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ANLISIS DE LA VOLATILIDAD DEL MERCADO DE DIVISAS


FOREX: ESTIMACIONES ECONOMTRICAS E IMPLICACIONES
MACROECONOMICAS PARA LAS PRINCIPALES PARIDADES.












NATALY MONROY CARRANZA
CARLOS CONDE HERNANDEZ













UNIVERSIDAD DE LA SALLE

FACULTAD DE CIENCIEAS ECONMICAS Y SOCIALES
BOGOT
ABRIL DE 2009
2



ANLISIS DE LA VOLATILIDAD DEL MERCADO DE DIVISAS
FOREX: ESTIMACIONES ECONOMTRICAS E IMPLICACIONES
MACROECONMICAS PARA LAS PRINCIPALES PARIDADES.





NATALY MONROY CARRANZA
CARLOS CONDE HERNANDEZ
Trabajo de grado para optar al ttulo de economista de la Universidad de la Salle



Director

Romn Leonardo Villarreal

Profesor Facultad de ciencias econmicas y sociales









UNIVERSIDAD DE LA SALLE

FACULTAD DE CIENCIAS ECONMICAS Y SOCIALES
BOGOT
ABRIL DE 2009
3






NOTA ACEPTACION
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RUBEN DARIO VELEZ
JURADO






JUAN MANUEL VARGAS
JURADO








ROMAN LEONARDO VILLARREAL
DIRECTOR
4
















A Dios por ser mi gua y compaa espiritual, darme la voluntad y fortaleza ante las
adversidades, a mis padres y hermanas por ensearme el camino de la
educacin y unidad familiar, a nuestro director y jurados por su gran colaboracin
incondicional y a todas aquellas personas que directa o indirectamente permitieron
que este esfuerzo culminara con xito.
Nataly Monroy Carranza











A mis padres por apoyarme y darme la oportunidad de culminar esta carrera con
xito, a Dios por ser mi fortaleza y darme la sabidura, a nuestro director y jurados
por su compromiso y valiosa colaboracin.
Carlos Alberto Conde
5



TABLA DE CONTENIDO




Pg.
RESUMEN 1
ABSTRAC 1
INTRODUCCIN 2
CAPTULO 1: MERCADO DE DIVISAS Y TIPO DE CAMBIO PRINCIPALES
TEORIAS ECONMICAS Y SUS IMPLICACIONES 3
1.1 FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO ELECTRNICO FOREX Y SUS
IMPLICACIONES MACROECONMICAS 3
1.2 PRINCIPALES ENFOQUES EN TORNO AL TIPO DE CAMBIO Y
MERCADO DE DIVISAS. 5
CAPTULO 2: EVIDENCIA CUANTITATIVA Y PRINCIPALES MODELOS
SOBRE LA VOLATITLIDAD DEL MERCADO DE DIVISAS 17
2.1 PERSPECTIVAS DEL MODELO ARCH-GARCH Y MERCADO DE DIVISAS 17
2.2 IMPORTANCIA DE LA MEDICIN DE LA VOLATILIDAD EN EL MERCADO DE
DIVISAS FOREX 18
2.2.1 Modelos cuantitativos del mercado financiero 18
2.2.2 Modelos de impacto de la informacin en la volatilidad mercado de
divisas 20
2.2.3 Modelos GARCH para el caso colombiano 23
6
CAPTULO 3: VOLATILIDAD DE LAS PARIDADES DE MERCADO DE
DIVISAS: ESTIMACIONES ECONOMTRICAS Y HECHOS ESTILIZADOS 27
3.1 MODELO DE VOLATILIDAD SOBRE EL MERCADO DE DIVISAS FOREX:
ESQUEMA METODOLGICO 27
3.1.1 Estimaciones economtricas y resultados 29
3.2. COMPORTAMIENTO DEL ANLISIS FUNDAMENTAL EN LAS PRINCIPALES
PARIDADES DEL MERCADO DE DIVISAS FOREX: HECHOS ESTILIZADOS 33
3.3. MODELO DE IMPACTO DE INFORMACIN ECONMICA SOBRE LAS
PRINCIPALES PARIDADES DEL MERCADO FOREX 36
4. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES 46
RECOMENDACIONES 48
REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS 49
ANEXOS
7




INDICE DE GAFICAS






Pg.


GRAFICA 1.
Determinacin del tipo de cambio de equilibrio. 15
GRFICA 2.
Anlisis fundamental - Volatilidad de la paridad EUR-USD. 33
GRFICA 3.
Anlisis fundamental - Volatilidad de la paridad GBP-USD. 34
GRFICA 4.
Anlisis Fundamental - Volatilidad de la paridad GBP-JPY. 35
GRFICA 5.
Relacin de las variables significativas con la volatilidad de EUR-USD. 39
GRFICA 6.
Impacto de las variables significativas en la paridad EUR-USD. 39
GRFICA 7.
Relacin de las variables significativas con la volatilidad de GBP-USD. 42
GRFICA 8.
Impacto de las variables significativas en la paridad GBP-USD. 42
GRFICA 9.
Relacin de las variables significativas con la volatilidad de GBP-JPY. 44
GRFICA 10.
Impacto de las variables significativas en la paridad GBP-JPY. 44
8






INDICE DE TABLAS




TABLA 1.
Pg.
Modelos de impacto de la informacin sobre la volatilidad 21
TABLA 2.
Estimacin ARCH-GARCH paridad EUR-USD 31
TABLA 3.
Estimaciones GARCH paridad GBP-USD 31
TABLA 4.
Estimaciones GARCH paridad GBP-JPY 32
TABLA 5.
Impacto de los agregados econmicos en las paridades 36
TABLA 6.
Impacto de los agregados econmicos en la paridad EUR-USD 37
TABLA 7.
Impacto de los agregados econmicos en la paridad GBP-USD 39
TABLA 8.
Impacto de los agregados econmicos en la paridad GBP-JPY 42
9
INDICE DE FIGURAS
Pg.



FIGURA 1.

Funcionamiento del mercado de Divisas FOREX. 4
FIGURA 2.

Causas de la diferencia entre oferta y demanda. 8

FIGURA 3.
La relacin entre las diversas teoras sobre la formacin del tipo de cambio. 9
10



RESUMEN


En este trabajo se presenta, un anlisis minucioso de la volatilidad del mercado de
divisas, asociado con el comportamiento de los fundamentales econmicos. As, a
travs de los diversos enfoques tericos sobre la teora de tipo de cambio,
volatilidad en el mercado financiero, y sus respectivos anlisis cuantitativos, se
determina un modelo ARCH-GARCH que mide la volatilidad para las principales
paridades del mercado FOREX, con el fin de establecer el impacto
macroeconmico de cada uno de los mercados al fenmeno de inestabilidad en
estas paridades en el periodo 1996-2008. De esta forma se concluye a partir de
los hechos estilizados y las estimaciones economtricas que variables como el
tipo de inters, PIB y desempleo resultan ser significativos para la mayora de las
paridades, aunque sus efectos varan de acuerdo al tamao de la economa que
representa.
PALABRAS CLAVES: Mercado de dividas, tipo de cambio, Volatilidad, modelo
ARCH-GARCH.
Clasificacin J EL: C20, F4, G1


ABSTRAC
This work its shows, an analysis of the volatility the Foreign Exchange market,
associated with the behavior of economic aggregates. This way, through the
various theoretical approaches on the theory of exchange rates and volatility in the
financial market, and their quantitative analysis, it determines an ARCH-GARCH
model that measures the volatility of exchange rates for major FOREX market, with
the purpose to establish the macroeconomic impact of each of the markets to the
phenomenon of volatility in these rates over the period 1996-2008. It concludes
from the stylized facts and the econometrics estimated that variables such as
interest rate, GDP and unemployment rate are found to be significant for most of
the parities, although their effects vary according to the size of the economy it
represents.
KEY WORDS: Foreign Exchange Market, exchange rate, volatility, ARCH-GARCH
model.
Classification J EL: C20, F4, G1
11



INTRODUCCIN


El marco histrico de los regmenes cambiarios dio origen en la dcada de los
setenta al mercado global de divisas que es financieramente el ms grande del
mundo, es adems el marco organizacional dentro del cual los bancos, las
empresas y los individuos compran y venden moneda extranjera. En pocas
palabras, el mercado de divisas es el conjunto de mecanismos que facilitan la
conversin de monedas.
Ante este escenario, el objetivo de este trabajo es determinar la volatilidad del
mercado Foreing Exchange (FOREX) para las paridades del euro-dlar, libra-yen
y dlar-yen con el propsito de estimar el impacto del comportamiento de los
principales agregados macroeconmicos como las tasas de inters, inflacin,
crecimiento econmico y el desempleo dentro del desempeo de las mismas. La
primera motivacin es la posibilidad de perfeccionar el conocimiento de los
principales factores determinantes de los tipos de cambio, la segunda motivacin
es mediante la estimacin de la volatilidad establecer la importancia del anlisis
fundamental a travs de las fuertes fluctuaciones debidas al comportamiento de
las principales economas.
La estructura del trabajo se presenta en tres secciones: la primera que aborda la
definicin, delimitacin y principales enfoques tericos entorno al tipo de cambio y
mercado de divisas. En el segundo, se desarrolla la discusin terica de los
modelos ARCH-GARCH a partir de la evidencia cuantitativa en la volatilidad del
mercado de divisas. El tercero, se describen hechos estilizados de las
volatilidades de los precios en las paridades contrastado con el anlisis
fundamental, adems de la estimaciones de la volatilidad sobre el mercado como
tambin del impacto de los agrados econmicos en el periodo 1996-2008 a
travs de tres modelos de regresin que tratan de capturar el impacto de la
informacin econmica sobre la volatilidad, para luego finalizar el trabajo con las
respectivas conclusiones y recomendaciones.
12



CAPTULO 1
MERCADO DE DIVISAS Y TIPO DE CAMBIO PRINCIPALES
TEORIAS ECONMICAS Y SUS IMPLICACIONES


Como consecuencia de la rpida expansin tecnolgica y la inmersin en el
mundo del mercado financiero, el Intercambio de monedas, FOREX, se presenta
como un instrumento importante para identificar el comportamiento de las
principales economas del mundo. De este modo, en este captulo se presentar
en la primera parte, la definicin y delimitaciones del mercado, en la segunda
parte, los principales enfoques tericos en torno al tipo de cambio y el mercado de
divisas.
1.1. FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO ELECTRONICO FOREX Y SUS
IMPLICACIONES MACROEOCONMICAS

El mercado de negociacin de divisas FOREX se muestra como una plataforma
donde converge la accin simultnea de comprar y vender relaciones entre
paridades de las economas ms importantes. Este mercado, a diferencia de otros
mercados financieros, no cuenta con una localizacin fsica o una bolsa
centralizada de operaciones, por ello, se considera como un over-the-counter-
market
1
donde compradores y vendedores incluidos bancos, corporaciones e
inversionistas se encuentran para realizar sus transacciones con alto nivel de
riesgo (Bez, 2003).
Teniendo en cuenta que este es un mercado de contado
2
, los precios se basan en
las expectativas del inversionista y especulacin del mercado, generando as una
relacin inherente entre los tipos de cambio y los fundamentos econmicos, por tal



1
Se le conoce como mercado al mostrador. (Ver ANEXO 1 para conocer el funcionamiento y operacin del
mercado FOREX).
2
Tambin llamado spot , en l se realizan las operaciones de compra y venta de divisas cuya entrega se
realiza dos das hbiles posteriores al de contratacin de la operacin. El tipo de cambio se forma por la
oferta y la demanda, aunque puede haber interferencias por parte de los bancos centrales.
13



motivo es de suma importancia analizar este tipo de relaciones, considerando la
estructura de la informacin en cada tipo de mercado.

De esta forma, existen dos maneras de analizar el mercado de divisas el anlisis
tcnico, basado en el estudio cuantitativo de las fluctuaciones en los precios
histricos y el anlisis fundamental, que establece la importancia de los
indicadores y situacin macroeconmica observada tanto en un pas dado como a
nivel global, de cmo los acontecimientos polticos, econmicos y sociales en la
economa influyen en la oferta y la demanda de una divisa determinada, influyendo
adems en su tipo de inters.

En la Figura 1 se puede entender como el anlisis del entorno macroeconmico de
las principales economas es procesado dentro del mercado de divisas y como los
datos econmicos, determinan una fuerte reaccin que trae consigo la aparicin
del fenmeno llamado descuento de la informacin futura que se presenta en el
mercado financiero y en la decisin del inversionista.

FIGURA 1: Funcionamiento del mercado de Divisas FOREX.


Fuente Bez (2003). Elaboracin Propia.
14



Este tipo de fenmenos es propiciado por las decisiones llevadas a cabo por las
autoridades econmicas a nivel monetario y fiscal (Policy Makers o hacedores de
poltica), Por lo tanto, debido a esto la estabilidad de la escena poltica se traduce
en un aumento de la atraccin econmica entre los inversores extranjeros, que
atrae capital y refuerza la moneda nacional. Un empeoramiento de la situacin
poltica puede llevar a una retirada del capital invertido y a un aumento del precio
de las divisas.
Como consecuencia, el contexto general de las economas juega el papel
primordial para la intervencin en el mercado de divisas y ste acompaado de un
fundamento tcnico analizado mediante las tres principales premisas propuestas
por Murphy (1996): tendencias, precios histricos y formulas estadsticas, son
objeto de observaciones directas para entender el comportamiento de este
mercado y referencia primordial para los inversionistas (para entender el anlisis
tcnico y fundamental se recomienda al lector ver ANEXO 2).

1.2 PRINCIPALES ENFOQUES EN TORNO AL TIPO DE CAMBIO Y
MERCADO SE DIVISAS


Durante la segunda mitad del siglo XIX predominaron los sistemas de tipo de
cambio fijo. As, la consideracin del patrn oro, en sus muchas versiones, se
justific como la primera acepcin de un rgimen de tipo de cambio fijo segn el
cual la autoridad monetaria de un pas, normalmente el Banco Central, se
compromete a mantener una relacin de precios fija entre la moneda nacional y el
oro
3
. El patrn oro rigi durante la "Era Dorada" de 1870 a 1914 y,
espordicamente, en la dcada de 1920 y comienzos de la siguiente, hasta que
sobrevino su colapso durante la Gran Depresin (Sachs y Larrain 2002).




3
Debido a que durante largos perodos existieron muchas monedas atadas al oro en forma simultnea
(incluyendo el dlar, la libra esterlina y el franco ), estas monedas tambin se podan intercambiar entre s a
un precio fijo (sachs y Larrain, 2002).
15



Despus de la segunda guerra mundial desde el colapso del Sistema Bretton
Woods
4
, que estuvo vigente hasta 1973, muchos pases adoptaron un sistema de
tipo de cambio flotante
5
. Sin embargo, la inestabilidad de los tipos de cambio en
los setenta y ochenta no habra sorprendido a los fundadores de este sistema que
tenan una profunda desconfianza de los mercados financieros. La experiencia
previa con los tipos de cambio flotante, en la dcada de 1920, haba estado
marcada por la inestabilidad masiva. De este modo, siguiendo a Nurkse (1942), se
argumenta que los mercados de tipo de cambio estaban sujetos a la especulacin
desestabilizadora, que creaba fluctuaciones innecesarias y econmicamente
dainas.

De este modo, en la medida en que se iban formando presiones sobre el sistema
de tipos de cambio fijo, los hacedores de poltica comenzaron a ver la flexibilidad
del tipo de cambio con mejores ojos. De otro lado, Friedman (1953) argumenta
que el temor a los tipos de cambio fijos no estaba justificado. De esta manera, los
tipos de cambio inestables de la dcada de los veinte fueron causados por
polticas inestables, no por especulacin desestabilizadora
6
. A finales de los
sesenta la preocupacin sobre la inestabilidad de los mercado cambiarios fue
reemplazada por el convencimiento que los tipos de cambio flotante daran mayor
flexibilidad a la poltica macroeconmica
7
.

Por el contrario, Dornbusch (1976) afirma que an sin especulacin
desestabilizadora, los tipos de cambio sern altamente variables a causa de un


4
Estableci un sistema de tipo de cambio fijo entre los pases miembros del FMI.
5
El dlar estadounidense, el yen japons y las monedas Europeas han operado segn un esquema de tipo
de cambio de flotacin sucia es decir permite a las monedas moverse con las fuerzas del mercado pero las
autoridades monetarias intervienen para manejar y controlar el tipo de cambio (Sachs, 2002).
6
Los especuladores en busca de la maximizacin de sus beneficios siempre tienden a estabilizar, no a
desestabilizar, el tipo de cambio.
7
Se consideraba que la principal ventaja era que las naciones podran perseguir polticas monetarias
independientes y hacer fcilmente los ajustes necesarios para eliminar desequilibrios en la balanza de pagos
y contrarrestar cambios en su competitividad internacional. Este cambio de actitud ayud a preparar el
camino para el abandono de los tipos fijos en 1973.
16



fenmeno desbordamiento o sobre ajuste. La hiptesis de desbordamiento
ayuda a explicar por qu los tipos de cambio son mucho ms inestables que las
tasas de inflacin o la oferta monetaria. A pesar del atractivo intelectual de la
hiptesis de desbordamiento, la idea que la especulacin desestabilizadora es la
causa principal de la inestabilidad cambiaria, se afirma con la adopcin del tipo de
cambio flexible controlado principalmente por las fuerzas de la oferta y la
demanda que actuaban en el mercado cambiario. Los precios se fijaban
diariamente a un tipo de cambio libre, con un aumento de los volmenes, la
velocidad y la volatilidad de los mismos durante la dcada del 70, dando lugar a
los nuevos instrumentos financieros, la desregulacin del mercado y la
liberalizacin del comercio (Sachs y Larrain, 2002)
8
.

En esta perspectiva, Mundell y Fleming (1962) identificaron un aspecto de
particular inters, el hecho de que la velocidad de los flujos de capital era mucho
mayor que la de los flujos comerciales. Los inversionistas internacionales, siempre
en la bsqueda de oportunidades desaprovechadas de ganancia, disponan ahora
de facilidades crecientes para arbitrar los diferenciales en las tasas de inters y de
riesgo soberanos entre pases. De este modo, cuando haba diferencias en las
tasas de inters y riesgos soberanos entre dos pases se generaban flujos
masivos de capital que tendan a reducir o eliminar las diferencias. En contraste,
los flujos comerciales respondan en forma mucho ms lenta a los cambios en las
condiciones econmicas.

Como consecuencia de los diferentes regmenes de tipo de cambio, estipulados
por los estudios sealados anteriormente, en el mercado de divisas existen dos
tipos de cambio: Primero al contado, donde las partes tranzan diferentes divisas y
se comprometen a realizar sus respectivos desembolsos mximos 2 das despus


8
Para una profundizacin sobre las implicaciones de los distintos regmenes de tipos de cambio y
la evidencia cuantitativa en torno a los determinantes para diversas economas, se recomienda
abordar los estudios de Bubula y Otker-Robe (2004).
17
e



de la negociacin, y el segundo llamado a plazo, donde los contratos que se
negocian a mas de 2 das, estos pueden incurrir en sobre costos; se pueden
utilizar ndices financieros como los Swaps
9
. Otro tipo de ndices financieros son
los mercados de futuros y de opciones donde el primero le permite el pago de las
divisas en una fecha especfica, se puede posteriormente negociar en mercados
secundarios, mientras que el segundo, permite realizar una compra en divisas a
precios especficos que
(Krugman, 1999).
lo proteja de cambios bruscos en la tasa de cambio

Por lo tanto, las teoras que pretenden explicar los movimientos del tipo de cambio
proporcionan una base para predecirlo, as como para explicar la razn por la que
se producen diferencias entre la oferta y la demanda de una moneda determinada,
lo que implica una alteracin de su precio o tipo de cambio. Dichas diferencias
entre la oferta y la demanda se pueden deber a diversas causas como lo muestra
la figura 2.

FIGURA 2: Causas de la diferencia entre oferta y demanda.



Fuente Gonzales (2000). Elaboracin propia.

As, en funcin de estas motivaciones, las principales teoras que tratan de
explicar las variaciones en los tipos de cambio se basan en dos factores que
condicionan los comportamientos de los inversores: el precio de los productos o
servicios, y el tipo de inters del dinero (Gonzales, 2000).


9
Permite realizar una permuta financiera entre las diferentes divisas.
El comercio
internacional de bienes
Por la adquisicin de bienes en otros pases.
La inversin
Especulacin
El arbitrage
Las personas pueden desear variar la cantidad de recursos
financieros que colocan en el exterior, tanto en inversiones
productivas como en inversiones financieras.
en la adquisicin de divisas o venta de las mismas con la
esperanza de obtener una ganancia en el cambio de una
moneda por otra.
Que consiste en adquirir la moneda en un m rcado por un precio
inferior e, instantneamente, venderla en otro distinto por un
precio superior.
18
d



La razn por la que se compran o se venden ms o menos productos en el
exterior radica, en la diferencia en los precios de los mismos, mientras que la
evolucin de los capitales invertidos en uno u otro pas, se debe a la diferente
retribucin de esos capitales.

Figura 3: La relacin entre las diversas teoras sobre la formacin del tipo de
Cambio.

Fuente: Gonzales (2000).


Los elementos tericos aadidos a estas explicaciones, reconocen en primera
instancia el supuesto que los mercados financieros internacionales son eficientes,
lo que nos permite caracterizar el equilibrio resultante a travs de una serie de
teoras como se muestra en la Figura 3, que relacionan el tipo de cambio con la
tasa de inflacin y con el tipo de inters. Las teoras se relacionan a continuacin:



a. Teora de la parida del poder adquisitivo (PPA).
Liga el tipo de cambio con la tasa de inflacin, siendo la relacin de orden
directo: cuando la inflacin disminuye el tipo de cambio desciende (la moneda
se aprecia), y viceversa.
19



Esta teora parte del supuesto de que los precios de los bienes en los distintos
pases deben ser bsicamente iguales
10
, dado que si no fuese as se produciran
excesos de demanda sobre los bienes ms baratos que llevaran finalmente a que
los precios se elevaran y alcanzasen un nivel similar. Y como los precios de cada
pas se establecen en su propia moneda, la igualdad de valor se produce en
funcin del tipo de cambio (Krugman, 1999).


De esta manera, Gaviria (2004), argumenta que el tipo de cambio entre dos
monedas se encontrar en "equilibrio" cuando se iguale el precio de idnticas
cestas de bienes y servicios en ambos pases. Pero esta visin denominada forma
absoluta de la PPA es muy restrictiva porque slo ser vlida cuando los
mercados financieros sean eficientes y las cestas de bienes sean idnticas, lo que
no ocurre debido a las imperfecciones del mercado, los costes de transaccin, la
diferenciacin de los productos y las restricciones al comercio internacional. Por
ello, la forma relativa de la PPA es mucho ms til, puesto que relaciona las
variaciones en el nivel de precios de un pas con respecto a las variaciones
habidas en el nivel de precios de otro pas, es decir, relaciona las tasas de
inflacin en ambos pases y de ah deriva la nueva relacin de intercambio de sus
monedas.

As, el pas que tenga un mayor diferencial de inflacin deber elevar el tipo de
cambio de su moneda con respecto a la otra, es decir, deber reconocer la
prdida de valor de su moneda (depreciacin); siendo esa elevacin del tipo de
cambio igual a la diferencia entre ambos tipos de inflacin. En consecuencia
Larrain y Sachs (2002) afirman que en la prctica esta teora parece verificarse en
el largo plazo, pero en el corto hay muchos factores que impiden su cumplimiento:


10
Esta teora, debida inicialmente a David Ricardo y desarrollada posteriormente por Cassel (1916), se basa
en la ley del precio nico, que sostiene que los bienes similares deben tener el mismo precio en todos los
mercados, lo que implica que es indiferente adquirir el bien en un pas u otro cualquiera. El arbitraje ser el
encargado de explotar las diferencias de precios hasta que stas desaparezcan.
20



aranceles, cuotas, controles de cambios, movimientos de capitales a corto y largo
plazo, as como el grado de confianza que se tiene sobre la moneda de cada pas
que depende de numerosas variables polticas y econmicas.

De otro lado, siguiendo a Roll (1979) aplic la hiptesis de los mercados eficientes
a la PPA suponiendo que el tipo de cambio al contado actual refleja el ajuste de
los diferenciales de inflacin futuros, en lugar de suponer que reflejaba el ajuste de
los diferenciales pasados, y llega a la conclusin de que los tipos de cambio de las
principales monedas se ajustan en menos de un mes a la PPA.





Desarrollada inicialmente por Keynes (1930) es reconocida como la base para la
gran mayora de las transacciones financieras internacionales. Al igual que la PPA,
se basa en la ley del
financieros en cuanto a
precio nico pero aplicado a los mercados de activos
que aqullos activos que estn cotizados en la misma
moneda debern tener el mismo valor, sea cual sea el mercado en que cotice.

El principio por el cual se incrementa la tasa de cambio de las monedas refleja
defectos en los tipos de inters relativos a los instrumentos de libre riesgo
denominados en diferentes alternativas de monedas. El tipo de cambio y la
estructura de los tipos de inters reflejan estas relaciones de paridad. Monedas de
pases con altas tasas de inters, el mercado espera que se deprecien con el
tiempo y las monedas de pases con bajas tasas de inters se espera que se
aprecien con el tiempo reflejando junto con otros elementos, implcitas diferencias
en la inflacin (Kozikowski, 2000).
b. Teora de la paridad de los tipos de inters.
Liga el tipo de inters con el tipo de cambio a plazo en sentido directo.
21



Como consecuencia, si en la paridad de la tasa de inters se mantiene un inversor
no podr recibir ganancias pidiendo prestado a un pas con bajas tasas de Inters
y prestando en un pas con altas tasas de inters. Si los mercados son eficientes
esta situacin no durar mucho debido al arbitraje de intereses cubierto
11
.Por esta
razn, en la mayora de las monedas ms importantes, la paridad en la tasa de
inters no se ha mantenido durante el rgimen moderno de flotacin de la tasa de
inters.



Los tipos de inters utilizados en las transacciones financieras diarias son tipos
nominales
12
. El dinero cambia de valor conforme varen los precios, as un
descenso de stos indicar que el poder adquisitivo del dinero aumentar porque
se pueden comprar ms bienes y servicios con la misma cantidad de dinero, y
viceversa. Y es en este contexto donde la PPA explica lo que les sucede a los
tipos de cambio cuando vara el poder adquisitivo de las monedas debido a la
inflacin. Por este motivo lo que le importa al inversor no es tanto la cantidad de
dinero que posee sino los bienes y servicios que puede comprar con ella; es decir,
no es el tipo nominal lo que le interesa al inversor, es el tipo de inters real, que
indica la tasa a la que los bienes y servicios actuales se transforman en bienes y
servicios futuros (Krugman1999).

(1 + r) = (1 + r)(1 + g)

(1)






11
Este consiste en endeudarse en una divisa, venderla en el mercado descontado, invertir lo recibido a
cambio y, simultneamente, recomprar la divisa del prstamo.
12
Estos expresan la relacin de intercambio entre el valor actual de una moneda y su valor futuro.
C.E fecto Fisher.
Relaciona la tasa de inflacin con el tipo de inters. La relacin es de tipo
positivo, pues a un aumento del ndice de inflacin le seguir un aumento del
tipo de inters nominal, y lo contrario.
22
g


Fisher
13
seal que la

tasa de inters nominal (i) se compona de la tasa de
rendimiento real demanda por los inversores (r) y la tasa esperada de inflacin(g)
,
a travs de la denominada relacin de Fisher, expresada en la ecuacin 1.


Es decir, el denominado efecto Fisher, parte de la base de que los tipos de inters
nominales de un pas determinado reflejan anticipadamente los rendimientos
reales ajustados por las expectativas de inflacin en el mismo. De este modo
Salvatore (1995) afirma que en un mundo donde hay plena movilidad de capitales,
las tasas reales de rendimiento esperadas deberan tender hacia la igualdad,
reflejando el hecho de que, en la bsqueda de unos mayores rendimientos reales,
las operaciones de arbitraje realizadas por los inversores les forzarn a igualarse.
Por tanto, los tipos de inters nominales diferirn entre los diversos pases debido
nicamente a los diferenciales de inflacin existentes entre los mismos. Y estos
diferenciales deberan reforzar las alteraciones esperadas en los tipos de cambio
al contado.




La hiptesis cerrada es una relacin de equilibrio general derivada de la
optimizacin de la utilidad de los individuos, no es, por tanto, una condicin de
arbitraje del mercado como ocurra con la PPA y con la paridad de los tipos de
inters. Sin embargo, el arbitraje puede incorporarse para dar lugar al efecto
Fisher internacional o hiptesis abierta, que implica que la rentabilidad del inversor


13
Este efecto recibe el nombre de Irving Fisher, es discutido ampliamente en su libro The Theory Of Intrest
(1930).Fisher ofreci una versin anticipada de la condicin de paridad de intereses, en la cual se basa la
teora de equilibrio del mercado de divisas.
d. Efecto Fisher internacional.
Pone de manifiesto que existe una relacin entre el tipo de cambio y el de
inters de forma directa. A largo plazo, a un aumento del tipo de inters de
una moneda le se uir la depreciacin de la misma, es decir, un aumento
del tipo de cambio.
23



internacional estar formada por dos componentes: el tipo de inters nominal y las
variaciones del tipo de cambio.

Segn Fisher, la rentabilidad total del inversor internacional debe ser igual a largo
plazo entre los diferentes pases. Tambin a largo plazo, deber ocurrir que aquel
pas que ofrezca un menor tipo de inters nominal deba elevar el valor de su
moneda para proporcionar al inversor un beneficio que le compense del menor
tipo de inters. Por el contrario, aquel pas con un mayor tipo de inters nominal
ver disminuir el valor de su moneda, con lo que se igualar la rentabilidad total
del inversor entre estos dos pases.

En sntesis, se deja claro que la mayor parte de la variacin de los tipos de inters
nominales depende de la variacin de las expectativas sobre la inflacin. Lo que
no est muy claro es la relacin entre el tipo de cambio y el diferencial sobre el
tipo de inters nominal, debido a que las divisas con altas tasas de inflacin y altos
tipos nominales tienen una clara tendencia a depreciarse. Pero si el aumento en el
diferencial entre los tipos de inters nominales se debe a un aumento de la tasa de
inters real, ocurrir justo lo contrario porque los inversores adquirirn dicha divisa
con objeto de sacar un beneficio de su mayor rendimiento real lo que provocar
una apreciacin de la misma.





Esta teora, tambin conocida como paridad de los tipos de cambio a plazo. Su
hiptesis se basa en el importante papel que las expectativas juegan en la toma
de decisiones financieras y en la relacin existente entre los tipos de inters a
plazo y al contado, mostrada en la hiptesis de la paridad de los tipos de inters
e. Teoria de las expectativas.
Utiliza al tipo de cambio a plazo como estimador del tipo de cambio al
contado, relacionndolos de forma directa.
24



(epgrafe b). Si los participantes en los mercados de cambios pudieran cubrir
perfectamente sus riesgos de cambio, o si fuesen neutrales con respecto a dicho
tipo de riesgo, el tipo de cambio a plazo dependera nicamente de las
expectativas que dichos participantes tuvieran sobre el tipo de cambio al contado
que existira en el futuro (kozikowski, 2000).


Por ltimo, la formacin del equilibrio del mercado es desarrollada por Krugman
(1999), donde la demanda de activos en divisas depende no solamente de la
rentabilidad, sino tambin del nivel de riesgo y del grado de liquidez. Incluso si la
rentabilidad esperada de los depsitos en una divisa es ms elevada que la de los
depsitos de la otra el inversionista puede ser reacio a mantener depsitos en la
primera si su rentabilidad vara de forma errtica.


GRFICA 1: Determinacin del tipo de cambio de equilibrio.




Fuente: Krugman (1999).


La grfica 1, muestra como equilibrio del mercado de divisas se encuentra en el
punto 1, en el que la tasa de rentabilidad de los depsitos de M
1
y la tasa de
rentabilidad de los depsitos en M
2
son iguales.
25



Retomando lo anterior, para mantener un ptimo nivel de inversiones en ciertas
divisas el mercado cambiario deber encontrarse en equilibrio cuando los
depsitos al margen de su denominacin ofrecen la misma rentabilidad o tambin
definida como la condicin de la paridad de intereses.

En conclusin, el entorno terico deja visualizar que la volatilidad de los tipos de
cambio depende en gran medida de la situacin econmica de cada mercado,
especialmente en el precio de los productos y servicios, el tipo de inters del
dinero, y junto con las dems variables econmicas generan una gran
inestabilidad en el mercado de divisas. De igual forma, la volatilidad de una
paridad refleja en cierto sentido los grados de liquidez y de riesgo de los
inversionistas. A su vez, la volatilidad coincide con la inestabilidad de los tipos de
cambio en su trayectoria al equilibrio dinmico de largo plazo.
26



CAPTULO 2

EVIDENCIA CUANTITATIVA Y PRINCIPALES MODELOS SOBRE
LA VOLATITLIDAD DEL MERCADO DE DIVISAS
En este apartado se realiza una revisin de los diferentes enfoques tericos sobre
el modelo ARCH-GARCH en el mercado financiero, aqu se presentan los
principales trabajos desarrollados en torno a la volatilidad en este tipo de
mercados y la aplicacin de los principales modelos economtricos al anlisis de
la informacin.

2.1 PERSPECTIVAS DEL MODELO ARCH-GARCH Y MERCADO DE DIVISAS

En primer lugar, la teora moderna de la toma de decisiones en incertidumbre
introduce un marco conceptual genrico para medir el riesgo y volatilidad de un
activo que se mantiene como parte de una cartera
14
. As, trabajos como los de
Engle (1949) y Sharpe (1964) han desarrollado mtodos como la volatilidad
histrica y el estudio las implicaciones del flujo de inversin sobre las decisiones
de inversin de los distintos agentes econmicos. El modelo CAPM (Capital Asset
Pricing Model), demuestra que existe una relacin natural entre los rendimientos
esperados y la varianza. Sin embargo, Engle (2003) critica este tipo de modelos,
debido a que retoman una medida de la volatilidad actual, y no una prediccin de
la volatilidad futura. Por esta razn se necesita una teora de volatilidades
dinmicas, por lo tanto las metodologas ms importantes en este aspecto parte
de la modelizacin de los precios financieros va los modelos ARCH/GARCH.
Estos modelos son bsicamente no lineales gaussianos que surgen para dar
cabida al fenmeno de las colas pesadas y de la concentracin de la variabilidad,
esto lo hacen admitiendo cambios en la variabilidad en las perturbaciones, ya que
estas varan en el tiempo (Melo y Becerra, 2006).


14
Modelo de Fijacin de precios de activos de capital; utilizado para determinar la tasa de retorno
teorticamente requerida para un cierto activo, si ste es agregado a un portafolio adecuadamente
diversificado (Sharpe, 1964)
27



Debido al buen funcionamiento de la metodologa (ARCH
15
) y el modelo
generalizado (ARCH-GARCH) en la interpretacin de la variacin del tiempo y las
varianzas de los datos econmicos, son numerosas las aplicaciones de las
generalidades del modelo multivariado GARCH (MGARCH) a los datos
financieros. Por ejemplo, Bollerslev (1990) estudia la evolucin de la estructura de
la varianza del tipo de cambio en el rgimen del Sistema Monetario Europeo, en el
supuesto de las correlaciones a tiempo invariante. Coronas y Claessens (1991)
aplic el modelo para calcular la cartera ptima de la deuda en varias divisas. Por
ltimo, Krolyi (1995) examin la misin internacional de transporte de los retornos
de las acciones y la volatilidad, utilizando diferentes versiones de MGARCH.

2.2 IMPORTANCIA DE LA MEDICIN DE LA VOLATILIDAD EN EL MERCADO
DE DIVISAS FOREX

De forma genrica, se puede decir que la volatilidad es una estimacin de los
cambios que se producen en las rentabilidades de los diferentes activos, divisas,
ndices del mercado, etc. As, los agentes financieros tratan de obtener la mejor
estimacin de sta, para poder gestionar y cubrirse del riesgo del mercado o
determinar cul es el valor de una opcin.

2.2.1 Modelos cuantitativos del mercado financiero.


Se pueden destacar los trabajos de Lien y Luo (1994), en el cual evalan la
relacin de cobertura de futuros sobre divisas, en un marco MGARCH. De otro
lado Garca y Ibar (2001), analizan el comportamiento del tipo de cambio cruzado
del euro frente al yen
16
debido a que a lo largo de un periodo no son estacionarios


15
Denominado as por su significado en Ingls autoregressive conditional heteroscedasticity Este tipo de
modelos describen la varianza condicionada como una funcin de los retardos del cuadrado de los
rendimientos, stas son probablemente las causas ms cercanas de la volatilidad. Pero es mejor
interpretarlos como observables que ayudan a predecir la volatilidad y no como causas. Bajo este tipo de
estructuras, las causas de la volatilidad se modelan de forma ms directa.
16
JPY como se le conoce en la nomenclatura de los mercados de divisas.
28



y se presenta concentracin de volatilidades, para ello proponen un modelo
GARCH(1,1) que trata de encontrar las volatilidades para ambos tipos de cambio
cruzado segn la ecuacin 2.

ln Y
t
= +
t

t
=
t
c
t
LLc
t
i.i.d( 0,1 ) (2)
o
2
t = +
2
t +
2
t 1
0 1
1
1


Donde o
0
> 0, o
1
> 0, |
1
> 0,
,
Y
t
es el precio de la paridad JPY, o
0
tendencia
promedio de la serie y c
t 1
son los rezagos estimados periodo anterior de la
perturbacin aleatoria para el pronstico GARCH.

Este tipo de estructuras demuestran que la variacin de los tipos de cambio est
influenciada por el comportamiento de la volatilidad en el perodo anterior. Y por la
dependencia de los cuadrados en las funciones de autocorrelacin simple y
parcial, lo que implica que los clustering
17
ya no estn tan acentuados presentando
una distribucin asimtrica.

En cuanto a la volatilidad de la tasa de cambio, y los efectos que puede tener
sobre la actividad del sector real y financiero. Los trabajos Arize, Osang y Slottje
(2000) demuestran que en efecto, una alta volatilidad de la tasa de cambio puede
afectar los flujos de comercio internacional y las decisiones de inversin.
Adicionalmente, la evidencia al respecto muestra que la volatilidad propicia el
desarrollo de instrumentos de cobertura (Ct, 1994). A nivel individual, algunos
inversionistas se pueden beneficiar de fluctuaciones grandes de la tasa de cambio
al generarse oportunidades de trading. A partir de estos desarrollos, Andersen y
Bollerslve (2001) muestran el desarrollo de nuevas herramientas para el anlisis
emprico slido de la volatilidad, encontrando patrones que son capaces de


17
o concentracin de volatilidades, es decir, en ciertos momentos del tiempo se producen altas dispersiones
y en otros la dispersin es menor.
29



manejar las complicaciones que surgen en esta situacin mediante la regresin de
flexibilidad de Fourier
18
:

R
t, n
= o
t, n
- S
t, n
- Z
t, n
(3)

Donde , Z

t ,n
, unidad de la varianza de error,
t ,n
significa la influencia del nivel

general de volatilidad para el da t y S
t ,n
representa los componentes asociados a

la pauta intra-da, as como cualquier otro factor que influye en la previsible
rentabilidad esperada volatilidad en el ensimo intervalo de tiempo.

Tratando de identificar los parmetros de la ecuacin (3), Foster y Nelson (1996),
construyen un filtro basado en la volatilidad media. Pero este mtodo presenta
algunas irregularidades: en primer lugar se basan fundamentalmente en la
hiptesis de la difusin y extraccin de volatilidad instantnea, y no en cualquier
tipo de arbitraje. En segundo lugar, desde una perspectiva emprica, varias
caractersticas de la microestructura del mercado limitan la frecuencia con la que
los retornos pueden ser incluidos en la muestra lo cual hace inviable extraer
estimaciones de volatilidad para un gran nmero de puntos en el tiempo en cada
da de negociacin.
2.2.2 Modelos de impacto de la informacin en la volatilidad mercado de
divisas.

La variacin en el tiempo y la volatilidad en los mercados pueden ser poco solidas,
dado que se presentan patrones complejos de altas y bajas fluctuaciones en los
centros financieros, estas regularidades han inspirado una amplia bibliografa,
presentados en la tabla 1, este tipo de trabajos tratan de explicar cmo estos
patrones pueden derivarse de la interaccin de los distintos grupos de clientes y
los creadores de mercado. Los argumentos se centran en la prevalencia de


18
Esta regresin permite con una menor cantidad de parmetros ajustar mejor los datos sin sacrificar
eficiencia en los estimadores (Andersen y Bollerslev, 2001).
30



informacin privada (asimetra) frente a la informacin pblica, el riesgo pas,
costo del mercado, y el entorno institucional. Contribuciones tempranas que tratan
de analizar estas implicaciones son las de Admati y Pfleiderer (1988), Foster y
Viswanathan (1990).

Tabla 1: Modelos de impacto de la informacin sobre la volatilidad


AUTOR (AO) CARACTERSTICAS DE LA METODOLOGA CONCLUSIONES



Engle
(1990)
-Modela MGARCH para la volatilidad en los
mercados y la influencia de los que cierran antes
sobre los mercados que cierran ms tarde.
Demostrando que la volatilidad en las acciones
causa volatilidad en las obligaciones en el futuro.
-La gran incidencia de la volatilidad de los
mercados europeos y asiticos de divisas
sobre la volatilidad del mercado
americano.




Bollerslev
(1992)
-Realiza estudios de series temporales de los tipos
de cambio, donde representa un modelo terico
que muestra la relacin entre la volatilidad y los
precios del mercado que estn expuestos a
problemas internos de un pas.
-La volatilidad en el tipo de cambio es
significativa con los problemas: polticos,
sociales, y seguridad, (riesgo pas).

Elaboracin Propia.

En este sentido, trabajos como Balduzzi (2001), tratan de explorar la causa de los
fuertes efectos en los precios de los distintos tipos de activos, encontrando que
estos se correlacionan positivamente por la rpida incorporacin de las noticias. El
modelo desarrollado muestra una estructura como la presentada en la ecuacin 4.
All se observa que el precio del activo es dividido por la desviacin estndar
para facilitar la interpretacin.
Goodhart
(1993)
-la noticia provoc una alta variacin de
-Mediante el ndice de varianza, determinan la tipos de cambio. De hecho el mercado
volatilidad de alta frecuencia en las tasa de cambio y reacciona a las noticias de una manera
las noticias (tasas de inters) de la paridad Dlar / asimtrica: la mala noticia tiene una
Libra. mayor repercusin que una buena noticia.
Torben
Andersen y
Bollerslev
(1998)
-Utilizando la volatilidad medida de los mercados, -Presenta dificultad de encontrar un
para examinar los efectos de los comunicados en fuerte poder explicativo, pero queda
prensa sobre la volatilidad de los tipos de cambio. inmerso que dichos comunicados de
prensa tienen efectos importantes en las
decisiones de
extranjeros.
los inversionistas
31



A E
S
kt
kt kt
.

k


(4)

Donde A
k.t
anuncia el indicador de valor k, E
k.t
es el valor esperado de mercado
y o
k .
es la desviacin estndar de muestra
E
k.t

A
k.t
. Lo cual evidencia que el uso
de las noticias facilita la comparacin significativa a las respuestas de los
diferentes tipos de cambio. La evidencia emprica de esta medicin no ha aportado
resultados unnimes. Mientras que Engle (1985) encuentra un efecto positivo y
significativo, Ray-Yeutien Chou (1992), Lawrence y Glosten (1993) encuentran
una relacin que vara a lo largo del tiempo y podra ser negativa debido a la
omisin de variables.


Con frecuencia el tipo de cambio est sujeto a una fuerte fluctuacin, por lo tanto,
Melvin y Kok-Hui (1996) modelizan este tipo de variables introduciendo medidas
de riesgo pas
19
, dado que estas ltimas, registran los acontecimientos que
cambian la percepcin del riesgo asociado a la volatilidad de las transacciones
financieras entre los pases y a su vez, afecta a la rentabilidad para los
inversionistas extranjeros. All, presentan un modelo de efectos aleatorios que
contiene una especificacin como lo expresa la ecuacin 5.

u
it
= o
0
+
o
1
o
it

+ o
2
CR
it

+ c
it

+ u
i


(5)

Donde CR
it
representa el valor de la medida de riesgo de pas para el mes t, U
i

es un pas especfico de perturbacin que podra ser considerada como la
=
32

agrupacin de factores en la regresin.




19
Riesgo pas puede definirse como el riesgo de un cambio inesperado debido a la poltica o las condiciones
sociales que afecta negativamente a la rentabilidad para los inversionistas extranjeros (Melvin y Kok-Hui,
1996).
33



Al estimar el efecto de los ndices de riesgo el trabajo de Melvin y Kok-Hui (1996)
concluyen que los cambios en la volatilidad a travs del tiempo para los pases
20
y los cambios en la propagacin entre los pases en un momento parecen ser
significativamente relacionados con las diferencias de riesgo pas.



2.2.3 modelos GARCH para el caso colombiano.

Para el caso colombiano son pocos los trabajos realizados referentes a la
volatilidad en el mercado de divisas, por ejemplo, Lega, (2007), analizan la
volatilidad de la tasa de cambio en Colombia con el objetivo de describir sus
caractersticas en comparacin con la de otros pases
21
y sus determinantes.
Siguiendo a Diebold (2004), este tipo de modelos permiten identificar la dinmica
de los efectos permanentes y transitorios que caracterizan la volatilidad. Lo cual
resulta muy til para anlisis de la poltica econmica. Las estimaciones de las
volatilidades y persistencias de las tasas de cambio nominales de los pases
analizados se obtienen a partir de la estructura de la ecuacin 6 y 7, esta ltima
denota la volatilidad de largo plazo.

(o
2
t q
t
) = o (c
2
t 1 ) + |
(o
t 1 q
t 1
)
(6)

q
t
= = + p(q

t 1
= ) + (c
2
t 1 o
2
t
1 )
(7)

Donde = corresponde a la variacin no condicional o varianza de largo plazo,
adems la dinmica del componente persistente es gobernada por , en tanto que
la volatilidad de corto plazo esta se rige bajo los parmetros o y | . Bajo ciertas



20
La estimacin la realizan mediante regresiones de corte transversal para 36 pases.
21
Los dems pases analizados fueron: Brasil, Chile, Mxico, Per, Turqua, Filipinas, Nueva Zelanda,
Repblica Checa, Polonia, Zona Euro y Japn; escogidos o bien por su similitud con Colombia en algunos
2
34

aspectos o porque sus monedas son una referencia obligada (Euro y Yen).
35



condiciones, este modelo corresponde a un GARCH (2,2) con restricciones no
lineales sobre sus parmetros, el cual genera una serie de volatilidad condicional
estacionaria. Se encuentra que la volatilidad de Colombia es una de las menores
(octava de un total de doce), aunque es la segunda ms persistente.

Al mismo tiempo, Melo y becerra (2006) Con el objeto de establecer la relacin,
en frecuencia diaria, entre dos tasas de inters de corto plazo, la CDT y la Tasa de
intervencin del Banco de la Repblica. Por lo tanto, mediante modelos GARCH
multivariados
22
, en los cuales se puede considerar simultneamente las
interacciones dinmicas entre las tasas de inters tanto en su nivel (variacin)
como en su volatilidad.

Al analizar las tasas de inters en trminos de volatilidad la variable que present
una mayor respuesta ante diferentes choques, fue la Tasa de intervencin del
Banco y los choque sobre la volatilidad de la son significativos. Adicionalmente, al
comparar los efectos sobre la volatilidad de la Tasa de intervencin del Banco de
la Repblica con los de la CDT, se observa que aunque la magnitud de respuesta
de la volatilidad de la tasa CDT es menor, su persistencia es ms alta.

Para la caracterizacin de la volatilidad y la agrupacin en frecuencias bajas
Bollerslev y otros (1994) reconocen que una estructura GARCH (1,1) proporciona
una buena descripcin del comportamiento diario de las distintas paridades, pero
en ocasiones en periodos largos se pierde algunas caractersticas, se puede
apreciar en el componente de estructura compleja, sistemtica y patrones de
volatilidad intrada documentado en Andersen y Bollerslev (1997- 1998) y Muiller
(1997), entre otros. Sin embargo, como con una aproximacin de sus variantes,




22
Este tipo de modelos tiene la ventaja de que no solo incorpora las interacciones entre los niveles (o
variaciones) de estas series, sino que tambin modela las relaciones entre las volatilidades de las variables
endgenas del modelo (Engle, 2004)
36



proporciona un til ejemplo de los efectos de las variables en el tiempo y la
participacin de la volatilidad en regresos de alta frecuencia.

En conclusin, se evidencia una abundancia de trabajos que han tratado de
modelar la volatilidad con tipos de modelos ARCH-GARCH, esto se puede atribuir
en gran medida a las aplicaciones que stos tienen en finanzas. Si bien los
modelos pueden aplicarse a numerosos problemas estadsticos con series
temporales, adquieren un valor especial cuando se aplican a series temporales
financieras. Esto se debe en parte a la importancia del dilema riesgo y rendimiento
en los mercados financieros, y en parte a las caractersticas omnipresentes de los
rendimientos financieros de los activos con riesgo. Los rendimientos son
prcticamente impredecibles, tienen, sorprendentemente, una gran cantidad de
valores extremos, y tanto los periodos de ms agitacin como los ms tranquilos
estn agrupados en el tiempo. Estas caractersticas a menudo se describen como
impredecibilidad, colas gordas (exceso de curtosis) y agrupamiento de la
volatilidad. stas son precisamente las caractersticas para las cuales se disea el
modelo ARCH. Dado que en mercados como el FOREX la volatilidad es elevada, y
es probable que permanezca elevada a lo largo de la serie. En muchos casos se
podra encontrar un modelo un poco mejor entre la lista de modelos nombrados
anteriormente, pero el modelo GARCH es, por lo general, un excelente punto de
partida
23
.

Por lo tanto, se puede especificar una estructura que identifique los impactos de
nueva informacin sobre la volatilidad de las principales paridades del mercado
FOREX. As se puede identificar la hiptesis de que el agrupamiento de la
volatilidad corresponde simplemente al agrupamiento de la llegada de informacin.


23
La especificacin GARCH (1,1) es el caballo de batalla de las aplicaciones financieras. Resulta llamativo el
que se pueda emplear un nico modelo para describir la dinmica de volatilidad de casi todas las series de
rendimientos financieros. Esto es cierto no slo para las acciones, sino para la mayora de los ndices de los
mercados de valores. Tambin es aplicable a tipos de cambio, rendimientos de obligaciones y rendimientos
en los mercados de bienes primarios.
37



De acuerdo a lo anterior, el empleo de ARCH-GARCH se presenta como la mejor
herramienta a la hora de medir volatilidad y confeccionar pronsticos dada su
mejor estrategia al maximizar la relacin con la varianza realizada, imponiendo el
modelo como instrumento financiero apropiado para medir la volatilidad de los
precios en las diferentes paridades
24
.










































24
En el captulo 3, se presenta el marco metodolgico de este trabajo.
36



CAPTULO 3: VOLATILIDAD DE LAS PARIDADES DE
MERCADO DE DIVISAS: ESTIMACIONES ECONOMTRICAS Y
HECHOS ESTILIZADOS.

En este captulo se describe la especificacin economtrica del modelo ARCH-
GARCH, y sus respectivas estimaciones durante el periodo seleccionado 1996-
2008. En segunda instancia con respecto a los resultados arrojados se realiza
algunos hechos estilizados del comportamiento de los principales fundamentales
en el precio de las paridades (EUR-UDS, GBP-USD, GBP-JPY
25
) con respecto a
la volatilidad estimada. Para terminar se realiza un modelo general que determina
el impacto de algunos agregados macroeconmicos sobre la volatilidad,
estimaciones y resultados.

3.1 MODELO DE VOLATILIDAD SOBRE EL MERCADO DE DIVISAS FOREX:
ESQUEMA METODOLGICO.

Los modelos ARCH (Autoregressive Conditional Heteroscedasticity Models)
pretenden replicar algunas regularidades de los activos financieros tales como los
conglomerados de volatilidad (volatility clustering) y las colas pesadas de la
distribucin
26
. Estos modelos fueron desarrollados por
Engle (1982)
y suponen que la
varianza no condicional es constante en el tiempo, mientras que la varianza
condicional es variable. El modelo ARCH (q) se define de la siguiente forma:
donde f ( z
t
) es una funcin que modela el valor esperado de la cual puede ser por
ejemplo un modelo de regresin lineal o un proceso.
(1) Y
t
= f (Z
t
) + c
t


(2) q
t
=



25
Como se conoce en la nomenclatura del mercado de divisas FOREX donde; (EUR-USD) zona euro y estados
unidos; (GBP-UDS) Reino Unido y Estados unidos; ( GBP-JPY) Reino Unido y Japn.
26
Una descripcin detallada de las regularidades de los activos financieros se encuentra en Bollerslev et
al.(1994).
c
t

h
t

37



(3) h
t
= o
0

q
+

o
i
c
i=1

2
t i


Donde f ( z
t
) es una funcin que modela el valor esperado de y
t
la cual puede
ser por ejemplo, un modelo de regresin lineal o un proceso ARMA
27
, y q
iid
N (0.1)
,
es un proceso independiente de
q
h
t
.
Adicionalmente o
0
> 0,o
1
> 0, i = 1,...., q y

o
i
< 1
i=1
. Es posible demostrar bajo estos supuestos que c
t
es un proceso ruido
blanco con varianza condicional h
t



Una posible generalizacin de estos modelos son los modelos GARCH, los cuales
fueron desarrollados por Bollerslev (1986). Los modelos GARCH (generalized
autoregressive conditional heteroskedastic) poseen una estructura de rezagos
ms flexible y en muchos casos, permiten una descripcin ms parsimoniosa de
los datos. Un modelo GARCH (p, q) es descrito por las ecuaciones (1), (2) y (4),
esta ltima ecuacin es representada como:



(4)

h
t
= o
0


q
+

o
i
c
i=1


2
t i

q
+


i=1

|
i
h
t i

Donde o
0
> 0,o
i
> 0, |
j
> 0, i = 1,..., q, j = 1,.., p,
de la varianza condicional.

lo que garantiza la no negatividad
En este modelo la varianza no condicionada del error es:
o
0

V (c
t
) =
q p

1

o
i
|
j
i=1 j=1





27
En el caso que f (z
t
) este asociada a un modelo ARMA, se dice que las ecuaciones (1), (2) y (3) conforman
un proceso ARMA-ARCH.
38



q q
En consecuencia, si

o
i
+

|
i
>1 la varianza del error no se encuentra

definida.
i=1 i=1


En tal caso, un choque en la volatilidad no se desvanece a medida que avanza el
tiempo. Por lo tanto, para que la varianza del error est definida la suma de los
coeficientes debe ser menor que uno.

Como se mencion anteriormente los modelos ARCH o GARCH pueden replicar
dos hechos estilizados de los retornos financieros: conglomerados de volatilidad y
distribuciones de colas pesadas. Por un lado, las ecuaciones (3) (4) implican
conglomerados de volatilidad y por otro lado, dado que c
t
condicionado al
conjunto de informacin pasada hasta t 1 tiene una distribucin normal con media

0 y varianza condicionada h
t
, se puede demostrar que la curtosis de c
t
no
condicionado es mayor que tres
28
, la curtosis bajo el supuesto de normalidad. Por
lo tanto, la distribucin de c
t
puede ser de colas pesadas.

3.1.2 Estimaciones economtricas y resultados


Se presenta una generalizacin de los modelos ARCH-GARCH, que permiten
descripcin de la volatilidad de precios de las principales paridades del mercado
de divisas FOREX. Un modelo definido (p, q) descrito por las ecuaciones (1), (2) y
(3), se podra representar como:

h
t
= o
0

q
+

o
i
c
i=1

2
t i
q
+


i=1
|
i
h
t i

Donde




28
Esto es demostrado, entre otros textos, en Gouriroux (1997).
39



h
t
= precio de la paridad EUR/USD, GBP/USD, GBP/JPY
o
0
=tendencia promedio de la serie
c
t i
=rezagos estimados periodo anterior de la perturbacin aleatoria para el
pronsticos.
h
t i
=rezagos de la variable precio de la paridad (endgena).
Y o
0
> 0,o
i
> 0, |
j
> 0, i = 1,..., q, j = 1,.., p, lo que garantiza la no negatividad de
la varianza condicional.


El anlisis es realizado en el periodo de 1996 a 2008. Para las tres series tomadas
en su conjunto, a fin de poder tener una estimacin de volatilidad ptima, se
procedi e efectuar test de raz unitaria (Prueba Dickey-Fuller), aceptando
primeras diferencias como mecanismo de corregir la no estacionalidad. En sus
resultados, las tres estimaciones de la volatilidad muestran que la probabilidad de
cometer error es cero, o muy cercano a este valor, para cada una de las
pruebas
29
.

A su vez, en relacin al test de normalidad, el estadstico Jarque Bera de la prueba
acepta la hiptesis nula, por lo que las tres series trabajadas en diferencia aceptan
la hiptesis nula de normalidad de los errores .Para cada modelo ptimo se
realizaron pruebas con el fin de testear los rdenes del ARCH y el GARCH.

a) Volatilidad del Euro Dlar:


Los resultados de la estimacin se muestran en la tabla 1. All se evidencia que el
proceso de volatilidad es un AR-GARCH (1,1). El coeficiente de perturbacin
rezagado un periodo es significativo, lo cual evidenciara que este estara presente
en la acumulacin de volatilidad de la paridad.






29
Ver ANEXO 3.
40



TABLA 2: ESTIMACION ARCH-GARCH PARIDAD EUR-USD.

Dependent Variable: D(EURUSD)
GARCH = C(1) + C(2)*RESID(-1)^2 + C(3)*GARCH(-1)

Coefficient

Std. Error z-Statistic

Prob.
C 0.005670 0.001519 3.734067 0.0002
RESID(-1)^2 -0.194649 0.058236 -3.342431 0.0008
GARCH(-1) -0.704624 0.081849 -8.608809 0.0000

R-squared

-0.004634

Mean dependent var

0.003845
Adjusted R- -0.046493 S.D. dependent var 0.057048
squared

S.E. of 0.058359 Akaike info criterion -2.918078
regression

Sum squared 0.163479 Schwarz criterion -2.804441
resid

Log likelihood 77.41100 Durbin-Watson stat 2.098800

Estimaciones a partir del programa economtrico Eviews 6. Clculos propios.

b) Volatilidad de Libra Dlar

Si se estima el modelo GARCH para la paridad GBP/USD son los siguientes
como se muestra en la tabla 2: el proceso de volatilidad es un GARCH (1) donde
la constante no es significativa, permite evidenciar una relacin positiva con la
volatilidad de la paridad.

TABLA 3: Estimaciones GARCH paridad GBP-USD
Dependent Variable: D(GBPUSD)
GARCH = C(1) + C(2)*GARCH(-1)

Coefficient Std. Error z-Statistic

Prob.


C


-0.000737


0.000670 -1.098654


0.2719
GARCH(-1) 1.193067 0.175179 6.810539 0.0000

R-squared

-0.000006

Mean dependent var

-0.000180
Adjusted R-

squared -0.020414 S.D. dependent var 0.074978
S.E. of

regression 0.075739 Akaike info criterion -2.489950
Sum squared

resid 0.281087 Schwarz criterion -2.414192
Log

likelihood 65.49372 Durbin-Watson stat 1.371278
Clculos propios. Estimaciones a partir del programa economtrico Eviews 6.
41



C) Volatilidad Libra Yen:


Se estima para GBP/JPY el proceso se muestra un GARCH (1) donde se
aprecia que su excepto la constante el otro parmetro es significativo lo que
implica que la variacin del tipo de cambio est influenciado por el
comportamiento de la volatilidad.

TABLA 4: Estimaciones GARCH paridad GBP-JPY
Dependent Variable: D(GPBJPY)
GARCH = C(1) + C(2)*GARCH(-1)

Coefficient Std. Error z-Statistic

Prob.
C -4.824170 3.027270 -1.593571 0.1110
GARCH(-1) 1.029447 0.024510 42.00063 0.0000


R-squared


-0.000533


Mean dependent var


-0.297255
Adjusted R-
squared -0.020952 S.D. dependent var 13.00681
S.E. of
regression 13.14236 Akaike info criterion 8.023971
Sum squared
resid 8463.362 Schwarz criterion 8.099728

Log likelihood

-202.6112

Durbin-Watson stat

1.609878
Clculos propios. Estimaciones a partir del programa economtrico Eviews 6.
42




3.2 COMPORTAMIENTO DEL ANALISIS FUNDAMENTAL EN LAS
PRINCIPALES PARIDADES DEL MERCADO DE DIVISAS FOREX: HECHOS
ESTILIZADOS

GRFICA 2: Anlisis fundamental -Volatilidad de la paridad EUR-USD.




















Elaboracin propia. FUENTE: Precios de la paridad brker VT TRADER. Volatilidad, Estimaciones mediante
el programa economtrico Eviews 6.

Como se aprecia en la grafica 2 ,la tendencia de la volatilidad EUR-USD es
positiva en el periodo de estudio, presentando una media de 0.0033, una
desviacin estndar de 0.0566
30
, en cuanto al anlisis fundamental en el IV
semestre de 1996 presenta un mnimo de -0.1265, que fue generado por el
siguiente comportamiento de los indicadores: en primer lugar, un fuerte
crecimiento del Producto interno bruto de Estados Unidos en 35 puntos bsicos
que propicia un estimulo en la economa del pas, disminucin de la Tasa de
inters en 23 puntos bsicos aumentando la inversin interna, de hecho esta
economa presento para este periodo la inflacin ms baja de la dcada
generando el fortalecimiento interno de la economa Estadounidense, y el punto
ms bajo de la paridad. Por el contrario, Para el II trimestre de 2005 se genera


30
Para el anlisis de los estadsticos descriptivos ver (ANEXO 4).
1,6000
1,4000
1,2000
1,0000
0,8000
0,6000
0,4000
0,2000
0,0000
PIB USD
TI USD
PIB EUR
U EUR
y = 0,001x - 0,023
0,4
0,35
0,3
0,25
0,2
0,15
0,1
0,05
1E-16
-0,05
-0,1
-0,15
EUR/UDS VOL Lineal (VOL)
p


p
a
r
i
d
a
d

I

1
9
9
6

I
V

1
9
9
6

I
I
I

1
9
9
7

I
I

1
9
9
8

I

1
9
9
9

I
V

1
9
9
9

I
I
I

2
0
0
0

I
I

2
0
0
1

I

2
0
0
2

I
V

2
0
0
2

I
I
I

2
0
0
3

I
I

2
0
0
4

I

2
0
0
5

I
V

2
0
0
5

I
I
I

2
0
0
6

I
I

2
0
0
7

I

2
0
0
8

I
V

2
0
0
8

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

43
2,1000
1,8000
1,5000
1,2000
0,9000
PIB GBP
TI GBP
0,6000
0,3000
0,0000
y = -0,000x + 0,018
PIB GBP
TI GBP
IPC GBP
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0
-0,1
-0,2
-0,3
GBP/USD VOL Lineal (VOL)



un mximo en la volatilidad de la paridad de 0.1120, se debi a un fuerte
mejoramiento en los aspectos fundamentales: crecimiento del Producto interno
bruto de Europa en 37 puntos bsicos contribuyendo a la apreciacin de su
moneda, sumado a una disminucin del Desempleo de 12 puntos bsicos que
indica que la economa est funcionando de forma estable.

GRFICA 3: Anlisis fundamental- Volatilidad de la paridad GBP-USD



















Elaboracin propia. FUENTE: Precios de la paridad brker VT TRADER. Volatilidad, estimaciones
mediante el programa economtrico Eviews 6.


En cuanto al anlisis de la volatilidad de la paridad GBP-USD, se observa en el
grfico 3 que la tendencia de la volatilidad es levemente negativa en el periodo de
estudio, presentando una media de 0.0002, con una desviacin estndar de
0.0743. El mximo de la paridad se registra en el IV trimestre de 2003, cuando su
volatilidad llego al 0.1473, considerando el anlisis fundamental nos arroja la
siguiente informacin: el crecimiento en la economa Britnica repercuti en un
crecimiento del Producto interno bruto en 48 puntos bsicos, otro aspecto en que
se beneficio fue en el aumento de la Tasa de inters en 34 puntos bsicos que la
hace atractiva para los inversionistas, despus de 3 mes consecutivos donde la
mantuvo estable Por el contrario en el IV trimestre de 2008 se evidencia un
p

p
a
r
i
d
a
d

I

1
9
9
6

I
V

1
9
9
6

I
I
I

1
9
9
7

I
I

1
9
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8

I

1
9
9
9

I
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1
9
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9

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I
I

2
0
0
0

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I

2
0
0
1

I

2
0
0
2

I
V

2
0
0
2

I
I
I

2
0
0
3

I
I

2
0
0
4

I

2
0
0
5

I
V

2
0
0
5

I
I
I

2
0
0
6

I
I

2
0
0
7

I

2
0
0
8

I
V

2
0
0
8

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

44
250,00

200,00
PIB JPY
TI JPY
150,00
y = -0,188x + 4,784
100,00

50,00
PIB GBP
TI GBP
IPC GBP
0,00
60
50
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
-50
GPB/JPY VOL Lineal (VOL)



mnimo histrico de 0.2695 en la paridad, que segn el anlisis fundamental fue
ocasionado por un cada significativa del Producto interno bruto de Inglaterra de
210 puntos bsicos , un aumento de 23 puntos bsicos de la Inflacin, y una
disminucin por encima de los 300 puntos bsicos de la Tasa de inters, esta
desaceleracin se produjo al inicio de la crisis econmica en este pas.


GRFICA 4: Anlisis Fundamental-Volatilidad de la paridad GBP-JPY




















Elaboracin propia. FUENTE: Precios de la paridad brker VT TRADER. Volatilidad estimaciones mediante
el programa economtrico Eviews 6.




La tendencia de la volatilidad GBP-JPY es negativa en el periodo de estudio como
se aprecia en la grafica 4, presentando una Media de 0.2031, una desviacin
estndar de 12.8965, En esta medida el mximo de 23,3300 en el IV trimestre de
1997 ocasionado por la desaceleracin de la economa Japonesa, presentando
fundamentales poco favorables en este periodo: el Producto interno bruto
presento una cada de 78 puntos bsicos, a su vez se registro una disminucin de
la Tasa de inters en 24 puntos bsicos ,favoreciendo de esta forma al incremento
de la paridad. De otro lado un mnimo sustancial en -49.3100 en el IV trimestre de
p

p
a
r
i
d
a
d

I

1
9
9
6

I
V

1
9
9
6

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I
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7

I
I

1
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1
9
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I
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0
0
0

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0
1

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0
2

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0
2

I
I
I

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0
3

I
I

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0
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I

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0
5

I
I
I

2
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0
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I
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0
8

I
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2
0
0
8

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

45



2008, como sucedi en la paridad anterior debido a la estrepitosa cada del
Producto interno bruto de Inglaterra, a la precaria dinmica de la economa y a un
desplome significativo de la Tasa de inters, generando la cada ms significativa
en la historia de la paridad.



3.3 MODELO DE IMPACTO DE INFORMACIN ECONMICA SOBRE LAS
PRINCIPALES PARIDADES DEL MERCADO FOREX

A fin de en encontrar las posibles relaciones entre la volatilidad de cada paridad
frente a los principales agregados macroeconmicos de los pases que rigen estas
paridades se estima un modelo general. Las estimaciones para cada tipo de
volatilidad se llevan a cabo mediante el mtodo Steepwise Regression.
31


TABLA 5: Impacto de los agregados econmicos en las paridades.
MODELO GENERAL
o
t, j
= |
0
+ |
1
PIB
t,i
+ |
2
IPC
t,i
+ |
3
TI
t,i
+ |
4
U
t,i

Donde:
o
T , J
= Volatilidad de la paridad j
t
= corresponde a los aos en el periodo 1996-2008
j
= corresponde a cada paridad
i
= corresponde a cada pas de referencia
PIB
t,i
= Producto Interno Bruto en el tiempo t para el pas i
IPC
t,i

= Indic de precios al consumidor en el tiempo t para el pas i
TI
t ,i
=
Tasa de inters en el tiempo t para el pas i
U
i,t
=
Tasa de desempleo en el tiempo t para el pas i




31
Tambin denominado mtodo de etapas de regresin, en la que eleccin de las variables predictoras se
llevan a cabo por un procedimiento de Fordware Selection y de Backward elimination. En el cual se prueba
las variables una por una para determinar su grado de significancia. Para una mejor referencia sobre este
mtodo de regresin se recomienda abordar los estudios de Pope y Webster (1972) y de Bendel y Afifi
(1977).
46



A travs de la formulacin economtrica desarrollada, se tiene la siguiente
especificacin para las principales paridades del mercado de dividas FOREX.

TABLA 6: Impacto de los agregados econmicos en la paridad EUR-USD
MODELO 1|
o
t , EURUSD
= 0.006808 0.0264(D(TI
USD
)) + 0.0443(D(TI
EUR
)) + 0.087(D(U
EUR
)
Donde:

EUR.USD
= Volatilidad de la paridad EUR - USD


t.
= corresponde a los aos en el periodo 1996-2008
j
= Corresponde a cada paridad ( j=EUR-USD)
i
= corresponde a cada pas de referencia( i= Zona Euro Estados Unidos)
TI
t ,i
=
Tasa de inters en el tiempo t para USD
TI
t ,i
=
Tasa de inters en el tiempo t para EUR
U
i,t
=
Tasa desempleo en el tiempo t para EUR

Variable Coefficient Std.Error t-Statistic Prob. *

D(TIUSD)

-0.026455**

0.014509

-1.823291

0.0746
D(TIEUR) 0.044372** 0.026817 1.654598 0.1047
D(UEUR) 0.087291 0.059412 1.469245 0.1484
C 0.006808 0.008447 0.805985 0.4243

R-squared 0.116758 Mean dependent var 0.003824
Adjusted R-squared 0.060381 S.D. dependent var 0.057078
S.E. of regression 0.055328 Akaike info criterion - 2.875889
Sum squared resid 0.143876 Schwarz criterion - 2.724374
Log likelihood 77.33518 Hannan-Quinn criter. - 2.817991
F-statistic 2.071026 Durbin-Watson stat 2.183848
Prob(F-statistic) 0.116768

*Las series se trabajaron en diferencias para efectos de lograr la estacionariedad de las mismas.
**Estadsticamente significativas al 10%
a
Datos tomados del Centro de Economa Internacional (CEI), Banco Central Europeo (BCE).


Segn los resultados arrojados (tabla 6), la tasa de inters de estados Unidos y de
la zona euro son estadsticamente significativas para el modelo. Lo cual sugiere
que la volatilidad de la paridad euro dlar es explicada por estas dos variables. La
primera afecta inversamente la volatilidad de la paridad, mientras que un
47



movimiento en la tasa de inters de la zona euro tiene una relacin positiva o
directa con el nivel de volatilidad. Esto es coherente con la teora de paridad de
tipos de inters lo cual relaciona el impacto significativo de las tasas de inters en
el mercado cambiario. A su vez, esto muestra la coherencia del efecto Fisher
32
.

Lo expresado anteriormente es coherente con la tendencia observada de la
relacin de cada una de las variables determinantes (significativas) con la
volatilidad como se observa en la grfica 5.

GRFICA 5: Relacin de las variables significativas con la volatilidad de EUR-USD














Fuente: Elaboracin Propia.


GRFICA 6: Impacto de las variables significativas en la paridad EUR-USD

Response to Cholesky One S.D. Innovations 2 S.E.
Response of D(TIUSD) to VOLEURUSD
.6
Response of D(TIEUR) to VOLEURUSD
.3

.4
.2


.2


.0


-.2

.1

.0

-.1

-.2


-.4 -.3
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10


1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Fuente: Elaboracin Propia. Estimaciones en paquete economtrico Eviews 6.


32
Vase capitulo 1 .figura 3.
0,15
0,1
0,05
0
-0,05
0,00

-0,1
-0,15
y = -0,010x + 0,043
2,00 4,00 6,00 8,00
Tasa de interes USD
0,15
0,1
0,05
0
-0,05
0,00

-0,1
-0,15
y = -0,000x + 0,004
2,00 4,00 6,00
Tasas de interes EUR
v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

E
U
R
-
U
S
D

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

E
U
R
-
U
S
D

48
MODELO 2
o
GBPUSD
= 0.028678(D(IPC
GBP
)) 0.082489(D(U
GBP
)) + 0.029994(D(TI
GBP
)) + 0.042276(D(PIB
GBP
)
Donde:

GBP .USD
= Volatilidad de la paridad GBP - USD
t.
= corresponde a los aos en el periodo 1996-2008
j
= Corresponde a cada paridad ( j= GBP-USD)
i
= corresponde a cada pas de referencia( i= Reino Unida Estados Unidos)
IPC
t,i

= Indic de precios al consumidor en el tiempo t para el pas i
U
i,t
=
Tasa desempleo en el tiempo t para GBP
TI
t ,i
=
Tasa de inters en el tiempo t para GBP
PIB
t,i

= Producto Interno Bruto en el tiempo t para el pas i

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.*













Durbin-Watson stat 1.822226




Un anlisis de los impactos de las variables tasa de inters de los Estados Unidos
y la tasa de inters de la zona Euro explicado a travs de las funciones de impulso
respuesta a travs de un modelo VAR no satisface las condiciones de estabilidad
pues se observaron comportamientos explosivos de la Funcin Impulso Respuesta
sobre la Volatilidad EUR USD lo que da lugar a una presencia de raz unitaria.

TABLA 7: Impacto de los agregados econmicos en la paridad GBP-USD






















D(PIBGBP)

0.042276*

0.012682

3.333549

0.0017
D(TIGBP) 0.029994* 0.014418 2.080370 0.0430
D(UGBP) -0.082489 0.052130 -1.582371 0.1203
D(IPCGBP) 0.028678 0.027537 1.041461 0.3030

R-squared

0.396929

Mean dependent var

-0.000216
Adjusted R-squared 0.358435 S.D. dependent var 0.075016
S.E. of regression 0.060086 Akaike info criterion -2.710882
Sum squared resid 0.169688 Schwarz criterion -2.559366
Log likelihood 73.12749 Hannan-Quinn criter. -2.652983

Las series se trabajaron en diferencias para efectos de lograr la estacionalidad las mismas.
*Estadsticamente significativas al 5%. De significancia parcial.
a
Datos tomados del Centro de Economa Internacional CEI. Banco Central Inglaterra.
49



En el segundo modelo (Tabla 6), el cul se trata de explicar las variables que
mayor impacto tienen sobre la volatilidad de la paridad libra- dlar (GPB-USD), se
puede observar que los agregados macroeconmicos de Inglaterra son los de
mayor impacto tienen sobre la volatilidad Libra-Dlar: Es un resultado atpico en la
medida que la informacin macroeconmica de Estados Unidos se esperaba que
tuviese mayor impactos sobre la volatilidad de la paridad.

Las nicas variables significativas son Producto interno Bruto y la tasa de inters
de referencia para Inglaterra, las dems variables, el mtodo de regresin no las
incluye por parsimonia y bondad de ajuste del modelo. De manera, que un
incremento en un punto del PIB afecta la volatilidad de Libra Dlar en 0.04 puntos
de manera directa, a su vez un incremento de un punto en la tasa de inters de
Inglaterra afecta a volatilidad en 0.03 puntos. Este resultado es coherente al
observar la tendencia de las relaciones de estas variables con respecto a la
volatilidad de la paridad como se observa en la grfica 7.
GRFICA 7: Relacin de las variables significativas con la volatilidad de GBP-USD
-2,00
0,2
0,15
0,1
0,05
0
-0,05
0,00

-0,1
-0,15
-0,2
-0,25
-0,3
2,00 4,00
y = 0,031x - 0,077
PIB Inglaterra
0,2
0,15
0,1
0,05
0
-0,050,00
-0,1
-0,15
-0,2
-0,25
-0,3
2,00 4,00 6,00 8,00 10,00
y = -0,000x + 0,002
Tasa de interes Inglaterra
v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

G
B
P
-
U
S
D

c
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

G
B
P
-
U
S
D

50



GRFICA 8: Impacto de las variables significativas en la paridad GBP-USD.

Response to Cholesky One S.D. Innovations 2 S.E.

Response of D(PIBGBP) to VOLGBPUSD
.8

Response of D(TIGBP) to VOLGBPUSD
.8

.6
.4
.4

.0 .2



-.4
.0

-.2

-.8

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
-
.4

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Fuente: Elaboracin Propia. Estimaciones en paquete economtrico Eviews 6.


De acuerdo a los resultados arrojados por las funciones de impulso respuesta
(grfica 8), se evidencia que un movimiento en el Producto interno Bruto de
Inglaterra afecta la volatilidad de la paridad Libra- Dlar (GBP/USD) en los
primeros trimestres de manera positiva, despus del tercer trimestre se torna
negativa logrando una estabilizacin para el cuarto trimestre. De otro lado, los
movimientos en la tasa de inters de Inglaterra afecta de manera positiva la
volatilidad libra-dlar en el primer trimestre, luego tiende a decrecer y a
estabilizarse entre el quinto y tercer trimestre.
51





o
t,GBPJ
PY
TABLA 8: Impacto de los agregados econmicos en la paridad GBP-JPY
MODELO 3
= 8.801055(D(U
GBP
)) + 2.218480(D(PIB
GBP
)) + 1,625332(D(PIB
JPY
)) + 9.851462(D(U
JPY
)) + 9.838552(D(TI ))
Donde:
o
GBPJPY
=
Volatilidad de la paridad GBP-JP
t.
= corresponde a los aos en el periodo 1996-2008
j
GBP
= Corresponde a cada paridad ( j= GBP- JPY)
i
= corresponde a cada pas de referencia( i= Reino Unida - Japn)
U
i,t

=
Tasa desempleo en el tiempo t para GBP
PIB
t,i
PIB
t,i

U
i,t

= Producto Interno Bruto en el tiempo t para GBP

= Producto Interno Bruto en el tiempo t para JPY
TI
t ,i
=
Tasa desempleo en el tiempo t para JPY

=
Tasa de inters en el tiempo t para GBP

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.*







R-squared 0.451115 Mean dependent var -0.297235
Adjusted R-squared 0.403386 S.D. dependent var 13.00676
S.E. of regression 10.04653 Akaike info criterion 7.545225
Sum squared resid 4642.904 Schwarz criterion 7.734620
Log likelihood -187.4032 Hannan-Quinn criter. 7.617598
Las series se trabajaron en diferencias para efectos de lograr la estacionariedad de las mismas.
*Estadsticamente significativas al 5% de significancia parcial.
** Estadsticamente significativa a un nivel de 10% de significancia parcial.
a
Datos tomados del Centro de Economa Internacional CEI. Banco Central Inglaterra.


El tercer modelo (Tabla 7) que trata de capturar las variables que afectan
significativamente a volatilidad de la paridad Libra-Yen (GBP/JPY) muestra que la
tasa de inters de referencia para Inglaterra, el desempleo y los datos del PIB de
Japn impactan de forma directa la volatilidad de esta paridad.

D(TIGBP)

9.838552*

2.608145

3.772241

0.0005
D(UJPY) 9.851462* 4.391790 2.243154 0.0297
D(PIBJPY) 1.625332** 0.966749 1.681235 0.0995
D(PIBGBP) 2.218480 2.094804 1.059040 0.2951
D(UGBP) -8.801055 8.706901 -1.010814 0.3174

52



Este tipo de relaciones son coherentes con la tendencia observada en los grficos
de dispersin de la grfica 9.

GRFICA 9: Relacin de las variables significativas con la volatilidad de GBP.JPY




























GRFICA 10: Impacto de las variables significativas en la paridad GBP-JPY

Response to Cholesky One S.D. Innovations 2 S.E.

Response of D(TIGBP) to VOLGBPJPY
.8

.6

.4

Response of D(PIBJPY) to VOLGBPJPY
2


1

Response of D(UJPY) to VOLGBPJPY
.4


.2

.2
0

.0
-1
-.2

.0


-.2

-.4

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

-2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

-.4


1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

20

0
3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 8,00
-20
y = 2,117x - 11,56
-40
tasa interes Inglaterra
40
20
0
-203,00
-40
-60
4,00 5,00 6,00
y = -0,710x + 2,916
desempleo Japon
40

20
-4,00
0
-2,00
-20
0,00
2,00 4,00 6,00
y = 2,940x - 4,652
-40
PIB Japon
v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

G
B
P
-
J
P
Y

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

G
B
P
-
J
P
Y

v
o
l
a
t
i
l
i
d
a
d

G
B
P
-
J
P
Y

53





De acuerdo al primer grfico una depreciacin del tipo de inters tiene de
Inglaterra tiene un efecto positivo sobre la volatilidad GBP/JPY donde se debe
buscar una poltica cambiaria que permita unas tasas de inters competitivas y
estables.
El segundo y tercer grfico nos muestra que tanto el Producto Interno Bruto como
el desempleo de Japn perjudican a la volatilidad de la paridad libra-yen
(GBP/JPY) ocasionando que se estabilicen en un periodo ms prolongado.
54



4. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

En la teora establecida dentro del trabajo se plantea la evolucin del tipo de
cambio fijo que se utiliz hasta mediados de la de la dcada de los 70, el cual fue
reemplazado por el flexible que se rige por medio de la oferta y demanda, con esto
ya se evidenci el surgimiento del mercado de divisas como se conoce hoy en da
reflejando importantes relaciones entre los diferentes mercados y las decisiones
de poltica econmica al interior de los pases.

De esta forma, un anlisis de los principales trabajos que han tratado de medir la
volatilidad en los diferentes mercados financieros, lleva a concluir que la
metodologa ARCH-GARCH arrojan modelos ptimos para explicar la volatilidad
aadida a series como las de los precios internacionales de monedas reflejadas
en el mercado de divisas FOREX. Por lo tanto, para la estimacin de la volatilidad
de la paridad Euro- Dlar (EUR/USD) el modelo ptimo es una combinacin con
mecanismo Arch-Garch; en las dos restantes Gbp-Usd, Gbp-Jpy solo presentaron
Garch para determinar sus fluctuaciones mximas y mnimas donde se podr
evidenciar la influencia directa de la variables mencionadas, en el corto plazo
dentro de cada respectiva paridad sujeta a los cambios econmicos suscitados en
cada economa.
De otro lado, las volatilidades de las principales paridades del mercado de divisas
tienen una explicacin a partir de los equilibrios y variables determinantes de los
procesos de decisin de inversin de los agentes en un entorno de libre movilidad
de capitales. De esta manera se concluye que existe una relacin entra los
indicadores variables macroeconmicas como el Producto Interno Bruto, el ndice
de Precios al consumidor, la tasa de inters y el desempleo en referencia a los
niveles de volatilidad de las principales paridades del mercado de divisas FOREX.
Sin embargo, los resultados arrojan conclusiones especficas:

1. Para la volatilidad de la paridad euro-dlar (EUR/USD), las variables que
mayor impacto reflejan sobre el comportamiento de la volatilidad son las
55



tasas de inters tanto de Estados Unidos como de la zona Euro. Esto
llevara a catalogar la evidencia emprica del efecto Fisher sobre el
comportamiento de las tasas de cambio.

2. El comportamiento de la volatilidad producto de los movimientos de precio
entre la libra y el dlar (GBP/USD) arroja que prcticamente los agregados
macroeconmicos de Inglaterra son los que mayor impacto reflejan. Este
hecho deja prever que la informacin del producto interno bruto y las tasas
de inters de Inglaterra son las variables que mayor impacto tiene sobre la
volatilidad GPB/USD.

3. Las tasas de inters de Inglaterra, el Producto Interno Bruto y el desempleo
son vectores de informacin que reflejan un impacto positivo sobre la
volatilidad de la paridad libra- yen (GBP/JPY). Los resultados muestran que
cualquier movimiento en el producto interno bruto de Inglaterra y en el
desempleo de Japn tienen un impacto muy grande y directo sobre el
comportamiento de la volatilidad de esta paridad.

Las estimaciones permiten apreciar que durante el perodo comprendido entre
1996-2008 la variable macroeconmica que impact sobre los tres tipos de
paridades analizadas es la tasa de inters, lo cual demuestra la importancia de
esta variable y sus efectos sobre las decisiones de inversin de los agentes
econmicos, que evidencia la trascendencia de la poltica monetaria en las
principales economas sobre los equilibrios y comportamientos de las variables en
los mercados financieros, an ms cuando los movimientos de esta variable
impacta las expectativas de los agentes econmicos. Sin embargo, el
comportamiento de la produccin Bruta tambin se muestra como un indicador de
fortaleza o debilidad de una economa, por lo tanto cualquier salto positivo o
negativo del PIB afecta la percepcin de riesgo en activos como las divisas.

Los resultados arrojados son coherentes con los preceptos tericos mencionados
en este trabajo, en la medida que el comportamiento de los agregados
56



macroeconmicos arrojan informacin al mercado de divisas afectan las
decisiones de inversin, la percepcin de riesgo y las condiciones de liquidez de
los inversionistas, hecho reflejado en un incremento de la volatilidad de la paridad
que rige los fundamentales econmicos de los pases.


RECOMENDACIONES

Ser de inters en futuras investigaciones ajustar modelos no paramtricos que
relacione una medida de volatilidad en la previsin financiera en contextos
especficos. En particular, los resultados sugieren que una gaussiana lineal no
refleja el comportamiento de distribuciones con alto riesgo. Este modelo podra
presentar mejoras importantes en la exactitud de la volatilidad, como la
correlacin y las previsiones de valor en riesgo de tipo de clculo en el tiempo.

Se debe tener en cuenta que en la mayora de aplicaciones financieras hay
muchos activos, en los cuales se requieren modelos de volatilidad como de sus
respectivas correlaciones, para esto se hace necesario implementar mtodos
economtricos ms robustos que reflejen, capturen el impacto del comportamiento
de los principales agregados macroeconmicos sobre la volatilidad de series
financieras.

Por otro lado, se necesita de un conocimiento previo del tipo de plataforma que se
va utilizar para las negociaciones, como la implementacin de herramientas
financieras y estadsticas que permitan utilizar y plantear un anlisis tcnico que
corresponda a los requerimientos que el mercado plantea.

Para ello, es importante recordar, que un anlisis fundamental bien estructurado,
debe tener en cuenta el impacto, de los agregados macroeconmicos, no solo de
los estudiados en este trabajo sino de otras variables del entorno general de los
pases, que puedan tener mayor influencia en el tipo de cambio y por lo tanto en
variacin de las volatilidades de las diferentes paridades del mercado de divisas.
57



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61



ANEXOS


ANEXO 1: PROCESO PARA OPERAR EN FOREX.


Debido a que el mercado de divisas FOREX se maneja de forma electrnica
se deben seguir los siguientes pasos para invertir en este mercado:





- El inversionista se vincula con
algn broker de cualquier lugar
del mundo. El broker acepta
como cliente al inversionista.

- Los brokers tienen una cuenta
con alguno de los bancos ms
grandes del mundo.El
inversionista realiza una
transferencia bancaria a su
broker., la transferencia quedara
en una sub cuenta en la que el
inversionista queda como titular
y sobre la cual realizara las
diferentes operaciones.






La orden es tomada y entra en
el reporte del inversionista
Automticamente se debita o
acredita en la sub cuenta
bancaria.

La orden es ejecutada
instantneamente (mximo 3
segundos en condiciones
normales)


El inversionista descarga la
plataforma (software) del
broker.

El inversionista ingresa a su
plataforma y coloca una orden
(compra / venta) en el
sistema online
62



ANEXO 2: EJEMPLO; ANLISIS TCNICO Y FUNDAMENTAL EN LA
DESICION DEL INVERSIONISTA (EUR/USD).

- Primero se debe revisar el contexto macroeconmico, poltico, social y los
indicadores econmicos que presenta durante el da para las dos
economas (Estados Unidos y Europa) Mediante diferentes programas uno
de estos e (www.ForexFactory.com) que muestra el resultado de los
indicadores en la hora establecida.



Se puede evidenciar que la noticia ms importante es la tasa de inters de
Estados unidos debido a su color rojo que representa un alto grado de
importancia en el impacto de la moneda.

- luego se realiza un anlisis tcnico mediante algunos indicares
estadsticos generados por la misma plataforma.


63



En la grfica se puede observar 2 indicadores bsicos de seales en el
mercado:

- El MACD ubicado en la parte inferior de color azul, se basa en las
diferencias de dos medias mviles simples exponenciales de periodos
distintos. Si atraviesa la lnea de seal desde abajo es una seal de
compra y desde arriba de venta.

- las Bandas de Bollinger de color verde, constan de dos lneas: una
superior y una inferior. Las bandas reflejan la volatilidad del precio en los
ltimos n-periodos. Cuanto mayor sea la volatilidad que se presente en el
mercado mayor ser la desviacin estndar y por ende las bandas sern
ms amplias, y viceversa.

- Como consecuencia del estudio de los anlisis tcnico y fundamental para
marzo 18 de 2009, se determina que antes el indicador ms importante
que es la tasa de inters para Estados Unidos, los anlisis estadsticos
demuestra que el precio est respetando la banda de bollinger , mostrando
junto con el MADC una seal de venta(cada de la paridad).

Pero a las 2:15 pm en el momento del fundamental el cual no presento
cambios en 0.25, se observa que la paridad presento un cambio de
direccin significativo, debido a que el dato no cumpli con las expectativas
del mercado, perjudicando de forma directa al dlar .De esta forma el
inversionista debe tener muy en cuenta los anlisis (tcnico y
fundamental) en la toma de decisiones.
64



ANEXO 3: PRUEBAS ESTADSTICAS SOBRE LA ESTIMACION
DE MODELOS ARCH-GARCH EN LAS 3 PARIDADES

Test de raz unitaria (pruebas Dickey Fuller)

a) Paridad euro-dlar.

Null Hypothesis: D(EURUSD) has a unit root
Exogenous: Constant

Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=10)

t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -7.451036 0.0000
Test critical values: 1% level -3.568308

5% level -2.921175

10% level -2.598551

*MacKinnon (1996) one-sided p-values.


b) Paridad Libra Yen


Null Hypothesis: GPBJPY has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 3 (Automatic based on SIC, MAXLAG=10)


t-Statistic Prob.*


Augmented Dickey-Fuller test statistic -2.680041 0.0849

Test critical values: 1% level -3.574446
5% level -2.923780
10% level -2.599925


*MacKinnon (1996) one-sided p-values.

c) Paridad Libra Yen en diferencia


Null Hypothesis: D(GPBJPY) has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 2 (Automatic based on SIC, MAXLAG=10)

t-Statistic Prob.*

Augmented Dickey-Fuller test statistic -1.494909 0.5277
Test critical values: 1% level -3.574446

5% level -2.923780

10% level -2.599925
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
65



Test de normalidad (Prueba Jarque Bera)

a) Paridad Libra Dlar



9

8

7

6

5

4

3

2

1

0
1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2.0 2.1

b) Paridad euro dla


7


6


5


4


3


2


1


0
0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6


c) Paridad libra yen.

9

8

7

6

5

4

3

2

1

0
150 160 170 180 190 200 210 220 230 240
Series: GBPUSD
Sample 1996Q1 2008Q4
Observations 52

Mean 1.684040
Median 1.635550
Maximum 2.057300
Minimum 1.400000
Std. Dev. 0.183207
Skewness 0.382205
Kurtosis 2.031389

Jarque-Bera 3.298813
Probability 0.192164
Series: EURUSD
Sample 1996Q1 2008Q4
Observations 52

Mean 1.149510
Median 1.149400
Maximum 1.555600
Minimum 0.839000
Std. Dev. 0.178993
Skewness 0.123490
Kurtosis 2.406195

Jarque-Bera 0.896142
Probability 0.638859
Series: GPBJPY
Sample 1996Q1 2008Q4
Observations 52

Mean 193.7325
Median 195.3300
Maximum 241.1600
Minimum 146.1600
Std. Dev. 22.55872
Skewness 0.101310
Kurtosis 2.535461

Jarque-Bera 0.556510
Probability 0.757104
66



Correlograma(pruebas de autocorrelacion)

a) Euro dlar b) Libra-Dlar


C)Libra Yen.


67



ANEXO 4: ESTADISTICOS DESCRIPTIVOS DE LA VOLATILIDAD DE LAS
PARIDADES


VOL EUR/USD VOL GBPUSD VOL GBPJ PY

Media
0,0033 0,0002 -0,2031
Error tpico
0,0078 0,0103 1,7884
D. estndar
0,0566 0,0743 12,8965
Varianza
0,0032 0,0055 166,3192
Curtosis -0,6118 2,7792 3,6090
Coef. de asimetra
0,0138 -0,7981 -1,3599
Rango
0,2385 0,4168 72,6400
Mnimo
-0,1265 -0,2695 -49,3100
Mximo
0,1120 0,1473 23,3300
68



ANEXO 5: VOLATILIDADES ARCH-GARCH DE LAS PARIDADES.


PARIDADE S
FECHA EUR/UDS VOL GBP/USD VOL GPB/JPY VOL
I 1996 1,2675 -0,0226 1,5426 0,0177 161,32 4,596
II 1996 1,2243 -0,0432 1,5120 -0,03060 162,99 1,670
III 1996 1,2709 0,0466 1,5565 0,04450 168,30 5,310
IV 1996 1,2748 0,0039 1,6806 0,12410 187,10 18,800
I 1997 1,1483 -0,1265 1,6176 -0,06300 199,43 12,330
II 1997 1,1505 0,0022 1,6355 0,01790 188,98 -10,450
III 1997 1,0804 -0,0701 1,6090 -0,02650 190,67 1,690
IV 1997 1,1400 0,0596 1,6935 0,08450 214,00 23,330
I 1998 1,0860 -0,0540 1,6380 -0,05550 209,34 -4,660
II 1998 1,1195 0,0335 1,6307 -0,00730 221,45 12,110
III 1998 1,1227 0,0032 1,6801 0,04940 238,31 16,860
IV 1998 1,1476 0,0249 1,6511 -0,02900 203,34 -34,970
I 1999 1,1077 -0,0399 1,6222 -0,02890 196,38 -6,960
II 1999 1,0420 -0,0657 1,5995 -0,02270 193,56 -2,819
III 1999 1,0459 0,0039 1,5875 -0,01200 176,93 -16,630
IV 1999 1,0157 -0,0302 1,6054 0,01790 163,79 -13,140
I 2000 0,9744 -0,0413 1,5931 -0,01230 175,62 11,830
II 2000 0,9316 -0,0428 1,4903 -0,10280 159,75 -15,870
III 2000 0,9024 -0,0292 1,4710 -0,01930 157,27 -2,479
IV 2000 0,8390 -0,0634 1,4000 -0,07100 155,92 -1,350
I 2001 0,9188 0,0798 1,4539 0,05390 168,17 12,250
II 2001 0,8566 -0,0622 1,4269 -0,02700 171,67 3,500
III 2001 0,9172 0,0606 1,4587 0,03180 174,05 2,380
IV 2001 0,8886 -0,0286 1,4267 -0,03200 176,50 2,449
I 2002 0,8839 -0,0047 1,4191 -0,00760 190,52 14,020
II 2002 0,8653 -0,0186 1,4563 0,03720 181,08 -9,440
III 2002 0,9320 0,0667 1,5485 0,09220 183,63 2,549
IV 2002 0,9819 0,0499 1,5563 0,00780 190,67 7,039
I 2003 0,9940 0,0121 1,5733 0,01700 185,78 -4,889
II 2003 1,0798 0,0858 1,6356 0,06230 195,19 9,410
III 2003 1,1769 0,0971 1,5787 -0,05690 184,20 -10,990
IV 2003 1,0995 -0,0774 1,7237 0,14500 189,06 4,860
I 2004 1,2016 0,1021 1,8710 0,14730 204,56 15,500
II 2004 1,2500 0,0484 1,8329 -0,03810 201,12 -3,440
III 2004 1,2194 -0,0306 1,8032 -0,02970 196,89 -4,230
IV 2004 1,2188 -0,0006 1,9113 0,10810 196,33 -0,559
I 2005 1,3308 0,1120 1,9187 0,00740 200,46 4,130
II 2005 1,3192 -0,0116 1,8199 -0,09880 197,06 -3,400
III 2005 1,2315 -0,0877 1,8016 -0,01830 199,57 2,509
IV 2005 1,2335 0,0020 1,7282 -0,07340 207,15 7,580
I 2006 1,1782 -0,0553 1,7550 0,02680 203,02 -4,130
II 2006 1,1944 0,0162 1,8653 0,11030 210,18 7,160
III 2006 1,2765 0,0821 1,9038 0,03850 223,17 12,990
IV 2006 1,2803 0,0038 1,9666 0,06280 227,64 4,470
I 2007 1,3247 0,0444 1,9619 -0,00470 231,91 4,270
II 2007 1,3221 -0,0026 1,9796 0,01770 241,16 9,250
III 2007 1,3450 0,0229 2,0160 0,03640 233,42 -7,740
IV 2007 1,3621 0,0171 2,0573 0,04130 228,68 -4,739
I 2008 1,4635 0,1014 1,9869 -0,07040 206,39 -22,290
II 2008 1,5180 0,0545 1,9807 -0,00620 208,78 2,390
III 2008 1,5556 0,0376 1,8029 -0,17780 195,47 -13,310
IV 2008 1,4636 -0,0920 1,5334 -0,26950 146,16 -49,310
69



ANEXO 6: SERIE DE DATOS DE LOS AGREGADOS ECONOMICOS
TOMADOS PARA LOS RESPECTIVOS PAISES.



ESTADOS UNIDOS

ZONA EURO


INGLETERRA

JAPON
FECHA PIB IPC TI U PIB IPC TI U PIB IPC TI U PIB IPC TI U

I 1996

2,51

0,52

5,39

5,50

1,82

2,40

3,39

10,63

2,82

0,40

6,13

8,14

3,90

0,20

0,78

3,50
II 1996 3,99 0,06 5,75 5,30 1,58 2,10 3,39 10,60 2,24 0,07 5,94 8,03 4,01 -0,30 0,74 3,30
III 1996 3,71 0,32 5,82 5,20 1,88 2,00 3,38 10,60 2,68 0,46 5,69 7,85 2,61 0,41 0,60 3,30
IV 1996 4,06 0,00 5,59 5,40 2,01 1,90 3,37 10,60 3,01 0,32 5,94 7,60 2,85 0,10 0,56 3,10
I 1997 4,43 0,25 5,71 5,20 1,94 1,60 3,36 10,58 2,91 0,26 6,38 7,17 4,76 0,10 0,44 3,50
II 1997 4,22 0,12 5,64 5,00 2,63 1,40 3,36 10,57 3,69 0,38 6,88 7,01 0,69 0,00 0,53 3,30
III 1997 4,78 0,25 5,48 4,90 2,60 2,00 3,35 10,47 3,19 0,50 7,31 6,70 1,52 0,70 0,45 3,50
IV 1997 4,31 -0,12 5,65 4,70 3,13 1,50 3,34 10,40 3,36 0,25 7,59 6,38 0,74 -0,20 0,69 3,20
I 1998 4,74 0,19 5,47 4,70 3,77 1,10 3,34 10,21 3,38 0,31 7,56 6,21 -2,60 0,40 0,56 4,10
II 1998 3,82 0,12 5,47 4,50 2,55 1,40 3,33 10,05 2,79 -0,06 7,81 6,14 0,69 -0,39 0,62 4,10
III 1998 3,80 0,12 5,08 4,50 2,81 1,00 3,32 9,88 3,50 0,43 7,31 6,13 -0,85 0,80 0,38 4,30
IV 1998 4,77 -0,06 5,07 4,40 2,26 0,80 3,32 9,75 2,82 0,00 5,88 6,04 -1,41 -0,39 0,50 4,10
I 1999 4,01 0,30 4,81 4,20 2,27 1,00 3,12 9,45 2,72 0,24 5,22 6,06 -0,38 0,10 0,07 5,00
II 1999 3,94 0,00 5,12 4,30 2,63 0,90 2,52 9,28 2,61 0,00 5,13 5,98 1,02 -0,30 0,03 4,80
III 1999 4,20 0,48 5,33 4,20 3,09 1,20 2,56 9,05 2,60 0,42 5,38 5,82 2,07 0,30 0,03 4,60
IV 1999 4,29 0,00 5,78 4,10 4,23 1,70 3,07 8,75 3,26 0,36 5,88 5,75 0,44 -0,30 0,00 4,30
I 2000 4,10 0,82 6,09 4,00 4,17 1,90 3,37 8,53 3,96 0,54 6,16 5,67 2,38 0,20 0,05 5,20
II 2000 4,80 0,52 6,71 4,00 4,13 2,10 4,16 8,28 4,30 0,23 6,06 5,44 0,96 -0,20 0,01 4,70
III 2000 3,50 0,52 6,47 4,00 3,21 2,50 4,60 8,14 3,94 0,70 6,13 5,27 0,34 -0,20 0,31 4,70
IV 2000 2,20 -0,06 6,50 4,00 2,53 2,50 4,84 7,90 2,93 0,06 6,38 5,12 2,50 0,10 0,25 4,40
I 2001 1,90 0,23 4,66 4,50 2,51 2,20 4,81 7,82 2,56 0,12 5,34 4,96 1,56 -0,20 0,30 5,10
II 2001 0,60 0,17 3,52 4,60 1,65 2,80 4,54 7,78 -0,12 0,12 5,19 4,92 0,24 -0,29 0,01 5,00
III 2001 0,40 0,45 2,45 5,00 1,24 2,20 4,30 7,84 1,80 0,34 4,44 5,02 0,28 -0,20 0,01 5,30
IV 2001 0,20 -0,40 1,77 5,80 0,78 2,00 3,29 7,95 1,95 -0,12 4,00 5,08 -1,08 -0,10 0,02 5,00
I 2002 1,00 0,56 1,89 5,70 0,46 2,50 3,31 8,01 1,39 0,40 4,19 5,11 -2,53 0,20 0,03 5,70
II 2002 1,30 0,06 1,74 5,90 1,18 1,90 3,34 8,24 1,37 0,00 4,06 5,17 -0,74 -0,10 0,02 5,50
III 2002 2,20 0,17 1,70 5,60 1,33 2,10 3,29 8,36 1,90 0,68 3,88 5,20 1,30 0,00 0,01 5,40
IV 2002 1,90 -0,22 1,29 6,00 1,20 2,30 3,36 8,50 1,88 0,17 3,97 5,07 2,80 0,00 0,02 5,50
I 2003 1,50 0,60 1,18 5,80 1,06 2,50 2,97 8,67 1,89 0,33 3,63 5,06 2,60 0,30 0,02 5,40
II 2003 1,80 0,11 0,88 6,40 0,41 1,90 2,65 8,66 2,16 -0,11 3,63 4,98 3,00 -0,30 0,01 5,30
III 2003 3,10 0,32 1,08 6,10 0,82 2,20 2,09 8,70 2,17 0,49 3,63 4,97 2,30 0,10 0,01 5,10
IV 2003 3,70 -0,11 1,05 5,70 1,30 2,00 2,05 8,71 2,65 0,44 3,97 4,84 3,60 0,10 0,02 4,90
I 2004 4,30 0,64 1,96 5,70 1,93 1,70 2,04 8,76 3,01 0,44 4,31 4,72 5,60 0,20 0,03 4,70
II 2004 4,50 0,32 1,43 5,60 2,54 2,40 2,04 8,81 3,60 0,16 4,81 4,77 4,20 0,20 0,02 4,60
70



III 2004 3,40 0,21 1,82 5,40 1,99 2,10 2,04 8,85 3,10 0,37 4,88 4,64 2,60 0,30 0,02 4,60
IV 2004 3,40 -0,37 2,52 5,40 1,88 2,40 2,05 8,91 2,90 0,48 4,81 4,68 0,80 -0,50 0,02 4,40
I 2005 3,30 0,78 2,90 5,20 1,30 2,10 2,06 8,96 2,70 0,47 4,95 4,69 1,30 0,30 0,02 4,50
II 2005 3,10 0,05 3,33 5,00 1,67 2,10 2,08 8,84 1,70 0,10 4,75 4,71 1,40 -0,40 0,02 4,20
III 2005 3,40 1,22 3,85 5,10 1,60 2,60 2,08 8,77 1,60 0,26 4,56 4,74 2,90 0,30 0,02 4,20
IV 2005 3,10 -0,40 4,22 4,90 1,65 2,20 2,04 8,67 1,80 0,26 4,58 5,09 4,00 0,10 0,02 4,40
I 2006 3,70 0,55 4,77 4,70 2,52 2,20 2,37 8,61 2,30 0,41 4,58 5,21 3,80 0,20 0,04 4,10
II 2006 3,50 0,20 5,48 4,60 2,40 2,50 2,60 8,30 2,60 0,40 4,70 5,45 2,50 0,00 0,24 4,20
III 2006 3,00 -0,49 5,21 4,60 2,62 1,70 3,01 8,07 2,90 0,45 5,02 5,45 1,60 0,00 0,34 4,20
IV 2006 3,10 0,15 5,25 4,50 3,05 1,90 3,32 7,85 3,00 0,80 5,27 5,41 2,30 0,10 0,44 4,10
I 2007 1,90 0,91 5,23 4,40 2,86 1,90 3,57 7,56 2,90 0,64 5,50 5,51 2,60 0,30 0,57 4,00
II 2007 1,90 0,19 5,25 4,50 2,46 1,90 3,80 7,40 3,00 0,53 5,98 5,35 2,30 -0,20 0,64 3,70
III 2007 2,60 0,27 4,72 4,70 2,62 2,10 4,27 7,33 3,20 0,34 6,28 5,25 1,90 0,00 0,73 4,00
IV 2007 2,50 -0,07 4,16 5,00 2,13 3,10 3,96 7,20 2,80 0,57 6,41 5,05 2,00 0,20 0,73 3,80
I 2008 2,50 0,87 2,26 5,10 1,89 3,60 4,01 7,21 2,50 0,33 6,01 5,16 1,30 0,50 0,75 3,80
II 2008 2,10 1,01 2,29 5,50 1,64 4,00 4,04 7,43 1,50 0,79 5,93 5,37 0,70 0,49 0,75 4,10
III 2008 0,80 -0,14 2,12 6,10 1,59 3,60 4,30 7,61 0,30 0,55 6,38 5,81 -0,10 0,00 0,78 4,00
IV 2008 -0,20 1,03 1,80 7,20 1,43 1,60 2,93 8,03 -1,80 0,78 2,73 6,00 -4,60 0,88 0,62 4,40

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