UNIVERSIDAD NACIONAL JOS FAUSTINO SNCHEZ CARRIN

FACULTAD DE INGENIERA INDUSTRIAL, SISTEMA E INFORMTICA

ESCUELA ACADMICA PROFESIONAL DE INGENIERA INDUSTRIAL
MONOGRAFIA
COSTO DE CAPITAL

PRESENTADO POR:

GARCIA DAMIAN, EMILIANO
JARA PAUCAR, FREDDY JOEL
MAZA OJEDA, ILIANA MARIBEL

DOCENTE:
ING. MAXIMO DARIO PALOMINO TIZNADO




HUACHO-PER
2014
COSTO DE CAPITAL
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DEDICATORIA
Le dedicamos este trabajo a Dios, creador de todas las
cosas, quien nos ha dado fortaleza para continuar cuando a
punto de caer hemos estado.
De igual forma, a nuestros Padres, a quienes les debemos la
vida, por su cario y su comprensin, a ustedes quienes han
sabido formarnos con buenos sentimientos, hbitos y valores,
lo que nos ha ayudado a salir adelante buscando siempre el
mejor camino.

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AGRADECIMIENTO
Quisiramos dar un agradecimiento especial
a nuestros Padres por el apoyo y empeo
que introdujeron y motivaron en nuestro
proyecto, a nuestras amistades que nos
apoyaron es su elaboracin, y a Dios que
siempre vela por nuestra seguridad para con
nosotros y quienes nos rodean.



COSTO DE CAPITAL
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INDICE
DEDICATORIA .................................................................................................................. 1
AGRADECIMIENTO .......................................................................................................... 2
INTRODUCCIN ............................................................................................................... 4
CAPTULO I: MARCO TERICO....................................................................................... 5
1. COSTO DE CAPITAL .............................................................................................. 5
1.1. COSTO DE CAPITAL Y RENDIMIENTO REQUERIDO ................................... 6
1.2. Clculo de los componentes del costo de capital ............................................. 7
1.2.1. Costo de deuda ................................................................................................ 7
1.2.2 Costo de acciones preferentes ......................................................................... 8
1.2.3. Costo de capital accionario .............................................................................. 9
1.3. Costo de capital promedio ponderado ............................................................ 10
2. APALANCAMIENTO ............................................................................................. 12
2.1. Apalancamiento y el estado de resultados ......................................................... 12
2.2. Costos a corto plazo ...................................................................................... 13
2.3. Costos a largo plazo ...................................................................................... 15
2.4. Tipos de apalancamiento ............................................................................... 16
2.4.1. Apalancamiento operativo .............................................................................. 16
2.4.2. Grado de apalancamiento operativo(GAO) .................................................... 17
2.4.3. Apalancamiento financiero ............................................................................. 21
2.4.4. Grado de apalancamiento financiero .............................................................. 21
2.4.5. Grado de apalancamiento combinado ............................................................ 25
3. ASPECTOS INTERNACIONALES(costo de capital para transnacionales) ............ 28
4. ASPECTOS FINANCIEROS EMPRESARIALES(el costo de capital) .................... 29
ANEXOS ........................................................................................................................ 31
A) REDUCCIN DEL COSTO DE CAPITAL ............................................................ 31
B) EJERCICIOS ........................................................................................................ 33
CONCLUSIONES ............................................................................................................ 35
REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS ................................................................................. 36



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INTRODUCCIN

Luego de considerar el riesgo en un proceso de presupuesto de capital,
necesitamos comprender cmo afecta el riesgo a la valuacin de la empresa. Su
efecto sobre el valor se muestra a travs de los rendimientos que los mercados
financieros esperan que las corporaciones proporcionen sobre la deuda,
Las acciones y otros instrumentos financieros. En general, cuanto mayor es el
riesgo, ms altos son los rendimientos que esperan los mercados financieros
sobre una inversin de capital. As, el vnculo entre una inversin de capital y la
valuacin es el rendimiento requerido usado para determinar si un proyecto de
presupuesto de capital ser aceptado o no.
El criterio de aceptacin para las inversiones de capital es quiz el tema ms difcil
y controvertido en finanzas. Sabemos que, en teora, la tasa de rendimiento
mnimo aceptable sobre un proyecto debe ser la tasa que deje el precio de
mercado de las acciones ordinarias de la compaa sin cambio.
La dificultad est en determinar esa tasa en la prctica. Como predecir el efecto de
las decisiones de inversiones de capital sobre los precios de las acciones es una
ciencia inexacta (algunos lo llamaran una forma de arte), estimar la tasa de
rendimiento requerida adecuada tambin es inexacto. En vez de evadir este
aspecto, lo atacamos de frente y proponemos un marco de trabajo general para
medir la tasa de rendimiento requerida. La idea es simplemente una. Intentamos
determinar el costo de oportunidad de un proyecto de inversin de capital
relacionndolo con una inversin en el mercado financiero con el mismo riesgo.




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CAPITULO I: MARCO TERICO
1. COSTO DE CAPITAL
El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe ganarse para que el valor
de la empresa y el precio de mercado de las acciones comunes no disminuyan.
: Por qu nos interesa saber cul es el costo de capital de una empresa?
R1: Parmetro de referencia en la seleccin de proyectos Nos
permite discriminar entre aquellos proyectos que agregarn valor a
los inversionistas.
R2: Tasa objetiva en la valuacin de la empresa Podemos utilizar
el costo de capital como un criterio objetivo en la valuacin de una
empresa.
El costo de capital es realmente el costo de oportunidad de los
proveedores de capital. Un proveedor potencial de capital no ofrecer
voluntariamente sus recursos si la inversin no alcanza o excede el retorno
que este pudiera obtener en una inversin con un riesgo comparable. El
costo de capital est en funcin de la inversin, no del inversionista.
Depende de cmo se emplean los recursos.
Depende del riesgo del proyecto, no del riesgo actual de la
compaa*. Mientras ms riesgosos sean los flujos de efectivo,
mayor ser el costo de capital.
Es una medida para el futuro y representa las expectativas de los
inversionistas.
En realidad una compaa deber estimar costos de capital por cada
proyecto.

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1.1. COSTO DE CAPITAL Y RENDIMIENTO REQUERIDO
El rendimiento esperado es aquel que el inversionista realmente
espera ganar si la inversin se lleva a efecto. Al rendimiento
esperado de un proyecto de inversin se le llama tasa interna de
rendimiento (tir). El rendimiento esperado est relacionado con la
decisin de inversin, es lo que los inversionistas esperan ganar si
invierten.

Recordemos que en un ambiente perfecto de mercado de capital los
rendimientos requeridos y esperados son iguales. Por ejemplo, una
inversin en un valor que se negocia en un mercado perfecto de
capital es una inversin con VPN igual a cero: el inversionista espera
ganar exactamente el rendimiento requerido.

Con base en el principio de eficiencia del mercado de capital, el
ambiente de un mercado perfecto de capital es un buen punto de
arranque para determinar un rendimiento requerido, como lo fue en
anteriores anlisis. Sin embargo la decisin de inversin de la
empresa frecuentemente incluye compras y ventas de activos reales
(fsicos) en mercados que no siempre son eficientes o de buen
comportamiento. Esto se debe a las diferencias en los activos, costos
de transaccin y el grado de competencia.
La tasa de rendimiento requerida para cualquier ttulo es igual a una
tasa de rendimiento libre de riesgo ms una prima por riesgo del
ttulo.
La tasa de rendimiento libre de riesgo vara con el
tiempo y est influida por la tasa de inflacin esperada,
as como por la oferta y demanda de fondos dentro de
la economa en general.
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La prima de riesgo sobre un ttulo especfico est
influida por los riesgos financieros y, de negocios de la
empresa, as como por su propia fecha de vencimiento.


1.2. CLCULO DE LOS COMPONENTES DEL COSTO DE CAPITAL

1.2.1. Costo de Deuda:

El costo de capital de la deuda para la empresa es la tasa de
rendimiento que requieren sus acreedores. Para una emisin
de deuda, esta tasa de rendimiento, Kd, equivale al valor
presente de todos los ingresos esperados: intereses, I, y
pago del principal, M, con los ingresos netos, Pnet, del valor
de deuda.

El costo de deuda antes de impuestos, Kd, el precio de bono
corresponde al ingreso neto que la empresa recibe despus
de considerar todos los costos de emisin. El pago de
intereses a los inversionistas se deduce del ingreso gravable
de la empresa. Por lo tanto, el costo de la deuda despus de
impuestos, Ki, se calcula al multiplicar la tasa de inters de
cupn por 1 menos la tasa fiscal marginal de la empresa T.
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1.2.2. Costo de Acciones Preferentes:

Para la empresa, el costo de las acciones preferentes es la
tasa de rendimiento requerida por los inversionistas sobre la
emisin. Debido a que muchas acciones preferentes son
perpetuidades, es posible usar el modelo simplificado de
valuacin de acciones preferentes.

Donde Po es el precio de acciones preferentes; Dp, el
dividendo anual preferente, y Kp, la tasa de rendimiento que
requieren los inversionistas. La siguiente ecuacin proporciona
el costo de las acciones preferentes, Kp:

Para calcular el costo de las acciones preferentes, se deber
utilizar el precio Pnet, es decir, los ingresos por la venta de
acciones despus de restar los costos de emisin.
1.2.3. Costo de Capital Accionario:
Al igual que los costos de deuda y de las acciones preferentes,
el costo de las acciones comunes de una empresa es la tasa
de rendimiento equilibrada que requieren quienes invierten en
ellas.
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INTERNAMENTE, mediante la retencin de utilidades.
EXTERNAMENTE, por medio de la venta de nuevas
acciones comunes.

De manera incorrecta, algunos analistas y gerentes suponen
que el costos de capital interno es cero, pero el concepto de
costos de oportunidad pone en claro que esto es falso.
Cuando los fondos se generan mediantes las utilidades de la
empresa, los gerentes pueden pagar sus fondos como
dividendos a los accionistas comunes, o bien, retenerlos y
reinvertirlos en la empresa. Si los fondos se pagaran a los
accionistas, estos podran reinvertirlos en otros sitios para
obtener una tasa de rendimiento adecuada, dado el riesgo de
la inversin. Por lo tanto, los gerentes deciden retener las
utilidades y reinvertirlas en la empresa, debera de haber
dentro de la empresa oportunidades de inversin que ofrezcan
un rendimiento equivalente, ajustado al riesgo, al que se
proporciona los accionistas en inversiones alternativas.
Para la empresa, el costo de capital interno es menor que el
costo de nuevas acciones comunes, ya que su venta implica
costos de emisin. El concepto de costo de capital interno
(capital simple) puede utilizarse utilizando diferentes
enfoques.

1.3. El costo de capital promedio ponderado
Siempre regresamos al costo de oportunidad, el costo de capital promedio
ponderado (CCPP) puede describirse en trminos de las tasas de financiamiento.
Por lo tanto, siempre puede estar representado como el costo promedio
ponderado de los componentes de cualquier paquete de financiamiento que
permita que el proyecto pueda emprenderse. Por ejemplo, un paquete financiero
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as podra consistir en un 20% de deuda y un 80% de capital, 55% de deuda y
45% de capital y as sucesivamente. O podra consistir en un 30% de deuda a 30
aos.
El costo de capital es el rendimiento requerido por un grupo de inversionistas para
asumir el riesgo del proyecto. Pero los inversionistas pueden compartir la carga de
dicho riesgo en cualquier forma que ellos estn de acuerdo. En un mercado de
capital perfecto, cada inversionista requiere el rendimiento justo por la cantidad de
riesgo que asume. Sin embargo el promedio ser el mismo, independientemente
de los componentes.





Por ello se debe entender que el rendimiento requerido para cada participante
depende de la proporcin de riesgo que asuma el participante.
Por ejemplo, supongamos un proyecto de inversin que tiene un valor
presente total de 10 000, ello significa que los accionistas de este proyecto
pondrn 4000 y recibirn 6000 en valor porque ellos obtienen el VPN. De
manera que los accionistas tienen el 60% del valor, aun cuando estn
poniendo solo el 50% del costo inicial (4000 de los 8000). El proyecto se
conoce como financiado por deuda en un 40% y por capital en un 60%,
porque esas proporciones reflejan las distribucin del valor del mercado del
proyecto entre los tenedores de derechos. Las proporciones del costo inicial
no son relevantes, porque considerarlas seria hacer a un lado el VPN del
proyecto.
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Consideraciones del WACC como tasa de descuento:
Como base de clculo para el VPN, el WACC juega un papel importante en
las decisiones de presupuestacin de capital de la empresa (capital
budgeting).
Al usar el WACC de la empresa, asumimos que el proyecto:
Tiene el mismo riesgo que el riesgo promedio de la empresa.
Tendr una estructura de capital objetivo constante a lo largo de su
vida til.
El WACC de la empresa puede ser ajustado para reflejar el riesgo de cada
proyecto. Si una inversin tiene un VPN positivo, la compaa debe de
llevar a cabo el proyecto.












Riesgo de la
empresa
Informacin
del mercado
Anlisis de
crditos o
calificacin de
crdito o
rendimiento de
los bonos
Estructura de
capital de la
empresa
Costo del
capital
accionario
Costo de la
deuda

Costo total
de capital
WACC
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2. APALANCAMIENTO FINANCIERO Y OPERATIVO

2.1. EL APALANCAMIENTO Y EL ESTADO DE RESULTADOS:
A manera de ejemplo, a todo lo largo de esta seccin se tomaran
como referencia los estados financieros de Allegn Manufacturing
Company. La tabla 1 contiene dos tipos de informes para la
empresa: un formato tradicional de ingresos y un formato de estado
de resultados. El formato tradicional muestra varias categoras de
los costos como registros separados. Los costos de operacin
incluyen elementos como costos de ventas y general, gastos
administrativos y de venta. Los gastos por intereses y por
dividendos de acciones preferentes, que representan costos de
capital, se enumeran por separado, al igual que los impuestos sobre
ingresos.

El formato de estado de resultados es ms til para analizar el
apalancamiento, porque divide los costos de operacin de una
empresa en dos categoras. Fija y variable.








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TABLA 1: Declaracin tradicional de ingresos y de estado de resultados

2.2. COSTOS A CORTO PLAZO:
En el corto plazo, ciertos costos de operacin dentro de la empresa
varan directamente de acuerdo con el nivel de ventas, en tanto que
otros casos permanecen constantes. Los costos cuyas variaciones
guardan una estrecha relacin con los cambios en las ventas se
conocen como COSTOS VARIABLES. Estos costos, ms que el
paso del tiempo estn ligados a la cantidad de unidades que la
FORMATO TRADICIONAL DE LAS DECLARACIONES DE INGRESO
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Ventas $5,000.000
Apalancamiento Menos costo de ventas $2,500.000
operativo Gastos administrativos, generales y de ventas 1,500.000
Total costos de operacion 4,000.000
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Utilidad antes de intereses e impuesto (EDIT) 1,000.000
Menos gastos de intereses 250.000
Utilidad antes de impuesto (EBT) 750.000
Apalancamiento Menos impuestos sobre ingresos (tasa de 40%) 300.000
financiero Utilidad despus de impuesto (EAT) 450.000
Menos dividendos preferentes 150.000
Utilidad disponible para los accionistas comunes $ 300.000
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Utilidades por accin (EPS) : 100.000 acciones $ 3.00

FORMATO DE ESTADOS DE RESULTADOS
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Ventas $5,000.000
Apalancamiento Menos costo variables de operacin $3,000.000
operativo Costo fijos de operacin 1,000.000
Costo total de operacin 4,000.000
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT) 1,000.000
Menos costos fijos de capital (intereses) 250.000
Utilidades antes de impuestos (EBT) 750.000
Apalancamiento Menos impuesto sobre ingresos (variables), tasa de 40% 300.000
Financiero Utilidades despus de impuesto (EAT) 450.000
Menos costos fijos de capital (dividendos de acciones preferentes) 150.000
Utilidades disponibles para los accionistas comunes 300.000
_ _ _ _ _ _ _ _ _ _ Utilidades por accin (EPS): 100.000 acciones $3.00
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empresa produce y vende. Incluyen materias primas y costos de
mano de obra, as como las comisiones por ventas.

En el corto plazo, otros casos de operacin son independientes de
las ventas y los niveles de produccin. Estos, llamados COSTOS
FIJOS, se relacionan principalmente con el paso del tiempo. Por lo
general, se consideran gastos fijos la depreciacin de la propiedad,
plnta y equipo, el alquiler, los seguros, las cuentas de electricidad y
calefaccin, los impuestos sobre la propiedad y los salarios de la
direccin. Si una empresa espera mantenerse en funcionamiento,
debe pagar estos costos, sin importar el nivel de ventas.

Es posible considerar una tercera categora, los COSTOS
SEMIVARIABLES, que son aquellos que se elevan de manera
gradual a medida que aumenta la produccin total. Un costo que a
veces se comporta de manera gradual son los salarios de la
direccin. Si bien por lo general estos costos se consideran fijos,
esta suposicin no siempre es vlida. Muchas veces, una empresa
que enfrenta una disminucin en las ventas y utilidades durante una
baja en la economa, recorta el tamao de sus equipos ejecutivo.
Las graficas a, b y c de la figura 1, muestran la conducta de los
costos fijos, variables y semivariables, respectivamente, con
respecto al rango de produccin total de la empresa.

No todos los costos pueden clasificarse como totalmente fijos o
variables; algunos tienen componentes de ambos tipos, como los
servicios pblicos, como agua y electricidad. Si bien parte de los
costos de servicio pblico de una empresa (como electricidad) son
fijos y deben pagar independientemente del nivel de ventas o
produccin total, existe otra parte variable enlazada de manera
directa con los niveles de ventas en produccin. En el formato de
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estado de resultados del reporte de ingresos de Allegan, estn
divididos en componentes fijos y variables, e incluido en sus
categoras de costos de operacin respectivas.

Obsrvese que en el formato del estado de resultados, los gastos
por intereses y dividendos preferentes representan costos de capital
fsico. Por si naturaleza, estos costos son contractuales y, por tanto,
independientes del nivel de ventas o utilidades de una empresa.
Obsrvese tambin que el impuesto sobre ingresos representa un
costo variable que est en funcin de las utilidades antes de
impuestos.







Figura 1: Comportamiento de un costo

2.3. COSTOS A LARGO PLAZO:

En el largo plazo, todos los costos son variables. Con el paso del
tiempo, una empresa puede modificar el tamao de sus
instalaciones fsicas y el nmero de directores como reaccin a los
cambios en el nivel de ventas. Los costos de capital fijo tambin
pueden cambiar en el largo plazo
C
o
s
t
o


C
o
s
t
o


C
o
s
t
o


Rendimiento Rendimiento Rendimiento
(a) Costo variable (b) Costo fijos (c) Costo semivariable
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2.4. TIPOS DE APALANCAMIENTO:

2.4.1. Apalancamiento Operativo:
Los costos fijos no cambian conforme a la cantidad, y los
variables aumentan conforme lo hace la cantidad de
produccin. La diferencia entre los costos fijos y los variables
nos permite definir el apalancamiento operativo.

La ciclicidad de los ingresos de una empresa es determinante
en la beta de la empresa. El apalancamiento operativo
maginifica el efecto de la ciclicidad en beta. Como se
mencion anteriormente, el riesgo empresarial se define
generalmente como el riesgo de la empresa sin
apalancamiento financiero. El riesgo empresarial depende de
la sensibilidad de los ingresos de la empresa al ciclo
empresarial y del apalancamiento operativo de la misma.

Aunque la explicacin anterior tiene que ver con las empresas,
tambin es vlida en los proyectos. Si no se puede estimar la
beta de un proyecto de otra manera, se pueden examinar los
ingresos del proyecto y el apalancamiento operativo. Es
probable que aquello proyectos cuyos ingresos parecen
marcadamente cclicos y cuyo apalancamiento operativo
parece alto, tengas betas elevadas.

El apalancamiento operativo se refiere a los costos fijos de
produccin de la empresa.

2.4.2. Grado del Apalancamiento Operativo (GAO)
El grado de apalancamiento operativo de una empresa se
define como el efecto multiplicador, que es el resultado del uso
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que hace la empresa de los costos fijos de operacin. De
manera ms especfica, es posible calcular el grado de
apalancamiento operativo como el CAMBIO PORCENTUAL en
las utilidades antes de intereses e impuestos resultantes de un
determinado CAMBIO PORCENTUAL de las ventas
(produccin):




Esto puede re expresarse como sigue:

Donde EBIT y Ventas son el cambio en las utilidades antes
de intereses e impuestos y en las ventas de la empresa,
respectivamente. Debido a que el grado de apalancamiento
operativo de la empresa difiere para cada nivel de ventas
(produccin total), es necesario indicar el punto X de las ventas
(unidades de produccin total o de dlares en ventas), en el
que se mide el apalancamiento operativo. El grado de
apalancamiento operativo es anlogo al concepto de
elasticidad en economa (por ejemplo, elasticidad del precio y
el ingreso), en el hecho de que relaciona los cambios
porcentuales de una variable (utilidades antes de intereses e
impuestos) con el cambio porcentual en otra (ventas).
Es posible ilustrar el clculo del grado de apalancamiento
operativo utilizando el ejemplo de Allegan Manufacturing
Company ya mencionado. En la tabla 1, los costos variables de
operacin para la empresa eran de 3 millones de dlares para
el nivel de ventas actual, de 5 millones. Por lo tanto, la razn
(Ecuacin 1)
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de costos variables de operacin de la empresa es 3
millones/5 millones = 0,60, es decir, 60 por ciento.
Supongamos que la empresa aumenta sus ventas en un 10
por ciento, a 5,5 millones de dlares, mientras sus costos fijos
de operacin permanecen constantes en 1 milln de dlares, y
su razn de costos variables (operativos) lo hacen en el 60 por
ciento. Como se observa en la tabla 2 esto aumentara en 1,2
millones de dlares las utilidades antes de intereses e
impuestos para la empresa. Sustituyendo las dos cifras de
ventas (5 y 5,5 millones de dlares) y las cifras de utilidades
antes de intereses e impuestos correspondientes (1 y 1,2
millones de dlares) en la ecuacin 1 tenemos:

(1)

(2)
% de CAMBIO
1(2) (1)1 /1

Ventas $5,000.000 $5,500.000 +10%
Menos costos variables de operacin $3,000.000 $3,000.000 +10%
Costos fijos de operacin 1,000.000 1,000.00 0%
Costos totales de operacin 4,000.000 4,300.000 +8%
Utilidades antes de intereses e impuesto $1,000.000 $1,200.000 +20%
Utilidades antes de intereses (costos fijos de capital) 250.000 250.00 0%
Utilidades antes de impuesto $ 750.000 $950.000 +27%
Menos impuestos sobre ingresos (variable) 40 % 300.00 380.000 +27%
Utilidades despus de impuestos $ 450.00 $ 570.00 +27%
Menos dividendos preferentes (costos de capital fijo) 150.00 150.000 0%
Utilidades a disposicin de los accionistas comunes $ 300.00 $ 420.000 +40%
Utilidades por accin (100.000 acciones) $ 3.00 $ 4.20 +40%

TABLA 2: efecto de un aumento de 10% en las ventas sobre las utilidades por accin.
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Un grado de apalancamiento operativo de 2.0 quiere decir que
cada punto porcentual de cambio en las ventas, a partir del
nivel base de 5 millones de dolares, provoca un cambio de dos
puntos porcentuales en las utilidades antes de intereses e
impuestos EN LA MISMA DIRECCIN QUE EL CAMBIO DE
VENTAS. En otras palabras un AUMENTO en 10 por ciento en
las ventas provoca un aumento de 10% x 2.0 = 20% en las
utilidades antes de intereses e impuestos, mientras que una
disminucin de 10% las ventas produce una DISMUNUCIN
de 10% x 2.0 = 20% en las utilidades antes de intereses e
impuestos. Mientras mayor sea el grado de apalancamiento
operativo de la empresa, mayor ser la amplificacin de los
cambios en las ventas sobre las utilidades antes de intereses e
impuestos.
La ecuacin 1 requiere el uso de dos valores diferentes de
ventas y utilidades antes de intereses e impuestos, pero es
posible calcular con mayor facilidad el grado de
apalancamiento operativo de una empresa mediante la
siguiente ecuacin.

Sustituyendo los datos de la tabla 1 de Allegan Manufacturing
company dentro de la ecuacin 2 tenemos:

(Ecuacin 2)
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Como podemos ver el resultado es igual al obtenido
empleando la ecuacin 1 mas compleja. La tabla 3 muestra el
grado de apalancamiento operativo de Allegan Manufacturing
Company para varios niveles de ventas. Obsrvese que este
es mayor 8en trminos de valor absoluto) cuando la empresa
opera en el punto de equilibrio de ventas [es decir, donde ven
= 25000000 dolares y utilidades antes de intereses e
impuestos = Ventas - Costos variables de operacin Costos
fijos de operacin = 25000000 0.60 (25000000) 1000000 =
0]
Note como el grado de apalancamiento operativo es negativo
por debajo del punto de equilibrio de ventas. Un grado negativo
de apalancamiento operativo indica un REDUCCIN
porcentual de la produccin total. Por ejemplo, el grado de
apalancamiento operativo de -1.5 para un nivel de ventas de
15000000 dolares indica que, a partir de un nivel base de
15000000 dolares en ventas, las PRDIDAS de operacin de
la empresa DISMINUYEN un 1.5 % por cada punto porcentual
de AUMENTO en la produccin total.
El grado apalancamiento operativo de una empresa est en
funcin de la naturaleza del procesos de produccin. Si en sus
operaciones la compaa utiliza grandes cantidades de
equipos que le permite ahorrar manos de obre, sus costos fijos
operativos tienden a ser relativamente altos, en tanto que los
costos variables son relativamente bajos. Tal estructura de
costos produce un alto grado de apalancamiento operativo,
que tiene como resultado grandes utilidades de operacin
(utilidades antes de intereses e impuestos positivas) si las
ventas son altas, y grandes prdidas (utilidades antes de
intereses e impuestos negativas) si las ventas disminuyen.
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2.4.3. Apalancamiento Financiero:
Como lo sugieren sus nombres, el apalancamiento operativo y
el apalancamiento financiero son conceptos anlogos. El
apalancamiento financiero es el grado en el que una empresa
depende de la deuda; una empresa apalancada es aquella
con algo de deuda en su estructura de capital. Puesto que una
empresa apalancada debe pagar intereses
independientemente de sus ventas, el apalancamiento
financiero se refiere a los costos fijos del financiamiento de la
empresa.

2.4.4. Grado de Apalancamiento Financiero
El grado de apalancamiento financiero de una empresa se
calcula como el cambio porcentual en las utilidades por accin
debido a un cambio de un punto porcentual en las utilidades
antes de intereses e impuestos.




Eso tambin puede escribirse como sigue:

EN DONDE: EPS y EBIT son el cambio en las utilidades
por accin y en las utilidades antes de intereses e impuestos,
respectivamente. Debido a que el grado de apalancamiento
financiero de la empresa es diferente para cada nivel de
utilidades antes de intereses e impuestos, es necesario indicar
el punto de las utilidades antes de intereses e impuestos, X, en
el que se mide el apalancamiento financiero.
(Ecuacin 3)
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Utilizando la informacin proporcionada en la tabla 4 y en la
figura 2, es posible calcular el grado de apalancamiento
financiero que utilice Allegan Manufactury Company. El nivel
de utilidades por accin de la empresa es de 3.00 dolares
cuando el nivel de utilidades antes de interses e impuestos es
de un milln de dolares. Cuando este nivel alcanza 1.2
millones, las utilidades por accin equivalen a 4.20 dolares. Al
sustituir estas cantidades en la ecuacin 3 se obtiene:

Un grado de apalancamiento financiero de 2.0 indica que cada
punto porcentual de cambio en las utilidades antes de
intereses e impuestos, a partir de un nivel base de un milln de
dolares, provoca un cambio en la misma direccin, del 2% en
las utilidades por accin. En otras palabras, un aumento de
10% en las utilidades antes de intereses e impuestos provoca
un AUMENTO de 10% x 2.0 = 20% en las utilidades por
accin. Del mismo modo, una disminucin del 10% en las
utilidades antes de intereses e impuestos produce una
REDUCCIN del 20% en las utilidades por accin. Mientras
mayor sea el grado de apalancamiento financiero de la
empresa, mayor ser la amplificacin que los cambios en las
utilidades antes de intereses e impuestos tengan sobre las
utilidades por accin.


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Figura 2: Grfica EPS-EBIT

Medir el grado de apalancamiento financiero de una empresa
usando la ecuacin 3 es algo complicado, porque se requiere
utilizar dos proyecciones de las utilidades antes de intereses
impuestos y de las utilidades por accin. El clculo se
simplifica cuando la ecuacin 3 se rescribe como sigue:

Donde I es el pago de intereses de la empresa, Dp, el pago de
los dividendos preferentes de la empresa, T es la tasa marginal
(Ecuacin 4)
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de impuestos sobre la renta de la empresa, y X es el nivel de
las utilidades antes de inters e impuestos (EBIT) para el que
se mide el grado de apalancamiento financiero de la empresa.
A diferencia de los pagos de intereses, los pagos de
dividendos preferentes no son deducibles de impuestos. Por lo
tanto, basndose en una comparacin fiscal, un dlar en
dividendos preferentes le cuesta a la empresa mas que un
dlar pagado en intereses. Al dividir los pagos de dividendos
preferentes en la ecuacin 4 entre (I-T) coloca los intereses y
dividendos preferentes en una base equivalente, antes de
impuestos.
Como se ilustra en la figura 2, Allegan tendr utilidades por
accin = 0, para el nivel de utilidades antes de intereses e
impuestos de 500000 dolares. Con este nivel de utilidades
antes de intereses e impuestos, las utilidades de operacin son
apenas suficientes para pagar los intereses (250000 dolares) y
los dividendos preferentes (despus de impuestos). Al utilizar
la ecuacin 4 se observa que el grado de apalancamiento
financiero se maximizara en el nivel en que las utilidades por
accin antes de intereses e impuestos, sean igual a cero.
Considerando de nuevo la informacin presentada en la tabla 1
para Allegan Manufacturing Company. Segn la tabla, las
utilidades antes de intereses e impuestos son iguales a un
milln de dlares, I=250000 dlares, Dp=1500000 dlares y
T=40%. Sustituyendo estoa valores en la ecuacin 4 tenemos:

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Este resultado es igual al obtenido mediante la ecuacin 3.
As como la empresa puede cambiar su grado de
apalancamiento operativo al aumentar o disminuir los costos
fijos de operacin, tambin puede modificar su grado de
apalancamiento financiero al aumentar o disminuir los costos
de capital fijos. La cantidad de costos de capital fijos en la que
incurre una empresa depende primordialmente de la mezcla de
deuda, las acciones preferentes y las acciones comunes
dentro de su estructura de capital. Asi, una empresa con una
proporcin relativamente grande deuda y de acciones
preferentes es su estructura de capital, tendr costos de capital
fijo relativamente elevado y un alto grado de apalancamiento
financiero.
2.4.5. Grado de Apalancamiento Combinado
El apalancamiento combinado ocurre cuando una empresa
ambos tipos de apalancamiento, operativo y financiero, en su
esfuerzo por aumentar los rendimientos de los accionistas
comunes. Representa el reflejo del incremento (o disminucin)
en las ventas, en relativamente mayores aumentos (o
disminuciones) en las utilidades por accin, a raz del uso que
hace la empresa de ambos tipos de apalancamiento. El efecto
multiplicador conjunto se conoce como GRADO DE
APALANCAMIENTO COMBINADO.

El grado de apalancamiento combinado de una empresa se
calcula como un cambio porcentual en las utilidades por
accin producto de un cambio de un punto porcentual en las
ventas.




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Esto puede expresarse como sigue:

Donde EPS y Ventas son los cambios en las utilidades por
accin y en las ventas de la empresa respectivamente, y X
representan el nivel de ventas medidas del apalancamiento
combinado de la empresa. El grado de apalancamiento
combinado es tambin igual al producto del grado del
apalancamiento operativo por el grado del apalancamiento
financiero.

Para simplificar las cosas, se pueden sustituir las ecuaciones 2
y 4 dentro de la ecuacin 6 y obtener una nueva frmula para
determinar el grado de apalancamiento combinado en
trminos de las cantidades bsicas del estado de resultados.

Es posible ejemplificar el uso de estas tres frmulas para
calcular el grado de apalancamiento combinado usando la
informacin de Allegan Manufacturing Company. La ecuacin
5 puede usarse para calcular el grado de apalancamiento
combinado de Allegan con la informacin de las tablas 1 y 2.
El nivel de utilidades por accin era de 3.00 dolares para un
nivel de ventas de 5 millones, y de 4.20 dlares para un nivel
de ventas de 5.5 millones de dlares. Al sustituir estos valores
en la ecuacin 5 tenemos:
(Ecuacin 7)
(Ecuacin 6)
(Ecuacin 5)
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Sustituyendo Ventas = 5000000 dlares; Costos variables =
3000000; utilidades antes de intereses e impuestos =
1000000; I=250000; Dp=150000; y T=40% (0.40) en la
ecuacin 7, se obtienes el mismo valor para el grado de
apalancamiento combinado de Allegan.




No olvidemos, que el anlisis anterior sobre los
apalancamientos operativo y financiero para Allegan, el grado
de apalancamiento operativo=2.0 y el grado de
apalancamiento financiero=2.0. Al sustituir estos valores en la
ecuacin 6 se obtiene un valor del grado de apalancamiento
combinado idntico al que se acaba de calcular.

Este grado de apalancamiento combinado se interpreta en el
sentido que cada cambio de un punto porcentual en las
ventas, con un nivel de 5 millones de dlares, origina un
cambio de cuatro puntos porcentuales en las utilidades por
accin de Allegan.
El grado de apalancamiento que utiliza la empresa es una
medicin de la variabilidad global de las utilidades por accin
debida a los costos fijos de operacin y de capital, a medida
que varan los niveles de ventas. Los costos de capital fijos y
de operacin pueden combinarse en muchas formas para
alcanzar el grado de apalancamiento combinado deseado. En
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otras palabras, se puede lograr varias combinaciones de los
apalancamientos operativo y financiero.
La ecuacin 6 muestra que el grado de apalancamiento
combinado est en funcin de los niveles de apalancamiento
operativo y financiero. Por ejemplo, si una empresa tiene una
grado de apalancamiento operativo relativamente alto y desea
alcanzar un nivel determinado de apalancamiento combinado,
puede compensar este apalancamiento operativo ms elevado
con un menor apalancamiento financiero. O bien, puede tener
un apalancamiento financiero alto, en cuyo caso se propondra
tener un nivel menor de apalancamiento operativo. Para
ilustrar lo anterior, supongamos que la empresa piensa
comprar activos que elevaran los costos fijos de operacin.
Para compensar este alto grado de apalancamiento operativo,
la empresa debe reducir la proporcin de deuda en su
estructura de capital, aminorando as los costos fijos de
financiamiento y el grado de apalancamiento financiero.

3. ASPECTOS INTERNACIONALES (El costos de capital para las
empresas transnacionales)

Las empresas transnacionales enfrentan problemas de costos de capital
ms complejos que las empresas locales. Sin embargo, el aumento en la
complejidad de los problemas tambin ofrece oportunidades para reducir
los costos de capital.

Una oportunidad abierta para las empresas transnacionales es que el
gobierno de un pas anfitrin pueda ofrecer trminos preferentes de
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financiamiento (subsidiado), como incentivo para que la empresa realice
alguna de sus operaciones en tal pas.

La mayora de las transnacionales obtienen todo o casi la totalidad de su
capital accionario en sus pases de origen. Sin embargo, con frecuencia
perciben una parte sustancial de su capital de deuda en aquellos pases
donde mantienen importantes inversiones. Al hacer esto una empresa
transnacional evade gran parte del riesgo del balance, relacionado con
cambios en el valor de los activos, debidos a las variaciones de los tipos de
cambio.

4. ASPECTOS FINANCIEROS EMPRESARIALES (El costo de capital)

Las pequeas empresas tienen dificultades para atraer capital que respalde
sus programas de inversin. Los propietarios de estas empresas son
renuentes a vender acciones comunes, porque quieren perder parte del
control de la empresa, pero cuando lo hacen, muchas empresas pequeas
crean dos tipos de acciones, tales como la clase A y B. La clase A se
negocia ms ampliamente en los mercados de capital y, por lo general,
reciben un dividendo ms elevado que las de clase B. por su parte, las
acciones de clase B suelen quedar en poder de los fundadores de la
empresa y tienen mayor poder de voto que las acciones de clase A. As, les
es posible obtener capital sin perder el control de la empresa.

Muchas empresas son tan pequeas que les es casi imposible conseguir
dinero vendiendo acciones comunes. Si pueden venderlas, los
inversionistas pagaran mucho menos por ellas que por las acciones de
empresas similares que se negocian en alguna bolsa de valores o de
manera extraburstil. Los costos de emisin por las ventas de acciones
comunes de empresas pequeas, pueden superar el 20% del tamao de la
emisin. Por lo tanto, el costo de capital accionario tiende a ser
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significativamente ms alto para las empresas pequeas que para las de
mayor tamao. Debido al acceso limitado de las nuevas series accionarias
a los mercados de capital, las empresas pequeas tienden a retener una
proporcin mayor de sus utilidades para financiar su desarrollo futuro.

As mismo, tambin son limitadas las fuentes de capital de deuda para las
pequeas empresas. Los bonos y obligaciones no pueden venderse al
pblico hasta que as empresa haya alcanzado un tamao relativamente
grande. Antes de alcanzar un tamao que le permita vender valores al
pblico, la empresa tendr que depender de las siguientes fuentes para
financiar su deuda.

Los fondos de los dueos y prstamos de amigos.
Prstamos de bancos comerciales o de sociedades de ahorro y prstamo.
Prestamos de Administracin de pequeos negocios.
Empresas de arrendamiento financiero.










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ANEXOS
A) REDUCCION DEL COSTO DE CAPITAL:
Recientemente algunos acadmicos han afirmado que el rendimiento
esperado y el costo de capital se relacionan negativamente con la liquidez.

Por otro lado, estos acadmicos sealan el punto interesante de que,
aunque es bastante difcil disminuir el riesgo de la empresa, es mucho ms
fcil aumentar la liquidez del capital de la misma. Entonces sugieren que de
hecho una compaa pueda disminuir su costo del capital mediante el
mejoramiento de la liquidez. A continuacin analizamos esta idea.

Qu es la liquidez?
Es probable que cualquier persona que posea su casa piense sobre
la liquidez en trminos del tiempo que toma comprarlas o venderlas.
Por ejemplo, los condominios en grandes reas metropolitanas
suelen ser bastantes lquidos. En particular en las buenas pocas, un
condominio podra venderse das despus de haberse colocado en el
mercado. Por el contrario, podra tomar semanas o meses vender las
casas solo en reas suburbanas. Las propiedades especiales, como
las mansiones que cuestan millones de dlares podran tomar an
ms tiempo.

El concepto de liquidez es similar en las acciones, pero no idntico.
En cambio, aqu se habla de costo de comprar y vender; es decir, se
considera que aquellas acciones costosas son menos liquidos que
aquellas que se venden a bajo precio.

Liquidez, rendimientos esperados y costo de capital.
El costo de comprar una accin no liquida reduce el rendimiento total
que un inversionista recibe. Es decir, si uno compra una accin en
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$100 y la vende ms tarde en $105, la utilidad antes de los costos de
transaccin es $5. Si uno debe pagar un dlar de comisin cuando
compra y otro cuando vende, la utilidad despus de los costos de
transaccin es solo de $3. La diferencia entre lo ofrecido y lo
solicitado y el costo de impacto en el mercado reduciran todava ms
esa utilidad.

Segn veremos ms tarde, los costos de transaccin varan entre los
instrumentos, se ha enfatizado que los inversionistas demandan un
rendimiento esperado elevado como compensacin cuando invierten
en acciones de alto riesgo, con una beta elevada. Puesto que el
rendimiento esperado para el inversionista es el costo de capital para
la empresa, esta ltimo se relaciona positivamente con la beta.

Ahora, se dice lo mismo en el caso de los costos de transaccin. Los
inversionistas demandan un rendimiento esperado elevado cuando
invierten en acciones con costos de transaccin elevados, liquidez
baja. Y este rendimiento esperado elevado implica un costo elevado
del capital para la empres

B) EJERCICIOS

Apalancamiento Operativo:
Una empresa X puede elegir entre dos tipos de tecnologas A y B al hacer un producto en
especial. Las diferencias relevantes entra las dos tecnologas se muestran a continuacin:
Tecnologa A Tecnologa B
Costo fijo: $ 1000/ ao Costo fijo: $ 2000/ ao
Costo variable: $ 8/ unidad Costo variable: $ 6/ unidad
Precio: $ 10/ unidad Precio: $ 10/ unidad
Margen de contribucin: $ 2 ($10 - $8) Margen de contribucin: $ 4 ($10 - $6)

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La tecnologa A tiene costos fijos menores y costos variables ms altos que la tecnologa
B. Tal vez la tecnologa A implique menos mecanizacin que la B, o puede que el equipo
de la A sea rentado mientras que el de la B deba ser comprado. Alternativamente, talvez
la tecnologa A requiera pocos empleados pero muchos subcontratistas, en tanto que la B
requiera solo empleados altamente capacitados que deban conservarse en las pocas
malas. Dado que la tecnologa B tiene costos variables ms bajos y costos fijos ms altos,
decimos que tiene un apalancamiento operativo ms alto.












Puesto que las dos tecnologas se usan para producir los mismos productos, un precio
unitario de $10 es vlido para ambos casos. Se mencion, en un capitulo anterior, que el
margen de contribucin es la diferencia entre el precio y el costo variable, y mide la
utilidad incremental de una unidad adicional. Dado que el margen de contribucin en B es
mayor, su tecnologa es mas riesgosa. Una venta inesperada aumenta la utilidad $2 con
A, pero aumenta $4 en B. De manera similar, la cancelacin inesperada de una venta
reduce la utilidad $2 en A, pero la reduce $4 en B. En la siguiente ilustracin se muestra el
cambio en las utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) para un cambio dado en el
volumen. La pendiente de la grfica de la derecha es mayor, lo que indica que la
tecnologa B es riesgosa.
Tecnologa A
Costos
Totales
Costos
Fijos
Volumen
$
Tecnologa B
Costos
Totales
Costos
Fijos
Volumen
$
La tecnologa A tiene costo variables mayores y costos fijos menores que la tecnologa B. la
tecnologa B tiene un apalancamiento operativo ms alto.
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Tecnologa A
Tecnologa B
UAII UAII
Volumen Volumen
La tecnologa B tiene costos variables menores que la A, lo que implica un margen de contribucin
ms alto. Las utilidades de la empresa son ms sensibles a cambios en el volumen bajo la
tecnologa B que bajo la A.
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CONCLUSIONES

Si los proyectos de inversin y las propuestas de inversin bajo
consideracin son similares en relacin con el riesgo, es apropiado usar el
costo total de capital como criterio de aceptacin.

El costo total de capital es un promedio ponderado de las tasas de
rendimiento (costos) requeridas individuales para los distintos instrumentos
con los que la empresa intenta financiarse.

La tasa de descuento para un proyecto que tiene un riesgo de negocios
distinto al de la empresa puede ser obtenida a travs de empresas
comparables. En algunos casos las empresas comparables pueden tener el
mismo apalancamiento financiero que la empresa, pero en otros casos no.
En este ltimo caso podemos emplear el Mtodo de Juego Puro

Cuando los proyectos de inversin, existentes y nuevos, varan
ampliamente en cuanto al riesgo, el uso del costo total de capital de la
empresa como criterio de aceptacin no es apropiado. En esos casos,
debemos determinar un criterio de aceptacin para cada proyecto o grupo
de proyectos de inversin bajo consideracin.

El apalancamiento se refiere al uso de costos fijos en un intento por
aumentar (o nivelar) la rentabilidad. El apalancamiento operativo se debe a
los costos fijos de operacin asociados con la produccin de bienes y
servicios, mientras que el apalancamiento financiero se debe a la existencia
de costos fijos de financiamiento, en particular, el inters sobre la deuda.
Ambos tipos de apalancamiento afectan el nivel y la variabilidad de las
utilidades despus de impuestos de la empresa y, por lo tanto, su riesgo y
rendimiento globales.
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REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS


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Corporativa. (1er. Edicin). MC GRAW HILL

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Wesley

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Mexico Editorial: LATIN AMERICA I. S.B.N.

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Financiera, 1era. Edicin, Mxico. Editorial: CONTINENTAL.