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BPI

ESTUDOS ECONMICOS
E FINANCEIROS

Anlise Mensal
11 de Maro de 2014

Mercados Financeiros
REGRESSAM

OS FACTORES POLTICOS

Os sinais relativos ao andamento da economia global tm-se caracterizado por um maior grau
de heterogeneidade face ao passado recente, ainda que no existam, por ora, motivos para
revises do cenrio. De facto, as dvidas sobre a robustez da expanso nos EUA, os potenciais
efeitos sobre o crescimento econmico (Europeu, em particular) derivados de uma eventual
escalada de tenses envolvendo a Ucrnia, a Rssia e os pases do Ocidente, bem como os
sinais de arrefecimento que emanam das economias emergentes, constituem situaes a
monitorar no curto prazo. Recorda-se que o crescimento do PIB norte-americano no ltimo
trimestre de 2013 foi revisto em baixa, sendo ainda de abrandamento as expectativas para os
primeiros trs meses de 2014, embora esta tendncia deva ter um carcter pontual. Entretanto,
na China, pretende-se alcanar um ritmo de crescimento de 7.5% em 2014 e, em simultneo,
continuar a regenerao do sector financeiro, actuando sob o sistema de concesso de crdito,
e reduzir o investimento em infra-estruturas, objectivos que podero revelar-se pouco
compatveis.

O sentimento de mercado permanece favorvel ao euro, que viu a sua cotao face ao dlar
reforada com o resultado da reunio de Fevereiro do comit de poltica monetria do BCE. As
perspectivas de melhoria do cenrio macroeconmico na regio, corroboradas pelos principais
indicadores prospectivos, a estabilidade dos preos e situao externa confortvel, justificam a
preferncia dos investidores por posies longas em euros. No curto prazo, a cotao EUR/USD
dever oscilar num intervalo largo em torno de 1.37, embora a eventual escalada das tenses
geopolticas possa reflectir-se no movimento natural de refgio no dlar dos EUA.

O Banco Central Europeu optou por no efectuar alteraes nos principais instrumentos de
poltica monetria, postura que reflecte sobretudo a melhoria registada em alguns indicadores
desde a ltima reunio: confirma-se a expectativa de recuperao econmica, a inflao
estabilizou, o crdito ao sector privado aumentou, contrariando as quedas sucessivas nos ltimos
dois anos e, finalmente, a envolvente financeira dos pases da periferia tem vindo paulatinamente
a melhorar. Todos estes argumentos favorecem a atitude de manuteno das condies de
poltica monetria de forma a no desperdiar munies, que so j escassas. Entretanto, no
se antecipa tambm alterao da poltica da Reserva Federal, na reunio de Maro, devendo
prosseguir a lenta reduo das compras de activos.

As taxas de juro de longo prazo dos activos de referncia permanecem em nveis absolutos
historicamente baixos: a yield de 10 anos do Bund situa-se em torno de 1.7%, enquanto as
taxas da dvida americana para o mesmo prazo rondam 2.7%. Embora em termos reais o
posicionamento relativo seja diferente (derivado ao diferencial de taxas de inflao nos dois
pases), acredita-se que esta uma situao temporria, justificada pelo regresso de alguma
incerteza poltica e econmica. Mais tarde regressar o movimento de rotao de carteiras, em
direco a posies com maior risco.

A ausncia de inflao ou de perspectivas de recesso no radar dos investidores favorece o


movimento de valorizao dos activos bolsistas nos pases desenvolvidos, pese embora a extenso
do movimento de alta dos preos, que se prolonga desde incios de 2009 nos principais ndices
bolsistas (designadamente, o ndice de aces norte-americano S&P 500). Apesar de se
estabelecerem alguns paralelos com pocas que antecederam perodos de queda expressiva
das cotaes, devem ressalvar-se factores que diferenciam o momento actual. Por um lado, o
atraso relativo observado na performance comparativa de alguns mercados de relevo,
designadamente na Europa; por outro lado, o facto da escalada de preos ter encontrado
suporte sobretudo no amplo fornecimento de liquidez pelos bancos centrais, estando ainda a
decorrer a lenta diversificao de carteiras a favor de activos com maior risco, espelhando a
melhoria do cenrio global; em terceiro lugar, as polticas econmicas, designadamente a poltica
monetria, continuando globalmente a suportar o crescimento; finalmente, depois de um perodo
de reestruturao, ganhos de eficincia, reduo de custos, as empresas encontram-se numa
posio estruturalmente mais slida, privilegiada para reforar as suas estratgias de investimento
e alimentar um ciclo global virtuoso. Todavia, uma eventual escalada das tenses polticas
poder reflectir-se num movimento temporrio de correco.

Nesta publicao disponibilizamos uma anlise sobre a economia brasileira, discutindo os motivos
subjacentes desapontante performance econmica da maior economia da Amrica Latina nos
ltimos anos. De salientar ainda a abordagem natureza do pendor (cclico ou estrutural) do
ajustamento externo nos pases perifricos do euro (com destaque para Portugal), uma nota
acerca da alterao da poltica cambial pelas autoridades monetrias da China, bem como um
breve olhar sob a economia do Reino Unido.

Paula Gonalves Carvalho


Agostinho Leal Alves
Luisa Teixeira Felino
Nuno Andr Coelho
Teresa Gil Pinheiro

R EGRESSAM

OS FACTORES POLTICOS

O s r i s c o s g e o p o l t i c o s i n t e n s i f i c a ra m - s e
recentemente, envolvendo desta vez a Ucrnia, a
Rssia e o Ocidente. No obstante alguns factores
atenuantes, em particular a reduo da dependncia
da Europa relativamente ao gs proveniente da
Rssia - que representa cerca de 30% do
fornecimento, sendo menos de metade fornecido
atravs da Ucrnia - ou o facto de conjunturalmente
as necessidades de energia deverem diminuir, dada
a aproximao da Primavera, um cenrio de
escalada de tenses na regio do Leste da Europa
teria consequncias srias, sobretudo pelos efeitos
no retrocesso da confiana e aumento da averso
ao risco num contexto econmico ainda frgil.
Para alm dos factores polticos, as condies
climatricas extremas que se registaram no incio
do ano em alguns pases, com destaque para os
EUA, continuam a dificultar a interpretao dos
indicadores macroeconmicos, que registam valores
volteis e errneos. Entre outros, recorde-se a
queda da componente do emprego do indicador de
actividade nos servios nos EUA (ISM), que recuou
para nveis que indicam reduo de postos de
trabalho pela primeira vez desde 2010. Ao longo
do ms de Maro a situao dever clarificar-se
gradualmente, diluindo as dvidas quanto
robustez da economia norte-americana.
Num contexto de alguma volatilidade e rudo
proveniente de factores que se espera sejam
conjunturais, a postura dos bancos centrais no vai
sofrer alteraes: o BCE dever continuar a
e s f o r a r- s e p o r d e m o n s t r a r q u e s u p o r t a a
recuperao econmica, embora sem espao de
m a n o b ra p a ra r e c u r s o a m e d i d a s m e n o s
convencionais, nomeadamente quantitative easing;
a Re s e r v a F e d e ra l c o n t i n u a r a r e d u z i r
paulatinamente as compras de activos, pois o custo
de interrupo seria demasiado elevado.
Neste contexto, a env olvente nos mercados
financeiros est dependente do evoluir da situao
geopoltica, sendo tambm relevantes os sinais
provenientes dos EUA, confirmando a persistncia
de robustez no quadro macroeconmico.

DEPARTAMENTO DE
ESTUDOS ECONMICOS E FINANCEIROS
Paula Gonalves Carvalho
Teresa Gil Pinheiro
Nuno Andr Coelho
Lusa Teixeira Felino

Economista Chefe

ANLISE T CNICA
Agostinho Leal Alves
Tel.: 351 21 310 11 86
Fax: 351 21 353 56 94
Email: deef@bancobpi.pt
www.bancobpi.pt
www.bpiinvestimentos.pt/Research

NDICE

Pg.

Perspectivas Globais e Principais Factores de Risco

04

Principais Mercados: Recomendaes

05

TEMAS

EM DESTAQUE

AJUSTAMENTO DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR


AS PREVISES DE INVERNO DA COMISSO EUROPEIA
UM BREVE OLHAR SOBRE O REINO UNIDO
A POLTICA (CAMBIAL) CHINESA EST A MUDAR?

ESTRUTURAL

07
12
14
17

ECONOMIAS
ECONOMIA

GLOBAL

- FACTORES

POLTICOS E CLIMATRICOS TOLDAM

21

PERCEPES

PORTUGAL - BONS

RESULTADOS NA MARGEM MAS CONSTRANGIMENTOS

PERMANECEM A MDIO PRAZO

ESPANHA - RETORNO A CICLO DE CRESCIMENTO


MXICO - CRESCIMENTO ECONMICO DESAPONTA EM 2013
ANGOLA - PAUTA ADUANEIRA NECESSRIA MAS NO SUFICIENTE PARA
DESENVOLVIMENTO ANGOLANO
MOAMBIQUE - ESTABILIDADE DE PREOS PILAR CENTRAL DO CLIMA
MACROECONMICO

FRICA

DO

SUL -

NO EPICENTRO DA CRISE DOS EMERGENTES

22
23
25
26
27
28

MERCADOS
MERCADO CAMBIAL
O MERCADO PERMANECE LONGO
ACALMOU A INSTABILIDADE NAS
MERCADO MONETRIO
ESTABILIZAO NOS PRINCIPAIS

MOEDAS DOS EMERGENTES

29
30

MERCADOS

31

EM EUROS

MERCADO DE DVIDA PBLICA


NORMALIZAO ADIADA

32

MERCADOS ACCIONISTAS
BULL MARKET!

33

MERCADO DE COMMODITIES
QUANDO AS CONDIES GEOPOLTICAS

SE JUNTAM S CLIMATRICAS

34

PREVISES
Economias Desenvolvidas
Mercados Emergentes
Previses Econmicas do BPI

35

Taxas de Cmbio
Taxas de Juro

36

Taxas Oficiais dos Principais Bancos Centrais

37

Taxas de Cmbio dos Mercados Emergentes


Taxas de Juro dos Mercados Emergentes

38

OPINIO
BRASIL - ANLISE
BASES

DE

DADOS

DE

CONJUNTURA

39
53

Factores de Risco
. O ritmo e o processo de expanso continua ainda muito vacilante, dependente dos EUA, que desaceleraram
no 1T14; assente no desempenho dos mercados financeiros; vulnervel instabilidade em alguns emergentes;
dependente do andamento da economia da China. Acresce referir os factores de ordem poltica na Europa,
com destaque para a tenso na Ucrnia. Crescem os receios quanto s tendncias econmicas na China,
onde o indicador PMI da manufactura tem apontado para retraco. Este um dos factores que poder vir a
perturbar o equilbrio e o cenrio previstos para 2014.
. Nos prximos dois anos, o processo de retirada de estmulos pela Reserva Federal poder originar perturbaes
nos mercados financeiros, com impacto na economia real e na confiana dos agentes econmicos. Actualmente
as expectativas de aumento dos juros pelo banco central dos EUA esto de acordo com o calendrio sugerido
pela Reserva Federal (a partir de meados de 2015).
. Riscos para o crescimento so negativos e prendem-se com o efeito no consumo privado da subida da taxa
de imposto projectada para 2014; a ausncia de reformas mais profundas poder reflectir-se, mais tarde, no
reforo das medidas expansionistas pelo Banco do Japo, visando alcanar a meta de 2% para a taxa de
inflao.

. Em sentido descendente salientam-se riscos associados situao na Ucrnia, dada a sua situao geogrfrica
fronteiria com pases da UE e a importncia geo-estratgica e econmica da regio. De referir ainda as
eleies Europeias em Maio, com algum potencial para gerar algumas tenses na UEM, embora este factor
parea actualmente esbatido.
Em sentido ascendente destaca-se a possibilidade de que o investimento, que sofreu uma forte queda desde
2007, possa ter uma performance mais favorvel, beneficiando da reduo da incerteza e da necessidade de
substituio de equipamentos obsoletos.
. A rpida reduo da taxa de desemprego nos ltimos meses tem criado incerteza sobre o futuro da poltica
monetria, que inicialmente condicionou a primeira subida da taxa de juro taxa de desemprego abaixo de
7%.
. Ainda existe um excesso de capacidade instalada face aos nveis de produo actuais apesar da rpida
recuperao do mercado de trabalho. O investimento empresarial continua deprimido e continuam a ser
necessrias medidas de austeridade para consolidar as contas pblicas.

. Parece estar assegurado o regresso normalizao na forma de financiamento do sector pblico. Assim, a
curto prazo, os principais factores de risco esto relacionados com o andamento das economias externas e
factores de natureza poltica.
.Todavia, a mdio prazo, subsistem importantes constrangimentos e desafios, relacionados com a necessidade
de reforar o potencial de crescimento econmico num contexto de prolongado esforo de consolidao
oramental, a que se alia um calendrio poltico potencialmente perturbador deste equilbrio.
. Riscos para o crescimento so negativos e relacionam-se com a incerteza e volatilidade nos mercados
financeiros e possibilidade de reduo dos fluxos de capitais direccionados para estas economias derivada de
uma subida das taxas de juro nas economias desenvolvidas.
. O comportamento ser diferenciado, dependendo das caractersticas intrnsecas de cada economia: pases
com politicas fiscais mais contidas e regimes de inflao ancorada mais credveis tero maior capacidade de
implementar politicas contra-cclicas para dar resposta a uma situao de maior volatilidade nos mercados
financeiros.
. Os riscos prendem-se principalmente com reduo dos estmulos monetrios da Reserva Federal dos EUA,
que poder afectar negativamente os fluxos de capital para as economias mais vulnerveis a choques externos
(principalmente a frica do Sul) desvalorizando as suas moedas e criando instabilidade sobre o sistema
financeiro. A reaco dos mercados reduo dos estmulos poder tambm dificultar os planos para emisses
de dvida internacional em vrios pases da regio.
. O crescimento potencial permanece em muitos pases limitado pela ausncia de reformas estruturais que
resolvam necessidades de infra-estruturas e redes rodovirias e pela baixa qualificao e elevada pobreza
das populaes.

Perspectivas Globais

. Em 2014, o crescimento mundial dever acelerar - o FMI espera crescimento de 3.7% depois de 3%
estimados em 2013 - reflectindo a consolidao da expanso nos EUA e o fim da recesso na regio do euro,
o terceiro maior contribuinte para a dinmica global. No mundo desenvolvido, a poltica fiscal ser mais
favorvel ao crescimento e as polticas monetrias manter-se-o acomodatcias.

. O PIB do 4T13 foi revisto em baixa para 2.4% (trimestral, anualizado) face a 3.2% divulgado inicialmente.
O menor contributo do consumo privado, exportaes lquidas e formao de stocks justificou esta reviso.
Estes foram parcialmente compensados pelo reforo do investimento. Em 2014, antecipa-se acelerao do
crescimento para nveis em torno de 2.5%. Os principais motores sero o menor grau de restrio da poltica
oramental e a melhoria sustentada do consumo e investimento privados.

. A economia desacelerou inesperadamente no ltimo trimestre de 2013: o PIB aumentou 1.1%, em cadeia,
abaixo das expectativas, destacando-se pela negativa o consumo privado, que por enquanto no evidencia
suporte em antecipao do aumento da taxa de IVA, agendada para Abril. No conjunto do ano, a economia
registou uma expanso de 1.6%.
. Em 2014, a poltica fiscal mais restritiva, crescimento salarial modesto e o avano lento nas reformas
estruturais devero reflectir-se na desacelerao do crescimento para nveis prximos de 1.2%.

. A economia registou uma expanso de 0.5% y/y, interrompendo um ciclo consecutivo de queda desde
finais de 2011. De assinalar os contributos do consumo privado e das exportaes. Os indicadores prospectivos
de actividade mantm-se favorveis. Um pendor menos restritivo da poltica oramental e melhorias na
envolvente financeira justificam o cenrio mais favorvel para 2014-15. Todavia, o ritmo de expanso ser
reduzido, j que persiste a necessidade de correco de desequilbrios limitativos do crescimento da procura
interna. Antecipa-se, assim, um crescimento de 0.9% em 2014, acelerando para 1.5% em 2015.

. Continuam a ser divulgados bons dados econmicos. Os indicadores de actividade mensal na indstria e
nos servios, bem como os indicadores de confiana e expectativas dos consumidores e particulares, continuam
a evoluir favoravelmente. O PIB no ltimo trimestre do ano passado cresceu 2.7% (face ao perodo homlogo),
suportado pela recuperao do consumo privado e do investimento e pelas exportaes lquidas. Do mesmo
modo, a taxa de desemprego continua a descer mais rapidamente do que o esperado mesmo com um
aumento de 0.1 pontos no final do ano passado (encontra-se em 7.2%). A taxa de inflao voltou a diminuir
e encontra-se em linha com o objectivo do banco central, pelo que o maior risco para a poltica monetria se
encontra apenas relacionado com a evoluo da actividade econmica.

. A recesso foi menos profunda que o esperado em 2013 (PIB recuou 1.4%), beneficiando da estabilizao
tendencial da procura interna privada e continuao de uma boa performance das exportaes de bens e
servios. 2014 ser marcado pelo retorno a um cenrio de expanso da actividade, ainda que moderada
(1%), assente na ligeira expanso da procura interna e na performance das exportaes de bens e servios.
. Em 2014 termina o Programa de Assistncia Econmica e Financeira, sendo que o cenrio BPI assume uma
transio tranquila para uma soluo assente no financiamento do Estado no mercado primrio.

. As perspectivas para 2014, so favorveis, na medida em que os respectivos sectores exportadores tendero
a expandir a actividade, j que se espera que a melhoria da actividade econmica nos Estados Unidos ir a
ajudar a mitigar os efeitos da desacelerao do crescimento da China e do abrandamento dos preos das
commodities. Todavia, a performance depender das caractersticas de cada economia, podendo as mais
fragilizadas (Brasil, Argentina e Venezuela) deparar-se com um ambiente mais adverso. Por outro lado, as
economias da Aliana do Pacfico (Chile, Colmbia, Mxico e Peru) mais abertas ao comrcio externo e com
modelo econmico orientado para o investimento continuaro a exibir taxas de crescimento mais elevadas
e a aumentar o seu contributo para o crescimento regional.

. O crescimento econmico mantm-se robusto e elevado guiado em parte por fluxos de capital estrangeiro
orientados para sectores de explorao de recursos minerais e para o desenvolvimento de infra-estruturas,
apesar de persistirem constrangimentos internos em vrios pases.
. Em 2014, o crescimento da economia dever tambm beneficiar de um melhor contexto externo para as
exportaes, nomeadamente da recuperao das economias da Zona Euro. Existem reformas estruturais em
curso que devero ser responsveis pelo aumento do crescimento potencial em determinados pases.

Global

EUA

Japo

Z. Euro

R. Unido

Portugal

Amrica
Latina

frica
Subsariana

Perspectivas Gobais e Principais Factores de Risco

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

.No dlar, existem aspectos que podero pesar negativamente: menor entrada de capitais externos nos activos
norte-americanos; o dfice corrente mais alto; no certo que o balano da Fed diminua rapidamente, mesmo
com o tapering.
.No euro, indirectamente pode ser problemtica a situao da Ucrnia e da Turquia, com necessidade de interveno
financeira externa.

. As taxas de curto prazo nos principais mercados internacionais continuam prximas de zero, alimentadas pela
sinalizao do percurso futuro (forward guidance) das principais taxas de juro directoras. O risco de um aumento
substancial no esperado das taxas de mercado reduzido e estar relacionado com os efeitos de contgio da
reduo do QE pela Fed e com a reduo do excesso de liquidez na zona euro.

. Alterao nas expectativas quanto evoluo das polticas monetrias, nomeadamente no que se refere
reduo dos estmulos nos EUA, poder penalizar de forma mais acentuada as aplicaes em taxa fixa. Na zona
euro, riscos relacionados com os resultados das eleies para o Parlamento Europeu podero traduzir-se em
movimento de fuga para a qualidade.

. Alteraes de poltica monetria ou de mecanismos no convencionais nos dois lados do Atlntico. Subidas
inesperadas dos ndices de incumprimento.Recentemente, uma empresa no financeira chinesa entrou em
incumprimento. Em conjunto com o facto do nmero de empresas cujo rcio dvida/activos se situa acima dos
200% ter aumentado 57% desde 2007, sugere que outros eventos podero ocorrer nos prximos meses.

. As bolsas norte-americanas costumam definir a tendncia geral do mercado. Contudo, a velocidade do tapering
e a percepo de que os principais ndices dos EUA esto a caminhar para territrio susceptvel de ser considerado
de "bolha", pode gerar perodos de maior averso ao risco.

. H riscos do lado do crescimento, nomeadamente no que respeita s economias emergentes. Por outro lado, os
factores geopolticos esto sempre latentes, nomeadamente como condicionantes na rea da energia, destacandose a actual instabilidade na Ucrnia.
. A perspectiva de abundncia no que respeita aos bens alimentares efmera, perante a dependncia das
condies climatricas globais. Maior volatilidade e fraqueza do dlar poder trazer instabilidade aos preos.

.O mercado tem vindo a reforar as posies longas em euros, tendo mesmo dificuldade em contrariar esta
tendncia, mesmo quando h notcias mais favorveis para dlar, libra ou franco suo. notrio que h uma
reaco sempre mais oportuna a notcias positivas para o euro, agora que parece "controlada" uma possvel
situao de deflao na Zona Euro. Acrescente-se que com a crise europeia praticamente ultrapassada, os
activos em euros - sejam eles aces, como obrigaes (nomeadamentre das economias perifricas sujeitas
a resgate) - tm tido grande procura por parte dos investidores, dada os altos rendimentos que proporcionam
em termos comparativos. Acreditamos que esta tendncia se ir manter, com o EUR/USD a variar em termos
mdios volta de 1.375 (embora recentemente o EUR/USD tenha registado um novo mximo do ano,
1.3915). Por isso, devem-se manter posies longas em euros numa perspectiva de curto/mdio prazo.

M. Monetrio . As taxas Euribor estabilizaram face tendncia de subida registada no final do ano passado. Parece ter
ficado fora de questo a introduo de novas medidas de poltica monetria, em linha com a recuperao
econmica da zona euro. No entanto, as principais taxas de juro devero continuar prximas de zero por um
longo perodo, pelo que continuamos a recomendar o financiamento a taxa varivel.
. Quando se trata da deciso de aplicao de fundos, recomendam-se aplicaes de mdio/longo-prazo com
o objectivo de aproveitar o prmio de imobilizao de capital (term premium) implcito nas taxas dos activos
com maturidades mais alargadas. No curto-prazo, os depsitos devero continuar a oferecer rentabilidades
reduzidas, em funo da manuteno das taxas de juro principais em valores prximos de zero.

. Em Fevereiro, as yields dos ttulos de dvida soberana mantiveram-se em nveis reduzidos nos principais
mercados, reflectindo movimentos de fuga para a qualidade num perodo de maior instabilidade poltica em
diversas economias emergentes. A conduo da poltica monetria nos principais blocos econmicos e
perspectivas de que a inflao manter-se- em nveis reduzidos apontam para que o movimento de subida
das yields se revele lento. Contudo, num cenrio de retoma, o cenrio mais provvel continua a ser penalizador
para este mercado, j que se espera a queda gradual dos preos. Nos pases da periferia da zona euro, os
prmios de risco continuaro a estreitar, traduzindo avanos na correco de desequilbrios.

. Em 2014, o mercado de dvida diversa ainda beneficiar de baixas taxas de juro e fortalecimento dos
balanos das empresas. Num cenrio mais positivo para o crescimento e marcado por reduo da incerteza,
antecipa-se um aumento da actividade na rea das fuses e aquisies, dando suporte ao mercado. Os
activos com menor qualidade devero continuar a beneficiar da procura de rentabilidade por parte dos
investidores, mas o ritmo de emisses dever abrandar face a 2013, j que os preos praticados se tm
vindo a reduzir e o risco de incumprimento a aumentar.

. Depois do ano de 2013, com valorizaes bolsistas expressivas, espera-se um ano positivo em 2014, mas
mais moderado. Para alm do fulgor inicial da normal recomposio das carteiras por institucionais e fundos
privados, o ambiente econmico-financeiro mostra-se agora renovado com boas expectativas futuras. A
Europa, em particular, tem um potencial de crescimento superior devido ao facto de a maioria dos seus
ndices ainda estar longe de anular as crises bolsistas de 2008 e de 2000. Devem-se privilegiar sectores que
sofreram significativas reestruturaes nos ltimos dois anos e/ou que apresentam presentemente um
importante plano de investimento para 2014 e anos vindouros, abrindo perspectivas de mais crescimento:
tecnolgicas, indstrias, financeiras, sade, materiais e utilities.

Div. Pb.

Dv. Div.

Aces

Commodities Vrios aspectos concorrem para uma relativa estabilidade dos preos em 2014: o mundo ter uma performance
econmica melhor, mas no to categrica como se previa h alguns meses atrs, nomeadamente ao nvel
das economias emergentes; a no existncia de significativos constrangimentos do lado da oferta, havendo
mesmo uma perspectiva de abundncia, retiram presso de subida de preos.

M. Cambial

Factores de Risco

Recomendaes

Principais Recomendaes e Factores de Risco

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

AJUSTAMENTO

EM DESTAQUE

DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR ESTRUTURAL

Artigos publicados pelo BCE, Comisso Europeia e Bundesbank apontam para que a correco dos desequilbrios externos
nas economias da periferia da UEM reflicta, principalmente, alteraes estruturais nas respectivas economias, o que lhes
permitir, num ciclo de crescimento, evitar a deteriorao dos dfices externos para nveis idnticos aos observados no
perodo pr-crise. Os factores que suportam esta perspectiva relacionam-se com o facto da queda verificada nas importaes
estar relacionada com uma reduo mais sustentada da procura interna, alterao dos preos relativos a favor dos bens
transaccionveis e reforo das exportaes num perodo em que o crescimento global foi menos acentuado e em que os
principais parceiros comerciais se encontravam, tambm, em fase de ajustamento.
Desde 2008 os dfices das balanas correntes dos pases da periferia europeia tm vindo a reduzir-se. Em Portugal, o
saldo da conta corrente melhorou 15.1 pontos percentuais (pp), passando de um dfice de 12.6% do PIB em 2008 para um
superavit de 2.5% do PIB no terceiro trimestre de 2013. De acordo com a informao disponvel no Eurostat, esta melhoria
resultou essencialmente da melhoria da balana comercial de bens e servios, cujo saldo em percentagem do PIB passou de
-9.6% em 2008 para +3.6% no 3T13. Esta evoluo reflecte o efeito da queda da procura interna nas importaes, as quais
representavam cerca de 39% do PIB em Setembro de 2013, claramente abaixo do nvel observado em 2008 (43%), mas
sobretudo por via do aumento das exportaes no PIB para prximo dos 43%, o que compara com 33% em 2008.

Conta corrente em % do PIB

ndice de competitividade harmonizado com base


no deflator do PIB

(%PIB)

(1T99=100)

15.0
10.0

130
125
120
115
110
105
100
95
90
85
80

10.3
8.1
6.2 6.3

2.5

1.7

5.0
-0.4
0.0
-5.0

-1.7
-4.0

-5.6

-10.0

-7.8

-9.6

-15.0

-10.3
-12.6

-14.9
-20.0
2000

DE
2008

IE
Set-13

EL

ES

M ar-99

PT

IE

Fonte: Eurostat

Ago -01

Jan-04

GR

ES

Jun-06
PT

No v-08

Abr-11

Set-13

Font e: Eurostat

Movimentos idnticos foram, observados nos saldos das contas correntes dos restantes pases da periferia: na Irlanda a
melhoria foi de 13.7 pp, em Espanha foi de 11.3 pp e na Grcia foi de 25.2 pp. Neste ltimo pas, o ajustamento concentrouse essencialmente em 2013, estando associado melhoria da balana de servios resultante do aumento de 14% nas
entradas relacionados com o sector do turismo que representa 63% do total das exportaes de servios e 42% das
exportaes totais (em Portugal, o peso do turismo consideravelmente mais baixo: 54% e 19%, respectivamente, evidenciando
maior diversificao).

Tendo por base a anlise dos indicadores de competitividade harmonizados (ICH)1 calculados pelo BCE verifica-se uma
melhoria generalizada da competitividade nestas economias. O ICH calculado com base no deflator do PIB, que se baseia nas
trocas comerciais intra e extra rea do euro, melhorou cerca de 12% entre o segundo trimestre de 2008 e o terceiro
trimestre de 2013 no conjunto dos pases que formam o euro, variando entre aproximadamente 17% na Irlanda, 10% em
Espanha e 4% em Portugal e Grcia. Da mesma forma, observou-se uma melhoria da competitividade com base nos custos
unitrios do trabalho para o total da economia. Neste caso, no conjunto da zona euro, a melhoria foi de 11.5% no mesmo
perodo, verificando-se da mesma forma um forte contributo da Irlanda, onde a competitividade com base nos custos do
trabalho melhorou 25%; 23% na Grcia; em Espanha a melhoria foi de 18% e em Portugal 8.5%. Note-se contudo que estas
variaes escondem pontos de partida (e necessidades de ajustamento) diferentes. Como visvel graficamente, sobretudo
Irlanda, mas tambm Espanha registaram incrementos considerveis nos respectivos ndices deflacionados pelos custos
laborais no perodo pr-crise, indicando uma perda de competitividade naquele perodo. Na Irlanda entre o primeiro trimestre
de 1999 e Setembro de 2007 (pico) a perda acumulada de competitividade com base nos custos do trabalho foi de 30%, o
que corresponde a uma perda mdia anual de 3.75%; enquanto em Espanha e Portugal a perca acumulada entre Maro de
1999 e Junho de 2008 (pico) foi de 18.7% e 10.5%, respectivamente, o que corresponde uma perda mdia anual de 2.1%
e 1.2%, respectivamente. Comportamento idntico foi observado na deteriorao dos ndices de competitividade baseados
no deflator do PIB, que entre Maro de 1999 e os respectivos pontos mais altos se deteriorou em termos mdios anuais entre
2.5% e 2.9% na Irlanda, Espanha e Grcia e apenas 0.8% em Portugal.

1
Nota metodolgica do Banco de Portugal: Os ICH baseados nos deflatores do PIB e custos unitrios do trabalho so compilados face os outros 16 pases da rea do euro e ao grupo de
20 parceiros comerciais, o qual inclui os 10 Estados-Membros da UE no pertencentes rea do euro, a Austrlia, Canad, China, Coreia do Sul, Estados Unidos, Hong Kong, Japo,
Noruega, Singapura e Sua. Adicionalmente, os ICH baseados em preos no consumidor so calculados face aos outros 16 pases da rea do euro e ao grupo de 40 parceiros comerciais,
o qual inclui o grupo de 20 pases, bem como a frica do Sul, Algria, Argentina, Brasil, Chile, Crocia, Filipinas, ndia, Indonsia, Islndia, Israel, Malsia, Marrocos, Mxico, Nova
Zelndia, Rssia, Tailndia, Taiwan, Turquia e Venezuela.

E.E.F.
TEMAS

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

AJUSTAMENTO

DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR ESTRUTURAL

Taxa de cambio efectiva real deflacionada pelo IPC

ndice de competitividade harmonizado com base


nos CUT

(1T99=100)

(1T99=100)

130
125
120
115
110
105
100
95
90
85
80

150
140
130
120
110
100
90
80

M ar-99
IE

A go -01

Jan-04

GR

ES

Jun-06

No v-08

A br-11

Set-13

M ar-99
IE

PT

A go -01
GR

Jan-04
ES

Jun-06

Nov-08

PT

A br-11

Set-13

Fonte: Eurostat

Font e: Eurost at

A par dos ajustamentos internos, a competitividade destas economias beneficiou tambm da depreciao do euro. Entre
Junho de 2008 e Janeiro de 2014, a taxa de cmbio real efectiva do euro no conjunto da zona euro tinha cado 8.7%. No caso
dos pases da periferia, no mesmo perodo, as respectivas taxas de cmbio efectivas reais tinham cado 14% na Irlanda e
3.6% em Espanha e Portugal.

Para alm dos ajustamentos visveis nos indicadores de competitividade, existem tambm sinais de maior
realocao dos factores produtivos a sectores com maior componente exportadora. Neste campo, o Bundesbank
salienta o facto de na Irlanda 50% da queda do emprego ser explicada pela queda do emprego no sector da
construo, enquanto que em Espanha, Portugal e Itlia, a queda do emprego neste sector explica 2/5 da queda do
emprego total.

De salientar tambm as concluses do BCE 2, que apontam para um maior enfoque dos factores estruturais na
correco do desequilbrios externos destas economias. O documento refere que entre 2008 e 2012, o PIB real na
Irlanda, Espanha e Portugal contraiu cerca de 5% e cerca de 20% no caso da Grcia. No entanto, apenas parte
destas quedas reflectem um aumento significativo do output gap. No caso da Grcia, o outupt gap alargou entre
14-19 pontos percentuais enquanto que o PIB potencial apenas caiu 6% entre 2008 e 2012. Da mesma forma, nas
outras economias o crescimento potencial do PIB diminuiu ou ficou aqum do crescimento do PIB potencial mundial,
indicando que parte significativa da queda da procura interna destas economias se deve queda do seu PIB
potencial, sugerindo tambm que o ajustamento dos saldos das contas externas de natureza no-ciclica. O
documento refere o clculo das componentes cclica e no-cclica do ajustamento com base num modelo que tem
em conta factores cclicos como o output gap de um pas face ao outut gap mundial e factores no-cclicos como os
demogrficos, crescimento potencial no mdio prazo e ajustamento fiscal cclico. Com base neste modelo, o documento
aponta para que os factores cclicos expliquem menos de metade do ajustamento nas economias da periferia, com
excepo do caso grego. Os resultados apresentados indicam que o contributo da componente cclica associada
reduo dos saldos das contas correntes variar entre aproximadamente 0.5 pp e 2pp, no caso de Portugal; 2pp4pp no caso de Espanha; 0-4 pp na Irlanda e 6pp-7pp na Grcia. Os intervalos apresentados so aproximados e
variam dependendo de nos clculos terem sido utilizadas as estimativas para o output gap da Comisso Europeia,
FMI ou OCDE.

Por seu turno, os resultados apresentados pela Comisso Europeia3, que incidem no perodo entre 2007-2013, tm
por base um modelo que compara os output gap de cada uma das economias e dos seus principais parceiros comerciais
e indicadores de competitividade preo e no-preo. Os resultados apresentados resumem-se no quadro seguinte,
destacando-se o facto de em Portugal a melhoria de 9.9 pontos percentuais do saldo da conta corrente ter um cariz
estrutural (ou seja, mais de 90% da melhoria explicada por factores no-cclicos), o que compara com 9.6 pp na Grcia
e 9.8 pp em Espanha. Na Irlanda o resultado bastante melhor: 12.9 pp.

Boletim mensal de Janeiro de 2014.


3
Previses de Inverno 2014.

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

AJUSTAMENTO

EM DESTAQUE

DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR ESTRUTURAL

O ajustamento da balana corrente versus o seu ajustamento ccliclo (% do PIB)

BE
BG
CZ
DK
DE
EE
IE
EL
ES
FR
HR
IT
CY
LV
LT
LU
HU
MT
NL
AT
PL
PT
RO
SI
SK
FI
SE
UK

2007
3.9
-25.2
-5.1
1.4
7.5
-15.7
-5.5
-17.6
-10
-1.4
-6.9
-1.3
-11.6
-22.4
-15
10.1
-7.4
-4
8.4
4
-6.1
-10.2
-13.6
-4.6
-5.6
4.2
8.6
-2.2

2009
0.7
-9.0
-3.3
3.4
6.1
4.0
-2.3
-14.4
-4.8
-1.8
-4.5
-2.0
-10.7
8.6
2.1
7.3
-0.1
-8.9
3.2
2.7
-3.1
-10.8
-4.2
-0.4
-2.5
2.0
6.9
-1.4

Saldo da conta corrente


2011
2013
0.5
0.1
0.1
2.0
-3.5
-2.4
5.9
7.0
6.3
7.0
0.3
-2.1
1.2
7.0
-11.7
-2.3
-4
1.1
-2.5
-1.9
-1.1
0.8
-3.1
0.9
-3.5
-1.7
-2.3
-1.6
-3.9
0.1
6.6
6.4
0.6
2.9
-1
1.7
7.4
9.2
1.5
2.9
-4.5
-1.6
-7.2
0.4
-4.5
-1.0
0.2
4.9
-2.6
2.0
-1.5
-0.2
6.2
6.2
-1.5
-3.8

Var. 07-13
-3.9
27.3
2.8
5.6
-0.5
13.6
12.5
15.3
11.1
-0.6
7.7
2.2
9.9
20.8
15.1
-3.6
10.3
5.7
0.8
-1.1
4.5
10.6
12.6
9.5
7.7
-4.4
-2.3
-1.6

Saldo da conta corrente ajustado da componente cclica


2007
2009
2011
2013 Var. 07-13
3.9
2.4
1.3
0.4
-3.4
-20.8
-8.3
0.0
2.8
23.7
-2.0
-1.8
-3.0
-3.7
-1.8
2.1
2.8
4.1
4.9
2.8
6.7
5.7
7.6
7.8
1.1
-6.5
0.0
3.1
2.1
8.6
-4.4
-3.2
1.4
8.5
12.9
-16.8
-14.1
-15.8
-7.2
9.6
-10.0
-5.2
-5.6
-0.2
9.8
-1.2
-1.6
-2.5
-2.3
-1.1
-5.3
-4.0
-1.7
0.8
6.1
-1.0
-2.1
-3.2
-0.1
0.9
-11.2
-9.0
-1.6
-1.4
9.9
-14.1
3.4
-7.4
-0.1
14
-8.2
-2.4
-6.7
1.7
9.9
12.9
5.6
5.8
6.2
-6.7
-7.1
-1.5
-1.3
1.4
8.5
-4.8
-6.6
0.5
4.2
9.0
7.5
4.4
7.4
7.8
0.3
3.3
3.2
2.1
3.7
0.5
-6.1
-0.5
-3.5
-1.5
4.6
-10.7
-10.7
-7.5
-0.8
9.9
-10.8
-2.5
-5.1
-0.4
10.3
-1.3
-1.1
-0.7
3.3
4.6
0.1
-0.9
-3.8
0.1
0.0
5.3
0.8
-1.6
-1.6
-6.9
8.4
5.7
6.8
6.3
-2.1
-2.0
-2.3
-2.7
-4.1
-2.1

Fonte: Comisso Europeia.

Apesar das diferenas nos resultados apresentados, resultante de diferentes metodologias utilizadas, estes apontam
todos na mesma direco, ou seja, que grande parte da correco dos saldos externos tem carcter estrutural,
estando por isso estes pases mais protegidos do retorno a situaes de desequilbrio externo excessivo em
perodos de maior expanso econmica. No entanto, importa ter presente que os modelos partem da hiptese de que as
alteraes observadas nas procuras internas destas economias so permanentes, considerando, por isso, a reduo permanente
do emprego, do rendimento disponvel dos agentes econmicos e do crescimento potencial destas economias. Neste sentido,
ser importante reforar os processos reformistas em vigor nestas economias que permitam a consolidao das melhorias de
competitividade j realizados, favorecendo os sectores exportadores, a par de uma alterao do tecido produtivo que facilite
a substituio de parte das importaes por produo interna. Neste captulo ter um papel importante a criao de condies
favorveis para a expanso do investimento em sectores transaccionveis.

E.E.F.
TEMAS

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

AJUSTAMENTO

DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR ESTRUTURAL

Conta corrente em % do PIB

2000
2008
2012
3T13
Var 2008-2012
Var 2008-3T13

DE
-1.7
6.2
7.0
6.3
0.8
0.1

IE
-0.4
-5.6
4.4
8.1
10.0
13.7

Saldo
EL
ES
-7.8
-4.0
-14.9
-9.6
-2.4
-1.1
10.3
1.7
12.5
8.5
25.2
11.3

IT
-0.2
-2.9
-0.4
1.4
2.5
4.3

PT
-10.3
-12.6
-2.0
2.5
10.6
15.1

DE
39.7
56.8
59.9
56.6
3.1
-0.2

IE
129.1
132.4
145.8
138.9
13.4
6.5

Crdito
EL
ES
29.6
34.2
28.4
33.2
30.2
38.5
42.4
41.4
1.8
5.3
14.0
8.2

IT
32.1
34.3
34.8
35.5
0.5
1.2

PT
37.9
44.1
48.3
51.4
4.2
7.3

DE
41.4
50.6
52.9
50.3
2.3
-0.3

IE
129.5
138.0
141.3
130.8
3.3
-7.2

Dbito
EL
ES
37.3
38.2
43.4
42.8
32.6
39.6
32.2
39.8
-10.8
-3.2
-11.2
-3.0

IT
32.3
37.1
35.2
34.0
-1.9
-3.1

PT
48.2
56.8
50.3
48.9
-6.5
-7.9

Balana de bens e servios

2000
2008
2012
3T13
Var 2008-2012
Var 2008-3T13

IE
12.7
8.9
24.2
26.2
15.3
17.3

Saldo
EL
ES
-9.6
-3.1
-11.6
-5.5
-2.3
1.1
8.3
4.4
9.3
6.6
19.9
9.9

IT
1.0
-0.6
1.1
3.2
1.7
3.8

PT
-11.2
-9.6
-0.1
3.6
9.5
13.2

DE
33.3
48.3
51.8
49.1
3.5
0.8

IE
96.2
82.7
107.5
104.3
24.8
21.6

Crdito
EL
ES
23.2
29.0
23.1
26.7
25.6
32.8
35.5
36.8
2.5
6.1
12.4
10.1

IT
26.9
28.5
30.1
31.1
1.6
2.6

PT
29.1
33.2
39.1
42.8
5.9
9.6

DE
33.2
42.0
45.8
43.9
3.8
1.9

IE
83.6
73.7
83.3
78.2
9.6
4.5

Dbito
EL
ES
32.8
32.0
34.7
32.2
27.9
31.7
27.2
32.4
-6.8
-0.5
-7.5
0.2

IT
25.9
29.1
29.1
28.0
0.0
-1.1

PT
40.3
42.7
39.2
39.3
-3.5
-3.4

IE
25.8
13.2
22.2
21.2
9.0
8.0

Saldo
EL
ES
-15.9
-6.4
-18.9
-7.9
-10.1
-2.5
-9.5
-1.7
8.8
5.4
9.4
6.2

IT
0.9
-0.1
1.1
2.5
1.2
2.6

PT
-12.9
-13.4
-5.4
-5.0
8.0
8.4

DE
28.9
41.2
43.9
41.1
2.7
-0.1

IE
75.7
45.0
52.4
48.7
7.4
3.7

Crdito
EL
ES
8.0 19.9
8.5 17.7
11.4
22.4
11.9
23.6
2.9
4.7
3.4
5.9

IT
21.8
23.5
24.9
24.5
1.4
1.0

PT
21.4
22.8
27.5
27.7
4.7
4.9

DE
25.9
33.9
37.2
34.5
3.3
0.6

IE
49.9
31.7
30.2
27.6
-1.5
-4.1

Dbito
EL
ES
23.9
26.3
27.4
25.6
21.5
24.9
21.4
25.3
-5.9
-0.7
-6.0
-0.3

IT
20.9
23.6
23.8
22.1
0.2
-1.5

PT
34.3
36.2
32.9
32.8
-3.3
-3.4

DE
-2.9
-1.0
-0.7
-1.4
0.3
-0.4

IE
-13.1
-4.3
2.0
5.0
6.3
9.3

Saldo
EL
ES
6.3
3.3
7.3
2.4
7.8
3.6
17.8
6.1
0.5
1.2
10.5
3.7

IT
0.1
-0.5
0.0
0.7
0.5
1.2

PT
1.7
3.8
5.3
8.6
1.5
4.8

DE
4.4
7.1
7.9
8.0
0.8
0.9

IE
20.5
37.7
55.1
55.6
17.4
17.9

Crdito
EL
ES
15.2
9.1
14.6
9.0
14.2
10.4
23.6
13.2
-0.4
1.4
9.0
4.2

IT
5.1
5.0
5.2
6.6
0.2
1.6

PT
7.7
10.4
11.6
15.1
1.2
4.7

DE
7.3
8.1
8.6
9.4
0.5
1.3

IE
33.7
42.0
53.1
50.6
11.1
8.6

Dbito
EL
ES
8.9
5.7
7.3
6.6
6.4
6.8
5.8
7.1
-0.9
0.2
-1.5
0.5

IT PT
5.0 6.0
5.5 6.5
5.3 6.3
5.9 6.5
-0.2 -0.2
0.4 0.0

DE
-1.8
-14.5
-19.8
-18.1
-5.3
-3.6

IE
-13.1
-3.3
-0.1
2.0
3.2
5.3

Saldo
EL
ES
1.8
-0.9
-4.1
-2.3
-2.2
-1.5
-2.7
-1.8
1.9
0.8
1.4
0.5

IT
-1.2
-3.0
-1.9
-1.1
1.1
1.9

PT
0.9
8.5
8.1
7.5
-0.4
-1.0

DE
6.4
49.7
38.3
34.6
-11.4
-15.1

IE
32.9
5.3
4.6
6.9
-0.7
1.6

Crdito
EL
ES
6.4
5.2
6.5
5.8
5.7
4.7
4.6
4.4
-0.8
-1.1
-1.9
-1.4

IT
5.2
10.9
9.2
8.6
-1.7
-2.3

PT
8.8
8.6
7.1
6.4
-1.5
-2.2

DE
8.2
64.3
58.0
52.6
-6.3
-11.7

IE
45.9
8.7
4.7
5.0
-4.0
-3.7

Dbito
EL
ES
4.5
6.2
10.6
8.0
7.9
6.1
7.4
6.0
-2.7
-1.9
-3.2
-2.0

IT
6.4
14.1
11.1
9.6
-3.0
-4.5

DE
0.1
6.3
6.0
5.2
-0.3
-1.1

Balana de bens

2000
2008
2012
3T13
Var 2008-2012
Var 2008-3T13

DE
3.0
7.3
6.7
6.6
-0.6
-0.7

Balana de servios

2000
2008
2012
3T13
Var 2008-2012
Var 2008-3T13

Outros items

2000
2008
-0.1
2012
1.0
3T13
1.1
Var 2008-20121.1
Var 2008-3T131.2
FFonte: Eurostat, Clc. BPI.

10

PT
7.9

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

AJUSTAMENTO

EM DESTAQUE

DA BALANA CORRENTE COM MAIOR PENDOR ESTRUTURAL

Estrutura da balana comercial

Bens (2012, milhes usd)


Prod. Agricolas
Combust., prod. minerais
Manufacturas
Principais destinos
UE27
Turquia
EUA
Macednia
Lbia
Outros
Servi. com. (3T13, milhes euros)
Transportes
Turismo
Outros

Bens (2012, milhes usd)


Prod. Agricolas
Combust., prod. minerais
Manufacturas
Principais destinos
UE27
Angola
EUA
China
Brasil
Outros
Serv. com. (3T13, milhes euros)
Transportes
Turismo
Outros

Grcia
Export.
35,479
19.4%
46.0%
32.3%
43.0%
10.8%
3.8%
3.0%
2.9%
6.1%
11,484
18.7%
42.2%
39.1%
Portugal
Export.
58,328
13.7%
11.3%
73.2%
69.8%
6.6%
4.1%
1.7%
1.5%
2.8%
6,363
8.4%
19.2%
72.5%

Import.
63,164
13.4%
40.3%
46.3%
Principais origens
UE27
45.0%
Rssia
12.4%
Arbia Saudita
5.5%
China
4.7%
Rep. Coreia
3.9%
0.5%
2,830
11.0%
4.0%
85.1%

Import.
72,216
17.0%
23.4%
59.5%
Principais origens
UE27
64.2%
China
4.7%
Angola
3.2%
Arglia
2.6%
Brasil
2.5%
Outros
0.0%
2737
5.3%
4.9%
89.7%

Fonte: WTO, Eurostat, calc. BPI.

Teresa Gil Pinheiro


11

Irlanda
Bens (2012, milhes usd)
Prod. Agricolas
Combust., prod. minerais
Manufacturas
Principais destinos
UE27
EUA
Sua
Japo
China
Outros
Serv. com. (3T13, milhes euros)
Transportes
Turismo
Outros

Bens (2012, milhes usd)


Prod. Agricolas
Combust., prod. minerais
Manufacturas
Principais destinos
UE27
EUA
Marrocos
Turquia
Sua
Outros
Serv. com. (3T13, milhes euros)
Transportes
Turismo
Outros

Export.
117,227
10.8%
3.6%
84.7%
59.1%
19.8%
5.5%
2.3%
1.7%
0.5%
23,510
3.2%
2.7%
94.0%
Espanha
Export.
293,939
16.8%
13.3%
67.1%
61.1%
4.1%
2.4%
2.1%
2.1
3.7
32,735
5.0%
18.6%
76.4%

Import.
62,768
14.4%
16.1%
65.0%
Principais origens
UE27
58.9%
EUA
13.0%
China
5.6%
Sua
2.0%
Noruega
1.9%
Outros
2.0%
21,401
1.2%
5.2%
93.6%

Import.
334,790
12.3%
27.7%
59.2%
Principais origens
UE27
49.1%
China
7.0%
EUA
3.9%
Rssia
3.2%
Nigria
2.8%
Outros
0.0%
17,590
5.1%
4.9%
90.0%

E.E.F.
TEMAS

AS

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

PREVISES DE

INVERNO

DA

COMISSO EUROPEIA

Aps ter praticamente estagnado em 2013, os pases da Unio Europeia avanaro 1.5% este ano e 2% no prximo,
beneficiando de desempenhos mais favorveis do Reino Unido e da Alemanha. Nos pases do euro, a expanso da economia
quedar-se- pelos 1.2% em 2014, acelerando para 1.8% em 2015. Os riscos esto mais balanceados, mas ainda com
algum pendor descendente.
A retoma revelar-se- frgil, mas os contributos das diversas componentes sero mais balanceados. Aps dois anos de
contraco resultante da necessidade de reduzir os nveis endividamento pblico e privado, da fragmentao dos mercados
financeiros e do elevado grau de incerteza, as perspectivas so de reforo da procura interna. A melhoria de alguns daqueles
desequilbrios e a reduo da incerteza poltica em 2013 face a 2011-12 surge como fundamental na melhoria da actividade
interna da zona euro, com especial impacto no investimento. Ainda assim, no campo da poltica europeia, so necessrios
avanos adicionais para que se consolide um sentimento mais benigno que beneficie a actividade produtiva, principal motor
da retoma.

Previses da Comisso Europeia


(%)

Alemanha
Frana
Itlia
Espanha
Portugal
Irlanda
Grcia
Zona euro
Reino Unido
EU
Mundo

2013
0.4
0.3
-1.9
-1.2
-1.6
0.3
-3.7
-0.4
1.9
0.1
2.9

PIB
2014
1.8
1.0
0.6
1.0
0.8
1.8
0.6
1.2
2.5
1.5
3.6

2015
2.0
1.7
1.2
1.7
1.5
2.9
2.9
1.8
2.4
2.0
3.9

2013
1.6
1.0
1.3
1.5
0.4
0.5
-0.9
1.4
2.6
1.5

Inflao
2014
1.4
1.2
0.9
0.3
0.8
0.8
-0.6
1.0
2.0
1.2

2015
1.4
1.2
1.3
0.9
1.2
1.1
0.2
1.3
2.0
1.5

2013
5.3
10.8
12.2
26.4
16.5
13.1
27.3
12.1
7.6
10.9

Desemprego
2014
5.2
11.0
12.6
25.7
16.8
11.9
26.0
12.0
6.8
10.7

2015
5.1
11.0
12.4
24.6
16.5
11.2
24.0
11.7
6.5
10.4

Fonte: CE.

Tanto o consumo privado como o investimento apresentaro ritmos de crescimento positivos nos anos 2014-15; antecipandose tambm uma ligeira acelerao do consumo pblico, reflectindo o retorno da poltica fiscal a um cariz mais neutral. Na
zona euro, o consumo privado dever avanar 0.7% este ano e 1.4% no prximo, beneficiando da estabilizao/ligeiro
aumento do rendimento disponvel associado permanncia da inflao em nveis reduzidos e dada a perspectiva de que o
pendor da poltica fiscal seja menos restritivo. Tambm um panorama mais positivo para a evoluo do emprego, sugere
aumento da confiana e maior propenso para o consumo. Importa, no entanto, ter presente que a expanso do consumo
ser sempre moderada e apresentar divergncias entre os vrios membros do euro. Os avanos esperados para o investimento
- +2.3% em 2014 e +3.6% em 2015 - beneficiaro essencialmente da expanso do investimento em bens de equipamento;
o investimento em construo continuar a limitar a amplitude de crescimento das despesas de capital. Note-se que em
2013, o investimento representava cerca de 19% do PIB, muito abaixo dos 21% observados no incio da dcada 2000,
reflectindo em grande parte a contraco do investimento em construo nas economias onde se tinham formado bolhas nos
sectores imobilirios, nomeadamente, Irlanda e Espanha.

O contributo da procura externa ser ligeiramente positivo, mas no conjunto da zona euro, assistir-se- acelerao do
ritmo de crescimento das importaes, possivelmente associado ao melhor cenrio para o investimento. A envolvente externa
ser um factor favorvel para a expanso da actividade na Unio Europeia. Com efeito, a CE estima que o mundo, depois de
ter crescido 2.9% em 2013, avanar 3.6% em 2014 e 3.9% em 2015; excluindo a EU, o crescimento global ser de 4% e
4.5% em 2014 -15. Nas economias mais fragilizadas, espera-se que se mantenha um movimento de correco das contas
externas, assentes essencialmente na expanso das exportaes de bens e servios. Neste captulo, referem-se as boas
posies das economias ibricas, cujo ajustamento dos dfices externos apresentam um pendor estrutural mais acentuado
do que o factor cclico associado contraco da procura interna.

Segundo o documento, a banca continua a enfrentar importantes desafios, apesar dos progressos j conseguidos. De
facto ao longo do ltimo ano, observou-se a reduo da dependncia do Banco Central Europeu, evidente, por exemplo, na
amortizao antecipada de cerca de metade do montante tomado nas operaes de cedncia de liquidez do BCE com prazo
mais longo (3 anos), e a maior dependncia de fontes de financiamento mais estveis, como so os depsitos. Todavia, a
capacidade de gerar lucros continua sob presso num ambiente em que as margens financeiras se encontram muito
comprimidas. Este ano um importante desafio para a banca prende-se com a reviso dos critrios de avaliao da qualidade
dos activos e a realizao dos stress tests.

12

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

AS

PREVISES DE

INVERNO

DA

EM DESTAQUE

COMISSO EUROPEIA

A inflao continuar em nveis reduzidos, consideravelmente abaixo do objectivo do BCE, mas os riscos de deflao so
reduzidos. O acentuado abrandamento da taxa de inflao em 2013 esteve associado diluio de efeitos de segunda ordem
relacionados com a evoluo dos preos dos bens energticos e com o pendor mais restritivo da poltica fiscal nalguns dos
membros do euro. Paralelamente, a Comisso Europeia refere que a inflao actualmente mais reactiva ao output gap,
possivelmente como consequncia da reduo da rigidez das economias mais fragilizadas e que implementaram, nos ltimos
anos, reformas estruturais. Factores cclicos e estruturais relacionados com a frgil retoma e o ajustamento dos preos
relativos tambm influenciaram o comportamento da inflao em 2013. Destes, os custos unitrios do trabalho explicam
grande parte do movimento. O facto dos ciclos de retoma serem primeiramente marcados pelo aumento da produtividade,
observando-se aumentos salariais apenas num momento posterior, aponta para a permanncia da inflao em nveis reduzidos.
Actualmente, o crescimento da produtividade ainda reduzido, pelo que tudo indica que haver ainda espao para a sua
expanso, sugerindo adiamento do momento em que se comearo a observar aumentos salariais significativos para influenciar
o comportamento da inflao. Esta perspectiva para a evoluo dos preos no consumidor surge tambm reflectida nas
expectativas inflacionistas implcitas nas taxas de swap que apontam para que a inflao continue abaixo dos 2% no mdio
prazo.

Ainda que os riscos de deflao sejam reduzidos, na medida em que no se espera adiamento da despesa associado a
uma queda dos preos, a permanncia de um cenrio de baixas taxas de inflao um factor de preocupao no caso dos
pases mais endividados, j que um ambiente de baixa inflao no favorece a reduo dos rcios de dvida, pressionando em
alta os juros exigidos a estas economias.

No campo fiscal, o documento refere que em 2013 o ajustamento foi sobretudo por via do aumento das receitas,
devendo, a partir deste ano incidir primordialmente sobre a despesa, nomeadamente salrios e consumos intermdios.

ndice de incerteza poltica em nveis elevados

Produtividade e custos unitrios do trabalho

(ndice)

(taxa variao mdia anual)

5%

250

4%
3%

200

2%

150

1%
0%

100

-1%
-2%

50

-3%

0
1997 1998 2000 2001 2003 2004 2006 2007 2009 2010 2012 2013

-4%
Dez-05

Fonte: Economic Policy Uncert ainity

Jun-07

Dez-08

Pro dutividade real do trabalho

Jun-10

Dez-11

Jun-13

Custos unitrio s do trabalho


Fonte: Eurostat

Teresa Gil Pinheiro


13

E.E.F.
TEMAS

UM

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

BREVE OLHAR SOBRE O

REINO UNIDO

A economia britnica continua a recuperar rapidamente da recesso de 2008-09. A produo continua a aumentar a um
ritmo cada vez maior, os indicadores de actividade mensal esto em mximos de vrios anos e o mercado de trabalho
conta j com uma taxa de desemprego prxima de 7%. Como consequncia, torna-se cada vez mais provvel uma subida
da taxa de juro principal da economia j no incio do prximo ano. No entanto, ainda existem vrios factores de risco,
entre os quais se destacam o elevado desvio da produo actual em relao ao potencial, o elevado peso da dvida pblica
e a recente tendncia de subida nos preos do imobilirio.
A economia cresceu 0.7% em cadeia no ltimo trimestre do ano depois de registar um crescimento de 0.8% no trimestre
anterior, o que se traduz num crescimento anual em 2013 de 1.8%. A recuperao econmica continua a beneficiar das
exportaes (lquidas de importaes), cujo contributo para o crescimento em cadeia se fixou em 0.4 pontos percentuais
(pp), mas beneficiou tambm de uma melhoria no investimento e no consumo privado (cujos contributos para o crescimento
se fixaram em 0.3 pp). A recuperao da produo tem sido acompanhada tambm por uma melhoria significativa no
mercado de trabalho, com a taxa de desemprego a diminuir em Dezembro para 7.2% face ao mximo de 8.4% alcanado em
Novembro de 2011 e a taxa de participao laboral a aumentar significativamente. Paralelamente, os indicadores PMI
(indicadores de evoluo mensal da actividade econmica, baseados em respostas de empresrios a inquritos e com
elevada correlao com o PIB) continuam a ser consistentes com uma acelerao da produo nos sectores da indstria e
servios no primeiro trimestre de 2014 medida que a confiana dos consumidores e empresrios na situao econmica
futura do pas continua a melhorar.

Produo continua a recuperar mas ainda est


longe dos valores pr-crise

Mercado de trabalho em rpida recuperao

(PIB trimestral a preos constantes em GBP mil milhes)

(% da populao activa; milhares de indivduos)

500
Tendncia pr-crise 2008
450

160

7.2 125

90

55

20

300

-15

250

Dez-05

400
350
P IB efectivo

3
2001

2004

2007

2010

2013

-50
Dez-07

Dez-09

Dez-11

Dez-13

Variao no n de pedido s de subs. desemprego

Font e: ONS, BPI

Taxa de desemprego

Font e: ONS

Por outro lado, desde a introduo do programa Funding for Lending Scheme (FLS) pelo Banco de Inglaterra (BoE) em
Julho de 2012 - atravs do qual os bancos recebem ttulos de dvida pblica (deixando como colateral emprstimos a
empresas e particulares) que podem ser usados para obter financiamento a taxas reduzidas, procurando incentivar a concesso
de novo crdito -, a contraco dos emprstimos ao sector privado tem diminudo significativamente. A reduo dos
emprstimos, que entre o mximo atingido em Janeiro de 2010 e o mnimo de Junho de 2013 caram quase 14%, tem sido
um dos maiores riscos para a recuperao econmica, o que motivou o alargamento da durao do programa FLS at Janeiro
de 2015 (de acordo com a informao inicial, o programa deveria ter terminado em Janeiro de 2014). Ao mesmo tempo, a
inflao tem deixado de colocar um risco imediato para a poltica monetria. De facto, a inflao de Janeiro (medida pela
variao anual do ndice de preos no consumidor) diminuiu para 1.9%, o que representa uma diminuio significativa face
aos 5.2% alcanados em Setembro de 2011. Da mesma forma, a inflao core (que exclui os preos dos bens alimentares e
da energia) diminuiu para 1.6%, encontrando-se em linha com o objectivo do BoE em obter uma taxa de inflao de 2% no
mdio prazo.

Considerando todas as perspectivas favorveis para o crescimento, a expectativa implcita nas taxas de juro do mercado
tem vindo a antecipar a primeira subida da taxa de juro directora do BoE face ao mnimo histrico actual de 0.50%. As
respostas mdias dos analistas aos ltimos inquritos conduzidos pela Bloomberg e Reuters j colocam a taxa directora em
0.75% no segundo trimestre de 2015, o que tem sido suportado pela rpida reduo da taxa de desemprego (numa fase
anterior, o BoE condicionou, semelhana da Reserva Federal nos EUA, a primeira subida da taxa de juro a uma taxa de
desemprego de 7%; no entanto, com a aproximao mais rpida do que o esperado desse valor, o discurso foi alterado para
"existe bastante margem para absorver excesso de capacidade antes de subir a Bank Rate [taxa directora]"). Ao mesmo
tempo, o banco central tem-se comprometido a manter o stock de activos adquiridos atravs de medidas no convencionais
de poltica monetria (com que procurou influenciar as taxas de juro da economia num contexto em que a taxa directora j
se encontrava prxima de zero) em GBP 375 mil milhes.

14

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

UM

BREVE OLHAR SOBRE O

EM DESTAQUE

REINO UNIDO

Actividade econmica em mximos de vrios anos

Emprstimos continuam em queda, mas a um


menor ritmo

(o valor 50 separa contraco de crescimento)

(Variao anual do stock)

Incio do programa Funding fo r Lending


Scheme

70

15%
65
60

10%

55

5%

50

0%

45

-5%

40
Fev-10

Fev-11

P M I indstria

Fev-12
P M I servio s

Fev-13

-10%

Fev-14

Jan-06

P M I co nstruo

Jan-08

Jan-10

Jan-12

Emprstimo s ao secto r privado

Font e: M arkit

Jan-14

Fonte: Bank of England

Apesar do bom momento da economia britnica, a produo continua bastante abaixo do potencial e a taxa de desemprego
ainda elevada quando comparada com a norma corrente pr-crise. De facto, a queda do PIB (entre o mximo alcanado em
Maro de 2008 e o mnimo de Junho de 2009) chegou a atingir 7.2% e actualmente ainda se encontra 1.4% abaixo do
mximo registado antes do incio da crise. Da mesma forma, a taxa de desemprego em 7.2% continua bastante superior
mdia registada no perodo 2005-07 de 5.2%, sinalizando o excesso de capacidade ainda por absorver no mercado de
trabalho. O nmero mdio de horas trabalhadas inferior ao desejado e o crescimento dos salrios ainda reduzido.

Inflao encontra-se em linha com o objectivo

Mercado espera primeiro aumento da taxa de juro


no incio de 2015

(variao anual do ndice de preos do consumidor seleccionado)

(expectativa mdia actual do mercado)

0.80%

0.75%
5
0.70%
4

0.65%

0.60%

0.55%
0.50%

0.45%

0
Jan-10
IPC glo bal

Jan-11
Jan-12
Excl. energia e alimentao

Jan-13

0.40%

Jan-14

Q114

Fonte: ONS

B ank rate

Q214

Q314

Q414

Q115

Q215

Font e: Bloomberg

A continuao da consolidao oramental dever tambm constituir um factor de risco para o crescimento da economia
no curto-prazo. A execuo oramental de Janeiro revela uma reduo do rcio da dvida (lquida) em relao ao PIB
para 134.5%, um valor ainda muito elevado por comparao com o limiar 60% da Unio Europeia. Quando excluda
a ajuda ao sector financeiro, o rcio da dvida pblica regista mesmo uma variao positiva para 75.7%. Assim, a
reduo da despesa pblica dever continuar ao longo dos prximos meses, constituindo um factor de risco para a
economia.
Com a consolidao oramental em curso e o crescimento lento do consumo privado (derivado da evoluo esperada dos
salrios), o investimento empresarial ter que aumentar para manter o ritmo de crescimento actual da economia. No
entanto, o elevado hiato do produto sugere que as empresas devero primeiro recorrer ao excesso de produo instalada
para aumentar a produo, pelo o investimento dever continuar deprimido.
Por ltimo, destaca-se a formao recente de uma tendncia de forte valorizao dos preos no mercado imobilirio. Em
Janeiro deste ano, os preos das habitaes aumentaram em mdia 9.4% face ao perodo homlogo, enquanto que em
igual perodo do ano passado os preos tinham-se mantido inalterados. Apesar de parte desta valorizao poder reflectir
a recuperao de um mercado afectado pela crise de 2008-09, a perspectiva de formao de uma bolha imobiliria no
dever ser excluda.

15

E.E.F.
TEMAS

UM

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

BREVE OLHAR SOBRE O

REINO UNIDO

Consolidao oramental dever continuar

Mercado imobilirio em risco de sobreaquecimento?

(% do PIB)

(1993Q1 = 100; variao homloga em %)

180

380
370
360
350
340
330
320
310
300
290
280

150
120
90
60
30
0
2006
2007 2008
Dvida pblica

2009
2010
2011
2012
Excl. suporte ao secto r financ.

2013

Jan-06
Jan-08
Preo s habitao

Jan-14

Font e: ONS

15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
Jan-10
Jan-12
Var. ho mloga (ELD)

Jan-14

Fonte: Nationwide Building Society

Nuno Andr Coelho


16

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

POLTICA

(CAMBIAL)

EM DESTAQUE

CHINESA EST A MUDAR?

A intensa fuga de capitais dos activos dos emergentes tem vindo a ser fonte de preocupao global, mas tambm das
autoridades chinesas, dado o risco de contgio. Com o parqueamento destes capitais nos activos das economias avanadas
acentuam-se de novo os desequilbrios econmico-financeiros. Mas a China continua a ser a ncora dos mercados asiticos,
nomeadamente o yuan. Contudo, no final de Fevereiro iniciou-se um movimento de forte correco da tendncia de queda
do USD/CNY. Esta depreciao da moeda chinesa foi aparentemente desencadeada pelo Banco Popular da China, impondo
um custo a quem especula e aposta numa moeda sistematicamente mais forte, de modo a introduzir futuramente um
sistema cambial mais livre.
Desde o incio de 2014 assiste-se a um movimento de turbulncia na maioria dos mercados de activos das moedas
emergentes, provocada pela fuga de capitais externos e que levou a uma forte desvalorizao das moedas locais. Este facto
trouxe alguma apreenso tanto aos investidores como aos dirigentes chineses, dado o risco de contgio, podendo a moeda
da China seguir igualmente a tendncia de depreciao cambial que se generalizou, embora se saiba que o pas continua a
crescer a taxas significativamente altas e que tanto o amplo saldo comercial como o excedente corrente resguardam a pas
de fugas macias de capitais e de movimentos mais acentuados de perda de valor do yuan. Possivelmente, no futuro,
poderemos assistir a uma maior volatilidade da moeda em relao s referncias dlar e euro, se o caminho escolhido pelas
autoridades for uma evoluo menos controlada do valor da moeda, no contexto da poltica de gradual internacionalizao do
yuan. A possibilidade de a breve prazo a China liderar economicamente o mundo (para j 2 maior economia do mundo, no
encalo apertado aos EUA) coloca a questo de deter uma moeda financeiramente mais importante.

Com o dlar de Hong Kong (HKD) praticamente


fixo, o yuan (CNY) est a corrigir a apreciao

cada vez maior a acumulao de reservas


(excluindo o ouro)

(x unidades de USD por HKD; x unidades de USD por CNY)

(USD mil milhes)

7.85

6.45

4500

6.3

3000

6.15

1500

7.80

7.75

7.70

7.65
M ar-12

A go -12

USD/HKD

Jan-13

Jun-13

No v-13

2010

2011

2012

2013

2014

2015
Fonte: IIF, BPI

USD/CNY
Font e: Reut ers, BPI

A instabilidade financeira instalada nos mercados dos emergentes iniciou-se em Dezembro com o arranque do tapering
pela Reserva Federal norte-americana, com os mercados a penalizar aquelas economias mais dependentes de capitais e
financiamento externo para cobrir os altos dfices correntes. A progresso do tapering significa menos reforo da liquidez no
sistema, numa medida que marca o incio de um novo ciclo, agora de maior dificuldade de acesso ao crdito e mais caro, e
que dever ser seguido por outros blocos econmicos. Em resultado desta percepo, deu-se uma fuga de capitais com
impacto igualmente nos EUA e Europa, nomeadamente ao nvel dos activos de maior risco, sobretudo aces de empresas
com ligaes directas ou indirectas maioria das economias emergentes. Por outro lado, moedas como a lira turca, peso
argentino, rublo russo e rand sul-africano sentiram fortes movimentos de desvalorizao. A fuga tanto de aces como de
obrigaes dos emergentes foi de tal forma significativa que, segundo a EPFR Global (uma instituio que monitoriza os
fluxos financeiros com sede em Boston) desde o incio de 2014 a sada de capitais j ultrapassou o montante registado na
totalidade de 2013. Em termos acumulados, at ao momento o fluxo total foi de 18.6 mil milhes de dlares (mmd), que
compara com 15.5 mmd de todo o ano de 2013. Entretanto, os mercados das economias avanadas tornaram-se os favoritos
na captao destes capitais, que j acumula 20 mmd em fundos de aces at ao momento, quando no mesmo perodo do
ano passado o valor era de 2 mmd.

Mas tero os investidores que se preocupar com a China? que a maior das economias emergentes do mundo tem sido
e o pilar de suporte dos mercados financeiros asiticos, mesmo no perodo de turbulncia nas outras economias emergentes,
proporcionando uma relativa estabilidade na regio, nomeadamente ao nvel das moedas. Existe igualmente uma grande
confiana dos investidores na economia (e nos actuais dirigentes polticos no que respeita monitorizao da evoluo da
actividade e no pragmatismo da actuao), no sector bancrio e no yuan. Contudo, o risco de abrandamento do crescimento
econmico, estreitamento do crdito e do investimento so possibilidades a serem monitorizadas.

No existem estimativas exactas de quanto investimento est afecto s transaces de yuan dado existirem inmeros
"caminhos" que os investidores podem utilizar para contornar sistemas mais ou menos opacos e s regras de controlo de

17

E.E.F.
TEMAS

Mercados Financeiros

Maro 2014

EM DESTAQUE

POLTICA

(CAMBIAL)

CHINESA EST A MUDAR ?

capitais. A maior parte das transaces efectuam-se nos mercados a prazo, estando garantida a apreciao do yuan (ver
grfico; a actual poltica e o actual sistema cambial tem prosseguido a constante valorizao da moeda, de acordo igualmente
com as exigncias dos principais parceiros comerciais), por meio do mercado offshore do yuan, grande parte centrado em
Hong Kong. Calcula-se que em termos de volume sejam transaccionados atravs de offshore em mdia cerca de 6 mmd
por dia. Mas os maiores movimentos do-se atravs do mercado de opes, onde se escolhe vender dlares por yuans,
permitindo aos investidores uma aposta barata na apreciao da moeda chinesa. Acrescem ainda os produtos fornecidos
pelos bancos chineses a investidores estrangeiros que proporcionam rendimentos mdios volta dos 6%, nomeadamente
produtos estruturados criados por bancos em Hong Kong. Segundo a Reuters, em Outubro do ano passado, estes produtos
correspondiam a um valor recorde de 295 mmd, um aumento superior a 50% desde o final de 2012. Por fim, h que contar
com a crescente valorizao das exportaes chinesas, da duplicao do crdito ao comrcio fornecido pelos bancos de
Hong Kong e pelo colossal montante de depsitos nessas mesmas entidades. Tambm existem muitos fluxos comerciais
que escondem movimentos financeiros menos claros. Esse montante tem sido estimado atravs da diferena entre o
aumento das reservas cambiais da China e o total de fluxos proporcionados pelo comrcio e pelo investimento (era de
cerca de 38 mmd no 4T2013).
PIB e investimento crescem menos embora o
consumo e as exportaes mostrem reanimao

Os excedentes comerciais crescem e o saldo


corrente estabiliza

(%)

(USD mil milhes)

25

500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0

20
15
10
5
2010
P IB

2011

2012

Co nsumo

2013

2014

Expo rta es

2015
Investimento

2010

Font e: IIF, BPI

2011

Bal. Comercial

2012

2013

2014

Bal. Corrente

2015
Font e: IIF, BPI

Por outro lado, no h dvida que a China pode defender a sua moeda em caso de necessidade, pois dispe de reservas
cambiais acima dos 4000 mmd. Mas se realmente houvesse o aumento da volatilidade e o surgimento de instabilidade
poderia desencadear-se um movimento incontrolado de fecho de posies de alguns investidores mais nervosos. No entanto,
existe a convico entre os analistas de que a China no vai ser "contaminada" pela averso mais ou menos generalizada a
activos dos emergentes, embora a 2 maior economia do mundo seja sempre alvo do escrutnio pelos mercados, formandose "sentimentos", nomeadamente ao nvel da evoluo econmica. Seja como for, os investimentos parecem bem assegurados.

Est mais apaziguada a presso de subida das


taxas de juro de curto prazo

As taxas longas (dvida soberana) comearam a


subir em 2013 mas encontraram para j um tecto

(%)

(%)

12
5
10
4.5
8
4
6
3.5
4
3
2
2.5
0
Jan-10

Out-10
Repo 7 dias

Jul-11
Shibo r 3m

A br-12

Jan-13

Out-13

Jan-10
Font e: Bloomberg, BPI

Out-10
5Y

Jul-11
10 Y

A br-12

Jan-13

Out-13

Font e: Bloomberg, BPI

Por isso coloca-se outra questo. Quais so as perspectivas para a China? Segundo os planos de desenvolvimento que
esto actualmente em discusso internamente, existem vrios aspectos a ter em considerao: o estreitamento gradual do
investimento pblico; continuao do aperto monetrio; e um grande esforo no controlo das dvidas dos governos regionais
ao longo do ano; para alm da necessidade de encaminhar o crescimento econmico para uma evoluo mais equilibrada e
mais sustentvel. Neste mbito, espera-se que a procura externa permita firmeza nas exportaes e que o aumento do
emprego e dos salrios suportem um maior consumo interno, em linha com os objectivos do governo. O Congresso Nacional

18

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

TEMAS

POLTICA

(CAMBIAL)

EM DESTAQUE

CHINESA EST A MUDAR ?

do Povo em Maro apresentou formalmente as previses econmicas, antecipando um crescimento de 7.5% sustentado
numa poltica fiscal pr-activa e numa poltica monetria prudente. Entretanto, est em curso (desde Setembro) um movimento
de reduo da liquidez no sistema financeiro, com implicaes directas na reduo do crescimento da moeda e do crdito,
que tem levado subida gradual da Shibor (Shanghai interbank offered rate, benchmark a 1 ms). Acrescem outras alteraes
em curso, com implicaes econmicas: o regulador bancrio est a exigir que os bancos aprovisionem pelo menos 10% do
crdito concedido, o que est a levar ao fim do crdito bonificado a quem compra a primeira casa; as autoridades locais tm
de ter uma gesto mais restritiva e est a ser introduzido um programa piloto de introduo de impostos sobre a propriedade,
a expandir-se pelas cidades.
Pese embora todos os argumentos referidos, no final de Fevereiro iniciou-se um movimento de depreciao da moeda
chinesa contra o dlar. Dos 6.0395 yuans por dlar registado em 14 de Janeiro (valor mais baixo do USD/CNY desde 1993),
chegou-se a 6.1718 em 28 de Fevereiro (uma perda de valor de 2.2%). Segundo algumas fontes credveis e para surpresa
do mercado, esta aco foi conduzida pelo prprio Banco Popular da China (BPC) que pretende afastar os especuladores,
antes de introduzir uma banda cambial mais ampla para o yuan, no mbito das reformas estruturais em curso. Para uma
maior repercusso do efeito, houve mesmo uma orientao para que outros bancos na orla do estado comprassem dlares
contra yuans. A moeda chinesa alcanou o nvel mais baixo dos ltimos sete meses, representando uma expressiva correco
face evoluo anterior. Mas, mais do que tudo, verificou-se uma alterao no interesse das autoridades em terem uma
moeda constantemente mais forte. Essa percepo da tendncia de apreciao sem fim do yuan fez convergir inmeros
investidores, que se aproveitavam deste facto, num enorme fluxo de capitais de difcil controlo pelo banco central, mesmo
com a introduo de medidas cada vez menos complacentes. Aparentemente esta actuao a nvel cambial foi considerada
de curto prazo e visava introduzir maior volatilidade nos cmbios do yuan, criando uma situao mais semelhante a uma
moeda em mercado livre, inserida num plano de reestruturao da economia chinesa para torn-la menos dependente dos
investimentos externos e das exportaes. Entretanto, os fortes fluxos de capitais externos estavam a dificultar o maior
controlo da economia, criando desequilbrios financeiros, nomeadamente o surgimento de bolhas especulativas de preos em
mercados como o imobilirio.

At aqui, o valor do yuan era definido pelo BPC e tinha uma banda de flutuao de 1%, para ambos os lados. Contudo, a
autoridade central s permitia (dirigia) a apreciao da moeda. Pensa-se que essa banda poder passar para 2%. A ltima
vez que tal alterao ocorreu foi em Abril de 2012, quando aumentou de 0.5% para 1%. De facto, aps a ltima reunio
monetria do BPC (que terminou dia 18 de Fevereiro) ficou a saber-se que as autoridades pretendem expandir de forma
ordenada a banda cambial do yuan este ano. Mas a actuao do BPC nos mercados acabou por criar receios de que era um
movimento resultante da preocupao dos investidores com a desacelerao da economia chinesa. Por isso, mais tarde,
tiveram de explicar que era um ajuste cambial estratgico da autoria do prprio banco central. Por outro lado, o BPC deu a
entender que o valor do yuan j alcanou o seu preo de equilbrio. Mas o BPC no vai deixar de controlar a moeda, indicado
diariamente o cmbio de referncia. Contudo, futuramente, com a banda mais larga, a sua variao ser mais livre e tanto
poder ser de apreciao como de depreciao. A China deu sempre a entender que no poderia passar de imediato a um
regime de cmbios flutuante, apesar das presses externas, preferindo uma abordagem gradual de forma a no desestabilizar
o seu mercado de capitais e o modelo econmico baseado na potente mquina exportadora.

A reforma cambial agora iniciada faz parte da reforma mais ampla do sector financeiro, com o objectivo da internacionalizao
cada vez maior do yuan e do status mais elevado da China no sistema monetrio internacional, de acordo com o seu peso
econmico, a par de potncias como os EUA (dlar) e o Japo (iene).

Agostinho Leal Alves


19

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

20

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
ECONOMIAS

ECONOMIA

GLOBAL

FACTORES

POLTICOS E CLIMATRICOS TOLDAM PERCEPES

Nos EUA, as temperaturas anormalmente baixas de Janeiro/Fevereiro afectaram o consumo, o investimento


e o emprego. Vrios indicadores reflectem esta influncia: as vendas a retalho sofreram uma contraco em Janeiro (-0.3%
m/m), a componente core das compras de bens duradouros (excluindo material militar e aeronutico), proxy para o
investimento, caiu 0.8% no mesmo perodo; o ritmo de acumulao de stocks dever abrandar significativamente e o
contributo das exportaes lquidas ser inferior ao observado nos ltimos meses de 2013. Em conjunto, tudo aponta para
que o andamento do PIB abrande para nveis em torno de 1.5%, trimestrais anualizados, que compara com +2.4% no
4T2013, revisto em baixa face a +3.2% publicados na estimativa preliminar.

Sero apenas os factores climatricos os responsveis pelo andamento dos indicadores nos EUA? O teor da
informao econmica recente manteve-se fraco, suscitando dvidas quanto sua natureza. Sero apenas os factores
climatricos, designadamente as condies extremas que se registaram nas primeiras semanas do ano, as principais
responsveis por esta pioria ou haver razes mais fundamentais? Se alguns indicadores continuaro possivelmente
condicionados pelas questes climatricas - o relatrio do emprego de Fevereiro, por exemplo - progressivamente ao longo
do ms de Maro os dados econmicos deixaro de ser directamente influenciados por este factor, vindo tona o efectivo
vigor da actividade econmica. Entretanto, sinais de robustez no consumo privado, o bom comportamento das vendas de
habitaes e a recuperao dos indicadores prospectivos da oferta (ISM das manufacturas recuperou mais do que o esperado)
sugerem que o cenrio de acelerao da actividade se mantm intacto.

Entretanto, a escalada das tenses polticas na Ucrnia comea a condicionar de forma mais evidente os
principais mercados e activos financeiros internacionais, situao cuja evoluo poder ter consequncias importantes
nas prximas semanas/meses. No mbito dos mercados emergentes, teme-se que os ajustamentos actualmente em curso
possam fazer descarrilar a recuperao que se adivinhava no mundo desenvolvido. De referir, no entanto, que por um lado,
os problemas esto actualmente bastante mais contidos do que no passado, centrados em economias mais frgeis. Por outro
lado, apesar do reforo destes mercados na dinmica econmica global, os elos de ligao comerciais e financeiros com os
pases desenvolvidos so actualmente menos relevantes do que em pocas de crise no passado (crise asitica dos anos 90,
por exemplo), sugerindo maior resilincia para suportar esta fase de ajustamento.

EUA - PIB anual e Contributos por Componente

EUA - Indicadores de confiana e actividade

(%)

PIB na Zona Euro - Crescimento homlogo e


contributos

Alemanha - Indce de confiana dos empresrios


(IFO)

(tx. de variao)

Paula Gonalves Carvalho


21

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ECONOMIAS

PORTUGAL -

BONS

RESULTADOS NA MARGEM MAS CONSTRANGIMENTOS PERMANECEM A MDIO PRAZO

PIB no 4T2013: O INE reviu em alta para +1.7% a taxa de variao y/y do PIB no 4T2013. Subjacente expanso
estiveram as exportaes (+3.5 p.p.), o consumo privado (+0.4 p.p.) e a FBCF, ainda que com contributo marginal.

Penltima avaliao do PAEF confirma cenrio de crescimento: Os resultados da 11 avaliao do Programa de


Ajustamento (PAEF) foram positivos, destacando-se a reviso em alta do cenrio para o PIB este ano produzido pelo FMI/UE
de +0.8% para +1.2%, a reduo em 1.1 p.p. do desemprego esperado para 15.7% e a expectativa de melhoria continuada
do saldo da balana externa, ainda que a um menor ritmo que nos ltimos dois anos. Os indicadores mais recentes, em
particular os ndices de confiana e os indicadores compsitos de actividade e consumo privado publicados pelo Banco de
Portugal, continuam a apontar tambm para reforo da dinmica de crescimento no primeiro trimestre de 2014.

Ajustamento externo surpreendeu positivamente: O saldo da balana de bens e servios regressou a terreno
positivo em 2013, pela primeira vez desde 1969, reflectindo-se na melhoria do excedente da balana corrente, que em 2012
ficara praticamente equilibrado. A melhoria foi transversal aos vrios componentes: os dfices das balanas de bens e de
rendimento recuaram; o excedente dos servios e as transferncias correntes (remessas de emigrantes) aumentou; apenas
o saldo da balana de capital decresceu ligeiramente (na maior parte, transferncias comunitrias). De realar o bom
comportamento das exportaes de bens e servios e o facto de as importaes terem registado apenas um ligeiro crescimento
no obstante a acelerao da actividade domstica (mais evidente no segundo semestre). Destaque para uma nota includa
nesta publicao, discutindo a natureza cclica ou estrutural do ajustamento externo recente.

Mas permanecem os constrangimentos a um crescimento mais forte: Apesar da franca melhoria do cenrio no
curto/mdio prazo, importante ressalvar que subsistem importantes condicionalismos s perspectivas de mdio/longo
prazo. Destacam-se a fraca competitividade no sector no transaccionvel, o elevado nvel de endividamento do sector
privado, o facto de o tecido empresarial ser muito pulverizado (dificultando que as empresas tirem partido de economias de
escala, o que facilitaria a incurso nos mercados externos) e desemprego estruturalmente elevado. Apesar dos progressos
registados em mltiplas frentes nos ltimos anos, estes so desequilbrios mais difceis e morosos de corrigir, dada a sua
natureza estrutural, exigindo a continuao de polticas e reformas em diversos sectores da sociedade portuguesa. Os fracos
nveis de crescimento potencial indicados por vrios organismos internacionais, muito inferiores aos nveis registados no
passado, confirmam a importncia desta questo, sobretudo num contexto em que os nveis de endividamento permanecem
muito elevados em todos os sectores, e a inflao praticamente inexistente.

Nveis de endividamento no sector empresarial

Balana Corrente
10 3

(Mil milhes de euros)

20,000

N de
empresas

10,000
0
-10,000
-20,000
-30,000
-40,000
2007

2008

2009

2010

2011

2012

Jan-

2013

B ens

Serv.

Rend. Set13

Transf. Co rr.

Bal. Capital

B al. Co rr + Capital

Empresas privadas
PME's
Micro empresas
Pequenas empresas
Mdias empresas
Grandes empresas
SGPS no financeiras

321k
39 k
8k
1k
3k

Dez-11
179.9

Dvida

Dez-13
184.1

104.2
45.7
29.3
48.7
27

Variao
4.2

99.3
43.8
27.2
54
30.7

-4.9
-1.9
-2.1
5.3
3.7

Fonte: Banco de Portugal.

Font e: Banco de Portugal

Desemprego por durao

Custos Unitrio de Trabalho - todos os sectores

(mil)

(2010=100)

450

120

400

115

350

110

300

105

250
200

100

150

90

100

85

50

80

75

95

Set-04 Set-05 Set-06 Set-07 Set-08 Set-09 Set-10 Set-11 Set-12 Set-13
<1ano

entre 1-2 ano s

>2 ano s

M ar-03

M ar-05

A lemanha
Espanha

Fonte: Banco de Port ugal

22

M ar-07
Irlanda
EM U

M ar-09

M ar-11

M ar-13

P ortugal
Font e: OCDE

Paula Gonalves Carvalho

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
ECONOMIAS

ESPANHA

RETORNO A CICLO DE CRESCIMENTO

Produto em novo ciclo: A estimativa final relativa ao PIB no 4T13 revelou um crescimento de 0.2% em cadeia e uma
contraco de 0.2% em termos homlogos. Os dados finais mostram um crescimento menos acentuado que o divulgado
inicial, mas, mais importante, confirmam a tendncia de retorno a um cenrio de crescimento moderado do produto. A
procura externa continua a ser o principal motor da actividade, tendo contribudo com 0.4 pontos percentuais (pp) para o
crescimento homlogo, enquanto que o da procura interna se mantm em terreno negativo, retirando 0.6 pp ao produto. No
terceiro trimestre os contributos tinham sido de 1 pp e -2.1 pp, respectivamente. No conjunto do ano, o PIB registou uma
queda de 1.2%, tendo a procura interna subtrado 2.7 pp e a procura externa acrescido 1.5 pp. As exportaes foram o
principal motor da economia, tendo avanado 4.9%, o que contrasta com um crescimento de 2.1% em 2012.

Procura interna: aps 7 trimestres de contraco, o consumo privado aumentou 0.7% yoy, e o investimento abrandou
o ritmo de queda para -1.7%, o que compara com -5.3% no trimestre anterior. O investimento em construo caiu 8.6%
versus -9.8% no trimestre anterior. Por seu turno, o investimento em bens de equipamento e activos cultivados aumentou
9.5%. Este comportamento, resultante, essencialmente, do aumento do investimento em bens de equipamento, est em
linha com a evoluo recente de indicadores como a produo industrial, volume de negcios e importaes de bens de
equipamento.

PIB na ptica da oferta: indica acelerao da actividade no sector agrcola e o retorno a taxas de crescimento positivas
nas actividades manufactureiras, que representam 12% do PIB avanaram 1.2%. O sector da construo (cerca de 7% do
PIB) continua a ser o principal factor por detrs da queda da actividade tendo contrado 7.7%. Os servios registaram um
crescimento de 0.5%, destacando-se os avanos de 1.3%, 0.6% e 1.9% dos sectores do comrcio, transportes e hotelaria,
actividades imobilirias e actividades profissionais, respectivamente.

Previses da Comisso Europeia: em 2014 dever reforar-se a tendncia de acelerao da actividade, permitindo
que Espanha entre num ciclo de crescimento moderado: +1% este ano e 1.7% em 2015. Os contributos das procuras
internas e externas sero mais equilibrados. A procura interna voltar a contribuir positivamente parta o crescimento, por via
da expanso do consumo privado e do investimento em bens de equipamento. O contributo da procura externa ser mais
moderado, reflectindo, principalmente, a acelerao das importaes, associado, em grande parte, recuperao do
investimento.

PIB (variao homloga, %): ptica da procura


2012
PIB
Consumo privado
Consumo pblico
Investimento
Construo
Bens de equipamento
Exportaes
Importaes
Contributos:
Procura interna
Procura externa
Var. existncias

2013

Comisso Europeia

II

III

IV

II

III

IV

2012

2013

2014

2015

-1.2
-1.8
-4.9
-6
-8.6
-2.9
0.1
-6.9

-1.6
-3.1
-4.4
-6.9
-9.3
-4.3
0.5
-7.7

-1.7
-2.8
-4.9
-7.5
-10.9
-3.8
3.3
-4.6

-2.1
-3.6
-5
-7.7
-10
-4.8
4.4
-3.5

-1.9
-4.2
-2.3
-7.2
-9.8
-4.1
2.9
-4.9

-1.6
-3
-3.4
-5.8
-10.1
1.7
9.5
3.2

-1.1
-1.8
0.2
-5.3
-9.8
2.2
3.5
0.6

-0.23
0.7
-3.5
-1.7
-8.6
9.5
3.7
2.7

-1.6
-3.3
-4.8
-7.0
-9.7
-3.9
2.1
-5.7

-1.2
-2.1
-2.3
-5.1
-9.6
2.2
4.9
0.4

1.0
0.6
-0.9
0.1

1.7
1.1
-0.2
2.0

5.8
5.4
3.3

6.7
6.4
4.9

-3.4
2.3
-0.1

-4.2
2.6
0.0

-4.2
2.5
0.0

-4.7
2.5
0.1

-4.3
2.4
0.0

-3.6
2.1
-0.1

-2.1
1.1
-0.1

-0.6
0.4
0.0

-4.1
2.5
0.0

-2.7
1.5
0.0

0.2
0.8
0.0

0.9
0.7
0.0

Fonte: INE, Comisso Europeia.

23

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ECONOMIAS

ESPANHA -

RETORNO A CICLO DE CRESCIMENTO

PIB (variao homloga, %): ptica da oferta

II

PIB

-1.2

Agric., silvic, pesca

-6.9

2012

2013
II
III

III

IV

IV

2012

2013

-1.6

-1.7

-2.1

-1.9

-1.6

-1.1

-0.2

-1.6

-1.2

-12.6

-11.2

-12.7

-4.1

3.9

0.9

4.1

-10.9

1.1

Indstria

-1.7

-0.7

0.2

0.4

-2.5

-2.1

-0.8

0.3

-0.5

-1.2

Manufactura

-2.8

-1.8

0.1

0.1

-2.5

-1.2

-0.8

1.2

-1.1

-0.9

Construo

-9.1

-8.6

-8.7

-7.7

-7.0

-8.3

-7.8

-7.7

-8.6

-7.7

Servios

0.7

-0.1

-0.4

-1.1

-1.1

-0.9

-0.6

0.5

-0.3

-0.5

Com., transp., hotelaria

1.3

0.2

1.0

-0.5

-1.9

-0.2

0.2

1.3

0.5

-0.2

Inform., comunic.

0.9

1.3

1.0

0.5

-0.7

1.0

-1.6

-0.1

0.9

-0.3

Act.financ., seguros

0.8

1.0

-6.1

-6.9

-3.7

-4.1

-2.7

-2.4

-2.8

-3.3

Act. Imobilirias

0.9

0.8

1.6

1.1

-0.3

-0.6

-0.7

0.6

1.1

-0.2

Act. Profissionais

-1.2

-2.6

-1.5

-2.2

-0.8

-0.7

-0.5

1.9

-1.9

0.0

Ad. Pb., sade, educao

0.4

-0.1

-1.3

-1.1

0.4

-2

-0.8

-0.2

-0.5

-0.6

Act. Artsticas, recreat., outros

0.7

-2.2

-2.5

-3.0

-2.7

-0.6

-0.7

0.5

-1.7

-0.9

-5.0

-4.7

-4.9

-5.1

-2.0

-1.0

-0.8

-1.2

-4.9

-1.2

Impostois lq. Sobre prod.


Fonte: INE, Comisso Europeia.

Teresa Gil Pinheiro


24

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
ECONOMIAS

MXICO -

CRESCIMENTO

ECONMICO DESAPONTA EM

2013

A actividade econmica voltou a crescer mas a um ritmo mais lento. No ltimo trimestre do ano, o PIB registou um
crescimento de 0.7% em termos homlogos e 0.18% em relao ao trimestre imediatamente anterior. Com isto, verificou-se
um crescimento anual de apenas 1.1% em 2013, o pior resultado desde 2009. No total do ano a indstria foi o sector com
prior performance, que contraiu 0.7%, enquanto o sector dos servios registou um crescimento mais expressivo de 2.1% e
a agricultura cresceu a um ritmo de 0.3%. A contraco da indstria resultou essencialmente de uma queda da actividade
nos sectores mineiro (j que se registou uma reduo da produo de petrleo e gs) e de construo. Os dados da produo
industrial tambm confirmaram a desacelerao da actividade no ltimo trimestre do ano, com o ndice geral a contrair 0.3%,
em Dezembro de 2013, em relao ao mesmo ms do ano anterior. Apesar do abrandamento da actividade econmica,
espera-se que o Mxico beneficie este ano da acelerao da actividade econmica nos Estados Unidos e que no mdio-longo
prazo as reformas estruturais em curso possam tambm dar um novo impulso economia.

No sector externo, a economia mexicana tambm arrefeceu. No ano como um todo, as exportaes de bens
sofreram uma desacelerao em relao ao ano anterior, avanaram a um ritmo de 2.6% (+6.1% em 2012) que foi ultrapassado
por um crescimento de 2.8% das importaes. Perante um deficit moderado da balana comercial e um saldo negativo da
balana de rendimentos, a conta corrente acabou por exibir um deficit de 22.3 mil milhes de dlares em 2013 (equivalente
a 1.8% do PIB). Por outro lado a balana de transferncias correntes beneficiou das receitas de remessas dos emigrantes
que somaram 21 mil milhes de dlares (1.7% do PIB), para apresentar um excedente confortvel, apesar de menor que o
montante acumulado em 2012 (22.4 mil milhes). Por outro lado o investimento estrangeiro atingiu um valor recorde de
35.2 mil milhes de dlares (2.8% do PIB) e os investimentos em carteira mantiveram-se elevados apesar dos distrbios nos
mercados financeiros.

A inflao manteve em Fevereiro a tendncia crescente iniciada no primeiro ms do ano. O ndice de preos do
consumidor aumentou em Fevereiro 0.25% em relao ao ms anterior, mas a um ritmo mais lento, depois de ter crescido
0.89% no ms de Janeiro. A taxa de inflao homloga permaneceu acima do limite superior do intervalo objectivo do Banco
Central (2%-4%), mas tambm abrandou relativamente ao ms anterior: taxa de inflao anual registou uma variao de
4.23% em Fevereiro (comparada com um crescimento de 4.48% em Janeiro). O aumento da inflao no incio do ano
explicado pela entrada em vigor de novos impostos que entraram em efeito no dia 1 Janeiro 2014 (nomeadamente nos
preos de alimentos e bebidas aucaradas e nos preos da gasolina). Este agravamento no trouxe portanto grandes surpresas
e o Banco Central prev que este efeito seja temporrio e que o aumento dos preos comece a ceder progressivamente at
ao final do ano.

Crescimento do PIB (a preos constantes de 2008) por sector de actividade (Var. y/y, %)
1T 12
4.8
5.8
4.0
5.2

Total
S. Primrio
S. Secundrio
S. Tercirio

2T 12
4.4
13.5
3.4
4.6

3T 12
3.1
0.0
2.3
3.7

4T 12
3.3
8.5
0.8
4.5

2012
3.9
7.3
2.6
4.5

1T 13
0.6
-2.2
-1.7
2.1

2T 13
1.6
2.5
-0.3
2.6

3T 13
1.4
0.8
-0.5
2.5

4T 13
0.7
-0.3
-0.4
1.3

2013
1.1
0.3
-0.7
2.1

Fonte: INEGI.

A evoluo da inflao reflecte as medidas fiscais


introduzidas no incio do ano

Balana corrente, exportaes e importaes

(variao anual)

(variao anual; milhes de USD)

7
40%

8,000

30%

6,000

20%

4,000

10%

2,000

0%

-10%

-2,000

-20%

-4,000

-30%

-6,000

-40%

-8,000

Dez-04

Jan-09

Jan-10
IP C

Jan-11

IP C subjacente

Jan-12

Jan-13

Jan-14

Jun-06

Dez-07

Jun-09

S. Conta Co rrente (eld)


Expo rta es de bens e servios

Font e: INEGI/Bloomberg

Luisa Teixeira Felino


25

Dez-10

Jun-12

Dez-13

Impo rta es de bens e servio s


Fonte: BCM

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ECONOMIAS

ANGOLA -

PAUTA

ADUANEIRA NECESSRIA MAS NO SUFICIENTE PARA DESENVOLVIMENTO

ANGOLANO

A nova pauta aduaneira foi oficialmente implementada a partir do dia 1 de Maro. Depois de ter sido publicada
em Novembro com data de entrada em vigor para Janeiro, a nova lei tem vindo a ser sucessivamente adiada. A pauta
aduaneira, da forma como foi definida, constitui um incentivo para que a produo local substitua o recurso a importaes.
Este agravamento selectivo das tarifas uma forma indirecta de subsidiar as empresas locais, apesar de o resultado no ser
sentido nos custos de produo mas numa diminuio dos preos relativos praticados ao consumidor (os produtos locais
tornam-se relativamente mais baratos com o agravamento das tarifas sobre os bens importados). A introduo da nova
pauta aduaneira por si s no dever constituir um impulso ao desenvolvimento de Angola. So necessrias mais e
melhores infra-estruturas para resolver necessidades principalmente ao nvel dos transportes e do acesso
energia, uma maior aposta do investimento orientado para a educao e uma reduo de outros custos de
contexto. A pauta aduaneira dever ser encarada apenas como um instrumento de proteco temporrio, com o objectivo
de promover o aparecimento de estruturas produtivas locais.

A execuo do investimento pblico acelerou no terceiro trimestre do ano passado mas manteve-se muito
abaixo da execuo em 2012. Entre Julho e Setembro, o investimento pblico aumentou Kz 357 mil milhes, o equivalente
ao investimento total realizado durante o primeiro semestre do ano (de acordo com o relatrio da execuo do Oramento
Geral do Estado 2013). Apesar da taxa de execuo (face ao oramentado) ter aumentado para 42%, mais 21 pontos do que
se tinha observado no final do primeiro semestre do ano, mantm- se aqum da execuo observada para igual perodo de
2012 (52.5%). Recorde-se que a reduzida execuo do investimento pblico tem motivado revises em baixa ao crescimento
da economia no ano passado. O FMI reviu a sua previso para 5.4% face aos 6.2% inicialmente divulgados; o governo reviu
o crescimento real do PIB para 5.1%, contra os 7.1% inicialmente previstos. A nossa estimativa tambm foi revista em baixo
para incorporar o menor investimento pblico, esperando-se um crescimento de 4.5%.

A taxa de juro principal da economia, definida pelo BNA, mantm-se em 9.25%. O ciclo de redues na taxa de
juro e no coeficiente de reservas obrigatrias tem recentemente motivado uma queda nas principais taxas de juro interbancrias.
Este movimento poder dar lugar a uma queda nas taxas de juro activas dos bancos para o mesmo nvel de risco da
economia. Por outro lado, apesar de a taxa de inflao (medida por variaes do nvel de preos na cidade de Luanda) ter
acelerado ligeiramente face ao observado em Dezembro (7.69%), a tendncia continua decrescente, verificando-se uma
variao negativa de 1.06 pontos percentuais face taxa de inflao de Janeiro de 2013.

Reduo das reservas externas correlacionadas


com queda das exportaes de petrleo

Crescimento do PIB entre 2003-10 revisto em baixa

(US$ mil milhes; milhes de barris dirios)

(crescimento anual real do PIB)

Taxas do mercado monetrio interbancrio


continuam em queda

Inflao mantm tendncia de queda

(taxas anuais)

(Variao do IPC da cidade de Luanda)

Nuno Andr Coelho


26

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ECONOMIAS

MOAMBIQUE

- ESTABILIDADE

DE PREOS PILAR CENTRAL DO CLIMA MACROECONMICO

A taxa de inflao anual na cidade de Maputo (o indicador de referncia para a poltica monetria) mantevese em 3.0% em Janeiro depois de a mdia anual de 2013 se ter fixado em 4.2%, superior aos 2.1% de 2012,
mas confortavelmente abaixo do objectivo definido pelo governo (definido anualmente no Plano Econmico e
Social) de 7.5%. A evoluo favorvel do nvel de preos tem sido justificada pela apreciao do metical contra o rand sulafricano (principalmente na primeira metade do ano passado, reflectindo preocupao com o crescimento reduzido da frica
do Sul, um dos principais fornecedores de bens alimentares de Moambique), a recuperao da produo agrcola (depois
das cheias do incio do ano) e a desacelerao do crescimento do preo internacional das commodities relevantes para o pas.

O objectivo para a taxa de inflao mdia em 2014 foi fixado em 5.6%. As perspectivas de evoluo dos preos
nos mercados internacionais (principalmente de alimentao e energia) e a perspectiva de um crescimento na produo
agrcola devero contribuir para a materializao deste objectivo. A poltica monetria, com o Banco de Moambique a
procurar conter a expanso da liquidez no sistema bancrio, dever tambm acomodar este cenrio. No entanto, existem
dois grandes riscos para a estabilidade de preos no curto-prazo. Em primeiro lugar, a recente crise nos pases
emergentes (EM) desde que a Reserva Federal norte-americana anunciou a reduo dos estmulos monetrios tem contagiado
o metical, que desde o final de 2013 j desvalorizou cerca de 7% contra o dlar e euro. Considerado que os EUA e a Zona
Euro so dois principais parceiros comerciais, a perda de valor da moeda poder colocar presses inflacionistas. Adicionalmente,
o recurso do governo aos depsitos no banco central acumulados ao longo do ano passado com as receitas extraordinrias
derivadas com impostos da venda de participaes de empresas no sector da indstria extractiva, se no for cuidadosamente
planeado, poder aumentar a massa monetria em circulao e constituir uma nova fonte de presso sobre a inflao.

Mesmo depois de iniciativas multilaterais de alvio da dvida terem conduzido a um diminuio de 100p.p. no
rcio dvida pblica/PIB desde a dcada de 2000, a dvida pblica de Moambique continua elevada por
comparao com os restantes pases da frica Subsariana. O stock de dvida bruta do governo aumentou 14% no
primeiro trimestre de 2013 face ao primeiro trimestre do ano anterior para MZN 146.1 mil milhes, o equivalente a 40% da
produo total de 2012. Cerca de 86% corresponde a dvida externa (59% a dvida multilateral e 41% a dvida bilateral), o
que constitui uma fonte de vulnerabilidade a choques externos. No mdio-prazo, com o o aumento das receitas derivado do
incio da produo de gs natural liquefeito (LNG), a capacidade do pas servir a dvida (pagamento de capital e juros) no
parece afectada. No entanto, a produo de LNG (que, de acordo com o FMI, poder atingir 20% da produo total e metade
das exportaes em 2023) no dever iniciar-se antes de 2018.

Inflao continua controlada

Apreciao do MZN contra o ZAR contribui para


manter inflao sob controlo

(Variao homloga no ndice de preos do consumidor)

(x meticais por rand)

Fed anuncia incio


do tapering

18%

3.7

15%

Crise EM

3.5
12%

3.3
9%

3.1
6%

2.9

3%

2.7

0%

2.5

Jan-10

Jan-11

Jan-12

M o ambique

Jan-13

M aputo

Jan-14

M ar-12 M ay-12 A ug-12 No v-12 Jan-13 A pr-13

MZN atingido pela crise dos emergentes

Source: Bloomberg

Sustentabilidade da dvida pblica em risco

(x meticais por dlar americano; x meticais por euro)

(mil milhes MZN billions; % do PIB)

Fed anuncia incio


do tapering

33

Jul-13 Oct-13 Jan-14

ZA R/M ZN

Fonte: INE

Crise EM

300

150

250

125

200

100

150

75

47

32

44

31
30

41

29

38

100

50

35

50

25

32

28
27
26
M ar-12 M ay-12 A ug-12 Nov-12 Jan-13 A pr-13
USD/M ZN

EUR/M ZN (RHS)

Jul-13 Oct-13 Jan-14

0
2000

Source: Bloomberg

2002

2004

Dvida pblica (stock)

Nuno Andr Coelho


27

2006

2008

2010

% do P IB (ELD)

2012

2014
Font e: FM I

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ECONOMIAS

FRICA

DO

SUL

NO EPICENTRO DA CRISE DOS EMERGENTES

A frica do Sul foi apanhada no epicentro da crise dos pases emergentes, com o rand a sofrer desvalorizaes
superiores a 25% face ao euro e ao dlar americano desde o incio de 2013. A persistncia de elevados dfices da
balana corrente ao longo dos ltimos anos, em conjunto com a dificuldade de a economia recuperar taxas de crescimento
elevadas aps a recesso de 2009, contriburam para que o pas fosse um dos mais afectados pela reduo dos estmulos da
Reserva Federal dos EUA. No final de Janeiro, o banco central sul-africano (SARB) amentou a taxa de juro de
referncia da economia em 50 pontos base, para 5.5%, numa tentativa de atenuar a diminuio das sadas de
capitais do pas e controlar o valor da moeda local. De facto, a desvalorizao do rand constitui actualmente o principal
risco para a estabilidade de preos, com a taxa de inflao anual a aumentar em Janeiro para 5.8%, ficando muito prxima
do objectivo superior definido pelo banco central em 6%. A possibilidade de a depreciao do rand se acentuar e de afectar
os preos das mercadorias importadas dever ser o principal centro de ateno do SARB nos prximos meses.

O crescimento anual da economia real acelerou no ltimo trimestre do ano passado para 2%, depois de um
crescimento de 1.7% no terceiro trimestre. Desta forma, o crescimento da economia no ano ficou em 1.9%, menor do
que os 2.5% de 2012 e o mais baixo desde a recesso de 2009. A persistncia de greves, principalmente no sector da
indstria transformadora, a fraqueza da procura interna e frequentes quebras de energia tm sido os principais factores por
detrs da desacelerao do crescimento econmico. Ainda assim, a economia cresceu 3.8% no ltimo trimestre por comparao
com o trimestre anterior (dados corrigidos pela sazonalidade), o ritmo mais elevado dos ltimos dois anos. Por sua vez, a
taxa de desemprego permanece elevada e um factor de tenso social, apesar de ter diminudo no ltimo trimestre do ano
para 24.1%. Quando includos os desempregados desencorajados, de fora da populao activa, a taxa de desemprego sobe
para 31.7% (ainda assim o valor mais baixo dos ltimos quatro anos).

O Oramento do Estado para o ano fiscal de 2014/15 mantm o enfoque na consolidao oramental, apesar
dos receios levantados pelo crescimento lento da economia e pela desvalorizao da moeda. O dfice oramental
dever fixar-se em 4% do PIB (o mesmo que no ano anterior) e dever reduzir-se nos prximos dois anos. O crescimento
das receitas, derivado do aumento dos impostos sobre os lucros empresariais e sobre o rendimento dos particulares (reflectindo
os aumentos salariais) tm contribudo para conter as contas pblicas. Nas novas projeces que acompanham a divulgao
do oramento, o governo reduziu o crescimento da economia para 2.7% em 2014 (menos 0.3 pontos) e reviu em alta a taxa
de inflao para 6.2% (mais 0.6 pp).

Rand j perdeu mais de 1/4 do seu valor desde o


incio de 2013

Fragilidade deriva de crescimento reduzido e


elevados desequilbrios externos

(rands por unidade de moeda estrangeira)

(dados trimestrais, em %)

16
14
+33%
12
10
+27%
8
6
M ar-12 M ai-12 A go -12 No v-12 Jan-13 A br-13
USD/ZA R

Jul-13

EUR/ZA R

Out-13 Jan-14
Font e: Bloomberg

Depreciao do rand coloca estabilidade de preos


em risco

Aumento das exportaes no evita maior dfice


comercial

(taxas anuais)

(variao homloga)

50%

40%

30%
5

20%
10%

4
Intervalo para a inflao

0%

-10%
2
Jan-11

-20%
Jul-11
Inflao

Jan-12

Jul-12

Taxa repo

Jan-13

Jul-13

Jan-14

Jan-11

Jul-11

Impo rta es

Fonte: SARB

Jan-12

Jul-12

Expo rtaes

Jan-13

Jul-13

Jan-14

Font e: St at ist ics South Africa

Nuno Andr Coelho


28

E.E.F.

Mercados Financeiros

MERCADO CAMBIAL

Maro 2014
MERCADOS

MERCADO PERMANECE LONGO EM EUROS

Descontado o processo de tapering, o mercado reforou as posies longas em euros a propsito do relativo
sucesso dos pases perifricos da moeda nica sujeitos a resgate financeiro e com as boas perspectivas
econmicas futuras, tendo presentemente dificuldade em inverter essa situao. De facto, mesmo com o aumento
dos riscos geopolticos no mundo, nomeadamente atravs do potencial conflito entre russos e ucranianos, o dlar no
beneficiou do clssico papel de moeda refgio em momentos de forte instabilidade e incerteza. Em termos de Anlise Tcnica
podemos referir o seguinte: o EUR/USD, depois de ter tentado testar e quebrar o ponto de suporte 1.3506 (chegou a
1.3475), formou um dinamismo de subida de curto prazo que ps em causa pontos de resistncia (nomeadamente 1.3739).
Esta evoluo veio confirmar que ainda estamos perante uma tendncia bullish de longo prazo e que movimentos contrrios
foram simples aces de correco, normais na construo de uma tendncia. Neste mbito defende-se a actual sustentabilidade
do cmbio e mesmo a possibilidade de acontecerem testes ao importante ponto de resistncia 1.3892. No entanto, caso
acontea um agravamento da disputa entre Moscovo e Kiev, o dlar poder ser encarado como potencial activo de refgio.
Prevemos para j um intervalo de variao de curto prazo entre 1.36 e 1.39.

A recuperao do euro contra o dlar dos ltimos dias foi consequncia da atenuao do perigo de deflao na
Zona Euro, depois de conhecida a estabilizao dos preos. Com efeito, desde Dezembro de 2013 que o crescimento
dos preos em termos anuais se mantm em 0.8%. Em Fevereiro voltou a situar-se neste nvel, quando as previses
apontavam para um valor inferior, 0.7%. O alvio do mercado ficou patente na imediata apreciao do EUR contra USD e GBP.
Entretanto ocorreu um outro facto que retirou valor ao dlar a favor do euro: a reviso em baixa do PIB dos EUA no 4T2013.
De facto, de Setembro a Dezembro de 2013, o PIB no cresceu 3.2% mas sim 2.4%. Recorde-se que nesse perodo ocorreu
um abrandamento do consumo privado, dos inventrios e das exportaes, em parte devido perodo de shutdown (apago
oramental) que paralisou durante algum tempo os servios pblicos norte-americanos.

Por fim, constatamos que os movimentos nos principais cmbios, tanto nos ltimos meses como ltimas
semanas (dependendo dos casos), tm levado a desequilbrios bem visveis atravs da Paridade dos Poderes de
Compra (PPC). O EUR est sobrevalorizado 5% em relao ao USD (devia situar-se em 1.31 e no em 1.38) e 14% face ao
JPY (devia encontrar-se em 122 e no em 139). Mas em relao GBP, o EUR mostra-se subavaliado em 6% (devia
permanecer em 0.87 e no 0.82), o que demonstra a grande atraco que a libra tem exercido sobre os investidores no
actual contexto econmico.

EUR/USD volta a cortejar valores mximos;


enquanto USD/JPY mostra estabilizao

Persiste a situao de maior firmeza de GBP e CHF


contra EUR, dada a maior procura destas moedas

(x euros por USD; x dlares por JPY)

(x euros por GBP; x euros por CHF)

Paridade dos Poderes de Compra

Cotaes a Prazo
03.Mar.2014

EUR/USD
EUR/JPY
EUR/GBP
EUR/CHF

PPC
1.3110
122.39
0.8734
1.2256

SPOT
1.3768
139.51
0.8231
1.2129

% SOBRE (+) OU SUB (-)


VALORIZAO DO EUR
5.02%
13.98%
-5.77%
-1.04%

03.Mar.2014

Moedas
EUR/USD
EUR/JPY
EUR/GBP
EUR/CHF
Fonte: BPI.

Fonte: BPI.

Agostinho Leal Alves


29

3 Meses
1.3767
139.47
0.8236
1.2121

6 Meses
1.3767
139.40
0.8241
1.2113

1 Ano
1.3773
139.28
0.8262
1.2092

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

MERCADOS

ACALMOU

MERCADO CAMBIAL (moedas emergentes)

A INSTABILIDADE NAS MOEDAS DOS EMERGENTES

Depois da recente turbulncia sentida em muitas das moedas das economias emergentes, a situao mostrase agora mais calma, tendo mesmo ocorrido movimentos de correco do valor para as principais moedas do
mercado (USD, EUR e GBP). Contudo, ser cedo para que os investidores mais avessos ao risco regressem aos activos
destas economias, embora este movimento de enfraquecimento das moedas possa proporcionar boas oportunidades de
entrada, dadas as atractivas taxas de juro, pois muitos bancos centrais subiram acentuadamente as suas taxas de juro de
referncia. Mas muitos outros aspectos persistem, como o forte desequilbrio externo e a alta inflao. Por isso so necessrios
ajustamentos e reformas, que bem ou mal, de forma mais lenta ou rpida, esto a ser implementadas, de modo a gerar-se
crescimento no contexto de maior competitividade mas tambm de maior rigor financeiro. Assim, os factores de mercado
para estas moedas encontram-se agora no meio interno de cada pas, gerando-se mesmo uma diferenciao entre eles (por
isso a partir de agora a anlise feita pelos mercados ser mais "fina", depois da ltima vaga de instabilidade ter sido
provocada por um acto externo a estas economias: o tapering iniciado pela Reserva Federal norte-americana).

Na Amrica Latina podem-se referir vrios exemplos do que est a ser feito e do que ainda necessrio
implementar para que surja crescimento e contas externas mais saudveis. Na Argentina, embora a desvalorizao
da moeda tenha permitido ganhar competitividade, possivelmente ser necessrio um controlo mais apertado das importaes
e dos fluxos de capitais de modo a no se entrar num ciclo de mais desvalorizaes e economia em contraco. No Brasil falta
investimento, quando o cenrio de menor crescimento, mais inflao e mais necessidades financeiras, suportado no
consumo interno. Embora com polticas monetrias contraccionistas, em ambos os casos as moedas devero permanecer
fracas.

Na Europa, a Rssia padece dos mesmos males, crescimento baixo e falta de investimento. Com a inflao alta
e o rublo igualmente mais fraco, o banco central tem vindo a subir os juros de referncia. Acresce que a crise da Ucrnia/
Crimeia trouxe grande volatilidade ao rublo, o que levou o banco central a subir recentemente a sua principal taxa directora
de 5.5% para 7.0%. Desde o incio do ano, o rublo j se desvalorizou cerca de 12% contra o dlar. Do conjunto dos restantes
moedas, o zloty polaco mostra-se a melhor escolha.

Na sia, a depreciao inesperada do yuan (ver temas em destaque) foi um dos principais destaques do
mercado cambial. Este facto, a par da situao frgil de moedas como a rupia da Indonsia, deve limitar investimentos
externos.

Yuan perde valor por aco das autoridades; rublo


deprecia-se por receio dos investidores

Numa evoluo sem tendncia mas voltil, zloty


polaco e coroa checa mostram-se firmes

(x dlares por CNY; x dlares por RUB)

(x euros por PLN; x euros por CZK)

Rupa da Indonsia corrige recentes perdas e rupa


da ndia mantm uma evoluo bastante estvel

Estancou momentaneamente a tendncia de


depreciao do peso do Mxico e do real do Brasil

(x dlares por INR; x dlares por IDR)

(x dlares por MXN; x dlares por BRL)

Agostinho Leal Alves


30

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

MERCADO MONETRIO

ESTABILIZAO

MERCADOS

NOS PRINCIPAIS MERCADOS

O Banco Central Europeu voltou a deixar inalteradas as principais taxas de juro de referncia para a Zona Euro
na reunio de poltica monetria de Maro. Em particular, a taxa refi mantm-se em 0.75% e as taxas aplicveis aos
depsitos e emprstimos dos bancos comerciais efectuados com o banco central mantm-se em 0.0% e 0.75%,
respectivamente. Esta deciso contrariou muitas expectativas que apontavam para a introduo de medidas alternativas,
entre os quais o anncio de um programa de quantitative easing semelhante ao da Reserva Federal ou a suspenso da
esterilizao das operaes de depsito utilizadas para absorver a liquidez introduzida com o programa de compra de dvida
de 2010. Mario Draghi, presidente do banco central, voltou a reforar que as taxas de juro vo permanecer no
mesmo nvel ou num nvel inferior ao actual por um longo perodo temporal e desta vez referiu no seu discurso a
ligao entre a evoluo do nvel de preos e fraqueza da economia e da subutilizao da capacidade instalada (emprego e
capital), sugerindo que a poltica monetria ir continuar a acomodar a recuperao econmica.

De acordo com a primeira estimativa do Eurostat, a inflao anual manteve-se em 0.8% Fevereiro. No entanto, a taxa de
inflao core, que exclui os preos dos bens energticos e alimentares, aumentou para 1.0%. Apesar de permanecer em
valores significativamente inferiores ao objectivo, a inflao encontra-se em linha com as projeces do banco central.
Assim, a deciso de introduzir novas medidas de poltica monetria dever ser apenas influenciada por uma
desacelerao inesperada do crescimento do nvel de preos. As taxas Euribor estabilizaram depois de uma ligeira
subida iniciada perto do final do ano passado, mantendo-se imunes ao conflito Rssia-Ucrnia, crise nos pases emergentes
e reduo dos estmulos da Reserva Federal norte-americana, e no constituem fonte de presso para o BCE.

O Banco de Inglaterra tambm manteve a principal taxa de juro inalterada em 0.50%, em linha com o consenso
no mercado. A recuperao rpida da economia tem contribudo para aumentar a expectativa de que a poltica monetria
seja restringida j no primeiro semestre de 2015, o que no tem sido desmentido pelos governadores do banco central.

Nos EUA, prossegue a reduo do quantitative easing (QE) em USD 10 mil milhes. Na reunio de 18 e 19 de
Maro, a Reserva Federal dever continuar a reduzir os estmulos no mesmo montante, passando a fixar-se em USD 55 mil
milhes por ms. Prosseguindo a reduo gradual do QE, at ao final do ano as compras de activos devero ter terminado.

BCE mantm taxas de juro em nveis mnimos

Inflao baixa no comum a todos os Estadosmembros da Zona Euro

(principais taxas de juro de referncia na Zona Euro, %)

(dados em %)

6
5
4
3
2
1
0
M ar-08
M ar-09
Dep sito s
Refi

M ar-10

M ar-11
Cedncia
EONIA

M ar-12

M ar-13

M ar-14
Font e: BCE
Nota: * Ou ltimo valor disponvel quando dados de Janeiro no tiverem sido divulgados. Esto
includos todos os pases da Zona Euro com excepo da Grcia.

Balano da Fed continua a aumentar; do BoE


estabilizou e do BCE continua em queda

Taxas de mercado monetrio interbancrio


continuam estveis

(activos bancrios, 2007=100)

(taxas de juro interbancrias a 3 meses)

1.2

500

400

0.8
300

0.6
0.4

200

0.2

100

0
0

M ar-12

Fev-07
Fed

Fev-08

Fev-09
B CE

Fev-10

Fev-11

BoE

Fev-12

Fev-13

Euribo r

Fev-14

Set-12
Libor USD

M ar-13

Set-13

M ar-14

Libo r GB P
Fonte: Bloomberg

Font e: bancos centrais

Nuno Andr Coelho


31

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

MERCADOS

NORMALIZAO

MERCADO

DE

DVIDA PBLICA

ADIADA

Mercados desenvolvidos: Em Fevereiro, as yields os ttulos de dvida pblica a 10 anos norte americanos e alemes
apresentaram um comportamento muito estvel, variando entre 2.62-2.75% no caso dos US Treasuries e entre 1.56-1.70%
no caso do Bund alemo. A permanncia das taxas de rendibilidade em nveis reduzidos ter beneficiado de movimentos de
fuga para a qualidade relacionados com a verificao de situaes de maior instabilidade poltica em algumas economias
emergentes e na Ucrnia. Para alm dos factores polticos, tambm os sinais de que os respectivos bancos centrais no
alteraro proximamente os nveis das taxas de juro de referncia - dada a perspectiva de que a inflao manter-se- em
nveis reduzidos no mdio prazo - so um factor de suporte para o mercado de dvida pblica, mantendo as respectivas taxas
de rendibilidade prximos dos nveis mnimos. A ausncia de presses inflacionistas e a instabilidade poltica em alguns
pontos do globo favorecero a permanncia das yields dos pases desenvolvidos em nveis reduzidos; contudo a permanncia
de cenrios favorveis retoma da actividade continua a suportar a construo de um movimento de subida gradual das
taxas de rendibilidade at ao final do ano.

Pases da periferia: os spreads da dvida dos pases mais fragilizados da zona euro continuam a estreitar, reflectindo
perspectivas mais favorveis quanto actividade, melhorando a percepo do risco por parte dos investidores. Os prmios
de risco de Portugal e Espanha encontram-se em mnimos desde 2011, situando-se em torno dos 290 pontos base no caso
de Portugal e dos 170 pb em Espanha. Durante o ms de Fevereiro, Portugal emitiu 3 mil milhes de euros (mme) de dvida
a 10 anos, recomprou 1.3 mme de dvida com vencimentos em 2014 e 2015 e realizou uma colocao privada de 1.27 mme
de ttulos com maturidade em 2022 e com uma taxa de 4.6%. Esta ltima operao foi colocada junto de um investidor
nacional, eventualmente o Fundo de Estabilizao Financeira da Segurana Social. Com as operaes realizadas nos primeiros
meses de 2014, Portugal assegurou o cumprimento das necessidades de financiamento para este ano, reduzindo para cerca
de 4.5 mme as necessidades de financiamento para 2015.

Mercado de Dvida Pblica: Taxas nominais

Mercado de Dvida Pblica: Taxas reais

(%)

(%)

Taxa de inflao implcita na dvida pblica

UEM: Mercados mais afectados

(%)

(Spread face ao Bund alemo 10 anos (p.b.))

Teresa Gil Pinheiro


32

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

MERCADOS ACCIONISTAS

MERCADOS

BULL MARKET!
O sentimento bolsista mantm-se bastante positivo nos dois lados do Atlntico, suportado por dados econmicos
fortes, que reforam o cenrio de uma economia mundial mais pujante, e por expectativas elevadas de ganhos
atractivos (comparativamente superiores a outros activos). Por outro lado, engrossou o parqueamento em activos
das economias avanadas proveniente de capitais em fuga das economias emergentes (sendo difcil para j o seu regresso).
Mas tambm previsvel que esta fase mais madura do movimento bullish possa abrandar, com os ndices bolsistas mais
importantes a cortejar novos territrios (novos mximos de sempre). Este facto faz surgir com frequncia o "fantasma" da
bolha especulativa no esprito dos investidores mais cautelosos. Contudo, h situaes de suporte deste ciclo de alta: as
taxas de juro de curto prazo permanecero em nveis historicamente baixos num perodo longo; neste mesmo sentido, no
existem ainda presses de subida das taxas de curto prazo que levem a aproximar-se e mesmo ultrapassar as de longo prazo
(sinal infalvel de alterao de sentimento de mercado, contudo os spreads so de 250 pontos base no caso EUA e de 150 na
Zona Euro); este cenrio permite assim uma expanso dos preos e espao para mais ganhos bolsistas, mas igualmente
"escaladas" menos racionais; os EUA na frente, mas com a Zona Euro a retomar uma actividade mais dinmica, devero
crescer a taxas pr-crise, com o consumo e as expectativas dos empresrios em nveis de grande conforto; que acresce, a
inflao em valores abaixo dos objectivos tanta da Fed como do BCE.

Neste contexto, e em comparao com outros perodos semelhantes no passado, espera-se igualmente o
aumento da volatilidade com a acelerao dos preos. No caso dos ndices, nomeadamente de DJI, S&P500 e DAX, por
exemplo, o facto de j no haver referncias para um possvel "tecto" (no existem pontos de resistncia do passado, pois
encontram-se em novos territrios) ajuda ao aumento de volatilidade - a incerteza trazida pelo facto de se encontrarem em
nveis mximos torna as compras e as vendas e a variao de preos mais agitada. De referir ainda que surgiram recentemente
riscos acrescidos trazidos por instabilidade poltica e econmica na Ucrnia, Venezuela, Brasil, Turquia e Tailndia. No caso da
Europa, a Turquia representa uma dvida externa titularizada de curto prazo de 150 mil milhes de dlares, concentrada em
bancos do Reino Unido, Frana, Grcia e Espanha. A situao da China tambm centro de interesse para os mercados, a
propsito de um provvel abrandamento econmico e do seu reflexo para o mundo.

Na Ibria, o ndice portugus tem mostrado uma prestao acumulada superior ao espanhol. Desde o incio do
ano, PSI20 e IBEX35 registam ganhos acumulados de 16% e 6%, respectivamente.

Aps uma expressiva correco est retomado o


bullish trend do DJI; EUROSTOXX50 mais contido

Comparativamente ao IBEX35, o PSI20 destaca-se


e regista uma valorizao superior

(base 100=Jan 12)

(base 100=Jan 12)

100.40

100.30

100.30

100.20

100.20
100.10

100.10

100.00

100.00
99.90

99.90

99.80

Jan-13
DJI

A br-13

Jul-13

EUROSTOXX 50

Out-13

Jan-14

Jan-13
IB EX 35

Font e: ThomsonReuters

A br-13
P SI 20

Jul-13

Out-13

Jan-14
Fonte: ThomsonReuters

As bolsas em termos gerais retomaram a tendncia de alta, aps um momento de correco mais
expressiva; destacam-se os EUA, que lideram o movimento; os emergentes no descolam
(base 100=Jan 12)

100.60
100.40
100.20
100.00
99.80
Jan-12
M SCI M undo

Jul-12
M SCI Emergentes

M SCI Euro pa

Jan-13
M SCI A mrica No rte

Agostinho Leal Alves


33

Jul-13

Jan-14
Fonte: ThomsonReut ers

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

M ERCADOS

QUANDO

MERCADOS

DE

COMMODITIES

AS CONDIES GEOPOLTICAS SE JUNTAM S CLIMATRICAS

Ao longo dos ltimos meses, os preos das matrias-primas em termos globais foram se mantendo basicamente subavaliados,
num cenrio de abundncia, sem constrangimentos tanto do lado da oferta como da procura, havendo partida boas
perspectivas econmicas/de consumo para 2014. Contudo, o Inverno trouxe dois factores inesperados: o agravamento
das condies climatricas, sejam elas tempestades e excesso de chuva e neve no hemisfrio norte, ou secas
mais rigorosas no hemisfrio sul; o agravamento da situao poltica na Ucrnia e a ingerncia da Rssia, o que
ampliou os riscos de tenso escala mundial (para alm de que a Ucrnia um importante fornecedor de
cereais na regio e energeticamente dependente do gs russo). Em mercados que, pela sua natureza, reagem por
antecipao, o desenvolvimento destes aspectos ao longo das prximas semanas dever manter volatilidade acrescida nos
preos.

Na energia, o preo do petrleo e do gs natural mostraram presso de subida com o surgimento de mais um
factor geopoltico (a par de outros que persistem, Sria/Mdio Oriente, Coreias; e em potncia o caso da Venezuela) com a instabilidade poltica na Ucrnia/Crimeia e a intromisso da Rssia, na tentativa de controlo de
uma zona estrategicamente importante. Entretanto, com a oportunidade dada diplomacia, os preos destas matriasprimas corrigiram e esto presentemente mais contidos. Enquanto se aguardam por sucessivas confirmaes de que a
economia mundial est a trilhar um crescimento mais sustentado e abrangente (embora haja riscos, como a sensao de
instabilidade e incerteza trazida pela situao da Ucrnia), a Agncia Internacional de Energia (AIE) reviu em alta a procura
de crude ao longo do ano (ver grfico). Por outro lado, a AIE tambm espera um aumento faseado dos produtos refinados
oferecidos, num movimento liderado pelos EUA, China, Rssia e Mdio Oriente. Neste contexto, a previso da evoluo dos
preos mantm-se conservadora, podendo desenhar-se uma ligeira tendncia de subida.

Os preos dos metais preciosos tambm beneficiaram com a questo da Ucrnia/Crimeia versus Rssia. O
preo do ouro, que retomou o seu papel de activo de refgio, est agora longe dos valores mnimos registados tanto em
meados de 2013 ($1180 ona troy) como no fim do ano ($1184). A recuperao do preo tem sido significativa desde o incio
de 2014 e tender a aproximar-se de um importante ponto de resistncia existente em $1433 (Agosto de 2013).

Os preos dos metais para a indstria mantm-se bastante dependentes da evoluo econmica na China.
Uma recuperao da produo industrial (depois de recente abrandamento) poder dar suporte aos preos.

O risco geopoltico fez subir preo do petrleo, que


j est a corrigir com a diminuio da presso

Crude - no 4T13 a procura foi superior oferta,


levando subida dos preos no final do ano

(USD)

(milhes barris dia)

120

95
94
93
92
91
90
89
88
87
86

115
110
105
100
95
90
85
A br-13
WTI

Jun-13

A go-13

Out-13

B rent

Dez-13

1T12

Fev-14

P rocura

4T12

3T13

2T14
Fonte: AIE

Oferta

Fonte: Reuters, BPI

Depois de ter registado um mnimo em $1180, o


preo do ouro recupera e consolida

O preo do gs natural sobreu grande volatilidade


com o risco de guerra na Crimeia e Ucrnia

(USD)

(USD)

6.5
1700
1600

1500
1400

3.5

1300
1200

1100
Abr-13

Jun-13

A go -13

Out-13

Dez-13

A br-13

Fev-14

Jun-13

Ago -13

Out-13

Dez-13

Fev-14

Font e: Reut ers, BPI

Fonte: Reuters, BPI

Agostinho Leal Alves


34

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
PREVISES

Economias Desenvolvidas

E.U.A.
Japo
UE
UEM
Alemanha
Frana
Itlia
Espanha
Holanda
Blgica
ustria
Finlndia
Grcia
Irlanda
Reino Unido
Sucia
Dinamarca
Luxemburgo
Sua

Tx. de Inflao
2013 2014 2015
1.5
1.8
2.0
0.3
2.5
1.7
1.5
1.2
1.5
1.4
1.1
1.3
1.6
1.0
1.3
1.6
2.6
1.2
2.1
2.3
-0.8
0.6
2.6
0.1
0.7
1.7
-0.2

1.5
1.2
1.0
0.6
1.2
1.1
1.7
1.9
-1.2
0.7
2.2
1.0
1.5
1.7
0.4

1.9
1.3
1.0
0.7
1.3
1.4
1.8
1.8
-0.9
1.2
2.0
1.8
1.8
1.9
1.0

Saldo Or./PIB
2013 2014 2015
-5.3
-4.4
-3.7
-9.4
-7.6
-6.5
-3.5
-2.7
-2.7
-3.0
-2.5
-2.1
-0.1
-4.1
-3.0
-6.6
-3.9
-2.7
-2.1
-2.4
-6.5
-7.4
-6.3
-1.3
-1.4
-0.5
0.4

0.1
-3.6
-2.6
-5.6
-3.5
-2.4
-1.9
-2.3
-2.8
-4.9
-5.2
-1.3
-1.8
-0.7
0.6

0.3
-2.7
-2.4
-5.1
-2.6
-2.0
-1.4
-2.0
-1.6
-3.2
-4.1
-0.9
-2.2
-1.6
0.7

Dvida Pblica/PIB
2013 2014 2015
98.0
99.4 100.7
233.5 234.1 241.9
89.4
89.7
89.5
95.3
96.1
95.9
79.5
93.7
132.1
93.6
74.4
100.8
75.0
57.1
176.0
123.4
90.2
39.8
44.6
23.6
36.2

77.2
95.8
133.7
98.9
75.6
101.1
74.9
60.4
180.1
121.7
92.9
39.5
44.6
25.0
34.7

74.3
96.9
134.0
102.7
76.0
101.1
73.9
61.3
182.3
120.3
90.7
37.9
45.1
27.3
31.2

2013
-2.5
0.9
1.7
2.2
6.8
-1.8
0.7
1.0
10.3
-1.2
2.7
-1.0
-0.6
5.3
-3.7
5.9
5.9
6.3
11.9

BTC/PIB
2014 2015
-2.4
-2.5
1.0
1.3
1.7
1.7
2.3
2.4
6.5
-1.7
1.1
1.9
10.3
-0.6
2.9
-0.9
0.4
5.3
-3.0
5.5
5.7
6.6
11.6

Desemprego
2013 2014 2015
7.5
6.8
6.0
4.1
3.9
3.8
10.9
10.7
10.4
12.1
12.1
11.7

Crescimento PIB
2013 2014 2015
1.8
2.8
3.0
1.7
1.5
1.2
0.1
1.5
2.0
-0.4
1.1
1.5

6.2
-1.5
1.4
2.5
10.2
-0.3
3.4
-0.4
0.9
5.5
-3.0
5.5
5.8
6.1
12.3

5.9
10.8
12.2
26.5
7.3
8.6
4.8
8.2
27.3
13.4
7.7
8.0
7.0
6.6
3.5

5.8
11.0
12.6
26.0
8.0
8.7
4.8
8.2
27.1
12.3
7.2
7.9
6.9
6.7
3.3

5.5
10.7
12.4
24.9
8.1
8.4
4.6
8.0
26.1
11.3
6.6
7.4
6.6
6.6
3.2

0.5
0.2
-1.8
-1.2
-1.0
0.2
0.4
-1.1
-3.7
0.2
1.6
0.9
0.3
1.5
1.9

1.8
0.9
0.5
0.7
0.4
1.1
1.6
0.8
0.1
1.9
2.7
2.3
1.6
2.0
2.1

1.9
1.4
0.9
1.2
1.1
1.4
1.9
1.6
1.6
2.4
2.5
2.9
1.8
2.3
2.3

Portugal
0.9
0.6
0.5
-5.8
-4.4
-3.3 127.8 131.2 132.2
0.6
1.3
1.7
Fontes:Mdia simples de previses mais recentes: da OCDE, UE, FMI, BdP, Economist, e outras instituies.
Notas: O uso de mdias de vrias previses pode gerar valores incongruentes entre si.

16.5

16.3

15.5

-1.7

0.6

1.1

Mercados Emergentes

Brasil
Mxico
Argentina
Chile
R. Checa
Polnia
Hungria

Tx. de inflao
Cresc. do PIB
Tx. de Desemp.
Dvida Pb./PIB
2013 2014 2015 2013 2014 2015 2013 2014 2015 2013 2014 2015
5.6
5.6 4.9
2.4 2.2 2.6 5.7
6.1
6.2 57.8
58.8
61.6
3.7
3.6 3.4
1.5 3.7 3.9 4.9
4.8
4.5 36.2
33.2
40.9
18.2 21.5 25.4
3.0 1.6 2.2 7.6
8.1
7.8 40.2
40.4
47.6
2.3
2.8 3.0
4.3 4.4 4.4 6.4
6.6
6.6
9.8
9.6 13.5
1.6
1.5
2.6

1.4
2.0
2.5

1.8
2.6
2.9

-0.6
1.4
0.4

1.7
2.6
1.7

2.1 7.9
3.6 11.6
2.0 10.9

8.0
11.5
10.9

n.a.
n.a.
n.a.

48.0
56.6
78.8

49.5
56.2
77.9

Russia
6.5
5.6 4.7
2.4 3.0 2.5 5.9
5.8 n.a.
9.6
10.6
China
2.7
3.1 3.4
7.8 7.7 7.6 4.1
4.1
4.0 26.8
26.4
Fontes: Mdia simples de previses mais recentes: FMI, OCDE, CE e outras instituies.

Saldo Or./PIB
2013 2014 2015
-3.1 -3.4 -2.7
-2.4 -3.1 -2.9
-3.0 -3.2 -2.8
-0.5 -0.4 -0.5

BTC/PIB
Dvida Externa/PIB
2013 2014 2015 2013 2014 2015
-2.9 -2.7 -1.8
18.1
19.3 17.2
-1.6 -1.6 -1.6 26.6
26.5 29.2
-0.5 -0.5 -0.5
29.3
29.5 27.8
-4.2 -4.2 -4.2 42.7
42.0 46.8

n.a. -3.2 -2.9 -2.6 -1.5


n.a. -3.7 -2.3 -3.1 -2.7
n.a. -3.0 -3.1 -2.7 2.0
n.a. -0.3 -0.9 -1.3
n.a. -1.8 -1.8 -1.8

2.2
2.4

-1.4 -2.5
-2.7 -2.5
1.9 0.6
1.3
2.2

1.0
2.0

52.1
74.2
121.1

50.6
80.3
122.4

n.a.
n.a.
n.a.

28.5
10.3

27.2
10.7

n.a.
n.a.

Previses Econmicas do BPI


EUA&UEM
PIB
2013
2014
2015
EUA
1.9%
2.4%
2.5%
Zona Euro
-0.4%
1.1%
1.5%
Portugal
-1.4%
1.0%
1.5%
Fonte: INE, Eurostat, Reuters, previses do Banco BPI.
Nota: * Taxa de Variao Mdia; IPCH para Zona Euro.
Indicam-se, a laranja, as alteraes recentes.

Portugal
2013
1.5%
1.4%
0.3%

Taxa de Inflao*
2014
2.0%
1.6%
0.8%

35

2015
2.2%
2.0%
1.7%

2013 2014 2015


Consumo privado
-1.6
0.8
1.2
Consumo pblico
-1.7 -1.5 -0.2
Investimento
-7.3 3.0 3.0
Exportaes
6.1 3.8 3.0
Importaes
2.8
2.9
2.2
PIB
-1.4
1.0
1.5
Dfice Oramental (PDE)
5.1
4.0
2.5
Df. oram. s/ medidas extraordinrias n.d.
4.0 2.7
Taxa de inflao mdia
0.3 0.8 1.7
Taxa mdia de desemprego
16.3 15.5 15.0
Fonte: INE, Banco BPI.

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

P REVISES

Taxas de Cmbio
Taxa actual
...a 1 ms
EUR/USD
1.39
1.35
EUR/USD (Prev. BPI)
1.36
USD/JPY
103.43
104.00
USD/JPY (Prev. BPI)
105.00
EUR/JPY
143.44
140.00
EUR/JPY (Prev. BPI)
142.80
EUR/GBP
0.83
0.82
EUR/GBP (Prev. BPI)
0.83
EUR/CHF
1.22
1.23
EUR/CHF (Prev. BPI)
1.23
Fonte: Mdias de previses de vrias instituies de research.

Taxas de Juro
Taxas de Juro
...a 1 ms ...a 3 meses ...a 6 meses

Taxa actual
Taxas de juro 3 M
EUR
0.29%
0.25%
0.26%
EUR (Prev. BPI)
0.30%
0.33%
USD
0.24%
0.29%
0.31%
USD (Prev. BPI)
0.25%
0.25%
JPY
0.14%
0.17%
0.17%
JPY (Prev. BPI)
0.15%
0.15%
GBP
0.52%
0.53%
0.55%
GBP (Prev. BPI)
0.52%
0.60%
CHF
0.02%
0.02%
0.03%
CHF (Prev. BPI)
0.02%
0.02%
Taxas de juro 10 A
POR
4.57%
4.65%
4.65%
POR (Prev. BPI)
4.65%
4.65%
ALE
1.67%
1.97%
2.11%
ALE (Prev. BPI)
1.90%
2.00%
EUA
2.80%
2.99%
3.12%
EUA (Prev. BPI)
2.90%
3.00%
JAP
0.63%
0.70%
0.74%
JAP (Prev. BPI)
0.70%
0.70%
RU
2.81%
3.02%
3.15%
RU (Prev. BPI)
2.90%
3.00%
SUI
1.04%
1.12%
1.23%
SUI (prev. BPI)
1.10%
1.25%
Fonte: Mdias de previses de vrias instituies de research.

...a 3 meses
1.33
1.33
106.00
110.00
140.00
146.30
0.81
0.83
1.24
1.23

10.Mar.14
...a 1 ano
1.28
1.28
115.00
106.00
145.00
135.68
0.80
0.82
1.30
1.23

...a 6 meses
1.31
1.30
108.00
105.00
140.00
136.50
0.81
0.82
1.25
1.23

10.Mar.14
Spreads equivalentes face s taxas americanas
...a 1 ano Spread actual ...a 1 ms ...a 3 meses ...a 6 meses ...a 1 ano

0.28%
0.35%
0.34%
0.35%
0.17%
0.15%
0.60%
0.70%
0.04%
0.05%

0.36%
0.40%
0.46%
0.45%
0.18%
0.15%
0.75%
0.75%
0.09%
0.05%

4.75%
4.75%
2.23%
2.25%
3.26%
3.25%
0.79%
0.70%
3.33%
3.15%
1.33%
1.25%

4.75%
4.75%
2.42%
2.50%
3.48%
3.50%
0.90%
0.75%
3.63%
3.50%
1.50%
1.30%

36

5
-10
29
-22

177
-114
-218
0
-177
-

-4
5
-12
-10
24
27
-27
-23

-5
8
-14
-10
24
35
-28
-23

-6
0
-17
-20
26
35
-30
-30

-10
-5
-28
-30
29
30
-37
-40

166
175
-102
-100
-229
-220
3
0
-187
-180

153
165
-101
-100
-238
-230
3
0
-189
-175

149
150
-103
-100
-247
-255
7
-10
-193
-200

127
125
-106
-100
-258
-275
15
0
-198
-220

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
P REVISES

Taxas Oficiais dos Principais Bancos Centrais


Taxa de referncia

Nvel em Nvel actual


31.Dez.12 10.Mar.14

Data da ltima
alterao

Data do anncio
da prxima deciso

Previso
BPI

Bancos Centrais G-7


Reserva Federal dos EUA 1*
Fed Funds Rate
0%-0.25%
0%-0.25% 16-Dez-08 (-75/-100 pb) 19-Mar-14
Sem alterao
Banco Central Europeu 2*
Minimum Bid Refi Rate
0.75%
0.25% 7-Nov-13 (-25 pb)
03-Abr-14
Sem alterao
Banco do Japo 3*
O/N Call Rate
0.10%
0.07% 5-Out-10 (-5 pb)
Banco do Canad
O/N Lending Rate
1.00%
1.00% 8-Set-10 (+25 pb)
16-Abr-14
Banco de Inglaterra
Repo Rate
0.50%
0.50% 5-Mar-09 (-50 pb)
10-Abr-14
Sem alterao
Outros Bancos Centrais
Banco Nacional da Sua
Libor 3M do CHF
0%-0.25%
0%-0.25% 03-Ago-2011 (-50 p.b)
20-Mar-14
Sem alterao
Riksbank (Sucia)
Repo Rate
1.00%
0.75% 17-Dez-13 (+25 pb)
09-Abr-14
Norges Bank (Noruega)
Key Policy Rate
1.50%
1.50% 14-Mar-12 (-25 pb)
27-Mar-14
Banco Nacional da Dinamarca
Lending Rate
0.20%
0.20% 2-Mai-13 (-10 pb)
4*
Reserve Bank (Austrlia)
Cash Rate
3.00%
2.50% 6-Ago-13 (-25 pb)
01-Abr-14
Amrica Latina
BACEN (Brasil)
Selic
7.25%
10.75% 26-Fev-14 (+25 bp)
02-Abr-14
BANXICO (Mxico)
O/N Interbank Funding Rate
4.50%
3.50% 25-Out-13 (-25 pb)
21-Mar-14
Europa de Leste
NBP (Polnia)
Taxa de interveno - 14 dias
4.25%
2.50% 03-Jul-13 (-25 pb)
09-Abr-14
NBH (Hungria)
Repo Rate - 2 semanas
5.75%
2.70% 18-Fev-14 (-15pb)
25-Mar-14
CNB (Repblica Checa)
Repo Rate - 2 semanas
0.05%
0.05% 2-Nov-12 (-20 pb)
27-Mar-14
Fonte: Bloomberg.
Notas: 1*Normalmente as alteraes de taxas so anunciadas nas datas dos FOMC. No entanto podero ser criadas reunies intermdias, e as taxas podero ser alteradas
em qualquer altura.
2*De acordo com o BCE, apenas a 1 reunio de cada ms serve para anunciar alteraes na sua poltica monetria. No entanto, existe a possibilidade de poder
alterar essa mesma poltica em qualquer altura.
3*A partir de Abril de 2013, o Banco do Japo passou a adoptar como principal instrumento de poltica monetria o controlo da base monetria em vez da taxa de
juro. A taxa actual apresentada refere-se taxa efectiva.
4*Sem datas pr-marcadas, podendo ser alterada em qualquer altura.

37

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

P REVISES

Taxas de Cmbio dos Mercados Emergentes


Taxas de Cmbio
Taxa actual...
USD/BRL
2.40
USD/MXN
13.25
USD/ARS
7.90
EUR/CZK
27.51
EUR/PLN
4.19
EUR/HUF
307.89
USD/RUB
34.67
USD/CNY
6.06
Fonte: Mdias de previses de vrias instituies de research.
Legenda: BRL - Real do Brasil
PLN - Zloty da Polnia
ARS - Peso Argentino
RUB - Rublo da Rssia

a 1 ms...
2.40
13.28
8.00
27.40
4.16
305.00
34.68
6.05

a 3 meses...
2.42
13.15
8.63
27.40
4.14
306.00
35.05
6.02

MXN - Peso Mexicano


CZK - Coroa Checa

Taxas de Juro e Spreads dos Mercados Emergentes

a 6 meses...
2.45
13.00
9.43
27.20
4.10
303.00
35.15
6.00

10.Mar.14
a 1 ano
2.55
12.57
12.95
26.15
3.96
290.00
36.00
5.90

HUF - Forint da Hungria


CNY - Renminbi/Yuan da China

10.Mar.14
Spreads equivalentes face s taxas americanas
Spread act. ...a 1 ms...
a 3 meses ...a 6 meses ...a 1 ano

Taxas de Juro
...a 1 ms ...a 3 meses ...a 6 meses

Taxa act.
...a 1 ano
Taxas de juro de curto-prazo
BRL
10.50%
10.63%
10.75%
10.75%
11.64%
1027
1034
1044
1041
1118
MXN
3.50%
3.50%
3.50%
3.58%
3.86%
327
321
319
324
340
ARS
12.75%
n.d.
n.d.
n.d.
n.d.
1252
n.d.
n.d.
n.d.
n.d.
CZK
0.37%
0.40%
0.42%
0.42%
0.48%
14
11
11
8
2
PLN
2.61%
2.69%
2.72%
2.85%
3.56%
238
240
241
251
310
HUF
2.85%
3.20%
3.24%
3.27%
3.20%
262
291
293
293
274
RUB
6.50%
4.96%
4.91%
4.89%
0.00%
627
467
460
455
-46
CNY
6.00%
6.02%
6.04%
6.05%
6.08%
577
573
573
571
562
Taxas de juro 10 A
BRL
4.21%
n.d.
n.d.
n.d.
n.d.
239
MXN
3.59%
6.31%
6.35%
6.78%
7.08%
181
ARS
14.52%
n.d.
n.d.
n.d.
n.d.
1203
CZK
2.12%
2.48%
2.59%
2.67%
2.78%
47
PLN
4.12%
4.46%
4.57%
4.65%
4.91%
247
HUF
6.22%
6.03%
6.08%
6.07%
5.90%
457
RUB
7.99%
n.d.
n.d.
n.d.
n.d.
204
CNY
4.07%
4.54%
4.61%
4.62%
4.71%
243
Fonte: Mdias de previses de vrias instituies de research.
Nota: A taxa de juro de curto prazo apresentada para o Brasil a taxa Selic, para o Mxico a taxa overnight, para a Hungria a base rate e para a China a taxa de
emprstimo fixada pelo banco central.
Os spreads de dvida de longo prazo de CZK, PLZ, HUF e CNY resultam da comparao directa entre a yield do benchmark dos Bunds a 10 anos e a yield aqui
apresentada.
Os spreads de dvida de longo prazo de BRL, ARS, MXN e RUB so os calculados pela JP Morgan nos ndices EMBI.

38

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

BRASIL -

ANLISE

DE

CONJUNTURA

De uma maneira geral, a economia brasileira encontra-se hoje em dia em melhores condies para absorver choques
externos comparativamente s crises anteriores. O mercado interno vasto, e os fundamentos macroeconmicos so
bastante mais fortes (exportaes diversificadas, bom nvel de reservas internacionais, deficit da balana corrente moderado
e coberto por um elevado investimento estrangeiro). Porm, o Brasil ir continuar certamente vulnervel turbulncia nos
mercados financeiros, e os riscos de impacto no mercado cambial e no sector financeiro so elevados. certo que as
principais vulnerabilidades da economia esto relacionadas com problemas estruturais do mercado interno, mas qualquer
efeito adverso no sector externo iria ter repercusses negativas em toda a economia, e expor as debilidades internas que
tanto tm preocupado os investidores. A ttulo de exemplo, uma desvalorizao significativa do real poderia forar um
novo ciclo de politicas monetrias restritivas para prevenir o contgio da desvalorizao cambial no aumento dos preos,
o que neste momento teria um efeito contraproducente sobre o investimento e o crescimento. Assim, a capacidade de
implementao de polticas pblicas, para promover o crescimento, dando prioridade ao investimento, em detrimento do
estmulo do consumo, ser fundamental para preparar a economia para lidar com os choques externos. Ao mesmo tempo,
a poltica fiscal deveria adoptar um cariz mais neutral, j que uma moderao da expanso fiscal iria provavelmente tornar
a politica monetria mais eficaz.

EVOLUO DOS LTIMOS ANOS: O CRESCIMENTO ECONMICO E AS MELHORIAS SOCIAIS

Nas ltimas duas dcadas, o Brasil alcanou uma posio de destaque no contexto da economia global. A economia
brasileira a maior economia da Amrica Latina, representa cerca de 40% do PIB da regio, e ocupa j o stimo lugar
no ranking das maiores economias do mundo. O bom posicionamento da economia brasileira no actual contexto da
economia global foi conseguido no s pela riqueza natural do pas mas tambm pelas reformas estruturais adoptadas
desde os anos 90 e pelas polticas macroeconmicas e fiscais conservadoras que melhoraram a credibilidade externa do
pas.
Neste contexto foram tambm alcanados importantes progressos na diminuio da pobreza. No incio dos anos 90, cerca
de 30% da populao vivia com menos de dois dlares por dia, o que compara com apenas 10% em 2009. Ao mesmo
tempo, entre 1990 e 2011, o PIB per capita aumentou aproximadamente de 2000 para 12000 dlares. Com esta conjugao
de polticas, o Brasil conseguiu finalmente dar um passo importante para comear a diminuir as disparidades sociais que
permaneceram no pas durante dcadas. O coeficiente de Gini1, que se tinha fixado ao valor de 60 durante mais de trinta
anos, apresentou uma melhoria significativa ao cair para um mnimo histrico de 53 em 2012. Esta melhoria ficou
essencialmente a dever-se aos programas de transferncias sociais, nomeadamente o programa Bolsa Famlia (um programa
de transferncia directa de rendimentos para as famlias em situao de pobreza em todo o pas). No entanto, note-se que
este valor ainda extremamente elevado para um pas de rendimento mdio (o coeficiente mdio dos pases da OCDE
de 31).
Brasil - Perfil do pas
Designao oficial
Localizao

Capital
Chefe de Estado
rea
Recursos Naturais
Lngua
Religio
Alianas/Tratados
Moeda
Risco de pas

Repblica Federativa do Brasil


Amrica do Sul
Faz fronteira com: Oceano Atlntico; Argentina, Bolivia, Colombia,
Guiana Francesa, Guiana, Peru, Paraguai, Suriname, Uruguai e Venezuela
Braslia
Dilma ROUSSEFF (desde 1 Janeiro 2011)
8.5 milhes de km2
Bauxite, ouro, ferro, mangans, nquel, alumnio, platina, nibio, fosfatos,
platina, urnio, petrleo
Portugs
Catolicismo romano
Mercoul, CPUP
Real
S&P - BBB; Moody's - Baa2; Fitch - BBB

Fonte: xxxxxx

1
Indicador que mede a desigualdade na distribuio do rendimento que assume valores entre 0 (quando todos os indivduos tm igual rendimento) e 100 (quando todo o rendimento se concentra num nico
indivduo).

39

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
Com um crescimento mdio de 3.7% durante a primeira dcada
do segundo milnio, o Brasil impressionou particularmente ao
exibir uma taxa de crescimento de 7.5% em 2010, um
crescimento que beneficiou dos altos preos das commodities, da expanso do crdito e do consumo interno. No entanto
depois deste ciclo prometedor, a economia brasileira entrou
num perodo de desacelerao de crescimento econmico. O
crescimento do PIB sofreu um abrandamento considervel para
2.7% em 2011 e 0.9% em 2012, enquanto que em 2013 se
verificou uma ligeira melhoria para 2.3%. Mas ao contrrio do
que ter acontecido durante a crise financeira de 2008, este
abrandamento no foi causado simplesmente por factores
externos, derivou tambm de diversas questes relacionadas
com a economia domstica. Se por um lado, o fim do ciclo dos
preos altos das commodities e da desacelerao do
crescimento global, contriburam para esta inverso de
trajectria, por outro lado a economia brasileira tem se
deparado com diversos constrangimentos internos relacionados
nomeadamente com o mercado de trabalho, a falta de infraestruturas (fsicas e humanas) e o fraco investimento. No
obstante os efeitos adversos que uma nova crise internacional
poderia ter no Brasil (que poderia ser causada por uma retirada
massiva de capitais das economias emergentes), so estes
factores do foro interno e estrutural, que mais tm motivado
as presentes inquietaes relativamente sustentabilidade do
crescimento da economia do Brasil.

PIB per capita e incidncia de pobreza

Principais Indicadores

Indicadores de desenvolvimento
Desenvolvimento humano
Esp. mdia de vida nascena, anos (2011)
Taxa de pobreza* (% da populao) (2009)
UN HDI, Ranking em 185 pases(2013)
Sade
Mdicos por 1000 habitantes (2010)
Camas de hospital por 1000 habitantes
Educao
Taxa de analfabetismo (2009)
Taxa lquida de matriculas
Ensino Primrio (2005)
Ensino Secundrio (2004)

35

12000

30

10000

25

8000

20

6000

15

4000

10

2000

0
1990

1993

1996

1999

2002

2005

2008

P o pulao a viver com meno s de 2$ po r dia (eld)


P IB per capita no minal

73
21.4%
85
1.8
2.4
9.7
94%
78%

Economia
Evoluo 2009-2012
Taxa de cresc. mdia do PIB
Taxa de cresc. mdia da populao

(dlares; percentagem)

14000

2012(ou data indicada)


$2,253
11,340
196.5
0.8
23.1

PIB (USD, mil milhes)


PIB per capita (USD)
Populao (total; milhes de habitantes)
Populao (crescimento)
Densidade pop. (hab. por km2)

2011

2.7
0.9

Peso dos sectores no VAB


Sector Primrio
Sector Secundrio
Sector Tercirio

5.3
26.0
68.7

Balana Corrente (% do PIB)

-2.4

Exportaes Bens e Serv. (% PIB)


Importaes Bens e Serv. (%PIB)

12.6
14.0

Dvida Externa Total (% do PIB)

25.6

Taxa de desemprego

Fonte: Banco M undial

5.5

Fonte: IIF, Banco Mundial, FMI


Nota:* Proporo dos individuos com um rendimento abaixo do limiar de pobreza nacional

Crescimento do PIB

Desigualdades medidas pelo coeficiente de Gini

(percentagem)

(Nmero ndice - %)

10

66

7.5
8
6

64

6.1
5.7

4.3

62
60

5.2

4.0
2.7

2
1.3

58

2.7

3.2
1.1

2.3
-0.3

-2
2000

2002

2004

2006

2008

2010

56
54

2.5

52

0.9
2012

50
48

2014

46

Global

B rasil

M ercado s Emergentes

1976

Fonte: FM I WEO

1979

1983

Co eficiente de Gini

40

1986

1989

1993

1997

2001 2004

2007

2011

Fonte: IPEA

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

OS

PROBLEMAS ESTRUTURAIS DO MERCADO INTERNO

Formao Bruta de Capital Fixo

O que aconteceu ao investimento nos ltimos anos

(variao anual)

De forma a compreender o que aconteceu ao crescimento do


Brasil nos ltimos anos, importa analisar o problema do fraco
investimento na economia, j que o grau de correlao entre
a evoluo do investimento e a performance do PIB bastante
evidente, como se pode confirmar no grfico ao lado.
importante tambm constatar a importncia desta componente
para a economia no contexto das economias emergentes. A
taxa de investimento do Brasil bastante baixa comparada
com o nvel desta componente em outras economias
emergentes. Qualquer uma destas economias apresenta taxas
de investimento acima dos 20% do produto, nvel do qual a
economia brasileira tem tido dificuldade de se aproximar.
Mesmo assim entre os anos de 2004 e 2010, a formao bruta
de capital fixo, apresentou nveis de crescimento mdio
bastante razoveis, que s foram interrompidos durante a crise
financeira internacional de 2008. Todavia, desde meados de
2011, o investimento entrou novamente numa trajectria
descendente, que resultou mesmo numa contraco do
investimento e num crescimento do PIB insignificante em 2012.
O problema em questo que a queda do investimento que
se observou em 2012 no foi resultado exclusivamente de
factores externos (como aconteceu em 2008), mas motivada
sobretudo por adversidades relativas ao mercado interno, que
esto relacionadas com a falta de competitividade da indstria,
o mercado de trabalho rgido e a falta de confiana dos
investidores.
Relativamente ao mercado de trabalho, uma das principais
preocupaes est relacionada com a quebra da produtividade
e com o aumento contnuo dos salrios. A produtividade tem
sido por um lado constrangida pela falta de infra-estruturas,
mo-de-obra pouco qualificada e excessiva burocracia. Por
outro lado o aumento dos salrios tem sido resultado das
recentes reformas no mercado de trabalho, nomeadamente
atravs da frmula de indexao do salrio mnimo, ao
crescimento dos ltimos dois anos e inflao do ano anterior. Como resultado, o crescimento acelerado dos custos
unitrios de trabalho acabou por minar a competitividade das
empresas brasileiras, em particular na indstria
transformadora, reduzindo assim os incentivos para investir.

40%

10

30%

8
6

20%

4
10%

0%

-10%

-2
-4

-20%
Dez-06

Dez-07 Dez-08

FB CF

Dez-09

Dez-10

Dez-11

Dez-12

Dez-13

P IB trimestral
Font e: IBGE

Custos unitrios de trabalho


(ndice)

200
160
120
80
40
0
1989

1991

1994

1996

1999

2001

2004

2006

2009

2011
Font e: BCB

Investimento total nas principais economias


emergentes
(percentagem do PIB)

50
40
30
20

Outro factor que poder estar a travar o investimento o


facto de as pequenas e mdias empresas enfrentarem
excessivos entraves para se instalarem num mercado que
caracterizado por ser demasiado burocratizado. De facto,
apesar de ter subido duas posies no ranking Doing Business2 em 2014, fazer negcios no Brasil continua a ser
relativamente difcil comparado com outros pases com as
mesmas caractersticas. As outras grandes economias da
Amrica Latina tm avanado a um ritmo bastante mais
acelerado na implementao de reformas para melhorar a
facilidade de fazer negcios (o Brasil est a uma distncia de
63 posies do Mxico, 73 da Colmbia e 82 do Chile). J em
termos de sub-indicadores, o Brasil apresenta uma das piores
classificaes relativamente dificuldade de pagamento de
impostos ocupando a posio 159 num conjunto de 189
economias. Assim, de forma a estimular os empreendedores
2

10
2007

2008

B rasil
M exico

2009

2010

China
Russia

ndia
Turquia

2011

2012

Indo nsia
Fonte: FM I WEO

Salrio minimo e Salrio mdio


(Reais; percentagem)

1000

12%
10%

800

8%
600

6%

400

4%
2%

200

0%

-2%

Jan-05

Jul-06

Salrio minimo

Jan-08

Jul-09

Jan-11

Jul-12

Jan-14

Variao anual do salrio mdio real (ELD)


Font e: IBGE

O relatrio do Doing Business um estudo elaborado pelo Banco Mundial que tem por objectivo medir os custos para as empresas das regulamentaes de negcio. As economias so classificadas no ndice de
facilidade para fazer negcios, de 1 a 189, em que 1 a melhor classificao. Uma boa classificao no ndice de facilidade para fazer negcios significa que o ambiente regulatrio promove o funcionamento de
negcios.

41

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
e investidores, o governo necessita tambm de implementar reformas que proporcionem um ambiente empresarial mais gil
para facilitar o investimento privado. No entanto o relatrio de 2014 revela que no ltimo ano no houve qualquer reforma
para melhorar o ambiente regulatrio de forma a promover o funcionamento dos negcios.
Para alm disso, as polticas implementadas entre 2011-2012 para tentar reanimar o crescimento econmico no foram
eficazes. Em primeiro lugar, a poltica de descida de taxas de juro em 2011-2012 no resultou num aumento do investimento,
que continuou a contrair durante esse perodo. Mas o investimento depende tambm das expectativas dos investidores
relativamente economia em questo. Neste caso, a confiana dos empresrios foi tambm negativamente afectada no s
pelas perspectivas de crescimento fraco mas tambm por uma excessiva interveno do governo na economia (nas reas da
energia, finanas e preos do petrleo para tentar resolver o problema da inflao elevada) que de certa forma acabou por
trazer incerteza e receios quanto sustentabilidade das medidas.
Facilidade para Fazer Negcios
(Ranking de 2014 entre 189 economias)

Facilidade para Fazer Negcios


Abertura das empresas
Obteno de alvars de construo
Obteno de eletricidade
Registro de propriedades
Obteno de crdito
Proteco de investidores
Pagamento de impostos
Comrcio entre fronteiras
Execuo de contratos
Resoluo de Insolvncia

Brasil
116
123
130
14
107
109
80
159
124
121
135

Chile
34
22
101
43
55
55
34
38
40
64
102

China
96
158
185
119
48
73
98
120
74
19
78

Colombia
43
79
24
101
53
73
6
104
94
155
25

Mxico
53
179
182
111
92
28
34
158
132
186
121

ndia
134
48
40
133
150
42
68
118
59
71
26

Rssia
92
88
178
117
17
109
115
56
157
10
55

Fonte: Banco Mundial.

Evoluo recente da actividade econmica


Os desenvolvimentos mais recentes demonstram algumas
melhorias na actividade econmica. O ndice de actividade
econmica divulgado pelo Banco Central do Brasil apresentou
alguma estabilizao em 2013, depois de ter mostrado uma
tendncia claramente decrescente em 2011/2012. No ltimo
trimestre de 2013, o PIB apresentou um crescimento mensal
de 0.7%, o que resultou numa variao anual de 1.9%. O
crescimento do ano de 2013 fixou-se nos 2.3%, acima do que
se tinha estimado com base na evoluo recente dos
indicadores de actividade mensais, mas ainda muito aqum
das mdias de crescimento histricas e do PIB potencial do
Brasil (que de acordo com as estimativas do FMI dever rondar
os 3.5%). O desempenho do PIB na ptica da oferta mostra
que o sector da agropecuria foi o sector mais dinmico da
actividade econmica em 2013 (crescimento de 7%). No
entanto o peso desta componente no total do produto ainda
relativamente pequeno, pelo que, o crescimento de apenas
2.5% do sector dos servios ter sido essencial para a performance do ano como um todo. J no sector da indstria
destaca-se o facto de o sector de extraco mineral ter recuado
2.8%, o que levou as importaes de petrleo a superarem as
exportaes. Apesar de se ter verificado uma ligeira melhoria
da actividade em 2013, ainda no claro at que ponto esta
recuperao se deveu resoluo dos problemas no mercado
interno, ou simplesmente ao facto de a economia estar a ser
estimulada por um aumento da procura externa, num contexto
de recuperao da economia global. De facto, a recuperao
observada no ltimo trimestre do ano, resultou essencialmente
de uma melhor performance das exportaes, enquanto que
o crescimento do investimento se manteve diminuto. Assim,
apesar da queda do investimento ter abrandado, o crescimento
econmico no final de 2013 ainda deixou bastante a desejar

Crescimento do PIB em 2013

Agropecuria
Indstria
Ext. Mineral
Transformao
Construo
Eletricidade, gs e gua
Servios
Comrcio
Transporte, armazenagem e correio
Servios de informao
Interm. finaceira e seguros
Outros Serv.
Servios imobilirios e aluguer
APU, educao pb. e sade pb.
VAB
PIB

PIB
Consumo das Famlias
Consumo da APU
Formao Bruta de Capital Fixo
Variao de existncias
Exportao
Importao
Fonte: IBGE.

42

% VAB
(2013)
5.7
24.9
4.1
13.0
5.4
2.3
69.4
12.7
5.3
2.6
7.0
15.7
8.3
17.7
100.0

Taxa de cresc. real


2012-2013
7.0
1.3
-2.8
1.9
1.9
2.9
2.0
2.5
2.9
5.3
1.7
0.6
2.3
2.1
2.3

% PIB
(2013)
100.0
62.5
22.0
18.4
-0.4
12.6
15.1

Taxa de cresc. real


2012-2013
2.3
2.3
1.9
6.3
2.5
8.4

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

mas provvel que a futura trajectria da actividade seja um reflexo dos prximos desenvolvimentos no sector petrolfero
(espera-se que por um lado com o aumento da produo para os prximos anos e por outro que os investimentos no sector
tenham uma contribuio positiva para a formao bruta de capital fixo).
Evoluo da actividade econmica

Crescimento das componentes do PIB

(variao anual)

(variuao anual)

10

50%

40%

30%
20%

10%
2
0%
0

-10%
Dez-09
Dez-10
Co nsumo (P riv.+P ub.)
Expo rtaes

-2
Jun-10

Dez-10

PIB trimestral

Jun-11

Dez-11

Jun-12

Dez-12

Jun-13

ndice de A ctividade Eco n mica

Dez-13

Dez-11
Dez-12
Investimento
Impo rta es

Dez-13

Font e: IBGE

Font e: BCB

A poltica governamental e a necessidade de consolidao fiscal


No contexto da desacelerao do crescimento, o governo tem adoptado vrias medidas para estimular a economia. O "Plano
de acelerao econmica", que tinha sido implementado em 2007 para promover o investimento em infra-estruturas, no foi
suficiente para sustentar e animar a economia, e como tal, a partir do final de 2011 o governo introduziu uma srie de
incentivos fiscais com o objectivo de fomentar o crescimento econmico. O primeiro conjunto de medidas incluiu
fundamentalmente incentivos ao consumo e ao sector da construo (cortes fiscais para o consumo de bens duradouros e
cortes nos impostos sobre o rendimento no sector da construo), mas mais tarde foram tambm introduzidas outras
medidas direccionadas para os problemas do mercado de trabalho, dos custos da energia e da inflao (incentivos fiscais
para o sector exportador, medidas para reduzir os custos de energia para famlias e indstria). De forma a tentar resolver o
problema do fraco investimento, o governo tambm promoveu um programa de desenvolvimento de infra-estruturas, que
pretende chamar a participao do sector privado para os investimentos em infra-estruturas de transporte (estradas, aeroportos
e portos) atravs de concesses directas ou atravs de parcerias pblico privadas. De acordo com os dados oficiais, o plano
de investimentos em infra-estruturas (Plano de Investimentos em logstica) dever rondar os 240 mil milhes de reais (cerca
de 5% do PIB).
O conjunto de benefcios fiscais criado pelo governo durante os ltimos anos com vista reanimao da economia contribuiu
por outro lado, para a deteriorao das finanas pblicas. Isto porque as solues encontradas para compensar este conjunto
de incentivos fiscais consistiram principalmente em receitas extraordinrias (em 2013, o governo beneficiou das receitas do
leilo do Campo de Libra - onde esto localizadas as maiores reservas de petrleo - que geraram cerca de 15 mil milhes de
reais, de receitas relativas a concesses de infra-estruturas e das receitas do Refis - programa de regularizao de dvidas
fiscais para empresas) que no sero suficientes para cobrir as medidas estruturais implementadas do lado da receita nos
prximos anos. Os lucros da Petrobras representam tambm uma componente importante das receitas do sector pblico. Os
lucros excepcionais que a empresa apresentou no passado recente foram uma contribuio essencial para o excedente
primrio. No entanto, nos ltimos anos a empresa tem-se endividado significativamente de forma a financiar um grande
programa de investimentos para explorao das novas reservas encontradas. Apesar de se esperar que o aumento da
produo nos prximos anos seja suficiente para diminuir a actual alavanca financeira, a actividade da empresa tem ficado
aqum das expectativas, como resultado de diversos atrasos nos projectos e problemas operacionais que tem restringido a
produo. Isto tem no s preocupado os investidores, como afectado os lucros da empresa e consequentemente a robustez
das finanas pblicas. A receita federal em 2013 ascendeu a 24.6% do PIB, o que permitiu atingir um saldo primrio de 1.3%
do PIB para o governo federal e de 1.9% para o total do sector pblico. O excedente primrio continuou no entanto a ficar
aqum do objectivo do governo, que em 2013 apontava para 3.3% do PIB.
Visto de outro ngulo, a dimenso das receitas do sector pblico do pas comparativamente elevada no contexto internacional.
O total das receitas do sector pblico sobre o PIB est acima dos 35%, um nvel prximo dos pases avanados, e bastante
acima do nvel das receitas dos restantes pases da Amrica Latina ou das economias emergentes. O elevado peso da carga
fiscal maioritariamente absorvido pelos encargos com a segurana social e transferncias sociais, e esta rigidez do lado da
despesa, explica a fragilidade das finanas pblicas. O actual ajustamento da poltica fiscal, de forma a contornar o problema
do fraco crescimento econmico atravs de incentivos fiscais, tem levado a uma reduo das receitas, que no est a ser
compensada do lado da despesa devido inflexibilidade dos gastos sociais. A dvida pblica bruta tem aumentado nos
ltimos dois anos atravs de transferncias directas do oramento federal para os bancos pblicos (sobretudo para o banco
de fomento BNDES), mas este aumento no tem efeitos na dvida pblica lquida. A expanso fiscal atravs do aumento do
crdito concedido pelos bancos pblicos tem no entanto contribudo para diminuir a credibilidade e transparncia das finanas
pblicas.
43

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
Indicadores Sector Pblico
(% PIB)
2009

2010

2011

2012

Governo Federal
Receita Total
Impostos sobre o rendimento
Singulares
Empresas
Impostos indirectos
Outras receitas
Despesa primria
Despesa corrente
Despesa de investimento
Saldo primrio

22.8%
6.9%
2.5%
4.4%
6.3%
9.6%
21.0%
20.0%
1.1%
1.3%

24.4%
6.4%
2.3%
4.1%
6.7%
11.3%
22.6%
20.0%
2.6%
1.8%

23.9%
7.1%
2.6%
4.5%
6.9%
9.9%
21.6%
20.3%
1.3%
2.2%

24.2%
6.9%
2.7%
4.2%
6.8%
10.5%
22.5%
21.2%
1.4%
1.7%

24.6%
6.9%
2.7%
4.2%
6.5%
11.2%
22.1%
20.9%
1.2%
1.3%

Estados e municipios
Receita Total
Despesa primria
Saldo primrio

11.3%
10.8%
0.6%

11.4%
10.9%
0.5%

11.6%
10.8%
0.8%

11.9%
11.5%
0.5%

11.9%
11.4%
0.6%

0.2%

0.2%

0.2%

-0.1%

0.0%

Sector Pblico No Financeiro


Saldo primrio
(objectivo do saldo primrio)
(saldo primrio etrutural)*
Pagamento de Juros
Balano do SPNF

2.2%
2.5%
2.6%
5.3%
-3.1%

2.5%
3.1%
1.4%
5.2%
-2.7%

3.2%
3.2%
2.7%
5.7%
-2.5%

2.1%
3.1%
2.1%
4.9%
-2.8%

1.9%
3.3%
1.9%
4.6%
-2.7%

Dvida Pblica do Sector Pblico


Dvida Pblica Liquida
Divida Pblica Bruta

41.5%
66.8%

39.1%
65.0%

36.4%
64.7%

35.2%
68.0%

35.0%
68.2%

Empresas Pblicas
Saldo primrio

2013

Fonte: Governo Federal e FMI.


Nota:* saldo ajutado para output gap e para medidas extraordinrias (venda da divida da Electrobas e operao na Petrobras, de acordo com os calculos do FMI).

Em suma, as finanas pblicas ainda continuam slidas como um todo, mas os indicadores fiscais tm-se deteriorado, o que
de certa forma tem ameaado a credibilidade do governo perante os investidores e agncias de rating. Como resposta, as
autoridades quiseram mostrar uma vontade de inverter as politicas, com o anncio de um corte na despesa de 44 mil milhes
de reais para este ano (0.4% do PIB), o que entretanto ser difcil de cumprir em ano de eleies.
A dificuldade de combate inflao

Taxa directora de Poltica Monetria

Ainda no contexto das polticas pblicas, resta abordar o


problema da inflao. A poltica de "inflao ancorada" referese ao compromisso do Banco Central de manter a taxa de
inflao estvel, apontando para um determinado nvel de
crescimento dos preos, que o Banco Central do Brasil definiu
em 4.5% (+/- 2%). No entanto este objectivo no tem sido
facilmente alcanado, e o crescimento do nvel geral dos preos
continua a ser um dos principais problemas da economia
brasileira. As decises do Banco Central do Brasil tm sido
prudentes mas a capacidade da poltica monetria de responder
ao problema da inflao parece ser cada vez menor.

(percentagem)

13
12
11
10
9
8
7
6
Dez-09

Dez-10

Dez-11

Dez-12

Dez-13

Nos ltimos trs anos, as taxas de inflao flutuaram


Fonte: BCB
constantemente acima do objectivo do Banco Central dos 4.5%,
mesmo num contexto de crescimento fraco (a economia cresceu a uma mdia de 2% entre 2011 e 2013). A conjugao de
inflao elevada e crescimento fraco est relacionada por um lado com as polticas econmicas internas (politicas fiscais
expansionistas, modelo de crescimento orientado para o consumo, estrutura do mercado de trabalho e indexao do salrio
mnimo inflao) e por outro lado com o efeito cambial (desde 2011 o real sofreu uma desvalorizao de cerca de 40%).
Taxa Over SELIC

44

Taxa SELIC - meta

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

Este modelo econmico tem levado a que a resposta da poltica monetria no tenha sido suficientemente eficaz no combate
ao aumento do nvel geral dos preos. Em 2011, o Banco Central iniciou um ciclo de descida de taxas de juro como resposta
ao fraco crescimento econmico.
A taxa directora de poltica monetria, a Selic, desceu dos 12.5% para um mnimo histrico de 7.25%. Mas depois de um
perodo de relaxamento da poltica monetria, deparando-se com taxas de inflao acima dos 6.5%, e com um real a
desvalorizar-se, a autoridade voltou a iniciar um ciclo de aumento das taxas directoras. A persistncia da taxa de inflao
bastante acima do objectivo do Banco Central levou as autoridades a aumentarem a taxa Selic progressivamente at aos
10.75% entre Maro de 2013 e Fevereiro de 2014, e espera-se que este ciclo de aumentos ainda perdure durante os
prximos meses, dado os riscos iminentes de uma continuao da desvalorizao do real (dada a turbulncia nos mercados
financeiros das economias emergentes e os receios de uma desacelerao do crescimento da China).
Para compreender melhor qual a provenincia do aumento
dos preos importa desarticular o ndice geral de duas formas.
Em primeiro lugar, convm observar a evoluo dos preos
regulados comparativamente aos preos no regulados. Apesar
de a contribuio dos preos regulados para o ndice de Preos
do Consumidor (IPC) ser bastante menor (cerca de 25% do
IPC), a reduo da taxa de inflao desta categoria tem sido
significativa relativamente categoria dos preos no
regulados. Esta anlise mostra que as intervenes do governo
(que se direccionaram nomeadamente para os preos dos
transportes e da energia) tm sido determinantes para conter
o aumento do nvel dos preos, e que caso esta interveno
no tivesse ocorrido, teria sido ainda maior a tendncia de
aumento do nvel geral dos preos. Relativamente aos preos
no regulados, estes podem por sua vez ser separados em
preos dos bens transaccionveis e no transaccionveis. De
facto, mesmo reconhecendo que houve um aumento do
crescimento dos preos dos bens transaccionveis (resultou
da desvalorizao do real), a presso dos preos dos bens
no transaccionveis foi sempre bastante mais elevada. Esta
anlise sugere que os problemas de controlo de inflao
resultam fundamentalmente de polticas internas,
nomeadamente dos desenvolvimentos no mercado de trabalho
(aumento dos salrios associado ao baixo nvel de desemprego)
e por outro lado das polticas fiscais expansionistas.

Inflao
(percentagem, variao anual)

9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Jan-09

Jan-10

Jan-11

P reo s regulados

Jan-12

Jan-13

P reo s no regulados

Jan-14
Fonte: BCB

Taxa de inflao dos preos no regulados


(percentagem, variao anual)

12
10
8
6
4

Espera-se que a grande contrapartida das polticas de estmulo


ao crescimento, continue a ser o problema da inflao. Dado
o objectivo das autoridades de continuarem a estimular o
investimento, o baixo nvel de desemprego, a rigidez do
mercado de trabalho, e a tendncia de desvalorizao do real,
espera-se que o processo de convergncia das taxas de inflao
para o nvel objectivo continue lento e difcil.

2
0
Dez-10

Jun-11

Dez-11

Transaccio nveis

Jun-12

Dez-12

Jun-13

Dez-13

No Transaccio nveis
Font e: BCB

O aumento do crdito, economia de consumo e o sistema bancrio


Um dos factores, que distingue o sistema financeiro de
uma economia avanada do de uma economia emergente,
o facto de a banca comercial ter tipicamente uma
relevncia muito maior, sendo este o principal sistema de
intermediao financeira (na ausncia de um mercado de
capitais desenvolvido). Por esta razo, o crdito bancrio
tem um impacto significativo na economia: as empresas
dependem fundamentalmente do financiamento bancrio
de curto prazo, e as alteraes das taxas de juro atravs
da poltica monetria para controlar o lado da procura
interna tm um importante efeito de compensao pelo
lado da oferta.

Crdito bancrio economia por sector de


actividade
(variao anual)

60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Jan-11
Jul-11
Secto r Pblico
Comercial
Imo bilirio

45

Jan-12
Jul-12
Indstria
P articulares

Jan-13
Jul-13
Rural
Servio s
Font e: BCB

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
O crescimento do crdito ao sector privado abrandou durante o ano de 2013, mas continuou a registar valores
elevados (o crdito ao total do sector privado cresceu 14%
em 2013). O crdito providenciado pelos bancos pblicos
cresceu a um ritmo mais acelerado do que o crdito de
instituies privadas, conduzindo a que actualmente os bancos
pblicos providenciem 51% do total do crdito (comparado
com um peso de 41% em 2009). Com a excepo dos
emprstimos ao sector pblico, foram os emprstimos ao
sector do imobilirio e ao sector agrcola que comandaram o
crescimento.
A experincia de crises no sector bancrio durante as
ltimas dcadas, levou a que a preocupao com a
superviso bancria e regulamentao no Brasil tenha sado
fortalecida. Assim, de certa forma os sinais indicam que o
sector financeiro foi capaz de lidar satisfatoriamente com
a desacelerao da economia. O sector bancrio continua
firme, os indicadores de solidez financeira do FMI do
terceiro trimestre de 2013 apontam para um rcio entre
capital e os activos ponderados pelo risco de 12.6% e um
rcio entre o activo lquido e o total dos activos de 11.9%.
Apesar do crescimento rpido do crdito bancrio, as baixas
taxas de juro, o baixo nvel de desemprego e o crescimento
dos salrios ajudaram a prevenir os incumprimentos. De
acordo com a mesma fonte, o crdito mal parado reduziuse em 2013, representando actualmente apenas cerca de
3% do total dos emprstimos. Para alm disso os passivos
dos bancos em moeda estrangeira so ainda reduzidos,
apesar de terem aumentado recentemente, representam
apenas cerca de 14% do passivo total dos bancos
brasileiros.

Crdito total por finalidade


(variao anual)

Crdito total ao sector privado e por finalidade


(variao anual)

Indicadores financeiros
(%)

2012 Q1

2012 Q2

2012 Q3

2012 Q4

2013 Q1

2013 Q2

16.0
12.6
10.2

16.4
12.4
10.2

16.4
12.2
10.2

16.4
11.9
10.1

17.0
12.3
9.8

16.9
12.3
9.4

17.1
12.6
9.4

3.6

3.6

3.6

3.4

3.4

3.2

3.1

163.0
14.0
13.3

159.8
13.2
14.0

182.3
14.4
13.8

190.6
14.8
13.6

183.1
13.5
13.9

162.6
11.9
14.3

160.0
11.9
14.5

1.6
15.8

1.5
14.7

1.4
13.5

1.4
13.4

1.3
13.0

1.4
13.9

1.4
14.2

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

1,631,808
61
1,106,901
42

1,921,865
63
1,423,738
47

2,235,175
69
1,583,003
49

2,588,689
69
2,050,354
54

3,067,856
74
2,541,737
61

3,555,787
81
3,010,154
69

3,870,336
80
3,419,724
71

Indicadores de solidez financeira*


Rcios de Capital
Capital/Activos ponderados pelo risco
Capital/Activos ponderados pelo risco (Tier 1)
Capital/Activos
Qualidade dos Activos
Crdito mal parado/Total dos emprstimos
Rcios Liquidez
Activos Lquidos/Responsabilidades de curto prazo
Activos Lquidos/Total dos activos
Responsab. em moeda estrangeira/Total reponsab.
Rcios de Rendibilidade
ROA
ROE

2013 Q3

(milhes de reais)

Agregados Monetrios
Moeda em sentido amplo
% PIB
Crdito ao Sector Privado
% PIB
Fonte: Financial Soudness Indicators (FMI) e BCB.
Nota: *Total do sistema bancrio (inclui bancos pblicos).

46

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

Por outro lado, o sistema bancrio continuar vulnervel a choques externos, como resultado da integrao dos sistemas
financeiros a nvel global. Logo, no contexto de condies creditcias mais restritivas na sequncia da reduo de
liquidez que vem sendo disponibilizada pela Fed nos ltimos anos, prev-se que os custos de financiamento aumentem
com efeitos sobre o crdito bancrio do pas. No entanto, considerando o risco de crdito e de alavanca financeira e o
risco cambial, espera-se que o sistema financeiro brasileiro seja capaz de se adaptar a esta progressiva mudana com
poucos sobressaltos.
Crdito mal parado no total dos emprstimos

Passivos dos bancos em moeda estrangeira

(percentagem)

(percentagem do total do passivo)

16

4.5

15

14

3.5

13

12

2.5

11

2
2009 Q1

10
2009 Q4

2010 Q3

2011Q2

2012 Q1

2012 Q4

2013 Q3

2009 Q1

2009 Q4

2010 Q3

2011Q2

Fonte: Indicadores de Solidez Financeira (FM I)

VULNERABILIDADE DO

BRASIL

2012 Q1

2012 Q4

2013 Q3

Font e: Indicadores de Solidez Financeira (FM I)

NO SECTOR EXTERNO

De uma forma geral, a economia brasileira apresenta alguma robustez relativamente ao sector externo: tem um
elevado montante de reservas internacionais e um deficit de conta corrente ainda contido e maioritariamente coberto
por investimento directo estrangeiro. No entanto, o comrcio internacional parece estar bastante mais vulnervel, e
a falta de competitividade das exportaes (derivada de factores internos) comea a preocupar. Pese embora em
termos comparativos internacionais evidencie robustez.
Exportaes e o fim dos preos altos das commodities
Em primeiro lugar, importa analisar o enquadramento do
comrcio internacional de bens na economia. Um ponto a
notar antes de mais, que o peso do comrcio internacional
na economia brasileira bastante reduzido comparado com
as economias emergentes congneres. O grau de abertura
ao comrcio de bens (que mede o peso do comercio
internacional de bens no PIB) em 2012 correspondeu a 20%
do PIB, o que compara com rcios superiores a 40% em
qualquer uma das restantes economias emergentes. Por outro
lado, o saldo comercial de bens, apesar de ser positivo tem
um peso de apenas 0.4% no PIB. De facto, a abertura
comercial do Brasil no assim to elevada mas esta de
facto uma das caractersticas de grandes economias
desenvolvidas, que tendem a ficar mais dependentes do
mercado interno. O crescimento das exportaes tambm
no tem sido surpreendente quando comparado com o das
restantes economias emergentes utilizadas nesta anlise. A
exportao de bens cresceu a um bom ritmo entre 20002009 (+7%), mas nos ltimos 3 anos o crescimento abrandou
para 4%, o que compara com taxas de crescimento mdio
(entre 2010 e 2012) de 14% na China, 11% na ndia e 9%
no Mxico. Em termos de mercados, importa realar a
importncia da China e dos EUA para onde so direccionadas
respectivamente 19% e 10% das exportaes do pas;
enquanto que em termos de regies, os mercados da Amrica
Latina e da Unio Europeia so tambm relevantes e
representam respectivamente cerca de 22% e 20% do total
das exportaes.

Abertura ao comrcio internacional de bens


(% do PIB)

100

15

60

10
5

20

0
-20

-5

-60

-10

-100

-15

CHN B RA
IND
IDN
Grau de abertura ao co mrcio int.

M EX RUS KOR
TUR ZA F
P eso do saldo comercial no P IB (eld)
Fonte: Banco M undial

Crescimento mdio das exportaes de bens


(percentagem)

18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
B rasil
China
ndia
1990-1999
2000-2009

47

Indo n. Co r. Sul M xico Rssia f. Sul


2010-2012
Fonte: FM I WEO

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
Apesar de uma performance um pouco mais desapontante
nos ltimos anos, o comrcio de bens continua a ser um
importante motor da economia e extremamente relevante
para equilibrar as contas externas. Mas a boa performance
do comrcio internacional nos ltimos anos beneficiou
bastante no s dos preos altos das commodities mas
tambm do crescimento da procura externa, em particular
da China. Entretanto, se se confirmar a expectativa de queda
dos preos das commodities nos prximos anos, e dado que
se comea tambm a temer um abrandamento da actividade
econmica na China, este enquadramento ser desfavorvel
ao sector externo brasileiro, tendo em conta as suas actuais
caractersticas.
Relativamente evoluo recente do comrcio internacional,
visvel uma tendncia decrescente no comrcio de bens e
servios. As importaes tm crescido constantemente a um
ritmo mais rpido do que as exportaes, e em Janeiro deste
ano, o Brasil apresentou o maior deficit de sempre da balana
comercial de cerca de 4 mil milhes de dlares. A perda da
competitividade das exportaes parece um pouco
contraditria num perodo em que o real tambm se tem
desvalorizado. Mas no seguimento do que j foi referido
acima, alguns dos factores que podem explicar, pelo menos
em parte, a perda de competitividade da produo brasileira,
so derivados de factores internos - como por exemplo os
elevados custos da energia e do trabalho (aumento do salrio
real e perdas de competitividade). Outro factor que pode
explicar o facto de a desvalorizao do real no ter sido
suficiente para favorecer o sector exportador, o facto de
ainda se considerar que, apesar da desvalorizao recente,
a moeda nacional ainda continua sobrevalorizada em relao
ao dlar. De acordo com o ndice Big Mac (ndice utilizado
para medir a paridade de poder de compra, e que d uma
indicao de como as taxa de cmbio devero evoluir no
longo prazo) divulgado pela revista The Economist, o real
a quinta moeda mais sobrevalorizada do mundo, ficando atrs
s da Noruega, Venezuela, Sua e Sucia. O ndice revelava
uma sobrevalorizao do real de 13% face ao dlar em 2012.
Pela positiva, deve destacar-se a diversificao de bens
exportados, e de mercados destino. A diversificao das
exportaes (produtos e mercados) um factor tambm
bastante importante para diminuir a vulnerabilidade da
economia s variaes nos preos das commodities assim
como a choques na procura. De facto, alguns dos principais
bens exportados pelo Brasil (minrio de ferro, soja, caf e
acar) tm os seus preos pouco correlacionados, o que
reduz a vulnerabilidade das exportaes a choques externos.
Por outro lado, as exportaes de petrleo comeam a ter
um peso bastante evidente no total das exportaes. No
entanto, em 2013 a produo de petrleo da Petrobras
(actualmente o maior produtor de petrleo cujo principal
accionista o governo), ficou aqum do esperado j que a
empresa se deparou com diversos problemas operacionais
que dificultaram a produo, com impacto nas exportaes
que caram significativamente. Apesar de em termos lquidos
em 2013, as importaes de petrleo terem superado as
exportaes, espera-se que as exportaes disparem, com o
incio da explorao do campo de Libra (onde se localizam as
maiores reservas de petrleo) e das camadas de petrleo
pr-sal, o que poder alterar significativamente a composio
da balana comercial e a estrutura do comrcio internacional
do Brasil.
48

Exportaes produtos selecionados (2013)


(% do total)

Balana comercial
(variao anual; milhes de dlares)

Exportaes e importaes de petrleo


(em milhes de dlares)

Taxa de cmbio
(USD/BRL)

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014
O PINIO

Apesar do fim da era dos preos altos das commodities e de


se perspectivarem condies de financiamento externo mais
apertadas, o Brasil ir beneficiar do reanimar da economia
mundial (o World Economic Outlook aponta para um
crescimento mundial 3.7% em 2014) e por outro lado dos
eventos desportivos que se iro realizar no pas nos prximos
anos. Para alm disso, possvel que exista algum atraso
relativamente aos impactos da desvalorizao cambial na
competitividade das exportaes, e por isso possvel que as
empresas exportadoras ainda venham a ser favorecidas pela
desvalorizao.
A exposio do Brasil a uma possvel reduo dos fluxos
de capitais
O Brasil foi um dos pases que mais beneficiou dos efeitos das
polticas monetrias acomodatcias das economias
desenvolvidas, ao receber um montante confortvel de capitais,
que tm por si s um carcter temporrio (investimentos de
carteira e depsitos de curto prazo). Mediante esta situao,
a retirada dos incentivos de poltica monetria pela Reserva
Federal norte americana dever afectar o Brasil assim como
qualquer outro mercado emergente. Por outro lado, as retiradas
de capitais das economias emergentes vo contribuir para
expor as vulnerabilidades destas economias j que os bons
fundamentos macroeconmicos construdos durante este
perodo, sero fundamentais para moderar a volatilidade que
poder afectar os preos dos seus activos financeiros.
Em primeiro lugar, a poltica conservadora do Banco Central
do Brasil conduziu acumulao de um montante bastante
confortvel de reservas internacionais. Actualmente as reservas
internacionais rondam os 360 mil milhes de dlares
(correspondente a cerca de 13 meses de importaes de bens
e servios), montante que se estima que seja razovel para
garantir uma actuao eficaz contra possveis crises no mercado
cambial ou no sector bancrio. As reservas internacionais
aumentaram a um bom ritmo at 2012, observando-se depois
uma ligeira quebra a partir de Maio 2013, que resultou das
intervenes da autoridade monetria para proteger o real
durante a crise que se instalou nos mercados emergentes
quando a Fed anunciou o incio da retirada dos estmulos de
poltica monetria.

Principais mercados das exportaes (2013)

Total
EFTA
Africa
Amrica Latina
Argentina
Chile
Mxico
Paraguai
Uruguai
Venezuela
Outros
Asia
China
Coreia do Sul
Japo
Outros
Canad
EUA
Europa de Leste
Mdio Oriente
Unio Europeia
Alemanha
Frana
Itlia
Pases Baixos
Reino Unido
Outros
Outros

(milhes de dlares)
242 179
3 420
11 087
53 700
19 615
4 484
4 230
2 997
2 071
4 850
15 453
77 657
46 026
4 720
7 964
18 947
2 702
24 856
4 178
10 954
47 541
6 552
3 394
4 098
17 283
4 067
12 147
6 083

% do Total
1%
5%
22%
8%
2%
2%
1%
1%
2%
6%
32%
19%
2%
3%
8%
1%
10%
2%
5%
20%
3%
1%
2%
7%
2%
5%
3%

Fonte: Min. Desenv. Ind. e Com. Ext.

Investimento Directo estrangeiro no Brasil


(% do PIB; milhes de USD)

80000
70000

60000
4

50000

Por outro lado, a balana corrente apresenta-se mais


fragilizada, registando trs anos consecutivos um deficit de
cerca de 2% do PIB, que resultou em grande parte de um
menor excedente da balana comercial. No entanto, o deficit
da conta corrente foi coberto essencialmente por investimento
directo estrangeiro, que continuou a prosperar nos ltimos
anos e que tem um carcter de estabilidade.

40000
30000

20000
1

10000

0
1992
1996
2000
2004
Inv. directo estrangeiro lquido (eld)

2008
2012
Inv. directo estrangeiro lquido
Fonte: Banco M undial

Relativamente aos fluxos de capitais que tm entrado no pas, importante notar o seguinte. Os investimentos de
carteira expandiram-se notoriamente em 2009 e 2010 perante as polticas monetrias acomodatcias das economias
desenvolvidas. No entanto, esta tendncia foi descontinuada em 2012 em consequncia dos seguintes factores: a baixa
nas taxas de juro, o abrandamento da actividade econmica e a introduo de medidas de controlo de capitais pelo
governo (atravs do imposto sobre operaes financeiras - IOF). As medidas de controlo de capitais foram implementadas
no Brasil de forma a proteger o pas das presses inflacionistas e da apreciao do real, geradas pelos fluxos de capitais
que invadiram o mercado brasileiro. De certa forma, as medidas foram efectivas, j que se verifica uma clara alterao
na composio dos fluxos de capitais nos anos seguintes interveno. A proporo de investimento estrangeiro de
curto prazo (investimentos de carteira) caiu consideravelmente, e em contrapartida voltou a notar-se um aumento do
investimento estrangeiro directo, que constitui uma forma mais estvel de financiamento. Mais tarde, em 2013, apesar
de o governo ter suavizado as medidas de controlo de capitais, na segunda metade do ano, instalou-se alguma turbulncia
nos mercados financeiros, que resultou do anuncio da retirada de liquidez pela Fed e dos receios dos investidores
49

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO
relativamente s fracas perspectivas de crescimento
econmico. Assim, notrio que por um lado a volatilidade
que se observou nos fluxos de investimentos de carteira nos
ltimos anos resultou fundamentalmente de alteraes nas
taxas de juro e das imposies/retiradas de impostos sobre
transaces de capitais. Por outro lado, o Brasil no est
completamente protegido da vulnerabilidade que se poder
prolongar nos mercados, e as autoridades podem por isso
ainda ter que ser foradas a actuar para reduzir a volatilidade
nos mercados nacionais.

Investimento Directo Estrangeiro vs


Balana Corrente
(mil milhes de dlares, acumulado de 12 meses)

Reservas Internacionais

Composio da Balana Financeira

(milhes de dlares; Indice)

(% PIB)

Composio da balana corrente

Participaes no Capital (liquidas)

(% do PIB)

(milhes de dlares)

Lusa Teixeira Felino


50

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

O PINIO (A NEXO)
Indicadores de Conjuntura Econmica e Previses
2009
Contas Nacionais e Preos
PIB, preos de mercado (mil milhes de USD) 1,622.3
PIB per capita (Reais)
16,763.1
Taxa de crescimento real PIB
-0.3%

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2,142.9
19,339.1
7.5%

2,474.6
21,067.4
2.7%

2,253.1
22,194.6
0.9%

2,190.2
23,927.1
2.3%

2,169.8
25,833.0
3.2%

2,294.7
27,776.6
3.0%

2,429.3
29,937.3
3.3%

4.4%
3.1%
-6.8%
-9.2%
-7.7%

6.9%
4.2%
21.6%
11.5%
36.1%

4.1%
1.9%
4.8%
4.5%
9.9%

3.2%
3.3%
-4.0%
0.5%
0.3%

2.3%
2.2%
5.0%
2.5%
8.3%

2.0%
3.5%
1.0%
3.2%
7.3%

2.5%
3.0%
3.0%
3.8%
7.8%

17.8%
16.3%

20.2%
18.0%

19.7%
17.6%

17.6%
15.2%

19.2%
15.8%

19.2%
16.0%

19.3%
16.1%

19.5%
16.1%

4.9%
8.1%

5.0%
6.7%

6.6%
6.0%

5.4%
5.5%

6.3%
5.8%

5.8%
6.0%

5.3%
6.5%

4.7%
6.5%

Finanas Pblicas (Sector Pblico No Financeiro)


(% PIB)
Total das receitas
34.9%
Total das depesas
38.0%
Saldo primrio
2.2%
Saldo do Sector Pblico
-3.1%

37.2%
39.9%
2.5%
-2.7%

36.7%
39.2%
3.2%
-2.5%

37.7%
40.4%
2.2%
-2.7%

37.0%
40.0%
1.9%
-3.0%

37.0%
40.2%
2.0%
2.0%

37.0%
39.4%
3.1%
-2.3%

37.0%
39.4%
3.1%
-2.4%

Dvida Bruta
Dvida Liquida

66.8%
41.5%

65.0%
39.1%

64.7%
36.4%

68.0%
35.2%

68.3%
34.0%

69.0%
34.3%

68.8%
34.1%

68.4%
33.8%

-24,302.3
-1.5%
25,289.8
152,994.7
-127,704.9
-19,245.4
-33,684.2
3,337.5

-47,273.1
-2.2%
20,146.9
201,915.3
-181,768.4
-30,835.1
-39,486.4
2,901.6

-52,473.5
-2.1%
29,792.8
256,039.6
-226,246.8
-37,931.6
-47,318.9
2,984.2

-54,248.7
-2.4%
19,394.5
242,578.0
-223,183.5
-41,041.6
-35,447.6
2,845.9

-81,373.8
-3.6%
2,557.8
242,178.7
-239,620.9
-47,523.1
-39,772.5
3,364.1

-78,121.0
-3.7%
11,056.0
256,084.0
-245,028.0
-50,607.0
-41,777.0
3,207.0

-79,686.0
-3.6
13,414.0
286,974.0
-273,560.0
-52,118.0
-44,309.0
3,328.0

1,128.5
70,172.1
36,032.8

1,118.5
98,793.2
36,918.9

1,573.2
110,807.8
67,689.1

-1,876.7
71,886.5
68,093.3

1,194.5
74,172.6
67,541.2

Reservas Internacionais Totais (milhes USD) 238,539.0


em meses das import. de bens e servios
16.4

288,575.0
14.2

352,010.0
14.0

373,147.0
14.7

358,806.0
13.2

365,550.0

380,573.0

12.0%
8.8%

12.6%
16.7%

1.2%
18.7%

13.9%
9.1%

6.1%
10.9%

11.8%
13.8%

12.3%
13.0%

1.7

1.7

1.9

2.0

2.16

2.34

2.49

Taxa de variao real


Consumo Privado
Consumo Pblico
Investimento
Exportaes de bens e servios
Importaes de bens e servios
Investimento Total (% PIB)
Poupana Nacional Bruta (% PIB)
Taxa de inflao mdia
Desemprego

Sector Externo
(milhes de USD)
Balana corrente
(% PIB)
Balana de bens
Exportaes de mercadorias
Importaes de mercadorias
Balana de servios
Balana de rendimentos
Balana de transaces correntes
Balana de capital
Balana financeira
do quais: Investimento Directo (liquido)

Indicadores financeiros
(variao anual)
Agregado Monetrio (M1)
Agregado Monetrio (M2)
Taxa de cmbio, final do perodo (USD/BRL)
Fonte: EIU, FMI, BCB.

51

2016

2.58

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

52

E.E.F.

Mercados Financeiros

BASES DE DADOS
Calendrio de Acontecimentos Polticos e Econmicos em
Maro e Abril 2014
CONJUNTURA ECONMICA
Indicadores de Conjuntura Macroeconmica em Portugal
Indicadores de Conjuntura Econmica Internacional I
Indicadores de Conjuntura Econmica Internacional II

MERCADOS CAMBIAIS
Cotaes no mercado Spot
Taxas Oficiais de Converso para o EURO
MTC-2

MERCADOS MONETRIOS
Taxas de Juro Internacionais

MERCADOS DE OBRIGAES
Indicadores do Mercado Domstico de Obrigaes
Evoluo dos Indexantes
Taxa de Rendimento de Obrigaes do Tesouro

MERCADOS DE ACES
Indicadores dos Mercados Internacionais de Aces I
Indicadores dos Mercados Internacionais de Aces II

COMMODITIES
ndices CRB de Preos de Futuros de Commodities

53

Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

54

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

Calendrio de Acontecimentos Polticos e Econmicos Esperados em Maro e Abril de 2014*


Maro 2014
Zona Euro
Reino Unido
Zona Euro
UE
Japo
Japo
Reino Unido
EUA
UE

6
6
10
11
11
14
19
19
20

Deciso de poltica monetria do BCE


Deciso de poltica monetria do Banco de Inglaterra
Reunio dos ministros das finanas (Eurogrupo)
Reunio dos ministros das finanas (Ecofin)
Deciso de poltica monetria do Banco do Japo
Banco do Japo divulga actas da reunio de 17-18 de Fevereiro
Banco de Inglaterra divulga actas da reunio de 5-6 de Maro
Deciso de poltica monetria do FOMC
Cimeira dos lderes da Unio Europeia

Abril 2014
UE
Zona Euro
Japo
Reino Unido
Japo
Reino Unido
EUA

1
3
8
9
11
23
30

Reunio dos ministros das finanas (Ecofin) e banqueiros centrais


Deciso de poltica monetria do BCE
Deciso de poltica monetria do Banco do Japo
Deciso de poltica monetria do Banco de Inglaterra
Banco do Japo divulga actas da reunio de 13-14 de Maro
Banco de Inglaterra divulga actas da reunio de 9-10 de Abril
Deciso de poltica monetria do FOMC

Notas: (*) - Este calendrio no pretende conter uma enumerao exaustiva de todos os acontecimentos futuros na Europa, Japo e Amrica do Norte, mas sim listar alguns dos eventos que possam ter
um impacto significativo nos mercados financeiros.

55

1.4
2.5
2.4
3.4
1.1
3.0
1.30
-8.4
-49
-49
-9
61.9
-7.0
-7.1
10.8
-18,292
-20,292
16
10.5
15575.4
1,998
5,658
25,535
-7,319
17,235

-0.8
-0.1
-0.1
-0.9
1.0
3.5
-1.80
-16.5
-33
-50
-8
-17.9
-15.6
-1.3
9.5
-18,402
-19,648
-18
-18.1
17486.0
1,948
-588
2,002
837

56
16,577

6,692

5,613

-12,006 -3,332
-15,487 -10,920
15
6
1.0
-5.2
9765.6 -1786.6
8,021 6,939
-10,722 -1,490
14,042 15,636
1,325 -1,908

-2.2
-4.0
-17.8
-57
-67
-24
-8
-43.6
-37.3
0.9
16.9

2.8
1.9
2.1
1.2
3.4
-0.6

-3.8%
-5.1%
-4.0%
-2.4%
0.2%
-1.6%

2012
Dez.

-32
-2,725
0
-7.2
1,378

753

-2.1
3.4
-17.8
-54
-60
-18
-1
-4.4
-21.5
-4.5
-

1.7
0.2
0.4
-0.2
1.2
3.3

Abr
Abr..

-154
-1,978
-

-2
-1.4
-17.4
-56
-65
-20
-5
-0.3
-44.6
11.1

2.0
0.5
0.7
-0.1
1.7
-

-4.0%
-3.9%
-3.5%
-16.4%
0.7%
-4.4%

2013
Mar
Mar..

1,377

-484
-3,368
4
-3.4
-

-2
1.4
-15.5
-55
-64
-15
-3
-5.7
-18.7
11.1

1.6
0.7
0.9
0.7
1.4
2.8

Mai.

3,336

-46
-4,030
4
-3.2
-

-1.9
1.4
-15.9
-53
-63
-16
-2
17.6
-22.8
7.6

1.4
1.0
1.2
0.9
1.5
2.7

-2.0%
-2.4%
-2.6%
-5.0%
7.4%
5.2%

Jun.

4,591

459
-4,853
3
-2.4
-

-1.6
-2.8
-17.0
-52
-63
-13
-1
17.2
-15.2
3.4
-

1.3
0.8
0.8
0.5
1.1
2.4

Jul.

3,939

1,084
-5,761
4
0.4
-

-1.2
-3.0
-14.0
-48
-57
-12
0
13.0
-18.4
5.4

1.0
0.2
0.2
-0.4
0.9
2.3

Ago.

4,079

974
-6,692
3
-0.4
-

-0.6
1.3
-13.2
-44
-54
-11
-1
15.9
-10.1
5.5

0.8
0.1
0.3
-0.1
0.8
2.3

-0.9%
-1.1%
-1.4%
-3.3%
6.6%
5.1%

Set.

6,157

950
-7,796
4
0.3
-

0.00
3.4
-12.8
-42
-49
-7
0
22.8
-16.5
5.6
-

0.6
-0.3
0.0
-0.6
0.8
2.2

Out.

7,475

893
-8,354
4
0.7
-

0.5
3.4
-10.3
-39
-48
-5
4
23.1
-11.3
5.9
-

0.4
-0.2
0.1
-0.2
0.5
1.9

Nov
Nov..

881
-9,276
5
0.8
3412.4
2,345
-1,075
-15,537
12,199

0.8
5.7
-7.4
-36
-49
1
0
35.8
-1.5
8.6
15.3

0.3
0.2
0.2
0.0
0.4
1.2

1.6%
-

Dez.

1.8
3.9
-6.8
-32
-45
-2
2
31.8
-15.6
-

0.3
0.1
0.1
-0.5
0.8
-

2014
Jan.

-1.70
-8.0
-21.5
-57
-63
-27
-9
-60.0
-15.6
5.5
12.7

3.7
3.6
3.5
4.3
2.3
1.5

-1.3%
-3.4%
-5.0%
-11.1%
6.9%
-5.3%

2011

Mercados Financeiros

Fontes:Dados compilados pelo BPI a partir de publicaes do Banco de Portugal, INE e DGI.
Notas: Notas: tvh: taxa de variao homloga
(1)
- 2006 a 2008 - tv anual; restantes -tvh
(2)
- Variao das remuneraes declaradas Segurana Social, excluindo as entidades empregadoras do sector bancrio
(3)
-Excluindo investimento de carteira e derivados financeiros.

1.9%
2.6%
0.1%
1.4%
10.2%
8.0%

-2.9%
-2.4%
4.7%
-13.3%
-10.9%
-10.0%

2010

Contas Nacionais (Base 2006)


PIB
Consumo privado
Consumo pblico
Investimento
Exportaes
Importaes
Preos e salrios
Taxa de inflao mdia (%)
Taxa de inflao homloga (%)
Taxa de inflao harmonizada (%)
Inflao de bens (taxa harmonizada)
Inflao de servios (taxa harmonizada)
Variao de salrios sector privado (tvh; %)(1), (2)
Nvel de actividade
Indicador coincidente do BdP (tvh)
ndice de produo industrial (tvh)
ndice de confiana na indstria
ndice de confiana dos consumidores
ndice de confiana no sector da construo
ndice de confiana no comrcio a retalho
Vendas a retalho (tvh)
Vendas de automveis (tvh)
Vendas de cimento (tvh)
Dormidas no sector da hotelaria (tvh)
Taxa de desemprego (%)
Exterior
Balana corrente (ytd; M.E.)
Bens e servios (ytd; M.E.)
Exportaes mercadorias (ytd; var.%)
Importaes mercadorias (ytd; var.%)
Balana financeira (M.E.- ytd)
Investimento directo em Port. (M.E. - ytd)
Investimento directo de Port. no exterior (M.E.- ytd)
Outro investimento em Portugal (M.E.- ytd) (3)
Outro investimento de Portugal no exterior (M.E - ytd) (3)
Finanas pblicas
Financiamento das administraes pblicas (ytd; M.E.)

2009

Indicadores de Conjuntura Econmica em Portugal

E.E.F.
Maro 2014

57

94.3
33.5
-0.3
1.5
0.0
0.30
0.94
0.19
3.29
2.96
1.13
-1.4
-8.2
11.1
3.8
5.1
1.2
1.5
2.2
0
3.5
1.1
2.3

77.2
41.5
-4
1.8
-6.0
0.25
0.66
0.28
3.84
3.39
1.30
-6.8
-0.6
-4.9
4.3
-3
-3.8
2.7
0.9
-1.7
3.7
-0.3
3.1

2010

9.8
1.6
3.2

3
2.7
-0.2

4.7
4.4
0.8

0.7
-2.1
5.8

1.88
1.83
0.99

0.58
1.29
0.20

0.5
2.2
0.0

107.58
-18.3

2011

8
3.5
2.6

1.7
2.2
-0.1

1.4
2.2
-0.7

-1.4
-0.4
-12.8

1.76
1.32
0.79

0.31
0.13
0.18

4.4
1.6
-1.7

111.94
-0.2

2012
Dez.
Abr
Abr..

7.3
2.5
3.1

1.5
1.7
-0.9

1.1
0.5
-0.5

2.0
-1.1
-12.0

1.85
1.29
0.55

0.28
0.13
0.16

1.6
1.9
-0.9

7.1
3.2
3.2

1.1
1.2
-0.7

0.5
-0.3
0.1

1.4
1.2
-17.5

1.67
1.22
0.61

0.27
0.12
0.16

0.0

109.27 101.81
-9.7
-6.8

2013
Mar
Mar..
Jun.

7.1
2.8
3.5

1.4
1.4
-0.3

1.6
-0.3
0.6

0.1
4.2
-23.4

2.13
1.51
0.86

0.28
0.12
0.15

-0.1

6.9
2.4
3.8

1.8
1.6
0.2

2.3
0.1
1.2

-0.5
4.6
-20.3

2.49
1.73
0.85

0.27
0.15
0.16

1.9
1.1
0.6

100.03 102.16
-3.2
-5.5

Mai.

Ago.

Set.

6.8
2.1
3.7

2
1.6
0.7

2.1
0
2.2

0.6
8.0
-21.5

2.58
1.67
0.80

0.27
0.15
0.16

-0.1

6.6
2.3
3.8

1.5
1.3
0.9

1.3
-0.9
2.3

1.3
5.9
-20.4

2.78
1.86
0.72

0.26
0.15
0.15

-0.9

6.3
2.0
3.9

1.2
1.1
1.1

0.3
-0.9
2.2

2.7
5.1
-21.2

2.61
1.78
0.69

0.25
0.16
0.15

1.9
1.0
-0.2

108.66 116.17 109.22


-16.5
-13.4
-15.9

Jul.

6.7
1.4
4.1

1
0.7
1.1

0.3
-1.3
2.5

2.0
5.2
-19.7

2.55
1.67
0.60

0.24
0.18
0.14

-0.1

108.89
-11.7

Out.

Dez.

2014
Jan.

6.1
1.5
4.4

1.2
0.9
1.5

0.7
-1.2
2.6

2.2
5.5
-19.5

2.74
1.69
0.61

0.24
0.19
0.14

0.6

5.3
1
4.3

1.5
0.8
1.6

1.2
-0.8
2.5

3.0
4.9
-17.5

3.03
1.93
0.74

0.25
0.27
0.15

-0.9
0.5

5.4
1.2
4.4

1.6
0.8
1.4

1.5
-1.4
2.4

4.1
0.9
-9.5

2.64
1.66
0.62

0.24
0.26
0.14

-0.2

110.57 110.82 107.2


-12.1 -11.2 -5.7

Nov
Nov..

Mercados Financeiros

Fontes: IEA market report, Economist, UE, FMI, OCDE, BdP, Merryl Lynch, Bloomberg.
Notas: taxas de variao homloga, excepto quando indicado o contrrio.

Matrias Primas
Preo do petrleo (USD/Barril Brent)
ndice preos de matrias primas - USD (t.v.h.)
Custos laborais
EUA
Zona Euro
Japo
Taxas de jur
to prazo
juroo de cur
curto
EUA
Zona Euro
Japo
Taxas de jur
juroo de longo prazo
EUA
Alemanha
Japo
Taxas de cmbio efectivas
EUA (+ valorizao;-depreciao)
Zona Euro
Japo
Preos no produtor
EUA
Zona Euro
Japo
Preos no consumidor
EUA
Zona Euro
Japo
Massa monetria
EUA (M2)
Zona Euro (M3)
Japo (M2)

2009

Indicadores de Conjuntura Econmica Internacional I

E.E.F.

Maro 2014

0.1
-0.5
0.0
7.9
11.9
4.3
88
-14
3
72.9
66.7
-26
39.0
105.1
99.9
100.8
50.4
46.1
96.4
2.8
-2.6
-7.6
5.1
-2.5
-1.7
-741.5
79.7
-6,875

8.9
10.2
4.6
94
-7
0
69.9
64.8
-21
38.1
102.9
100.6
100.5
53.1
46.9
97.5
3.0
-1.4
-1.8
6.2
-1.3
-0.8
-744.1
-17.8
-2,765

2012

1.8
1.6
-0.5

2011

58
-237.0
117.8
-3,323

3.7
-1.1
-0.1

2.0
-0.7
-3.4

50.0
46.7
96.6

106.1
100.4
101.8

76.4
69.0
-22
44.5

-299.9
125.8
-4,133

4.4
-0.4
0.6

1.9
-1.8
-1.1

50.0
48.3
97.7

106.4
100.5
102.0

84.5
74.3
-22
46.0

94
-13

7.5
12.1
4.1

Mai.

-353.7
128.4
-4,806

6.0
-1.6
0.5

2.1
-0.3
-4.6

52.5
48.8
96.9

106.6
100.7
102.2

84.1
82.1
-19
44.6

94
-11

7.5
12.1
3.9

2.5
0.3
1.0

Jun.

-411.6
133.0
-5,734

5.7
-0.9
1.3

1.5
-1.9
1.8

54.9
50.3
97.3

106.9
100.9
102.4

85.1
81.0
-17
44.0

94
-11
-

7.3
12.1
3.9

Jul.

-469.7
135.2
-6,598

4.6
-0.7
0.6

2.9
-1.6
-0.4

56.3
51.4
97.6

107.1
101.1
102.5

82.1
81.8
-16
43.4

94
-8

7.2
12.1
4.1

Ago.

-532.1
138.1
-7,756

3.5
-0.1
2.8

3.3
0.2
5.1

56.0
51.1
98.1

107.3
101.3
102.8

77.5
80.2
-15
45.7

94
-7

7.2
12.1
4.0

4.1
0.1
0.2

Set.

4.0
1.0
2.9

3.0
2.6
4.8

57.0
51.6
98.1

107.8
-

75.1
72.0
-15
41.9

93
-4

7.0
12.0
3.9

Nov
Nov..

3.6
-0.2
2.8

3.3
1.2
7.1

56.5
52.7
98.0

108.0
-

82.5
77.5
-14
40.6

94
-3

6.7
12.0
3.7

2.4
0.3
0.2

Dez.

2.6
1.1
4.1

2.9
10.6

51.3
54.0
-

81.2
79.4
-12
40.4

94
-4

6.6
12.0
3.7

2014
Jan.

-590.9 -645.2 -703.9 -59.3


145.2 149.7 153.8
-8,908 -10,316 -11,575 -1,819

4.0
-0.2
2.0

3.7
0.3
5.4

56.6
51.3
97.7

107.5
-

73.2
72.4
-14
41.2

92
-5

7.2
12.0
4.0

Out.

53.2
53.2
-

81.6
78.1
-13
-

-3

6.7
-

Fev
Fev..

92
-14
-

7.5
12.1
4.1

2013
Abr
Abr..

Mercados Financeiros

Fontes: Bloomberg, Conference Board, Economist, ESRI, Eurostat, OCDE, Reuters e Universidade de Michigan.
Nota: os dados anuais correspondem a valores de final do perodo, com excepo do PIB e desemprego (para 2008, 2009 e 2010 so dados mdios anuais).

Crescimento do Produto
EUA (anualizado)
-2.8
2.5
Zona Euro (q/q)
-4.4
1.9
Japo (q/q)
-5.5
4.7
Desemprego
EUA
9.3
9.6
Zona Euro
9.6
10.1
Japo
5.1
5.1
Confiana das Empresas
EUA - ndice de confiana PME
88
93
Zona Euro - ndice do Eurostat (manufacturas)
-16
5
Japo - ndice Tankan (global)
-19
-1
Confiana dos Consumidores
EUA - ndice da Universidade de Michigan
72.5
74.5
ndice do Conference Board
53.6
63.4
Zona Euro - ndice do Eurostat
-16
-11
Japo - ndice do ESRI
37.6
40.1
Indicador AAvanado
vanado da OCDE
EUA
99.5
101.9
Zona Euro
100.7
102.4
Japo
98.9
100.1
Indicador da Actividade Industrial
EUA - ISM manufacturas
55.3
57.5
PMI manufacturas
51.6
57.1
Japo - ndice de actividade industrial (sa)
93.6
96.6
Pr
oduo Industrial (t.v
.h.)
Produo
(t.v.h.)
EUA
-2.8
6.5
Zona Euro
-3.5
8.6
Japo
4.2
5.4
Vendas a Retalho (t.v
.h.)
(t.v.h.)
EUA
4.5
6.7
Zona Euro
-0.7
-0.4
Japo
-10.9
3.5
Balana Comercial (mil milhes moeda local; saldo acumulado ltimos 12 meses)
EUA
-510.6
-650.2
Zona Euro
14.2
-12.2
Japo
2,537
6,733

2010

2009

Indicadores de Conjuntura Econmica Internacional II

E.E.F.
Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

Cotaes no Mercado Spot


DA
DATTA
03-Fev-14
04-Fev-14
05-Fev-14
06-Fev-14
07-Fev-14
10-Fev-14
11-Fev-14
12-Fev-14
13-Fev-14
14-Fev-14
17-Fev-14
18-Fev-14
19-Fev-14
20-Fev-14
21-Fev-14
24-Fev-14
25-Fev-14
26-Fev-14
27-Fev-14
28-Fev-14
Var
ar.. Ms %
Var
ar.. em 2014 %
Mdia mensal

EUR/USD
1.3498
1.3519
1.3543
1.3495
1.3574
1.3638
1.3676
1.3573
1.3675
1.3707
1.3699
1.3731
1.3745
1.3706
1.3707
1.3735
1.3754
1.3726
1.3656
1.3813

EUR/JPY
137.82
137.05
136.78
136.93
138.79
139.26
140.00
138.89
139.42
139.48
139.60
140.77
140.08
139.91
140.50
140.69
140.65
140.50
139.15
140.63

EUR/GBP
0.8259
0.8291
0.8322
0.8288
0.8314
0.8316
0.8308
0.8216
0.8215
0.8204
0.8189
0.8233
0.8251
0.8220
0.8218
0.8247
0.8240
0.8226
0.8204
0.8263

EUR/CHF
1.2226
1.2215
1.2222
1.2224
1.2237
1.2234
1.2235
1.2249
1.2216
1.2221
1.2221
1.2221
1.2214
1.2203
1.2195
1.2209
1.2193
1.2198
1.2161
1.2153

USD/JPY
102.10
101.38
101.00
101.47
102.25
102.11
102.37
102.33
101.95
101.76
101.91
102.52
101.91
102.08
102.50
102.43
102.26
102.36
101.90
101.81

2.33
1.13
1.37

2.04
-2.22
139.35

0.04
-0.24
0.83

-0.60
-1.25
1.22

-0.29
-3.32
102.02

Fonte: BPI, BCE.

Taxas Oficiais de Converso para o EURO


Escudo (PTE)
Peseta (ESP)
Franco Francs (FRF)
Lira (ITL)
Marco Alemo (DEM)
Libra Irlandesa (IEP)
Markka Finlandesa (FIM)
Florim Holands (NLG)
Xelim Austraco (ATS)
Franco Belga (BEF)
Franco Luxemburgus (LUF)
Dracma Grega (GRD)
Tolar Esloveno (SIT)
Lira Maltesa (MTL)
Libra Cipriota (CYP)
Coroa Eslovaca (SKK)
EEK (Coroa estoniana)
LVL (Lats leto)*

MTC-II
200.482
166.386
6.55957
1936.27
1.95583
0.787564
5.94573
2.20371
13.7603
40.3399
40.3399
340.75
239.640
0.429300
0.585274
30.1260
15.6466
0.702804

DKK (Coroa dinamarquesa)


LTL (Litas lituana)
Fonte: BCE.

Fonte: BCE.
Nota: (*) Desde 01/01/2014.

59

Data de
Taxa Central
entrada face ao EURO
01.01.1999
7.46038
28.06.2004
3.45280

Bandas de Banda
Var
ar.. Nominal Actual
+/-2.25% <1%
+/-15%
0%

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

Taxas de Juro Internacionais


10.Mar.14

EUR
USD
JPY
GBP
CHF

O/N
0.10%
0.09%
0.07%
0.46%
-0.01%

1 Ms
0.20%
0.16%
0.10%
0.48%
-0.01%

3 Meses
0.26%
0.24%
0.14%
0.52%
0.02%

Fonte: BPI, Reuters.


Nota: Taxas de juro Libor para todas as moedas.

60

6 Meses
0.35%
0.33%
0.19%
0.61%
0.08%

1 Ano
0.51%
0.55%
0.35%
0.90%
0.20%

61

(mdia diria) (106 euros)

10

Fonte: BPI, Banco de Portugal, BVLP,IGCP.


Notas: 1 . Inclui apenas emisses em mercado interno de Ttulos de Dvida Transaccionveis - BT's, OT's.
2.
Inclui emisses no mercado interno e externo pela Administrao Central; inclui certificados de aforro.
3.
Inclui emisses no mercado interno e externo; inclui ttulos de participao.
4.
Inclui apenas Dvida Pblica emitida no mercado interno e o valor encontra-se expresso em milhes de euros.
5.
MEDIP: Mercado Especial de Dvida Pblica, a funcionar desde 24.07.00 (inclui EuroMTS).

Transaces de Obrigaes do Tesouro no MEDIP.

47

0
2,245
-115

35

11

21

- 57,301
0.7

26

88,952 87,314 86,271 86,121


180 -1,669 -1,153
-135

31

23

- 59,675
0.7

85,828 84,826
-327 -1,044

44,872 43,941
38
-966

0 6,530
1,666
0
69 -3,521

92

3,263
2,144
--

142

Mar
Mar..

Abr
Abr..

60,674 65,366
0.8
0.7

0
1,351
-4,257

52,911
1.0

0
1,029
842

44,435 44,297 45,178 44,880


370
-185
932
-304

0
1,622
-447

Fev
Fev..

Valor de Obrig. na posse de no residentes4


Stock em fim de perodo/Capitalizao Bolsista

0
2,267
289

---

2014
Jan.

119,564 113,641 120,458 120,010 120,845 116,588 116,501 116,569 113,343 116,383
12,461 17,777 19,990 19,654 20,682 22,033 21,910 22,152 19,046 19,001
103,940 93,626 98,942 98,782 98,594 92,962 92,962 92,794 92,708 95,843
51
51
51
51
51
51
51
51
51
51
3,112
2,187 1,475
1,523 1,518 1,542 1,578
1,572 1,538
1,488
5,504
6,861 7,835
- 7,156 6,343 6,262
9,915 9,152
9,533 10,322

Dez.

Dvida Pblica Transaccionvel em euros - Saldo Vivo (106 euros)


BT's
OT's
Outras obrigaes
Outros Ttulos (ECP, MTN's, etc)
Capitalizao Bolsista de Dvida Diversa (106 euros)

Nov
Nov..

97,952 88,778
1,120 -3,397

Out.

96,154
13,569

Set.

42,533 44,079
585
-332

Ago.

41,185
2,437

Jul.

0
500
-1,486

2013
Jun.

0
986
-12,866

2012

273,554 290,566 290,874 289,549 286,898 283,916 286,155 286,833 281,381


14,610 -13,381 -3,312
-861 -1,144 -3,019
-719
-388 -5,418

2011

Valor de Obrigaes emitidas no mercado interno e externo


Saldo em final do ms (106 euros)
Emisses lquidas (106 euros)
Valor de Obrigaes do Tesouro emitidas
Emisses brutas OT's (106 euros) 1
Emisses brutas BT's (106 euros) 1
Emisses lquidas (106 euros) 2
Valor Obrig. emitidas por Empresas ( 106 euros)
Saldo em final do ms (106 euros)
Emisses lquidas (106 euros) 3
Valor Obrig. emitidas por Instituies Financeiras ( 106 euros)
Saldo em final do ms (106 euros)
Emisses lquidas (106 euros) 3

Indicadores do Mercado Domstico de Obrigaes

E.E.F.
Mercados Financeiros

Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

Evoluo dos Indexantes


DA
DATTAS
03-Fev-14
04-Fev-14
05-Fev-14
06-Fev-14
07-Fev-14
10-Fev-14
11-Fev-14
12-Fev-14
13-Fev-14
14-Fev-14
17-Fev-14
18-Fev-14
19-Fev-14
20-Fev-14
21-Fev-14
24-Fev-14
25-Fev-14
26-Fev-14
27-Fev-14
28-Fev-14

TAXA
EONIA EQUIV
EQUIV.. (1)
0.14
0.25
0.13
0.25
0.15
0.25
0.13
0.25
0.13
0.25
0.13
0.25
0.12
0.25
0.17
0.25
0.16
0.25
0.14
0.25
0.15
0.25
0.15
0.25
0.16
0.25
0.17
0.25
0.17
0.25
0.17
0.25
0.17
0.25
0.17
0.25
0.16
0.25
0.26
0.25

TBA (2)
0.297
0.297
0.298
0.298
0.298
0.298
0.298
0.298
0.298
0.298
0.297
0.296
0.295
0.294
0.293
0.292
0.291
0.290
0.290
0.289

1 ms
0.2250
0.2220
0.2230
0.2210
0.2290
0.2300
0.2300
0.2300
0.2250
0.2260
0.2240
0.2240
0.2240
0.2210
0.2220
0.2210
0.2220
0.2220
0.2190
0.2180

2 meses
0.2540
0.2530
0.2520
0.2510
0.2560
0.2570
0.2580
0.2570
0.2530
0.2510
0.2510
0.2510
0.2510
0.2490
0.2510
0.2520
0.2520
0.2510
0.2490
0.2500

EURIBOR (ACT/360)
3 meses 6 meses 9 meses 12 meses
0.2900
0.3870
0.4720
0.5490
0.2880
0.3870
0.4690
0.5480
0.2870
0.3860
0.4700
0.5480
0.2860
0.3850
0.4680
0.5470
0.2910
0.3910
0.4740
0.5520
0.2910
0.3900
0.4740
0.5510
0.2910
0.3910
0.4750
0.5540
0.2910
0.3900
0.4750
0.5520
0.2880
0.3870
0.4690
0.5470
0.2870
0.3860
0.4690
0.5480
0.2870
0.3860
0.4680
0.5470
0.2880
0.3860
0.4680
0.5470
0.2870
0.3860
0.4660
0.5470
0.2860
0.3840
0.4640
0.5450
0.2870
0.3840
0.4640
0.5470
0.2880
0.3840
0.4660
0.5490
0.2890
0.3870
0.4700
0.5530
0.2880
0.3870
0.4690
0.5510
0.2860
0.3840
0.4660
0.5490
0.2860
0.3840
0.4670
0.5490

1 ms
0.1957
0.1957
0.1979
0.1979
0.1986
0.1986
0.1986
0.2000
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971
0.1971

LIBOR / EURO
3 meses 6 meses 12 meses
0.2564
0.3449 0.5086
0.2543
0.3420 0.5060
0.2550
0.3420 0.5074
0.2543
0.3427 0.5067
0.2579
0.3491 0.5129
0.2571
0.3484 0.5129
0.2593
0.3491 0.5153
0.2600
0.3484 0.5143
0.2579
0.3413 0.5079
0.2593
0.3413 0.5086
0.2586
0.3413 0.5079
0.2579
0.3413 0.5086
0.2557
0.3399 0.5074
0.2571
0.3379 0.5074
0.2607
0.3414 0.5089
0.2607
0.3414 0.5093
0.2614
0.3371 0.5124
0.2614
0.3429 0.5139
0.2600
0.3393 0.5100
0.2614
0.3443 0.5139

Fonte: BPI, Reuters, IGCP, BdP.


Notas: 1) Ex-taxa de desconto do BP. De acordo com a Portaria n 1227/2001, esta taxa passa a ser igual taxa mnima de proposta aplicvel s operaes principais de refinanciamento pelo BCE.
(2)
Desde 31/12/2002 a TBA passou a ser fixada segundo a seguinte frmula: 0.52xL3 + 0.47xL12 - 0.12, em que L3 e L12 representam as mdias mveis das ltimas 20 observaes da Euribor
a 3 e 12 meses, respectivamente, terminadas no penltimo dia til ao dia a que se refere o clculo.

62

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

Taxa de Rendimento de Obrigaes do Tesouro


Ttulo
Obrig. do TTesour
esour
esouroo
OTs 10 Anos 03
OTs 5 Anos 09
OTs 10 Anos 05
OTs 5 Anos 11
OTs 10 Anos 06
OTs 10 Anos 07
Ots 10 Anos 08
Ots 10 Anos 09
Ots 10 Anos 10
OTs 15 Anos 05
OTs 15 Anos 08
Ots 10 Anos 13
OTs 30 Anos 06

Maturidade

Admitidas a negoc.
(10 3 EUR)

2014-06-16
2014-10-15
2015-10-15
2016-02-15
2016-10-15
2017-10-15
2018-06-15
2019-06-14
2020-06-15
2021-04-15
2023-10-25
2024-02-15
2037-04-15

4,524,000.00
5,314,000.00
8,205,000.00
3,500,000.00
6,185,000.00
11,258,000.00
10,853,000.00
10,915,000.00
8,551,000.00
7,510,000.00
7,228,000.00
6,000,000.00
6,973,000.00

Anos

Vida
Meses

Cupo

Preo

Modified
Duration

0
0
1
1
2
3
4
5
6
7
9
9
23

3
7
7
11
7
7
3
3
3
1
7
11
1

4.375%
3.600%
3.350%
6.400%
4.200%
4.350%
4.450%
4.750%
4.800%
3.850%
4.950%
5.650%
4.100%

101.04
101.90
103.41
108.82
105.51
105.84
105.17
106.05
106.05
100.04
104.17
108.43
88.47

0.27
0.60
1.56
1.85
2.44
3.28
3.76
4.50
5.22
5.91
7.47
7.59
13.56

Fonte: BPI, IGCP, Reuters.


Nota: O YTM uma taxa anual.

63

07.Mar.14

YTM
0.422%
0.399%
1.178%
1.719%
1.996%
2.624%
3.131%
3.468%
3.697%
3.843%
4.406%
4.574%
4.949%

64

15,134.8
46,589.0
1,195.1

NIKKEI 225
BOVESPA
MSCI WORLD

Fonte: Bloomberg.

16,360.2
1,873.8
4,358.0
451.6
297.4

DOW JONES INDUST.


S&P 500
NASDAQ COMPOSITE INDEX
S&P UTILITIES
S&P FINANCIALS INDEX

6.9
-2.1
6.3

4.7
5.7
7.4
5.4
5.0

3.5
3.3
5.6
8.9
3.7

9.2
-13.1
10.9

9.6
13.2
19.1
16.9
11.7

3.7
15.6
9.2
25.4
19.4

-7.1
-9.3
0.9

-1.3
1.4
4.3
-0.2
0.9

0.6
0.1
2.9
14.3
4.2

28.2
5.9
n.a.

14.8
22.0
38.1
30.5
24.3

12.7
28.9
23.7
46.0
37.6

Var
ar.. % face Mn.
52 sem.
26.4
27.6
18.0
23.0
n.a.
42.5
43.1

2013-03-06
2013-07-05
2013-06-24

2013-03-06
2013-04-18
2013-04-18
2013-04-19
2013-04-18

2013-06-24
2013-04-19
2013-06-24
2013-07-03
2013-06-24

Data Mn. 52sem.


2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
2013-04-19
2013-04-19

-7.3
-21.4
n.a.

-1.4
-0.1
-0.1
-0.3
-0.4

-1.3
-2.3
-0.1
-0.8
-2.1

Var
ar.. % face Mx.
52sem.
-0.8
-0.1
-1.5
-0.2
n.a.
-1.6
-0.2

2013-12-30
2013-03-07
2014-03-05

2013-12-31
2014-03-05
2014-03-05
2013-12-31
2014-01-15

2013-05-22
2014-01-21
2014-03-06
2014-03-06
2014-01-16

Data Mx. 52sem.


2014-01-21
2014-03-06
2014-01-21
2014-03-06
2014-02-24
2014-02-28
2014-03-05

26.8
-19.4
18.0

14.4
21.6
35.2
26.1
22.3

5.6
20.8
17.2
25.6
23.6

Var
ar.. % 1ano
17.6
19.5
10.5
15.3
12.2
35.0
34.6

19.7
9.4
n.a.

14.7
15.9
21.3
16.9
13.7

13.6
13.4
13.8
26.7
15.8

Ind. Geral
PER Estim.
13.4
14.4
13.4
14.6
n.a.
24.5
23.9

6,775.4
9,542.0
4,391.3
7,417.5
10,215.2

% 6m Var
ar.. % Ytd
12.4
1.4
13.6
2.8
7.6
1.3
10.5
3.1
9.1
1.8
15.3
3.7
22.4
4.2

Mercados Financeiros

FTSE 100
DAX
CAC 40
PSI-20
IBEX 35

DJ EURO STOXX 50
DJ EURO STOXX
DJ EUROPE STOXX 50
DJ EUROPE STOXX
MSCI EUROPE
BBG EUROPEAN INTERNET
BBG US INTERNET

06.Mar
.14 Var
06.Mar.14
ar.. % 1m Var
ar..
3,136.0
4.7
321.3
4.7
2,951.6
4.1
337.1
4.8
1,381.9
5.3
98.2
4.3
94.8
5.9

Indicadores dos Mercados Internacionais de Aces I

E.E.F.
Maro 2014

65

138.0
599.6
532.5
436.1
634.1
693.2
301.2
147.7

6.9
5.6
6.1
4.6
4.5
8.2
8.2
2.3

5.1
17.0
14.8
6.8
5.1
19.6
16.6
-0.2

-0.7
2.4
0.4
-1.5
-2.7
7.9
3.3
-5.0

% 6m Var
ar.. % Ytd
14.6
1.3
12.6
5.5
8.6
-0.5
8.8
1.1
16.9
1.7
12.1
0.7
13.2
1.4
2.4
0.1
13.5
7.6
22.5
8.1
19.9
9.0
13.5
7.1
4.5
0.7
20.8
7.4
3.6
4.2
3.4
-0.4
9.9
0.1
4.9
0.5
39.3
31.2
30.5
10.3
16.4
35.2
29.0
3.1

Var
ar.. % face Mn.
52 sem.
33.8
31.4
24.5
23.8
31.6
29.5
31.5
12.1
23.8
63.9
37.0
20.9
11.5
31.0
26.8
8.5
17.0
21.6
2013-04-05
2013-04-19
2013-03-19
2013-03-18
2013-04-17
2013-03-08
2013-04-18
2014-02-03

Data Mn. 52sem.


2013-06-24
2013-06-24
2013-04-22
2013-06-24
2013-04-18
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-25
2013-04-18
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
2013-04-19
2013-07-05
2013-06-24
2013-06-24
2013-06-24
-4.0
-0.2
-0.1
-2.4
-2.8
-0.3
-0.1
-12.5

Var
ar.. % face Mx.
52sem.
-2.3
-2.2
-1.2
-1.7
-0.9
-1.9
-0.5
-2.0
-0.5
-0.3
-0.3
-1.2
-1.9
-0.4
-4.6
-6.6
-0.6
-2.1
2013-12-17
2014-03-05
2014-03-05
2013-11-15
2013-12-31
2014-03-04
2014-03-05
2013-04-23

Data Mx. 52sem.


2014-01-21
2014-01-16
2014-01-02
2014-01-20
2014-01-15
2014-02-25
2014-01-13
2014-01-21
2014-03-06
2014-03-06
2014-03-06
2014-02-26
2013-05-28
2014-03-06
2013-03-15
2013-04-03
2014-01-02
2013-11-07
34.2
24.9
29.5
9.7
10.2
34.8
22.2
-4.9

Var
ar.. % 1ano
29.3
19.6
13.8
14.9
26.3
26.7
22.9
4.0
18.8
39.5
24.8
19.3
588.2
201.2
-3.3
-0.4
755.3
n.a.

12.2
15.6
19.0
17.6
13.3
18.1
17.5
13.0

Ind. Geral
PER Estim.
14.4
12.6
20.2
16.5
10.9
17.6
16.8
11.4
14.2
11.0
17.1
17.1
n.a.
n.a.
n.a.
18.4
n.a.
n.a.

Fonte: Bloomberg.

S&P AUTOMOBILES
S&P INFORMATION TECHNOLOGY
S&P CONSUMER DISCRETIONARY
S&P CONSUMER STAPLES
S&P ENERGY
S&P HEALTH CARE
S&P MATERIALS
S&P TELECOMMUNICATION SERVICES

DJ EUROPE TELECOM
DJ EUROPE BANK
DJ EUROPE TECHNLGY
DJ EUROPE INDUSTRIAL
DJ EUROPE INSURANCE
DJ EUROPE MEDIA
DJ EUROPE FINANCIAL
DJ EUROPE OIL&GAS
DJ EUROPE UTILITY
DJ EUROPE AUTO
DJ EUROPE CONSTRUCT
DJ EUROPE HEALTHCARE
DJ EUROPE PR & HO GOODS
DJ EUROPE TRAVEL&LEISURE
DJ EUROPE BAS.RESR
DJ EUROPE FOOD&BEV
DJ EUROPE CHEMICAL
DJ EUROPE RETAIL

06.Mar
.14 Var
06.Mar.14
ar.. % 1m Var
ar..
300.5
4.0
203.3
3.5
288.0
4.4
416.1
4.1
230.6
4.2
255.5
2.3
345.2
5.0
335.0
5.1
299.6
7.2
515.2
8.9
343.7
7.8
628.9
6.1
588.2
4.4
201.2
6.2
414.4
4.0
493.6
3.5
755.3
5.3
326.7
3.9

Indicadores dos Mercados Internacionais de Aces II

E.E.F.
Mercados Financeiros

Maro 2014

E.E.F.

Mercados Financeiros

Maro 2014

ndices CRB de Preos de Futuros de Commodities

CRC Futuros
ndice Global
CRB Energia
Petrleo
Heating oil
Gas natural
CRB Metais Preciosos
Ouro
Platina
Prata
CRB Agrcola
Milho
Sementes de soja
Trigo
CRB Alimentares
Cacau
Caf
Sumo de laranja
Acar
CRB Industriais
Cobre
Algodo
CRB Gado
Bovino
Suno

Preo
6 meses 12 meses

Peso

Mar
.14
Mar.14

1 ms

3 meses

100%

305.5

322.6

322.6

322.6

100.8
297.4
4.5

97.8
299.5
4.9

97.7
305.7
4.1

1337.5
1482.0
21.2

1257.6
1374.9
19.9

474.5
1428.3
634.5

Variao
6 meses 12 meses

Dez.12

1 ms

3 meses

322.6

322.6

-5.3%

-5.3%

-5.3%

-5.3%

-5.3%

110.5
316.4
3.5

90.4
297.6
3.5

98.4
307.7
4.2

3.0%
-0.7%
-7.9%

3.2%
-2.7%
10.4%

-8.8%
-6.0%
28.6%

11.4%
-0.1%
30.8%

2.4%
-3.4%
7.3%

1230.3
1356.3
19.5

1386.2
1495.7
23.8

1574.9
1579.8
28.8

1202.3
1371.1
19.3

6.4%
7.8%
6.3%

8.7%
9.3%
8.8%

-3.5%
-0.9%
-11.1%

-15.1%
-6.2%
-26.3%

11.2%
8.1%
9.5%

443.0
1325.8
580.8

424.0
1325.5
637.3

491.5
1437.0
635.0

708.0
1484.5
676.3

422.0
1312.5
605.3

7.1%
7.7%
9.3%

11.9%
7.8%
-0.4%

-3.5%
-0.6%
-0.1%

-33.0%
-3.8%
-6.2%

12.4%
8.8%
4.8%

2946.0
192.9
155.5
18.4

2886.0
135.8
145.5
15.9

2813.0
105.8
138.1
16.6

2544.0
114.0
133.1
16.8

2046.0
140.6
122.7
18.2

2709.0
110.7
136.5
16.4

2.1%
42.1%
6.9%
15.8%

4.7%
82.3%
12.6%
10.6%

15.8%
69.3%
16.9%
9.3%

44.0%
37.2%
26.8%
0.8%

8.7%
74.3%
14.0%
11.8%

325.8
87.9

322.9
86.3

327.0
79.4

325.8
83.2

347.4
86.2

339.7
84.6

0.9%
1.8%

-0.4%
10.7%

0.0%
5.6%

-6.2%
1.9%

-4.1%
3.9%

143.4
111.9

139.6
86.5

131.4
81.7

125.7
90.9

128.8
79.3

134.5
85.4

2.7%
29.3%

9.1%
36.9%

14.1%
23.0%

11.3%
41.1%

6.6%
30.9%

Fonte: Bloomberg, BPI.

66

ytd

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