Vidal e Hijos SA

A principios de enero de 1991, sentado frente al escritorio de su oficina,

Javier Vidal, director general y fundador de Vidal e Hijos, analizaba y discuta con
su hijo mayor los resultados econmicos obtenidos el ao anterior y las
perspectivas de su empresa para el ao que comenzaba.
Fjate Vctor, fue una buena eleccin entrar en este negocio. Hemos
tenido un crecimiento continuado en las ventas durante los ltimos aos,
manteniendo el margen sobre ventas y el rendimiento sobre la inversin. Las
perspectivas para este ao son an mejores. Prevemos que las ventas crecern
un 32%. Aumentaremos nuestros beneficios, con lo que podremos repartir
dividendos. Despus de todo, buena parte de la rentabilidad de la empresa debe
quedarse en casa, no te parece?
Vctor, director financiero de la empresa, comparta el entusiasmo de su
padre. Sin embargo, estaba un poco preocupado por las necesidades de
financiacin para mantener el crecimiento de la empresa. Esta preocupacin era
compartida por Francisco Vila, jefe de cuentas del Chase Manhattan Bank, banco
con el que tenan relaciones desde el inicio de las operaciones en 1981.
Precisamente, Vctor haba acordado reunirse la prxima semana con Francisco
para discutir una nueva ampliacin de la pliza de crdito que la empresa
mantena con el banco, hasta un lmite de 700 millones de pesetas (el lmite
actual era de 500 millones), para poder hacer frente a la expansin deseada por
la compaa durante los prximos aos. .
Vctor, que haba sido compaero de colegio de Francisco, deseaba saber
si exista alguna contradiccin entre crecimiento, rentabilidad y liquidez de la
empresa. Se preguntaba cul de estos conceptos era ms importante y si su
padre estaba o no en lo cierto al creer que el beneficio era el mejor indicador de
la salud de su empresa.
Estas y otras preguntas rondaban por la cabeza de Vctor mientras
preparaba el presupuesto de tesorera para 1991, como base para la discusin de
la ampliacin de la pliza de crdito convocada para la semana prxima. Era la
primera vez que Vctor se cuestionaba cmo valorar su empresa.

Antecedentes del negocio

Vidal e Hijos era una empresa familiar que se dedicaba a la distribucin
de telas al por mayor, en Catalua. La tradicin textil (hilados, confecciones,
teidos, etc.) haba sido, desde haca mucho tiempo, el motor industrial de la
regin. La familia Vidal llevaba ms de 90 aos en el negocio, no habindose
dedicado a la distribucin hasta 1980.
En 1980, Javier Vidal decidi transformar totalmente el negocio original
de su padre. Javier, hombre resuelto e independiente, no comulgaba con las
ideas demasiado conservadoras de su padre, que no haba querido nunca entrar
en el campo de la distribucin, en el que Javier vea inmensas oportunidades de
negocio. Lleg a convencer a su padre, vendieron la fbrica y se dedicaron
nicamente a la distribucin.
2

El sector textil

El sector textil era un sector maduro, de demanda muy sensible al precio
y con bajo riesgo por innovacin tecnolgica. Estaba principalmente integrado
por empresas familiares que se especializaban en algn tipo de producto
(hilados, tejidos, teidos, confecciones), siendo en su mayora demasiado
conservadoras como para integrarse en algn sentido (hacia atrs o hacia
adelante).
Haba cuatro estrategias competitivas bsicas en este sector: volumen
(pases subdesarrollados); especializacin (series largas: pases: desarrollados
en general); productividad (relacin consumo/producto: Alemania), y
fragmentacin (competitividad a travs del valor aadido: Reino Unido). La
industria textil catalana haba optado por esta ltima, consiguiendo durante
muchos aos excelentes resultados.
Las perspectivas a corto y medio plazo eran prometedoras. La apertura
del mercado europeo permitira una mayor expansin, aunque implicara mayor
competencia.

El sector de distribucin de telas

La distribucin de tejidos estaba dominada por los fabricantes, que eran
quienes escogan a sus distribuidores. Este mismo poder les permita no slo
sugerir, sino tambin establecer los precios de venta, determinando as el
margen del distribuidor.
El negocio de los distribuidores tena sus propias caractersticas: los
clientes eran los 7 grandes mayoristas de la regin, el mayor de los cuales
representaba cerca del 30% de las ventas totales del negocio. Normalmente se
concedan descuentos por volumen y cobro a 45 das.
Los proveedores concedan un plazo de pago a 30 das. El proveedor lder
en el sector distribuidor era Industrial Vidal, empresa original de la familia, que
representaba el 40% de las compras actuales del sector. El resto de proveedores
estaba constituido por una docena de empresas ms pequeas.
A pesar de que los fabricantes marcaban la poltica de precios del sector
(30% en promedio por encima del precio de compra), Vidal e Hijos se las ingeni
para obtener mayores mrgenes, sobre todo gracias a las buenas condiciones
logradas con su principal proveedor y a una adecuada gestin y control de los
gastos operativo s y de personal. Todo ello propiciaba el constante aumento de
las ventas (vase Anexo 1).

La reunin con el Chase Manhatan Bank

Francisco Vila revisaba el expediente de Vidal e Hijos sentado frente al
escritorio de Vctor, quien acababa de despachar con su padre. Mientras
3
esperaba, Francisco pensaba: Vidal e Hijos es una empresa prspera. Tiene un
buen crecimiento en las ventas, y las perspectivas para ste y los prximos aos
son buenas. El sector est en auge, con precios crecientes y la economa, tras
dos aos ligeramente recesivos, empieza nuevamente a dar visos de entrar en
un proceso de expansin, lo que hara bajar los tipos de inters a corto plazo
1
.
Adems, Vidal e Hijos est negociando la representacin de 3 firmas extranjeras
y estudiando la posibilidad de desembarcar en Francia e Italia. Sin embargo, hay
algunas cosas que Vctor debe saber...
Francisco Vila comenz la reunin diciendo: Vctor, estoy aqu para
ayudarte en todo lo que necesites. La relacin de tu empresa con nuestro banco
ha sido siempre muy buena. Adems, tengo un inters especial en este asunto
debido a nuestra amistad. Por ello, en principio, no tendra ningn inconveniente
para una ampliacin de la pliza de crdito de la empresa hasta los 700 millones
que solicitas. Sin embargo, hay algunos temas sobre los que tenemos que
ponernos de acuerdo.
Francisco continu diciendo: He analizado los estados financieros que
me enviaste la semana pasada (vanse Anexos 1 y 2). Tu empresa ha optado
por una estrategia de crecimiento ms que de rentabilidad. El crecimiento
permanente de las ventas as 10 demuestra (vase Anexo 3). Es una buena
estrategia para una empresa que no quiere perder mercado. Sin embargo, ello
tiene un costo.
Vctor, replic: Esto es precisamente lo que ms me inquieta. Hasta
ahora, salvo por la presente necesidad de recurrir al banco para la ampliacin de
la pliza, no haba percibido ningn desequilibrio financiero.
Quizs el mensaje ms importante, -seal Francisco-, sea recalcar la
importancia del flujo de caja (cash flow), el cual, durante los ltimos aos, ha
sido negativo para la empresa. Lo que el accionista realmente puede llevarse a
casa es precisamente lo que se obtiene despus de restar del beneficio las
inversiones requeridas, el incremento de las NOF (necesidades operativas de
fondos), etc. En resumidas cuentas, dinero contante y sonante. Adems, es a su
vez el mejor indicador de cmo va la empresa y la base para su evaluacin. Vidal
e Hijos tiene grandes posibilidades, pero hay que controlar su crecimiento.
Por todo ello, el banco ha credo conveniente condicionar la ampliacin
de la pliza de crdito al cumplimiento de las siguientes restricciones por parte
de la empresa:
1. Suspensin del pago de dividendos.
2. Estricto control de los gastos generales.
3. Fondo de maniobra positivo.
4. Endeudamiento <70% (recursos ajenos/pasivo <70%).

Vctor comprenda mejor las posibilidades financieras de su empresa.
Vena de despachar con su padre, quien le coment que existan bastantes
posibilidades de que Damico Distribuidores, su principal cliente, pusiera trmino
a sus relaciones comerciales con ellos. Todo pareca un crculo vicioso. La
empresa haba incumplido su ltima entrega por rotura de stocks, debido a que

1
Los crditos a corto y largo plazo para Vidal e Hijos estn actualmente al 14% anual.
4
Industrial Vidal no quiso enviarles ms tejidos hasta que se les abonara una
factura pendiente desde haca ms de 70 das.
Slo le faltaba eso. Despus de todo lo que Francisco le haba explicado,
estaba seguro de que las condiciones del banco seran an ms duras. Sin
embargo, saba que tena que superar esta situacin.
Francisco lo escuch con atencin y dijo: Sera conveniente que llegaras
a un buen acuerdo con tu cliente. En todo caso, y de no ser as, las condiciones
del banco para concederos la ampliacin seran las mismas. Eso s, supongo que
para llegar a cumplirlas, Vidal e Hijos tendra que hacer una ampliacin de
capital. Ests seguro?, replic Vctor. Sin responderle, Francisco solicit una
reunin para el da siguiente, en donde se revisaran los estados financieros
previsionales para los dos prximos aos.
Vctor comenz a preparar los estados financieros para la reunin del da
siguiente sin poder alejar de su mente la conversacin que acababa de tener con
Francisco. Por fin comprenda que el beneficio y la rentabilidad no es lo nico
relevante en la empresa: tambin son importantes el cash flow y la relacin
existente entre las NOF y las ventas. Sin embargo, no dejaba de inquietarse. Se
preguntaba cmo decirle a su padre que este ao sera imposible repartir
dividendos y que, tal vez, habra que ampliar capital.

Preguntas:

1. Interprete cada uno de los ratios aportados por el banco en el Anexo 3.
Le parece preocupante la magnitud o la evolucin de alguno de los
ratios? Cul le parece el valor ms adecuado para cada ratio?
2. Elabore a partir de los Anexos 1 y 2 el flujo de caja de los aos 1989 y
1990 (cobros y pagos), por los distintos conceptos.
3. Elabore una previsin de las cuentas de resultados y balances de la
empresa para el final de los aos 1991 y 1992. Para esto, suponga que el
crecimiento de las ventas ser el 32% anual; el plazo medio de cobro, 45
das; el plazo medio de pago, 40 das, y que los inventarios
correspondern a las ventas de 85 das. O




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1988 1989 1990
VENTAS 2.237 2.694 3.562
Costo ventas 1.578 1.861 2.490
Margen bruto de ventas 659 833 1.072
Salarios 204 261 340
Depreciacin 25 28 39
Otros gastos 333 430 568
Ganancia antes intereses e impuestos 97 114 125
Intereses 65 70 74
Beneficios extraordinarios 0 -15 32
Ganancia antes impuestos 32 29 83
Impuesto a las Ganancias 10 9 25
Ganancia final 22 20 58
Ganancia retenida 22 20 58
Anexo 1
ESTADO DE RESULTADOS
Vidal e Hijos S.A.
1988 1989 1990
ACTIVO
Activo corriente 710 804 1.066
Caja y bancos 32 28 26
Cuentas a cobrar 281 329 439
Inventarios 397 447 601
Activo no corriente 257 247 207
Planta y equipos 307 315 302
Depreciacion acumulada -50 -68 -95
Total del Activo 967 1.051 1.273
PASIVO
Pasivo corriente 642 715 888
Proveedores 190 212 303
Credito bancario 393 428 479
Otros gastos a pagar 59 75 106
Pasivo no corriente 95 85 75
Deudas a largo plazo 95 85 75
Total del Pasivo 737 800 963
CAPITAL
Acciones comunes 230 251 310
Ganancias retenidas
Total Patrimonio neto 230 251 310
Total Pasivo mas Patrimonio neto 967 1.051 1.273
ESTADO DE SITUACIN PATRIMONIAL
Anexo 2
Vidal e Hijos S.A.


































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1988 1989 1990
Tasa de crecimiento ventas 27,9% 20,4% 32,2%
Margen bruto de ventas 29,5% 30,9% 30,1%
Gastos generales / Ventas 25,1% 26,7% 26,6%
Ganancia final / Ventas 1,0% 0,8% 1,6%
Ganancia final / Patrimonio neto (ROE) 9,7% 8,1% 18,7%
Ganancia final / Activo total (ROA) 2,3% 1,9% 4,6%
Cobertura intereses 1,49 1,63 1,69
Rotacin Crditos = V / Crditos 7,96 8,19 8,11
Rotacin Proveedores = CV / Proveedores 8,31 8,78 8,22
Rotacin inventarios = CV / Inventarios 3,97 4,16 4,14
Das de cobro Crditos 46 45 45
Das de pago a Proveedores 44 42 44
Das de Inventarios 92 88 88
Liquidez tesoreria = Caja y bancos / PC 5% 4% 3%
Liquidez corriente = AC / PC 111% 112% 120%
Solvencia = Fondos propios / Terceros 31% 31% 32%
Tasa crecimiento sostenido = ROE*r / (1-ROE*r) 10,8% 8,8% 23,1%
Tasa crecimiento interno = ROA*r / (1-ROA*r) 2,4% 2,0% 4,8%
Ganancia retenida / Ganancia final 1,0 1,0 1,0
RATIOS
Anexo 3
Vidal e Hijos S.A.