El poder del crecimiento compuesto y el maltusianismo.

Uno de los cuentos populares asiáticos nos habla de un rey que como
agradecimiento por los servicios prestados por un sabio, le dijo que le concedería
aquello que quisiera, ante lo cual, el sabio expresó que sus deseos eran
modestos, que se conformaba con que en un tablero de ajedrez pusiera 1 grano
de trigo en la primera casilla y que en cada una de las restantes fuera
multiplicando por dos los granos puestos en la casilla previa. Esto que en un
principio puede parecer una cantidad pequeña no lo es ni mucho menos. En la
última casilla, la 64, tendríamos el equivalente a 2^63 granos de trigo, a lo que
habría que añadir lo del resto de las casillas. Aproximadamente un grano de
trigo pesa entre 0.8 y 1 gramos, por redondeo de cálculos vamos a coger 1. En
cada Kg. de trigo habrá 1000 granos, y en cada tonelada un millón de granos.
Sólo en esa casilla 64 habría que colocar el equivalente a 9,2 billones de
toneladas. Como elemento de comparación, la producción anual actual de trigo
ronda los 600 millones de toneladas, es decir, que sólo para colocar en la casilla
64 se necesitarían cerca de 15400 años de producción mundial actual de trigo.
La regla del 72 nos viene a decir que si dividimos éste número entre la tasa de
crecimiento que asumamos, nos dará el número de años que tardamos en doblar
el dinero, la producción, el PIB, o aquello a lo que nos estemos refiriendo. Por
ejemplo, si China crece a tasas del 8% anual, tardará 9 años en duplicar su PIB
real, o si la bolsa americana desde la crisis de 1929 hasta final de siglo dio un
retorno medio del 6.2%, quiere decir que se doblaba el dinero invertido
aproximadamente cada 12 años.

Con estos ejemplos tratamos de enfatizar uno de los elementos más importantes
de las matemáticas sencillas, el efecto del crecimiento compuesto, que tan difícil
es a veces de asimilar por el ser humano. El gráfico 1 muestra la evolución de la
población mundial.

Gráfico 1 evolución de la población humana mundial

6.000

5.000

4.000
Descubrimiento
óndel Islam
Romano

Industrial
Magno

Revoluci
Marco Polo

ón
Púnicas

Lascruzadas

2.000
érica
Alejandro

Expansi
Imperio

deAm
Guerras

Atila

800
600
400
200
-500 -250 0 250 500 750 1.000 1.250 1.500 1.750 2.000

1
Las estimaciones de los paleontólogos hablan de que desde el homo erectus
hasta el hombre actual, en esos 4 millones de años, la población oscilaría entre
los 6 y los 10 millones de seres humanos. Con la revolución neolítica, hará unos
diez mil años, la aplicación de técnicas agrícolas y ganaderas permitió la primera
gran expansión de la especie humana, duplicándose cada 1700 años. Al
comienzo de nuestra era se calcula que vivían repartidos por el mundo unos 150
millones de personas, un tercio en el imperio romano, otro tercio en el chino y el
resto diseminado. A pesar de las guerras y las enfermedades como la peste negra,
la estimación habla de unos quinientos millones en el año 1600, y a partir de ahí,
la explosión demográfica lleva a la población a duplicarse cada 200 años. En
1800, dos años antes de la publicación por T.R. Malthus del “primer Ensayo
sobre el principio de la población”, se alcanzan los 900 millones y el progreso de
la revolución industrial produce otra aceleración en el ritmo de crecimiento, en
1900 se alcanzan los 1600 millones, en 1960 los 3000 y en 1999 se superan los
6000 millones de habitantes, y según las estimaciones del reloj biológico
estaríamos ya por encima de los 6775 millones de seres humanos
http://geography.about.com/gi/dynamic/offsite.htm?site=http://www.census.gov/
cgi-bin/ipc/popclockw De esta población, menos de la cuarta parte vive en
países que podemos considerar como desarrollados, por lo que, uno de los
grandes retos futuros es ver de qué manera conseguimos incorporar al resto de la
humanidad a los estándares de vida occidentales sin destrozar el planeta.

A este respecto, en los años 70, el club de Roma, encargó al MIT (instituto
tecnológico de Massachussets), bajo la dirección del profesor Meadows, la
realización de un estudio sobre las tendencias y los problemas económicos que
amenazan a la sociedad global. Dicho informe era muy pesimista sobre las
perspectivas del siglo XXI, y, afortunadamente, erróneo. No obstante, muchas de
las preocupaciones que se pusieron de manifiesto en el mismo, están siendo
tenidas en cuenta a la hora de la planificación del crecimiento futuro
(destrucción de la capa de ozono, uso más racional de las reservas de materias
primas, calentamiento global del planeta, etc).

La incorporación de una buena parte de la población de países en vías de

desarrollo a niveles de vida más cercanos a los países desarrollados, conlleva
grandes oportunidades y amenazas para el mundo como ya estamos viviendo, y
para nosotros lo importante es lo primero no descuidando lo segundo. A este
respecto, esa tasa de crecimiento compuesto es uno de los pilares fundamentales
sobre los que plantear la visión estructural de las inversiones y, las conclusiones
a las que en principio llegamos no son desalentadoras.

2
Por lo que se refiere al crecimiento global, 2009 será recordado por ser el peor
crecimiento desde la segunda guerra mundial para los países desarrollados, y por
representar el primer año de este siglo con caída del crecimiento global. Pero
también será recordado por el año en el que el motor económico de la
recuperación se ha centrado en los mercados emergentes (principalmente Asia),
salvando al mundo de una caída mayor. De hecho, ya en 2008 la contribución de
China al crecimiento mundial fue mayor que la de Estados Unidos, según las
estimaciones de Barclays Capital (gráfico 2)

Gráfico 2, crecimiento de China y USA en Billones de $

Mucho de esto puede deberse al plan de estímulo de la economía china, y a la

forma en la que se computan las estadísticas en ese país, pero no cabe duda de
que nos encontramos ante un hecho relevante.

Como consecuencia de la crisis actual, se habla del nuevo paradigma de

crecimiento de occidente, tomando como referente USA, en donde la
contribución del consumo a dicho crecimiento será menor por el proceso de
ajuste que un mayor ahorro y una reducción del nivel de deuda deben tener en la
economía. Sabemos que la participación del consumo en el PIB americano es
superior al 70% y que el endeudamiento está en máximos (gráfico 3)

3
gráfico 3 participación del consumo americano en el PIB y deuda como % del PIB

Y a raíz de esto lo que se expone es que en el futuro el PIB nominal va a crecer

muy por debajo de lo que ha sido la historia de la segunda mitad del siglo XX.

En el gráfico 4 podemos ver que, de media, desde 1947, el PIB nominal

americano ha crecido un 7%. Esa tasa significa doblar el PIB nominal cada 10
años aproximadamente, y corresponde a los años de gloria de la economía
americana.

Gráfico 4 crecimiento nominal del pib americano en tasa trimestral.

Como se puede ver, en las épocas recesivas, se llegaba a tasas nominales

cercanas a cero o negativas, pero en las salidas de la recesión, la tasa de
crecimiento se iba muy por encima de ese nivel medio.

4
Hoy en día, lo que se está planteando es que la salida de esta recesión será
diferente, que el consumidor americano no tiene poder de empuje y que sólo la
intervención del estado con un gasto público desmesurado ha impedido una
depresión. Como siempre nos ocurre, nosotros nadamos entre dos aguas. Es
cierto que el futuro será diferente del pasado, pero suponer que las medidas
tomadas no surtirán efecto en este ciclo como lo han hecho en el pasado nos
parece demasiado negativo. Por no aburrir con la batería de indicadores que
tradicionalmente seguimos presentamos sólo la indicación del crecimiento
esperado del PIB de acuerdo a la pendiente de la curva de tipos de interés,
(gráfico 5), en donde como se ve, se apunta a crecimientos por encima del 4%.

Gráfico 5, relación entre la curva de tipos y el crecimiento económico 1 año después

Sea por reconstrucción de inventarios, por menor déficit comercial, por mayor
gasto público, el hecho cierto es que, al menos para los próximos trimestres, el
crecimiento económico va a ser muy fuerte, claramente por encima de tendencia
como ha sucedido en otras recuperaciones.

Compartimos la idea de que la economía americana se encuentra corriendo con

viento de cara en los próximos años que pueden limitar esa capacidad de
crecimiento, pero no sabemos cual será la reducción real que dicho crecimiento
tendrá a futuro. Igual que la destrucción de empleo ha sido muy rápida, la
recuperación del mismo podría ser más rápida si la reconstrucción de inventarios
es algo más duradera, y, además, las proyecciones del gasto público tampoco son
excesivamente preocupantes hoy en día. De hecho, ya hemos estado en niveles
de déficit y deuda pública similares e incluso superiores a estos en economías
desarrolladas y los estados no han quebrado. Como se puede ver en el gráfico 6
de fuente Brad de Long.

5
gráfico 6 Deuda pública americana como % del PIB

Con un fuerte rebote de crecimiento económico, también es esperable que haya

un fuerte rebote en el crecimiento de beneficios. Las estimaciones de los
analistas esperan que en 2011 se vuelvan a superar los beneficios pico del ciclo
anterior que corresponden a finales de 2006.

gráfico 7 Estimaciones de beneficios del SP500 gráfico8 márgenes de las cías americanas

Si tenemos en cuenta que en este ciclo económico los márgenes han sido
especialmente altos en comparación con el pasado, estas estimaciones no son del
todo descabelladas. Lo dicho sobre el rebote del crecimiento económico después
de la recesión es aplicable al caso de los beneficios. Gráfico 9

6
Gráfico 9 evolución de beneficios frente a su tendencia de largo plazo

De medio y largo plazo, las series económicas tienen tendencia a subir. El efecto
del crecimiento compuesto es determinante en cual es la velocidad de la subida y
la reversión a la media que tradicionalmente ha funcionado no tiene porqué no
funcionar de nuevo. Todo esto en el contexto actual parece asegurarnos que
tendremos unos meses adicionales de paz en el mercado.

Después de esta digresión sobre la economía y la bolsa americana, volvemos a

retomar el papel preponderante que tendrán las economías emergentes a futuro y
que justifican desde nuestro punto de vista el que los múltiplos a pagar en estos
mercados serán estructuralmente más altos que en los países desarrollados. El
gráfico 10 nos muestra cómo han ido cambiando los pesos en el PIB mundial a
lo largo de los últimos 500 años de las grandes potencias económicas. China,
que suponía la cuarta parte del PIB mundial en 1500, ha reducido su presencia a
menos de la mitad, y eso después de más de veinte años de crecimientos
acumulados por encima del 10% anual. Como se puede ver en el gráfico 11,
Goldman Sachs estima que en el año 2050, del grupo actual del G7, sólo Estados
Unidos y Japón seguirán, siendo los otros cinco países China, India, Brasil,
Méjico y Rusia. Para ello, las tasas de crecimiento esperado para estas
economías seguirá siendo sumamente elevada, sobre todo mirada con los ojos de
las economías desarrolladas.

7
Gráfico 10 evolución del peso en la economía mundial por grandes áreas

Gráfico 11. Las principales economías en 2050

Y esto nos lleva de nuevo al argumento maltusiano del principio. Cogiendo

como ejemplo el cobre, como se puede ver en el gráfico 12, el consumo está
muy ligado a la renta per capita, y en este caso, el potencial incremento que
podemos esperar en una economía como la china a futuro es muy elevado, en un
entorno de rigidez de la oferta.

8
Esto lo podemos extender al resto de las materias primas.

Gráfico 12 consumo de cobre por cabeza y renta per cápita

Fuente Barclays Capital

Esto puede provocar subidas fuertes de los precios de las materias primas, muy
superiores a las que hemos vivido hasta ahora.

Algunos artículos como los coches (gráfico 13)empiezan a demostrar el poder de

demanda de estos países.
Gráfico 13, coches vendidos en China.

Como se puede ver, todavía el consumo es bajo en términos absolutos, pero la

tasa de crecimiento es muy elevada. Aftalion, famoso economista francés,
hablaba del concepto de aceleración, por el que cuando se llega a una

9
determinada renta per capita, la demanda de consumo de determinados bienes y
servicios crece de forma absolutamente exponencial.

Estamos hablando además de economías sin apalancamiento, en donde el

consumo es muy bajo, la inversión y el ahorro muy elevados. Lo que se precisa
es un catalizador para el inicio del cambio, un cambio que no vemos demasiado
lejano en el tiempo.

Gráfico 14 % de consumo en el PIB chino

Gráfico 15 crecimiento de las ventas al por menor y el PIB en China

10
En resumen, parece que vamos a disfrutar de unos trimestres de crecimiento
fuerte resultado de las medidas de política fiscal y monetaria implementadas, la
reversión a la media puede hacer que los repuntes de crecimiento de actividad,
empleo y beneficios sean una realidad palpable en breve. Las medidas de
política fiscal con fuertes aumentos del endeudamiento público dejan todavía la
deuda pública en niveles por debajo de otros momentos de estrés económico.
Sigue habiendo margen de maniobra y no parece que sea urgente la retirada de
dichos estímulos hasta comprobar si existe capacidad endógena de crecimiento.
En este sentido, la incorporación de los países emergentes es cada vez una mayor
fuente de tranquilidad para evitar periodos de recesiones prolongadas, pero pone
de manifiesto la necesidad de buscar un nuevo modelo de crecimiento global
para el mundo. Las ideas de Malthus están hoy en día más vivas que nunca.

Seguimos positivos con la renta variable y cautos con la renta fija.

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