Anda di halaman 1dari 97

Modul1

Teori Bunga,Anuitas, Obligasi


Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami arti konsep teori bunga secara umum
2. Memahami konsep nilai sekarang suatu aliran dana
3. Memahami konsep nilai sekarang untuk aplikasi dalam matematika
4. Memahami konsep Obligasi dan Yield
5. Memahami konsep formula harga Obligasi
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu mengaplikasikan teori bunga
2. Mampu menghitung nilai sekarang dari suatu aliran dana
3. Mampu mengaplikasikan kombinasi nilai sekarang dan anuitas
4. Mampu menurunkan formula obligasi
5. Mampu menghitung nilai yield
6. Mampu menghitung harga obligasi
Pada bab 1 ini akan dibahas tentang teori bunga secara singkat sebagai bahan
dasar penyegaran dalam matakuliah ini, nilai sekarang atau present value, anuitas
dan obligasi. Aplikasi teori bunga banyak digunakan dalam teori penentuan harga
opsi dan pemodelan matematika keuangan lainnya, seperti obligasi.

1.1Bunga Majemuk
1.1.1 Bunga Nominal
Jenis bunga tunggal adalah bunga yang diberikan sekali dalam setahun, dan
bunga tersebut tidak mendapat bunga lagi untuk perhitungan bunga periode
berikutnya. Bunga tunggal sudah jarang sekali dipakai di dunia perbankan.
Kebanyakan bank-bank sekarang menghitung

dan membayar bunga dengan

frekuensi bulanan, atau mingguan, bahkan harian. Selanjutnya bunga tersebut


akan diakumulasikan ke dalam rekening kita, dan diperhitungkan mendapat bunga
periode berikutnya. Jadi bunga dibayarkan lebih sering atau beberapa kali dalam
setahun. Suku bunga jenis ini disebut dengan suku bunga nominal. Simbol untuk
suku bunga nominal yang dibayarkan m kali setahun adalah i(m) , dimana m adalah
1

bilangan bulat positip >1. Dengan suku bunga nominal sebesar i(m)setahun, kita
artikan deposito atau tabungan akan mendapat suku bunga sebesar i(m)/m yang
dibayarkan m kali setahun, bukan i(m) . Sebagai contoh, suku bunga nominal 6%
konversi 3 bulanan (m = 4) tidak berarti setiap 3 bulan diberi bunga 6%, akan
tetapi bunga yang diberikan adalah 6/4=1,5% setiap 3 bulan. Demikian juga
dengan suku bunga nominal 6% konversi 1 bulanan. Artinya bunga diberikan
setiap bulan sebesar 6%/12 = 0,5%.
Sekarang kita bangun formula matematika untuk bunga majemuk tersebut.
Misalkan dipunyai bunga majemuk konversi 3 bulanan. Bunga majemuk 3
bulanan dengan suku bunga tahunan i, maksudnya adalah suku bunga i/4
diberikan setiap 3 bulan sekali. Uang yang ditabungkan selama 3 bulan dibank,
akan bertambah 1+ i(4)/4 kali. Jika uang tersebut dibiarkan lagi selama 3 bulan
berikutnya, maka uang tersebut akan bertambah menjadi (1+ i(4)/4)2. Setelah satu
tahun uangnya akan bertambah menjadi (1+ i(4)/4)4 kali. Dapat dibuktikan bahwa
untuk sebarang i > 0, nilai (1+ i(4)/4)4> (1+ i(4)). Ini berarti bahwa pada tingkat
suku bunga yang sama, bunga majemuk 3 bulanan akan memberikan pertambahan
yang lebih besar dibandingkan dengan bunga 1 tahunan
Dari ilustrasi di atas, dapat dibuat generalisasi formula nilai akumulasi
untuk bunga majemuk m kali setahun. Selama setahun uang kita akan bertambah
(1+ i(m)/m)m kali.
Contoh 1.1Anda mempunyai rekening tabungan 1 juta rupiah di bank ABC. Bank
memberikan suku bunga nominal 10%. Hitunglah uang anda setelah 1 tahun jika
dihitung dengan menggunakan bunga majemuk tahunan dan bunga majemuk
konversi 3 bulanan.
Jawab. Dengan menggunakan formula suku bunga majemuk tahunan, uang anda
setelah satu tahun akan membesar menjadi 1.100.000 rupiah. Sedangkan jika
dihitung dengan menggunakan bunga majemuk 3 bulanan adalah

AV =1.000 .000 1+

0.10 4
=1.103.813
4

Dapat anda lihat bahwa suku bunga nominal 10% konversi tiga bulanan,
memberikan suku bunga efektif 10,3813%, yang nilainya lebih besar dari suku
bunga tahunan. Cobalah anda hitung dengan bunga majemuk konversi 1 bulanan.
Tentu saja akan memberikan suku bunga efektif tahunan yang lebih besar dari
suku bunga konversi 3 bulanan.
Bagaimana formula atau rumus untuk bunga nominal dengan waktu
investasi lebih dari 1 tahun? Formula untuk nilai akumulasi At pada suku bunga
nominali(m) konversim/12 tahun selama t tahun secara umum adalah

i(m)
A t = 1+
m

mt

dengan t menyatakan tahun.

Contoh 1.2.Melanjutkan soal no di atas, nilai akumulasi deposito setelah 2 tahun.

A t =2 =1.000.000 1+

0.10
4

2 4

=1.218.403

1.1.2 Bunga Majemuk Kontinu


Selain pemberian bunga setiap bulan, minggu, atau setiap hari seperti yang
dikatakan di atas, proses pemberian dan pemajemukan bunga dapat diberikan
setiap jam, setiap menit, setiap detik dan seterusnya (setiap saat), atau dengan kata
lain bunga diberikan terus menerus secara kontinu. Pemajemukan yang dilakukan
secara

terus

menerus

ini

disebut

pemajemukan

kontinu

(continuous

compounding). Secara matematika, nilai m, dan diperoleh nilai pemajemukan


sebagai berikut :

i(m)
lim 1+
m
m

mt

) =e

Bukti :

(m) mt

i
Akan dibuktikan bahwa lim 1+
m
m

(m)

i t

) =e
3

(m)

i t

i (m )
m

mt

1
m
i (m )

( )
( ( ))

lim 1+

= lim 1+
m

1
lim 1+
m
m

i
i (m )

m (m )
i t
i( m)

(m )

m i t
( m)
i

(m )

ei

(m )

Sehingga rumus untuk pemajemukan kontinu adalah


adalah bilangan natural yang nilainya

( m) t

A t =A 0 e i

, dengan e

2.7183 dan A0 adalah nilai awal

rekening. Sebagai contoh, anggaplah kita punya uang sebesar Rp.1 juta, i = 10%
dan n=5 tahun.
Pada berbagai periode pemajemukan per tahun, kita mendapatkan nilai akumulasi
5 tahun ke depan sebagai berikut :
Periode
Tahunan

Formula
FV=1000.000 (1 + 0.1/1)15

Future Value
1.610.510

Setengah tahunan
Bulanan
Harian

FV=1000.000 (1 + 0.1/2)25
FV=1000.000 (1 + 0.1/12)125
FV=1000.000 (1 +

1.628.895
1.645.309
1.648.608

Kontinu

0.1/365)3655
FV=1000.000e0.105

1.648.721

Terlihat bahwa semakin sering periode pemajemukan, semakin besar nilai


akumulasi akhir karena bunga atas bunga diperoleh lebih sering, apalagi jika uang
yang dibungakan sangat besar, perbedaan pemajemukan yang dihasilkan oleh
bunga kontinu akan semakin besar dibandingkan dengan pemajemukan bulanan.
Jika uang yang dibungakan relatif kecil, maka perbedaan antar pemajemukan
tidak akan signifikan.

Latihan
1. Rekening P mendapat bunga tunggal sebesar 4% setahun. Sementara itu
rekening Q mendapat bunga tunggal sebesar i% pertahun. Uang sebesar 1 juta
4

ditabungkan di rekening P dan 2 juta di rekening Q. Setelah 5 tahun, uang di


kedua rekening P dan Q sama. Tentukan besarnya suku bunga i.
2. Anda meminjam uang 1 juta rupiah selama 90 hari dengan suku bunga efektif
8,5%. Berapakah total pembayaran yang harus anda sediakan untuk melunasi
pokok dan bunga hutang anda ?
3. Hisam meminjam uang 200 juta untuk memperbesar usaha perkayuannya. Dia
melunasi pinjaman di atas 4 tahun kemudian sebesar 260 juta. Berapakah suku
bunga efektif tahunan dari pinjaman Hisam ?
4. Didi menginvestasikan uangnya 200 juta dalam dua usaha dengan bunga
tunggal masing-masing 8% dan 7%. Jika total pendapatan pertahun dari dua
investasi tersebut sebesar 15,175 jt, berapa juta kah modal yang diinvestasikan
pada masing-masing usaha?
5. Misal anda mendepositokan 100 juta dengan suku bunga 6% (convertible
quaterannualy). Enam bulan berikutnya anda mendepositokan lagi 200 juta.
Berapa jutakah uang anda setelah dua tahun dari deposito yang kedua?

1.2 Nilai Sekarang (Present Value )


Selain kita bisa menentukan akumulasi nilai dari suatu investasi di masa yang
akan datang, kita bisa juga menentukan nilai sekarang dari suatu nilai di
masa yang akan datang. Kita sudah melihat bahwa uang sebesar 1 satuan akan
menjadi 1+i pada akhir 1 tahun. Besaran 1+i sering disebut dengan faktor
akumulasi , karena besaran tersebut mengakumulasikan dana sekarang ke dana
masa yang akan datang. Jadi nilai sekarang sebesar 1 akan menjadikan uang kita
menjadi sebesar 1+i pada akhir tahun.
Marilah kita buat pertanyaan dari kejadian di atas. Berapa uang yang harus
disediakan di awal tahun, agar pada akhir tahun uangnya menjadi 1+i. Jawabnya
adalah 1. Berapakah uang yang harus anda sediakan (v), agar satu tahun lagi uang
anda menjadi 1 ?
Marilah kita formulasikan secara matematis konsep nilai sekarang di atas. Dari
formula 1= v(1+i)1, diperoleh v = (1+i)-1. Jadi uang sebesar (1+i)-1 jika
5

diinvestasikan dengan suku bunga i selama 1 tahun akan menjadi 1. Sekarang kita
gunakan simbol v = (1+i)-1 sebagai faktor diskon, karena besaran ini mendiskonto
nilai investasi pada akhir periode ke nilai pada awal investasi.
Sekarang kita bisa menggeneralisasi hasil di atas untuk periode waktu lebih besar
dari 1, yaitu berapa modal yang harus disediakan di awal periode agar pada akhir
periode t, modalnya menjadi sebesar A.
1. Bunga majemuk. Untuk bunga majemuk kita punya hubungan A= k(1+i)t,
sehingga dipunyai nilai sekarang k = a-1(t) = A(1+i)-t = Av-t.
2. Bunga kontinu. Dengan menggunakan suku bunga kontinu diperoleh k =
Ae-rt.
Nilai sekarang banyak digunakan dalam pemodelan harga opsi. Dalam mencari
harga opsi sendiri, kita menggunakan prinsip nilai sekarang. Harga opsi adalah
nilai sekarang dari harga harapan keuntungan opsi pada waktu jatuh tempo.
Dengan memahami lebil awal konsep nilai sekarang, akan menjadi modal yang
signifikan untuk mempelajari teori harga opsi.
Contoh 1.3. Carilah nilai sekarang yang harus anda investasikan pada suku bunga
9%, agar nanti 3 tahun ke depan uang anda menjadi 1 milyard.
Jawab. Perhitungan present value di atas akan diperbandingkan menggunakan
dua metode
1. Bunga majemuk. Dengan menggunakan bunga majemuk, besarnya nilai
sekarang yang dibutuhkan adalah
a ( 3 )=

1.000.000 .000
=772.183 .480
( 1+ 0.09 )3

a1 ( 3 )=

1.000.000 .000
=763.379 .494
0,09 3
e

2.

Bunga kontinu,

Contoh 1.4. Dipunyai suku bunga konstan 5%. Anda akan menerima uang tunai
sebesar $500 satu tahun ke depan dan $1.500 dua tahun ke depan. Carilah nilai
sekarang dari kedua arus uang tersebut.
Jawab.
6

PV

= 500(1/1.05)-1 + 1500(1/1.05)-2
= $1836.73

Contoh 1.5.Dengan menggunakan j12 = 12%, hitunglah nilai diskonto dari uang
sejumlah Rp 100.000.000 yang jatuh tempo :
a. 10 tahun lagi
b. 25 tahun lagi
Jawab. Dengan bunga nominal 12% setahun, maka diperoleh bunga perbulan
adalah 1%.
a. Untuk jangka waktu 10 tahun, berarti ada 120 bulan, sehingga diperoleh
nilai sekarangnya adalah P = 100juta (1,01)-120 = 30, 299.477 juta
b. Untuk jangka waktu 25 tahun, berarti ada 300 bulan, sehingga diperoleh
nilai sekarangnya adaah P = 100juta (1,01)-120 = 5,053.448 juta
Contoh 1.6. Berapa banyaknya uang yang harus disediakan agar dalam waktu
kontinu t, uang kita menjadi sebesar B rupiah ?
Jawab. Misalkan uang tersebut adalah K, maka K = e-rt B
Latihan Soal
1. Astri mendepositokan uangnya sebesar 1 juta dengan suku bunga nominal i
(majemuk konversi enam bulanan). Sedangkan Andi mendepositokan uangnya
sebesar 1,5 juta pada bank yang berbeda dan mendapat suku bunga tunggal i.
Keduanya mendapatkan jumlah bunga yang sama selama 6 bulan terakhir
pada tahun ke delapan. Hitunglah nilai i.
2. Hitunglah suku bunga nominal, konversi semesteran, yang memberikan suku
bunga efektif tahunan i = 10%.
3. Dengan suku bunga tahunan tertentu, investasi sebesar 1 akan bertambah
menjadi 2 dalam x tahun, investasi sebesar 2 akan bertambah menjadi 3 dalam
y tahun, dan investasi sebesar 3 akan bertambah menjadi 15 dalam z tahun.

Selanjutnya investasi sebesar 6 akan bertambah menjadi 10 dalam n tahun.


Carilah hubungan n terhadap x,y,z.
4. Pak Dwimenabung sebesar Rp 1000.000,00 dengan suku bunga majemuk
sebesar 5%. Pada saat yang sama Pak Tri juga menabung sebesar Rp
630.000,00 tetapi bunga yang ia peroleh berdasar suku bunga tunggal sebesar
k%. Uang Pak Dwi pada tahun kedua akan sama besar dengan uang Pak Tri
pada tahun kelima. Berapakah besar suku bunga dari tabungan Pak Tri (k)?
5. Ayah anda mempunyai uang 50 juta dan ingin ditabungkan. Ayah anda
berharap dalam waktu 15 tahun uang tersebut dapat menjadi 3 kali lipat. Bank
dengan suku bunga tahunan berapa yang akan Anda rekomendasikan ?

1.3.Anuitas
Harga obligasi dapat diterangkan sebagai nilai present value dari rangkaian
pembayaran besarnya kupon dan pokok yang akan diterima pemegang obligasi.
Untuk

itu

perlu

diterangkan

tentang

teori

anuitas

atau

rangkain

pembayaran.Anuitas yang pembayarannya pada akhir periode disebut dengan


anuitas akhir atau annuity-immediate.Anuitas akhir sering juga disebut dengan
anuitas biasa atau anuitas ordinary. Pada anuitas akhir ini, suku bunga perperiode
juga dilambangkan dengan i. Sekarang kita lihat suatu anuitas dengan pembayaran
1 rupiah yang dibayarkan pada akhir periode selama n periode. Nilai sekarang
(present value) dari anuitas akhir ini dilambangkan dengan

an

. Nilai ini adalah

nilai yang dibayarkan diawal untuk mendapatkan pembayaran sebesar 1 rupiah


tiap akhir periode selama n periode.Nilai present value inilah yang digunakan
sebagai dasar perhitungan produk anuitas.
Kita dapat menurunkan formula nilai sekarang suatu anuitas akhir

an

sebagai

suatu present value dari masing-masing pembayaran.


1. Present value dari pembayaran 1 rupiah di akhir periode pertama
adalah v.
2. Sedangkan present value dari pembayaran 1 rupiah yang dilakukan
pada akhir periode ke dua adalahv2 .
8

3. Proses ini berlanjut sampai present value dari pembayaran 1 rupiah


pada akhir periode ken adalah vn.
4. Nilai akumulasi total dari present value

an

sama dengan jumlahan

dari present value tiap-tiap pembayaran, yaitu


an v v ... v
2

n 1

(1.1)

Formula present value anuitas akhir (1.1) di atas dapat disederhanakan


menggunakan deret geometri dan diperoleh hasil
an 2 ... n 1 n

1 n
1 n 1 n

1
i
i

(1.2)

Contoh. Hitunglah
a. Nilai sekarang dari pembayaran 1 rupiah di setiap akhir tahun selama 10
tahun, nilai i = 5% (< 10)
b. Nilai akumulasi dari pembayaran 1 rupiah di akhir tahun selama n = 10 dan i =
5% (> 10)
Contoh 1.3. Carilah nilai sekarang atau nilai tunai (present value) dari suatu
anuitas yang membayar 4 juta pada akhir tengah tahunan selama 16 tahun dengan
suku bunga 8% (convertible semiannually atau konversi 6 bulanan)
Jawab.Nilai yang dicari adalah present value dari suatu anuitas selama 32 periode
dengan suku bunga 4% dan pokok 4 juta rupiah.

4 a32 0 ,04 4

32

1, 04
0 , 04

4 17 ,87355
71, 4942

Jadi jika anda membayar 71,4942 juta rupiah sekarang kepada lembaga
penyelenggara program anuitas yang menerapkan bunga 8%, maka selama 16
tahun anda akan mendapat pembayaran 4 juta rupiah setiap akhir tengah tahunan.
9

Tentu saja perhitungan di atas tidak termasuk biaya administrasi dan biaya
marketing yang bisa merubah angka-angka di atas.

1.4. Obligasi
Return yang akan diperoleh dari investasi obligasi disebut yield. Sebelum
memutuskan untuk berinvestasi obligasi, investor harus mempertimbangkan
besarnya yield obligasi, sebagai faktor pengukur tingkat pengembalian tahunan
yang akan diterima. Ada 2 (dua) istilah dalam penentuan yieldyaitu :
a. Currrent yield
adalahyield yang dihitung berdasarkan jumlah kupon yang diterima selama
satu tahun terhadap harga obligasi tersebut.
Current yield=

bungatahunan
harga obligasi

Contoh:
Jika obligasi PT XYZ memberikan kupon kepada pemegangnya sebesar 17%
per tahun sedangkan harga obligasi tersebut adalah 98% untuk nilai nominal
Rp 1.000.000.000, maka:
Current Yield=

Rp 170.000.000
17
atau
Rp 980.000.000
98

17.34

b. Yield to maturity (YTM)


adalah tingkat pengembalian atau pendapatan yang akan diperoleh investor
apabila memiliki obligasi sampai jatuh tempo. Formula YTM yang seringkali
digunakan oleh para pelaku adalah YTM approximation atau pendekatan nilai
YTM, sebagai berikut:
RP
n
x 100
R+ P
2

C+
YTM approximation=

Keterangan:
10

C = kupon
n = periode waktu yang tersisa (tahun)
R = redemption value (nilai Par)
P = harga pembelian (purchase value)
Contoh.Obligasi XYZ dibeli pada 5 September 2003 dengan harga 94.25%
memiliki kupon sebesar 16% dibayar setiap 3 bulan sekali dan jatuh tempo
pada 12 juli 2007. Berapakah besar YTM approximationnya ? Dari
keterangan di atas diperoleh nilai-nilai
C = 16%
n = 3 tahun 10 bulan 7 hari = 3.853 tahun
P = 94.25%
R = 100%
10094.25
3.853
x 100
100+ 94.25
2

16+
YTM approximation=

18.01

Hubungan antara Yielddengan Harga Obligasi


Yield dan harga obligasi adalah 2 hal penting yang tidak dapat dipisahkan
dalam teori estimasi kurva yield obligasi. Para investor akan selalu
mempertimbangkan harga obligasi dengan yield yang akan diperoleh. Secara
matematis, harga obligasi dapat dituliskan sebagai berikut :
C1
C2
Cn
Mn
P=

...

1
2
n
(1 r ) (1 r )
(1 r )
(1 r ) n
C

Mn
1 vn

i
(1 r ) n

dimana
P = harga obligasi
Ct = kupon obligasi pada periode t
Mn = nilai par dari obligasi
r = tingkatyield yang diharapkan
11

Contoh.Dipunyai obligasi 150 juta, dengan kupon 10% pertahun, diketahui yield
12% pertahun. Berikut harga obligasinya
1 1,12 5 150
P 15

0,12
1,125
54, 07164 85,11403
139,1857
Disimulasikan untuk nilai yield 10%
1 1,15 150
P 15
5
0,1
1,1
56,86 93,14
150
Sedangkan untuk nilai yield 8%
1 1, 085 150
P 15

0, 08
1, 085
59,89 102, 09
161,98
Terlihat bahwa jika nilai yield sama dengan kupon, maka harga teori obligasi akan
sama dengan nilai pokoknya, sedangkan jika nilai yield lebih kecil dari kupon rate
yang diberikan, harga obligasi akan lebih besar dari nilai pokoknya. Sebaliknya,
jika nilai yield lebih besar dari kupon rate, harga obligasi lebih kecil dibandingkan
nilai pokoknya.
Contoh. Carilah harga obligasi yang bernilai par $1000 selama 10 tahun dengan
kupon 8.4% yang dibayar setiap 6 bulanan, dengan nilai redeemed $1050.
Obligasi memberikan yield 10% konvertibel 6 bulanan.
Jawab.
1 1, 0520 1050
P 42

0, 05
1, 0520
523, 4128 395, 734
919,1468
Latihan
1. Jika anda menginginkan mempunyai uang 1 M 10 tahun lagi, berapakah
uang yang harus anda siapkan sekarang ?
12

2. Jika anda tidak kuat menyediakan uang sebesar yang harus disediakan
hasil perhitungan pada no 1, dan anda hanya kuat menabung tiap tahun,
berapakah uang yang anda depositkan tiap tahun ?
3. Suatu suatu obligasi memberikan bunga/kupon 10% selama 5 tahun. Jika
diketahui yield sebesar 12%, berapakah harga obligasi di atas.
4. Bagaimana pengaruh yield terhadap harga obligasi di pasar ?
5. Disebut apakah Obligasi yang tidak memberikan kupon
6. Bagaimana penilaian harga obligasi tanpa bunga ?

13

Modul 2
Mekanisme Perdagangan Opsi
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami arti konsep berbagai jenis opsi
2. Memahami konsep Waktu jatuh tempo, keuntungan opsi, dll
3. Memahami konsep harga opsi
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menghitung keuntungan opsi
2. Mampu menguraikan harga opsi

2.1 TIPE-TIPE OPSI


Opsi adalah produk derivative saham dimana pemegang kontrak opsi
tersebut dapat membeli atau menjual saham pada waktu dan harga tertentu.Dalam
perdagangan opsi, terdapat bermacam-macam tipe opsi, baik yang secara resmi
maupun yang tidak secara resmi diperdagangkan di bursa. Tipe opsi yang paling
umum dikenal orang adalah tipe opsi berdasarkan haknya, yaitu opsi call (beli)
dan opsi put (jual) seperti yang sudah disebutkan di Bab 2.
1. Opsi Call (Beli)
Akan lebih mudah memahami mekanisme opsi call berdasarkan contoh.
Misalkan seorang investor membeli kontrak opsi call tipe Eropa dengan harga
kontrak $100 terhadap saham eBay. Harga saham eBay sekarang adalah $98 dan
waktu jatuh tempo dari opsi call tersebut adalah 4 bulan atau 0.33 tahun. Harga
opsi call tipe Eropa ini adalah $5. Karena opsi ini adalah opsi tipe Eropa, maka
investor hanya bisa menjalankan opsi call nya pada waktu (tanggal) jatuh tempo
saja.
Jika harga saham pada waktu jatuh tempo kurang dari harga kontrak $100,
investor memilih tidak akan menjalankan opsi callnya (jika opsi itu dijalankan
oleh investor, maka investor harus membeli saham eBay seharga $100, padahal di
14

pasaran harganya lebih kecil dari $100). Pada kondisi ini, investor akan merugi
sebesar $5 (besarnya harga premi opsi yang dibayar di awal).
Jika harga saham di atas $100 pada waktu jatuh tempo, maka investor akan
menjalankan opsi call tersebut. Misalkan harga saham pada waktu jatuh tempo
adalah $115. Dengan menjalankan opsi call tersebut, investor dapat membeli
saham eBay seharga $100 dari counterpart-nya dan sesegera mungkin menjual
saham eBay tersebut dengan harga $115. Investor mendapatkan keuntungan $15
per lembar opsi. Jika transaksi di atas melibatkan 100 lembar opsi, maka
keuntungan yang diperoleh investor adalah $1500. Selanjutnya jika investasi awal
diperhitungkan, keuntungan bersih yang diperoleh investor menjadi $1500 - $500
= $1000. Dapat dilihat di sini bahwa keuntungan pemegang kontrak opsi dapat
dirumuskan secara matematika dalam max(0, ST-K).
Dari uraian di atas, dapat disebutkan peranan dari partisipan opsi call
sebagai berikut: 1. Penjual kontrak opsi call mengeluarkan kontrak opsi dan
menerima uang premi opsi. 2. Pembeli kontrak opsi call membayar premi opsi dan
memegang kontrak opsi.
2. Opsi Put (Jual)
Investor yang membeli opsi call seperti dijelaskan di atas, berharap harga
saham pokok akan naik. Berbeda dengan opsi call, investor yang membeli opsi
put berharap harga saham pokok akan turun, karena dia dapat mengambil
keuntungan dari kondisi tersebut. Misalkan seorang investor membeli opsi put
tipe Eropa untuk menjual 100 lembar saham IBM, dengan harga kontrak $70.
Misalkan harga saham IBM sekarang $70. Misalkan harga saham sekarang adalah
$65, dan waktu jatuh tempo opsi put tersebut adalah 3 bulan atau 0.25 tahun.
Harga opsi put tersebut adalah $7. Investasi awal adalah $700. Karena tipe opsi
put ini adalah tipe Eropa, maka opsi hanya bisa dijalankan 3 bulan lagi, jika harga
saham di bawah $70.
Misalkan harga saham IBM pada waktu jatuh tempo adalah $55. Investor
pemegang opsi put, dapat menjual saham IBM seharga $70, kepada counterpartnya. Keuntungan opsi put tersebut sebesar $70 - $55 = $15 per lembar opsi put.
15

Jika

ada 100 lembar opsi, maka keuntungan opsi adalah $1500, tanpa

memperhitungkan investasi awal. Jika investasi awal diperhitungkan, maka


keuntungan bersih menjadi $1500 - $700 = $800. Jika harga saham pada waktu
jatuh tempo naik di atas $70, maka opsi put berlalu tanpa bernilai apapun, dan
investor pembeli opsi merugi sebesar $700. Dapat dilihat di sini bahwa
keuntungan pemegang kontrak opsi dapat dirumuskan secara matematika dalam
max(0, K-ST).
Dari uraian di atas, dapat disebutkan peranan dari partisipan opsi put (jual)
sebagai berikut: 1. Penjual kontrak opsi put mengeluarkan kontrak kepada
pembelidan

menerima uang premi harga opsi. 2. Pembeli kontrak opsi put

membayar uang premi harga opsi dan memegang kontrak opsi put.
3.Keuntungan Opsi
Bagaimana formula untuk keuntungan opsi call? Keuntungan opsi
merupakan fungsi dari harga kontrak opsi K dan harga saham pada waktu jatuh
tempo ST dilihat dari sisi pembeli opsi. Biasanya uang yang dibayarkan untuk
membeli opsi beli tidak diperhitungkan dalam perhitungan keuntungan opsi. Jika
pada waktu jatuh tempo ST > K, maka pihak pemegang opsi akan menerima
keuntungan sebesar ST-K. Sedangkan jika harga saham pada waktu jatuh tempo
ST< K, maka pihak pemegang opsi tidak akan menerima keuntungan alias
keuntungannya nol. Jadi secara matematika, keuntungan opsi dari sisi pemegang
opsi call adalah max(ST - K, 0). Sebaliknya, keuntungan penjual opsi call adalah
- max(ST - K, 0) = min(K - ST, 0)
Bagaimana dengan opsi put? Pemegang opsi put akan menjalankan
opsinya jika harga saham pada waktu jatuh tempo ST< K, dan memperoleh
keuntungan sebesar K-ST. Jika pada waktu jatuh tempo harga saham ST> K,
pemegang opsi put tidak akan menjalankan opsinya dan otomatis keuntungannya
nol. Jadi secara matematis keuntungan opsi put dari sisi pemegang kontrak opsi
adalah max(K - ST , 0) dan keuntungan dari sisi penjual opsi put adalah
- max(K - ST , 0) = min(ST - K, 0)

2.2 Opsi Saham


16

Aset pokok (underlying asset) yang dapat dijadikan dasar untuk


dikeluarkannya opsi relatif banyak, bahkan semua aset bisa dijadikan aset dasar
produk derivatif opsi. Dari sekian banyak aset dasar tersebut, ada beberapa aset
yang relatif populer di pasar bursa, yaitu saham, mata uang, indeks, future serta
swap.
Kebanyakan perdagangan opsi dilakukan di bursa. Di Amerika, bursa
perdagangan opsi dilakukan di bursa Chicago Board Options Exchange
(www.cboe.com), Philadelphia Stock Exchange (www.ptux.com), American Stock
Exchange

(www.amex.com),

Pacific

Exchange

(www.pacifex.com),

dan

International Securities Exchange (www.iseoptions.com). Option diperdagangkan


pada lebih dari 1,000 saham yang berbeda. Satu kontrak opsi memberikan hak
untuk membeli atau menjual 100 lembar saham.
2.2.1Spesifikasi Opsi Saham
Pada bab ini, kita akan menfokuskan pembahasan pada opsi saham.
Seperti yang sudah disebutkan, opsi saham yang diperjualbelikan di berbagai
bursa adalah tipe Amerika. Detail dari kontrak waktu jatuh tempo (T), harga
kontrak

(K),

bagaimana

jika

dividend

dikeluarkan,

dan

sebagainya

dispesifikasikan oleh bursa. Spesifikasi opsi saham dapat diterangkan satu-persatu


sebagai berikut:
1. Strike Price atau Harga Kontrak
Bursa biasanya menyediakan beberapa harga kontrak untuk suatu opsi
saham,

dengan selisih $2.50, $5, atau $10. Bursa akan menyediakan harga

kontrak dengan gradasi $2.50 ketika harga saham berada diantara $5 dan $25,
gradasi $5 ketika harga saham berada diantara $25 dan $200, dan gradasi $10
untuk harga saham di atas $200.
Untuk penentuan harga kontrak suatu opsi, biasanya dua atau tiga harga
kontrak yang paling dekat dengan harga saham ditawarkan oleh bursa. Jika harga
saham bergerak keluar dari range harga kontrak terendah dan tertinggi, bursa akan
17

mengeluarkan harga kontrak baru. Sebagai ilustrasi aturan ini, kita misalkan suatu
saham dengan harga S0 = $84. Harga kontrak opsi call dan put yang ditawarkan
dari saham tersebut kemungkinannya adalah $80, $85, and $90. Jika harga saham
naik di atas $90, maka harga kontrak baru $95 akan ditawarkan; dan jika harga
saham jatuh di bawah $80, maka harga kontrak baru $75 akan ditawarkan.
2. Deviden
Ketika ada pembagian dividen yang cukup besar (lebih dari 10% dari
harga saham), Komite Options Clearing Corporation (OCC) di Bursa CBOE
(Chicago Board Options Exchange) dapat memutuskan untuk membuat
penyesuaian terhadap opsi yang dijual di bursa. Contohnya dapat dilihat sebagai
berikut.Pada tanggal 28 Mei, 2003, Gucci Group NV (GUC) menyatakan
membagikan deviden sebesar 13.50 euros (sekitar $15.88) untuk setiap sahamnya
dan keputusan ini disetujui opada rapat umum pemegang saham tahunan 16 Juli
2003. Dividen ini bernilai sekitar 16% dari harga saham pada saat diumumkan.
Pada kasus ini, Komite OCC memutuskan untuk menyesuaikan harga opsi.
Pemegang kontrak opsi call membayar 100 kali harga kontrak pada waktu
jatuh tempo, dan menerima uang tunai $1.588 sebagai tambahan dari 100 lembar
saham. (harga kontrak dikurangi $15,88 perlembar saham). Pemegang kontrak
opsi put menerima 100 kali harga kontrak pada waktu jatuh tempo dan membayar
uang tunai $1.588 sebagai tambahan dari 100 lembar saham. Penyesuaian ini
memberikan pengaruh mengurangi harga kontrak sebesar $15,88.
Penyesuaian untuk dividen yang besar tidak selalu dilakukan oleh bursa.
Sebagai contoh, Deutsche Terminborse memilih untuk tidak menyesuaikan
struktur opsi yang diperdagangkan di bursa ketika Daimler-Benz secara
mengejutkan pada tanggal 10 Maret 1998 mengeluarkan dividen sebesar 12% dari
harga saham.
3. Komisi
Tipe dari pemesanan atau types of orders yang dapat didelegasikan kepada
broker atau pialang untuk perdagangan opsi sama seperti pada perdagangan
18

future. Penugasan market order akan dijalankan secepatnya, limit order akan
dijalankan pada harga terendah yang masih menguntungkan dan sebagainya.
Misalnya seorang investor yang membeli kontrak opsi call dengan strike
price K = $50 ketika harga saham S 0 = $49, dengan harga opsi call adalah
C=$4.50, sehingga untuk 100 opsi call bernilai $450. Dari tabel 3.1, pembelian
atau penjualan dari satu kontrak (100 opsi) selalu memerlukan biaya $30 (komisi
maximum dan minimum $30 untuk kontrak pertama). Misalkan harga saham
meningkat dan pada waktu jatuh tempo mencapai $60. Diasumsikan investor
membayar komisi 1.5% dari perdagangan saham, komisi yang dibayar ketika opsi
call dijalankan adalah 0.015 x $60 x 100 = $90. Total komisi yang dibayarkan
adalah 30+90= $120, dan keuntungan bersih dari investor $1,000 - $450 - $120 =
$430.
Selain biaya komisi di atas, ada juga biaya yang harus dikeluarkan oleh
investor opsi call yaitu perbedaan atau selisih harga jual dan harga beli yang
berlaku di pasar. Misalkan pada contoh di atas, harga penjualan adalah $4.00 dan
harga pembelian adalah $4.50 pada waktu investor membeli opsi call. Kita dapat
mengasumsikan bahwa harga opsi yang wajar atau fair adalah $4.25, yaitu ratarata dari harga beli dan harga jual. Biaya tambahan untuk pembeli dan penjual
opsi menurut sistem pasar opsi adalah selisih rata-rata selisih harga beli dan harga
jual, yaitu $0.25 per opsi atau $25 per kontrak opsi.
Tabel 2.1. Skedul komisi untuk pialang atau broker
Volum perdagangan
< $2,500
$2,500 to $10,000
> $10,000

Komisi*
$20 + 2% dollar
$45 + 1% dollar
$120 + 0.25% dollar

* Maximal komisi adalah $30 per kontrak untuk lima kontrak pertama plus $20
untuk setiap tambahan kontrak. Minimal komisi adalah $30 per kontrak, dan $2
untuk setiap tambahan kontrak.

2.2 Harga dan Nilai Opsi


2.2.1 Harga Opsi

19

Harga opsi merupakan salah satu bahasan yang sangat menarik untuk
dikaji. Orang selalu ingin mengetahui apakah harga opsi yang ditawarkan di
pasaran cukup fair, murah, atau relatif mahal. Untuk tujuan itu, banyak sekali
pakar matematika dan ekonomi keuangan yang berusaha memodelkan harga opsi
sesuai

dengan

kondisi

yang

berlaku

di

pasaran.

Kemudian

mereka

membandingkan harga opsi di pasaran dengan harga opsi menurut model mereka.
Tentu saja model yang dianggap baik adalah model yang bisa memprediksi harga
opsi di pasaran dekat dengan harga opsi yang dihasilkan oleh model tersebut.
2.2.2 Nilai Opsi
Dalam harga Opsi, terdapat dua komponen, yaitu Nilai Intrinsik dan Nilai
Waktu. Jika kita tulis dalam bentuk persamaan matematika, maka :
Harga Opsi = Nilai Intrinsik + Nilai Waktu
Banyak definisi yang digunakan untuk menjelaskan apa itu Nilai Intrinsik dalam
opsi. Di sini akan dipakai definisi yang bisa dipakai baik untuk opsi Call
maupun Put. Mari kita lihat sebuah ilustrasi opsi Call :
Harga saham perusahaan XYZ adalah S0 = 3946. Misal ada Opsi Call
dengan harga kontrak K = 3500. Tanpa memiliki opsi tersebut, jika kita ingin
membeli saham XYZ, kita harus membayar harga 3946 atau 446lebih mahal dari
harga kontrak. Jika kita lihat situasi di atas, saat ini opsi tersebut sudah
mempunyai manfaat sebesar 446. Nilai manfaat sebesar446 inimerupakan Nilai
Intrinsik dari opsi call tersebut pada waktu sekarang. Misalkan minggu
depan, harga saham XYZ naik menjadi 4500, maka Opsi Call akan mempunyai
manfaat sebesar 1000, dan nilai Intrinsiknya pun menjadi 1000.
Bagaimana dengan Nilai Waktu opsi? Mari kita kembangkan contoh di atas. Misal
opsi call dijual seharga 600.Dari persamaan matematika di atas, diperoleh
Harga = Nilai Intrinsik + Nilai Waktu

20

Nilai Waktu= Harga Nilai Intrinsik


Nilai Waktu opsi call saham XYZ di atas adalah 154 (didapat dari 600-446).
Jika Nilai Intrinsik dari opsi menggambarkan manfaat opsi tersebut saat
ini, Nilai waktu menggambarkan adanya waktu dan harapan bahwa Nilai
Intrinsik opsi tersebut masih bisa naik mengingat masih ada waktu jatuh tempo.
Semakin dekat dengan waktu jatuh temponya, Nilai Waktu opsi akan semakin
menurun. Nilai Waktu suatu opsi sama dengan 0 pada waktu jatuh tempo, karena
saat itu opsi tersebut telah tidak mempunyai waktu dan harapan lagi.
Latihan Soal
1. Harga saham XYZ saat ini adalah $39,46. Harga opsiput dengan K = 35
adalah $2,4 dan harga opsi put dengan K = 42,5 saat ini adalah $6,2.
Berapakah Nilai Waktu dan Intrinsik opsi ?
2. Seorang arbitraser ingin menghitung yield deviden pada suatu saham
ketika melihat opsi call dan put 5 tahun dengan data sebagai berikut:
Harga saham $85, harga kontrak $90, suku bunga bebas resiko 5%, harga
opsi call $10, dah harga opsi put $15. Berapakah yield deviden kontinu
dari saham tersebut?
a.
b.
c.
d.

2.48%
4.69%
5.34%
7.71%

21

Modul3
Sifat-Sifat Harga Opsi
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami konsep batas bawah dan atas harga opsi call
2. Memahami konsep batas bawah dan atas harga opsi put
3. Memahami konsep penurunan formula put-call paritas
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menghitung batas bawah dan atas harga opsi call
2. Mampu menghitung batas bawah dan atas harga opsi put
3. Mampu menghitung harga opsi berdasar prinsip put-call paritas

3.1 Batas Bawah dan Atas Harga Opsi


Harga suatu opsi yang melebihi batas, akan mengundang kesempatan bagi
para arbitraseruntuk selalu mengambil keuntungan. Demikian juga jika harga
suatu opsi berada di bawah harga minimalnya, akan ada kesempatan bagi para
arbitraser untuk menciptakan strategi yang selalu menguntungkan mereka. Untuk
itu, harga opsi harus berada di antara interval harga minimal dan maksimalnya,
agar tidak muncul para arbitraser yang selalu dapat bermain dalam situasi
tersebut.
3.1.1Batas Atas Harga Opsi Call
Opsi call tipe Amerika atau Europa memberikan hak kepada pemegangnya
untuk membeli saham pada harga kontrak tertentu (K). Dalam kondisi apapun,
harga opsi baik tipe Eropa dan Amerika tidak pernah melebihi harga saham
pokoknya S0. Jadi, harga saham pokok merupakan batas atas dari harga opsi.
Batas ini tentu saja sangat wajar mengingat opsi merupakan produk derivatif dari
saham, sehingga diperoleh hubungan sebagai berikut
c S0 and C S0
Jika hubungan ini dilanggar, maka seorang arbitraser dengan gampang
akan membuat langkah yang jelas-jelas selalu menguntungkan dengan cara
22

membeli saham dan menjual opsi call saham tersebut. Logikanya sebagai berikut :
Dengan membeli saham pokok, dan menjual opsi yang harganya lebih mahal
dari harga saham, dia sudah mendapat keuntungan dari selisih harga saham dan
opsi. Sementara dia masih memegang saham pokok. Pada waktu jatuh tempo,
apapun yang terjadi pada harga saham, dia tinggal menyerahkan saham pokok
kepada pembeli opsi call-nya.
Contoh 4.1.Misalkan harga saham $10, dan harga opsi call untuk saham itu
adalah $12.Seseorang dapat membeli saham seharga $10 dan mengeluarkan opsi
untuk mendapatkan $12, sehingga mendapat keuntungan $2. Selanjutnya, apapun
status kondisi opsi tersebut, baik in the money atau pun out of the money, dia akan
selalu memperoleh keuntungan. Karena pada saat jatuh tempo, apapun yang
terjadi, dia tinggal menyerahkan sahamnya kepada pembeli opsi call-nya dan dia
mendapat keuntunganbersih sebesar $2 ditambah saham atau uang sebesar harga
saham.
3.1.2 Batas Bawah Harga Opsi Call
Harga minimal opsi call tanpa adanya pembayaran dividen saham adalah
S0 - Ke-rT. Apabila suatu opsi call dijual lebih murah dari harga di atas, maka akan
ada seorang arbitraser yang dapat menciptakan strategi sehingga selalu
memperoleh keuntungan. Maka harga opsi call memenuhi
c S0 - Ke-rT
Pertama-tama kita lihat contoh numeriknya dan kemudian kita pikirkan suatu
alasan yang lebih general.
Contoh 4.2.Misalkan ada opsi call saham dengan data-data sebagai berikut: S 0 =
$20, K = $18, r = 10% per tahun, dan T = 1 tahun. Pada kasus ini, dapat dihitung
nilai S0 - Ke-rT = 20 - 18e-0.1*1 = $3.71. Berdasarkan hasil hitungan di atas, harga
opsi minimal adalah $3.71.

23

Bagaimana jika ada orang yang menjual opsi call lebih murah dari harga di atas ?
Misalkan ada opsi call seperti di atas dan dijual seharga $3.00. Seorang arbitraser
dapat bermain pada kondisi seperti ini. Dia dapat meminjam untuk menjual saham
atau short saham pokok dan membeli opsi call, sehingga dia memperoleh dana
sebesar$20.00 - $3.00 = $17.00. Selanjutnya dia akan menginvestasikan uang
tersebut pada tingkat suku bunga 10% per tahun, dan setahun kemudian uangnya
berkembang menjadi 17e0.1 = $18.79.
Satu tahun berikutnya, opsi memasuki waktu jatuh tempo. Kita lihat dua kondisi
sebagai berikut :
1. Harga saham pada waktu jatuh tempo lebih besar dari harga kontrak
K=$18.00. Arbitraser akan menjalankan opsinya, membeli saham pokok
seharga $18.00, dan mengembalikan saham pinjaman. Pada kondisi ini dia
akan dapat membuat keuntungan sebesar $18.79-$18.00 = $0.79.
2. Harga saham pada waktu jatuh tempo lebih kecil dari harga kontrak K =
$18.00. Arbitraser tidak menjalankan opsi callnya, dan keuntungan yang
diperolehnya adalah = $18.79 - ST. Keuntungan pada kondis ini lebih besar
dari pada kondisi pertama > $18.79-$18 = $0.79. sebagai contoh jika harga
saham $17.50, arbitraser dapat memperoleh keuntungan $18.79-$17.50 =
$1.29. Jika harga saham $17.00, keuntungan arbitraser $ 1.79.
Untuk alasan yang lebih formal, kita lihat dua portofolio berikut:
Portfolio A
Portfolio B

: Satu opsi call Eropa dan uang tunai sebesar Ke-rT ,


Bernilai c + Ke-rT
: Satu saham, bernilai S0

Dalam portofolio A, uang tunai Ke-rT, jika diinvestasikan pada suku bunga bebas
resiko r, pada waktu jatuh tempo T akan berkembang K.
1. Jika ST> K, opsi call dijalankan. Uang sebesar K digunakan untuk
membayar saham, dan portofolio A akan bernilai ST . (Portofolio A, di
24

waktu awal dipunyai cash Ke-rT, pada waktu ekspirasi, uang berkembang
menjadi K. Jika kondisi opsi in the money, Uang tersebut digunakan
untuk menjalankan opsi, membeli saham seharga K, mendapatkan saham
seharga ST).
2. Jika ST< K, opsi call tidak dijalankan, dan portofolio A bernilai K.
Jadi pada waktu jatuh tempo T, portfolio A akan bernilai max(ST, K)dan portfolio
B selalu bernilai ST pada waktu jatuh tempo T.
Dari ilustrasi di atas, dapat diambil kesimpulan bahwa portofolio A selalu
bernilai sama atau lebih besar dari portfolio B pada waktu jatuh tempo (Jika ST>
K, maka portfolio A bernilai ST = portfolio B, jika ST< K, maka portfolio A
bernilai K > portfolio B). Selanjutnya dengan menggunakan prinsip tidak ada
kesempatan melakukan arbitrase, kondisi pada waktu jatuh tempo juga akan
berlaku pada waktu sekarang. Jadi
Portofolio A

c + Ke-rT S0 Portofolio B

atau

c S0 - Ke-rT

Karena harga opsi tidak mungkin negatif, c 0, maka harga call opsi minimal
dapat dirumuskan sebagai berikut
c max(S0 - Ke-rT, 0)
Example 4.3.Misalkan ada opsi call Eropa dari suatu saham dengan data sebagai
berikut :S0 = $51, K =$50, T = 0.5, dan r = 0.12. Dapat dihitung batas bawah
harga opsi minimal adalah S0 - Ke-rT, or 51-50e-0.12*0.5 = $3.91.Jadi jika ada bursa
yang menjual opsi tersebut di atas dengan harga di bawah batas minimal di atas,
anda dapat memikirkan untuk melaksanakan strategi arbitrase seperti di atas.

3.1.3 Batas Atas Harga Opsi Put


Opsi put tipe Amerika atau Eropa memberikan hak kepada pemegangnya
untuk menjual saham pokok pada harga kontrak tertentu, K. Tidak peduli seberapa
25

harga saham akan turun, harga opsi put tidak akan lebih besar dari K. Jadi
dipunyai hubungan,
p K and P K
Untuk opsi put tipe Eropa, kita tahu bahwa pada waktu jatuh tempo, opsi put tidak
dapat bernilai lebih dari K (Jika ST = 0, maka opsi put bernilai K-0 = K), sehingga
harga opsi put (sekarang) tidak akan melebihi nilai sekarang (present value) K:
p Ke-rT
Jika hubungan ini dilanggar, maka akan ada seorang arbitraser yang dapat
mengambil keuntungan dengan cara mengeluarkan atau menjual opsi put dan
menaruh uang hasil penjualan opsinya pada bunga bebas resiko.
Contoh 4.1.2Misalkan ada opsi put Eropa dengan harga kontrak 10, T = 0.5 tahun
dan r = 1%. Dipunyai nilai Ke-rT = 10exp(-0.5*0.01) = 9.95. Jadi harga opsi put
tidak boleh melebihi 9.95.
Selanjutnya misal ada opsi put untuk kasus di atas dengan harga $10. Investor
dapatmengeluarkan opsi jual untuk mendapat uang $10 dan menyimpannya di
rekening bank dengan bunga 1%. Pada waktu jatuh tempo uang tersebut menjadi
$10.05. Sekarang kita lihat kondisi pada waktu jatuh tempo
1. Jika opsi put dalam kondisi in the money (opsi put dijalankan), maka
investor tersebut harus membeli saham pokok sebesar $10, dan dia masih
mempunyai keuntungan sebesar $0.05 + saham.
2. Jika opsi put dalam kondisi out of the money (opsi put tidak dijalankan),
keuntungannya $10,05,

3.1.4 Batas Bawah Harga Opsi Put


Untuk opsi put tipe Eropa yang sahamnya tidak memberikan pembayaran
dividen, batas bawah untuk harga opsi tersebut adalah
Ke-rT - S0
Sekali lagi, pertama-tama akan diberikan contoh numerik dan selanjutnya kita
lihat alasan atau argumen yang lebih formal. Misalkan dipunyai opsi put dengan
26

karakteristik sebagai berikut : S0 = $37, K = $40, r = 5% per tahun, dan T = 0.5


tahun. Pada kasus ini diperoleh,
Ke-rT - S0 = 40e-0.05*0.5 - 37 = $2.01
Mari kita lihat situasi dimana harga opsi put Eropa $1.00, yang lebih murah
dibandingkan harga teoritis of $2.01. Seorang arbitraser dapat menjalankan
strategi meminjam uang $38.00 selama 6 bulan untuk membeli saham dan opsi
put. Pada waktu jatuh tempo, arbitraser membutuhkan uang untuk membayar
hutang sebesar 38e0.05*0.5 = $38.96. Sekarang kita lihat kondisi harga saham
1. Jika harga saham dibawah harga kontrak K=$40.00, arbitraser akan
menjalankan opsinya dengan menjual saham seharga $40.00. Selanjutnya
dia membayar hutangnya , dan memperoleh keuntungan sebesar $40.00$38.96 = $1.04.
2. Jika harga saham di atas harga kontrak K = $40.00, arbitraser tidak akan
menjalankan opsi put-nya. Dia dapat menjual sahamnya di luar dengan
harga di atas harga kontak K, dan membayar hutangnya. Keuntungan
arbitraser pada kondisi ini lebih banyak dibandingkan dengan kondisi I.
Sebagai contoh jika harga saham $42.00, keuntungan arbitraser $42.00$38.96 = $3.04
Argumen Formal
Selain bukti secara empiris di atas, dapat juga diberikan bukti secara
analisis yang lebih formal sebagai berikut. Kita berikan dua portofolio C dan D.
Pada waktu T = 0, atau waktu sekarang atau waktu pembelian kontrak opsi, kedua
portofolio di atas adalah sebagai berikut.
Portfolio C: Satu saham pokok dan satu opsi put Eropa (p + S0)
Portfolio D: Uang tunai sebesar Ke-rT
Sekarang kita lihat situasi pada waktu jatuh tempo, T.
1. Jika ST< K, maka opsi put pada portofolio C akan dijalankan, saham dijual
seharga K, jadi portofolio C bernilai K (Opsi put dilaksanakan, saham
dijual seharga K).
27

2. Jika ST> K, maka opsi put tidak dijalankan, dan saham bernilai S T. Jadi
portofolio C akan bernilai ST .
Jadi

portfolio C berharga max(ST, K) pada waktu jatuh tempo T.

Selanjutnya kita lihat portofolio D. Uang tunai sebesar Ke-rT yang diinvestasikan
pada suku bunga bebas resiko akan bernilai K pada waktu jatuh tempo T. Dapat
diambil kesimpulan di sini bahwa portfolio C selalu bernilai sama dengan atau
lebih besar dari portfolio D pada waktu jatuh tempo T. Selanjutnya dengan
menggunakan prinsip bebas dari kesempatan arbitrase, portofolio C harus bernilai
lebih besar atau sama dengan portfolio D pada saat sekarang, atau
p + S0 Ke-rT
p Ke-rT - S0
Selanjutnya karena harga opsi put tidak mungkin negatif, maka secara matematis
harga opsi put tipe Eropa dapat dituliskan sebagai berikut :
p max(Ke-rT - S0, 0)
Contoh 4.4.Misalkan ada opsi put tipe Eropa dari suatu saham dengan data
sebagai berikut S0 = 38$, K = 40$, T = 0.25 tahun atau 3 bulan , dan , r = 0.10.
Dapat dihitung batas bawah atau harga terendah secara teori dapat dihitung
sebagai berikut :Ke-rT S0 = 40e-0.1*0.25 -38 = $1.01.

3.2 Put Call Parity


Sekarang kita akan menurunkan hubungan penting antara harga opsi call
dan harga opsi put dalam suatu persamaan matematis yang disebut dengan put-call
parity. Marilah kita lihat dua portofolio yang sudah kita gunakan di atas, yaitu
portofolio A dan C sebagai berikut :
Portfolio A: Satu opsi call Eropa dan uang tunai sebesar Ke-rT , Bernilai c + Ke-rT
Portfolio C: Satu saham pokok dan satu opsi put Eropa (p + S0)
Dari penjelasan di atas, portofolio A dan C bernilai max(ST, K) pada waktu
jatuh tempo opsi. Karena tipe opsi ini adalah opsi Eropa yang tidak dapat
dijalankan sebelum waktu jatuh tempo, maka kedua portofolio ini juga akan

28

bernilai sama pada waktu sekarang. Jadi diperoleh hubungan matematis c + Ke -rT
= p + S0. Hubungan matematis ini dikenal dengan nama put-call parity. Dari
persamaan di atas, jika harga opsi call tipe Eropa diketahui, maka harga opsi put
tipe Eropa dengan harga kontrak yang sama dan dari saham yang sama, dapat
ditentukan. Begitu juga sebaliknya.
Jika put call parity suatu opsi tidak terpenuhi, maka akan mucul
kesempatan arbitrase. Marilah kita lihat kondisi berikut. Misalkan harga suatu
saham S0= $31, harga kontrak K = $30, suku bunga bebas resiko r =10% per
tahun, harga opsi call tipe Eropa 3-bulan C = $3, dan harga opsi put Eropa 3 bulan
p = $2.25. Pada kasus ini, c + Ke -rT = $32.26, dan p + S0 = $33.25.Portfolio C
lebih mahal relatif terhadap portfolio A. Stategi arbitrase untuk kondisi ini adalah
membeli portfolio A dan melakukan short portfolio C. Jadi strateginya adalah
membeli opsi dan shorting opsi put dan saham, menghasilkan arus uang positif
sebesar $30.25 (beli opsi $3, mengeluarkan put $2.25 dan meminjam saham $31)
-3 + 2.25 + 31 = $30.25. Uang sebesar $30.25 kita taruh di rekening selama 3
bulan dengan bunga 10% akan menjadi $31.02. Selanjutnya kita lihat dua kondisi
pada waktu jatuh tempo
1. Jika harga saham melebihi $30, opsi call akan dijalankan (call dijalankan,
dapat saham seharga K = $30, selanjutnya saham pinjaman dikembalikan.
Opsi put yang dikeluarkan tidak dijalankan oleh pihak pembeli. Ia
mendapat keuntungan $31.02-$30.00 = $1.02 ).
2. Jika harga saham dibawah $30, opsi put akan dijalankan (Call tidak
dijalankan.Pembeli put akan menjalankan opsinya dan menjual saham ke
arbitraser seharga $30. Selanjutnya arbitraser mengembalikan saham
pinjaman. Dia mendapat keuntungan $31.02-$30.00 = $1.02 ).
Sebagai contoh, misalkan harga opsi call $3 dan harga opsi put $ 1. Pada
kasus ini diperoleh hubungan c + Ke-rT = 3 + 30e -0.1*0.25 = $32.26 dan p + S0 =
1+31 =$32.00. Dari hasil perhitungan di atas dapat dilihat bahwa Portfolio A lebih
mahal dibandingkan dengan portfolio C. Seorang arbitraser dapat melakukan
proses short terhadap sekuritas di portfolio A dan membeli sekuritas di portfolio
29

C untuk mengunci keuntungan. Strategi tersebut adalah melakukan short terhadap


opsi call dan membeli opsi put dan saham dengan nilai investasi awal $31 + $1 $3 = $29. Selanjutnya modal tersebut selama 3 bulan dengan suku bunga 10%
akan menjadi 29*exp(0.10*0.25) = $29.73. Selanjutnya kita lihat dua kejadian
yang mungkin pada waktu jatuh tempo
1. Jika harga saham di atas $30, maka opsi put-nya tidak dijalankan,
sahamnya dibeli oleh pemegang opsi call seharga $30. Sang Arbitraser
harus membayar hutang sebesar $29.73 dan mendapat keuntungan $0.27.
2. Jika harga saham di bawah $30, maka arbitraser menjalankan opsi putnya, menjual saham seharga $30, membayar hutang sebesar $29.73 dan
mendapat keuntungan $0.27.
Pada dua kondisi di atas, dapat dilihat keuntungan sang arbitraser adalah $30.00$29.73 = $0.27. Kondisi di atas dapat ditabelkan sebagai berikut:
Table 3.1Peluang Arbitrase ketika put-call parity tidak terpenuhi.Harga saham =
$31; interest rate = 10%; harga opsi call = $3. Kedua opsi call dan put mempunyai
harga kontrak $30 dan waktu jatuh tempo 3 bulan.
Harga opsi put 3 bulan = $2.25

Harga opsi put 3 bulan = $1

Aksi Sekarang :
Beli opsi call $3
Short opsi put menghasilkan $2.25
Short saham menghasilkan $31
Investasikan $30.25 selama 3 bulan

Aksi Sekarang:
Pinjam $29 untuk 3 bulan
Short opsi call menghasilkan $3
Beli opsi put $1
Beli saham $31

Tiga bulan ke depan


Aksi jika ST> 30:
Terima $31.02 dari investasi
Eksekusi call untuk beli saham $30
Keuntungan bersih = $1.02

Aksi jika ST> 30:


Call dieksekusi: jual saham $30
Bayar pinjaman $29.73
Keuntungan bersih = $0.27

Aksi jika ST< 30:

Aksi jika ST< 30:

Terima $31.02 dari investasi


Put tereksekusi: beli saham $30
Keuntungan bersih = $1.02

Jalankan opsi put : jual saham $30


Bayar hutang $29.73
Keuntungan bersih = $0.27

30

3.3. Opsi Tipe Amerika


Put-call parity hanya berlaku untuk opsi tipe Eropa.Walaupun begitu,
masih dimungkinkan menurunkan sifat-sifat harga opsi tipe America.Dapat
ditunjukkan bahwaselisih harga opsi call dan put tipe Amerika adalah sebagai
berikut:
S0 K C- P S0 - Ke-rT

(4)

Contoh 4.Diketahui Opsi call tipe Amerika dengan harga kontrak K= $20 dan
waktu jatuh tempo 5 bulan serta harga opsi sebesar $1.50. Misalkan harga saham
S0 = $19 dan suku bunga bebas resiko adalah r = 10% per tahun. Dari persamaan
di atas, diperoleh -1 C- P -0.18 or 0.18 P-C1, menunjukkan bahwa P-C
terletak diantara $1dan $0.18. Dengan nilai harga opsi call $1.50, harga opsi put
amerika P harus terletak diantara $1.68 dan $2.50. Dengan kata lain, batas atas
dan bawah harga opsi put tipe amerika di atas adalah $2.50 dan $1.68.
3.3.1 Menjalankan Opsi Call Pada Awal Periode
Bagian ini menunjukkan bahwa opsi call tipe amerika tidak akan pernah
optimal dijalankan sebelum waktu jatuh tempo. Sebagai ilustrasi dimisalkan suatu
opsi call tipe amerika dengan waktu jatuh tempo 1 bulan, harga saham berjalan
$50 dan harga kontrak $40. Opsi call ini pada posisi in the money, dan pemegang
kontrak opsi akan tergoda untuk segera menjalankan opsi callnya. Jika pemegang
kontrak opsi menjalankan opsinya, ini bukanlah pilihan yang terbaik. Keuntungan
dengan tetap memegang kontrak opsi call, ada peluang harga saham akan semakin
meningkat sehingga keuntungan pemegang kontrak opsi call semakin besar.
Argumen ini menunjukkan bahwa tidak ada keuntungan menjalankan opsi
lebih awal jika investor berniat memegang saham selama sisa waktu ekspirasi.
Bagaimana jika investor berpikir harga saham terlalu tinggi ?Apakah menjalankan
opsi dan menjual saham pokok merupakan langkah yang tepat?Pada kasus ini
lebih baik investor menjual opsi tersebut dibandingkan dengan menjalankannya.
Opsi tersebut akan dibeli oleh investor lain yang menginginkan mempunyai

31

saham. Investor seperti ini pasti ada : Jika tidak harga saham sekarang tidak akan
mencapai $50.
Untuk argumen yang lebih formal, kita gunakan persamaan :
c S0 Ke-rT
Selanjutnya, karena pemilik opsi call amerika mempunyai semua keuntungan
untuk mengexercise opsi kapan saja dibanding tipe eropa, diperoleh C S 0 KerT

. Dengan nilai r > 0, dan nilai e -rT> 1, diperoleh C > S0 - K. Jika menjalankan

opsi amerika di awal itu adalah tindakan yang optimal, maka C akan sama dengan
S0 - K. Dapat kita simpulkan di sini bahwa menjalankan opsi tipe amerika di awal
waktu tidak akan pernah optimal.
Dapat diringkas di sini, ada dua alasan opsi tipe amerika seharusnya tidak
dijalankan di awal waktu.
1. Nilai waktu atas uang. Dari perspektif pemegang kontrak opsi, membayar
harga kontrak opsi di akhir lebih bernilai dibandingkan dengan membayar
di awal.
2. Jaminan perlindungan dari penurunan harga saham. Sekali opsi call
tersebut dijalankan, dan harga kontrak ditukar dengan harga saham,
jaminan perlindungan dari penurunan harga saham akan hilang.
3.3.2 Menjalankan Opsi Put Pada Awal Periode
Menjalankan opsi put tipe Amerika di periode awal sebelum jatuh tempo
dapat menjadi pilihan yang optimal. Untuk opsi put tipe Amerika, disarankan jika
kondisi in the money sudah terpenuhi, maka kontrak opsi put segera dijalankan.
Sebagai ilustrasi, pandanglah situasi ekstrim sebagai berikut. Misalkan suatu opsi
put tipe Amerika mempunyai harga kontrak $10 dan harga saham sekarang $0.
Dengan menjalankan kontrak opsi sesegera mungkin, investor tersebut akan
mendapatkan keuntungan $10. Jika investor menunggu, keuntungannya
kemungkinan menjadi berkurang karena harga saham naik, dan juga
keuntungannya tidak mungkin lebih dari $10, karena tidak ada harga saham
negatif.Lebih jauh, menerima $10 sekarang lebih disukai dibandingkan

32

menerimanya nanti.Ini menunjukkan bahwa opsi harus sesegera mungkin


dijalankan.
Seperti opsi call, opsi put juga dapat dipandang sebagai perlindungan bagi
investor dari penurunan harga saham dibawah level tertentu. Ada beberapa kondisi
dimana menjalankan kontrak opsi put tipe Amerika di awal periode lebih disukai.
Hal ini menuntun pada konsekuensi logis, harga opsi put tipe Amerika selalu lebih
mahal dibandingkan dengan opsi put tipe Eropa.
Latihan Soal
1. Dipunyai opsi put tipe eropa dari suatu saham yang berharga S 0 = $50.
Opsi put tersebut mempunyai harga kontrak $40, waktu jatuh tempo 6
bulan. Sedangkan suku bunga bebas resiko dari bank central adalah 5%.
Batas bawah dan atas dari harga opsi tersebut adalah
a. $10
dan $40
b. $10
dan $39.01
c. $0
dan $40
d. $0
dan $39.01
2. Dipunyai opsi put tipe Eropa dengan waktu jatuh tempo 1 tahun yang
dijual seharga $5 dari suatu saham seharga S0 = $25 dengan harga kontrak
K = $27.5. Suku bunga bebas resiko satu tahun adalah 6%. Harga opsi call
mana yang lebih dekat ?
a. $0.00
b. $3.89
c. $4.10
d. $5.00
3. Dipunyai opsi call dan put tipe amerika dari suatu saham yang sama.
Kedua opsi tersebut mempunyai waktu jatuh tempo 1 tahun dan harga
kontrak $45. Harga saham pada waktu kontrak adalah $50 dan suku bunga
tahunan 10%. Selisih harga kedua opsi tersebut adalah
a. $4.95
b. $7.95
c. $9.35
d. $12.5
4. Sesuai dengan put call parity opsi Eropa, membeli sebuah opsi put pada
saham ABC akan ekuivalen dengan
a. Membeli opsi call, saham ABC dan ZCB (Zero Coupon Bond)
33

b. Membeli opsi call, menjual saham ABC dan membeli ZCB (Zero
Coupon Bond)
c. Menjual opsi call dan saham ABC serta membeli ZCB (Zero
Coupon Bond)
d. Membeli opsi call, menjual saham ABC dan ZCB (Zero Coupon
Bond)
5. Yang mana yang mengakibatkan penurunan nilai opsi call tipe Eropa dari
saham XYZ?
I.
XYZ mengeluarkan stock split 3 untuk 1
II.
XYZ meningkatkan dividen tiga bulanan dari $0.15 to $.17
perlembar saham
III.

Federal menurunkan
menstimulasi ekonomi

suku

IV.

Investor percaya volatilitas saham XYZ menurun


a. I dan II
b. I dan III
c. II dan IV
d. II,III, dan IV

34

bunga

0.25%

dalam

rangka

Modul 4
Strategi Perdagangan Opsi
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami konsep strategi perdagangan opsi
2. Memahami konsep perbedaan antar strategi
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menghitung keuntungan dan kerugian strategi opsi
2. Mampu membandingkan kelebihan dan kekurangan antar strategi
3. Mampu menganalisis strategi opsi yang cocok dengan suatu keadaan
Para pakar perdagangan opsi telah menciptakan beberapa strategi portofolio
bermain opsi dan saham yang dapat kita adopsi. Kebanyakan strategi yang mereka
ciptakan dimaksudkan untuk menghindari kerugian yang besar, dengan
konsekuensi keuntungan yang mereka peroleh relatif kecil. Bagi pemula dalam
perdagangan opsi, disarankan untuk mengikuti beberapa strategi yang akan
dibahas dengan harapan menghindari kerugian yang relatif besar. Jika sudah
mahir dalam teori dan perdagangan opsi, anda dapat menciptakan satu

atau

beberapa strategi yang mungkin lebih baik dibandingkan dengan strategi-strategi


yang sudah ada. Beberapa dari strategi akan kita jelaskan dan ilustrasikan sebagai
berikut :
4.1. Protective Put
Strategi protective put adalah strategi investasi memegang posisi long
(membeli) suatu aset sekuritas, dan melindunginya dengan membeli opsi put
sekuritas tersebut. Tujuan dari strategi ini adalah, melindungi aset (saham) dari
penurunan harga yang sangat tajam. Strategi ini tetap mengandalkan perolehan
keuntungan dari kenaikan harga aset (saham), sedangkan opsi put digunakan
hanya untuk berjaga-jaga ketika harga aset (saham) turun.
dibutuhkan untuk menjalankan strategi ini adalah S0 + P.

35

Modal yang

Ilustrasi keuntungan dari strategi ini dapat digambarkan sebagai berikut. Selama
harga saham dibawah nilai K+P, strategi ini belum mampu memberikan
keuntungan. Strategi protektif put ini akan memberi keuntungan jika harga saham
di atas K+P. Strategi ini hanya layak dibandingkan dengan strategi membeli
saham underlying saja, bukan membandingkannya dengan strategi membeli opsi
put.
Secara matematis, keuntungan investasi dengan strategi protektif put sebagai
berikut :
a. Untuk membeli saham dan put dia membutuhkan dana sebesar S0 + P
b. Sahamnya pada waktu jatuh tempo akan menjadi ST. Dari opsi put
yang dibelinya dia mendapatkan keuntungan sebesar max(0,K-ST).
c. Keuntungannya totalnya adalah
Profit = -S0P +ST+ max(0,K-ST)
Contoh4.1.Dipunyai strategi protektive (investor mempunyai saham dan
melindunginya dengan membeli put seharga P =$3) dengan harga kontrak K = $20
dan S0 = $20.
a. Jika pada waktu jatuh tempo, harga saham di bawah harga kontrak
K=$20, maka investor dengan opsi put-nya dapat menjual saham
dengan harga K =20, dan dia hanya rugi sebesar harga opsi put (P).
b. Jika harga saham berada di antara harga K=$20 dan K+P=$23, investor
mengalami kerugian bervariasi dari (0,P). Jika harga saham di atas
harga K + P =$23, investor mulai mendapat keuntungan.
Tabel 4.1. Perbandingan Protektif Put dan Saham

36

Dari ilustrasi tabel di atas dapat kita lihat bahwa strategi protektive put
mampu memperkecil resiko investasi, kerugian investasi karena harga saham
turun dapat dikontrol hanya sebesar harga opsi put. Berbeda dengan investasi pada
saham tunggal, kerugiannya cukup besar mengikuti penurunan harga saham.
Tentu saja sebagai akibat pengontrolan resiko tersebut, ada harga yang harus
dibayar, yaitu tingkat keuntungan ketika harga saham naik masih dikoreksi dengan
harga opsi put.
4.2. Covered call
Strategi lainnya yang umum digunakan adalah untuk melindungi dari
penurunan harga adalah covered call, yaitu suatu strategi membeli saham dan
mengeluarkan atau menjual opsi call atas saham pokok. Strategi ini dilakukan
oleh investorketika melihat ada kekuatiran turunnya harga saham, sehingga dia
melindunginya dengan menjual opsi call. Secara matematis, keuntungan investasi
dengan strategi covered call adalah sebagai berikut :
d. Untuk membeli saham dia membutuhkan dana sebesar S 0, dan dari
menjual opsi call dia dapat premi C.
e. Sahamnya pada waktu jatuh tempo menjadi S T. Dari opsi yang
dijualnya itu dia harus menyediakan keuntungan untuk pembelinya
sebesar -max(0,ST-K).
f. Keuntungan totalnya adalah
Profit = ST-S0 + C - max(0,ST-K)

37

Contoh4.2 Berikut ini diberikan contoh strategi covered call : C = 3, K = 50, S0 =


50. Tabel di bawah memberikan ilustrasi keuntungan strategi ini dibandingkan
dengan membeli saham saja.
Tabel 4.2. Perbandingan Covered Call dan Saham

Jika harga saham pada waktu jatuh tempo ST = 45, maka opsi beli tidak
dijalankan, dan investor covered call masih mengalami kerugian 45-50 + 3 = -2.
Kerugian ini masih lebih kecil dibandingkan jika investor tidak menjual opsi call,
karena dia akan mengalami kerugian sebesar 5.Jika harga saham pada waktu jatuh
tempo ST = 55, maka opsi beli dijalankan, dan investor covered call menjual
saham seharga K = 50. Investor covered call tidak mendapat keuntungan dari
kenaikan harga saham, keuntungannya hanya dari menjual opsi call sebesar 3 .
Dari ilustrasi pada tabel di atas, dapat dilihat strategi covered call mampu
mengurangi resiko investasi, dan sebagai konsekuensinya keuntungan strategi ini
juga lebih terbatas dibandingkan dengan strategi membeli saham saja.
Perbandingan : Secara umum Strategi Protektif put lebih bagus/efisien
dibandingkan dengan covered call, karena keuntungan Protektif put lebih besar
dibandingkan dengan covered call, sedangkan kerugiannya juga lebih kecil.
4.3. Bull Call Spread, Bear Call Spread dan Butterfly Spread

38

Bull Call Spread. Dalamstrategi ini, investor mengkombinasikan pembelian opsi


call pada harga kontrak yang rendah, KLow, dan menjual opsi call yang lain
(saham sama) pada harga kontrak yang lebih tinggi, KHigh (ingat ! Bukan membeli
opsi pada harga kontrak yang rendah dan menjualnya pada harga kontrak yang
tinggi). Investor yang menerapkan strategi iniberharap harga saham akan naik,
akan tetapi dia tidak percaya kenaikan harga saham akan berada di atas harga KH.
Strategi ini didisain untuk mengambil profit dari kenaikan harga saham, sesuai
dengan namanya yaitu bull strategy. Investor Amerika mengilustrasikan kondisi
bull adalah kondisi harga saham sedang bergairah, harga saham sedang naik,
sesuai dengan tanduk banteng yang melengkung ke atas. Harapan saham berada
Klow< ST< Khigh

Contoh 4.3.Seoranginvestor membeli opsi call pada harga CLow = 3$ dengan harga
kontrak KL = 40. Dia juga menjual opsi call yang lain dengan harga opsi call C High
=1 dengan harga kontrak KH = 50 (ingat, harga opsi call dengan harga kontrak
yang lebih tinggi, akan lebih murah). Hitunglah keuntungan menerapkan strategi
bull call spread ketika harga saham pada saat jatuh tempo ST = 45.
Jawab. Secara matematis, keuntungan investasi dengan strategi bull call spread
adalah sebagai berikut :
g. Untuk membeli opsi call pada harga kontrak yang rendah, investor
membutuhkan dana sebesar CL, dan dari

opsi call tersebut, ada

peluang keuntungan sebesar max(0,ST-KL).


h. Investor menjual opsi call pada harga kontrak KH, dia mendapatkan
uang sebesar CH. Dari opsi yang dijualnya itu dia harus menyediakan
keuntungan untuk pembelinya sebesar -max(0,ST-KH).
i. Keuntungannya totalnya adalah
Profit = max(0,ST-KL)-max(0,ST-KH)-CL+CH
Ketika harga saham pada saat jatuh tempo ST = 45, maka keuntungan yang
diperolehnya adalah = 5 0 3 +1 = $3.
39

Ketika harga saham pada saat jatuh tempo ST = 40, maka profit yang diperoleh
adalah -2. Ketika harga saham pada saat jatuh tempo ST = 55, maka keuntungan
yang diperoleh investor adalah
Profit = max(0,ST-KL)-max(0,ST-KH)-CL+CH
= 15 5 3 +1 = $8
Bagaimana jika harga saham pada saat jatuh tempo 60? Keuntungan yang
diperoleh investor adalah = 20-10-3+1 = $8.
Jadi dapat kita simpulkan di sini, ketika harga saham makin naik, keuntungan
yang diperoleh dari strategi ini juga makin besar, akan tetapi keuntungan
maksimumnya $8.

Tabel 4.3. Perbandingan Covered dan Bull Spread

Apabila kita lihat analisa keuntungan menggunakan strategi Bull di atas, maka
resiko investasi dapat diminimalisir, sementara itu investor masih bisa berharap
untuk mendapatkan keuntungan yang relatif baik. Akan tetapi jika dibandingkan
dengan strategi hanya membeli opsi call pada harga kontrak KLow, terlihat lebih
strategi Bull Spread kurang begitu menarik.
Bear Call Spread. Selain strategi bull call spread, para peneliti mengembangkan
juga strategi bear call spread. Pada strategi ini, investor membeli opsi call dengan
harga kontrak yang relatif tinggi KHigh dan menjual opsi call yang lainnya pada
harga kontrak yang relatif rendah K Low . Strategi ini dirancang untuk mengambil
keuntungan dari penurunan harga saham, sesuai dengan namanya yaitu bear
40

strategy. Investor Amerika mengilustrasikan kondisi bear adalah kondisi harga


saham sedang bergerak turun, sesuai dengan beruang yang menghujamkan
cakarnya menukik ke bawah.

Contoh 4.4. Seorang investor menerapkan strategi bear call spread dengan
membeli opsi CH = 1$ pada harga kontrak K H = 50 dan menjual opsi CL = 3 pada
harga kontrak KL = 40. Hitung keuntungan investor ketika harga saham pada saat
jatuh tempo = 40.
Jawab. Keuntungan strategi ini dapat diberikan sebagai berikut:
Profit = max(0,ST-KH)-max(0,ST-KL)+CL-CH
Ketika harga saham pada saat jatuh tempo = 40, maka profit investor adalah = 0
0 + 3 -1 = $2. Demikian juga ketika harga saham pada saat jatuh tempo = 35,
keuntungan investor juga = 0-0+3-1 = $2.
Dapat diambil kesimpulan di sini, keuntungan investasi menggunakan strategi ini
adalah 2. Sekarang kita lihat ketika harga saham pada saat jatuh tempo = 55,
keuntungan investasi adalah
Profit = max(0,ST-KH)-max(0,ST-KL)+CL-CH
= 5 15 + 3-1 = -$8
Jadi dapat kita simpulkan di sini, ketika harga saham makin tinggi, kerugian dari
strategi ini juga makin besar.
Tabel 4.3. Perbandingan Covered dan Bull Spread

41

Butterfly Spread.Berikutnya akan kita perkenalkan dengan strategi perdagangan


opsi yang melibatkan tiga macam transaksi. Strategi ini dinamakan dengan
butterfly spreads. Strategi ini melibatkan pembelian opsi pada harga kontrak
rendah KL, dan juga pembelian opsi pada harga kontrak tinggi K H, serta menjual 2
opsi call pada harga kontrak medium KM. Investor dari strategi butterfly spread ini
berharap harga saham akan tetap dekat pada angka KM.
Keuntungan total dari strategi ini adalah
Profit = max(0,ST-KL)-2max(0,ST-KM)+max(0,ST-KH) - CL+2CM - CH
Contoh 4.5.Seorang investor menerapkan stragegi butterfly sebagai berikut:
j. Membeli opsi call CL = 7$ dengan harga kontrak KL = 55
k. Membeli opsi call CH = 2$ dengan harga kontrak KH = 65
l. Menjual 2 opsi call CM = 4$ dengan harga kontrak KM = 60
Hitunglah keuntungan investor ketika harga saham pada waktu jatuhtempo sama
dengan 60.
Profit = max(0,ST-KL)-2max(0,ST-KM)+max(0,ST-KH) - CL+2CM - CH
= 5-2.0+0-7+2.4-2 = 4.
Bagaimana jika harga saham pada saat jatuh tempo kurang dari atau sama dengan
55 (KL)? Keuntungan dari investasi adalah -1. Sedangkan jika harga saham 65,
keuntungan dari investasi

= 10 2*5+0-7+2*4-2 = -$1

Berikut tabel perhitungannya


Tabel 4.4. Keuntungan Strategi Butterfly

42

4.4. Straddle, Strangle dan Collar.


Straddle. Strategi berikut yang akan kita bahas adalah strategi Straddle. Strategi
ini didesain dengan membeli opsi call dan opsi put pada harga kontrak dan waktu
ekspirasi yang sama.
Keuntungan total adalah
Profit = max(0,ST-K)+max(0,K-ST)-C-P
Contoh 4.6.Seorang investor opsi menerapkan strategi Straddle dengan membeli
opsi call pada harga C = 3$ dengan harga kontrak K = 45, dia juga membeli opsi
put seharga P =2 dengan harga kontrak yang sama. Hitunglah keuntungan opsi
menggunakan strategi straddle ketika harga opsi pada waktu jatuh tempo 35.
Jawab. Pada waktu jatuh tempo harga saham adalah 35, maka diperoleh
keuntungan
Profit = max(0,ST-K)+max(0,K-ST)-C-P
= 0+10 3-2 = $5
Ketika harga saham pada waktu jatuh tempo lebih kecil atau sama dengan 40,
keuntungan strategi ini sama dengan 0. Ketika harga saham pada saat jatuh tempo
sama dengan 55, keuntungan investor menjadi 5.
Simulasi keuntungan strategi ini secara lengkap dapat anda lihat pada tabel di
bawah ini
Tabel 4.5. Perbandingan Call, Put dan Straddle

43

Dapat kita lihat dari tabel keuntungan di atas, strategi ini akan memberikan
keuntungan jika harga saham pada waktu jatuh tempo relatif kecil dibawah harga
kontrak atau relatif tinggi di atas harga kontrak. Jadi strategi ini didesain jika
investor merasa yakin harga saham akan turun atau naik drastis jauh dari harga
kontrak.
Strangle. Strategi berikutnya yang akan kita perkenalkan adalah strategi strangle.
Strategi ini agak mirip dengan strategi straddle, hanya saja strategi ini didesain
dengan membeli opsi call dan juga membeli opsi put pada harga kontrak yang
tidak sama.
Keuntungan totalnya adalah
Profit = max(0,ST-KC)+max(0,KP-ST)-C-P
Contoh 4.7. Seorang investor opsi menerapkan strategi strangle dengan membeli
opsi call seharga C = 1.5$ dengan harga kontrak K C = 42 dan dia juga membeli
opsi put seharga P =2 dengan harga kontrak KP = 45. Hitunglah keuntungan opsi
dengan strategi strangle ketika harga saham pada saat jatuh tempo 40.
Jawab: Keuntungan investor pada saat jatuh tempo adalah
Profit = max(0,ST-KC)+max(0,KP-ST)-C-P
= 0+5 1.5-2 = $1.5
Keuntungan investor jika harga saham pada saat jatuh tempo = 35
Keuntungan investor pada saat jatuh tempo adalah

44

Profit = max(0,ST-KC)+max(0,KP-ST)-C-P
= 0+10 1.5-2 = $6.5
Keuntungan investor jika harga saham pada saat jatuh tempo = 50
Keuntungan investor pada saat jatuh tempo adalah
Profit = max(0,ST-KC)+max(0,KP-ST)-C-P
= 0+8 1.5-2 = $4.5
Keuntungan investor jika harga saham pada saat jatuh tempo = 43
Keuntungan investor pada saat jatuh tempo adalah
Profit = max(0,ST-KC)+max(0,KP-ST)-C-P
= 1+2 1.5-2 = -$0.5
Secara lengkap, keuntungan strategi ini dapat dibuat dalam tabel sebagai berikut :
Tabel 4.6. Perbandingan Call, Put dan Strangle

Dapat kita lihat dari tabel keuntungan di atas, strategi ini akan memberikan
keuntungan jika harga saham pada waktu jatuh tempo relatif kecil dibawah harga
kontrak atau relatif tinggi di atas harga kontrak. Jadi strategi ini didesain jika
investor merasa yakin harga saham akan turun atau naik drastis jauh dari harga
kontrak.
Collar. Strategi berikutnya yang akan kita perkenalkan adalah strategi collar.
Strategi ini dijalankan dengan membeli saham underlying, menjual opsi call pada
harga kontrak yang relatif tinggi, dan membeli opsi put pada harga kontrak yang
lebih rendah.
Keuntungan totalnya adalah
45

Profit = ST-S0- max(0,ST-KCall)+max(0,KPut-ST)


Contoh 4.7. Seorang investor opsi menerapkan strategi collar dengan
1. membeli saham seharga $40.5
2. menjual opsi call pada harga kontrak Kcall= $50 seharga $9,8
3. membeli opsi put pada harga kontrak Kput = $40 seharga $9,5
Hitunglah keuntungan opsi dengan strategi collar ketika harga saham pada saat
jatuh tempo $20.
Jawab: Modal awal yang diperlukan adalah 40,2. Pada saat jatuh tempo
modalnya menjadi 20 0 + (40-20) = 40. Keuntungan investor pada saat jatuh
tempo adalah
Profit = ST-S0- max(0,ST-KCall)+max(0,KPut-ST) + C-P
= 20-40.5 -0+40-20 + 0.3 = -0.2
Keuntungan jika harga saham pada waktu jatuh tempo adalah 50.
Jawab: Modal awal yang diperlukan adalah 40,2. Pada saat jatuh tempo
modalnya menjadi 50 0 + 0 = 50. Keuntungan investor pada saat jatuh tempo
adalah
Profit = ST-S0- max(0,ST-KCall)+max(0,KPut-ST) + C-P
= 50-40.5 -0+0 + 0.3 = 9.8
Secara lengkap, keuntungan strategi ini dapat dibuat dalam tabel sebagai berikut :
Tabel 4.7. Perbandingan Call,Put,Collar

46

Dapat kita lihat dari tabel keuntungan di atas, strategi ini akan memberikan
keuntungan jika harga saham pada waktu jatuh tempo naik di atas harga kontrak
opsi put.
Latihan Soal
1. Seorang investor sangat percaya bahwa suatu saham akan berubah secara
signifikan selama beberapa bulan ke depan. Akan tetapi arah perubahan
harganya tidak diketahui. Pasangan strategi mana yang paling mungkin
menghasilkan keuntungan jika pergerakan harga saham seperti yang
diharapkan?
I.
Short Butterfly spread
II.
Bearish calendar spread
III.
Long at the money straddle
IV.
Short Strangle
a. I dan III
b. I dan IV
c. II dan III
d. II dan IV
Jawab : Strategi short butterfly spread akan menghasilkan keuntungan
yang tertinggi dan strategi long straddle juga akan menghasilkan profit
yang signifikan jika terdapat volatilitas yang tinggi pada harga saham.
Sedangkan short strangle akan mengundang kerugian yang besar jika
pergerakan harga saham bergerak terlalu tajam.
2. Strategi mana yang akan menciptakan bear spread?
a. Membeli opsi call dengan strike price 45 dan menjual opsi call
dengan harga kontrak 50
b. Membeli opsi call dengan strike price 50 dan membeli opsi put
dengan harga kontrak 55
c. Membeli opsi put dengan strike price 45 dan menjual opsi put
dengan harga kontrak 50
d. Membeli opsi call dengan strike price 50 dan menjual opsi call
dengan harga kontrak 45
Strategi bear spread melibatkan pembelian opsi call dengan harga kontrak
tinggi dan menjual opsi call dengan harga kontrak yang rendah.
47

3. Seorang investor yakin bahwa suatu saham akan naik atau turun sangat
besar dalam beberapa bulan ke depan. Akan tetapi dia cenderung percaya
harga saham akan turun. Strategi mana yang terbaik untuk investor ini?
a. Protektif put
b. At the money strip
c. At the money strap
d. Kombinasi top vertikal
4. Seorang investor membuat strategi long straddle dengan membeli opsi call
April $30 seharga $4 dan put April $30 seharga $3. Jika harga saham pada
waktu jatuh tempo $27, berapakah keuntungan dari strategi ini ?
a. -$4
b. -$2
c. $2
d. $3
Jumlah dana yang diperlukan untuk menjalankan strategi ini adalah $7.
Jika pada waktu jatuh tempo harga saham $27, maka opsi call tidak
dijalankan, otomatis keuntungannya nol. Sedangkan menjalankan opsi put
akan memberikan keuntungan $3. Jadi nilai dari strategi ini adalah -$4.
5. Dipunyai strategi opsi dimana seorang investor membeli satu opsi beli
dengan harga kontrak $55 seharga $7, menjual 2 opsi call dengan harga
kontrak $60 seharga $4 dan membeli satu opsi beli dengan harga kontrak
$65 seharga $2. Jika harga saham turun menjadi $25, berapakah
keuntungan atau kerugian strategi ini?
a. -$3
b. -$1
c. $1
d. $2
Jawab. Strategi di atas adalah strategi butterfly spread dimana investor
membeli suatu opsi call dengan harga kontrak rendah dan tinggi, dan
menjual 2 opsi call dengan harga kontrak diantaranya. Jika harga saham
pada waktu jatuh tempo $25, maka semua opsi call tidak dijalankan.
Keuntungannya adalah sama dengan -$7-$2+2$4 = -$1.
a. Seorang manager portofolio ingin melindungi portofolio obligasinya dari
perubahan suku bunga. Dia ingin membeli opsi put dengan harga kontrak di
48

bawah harga sekarang portofolio untuk melindungi dari kenaikan suku bunga.
Dia juga ingin menjual opsi call dengan harga kontrak di atas harga portofolio
sekarang untuk mengurangi biaya pembelian opsi put. Strategi apa yang
direncanakan oleh manager tersebut?
a. Bear Spread
b. Strangle
c. Collar
d. Straddle
b. Statement mana dari strategi perdagangan opsi yang tidak benar?
i. Long strangle meliputi membeli opsi call dan opsi put dengan
harga kontrak yang sama
ii. Short bull spread adalah strategi menjual opsi call pada harga
kontrak yang rendah dan menjual opsi call lain pada harga
kontrak yang lebih tinggi
iii. Vertical spread adalah strategi yang dibentuk dengan opsi yang
mempunyai waktu jatuh tempo yang berbeda-beda
iv. Long butterfly spread dibentuk dengan membeli dua opsi pada
harga kontrak yang berbeda dan menjual dua opsi lain pada
harga kontrak yang sama.
a. i saja
b. i dan iii
c. i dan ii
d. iii dan iv
c. Strategi bearish dengan membeli opsi put pada harga kontrak $50 seharga $7,
menjual dua opsi put pada harga kontrak $42 masing-masing seharga $4, dan
membeli satu opsi put pada harga kontrak $37 seharga $2. Semua opsi put di
atas mempunyai waktu jatuh tempo yang sama. Hitunglah keuntungan akhir
perlembar saham dari strategi di atas jika harga saham $33
a. $1 per lembar
b. $2 per lembar
c. $3 per lembar
d. $4 per lembar

Modal yang dibutuhkan adalah -7+2.4-2 = -1. Sedangkan keuntungannya adalah


17-2.9+4 = 3. Jadi total keuntungan perlembar saham adalah -1+3 = $2 perlembar.
49

50

Modul 5
Volatilitas Harga Saham
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami konsep volatilitas harga saham
2. Memahami konsep volatilitas tersirat suatu opsi
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menghitung nilai volatilitas suatu saham
2. Mampu menghitung nilai volatilitas tersirat

Volatilitas Harga Saham


Volatilitas atau volatilitireturn saham yang dinyatakan dengan merupakan
standar deviasi dari logreturn saham pada periode tahunan. Volatilitas ini sering
digunakan untuk mengukur tingkat resiko dari suatu saham. Nilai volatilitas
berada pada interval yang positif yaitu antara 0 sampai dengan tak terhingga (

0 ). Walaupun volatilitas bisa bernilai besar sekali, pada kenyataannya,


nilai volatilitas jarang lebih besar dari 1. Nilai volatilitas yang tinggi menunjukkan
bahwa harga saham berubah (naik dan turun) dengan range yang sangat lebar.
Sedangkan volatilitas dikatakan rendah jika harga saham jarang berubah atau
cenderung konstan. Ada dua cara dalam mengestimasi volatilitas, yaitu dengan
menggunakan data historis atau historical volatility dan menggunakan informasi
volatilitas pasar hari ini atau implied volatility.
5.1 Estimasi VolatilitasHistoris Harga Saham
Salah satu metode untuk mengestimasi volatilitas saham berkaitan dengan
opsi adalah volatilitas historis, yaitu volatilitas yang dihitung berdasarkan pada
harga-harga saham masa lalu, dengan anggapan bahwa perilaku harga saham di
masa lalu dapat mencerminkan perilaku saham di masa mendatang.

51

Teknis untuk menghitung volatilitas historis adalah dengan mengambil


n+1 harga saham, dihitung nlog returnnya (tingkat keuntungan yang diperoleh
dari akibat melakukan investasi) sebagai berikut:

S
Rt ln t
S t 1
dimanaSt dan St-1 menotasikan harga pasar saham pada waktu ke t dan t-1.
Selanjutnya dihitung rata-rata return saham:
Rt

1 n
Rt
n t 1

dan variansi atau kuadrat standar deviasi :


s2

1 n
2
Rt Rt
n 1 t 1

Volatilitas tahunan dihitung dengan rumus sebagai berikut:


n

R R
t 1

n 1

(5.1)

Dimana k = banyaknya periode perdagangan dalam satu tahun. Jika datanya


harian maka periode perdagangannya juga harian, k =252 hari. Jika datanya
mingguan, maka periode perdagangannya juga mingguan, k = 52 minggu. Begitu
juga dengan data bulanan. Biasanya cukup diambil antara 90 sampai dengan 180
data hari perdagangan untuk teknik estimasi volatilitas.
Lambang umum untuk volatilitas saham adalah , yang dalam ilmu
statistika digunakan untuk melambangkan parameter standard deviasi suatu
populasi. Padahal nilai volatilitas dihitung dari sampel, jadi dari sisi penggunaan
lambang untuk nilai volatilitas seperti menyalahi aturan statistika, akan tetapi
perlu diingat bahwa hal ini sudah menjadi kebiasaan bagi para praktisi maupun
peneliti opsi. Sebaiknya kita yang perlu menyesuaikan diri dengan perubahan ini.
Contoh 5.1.Berikut ini diberikan ilustrasi penghitungan volatilitas menggunakan
data historis dari suatu saham.
Tabel 5.1.Data harga saham dan return
Tanggal

Saham

52

return

ln

return
10/11/200
6
10/12/200
6
10/13/200
6
10/16/200
6
10/17/200
6
10/18/200
6
10/19/200
6
10/20/200
6
10/23/200
6
10/24/200
6
10/25/200
6
10/26/200
6
10/27/200
6
10/30/200
6
10/31/200
6
11/1/2006
:

73.23
75.26
75.02
75.4
74.29
74.53
78.99
79.95
81.46
81.05
81.68
82.19
80.41
80.42
81.08
79.16
:

1.02772
1
0.99681
1
1.00506
5
0.98527
9
1.00323
1
1.05984
2
1.01215
3
1.01888
7
0.99496
7
1.00777
3
1.00624
4
0.97834
3
1.00012
4
1.00820
7
0.97632
:
VoL

0.02734
4
-0.00319
0.00505
3
-0.01483
0.00322
5
0.05812
0.01208
0.01871
1
-0.00505
0.00774
3
0.00622
4
-0.0219
0.00012
4
0.00817
3
-0.02397
:
0,3229

5.2 Implied Volatiliti.


Sejauh ini, perhatian difokuskan pada penghitungan harga opsi teoritis
berdasarkan estimasi parameter-parameternya seperti harga saham dasar, nilai
volatilitas, suku bunga bebas resiko dan waktu ekspirasi. Sekarang coba anda lihat
apa yang terjadi dalam praktek di pasar bursa, harga opsi pasar kebanyakan akan
berbeda dari harga opsi teoritis. Bagaimana ini bisa terjadi?Salah satu alasannya
adalah beberapa faktor tidak mengikuti model dengan baik Untuk mengatasi hal
ini, kita membutuhkan model yang lebih baik dalam hal estimasi nilai volatilitas.
Estimasi volatilitas baru yang akan diperkenalkan di sini adalah implied volatiliti.

53

Implied volatiliti adalah volatilitas pasar yang dipandang lebih realistik


dibandingkan dengan volatilitas historis.
Di pasar sudah tersedia data harga opsi, harga saham, harga kontrak, dan
suku bunga bebas resiko serta waktu jatuh tempo.Tidak ada informasi mengenai
nilai volatilitas, walaupun pada kenyataannya ada. Dengan menggunakan formula
Black Scholes, nilai volatilitas opsi tersebut akan diestimasi. Untuk mendapatkan
nilai volatilitas ini, dapat digunakan metode coba-coba maupun metode-metode
ilmiah seperti interpolasi.
Contoh5.2.Opsi saham Midwest secara teoritis dihitung menggunakan formula
BS adalah 14.98 pence.Dari data, dihitung volatilitas historis 30%.Harga saham
Midwest sekarang adalah 148 dan opsi tersebut mempunyai harga kontrak
150.Waktu ekspirasi 180 hari (1 tahun ada 365 hari kalender) dan suku bunga
bebas resiko adalah 10%. Jika harga opsi di pasar 17 pence, berapa implied
volatiliti dari opsi tersebut?
Jawab. Dengan metode trial and error, nilai volatilitas 35,05% bersesuaian
dengan harga opsi call teoritis BS sebesar 17 pence. Jadi implied volatiliti pasar
untuk saham Midwest pada tanggal tersebut di atas adalah 35.05%. (Anda bisa
mencoba memasukkan nilai volatilitas di sekitar 35, setelah mendapat interval
yang paling mendekati, anda bisa memfokuskan pada nilai volatilitas antara 3 dan
3,1, dan akhirnya mendapatkan nilai estimasi 35,05% )
Banyak praktisi menyakini menggunakan implied volatiliti lebih informatif
dibandingkan dengan volatilitas historis.
5.3. Estimasi Implied Volatiliti Dengan Interpolasi
Salah satu metode untuk mengestimasi implied volatilitas adalah metode
interpolasi linier.Metode ini cukup sederhana karena menggunakan kesamaan
segitiga sebangun.

54

Gambar 5.1 Interpolasi linear untuk volatilitas


Misalkan di pasaran dipunyai informasi pasangan harga opsi dan volatilitasnya
sebagai berikut: (n , C(n); n+1 , C(n+1)). Dipunyai juga informasi suatu harga
opsi sebesar C(*). Ingin dicari volatilitas yang bersesuaian dengan harga opsi
tersebut. Dengan menggunakan interpolasi linear dibentuk segitiga besar ABCDE
dan berdasarkan sifat 2 segitiga ABC dan ADE diperoleh :
AB BC

AD DE

Selanjutnya diperoleh kesamaan dalam harga opsi dan nilai volatilitas sebagai
berikut :

n1 * C n1 C *

n1 n
C xn1 C n
Nilai volatilitas dapat dihitung dari kesamaan di atas.

* n 1

C n1 C *
n1 n
C xn1 C n

Contoh5.3. Diketahui harga opsi perusahaan komputer Apple pada tanggal 1


januari 2007 adalah $4, dengan harga saham $ 40, harga kontrak $45, tingkat suku
55

bunga 4%, dan batas waktu opsi 6 bulan. Dengan menggunakan rumus Black
Scholes diperoleh harga teoritis :
Tabel 5.2. Perbandingan Volatilitas dan Harga Opsi
Volatilitas
0,2
0,4
0,5
0,8

Harga opsi
0,8599
2,9528
4,02473
7,4469

Harga opsi di pasar $4. Dari perhitungan rumus BS pada tabel di atas diperoleh
2,9528 4 4,02473, yang berarti volatilitasnya terletak diantara 0,4 dan 0,5.
Dengan menggunakan metode interpolasi diperoleh:

0,5 *
4,02473 4

0,5 0,4 4,02473 2,9528


0,5 *
0,02307
0,5 0,4

* 0,5 0,002307 0,4936


Jadi dengan menggunakan metode interpolasi linier diperoleh nilai

implied

volatilitas dari harga opsi perusahaan komputer Apple pada tanggal 1 januari 2007
sebesar $4 adalah 49,36%.
Estimasi Interpolasi Kuadratik. Dengan menggunakan interpolasi kuadratik
dan mengambil pasangan data volatilitas dan harga opsi (0,2;0,8599),(0,4;2.9528),
(0,8;7,446) diperoleh persamaan kuadratik sebagai berikut
1.2846 2 +9.69367 1.130
Selanjutnya dengan menyamadengankan 4, kita peroleh =0.4939. Jadi dengan
metode interpolasi kuadratik diperoleh implied volatiliti sebesar 49,39%. Hasil ini
sedikit berbeda dengan metode interpolasi linear.
Latihan Soal.
1. Apakah implied volatilitas itu? Bagaimana volatilitas ini dihitung?
2. Carilah nilai implied volatilitas saham Midwest pada soal no 7.2 dengan
menggunakan metode Interpolasi linier
56

3. Hitunglah volatilitas harga saham Indosat, Bank Mandiri, dan Astra saat
ini. Anda bisa mendownload harga saham ketiganya melalui website
yahoo_finance.com atau sumber lainnya. Anda bisa menggunakan data
harga saham 3 bulan, atau 6 bulan atau 1 tahun dari sekarang.
4. Bisakah nilai volatilitas suatu saham yang didefinisikan dengan formula
(7.1) di atas bernilai negatif ? Atau bernilai lebih besar dari angka 1?
5. Volatilitas dari suatu saham adalah 30% pertahun. Berapakah standard
deviasi dari prosentase perubahan harga dalam satu hari?

57

Modul 6
Lemma Ito dan Simulasi Monte Carlo
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami konsep model matematika harga saham
2. Memahami konsep penggunaan simulasi dalam penentuan harga opsi
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menurunkan formula harga saham dari model Lemma Ito
2. Mampu menghitung harga saham dari simulasi model gerak brown
3. Mampu melakukan simulasi monte carlo untuk opsi eropa
4. Mampu melakukan simulasi monte carlo untuk opsi amerika

6.1 Proses Ito Untuk Harga Saham


Proses Wiener tergeneralisasi untuk suatu variabel random x dapat
didefinisikan dalam dz sebagai
dx = adt + bdz
dengan a dan b adalah konstan. Model ini tidak cocok digunakan dalam ilmu
keuangan untuk menggambarkan pergerakan harga saham. Kenapa proses Wiener
tergeneralisir tidak cocok untuk menggambarkan pergerakan harga saham ?
Ternyata model ini gagal dalam menangkap aspek kunci dari harga saham, yaitu
ketidakpastian dari besarnya harga saham di masa mendatang proporsional
terhadap harga saham.
Proses ito merupakan proses Wiener tergeneralisir dimana parameter a dan b
merupakan fungsi dari nilai variabel underlying x dan waktu t. Proses Ito dapat
ditulis secara aljabar sebagai berikut :
dx = a(x, t) dt + b(x, t) dz

(6.1)

di mana dz = dt. Untuk waktu diskrit, dimana t0, pada interval waktu yang
pendek antara t dan t +t, perubahan variabel dari x ke x+x adalah
x = a(x, t)t + b(x, t) t
58

Diasumsikan bahwa drift dan variansi dari x tetap konstan, masing-masing sama
dengan a(x, t) dan b(x, t)2 selama interval waktu antara t dan t + t.

Proses Harga Saham


Model Wiener tergeneralisis gagal menggambarkan pergerakan harga
saham. Karena tidak mampu mengakomodasi perubahan harga saham dipengaruhi
oleh harga saham itu sendiri. Jelas bahwa asumsi expected drift rate yang konstan
tidak cocok dan perlu diganti dengan asumsi bahwa nilai harapan keuntungan
saham (expected return), yaitu expected drift dibagi dengan harga saham adalah
constant. Jika S adalah harga saham pada waktu t, maka expected drift rate dari
S adalah S untuk suatu parameter yang konstan. Ini berarti bahwa dalam suatu
interval waktu yang pendek, t, harapan pertambahannya adalah St. Parameter
adalah nilai harapan pengembalian (expected rate of return) saham. Selanjutnya
jika volatilitas dari harga saham selalu sama dengan nol, maka model ini akan
menjadi
S = St
Dalam pengertian limit, ketika t0, dS = Sdt atau dS/S = dt.

Dengan

mengambil integral persamaan diferensial di atas antara waktu 0 dan T, kita


peroleh hubungan
ST = S0eT

(6.2)

dS/S = t , t=0 sd T
Ln ST ln S0 = T
ST = S0eT
Dimana S0 dan ST adalah harga saham pada waktu 0 dan T. Persamaan (6.2)
menunjukkan bahwa, ketika variansi rate sama dengan nol, harga saham akan
tumbuh atau berkembang secara bunga berbunga kontinu dengan rate per satuan
waktu.
Dalam praktek, jelas bahwa harga saham mengandung volatilitas. Asumsi
yang masuk akal adalah bahwa variabilitas dari prosentase return dalam suatu
periode waktu yang pendek, t, adalah sama tanpa memandang harga
saham. Dengan kata lain, seorang investor sama tidak pastinya mengenai
59

prosentase return ketika harga saham $50 maupun ketika harga saham $10. Hal
ini menuntun kepada pemikiran bahwa standard deviasi dari perubahan dalam
periode waktu yang pendek t harus proporsional terhadap harga saham dan
hal ini menuntun kepada model
dS = Sdt + Sdz atau dS/S = dt + dz
dS/S = dt + dt

(6.3)

dimana adalah nilai harapan keuntungan dan adalah volatilitas.

6.2 Simulasi Monte Carlo untuk Harga Saham


Suatu simulasi Monte Carlo dari proses stokastik dapat digunakan untuk
mengembangkan beberapa pengertian alamiah mengenai proses harga saham pada
persamaan (6.3).
Contoh 6.3.Misalkan bahwa nilai harapan keuntungan dari suatu saham adalah
14% pertahun dan volatilitasnya ( standard deviasi dari return ) 20% per tahun.
Dalam notasi kita punya = 0.14 dan = 0.20. Selanjutnya misalkan t = 0.01,
yang berarti bahwa perubahan harga saham terjadi dalam interval waktu 0.01
tahun atau 3,65 hari. Dari persamaan (6.3), dipunyai S = 0.14 0.01 S +
0.20.01 S atau S = 0.0014S + 0.02S.
Dengan mengetahui harga saham sekarang, serta mengambil angka random untuk
dari software statistik, perubahan harga dapat kita hitung secara dinamik
beberapa periode waktu ke depan. Suatu jalur untuk harga saham dapat
disimulasikan dengan sampling secara berulang untuk dari N(0,1) dan
mensubstitusinya ke persamaan (6.3). Perintah atau ekspresi =RAND() di
software Excel menghasilkan suatu angka random antara 0 dan 1. Selanjutnya kita
dapat menggunakan perintah NORMSINV untuk invers dari distribusi kumulatif

60

normal. Jadi perintah untuk menghasilkan sampel random dari distribusi normal
standard dalam Excel adalah =NORMSINV(RAND()).
Contoh 6.4. Misalkan dipunyai harga saham sekarang adalah $20. Dari contoh
6.3 dipunyai S = 0,028 + 0,4. Untuk periode pertama, diperoleh dari sampel,
sama dengan 0.52. Dari persamaan (6.3), perubahan harga saham selama periode
waktu pertama adalah
S = 0.0014 x 20 + 0.02 x 20 x 0.52 = 0.236.
Maka 3,65 hari lagi, harga saham menjadi 20 + 0.236 = $20,236. Selanjutnya nilai
dari sampel untuk periode berikutnya adalah 1.44. Dari persamaan (3),
perubahan selama periode waktu kedua adalah S = 0.0014 x 20.236 + 0.02 x
20.236 x 1.44 = 0.611. Jadi, 3,65 hari berikutnya, harga saham menjadi
20,236+0.611 = $20,847; dan begitu seterusnya. Berikut diberikan hasil simulasi
pada tabel 6.1 di bawah.
Table 6.1. Simulasi harga saham untuk = 0.14 dan = 0.20 dengan periode
waktu 0.01 tahun.
Harga Saham
Awal Periode
20.000
20.236
20.847
20.518
21.146
20.883
20.603
20.719
20.292
20.617
21.124

Sampel Random
untuk
0.52
1.44
-0.86
1.46
-0.69
-0.74
0.21
-1.10
0.73
1.16
2.56

Perubahan harga saham


Perperiode
0.236
0.611
-0.329
0.628
-0.262
-0.280
0.115
-0.427
0.325
0.507
1.111

6.3Formula Ito Untuk Harga Saham


Seorang ilmuwan Jepang, K Ito menemukan hubungan stokastik untuk
formula harga saham. Misalkan variabel x mengikuti proses Ito sebagai berikut :
dx = a(x, t) dt + b(x, t) dz,
61

(6.4)

dimana dz merupakan proses Wiener, a dan b adalah fungsi dari x dan t. Variabel
x mempunyai drift rate a dan variansi rate b. Ito mengusulkan jika G suatu fungsi
dari x dan t, maka dipunyai ekspansi deret Taylor sebagai berikut
2

( )

( )

( )

G
G
1 G
1 G
1 G
G=
x+
t+
x2 +
t 2+
x t
2
2
x
t
2 x
2 t
2 xt

( ) ( )

Dengan mengabaikan suku yang berorder di atas t (t0, demikian juga dengan
suku berorde di atas t) diperoleh
G
G
1 2G
G=
x+
t+
x2
2
x
t
2 x

( )

( ) ( )

(6.5)

Selanjutnya dengan melihat persamaan (4), diperoleh x = at + bt , dan


persamaan (5) menjadi
G =

( )
( )(

G
G
1 G ( 2 2 2 2
x+
t+
a t +b t +2 a b t t )
x
t
2 2 x

( ) ( )

G
G
1 G 2 2 )
x+
t+
b t
x
t
2 2 x

( ) ( )

Diketahui E(2t) = t, karena nilai dari E(2) = 1.Ini dapat diartikan bahwa nilai
2t mendekati nilai t, sehingga diperoleh
G =

( )

G
G
1 G ( 2 )
x+
t+
b t
x
t
2 2 x

( ) ( )

(6.6)
Dengan mengambil limit dari persamaan (6.9) diperoleh,
G
G
1 2G 2
dG=
dx+
dt +
b dt
x
t
2 2 x

( ) ( )

( )

(6.7)

selanjutnya, kita substitusi persamaan diferensial (4) dx = a(x, t) dt + b(x, t) dz ke


persamaan (7)dan diperoleh

(( ) ( ) ( ) ) ( )
2

dG=

G
G 1 G 2
G
a+
+
b dt +
b dz
2
x
t
2 x
x

62

(6.8)

Ternyata dapat kita lihat, bahwa proses G juga mengikuti proses Ito, dengan drift
rate

G
G 1 2 G 2
a+
+
b dan standard deviasi
x
t
2 2 x

( ) ( ) ( )

( Gx )b

Proses G diatas dapat kita aplikasikan untuk model persamaan differensial harga
saham. Dipunyai dari persamaan (3), dS = Sdt + Sdz, mempunyai nilaia = S,
dan b = S. Model harga saham ini merupakan model yang reasonable untuk
menggambarkan pergerakan harga saham.

Dengan mengganti persamaan

diferensial dx dengan dS pada persamaan diferensial dG, diperoleh

(( ) ( ) ( ) ) ( )
2

dG=

G
G 1 G 2 2
G
S+
+
S dt+
S dz
2
S
t
2 S
S

(6.9)

Contoh 6.5. Model Harga Saham Lognormal. Sekarang kita akan menggunakan
lemma Ito untuk menurunkan proses Ln S. Diketahui model persamaan diferensial
harga saham dS = Sdt + Sdz .
Jawab. Dari persamaan diferensial harga saham di atas, disederhanakan menjadi
dS/S = dt + dz. Sisi kanan dari model harga saham sudah tidak mengandung
unsur S lagi. Selanjutnya Kita definisikan G = lnS, dan diperoleh G/S = 1/S ;
2G/S2 = -1/S2 ; G/t = 0. Dengan lemma Ito diperoleh

(( ) ( ) ( ) ) ( )
2

dG=

G
G 1 G 2 2
G
S+
+
S dt +
S dz
2
S
t
2 S
S

= (+0-2)dt + dz.
d lnS = (- 2) dt + dz ;
Karena dan konstan, persamaan ini mengindikasikan bahwa

G = Ln S

mengikuti proses Wiener tergeneralisir. Proses ini mempunyai drift rate yang
konstan (-0.52)T dan variansi rate konstan 2T. Perubahan pada Ln S antara
waktu 0 dan T berdistribusi normal dengan mean (-0.5 2)T dan variansi 2T. Ini
berarti,
63

Dengan mengambil integral dari dua sisi dari 0 sampai dengan t diperoleh
t

d ln S (t , S )du du dW

ln St ln S0

1 2
du
2

t Wt 12 2t

Jadi solusi dari PDS tersebut terhadap harga saham adalah


(

S t =S 0 e 0.5

) t + W t

yang mengikuti suatu proses geometric Brownian motion. Selanjutnya dapat


dibuktikan juga bahwa
Ln ST Ln S0 ~ N(( -0.52)T; 2T)
Ln ST

~ N(Ln S0 + ( -0.52)T; 2T)

Persamaan di atas menunjukkan kepada kita bahwa Ln ST berdistribusi normal.


Suatu variabel mempunyai distribusi lognormal jika log natural dari variabel
tersebut berdistribusi normal. Jadi ST berdistribusi lognormal.
Model dari perilaku harga saham yang telah kita kembangkan pada bab ini
mengimplikasikan bahwa harga saham pada waktu T, berdistribusi lognormal.
Standar deviasi dari log harga saham T. Nilai ini sudah proporsional terhadap
akar kuadrat panjang waktu yang diinginkan.
Selanjutnya diperoleh Ln ST = ln S0 + (-0.52)T +WT

6.4 Metode Monte Carlo Standar Opsi put Eropa


Kita dapat memprediksi harga opsi di pasaran dengan berbagai
metode.Salah satu metode yang digunakan adalah metode simulasi Monte Carlo.
Berikut diberikan algoritma atau langkah-langkah menentukan harga opsi put
Eropa menggunakan metode simulasi MC. Misalkan suatu opsi dari suatu saham
menghasilkan keuntungan opsi ataupayoff di waktu T. Dengan asumsi suku bunga
konstan, kita dapat menilai harga opsi tersebut dengan langkah-langkah :
64

1. Simulasikan lintasan harga saham S secara random


2. Hitung keuntungan opsi
3. Diskontokan ekspektasi payoff pada suku bunga bebas risiko untuk
mendapatkan estimasi harga opsi.
4. Ulangi langkah 1-3 sebanyak M kali
5. Hitung rata-rata M harga opsi sebagai harga opsi MC
Contoh 6.1.Seperti telah dijelaskan sebelumnya, simulasi harga saham akan
menggunakan persamaan (6.3) . Diketahui S0 = 300.000, dan K = 400.000. Dari
simulasi tersebut kita dapatkan matriks S berikut :
Tabel6.1. Contoh matriks harga saham

Dari simulasi lintasan harga saham, kemudian dihitung keuntungan opsi


ataupayoff pada waktu jatuh tempo. Opsi put tipe Eropa menggunakan formula
K-ST dengan K=400.000 adalah harga kontrak.
Tabel 6.2 Matriks payoff opsiEropa

65

Sebagai contoh, nilai 148.621 pada tabel diatas didapat dari 400.000
-251.379.Nilai 0 pada tabel 6.2 di atas diperoleh karena harga saham lebih besar
dibandingkan harga eksekusi (S K).
Dari tabel 6.2 keuntungan opsi di atas, kemudian dihitung harga opsi dengan
mendiskonto semua payoff kewaktu t0dan mengambil nilai rata-rata sebagai harga
opsi simulasi MC.
Tabel 6.3. Perhitungan diskonto ditiap-tiap lintasan untuk opsi put Eropa.

Maka estimasi harga opsi simulasi monte carloadalah

66

0 144.952 60.652 0 0 0 87.556 0 114.697 0


10
407.857

10
40.786

Dari hasil perhitungan, didapat bahwa estimasi nilai opsi put sebesar 40.786.
Artinya, harga wajar menurut hasil perhitungan dengan metode Monte Carlo
Standar dari sebuah opsi put Eropa dengan data parameter yang telah diberikan
adalah sebesar 40.786.Hasil di atas diperoleh dari simulasi singkat dan
sederhana.Tentu saja untuk kondisi yang real di perdagangan sehari-hari, anda
membutuhkan perulangan yang banyak dan untuk masing-masing lintasan
terdapat banyak perubahan harga saham.

6.5 Metode Monte Carlo Kuadrat Terkecil Opsi Put Amerika


(Sub bab ini ditulis bersama Andri Laksono Wibowo)
Pada sub bab ini dijelaskan metode MCKTyang digunakan untuk
mengaproksimasi harga opsi put Amerika. Metode ini terdiri dari tiga tahap
sekuensial, pertama adalah mensimulasikan lintasan dari harga saham,
menghitung matriks keuntungan opsi, menghitung waktu optimal eksekusi untuk
tiap-tiap lintasan dan yang terakhir adalah menentukan harga opsi. Sebelum
contoh penerapan akan diberikan skema sederhana metode MCKT ini.
Algoritma Metode Monte Carlo Kuadrat Terkecil
Berikut adalah skema ilustrasi metode Monte Carlo Kuadrat Terkecil yang telah
dijelaskan :
1.
2.

Simulasi short rate


Simulasi harga saham menggunakan input dari nilai short rate yang

3.
4.

telah disimulasikan terlebih dahulu


Menghitungkeuntungan opsi pada tiap-tiap waktu tiap lintasan
Menghitung waktu optimal untuk mengeksekusi opsi amerika
a. Menentukan nilai YT-1 = e-rtfT , nilai diskonto keuntungan opsi pada
waktu jatuh tempo T ke waktu T-1, untuk semua lintasan .
67

b. Meregresikan YT-1 dengan nilai ST-1 dan rT-1 , selanjutnya diperoleh


nilai YT-1(hat).
c. Bandingkan nilai YT-1(hat) dengan fT-1. Jika nilai YT-1(hat) > fT-1 opsi
tidak segera dieksekusi, dilanjutkan karena nilai harapannya lebih
besar, dan sebaliknya.
d. Ulangi proses 4-7 sampai waktu t =1.
e. Untuk masing-masing lintasan diperoleh waktu yang optimal dan
keuntungan opsi pada waktu tersebut. Harga opsi untuk masingmasing lintasan adalah nilai diskonto dari keuntungan optimal
5.

tersebut.
Hitung rata-rata harga opsi semua lintasan sebagai harga opsi MCKT.

Contoh Penerapan
Misalkan terdapat sebuah opsi put Amerika dengan assetinduk berupa
saham. Diketahui S0= $30, = 30% dan tingkat hasil dividen sebesar 2%. Opsi
tersebut dapat dieksekusi pada harga K = $40 pada saat t1, t2, dan t3, dimana saat
t3adalah masa berakhirnya hak opsi, jadi panjang intervalnya adalah 1/3.Diketahui
pula bahwa tingkat suku bunga bebas risiko saat ini adalah sebesar 2% ,memiliki
volatilitas sebesar 5%. Simulasi akan dilakukan sebanyak 10 kali.
Berikut ini langkah demi langkah bagaimana metode MCKT menentukan
harga opsi put Amerika.
Langkah 1 : Simulasi harga saham
Seperti telah dijelaskan sebelumnya, simulasi harga saham
Diperoleh hasil sebagai berikut :

Simulasi

Tabel6.4. Contoh matriks harga saham

1
2
3
4
5

S1
35.8715
24.4769
37.4912
26.5729
36.4138
68

Waktu
S2
36.0240
26.4284
42.6973
40.3955
48.3065

S3
40.3944
25.1379
33.7813
45.7694
52.6561

danshort rate.

6
7
8
9
10

23.6772
29.8120
35.4810
25.9262
33.1194

32.9832
29.2504
39.5449
25.4813
30.4204

41.4610
31.0227
51.2307
28.2399
40.3741

yang terkait dengan matriks r berikut :


Tabel 6.5. Contoh matriks short rate
r1
0.0287
0.0287
0.0177
0.0248
0.0208
0.0204
0.0145
0.0190
0.0251
0.0255

Simulasi

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

Waktu
r2
0.0325
0.0296
0.0239
0.0174
0.0200
0.0229
0.0083
0.0111
0.0313
0.0322

r3
0.0308
0.0305
0.0222
0.0173
0.0301
0.0250
0.0161
0.0102
0.0350
0.0262

Nilai 0.0287 (2,87%) pada baris dan kolom pertama matriks diatas didapat dari
perhitungan berikut
r ti 1 0.02 .e

3 0.08 1 e 0.02 13 0.05 1 e

0.02 1

2. 0.02 . 1

2. 0.02

. 2

Nilai 2 yang terambil pada perhitungan tersebut adalah 0.8644.


Selanjutnya nilai 0.0287, digunakan untuk mendapatkan nilai 35.8715
pada baris dan kolom pertama matriks harga saham. Yaitu

S ti 1 50.exp

0.3
0.0209 0.02
2

0.31 1 .
3
3

Nilai 1 yang terambil pada perhitungan tersebut adalah 0.316.


Langkah 2 : Menghitung matriks payoff

69

Dari matriks S yang diperoleh, kemudian dihitung matriks payoff yang didapat
apabila opsi dieksekusi segera dimasing-masing waktu yang ada dengan
menggunakan formula

F S j t i E S j ti

dengan K = $40.

Simulasi

Tabel 6.6. Matriks payoff jika opsi dieksekusi segera

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

f1
4.1285
15.5231
2.5088
13.4271
3.5862
16.3228
10.1880
4.5190
14.0738
6.8806

Waktu
f2
f3
3.9760
0
13.5716 14.8621
0
6.2187
0
0
0
0
7.0168
0
10.7496 8.9773
0.4551
0
14.5187 11.7601
9.5796
0

Sebagai contoh, nilai 4.1285 pada tabel diatas didapat dari $40 - 35.8715.Nilai 0
pada Tabel 3.6 di atas diperoleh karena harga saham lebih besar dibandingkan
harga eksekusi (SK).Contohnya nilai 0 pada baris pertama dan kolom ketiga,
$40.3944>$40.
Tujuan yang ingin dicapai pada langkah 2 ini adalah untuk menemukan
waktuoptimal yang memaksimumkan keuntungan opsi di tiap-tiap lintasan.Untuk
tujuan tersebut, metode MCKT bekerja dari belakang (backward).Jika opsi put
dalamkondisi in the money pada saat t2, pemegang opsi harus memutuskan apakah
mengeksekusi pada saat tersebut atau menunggu hingga t3.
Perlu diingat bahwa pada langkah ini hanya akan digunakan lintasan yang
in the money karena membuat fungsi ekspektasi bersyarat dapat diestimasi lebih
baik, dan hal ini juga meningkatkan efisiensi algoritma MCKT. Dari Tabel 3.6
yang merujuk pada matriks harga saham pada Tabel 3.4 dapat kita simpulkan
bahwa terdapat 7 lintasan yang berada dalam kondisi in the money pada t2.
70

Misalkan S2menyatakan harga saham pada t2dan r2menyatakan short rate

Y2

pada t2. Hitung

sebagai diskonto f3dari t3 ke t2apabila opsi tidak dieksekusi

pada t2. Formula dan hasilnya adalah sebagai berikut


Tabel 6.7.Formula Y2
Lintsn
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

f3

r3

0
14.8621
6.2187
0
0
0
8.9773
0
11.7601
0

0.0308
0.0305
0.0222
0.0173
0.0301
0.0250
0.0161
0.0102
0.0350
0.0262

Rumus Y2
e-r3(1/3)*f3
0*exp(-0.0308*(1/3))
14.8621*exp(-0.0305*(1/3))
6.2187*exp(-0.0222*(1/3))
0*exp(-0.0250*(1/3))
8.9773*exp(-0.0161*(1/3))
0*exp(-0.0102*(1/3))
11.7601*exp(-0.0350*(1/3))
0*exp(-0.0262*(1/3))

Y2
0
14.712
6,17285
0
8.9292
0
11.6238
0

Selanjutnya regresikan data Y2 sebagai variabel tak bebas (dependent) terhadap


S2,r2sebagai regressor. Matriks X sesuai dengan persamaan (3.4) pada data regresi
tabel adalah
1

1 36.0240 0.0325

1 26.4284 0.0296

1 32.9832 0.0229

X 1

1
1

Dari

29.2504 0.0083
39.5449 0.0111
25.4813 0.0313
30.4204 0.0322

matriks

S2

X diatas

r2

36.0240
2
26.4284
2
32.9832
2
29.2504
2
39.5449
2
25.4813
2
30.4204
2

kemudian

ekspektasibersyarat sebagai berikut

71

S *r

0.0325
2
0.0296
2
0.0229
2
0.0083
2
0.0111
2
0.0313
2
0.0322
2

dapat

36.0240 0.0325

26.4284 0.0296

32.9832 0.0229

29.2504 0.0083
39.5449 0.0111
25.4813 0.0313
30.4204 0.0322

dihitung

koefisien

fungsi

'
ti X ti X ti

X ti y t i
'

355.2579
19.4697
1666.9192

0.2575
20304.5973

74.8020

355.2579 19.4697 S 1666.9192r 0.2575S 2


Y
2
2
2
2
20304.5973r2 2 74.8020S2 r2

Hasilnya, kita mendapatkan

aproksimasi fungsi ekspektasi bersyarat berikut:

Persamaan (3.8) merupakan aproksimasi fungsi ekspektasi bersyarat untuk


keseluruhan kemungkinan lintasan pada

t2

menuju

t3

dengan menggunakan

sampel data tabel 3.7 yang hanya sebanyak 7 lintasan. Oleh karena itu, semakin
banyak sampel lintasan yang diambil akan semakin akurat hasil yang diperoleh.
Bandingkan nilai Y2(hat) dengan f2. Jika nilai Y2(hat) > f2 opsi tidak segera
dieksekusi, dilanjutkan karena nilai harapannya lebih besar, dan sebaliknya.
Berikut diberikan table perbandingan keuntungan segera dan keuntungan opsi
apabila dilanjutkan
Tabel 6.8. Nilai immediate exercise dan continuation saat t2 .
Lintasan
1
2
3
4
5
6
7
8

f2
3.9760
13.5716
7.0168
10.7496
0.4551

Y2(hat)
-0.0283
11.9277
0.8706
8.9812
-0.1977
72

keputusan
eksekusi di t2
eksekusi di t2
eksekusi di t2
eksekusi di t2
eksekusi di t2

9
10

14.5187
9.5796

13.9163
-0.2048

eksekusi di t2
eksekusi di t2

Pada lintasan pertama, nilai 3.9760 pada kolom kedua adalah hasil dari
$40-$36.0240, sedangkan nilai -0.0283pada kolom ketiga adalah hasil substitusi
S2 = 36.0240 dan r2= 0.0325 kedalam persamaan (3.8).
Pada lintasan pertama, nilai ekspektasi masa datang sebesar 0, lebih kecil
dibandingkan nilai 3.9760 yang didapat apabila opsi dieksekusi pada saat t2 ,
sehingga mengeksekusi opsi pada t2 dilintasan pertama adalah keputusan optimal.
Dari tabel 3.8,terlihat bahwa semua keputusan optimal pada saat

t2

. Hal

ini membuat kita mendapatkan matriks pada tabel 3.9. Pada matriks tersebut, opsi
yang dieksekusi pada saat

t2

, fungsi keuntungannya pada

t3

harus bernilai 0,

karena opsi hanya dapat dieksekusi satu kali sepanjang masa opsi berlaku.
Tabel 6.9.Matriks payoff hasil perbandingan t2 dan t3.
t1
-

t2
3.9760
13.5716
0
0
0
7.0168
10.7496
0.4551
14.5187
9.5796

t3
0
0
6.2187
0
0
0
0
0
0
0

Langkah selanjutnya, kita lakukan kembali proses metode MCKT langkah kedua
yang sama diatas pada waktu

t1

, untuk menentukan apakah opsi harus dieksekusi

pada waktu t1 .

73

kemudianY1 = e-rt f2 menyatakan diskonto keuntungan opsi pada waktu t 2


ke t1apabila opsi tidak dieksekusi. Selanjutnya regresikan Y1 dengan S1 dan r1 dan
didapatkoefisien estimasi fungsi fungsi ekspektasi bersyarat seperti berikut.

'
ti X ti X ti

X ti y t i
'

18.1121
1.9833

3398.3536

0.0231
111165.1574

46.8977
Hasilnya, kita mendapatkan aproksimasi fungsi ekspektasi bersyarat berikut

y1 18.1121 1.9833S1 3398.3536 r1 0.0231S12


111165.1574r12 46.8977 S1r1
Selanjutnya akan dibandingkan payoff yang didapat jika mengeksekusi pada

t1

(immediate exercise), yang ditunjukkan pada kolom kedua tabel 3.11, dengan nilai
ekspektasi payoff (continuation) yang diberikan pada kolom ketiga tabel
3.11.dengan aturan jika nilai Y1(hat) > f1 opsi tidak segera dieksekusi, dilanjutkan
karena nilai harapannya lebih besar, dan sebaliknya.

t
Tabel 6.10. Perbandingan nilai immediate exercise dan continuation saat 1 .
Lintasan
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

F1
4.1285
15.5231
2.5088
13.4271
3.5862
16.3228
10.1880
4.5190
14.0738
6.8806

Y1(hat)
5.3446
13.9344
3.6216
7.7228
1.6534
6.4320
10.5745
3.4076
8.2549
4.5321
74

keputusan
lanjutkan hak
eksekusi di t1
lanjutkan hak
eksekusi di t1
eksekusi di t1
eksekusi di t1
lanjutkan hak
eksekusi di t1
eksekusi di t1
eksekusi di t1

Dari tabel 3.10, terlihat bahwa, keputusan optimal mengeksekusi di

t1

terjadi pada

lintasan ke 2, 4, 5, 6, 8, 9 dan 10.Hal ini membuat kita mendapatkan matriks


payoff berikut.
Tabel 6.11. Matriks payoff
lintasan
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

t1
0
15.5231
0
13.4271
3.5862
16.3228
0
4.5190
14.0738
6.8806

t2
3.9760
0
0
0
0
0
10.7496
0
0
0

t3
0
0
6.2187
0
0
0
0
0
0
0

Pada Tabel 3.11, dilintasan kedua, keempat, kelima, keenam, delapan,


sembilan dan sepuluh keputusan optimal untuk mengeksekusi opsi terjadi pada t 1.
Sedangkan untuk lintasan pertama dan ketujuh terjadi pada t2.Untuk lintasan
ketiga, keputusan optimal terjadi pada saat terakhir opsi berlaku yaitu t3.

Langkah 3 : Menentukan nilai opsi


Dari matriks payoff Tabel 3.12 tersebut, kemudian nilai opsi dapat diperoleh
dengan mendiskonto semua payoff ke saat t0dan merata-ratakannya dengan
banyaknya lintasan seperti pada tabel 3.13 berikut.
Tabel 6.12. Perhitungan diskonto ditiap-tiap lintasan untuk opsi put Amerika.
Lintasa
n
1
2
3
4
5

Rumus nilai diskonto


3.9760*exp(-0.0325*(1/3)+(-0.0287*(1/3)))
15.5231*exp(-0.0287*(1/3))
6.2187*exp(-0.0222*(1/3)+(-0.0239*(1/3))+(0.0177*(1/3)))
13.4271*exp(-0.0248*(1/3))
3.5862*exp(-0.0208*(1/3))
75

Nilai
diskonto
3.8957
15.3751
6.0878
13.3166
3.5614

6
7
8
9
10

16.3228*exp(-0.0204*(1/3))
10.7496*exp(-0.0083*(1/3)+(-0.0145*(1/3)))
4.5190*exp(-0.0190*(1/3))
14.0738*exp(-0.0251*(1/3))
6.8806*exp(-0.0255*(1/3))

16.212
10.6682
4.4904
13.9568
6.8223

Pada lintasan pertama, opsi dieksekusi pada t2, sehingga nilai 3.9760 darimatriks
payoff (Tabel 3.12) didiskonto ke t0 (saat ini). Diketahui dari matriks short rate
(Tabel 3.5), nilai short rate lintasan pertama pada t2adalah 0.0325 (3,25%) dan
t1adalah 0.0287 (2.87%). Nilai saat ini dari 3.9760 adalah
3.9760.e

0.0325. 1 0.02387. 1
3
3

3.8957

Maka estimasi nilai opsi yang diperoleh adalah

94.3863
9.4386
10

Dari hasil perhitungan, didapat bahwa estimasi nilai opsi sebesar $9.4386.Artinya,
harga wajar menurut hasil perhitungan dengan metode Monte Carlo Kuadrat
Terkecil dari sebuah opsi dengan data parameter yang telah diberikan adalah
sebesar $9.4386.

76

Modul7
Model Black-Scholes-Merton
Tujuan Pembelajaran dari matakuliah ini adalah :
Setelah mengikuti kuliah ini, mahasiswa
1. Memahami konsep model harga saham BSM
2. Memahami konsep penentuan harga opsi model BSM
3. Memahami konsep formula harga opsi BSM
Sedangkan capain pembelajaran matakuliah ini adalah agar mahasiswa
1. Mampu menurunkan formula Opsi Call model BSM
2. Mampu menurunkan formula Opsi Put model BSM
3. Mampu menghitung harga opsi call model BSM
4. Mampu menghitung harga opsi put model BSM

7.1 Formula Harga Opsi Model Black Scholes


7.1.1. Distribusi Probabilitas Harga Saham
Model

yang

digunakan

untuk

mengembangkan

model

BSM

mengasumsikan harga saham berdistribusi lognormal. Dengan menggunakan sifat


transformasi variabel random, diketahui bahwa ln dari variabel random
berdistribusi lognormal akan berdistribusi normal, jadi diperoleh ln harga saham
berdistribusi normal sebagai berikut

( ( )
2

ln S T

N ln S 0+
T , 2T
2

Dimana
ST

= harga saham pada waktu T

S0

= harga saham pada waktu 0

= harapan keuntungan saham per tahun

= volatilitas saham pertahun

77

(7.1)

Contoh7.1. Penghitungan mean and standard deviasi. Misalkan suatu saham


mempunyai harga awal S0 = $25, harapan tingkat pengembalian 12%, dan
volatilitas tahunan 20%. Hitunglah mean dan standard deviasi dari distribusi harga
saham dalam 3 bulan ke depan.
Jawab. Diketahui bahwa T = 3/12 = 0.25 tahun. Distribusi harga saham 3 bulan
ke depan mengikuti

[(

ln S T N ln 25+ 0.12

) )

0.22
0.25 , 0.22 0.25
2

Ln ST~N(3.244; 0.1).
Karena Ln STberdistribusi normal, 95% nilai-nilainya akan berada dalam interval
1.96 standard deviasi dari mean-nya. Jadi, Ln STakan terletak antara 3.244
1.96*0.1, atau
exp3.244-1.96*0.1< ST< exp3.244+1.96*0.1
21.073 < ST< 31.187.
Contoh 7.2Distribusi return. Misalkan suatu saham mempunyai harapan
pengembalian tahunan 12% dan volatilitas tahunan 20%. Hitunglah mean dan
standard deviasi dari distribusi probabilitas untuk rata-rata tingkat pengembalian
majemuk kontinu selama 4 tahun.
Jawab. Dari data yang disebutkan sebelumnya, kita dapat menghitung
mean = 2
1

dan

= 0.12-0.22/2 = 0.10,

standard deviasi = T

= 0.2/4 = 0.10.

7.1.2 Expected Value.


Dengan menggunakan sifat dari distribusi lognormal (ingat kembali
ekspektasi distribusi normal dan lognormal), ST akan berdistribusi lognormal dan
kita dapat menunjukkan bahwa nilai harapan dari ST ,
E ( S T ) =e

ln S0 +

1 2
T+ T
2
2

=S 0 e T
78

Sedangkan variansinya adalah


Var(ST)= S02 e2T (e^2*T - 1)
dimana = nilai harapan tingkat pengembalian.
Contoh 7.3.Nilai harapan harga

saham. Misalkan suatu saham sekarang

berharga 25 dengan nilai harapan pengembalian tahunan 20% dan volatilitas 40%.
Hitunglah nilai harapan harga saham 6 bulan ke depan.

Jawab. Nilai harapan harga saham dapat dihitung sebagai berikut


E(ST)

= $25*e0.2*0.5
= $27.63.

Hasil ini cocok dengan definisi dari sebagai nilai harapan tingkat pengembalian.
Nilai variansi dari ST , var(ST), dapat ditunjukkan
Var(ST)

= S02 e2T (e^2*T - 1)


= 625*e2*0.2*0.5*(e0.2*0.2*0.5-1)
= 63,58.

Contoh 7.4. Misalkan suatu saham dimana harganya adalah $20, dan nilai
harapan pengembaliannya adalah 20% pertahun serta volatilitas 40% per tahun.
Dapat dihitung nilai-nilai harapan dan variansi
E(ST) = 20*e0.2*1 = 24.43
dan
Var(ST) = 400* e2*0.2*1 *(e0.4*0.4*1 -1)
=103.54.
Standard deviasi harga saham dalam 1 tahun adalah $10,18.

7.1.3 Distribusi Return Saham

79

Sifat lognormal dari harga saham dapat digunakan untuk mencari


informasi distribusi probabilitas return saham atau tingkat pengembalian majemuk
kontinu dari suatu saham antara waktu 0 dan T. Jika kita mendefinisikan tingkat
pengembalian majemuk kontinu antara waktu 0 dan T sebagai x, maka diperoleh
ST= S0exT
Sehingga
x=

1 ST
ln
T S0

Dari persamaan (7.1) diketahui jika ln ST berdistribusi normal dengan mean lnS 0 +
(-2/2)T dan variansi 2T, maka dapat dibuktikakn juga bahwa x berdistribusi
normal dengan mean
E(X)

1 ST
1
ln
= E ( ln ST ln S0 )
T S0 T

1
E ( ln S T ) ln S 0 ]
T[

2
2

Dan variansinya adalah


V(X) = V
=

1 ST
1
ln
= V ( ln S T ln S 0 )
T S0 T2

2
T

Sehingga dapat dituliskan


X~N(-2/2,2/T)
Jadi,tingkat pengembalian majemuk kontinu pertahun berdistribusi normal dengan
mean (-2/2)dan standard deviasi /T.
Selanjutnya, dapat dihitung persamaan :
E (ST) = S0eT
Ln E (ST) = ln S0 + T

80

Mungkin kita tergoda untuk membuat manipulasi aljabar Ln E (ST) = ELn (ST),
sehingga E [Ln (ST)-ln S0] = T, atau E [Ln (ST/S0 )] = T, yang akan menuntun
kita pada E(R) = . Kita tidak dapat melakukan hal tersebut karena ln bukan
fungsi linear. Faktanya adalah Ln E (ST) > ELn E(ST), sehingga E[ln(ST/S0)]
<T, yang menuntun pada E(x) <. (Seperti yang sudah ditunjukkan di atas, E(x)
= -2/2).
Contoh 7.5. Misalkan suatu saham dengan nilai harapan pengembalian 17% per
tahun dan volatilitas 20% per tahun. Distribusi probabilitas untuk rata-rata tingkat
pengembalian selama 3 tahun adalah normal, dengan mean (0.17 -0.22/2) = 0.15
dan standard deviasi 0.2/3 = 0.1155 per tahun. Selanjutnya kita dapat melihat
interval konfidensi 95% bahwa rata-rata return pertahun dalam 3 tahun mendatang
0.15 1.96*0.1155 <<
-7.6% <<

0.15 + 1.96*0.1155
37.6%

7.1.4. Volatilitas
Volatilitas suatu saham adalah suatu ukuran ketidakpastian dari return atau
tingkat pengembalian dari suatu saham. Suatu saham biasanya mempunyai
volatilitas antara 15% and 60%.Volatilitas suatu harga saham dapat didefinisikan
sebagai standarddeviasi dari return saham dalam 1 tahun ketika return
diekspresikan menggunakan pemajemukan kontinu.
Ketika nilai T cukup kecil, persamaan (1) menunjukkan bahwa Tsecara
aproksimasi sama dengan standard deviasi dari persentase perubahan harga saham
pada waktu T. Misalkan = 0.3, atau 30%per tahun, dan harga saham sekarang
adalah $50. Standard deviasi dari persentase perubahan harga saham dalam 1
minggu adalah 30 1/52 = 4.16%. Standard-deviasi harga saham dalam 1
minggu dapat dihitung 50 0.0416 = $2.08.
Persamaan (7.1) menunjukkan bahwa ketidakpastian terhadap harga saham
ke depan, yang diukur dengan standard deviasi-nya meningkat sebanding dengan
akar kuadrat panjang waktu ke depan-nya. Sebagai contoh, standard deviasi harga
saham dalam 4 minggu sama dengan 2 kali standard deviasi dalam 1 minggu.
81

7.1.5. Hari Perdagangan versus Hari Kalender


Hal lain yang penting adalah masalah waktu jatuh tempo, apakah waktu
jatuh tempo seharusnya diukur dalam hari kalender atau hari perdagangan ketika
mengestimasi volatilitas. Riset menunjukkan bahwa volatilitas membesar ketika
bursa dibuka untuk perdagangan dibandingkan ketika bursa ditutup. Sebagai
hasilnya, praktisi cenderung mengabaikan hari-hari ketika bursa ditutup pada
waktu mengestimasi volatilitas dari data historis dan ketika menghitung umur
opsi. Volatilitas pertahun dihitung dari volatilitas perhari perdagangan dengan
menggunakan formula
Volatilitas per tahun = standard deviasi return harian/252.
Banyaknya hari perdagangan dalam 1 tahun biasanya diasumsikan 252
untuk saham. Waktu hidup opsi juga biasanya diukur menggunakan hari
perdagangan dibandingkan dengan hari kalender. Banyaknya hari perdagangan
dihitung sebagai T tahun, dimana
T = banyaknya hari perdagangan sampai waktu jatuh tempo/ 252.
Cukup wajar mengasumsikan bahwa volatilitas dari suatu saham disebabkan oleh
informasi baru yang sampai ke pasar. Informasi baru ini menyebabkan orang
untuk merevisi pendapat atau pandangan tentang harga saham. Harga saham
berubah dan secara otomatis akan memunculkan angka volatilitas.

7.2 Formula BLACK-SCHOLES untuk Opsi Call


Model penentuan harga opsi yang paling terkenal dan banyak digunakan
orang adalah model Black Scholes. Hasil perhitungan harga opsi beli model Black
Scholes untuk tipe Eropa sama dengan tipe Amerika. Untuk alasan di atas, di sini
akan diturunkan formula matematis harga opsi beli tipe Eropa dengan fungsi
keuntungan opsi fT = (ST-K)+ = maks(ST-K,0). Harga rasional premi opsi Black
ScholesCBSadalah :
rT

(7.2)

C BS=S0 N (d 1 ) K e N (d 2 )
82

dengan
d1

d2

dan

N x

1
2

ln S 0 / K T r 2 / 2

ln S 0 / K T r 2 / 2

T
y2 / 2

(7.3)

dy
adalah nilai kumulatif distribusi normal standard.

Pembuktian formula Black-Scholes secara matematik tidaklah mudah.


Black-Scholes sendiri membuktikan formulanya dengan pendekatan PD parsial
yang relatif panjang dan tidak mudah untuk dipahami. Pada materi kuliah ini,
formula harga opsi model Black-Scholes di atas akan dibuktikan melalui
pendekatan statistika, dengan menggunakan distribusi variabel random lognormal
dan normal. Pendekatan ini relatif lebih sederhana dan mudah untuk dipahami.
Fungsi densitas dari ST yang berdistribusi lognormal dapat ditulis sebagai
berikut

e
g ( S T ) S 2
T

1 ln ST

, ST 0
, ST 0

Secara umum harga kontrak opsi dapat dituliskan dalam bentuk harga harapan
keuntungan opsi pada waktu jatuh tempo yang terdiskon oleh suku bunga bebas
resiko r.
rT

C BS=e

E[maks(ST K , 0)]

dimana STadalah harga saham pada waktu T dan E menunjukkan nilai harapan. Di
bawah proses stokastik diasumsikan oleh Black-Scholes bahwa ST berdistribusi
lognormal. Diasumsikan harga saham mengikuti proses random gerak brownian
geometrik ST = S0 exp [ (r-0.52)T +WT ] , di mana WT adalah proses brownian
berdistribusi normal dengan rata-rata 0 dan variansi T. Terlihat bahwa S T
merupakan fungsi eksponen dari WT, sehingga ST berdistribusi lognormal.
83

Selanjutnya diperoleh Ln ST = ln S0 +(r-0.52)T +WT merupakan fungsi linear


dari WT sehingga ln ST berdistribusi normal. Rata-rata dan variansi dari ln ST
masing-masing
E(ln ST) = m = ln S0 + (r-0.52)T ; Var(ln ST) = 2 T
Deviasi standar dari ln ST adalah T. Dengan transformasi diperoleh
ln S T m
=Z N ( 0; 1)
T

(7.4)

Dan diperoleh hubungan ln ST= ZT+m atau ST = eZT+m.


Selanjutnya ekspektasi fungsi keuntungan opsi dapat dijabarkan dalam bentuk
integral sebagai berikut

E[max( ST K , 0)] ( ST K ) g ( ST )dST


K

ST g ( ST )dST K g ( ST )dST

Dari nilai maks(ST-K,0), yang dihitung integralnya adalah nilai S T yang lebih
besar dari K. Sedangkan untuk nilai ST yang lebih kecil dari K, keuntungan
opsinya akan sama dengan nol. Integral dari fungsi nol sama dengan nol.
Harga harapan keuntungan opsi di atas mengandung dua integral, Integral I dan II.
Integral I akan dibawa ke variabel random Z dengan transformasi normal standard
(7.4) di atas. Batas bawah ST = K menjadi

ln K m
. Integralnya menjadi
T

S T g ( S T ) d S T =

e z T +m f ( z ) dz

ln K m
T

Sekarang kita lihat


e z T +m f ( z )=e z T+ m

1 0,5 (( z T ) + T +2 m )
e
2
2

e ln S + rT
0

1 0,5 (( z T ) )
e
2
2

84

1 0,5 z
e
2

S 0 erT f (z T )

(7.5)

Selanjutnya diperoleh

S T g ( S T ) d S T = S 0 erT

f ( z T ) dz

ln Km
T

Misalkan z-T = y, dz = dy, batas bawah z dikurangi T. Dengan menggunakan


sifat sifat distribusi normal 1-N(-a) = N(a), integral di atas menjadi

S0 e

rT

[ (

1 2
ln Kln S 0rT + T
2
2
T
1 N

T
T

[ (

ln

S 0 erT 1 N

S 0 erT N

ln

S0
+ rT + 0.5 2 T
K
T

S0
+rT +0.5 2 T
K
T

S 0 erT N ( d1 )
(7.6)
Untuk integral yang kedua II

Kg ( S T ) d S T =K
K

KN

KN

f ( z ) dz

ln Km
T

(ln KTm )

ln

S0
+rT 0.5 2 T
K
T

KN (d 2)

)]

)
(7.7)

85

)]

dengand1dan d2 seperti persamaan (7.3). Selanjutnya dengan memasukkan faktor


diskonto selama waktu jatuh tempo T tahun ke dalam formula harga opsi,
diperoleh rumus harga opsi beli model Black Scholes sebagai nilai present value
dari harapan keuntungan opsi call seperti pada persamaan (7.2) di atas.
C BS=erT E [ maks ( S T K ,0 ) ]
erT [ S 0 erT N ( d 1 )KN ( d 2 ) ]
rT

S 0 N ( d1 ) K e

N (d2)

Contoh7.6Sebagai contoh dapat dilihat opsi saham Barnes Group Inc. yang
ditawarkan di situs www.yahoo.finance. Pada tgl 26 nov 2009, harga saham
perusahaan tersebut S0 = 15,92$. Kita pilih opsi dengan harga kontrak K = 12.5$.
Opsi tersebut di pasaran dijual dengan harga 4.73$. Bagaimana harga opsi
menurut Black Scholes?
Berikut diberikan informasi harga opsi

Menurut BlackScholes, dengan nilai volatilitas 20%, tingkat suku bunga r


=0,25%, harga opsinya adalah sebagai berikut:

d1

ln 15,92 /12,5 0, 0025 0,04 / 2 22 / 365


0, 2 22 / 365

4.044507695

d 2 4.044507695 0, 2 22 / 365
3.984205426
86

Nilai yang bersesuaian untuk distribusi normal kumulatif dapat ditentukan N(d 1) =
0.999973783, dan N(d2) = 0.999966147. Selanjutnya harga opsi beli dapat

dihitung dengan menggunakan rumus


CBS
= 15,92 x 0.999973783 12.5 e-0.0025*22/365 0.999966147
= 3.421883474
Bagaimana dengan harga yang ditawarkan di pasar untuk opsi tersebut? Apakah
harga opsi di pasar tidak terlalu berbeda dengan harga opsi model Black Sholes?
7.1.7 Formula BLACK-SCHOLES untuk Opsi Put
Dengan cara yang sama dapat diturunkan formula harga opsi jual model
Black Scholes. Secara matematis harga opsi jual merupakan present value dari
nilai harapan keuntungan opsi pada waktu jatuh tempo dengan suku bunga bebas
resiko r dan waktu jatuh tempo T tahun, atau dapat dituliskan dalam bentuk p = erT

E[maks(K-ST,0)]. Selanjutnya ekspektasi fungsi keuntungan opsi dapat

dijabarkan dalam bentuk integral sebagai berikut


K

E [ maks ( K S T , 0 ) ] = ( KS T )g ( ST ) d ST
0

Kg ( ST ) d S T ST g ( ST ) d ST
0

Pembuktian rumus harga opsi put di atas diberikan sebagai berikut. Dari nilai
maks(K-ST,0), yang dihitung integralnya adalah nilai ST yang lebih kecil dari K.
Sedangkan untuk nilai ST yang lebih besar dari K, nilai maksimalnya akan sama
dengan nol. Integral dari fungsi nol akan sama dengan nol. Penjabaran Secara
matematisnya dapat dilihat sebagai berikut:
Untuk integral yang pertama
g ( S T ) d S T =Pr ( 0< S T < K ) = Pr ( <ln ST < ln K )
K

Pr ( <ln S0 + ( r 0.5 2 ) T + W T <ln K )


87

Pr ( < ( r 0.5 2 ) T + W T < ln Kln S0 )


Kita tahu bahwa (r-0.52)T+WT ~ N((r-0.52)T,2T). Dengan transformasi
variabel random diperoleh
Z=

( r 0.5 2 ) T + W T ( r 0.5 2 ) T W T
=
N ( 0 ;1)
T
T

Selanjutnya diperoleh

ln K ln S0 r 0.5 2 T

g ST dST Pr Z

ln S0 / K r 0.5 2 T

Pr Z

N d 2 .

Untuk Integral yang kedua dibawa ke variabel random Z dengan transformasi


normal standard (7.4) di atas. Batas atas ST = K menjadi
menjadi
ln K m
T

S T g ( S T ) d S T =

e z T +m f ( z ) dz

Dari persamaan (7.5) di atas diperoleh


rT

e z T +m f ( z )=S0 e f ( z T )

Selanjutnya diperoleh
88

ln K m
. Integralnya
T

ln Km
T

S T g ( S T ) d S T = S 0 erT

f ( z T ) dz

Misalkan z-T = y, dz = dy, batas atas z dikurangi T. Dengan menggunakan


sifat sifat distribusi normal integral di atas menjadi
S
1
ln K ln S 0rT + 2 T
ln 0 + rT +0.5 2 T
2
2
T
K
S 0 erT N

= S0 e rT N
= S 0 e rT N (d 1)
T
T
T

dengand1dan d2 seperti persamaan (7.3).


Diperoleh rumus harga opsi jual model Black Scholes sebagai berikut:
PBS=erT E [ maks ( K S T , 0 ) ]
erT [ KN (d 2 )S 0 e rT N ( d1 ) ]
K erT N (d 2 )S0 N (d 1)
Dapat diringkas, harga opsi call dan opsi put tipe Eropa model Black-Scholes,
tanpa pembayaran dividen adalah sebagai berikut :
C = S0N(d1) Ke-rTN(d2)
dan
P = Ke-rTN(d2) S0N(d1)
Contoh 7.7. Harga saham 6 bulan dari waktu ekspirasi suatu opsi adalah $42, dan
harga kontrak opsi tersebut $40, suku bunga bebas resiko 10% per tahun,
danvolatilitas 20% per tahun. Ini berarti S0 = 42, K = 40, r = 0.1, = 0.2,T = 0.5,
d1 = (ln(42/40) + (0.1 + 0.22/2)0.5)/(0.2*sqrt(0.5)) = 0.7693
d2 = 0.7639- )/(0.2*0.5) = 0.6278
Untuk opsi call tipe Eropa, harga opsinya adalah c = 4.76, sedangkan untuk opsi
put, harga opsinya adalahp = 0.81.
Contoh 7.8 Suatu perusahaan dengan 1 juta lembar saham seharga masing-masing
$40 sedang mempertimbangkan mengeluarkan 200,000warrant yang memberikan
89

pemegangnya hak untuk membeli 1 lembar saham dengan harga $60 dalam 5
tahun. Ingin diketahui biaya untuk hal ini. Tingkat suku bunga 3% per tahun,
volatilitas 30% per tahun. Tidak ada deviden yang dibagikan. Dari persamaan
(13.20), harga dari opsi call tipe Eropa 5 tahun adalah $7.04. Pada kasus ini, N =
1,000,000 dan M = 200,000, sehingga harga warrant adalah
1,000,000/(1,000,000 + 200,000)*7.04 = $5.87.
Biaya total dari warrant adalah 200,000 5.87 = $1.17 million. Assuming the
market perceives no benefits from the warrant issue, we expect the stock price to
decline by $1.17 to $38.83.
Soal Latihan
1. Opsi put tipe Eropa mempunyai karakteristik sebagai berikut : S0 = $50, K
=$45, r = 5%, T= 1 tahun dan volatilitas 25%. Berapakah harga opsi put
tersebut di atas?
a. $1.88
b. $3.28
c. $9.07
d. $10.39
2. Opsi call tipe Eropa mempunyai karakteristik sebagai berikut : S 0 = $50, K
=$45, r = 5%, T= 1 tahun dan volatilitas 25%. Berapakah harga opsi call
tersebut di atas?
a. $1.88
b. $3.28
c. $9.06
d. $10.39
3. Suatu sekuritas dijual seharga $40. Suatu opsi call dengan harga kontrak
$42, dengan waktu jatuh tempo 3 bulan dan suku bunga bebas resiko 3%,
berharga $2.49 Berapakah harga opsi put menurut put-call parity?
a. $1.89
b. $3.45
c. $4.18
d. $6.03
4. Saham ABC diperdagangkan seharga $60. Opsi call dan put nya
dikeluarkan untuk waktu jatuh tempo 1 tahun dengan harga kontrak $60.

90

Standard deviasi tahunannya 10% dan suku bunga majemuk kontinunya


5%. Harga opsi call dan put versi Black Scholes adalah
a. $6.21 dan
$1.16
b. $4.09 dan
$3.28
c. $4.09 dan
$1.16
d. $6.21 dan
$3.28
5. Yang mana dari kondisi berikut yang bukan merupakan asumsi dari teori
penentuan harga opsi model BSM?
a. Opsi hanya dapat dijalankan pada waktu jatuh tempo
b. Suku bunga bebas resiko konstan
c. Return majemuk kontinu berdistribusi lognormal
d. Saham pokok tidak menghasilkan aliran dana

91

DAFTAR PUSTAKA

Bower, dkk, 1997, Actuarial Mathematics 2nd edition, The Society of Actuaries,
Schaumburg,Illinois.
David G Luenberger, 1998, Investment Science, Oxford University Press
John C Hull, Options, Futures, and Other Derivatives, Sixth Edition, Prentice
Hall, 2005.
Kellison, Stephen G., 1991, The Theory of Interest 2nd edition, Irwin McGrawHill.
Lin, X. Sheldon, Introductory Stochastic Analysis for Finance and Insurance,
Willey Series in Probability and Statistics, Willey Interscience, 2006.
Shreve, Steven E, Stochastic Calculus for Finance II Continuous-Time Models,
Springer Finance, 2004.

92

SOAL UJIAN MID SEMESTER


OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN
Dosen : Abdurakhman,S.Si,M.Si,Dr
Waktu : 118 Menit
Rabu - 4 November 2009

1. Terangkan tentang kekuatan waktu atas uang. Berikan contoh atau


gambarannya.
2. Mengapa sekarang bunga majemuk banyak dipakai di perbankan dari
pada bunga tunggal? Berikan alasan matematikanya.
3. Terangkan tentang aturan seven-ten.
4. Apa yang dimaksud dengan present value dari suatu nilai 100 juta di
5 tahun mendatang?
5. Saya menabung 250 ribu rupiah perbulan dari mulai anak saya lahir
untuk biaya kuliahnya. Anggaplah bank memberikan suku bunga 5%.
Berapakah uang biaya kuliah anak saya pada saat dia memasuki
perguruan tinggi, jika dia masuk SD di usia 6 th, 6 tahun di SD, 3
tahun di SMP, dan 3 tahun di SMA?
6. Sebutkan jenis-jenis obligasi. Apakah naik turunnya suku bunga akan
mempengaruhi harga obligasi di pasaran? Jelaskan.
Selamat Mengerjakan dan Sukses Selalu

93

SOAL UJIAN AKHIR SEMESTER


OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN
Dosen : Abdurakhman,S.Si,M.Si,Dr
Waktu : 118 Menit
Rabu 13 Jan-09

1. Terangkan tentang aturan seven-ten.


2.

Lima tahun lagi anda membutuhkan uang sebesar 100 juta.


Berapakah present valuenya jika suku bunga sebesar r persent konversi
bulanan?

3.

Anda menabung sebesar 250 ribu rupiah perbulan dari mulai anda
bekerja di usia 24 tahun untuk biaya pernikahan anda. Anggaplah bank
memberikan suku bunga 5% konvertible bulanan. Berapakah uang biaya
pernikahan anda jika anda menikah di usia 30 tahun?

4.

Apa yang dimaksud dengan opsi beli yang murah? Berikan


contohnya, dan ilustrasikan fungsi keuntungannya.

5.

Bagaimana anda mengilustrasikan suatu pernyataan bahwa kita masih


bisa mengambil keuntungan di saat harga saham turun?

6.
7.

Tuliskan rumus opsi beli model black scholes.


Jika harga saham XYZ sekarang 590$, dan dikeluarkan opsi beli
dengan harga kontrak 500, sementara diketahui suku bunga bank central 5%,
volatilitas return saham XYZ mencapai 45%, berapakah harga opsi dengan
waktu jatuh tempo 1 bulan ke depan?

Selamat Mengerjakan dan Sukses Selalu

94

SOAL UJIAN TENGAHSEMESTER


OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN
Dosen : Abdurakhman,S.Si,M.Si,Dr
Waktu : 111 Menit
Open Catatan 1 lembar folio

1.

Diberikan tabel harga spot dan forward dibawah ini


Table 2.1 Nilai Spot dan forward untuk kurs USD/GBP, 3 Juni 2003
(GBP = Pound Inggris; USD = Dollar US dollar).
Spot
1-month forward
3-month forward
6-month forward

Bid (harga beli)


1.6281
1.6248
1.6187
1.6094

Offer (harga jual)


1.6285
1.6253
1.6192
1.6100

a. Apakah keuntungan bagi pihak yang membeli atau menjual kontrak


forward 6 bulan ke depan?
b. Apa bedanya tindakan hedging dibandingkan dengan langkah
spekulatif ?
c. Apa pula yang dimaksud dengan seorang arbitrase ?
2.

Suatu saham yang tidak membayar dividend dan berharga $200. Anda
dapat meminjam atau meminjamkan uang dengan bunga 7% selama 1 tahun.
Berapa harga forward dari saham tersebut untuk jangka waktu 1 tahun?
Jika ada forward saham di atas dan dijual dengan harga yang murah, apa
tindakan anda sebagai seorang arbitraser? (Misal harganya $2 dibawah harga
fair, berikan ilustrasi keuntungan dari tindakan arbitrase di atas )

3.

Jika harga saham XYZ sekarang 90$, dan dikeluarkan opsi beli dengan
harga kontrak $95 untuk waktu 3 bulan ke depan, suku bunga bank central
1%
a.

Berapa harga opsi minimal agar tidak ada arbitrageur yang


mengambil keuntungan ?
b.
Misalkan ada opsi seperti di atas dan dijual dengan harga di
bawah harga minimal, strategy apa yang diterapkan oleh seorang
arbitrageur untuk dapat selalu mengambil keuntungan ?
c.
Berikan contoh kasusnya (anda tentukan sendiri harga opsi di
bawah harga minimal, dan lihat keuntungan pada waktu jatuh).

95

4.

Apa yang dimaksud dengan strategy


Protective Put ? Apa bedanya dengan memegang saham saja ?
Berikan ilustrasi keuntungan dan kerugian kedua strategy di atas
dengan tabel dan juga diagram.
b.
Collar? Berikan ilustrasi keuntungan dan kerugian strategi ini.
c.
Lakukan simulasi pada beberapa harga saham untuk melihat
keuntungan antara strategi Bull Call Spread versus Bear Call Spread.
(Harga opsi, harga kontrak, harga saham kalian tentukan sendiri).
Berdasarkan bukti empiris, strategy mana yang menurut kalian lebih
menguntungkan ?
a.

Selamat Mengerjakan dan Sukses Selalu

96

SOAL UJIAN AKHIR SEMESTER


OPSI DAN MANAJEMEN KEUANGAN
Dosen : Abdurakhman,S.Si,M.Si,Dr
Waktu : 120 Menit
Januari 2012
Open Catatan 1 double folio

1. Jika harga saham XYZ sekarang $100, dan dikeluarkan opsi beli dengan harga
kontrak $95 untuk waktu 3 bulan ke depan, suku bunga bank central 1% ,
volatilitas 30%.
a. Berapa harga opsi minimal agar tidak ada arbitrageur yang mengambil
keuntungan ?
b. Berapakah harga opsi beli di atas berdasarkan black scholes ?
c. Misalkan ada opsi seperti di atas dan dijual dengan harga di bawah
harga minimal (misal dijual seharga $3), strategy apa yang diterapkan
oleh seorang arbitrageur untuk dapat selalu mengambil keuntungan ?
Lihat keuntungan pada waktu jatuh.
2. Misal untuk saham XYZ di atas, dikeluarkan opsi put dengan harga kontrak
$102,5 tiga bulan ke depan.
a. Berapa harga opsi minimal agar tidak ada arbitrageur yang mengambil
keuntungan ?
b. Berapakah harga opsi put di atas berdasarkan black scholes ?
3. Misalkan anda ingin membeli saham XYZ di atas dan melindunginya dengan
membeli opsi put (protektif put) 3 bulan ke depan pada harga kontrak $102,5,
opsi putnya seharga $2,75. Ilustrasikan dengan tabel, perbedaan keuntungan
investasi saham dibandingkan dengan investasi saham dengan protektif put.
4. Ceritakan tentang opsi saham karyawan.
5. Ceritakan tentang opsi Barrier up and in.

Selamat Mengerjakan dan Sukses Selalu

97

Anda mungkin juga menyukai