DCR

Duff & Phelps de Colombia

Sociedad Calificadora de Valores
Anlisis de Crdito

Structured Finance

Productos Naturales de la Sabana S.A. Alquera

Revisin Anual

Ratings
Tipo Rating Instrumento Actual Bonos Ord. AAA N.A.: no aplica Rating Anterior AAA Fecha Cambio N.A.

Rating WatchNegativo Perspectiva...................................Estable

Resumen de la Calificacin El Comit Tcnico de Calificacin de Duff & Phelps de Colombia S.A. Sociedad Calificadora de Valores, en reunin del 11 de junio de 2009, despus de efectuar el correspondiente estudio y anlisis, con ocasin de la revisin anual de la calificacin de la emisin de Bonos Ordinarios PRODUCTOS NATURALES DE LA SABANA ALQUERIA S.A. por valor de $50.000 millones con una garanta parcial de la CII, decidi mantener la calificacin AAA (Triple A) y situarla en observacin con tendencia negativa, segn consta en el Acta # 1185 de la misma fecha. Al respecto, es necesario precisar que en las obligaciones calificadas en esta categora son emisiones con la ms alta calidad crediticia. Los factores de riesgo son prcticamente inexistentes, segn escala de calificacin de Duff & Phelps de Colombia S.A. Sociedad Calificadora de Valores. Al asignar una tendencia a una calificacin, Duff & Phelps de Colombia S.A. S.C.V. pretende indicar tanto la probabilidad que existe de que dicha calificacin cambie como la direccin en que se espera que se produzca dicho cambio. Una tendencia puede ser positiva, indicando un posible aumento en la calificacin; negativa, si lo que se espera, por el contrario, es una menor calificacin o en evolucin, lo que indica que la calificacin puede moverse ya sea hacia arriba, hacia abajo o mantenerse estable. Al asignar una tendencia a una calificacin, cualquiera que sea su direccin, se espera que sta ltima se modifique en el corto plazo. Fundamentos La asignacin de la tendencia negativa a la calificacin obedece a los ajustados niveles de liquidez que presenta la compaa que, de continuar de esta forma, se pueden derivar en necesidades adicionales de recursos de crdito en el corto plazo. Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV cree que, dada la coyuntura econmica actual, la posicin de liquidez de Alquera se encuentra afectada con respecto a aos anteriores; sin embargo, la empresa se ha planteado como objetivo disminuir la deuda de corto plazo a travs del refinanciamiento de sus pasivos corrientes, lo cual espera se materialice en el transcurso del presente ao. La calificacin AAA (Triple A) asignada a la presente emisin de bonos parte de la calificacin AA (Doble A, sencilla) otorgada al riesgo crediticio de largo plazo de Alquera S.A. Interamericana de Inversiones1, la cual se encuentra calificada internacionalmente en AA-2.

Analistas Diego Mauricio Barreto Arciniegas

PBX 3269999 Ext. 1170

dbarreto@dcrcolombia.com.co Glaucia Calp

PBX 3269999 Ext. 1110

gcalp@dcrcolombia.com.co Perfil Alquera es una empresa industrial, con su principal planta en Cajic Cundinamarca, dedicada al procesamiento de leche, para ofrecer y comercializar en el mercado nacional leche entera y especializada larga vida y otros productos lcteos. Es reconocida por su calidad e innovacin de productos y empaques.

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Pertenece al grupo del BID-Banco Interamericano de Desarrollo. Calificacin otorgada por Standard & Poors.

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Sociedad Calificadora de Valores En opinin de la calificadora, la estructura de la garanta permite adicionarle dos notchs a la calificacin del emisor, adicionalmente la emisin cuenta con una garanta equivalente al 31% del monto total, que cubre el pago de intereses y/o principal de la emisin de bonos, dicha garanta es otorgada por la CII, Compaa principalmente porque reduce la severidad de la perdida de los inversionistas ante un incumplimiento en el pago de intereses y/o capital por parte del emisor. Dentro del anlisis realizado por Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV se consideran las clusulas y condiciones del contrato de la garanta otorgada por la CII, con el propsito de determinar su impacto en la presente emisin. Por su parte, las razones que respaldan la calificacin de riesgo crediticio de largo plazo de Alquera se sustentan en la slida posicin de sus productos en el sector lcteo y el reconocimiento de su marca. Adicionalmente, se consider el incremento en el nivel de endeudamiento y la ajustada posicin de liquidez en la que se encuentra actualmente. Los resultados obtenidos por la empresa muestran una evolucin favorable producto de las estrategias adoptadas por la administracin tendientes a incrementar el volumen de ventas y a mantenerse como lderes en el mercado de leches UHT. Es as como Alquera cuenta con el 25% del mercado nacional, que representa el aproximadamente el 6% del total de leche

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vendida y, a diciembre de 2008, present un incremento en el ingreso por ventas del 30,6% con respecto al 2007. Durante 2008, Alquera mostr mrgenes relativamente ajustados debidos principalmente al incremento de los gastos operacionales. Lo anterior, sumado al mantenimiento de precios de venta, hizo que las necesidades de capital de trabajo se incrementaran, cerrando en diciembre de 2008 con una deuda de corto plazo de $31.243 millones. Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV seguir de cerca el desempeo de Alquera en un ambiente de debilitamiento en la demanda nacional y espera que para el 2009 los mrgenes de la compaa se recuperen dada las estrategias de control de costos y gastos planteadas por la administracin. Asimismo, esta sociedad calificadora espera que los niveles de apalancamiento de Alquera disminuyan en el 2009, por lo que, tomando en cuenta los flujos proyectados consolidados, la relacin Deuda Total / EBITDA debera mantenerse por debajo de las 2,2 veces, indicador que se considera adecuado para la categora de riesgo en que se encuentra. La estabilidad de la presente calificacin est atada al desempeo operacional de la empresa y la generacin de mejores mrgenes de EBITDA acorde a las proyecciones presentadas por la administracin y que redunden en un mejoramiento de las medidas de proteccin de la deuda.

Caractersticas de la Emisin
Clase de ttulos Monto emisin Serie Rendimiento bonos Amortizacin Plazo de vencimiento Monto Garanta Garante Bonos estructurados con garanta parcial $50.000 millones Tres Series A, B y C Serie A: IPC + spread Serie B: DTF + spread Serie C: Tasa Fija Al vencimiento de cada una de las series Serie A: 5 aos Serie B: 7 aos Serie C: 10 aos 31% del monto total de la emisin. CII, Compaa Interamericana de Inversiones

al 31% del monto de la emisin para el pago de intereses y/o principal de la misma. La garanta es otorgada por la CII, Compaa Interamericana de Inversiones, la cual cuenta con una calificaron internacional de AA-. El monto aprobado para la emisin corresponde a $50.000 millones, de los cuales se colocaron $35.200 millones con un plazo de 7 aos, a una tasa del IPC + 6,8%. Los intereses sern pagaderos trimestralmente y la amortizacin de capital se realizar al vencimiento de cada una de las series. Los recursos provenientes de la emisin se destinaron para el prepago de las obligaciones financieras de corto plazo y el monto restante en proyectos de crecimiento y expansin programados por la compaa. Caractersticas de la Garanta La garanta otorgada por la CII corresponde a un monto mximo equivalente al 31% de la emisin. Cabe

La presente emisin cuenta con una garanta hasta por una cantidad mxima de $15.500 millones, equivalente

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Sociedad Calificadora de Valores resaltar que dentro del contrato de garanta subscrito entre la CII y Alquera se determina que el porcentaje garantizado por parte de la CII corresponder al 31% de la emisin cuando el riesgo crediticio de Alquera se encuentre en una calificacin AA o inferior, pero cuando el riesgo crediticio del emisor se encuentre en una calificacin AA+, el porcentaje garantizado ser del 15,5%. El monto garantizado por parte de la CII se disminuir en la medida en que sta realice los desembolsos correspondientes, y dicho monto podr ser reajustado dentro del plazo permitido hasta el 31% o el 15,5% segn corresponda. El plazo permitido corresponde a noventa (90) das, tiempo en el cual Alquera deber restituir los montos correspondientes, de no hacerlo, la CII acelerar la garanta de forma tal que desembolsar el saldo restante para completar el monto total acreditado y este se distribuir entre los tenedores de los ttulos. En esta transaccin existe una contragaranta a favor de la CII, la cual estar representada por una hipoteca de bienes inmuebles otorgada por un tercero. La contragaranta podr ser ejecutada por la CII con posterioridad al incumplimiento de cualquiera de las clusulas de vencimiento anticipado, presentadas en el contrato de garanta y en el prospecto de emisin, sin ser necesario que se dirija previamente contra Alquera para obtener el pago de las obligaciones. Si despus de ejecutar la contragaranta llegaran a existir obligaciones remanentes, la CII podr dirigirse contra Alquera para obtener el pago de dichas obligaciones siempre y cuando todas las obligaciones de pago de la presente emisin ya hayan sido cubiertas. Desarrollos Recientes En el 2008, Alquera avanz en su proceso de consolidacin a nivel nacional: en el oriente colombiano, por medio de la distribucin propia a travs de la adquisicin de la compaa Rikalac, en Antioquia, inici la produccin local y en la Sabana y el Valle, afianz su operacin. En Febrero de 2009, se cumpli el primer ao de operacin de la compaa Danone Alquera. El da el 30 de enero de 2009, Tampico Inc. dio por terminado el "Contrato de Licencia de la Marca Tampico". Alquera entonces realiz el lanzamiento de la marca Tangelo. La empresa se encuentra en proceso de reposicionamiento de esta marca y lograr as capturar ventas por la salida de Tampico.

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Durante el primer trimestre Alquera lanz al mercado la marca Fortikids, leche fortificada para nios. Con este lanzamiento la compaa contina con la renovacin de su portafolio de productos. Los estndares y polticas de gobernabilidad corporativa de Alquera estn encaminados a adoptar prcticas que permitan desarrollar un gobierno transparente que asegure los derechos de los accionistas, inversionistas, proveedores, clientes internos y externos y dems stakeholders. Estrategia Corporativa Durante los ltimos dos aos, Alquera ha venido dando un giro en su direccionamiento estratgico. Para ello, inici un proceso de transformacin interna que tiene como propsito crear una organizacin capaz de soportar la estrategia de expansin y con una estructura adecuada para competir a nivel nacional. Durante el 2008, la empresa dio aplicacin y consolidacin a la estructura empresarial basada en unidades de negocio. Cada unidad de negocio est liderada por un Gerente y cuenta con un comit directivo, que maneja la unidad como un negocio independiente y objetivos propios para cada regin Las siguientes son las unidades de negocio de Alquera y su participacin en el total de las ventas de la compaa: Unidad de negocio de Sabana (UNS): 72,7% Unidad de negocio de Occidente (UNO): 15,8% Unidad de negocio del Este (UNE): 4,4% Unidad de negocio de Antioquia (UNA): 4,3% Unidad de negocio de la Costa (UNC): 1,4% Unidad de Negocio de Venezuela (UNV): 1,4% Posicin Competitiva Al evaluar la compaa dentro de su grupo de pares, se analiza la capacidad de sta para generar estrategias para proteger, expandir o fortalecer su posicionamiento en el mercado. Alquera es la compaa del sector que present mayor crecimiento durante el ao pasado, con un incremento del 30,6% en ventas con respecto al 2007 .En el mercado de leche UHT Alquera cuenta con el 25% del mercado nacional, el 13% de participacin en el mercado de leches vendidas en Colombia incluidas las

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Sociedad Calificadora de Valores pasteurizadas, y Cundinamarca. el 57% de participacin en

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presente ao, ya que en trminos nominales, la empresa presentara un decrecimiento con respecto al 2008 (Inflacin Mar-09: 5.93%3).
450.000 400.000 350.000 10,6% 10,1% 9,7% 8,6% 8,5% 9,2% 8,1% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% 2004 2005 2006 Ventas 2007 EBITDA 2008 Mar-08 Mar-09 10,0% 12,0%

Ventas Consolidadas Principales Compaas Sector Lcteo

Empresas ms importantes del sector
Ranking 2008 Ranking 2007 Empresa Ventas 2008 en MM Ventas 2007 en MM Crecimiento 2008-2007

300.000 250.000 200.000 150.000 100.000 50.000 0

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

1 2 3 4 5 7 6 8 9 10 11

Colanta Alpina Nestl* Alquera Parmalat Freskaleche Proleche Alival Algarra Andina Celema Rikalac

1.376 1.083 460 403 259 150 127 121 102 79 54 16

1.267 944 407 309 235 121 144 120 90 65 48 24

8,6% 14,7% 13,1% 30,6% 10,5% 24,2% -12,2% 0,5% 13,3% 22,8% 14,2% -36,3%

Margen EBITDA

Fuente: Alquera S.A.

Fuente: Alquera S.A.

El posicionamiento de mercado con el que cuenta Alquera est ligado con el desarrollo de una amplia red de distribucin y la implementacin de estrategias especficas para el manejo del producto en cada canal. Durante el ao 2008, Alquera ratific su posicin dominante en cada uno de los canales, con una participacin del 20,4% en el canal tradicional (tiendas) y el 38,2% en los supermercados. Adicionalmente, la marca Alquera cuenta con un amplio reconocimiento y fidelidad de los clientes. Los canales de distribucin determinados por Alquera a marzo de 2009 son 92.696 clientes mientras al cierre del 2007 alcanzaban un total de 82.980 clientes, equivalente a un incremento 11,7%.
DISTRIBUCION NUMERICA DE CLIENTES A NIVEL NACIONAL POR UNIDAD DE NEGOCIO A MARZO 2009 UNS UNO UNA UNE UNC TOTAL CLIENTES 47.813 21.429 9.278 8.664

Durante 2008, Alquera gener un EBITDA de $34.350 millones, superior al presentado en 2007 de $28.389 millones. Sin embargo, su margen EBITDA fue inferior que el alcanzado el ao anterior (9,2% versus 8,5%) producto del incremento en los gastos de ventas al pasar del 17,9% al 19,7% sobre la venta neta. El incremento en estos gastos corresponde al crecimiento de la operacin a nivel nacional dado el mayor gasto para abrir la operacin en la costa, sostener el crecimiento en ventas y la distribucin en Bucaramanga. A diciembre 2008, la empresa present indicadores de Deuda Total / EBITDA de 2,8 veces y de cobertura de intereses (EBITDA / Intereses) de 2,6 veces, indicadores ms dbiles que los presentados en aos anteriores.
100,00 80,00 5,00 60,00 40,00 20,00 1,00 0,00 0,00
2004 Deuda 2005 2006 2007 2008 Mar-08 Mar-09

7,00 6,00

4,00 3,00 2,00

5.512 92.696

EBITDA LTM

Deuda / EBITDA LTM

EBITDA / Intereses

Fuente: Alquera S.A.

Clculos realizados por Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV

Perfil Financiero Durante los ltimos cinco aos, Alquera ha registrado un crecimiento promedio de ventas del 22,8%, siendo el mayor el del ao 2008. A marzo de 2009, las ventas ascendieron a $102.987 millones, un 5,3% mayores a las registradas en el mismo periodo del ao anterior. Duff & Phelps de Colombia seguir de cerca el comportamiento de las ventas de la compaa para el

A marzo de 2009, el margen EBITDA se recupera de manera importante, alcanzando un 10,6% como resultado de los ajustes a los costos y gastos realizados por la administracin durante el presente ao. Dicha recuperacin se alcanza a reflejar al primer trimestre del presente ao, donde el indicador de apalancamiento se encuentra en 2,5 veces (marzo-09).
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Banco de la Repblica.

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presenta unos indicadores de Deuda Total / EBITDA de 2,5 veces y de cobertura de intereses de 2,9 veces. Segn las proyecciones presentadas por la empresa, se prev que en los prximos aos la deuda disminuya y que estos indicadores debern mostrar una mejora sustancial. Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV seguir de cerca el comportamiento de la deuda de Alquera y su generacin operativa, toda vez que estos niveles de endeudamiento, de no reducirse, pueden afectar la presente calificacin. En 2008, el flujo generado de las operaciones de la compaa alcanz los $20.219 millones y su variacin de capital de trabajo fue negativa en $4.044 millones, principalmente por el incremento en las cuentas por cobrar, por las operaciones entre Danone y Alquera y la cartera de Venezuela. Adicionalmente, se ha incrementado el inventario de materias primas. Dado que el capex de Alquera fue de $27.809 millones y sus dividendos repartidos de $4.517 millones, el flujo de caja libre de la compaa fue negativo en $16.151 millones, los cuales fueron financiados principalmente con deuda financiera. Entre las inversiones de activo fijo ms importantes se encontraron la unificacin de plantas, obras civiles en San Martn y equipos de pasteurizacin por $8.452 millones, la adecuacin del ingreso a la planta de Cajic por $3.156 millones y el remanente se encuentra distribuido entre inversiones logsticas, cestillos y estibas ($4.494 millones ) y otros. Indicadores de Liquidez
Caja / Deuda CP FFO / Deuda CP Caja + FFO / Deuda CP EBITDA - CAPEX / Deuda CP 2007 0,30 2,31 2,61 0,35 2008 0,12 0,65 0,76 0,13 Mar-08 0,15 0,28 0,43 0,15 Mar-09 0,03 0,13 0,16 0,26

Al cierre de marzo de 2009, Alquera mantiene una deuda total de $94.564 millones, concentrada en un 36% en el corto plazo. Un 37,2% de la misma corresponde a los Bonos objeto de la presente calificacin. Vencimientos de Deuda Alquera (MM COP)
Bonos 50.000 40.000 30.000 20.000 10.000 Bancos Nacionales

2009

2010

2011

2012

2013

2014

Clculos realizados por Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV

El EBITDA de la compaa se encuentra impactado por la operacin con Danone, ya que los ingresos correspondientes a la venta de la leche procesada para esta planta no se encuentran contemplados dentro del objeto social de Alquera, entonces se causan como ingresos no operacionales, mientras que los costos del proceso si se encuentran en los costos y gastos operacionales. As las cosas, se debe realizar un ajuste por $2.464 millones al EBITDA de Alquera. En marzo del presente ao se aprob el cambio en el objeto social de la empresa, momento a partir del cual se empezaron a causar como ingresos operacionales. Es importante mencionar que las cifras presentadas en el presente informe no son las cifras consolidadas de Alquera con Productos Lcteos Andina S.A. A finales del ao pasado, la empresa realiz la consolidacin de estos estados financieros y, al tener en cuenta esta informacin y realizar los ajustes pertinentes, la empresa arroja el siguiente EBITDA:

Clculos realizados por Duff & Phelps de Colombia S.A. SCV. Nmero sin consolidar.

Fuente: Alquera S.A.

Al considerar los resultados consolidados, la empresa tiene un EBITDA de $41.170 millones, para un margen EBITDA del 8,8%. En los nmeros consolidados, la deuda total de la empresa es de $100.719 millones y

A marzo de 2009, Alquera present niveles de caja y valores lquidos por $986 millones, por lo que en opinin de esta sociedad calificadora, la posicin de liquidez de la compaa es dbil considerando que sus obligaciones financieras corrientes ascienden a $34.008 millones. La empresa se ha planteado como objetivo, disminuir de manera importante sus obligaciones financieras en el corto plazo, lo cual se cumplira con la negociacin de la deuda que piensa realizar durante el presente ao. Duff & Phelps de Colombia espera que el roll-over que logr de las obligaciones corrientes le dara una posicin de liquidez ms holgada a la compaa como para afrontar la actual coyuntura econmica.

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Cifras en M illones de P esos Corrientes m ar-09 Rentabilidad EBITD A O perativo LTM EBITD AR O perativo LTM M argen de EBITD A (% ) M argen de EBITD AR (% ) Retorno del FG O / C apitalizacin Ajustada (% ) M argen del Flujo de Caja Libre (% ) Retorno sobre el Patrim onio Prom edio (% ) Coberturas FG O / Intereses Financieros Brutos EBITD A O perativo/ Intereses Financieros Brutos EBITD AR O perativo/ (Intereses Financieros + A lquileres) EBITD A O perativo/ S ervicio de Deuda EBITD AR O perativo/ Servicio de Deuda FG O / Cargos Fijos FCL / S ervicio de Deuda (FC L + C aja e Inversiones C orrientes) / Servicio de D euda FCO / Inversiones de Capital Estructura de Capital y Endeudam iento Deuda Total Ajustada / FG O Deuda Total con Asim ilable al Patrim onio/EBITDA O perativo Deuda Neta T otal con Deuda A sim ilable al P atrim onio/EBITD A O perativo Deuda Total Ajustada / EB IT DAR O perativo Deuda Total Ajustada Neta/ EB IT DAR O perativo Costo de Financiam iento Estim ado (% ) Deuda G arantizada / Deuda Total Deuda Corto Plazo / D euda Total Balance Total Activos Caja e Inversiones Corrientes Deuda Corto Plazo Deuda Largo Plazo Deuda Total Deuda asim ilable al Patrim onio Deuda Total con Deuda Asim ilable al Patrim onio Deuda Fuera de Balance Deuda Total Ajustada con D euda Asim ilable al Patrim onio Total Patrim onio Total Capital Ajustado Flujo de Caja Flujo generado por las O peraciones (FG O ) Variacin del C apital de Trabajo Flujo de C aja O perativo (FCO ) Flujo de C aja N o O perativo / N o Recurrente T otal Inversiones de C apital Dividendos Flujo de C aja Libre (FC L) Adquisiciones y Ventas de Activos Fijos, Neto O tras Inversiones, Neto Variacin N eta de D euda Variacin N eta del Capital O tros (Inversin y Financiacin) Variacin de Caja Estado de Resultados Ventas Netas Variacin de Ventas (% ) EBIT O perativo Intereses Financieros B rutos Alquileres Resultado N eto Calendario de Am ortizaciones Current M aturity 2 year 3 year 4 year 5 year Beyond 5 years 37.356 37.356 9,1% 9,1% 26,8% -3,1% 24,9% 2,4 2,5 2,5 0,8 0,8 2,4 0,0 0,1 0,7 2,7 2,5 2,5 2,5 2,5 16,7% 36,0% 206.795 986 34.008 60.556 94.564 94.564 94.564 35.569 130.133 20.047 (4.138) 15.909 (23.882) (4.808) (12.780) (2.740) 12.065 2.237 (1.217) 408.311 20,1% 21.450 14.842 8.825 34.008 5.114 269 4.973 50.200 dic-08 34.350 34.350 8,5% 8,5% 24,6% -4,0% 19,4% 2,5 2,6 2,6 0,8 0,8 2,5 (0,1) 0,0 0,6 2,8 2,8 2,7 2,8 2,7 15,5% 32,9% 206.306 3.619 31.243 63.625 94.869 94.869 94.869 41.361 136.229 20.219 (4.044) 16.175 (27.809) (4.517) (16.151) (4.193) 17.496 2.237 (611) 403.094 30,6% 20.030 13.347 7.927 31.243 12.044 312 1.069 50.200 m ar-08 30.703 30.703 9,0% 9,0% 20,0% -7,6% 23,6% 2,2 2,7 2,7 1,1 1,1 2,2 (0,5) (0,4) 0,0 3,5 2,7 2,6 2,7 2,6 15,6% 20,1% 178.728 2.464 16.750 66.781 83.531 83.531 83.531 35.269 118.800 12.804 (12.783) 21 (24.954) (845) (25.778) 301 (8.170) 28.876 (3.868) (8.640) 340.003 34,7% 19.667 10.947 7.757 16.750 dic-07 28.389 28.389 9,2% 9,2% 24,3% -6,8% 19,2% 3,0 3,0 3,0 1,6 1,6 3,0 (0,6) (0,4) 0,3 2,7 2,7 2,6 2,7 2,6 14,6% 11% 171.899 4.555 8.280 69.093 77.373 77.373 77.373 40.338 117.711 19.125 (11.675) 7.450 (25.486) (2.968) (21.003) 301 (6.078) 24.233 1.386 (1.162) 308.608 28,2% 17.423 9.528 6.952 8.280 15.998 415 1.764 717 50.200 dic-06 23.394 23.394 9,7% 9,7% 0,3 -5,3% 10,5% 4,6 4,8 4,8 0,9 0,9 4,6 (0,3) (0,1) 0,2 2,4 2,3 2,0 2,3 2,0 10,4% 39% 134.328 5.254 20.795 32.345 53.140 53.140 53.140 32.145 85.285 17.569 (14.892) 2.677 (13.169) (2.381) (12.873) 13.031 3.817 3.975 240.667 16,7% 13.731 4.837 3.071 20.795 dic-05 17.652 17.652 8,6% 8,6% 25,3% -2,7% 13,8% 4,0 4,2 4,2 1,2 1,2 4,0 (0,1) (0,0) 1,0 2,4 2,3 2,2 2,3 2,2 12,2% 27% 109.668 1.279 10.734 29.375 40.109 40.109 40.109 26.445 66.554 12.654 3.439 16.093 (15.504) (6.226) (5.637) (4.992) 11.274 645 206.288 14,5% 9.367 4.205 3.428 10.734 -

La calificacin de riesgo crediticio de Duff & Phelps de Colombia S.A. es una opinin profesional y en ningn momento pretende ser una recomendacin para comprar, vender o mantener una inversin. La informacin ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por consiguiente la firma no se hace responsable por errores, omisiones o por los resultados obtenidos del uso de esta informacin. Miembros del Comit Tcnico de Calificacin que participaron en la reunin en la cual se asign la(s) presente(s) calificacin(es) *: Gustavo Aristizbal, Maria Paula Moreno y Milena Carrizosa. *Las hojas de vida de los Miembros del Comit Tcnico podrn consultarse en la pgina web de la Sociedad Calificadora: www.dcrcolombia.com.co Bonos Alquera 2007 - Garanta Parcial CII

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