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PONTIFCIA UNIVERSIDADE CATLICA DO RIO DE JANEIRO

DEPARTAMENTO DE ECONOMIA
MONOGRAFIA DE FINAL DE CURSO
INDEXAO DA MOEDA E CURRENCY BOARD: UMESTUDO DOS CASOS
BRASILEIRO E ARGENTINO
Andr Rodrigues Pereira
Nmero de matrcula: 0910379
Orientador: Luiz Roberto Azevedo Cunha
Junho de 2013
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PONTIFCIA UNIVERSIDADE CATLICA DO RIO DE JANEIRO
DEPARTAMENTO DE ECONOMIA
MONOGRAFIA DE FINAL DE CURSO
INDEXAO DA MOEDA E CURRENCY BOARD: UMESTUDO DOS CASOS
BRASILEIRO E ARGENTINO
Andr Rodrigues Pereira
Nmero de matrcula: 0910379
Orientador: Luiz Roberto Azevedo Cunha
Junho de 2013
Declaro que o presente trabalho de minha autoria e que no recorri para realiz-lo, a
nenhuma forma de ajuda externa, exceto quando autorizado pelo professor tutor.
x_____________________________________
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As opinies expressas neste trabalho so de responsabilidade nica e exclusiva do autor.
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Resumo
Essa monografia analisar os planos de estabilizao da hiperinflao para os casos
brasileiro, argentino e alemo. Para isso, parte-se da ideia de que em todos os trs planos
foi utilizada uma forma de dolarizao. Ademais, levado em considerao a
importncia dos contextos, em que estavam inseridas as economias desses pases, para o
entendimento das singularidades de cada plano. Dessa forma, atravs do estudo dos trs
planos exticos de estabilizao escolhidos, o trabalho busca proporcionar uma melhor
compreenso do funcionamento de casos modernos de hiperinflao para, assim, ter uma
melhor percepo dos riscos assumidos por um governo ao negligenciar o
comprometimento ao controle inflacionrio.
Abstract
This paper will analyze the plans to stabilize hyperinflations in the Brazilian,
Argentine and German cases. To that, it starts with the idea that all three plans used a sort
of dollarization. Furthermore, it takes into account the importance of the contexts, of these
countries economies, to understand the singularities of each plan. Thus, by studying these
three exotic stabilization plans chosen, the paper intends to provide a deeper understanding
about how the modern hyperinflations work, that way giving a better perception of the risks
taken by a government when it ignores the commitment to control inflation.
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SUMRIO
1. Introduo .............................................................................................................. 6
2. A hiperinflao alem e o rentenmark como indexador monetrio ...................... 10
2.1 Funes da moeda e definies de hiperinflao utilizadas ............................ 10
2.2 Hiperinflao alem e a perda das funes da moeda .................................... 11
2.3 Rentenmark ..................................................................................................... 14
3. Origem e concepo dos planos de estabilizao anteriores ao plano Real ......... 16
3.1 Propostas de combate a inflao no Brasil em 1984 ...................................... 16
3.2 Plano Cruzado ................................................................................................ 18
3.3 Planos Bresser e Vero ................................................................................... 20
3.4 Planos Collor I e Collor II ............................................................................. 21
4. Plano Austral ........................................................................................................ 23
5. Plano Cavallo ....................................................................................................... 27
6. Plano Real ........................................................................................................... 32
7. Concluso ............................................................................................................ 37
8. Referncia Bibliogrfica ..................................................................................... 43
9. Anexo (grficos e tabelas) .................................................................................. 47
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1. Introduo
A sociedade brasileira viveu um perodo traumtico de inflao elevada, sendo o
momento mais crtico o final dos anos 80 e incio dos anos 90. As ms lembranas no
derivam apenas dos efeitos da inflao sobre a renda da populao, pois para muitos as
consequncias eram amenizadas pela indexao. A parte mais lembrada e, talvez, a mais
perversa do processo inflacionrio, alm das suas constantes remarcaes de preos, foram
os prprios planos de estabilizao, que incluram desde a falta de produtos nos mercados
devido ao congelamento de preos at o sequestro das aplicaes financeiras durante o
governo do ex-presidente Collor.
Apesar de a inflao ter sido mais sentida durante a dcada perdida de 80, uma vez
que com a falta de crescimento o efeito sobre a renda se torna mais perceptvel, o incio do
perodo de alta inflao data desde o governo de Juscelino Kubitschek. Entre os anos 50 e
80 a indexao e a criao de alguns planos ortodoxos, rapidamente abandonados quando
ocorria um novo boom na economia, para o controle inflacionrio como, por exemplo, o
Plano de Ao Econmica do Governo (PAEG) foram suficientes para manter os nimos
controlados durante certo tempo.
Um cenrio parecido ocorreu na Argentina no sculo passado. No caso argentino,
porm, a inflao e as tentativas de controle desta utilizando planos de combate inflao
datam desde os anos 40.
Apesar de ter um processo inflacionrio mais longo, o pice do descontrole
inflacionrio contemporneo ao caso brasileiro. Alm disso, h uma grande semelhana
entre o comportamento da inflao em ambos os pases, principalmente aps o plano
Austral na Argentina e plano Cruzado no Brasil.
J a hiperinflao ocorrida na Alemanha na dcada de 20, bastante distinta da
brasileira e argentina no fim do sculo XX. A alem se assemelha a um caso de
hiperinflao clssico, ou seja, cuja causa foi a senhoriagem utilizada para pagar as dvidas
de guerra. Alm disso, suas caractersticas se encaixam muito bem na definio de
hiperinflao feita por Philip Cagan (1956) em The Monetary Dynamics of
Hyperinflation.
Por outro lado, as hiperinflaes enfrentadas por Argentina e Brasil no so muito
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bem captadas por Cagan (1956) em seu texto e, portanto, so melhor analisadas ao utilizar a
definio dada por Stanley Fischer (2002) em Modern Hyper and High Inflations. Ambas
as definies sero melhor explicadas no prximo captulo.
Os trs casos de hiperinflao so muito interessantes e singulares, especialmente
quanto anlise de seus respectivos planos de estabilizao. Em todos os trs planos foi
utilizada uma espcie de dolarizao, sendo que a principal semelhana entre as
dolarizaes reside na comparao entre o caso brasileiro e o alemo, mais
especificamente a Unidade Real de Valor (URV) e o rentenmark, respectivamente. Apesar
das diferenas, o plano de estabilizao alemo serviu como base para a URV utilizada no
ltimo plano de estabilizao brasileiro, o plano Real. A relao entre URV e rentenmark e
a explicao sobre o funcionamento de ambas uma das bases para a diferenciao entre
esse tipo de dolarizao e o ocorrido na Argentina.
interessante se traar um paralelo entre os casos brasileiro e argentino, pois os dois
pases possuem semelhanas quanto localizao geogrfica, certas estruturas econmicas
e culturas no muito distintas, alm de estarem suscetveis aos mesmos choques externos.
Ademais, o momento crucial de combate hiperinflao dos pases foi muito prximo,
ambos no incio da dcada de 90, atravs do plano Cavallo e plano Real.
A anlise da hiperinflao alem serve como base de um exemplo clssico, com
algumas ressalvas em relao ao rentenmark. Por outro lado, os casos mais exticos,
argentino e brasileiro, so exemplos de inflao persistente que durante dcadas foi
anestesiada atravs de planos de combate, cortes de zero no valor da moeda e/ou
indexaes. At que culminaram numa acelerao mais intensa dos preos a partir de
meados dos anos 80, sendo ento seguidos pelos definitivos planos de estabilizao,
aperfeioados pelas falhas anteriores.
O estudo de caso desses pases vizinhos se dar atravs da anlise entre o plano
Cavallo e Real, sendo que as tentativas anteriores sero apenas explicadas com o intuito de
revelar em que contexto foram adotados os planos Cavallo e Real.
Atravs da anlise desses dois planos de estabilizao pretende-se chegar a concluso
de que ambos foram fortemente influenciados pelos seus ambientes. No caso argentino uma
forte presena prvia do dlar na economia levou a uma dolarizao atravs de um
Currency Board heterodoxo. Ao passo que, no Brasil o plano definitivo de estabilizao
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teve influncias alems em seu URV que, apesar de ser um indexador, foi criado para
desindexar a economia brasileira h muito tempo acostumada a utilizar a indexao para
suportar os efeitos da inflao.
Os principais planos de combate a inflao criados previamente ao plano Real que
sero apresentados neste trabalho so: os planos Cruzado, Bresser, Vero, Collor I e Collor
II, com destaque para algumas indexaes feitas na poca, como o gatilho salarial do
plano Cruzado. Quanto aos planos prvios em relao ao plano Cavallo, destaca-se o plano
Austral.
Alm de servir como base para a explicao do funcionamento da URV no plano Real
e de ser um excelente exemplo de hiperinflao no ps-guerra, o caso alemo tambm ter
grande importncia ao ilustrar as trs funes da moeda e os efeitos nocivos da inflao
sobre elas.
Isto posto, a organizao desta monografia ter a seguinte estrutura:
No segundo captulo da monografia ser feita uma explicao sobre os efeitos da
hiperinflao alem sobre a moeda do pas e como suas funes foram sendo perdidas.
Depois, uma anlise de como foi a implantao do plano de estabilizao alemo e o
funcionamento do rentenmark.
Nos dois captulos subsequentes sero feitos a contextualizao e a explicao dos
planos de combate inflao, respectivamente, prvios ao plano Real no caso brasileiro e
plano Cavallo no caso argentino.
Ao dedicar um captulo inteiro para o estudo do plano Austral pretende-se aprofundar
alguns conceitos que sero vistos superficialmente no captulo sobre os predecessores do
plano Real. Isso ocorrer principalmente por dois motivos; primeiro, os planos brasileiros
de estabilizao j possuem uma vasta bibliografia em portugus para consulta e segundo
porque o plano Austral engloba certos aspectos de cada plano brasileiro de combate
inflao pr-1994.
No quinto e sexto captulos ser feito um estudo, respectivamente, sobre o plano
Cavallo e o plano Real, como foi executada sua implementao, as caractersticas mais
relevantes desses planos e os efeitos sobre a inflao.
No stimo, e ltimo, captulo, ser feito um paralelo entre o caso argentino e
brasileiro com uma apresentao mais profunda do funcionamento dos principais
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instrumentos de dolarizao. Inclui-se a diferena do currency board argentino em
relao a um currency board ortodoxo e o paralelo entre a URV e o rentenmark.
Dessa forma, o objetivo analisar como os contextos em que estavam inseridos as
economias dos pases influenciaram no caminho seguido para estabilizar a inflao. Alm
de, compreender melhor o funcionamento desses planos de estabilizao exticos,
entendendo os riscos assumidos pelos policymakers em suas implantaes e, por fim, as
consequncias geradas por esses planos nas economias dos pases estudados.
Para alcanar esse objetivo, sero realizadas consultas bibliografia existente, que
inclui textos, artigos, livros e sites na internet, e utilizados tambm dados sobre inflao,
deficit pblico, entre outros, disponveis nos sites dos institutos de pesquisas dos
respectivos pases estudados, alm de algumas tabelas presentes nos textos da bibliografia
com a devida referncia.
O motivo do estudo desses trs pases, mais especificamente desses trs distintos
planos de estabilizao, obter uma base para o melhor entendimento do funcionamento e
de mtodos para o controle da inflao atravs do conhecimento de casos exticos de
inflao. Com essa base possvel compreender melhor os casos modernos de
hiperinflao e ter uma melhor percepo dos riscos assumidos por um governo ao
negligenciar um comprometimento com o controle inflacionrio.
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2. Hiperinflao Alem e rentenmark como indexador monetrio
2.1 Funes da moeda e definies de hiperinflao utilizadas
A melhor forma de verificar a ocorrncia de hiperinflao atravs da perda das
funes da moeda nacional. Todavia, apesar de ser mais eficiente como caracterizao de
uma hiperinflao difcil identificar o incio exato da perda de cada funo da moeda,
sabendo-se que a mesma se caracteriza por funcionar como meio de troca, unidade de conta
e reserva de valor.
Dessa forma, surge a necessidade de definir valores numricos para a variao nos
preos, tal que o termo hiperinflao apenas seja utilizado quando os ndices medidores de
inflao atingirem um nvel estipulado. A estipulao desses nveis auxilia, portanto, no
estudo de casos de pases com hiperinflao, uma vez que torna-se possvel datar o incio e
fim desse fenmeno.
Uma das principais definies para o termo hiperinflao foi feita por Cagan (1956).
Em seu texto The Monetary Dynamics of Hyperinflation, Cagan define o incio de uma
hiperinflao no ms em que o aumento de preos superior a 50 por cento. Ao passo que,
o fim ocorre no ms anterior a um aumento menor do que 50 por cento, em conjunto com a
manuteno desse patamar por, pelo menos, um ano. Essa definio foi de grande utilidade
para caracterizar hiperinflaes europeias antes de meados do sculo XX, entre elas a
hiperinflao alem da dcada de 20.
Tais hiperinflaes se caracterizaram por serem bastante intensas, porm de relativa
curta durao. Alm disso, em sua maioria, ocorreram em perodos de ps-guerra, tendo
entre suas causas, desse modo, gastos com reparaes de guerra, altos nveis de
endividamento, deficit fiscal e, principalmente, expanso monetria.
No entanto, segundo Fischer (2002), a definio de Cagan (1956) no reflete to bem
a maioria dos casos de hiperinflao a partir de meados do sculo XX. Isso acontece, pois
as inflaes passaram a ser mais longas e menos intensas. Dessa forma, Fischer definiu
episdios de inflao extrema como uma variao no preo maior do que 100 por cento nos
ltimos 12 meses. Tendo seu fim quando a inflao menor do que esse patamar e se
mantm assim por, pelo menos, mais 12 meses.
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Na tabela 1 possvel perceber a diferena da utilizao entre as duas definies. No
caso, ao utilizar a proposta de Fischer para analisar inflaes muito altas, o Brasil aparece
com um perodo mais prolongado de hiperinflao e, portanto, uma taxa de inflao
acumulada mais elevada do que a definida por Cagan (1956). No entanto, para analisar a
hiperinflao alem da dcada de 20 bastar a utilizao da definio de Cagan.
2.2 Hiperinflao Alem e a perda das funes da moeda
A hiperinflao alem difere em diversos aspectos do caso brasileiro, principalmente
no que se refere s estruturas econmicas e a situao econmica internacional na poca,
importante analisar o primeiro caso para se entender como funcionou o plano Real. Por
isso, o foco da anlise ser em relao s medidas de combate aos efeitos da inflao, como
por exemplo as indexaes salariais feitas e a criao de moedas de valor-constante, e
inflao propriamente dita, atravs do rentenmark.
A perda mais evidente das funes da moeda se inicia com a indexao dos salrios
na Alemanha. Com a acelerao inflacionria a presso dos trabalhadores por reajustes
salariais cada vez mais frequentes, de forma a tentar manter o poder aquisitivo, aumentou.
Entretanto, no s os salrios foram indexados como tambm outros contratos, pois num
cenrio de inflao acelerada a incerteza aumenta drasticamente e a no indexao pode
significar, por exemplo, a insignificncia dos valores tratados no fim de um contrato.
Cabe ressaltar que, devido ao descostume prvio em relao alta inflao e rpida
acelerao dos preos no ps-guerra, a Alemanha no tinha, no incio, instituies
econmicas adequadas que permitissem, facilmente, aos agentes econmicos a criao de
mecanismos de defesa como os vistos anteriormente. Por exemplo, no havia um ndice
confivel de custo de vida, o que deixava a cargo dos sindicatos e outras instituies
criarem seus prprios ndices, a serem utilizados nas indexaes. Isso dificultou, portanto, o
incio da indexao generalizada no pas, j que apenas em fevereiro de 1920 foi criado um
ndice de custo de vida oficial, conforme observado em Franco (1989). Diferentemente, o
Brasil da dcada de 80 j possua mecanismos para indexao criados ao longo do tempo
devido convivncia com taxas de inflao elevadas o suficiente para gerar incertezas e
reduzir, ao longo do ano, o poder aquisitivo dos trabalhadores.
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Dessa forma, com a difuso de mecanismos de indexao, a funo de reserva de
valor da moeda, claramente, comea a se perder na Alemanha. Guardar marcos j no
mais uma opo, uma vez que apenas ativos financeiros indexados e moedas estrangeiras
fortes so capazes de manter o poder aquisitivo.
A indexao e as distores causadas pela inflao tambm so responsveis pelo
incio da desintegrao da funo de unidade de conta da moeda. A perda desta funo
tornou-se mais clara com a criao do salrio-ouro em meados de 1923, quando a taxa de
inflao atingiu patamares permissivos criao de contratos nominais a no ser por breves
perodos de tempo. O aperfeioamento do salrio-ouro criado atravs de acordos entre
trabalhadores e empregadores significava o estabelecimento de um sistema de contratos
totalmente indexados pela taxa de cmbio referente a um perodo de 4 a 8 semanas
(FRANCO 1989, pag. 6). Ou seja, com a adoo e difuso do salrio-ouro e outras moedas
de valor-constante explicitava-se a tendncia de perda da funo de unidade de conta do
marco, pois apesar dos contratos continuarem sendo pagos em marcos, a moeda j no era
mais a referncia de diversos preos.
Assim, sobrou moeda apenas a funo de meio de pagamento. A dissociao criada
pela separao das duas funes (unidade de conta e meio de pagamento) atravs da
indexao cotao de moedas estrangeiras, na maioria dos casos, gerou o processo que
veio a ser caracterizado como dolarizao.
Geralmente a funo de meio de pagamento a ltima funo a ser afetada, pois,
apesar da indexao e aumentos cada vez mais frequentes dos preos, os contratos e
salrios continuam sendo executados na moeda nacional. Apenas em casos de hiperinflao
tal funo perdida. A desvalorizao da moeda to rpida que se torna prefervel pagar e
receber em moedas estrangeiras ou ativos financeiros indexados.
No caso alemo isso ocorreu com a emisso de moedas privadas e semioficiais.
Franco (1989) argumenta que existiram diversos tipos de moedas privadas durante a
hiperinflao alem, entre os exemplos dados esto criao do Roggenentebank que
emitiu sua primeira letra de cmbio denominada em centeio e emisses de dvidas em
pequenas denominaes por entidades governamentais indexadas em commodities com o
intuito de que servissem como meio de pagamento na economia.
Ao deixar de ter apenas valor contbil e comearem a ser efetivamente emitidas e
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assumirem funo de meio de pagamento, as moedas de valor-constante conseguiram
grande popularidade e tiveram seu uso difundido, pois mantinham seu valor praticamente
constante apesar da hiperinflao. Isso acontecia, j que tais ttulos eram indexados s
commodities que por sua vez possuam cotao em dlar no mercado internacional.
Entretanto, cabe ressaltar que esses no eram resgatados em mercadorias, apenas seguiam a
cotao e liquidados em marcos na data do vencimento de acordo a cotao diria da
mercadoria.
Devido grande aceitao desse novo mecanismo de proteo aos efeitos
inflacionrios o governo decidiu lanar um emprstimo denominado em dlar com o intuito
de aumentar as reservas em moeda estrangeira. Porm, os ttulos no foram emitidos em
pequenas denominaes, o que dificultou seu uso como meio de pagamento.
Apesar da falha em relao ao aumento das reservas, uma vez que este no foi
significativo, o governo decidiu autorizar que bancos privados emitissem suas prprias
moedas de valor-constante (wertbestandiges) lastreadas nos ttulos lanados pelo
governo. Os wertbestandiges deveriam ser emitidos em denominaes menores que os
emprstimos do governo, de tal forma a facilitar a utilizao desses como meio de
pagamento.
O lanamento de emprstimos foi repetido pelo governo com o intuito, agora, de
fazer uma reforma monetria. Sendo assim, os ttulos foram emitidos em denominaes
bem menores que as anteriores.
Conclui-se ento que, enquanto as indexaes substituram o marco em sua funo de
reserva de valor; as moedas de valor-constante, geralmente indexadas s moedas
estrangeiras, passaram a ser a referncia de unidade de conta; as moedas privadas e ttulos
do governo, ambos indexados em commodities ou moedas estrangeiras, por sua vez,
assumiram as trs funes da moeda. A disseminao destas moedas, o aumento da
presena de moedas estrangeiras na economia e as altas taxas de inflao fizeram com que
o marco se tornasse praticamente inutilizvel, j que haviam substitutos melhores, e mais
facilmente aceitos do que ele.
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2.3 Rentenmark
Houve duas principais propostas de reforma monetria. Ambas tinham o intuito, de
criar uma moeda, baseado nas experincias prvias da utilizao de um mecanismo
estabilizador que garantisse as funes da nova moeda. A primeira proposta seria a criao
de uma nova moeda lastreada em ouro. Contudo, apesar das reservas internacionais alems
terem sofrido pouca reduo durante a hiperinflao e chegarem a representar valores
prximos a oferta real de moeda (marco), elas seriam apenas suficientes, como a
experincia mostrou, para sustentar a conversibilidade por um brevssimo perodo de
tempo. Isso ocorria, j que a oferta monetria sustentvel a 100% de conversibilidade era
muito aqum da necessidade da economia alem.
A segunda alternativa seria a criao de uma moeda indexada ao preo do centeio,
porm no conversvel, esta seria semelhante s moedas de valor-constante lastreadas s
commodities anteriores. No entanto, seria criado um banco responsvel pela emisso dessa
nova moeda que teria como garantia uma subscrio obrigatria em marcos, proporcional
ao patrimnio e um ttulo hipotecrio de cada um dos grandes grupos econmicos nos
diversos setores da economia que, por sua vez, se tornariam uma espcie de acionistas,
como descrito em Franco (1989).
A ideia consistia, portanto, na emisso de ttulos, indexados ao preo do centeio,
chamados rentenbriefe, e tinha como fundamento o bem sucedido caso dos
wertbestandiges. Ao mesmo tempo, seriam emitidas notas, em pequenas denominaes,
chamadas roggenmarks conversveis nos rentenbriefe. Ou seja, os roggenmarks assumiriam
as funes fundamentais da moeda na economia alem, um indexador nico.
No fim, substituiu-se a indexao ao preo do centeio pelo dlar, que significava por
consequncia uma indexao ao ouro, pois a paridade com a moeda americana era mais
confivel. J que, a nova moeda era apenas atrelada ao centeio e no conversvel, no
haveria porque no utilizar um indexador superior. Com essa substituio no indexador,
mudou-se tambm o nome das notas que passaram a se chamar rentenmark.
O fim da inflao ocorreria com a introduo do rentenmark, uma vez que, os preos
passariam a ser estabelecidos atravs do dlar. Como havia uma paridade fixa entre o
rentenmark e a moeda americana, a estabilidade do cmbio geraria tambm uma
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estabilidade dos preos domsticos. Assim, a inflao antes derivada do marco no faria
sentido em uma economia com essa nova moeda que criava uma paridade tambm entre o
marco e o dlar. O desafio, portanto, seria a aceitao da nova moeda e as expectativas
sobre sua efetividade.
Assim como no caso das wertbestandiges, o rentenmark foi muito bem aceito pela
populao, o que estava refletido em sua grande demanda. A confiana no rentenmark foi
fundamental para seu sucesso, pois as moedas de valor-constante no limite seriam
fiducirias. Ou seja, ao ter uma paridade fixa com o dlar, o rentenmark se valorizava em
relao ao marco, j que, ao mesmo tempo, o marco continuava a se desvalorizar em
comparao com o dlar. Dessa forma, o marco se desmonetizava cada vez mais com o
tempo, tornava-se irrelevante e por fim desapareceria. Sendo assim, a sustentao da
paridade apenas seria possvel com a conversibilidade ou, no caso do rentenmark, com
expectativas favorveis quanto s reservas internacionais alems.
Como mostrado, a criao do rentenmark foi imprescindvel para o controle da
hiperinflao na Alemanha, no entanto foram necessrias outras medidas para que sua
paridade continuasse sustentvel. Para manter a paridade de 1 trilho de marcos por
rentenmark e 1 dlar para cada 4,2 rentenmarks e, por consequncia, de 4,2 trilhes de
marcos por dlar, foram necessrias intervenes no mercado de cmbio e o controle na
emisso dessa nova moeda. De tal forma que, as expectativas e os ttulos indexados no
fossem afetados, j que isso culminaria na contaminao da nova moeda com inflao e
acabaria com todos os esforos feitos para a estabilizao da economia alem.
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3. Planos heterodoxos de combate inflacionrio anteriores ao plano Real
3.1 Propostas de combate inflao no Brasil em 1984
Em meados da dcada de 80 surgiram muitas teorias sobre o motivo da inflao
brasileira ser to insistente, sendo que grande parte delas apontava para o elevado grau de
indexao da economia. Tais indexaes tiveram um papel central na poltica econmica
dos anos 60, conforme pode ser observado em texto escrito por Pastore & Pinotti (2007).
Elas tinham como objetivo amenizar os efeitos inflacionrios sobre, por exemplo, os
salrios e ativos financeiros. O objetivo era cumprir um papel que a moeda j no era capaz
devido inflao, o de funcionar como reserva de valor.
Como descrito por Lavnia Barros de Castro (2005) no captulo 5 do livro Economia
Brasileira Contempornea, surgiram diversas teorias sobre as principais formas de
combate inflao no pas, nelas havia certo consenso quanto a necessidade de desindexar
a economia. Entre as teorias vale a pena ressaltar quatro planos de ao surgidos em 1984,
na qual um deles serviria de base para o plano Cruzado. As quatro ideias eram: a proposta
de um pacto social; um choque ortodoxo; um choque heterodoxo; ou a Reforma
Monetria.
A proposta de pacto social seria parecida com plano de estabilizao mexicano, que
havia sido elaborada por Roxborough (1992), os diversos setores da sociedade (sindicatos,
empresrios e governo) se reuniriam para entrar em acordo em relao aos ajustes de preos
(contratos, impostos, tarifas, salrios, preos dos bens). Dessa forma, eles esperavam acabar
com a espiral preos-salrios, ou seja, o conflito distributivo, pois cada aumento de preo
gerava como consequncia mais ajustes. Apesar do sucesso no Mxico, no Brasil tal plano
no chegaria a um acordo entre as partes to facilmente. A facilidade, considerando os
interesses diversos que esses setores geralmente possuem entre si, com que tal acordo
ocorreu no caso mexicano se deveu ao fato das trs partes no acordo serem compostas por
pessoas afiliadas ao mesmo partido poltico, o que no era o caso no Brasil.
A segunda proposta de um choque ortodoxo significaria uma poltica fiscal e
monetria mais firme de forma a desaquecer a demanda da economia e diminuir o deficit
fiscal. Ou seja, baseado na ideia da Curva de Phillips seria necessrio um significativo
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sacrifcio no nvel de emprego para reduzir a inflao. Ao fazer isso se acreditava que os
preos parariam de subir to violentamente devido menor presso da demanda sobre os
preos. Junto deveria haver uma desindexao e a liberalizao dos preos.
As caractersticas da inflao brasileira, segundo economistas da FGV, no teriam
nada de particular e, portanto, deveriam ser utilizados remdios convencionais. Sendo que a
ineficcia dos planos ortodoxos anteriores era atribuda fragilidade com que foram
adotados, sem atingir o nvel necessrio de arrocho fiscal e monetrio.
As duas ltimas propostas so as mais interessantes para a histria da estabilizao
inflacionria no Brasil, pois cada uma delas serviu de base para pelo menos um plano de
estabilizao a ser adotado. Ambas surgiram no departamento de economia da PUC-rio, e
tinham como princpio o combate inflao inercial gerada pelo alto grau de indexao da
economia. Para os criadores das duas ltimas propostas esta contaminao pela inflao
inercial tinha um impacto maior sobre a taxa de inflao do que a diferena entre PIB e o
PIB potencial do pas. Em outras palavras, o formato da Curva de Phillips seria bastante
achatado para o caso brasileiro, ou seja, geraria um alto nvel de desemprego com pouco
efeito sobre a inflao. Alm disso, o custo poltico seria muito grande, ainda mais em uma
poca de transio para um governo democrtico. Outra crtica que esses grupos tinham
atribuio de um carcter clssico inflao brasileira estava no fato do deficit pblico
brasileiro, descontados os efeitos da correo monetria e cambial, estar em nveis
semelhantes ou at menores ao de muitos pases com taxa de inflao abaixo de um dgito
ao ano.
A terceira proposta, elaborada por Lopes (1985), foi a base para os planos Cruzado,
Bresser e Vero e tinha como concepo, para acabar com a inflao inercial, um choque
nos preos atravs do seu congelamento. Com isso, a inflao seria zero imediatamente
aps a implementao do plano, no havendo ento funo para os indexadores da
economia que reajustavam os preos baseados nos ndices de inflao passada. Sem esse
reajuste, a inflao inercial gerada por esses indexadores passaria a ser zero e a economia
poderia voltar a um equilbrio.
A quarta proposta teve influncia no que veio a ser a URV do plano Real. A ideia de
Prsio Arida e Andr Lara Resende, conforme Resende (1985) e Resende (1984), era criar
uma moeda indexada e com paridade de um para um com a Obrigaes Reajustveis do
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Tesouro Nacional (ORTN). Esta nova moeda teria a variao calculada pela variao da
inflao do ms anterior e circularia junto com o cruzeiro da poca. Assim, como no caso
alemo a ideia era que essa moeda indexada fosse predominantemente favorita, enquanto a
outra seria expulsa da economia ao ser substituda gradualmente.
3.2 Plano Cruzado
Em 1986 foi criado o plano Cruzado, que consistia, basicamente, das ideias propostas
pelo choque heterodoxo de Francisco Lopes (1985). Castro (2005, cap. 5) divide as
principais medidas em quatro grupos: Reforma Monetria e Congelamento,
Desindexao da Economia, ndices de Preos e Cadernetas de Poupana e Poltica
Salarial.
A reforma monetria, segundo Simonsen (1995), tinha como intuito eliminar o
principal smbolo da inflao, ou seja, a moeda antiga, o cruzeiro. Com a criao do
cruzado, cuja paridade de mil cruzeiros para um cruzado, suponha-se que haveria um efeito
psicolgico que ajudaria a pr fim na memria inflacionria, a nova moeda seria um marco
para o incio de uma poca de estabilidade. Junto com a reforma monetria vinha o
congelamento geral de preos, incluindo o cmbio que se tornou fixo. O congelamento
tinha que ser inesperado para que no houvesse reajustes de preos antecipando sua
implementao. Alm disso, eram controlados pela tabela da Sunab, quem desrespeitasse
a lista de preos seria multado.
A desindexao seria feita pela proibio da indexao de contratos com perodo de
vencimento inferior a um ano. A substituio da ORTN pelas Obrigaes do Tesouro
Nacional (OTN). E a criao da Tablita que, segundo Lavnia Barros de Castro,
...convertia valores em cruzeiros para cruzados a uma taxa de 0,45% ao dia..., tinha o
objetivo de ...acabar com o problema da expectativa de inflao embutida nas obrigaes
financeiras.
A mudana do ndice de preos do IPCA para o IPC significava um deslocamento do
perodo em que era apurado. Tinha como objetivo evitar a contaminao do ndice de
inflao com o perodo passado ainda inflacionrio. Ou seja, a apurao do novo ndice se
daria a partir da data do congelamento de preos para evitar que a inflao passada afetasse
19
as expectativas e reajustes inflacionrios. Em relao poupana houve a mudana do
perodo dos rendimentos que passaram de mensais para trimestrais. Isso foi feito para evitar
a iluso monetria, ou seja, que a queda da taxa de juros nominal criasse uma sensao de
perda de rendimento real dessa aplicao e consequentemente uma diminuio do nvel de
poupana.
A poltica salarial consistia no clculo do salrio em cruzados como a mdia dos
ltimos seis meses mais um abono salarial de 8%, sendo 16% para o salrio-mnimo e na
criao de um gatilho salarial. O gatilho nada mais era do que um teto de 20% at o qual
a inflao acumulada podia subir sem que houvesse um reajuste nos salrios congelados.
Quando a inflao atingisse ou ultrapassasse esse valor haveria um reajuste de 20% no
salrio. Caso a inflao subisse mais que 20% o resto do reajuste devido seria postergado
para os subsequentes.
O plano injetou uma grande dose de otimismo na populao e incentivou os fiscais
do Sarney a denunciar qualquer abuso por parte dos empresrios. Tal iniciativa
funcionou e a taxa de inflao foi reduzida para nveis muito prximos a zero. Porm, o
congelamento de preos, junto com os abonos salariais e o otimismo no s dos
consumidores como dos empresrios, que criaram mais empregos, quanto ao fim da
inflao, fez com que a demanda superaquecesse.
O plano no previa a utilizao de um choque ortodoxo com um controle fiscal e
monetrio, ou seja, apostava todas suas fichas na inrcia inflacionria como causa para a
elevada taxa de inflao. Apesar do superaquecimento da demanda no excluir o mrito da
ideia de inflao inercial e indexao da economia, ele deixa claro que a demanda no
deveria ter sido ignorada. Pois, junto com os abonos salariais, a queda da receita do
governo devido perda de receita da senhoriagem e da defasagem das tarifas pblicas, fez
com que a poupana pblica tambm diminusse.
Outros fatores tambm contriburam para a falha do plano, segundo Castro (2005,
cap.5), como a longa extenso do congelamento de preos, que junto com o consumo
superaquecido gerou falta de produtos; as distores nos preos relativos, comum de
ocorrer em casos de congelamento; e, a manuteno do cmbio fixo que piorou as contas
externas. Alm disso, a criao do gatilho salarial, um claro instrumento indexador, fez
com que qualquer presso sobre os preos tomasse propores cada vez maiores devido ao
20
aumento do consumo gerado pelo acompanhamento do salrio inflao. Todos esses
fatores juntos tornaram insustentveis a continuao do plano e o controle da taxa de
inflao.
3.3 Planos Bresser e Vero
De acordo com Castro (2005, cap.5), o plano Bresser lanado aps a falha do plano
Cruzado procurava corrigir as falhas de seu predecessor, entre elas, a exploso da demanda.
Com isso, o novo plano tentava combinar caractersticas ortodoxas e heterodoxas. Ou seja,
controle do deficit pblico e recuperao das receitas de senhoriagem perdidas, isso seria
feito atravs do aumento dos tributos logo antes do novo congelamento de preos e corte de
gastos. Pelo lado monetrio houve um aumento de juros para ajudar a frear a demanda.
Pelo lado heterodoxo utilizou-se novamente o congelamento de preos, no entanto,
com previso para o trmino. Haveria, portanto, uma flexibilizao dos preos aps o fim.
Alm disso, os salrios seriam indexados Unidade de Referncia de Preos (URP), que
nada mais era do que a mdia geomtrica do ndice de preos dos trs meses anteriores.
Dessa forma, seria extinto o gatilho salarial e como o novo indexador era a mdia dos trs
ltimos meses, uma exploso na inflao teria seu reflexo nos salrios suavizado. Tambm
no houve criao de uma nova moeda, nem cmbio fixo.
Assim como o plano Cruzado, o plano Bresser conseguiu reduzir a inflao nos
primeiros meses. Entretanto, antes da implantao desse novo plano, houve reajustes de
preos devido ao temor de um novo congelamento. Isso fez com que os preos relativos
ficassem bastante desequilibrados. Alm disso, houve uma enorme perda de credibilidade
em relao ao funcionamento desse novo choque nos preos e a prpria URP, criada como
substituta do gatilho salarial, apesar de menos explosiva ainda era um indexador e os
reajustes salariais concedidos previamente ao congelamento atrapalharam na reduo do
deficit fiscal. preciso destacar, tambm, que a divulgao da extenso do congelamento
de preos fez com que houvesse uma acelerao da demanda, devido antecipao feita
pelos consumidores de que os preos voltariam a subir aps o congelamento. Por fim, ao
reunir todos esses fatores o plano falhou em conter a inflao e foi abandonado.
Um ano e meio depois, o plano Vero foi implantado. Acabando com os mecanismos
21
de indexao, inclusive a URP do salrio, que apesar de no to explosiva quanto o gatilho
salarial ainda gerava uma inrcia inflacionria, pois carregava em seu ndice as inflaes
defasadas. O Vero ps fim tambm OTN e OTN-fiscal.
Semelhantemente ao plano Bresser, o plano Vero teve carcter misto de ortodoxia
com heterodoxia. Ou seja, assim como o plano antecessor, era restritivo tanto pelo lado
fiscal quanto monetrio e tambm utilizou o congelamento de preos como base para
combater inflao inercial. Diferentemente de seu imediato antecessor houve a criao de
uma nova moeda com paridade de um dlar por um cruzado novo, que correspondia a mil
cruzados, e no houve determinao de um prazo para o fim do congelamento de preos.
O plano Vero conseguiu baixar a inflao por apenas um ms. Isso ocorreu, j que a
poltica monetria foi suficiente para frear o forte aumento da demanda gerada pelo
congelamento de preos, uma vez que havia o temor de uma nova acelerao inflacionria
aps o congelamento. Colaborou para a falha do plano o ajuste fiscal bastante limitado
devido ao fato do ano ser um ano de eleies e a pouca credibilidade que o plano tinha
como soluo para o problema inflacionrio.
3.4 Planos Collor I e Collor II
O plano Collor I novamente recorreu a um congelamento de preos, mas dessa vez tal
medida era secundria, de tal forma que o efeito principal na reduo da inflao deveu-se a
restrio de liquidez. As principais caractersticas desse plano foram o aumento da
arrecadao, atravs do aumento no valor dos tributos, da criao de novos impostos, da
diminuio da sonegao e do fim de alguns incentivos fiscais; a diminuio da mquina
estatal pela reduo do nmero de ministrios e campanha de demisso de funcionrios; e o
sequestro das aplicaes financeiras acima de cinquenta mil cruzados novos por um prazo
de dezoito meses, essa foi uma medida bastante traumtica de combate inflao, segundo
Castro (2005, cap.6).
Alm disso, o plano substituiu o cruzado novo pelo cruzeiro na paridade de mil
cruzados novos por um cruzeiro. O governo do ex-presidente Collor tambm foi
caracterizado, tambm, por uma maior liberalizao do comrcio e adoo do cmbio
flutuante.
22
A restrio de liquidez no era uma novidade no mundo econmico. Houve exemplos
anteriores da utilizao dessa estratgia para controle inflacionrio, principalmente na
Europa aps a primeira guerra mundial. O objetivo do bloqueio dos ativos das aplicaes
financeiras acima de cinquenta mil cruzados era diminuir o fluxo de moeda na economia de
forma a frear a inflao. Porm, o plano focou no estoque de moeda e no no fluxo que
seria o fator inflacionrio. Alm disso, o sequestro minava a confiana da populao no
sistema financeiro brasileiro e o limite imposto de cinquenta mil cruzeiros era muito baixo
afetando at aos pequenos poupadores, conforme destacado por Castro (2005, cap.6).
Ou seja, apesar de conseguir baixar a inflao num primeiro momento o custo das
medidas tomadas para isso foi muito alto. Pois, no s tinham carter recessivo como
violavam a propriedade financeira da populao, ou seja, era insustentvel. Com a volta da
acelerao da inflao ao longo do ano e a insatisfao popular, o plano foi abandonado e a
ministra Zlia Cardoso de Mello substituda.
Com a volta da inflao aps o fracasso econmico do Collor I foi lanado o plano
Collor II que devolveu os cruzados sequestrados e focou na racionalizao dos gastos da
administrao pblica, no corte de despesas e na modernizao do processo industrial.
Foram feitos novos esforos para desindexar a economia como o fim do Bnus do Tesouro
Nacional (BTN) e BTN-fiscal (criados aps o fim da OTN e OTN-fiscal). Houve tambm a
substituio dos indexadores dos ativos financeiros por uma taxa referencial (TR). A taxa
de referncia, de acordo Simonsen (1995), aps a determinao do Conselho Monetrio
Nacional, assumiu um carcter hbrido de taxa referencial e indexador.
O fim do plano, que surtiu pouco efeito sobre a inflao, foi determinado por uma
srie de escndalos polticos e denncias de corrupo que culminaram no impeachment do
presidente Collor. Isso fez com que o vice-presidente Itamar Franco tomasse posse.
Aps a nomeao por ele de Fernando Henrique Cardoso como Ministro da Fazenda
coube ao novo ministro o desafio de recrutar o time de economistas que pensariam e
colocariam em prtica o definitivo plano de estabilizao brasileiro, o plano Real.
23
4. Plano Austral
Antes de apresentar detalhes sobre como o plano Austral foi concebido preciso
entender em que contexto ele foi criado. Dessa forma, essencial destacar que a economia
argentina era financiada fortemente pelo capital externo, ou seja, grande parte de sua alta
dvida era endividamento externo. Alm disso, conforme texto escrito por Frenkel & Fanelli
(1987), durante a dcada de 80 houve uma grande dificuldade para o pas continuar
mantendo o nvel necessrio crdito externo para sustentar seu deficit fiscal, de
aproximadamente 8%, sem aumentar os juros. Caso aumentasse, os efeitos sobre a
economia seriam extremamente recessivos, pois os nveis de investimento reduziriam
drasticamente. Por isso, o governo optou por manter a taxa de juros abaixo do equilbrio
gerando, assim, um desequilbrio do setor financeiro. Tal desequilbrio ocasionou a queda
das importaes que por sua vez gerou uma queda no produto interno.
Ao manter a taxa de juros em um patamar abaixo do equilbrio haveria um hiato
financeiro, ou seja, uma quantidade de ativos financeiros nacionais maior do que o nvel de
equilbrio. Dessa forma, a volta ao equilbrio poderia se dar ao se livrar desses ativos e
aumentar a demanda por bens de consumo, de preferncia durveis, ou com a compra de
ativos financeiros no mercado negro em troca dos domsticos. Em outras palavras, haveria
reduo da poupana nacional devido aos juros abaixo do equilbrio timo para o
financiamento do governo, e um aumento significativo de dlar nas mos dos argentinos,
inclusive como forma de proteo da inflao.
Aps a redemocratizao foram feitas tentativas de ajustes parciais, gradualistas, da
economia. Ainda assim, com a acelerao da inflao e a falta de efetividade das medidas
anteriores, o deficit pblico aumentou, atingindo 10% do produto interno bruto. Dessa
forma, a nica opo restante para o financiamento da mquina governamental foi a
emisso de moeda. Aps o fracasso dos planos anteriores, o prximo plano teria um
carcter de choque na economia, assim como ocorreria nos plano brasileiros pr-Real.
Foi nesse contexto que o plano Austral foi concebido, sob a presso causada pela
acelerao da taxa de inflao mensal. Segundo Jusu & Navarro (2008), o plano tinha
como diagnstico a reduo da presso que a demanda estava exercendo sobre os preos e a
desindexao da economia.
24
O plano Cruzado brasileiro teve alguns pontos em comum com o argentino,
principalmente o congelamento de preos, salrios e tarifas, alm da fixao da taxa de
cmbio. Porm, desde o incio houve uma preocupao com a demanda no plano Austral.
Por isso, junto com o congelamento de preos foi feito um reajuste fiscal com o intuito de
reduzir o deficit pblico.
O ajuste fiscal tinha como objetivo reduzir o deficit fiscal de aproximadamente 8% do
PIB, na poca da implementao do plano, para 2,5%, valor que segundo os elaboradores
do plano era considerado possvel de obter financiamento externo. Dessa forma, no seria
necessrio recorrer a poupana privada atravs do sistema financeiro, nem ao imposto
inflacionrio (FRENKEL & FANELLI 1987, p. 19). O reajuste fiscal se deu, mais
especificamente, atravs do aumento das tarifas pblicas e impostos, alm de um novo
acordo com o Fundo Monetrio Internacional (FMI).
Pelo lado da reforma monetria houve a criao do Austral com paridade de um para
mil pesos argentinos; o comprometimento de no emisso de moeda para financiamento do
deficit fiscal; reduo da taxa de juros nominal para os depsitos e, por fim, a criao de
...uma tbua de converso para os contratos financeiros acordados em pesos argentinos
com vencimento posterior data de implementao da reforma, segundo a qual o austral
valorizava-se diariamente em relao ao peso argentino, de acordo com uma pauta similar
inflao anterior entrada em vigncia do plano (FRENKEL & FANELLI 1987, p. 20). A
tbua tinha como objetivo evitar a transferncia de renda entre credores, natural num
congelamento de preos, o correspondente brasileiro no plano Cruzado era a Tablita com o
reajuste estabelecido em 0,45% ao dia entre valores em cruzeiro para cruzado.
No comeo a implementao do plano aumentou a entrada de recursos externos no
pas, o que mostrava a credibilidade que o plano conquistou em seu incio. Com a entrada e
renacionalizao de tais recursos gerava-se a remonetizao da economia. Esta
remonetizao foi incentivada pela demanda de dinheiro dada estabilidade criada pelo
plano.
As medidas adotadas pelo plano junto com o congelamento de preos, que foi
largamente respeitada, inclusive, por ter grande apoio popular, alis, caso semelhante
ocorreu no Brasil no incio do plano Cruzado e os fiscais do Sarney, fizeram com que a
taxa de inflao casse abruptamente. Sendo que a mdia da taxa mensal de inflao, cujo
25
ndice era o de preos dos bens comercializados no atacado, foi de 1,4% nos primeiros nove
meses do plano. Ao passo que, nos nove meses anteriores a taxa mdia mensal de inflao,
sob tal ndice, era de 24,7% de acordo com Frenkel & Fanelli (1987), ver tabela 5.
Apesar do sucesso inicial no combate inflao inercial e da alta credibilidade do
congelamento de preos como estabilizador da economia, os preos relativos ficaram
desequilibrados, assim como viria a ocorrer no Brasil. Por exemplo, os preos de alguns
alimentos ficaram muito defasados em relao a outros preos da economia, sendo que o
reequilbrio no seria possvel com o congelamento de preos, pois a mudana de tais
preos relativos s ocorre atravs de inflao. Alm disso, o congelamento de preos levou
a uma acelerao do consumo devido ao aumento do poder aquisitivo, tanto por reajustes
salariais no ms anterior a implantao do plano como tambm pela queda instantnea da
inflao.
Quanto ao PIB, o plano no gerou recesso. Na verdade, houve acelerao do
crescimento que, por sua vez, ajudou no cumprimento do ajuste fiscal atravs do aumento
das receitas tributrias do governo, ver tabela 6.
Conclui-se que o plano Austral foi bastante eficiente no controle imediato da inflao,
na reduo do deficit pblico, na estabilizao da economia e consequentemente no
crescimento do PIB. Apesar de ter sido anterior aos planos heterodoxos brasileiros, o plano
Austral abrangeu mais aspectos da economia e foi melhor planejado e executado.
Entretanto, com o incio da fase de flexibilizao de preos, entre eles o cmbio, houve
desvalorizao do austral em relao ao dlar e a volta gradual da inflao devido ao
reajuste dos preos relativos que estavam desequilibrados. Alm disso, entre os argumentos
que Kiguel (1989) atribui para a falha do plano em acabar com a inflao de forma
definitiva esto o ajuste fiscal que no reduziu os gastos do governo e acelerao da
demanda.
Resumindo, um dos principais motivos para a volta da acelerao inflacionria foi a
falta de medidas ortodoxas (arrocho fiscal e monetrio) mais intensas. Estas deveriam ter
sido adotadas junto com uma flexibilizao mais gradual dos preos, incluindo a
liberalizao mais gradual do cmbio e aumentos controlados dos preos das tarifas
pblicas e salrios.
Uma importante lio a ser incorporada por esse plano, assim como pelos planos
26
heterodoxos brasileiros, que os choques causados pelo governo afetam a expectativa dos
agentes. Dessa forma, quando o governo congela preos os agentes incluem a possibilidade
de ocorrncia de um novo congelamento ao se depararem com uma nova acelerao
inflacionria. Isso faz com que eles reajustem seus preos tentando antecipar o novo choque
para evitar, assim, a defasagem e o desequilbrio de seus preos relativos.
Assim como no Brasil no caso do plano Cruzado, a acelerao da inflao aps o fim
do plano Austral (grfico 2) gerou uma sequncia de planos falhos at a nova estabilizao
da inflao com a criao do currency board.
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5. Plano Cavallo
Em 1991, aps algumas tentativas mal-sucedidas de estabilizao desde o plano
Austral e uma forte acelerao da inflao, Domingo Cavallo, ento ministro da Economia
da Argentina, deu incio ao que seria o ltimo plano de estabilizao inflacionria argentina.
O plano Cavallo, tambm conhecido como Plano de Conversibilidade, tinha como base,
para a estabilizao da economia, uma reforma monetria junto com uma reduo do deficit
fiscal, de forma a evitar a necessidade de expanso monetria para se financiar.
Quanto a reforma fiscal, como visto em Wise (2001), foram extintos diversos
subsdios protecionistas, foram privatizadas empresas estatais, houve uma maior
liberalizao do comrcio e dos fluxos de capital, alm da reestruturao do sistema de
impostos (tornando-o mais eficiente), seguridade social e do setor financeiro. At essa parte
no havia grandes novidades em relao aos diversos outros planos. Porm, o grande
diferencial estava no comprometimento e na sustentabilidade desse ajuste fiscal (grfico 3)
e no modo como a reforma monetria seria feita. Em vez de congelamentos de preos ou a
criao de um indexador inflacionrio nico na economia, implementou-se uma
dolarizao diferente.
A dolarizao argentina consistia na fixao de uma paridade de 10.000 austrais
para 1 dlar, sendo o austral substitudo pelo peso argentino na mesma proporo (10.000
austrais por cada peso). Dessa forma, estabelecia-se uma paridade de 1 para 1 entre o dlar
e a nova moeda argentina. Alm disso, o peso seria totalmente lastreado, por lei, ao dlar,
atravs da adoo de um currency board e o dlar teria poder liberatrio, ou seja, poderia
funcionar como meio de pagamento. Essa foi uma das grandes novidades em relao aos
outros planos que, em sua maioria, mantiveram essa conversibilidade limitada ou at a
impossibilitaram.
A criao do currency board (caixa de conversibilidade) e da lei de conversibilidade
tinham o intuito de conquistar a confiana da populao e dos investidores internacionais
quanto ao funcionamento do plano. J que, esta confiana estava abalada dada a frustrao
gerada pelas vrias tentativas prvias, mal-sucedidas, de estabilizao.
Kiguell explica em seu texto, The Argentine Currency Board, que ao estabelecer a
lei de conversibilidade e uma nova cartilha de comportamento para o banco central, o
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governo argentino se comprometia a utilizar as reservas internacionais para garantir a base
monetria, sendo um tero podendo ser garantida atravs de ttulos do governo com alta
liquidez e denominados em moeda estrangeira. Ao mesmo tempo, o banco central do pas
no poderia mais utilizar a emisso monetria como forma de financiar os deficits do
governo, estes s podiam ser financiados pelo banco central atravs da compra de ttulos do
governo, sendo que o total desses ttulos em posse do banco central no poderia crescer
mais do que 10% ao ano. Tambm, foi garantida a independncia do banco central,
aumentando, assim, sua credibilidade.
Alm disso, a paridade da conversibilidade garantida por lei implicava em uma
necessidade de aprovao pelo congresso argentino para haver uma modificao desta. Os
contratos puderam ser expressos em dlar, mas sem clusulas de indexao a nenhum
ndice, de forma a evitar o surgimento de uma inflao inercial, alis, um dos principais
problemas em economias com alto ndice de inflao por um longo perodo de tempo, e foi
estabelecido o livre fluxo de capitais. O governo utilizou essas medidas, sob o pretexto do
currency board, com o intuito de aumentar a credibilidade do plano e mostrar o
comprometimento do governo para o seu funcionamento, o que ocorreu de fato. Ademais,
tais medidas tambm serviram para disciplinar a economia argentina.
O fim da utilizao de emisso monetria como forma de financiar o deficit do
governo ocorre, tambm, pois uma expanso monetria geraria uma perda de credibilidade
e um consequente aumento na demanda por dlar e, portanto, uma queda,
aproximadamente proporcional, nas reservas internacionais, inutilizando qualquer objetivo
que essa poltica venha a ter.
A inutilizao dessa poltica monetria teve grande importncia para a estabilizao
da inflao num primeiro momento, j que tal mecanismo uma das principais causas da
acelerao dos preos em casos de hiperinflao.
Ao estabelecer uma paridade de um peso por dlar, seria preciso garantir que esta
fosse crvel, sendo assim, houve a necessidade de aumentar as reservas internacionais, de
tal forma a aumentar, consequentemente, sua proporo em relao base monetria. Entre
os fatores que ajudaram a Argentina a aumentar suas reservas esto a capitalizao com a
desestatizao, a queda dos juros americanos em 1991, atraindo, assim, um maior fluxo de
investimentos para o pas sul-americano, alm da repatriao do capital especulativo.
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Os primeiros anos do plano foram muito bem-sucedidos. A inflao diminuiu
rapidamente, o deficit em relao ao PIB tambm, o investimento, exportaes e o
crescimento, que antes estava negativo, aceleraram (tabela 7). Isso tudo fez com que a
credibilidade do plano, inclusive de organismos internacionais, aumentasse ainda mais.
Entre as outras consequncias do plano est o aumento do percentual de poupana
denominada em dlar (grfico 4).
Apesar de seu incio triunfante no combate inflao e estmulo ao crescimento
econmico, o plano, logo, sofreu diversos testes. A partir de meados da dcada de 90 o
Choque Tequila afetou o Mxico e em consequncia a expectativa em relao a diversos
outros pases em desenvolvimento. Alm desse houve tambm a crise da Coreia do Sul,
Rssia e do Brasil no fim da dcada.
O primeiro teste evidenciou algumas tenses existentes, por exemplo, o fato de a
inflao americana ter sido menor do que a argentina entre 91 e 94, o que fez com que os
produtos argentinos se tornassem relativamente mais caros em comparao aos americanos.
Isso, por sua vez, dificultaria as exportaes. Alm disso, segundo Wise (2001), a tendncia
de grande liquidez internacional que ajudava a sustentar a paridade peso-dlar foi revertida.
A dependncia do fluxo positivo de capitais para o pas pode ser percebida atravs aumento
do endividamento externo em um tero nos primeiros quatro anos do plano. Interrompendo,
assim, o crescimento argentino e afetando negativamente as expectativas dos investidores.
A desconfiana gerou uma queda de 17% dos depsitos bancrios e contrao da
produo industrial. Para combater os efeitos do Choque Tequila e estabilizar a
economia, o governo aumentou a taxa de juros; reformou o setor bancrio, o que restaurou
o nvel anterior dos depsitos em menos de um ano; fez um novo ajuste fiscal, tentando
diminuir gastos e aumentando impostos; procurou diminuir o deficit comercial, gerado pela
valorizao real do peso, atravs de estmulos s exportaes; alm de acelerar o aumento
da produtividade. A estabilizao brasileira, que estimulou as exportaes argentinas, e
emprstimos de instituies multilaterais tambm ajudaram a reverter os efeitos da crise.
Ainda assim, essas medidas no resolveram o problema do cmbio real valorizado.
As crises em sequncia da Coreia do Sul e da Rssia tiveram efeitos menos nefastos
na economia argentina e foram amenizados com menor dificuldade que a mexicana, em
parte, graas s reformas fiscal e bancria feitas previamente, apesar disso a deixaram
30
fragilizada, por exemplo, pelo aumento do desemprego. O efeito da crise brasileira foi mais
significativo, principalmente, por causa do tamanho do comrcio entre os dois pases.
Enquanto as crises anteriores chegaram Argentina atravs do sistema financeiro, o caso
brasileiro afetou fortemente a balana comercial devido rpida desvalorizao do real,
desencadeando uma guerra comercial. Dessa vez, os ajustes fiscais e monetrios no foram
suficientes, entre outros motivos, em consequncia das eleies presidenciais de 1999.
Por sua vez, Daniel Frank, em seu texto How currency boards collapses, argumenta
que a poltica fiscal argentina foi se tornando cada vez menos rgida e aumentando a dvida
pblica a partir de 1994, de tal forma que com as crises dos pases emergentes o
refinanciamento da dvida pblica se tornou mais difcil, levando a Argentina beira da
insolvncia.
Aps as eleies de 1999 os aumentos de impostos na tentativa de reduzir os deficits
fiscais levaram o pas de volta a uma recesso (tabela 8). O currency board argentino teve
seu fim no final de 2001 quando o governo congelou os depsitos bancrios, algo similar
ao ocorrido no Brasil durante o governo Collor, fazendo com que os juros overnight
subissem at 689%. Como consequncia houve uma grande desestabilizao poltica e
econmica gerada por protestos e greves que paralisaram o pas, levando o presidente a
renunciar e o governo a declarar calote de sua dvida. No mercado paralelo, o peso foi
desvalorizado em 40% e as trocas cambiais foram suspensas. Por fim, em fevereiro de 2002
o pas abandona o currency board ao unificar as taxas de cmbio e ton-la flutuante. A
economia entrou, assim, em crise e, por fim, o governo declarou moratria sobre sua
dvida.
Apesar da deciso acertada, e talvez inevitvel, de adotar um currency board como
forma de recuperar a credibilidade internacional e convergir esforos para adotar uma
economia mais liberal, o plano falhou ao no elaborar uma estratgia de sada e no
calcular os custos polticos de um verdadeiro controle fiscal, j que, o currency board
impe restries quanto a ao do banco central e do governo para estabilizar qualquer
choque que a economia venha a sofrer.
Alm disso, a presso poltica gerada, principalmente em vsperas eleitorais, impede
o ajuste fiscal necessrio para corrigir a sobrevalorizao da moeda nacional em relao
ncora cambial. Ademais, ao liberalizar, a economia fica exposta s inverses nos fluxos de
31
capital e queda dos preos relativos no exterior (alis, mais difcil de se evitar com uma
moeda com paridade fixa ao dlar), uma vez que, perde-se o mecanismo de ajuste pela
flutuao do cmbio. Caso houvesse deteriorao da ncora econmica, ou seja,
deteriorao da economia americana, a existncia de um plano de sada seria fundamental,
apesar de difcil implementao, para um abandono menos traumtico da poltica de
conversabilidade.
32
6. Plano Real e URV
Ao contrrio da maioria dos planos de estabilizao anteriores no Brasil, que tinham a
necessidade de utilizar o efeito surpresa para o seu funcionamento, o plano Real seria
implementado em trs, claras, etapas. A primeira consistiria num ajuste fiscal feito atravs
do Programa de Ao Imediata (PAI) e a utilizao do Fundo de Social de emergncia
(FSE). A segunda seria a reforma monetria atravs da desindexao da economia feita,
curiosamente, com a indexao desta URV, sendo que mais tarde seria introduzida uma
nova moeda, o Real. A ltima etapa corresponderia a um ajuste monetrio atravs do
aumento de juros e liberalizao da economia, com o intuito de evitar a acelerao da
inflao pelo aquecimento da demanda (como ocorrido no plano Cruzado depois do
congelamento de preos) aps a estabilizao da economia.
O PAI, segundo o texto Programa de Ao Imediato na pgina virtual do Ministrio
da Fazenda, consistia na reorganizao e recuperao financeira e administrativa do setor
pblico atravs de privatizaes, renegociao das dvidas estaduais e municipais com a
Unio, controle e fiscalizao dos bancos estaduais, saneamento dos bancos federais e um
reajuste fiscal. Este reajuste fiscal seria feito atravs do aumento da receita tributria, por
exemplo pelo combate a sonegao e criao de impostos como o IPMF, e corte nos gastos.
O FSE correspondia, por sua vez, desvinculao de algumas receitas do governo
engessadas pela Constituio de 1988. importante ressaltar a prioridade dada pelo plano,
diferentemente dos antecessores, melhora das contas do setor pblico como base para a
estabilizao inflacionria.
No entanto, de acordo com Gustavo Franco, em The Real Plan, necessrio
destacar tambm as peculiaridades do efeito inflacionrio sobre o deficit fiscal no Brasil.
Altos nveis de inflao costumam afetar a receita do governo, algo conhecido como efeito
Tanzi. Porm, no caso brasileiro a inflao tambm afeta os gastos, com um impacto maior
do que a reduo das receitas.
Esse efeito, conhecido como Tanzi s avessas, segundo Lavnia Barros de Castro,
em seu texto Privatizao, Abertura e Desindexao: a primeira metade dos anos 90
(1990-1994), acontecia pois o grande deficit entre despesas e receitas oradas seria
suavizado pela corroso inflacionria gerada sobre os gastos que, por sua vez, era mais
33
potente do que a corroso da receita, j que a receita tinha, de certa forma, uma proteo
feita pelas indexaes, enquanto os gastos eram nominais. Alm disso, as verbas tinham sua
liberao, muitas vezes, adiada pelo Ministrio da Fazenda.
Ou seja, a juno desses fatores fazia com que os altos nveis de inflao
mascarassem o deficit fiscal do governo, gerando, assim, a iluso de que o deficit no era
um dos principais fatores para a acelerao dos preos, ou que pelo menos um ajuste fiscal
no seria necessrio para a estabilizao. Dessa forma, se o ajuste no fosse feito a
estabilizao da inflao levaria ao fim do efeito Tanzi s avessas, criando um
significativo deficit pblico. Em outras palavras, mostrando o verdadeiro deficit fiscal e
desestabilizando rapidamente a economia, e por fim, afundando qualquer pretenso de
funcionamento do plano. O fim desse efeito foi, por exemplo, um dos motivos da
dificuldade de se acabar com o deficit fiscal em 1995.
De acordo com Castro (2005, cap. 6), a criao da URV na segunda etapa do plano
pretendia acabar com a inrcia inflacionria. No entanto, em vez de realizar o
congelamento de preos, foi criado um indexador que utilizava um reajuste dirio, o que era
comum em casos hiperinflacionrios (geralmente usando moedas estrangeiras como
referncia) e diferente dos indexadores comuns, de casos no to extremos de inflao, nos
quais, os reajustes se baseavam na inflao passada.
Entrando em detalhes, a Unidade Real de Valor comeou tendo valor de
aproximadamente um dlar, o que correspondia, portanto, 647,50 cruzeiros reais na
poca. No texto de Franco (1996), o autor descreve a forma com que a URV funcionaria. O
valor nominal da URV seria reajustado diariamente com base nos melhores ndices de
preos correntes, enquanto isso, o Banco Central do Brasil deveria vender dlares toda vez
que sua cotao em cruzeiros reais atingisse uma URV. Ou seja, apesar da URV no ser
oficialmente fixada ao dlar, o mecanismo foi criado de tal forma que esta fosse reajustada
pela inflao corrente, enquanto se intervia no mercado para o dlar no poder se afastar do
valor da URV.
O autor tambm destaca que, da forma como foi elaborada, o valor correspondente da
URV em cruzeiro tambm poderia ser calculado para at os doze meses passados. Isso
significava que clculos para reajustes salariais poderiam ser feitos e contratos existentes
reformulados de forma a utilizar a URV como indexador se ambas as partes concordassem.
34
Ademais, foi introduzida uma lei que fazia com que todos os novos contratos utilizassem a
URV como indexador, isso ajudou a disseminar ainda mais o seu uso. Outro fator para sua
aceitao era o reajuste dirio, que preferido a reajustes defasados baseados na inflao
passada, principalmente quando a velocidade de aumento de preos se aproxima a de uma
hiperinflao. Junto disso, a URV se mantinha com o valor aproximadamente igual ao
dlar.
Ao mesmo tempo em que se disseminava sua utilizao, foram criadas diversas
restries como, por exemplo, para a exposio dos preos em URV. Essas restries
tinham o intuito de evitar os custos de menu e a acelerao da inflao como consequncia.
A ideia da URV se assemelhava em diversos aspectos com a proposta Larida, porm
um pouco mais refinada. A sugesto da proposta Larida era usar a ORTN como indexador
da economia para gerar os efeitos pretendidos na segunda fase do plano Real. No entanto,
havia o risco de ocorrer o problema da lei de Gresham, como aconteceu na Hungria em
1946, que consistia na preferncia dos agentes econmicos por guardar a moeda nova,
mais estvel por ser indexada, e utilizar a moeda velha, aumentando sua velocidade de
circulao e, por consequncia, gerando uma hiperinflao na moeda velha. Dessa forma,
o indexador comearia a ficar defasado, gerando uma reduo do poder aquisitivo da nova
moeda, ou seja, haveria uma contaminao inflacionria de uma moeda para a outra.
Para evitar esse risco, a URV foi criada como moeda de conta, desse modo, teria
somente a funo de unidade de conta, pois assim, no seria possvel a ocorrncia de
contaminao inflacionria. Alm disso, j que a URV no funcionava como meio de
pagamento no seria possvel classific-la legalmente como moeda. O cruzeiro real
manteria, ento, sua funo de meio de pagamento at a introduo de seu substituto, o real.
Segundo Gustavo Franco, em O plano Real e a URV, a separao entre duas funes da
mesma moeda, em vez da criao de duas moedas, era o que diferenciava a URV da
proposta Larida e a razo de se evitar o risco da lei de Gresham.
Por fim, ainda faltava a introduo das duas outras funes da moeda. Isso seria feito
atravs do real como nova moeda, no lugar do cruzeiro real e englobando a funo de
unidade de conta pertencente URV. Para evitar, novamente, qualquer problema de se ter
duas moedas em circulao ao mesmo tempo, o cruzeiro real foi desmonetizado e trocado
pela paridade de 2.750 cruzeiros reais por Real, que por sua vez era a razo entre cruzeiros
35
reais e URV.
Ao ser lanada, a nova moeda teve sua emisso restrita. Tal medida tinha como
objetivo evitar a desvalorizao cambial e, assim, criar no s um efeito psicolgico de
confiana dada deflao cambial, mas tambm evitar que uma desvalorizao
contaminasse a economia com inflao. Para isso tambm foi estabelecido um limite
superior de um Real para um dlar como teto para cotao em relao ao dlar. Ao mesmo
tempo, no haveria um limite inferior, significando que o cmbio estaria livre para flutuar
abaixo de um dlar. J nos anos seguintes, foram criadas bandas mveis, com limites
superiores e inferiores, com o intuito de desvalorizar gradualmente o Real.
A ltima etapa de implementao do plano inclua a abertura econmica como forma
de aumentar a oferta de produtos no mercado brasileiro, o que foi incentivado tambm pela
taxa de cmbio sobrevalorizada, e assim, suprir o aumento da demanda estimulada pela
estabilizao e evitar o aumento da inflao. Essa maior abertura econmica iniciava,
tambm, uma mudana da poltica comercial visando aumentar a participao brasileira no
comrcio internacional e a competio no mercado interno. Essa poltica de liberalizao,
enfim, acabou por gerar um aumento da produtividade do trabalhador industrial.
Aps a implementao do plano, era preciso mant-lo. E segundo Fbio Giambiagi,
em seu texto Estabilizao, Reformas e Desequilbrios Macroeconmicos: Os anos FHC,
junto com o incio do governo de Fernando Henrique Cardoso algumas presses surgiram,
como por exemplo, o incio de um processo de superaquecimento da demanda, a crise do
Mxico, a queda das reservas internacionais, devido diminuio da entrada de capitais
pelo choque Tequila e o crescimento da demanda, e uma certa resistncia da inflao.
Foi sob esse cenrio que as autoridades implementaram duas medidas para enfrentar
essas presses: a primeira sendo a desvalorizao, j citada, controlada do cmbio, atravs
de bandas cambias mveis com limites superior e inferior bem prximas, e a segunda o
aumento da taxa de juros. Por fim, o aumento da liquidez pela superao da crise mexicana
e o aumento de juros, para atrair dlares e desaquecer a demanda, foram fundamentais para
a superao desse primeiro teste e o relaxamento dessas tenses, evitando que se
repetisse o fracasso dos planos anteriores.
Alm dessa, o Brasil ainda passaria, assim como a Argentina, pela crise da Coreia e
da Rssia, em 1997 e 1998, respectivamente. Sendo que em 1999, o Brasil foi o alvo das
36
presses do mercado cambial, o que culminaria em uma taxa de cmbio flutuante e
desvalorizada, e taxas de juros ainda mais elevadas.
37
7. Concluso
Um cenrio de hiperinflao gera muitas distores e incertezas para empresrios,
polticos e consumidores. No entanto, uma afirmao pode ser feita, a de que os preos
sero maiores no futuro. Essa certeza o principal motivo pelo qual uma estabilizao
abrupta nos preos causa um aquecimento extraordinrio da demanda.
Esse efeito foi responsvel pela falha de diversas tentativas de combate a inflao,
como por exemplo o plano Cruzado. Isso ocorre, pois o aumento do poder de compra junto
com uma expectativa, ainda no alterada, de que os preos podem voltar a se acelerar no
futuro fazem com que os consumidores corram para garantir preos menores.
A falha do plano Cruzado um grande exemplo da necessidade por parte dos
policymakers de tentar prever as consequncias econmicas de uma estabilizao e as
condies bsicas para a manuteno desta. Uma vez que, o fim da inflao sem as devidas
precaues pode criar as bases para sua volta no futuro.
Alm do exemplo do aquecimento da demanda que volta a pressionar os preos,
possvel tambm destacar o caso do extico deficit fiscal brasileiro mascarado pela
inflao. Mais especificamente, o pequeno deficit no Brasil, antes do plano Real, no
refletia o verdadeiro hiato entre gastos e receita, j que os gastos eram corrodos pela
inflao enquanto a receita era indexada. Apesar de aparentemente equilibrado, se no
houvesse um profundo ajuste fiscal, o fim da inflao aumentaria automaticamente os
gastos do governo passando, assim, a pressionar os preos a aumentar.
importante notar que cada pas estudado teve um processo inflacionrio distinto,
sendo este o motivo pelas singularidades de cada caso e, portanto, de seus planos de
estabilizao. Entretanto, nos trs casos enfrentaram-se alguns problemas similares como,
por exemplo, a rigidez das expectativas quanto aos preos futuros, a distoro na percepo
dos preos relativos e a recorrncia da expanso monetria como uma das principais causas
do descontrole dos preos.
Quanto aos processos inflacionrios, interessante entender como cada aspecto da
economia do pas influencia no modo como a populao se protege da hiperinflao. Esses
aspectos ficam mais claros ao estudar os planos de estabilizao, uma vez que para
solucionar o problema da inflao preciso desarmar todas as amarras, feitas com o intuito
38
de amenizar os efeitos desta sobre a renda.
O estudo dos planos de estabilizao revela, desse modo, alm dos artifcios de
indexao, os cenrios internos e externos, o modo como ocorreu a acelerao inflacionria
e quais as caractersticas da economia de cada pas. Ou seja, fornecem a informao
fundamental para o entendimento de um processo hiperinflacionrio, ademais tambm
expem aspectos interessantes sobre o funcionamento da economia em situaes extremas.
Isto dito, importante comparar os casos estudados quanto a forma com que a
dolarizao foi adotada em cada pas, o motivo pelo qual certa poltica de estabilizao
foi adotada e por fim quais as implicaes desta.
Quanto dolarizao, o estudo permitiu perceber uma clara semelhana entre os
casos brasileiro e alemo. Sendo que suas singularidades se devem, principalmente, s
diferenas entre os processos inflacionrios.
Em ambos os pases foi criada uma forma de indexar a moeda antiga ao dlar. No
caso alemo, a hiperinflao surgiu aps a primeira guerra mundial e teve, portanto, entre
suas principais causas as reparaes de guerra e expanso monetria para o pagamento das
dvidas. Tais causas foram responsveis por gerar um cenrio hiperinflacionrio sbito e
altamente explosivo. Ou seja, este processo inflacionrio difere dos casos brasileiro e
argentino na velocidade de seu surgimento e nos mecanismos de indexao ainda no
presentes.
Nesses dois pases latino-americanos, os processos inflacionrios ocorreram desde
meados do sculo XX at atingirem seus pices no fim dos anos 80 e incio dos 90.
Percebe-se que pelo fato dos dois processos terem sido mais lentos, os mecanismos de
indexao tiveram tempo para se disseminar na economia. Ou seja, ao atingir o nvel
considerado hiperinflacionrio, ambas as economias j possuiam formas de tentar se
proteger dos efeitos perniciosos do rpido aumento de preos.
Na Alemanha, o incio da inflao ocorrido no ps-guerra que levou ao surgimento
dessas indexaes (salrios, contratos, entre outros). Porm, com a acelerao do aumento
nos preos tais indexaes foram sendo reajustadas com intervalos de tempo cada vez
menores, at culminar no surgimento das moedas de valor constante. nessa parte que as
semelhanas entre o caso brasileiro e o alemo comeam a se revelar.
As moedas de valor constante alems assumiram, a princpio, a funo de reserva de
39
valor e unidade de conta do marco, que apenas se manteve como meio de pagamento. A
semelhana com o caso brasileiro est na URV que tambm serviu para separar e assimilar
essas duas funes da moeda, antes relativas ao cruzeiro real. Entretanto, no pas germnico
as moedas de valor constante eram diversas, ou seja, eram emitidas por diferentes
instituies privadas e governamentais, alm de serem indexadas a diferentes commodities.
Apenas com o surgimento do rentenmark, uma moeda oficial com funo de meio de
pagamento, a economia pode se indexar a uma ncora cambial comum, no caso o dlar.
Isso s foi possvel pois o rentenmark concentrou as outras moedas da economia em si.
No Brasil, a criao da URV tinha como objetivo concentrar as diversas formas de
indexao no pas a um indexador comum, uma vez que os diversos ndices e mecanismos
presentes na economia apenas dificultariam qualquer tentativa de estabilizao. O fato da
URV ser apenas uma moeda contbil, tinha como objetivo adaptar os agentes econmicos a
uma indexao nica, com correo pela inflao corrente, alm de tentar evitar o risco da
lei de Gresham. Apenas com a implementao do real, e imediata desmonetizao do
cruzeiro real, surgiu uma moeda nacional com todas as funes da moeda.
possvel perceber, desse modo, que as principais diferenas entre o rentenmark e o
real esto nas etapas de suas respectivas implementaes. No caso alemo, a economia
desenvolveu as moedas de valor constante como proteo hiperinflao, enquanto no
Brasil, para amenizar a perda de renda pela acelerao inflacionria, que no era to
intensa, as indexaes a ndices de inflao foram suficientes. A etapa seguinte de ambos os
planos foi unificar os mecanismos de proteo inflacionria em um s.
No plano de estabilizao brasileiro, a URV geraria uma forma de indexao
caracterstica de casos hiperinflacionrios ao ter seu reajuste feito a partir das estimaes da
variao de preos correntes, ademais, estaria informalmente atrelado ao dlar atravs das
intervenes do Banco Central no mercado de cmbio. Portanto, seria mais atraente que os
outros mecanismos de indexao presentes na economia brasileira.
Por sua vez, o rentenmark substituiria as moedas de valor constante ao ser indexado
ao dlar, o que implicava na poca em ser indexado ao ouro, a melhor ncora cambial
disponvel. Alm disso, no caso alemo, no era necessria a utilizao dessa etapa
intermediria de criao de uma moeda contbil, uma vez que j existiam as moedas de
valor constante.
40
importante notar dois aspectos, o primeiro que nem o real e nem o rentenmark
eram totalmente conversveis em dlar. Ou seja, o dlar apenas serviu como ncora atravs
da qual os preos se estabilizariam. O segundo se refere emisso bastante restrita da nova
moeda nos dois casos e a interveno do governo no mercado de cmbio com o intuito de
manter a moeda nacional bastante valorizada relativamente ao dlar. Isso pretendia evitar
no s uma desvalorizao imediata da paridade, o que levaria a volta da presso
inflacionria, mas tambm criar um efeito psicolgico, afetando positivamente as
expectativas quanto fora da nova moeda nacional.
A paridade com o dlar no era estritamente fixa no caso do real, ou seja, o Banco
Central apenas intervinha quando o cmbio ameaasse a meta de paridade, porm essa meta
poderia ser modificada, como visto no caso das bandas mveis. Dessa forma, no haveria
perda da capacidade de utilizar poltica monetria quando necessrio, no entanto, perdia-se
credibilidade em relao disposio do Banco Central de intervir no mercado de cmbio
para assegurar a paridade. O pas estaria, assim, mais sujeito, por exemplo, a ataques
especulativos.
A comparao com o caso argentino deixa claro essa diferena, j que ao adotar um
currency board haveria um ganho de credibilidade, mas, ao mesmo tempo, a perda total da
possibilidade de se utilizar poltica monetria. necessrio destacar que o caso argentino
no era equivalente a um currency board ortodoxo, pois para isso deveria haver total
converso 100% garantida pelas reservas internacionais. Ademais, o currency board
clssico difere muito pouco em relao adoo da moeda americana como moeda oficial.
Apesar de certas flexibilizaes existentes no caso argentino, as restries inerentes a
um currency board ainda estavam presentes, sendo responsveis, no fim, pela derrocada do
plano. Essas restries se tornaram mais evidentes com as crises ocorridas na dcada de 90
e que afetaram fortemente os pases emergentes.
Para se destacar as vantagens e desvantagens entre os planos de estabilizao
argentino e brasileiro preciso comparar a forma com que as duas economias reagiram as
tenses, geradas pelas crises nos pases emergentes. Primeiro, percebe-se a grande
dependncia do plano argentino liquidez do setor financeiro internacional para o seu
funcionamento. Segundo, a rigidez gerada por um currency board impede uma melhor
adaptao da economia argentina em relao s tenses geradas pela mudana, tanto no
41
cenrio externo quanto no interno. E por ltimo, o abandono da poltica de conversibilidade
implica no calote por parte do governo argentino e, assim, sua excluso do mercado
financeiro internacional.
Nesses aspectos o plano de estabilizao brasileiro muito mais flexvel e, portanto,
possui uma maior chance de obter sucesso, apesar da menor credibilidade em seu incio.
Ainda que o funcionamento do plano brasileiro tambm seja bastante dependente da
liquidez internacional e de haver uma certa rigidez do cmbio gerada pelas metas do Banco
central para as taxas. O abandono dessas metas ou sua flexibilizao no implicariam na
necessidade de dar calote.
A contradio a respeito da flexibilidade dos planos pode ser vista claramente na crise
brasileira de 1999. Ao sofrer presses para a desvalorizao do cmbio junto com a reduo
da liquidez internacional para pases emergentes, o Brasil se viu obrigado a desvaloriz-lo,
o que gerou novas presses para o aumento da inflao. No entanto, apesar da perda da
ncora cambial o pas ainda podia utilizar a ncora monetria, ou seja, aumentar os juros
como forma de conter qualquer presso inflacionria. Ademais, houve a implementao das
metas de inflao, o que gerou um aumento da credibilidade do Banco Central quanto sua
disposio para combater inflao.
Por outro lado, a Argentina ao sofrer a reduo da liquidez internacional no podia
aumentar a taxa de juros como forma de atrair mais capital. Sendo assim, dependia somente
de uma poltica fiscal fortemente restritiva para ajustar o deficit, porm a utilizao dessa
poltica contracionista piorava ainda mais as presses internas geradas pelo crescente nvel
de desemprego. Junto a isso, a balana comercial, que j vinha sofrendo presses graas
valorizao real do peso gerada pela diferena entre a taxa de inflao no pas em relao
aos Estados Unidos, recebeu um grande impacto com a rpida desvalorizao da moeda de
seu principal parceiro comercial, o Brasil. Sem a possibilidade de usar a poltica monetria
e nem desvalorizar sua moeda para consertar as tenses crescentes, o pas se viu obrigado a
abandonar a conversibilidade.
Esse exemplo mostra a importncia de se tentar antecipar os principais choques
econmicos na elaborao dos planos de estabilizao. Entretanto, o estudo de casos uma
anlise retroativa, podendo, assim, gerar uma iluso quanto a dificuldade e at a
possibilidade de se antever todos os choques.
42
Dado que a previso de todos impossvel, conclui-se que o fundamental para a uma
elevada probabilidade de funcionamento do plano mant-lo flexvel. Apenas assim, os
policymakers tero as condies necessrias para adaptar o planejamento de forma a
superar as presses e tenses que venham a surgir, tanto externas quanto internas.
Uma vez que, o funcionamento dos planos de estabilizao inflacionria depende de
fatores inevitveis e imprevisveis, e visto que os efeitos de um processo hiperinflacionrio
so nefastos para a economia, os governantes deveriam evitar ao mximo um descontrole
inflacionrio, pois seu custo incalculvel.
43
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47
9. Anexo
Grficos e tabelas:
Tabela 1:
Fonte: Franco (2004)
48
Tabela 2:
Hiperinflaes conforme definio de Fischer (2002)
Fonte: Fischer (2002)
Tabela 3:
Fonte: Franco (2004)
Tabela 4:
Fonte: Franco (2004)
49
Tabela 5:
Fonte: Frenkel & Fanelli (1987)
Tabela 6:
Fonte: Frenkel & Fanelli (1987)
50
Tabela 7:
Fonte: Kiguell (1999)
Tabela 8:
Fonte: Frank (2004-2005)
51
Grfico 1:
Fonte: Ministrio da Fazenda
Grfico 2:
IPC % da Argentina
Fonte: IDEC
-500,0
0,0
500,0
1000,0
1500,0
2000,0
2500,0
3000,0
3500,0
IPC %
IPC %
52
Grfico 3:
Deficit fiscal e inflao na Argentina
Fonte: Kiguel (1999)
Grfico 4:
Total de depsitos e percentual dos depsitos em dlares na Argentina
Fonte: Kiguel (1999)