EL OBJETIVO BSICO FINANCIERO

(OBF)
El OBF de la empresa es la
maximizacin de su valor, lo que es lo
mismo, la maximizacin de la riqueza
del propietario.
Tener en cuenta
Todas las valoraciones estn sesgadas. La cuestin es
cunto y en qu direccin. Cules son los intereses de quien
contrata la valoracin y lo que paga por la misma
No existen estimaciones precisas del valor. No es cierto que
cuanto mas sofisticado y complejo el modelo, mejor ser la
valoracin.
Valorar empresas es un ejercicio de mirar hacia el futuro.
Por ello nunca sern muy precisas. La precisin ser tanto
ms difcil cuanto ms inestable sea la empresa, el sector en
el que opera o el objeto de valoracin.
Mtodos de Valoracin de
Empresas
Dependiendo del momento en que se realice la
valoracin y del objetivo que se persiga es posible
hablar de:
Mtodos de valoracin tradicionales. El valor de
liquidacin, valor en libros, valor de mercado, valor de
descomposicin, etc.
Mtodos modernos de valoracin. Mtodos basados
principalmente en flujos. Flujos de fondos, flujos de
efectivo, flujos de caja libre.
Mtodos de valoracin
tradicionales
Tienden a utilizar mas informacin contable
que financiera.
Su aplicacin es simple.
Tienden a ser estticos.
No tiene en cuenta el valor del dinero en el
tiempo.
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Valor en libros
El valor se establece como el valor total del capital social o como
el nmero de acciones en circulacin por su valor nominal.
Valor contable (Valor intrnseco)
Es la diferencia entre el valor contable de los activos y las
obligaciones con terceros. Es decir, es el exceso del total de
bienes y derechos de la empresa sobre el total de sus deudas con
terceros.
V = E = A - D
Ejemplo
ACTIVOS PASIVOS Y PATRIMONIO
ACTIVOS CORRIENTES PASIVOS CORRIENTES
Efectivo y Bancos 10 Obligaciones financieras 25
Cuentas por cobrar 25 Otras obligaciones 15
Inventarios 85 Proveedores 40
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 120 TOTAL PASIVO CORRIENTE 80
ACTIVO NO CORRIENTE PASIVO NO CORRIENTE
Porpiedad, Planta y Equipo 500 Obligaciones financieras 220
Otros activos 100 Otros pasivos 120
TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 600 TOTAL PASIVO NO CORRIENTE 340
TOTAL ACTIVOS 720 TOTAL PASIVOS 420
PATRIMONIO
Capital 250
Utilidades retenidas 50
TOTAL PATRIMONIO 300
TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO 720
BALANCE GENERAL (Cifras en Millones de pesos)
Nmero de acciones en circulacin = 100.000
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Valor contable ajustado (VCA)
Valor de reposicin. Consiste en la determinacin de
cuanto costara reemplazar los activos de la compaa,
en el momento presente por activos de un precio
equivalente a nuevo y los pasivos por sus valores de
mercado actuales, y con esto calcular el valor
patrimonial.
n
j
j
A V
1
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Ejemplo: Para el caso anterior, si la PPE puede ser
reemplazada por un valor de $ 700, CxC en $ 50 e
inventarios en $ 125. Hallar el valor patrimonial.
Valor contable ajustado (VCA)
Valor de realizacin. Consiste en lo que estn
dispuestos los compradores mercado- a pagar por los
activos y pasivos de la organizacin. Costo de
oportunidad.
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Valor sustancial. Valor patrimonial ajustado a valores
de reposicin o realizacin, tanto desde la ptica de los
activos, como de los pasivos y el crdito mercantil
(fondo de comercio). Intangible aportado por el
prestigio, la marca, las ventajas competitivas o el
posicionamiento estratgico de la ca.
A A A A
D AInt AT E V
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Valor de Liquidacin (VL).
Tiene aplicacin cuando el negocio va a terminar sus
actividades.
Una empresa que est inmersa en un proceso de
liquidacin se valorar en funcin de los diversos
flujos de caja que ir generando hasta su total
disolucin y liquidacin.
El valor total ser la sumatoria de los activos totales,
menos el total de pasivos trados a valor presente,
menos los gastos asociados a la liquidacin
G D A E V
A A A
Mtodos basados en el Balance
General (Valor patrimonial)
Valor de mercado (en bolsa)
En un mercado de valores activamente organizado y un
mercado de capitales consolidado, una compaa
puede valorarse a travs de su precio de mercado.
Asume que su valor es el resultado objetivo de la puja
entre compradores y vendedores y no est influenciado
por ningn otro aspecto.

2
2
1
1
0
1
) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( k
D
k
D
D
k
D
P
i
n
i
Por lo general el adquirente deber pagar una prima adicional al precio
de mercado.
Mtodos basados en el Estado de
Resultados
La relacin precio utilidad (P/E o PER).
Cosiste en dividir el precio de cada accin con la UPA
de la ca.
UPA
Accin Mercado ecio
PER
Pr
La relacin precio utilidad (P/E o PER)
Ejemplo. En diciembre de 2009, la ca Jaramillo S.A.
Tena en circulacin 1.200.000 acciones. El precio de
mercado de cada accin corresponde a $38.320 en el
2008. La utilidad del ao 2008 fue de $32.000 millones.
Si se espera una utilidad de $ 37.000 millones para el
ao 2009. Cul es el valor de la empresa?
Mtodos basados en el Estado de
Resultados
Mltiplos de ventas, EBITDA, Utilidades.
Consiste en comparar la empresa que se quiere valorar
con otras empresas o con los valores medios del sector
en el que opera.
Toma como referencia una variable de la empresa a
valorar y la multiplica por un factor asociado:
Ventas, EBITDA, etc.
El ms utilizado de ellos es la razn valor de la
empresa/ EBITDA. Por ejemplo, si el valor en el
mercado pblico de acciones de una empresa es de 10
millones de dlares y su EBITDA es de 2 millones de
dlares en 2009, el mltiplo EBITDAen 2009 es 5.
Mltiplos mas empleados
1. Relacin precio ganancia
PER = Precio de la accin / Utilidad por accin
2. Relacin precio sobre EBITDA
P/EBITDA= Precio de la accin / EBITDA (por accin)
3. Relacin precio sobre ventas
P/Ventas= Precio de la accin / Ventas por accin
4. Relacin Precio sobre FCL
P/FCL= Precio de la accin / Flujo de caja libre
Mltiplos mas empleados
Ventajas Desventajas o cuidados
Simple de calcular y ampliamente
disponible para empresas de capital
abierto.
Facilita las comparaciones entre
acciones.
Suponer que elimina la necesidad de
hacer hiptesis sobre riesgo,
crecimiento y dividendos
Relaciona el precio que se paga por
los beneficios actuales
Suponer que reflejan las mejores
percepciones del mercado
Sustituto de otras caractersticas de la
firma, incluyendo riesgo, rendimiento y
Crecimiento.
Puede ser influenciado por las
convenciones contables, a partir del
clculo del beneficio
Valoracin por mltiplos
Ejemplo. En diciembre de 2009, la ca
Jaramillo S.A. Tena en circulacin 1.200.000
acciones. Las ventas de este ao fueron de $
56.000 millones. Si para el sector en que
opera la empresa el mltiplo ventas es 7.
Cul es el valor de la empresa para el 2009?
Mtodos de Valoracin Modernos
Son mtodos basados en flujo.
Tienen en cuenta el valor del dinero en el tiempo.
Son dinmicos
Trabajan con datos financieros (no contables).
Tiene un grado de dificultad.
Fciles de justificar.
Mtodos de Valoracin Modernos
Flujos de Utilidades Descontadas (FUD)
Cosiste en proyectar la situacin financiera por medio
de las utilidades netas a un nmero de perodos
previamente determinado, y traerlas a valor presente a
la tasa del CPPC.
N
j
j
j
K
FUD
Vo
1
) 1 (
Mtodos de Valoracin Modernos
(FUD)
Las alternativas que se pueden aplicar en la
valoracin recurriendo a las utilidades son:
Perpetuidad a partir del prximo ao.
Proyeccin de utilidades y precio futuro
Proyeccin de utilidades y valor a
perpetuidad
Mtodos de Valoracin Modernos (FUD)
Ejemplo: Dada la informacin del cuadro, sobre el
comportamiento de la UPA de una ca entre el 2003
y el 2009, se pide determinar en valor de la
empresa para el ao 2009. Por lo tres mtodos de
FUD.
a. Proyecte la UPA entre el 2010 y 2014. Valor
esperado de la accin para el 2014 de $ 18.000.
TMR del 36%.
Ao UPA
2004 1230
2005 1540
2006 1920
2007 2400
2008 3000
2009 3500
Mtodos de Valoracin Modernos
Dividendos
1
0
0
) 1 (
) 1 ( *
t
t
a
t
K
g D
P
) (
1
0
g K
D
P
a

2
2
1
1
0
1
) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( k
D
k
D
D
k
D
P
i
n
i
Mtodos de Valoracin Modernos
Flujos de Efectivo Descontados (FED)
Donde:
FED: Flujo de Efectivo, generado por las actividades de
operacin, de inversin y de financiacin.
N
j
j
j
K
FED
Vo
1
) 1 (
Mtodos de Valoracin Modernos
Flujo de Caja Libre (FCL)
Es el flujo de caja que queda disponible para atender los
compromisos con los beneficiarios de la empresa: Acreedores y
socios.
UTILIDAD OPERACIONAL (UAII)
- Impuestos Operativos
= Utilidad Operacional Despus de Impuestos (UODI)
+ Depreciaciones y amortizaciones de diferidos
+ Intereses
= FLUJO DE CAJA BRUTO (FCB)
- Aumento del Capital de Trabajo Neto Operativo
- Aumento en los Activos Fijos
= FLUJO DE CAJA LIBRE (FCL)
Mtodos de Valoracin Modernos
(FCL)
Existe una ntima relacin entre el valor de una
empresa y su potencial de generacin de flujo de caja
libre.
Valor Empresa = Valor Presente del FCL Explcito
+ Valor Presente del Horizonte
Valor de Horizonte o Continuidad
Enfoque Optimista.
Supone que la rentabilidad de los activos es mayor que
el Costo de capital de estos:
CPPC ROIC
Tasa de Crecimiento Empresa (g)


ROIC
UODI
KW AF
g
CIO
UODI
ROIC
UODI
KW AF
b rsin TasadeInve

) (
Dnde:
Valor de Horizonte o Continuidad
g CPPC
b g UODI
V
n
) 1 )( 1 (
Dnde:
b = Tasa de inversin neta como
%UODI
g = Tasa de crecimiento esperada
Valor de Horizonte o Continuidad
Enfoque Moderado.
Supone que la rentabilidad de los activos es igual al
Costo de capital de estos:
CPPC ROIC
CPPC
g UODI
V
n
) 1 (
Valor de Horizonte o Continuidad
Enfoque Agresivo
Supone una tasa de crecimiento g, sin reinvertir.
0 b
g CPPC
g UODI
V
n
) 1 (
Valor de Horizonte o Continuidad
Enfoque Conservador
Supone que no hay crecimiento, porque no hay
inversin.
0
0
g
b
CPPC
UODI
V
n
Valor de Horizonte o Continuidad
Ilustracin. Suponga una ca con la siguiente
informacin:
UODI = 500
Depreciacin = 100
Inversin en crecimiento = 30% de la UODI
La Inversin en reposicin o mantenimiento es igual al
valor de la depreciacin.
Tasa de Rentabilidad de los Activos = 40%
CPPC = 32%
Valor de Horizonte o Continuidad (FCL)
g CPPC
g FCL
V
n
) 1 (
Mtodos de Valoracin Modernos
(FCL)
Ejemplo
Perodo 0 1 2 3 4
Depreciacin 100 100 100 100
Utilidad Operativa 2700 3000 3100 3200
Inversin en Capital de Trabajo 100 100 200 300
Inversin en Activos Fijos 75 145 80 100
Activos Fijos Iniciales 2000
CPPC 35,00%
Tasa de Impuestos 35,00%