Analisis Financiero

ANLISIS DE LA ESTRUCTURA ECONMICA
Y FINANCIERA DE LA EMPRESA EN
SITUACIONES DE CRISIS
Una herramienta para no financieros
Edita: CTEDRA MADRID EXCELENTE
Fundacin Madrid por la Excelencia. Comunidad de Madrid.
Universidad Rey Juan Carlos.
ISBN: 978-84-692-7682-2
Depsito legal: M-50015-2009
Imprime: CIRSA
Prof. Francisco Dez Martn
Departamento de Economa de la Empresa
Universidad Rey Juan Carlos
Prof. Camilo Prado Romn
Departamento de Economa de la Empresa
UNA HERRAMIENTA
PARA NO FINANCIEROS
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ndice
Globalidad de la crisis: financiera, econmica y directiva
Estructura econmica y estructura financiera
Los ciclos econmicos de la empresa
Equilibrio financiero
Solvencia a largo plazo: el fondo de maniobra
Solvencia a corto plazo: el periodo medio de maduracin y la gestin de la tesorera
Anlisis econmico-financiero de la empresa: caso prctico
Bibliografa
Saludas

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La actual coyuntura econmica est obligando a las empresas a revisar sus
modelos de negocio y a redistribuir sus recursos financieros y econmicos para poder
adaptarse al mercado y sobrevivir con solvencia. Y esto, si cabe, afecta an ms, a las
pequeas y medianas empresas, que encuentran graves dificultades para financiar sus
negocios y, consecuentemente, para mantener sus actividades y sus plantillas.
Desde el Gobierno Regional somos conscientes de que son los empresarios y sus
compaas, los emprendedores y sus proyectos, los que contribuyen con realidades
tangibles, con inversiones, con creacin de empleo y con innovacin, al progreso de
nuestra sociedad y a la competitividad de nuestra regin.
Es por ello, que para paliar esta situacin, estamos promoviendo diferentes
medidas financieras, dentro de nuestras competencias, para dotar de liquidez a las
pequeas y medianas empresas, base de la economa madrilea. En este sentido, desde
el Gobierno de la Comunidad de Madrid hemos puesto en marcha una estrategia
financiera global con unas lneas de actuacin que van a apoyar las necesidades de las
pymes madrileas, tanto en su actividad diaria para financiar su capital circulante y
activos fijos, como en aquellas actuaciones especficas que requieran una financiacin
especializada.
Pero tambin creemos que, adems de intentar facilitar la financiacin econmica,
es necesario dotar a las empresas de otras herramientas que les permitan gestionar
con xito sus recursos. Por eso, con la edicin de este manual, la Ctedra Madrid
Excelente pretende proporcionar a las pymes, informacin relevante sobre cmo
valorar la posicin econmica de una empresa, informacin imprescindible sobre todo
en momentos econmicos tan cambiantes como competitivos.
D. Antonio Beteta
Consejero de Economa y Hacienda
Comunidad de Madrid
9 8
En 2007 la Universidad Rey Juan Carlos (URJC) y la Comunidad de Madrid creamos
la Ctedra Madrid Excelente, cuyas actividades estn dirigidas a promover la calidad y
la Excelencia en gestin entre los estudiantes de la URJC, para transmitirles
herramientas enfocadas a lograr la Calidad Total y la excelencia en la actividad
empresarial, de tal modo que cuando se incorporen al mercado laboral apliquen estas
premisas en sus puestos de trabajo.
Las actividades de la Ctedra estn pues dirigidas a las empresas madrileas, de
modo que conseguimos aunar el mundo educativo y el sector empresarial hacia un
mismo objetivo.
La Universidad Rey Juan Carlos est asimismo comprometida con la sociedad, y en
este compromiso no podemos dejar de lado la delicada situacin que vive Espaa. En
la medida de nuestras posibilidades, estamos participando en el anlisis, en los debates
y en las posibles soluciones para afrontar la situacin. Y en esta bsqueda de anlisis y
soluciones la cooperacin del mundo acadmico con las instituciones pblicas y el
tejido empresarial es fundamental.
Anlisis de la Estructura Econmica y Financiera de la empresa en situaciones de
crisis: una herramienta para no financieros es, en suma, un Manual universitario que
pretende ayudar a estudiantes y a empresarios a analizar en tiempos adversos las
organizaciones desde el punto de vista econmico y financiero.
D. Pedro Gonzlez-Trevijano
Rector de la Universidad Rey Juan Carlos
Madrid Excelente tiene como misin promover y difundir la cultura de la calidad en
gestin entre las empresas para que stas sean cada vez ms excelentes y ms
competitivas en el mercado.
La obtencin de la marca Madrid Excelente certifica que la empresa cumple con
unos estndares de excelencia, pero no se queda ah. La organizacin tiene que avanzar
en esa bsqueda de la perfeccin y de la calidad total en todas sus reas y actividades,
de ah que las empresas Madrid Excelente continuamente busquen frmulas para
mejorar.
La Ctedra Madrid Excelente desarrolla actividades, sobre todo de formacin e
investigacin, relacionadas con la gestin empresarial para que, tanto estudiantes de
la Universidad Rey Juan Carlos como las empresas certificadas con el sello Madrid
Excelente, puedan profundizar de manera gratuita en las diferentes herramientas de
gestin, analizando sus ventajas y comprobando su aplicacin con casos prcticos de
inters para ambos.
Anlisis de la Estructura Econmica y Financiera de la empresa en situaciones de
crisis: una herramienta para no financieroses el cuarto libro sobre gestin que publica
la Ctedra y se ha centrado en un tema de sumo inters para las organizaciones. El libro
est dirigido tanto a estudiantes universitarios como a directivos y responsables de
departamentos ajenos al rea de finanzas, directores generales y gerentes de pymes
que necesiten entender ms claramente o profundizar en el anlisis econmico-
financiero de la empresa.
Esperamos que esta publicacin sea til a sus lectores y confiamos en seguir
ayudando a nuestros jvenes y empresarios a travs de la formacin, como uno de los
pilares para alcanzar la excelencia en todos los mbitos de la vida personal y
profesional.
D.
Director Ctedra Madrid Excelente
Catedrtico de Derecho Mercantil
Alberto Alonso Ureba D.
Directora Madrid Excelente
Comunidad de Madrid
Alejandra Polacci

Presentacin
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13
GLOBALIDAD DE LA CRISIS: FINANCIERA, ECONMICA Y DIRECTIVA
En la actualidad el eje principal sobre el que gira la actividad econmica es la emergencia acelerada de la
competencia global. Globalizacin aplicada a la cada vez mayor actuacin empresarial en los mercados internacionales,
as como a la prdida de inmunidadque la empresa siente en los mercados locales por efecto de su regulacin.
La globalizacin debe interpretarse conociendo sus puntos de apoyo fundamentales:
- Libre movimiento de capitales.
- Libre movimiento de bienes y servicios.
- Libre movimiento de personas entre pases.
Quiz sea la libertad de movimiento de capitales (el mercado financiero en su conjunto) el que pueda ser tipificado
como global, al no existir traba alguna a los desplazamientos financieros de un pas a otro, y ello es el origen de los
grandes problemas financieros por los que la economa mundial est atravesando, lo que implica un anlisis de los
productos financieros de los mercados y, colateralmente, del efecto inducido en las economas locales.
Por el contrario, no ocurre lo mismo cuando se analizan los dos ejes restantes de la globalizacin. El movimiento de
mercancas entre pases est sujeto a ciertas trabas que lo limitan.Y el de personas est fuertemente condicionado por
limitaciones o barreras de entrada que los pases establecen.
No obstante, bajo la ptica de una actuacin global, las oportunidades de negocios ya no son interpretadas en
trminos del mercado local o pas. Son todos los pases una Oportunidad Empresarial y as debe de interpretarse. La
Oportunidad se considera, por tanto, como ms relevante que el crecimiento o el clima de inversin, a la hora de
tomar decisiones financieras.
En un mundo afectado por la ptica de la globalidad, el tamao y el valor del mercado constituyen parte de la
estrategia global empresarial, con el consiguiente desplazamiento sin trabas, o con tendencia a reducirlas, de fondos,
beneficios, capital, bienes, servicios y personas.
Al analizar la evolucin de los mercados, la economa global se basa en principios fundamentales distintos y tiene, por
lo tanto, diferentes condicionantes. En esta lnea, Jeannet en su obra Direccin de Empresas con Mentalidad Global
considera que en la economa global, la participacin en el espacio econmico est abierta a todos y algunas de las
barreras an presentes en la economa multinacional estn desapareciendo rpidamente. Los mercados se caracterizan
por la creciente homogeneidad de sus clientes, lo que no debe confundirse con una similitud o estandarizacin. Muchas
economas locales han abierto sus fronteras al libre comercio expandiendo la dimensin potencial de sus actividades
internacionales hasta un punto en el que se puede alcanzar una verdadera cobertura global del mercado.
Los condicionantes para la existencia de una economa completamente global surgen de varios hechos
importantes. Estos requisitos, presentes en diferentes grados en el mundo, conducen a la economa mundial hacia un
15 14
sistema global e integrado, reduciendo la proporcin de la actividad econmica descrita como domstica, local o
regional.
La economa globalizada, con sus demandas distintas de las de los modelos previos de tipo internacional, multinacional
o de economa del intercambio, resalta nuevas realidades comerciales, que deben ser advertidos en los negocios y en la
direccin. En particular, lo anterior ha llevado a una competencia ms extensa e intensa para la mayor parte de las empresas
y a un empuje continuo hacia el logro de una mayor eficiencia y el surgimiento de un nuevo paradigma de direccin.
Dos caractersticas resaltan en una Economa Global: la expansin de la competencia y la continua necesidad de
eficiencia.
1. La expansin de la competencia
La primera consiste en una percepcin de la creciente competencia. Esta percepcin deriva del reciente
surgimiento de nuevos competidores cuya rea de operacin se ha expandido hacia nuevos mercados, en
contraposicin con las actividades de los competidores ms tradicionales. Este elevado nivel de competencia es
resultado de la mayor escala comercial impulsada por la liberalizacin y las nuevas tecnologas de
comunicacin. A medida que un mayor nmero de competidores se integra, los resultados dependen de la
competitividad de los participantes y de la eficiencia de costes de sus operaciones.
2. La continua necesidad de eficiencia
Con la expansin de la competencia globalizada, los nuevos participantes pueden tener diferentes estructuras
de costes y disponer de ventajas competitivas sobre las empresas ya establecidas. Es precisamente esta presin
la que motiva los esfuerzos para aumentar la eficiencia y el rendimiento en las empresas existentes. En la
economa globalizada, la eficiencia de la empresa ms competitiva es la que determina el punto de referencia
para la eficiencia de tipo mundial y la que ejerce una presin sobre las dems empresas, incluso si stas
parecen ser rentables. Esta consideracin de la eficiencia aplicable al sector privado implic, tambin, un cambio
en el sector pblico, afectando a su comportamiento en la bsqueda y el logro de una mayor eficiencia para
poder competir a niveles de mercado y, por tanto, impulsado a alcanzar mayores niveles de competitividad.
No obstante y como ocurre en la actualidad, los mercados se manifiestan con un alto grado de inestabilidad, como
consecuencia de su insuficiente regulacin, dando validez a los principios que Minsky institucionaliz en su clebre obra
Hiptesis de la Inestabilidad Inherente:
Fase 1 Planteamiento: Toda crisis financiera comienza con una perturbacin. Puede ser el invento de una
nueva tecnologa, como Internet, o un cambio en la poltica econmica, por ejemplo una reduccin inesperada
de los tipos de inters.
Fase 2 Los precios comienzan a subir: Inicialmente el incremento no es percibido por el consumidor y suelen
reflejar una mejora en los indicadores econmicos.
Fase 3 - Accesibilidad al Crdito: Al aumento de los precios se le une la accesibilidad al crdito barato, este
crdito barato produce que agentes externos entren en el mercado.
Fase 4 - Recalentamiento del mercado: el efecto del crdito fcil produce que el mercado comience a
recalentarse, produciendo aumentos de volmenes y, por consiguiente, escaseces. Esto provoca aceleracin en
los precios y la posibilidad de recoger beneficios muy rpidamente, ms agentes externos son atrados y los
precios aumentan.
Fase 5 Euforia: La burbuja entra en su fase ms alta. Los precios siguen subiendo y el optimismo exagerado
gana a la prudencia (basada sta en argumentos econmicos y en indicadores a largo plazo).
Fase 6 Los expertos recogen beneficios: La euforia se mantiene y la burbuja contina. Los expertos
comienzan a vender y a recoger beneficios. Esta situacin no la perciben todos.
Fase 7 El estallido: Aparece mediante el fin del crdito fcil o noticias inesperadas. Se reemplaza la euforia por
el miedo. Los precios se desploman, el crdito se corta y aparecen las prdidas.
El panorama expuesto es un fiel reflejo de la secuencia por la que est atravesando la economa espaola, donde
todos los indicadores de nuestra crisis (el estallido de la burbuja inmobiliaria, el deterioro de la renta y riqueza de los
hogares espaoles, la destruccin de empleo, el aumento de bancarrotas empresariales, la recesin y la contraccin
crediticia) nos informan y desembocan en los serios problemas para bancos y cajas de ahorro, se ha prestado
demasiado dinero a demasiada gente durante demasiado tiempo. Desgraciadamente, estamos en una recesin que
ser larga. As, para este ejercicio 2009, segn el Banco de Espaa en su Informe de proyecciones de la economa
espaola que presenta un anlisis sobre la situacin y perspectivas de nuestra economa, se prevn cadas del PIB para
el 2009 (-3%) y para el 2010 (-1%); descensos en el consumo privado (-3,1% en el 2009 y -0,4% en el 2010); descensos
en el consumo pblico; cadas en la formacin bruta de capital, -15,1% para 2009; en inversin en bienes de equipo de -
24,3% para el mismo ao; y en inversin en construccin de -12,9% para 2009. La exportacin y la importacin de
bienes y servicios tambin tendrn descensos, siendo estos de -24,3% y -12,6% para 2009 y 2010 en exportacin de
bienes y servicios y de -8,9% y 2,9% para importacin de bienes y servicios para el 2009 y 2010 respectivamente.
Con el fin de poder realizar un anlisis econmico-financiero fiable de nuestra empresa y conseguir el xito en esta
situacin de crisis global, se hace necesario profundizar tanto en la estructura econmica como en la financiera de la
empresa, conocer los ciclos econmicos y conseguir el equilibrio financiero, incidiendo tanto en la solvencia a largo
plazo como en la solvencia a corto de la empresa.
17
1
1. ESTRUCTURA ECONMICA Y ESTRUCTURA FINANCIERA
El patrimonio de una empresa est compuesto por bienes, derechos y obligaciones. El balance de situacin pone de
manifiesto esta situacin, refleja lo que tiene (bienes y derechos) y lo que debe una empresa (obligaciones) en un
determinado momento del tiempo. Los bienes son el conjunto de elementos propiedad de una empresa que sirven para
satisfacer o desarrollar necesidades (edificios, maquinaria, etc.). A su vez, los derechos representan las deudas que
terceras partes han contrado con la empresa (dinero que debe un cliente, etc.). Por ltimo, las obligaciones representan
las deudas que ha contrado la empresa con terceros (deudas con proveedores, prstamos bancarios, etc.). El objetivo
del balance es ayudar a representar una imagen fiel del patrimonio de la empresa, puede entenderse como una
fotografa que muestra la relacin entre las propiedades de la empresa y los derechos existentes contra esas
propiedades.
Esta combinacin de bienes, derechos y obligaciones es lo que forma la estructura econmica-financiera de la
empresa. La estructura econmica la forman los bienes y derechos, mientras que la estructura financiera la integran sus
obligaciones, es decir, los recursos financieros propios y ajenos. Ambas estructuras constituyen las dos caras de una
misma realidad. Mientras que la estructura econmica representa el conjunto de inversiones realizadas por la empresa,
la estructura financiera define el conjunto de medios o recursos financieros que permiten la adquisicin de los bienes
en los que se materializan estas inversiones.
Tanto la estructura econmica como la financiera pueden ser representadas de forma conjunta por medio de un
modelo cuantitativo como es el balance de situacin, ste permite contemplar la doble perspectiva del patrimonio
empresarial a travs de las partidas del activo (estructura econmica) y el pasivo (estructura financiera).
Desde julio de 2002, las instituciones comunitarias impulsan y favorecen la armonizacin contable y la convergencia
con United States Generally Accepted Accounting Principles (US-GAAP) y, desde 2005, es de obligado cumplimiento. Al
menos, para las cuentas consolidadas de sociedades que se rijan por la ley de un Estado del rea Econmica Europea
(AEE), siempre que a fecha de cierre de sus cuentas anuales tengan sus ttulos admitidos a cotizacin en algn Estado
miembro. Para el resto de sociedades, cada pas del AEE posee la facultad de imponer o no la obligacin de aplicar las
normas internacionales de informacin financiera (NIIF). En Espaa, se permite que las sociedades individuales distintas
de las entidades de crdito, coticen o no en mercados regulados, continen elaborando sus cuentas anuales segn la
legislacin del Derecho Contable Espaol.A travs de la reforma del Cdigo de Comercio, el texto refundido de la Ley de
Sociedades Annimas, la Ley de Sociedades de Responsabilidad Limitada y el Plan General de Contabilidad, nuestro
derecho lleva a cabo su aproximacin a la normativa internacional contable europea (NICE).
El Plan General de Contabilidad aplicable a partir del uno de enero de 2008 tiene dos versiones, una ms amplia,
aplicable a cualquier tipo de empresa (PGC), y otra ideada especialmente para PYMES y microempresas (PGC-PYMES).
Este nuevo plan produce, entre otros, unos cambios de nomenclatura en las principales partidas del Balance de
situacin. As, el inmovilizado (activo fijo) y el activo circulante pasan a denominarse respectivamente Activo no
corriente y Activo corriente; los fondos propios junto a las subvenciones, donaciones y legados recibidos componen
el Patrimonio neto; las deudas a largo plazo (pasivo fijo) se denomina Pasivo no corriente y las deudas a corto plazo
(pasivo circulante) se corresponde con el Pasivo corriente. Tambin destacamos que la antigua gestin de circulante,
punto de reflexin en este libro, pasa a denominarse Gestin de activo corriente.
La tabla 1 muestra la estructura econmica y la estructura financiera de la empresa ficticia Constructor SA, en ella se
pueden apreciar los distintos componentes de un balance de situacin y su descomposicin en activo y pasivo.
Respecto al tejido empresarial espaol, la mayora de las empresas estn sometidas al PGC. Segn el Instituto
Nacional de Estadstica (INE) y el Directorio Central de Empresas (DIRCE), en 2007 en Espaa haba 3.336.657 empresas
(de las que en 2006, 3.161.480 eran PYMES); en la Comunidad de Madrid (C. Madrid), en 2007 haba 503.000 empresas y
en 2006, 476.695 empresas (de las que 475.364 eran PYMES). Dentro de la dimensin empresarial, en 2007 en Espaa, el
94% corresponda a empresas de 0 a 10 asalariados frente al 93,8% en la C. Madrid; un 5,1 % a empresas de 10 a 50
asalariados en Espaa y un 4,9% en la C. Madrid; para empresas de 50 a 200 asalariados, un 0,7% en Espaa y un 0,9% en
la C. Madrid; y para empresas de ms de 200 asalariados, un 0,2% en Espaa y un 0,4% en la C. Madrid (INE, 2008 y 2009).
Estructura econmica
Los elementos que componen el activo de una empresa representan las inversiones, el capital en funcionamiento y
el destino de los recursos financieros. Estos bienes suelen descomponerse en dos grandes partidas, activos no corrientes
Tabla 1: Estructura econmico y financiera de Constructor SA*
19 18

Estructura Econmica: ACTIVO

Estructura Financiera: PASIVO

Activo no corriente 1.059 Patrimonio neto 1.169
Inmovilizado intangible 2 Fondos Propios 1.169
Inmovilizado material 1.024 Capital social 1.010
Otros activos no corrientes 33 Otros fondos propios 159
Activo corriente 1.011 Pasivo no corriente 12
Existencias 48 Deudas a L. P. 4
Deudores 663 Otros pasivos no corrientes 8
Otros activos corrientes 300 Pasivo corriente 889
Tesorera 298 Deudas a C. P 142
Acreedores comerciales 667

Otros pasivos corrientes 80
Total activo 2.070 Total pasivo y patrimonio neto 2.070
*Datos en miles de euros

o inmovilizados y activos corrientes (tabla 1). El activo no corriente representa las inversiones duraderas de la empresa
(edificios, maquinaria, etc.), mientras que el activo corriente hace referencia a las inversiones a corto plazo (existencias,
materia prima, etc.). Estas partidas se clasifican de menor a mayor liquidez. La liquidez es el grado de disponibilidad de
los activos, es decir, la capacidad de los activos en convertirse en dinero efectivo (el dinero es el activo ms lquido de
todos los existentes, le siguen las deudas de los clientes y las existencias). Las partidas de activo corriente presentan
mayor liquidez que las partidas de activo no corriente, pues generalmente es ms fcil convertir en efectivo, por
ejemplo, el stock de existencias que los terrenos de una empresa.
El conjunto de bienes que componen el activo no corriente determina la capacidad o dimensin productiva de la
empresa. Estos bienes se caracterizan porque van a permanecer y mantener su capacidad productiva durante un
perodo relativamente largo en la empresa, aunque hay que tener en cuenta que, cuando esa capacidad productiva se
reduzca como consecuencia de la depreciacin fsica o del efecto de obsolescencia econmica o tecnolgica, ser
necesario proceder a la renovacin de los mismos.
Adems, no hay que olvidar que la decisin sobre la dimensin relativa de la capacidad productiva del activo no
corriente est determinada por el nivel de demanda que se pretende atender, es decir, la capacidad de absorcin del
mercado. Una demanda insatisfecha es una de las condiciones necesarias para que se produzca una inversin en activo
no corriente y, consecuentemente, para que la empresa crezca o incluso nazca. Sin olvidar que toda inversin debe
cumplir otra condicin, la rentabilidad, es decir, que el rendimiento de la inversin sea superior a su coste. Por ejemplo,
una empresa que produce y vende pintura tratar de aumentar su produccin siempre y cuando el mercado demande
ms pintura, para ello, comprar nueva maquinaria, invirtiendo en activo no corriente.
Por el contrario, los bienes del activo corriente se caracterizan porque se consumirn en un perodo de tiempo
relativamente corto. Este periodo vendr determinado por la inclusin del activo corriente en el proceso productivo de
la empresa. Consecuentemente, para mantener la actividad productiva de la empresa ser necesario renovar
peridicamente los bienes del activo corriente.
La cantidad inicial necesaria de corriente vendr determinada por la capacidad productiva de la empresa y por el
objetivo de ventas a corto plazo. Una empresa con un mayor nivel de activo no corriente, es decir, una mayor capacidad
productiva, necesitar mayores cantidades de activo corriente que alimenten esa capacidad. En este caso, una empresa
que produzca y venda seales de balizamiento, que disponga de ms mquinas productoras, necesitar ms materias
primas con las que crear las seales de balizamiento, en caso contrario estara infrautilizando su maquinaria,
permitiendo excesos de capacidades y sus costes asociados.
Estructura financiera
La adquisicin de los bienes que conforman el activo de una empresa, es decir, su estructura econmica, implica
disponer de recursos financieros. En este sentido, las partidas que componen la estructura financiera de la empresa
reflejan las distintas fuentes de procedencia de los recursos financieros que han sido utilizados para hacer posible las
inversiones en el activo o estructura econmica. La estructura financiera (pasivo) representa el capital financiero de la
empresa, sus obligaciones y sus deudas.
21
Al igual que sucede con el activo o estructura econmica, las cuentas que componen la estructura financiera
tambin se clasifican en dos grandes partidas: pasivo no corriente y corriente. Para ello se utiliza el criterio de
exigibilidad, es decir, el perodo de tiempo en el que deben devolverse esos recursos financieros (tabla 1). Por ejemplo,
un prstamo a 5 aos (largo plazo) presenta un mayor plazo para su devolucin y, por lo tanto, un menor grado de
exigibilidad que un prstamo a tres meses (corto plazo), cuya devolucin es inminente, aunque se tiene que tener en
cuenta siempre el tipo de inters.
El pasivo no corriente integra aquellos recursos financieros con exigibilidad a medio y largo plazo, generalmente
mayor a un ao, as como los recursos con exigibilidad a muy largo plazo o nula, como las aportaciones de los socios o un
prstamo hipotecario. Por otro lado, los recursos financieros cuya exigibilidad se plantea a corto plazo, generalmente en
menos de un ao, se conocen como pasivo corriente.
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2. LOS CICLOS ECONMICOS DE LA EMPRESA
El estudio de los ciclos econmicos tiene su importancia en cuanto a la relacin que mantienen con la estructura
econmica y financiera de la empresa.
Un ciclo representa una serie de sucesos que se repiten de forma continua a lo largo del tiempo. Segn la duracin,
en cualquier empresa es posible identificar dos tipos de ciclo, existe un ciclo a largo plazo y otro a corto.
El ciclo a corto plazo, tambin denominado mercanca-dinero-mercanca o ciclo de explotacin, afecta a los
elementos del activo corriente y se utiliza para determinar la actividad corriente de la empresa. Supone la conversin,
por medio del proceso productivo, de las mercancas (materia prima, mano de obra, etc.) en productos terminados, los
cuales, una vez vendidos y cobrados a los clientes, permitirn la adquisicin de nuevas mercancas para reiniciar el
proceso que se repetir de forma continua mientras la empresa se mantenga en funcionamiento.
Para una empresa constructora, el ciclo de explotacin se inicia con la adquisicin de materiales como ladrillos,
cemento, herramientas de ferretera, mano de obra, etc., factores que, a travs de la maquinaria disponible,
hormigoneras, gras, etc. (ciclo de capital), sern transformados en edificios, casas, instalaciones, etc., es decir,
productos para vender a los clientes potenciales; el cobro de las ventas permite a nuestra empresa constructora, no slo
atender las deudas a corto plazo, sino tambin adquirir nuevas materias primas, pagar al personal, etc., con lo que la
actividad productiva de la empresa puede continuar a travs de este ciclo (figura 1). La duracin del ciclo de explotacin
se calcula por medio del periodo medio de maduracin; el tiempo que por trmino medio se tarda en recuperar el dinero
empleado en atender las exigencias del proceso productivo.
Figura 1: Ciclo de explotacin
El ciclo a largo plazo, tambin denominado ciclo de capital, afecta a los elementos del activo no corriente, los cuales
deben renovarse conforme vayan siendo consumidos en el proceso productivo de la empresa. La depreciacin, en sus
distintas tipologas (fsica, obsolescencia, tecnolgica, etc.), que sufren la maquinaria, mobiliario, medios de transporte,
etc., implica que estos elementos vayan perdiendo de forma lenta pero progresiva su capacidad de produccin,
23
2
Tesorera
Clientes
Inputs
Mano de obra
Materias primas
Gastos de fabricacin
Productos en curso
Productos terminados
exigindose su renovacin para poder garantizar el futuro de la actividad de la empresa. Esta garanta se consigue
mediante el proceso de amortizacin que supone la valoracin de la parte supuestamente consumida, durante un
periodo de tiempo determinado, de los elementos del activo no corriente. El proceso de amortizacin va creando un
fondo que permitir la renovacin de los elementos del activo no corriente cuando stos se hayan depreciado por
completo y, por tanto, el mantenimiento de la capacidad productiva de la empresa. No obstante, hay que sealar que no
todos los elementos del activo no corriente requieren esta renovacin pues ni se consumen ni pierden capacidad
productiva con la actividad diaria, por ejemplo los terrenos y otros bienes similares (figura 2).
Figura 2: Ciclo de capital
La duracin del ciclo de capital se calcula mediante el clculo del proceso de amortizacin, es decir, el tiempo que
por trmino medio se tarda en liquidar las inversiones realizadas en elementos del activo no corriente. Destaca que la
duracin media del ciclo de capital es ms irregular que la del ciclo de explotacin. Esto se debe a mltiples factores
como la depreciacin por agotamiento o caducidad del recurso que est siendo explotado y los procesos de
obsolescencia. Por ejemplo, la obsolescencia tecnolgica provoca que a medida que aparecen nuevas tecnologas o
mejores aparatos productivos, la empresa que no se adapte o renueve ir perdiendo eficacia y eficiencia frente a sus
competidores. Esta circunstancia puede provocar la necesidad de renovar anticipadamente la maquinaria y otros
elementos del activo no corriente afectados. Consecuentemente decimos que el desarrollo tecnolgico presiona a la
empresa en la medida que puede acortar su ciclo de capital.
Se puede establecer una correspondencia entre los ciclos econmicos de cualquier empresa y la composicin de su
estructura econmica y financiera. Por una parte, el ciclo de explotacin afecta fundamentalmente a las partidas de
activo y pasivo corriente. Este ciclo conlleva la liquidacin de las inversiones del activo corriente, generando los recursos
financieros necesarios para atender no slo las obligaciones de pago derivadas de las deudas a corto plazo, sino tambin
la reposicin del activo corriente necesario para la continuidad del ciclo y la actividad diaria. Por otra parte, el ciclo de
capital se encuentra relacionado con las partidas de activo y pasivo no corriente. Este ciclo implica la aplicacin de
recursos financieros en activos inmovilizados que permitan activar y garantizar el sistema productivo de la empresa.
25 24
Adquisicin
activo fijo
Fondo
amortizacin
Inicio actividad
productiva
Depreciacin
total del activo
Comienzo
depreciacin
Dotacin
amortizacin
Sucesin de periodos
productivos
Pero adems, existe una interrelacin entre el ciclo de capital y el de explotacin. Estos ciclos no son independientes
entre s, sino que estn relacionados, de manera que una adecuada sincrona entre ambos garantiza el funcionamiento
de la empresa en el corto y largo plazo, sin embargo, la discordancia entre ambos ciclos reduce las probabilidades de
supervivencia. Vamos a ilustrar esta relacin suponiendo dos ruedas de reloj (figura 3), donde la rueda de mayor radio
representa los elementos que se integran en el ciclo de capital y, la rueda de menor radio, los elementos de la estructura
del corriente que se emplean en el ciclo de explotacin. Segn este modelo, cada vuelta completa supone la ejecucin
de un ciclo. Igualmente, una mayor velocidad de giro implica una menor duracin del ciclo correspondiente.
Figura 3: Representacin del ciclo de capital y ciclo de explotacin
En circunstancias normales, la rueda pequea tiene una velocidad de giro superior que la rueda ms grande, es decir,
el ciclo de explotacin tiene una menor duracin que el ciclo de capital.
El buen funcionamiento de la empresa est condicionado a la sincrona existente entre ambas ruedas, es decir, a la
sincrona que exista entre el ciclo de explotacin y el ciclo de capital. El arranque de la rueda mayor provoca el inicio del
movimiento de la rueda menor pero, una vez el sistema est en marcha, el movimiento de cada rueda induce al de la
otra. En una empresa de nueva creacin la aportacin de los socios se aplica en la compra de activos no corrientes,
momento en que se inicia el funcionamiento de la empresa y comienza a girar la rueda que representa el ciclo de capital.
A su vez, la inversin en activo no corriente debe nutrirse con mercancas y materiales, activo corriente, para que la
empresa produzca bienes que pueda vender, este proceso provoca el giro de la rueda pequea, el ciclo de explotacin.
A mayor velocidad de giro del ciclo de explotacin, mayor velocidad y menor duracin del ciclo de capital. Si se
incrementa la intensidad de fabricacin, comercializacin y venta de la empresa, por ejemplo, a causa de un incremento
de la demanda, tambin aumentar la velocidad del ciclo de capital, disminuyendo su duracin. Adems, provocar una
Ciclo de
capital
Ciclo de
explotacin
27 26
utilizacin ms intensa de los equipos productivos (activo no corriente), los cuales se consumirn ms rpidamente,
traducindose en una reduccin de la duracin del ciclo de capital que exigir la renovacin anticipada de los equipos
productivos afectados. Por el contrario, en una situacin de crisis econmica, con la consiguiente reduccin de la
demanda, provocar una mayor duracin del ciclo de explotacin, por muy rpido que se fabriquen los productos, si no
los puedes vender, no se completa el ciclo de explotacin. La reduccin de la velocidad del ciclo de explotacin tambin
reduce la velocidad del ciclo de capital, disminuyendo el consumo del activo no corriente y aumentando su periodo de
amortizacin.
Algunas empresas no se dan cuenta de la importancia de la sincronizacin de ambos ciclos, mantienen una
actividad productiva alta, consumiendo activos a gran velocidad cuando cuentan con ciclos de explotacin de escasa
velocidad. En pocas de crisis, algunas empresas automovilsticas han continuado con el mismo ritmo de fabricacin
que mantenan en pocas de bonanza econmica, sin embargo, no han vendido suficientes vehculos. Es decir, han
mantenido altos los costes de explotacin y capital sin ingresar suficiente con las ventas. Este tipo de situacin es
insostenible para cualquier empresa, debiendo buscar la sincronizacin inmediata de ambos ciclos. La falta de
sincronizacin entre las ruedas puede hacer estallar el sistema. Hay que evitar la costumbre de algunas empresas para
solventar la falta de sintona entre ciclos consistente en generar incrementos de deuda hasta el punto en que no pueden
afrontarlas, pues este tipo de estrategia suele conducir a la quiebra.
La gestin de la empresa a travs de sus ciclos econmicos debe permitir la paulatina liquidacin y renovacin de
sus inversiones para hacer frente al crecimiento progresivo de las obligaciones de pago. Las empresas deben tener en
cuenta la sincrona entre los ciclos de explotacin y capital, as como la relacin entre stos y las diferentes partidas de
la estructura econmica y financiera. Segn la duracin de cada ciclo, la velocidad de giro, se derivan distintas
exigencias o necesidades de inversin y financiacin, lo que debe ser contemplado en la toma de decisiones.
29
3
3. EL EQUILIBRIO FINANCIERO DE LA EMPRESA
Habitualmente las empresas gestionan sus recursos financieros desde una perspectiva de rentabilidad, sin embargo,
se suelen olvidar de otro factor clave en la gestin financiera, la consecucin del equilibrio financiero. Se entiende por
equilibrio financiero el estado que sita a una empresa en una posicin de solvencia, es decir, con capacidad de hacer
frente a sus obligaciones de pago.
La actividad de la empresa debe permitir generar recursos suficientes para atender sus obligaciones de pago. Esta
cuestin est relacionada tanto con la correspondencia que debe existir entre la estructura econmica y la estructura
financiera, as como con la sincronizacin de los ciclos de explotacin y capital.
Si bien la estructura econmica representa las aplicaciones de los fondos financieros de la empresa, los orgenes de
stos recursos financieros se encuentran representados en la estructura financiera. La relacin lgica entre ambas
estructuras sera aquella en la que los activos no corrientes sean financiados con pasivo no corriente y el activo corriente
con pasivo corriente. No sera lgico pedir un prstamo a 3 meses para adquirir una fbrica que tiene una vida til de 30
aos, pues seguramente la fbrica no tendra capacidad para generar ingresos suficientes con los que hacer frente a la
deuda a corto plazo. En este caso, lo lgico sera pedir un prstamo a largo plazo, por ejemplo, un prstamo hipotecario.
Del mismo modo que existe esta relacin entre partidas de no corriente y corriente, los ciclos de explotacin y de
capital se encuentran ntimamente relacionados con las correspondencias anteriores. El ciclo de explotacin est
relacionado con las partidas de activo y pasivo corriente y el ciclo de capital con las partidas de activo y pasivo no
corriente. En general decimos que, en la medida que exista en una organizacin esta correspondencia entre la
estructura econmica y financiera de la empresa, con unos ciclos de explotacin y capital adecuadamente
sincronizados, hablaremos de equilibrio financiero.
El equilibrio financiero a corto plazo se corresponde con el de solvencia a corto plazo. Definimos solvencia a corto
plazo como la capacidad de una empresa para atender las obligaciones de pago que tienen vencimiento en un horizonte
temporal prximo, generalmente menor a un ao. Por ejemplo, las deudas con proveedores. Para afrontar estas
obligaciones a corto plazo, la empresa ha debido generar, a travs de sus ciclos econmicos, los recursos necesarios que
se materializan, en un momento determinado, en diversas partidas del activo corriente como la tesorera, los derechos
de cobro sobre clientes o las existencias, y que pueden ser liquidados o convertidos en dinero para atender las deudas.
El equilibrio financiero a largo plazo implica la capacidad de atender las obligaciones de pago que se manifiestan en
el largo plazo, es decir, en periodos mayores a un ao.
En el balance de Vigsa se observa que an liquidando el activo corriente, la empresa no puede hacer frente al
conjunto de deudas que vencen en el corto plazo, definidas en el pasivo corriente. Existe un desequilibrio financiero en
cuanto se rompe el equilibrio entre pasivo-activo no corriente y pasivo-activo corriente. Si bien las situaciones de
desequilibrio suelen conducir a la insolvencia de la empresa, es posible superar este tipo de escenarios. En este caso, si la
31 30
empresa Vigsa incrementa la velocidad de giro de su ciclo de explotacin, disminuyendo el periodo medio de
maduracin, por ejemplo, estrechando el tiempo de cobro a los clientes, de 60 a 30 das, o reduciendo los tiempos de
aprovisionamiento o produccin, podra volver a una situacin de equilibrio financiero.
Las situaciones de desequilibrio financiero pueden provocar estados de insolvencia en las empresas. Un ejemplo se
muestra con el balance de la empresa Vigsa (tabla 2):
Tabla 2: Balance de situacin de la empresa Vigsa*

ACTIVO PASIVO

Activo no corriente 158 Patrimonio neto 68
Inmovilizado intangible 1 Fondos propios 68
Inmovilizado material 124 Capital suscrito 43
Otros activos no corrientes 33 Otros fondos propios 25
Activo corriente 911 Pasivo no corriente 12
Existencias 48 Deudas a L. P. 4
Otros activos corrientes 300 Pasivo corriente 989
Tesorera 298 Deudas a C. P. 143
Acreedores 767

Otros pasivos corrientes 79
Total activo 1.069 Total pasivo y capital propio 1.069

33
4
4. LA SOLVENCIA A LARGO PLAZO: EL FONDO DE MANIOBRA
La solvencia a largo plazo es una consecuencia del equilibrio financiero a largo plazo y, representa la capacidad de la
empresa de atender sus obligaciones de pago en el largo plazo. Para que la solvencia a largo plazo sea posible es
necesario que exista una correspondencia entre el pasivo y el activo, es decir, entre los orgenes y las aplicaciones de
fondos, de manera que el pasivo corriente financie el activo corriente y el pasivo no corriente financie el activo no
corriente (figura 4).
Figura 4: Equilibrio financiero entre el activo y el pasivo.
Sin embargo, financiar todo el activo corriente nicamente con deuda a corto plazo puede resultar excesivamente
peligroso desde el punto de vista financiero, porque cualquier retraso o desfase de la corriente de cobros con relacin a
la corriente de pagos podra llevar a la empresa a una insolvencia tcnica o suspensin de pagos, al deterioro de la
imagen corporativa e incluso a un posible concurso de acreedores. Para evitar esta situacin, la prudencia aconseja que
las empresas se doten con una especie de colchn de seguridad o fondo de garanta que les permita hacer frente a las
discontinuidades o desfases temporales entre los pagos y los cobros del ciclo de explotacin, garantizando la
continuidad de la actividad del negocio. Por ello, desde el punto de vista financiero, se dice que para que exista
solvencia financiera, los capitales permanentes o pasivo no corriente deben ser suficientes para financiar, no slo el
activo no corriente, sino tambin una parte del activo corriente. Este excedente de los capitales permanentes sobre el
activo no corriente recibe distintas denominaciones: fondo de maniobra, fondo de rotacin y en ingls working capital.
Desde un punto de vista esttico, el fondo de maniobra pude calcularse mediante la diferencia entre el activo
corriente y el pasivo corriente. Mediante esta frmula se consigue conocer los activos corrientes en los que se han
materializado los recursos a corto plazo. El fondo de maniobra tambin puede calcularse por la diferencia entre el activo
ACTIVO
Activo
No Corriente Pasivo
No Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
Pasivo
Corriente
PASIVO
ACTIVO
Activo
No Corriente
Pasivo
No Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
Pasivo
Corriente
PASIVO
FONDO DE MANIOBRA
Figura 6: Situacin de desequilibrio: fondo de maniobra negativo
Por norma general, una empresa solvente en el largo plazo debera mostrar un fondo de maniobra positivo, aunque
existen excepciones.
- Si FM > 0 La empresa dispone de recursos ms que suficientes para hacer frente a los pagos prximos en el
tiempo.
- Si FM = 0 La empresa dispone de recursos suficientes para hacer frente a los pagos prximos en el tiempo,
pero corre el riesgo de que si cualquier acreedor se demora en el pago, no ser capaz de hacer frente a todas
las deudas y obligaciones.
- Si FM < 0 La empresa no podra hacer frente a los pagos ms inmediatos, con lo que estara tcnicamente en
una suspensin de pagos.
En la tabla 3 y figura 7 se muestra el balance de situacin de una empresa de transporte sanitario, a la que
denominaremos Macambulancias SL, as como la representacin grfica de su fondo de maniobra. Como se observa, el
fondo de maniobra de esta sociedad es negativo, se encuentra en una situacin de desequilibrio financiero, en la que
peligra su capacidad para hacer frente a los pagos ms inmediatos. El mayor error que est cometiendo es financiar
parte del activo no corriente con el pasivo corriente. Es como financiar la compra de una fbrica con un prstamo que
vence en 6 meses. Difcilmente la fbrica va a generar suficientes ingresos durante 6 meses como para amortizar la
inversin. Macambulancias debera obtener financiacin a largo plazo, o refinanciar su deuda del corto al largo plazo.
Tambin ayudara a mejorar su equilibrio financiero disminuir su activo corriente, en este caso intentar cobrar las
deudas pendientes con los clientes y liquidar sus inversiones financieras temporales.
35 34
no corriente y el pasivo no corriente. Con este procedimiento se muestra que el fondo de maniobra est integrado por
fondos financieros a largo plazo.
1. FM= AC - PC
2. FM= PnC AnC
Donde:
FM: Fondo de maniobra
PC: Pasivo corriente
AC:Activo corriente
PnC: Pasivo no corriente
AnC:Activo no corriente
La figura 5 muestra la estructura de una empresa que cuenta con un fondo de maniobra positivo, indicando que la
empresa se encuentra en estado de equilibrio financiero y, por tanto, en situacin de solvencia a largo plazo. Este balance
no es sino la consecuencia lgica de la correspondencia entre las masas patrimoniales del activo y las partidas del pasivo.
Por el contrario, la figura 6 muestra un balance de situacin donde la correspondencia entre orgenes y aplicaciones de
fondos no parece ser la ms adecuada, pues el pasivo no corriente no presenta una dimensin suficiente para financiar
parte del activo corriente, generndose un fondo de maniobra negativo. Esta situacin indica un estado de desequilibrio
y peligro inmediato de insolvencia a largo plazo, salvo que la empresa sea capaz de modificar esta condicin.
Figura 5: Situacin de equilibrio: fondo de maniobra positivo
ACTIVO
Activo
No Corriente
Pasivo
No Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
Pasivo
Corriente
PASIVO
FONDO DE MANIOBRA
37 36

ACTIVO PASIVO
Activo no corriente 116.645 Patrimonio neto -53.502

Inmovilizado intangible 8.932 Fondos propios -53.502
Inmovilizado material 97.713 Capital social 421.200

Inversiones inmobiliarias

6.000

Prima de emisin

0

Terrenos y construcciones

6.000

Reservas

-530.200

Inversiones financieras a L. P

4.000

Resultado de ejercicios anteriores

55.498

Crditos a terceros

3.000

(Divid. a cuenta)

0

Otros activos financieros

1.000

Pasivo no corriente

0

Activo corriente

574.083

Provisiones a L. P

0

Existencias

5.848

Acreedores a L. P

0

Deudores

141.409

Pasivo corriente

751.001

Inversiones financieras a C. P

134.929

Deudas a C. P

151.001

Otros activos corrientes

298.670

Acreedores comerciales

550.000

Tesorera

298.670

Total Activo

697.499

Total Pasivo y Patrimonio Neto

697.499

Fondo de Maniobra

-176.918

Figura 7: Fondo de maniobra de la empresa Macambulancias SL
No obstante, existen casos de empresas, como los grandes hipermercados y superficies comerciales, que poseen un
fondo de maniobra negativo y, an as, no presentan problemas de solvencia. Este tipo de empresas puede permitirse
mantener fondos de maniobra negativos sin caer en insolvencia a largo plazo porque sus cobros son al contado y sus
pagos a plazo (30, 60 y 90 das), gracias a lo cual consiguen un alto margen de financiacin a costa de los proveedores y,
adems, este margen no se ve descompensado por la financiacin a clientes, quienes pagan al contado. Esta
circunstancia permite a los grandes centros comerciales, en pocas de crisis y cada del consumo, establecer sistemas
de financiacin que faciliten las compras de sus clientes, sin olvidar la posterior ampliacin del margen de maniobra.
Sin embargo, el fondo de maniobra puede verse modificado como consecuencia de las alteraciones de la estructura
econmica y financiera de la empresa, provocadas por variaciones en el ciclo de explotacin y/o el ciclo de capital.
Concretamente, en la medida en que aumenten las ventas de una empresa, ya sean a crdito o al contado, as como los
productos fabricados y no vendidos (existencias), se incrementar el activo corriente y consecuentemente el fondo de
maniobra.Al mismo tiempo, puesto que la produccin y comercializacin de esos productos habrn requerido una serie
de gastos, pagados al contado o mediante crditos con proveedores, se consigue una disminucin del activo corriente y
un aumento del pasivo corriente. En definitiva, la variacin neta del activo corriente y del pasivo corriente determinar
la variacin del fondo de maniobra. Tampoco debemos olvidar que, incluso sin formar parte del ciclo de explotacin, el
pago de impuestos, dividendos o el cobro de intereses financieros, implican variaciones de la tesorera de la empresa
que tambin afectan a la dimensin de su activo corriente y, por tanto, al fondo de maniobra.
Tabla 4: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL*

ACTIVO PASIVO
Activo no corriente 13 Patrimonio Neto
Inmovilizado intangible 0 Fondos propios 93
Inmovilizado material 11 Capital suscrito 116
Otros activos no corrientes 2 Otros fondos propios -23
Activo corriente 1.419 Pasivo no corriente 100
Existencias 509 Acreedores a L. P. 100
Otros activos 76 Pasivo corriente 1.239
Tesorera 76 Deudas a C. P 0
Acreedores comerciales 1.239
Total activo 1.432 Total pasivo y patrimonio neto 1.432
Fondo de maniobra 180


Tabla 3: Balance de situacin de la empresa Macambulancias SL.
ACTIVO
Activo
No Corriente
Pasivo No Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
Pasivo
Corriente
PASIVO
FM
Activo No Corriente
39 38
A continuacin se exponen, a modo de ejemplo, tres situaciones que afectan a la estructura econmica y financiera
de una empresa y que pueden incidir en la dimensin del fondo de maniobra: a) la venta de un terreno, b) la compra de
maquinaria y, c) la ampliacin de capital. La exposicin del ejemplo se implementar a partir del balance de situacin de
la empresa Autorodamientos SL representado por la tabla 4 y la figura 8.
Figura 8: Fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL
a) Venta de un terreno: Supongamos que la empresa Autorodamientos SL vende un terreno al contado por valor
de 10.000 euros. La venta de terrenos al contado implica la disminucin del activo no corriente y el aumento del
activo corriente como consecuencia de su cobro. Estas variaciones se traducen en un incremento del fondo de
maniobra. El nuevo balance de situacin y fondo de maniobra queda reflejado en la tabla 5. En el caso de que la
empresa partiera de una situacin con un fondo de maniobra negativo o igual a cero, la venta del terreno
significara poner en mayor peligro la solvencia de la empresa.
Tabla 5: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL tras la venta de terrenos

ACTIVO PASIVO
Activo corriente 1.429.804 Pasivo no corriente 100.000
Pasivo corriente 1.239.357
Total Activo 1.432.852 Total Pasivo y Patrimonio Neto 1.432.852
Fondo de maniobra 190.447

b) Adquisicin de maquinaria: Supongamos ahora que la misma empresa, Autorodamientos SL, decide, comprar
maquinaria al contado (utilizando tesorera y deudores) por un importe de 250.000 euros. Para analizar esta
situacin partiremos de la situacin inicial (tabla 4). La compra de maquinaria supone, por una parte, el
incremento del activo no corriente y, en la misma cuanta, una disminucin del activo corriente (tesorera),
reducindose el fondo de maniobra en la misma cantidad en que lo hace el activo corriente. Esta compra ha
supuesto para la empresa disponer de un fondo de maniobra negativo y encontrarse frente a una situacin de
insolvencia (tabla 6).
En caso de realizar la compra con un crdito a corto plazo se llegara a una solucin semejante, donde el fondo de
maniobra se vera reducido en la misma medida en que aumenta el pasivo corriente. En este caso se ha
incrementado el patrimonio de la sociedad a costa de incrementar las deudas. Esta compra tambin supone un
fondo de maniobra negativo y consecuentemente una situacin de riesgo de insolvencia (tabla 7).
No obstante, si la compra se realiza con un crdito a largo plazo, el incremento del activo no corriente es
compensado con un incremento de los capitales permanentes, donde el fondo de de maniobra no experimenta
variacin, pues el activo y el pasivo corriente permanecen inalterables, mantenindose el equilibrio financiero
(tabla 8).
Tabla 6: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria al contado
Tabla 7: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos, SL tras la compra de maquinaria con deuda a
corto plazo
ACTIVO
Activo No Corriente
Pasivo No Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
Pasivo
Corriente
PASIVO
FM

ACTIVO PASIVO
Fondo de maniobra -69.553

ACTIVO PASIVO
Fondo de maniobra -69.553

Tabla 9: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliacin de capital y adquisicin
de activos no corrientes
Sin embargo, suponiendo que esos nuevos fondos se apliquen en adquisiciones de activo corriente, se producir
un incremento del fondo de maniobra (tabla 10).
Tabla 10: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliacin de capital y
adquisicin de activo corriente
La figura 10 muestra la evolucin del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliacin
de capital y la aplicacin de los fondos en activo no corriente y corriente.
Figura 10: Evolucin del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliacin de capital.
41 40
Esta clase de situaciones evidencian la correspondencia que debe existir entre la naturaleza de las inversiones en
no corriente y la forma de financiarlas, en orden a conseguir el equilibrio financiero y alcanzar la solvencia a
largo plazo. La siguiente figura 9 muestra la evolucin del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL
tras la compra de maquinaria utilizando distintas fuentes de financiacin.
Figura 9: Evolucin del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria.
c) Ampliacin de capital: Por ltimo, supongamos que la empresa Autorodamientos SL realiza una ampliacin de
capital propio por 200.000 euros. Esta accin se traduce en un aumento de los capitales permanentes, pudiendo tener
efectos distintos sobre el fondo de maniobra, segn las inversiones en las que se apliquen los fondos obtenidos.
Suponiendo que se adquieran activos no corrientes, el fondo de maniobra permanecer inalterado porque el
activo y el pasivo corriente no sufren ninguna variacin (tabla 9).
Tabla 8: Balance de situacin de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria con deuda a
largo plazo

ACTIVO PASIVO

ACTIVO ACTIVO PASIVO PASIVO
Activo No
Corriente
Pasivo
Corriente
Pasivo No
Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
FM
ACTIVO PASIVO
Activo No
Corriente
Pasivo
Corriente
Pasivo No
Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
FM
ACTIVO PASIVO
Activo No Corriente
Pasivo
Corriente
Pasivo No
Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
FM
ACTIVO PASIVO
Activo No
Corriente
Pasivo
Corriente
Pasivo No
Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
FM
Activo No
Corriente
Pasivo
Corriente
Pasivo No
Corriente
Patrimonio Neto
Activo
Corriente
FM
ACTIVO PASIVO

ACTIVO PASIVO

43 42
Dimensin del fondo de maniobra
Hasta ahora se ha considerado la forma de calcular el fondo de maniobra y sus repercusiones, recomendando que,
por regla general, su valor sea positivo, pues en caso contrario las probabilidades de insolvencia a largo plazo para la
empresa se incrementaran notablemente. En este punto cabra preguntarse: cmo debe ser ese fondo de maniobra?,
qu proporcin o cantidad de activo corriente debera ser financiado con el pasivo no corriente?, cul debe ser el fondo
de maniobra terico o necesario que asegure la continuidad de la empresa y, en consecuencia, el equilibrio financiero?.
La respuesta no es sencilla, depende de mltiples factores como la inestabilidad del mercado, la inflacin, la
situacin del mercado financiero o las expectativas futuras. Sin embargo, es posible aproximar su clculo a partir de la
frmula anteriormente sealada FM = AC PC. A continuacin evaluaremos la dimensin del fondo de maniobra en
funcin de cada uno de los elementos que lo componen.
En relacin al activo corriente, podemos establecer que el coste diario de funcionamiento (D) de una empresa, viene
determinado por la siguiente expresin:
D = (MxPm) + (H xPh) + (G xPg)
Donde:
M= cantidad de materia prima consumida en un da
Pm= precio unitario de la materia prima
H= nmero de horas de mano de obra empleados en un da
Ph= precio unitario hora empleada
G= otros insumos consumidos diariamente en la produccin
Pg= precio unitario de estos insumos
Aunque esta expresin simplifica la realidad de la empresa, pues en las empresas existen: varios tipos de materias
primas, cada una de ellas con precios unitarios distintos, varios tipos de trabajadores con salarios diferentes, as como
un conjunto bastante variado de otros insumos como, energa, transporte, gastos de administracin, etc., sin embargo,
por su simpleza, este modelo es el ideal para comprender el fenmeno que estamos considerando y, al menos,
aproximar la dimensin del fondo de maniobra de la empresa.
La variable D indica la cantidad de dinero que necesita diariamente una empresa para poder funcionar. Este dinero
ser recuperado con las ventas y el cobro de los productos fabricados, lo que se conseguir al cabo de T das (figura 11).T
representa el periodo medio de maduracin, indica el tiempo que por trmino medio tarda en recuperarse una unidad
monetaria invertida en el proceso productivo, es decir, desde que se gasta una moneda para comprar los materiales,
hasta que se recupera con el cobro de la venta de los productos fabricados (para comprender mejor el concepto del
periodo medio de maduracin ver solvencia a corto plazo).
Figura 11: Periodo medio de maduracin y recuperacin de la inversin
La cantidad de dinero D invertida cualquier da se recupera al cabo de T das, contados a partir de ese momento. Por
tanto, en los primeros T das de funcionamiento no se produce ninguna recuperacin, por lo que la empresa necesitar
financiar durante ese tiempo los costes ocasionados por la actividad diaria de la empresa para mantener la produccin.
En trminos monetarios ese valor sera D x T, cantidad que determina la dimensin del activo corriente necesario.
AC= D x T= MPmT + HPmT + GPgT
A partir de T+1 das, T+2 das, etc., la empresa ir recuperando sucesivamente lo invertido en el da 1, 2, etc., por
tanto, para garantizar el funcionamiento de la empresa, la cantidad de dinero mnima que debe disponer es de D x T.
La cantidad de dinero D x T se materializa en partidas de activo corriente que, si nos encontramos en el nacimiento
de una nueva empresa o de una nueva actividad, sern la tesorera y existencias de materias primas. A medida que se
desarrolle la actividad productiva se incurre en gastos necesarios que suponen una reduccin de la tesorera y de las
existencias de materias primas y un aumento, por el mismo valor de las existencias, de productos en curso y
terminados. Estas ltimas cuentas se vern reducidas cuando las ventas se produzcan, incrementndose entonces las
partidas de clientes por cobrar y tesorera.
El proceso que hemos descrito es el ms comn, en el supuesto de que la adquisicin de los inputs necesarios para la
actividad productiva se pague al contado. No obstante, es frecuente entre las empresas pagar las deudas con los
proveedores en plazos de hasta 30, 60 y 90 das. Esta problemtica implica tener en cuenta un nuevo factor para el
clculo del fondo de maniobra, en este caso tendramos que analizar la influencia del pasivo corriente en las
necesidades de fondo de maniobra.
Supongamos que la empresa financia la adquisicin de materiales por medio de proveedores, es decir, algo tan usual
como que los proveedores de materias primas concedan un aplazamiento del pago de tm das. En este caso slo ser
necesario financiar la materia prima consumida durante T-tm das. Lo mismo puede ocurrir cuando se acostumbra a
0 T-1 T T+1 T+2 2 1

45 44
pagar a los trabajadores cada cierto tiempo th, habr que financiar los salarios durante T-th das. Igualmente, los
proveedores de otros insumos pueden conceder el aplazamiento del pago de la deuda en tg das, con lo que slo habr
que financiar la compra de T-tg das. En definitiva, la cantidad de dinero que debe estar disponible para financiar la
adquisicin de cada uno de los inputs considerados ser:
- Para la materia prima: MPm(T-tm) u.m.
- Para la mano de obra: HPh(T-th) u.m.
- Para otros insumos: GPg(T-tg) u.m.
En la medida en que existan crditos de provisin, no ser necesario disponer de la cantidad de dinero D x T para
financiar la actividad productiva de la empresa, puesto que sta ser entonces menor y vendr dada por la siguiente
expresin, la cual determina el fondo de maniobra:
FM= MPm(T-tm) + HPh(T-th) + GPg(T-tg)
Descomponiendo la expresin anterior podemos observar que, tal como habamos sealado al principio, las
necesidades de fondo de maniobra son el resultado de la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente:
FM= (MPmT + HPhT + GPgT) (MPmtm+ HPhth + GPgtg)
El primer componente de esta diferencia es el activo corriente (D x T), mientras que el segundo componente
representa el volumen total de crdito concedido por los proveedores, es decir, el pasivo corriente. No obstante, en esta
ecuacin no se ha considerado la utilizacin de otro tipo de crditos a corto plazo por parte de la empresa para financiar
las necesidades de activo corriente. En este ltimo caso la expresin anterior sera:
FM= ((MPmT + HPhT + GPgT) (MPmtm+ HPhth + GPgtg)) OC
Donde OC representa otros crditos a corto plazo. Estos crditos a corto plazo pueden ser perfectamente utilizados
para pagar a sus proveedores o financiar cualquier otra partida del activo corriente, lo que implicara la ampliacin del
plazo de cancelacin de los crditos y, consecuentemente, una necesidad menor de fondo de maniobra. Sin embargo,
esta forma de operar implica para la empresa el coste que supone el uso de esta otra fuente de financiacin, es decir, el
pago de intereses.
47
5
5. SOLVENCIA A CORTO PLAZO: EL PERIODO MEDIO DE MADURACIN
Y LA GESTIN DE LA TESORERA
Los activos y los pasivos a corto plazo, tambin llamados corrientes, se conocen de forma conjunta, como el capital
corriente o antiguamente llamado capital circulante. El Fondo de Maniobra se puede calcular como, la diferencia entre
los activos y pasivos a corto plazo. Los principales activos a corto plazo son la tesorera, cuentas a cobrar (clientes, etc.) y
existencias; por el contrario, las principales cuentas de pasivo a corto plazo son las cuentas a pagar (Ver tabla 11).
Tabla 11: Clculo del Fondo de Maniobra
A priori, un fondo de maniobra negativo indica una situacin de pobre solvencia a corto plazo en la empresa. El
anlisis de la gestin del capital corriente comienza centrndose en el anlisis de los principales activos a corto plazo,
los deudores o cuentas a cobrar, las existencias, la tesorera y los activos financieros negociables. En el anlisis de las
cuentas a cobrar o deudores, facturas no pagadas, que la contabilidad las refleja como estas cuentas, es el director de
crdito el que fija las condiciones de pago. En la gestin de existencias, puesto que las empresas necesitan disponer de
reservas de materias primas, productos en curso y terminados, aunque estas pueden ser caras de almacenar e
inmovilizan capital, es el director de produccin el encargado de la gestin de existencias. En la gestin de tesorera, el
tesorero debe decidir cunto efectivo necesita la empresa y asegurarse que los pagos se gestionan de forma eficiente,
adems, el dinero en efectivo que no es necesario inmediatamente, normalmente se invierte en diferentes activos
financieros negociables a corto plazo. Estos directores, que pueden ser la misma persona, deben estar estrechamente
relacionados puesto que sus decisiones no pueden ser tomadas de forma aislada, sino de manera conjunta.
Como sabemos, el equilibrio a corto plazo de la empresa se encuentra relacionado con el ciclo de explotacin, este
ciclo de explotacin supone el proceso de conversin de las mercancas (materia prima, mano de obra, etc.) en

Activos corrientes Pasivos corrientes
Tesorera 119 78 Deudas a corto plazo
Inversiones financieras a
corto plazo 81 209
Acreedores comerciales y
otras cuentas a pagar
Deudores comerciales y
otras cuentas a cobrar 276 39 Provisiones a C. P
Existencias 268 48 Periodificaciones a L. P

Otros activos corrientes 155 338 Otros pasivos corrientes
Total 899 712 Total
Fondo de maniobra = (activo corriente pasivo corriente) = 899 - 712 = 187 millones de
consideracin procederemos al clculo del periodo medio de maduracin de una empresa. Para ello es necesario definir
la terminologa que se utilizar.
M: Volumen de compras de materias primas y otros materiales en un ao o periodo
m: Stock medio anual de materias primas y otros materiales
C: Coste total de los productos fabricados en el ao (excluyendo amortizaciones)
c: stock medio de productos en curso de fabricacin en un ao
CV: Coste total del volumen de ventas anuales
t: Stock medio de productos terminados en almacn
V: Volumen de ventas anuales
v: saldo medio de los crdito concedidos a los clientes
A partir de estos datos es posible calcular la duracin de los subperiodos que conforman el periodo medio de
maduracin.
La figura 12 representa la duracin de un periodo medio de maduracin cualquiera.
Figura 12: Periodo medio de maduracin
49
productos terminados, su comercializacin y cobro. Tomando como referencia la demanda del mercado, este ciclo,
junto con la dimensin del activo no corriente, van a determinar la capacidad productiva de la empresa. El estudio de la
solvencia a corto plazo requiere el anlisis del periodo medio de maduracin y la gestin de la tesorera.
El ciclo de explotacin determina el tiempo que tardan en liquidarse las inversiones en activo corriente, como las
materias primas y los productos terminados. Conocer este periodo de tiempo permite determinar el capital corriente,
es decir, el volumen de recursos financieros necesarios para garantizar la continuidad del ciclo de explotacin. La
duracin de este ciclo es el denominado periodo medio de maduracin. Consecuentemente, el conocimiento de la
duracin de este ciclo constituye una cuestin relevante para evaluar las necesidades financieras de la empresa y la
forma en que deben ser atendidas para asegurar el equilibrio financiero de la misma.
El periodo medio de maduracin representa el tiempo que por trmino medio se tarda en recuperar una unidad
monetaria invertida en el proceso productivo.
El comienzo de cualquier actividad exige disponer de recursos financieros que permitan adquirir los factores
necesarios para iniciar el proceso productivo. Con estos recursos la empresa puede adquirir materias primas, mano de
obra y otros recursos como energa, materiales auxiliares, etc. Este conjunto de inputs es transformado durante el
proceso productivo para obtener productos terminados. La venta de stos a los clientes y el cobro consiguiente
permitir recuperar de nuevo el dinero invertido inicialmente. As, la empresa podr atender sus obligaciones de pago
(prstamos bancarios, mano de obra, etc.). Sin embargo, la gestin de la empresa no se orienta nicamente a la
recuperacin de la inversin, sino que adems persigue la obtencin de un excedente que haga aumentar la
rentabilidad de la misma. En cualquier caso, la recuperacin de la inversin conduce hacia el inicio de un nuevo ciclo de
explotacin.
Asumiendo que el periodo medio de maduracin representa la duracin del ciclo de explotacin, supongamos una
empresa cuyo ciclo de explotacin tiene una duracin de 90 das con la siguiente descomposicin:
- Tiempo necesario para el aprovisionamiento de los inputs (materia prima, auxiliares, etc.): 7 das
- Tiempo necesario para fabricar los productos terminados: 29 das
- Tiempo necesario para la venta de los productos terminados: 18 das
- Tiempo necesario para cobrar a los clientes las ventas realizadas: 36 das
- Total periodo de maduracin: 90 das
En este supuesto estamos considerando un nico ciclo de explotacin, es decir, el ciclo de un nico producto, sin
embargo debemos darnos cuenta que no todos los ciclos de explotacin de una empresa y sus productos tienen que
tener la misma duracin. Por ello, cuando existe ms de un ciclo de explotacin lo que se hace es calcular la media de las
duraciones del conjunto de ciclos, que es lo que indica el periodo medio de maduracin. Teniendo en cuenta esta
5.1. El Periodo Medio de Maduracin
48
Periodo de
Fabricacin
Periodo de
Venta
Periodo de
Aprovisionamiento
Pagos de
aprovisionamiento
Entrada en proceso
de fabricacin
Fin
de fabricacin
Venta de la
produccin
Periodo de
Cobro
51 50
1-Subperiodo medio de aprovisionamiento: es el tiempo que por trmino medio se emplea en el
aprovisionamiento de los materiales necesarios que se consumen en el proceso productivo. Incluye el tiempo
medio empleado en la compra de los materiales y el tiempo medio que stos permanecen en el almacn esperando a
ser utilizados.
El clculo de este periodo implica conocer el nmero de veces (n1) que se renueva el almacn de materiales
(rotaciones) y que se obtiene mediante el cociente entre el volumen de compras de materias primas y otros materiales
en un ao (M) y el stock medio anual de materias primas y otros materiales (m).
n1=M/n rotaciones
El stock medio anual de materias primas y otros materiales (m) se calcula como la media simple entre las
existencias iniciales y finales (en el periodo considerado) de materias primas y otros materiales.
El nmero de das que por trmino medio estn almacenados los materiales adquiridos d1 vendr determinado
por el cociente entre la duracin del ao (365) y el nmero de rotaciones que experimenta el almacn de esos
materiales:
d1= 365/n1 das
2-Subperiodo medio de fabricacin: representa el tiempo que por trmino medio se emplea en la fabricacin de
un lote de productos. Su clculo exige conocer el nmero de veces que se renueva el stock de productos en curso de
fabricacin (n2), el cual viene dado por el cociente entre el coste total de los productos fabricados en el ao (excluyendo
amortizaciones) y el stock medio de productos en curso de fabricacin en un ao.
n2=C/c rotaciones
El stock medio de productos en curso de fabricacin es la media simple entre el stock inicial y final de los productos en
curso de fabricacin (en el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de fabricacin (d2) se determina
como el cociente entre el nmero de das del ao y el nmero de rotaciones que experimentan stos productos.
d2=365/n2 das
3-Subperiodo medio de venta: indica el tiempo que por trmino medio se tarda en vender un lote de productos
a partir del momento en que ha sido fabricado y se encuentra disponible para su comercializacin. La determinacin
de este periodo exige el clculo de las rotaciones de los productos terminados en el almacn (n3), el cual viene
determinado por el cociente entre el coste total de las ventas anuales (CV) y el stock medio de productos terminados en
almacn (t).
n3=CV/t rotaciones
El stock medio de productos terminados es la media simple entre el stock inicial y final de productos terminados (en
el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de venta (d3) se determina como el cociente entre el
nmero de das del ao y el nmero de rotaciones que experimentan stos productos.
d3=365/n3 das
4-Subperiodo medio de cobro: es el tiempo que por trmino medio se emplea en cobrar a los clientes los productos
vendidos. Su clculo exige conocer el nmero de rotaciones de los crditos comerciales concedidos a los clientes (n4)
que viene determinado por el volumen de ventas anuales (V) entre el saldo medio de los crditos concedidos a los
clientes (v).
n4=V/v rotaciones
El saldo medio de crditos concedidos a los clientes es la media simple entre el saldo medio inicial y final de crdito
concedidos (en el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de cobro (d4) se determina como el
cociente entre el nmero de das del ao y el nmero de rotaciones que experimentan stos saldos.
d4=365/n4 das
Una vez se determina la duracin media de todos los subperiodos que integran el periodo medio de maduracin (T),
podemos determinar su valor:
T=d1+d2+d3+d4 das
A continuacin se desarrolla un ejemplo con el objeto de ilustrar el clculo del periodo medio de maduracin. Para
ello, supongamos una empresa con la informacin de la tabla 12 y 13:
Tabla 12: Balance de situacin de la empresa VIGSA
ACTIVO

01-ene

31-dic

PASIVO

01-ene

31-dic

Activo no corriente 158.199 200.000 Patrimonio Neto 68.069 68.069
Activo corriente 911577 1.103.870 Pasivo no corriente 12.080 390.801
Materias primas 19.968 23.010 Pasivo corriente 989.627 845.000
Productos en curso 17.000 119.000 Deudas a C. P 222.086 213.000
Productos terminados 13.000 213.500 Proveedores 767.541 632.000
Deudores 563.093 310.100
Tesorera 298.516 438.260
Total activo 1.069.776 1.303.870
Total pasivo y
patrimonio neto 1.069.776 1.303.870
53 52
Tabla 13: Otra informacin disponible de la empresa VIGSA
1-Subperiodo medio de aprovisionamiento:
m= (19968 + 23010)/2 = 21.489 euros
M= 1100000 euros
n1= M/n = 1100000/21489 = 51,19 rotaciones
d1= 365/51,19= 7,13 das
2-Subperiodo medio de fabricacin:
c= (17000 + 119000)/2= 68.000 euros
C= 1700000 euros
n2= 1700000/68000 = 25 rotaciones
d2= 365/25= 14,6 das
3-Subperiodo medio de venta:
t= (13000 + 213500)/2= 11.3250 euros
CV= 1900000 euros
n3= 1900000/113250= 16,77 rotaciones
d3= 365/16,77= 21,76 das
4-Subperiodo medio de cobro:
v= (563093 + 310100)/2= 436.596,5 euros
V= 4600000 euros
n4= 4600000/436596,5= 10,53 rotaciones
d4= 365/10,53= 34,66 das
Periodo medio de maduracin:
T= 7,13 + 14,6 + 21,76 + 34,66 = 78,15
OTRA INFORMACIN

Compras del ejercicio 1.100.000
Coste de los productos fabricados

1.700.000

Coste de las ventas 1.900.000
Ventas del ejercicio 4.600.000
A la luz de estos resultados observamos que la empresa de nuestro ejemplo tiene un ciclo de explotacin con una
duracin media de 78,15 das, lo cual significa que el nmero de ciclos de explotacin en el ao ser de de 4,67 siempre
que no existan circunstancias que desestabilicen el ciclo de explotacin. Si las condiciones econmicas del entorno de
la empresa y las condiciones internas de sta permanecen estables, la duracin del ciclo de explotacin se mantendr
tambin dentro de una cierta estabilidad.
En este sentido, conocer la duracin media del ciclo de explotacin, es decir, el periodo medio de maduracin, es
importante para orientar la gestin de la empresa porque, de esa forma, se puede determinar cul es la dimensin ms
adecuada del activo y pasivo corriente segn el ritmo de actividad que desarrolla la empresa. Sin embargo, la
modificacin de las condiciones del entorno de la empresa puede provocar una alteracin del ciclo de explotacin y con
ello, del volumen de inversin en activo corriente y la necesidad de financiacin del mismo.
Ante cualquier tipo de situacin cambiante, la direccin de la empresa debe mantener el equilibrio financiero, pese
a la dificultad que pueda entraar. Algunos cambios del entorno, tanto interno como externo, que pueden alterar la
duracin del ciclo de explotacin son:
A) Circunstancias externas:
a) Incremento de la demanda: Para hacer frente a un incremento de la demanda, la empresa puede acelerar su
ciclo de explotacin, reduciendo la duracin de alguno de los subperiodos que integran el periodo medio de
maduracin. Esta medida sera la ms adecuada cuando el incremento de la demanda es coyuntural, sin
embargo, en el caso de tratarse de una tendencia permanente se har necesario aumentar la dimensin
productiva de la empresa o modificar su tecnologa productiva.
El incremento de la demanda generalmente provoca una mayor velocidad del ciclo de explotacin, entre
otros, el subperiodo de venta se acorta porque es ms fcil vender y, a su vez, arrastra al ciclo de capital,
acelerando su ritmo y consiguiendo que los activos se consuman ms rpidamente.
Una mayor cantidad de produccin como consecuencia del acortamiento del periodo de fabricacin que no
se corresponda con un incremento de la demanda, provocar una mayor cantidad de productos terminados
en el almacn y, en consecuencia, un aumento del tiempo medio de venta. El resultado puede ser que el ciclo
de explotacin no experimente una gran variacin pero la empresa tendr que financiar el exceso de
almacn generado.
b) Reduccin de la demanda: Una reduccin de la demanda de la empresa puede contrarrestarse mediante
varias alternativas. En primer lugar, se puede disminuir el ritmo de produccin, ajustndolo al nuevo nivel de
la demanda, aumentando el tiempo medio empleado en el subperiodo de fabricacin.
Tambin podra utilizarse el almacn para no disminuir el ritmo de produccin, estableciendo un colchn de
seguridad entre oferta y demanda. Con esta segunda alternativa se aumentara el tiempo medio de ventas y
55 54
almacenaje. Ambas alternativas conseguiran un aumento del perodo medio del ciclo de explotacin, lo que
se traduce en un incremento de las necesidades de financiacin del activo corriente.
En el caso de una reduccin de la demanda estructural y no coyuntural la empresa debera reducir su
dimensin productiva y/o modificar su tecnologa.
B) Circunstancias internas
a) Cambio en la tecnologa de produccin: Los cambios en la tecnologa productiva pueden ocasionar, entre
otros efectos, el incremento de la productividad, reducindose el tiempo medio de fabricacin y, por tanto, el
periodo medio de maduracin. El problema radica en que la empresa no sea capaz de colocar en el mercado
este incremento de su oferta. En estos casos no se reducir la duracin del ciclo de explotacin pues se
incrementar el tiempo empleado en la venta.
b) Cambios en los mtodos de gestin de compras y aprovisionamientos: En este caso, la utilizacin de
mtodos modernos de gestin de compras y aprovisionamientos provocar la reduccin del subperiodo de
aprovisionamiento, disminuyendo el ciclo de explotacin y consecuentemente las necesidades de
financiacin a corto plazo
c) Aplicacin de prcticas comerciales: La prctica de algunas polticas comerciales como descuentos y otras
promociones permiten reducir el subperiodo de ventas y, en consecuencia, el ciclo de explotacin as como la
financiacin a corto plazo.
d) Aplicacin de prcticas financieras: Algunas prcticas financieras como el factoring o el descuento
comercial pueden afectar a la duracin del ciclo de explotacin en la medida en que, al adelantar el periodo
de cobro de las ventas, se reduce el subperiodo de cobro y el ciclo de explotacin.
Cualquier empresa puede adoptar distintas medidas para reducir la duracin de su ciclo de explotacin y, de
esta manera, reducir las necesidades de financiacin en el corto plazo.
La problemtica consiste en conocer el rendimiento que puede llegar a dar el bien gestionado, es decir, el efectivo,
puesto que los activos financieros a corto plazo producen intereses y el dinero en efectivo no, aunque este proporciona
ms liquidez que los ttulos. En equilibrio, todos los activos con el mismo riesgo se valoran para que tengan el mismo
1
beneficio marginal esperado. El beneficio por tener una Letra del Tesoro (activo considerado de bajo riesgo), son los
intereses que se reciben, por el contrario, el beneficio de mantener el dinero en efectivo, es la liquidez. En equilibrio, el
5.2. Gestin de tesorera
valor marginal de esta liquidez es igual al valor marginal de los intereses de la Letras del Tesoro. El valor marginal de la
liquidez disminuye cuando aumenta la cantidad de dinero en efectivo disponible. Por lo tanto, el director financiero
querr mantener los saldos de tesorera hasta el punto que el valor marginal de los intereses a los que se renuncia, sea
igual, o se iguale al valor marginal de la liquidez. Tambin debe compensar el coste de mantener unas existencias de
dinero en efectivo con el beneficio.
Una buena gestin de tesorera implica cierto grado de centralizacin, por ejemplo, no es posible mantener el nivel
de dinero en efectivo deseado, si todas o algunas de las filiales de un grupo son responsables de sus propias reservas
privadas de efectivo. Es normal que en empresas muy descentralizadas exista un control de la tesorera y de las
relaciones con las entidades financieras.
Entendemos por solvencia a corto plazo, la capacidad de la empresa de hacer frente a sus obligaciones de pago en un
horizonte temporal dado, consecuencia del estado de equilibrio financiero a corto plazo; pudindose ser o no ser
solvente. La solvencia puede ser considerada en sentido esttico o en sentido dinmico.
5.2.1. Ratios de liquidez
La solvencia en sentido esttico, la contempla en un momento determinado de tiempo. sta puede ser evaluada
por medio de ratios o indicadores que se construyen a partir de la informacin suministrada por el balance. El ratio es
una relacin por cociente de dos magnitudes contables o de mercado, que es utilizado para estudiar la estructura y
posicin financiera de las empresas. Refleja la relacin entre las mismas en el instante temporal al que se refiere el
balance.
Analizando la solvencia a corto plazo, los ratios utilizados se construirn en base a las partidas del balance (activo
corriente y pasivo corriente). Los ratios ms habituales son los siguientes: ratio de corriente o de liquidez, ratio rpido,
de tesorera ordinaria o prueba cida y ratio de tesorera o de tesorera inmediata.
- Ratio de corriente o de liquidez
Este ratio debe ser superior a 1. De esta forma, con la liquidacin del activo corriente se podr atender a las
obligaciones que se derivan del pasivo corriente.
- Ratio de acidez, de tesorera ordinaria o prueba cida
1.- El beneficio marginal de un bien o servicio se mide como la cantidad mxima que est dispuesta a pagar una persona por una unidad ms de ese
mismo bieno servicio.
Ratio de circulante =
activo corriente
pasivo corriente
Prueba cida =
tesorera + ttulos a corto plazo + cuentas a cobrar
pasivo corriente
57 56
Este indicador mide la proporcin de obligaciones a corto plazo que pueden ser atendidas con cierta
seguridad por la empresa en funcin de los recursos disponibles en un momento dado.
- Ratio de tesorera o de tesorera inmediata
Este ratio evala el volumen de obligaciones a corto plazo que se puede atender con el dinero lquido que se
dispone. El valor recomendado viene determinado por la gestin de tesorera que haga la empresa.
La utilizacin de ratios debe realizarse con ciertas precauciones, puesto que el valor del ratio por s mismo no
proporciona ninguna conclusin, ya que estos indicadores toman sentido en la medida que se comparan con ratios
pasados de la misma empresa, con ratios de otras empresas de sector, con los ratios medios del sector o con
determinados estndares previamente establecidos.
No hay que olvidar que estos ratios constituyen una visin esttica de la realidad financiera de la empresa,
puesto que evalan la solvencia a corto plazo en un momento determinado de tiempo. Es decir, hacen referencia a los
recursos disponibles para hacer frente a las obligaciones de pago en un momento de tiempo concreto; en esta lnea,
los ratios no tienen en cuenta los flujos futuros que pueden ser generados por la empresa. En definitiva, los ratios
deben servir de apoyo a Tesorera, deben ser comparados con el sector y deben ir acompaados de un razonamiento
adecuado.
5.2.2. Presupuesto de Tesorera
El director financiero se enfrenta al problema de realizar las previsiones sobre los futuros orgenes y aplicaciones de
efectivo. Estas previsiones proporcionan, por un lado, un presupuesto que puede utilizarse con posterioridad para medir
los resultados y, por otro, alertan al director de las necesidades futuras de flujos de caja.
As, la solvencia a corto plazo, en sentido dinmico, implica la gestin de la tesorera, entendida sta por la gestin
de la corriente de cobros y pagos que a corto plazo va a presentar la empresa. Una adecuada gestin de la tesorera
permitir mantener su solvencia y el instrumento que se utiliza para la gestin es el denominado presupuesto de
tesorera (documento de carcter previsional en el que se recogen, de forma peridica, la corriente de cobros y pagos
que se manifiestan en la empresa en un horizonte temporal contemplado).
Puesto que existen multitud de maneras de realizar un presupuesto trimestral de tesorera (las multinacionales,
mediante elaborados modelos empresariales o mediante hojas de clculo para planificar sus necesidades y, las
pequeas empresas mediante procedimientos menos formales), para poder explicar de una manera sencilla la
preparacin del mismo, tanto las entradas como las salidas, vamos a partir de los datos de la empresa ficticia Beta, S.A.
(en adelante Betasa).
Ratio de tesorera =
tesorera + ttulos a corto plazo
pasivo corriente
Partimos de que la mayor parte de las entradas de tesorera de la empresa Betasa provienen de la venta de
lmparas.Aunque las previsiones de ventas normalmente se realizan mensualmente, pudiendo ser incluso semanales o
diarias, vamos a realizarlas trimestralmente para reducir los clculos. Por lo que la previsin de ventas por trimestre de
Betasa para el 2009 quedara de la siguiente manera:
Tabla 14: Previsin de ventas de Betasa
Sabemos que las ventas son deudores antes de ser tesorera, puesto que el flujo de caja se deriva de los deudores o
cuentas a cobrar. Puesto que la mayora de las empresas conocen el tiempo medio de pago de las facturas por parte de
sus clientes, se puede prever qu proporcin de ventas trimestrales se convertirn en tesorera y qu proporcin sern
deudores en el prximo trimestre. Suponemos que el 70% de las ventas de Betasa son cobradas en el mismo trimestre y
que el restante 30% estn previstos cobrarlos en el siguiente trimestre y, adems, partimos de que los deudores al
principio del trimestre son de 35.000.
Tabla 15: Previsin de cobros de Betasa (datos en miles de euros)

Cuarto
Trimestre'08

Primer
Trimestre'09

Segundo
Trimestre'09

Tercer
Trimestre'09

Cuarto
Trimestre'09

Ventas
(miles de euros)
110* 100 70 80 105
*Las ventas del cuarto trimestre de 2008 son datos ya conocidos

Primer
Trimestre
Segundo
Trimestre
Tercer
Trimestre
Cuarto
Trimestre
Deudores al principio del
trimestre
35 32 23 26
Ventas
100 60 70 110
Cobros

Ventas del trimestre (70%)

70 49 56 73,5
Ventas de l trimestre
anterior (30%)
33 30 21 24
Total cobros 103 79 77 97,5
Deudores al final del
trimestre
32 23 26 33,5

59 58
Partiendo, como hemos dicho, de que el 70% de las ventas son cobradas en el mismo trimestre y el 30% en el
siguiente trimestre, y que los deudores al principio del trimestre son de 35, podemos realizar la previsin de cobros.As,
en el primer trimestre de 2009, el total de los cobros ser igual a la suma del 70% de las ventas previstas para el primer
trimestre (100 x 0,70 = 70) ms el 30% de la ventas de trimestre anterior (110 x 0,3 = 33), siendo la suma 103 (70 + 33
= 103). Los deudores al final del trimestre o cuentas a cobrar al final del periodo se calculan mediante la suma de los
deudores al principio del trimestre (35) ms las ventas (100) menos los cobros (103), siendo el resultado final de 32 (35
+ 100 103 = 32).
Deudores al final del trimestre = deudores a principio de trimestre + ventas - cobros
Por lo tanto, la principal fuente de tesorera prevista para Betasa son los cobros de los deudores o cuentas a cobrar.
Lo que no es la principal fuente de tesorera de la empresa, es lo que se denomina como otras fuentes, como por
ejemplo en nuestro caso, podran ser la devolucin de impuestos, cobro de indemnizaciones, venta de terrenos, etc.
Como hemos dicho, los orgenes de tesorera estn formados por los cobros de los deudores y otros.Ya dentro de las
salidas de tesorera, las aplicaciones se pueden dividir en cuatro grandes grupos para una mejor comprensin. Estos
son, los pagos de las cuentas a pagar o deudores, los pagos de personal, administrativos y otros, las inversiones de
capital y los impuestos, intereses y dividendos.
Para Betasa, dentro de los pagos de deudores o de las cuentas a pagar, encontramos las facturas de materias primas,
piezas, gas, telfono, etc. Entendemos para el ejemplo que las facturas se pagan en el periodo estipulado, aunque seguro
que se podran retrasar en el tiempo (generalmente denominado diferimiento de deudores o de las cuentas a pagar). En
los gastos de personal, administrativos y otros, incluira los gastos habituales de la empresa en la realizacin de su
actividad, despus estaran las inversiones de capital y, para terminar, los impuestos, intereses y pagos de dividendos,
que englobara los intereses de la deuda a largo plazo actualmente en circulacin.
Como podemos observar en la tabla, aparecen los orgenes de tesorera previstos y las aplicaciones previstas, por lo
que podemos calcular la entrada neta de tesorera prevista (orgenes menos aplicaciones). Existiendo salidas los tres
primeros trimestres y una entrada en el ltimo trimestre.
Ya dentro del clculo de las necesidades de financiacin a corto plazo, en el primer trimestre, partimos de que
tenemos 5 mil de tesorera al principio del trimestre (a) que junto a la salida de tesorera de 6 mil , en la variacin en
el saldo de tesorera (b) obtenemos que Betasa tendr que obtener 1 mil de financiacin adicional (5 + (-6) = -1).
Como norma general, la mayora de directores financieros, establecen un saldo mnimo de tesorera operativa como
medida preventiva, puesto que absorber las entradas y salidas de tesorera inesperadas. Si suponemos que Betasa
tiene un saldo mnimo de tesorera de explotacin de 5 mil , las necesidades acumuladas de financiacin de Betasa a
corto plazo sern de 6 mil (5-(-1)=6). En el ltimo trimestre Betasa est a salvo puesto tiene 7 mil por encima de su
saldo mnimo operativo. Una vez conozcamos el presupuesto de tesorera previsto se debe elaborar un plan de
financiacin a corto plazo que cubra las necesidades previstas de la manera ms econmica posible.
Tabla 16: Presupuesto de tesorera previsto de Betasa para 2009 (datos en miles de euros)
Como hemos dicho, el presupuesto de tesorera permite detectar desajustes entre las corrientes de cobros y pagos,
y sugiere la manera de realizar medidas correctivas para subsanarlos. Aunque, tambin existen instrumentos
complementarios para la gestin de la tesorera; stos son los ratios dinmicos de tesorera, entre los que destacamos,
la variacin de tesorera, los flujos de caja de explotacin (operativos) y los flujos de caja no operativos.

Primer
Trimestre
Segundo
Trimestre
Tercer
Trimestre
Cuarto
Trimestre
Orgenes de tesorera

Cobros de deudores 103 79 77 97,5
Otros 0 0 7 6,5
Total orgenes 103 79 84 104

Aplicaciones de tesorera

Pagos de cuentas a pagar 55 50 50 50
Gastos de personal y otros 29 29 29 29
Inversiones de Capital 21 10 5 5
Impuestos, intereses y dividendos 4 4 4 4
Total aplicaciones 109 93 88 88

Orgenes menos aplicaciones
-6 -14 -4 16

Necesidades de financiacin a corto plazo

a) tesorera al principio del trimestre 5 -6 -14 -4
b) variacin saldo de tesorera -6 -14 -4 16
c) tesorera al final de trimestre
(a+b=c)
-1 -20 -18 12
d) saldo mnimo operativo de
tesorera
5 5 5 5
e) necesidades acumuladas de
financiacin a corto plazo (e=d-c)
6 25 23 -7

61 60
- Variacin de tesorera
Un valor positivo indicara un incremento en la tesorera para el periodo estudiado; y un valor negativo, por el
contrario, indicara una disminucin de la tesorera para un periodo.
- Flujo de caja de explotacin (operativos)
- Flujos de caja no operativos
Un valor igual a 1 indicara que los flujos no operativos de la empresa se compensan puesto que los cobros
coincidiran con los pagos.
A nuestro entender, la relacin existente entre el equilibrio financiero y la solvencia a corto plazo, se produce porque
la solvencia a corto plazo se apoya necesariamente en un estado de equilibrio financiero tambin a corto plazo. Sin
embargo, una empresa puede estar en desequilibrio y ser capaz de atender sus obligaciones de pago a corto plazo
siempre que la empresa tenga capacidad de endeudamiento. No obstante, esta situacin no puede prolongarse a lo
largo del tiempo, puesto que llevara a la insolvencia a corto plazo.
variacin de tesorera = x 100
(tesorera al final del periodo - tesorera al comienzo del periodo)
tesorera al comienzo del periodo
flujo de caja de explotacin =
cobros operativos
pagos operativos
flujo de caja no operativo =
cobros no operativos
pagos no operativos
63
6
6. Anlisis econmico-financiero de la empresa: caso prctico
En el momento de valorar la posicin econmica de una empresa, lo primero que debemos hacer es valorar la
situacin actual. Para ello utilizaremos el balance, la cuenta de prdidas y ganancias y el origen y aplicacin de fondos.
Con el objetivo de ilustrar esta idea y que sirva como resumen aclaratorio de este libro Anlisis de la estructura
econmica y financiera de la empresa en situaciones de crisis: Una herramienta para no financieros, vamos a
desarrollar un sencillo ejemplo que nos permita explicar todas estas ideas y conseguir una fcil comprensin. Para ello,
hemos considerado el caso de la empresa ficticia Alfa, S.A. (en adelante Alfasa).
El balance de situacin de Alfasa nos muestra los activos de la empresa as como la fuente de fondos utilizados para
la compra de estos activos. Se enumeran de mayor a menor liquidez. Los activos corrientes recogen la tesorera, los
ttulos negociables, cuentas a cobrar y los inventarios de materias primas, productos en curso, y productos acabados.
Los restantes son activos a largo plazo, generalmente poco lquidos, como fbricas, edificios y/o terrenos.
Tabla 17: Balance de situacin de Alfa, S.A. (datos en millones de euros)

Activo
Dic
2008
Dic 2007 Variacin
Activo Corriente
Ttulos y Tesorera 21 14 7
Deudores / Cuentas a cobrar 151 125 26
Existencias 92 84 8
Total activo corriente 264 223 41

Activo no corriente
Inmuebles, fbrica y maquinaria 693 593 100
Menos amortizacin acumulada 339 367 (42)
Activo no corriente neto 354 226 171
Activos totales 1047 960 87

Pasivo y Patrimonio neto
Dic
2008
Dic 2007 Variacin
Pasivo corriente
Deudas financieras 120 180 (60)
Acreedores Comerciales 80 79 1
Otros pasivos lquidos 54 42 12
Tabla 18: Cuenta de Prdidas y Ganancias resumida (Alfa, SA 2008)
Del origen de los fondos, hay dos fuentes: el dinero generado de las operaciones y el nuevo dinero recaudado
de los inversores. El flujo de caja operativo es igual a la suma del beneficio neto y las amortizaciones y provisiones
(34,3+50=84,3 millones de euros). Las emisiones de deuda a largo plazo es la diferencia entre la deuda a largo
plazo de 2008 (74 millones de euros) y la de 2007 (112 millones de euros) y las emisiones de recursos propios es
igual a la diferencia entre los fondos propios, menos la diferencia entre el beneficio neto y los dividendos, esto es
(676-538)-(34,3-13,5)=117,2 millones de euros.
Orgenes totales de fondos = flujo de caja operativo + nuevas emisiones de deuda a largo plazo + nuevas emisiones
de capital. Esto es, 84,3 + 117,2 = 201,5 millones de euros.
Tabla 19: Estado de Origen y Aplicacin de Fondos (Alfasa 2008)
65 64
Total pasivo corriente 254 301 (47)

Pasivo no corriente
Deuda a largo plazo 74 112 (38)
Otros pasivos no corrientes 43 9 34
Patrimonio Neto 676 538 138
Total pasivo y patrimonio neto

1047

960

87

Dentro de los pasivos, dinero que debe la empresa, primero se muestran los pasivos a corto plazo o pasivo corriente,
que incluyen deudas con vencimiento inferior a un ao, y cuentas a pagar. Como sabemos, la diferencia entre el activo
corriente y el pasivo corriente es el activo corriente neto o fondo de maniobra que mide el potencial de reservas de
capital de la empresa de manera aproximada.
Fondo de Maniobra 2008 = Activo Corriente Pasivo Corriente = 264 254 = 10 millones de .
En el balance tambin encontramos las fuentes de fondos utilizadas para adquirir el capital corriente y el activo no
corriente. El capital propio de la empresa se calcula restando los pasivos a largo plazo con la suma del fondo de
maniobra y el activo no corrientes.
La cuenta de resultados nos muestra la rentabilidad de la empresa en el ao pasado. Al observar la cuenta de
resultados resumida, podemos calcular el beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT, BAIT o BAII).
EBIT = Ingresos totales costes depreciacin = 667 560 50 = 57 millones de euros.
De esta cantidad, 8 millones de euros se destinan a pagar intereses a corto y largo plazo, y 14,7 millones de euros en
concepto de impuestos. Lo restante, 34,3 millones de euros, pertenece al accionista, del que se distribuir una parte
como dividendos y otra se reinvertir en la empresa (beneficios retenidos).
El estado de origen y aplicacin de fondos nos muestra cules han sido los fondos que ha generado Alfasa
producto de su gestin y en qu han sido aplicados. Dentro de las aplicaciones de fondos, el dinero que Alfasa gener
tiene dos aplicaciones; la primera es que se invierte en fondo de maniobra y activos no corrientes y, la segunda, se
distribuye como dividendos a los accionistas. La inversin en fondo de maniobra se calcula restando el fondo de
maniobra del ao 2008 con el fondo de maniobra del ao 2007, es decir, (264-254)-(223-301)=88 millones de euros. La
inversin en activos no corrientes es igual a la diferencia de los inmuebles, fbrica y maquinaria, esto es, 693-593=100
millones de euros y los dividendos son de 13,5 millones de euros.
Aplicaciones totales de fondos = inversin en fondo de maniobra + inversin en activos no corriente
+ dividendos pagados a los accionistas. Esto es, 88+100+13,5=201,5 millones de euros.
Ingresos 667,0
Costes 560,0
EBITDA 107,0
Amortizaciones y provisiones 50,0
EBIT 57,0
Intereses 8,0
Impuestos 14,7
Beneficio neto 34,3
Otros datos financieros:
Dividendos 13,5
Dividendo por accin 0,09
Beneficio por accin 0,30
Nmero medio de accione (mill. de acciones) s 175

Precio de la accin 3,95
Datos en millones de euros. Tipo de Gravamen 30%

Orgenes:
Beneficio Neto 34,3
Amortizaciones y provisiones 50
Flujo de caja operativo 84,3
Emisiones de deuda a largo plazo 0
Emisiones de recursos propios 117,2
Total orgenes 201,5

El ratio que analiza la deuda total (deuda a corto y largo plazo) de la empresa es el ratio de endeudamiento total,
que se mide por el cociente entre el exigible total y el pasivo total. Como norma general, el valor de este ratio debe
encontrarse alrededor del 0,5. En nuestro caso, la empresa Alfasa est poco endeudada respecto a sus recursos propios,
tiene autonoma financiera y, en esta situacin,Alfasa est capitalizada.
El apalancamiento financiero se mide normalmente por el ratio de endeudamiento a largo plazo, ratio de la
deuda a largo plazo sobre el capital total a largo plazo o ratio de endeudamiento. Destaquemos que los contratos de
arrendamiento a largo plazo comprometen a la empresa a una serie de pagos no corrientes (pagos fijos) y, por eso, se
incluyen en la deuda a largo plazo. En nuestro caso, el ratio de endeudamiento nos dice que al valor de la deuda a largo
plazo sobre el capital a largo plazo es bajo (0,10), indicndonos que Alfasa tiene margen de endeudamiento.
Otra forma de decir lo mismo es mediante el ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto o ratio deuda-
patrimonio neto que nos sirve para conocer el endeudamiento de Alfasa sobre su patrimonio neto. Para esta medida se
tiene en cuenta el valor contable y no el valor de mercado. Este ratio siempre ser mayor al ratio de endeudamiento. El
valor del ratio nos dice que Alfasa tiene pocas deudas a largo plazo.
El ratio de endeudamiento, tambin se puede calcular aadindole la deuda a corto plazo, dando como resultado el
ratio de endeudamiento con la deuda a corto plazo. El valor de 0,22 nos indica que Alfasa tiene un volumen de deudas
pequeo y que tiene una buena autonoma financiera.
67

Aplicaciones:
Inversin en fondo de maniobra 88
Inversin en activos no corrientes 100
Dividendos 13,5
Total aplicaciones 201,5
Datos en millones de euros

Evaluacin de la situacin econmica
Como hemos visto, los estados financieros nos proporcionan la informacin para evaluar la posicin econmica
actual de una empresa. Los directivos financieros se apoyan en ratios para resumir la gran informacin proporcionada
por los estados financieros. Como hemos dicho anteriormente, se necesita algn criterio para saber si un ratio es
motivo de preocupacin o no. El valor del ratio por s mismo no proporciona ninguna conclusin, ya que toman sentido
en la medida que se comparan con ratios pasados de la misma empresa, del sector, etc. Muchas veces el nivel de
endeudamiento para una empresa, podra no ser el adecuado para otra empresa. Hay diferentes modos de definir la
mayora de los ratios ya que no existe una ley que estipule cmo se tienen que definir. Por lo que se debe saber cmo se
han calculado, para poder aceptarlo o no.
Al principio de cada uno de los puntos donde analizaremos los distintos ratios (apalancamiento, liquidez, eficiencia,
rentabilidad y valor de mercado) aparecer una tabla resumen de los ratios ms utilizados y analizados en este epgrafe.
Rarios de apalancamiento
Tabla 20: Ratios de Apalancamiento

Ratio de endeudamiento total Exigible Total / Pasivo Total 0,18
Ratio de endeudamiento
(deuda a largo plazo + arrendamientos) / (deuda a largo
plazo + valor de arrendamientos + patrimonio neto)
0,10
Ratio de endeudamiento sobre
patrimonio neto
(deuda a largo plazo + valor de arrendamientos) /
patrimonio neto
0,11
Ratio de endeudamiento (con la deuda
a c/p)
(deuda a largo plazo + deuda a corto plazo +
arrendamientos) / (deuda a largo plazo + deuda a corto
plazo + valor de arrendamientos + patrimonio neto)
0,22
Ratio de endeudamiento a corto plazo pasivo exigible a corto plazo / patrimonio neto 0,18
Ratio de calidad de la deuda pasivo exigible a corto plazo / pasivo exigible total
0,38 -
38%
Ratio de cobertura de intereses (EBIT + depreciacin) / inters 7,12

Ratio de endeudamiento total = = = 0,18
exigible total
pasivo total
(120 + 74)
1047
Ratio de endeudamiento = = = 0,10
(deuda a l/p + valor de los arrendamientos)
(deuda a largo plazo + valor de los arrendamientos + patrimonio neto)
74
(74 + 676)
Ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto = = = 0,11
(deuda a l/p + valor de los arrendamientos
(patrimonio neto)
74
676
Ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto =
(deuda a l/p + deuda a corto plazo + valor de los arrendamientos)
(deuda a l/p + deuda a corto plazo + valor de los arrendamientos + patrimonio neto)
(74 + 120)
(74 + 120 + 676)
0,22
66
Los ratios de liquidez son utilizados por los analistas porque nos proporcionan la informacin referente a la liquidez
de la empresa y, como sabemos, las empresas poco lquidas es ms probable que caigan y no paguen las deudas
contradas. Puesto que vamos a evaluar la solvencia a corto plazo, los ratios se construirn en base a las partidas del
balance que pueden definir dicha solvencia: activo corriente y pasivo corriente.
El ratio que mide el margen de liquidez se denomina ratio de circulante, de corriente o de liquidez; tambin es
conocido coloquialmente como ratio de solvencia. Este ratio debe ser superior a 1. De esta forma, con la liquidacin del
activo corriente se podr atender a las obligaciones que se derivan del pasivo corriente. Un descenso rpido del ratio
puede indicar problemas. Podemos observar que el ratio de liquidez mejora y Alfasa podr atender a las obligaciones
derivadas del pasivo corriente. Para Alfasa, a 31 de diciembre de 2007, el valor del ratio de liquidez era inferior a la
unidad y, por tanto, su fondo de maniobra era negativo (223-301 = -78), por lo que la empresa tenda a la suspensin de
pagos. Aunque a 31 de diciembre de 2008, el valor del ratio era ligeramente superior a la unidad, indicando mejora de
Alfasa, la situacin de la empresa es peligrosa puesto que est al lmite de no poder atender a sus obligaciones.
Algunos activos son ms fcilmente convertibles en dinero que otros. Como norma general, los directivos se centran
en la tesorera, ttulos a corto plazo y facturas a cobrar. El ratio de acidez, prueba cida, acid test, coeficiente cido o
de tesorera ordinaria mide la proporcin de obligaciones a corto plazo que pueden ser atendidas con cierta seguridad
por la empresa en funcin de los recursos disponibles en un momento dado. Como norma general, se consideran valores
buenos los valores iguales a la unidad; si los valores son menores a la unidad se acerca a la suspensin de pagos; y, si por
el contrario, los valores son muy superiores a la unidad, nos indicaran que pueden existir recursos ociosos o mal
empleados. Como se puede observar, en el transcurso del periodo, Alfasa ha mejorado su situacin de tesorera
ordinaria y la de deudores, aunque deber reducir sus deudas a corto plazo (pasivo corriente) puesto que si viniesen
tiempos desfavorables, las existencias no se podran vender ms que a precio de saldo o ligeramente superior.
69 68
Siguiendo con esta lnea, existe el ratio de endeudamiento a corto plazo que se calcula mediante el cociente entre
el exigible a corto plazo y el patrimonio neto de la empresa. En nuestro caso nos indica que el endeudamiento a corto no
es excesivo, aunque es mayor que el del largo plazo.
El ratio calidad de la deuda nos indica la proporcin de deuda a corto plazo en relacin a deuda total de la empresa.
Este ratio debe ser menor a 1; cuando su valor es igual a 1, nos indica que toda la deuda es a corto plazo, lo que a la
empresa le puede suponer que no tenga acceso a vas de financiacin a largo plazo. Destaquemos que la propia
naturaleza de la actividad de la empresa puede calificar de correcto este grado de endeudamiento.
El ratio de cobertura de intereses, otro indicador del apalancamiento financiero, mide hasta donde se pueden
cubrir los intereses con los beneficios antes de intereses e impuestos (EBIT, BAIT o BAII) ms la depreciacin y
amortizacin, es decir, que este ratio proporciona el grado en que los intereses son absorbidos por los beneficios antes
de intereses e impuestos ms la depreciacin (activos corrientes tangibles) y amortizacin (activos corrientes
intangibles y cargos diferidos). Un valor inferior a la unidad indica que la rentabilidad econmica es insuficiente para
hacer frente a los intereses, mientras que cuanto mayor sea el valor del ratio, mayor seguridad tendr Alfasa para poder
hacer frente a los intereses.
Rarios de liquidez
Tabla 21: Ratios de Liquidez a 31 de diciembre de 2008
Ratio de cobertura de intereses = = = 7,12
(EBIT + depreciacin)
inters
57
8
Ratio de endeudamiento a corto plazo = = = 0,18
exigible a corto plazo
patrimonio neto
120
676
Ratio de liquidez a 31 de diciembre de 2007 = = = 0,74
activo corriente
pasivo corriente
223
301
Ratio de liquidez a 31 de diciembre de 2008 = = = 1,04
activo corriente
pasivo corriente
264
254
Ratio calidad de la deuda = = = 0,38 o 38%
pasivo exigible a c/p
pasivo exigible total
74
(74 + 120)

Fondo de maniobra entre activos
totales
(activo corriente - pasivo corriente) / activo total 0,01
Ratio de circulante, de corriente o de
liquidez
activo corriente / pasivo corriente 1,04
Ratio de tesorera ordinaria
(tesorera + ttulos a corto plazo + deudores) / pasivo
corriente
0,68
Ratio de tesorera (tesorera + ttulos a corto plazo) / pasivo corriente 0,08
Medida de intervalo
(tesorera + ttulos a corto plazo + deudores) / (costes
de las operaciones /365)
112,11
Garanta Activo Total / Exigible Total 5,41

Ratios de eficiencia
Tabla 22: Ratios de eficiencia
Existen otro tipo de ratios que se usan para establecer si la empresa utiliza de manera productiva o no sus
inversiones en activos no corrientes y corrientes por parte de los analistas financieros, stos son los ratios de eficiencia.
El ratio que muestra la intensidad con la que se utilizan los activos es el ratio de ventas sobre activos, rotacin de
activos o rotacin sobre los activos (ROT). Los activos se calculan como la suma de los activos no corrientes y los
corrientes, como norma general, las medias se utilizan siempre y cuando sean comparadas las cifras calificadas como
flujos (las ventas en nuestro caso) con las instantneas o stock (los activos totales). El resultado del ratio nos dice lo que
por cada Euro invertido genera la empresa (Alfasa) en ventas; en nuestro caso, un 0,66, nos indica que por cada euro
invertido, Alfasa genera 0,66 cntimos de euro en ventas. Como hemos dicho, este ratio debe compararse con el sector
y/o con su principal competidor.
El ratio das de inventario nos proporciona la frecuencia con que una empresa rota su inventario. Se mide por el
nmero de das que se necesitan para producir y vender mercancas. Primero, se debe calcular el valor del coste diario de
los productos vendidos por 365 y, luego, se expresan las existencias como mltiplo del coste diario de las mercancas
vendidas.
71 70
Los activos ms lquidos de una empresa son sus saldos de tesorera y ttulos negociables; es por ello que los
directivos se fijan en el ratio de tesorera o de tesorera inmediata, que evala el volumen de obligaciones a corto
plazo que se puede atender con el dinero lquido que se dispone. Su valor recomendado vendr determinado por la
gestin de tesorera que haga la empresa. En nuestro caso ha mantenido prcticamente el nivel de tesorera respecto al
pasivo corriente.
El ratio medida de intervalo mide la proporcin de obligaciones a corto que pueden ser atendidas por la empresa,
Alfasa, en funcin del coste diario de las operaciones realizadas. Para una mejor comprensin de este ratio deber
compararse con la media del sector.
Como ltimo ratio de liquidez destacamos el ratio de garanta; este ratio mide la capacidad de la empresa para
hacer frente a todas las deudas de la misma, supone una garanta para los acreedores ya que podrn cobrar sus deudas.
Por lo que, como norma general, si el valor del ratio es igual a la unidad, nos indica que el activo es igual a las deudas de la
empresa; si este fuese inferior indicara suspensin de pagos. En nuestro caso, Alfasa tiene un valor de 5,41 por lo que
tiene capacidad para hacer frente a todo el exigible, y esto supone una garanta, si hubiese que hacer frente a las deudas
de la empresa.
Prueba cida a 31 de diciembre de 2007 = = = 0,62
Prueba cida a 31 de diciembre de 2008 = = = 0,68
tesorera + ttulos a corto plazo + deudores
pasivo corriente
pasivo corriente
(14 + 125)
223
(21+151)
224
Ratio de tesorera a 31 de diciembre de 2007 = = = 0,06
Ratio de tesorera a 31 de diciembre de 2007 = = = 0,08
pasivo corriente
pasivo corriente
14
223
21
254
Ratio de ventas sobre activos = = = 0,66
ventas
activos totales medios
667
(1047 + 960) / 2
Das de inventario = = = 57,3 das
inventario medio
coste de las mercancas vendidas / 365
(92 + 84) / 2
560 / 365 Ratio de Garanta = = = 5,41
ActivoTotal
Exigible Total
1047
(120 + 74)
Medida de intervalo = = =112,11
costes de las operaciones
365
(21 + 151)
560
365
( ) ( )

Rotacin de activos ventas / activos totales medios 0,66
Das de inventario
inventario medio / (coste de los productos
vendidos / 365)
57,3 das
Perodo medio de cobro
deudores medios / (ingresos de los productos
vendidos / 365)
75,5 das
Rotacin de cuentas a cobrar ventas / deudores medios 4,83

Cuando se calcula el RE, no se tienen en cuenta los intereses ni los impuestos. A mayor pago de intereses, menor
pago de impuestos. As, este ratio mide la rentabilidad que la empresa hubiera ganado estando financiada por capital
propio o por capital ajeno. Existen otras variaciones de este ratio, donde al EBIT tambin se le restan los impuestos.
Como vemos la rentabilidad econmica es igual al producto de dos factores, el primer factor, EBIT/ventas, es el
denominado rendimiento econmico, margen sobre las ventas (ROS) o margen de beneficio neto. Nos describe el
beneficio bruto obtenido por cada euro ingresado por ventas, es decir, la proporcin de ventas que quedan como
beneficios. Este ratio tambin tiene variaciones, donde al EBIT se le restan los impuestos.
El segundo factor, ventas/activos medios totales, es el ratio de eficiencia, ratio de ventas sobre activos y, como
hemos dicho, expresa el volumen de ventas por cada euro invertido en el activo de la empresa. La rotacin va a
depender de la eficiencia con que la empresa utilice sus activos y, por supuesto, del sector de actividad al que pertenece.
La rentabilidad financiera (RF) o rentabilidad de los recursos propios (ROE) se centra en la rentabilidad de los
recursos propios de la empresa. Se define como la renta que corresponde a los propietarios de la empresa en funcin de
los capitales que han aportado. Se calcula como el cociente entre el beneficio neto (despus de intereses o impuestos) o
beneficio a disposicin de los accionistas ordinarios y los capitales propios de la empresa o recursos propios medios.
El beneficio neto es igual a la diferencia entre el beneficio antes de impuestos e intereses o beneficio bruto de
explotacin menos los intereses de las deudas y los impuestos.
beneficio neto = EBIT - (intereses + impuestos)
Por otro lado, los recursos propios se pueden expresar como la diferencia entre pasivo total y deudas o pasivo
exigible.
capital propio = pasivo total - pasivo exigible
73
El ratio que indica la rapidez con que los clientes pagan sus facturas es el ratio de perodo medio de cobro. Muy
utilizado y de gran inters para el directivo.
Para terminar este tipo de ratios, nos fijamos en el ratio de rotacin de deudores o ratio de rotacin de cuentas a
cobrar, calculado por el cociente entre las ventas y los deudores medios.
Ratios de rentabilidad
Tabla 23: Ratios de Rentabilidad
El objetivo de la rentabilidad orienta la gestin empresarial, puesto que adems es un indicador de la generacin de
valor o riqueza para los accionistas. Al igual que conocemos la diferencia entre el beneficio econmico (el de la
empresa) y el beneficio financiero (a disposicin de los accionistas), debemos conocer la diferencia existente entre los
conceptos de rentabilidad econmica y rentabilidad financiera.
La rentabilidad econmica viene determinada por el excedente bruto de explotacin obtenido con las inversiones
que se materializan en el activo de la empresa, con independencia de la forma de financiacin. Normalmente, los
directivos estiman la rentabilidad de la empresa mediante el ratio de beneficios sobre activos totales, es el denominado
ratio de rentabilidad de los activos (ROA), rentabilidad econmica (RE) o rentabilidad de las inversiones (ROI).
Perodo medio de cobro = = = 75,5 das
deudores medios
ingresos de las mercancas vendidas 365
(151 + 125) / 2
667 / 365
Rotacin de deudores = = =4,83
ventas
deudores medios
667
(151 + 125) / 2
Margen sobre las Ventas = = = 0,085 u 8,5%
EBIT
ventas
57
667
Rotacin sobre los Activos= = = 0,66
ventas
activos medios totales
667
(1047 + 960) / 2
Rentabilidad Financiera= = = 0,0565 o 5,65%
beneficio neto
recursos propios medios
34,3
(676 + 538) / 2
Rentabilidad Econmica = = x = =0,057
EBIT
EBIT
ventas
ventas
57
(1047 + 960) /2
Margen sobre las ventas EBIT / ventas 0,085 u 8,5%
Rentabilidad econmica (RE o ROA) EBIT / activos totales medios 0,057 o 5,7%

Rentabilidad financiera (RF o ROE) beneficio neto / recursos propios netos 0,0565 o 5,65%

Ratio de distribucin de dividendos dividendos / beneficios 0,39

72
Si lo que queremos es medir cmo valoran los inversores a nuestra empresa, necesitaremos calcular ratios que
combinen datos contables con datos del mercado de valores. Hemos seleccionado tres de los ratios de valor de
mercado ms importantes: el ratio precio-beneficio, la rentabilidad por dividendos y el ratio valor de mercado a valor
contable.
El primer ratio, el ratio precio-beneficio o PER, mide el precio que los inversores estn dispuestos a pagar por cada
euro de beneficios, es decir, el nmero de veces que el beneficio est comprendido en el precio de la accin. Una
empresa con un PER elevado puede indicar que la empresa tiene buenas oportunidades de desarrollo, que las ganancias
son relativamente seguras, que se basa en beneficios futuros y que las expectativas del valor son favorables o, por el
contrario, que la accin est sobrevalorada, en algunos casos. Una empresa con un PER bajo puede indicar, por un lado,
que la accin est infravalorada y por tanto una oportunidad o, por el contrario, expectativas negativas del beneficio.
El ratio de rentabilidad de dividendos es el dividendo como proporcin del precio de la accin. Un ratio
relativamente alto indica que los inversores piden un rendimiento elevado o que no esperan un crecimiento rpido de
los dividendos. Este ratio se proporciona en tanto por ciento.
Para terminar, el ratio valor de mercado a valor contable es el ratio entre el precio de la accin y el valor contable
de la accin. El valor contable de la accin es el capital propio dividido por el nmero de acciones en circulacin y, el
capital propio es la suma del capital social ordinario ms los beneficios retenidos. As, por ejemplo, un ratio de 1,02
indica que la empresa vale un 2% ms de lo que los accionistas actuales y anteriores han invertido en ella.
Discusin del caso prctico: Alfasa
Del anlisis realizado de la empresa ficticia Alfasa deducimos que, desde un punto de vista global, es una empresa
solvente pero que puede llegar a tener problemas de liquidez debido, principalmente, a su endeudamiento a corto plazo,
lo cual le debe llevar a una mejor gestin del circulante en el ejercicio actual, as como en futuros ejercicios. De manera
ms especfica, Alfasa tiene un fondo de maniobra, que mide el potencial de reservas de capital de manera aproximada,
Un aumento de la deuda produce un aumento de los intereses, una reduccin del beneficio neto y una posible
reduccin del capital propio. Adems, se debe tener en cuenta el tipo de inters que se aplica a las deudas para calcular
el volumen de intereses que deben ser pagados. Por otro lado, el pago de una mayor cantidad de intereses disminuye la
cantidad que hay que pagar de impuestos, puesto que son gastos deducibles en el impuesto de sociedades. Por lo que la
rentabilidad financiera de forma analtica se puede expresar como:
El primer parntesis recoge la rentabilidad econmica por medio del producto de la rotacin de los activos por el
rendimiento econmico. El segundo define el efecto apalancamiento, la incidencia que tiene el tipo de inters de la
deuda y la forma de financiarse sobre la rentabilidad financiera. El ltimo expresa el efecto de los impuestos. Hay que
tener en cuenta que las decisiones que tienen su origen en distintas reas funcionales terminan afectando a la
rentabilidad de la firma que es el resultado de la gestin global de la empresa.
Otro ratio que mide la proporcin de beneficios que se reparte como dividendos, es el ratio de pago de dividendos
o ratio de distribucin de dividendos.
El sistema Dupont son las relaciones o vnculos existentes entre algunos de los ratios de rentabilidad y eficiencia.
Como, por ejemplo, el ratio de rentabilidad econmica que es igual al producto entre el margen de beneficio neto y el
ratio de ventas sobre activos. Otro ejemplo sera el ratio de rentabilidad financiera que es igual al producto del producto
de la rotacin de los activos por el rendimiento econmico por el efecto apalancamiento, por el efecto de los impuestos.
Ratios de valor de mercado
Tabla 24: Ratios de Valor de Mercado
75 74
Ratio de Pago de Dividendos = = =0,39
dividendos
beneficios
13,5
34,3
PER = = =13,16
precio de la accin
beneficios de la accin
3,95
0,30
Ratio de rentabilidad de dividendos = = =0,023
dividendo por accin
precio de la accin
0,09
3,95
Ratio de valor de mercado a valor contable = = = 1,02
precio de la accin
valor contable de la accin
3,95
676
175
Rentabilidad Financiera = = =
beneficio neto
recursos propios medios
ventas
activos totales
benefico neto
B antes de impuestos
B antes de impuestos
EBIT
EBIT
ventas
activos totales
capital propio
+ + x x ( ) ( )
( )
( )
Ratio precio-beneficio (PER) precio de la accin / beneficios por accin 13,16
Ratio de rentabilidad de dividendos dividendo por accin / precio de la accin 0,023
Ratio de valor de mercado a valor contable

precio de la accin / valor contable de la accin

1,02

77
en 10 millones de ; y un beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT) de 57 millones de euros. De las aplicaciones de
los fondos, Alfasa invierte en el fondo de maniobra y activos corrientes (188 mill. de ), y distribuye dividendos a los
accionistas (13,5 mill. de ). Respecto al origen de los fondos tiene dos fuentes principales, el generado por las
operaciones (84,3 mill. de ) y el recaudado de los inversores (117,2 mill. de ).
De la evaluacin de la situacin econmica, donde los directivos de Alfasa se apoyan, deducimos de los ratios
estudiados que:
a) De los ratios de apalancamiento se desprende que Alfasa es una empresa con pocas deudas, tanto a corto
como a largo plazo, siendo el endeudamiento a corto plazo mayor que el de largo plazo, pudiendo llegar a
provocar problemas de liquidez; el ratio de endeudamiento total, al ser menor de 0,5, nos confirma que
Alfasa est poco endeudada.
b) De los ratios de liquidez destacamos que existe una situacin peligrosa puesto que su ratio de liquidez nos
dice que est al lmite de no poder atender a sus obligaciones, aunque ha mejorado respecto al ejercicio
anterior. Tambin ha mejorado su situacin de tesorera ordinaria y la de deudores; aunque teniendo poco
endeudamiento, deber reducir su endeudamiento a corto plazo (pasivo corriente) que es mayor que el largo
plazo.
c) De los ratios de eficiencia destaca que por cada euro invertido, Alfasa genera 0,66 cntimos de euro en
ventas y que el periodo medio de cobro es de 75 das.
d) De los ratios de rentabilidad se concluye que la rentabilidad econmica (ROA) es del 5,7% y que la
rentabilidad financiera (ROE) es del 5,65%.
e) Para los ratios de valor de mercado, el PER es de 13,16 (nmero de veces que el beneficio est comprendido
en el precio de accin) y debe ser comparado con el ratio del sector.
76
Bibliografa
ALVARADO RIQUELME, M. y MIAMBRES PUIG, P. (2009): Plan General Contable, impacto de la primera aplicacin
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