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1. Cun riesgoso es una inversin en capital en COMSAT comparado con una inversin
en AT&T u otros valores?

Depende de cuando se realice la inversin. Consideraremos que somos los primeros
inversores.
Desde el punto de vista de riesgo operativo, consideramos que el riesgo de la inversin de
COMSAT es ms elevada que la de AT&T por las siguientes razones:
En el ao 1964 COMSAT se estaba apostando por una tecnologa comercial nueva de
comunicaciones, satlites geoestacionarios en rbita, sobre la cual no existan todava
experiencias y resultados de su implementacin, operacin, confiabilidad y duracin. Las
pruebas anteriores solo haban sido experimentales (programa Telstar1). Si bien contaba con
el apoyo del estado a travs del programa espacial de la NASA para el envo de los satlites al
espacio, el riesgo siguiente como mencionamos, sobre la operacin, confiabilidad y duracin
era un albur y de plena responsabilidad de COMSAT: Se podra esperar una falla en la puesta
en rbita, errores en la transmisin y recepcin de informacin por una falla de diseo que en
el espacio no pueda ser reparada, falla del algn componente electrnico de reciente diseo,
etc. Hay considerar que todas las pruebas para asegurarse que el equipo funcione se hacan en
tierra, pero la operacin era en el espacio. No eran pruebas confiables al 100%, en la condicin
de operacin continua de un equipo: espacio, vaco, radiaciones que no llegan a la superficie
terrestre, etc. Esto hace que se tienda sobredimensionar el equipo, lo que implica un mayor
costo. Por tal motivo, el riesgo de poner en rbita un satlite y que funcione no se puede
comparar al riesgo de instalar antenas o cables en la superficie terrestre o fondo marino, que
son los medios tradicionales de comunicacin en la Tierra. Estos ltimos estn claramente
definidos y tienen una alta posibilidad de deteccin y correccin en el corto plazo. Si falla un
satlite, no hay nada ms que hacer, pues no econmico recuperarlo.
Considerando el riesgo financiero, podemos pensar que la inversin es riesgosa pues la
capitalizacin del COMSAT es 100 % con dinero obtenido va la emisin de acciones y cero de
deuda en el sistema financiero. Como no compartimos la inversin del proyecto con otro
agente, asumimos el riesgo del mismo al 100% y somos conscientes de ello, pero esperamos
que el proyecto sea un xito, por ser innovador y porque cuenta con cierto aval del gobierno.
Por tal motivo, por el elevado riesgo, esperamos un alto retorno.
Si la inversin fuera unos aos despus, por ejemplo, despus del 70, ya con ciertos resultados
de la operacin, consideramos un menor riesgo y esperaremos un retorno menor (claro, si es
que COMSAT necesita nuevamente capitalizarse). Tambin debemos considerar que COMSAT
ha reinvertido el dinero en portafolios bien administrados, que estn siendo rentables, con lo
que ha disminuido el riesgo del retorno.
Como inversionista inicial, an cuando las condiciones operativas y financieras cambiaron en el
tiempo, esperamos un retorno alto por toda la inversin que se realiz, a una tasa ajustada,
quizs no tan elevada como la prevista inicialmente, pero igual justa. Este hecho se justifica
pues el momento que se invirti el riesgo era ms una incertidumbre y fue asumido.



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2. Qu tasa de retorno debera obtener la inversin en capital de
COMSAT en el perodo 1975-1980?

Es evidente que el riesgo operativo ha disminuido, por los xitos en la puesta en rbita y las
pocas fallas presentada. El riesgo comercial tambin ha disminuido, pues el sistema de
comunicaciones por satlite se estuvo volviendo masivo, asegurando los ingresos de COMSAT.
Hay un argumento de que el riesgo financiero ha aumentado, pues ha disminuido la cartera en
inversiones en otros portafolios, que fue una fuente importante de retorno. Pero se podra
argumentar que el riesgo total es menor y considerar un beta promedio entre lo propuesto por
Myers para el periodo 1964-1972 (1.7%) y la beta de AT&T del 1972 (0.7): BETA = 1.2. Myers
es muy pesimista con el riesgo, pero tampoco este es igual, menor o siquiera cerca al de AT&T.
Supuestos:
a) Asumimos la misma rentabilidad del mercado de Myers y Pogue: Rm = 11.5%.
b) Actualizamos la tasa de menor riesgo (bono UA a 30 aos) de 1975: Rf= 7% (Aprox).
c) Beta = 1.2

Reemplazando en el modelo CAPM
Ke = Rf + Beta * (Rm - Rf).
Ke (retorno) = 12.4%
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3. Por qu mtodos se puede estimar el costo de capital de COMSAT?
(o cualquier otra compaa?)

Ya hemos argumentado el mtodo del CAPM, que es un modelo que premia el riesgo del
activo, agregando a la tasa libre de riesgo la prima del mercado ajustada por un valor Beta.
Esta variable es un coeficiente de correlacin entre el retorno del activo y el retorno del
portafolio de mercado.
Otra forma sera considerar argumentos como los de Brigham y la FPC, este ltimo, en el
anlisis del caso de Hope Natural Gas Co: considerar las rentabilidades de empresas similares
en la regulacin de las nuevas empresas. En este caso, es imposible encontrar empresas con
los mismos riesgos operativos que COMSAT, por ser una empresa con una tecnologa nueva e
innovadora.
Sin embargo, podra considerarse como un punto de partida que puede servir para validar el
resultado del modelo CAPM

4. Son convincentes los argumentos del staff? Cules son las implicancias de sus
anlisis y recomendaciones para las partes involucradas y para empresas reguladas
que recin se inician?

El staff de COMSAT argumentaba sus supuestos en base a la explicacin de los hechos de por
qu la tarifa debera tener el valor propuesto: elevados riesgos operativos y comerciales,
tecnolgicos, de regulacin y poltica. Y los sustentaba con anlisis de informacin: Birgham,
por ejemplo, sustent un rango para la tasa de retorno de 1964 (12 a14%) calculando la
rentabilidad media de un amplio pool de empresas industriales y de servicios. Myers utiliz la
metodologa CAPM y obtuvo valores, incluso, mayores.
Sin embargo, el equipo jurdico de la FCC, quizs no tan tcnico y conocedor de este nuevo
negocio tecnolgico, presentaba argumentos, que si bien eran vlidos (principalmente, que la
data usada no era representativa) no son sustentados adecuadamente en la metodologa de
Carleton. El mtodo presentado, algo parecido al CAPM, dejaba a un criterio discrecional la
eleccin del riesgo. En este caso, la tasa adicional por riesgo se bas en la opinin generalizada
del equipo jurdico de la FCC de que este era menor al propuesto por COMSAT y comparable al
de AT&T. La FCC debi analizar con mayor detalle el riesgo de COMSAT. Si consideraba que la
data usada por COMSAT no era representativa, tampoco deba cerrarse con una sola empresa
como AT&T para tomarla como punto de referencia en la regulacin COMSAT.
Tambin consideramos que la regulacin fue muy a posteriori. Fcil es argumentar, como hizo
la FCC, sobre el riesgo real de COMSAT, luego de los resultados. Pero en su momento, la
inversin fue riesgosa.
Por tal motivo, consideramos que el staff de COMSAT tuvo ms criterio para considerar la tasa
justa, pero igual, como todo monopolio, se fue al extremo. Era evidente su temor de tener que
devolver una gran cantidad de los enormes ingresos que a la fecha haba reportado, que fue
una imposicin de la FCC.

Lo que hay que dejar en claro es que en del clculo de la tasa justa de rentabilidad los
argumentos de COMSAT parecen tener ms sustento tcnico que la FCC, sin embargo, en lo
que respeta a la tarifa base o base de capital, la cual es afectada por dicha tasa de rentabilidad,
los argumentos de COMSAT de considerar que debera ser remunerada toda la capitalizacin
inicial son injustos. En primera instancia, debera remunerarse sobre lo que se invirti para el
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negocio regulado. Lo que se invirti en otros negocios deberan ganar su propia rentabilidad y
nada ms. En segunda instancia, quizs se podra llegar a un punto intermedio pensando
como inversionista - pues la inversin en el mercado tambin ayud a financiar los costos del
desarrollo del sistema satelital, pero no es justo que el usuario pague el 100% por un servicio
que no ha recibido

Por lo expuesto, los argumentos de ambos staffs tenan sustentos vlidos a tomar en cuenta,
pero, para el caso de la rentabilidad, la posicin de la FCC fue intransigente y la posicin de
COMSAT muy conservadora. No hubo un equilibrio de opiniones para obtener la tasa justa. Se
les recomendara que los anlisis econmicos en detalle lo realicen consultoras
independientes, validados por la FCC y contratados por COMSAT, para que los valores
obtenidos sean lo menos sesgados posibles.
Las empresas reguladas que recin se inician, en el caso se innovadoras, deberan lograr que la
entidad reguladora les autorice las tarifas justas, calculadas de antemano y que no sean
revisables en el periodo regulable. Esto debe lograrse independientemente de la coyuntura
poltica y social, como se vivi en la poca del caso, en la cual los intereses del gobierno de los
Estados Unidos apuraron el desarrollo de COMSAT, con una regulacin a posteriori. La
pregunta es cmo determinar el nivel de riesgo operativo, financiero y comercial de una
actividad no conocida? Es muy complicado dar un valor fuera de discusin. Sera de ayuda que
la frecuencia de los procesos regulatorios para este tipo de empresas sea corta (unos dos aos)
y que en el periodo de conocimiento de la nueva industria, unos 10 aos, las tasas sean
ajustables, para permitir reconocer prdidas onerosas y/o ajustar una excesiva ganancia en
una banda de ingresos permitidos. Fuera de esta banda, se debe mantener la tarifa, para
mantener cierto control y orden regulatorio.


5. Qu relacin, si la hay, debera existir entre el costo estimado de capital de una
firma y sus decisiones de inversin?

El costo estimado del capital de una empresa, que es el rendimiento de su portafolio de
inversiones, es su costo de oportunidad con el cual se deben comparar sus futuras inversiones.
Si la rentabilidad esperada de la nueva inversin es mayor que el costo de capital, vale la pena
correr el riesgo en la marcha hacia el nuevo proyecto.