Ementa:
1 - Montagem de Fluxo de Caixa
(1 dia)
(10 minutos)
(10 minutos)
(30 minutos)
Anlises de sensibilidade
(30 minutos)
(20 minutos)
(2 dia)
(20 minutos)
(30 minutos)
(30 minutos)
(30 minutos)
(3 dia)
(20 minutos)
Exemplos e exerccios
(30 minutos)
(60 minutos)
Modelagem
Padro de Fluxo de Caixa normalmente empregado
2005
15,00%
5,00%
2,00%
5,00%
40,00%
$1.896,63
$1.800,00
$96,63
18,80%
5,37%
Previso...
2005
2006
2007
2008
2009
$10,00
$12,25
$15,15
50,00
35,00
20,00
$1.231,75
$184,76
$1.046,99
$157,50
$15,75
$873,74
$10,00
$3,00
$860,74
$2,00
$858,74
$343,50
$515,24
$13,00
$0,00
$0,00
$528,24
$9,50
$11,64
$14,39
51,00
35,70
20,40
$1.193,57
$179,03
$1.014,53
$160,65
$16,07
$837,82
$10,00
$3,00
$824,82
$2,00
$822,82
$329,13
$493,69
$13,00
$0,00
$0,00
$506,69
$9,03
$11,06
$13,67
52,02
36,41
20,81
$1.156,57
$173,48
$983,08
$163,86
$16,39
$802,83
$10,00
$3,00
$789,83
$2,00
$787,83
$315,13
$472,70
$13,00
$0,00
$0,00
$485,70
$8,57
$10,50
$12,99
53,06
37,14
21,22
$1.120,71
$168,11
$952,60
$167,14
$16,71
$768,75
$10,00
$3,00
$755,75
$2,00
$753,75
$301,50
$452,25
$13,00
$0,00
$0,00
$465,25
$8,15
$9,98
$12,34
54,12
37,89
21,65
$1.085,97
$162,90
$923,07
$170,48
$17,05
$735,54
$10,00
$3,00
$722,54
$2,00
$720,54
$288,22
$432,33
$13,00
$0,00
$0,00
$445,33
Investimentos
$1.800,00
$440,60
$0,00
$506,69
$367,26
$0,00
$485,70
$305,91
$0,00
$465,25
$254,62
$0,00
$445,33
Total Receitas
Custo das mercadorias vendidas
Lucro Bruto
Despesas Operacionais
Despesas Comerc. Gerais e Admin.(SG&A)
EBIT
Despesas Financeiras
EBT
Impostos
Receita Lquida
Depreciao
Anlises Financeiras
Valor Presente do FC Livre
VP do Investimento realizado
Fluxo de Caixa Lquido
$528,24
$1.800,00
($1.271,76)
Modelagem
De maneira geral os projetos so apresentados dessa forma. A partir
desse modelo que estudaremos em detalhes como identificar as variveis
relevantes para a simulao, os modelos de previso e anlise risco da varivel
a ser analisada, bem como discutiremos como avaliar a taxa de retorno a ser
utilizadas de maneira adequada ao risco do projeto.
Identificao das variveis relevantes
Modelagem
Tipo Spider:
Tipo Tornado:
Podemos numa primeira avaliao considerar que as variveis que tem menor
impacto no resultado no devem ser consideradas como variveis na
simulao e sim como constantes.
10
Modelagem
11
12
Modelagem
Por esse motivo foi desenvolvido outra tcnica de se avaliar o retorno de
um investimento em projetos, chamada de anlise por opes reais que
baseada em uma metodologia desenvolvida para o mercado de ativos
mobilirios chamada de derivativos. No ltimo captulo ser apresentado um
breve resumo sobre essa tcnica.
rNPV = I 0 +
t =1
rCFt
(1 + r )
(1)
Onde:
I0
rCFt
r
T
=
=
=
=
13
0
1
2
3
4
5
6
($100.000,00) ($500.000,00) ($10.000,00) ($20.000,00) ($30.000,00) ($20.000,00) ($10.000,00)
$100.000,00 $200.000,00 $300.000,00 $200.000,00 $100.000,00
($100.000,00) ($500.000,00) $90.000,00 $180.000,00 $270.000,00 $180.000,00 $90.000,00
100%
50%
50%
50%
50%
50%
50%
($100.000,00) ($250.000,00) $45.000,00 $90.000,00 $135.000,00 $90.000,00 $45.000,00
$1,00
$0,87
($100.000,00) ($217.391,30)
$0,76
$34.026,47
$0,66
$59.176,46
$0,57
$77.186,69
$0,50
$44.745,91
$0,43
$19.454,74
($82.801,04)
4,58%
Custo de Capital
Um princpio bsico da sociedade: recursos financeiros so sempre
escassos. Por esse motivo sempre existem diferentes alternativas de
investimento competindo pelo mesmo recurso, levando o investidor a decidir a
melhor situao para investir seu capital. Isso gera o que se chama de custo de
oportunidade do capital.
Cada investidor por seu turno apresenta um perfil de risco fazendo com
que cada um exija uma determinada taxa de retorno a uma proposta de
investimento (Copeland & Weston, 1992). Essa a principal premissa para se
estudar o custo de capital e da sua possibilidade de minimizao em uma
composio entre capital prprio e de terceiros. Indiretamente essa deciso
est vinculada ao objetivo de maximizao da riqueza da firma.
Logo o estudo do custo de capital um elemento fundamental para a
avaliao de ativos. O capital de uma empresa formado por duas fontes de
recursos, ou seja, Capital Prprio e Capital de Terceiros, cuja ponderao
resulta no WACC (Weighted Average Cost of Capital).
O custo de terceiros , por natureza, de fcil mensurao, uma vez que
estabelecido atravs de contratos bilaterais. J o custo de capital prprio tem
uma mensurao mais complexa e na maioria das vezes indireta. Eles podem
ser medidos, quando possvel, de dados obtidos da contabilidade e, na
impossibilidade dessa informao, recorre-se a avaliao a partir de dados
obtidos no mercado.
Os modelos baseado no mercado podem ser explcitos ou implcitos, ou
seja, os modelos implcitos estimam as taxas de retorno do investidor
diretamente. J os modelos explcitos lanam mo de variveis externas,
correlacionadas com o perfil da empresa ou que possam afetar o valor das
14
Modelagem
aes como: taxa livre de risco, retorno das aes de outras empresas, etc. O
modelo conhecido como CAPM Capital Asset Pricing Model e o APT
Arbitrage Pricing Theory so dois exemplos desse tipo de mtodo. O modelo
CAPM um dos mais usados e ser detalhado a seguir.
O modelo CAPM
No existe um nico criador desse modelo, contudo seu surgimento
acorreu no incio da dcada de 60. As premissas so as seguintes:
1. A avaliao dos investidores baseada nos retornos esperados e
nos desvios-padro das carteiras de investimento dentro do
horizonte de um perodo;
2. Os investidores nunca esto satisfeitos e escolhem sempre a
carteira de investimento que proporcione o maior retorno;
3. Os investidores so avessos ao risco e escolhem sempre a carteira
de investimento que apresente o menor desvio-padro;
4. Os ativos so considerados infinitamente divisveis;
5. Existe uma instituio com capacidade ilimitada de aceitar
investimento ou emprstimo a uma taxa livre de risco, que a
mesma para todos os investidores;
6. Os horizontes so os mesmo para todos os investidores, ou seja,
um perodo;
7. As informaes so obtidas por todos de forma instantnea
8. As percepes a cerca dos ttulos disponveis no mercado so
idnticas para todos os investidores.
De acordo com o modelo CAPM, o custo do capital prprio (ou seja, o
retorno esperado das aes) de uma empresa formado pela soma da taxa de
risco e do prmio exigido pelo risco de se aplicar em um determinado ativo. O
prmio de risco, por sua vez, formado pela diferena entre o retorno do ndice
de mercado e da taxa livre de risco, multiplicado por um fator de risco,
chamado de Beta ( ). A equao desse modelo a seguinte equao (4):
Prmio de Risco
64748
E ( Ri ) = R f + E ( RM ) R f * i
(2)
Onde:
15
i =
iM
M2
(3)
Onde:
16
Forecast e Simulao
2. Introduo ao mtodo de simulao Monte Carlo
Simulao Monte Carlo, em sua concepo mais simples, um gerador
de nmeros aleatrios utilizado para estudos de previso, estimativas e anlise
de risco. Um processo de simulao calcula um grande nmero de cenrios
para o modelo em anlise, obtendo valores para as variveis indicadas
segundo uma distribuio de probabilidade associada a cada varivel de
incerteza. O conjunto de cenrio produzido apresenta a caracterstica da
varivel a ser observada do modelo (p.ex., Resultado, Lucro, Despesas
Brutas).
Quanto maior o nmero de cenrios gerados, maior a definio da
distribuio da varivel avaliada. Em nosso software de simulao o nmero de
cenrios chamado de Trial e a varivel avaliada indicada como forecast
output. H possibilidade de se indicar dependncia entre as variveis de
incerteza (grau de correlao). Por esse motivo, durante o processo de
modelagem existem vrias tcnicas para se definir as caractersticas de cada
varivel de incerteza e que sero apresentadas mais adiante.
N ( , )dx ;
Funo de Transferncia
=
Inversa da Acumulada
18
Modelagem
20
Modelagem
21
22
Modelagem
Como exemplo vamos testar a seguinte srie temporal e avaliar uma
previso para 4(quatro) passos seguinte. Os dados so trimestrais e refere-se
vendas.
Quadro de Vendas Histricas
Ano
Quarter
Perodo
Vendas
2004
2004
2004
2004
2005
2005
2005
2005
2006
2006
2006
2006
2007
2007
2007
2007
2008
2008
2008
2008
1
2
3
4
1
2
3
4
1
2
3
4
1
2
3
4
1
2
3
4
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
$684,20
$584,10
$765,40
$892,30
$885,40
$677,00
$1.006,60
$1.122,10
$1.163,40
$993,20
$1.312,50
$1.545,30
$1.596,20
$1.260,40
$1.735,20
$2.029,70
$2.107,80
$1.650,30
$2.304,40
$2.639,40
23
Como se observa, o modelo que mais se ajustou aos dados foi o HoltzWinter Multiplicativo. Observar que solicitamos que o programa encontrasse os
parmetros timos. O resultado da projeo apresentado a seguir com os
vrios tipos de erros, como visto no relatrio.
24
Modelagem
Period
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
Forecast21
Forecast22
Forecast23
Forecast24
Error Measurements
RMSE
71,8132
MSE 5157,1348
MAD
53,4071
MAPE
4,50%
Theil's U
0,3054
P=2,
P=1,
P=1,
P=0,
P=1,
P=2,
P=1,
P=2,
P=1,
P=0,
P=1,
P=2,
P=0,
P=1,
P=2,
P=0,
P=0,
P=0,
P=2,
P=2,
D=0,
D=0,
D=0,
D=0,
D=1,
D=1,
D=1,
D=1,
D=1,
D=1,
D=2,
D=2,
D=2,
D=2,
D=2,
D=1,
D=2,
D=0,
D=0,
D=0,
Q=0
Q=1
Q=0
Q=1
Q=2
Q=1
Q=1
Q=0
Q=0
Q=1
Q=2
Q=2
Q=2
Q=1
Q=0
Q=0
Q=0
Q=2
Q=1
Q=2
Adjusted
R-Squared
0,9999
0,9999
0,9999
0,7309
0,5025
0,4977
0,4865
0,4514
0,4340
0,3242
0,2689
0,2672
0,2593
0,2526
0,2057
0,0000
0,0000
N/A
N/A
N/A
Akaike Information
Criterion (AIC)
4,5624
4,6213
4,8908
12,9116
4,4960
4,4966
4,5301
4,5870
4,6297
4,7944
4,4883
4,5009
4,5118
4,5127
4,5862
5,1877
4,8166
N/A
N/A
N/A
Schwarz
Criterion (SC)
4,6044
4,6632
4,9187
12,9395
4,5520
4,5527
4,5721
4,6291
4,6577
4,8224
4,5444
4,5711
4,5538
4,5547
4,6284
5,2016
4,8305
N/A
N/A
N/A
Durbin-Watson
Statistic (DW)
2,1254
1,8588
0,9211
0,1188
2,0424
1,9676
1,7916
2,0969
2,2420
1,7167
1,9968
2,0000
2,0413
1,9681
2,0417
0,6802
2,6443
N/A
N/A
N/A
Number of
Iterations
0
5
0
62
15
20
15
0
0
8
23
28
11
8
0
0
0
N/A
N/A
N/A
Model
Rank
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
25
26
Modelagem
O uso desses processos implica na utilizao de um recurso especial de
simulao, pois para cada TRIAL deve ser gerado um caminho possvel para a
varivel estocstica (p.ex., preo do combustvel).
27
$100 milhes
$20 milhes
30
Modelagem
Planilha:
Modelo de Estimativa de Custo de um projeto em etapas
Este modelo utilizado para se estimar o custo total de fabricao de um determinado produto, dado as incertezas de custo de cada
elemento, a probabilidade de execesso e vrios acordos contratuais
Fase 1
Conceitualizao
Tempo adicional para remodelagem d
Hiptese
$2.911
$1.187
Min
$1.500
$150
Custo
Esperado
$2.250
$750
Mx
$4.500
$1.500
Custo
$2.973
$1.187
Mn
1
0,1
Fase 2
Inicializao
Refazendo os conceitos
Modeficando os conceitos existentes
$7.482
$1.836
$1.501
$5.000
$750
$750
$7.500
$1.500
$1.500
$12.500
$3.000
$2.250
$8.167
$1.836
$1.501
2
0,5
0,5
3
1
1
5
2
1,5
Fase 3
Desenvolvimento
Adiciona P&D
Apply external IP
$24.376
$1.326
$4.774
$17.500
$1.000
$2.500
$21.000
$1.500
$5.000
$28.000
$2.000
$5.000
$28.577
$1.355
$4.875
5
1
0,5
6
1,5
1
Fase 4
Fabricao
Reprototipagem
Reforma e retrabalho
$65.692
$15.360
$10.781
$50.000
$8.000
$8.000
$80.000
$12.000
$12.000
$100.000
$16.000
$16.000
$0
$0
$0
5
1
1
Fase 5
Mercado
Pesquisa adicional de mercado
Reposionamento
$176.937
$14.901
$33.389
$120.000
$10.000
$20.000
$150.000
$20.000
$30.000
$240.000
$30.000
$50.000
$0
$0
$0
4
1
2
Total Geral
Durao em semanas
Esperado
Mx
Cst. Un.
1,5
3
$1.500
0,5
1
$1.500
Hiptese de
sobre-custo
2%
0%
Probabilidade
de Sucesso
95%
95%
Sucesso/
Falha
1
1
Evento
Associado
1
1
$2.500
$1.500
$1.500
9%
0%
0%
93%
99%
99%
1
1
1
1
1
1
8
2
1
$3.500
$1.000
$5.000
17%
2%
2%
97%
97%
98%
1
1
1
1
1
1
8
1,5
1,5
10
2
2
$10.000
$8.000
$8.000
24%
2%
2%
95%
98%
98%
0
1
1
0
0
0
5
2
3
8
3
5
$30.000
$10.000
$10.000
9%
11%
11%
90%
95%
95%
1
1
1
0
0
0
$50.471
31
Como pode ser observado, existem trs grupos, indicando as falhas que
ocorreram sem que o processo tivesse sido completado. Pode-se concluir que
existem 37% de probabilidade do custo estar entre $320 e $481
Total Revenues
Direct Cost of Goods Sold
Gross Profit
Operating Expenses
Sales, General and Admin. Costs
EBIT
Interest Payments
EBT
Taxes
Net Income
Noncash: Depreciation Amortization
32
2009
2009
15,00%
5,00%
2,00%
40,00%
$4.762,09
$1.634,22
$3.127,87
55,68%
191,40%
2,91
Discrete End-of-Year
Discounting
Discount Type
1
Discrete End-of-Year Discounting
Model T Discrete MidInclude Terminal
2 Exclude
Valuation Terminal Valuation
Continuous End-of-Year Include Terminal Valuation
Continuous Midyear Discounting
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
$10,00
$12,25
$15,15
50
35
20
$1.231,75
$184,76
$1.046,99
$157,50
$15,75
$873,74
$10,00
$3,00
$860,74
$2,00
$858,74
$343,50
$515,24
$13,00
$0,00
$0,00
$528,24
$10,50
$12,50
$15,30
50
35
20
$1.268,50
$190,28
$1.078,23
$157,50
$15,75
$904,98
$10,00
$3,00
$891,98
$2,00
$889,98
$355,99
$533,99
$13,00
$0,00
$0,00
$546,99
$11,00
$12,75
$15,45
50
35
20
$1.305,25
$195,79
$1.109,46
$157,50
$15,75
$936,21
$10,00
$3,00
$923,21
$2,00
$921,21
$368,49
$552,73
$13,00
$0,00
$0,00
$565,73
$11,50
$13,00
$15,60
50
35
20
$1.342,00
$201,30
$1.140,70
$157,50
$15,75
$967,45
$10,00
$3,00
$954,45
$2,00
$952,45
$380,98
$571,47
$13,00
$0,00
$0,00
$584,47
$12,00
$13,25
$15,75
50
35
20
$1.378,75
$206,81
$1.171,94
$157,50
$15,75
$998,69
$10,00
$3,00
$985,69
$2,00
$983,69
$393,48
$590,21
$13,00
$0,00
$0,00
$603,21
$12,50
$13,50
$15,90
50
35
20
$1.415,50
$212,33
$1.203,18
$157,50
$15,75
$1.029,93
$10,00
$3,00
$1.016,93
$3,00
$1.013,93
$405,57
$608,36
$13,00
$0,00
$0,00
$621,36
$13,00
$13,75
$16,05
50
35
20
$1.452,25
$217,84
$1.234,41
$157,50
$15,75
$1.061,16
$10,00
$3,00
$1.048,16
$4,00
$1.044,16
$417,67
$626,50
$13,00
$0,00
$0,00
$639,50
$13,50
$14,00
$16,20
50
35
20
$1.489,00
$223,35
$1.265,65
$157,50
$15,75
$1.092,40
$10,00
$3,00
$1.079,40
$5,00
$1.074,40
$429,76
$644,64
$13,00
$0,00
$0,00
$657,64
$14,00
$14,25
$16,35
50
35
20
$1.525,75
$228,86
$1.296,89
$157,50
$15,75
$1.123,64
$10,00
$3,00
$1.110,64
$6,00
$1.104,64
$441,86
$662,78
$13,00
$0,00
$0,00
$675,78
$14,50
$14,50
$16,50
50
35
20
$1.562,50
$234,38
$1.328,13
$157,50
$15,75
$1.154,88
$10,00
$3,00
$1.141,88
$7,00
$1.134,88
$453,95
$680,93
$13,00
$0,00
$0,00
$5.444,64
$500,00
($1.105,97)
$1.500,00
$546,99
$565,73
$584,47
$603,21
$621,36
$639,50
$657,64
$675,78
$5.444,64
$528,24
$500,00
3.47 Years
$475,64
$0,00
$427,77
$1.134,22
$384,30
$0,00
3,47
$344,89
$0,00
5,53
$308,92
$0,00
7,70
$276,47
$0,00
10,02
$247,23
$0,00
12,50
$220,91
$0,00
15,15
$1.547,71
$0,00
11,02
$528,24
$475,64
$546,99
$427,77
$491,94
$384,30
$441,94
$344,89
$396,62
$308,92
$355,26
$276,47
$317,94
$247,23
$284,32
$220,91
$254,05
$1.547,71
$1.779,86
0,0222
Modelagem
As variveis relacionadas receita (preo e quantidade) foram
modeladas com preo com fdp N(,) e quantidade U(Max., Mn.), investimento
Triang(mdia,+10%, -10%). Existem duas variveis designadas como output.
Uma o VPL do projeto. A outra para avaliar a volatilidade implcita do VPPL,
que a maneira de se obter a modelagem da volatilidade quando se usa
VP
] onde VP um valor fixo (baseline) e VP
Opes Reais. [ Vol = ln t
t 1
t
VPt 1
varia a cada cenrio. Ao trmino da simulao o desvio padro de Vol indicar
a volatilidade do VPL, que poder ser utilizado para modelagem de processo
estocstico.
Aps a indicao das variveis de input e output realizamos a simulao
com 1000 TRIAL e obtivemos os seguintes dados:
Number of Trials
1000
Mean
0,0329
Median
0,0390
Standard Deviation
0,1549
Variance
0,0240
Coefficient of Variation
4,7140
Maximum
0,4114
Minimum
-0,4332
Range
0,8446
Skewness
-0,1733
Kurtosis
-0,5771
25% Percentile
-0,0786
75% Percentile
0,1505
Percentage Error Precision at 95% Confidence 29,22%
34
Modelagem
Uso de Opes Reais como um aperfeioamento da anlise de FCD
35