do Governo dos EUA), de vencimento comparvel, admitida como livre de risco. Adiciona-se, ainda, um prmio de risco de crdito de acordo com o risco do emitente e do prazo. O papel das instituies financeiras colaborar no planejamento e execuo das vrias fases de emisso e colocao de ttulos, embora possam atuar no mercado como emitentes, investidores ou intermedirios nos lanamentos de ttulos emitidos por outras empresas. As vantagens deste ttulo para a empresa emissora so: a diluio do risco entre vrios investidores nos ttulos emitidos, ao invs da concentrao de credores nos emprstimos bancrios; a liquidez por conta da freqncia de negcios nos mercados secundrios.
8.4.3. Commercial Paper Na prtica, uma nota promissria de curto prazo emitida por uma sociedade tomadora de recursos para financiar seu capital de giro. A garantia do ttulo o prprio desempenho da empresa emissora.
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Os commercial papers podem ser adquiridos pelas instituies financeiras para manterem em carteira ou repass-los a seus clientes investidores. A principal vantagem para o emissor de commercial papers a possibilidade de captar recursos a um custo inferior s taxas de juros praticadas nos emprstimos bancrios em virtude da eliminao da intermediao bancria no processo de captao e aplicao de recursos. Em geral, os emissores de commercial papers colocam esses ttulos diretamente junto aos investidores fundos de penso e empresas seguradoras, alm das carteiras dos bancos.
8.4.4. Formas de Resgate Os instrumentos de renda fixa, em geral, tm vencimento e forma de liquidao definidos. Existem, entretanto, situaes especficas previstas nestes instrumentos, sobretudo nas debntures, que podem ensejar a antecipao do resgate.
8.4.5. Covenants Consiste em compromisso (ou promessa) em qualquer contrato formal de dvida estabelecendo que determinados atos devam ser cumpridos, ao passo que outros no devem ser executados. Esse compromisso, com a finalidade de proteger o interesse do financiador, envolve questes como, capital de giro, ndice de endividamento e pagamento de dividendos. Do ponto de vista jurdico, as convenants no se qualificam como garantias mas, sim, em compromissos contratuais que visam a assegurar a manuteno de certas condies. Podem ser de natureza estatutria, operacional ou financeira.
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8.4.6. Resgate Antecipado Trata-se de compra forada dos ttulos pela emissora, qual no pode se opor o detentor do ttulo. O resgate antecipado de um papel de renda fixa depende de clusula especfica informando essa possibilidade. No caso de debntures, quando no abranger todas as de uma mesma srie, o resgate dever, necessariamente, ser feito por sorteio. importante lembrar que para o caso do resgate parcial, relativamente s debntures registradas no SND - Sistema Nacional de Debntures, a operacionalizao dar-se- exclusivamente por meio de operao de compra e de venda definitiva, no mercado secundrio, conforme regulamento do SND.
8.4.7. Resgate Programado aquele em que a emissora determina, na escritura de emisso, as pocas e quantidades de debntures que sero retiradas de circulao. Por se tratar de resgate parcial, dever ser feito sempre mediante sorteio.
8.4.8. Vencimento Antecipado (Cross Default) Visa dar garantia aos investidores da possibilidade de antecipar o vencimento (das debntures) quando da ocorrncia de determinados eventos, como por exemplo, a inadimplncia no pagamento de quaisquer outras obrigaes financeiras contradas pela emissora ou suas controladas. Em geral, os eventos que ensejam o vencimento antecipado so agrupados em duas categorias distintas, a saber: eventos que ensejam o vencimento automtico e imediato das debntures;
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eventos que podem ensejar o vencimento das debntures, dependendo, porm, de uma declarao favorvel dos debenturistas.
8.4.9. Aquisio Facultativa Consiste na aquisio das debntures pela emissora no mercado secundrio, portanto, com a concordncia do(s) debenturista(s). Cumpre observar que a lei veda a aquisio das prprias debntures pela emissora, por preo superior ao valor nominal, acrescido da atualizao e/ou da remunerao, se houver.
8.4.10. Opo de Compra (Call) A escritura de emisso pode estabelecer o direito de opo de compra das debntures pela emissora. A opo de compra se assemelha ao resgate, diferindo deste somente no que tange possibilidade de manter as debntures recompradas em carteira e negoci-las posteriormente, prerrogativa esta ausente nos casos de resgate. Ou seja, assim como ocorre com o resgate, no caso de exerccio da opo de compra pela emissora, os debenturistas so obrigados a vender seus ttulos pelo valor estabelecido na escritura de emisso. A emissora pode ajustar o pagamento de uma contraprestao pela aquisio desse direito de opo, usualmente conhecido como prmio. importante lembrar que o prmio pode ser pago antecipada ou posteriormente, podendo ainda ser considerado embutido na taxa de remunerao das debntures
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Por fim, lembramos, tambm, que para o caso de exerccio da opo de compra total ou parcial, relativamente s debntures registradas no SND a operacionalizao ocorrer exclusivamente por meio de operao de compra e de venda definitiva, no mercado secundrio, conforme regulamento do SND.
8.4.11. Registro e Liquidao das Operaes As operaes com ttulos pblicos e privados no mercado de capitais so registradas e liquidadas na Bolsa de Valores de So Paulo-Bovespa (prego) ou na Sociedade Operadora do Mercado de Ativos-Soma (mercado de balco organizado), em ambientes que permitam CVM monitorar a transparncia do mercado. Permitem, assim, uma maior divulgao, melhorando a formao de preo e a liquidez dos diferentes ttulos neles negociados. A liquidao das operaes do prego da Bovespa feita pela CBLC e do balco organizado da Soma pela CLC.
8.5. Ttulos de Renda Varivel - Investimento em Aes

A deciso de investimento em uma ao considera a avaliao dos seguintes princpios: Custo de oportunidade da renda fixa representa o rendimento de um ttulo de renda fixa de menor risco. Prmio de risco mede as incertezas em relao ao risco do negcio, s prticas de governana corporativa, dividendos e liquidez em bolsa de valores. O retorno mnimo exigido para o investimento em aes seria o rendimento em renda fixa (custo de oportunidade) adicionado ao prmio de risco.
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Liquidez da ao no mercado secundrio possibilidade de compra e venda de uma ao, em determinada quantidade e prazo. representada pelo volume financeiro e quantidade de negcios em bolsa e pela quantidade de preges em que esteve presente. Gerao de resultados e taxa de crescimento capacidade da empresa na gerao de lucros e sua taxa de crescimento.
8.5.1. Depositary Recept - DR So recibos de depsitos emitidos, lastreados em aes ordinrias de determinada companhia, custodiada em uma instituio financeira que fica responsvel por manter a guarda dos ttulos (aes ordinrias) e emitir DR. Para as empresas brasileiras uma forma de captao de recursos no mercado internacional.
Os DRs so ttulos negociveis no mercado e, por serem lastreados em aes ordinrias de uma sociedade instalada em outro pas, podem, a qualquer momento, serem trocados pelas aes ordinrias custodiadas no banco depositante. A emisso de DRs permite empresa ter suas aes conhecidas e negociadas em outro pas, geralmente onde se acham sediados os principais players do mercado financeiro. Ao serem listadas nas bolsas internacionais, as empresas ganham maior visibilidade e os benefcios da decorrentes. Mas, para isso, precisam passar pelas rgidas regras do mercado de capitais (americano ou europeu), demonstrando bons fundamentos de desempenho econmico e financeiro, maior transparncia nas informaes e amplo respeito ao direito dos acionistas, ou seja, praticando as mais avanadas prticas de governana corporativa.
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Quando lanados no mercado americano so conhecidos por DRs ou, tambm, por ADRs American Depositary Receipt e, em outros mercados/ pases, por IDR ou GDR.
8.6. Marcao a Mercado Valor das Aes

O objetivo deste item apresentar os modelos estimativos do valor terico de aes negociadas em bolsa, e permitir, com base nesse instrumental terico, que se identifique a taxa requerida de retorno do investimento e consequentemente o custo de capital prprio da empresa. Poder ser utilizado como modelo para marcao a mercado desses ativos, de acordo com os pressupostos da Circular Bacen 3.068/01.
8.6.1. Taxa de Desconto O valor de um ttulo definido pelo valor presente de seus fluxos de caixa esperados (futuros). Ao adquirir aes o investidor tem a expectativa de receber dividendos e uma valorizao de seu preo de mercado. Uma avaliao dessa situao processada por meio do mtodo do fluxo de caixa descontado. Em essncia, o modelo admite que o valor de um ativo seja determinado pelo valor presente de seus fluxos de caixa futuros, descontados a uma taxa que remunera o investidor no nvel de risco assumido. Os fluxos de caixa so representados no modelo pelos dividendos esperados, quantificados com base em projees dos percentuais de distribuio de lucros e em suas taxas de crescimento. Para melhor compreender o modelo do fluxo de caixa descontado, vamos analisar a situao a seguir.
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Admita que determinada ao tenha sido adquirida, no incio de certo ano, por R$ 2,50, e vendida ao final do mesmo perodo por R$ 2,70, aps o investidor ter recebido R$ 0,20 de dividendos por ao. O retorno (K) produzido por esse investimento em ao atinge a 16,0% no perodo (no caso um ano), ou seja: 2,70 0,20 2,50 = + 1+K 2,90 2,50 = 1+K K = 16,0% Dessa maneira, pode-se enunciar a seguinte identidade para a avaliao de uma ao admitindo-se um perodo determinado de investimento: 1+K
Dn Pn P0 = + (1 + K)n (1 + K)n
Onde, P0 Dn Pn K valor de aquisio (intrnseco) da ao; dividendo previsto de receber ao final do perodo (na data da venda da ao); preo de venda da ao ao final do perodo; taxa de desconto que representa o retorno requerido (esperado) pelo investidor na aplicao.
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Para a situao exposta de investimento com prazo determinado observa-se que o valor da ao funo dos dividendos e de sua valorizao no mercado (ganho de capital), ou seja, seu preo terico de mercado definido pelo valor presente desses benefcios futuros esperados de caixa. A taxa de desconto (K) interpretada como o rendimento mnimo exigido pelos acionistas da empresa.
Exemplo
Suponhamos que um investidor tenha estimado em R$
0,30 e R$ 0,50 os dividendos correntes a serem distribudos, respectivamente, ao final de cada um dos prximos dois anos. Admitindo-se que o valor de venda previsto para o final do segundo ano seja de R$ 4,10 por ao, o preo mximo a ser pago por essa ao hoje, ao fixar-se em 20% ao ano a rentabilidade mnima desejada, atinge: D1 = D2 = K = P2 = R$ 0,30 R$ 0,50 20% ao ano R$ 4,10
D1
D2
P2
P0 = + + (1+ K)1 (1+ K)2 (1+ K)2
0,30 0,50 4,10 P0 = + + 1,20 1,202 1,202
P0 = R$ 3,44/ao
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CONCLUSO Assim, desejando auferir um retorno anual equivalente a 20%, o preo mximo que o investidor pagaria por esta ao hoje, considerando os benefcios esperados da aplicao, seria de R$ 3,44 por ao.
Exemplo
HIPTESE 1
Admitamos que esteja prevista uma distribuio anual de dividendos de R$ 0,40 por ao indefinidamente. Caso os acionistas definam em 20% ao ano a taxa mnima de rentabilidade exigida para a ao, determinemos seu valor terico. O valor da ao atinge:
R$ 0,40 P0 = 0,20
P0 = R$ 2,00 por ao. Para a deciso de compra, o valor calculado deve ser confrontado com o valor de mercado (valor de negociao) da ao. Diferenas que venham a ocorrer nesses valores so explicadas, geralmente, pelo fato de os investidores no apresentarem idnticas expectativas com relao ao fluxo futuro esperado de dividendos, e na definio da taxa de atratividade do investimento.
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HIPTESE 2 Vamos admitir que a mesma empresa esteja avaliando uma alterao em sua poltica de dividendos atual. A proposta apresentada distribuir, ao final de cada um dos prximos cinco anos, dividendos fixos de R$ 0,20/ao; a partir do sexto ano, os dividendos anuais elevam-se para R$ 0,60 indefinidamente. Diante dessa nova poltica de distribuio de dividendos proposta, vamos avaliar como o patrimnio do acionista ser afetado. Ao optar por uma nova poltica de distribuio de dividendos, o valor terico da ao reduz-se para R$ 1,80, ou seja:
$0,20 $0,20 $0,20 $0,20 $0,20 $0,60 $0,60 (dividendos) (anos)
0,20
0,20
0,20
0,20
0,20
P0 = + + + + = R$ 0,60 1,20 1,202 1,203 1,204 1,205
(+)
P0 =
0,60 0,20 = R$ 1,20 (1,20)5
Novo valor da ao: R$1,80
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CONCLUSO Observe que a alterao na poltica de dividendos, conforme proposta, determina uma reduo de R$ 0,20 (R$ 2,00 R$1,80) na riqueza do acionista, sendo avaliada pela perda de valor de suas aes.
8.6.2. Taxa de Retorno do Investimento A taxa de retorno esperada pelos acionistas ao investirem considerada como custo do capital prprio de uma empresa. Ao levantar recursos no mercado acionrio, ou ao reter parte dos lucros, a empresa deve apliclos em projetos (ativos) viveis economicamente, de modo que o retorno produzido possa remunerar seus acionistas em nvel equivalente s suas expectativas. Assim, a remunerao mnima exigida pelo acionista constitui o custo do capital prprio da empresa. O investidor projeta na taxa de retorno considerada na avaliao, sua expectativa de retorno e, por conseqncia, o custo do capital prprio da empresa. evidente que se a aplicao de recursos prprios da empresa, no produzir uma remunerao, pelo menos igual exigida pelos proprietrios, a baixa remunerao ir indicar uma desvalorizao do preo de mercado da ao e, consequentemente, da riqueza dos acionistas.
8.7. Precificao de Debntures Critrio Andima

A partir da experincia no desenvolvimento do Sistema Nacional de Debntures (SND) iniciaram-se estudos para a precificao deste ativo.
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Inicialmente foi selecionada uma amostra de debntures a serem precificadas entre as sries registradas no SND. Foram utilizados os seguintes critrios de seleo: Excluso das debntures com eventos de participao e das debntures conversveis; Consideradas apenas as debntures com ratings iguais ou acima de BBB (ou classificao equivalente entre as agncias de rating); Seleo das debntures que tenham um ndice de pulverizao acima de 50% do volume emitido; Incluso das debntures que tiveram negcios registrados no mercado secundrio do SND nos doze meses que precederam elaborao da amostra.
So solicitadas s instituies as taxas de compra e de venda, que refletem transaes ou spreads abertos ao longo do dia; e as taxas indicativas, que correspondem s taxas avaliadas pela instituio como preo justo de negcio para cada emisso. Todas as taxas recebidas so submetidas a filtros estatsticos. As mdias simples so apuradas com as informaes que no forem eliminadas por estes critrios.
8.7.1. Critrio de Clculo para as Taxas Mdias de Mercado As mdias para as Taxas Indicativas so apuradas com as informaes que ultrapassam os trs filtros estatsticos a seguir:
Filtro 1 - Box Plot Essa metodologia fornece a disperso dos dados, constitui-se em ferramenta importante para a identificao de outliers (observaes
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situadas fora do intervalo) em uma amostra. Para estabelecer os limites, trabalha-se com o primeiro e o terceiro quartil, de acordo com as frmulas preestabelecidas listadas abaixo: L1 = Q2 (Q3 Q1) L2 = Q3 + (Q3 Q1)
Onde, L1 L2 Limite inferior; Limite superior;
Q1 Primeiro Quartil, calculado a partir da mediana das observaes esquerda do valor da mediana da amostra total; Q3 Terceiro Quartil, calculado a partir da mediana das observaes direita do valor da mediana da amostra total.
Toda observao situada neste intervalo ser eliminada.
Filtro 2 - Desvios com Relao Mediana Papis que remuneram percentual do DI Neste caso, o primeiro passo fazer o clculo da diferena entre a taxa fornecida pela instituio e a mediana da amostra, aps o filtro 1, para determinado papel. Di = |Ti P|
Onde, D i Resultado da diferena das variveis especificadas abaixo; T i Taxa fornecida por cada instituio; P Mediana da amostra.
O segundo passo estabelecer o valor de 5% da mediana da amostra referente ao papel como limite de aceitao das taxas enviadas. Este
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percentual foi estabelecido com base na anlise histrica das taxas fornecidas pelas instituies pertencentes amostra da Andima. La = P* 0,05 Onde La representa o limite de aceitao para Di. O terceiro e ltimo passo comparar a diferena Di com o limite La, calculado na segunda etapa. Caso o desvio da taxa observada com relao mediana seja maior do que este critrio, no ser utilizado para o clculo do terceiro filtro. Com isso, a taxa fornecida pela instituio eliminada. Se Di > La, ento se elimina Ti. Se Di < La, ento Ti vai para o terceiro filtro. Papis que remuneram DI ou IGP-M acrescidos de cupom O processo o mesmo para as duas categorias anteriores. Para esses grupos, foram estabelecidos coeficientes comparativos (C f ) e os percentuais da mediana com base na anlise do histrico, como realizado anteriormente. As divises foram feitas de acordo com os valores absolutos das medianas, assim distribudas: At 5% - 10% da mediana e coeficiente Cf = 0,25.
5% a 10% - 5% da mediana e coeficiente Cf = 0,45. + de 10% - 10% da mediana e coeficiente Cf = 1,50.
Cf um parmetro fixo calculado com base nas informaes histricas recebidas na fase pr-operacional dos estudos, de acordo com o tipo de indexador e o valor absoluto da mediana das taxas. Calcula-se a diferena entre a taxa fornecida pela instituio e a mediana da amostra para cada papel. Di = |Ti P|
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O segundo passo calcular La como percentual da mediana relativo a cada papel.
La = P * 0,10 Em seguida, compara-se La e Cf a fim de se estabelecer qual dos dois parmetros ser usado como critrio para eliminao da taxa fornecida pela instituio no clculo seguinte. Assim: Se La < Cf descarta-se La. Se La > Cf descarta-se Cf. Por fim, o quarto passo comparar a diferena Di com os parmetros (Cf) ou o limite (La) apurados anteriormente. Caso o desvio da taxa enviada pela instituio com relao mediana seja maior do que o maior desses dois parmetros, a informao descartada. Ou seja: Di > La ou Cf elimina-se Ti. Di < La ou Cf ento Ti vai para o 3 filtro.
Filtro 3 - Teste t Fazendo uso das taxas remanescentes, aps o filtro 2 e atendendo ao critrio de no mnimo trs observaes, calcula-se um intervalo de confiana, utilizando a distribuio t, em torno da mdia, como especificado abaixo:
tS
tS
< X < + n n
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Onde, S Desvio padro da amostra; t estatstica t a ser encontrada com base no nvel de significncia (2,5%) e no grau de liberdade que depende do tamanho da amostra; X mdia da amostra; n nmero de observaes (amostra).
Toda informao que no pertena a esse intervalo ser eliminada da amostra. Alm da taxa mdia indicativa apurada aps a aplicao dos filtros estatsticos, a Associao divulga tambm um intervalo indicativo cujo centro a prpria mdia e os limites correspondem a +/-1 desvio padro das informaes remanescentes aps o filtro 2.
9. Investidores Qualificados, No Residentes e Institucionais

9.1. Investidores Qualificados
So aqueles que em funo das suas qualificaes especiais so considerados como tendo capacidade negocial e conhecimento sobre investimentos superiores aos investidores comuns. Por isso, no carecem de proteo legal nos seus investimentos de nvel idntico proteo requerida pelos demais investidores.
Conforme a Resoluo CVM n 409, de 18/08/04, so considerados investidores qualificados: Companhias seguradoras e Sociedades de Capitalizao; Entidades de previdncia complementar abertas e fechadas;
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Pessoas fsicas ou jurdicas que possuam mais de 300 mil reais em aplicaes; Fundos de investimento destinados exclusivamente a investidores qualificados; Financeiras que atestem, mediante termo prprio, sua condio de investidor qualificado; Administradores de carteiras e consultores de valores mobilirios, quando autorizados pela CVM, em relao aos seus prprios recursos.
9.2. Investidores No Residentes

Considera-se investidor no residente, coletivo ou individual, pessoa jurdica, pessoa fsica, fundo de investimento ou outras entidades de investimento coletivo, com residncia, sede ou domiclio no exterior. Os recursos desse tipo de investidor devem ser aplicados nos mesmos instrumentos e modalidades dos mercados financeiro e de capitais disponveis ao investidor residente. Conforme Resoluo CMN 2.689, de 26/01/2000, as operaes financeiras de investidores no residentes s podem ser efetuadas mediante contratao de cmbio, na forma da regulamentao em vigor. A resoluo determina tambm que, previamente ao incio de suas operaes, o investidor no residente deve constituir um ou mais representantes no pas, preencher formulrio prprio (conforme modelo anexo resoluo CMN 2.689/00), bem como obter registro junto Comisso de Valores Mobilirios.
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9.3. Investidores Institucionais

Os principais investidores institucionais so: Fundos Mtuos de Investimentos condomnios abertos que aplicam seus recursos em ttulos e valores mobilirios objetivando oferecer aos condminos maiores retornos e menores riscos. Entidades Fechadas de Previdncia Privada instituies mantidas por contribuies de um grupo de trabalhadores e da mantenedora. Por determinao legal, parte de seus recursos deve ser destinada ao mercado acionrio. Seguradoras enquadradas como instituies financeiras segundo determinao legal. O Bacen orienta o percentual limite a ser destinado aos mercados de renda fixa e renda varivel.
O tema Entidades Fechadas de Previdncia Privada ser tratado neste Caderno de Textos, sob a tica da Resoluo CMN 3.121, de 29/09/2003. Foram detalhados todos os artigos indicados no contedo programtico das certificadoras.
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10. Entidades Fechadas de Previdncia Privada - EFPP
As entidades fechadas de previdncia privada so instituies que operam no seio de uma empresa ou grupo de empresas, associaes ou entidades de classe, com plano grupal para prestao de benefcios complementares aos da Previdncia Social.
So instituies restritas a um determinado grupo de contribuintes que tenham como objetivo a valorizao de seu patrimnio, para garantir a complementao de sua aposentadoria. Devido a isso, essas entidades so orientadas a aplicar parte de suas reservas tcnicas no mercado financeiro e de capitais. A fiscalizao das EFPPs cabe a SPC - Secretaria de Previdncia Complementar. As principais atribuies das EFPPS so: Determinar a aplicao dos recursos dos planos de benefcios da entidade, levando em conta suas especificidades (Poltica de Investimento). Zelar pela promoo de elevados padres ticos na conduo das operaes relativas aplicaes de recursos dos planos de benefcios da entidade.
10.1. Poltica de Investimento

A poltica de investimento dos recursos dos planos de benefcios das EFPPs deve ser definida anualmente pela sua diretoria-executiva. Posteriormente deve ser aprovada pelo seu Conselho Deliberativo, antes do incio do exerccio a que se referir.
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Aps a aprovao pelo Conselho Deliberativo, em um prazo mximo de 30 dias, a poltica de investimento das EFPPs deve ser disponibilizada aos seus participantes e assistidos, por meio impresso ou eletrnico, seguindo modelo estabelecido pelo Conselho de Gesto da Previdncia Complementar. Esse modelo exige que deva ser informado, no mnimo: A poltica quanto alocao de recursos entre os diversos segmentos e carteiras, informando inclusive os limites estabelecidos para tal, de acordo com a estratgia de alocao de ativos, levando-se em considerao seus compromissos atuariais. Os objetivos especficos da gesto de cada limite estabelecido, diante da necessidade de cumprimento da taxa mnima atuarial como referncia de rentabilidade e determinao do ponto timo na colocao dos ativos. Limites utilizados para investimento em ttulos e valores mobilirios de emisso ou coobrigao de uma mesma pessoa jurdica. Limites para realizar operaes com derivativos nos diversos mercados, se for o caso. Os critrios para contratao de pessoas jurdicas para administrar as carteiras de renda fixa e/ou varivel, conforme o caso, indicando testes comparativos e de avaliao para acompanhamento dos resultados, e a diversificao de gesto externa dos ativos. Estratgia de formao de preo timo no carregamento de posio de investimentos e nos desinvestimentos. Avaliao do cenrio macroeconmico de curto, mdio e longo prazos, indicando forma de anlise de setores a serem selecionados para investimento.
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10.2. Aplicao dos Recursos e Segmentos de Aplicao

Os recursos dos planos de previdncia das EFPPs devem ser discriminados, controlados e contabilizados de forma individualizada para cada plano de benefcio. Os ativos das entidades fechadas podem ser aplicados nos segmentos de renda fixa, renda varivel, segmento de imveis e tambm segmento de emprstimos e financiamentos. As aplicaes financeiras das EFPPs devem ainda seguir algumas determinaes, com base na Resoluo CMN 3.121, de 29/09/2003.
10.2.1. Aplicaes no Mercado de Renda Fixa Os investimentos efetuados no mercado de renda fixa devem ser classificados conforme as carteiras a seguir indicadas. Renda Fixa de Baixo Risco esto includos nesta classificao de risco: Ttulos emitidos pelo Tesouro Nacional; ttulos emitidos pelo Banco Central; crditos securitizados pelo Tesouro Nacional; ttulos emitidos por estados e municpios que tenham sido objeto de refinanciamento pelo Tesouro Nacional; ttulos emitidos por estados e municpios considerados de baixo risco por agncias que operam no pas; certificados e recibos de depsitos bancrios e demais ttulos e valores mobilirios de renda fixa de emisso ou coobrigao de instituies financeiras consideradas de baixo risco pelo Bacen; depsitos em poupana efetuados em instituies financeiras, tambm consideradas pelo Bacen de baixo risco;
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debntures; cdulas de crdito bancrio; cdulas de crdito imobilirio; certificados de recebveis imobilirios; certificados de contratos mercantis de compra e venda a termo de mercadorias, de servios e demais valores mobilirios de renda fixa emitidos por sociedades annimas; cotas de fundos de investimento no exterior; cotas de fundos de investimento em direitos creditrios; cotas de fundos de investimento que invistam nestes referidos fundos, desde que classificados como de baixo risco por instituies para este fim que operem no Brasil. Renda Fixa de Mdio e Alto Risco nesta classificao de risco esto includos: Ttulos emitidos por estados e municpios no classificados como de baixo risco; certificados e recibos de depsitos bancrios e demais ttulos e valores mobilirios de renda fixa de emisso ou coobrigao de instituies financeiras no consideradas de baixo risco pelo Bacen ou no classificadas; depsitos em poupana efetuados em instituies financeiras tambm no consideradas de baixo risco pelo Bacen; debntures; cdulas de crdito bancrio; cdulas de crdito imobilirio; certificados de recebveis imobilirios; certificados de contratos mercantis de compra e venda a termo de mercadorias, de servios, e demais valores mobilirios de renda fixa emitidos por sociedades annimas, inclusive as de objeto
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exclusivo, cuja distribuio tenha sido registrada na CVM no consideradas de baixo risco pelo Bacen; cotas de fundos de investimento em direitos creditrios; cotas de fundos de investimento que invistam nestes referidos fundos, desde que no classificados como de baixo risco por instituies para este fim que operem no Brasil. As operaes efetuadas atravs de fundos de investimento ou por carteira administrada equiparam-se s operaes efetuadas diretamente pelas entidades. As operaes compromissadas sero classificadas de acordo com o lastro correspondente a elas, podendo ser de baixo ou de mdio e alto risco. As operaes com derivativos sero classificadas como de baixo risco mesmo que referenciadas em ativos de renda varivel, desde que resultem em rendimentos pr-determinados. Alm disso, s facultado as EFPPs operaes com derivativos de renda fixa na modalidade Com Garantia, seja em bolsa de valores, seja em bolsa de mercadorias e de futuros.
10.2.2. Limites para Aplicaes no Mercado de Renda Fixa Os limites para aplicao a que esto submetidos os recursos dos planos de benefcios das EFPPs no segmento de carteiras de renda fixa so os seguintes: At 100% em ttulos de emisso do Tesouro Nacional, ttulos de emisso do Banco Central do Brasil, os crditos securitizados pelo Tesouro Nacional. At 80% em ttulos de emisso de estados e municpios que tenham sido objeto de refinanciamento pelo Tesouro Nacional; certificados e recibos de depsitos bancrios e demais ttulos e valores mobilirios de renda fixa de emisso ou coobrigao de instituies financeiras consideradas de baixo risco pelo Bacen; depsitos em poupana efetuados em instituies financeiras tambm
consideradas de baixo risco pelo Bacen; debntures; cdulas de crdito bancrio, cdulas de crdito imobilirio, certificados de recebveis imobilirios, certificados de contratos mercantis de compra e venda a termo de mercadorias, de servios, e demais valores mobilirios de renda fixa emitidos por sociedades annimas, inclusive as de objeto exclusivo cuja distribuio tenha sido registrada na CVM e consideradas de baixo risco pelo Bacen. At 10% em cotas de fundos de investimento no exterior. At 20% em todos os investimentos considerados de Renda Fixa de mdio e alto risco, vistos anteriormente. Com relao s cotas de fundos de investimento em direitos creditrios e cotas de fundos de investimento que invistam nesses referidos fundos, a regra a seguinte: At 10% em fundos classificados como de baixo risco de investimento, por agncias de classificao que operam no pas, observado que estes investimentos no podem ultrapassar os limites estabelecidos na poltica de investimentos. At 5% em fundos classificados como de mdio ou alto risco de investimento, por agncias que operam no pas, observado que estes investimentos no podem ultrapassar os limites estabelecidos na poltica de investimentos. Alm disso, os recursos dessas entidades devem seguir os seguintes requisitos de diversificao, exceto quando aplicados em ttulos de emisso do Tesouro Nacional, ttulos de emisso do Banco Central e crditos securitizados pelo Tesouro Nacional. Total de ttulos e valores mobilirios de emisso e/ou coobrigao de um mesmo estado ou municpio, de uma mesma pessoa jurdica no financeira, de seu controlador, de sociedades por ela direta ou indiretamente controladas e de coligadas ou outras sociedades sob controle comum no pode exceder 20%.
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No caso dos investimentos em ttulos e valores mobilirios de emisso ou coobrigao de instituio financeira, e dos depsitos de poupana, o total de emisso, coobrigao ou responsabilidade de uma mesma instituio no pode exceder:
25% do patrimnio lquido da emissora, no caso de a instituio ser considerada como de baixo risco de crdito. 15% do patrimnio lquido da emissora, nos demais casos.
No caso dos investimentos em cotas de fundos de investimento em direitos creditrios, ou em cotas de fundos de investimento que investem nesses fundos, o total das aplicaes, num mesmo fundo, no pode exceder 25% do patrimnio lquido do mesmo.
Sempre que houver converso de debntures em aes, o rendimento deve ser transferido do segmento de renda fixa para o de renda varivel.
10.2.3. Aplicaes no Mercado de Renda Varivel No segmento de Renda Varivel, de acordo com sua natureza, os investimentos devem ser classificados nas seguintes carteiras: Carteira de Aes em Mercado esto a includas aes, bnus de subscrio, recibos de subscrio e os certificados de depsito de aes de companhia aberta adquiridos em bolsa de valores ou em mercado de balco organizado por entidade credenciada na CVM. Incluem-se tambm as aes subscritas em lanamentos pblicos ou em decorrncia do exerccio do direito de preferncia.
Carteira de Participaes Incluem-se neste segmento as aes e debntures de emisso de sociedades de propsito especfico, constitudas com a finalidade de viabilizar o financiamento de projetos, as cotas de fundos de investimento em empresas emergentes e as cotas de fundos de investimento em participaes, nos termos da regulamentao baixada pela CVM. Carteira de Renda Varivel Outros Ativos Incluem-se neste segmento de renda varivel os certificados de depsito de valores mobilirios com lastro em aes de emisso de companhia aberta, ou de companhia que tenha caractersticas semelhantes s companhias abertas brasileiras, com sede no exterior (BDR), classificadas nos Nveis 2 e 3 definidos na regulamentao baixada pela CVM.
Brazilian Depositary Receipt so certificados representativos de valores mobilirios emitidos por companhias de capital aberto ou assemelhadas, com sede no exterior, e emitidos por empresas depositrias no Brasil. O certificado fica custodiado em empresa custodiante autorizada pela CVM no pas de origem dos recursos mobilirios.
Tambm fazem parte deste segmento as aes de emisso de companhias sediadas em pases signatrios do Mercosul ou certificados de depsito dessas aes admitidos negociao em bolsa de valores no Pas; as debntures com participao nos lucros que no sejam preponderantemente oriundos de aplicaes financeiras, cuja distribuio tenha sido registrada na CVM e certificados representativos de ouro fsico no padro negociado em bolsa de mercadorias e de futuros. facultada s entidades fechadas de previdncia complementar a realizao de operaes com derivativos de renda varivel em bolsa de valores e em bolsa de mercadorias e de futuros, desde que exclusivamente na modalidade com garantia, observado que no ultrapasse os limites que sero vistos posteriormente. Para fins da verificao do enquadramento da entidade nos limites determinados, deve ser considerado o valor nominal dos contratos, no caso de operaes de swap com contratos a termo e com contratos
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futuros, e o valor do prmio pago ou recebido, acrescido do correspondente preo de exerccio, no caso de operaes com opes.
Exceto quando se tratar de operaes com derivativos destinadas exclusivamente diminuio do risco a que esto expostas as carteiras integrantes do segmento de renda varivel, a diferena entre o valor total das operaes apurado e o valor efetivamente despendido com a manuteno das correspondentes posies deve estar aplicada em ttulos e valores mobilirios de renda fixa, passveis de incluso na carteira de renda fixa com baixo risco de crdito. tambm obrigatria a prvia existncia de procedimentos de controle e de avaliao do risco de mercado e dos demais riscos inerentes s operaes com derivativos. Alm disso, vedada a realizao de operaes de venda de opes de compra a descoberto.
10.2.4. Limites para Aplicao no Mercado de Renda Varivel Os limites para aplicao a que esto submetidos os recursos dos planos de benefcios das EFPPs, no segmento de carteiras de renda varivel, de at 50% no conjunto de todos os investimentos da entidade, destacando-se: Com relao aos investimentos efetuados na Carteira de Aes em Mercado, os limites so de: At 50% no caso de aes de emisso de companhias que, em funo de adeso aos padres de governana societria definidos por bolsa de valores ou entidade mantenedora de mercado de balco organizado credenciada na CVM, sejam admitidas negociao em segmento especial por essas, mantido nos moldes do Novo Mercado e do Nvel 2 da Bovespa.
Esta classificao ser apresentada em mais detalhes no Caderno 6 Legislao Societria e Governana Corporativa.
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At 45% no caso de aes de emisso de companhias que, em funo de adeso aos padres de governana societria sejam classificadas nos moldes do Nvel 1 da Bovespa. At 35% no caso de aes de emisso de companhias no enquadradas nos padres citados anteriormente. Adicionalmente a esses limites, deve-se observar que o total de aplicao em aes de uma mesma companhia no pode exceder: 20% do capital votante ou do capital total da companhia. 5% do total de recursos dos planos de benefcios da entidade, podendo este limite ser majorado para 10% desde que as aes adquiridas sejam de companhias que representem percentual igual ou superior a 2% do Ibovespa, IBX, IBX-50 ou FGV-100. Para fins de verificao destes limites importante verificar que deve ser adicionado ao total de aes, o total de bnus de subscrio e de debntures conversveis em aes de uma mesma companhia. Com relao aos investimentos efetuados na Carteira de Participaes, os limites so de: At 20% dos recursos, observada a necessidade de que as sociedades de propsito especfico e as empresas emissoras dos ativos integrantes das carteiras dessas sociedades, dos fundos de investimento em empresas emergentes e dos fundos de investimento em participaes:
Prevejam em seus regulamentos o atendimento aos padres de governana societria definidos conforme os padres nos moldes do Novo Mercado ou do Nvel 2 da Bovespa. Formalizem junto CVM compromisso de, no caso de abertura de seu capital, aderirem aos padres de governana societria definidos conforme os moldes do Novo Mercado ou do Nvel 2 da Bovespa.
100
Quanto s aplicaes no segmento de carteira de participaes, importante verificar tambm que os limites de participao da entidade em um mesmo projeto ou de aplicaes em um mesmo fundo de investimento no podem exceder: 25% do projeto ou do patrimnio lquido do fundo, em se tratando das inverses da prpria entidade; 40% do projeto ou do patrimnio lquido do fundo, em se tratando das inverses da entidade em conjunto com as inverses da(s) prpria(s) patrocinadora(s), de sua(s) controladora(s), de sociedades por ela(s) direta ou indiretamente controladas e de coligadas ou outras sociedades sob controle comum. Com relao aos investimentos efetuados na Carteira de Renda Varivel Outros Ativos 3% o limite mximo de aplicao dos recursos neste segmento.
10.3. Cobrana de Performance para as EFPPs

Relativamente aplicao de recursos em cotas de fundos de investimento ou por meio de carteiras administradas, pode ser cobrada das EFPPs a taxa de performance. Essa cobrana devida sempre que o desempenho do fundo ou da carteira administrada exceder valorizao do ndice de referncia (benchmark) pactuado. A cobrana pode ocorrer com periodicidade mnima semestral ou no momento do resgate, e s pode ser efetuada exclusivamente vista, em espcie. A verificao dos ndices de desempenho dos fundos ou das carteiras administradas para cobrana da taxa de performance se d a partir da data em que tenha havido a ltima cobrana da mesma.
101
Os ndices de referncia admitidos para as carteiras de renda fixa so a taxa Selic, a taxa CDI-Over e o IRF-M, podendo incorrer em outros ndices, desde que aprovados por deciso conjunta da Secretaria de Previdncia Complementar do Ministrio da Previdncia Social e do Banco Central do Brasil. Os ndices de referncia admitidos para as carteiras de renda varivel so o Ibovespa, o IBX, o IBX-50 e o FGV-100, podendo tambm incorrer em outros ndices, desde que aprovados por deciso conjunta da Secretaria de Previdncia Complementar do Ministrio da Previdncia Social e da Comisso de Valores Mobilirios. Os ndices de referncia s podem ser livremente pactuados para os seguintes investimentos: Cotas de fundos de investimento em ttulos e valores mobilirios em que mais da metade do patrimnio seja constitudo por valores mobilirios no pertencentes ao conjunto das aes que representem, em ordem decrescente de participao, at 70% de qualquer um dos principais ndices do mercado acionrio Ibovespa, IBA, IBX, IBX50, FGV-100, MSCI-Brazil ou outros ndices aprovados por deciso conjunta da Secretaria de Previdncia Complementar do Ministrio da Previdncia Social e da Comisso de Valores Mobilirios. Cotas de fundos de investimento em empresas emergentes e cotas de fundos de investimento em participaes, nos termos da regulamentao da CVM, observado que o pagamento da taxa de performance somente ser permitido aps ter sido retornado ao cotista seu investimento original, corrigido nos termos do regulamento ou contrato. Exceto nos casos de fundos de investimento em empresas emergentes e de fundos de investimento em participaes, poder ser iniciado um novo perodo de clculo da taxa de performance a cada cinco anos.
102
10.4. Controle de Avaliao de Riscos e sua Fiscalizao

As entidades fechadas de previdncia complementar devem, para cada um de seus planos de benefcios, manter sistema de controle da divergncia no planejada entre o valor de uma carteira de investimento e o valor projetado para essa mesma carteira, no qual dever ser considerada a taxa mnima atuarial. Para isso, a entidade deve: Efetuar o acompanhamento previsto para cada carteira, para cada segmento de investimento e para o conjunto dos segmentos de aplicao como um todo. A responsabilidade da manuteno deste sistema de controle do(s) administrador(es) de suas carteiras. As entidades fechadas de previdncia complementar devem ainda analisar o risco sistmico, de crdito e de mercado e a segregao de funes do gestor e do agente custodiante, bem como observar o potencial conflito de interesses e a concentrao operacional, com o objetivo de manter equilibrados os aspectos prudenciais e a gesto de custos. Para tanto, a entidade deve observar que a ausncia de liquidez de um investimento torna preponderante a avaliao do respectivo risco de crdito. Cabe aos conselhos fiscais das entidades avaliarem a aderncia da gesto de recursos pela direo da entidade regulamentao em vigor e poltica de investimentos, de acordo com critrios estabelecidos pelo Conselho de Gesto da Previdncia Complementar.
103
10.5. Vedaes
vedado aos gestores de fundos das EFPPs: Aplicar em fundos de investimento cuja atuao em mercados de derivativos gere exposio superior a uma vez o respectivo patrimnio lquido. Aplicar recursos na aquisio de aes de emisso de companhias sem registro para negociao tanto em bolsa de valores quanto em mercado de balco organizado. Aplicar recursos na aquisio de aes de companhias que no estejam admitidas negociao em segmento especial nos moldes do Novo Mercado nem classificadas nos moldes do Nvel 2 da Bovespa, salvo se tiverem realizado sua primeira distribuio pblica de aes anteriormente data da entrada em vigor da Resoluo CMN 3.121, de 29/09/2003. Aplicar recursos na aquisio de cotas de fundos de investimento em direitos creditrios e de fundos de investimento que apliquem neste tipo de fundo, cuja carteira contenha, direta ou indiretamente, direitos creditrios e ttulos representativos desses direitos em que sua(s) patrocinadora(s) figure(m) como devedora(s) ou preste(m) fiana, aval, aceite ou coobrigao sob qualquer outra forma.
Com o estudo deste Caderno voc concluiu parte dos conhecimentos relacionados aos produtos de investimentos. Antes de passar para o prximo Caderno de Textos Mercado de Derivativos v ao Simulado 6 e procure solucionar as questes ali propostas. E no deixe de conferir o gabarito para verificar o seu desempenho.
104
Bibliografia
Livros
ASSAF NETO, A. Mercado Financeiro. 5. Ed. So Paulo: Atlas, 2003. FARIA, R.G. Mercado Financeiro: Instrumentos & Operaes. So Paulo: Pearson, 2003. FORTUNA, E. Mercado Financeiro: Produtos e Servios. 15. Ed. Rio de Janeiro: Qualitymark, 2004. PINHEIRO, J.L. Mercado de Capitais Fundamentos e Tcnicas. 2 Ed. So Paulo: Atlas, 2002. ROSS, S. A. WESTERFIELD, R. W. JAFFE, J.F . Administrao Financeira: Corporate Finance . So Paulo: Atlas, 1995. SECURATO. J.R. Clculo Financeiro das Tesourarias. 2. Ed. So Paulo: Saint Paul, 2003. Precificao de Ativos, in Manual de Referncia da Andima, Jan/2004. Resolues, Circulares e Instrues Instruo CVM 409, de 18/08/04. Resoluo CMN 3.121, de 26/09/2003. Resoluo CMN 2.689, de 26/01/2000. Circular Bacen 3.068, de 08.11.2001. Sites Pesquisados (julho/2005) www.anbid.com.br www.andima.com.br www.bcb.gov.br www.bmf.com.br www.cetip.com.br www.cvm.gov.br www.fazenda.gov.br www.idealinvest.com.br
http://uni.bb.com.br

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Dinmica do Mercado Financeiro

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3. Sistema de Pagamentos Brasileiro - SPB

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3.1. Sistema de Transferncia de Reservas STR

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4. Sistemas de Liquidao e Custdia de Ttulos

4.1. Selic Sistema Especial de Liquidao e Custdia de Ttulos

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4.2. Cetip - Central de Custdia e Liquidao Financeira de Ttulos

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5. Cmaras de Liquidao e Custdia

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5.1. Clearing de Ativos

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5.2. Clearing de Derivativos

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5.3. Clearing de Cmbio

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5.4. Clearing de Pagamentos

5.5. Companhia Brasileira de Liquidao e Custdia - CBLC

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No h emisso fsica do ttulo.

6. Custdia e Liquidao Qualificadas

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6.1. Servios Bsicos de Custdia Qualificada

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CTN Certificados do Tesouro Nacional; CFT Certificados Financeiros do Tesouro.

7.1. Ttulos Pblicos

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