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DERIVATIVOS

INTRODUO AOS DERIVATIVOS

Derivativos so um tipo de produto financeiro que podem ser negociados

dentro e fora da bolsa de mercadorias e futuros, que parte integrante da
bolsa de valores.
Conforme Octavio Bessada, em seu livro O Mercado de Derivativos
Financeiros, derivativos so contratos que dependem da existncia de outro
contrato ou ativo de referncia e s existem porque h a possibilidade de o
preo da mercadoria vista variar. Seu valor depende de um bem bsico, taxa
de referncia ou ndice. A este ativo damos o nome de ativo subjacente ao
derivativo.
Os derivativos so negociados em forma de contratos e por este motivo
tendem a ser flexveis e adaptveis s necessidades da parte e contraparte nas
negociaes em relao a quantidades, qualidade dos ativos subjacentes
negociados e data de vencimento do contrato. Quando so negociados em
bolsa de mercadorias e futuros estes contratos tendem a ser menos flexveis j
que so padronizados. Dessa maneira quem negocia derivativos em prego
fica obrigado a adaptar suas necessidades de acordo com a quantidade de
contratos padronizados.

Finalidade dos Derivativos

A principal finalidade do mercado de derivativos prover aos suas
usurios de meios para mitigar o risco advindo das variaes de preos dos
mercados financeiros. esse tipo de operao dado o nome de hedge.
De acordo com o Professor Fac Lemgruber, contratos de derivativos
so tambm conhecidos como contratos de contingncia, porque dependem da
ocorrncia de um evento especfico no futuro.

Ao estruturar uma operao de hedge necessrio levar em conta qual

o tipo de risco que a entidade possui no mercado vista e sua dimenso e
ento procurar pelo derivativo equivalente. Por exemplo uma empresa com
dvida em outra moeda tem o risco de ter a variao cambial contra o seu favor.
Nesse caso para estruturar uma operao de hedge esta empresa pode
adquirir um derivativo cujo seu ativo subjacente seja a moeda de referncia e
determinar um preo para a data de vencimento. Desta maneira, mesmo que a
variao cambial seja totalmente desfavorvel para esta empresa ao final do
perodo do contrato de derivativo, a empresa ainda ter o direito de adquirir a
moeda com a qual tem sua dvida atrelada ao preo determinado no contrato
de derivativo. Porm, como foi descrito antes, necessrio levar em conta a
dimenso da operao j que um hedge estruturado com um valor inferior ao
necessrio resultar em uma proteo apenas parcial.
Conforme Bessada, as operaes de hedging so estratgias de
administrao de risco de ativos ou de produtos possudos no presente ou no
futuro. Tais operaes consistem em tomar posio oposta no mercado futuro,
em relao posio assumida no mercado vista, para minimizar o risco de
uma perda financeira decorrente de uma alterao de preos adversa.
Neste momento percebe-se uma caracterstica comum entre os
derivativos. Assim como a entidade que realiza o hedge protege-se de perdas
ocasionadas por variaes desfavorveis de preos dos mercados financeiros,
a mesma entidade, ao formalizar um contrato de derivativo, pode deixar de
desfrutar de uma potencial variao a seu favor j que determina um valor fixo
para o futuro. Entretanto esta caracterstica no suficiente para justificar um
menosprezo pelos derivativos j que so uma ferramenta importante para
proteo e tornam entidades mais slidas.

AGENTES ATUANTES NOS MERCADOS DE DERIVATIVOS

Os mercados de derivativos, apesar de terem sua finalidade principal

voltada para a proteo financeira, no utilizado somente para tal. Ele possui
uma variedade de agentes com diferentes objetivos. O autor Octavio Bessada
identifica os participantes dos mercados derivativos da seguinte maneira:
Bolsa de Mercadorias e Futuros
A Bolsa de Mercadorias e Futuros ou BM&FBOVESPA uma
associao sem fins lucrativos que participa ativamente do mercado de
derivativos oferecendo uma plataforma de negociao para os outros agentes
do mercado e cobrando taxas pela utilizao de seus servios.
Hedgers
Hedgers so agentes que procuram por proteo financeira dos riscos
de flutuaes adversas nos preos atravs da estruturao de operaes de
hedge. Em suma um hedger qualquer entidade que realize operaes de
hedge.
Especuladores
Os especuladores so pessoas fsicas ou jurdicas que esto dispostos a
assumir riscos das variaes de preos, motivados pela possibilidade de
ganhos financeiros. O mercado de derivativos costuma atrair especuladores
pelo grande potencial de ganhos no curto prazo entretanto, assim como
possvel obter ganhos considerveis, tambm possvel realizar perdas
considerveis no curto prazo no caso de uma variao de preos desfavorvel
ao especulador. Este tipo de caracterstica dos derivativos se deve em funo
da possibilidade de estruturar operaes alavancadas. Uma operao
considerada alavancada quando o usurio utiliza uma proporo menor de
valor para poder operar sobre um valor maior. Neste caso os ganhos e perdas

incidem sobre o valor maior e acabam representando um percentual muito

superior em relao ao valor menor, que o valor realmente utilizado na
operao pelo especulador. Especuladores so agentes importantes no
mercado de derivativos por fornecerem liquidez s operaes com derivativos.
rbitros
No mercado de derivativos os rbitros so agentes que buscam por
distores de preos para realizar ganhos financeiros com pouco ou nenhum
risco envolvido na operao. Estes agentes monitoram constantemente os
mercados vista e futuro de derivativos para identificar distores e
incongruncias

entre

os

preos.

Assim

que

as

identificam

operam

imediatamente ao seu favor obtendo ganhos e corrigindo novamente os preos

por foras de oferta e de demanda. A este tipo de operao dado o nome de
arbitragem.

arbitrador

corre

um

risco

bastante

pequeno,

opera

simultaneamente em mais de um mercado para se valer de distores de

preos relativos. Os agentes conhecidos como rbitros so importantes no
mercado de derivativos na medida em que corrigem distores nos preos dos
ativos vista e futuro.
Market Maker
Os Market makers carregam posies prprias e se especializam em
determinados produtos para, sempre que convocados pelas bolsas, ofeream
preos de compra e de venda para os produtos em que so especialistas. A
participao destes agentes no mercado ajuda as bolsas a analisarem os
riscos das operaes do sistema e na formao de preos e ajudam a garantir
boa liquidez.

CONTRATOS DE DERIVATIVOS MAIS POPULARES

Dos contratos de derivativos, apesar de existirem diversos tipos,

alguns se destacam por serem mais populares e mais negociados. Estes so

conhecidos como Contratos a Termo, Contratos Futuros, Contratos de Swaps e

Contratos de Opes e esto brevemente descritos abaixo.
Contratos a Termo
De acordo com Bessada, os contratos a termo formaram o mercado
pioneiro de preo preestabelecido no futuro. De acordo com o autor, um
contrato a termo pode ser conceituado como uma espcie de promessa de
compra e de venda atravs de um contrato. Neste tipo de contrato os preos
dos ativos so ajustados no dia do vencimento do mesmo, quando ocorre
finalmente a liquidao fsica ou financeira do ativo de acordo com o tipo de
ativo subjacente negociado. Normalmente negociado fora da bolsa e utilizado
para obter uma maior flexibilidade nos termos contratuais, mas tambm pode
ser negociado dentro.
Contratos Futuros
Um contrato futuro nada mais do que um contrato a termo
padronizado

(Bessada, 2003). So negociados dentro da bolsa de

mercadorias e futuros. De forma semelhante aos contratos a termo, o contrato

futuro tambm define um preo e uma data para a liquidao fsica ou
financeira do ativo subjacente no dia da adeso contratual por ambas as
partes. O contrato futuro tem seu preo ajustado diariamente e pode ser
negociado antes da data de vencimento atravs da transferncia dos direitos e
obrigaes contratuais para um terceiro.

Contratos de Swaps
Este tipo de contrato envolve a troca de direitos e obrigaes entre
ambos os envolvidos no contrato de swap. De acordo com John Hull, um Swap
um derivativo que envolve uma troca de fluxos de caixa de instrumentos
financeiros de duas contrapartes e entre duas contrapartes. Dessa maneira os
participantes da negociao trocam entre si o risco e retorno de um ativo pelo

risco e retorno de outro ativo na medida em que firmam uma obrigao de

assumir os lucros ou prejuzos futuros decorrentes da variao de valores dos
ativos negociados. Normalmente os ativos negociados neste tipo de contrato
so ndices, taxas, moedas e commodities. Ao aderir ao contrato de swap cada
parte do contrato assume o compromisso de pagar a variao de um ativo e
receber a variao de outro. O contratos de swaps tambm so em sua maioria
negociados em bolsa de mercadorias e futuros mas podem envolver bancos
como intermedirios ao ser negociados dentro destes. Neste caso o banco
costuma cobrar um spread (diferena entre preos negociados).
Contratos de Opes
De acordo com Lauro Costa autor do livro Opes: Operando a
Volatilidade, o conceito de opo nasce como um direito negocivel de compra
ou venda de um ativo a um preo futuro predeterminado. Os contratos de
opes so semelhantes aos contratos futuros por serem negociados em bolsa
de mercadorias e futuros, terem preos e datas de liquidao fsica ou
financeira determinadas desde a adeso contratual e ter seus preos ajustados
diariamente, o que tambm possibilita a negociao dos direitos e obrigaes
para terceiros. Neste tipo de contrato de derivativo so negociados os direitos
de compra ou de venda do ativo subjacente em determinada data e por
determinado preo estabelecidos na data da adeso contratual.

OPES

Os contratos de opes podem ser utilizados de diversas maneiras e

para diversas finalidades. Dependendo da inteno do agente que adere ao
contrato de opo ele pode comprar ou vender uma opo compondo-a em
uma carteira de ativos ou no. A partir deste ponto pertinente entrar em maior
detalhamento em relao conceitos e terminologias e s principais
caractersticas das opes e s partes envolvidas.

Conceitos e Terminologias
No mercado de opes so usadas diversas terminologias que
representam conceitos prprios do mercado de opes. As principais so
descritas a seguir conforme discorrido pelo autor Lauro Costa.

Spot
O Spot no representa nada mais do que o preo pelo qual a opo
negociada no mercado vista, ou seja, o seu preo de mercado. Este o
preo efetivamente pago pela aquisio da opo ou recebido pela sua venda.

Prazo ou Vencimento
A data de vencimento na qual a opo poder ser exercida ou no de
acordo com o interesse da parte que adquiriu a opo. O contrato de opo se
encerra nesta data.

Preo de Exerccio (Strike)

o valor pelo qual o adquirente da opo poder exercer seu direito de
comprar ou de vender o ativo subjacente opo na data de vencimento.

Prmio
o valor pago pela aquisio da opo do ponto de vista do vendedor
da opo. O comprador paga ao vendedor um prmio pela opo em valor de
mercado vista, ou Spot.

Call
Uma Call apenas um termo utilizado para nomear uma opo de
compra. Um adquirente de uma Call paga um prmio ao vendedor da Call para
obter o direito de efetuar a compra do ativo subjacente opo pelo valor
acordado na data de vencimento da opo, ou seja, pelo seu Strike. Ao mesmo
tempo, o vendedor de uma Call recebe o prmio do comprador e em troca
possui a obrigao de vender o ativo subjacente opo para o comprador na
data de vencimento caso o comprador desta opo deseje exercer seu direito.
Octavio Bessada define Opo de Compra (Call) da seguinte maneira:
Modalidade em que o titular tem o direito de comprar certo
lote do ttulo objeto da operao a um preo
predeterminado, at certa data.

Put
De maneira semelhante a uma Call, uma Put uma opo de venda. O
comprador de uma opo de venda paga um prmio ao vendedor desta opo
em troca do direito de vender o ativo subjacente pelo preo de Strike, ou seja,
pelo preo acordado para venda na data de vencimento do contrato. De forma
anloga, o vendedor de uma Put recebe um prmio do comprador em troca da
obrigao de comprar o ativo subjacente na data de vencimento do contrato de
opo. Octavio Bessada define Opo de Venda (Put) da seguinte maneira:
Modalidade em que o titular adquire o direito de, se assim
o desejar, vender ao lanador at uma data fixada, o ttulo
objeto relativo opo, por um preo predeterminado.

Long
Quando o contexto se refere a mercado de opes este termo
normalmente mais utilizado em mercados estrangeiros, mas ainda assim
utilizado com relativa frequncia no mercado brasileiro de opes. O termo
Long se refere posio do adquirente da opo. Pode-se dizer que estar em
uma posio Long o mesmo que ter a opo comprada em sua carteira. O
comprador de uma opo, aquele que paga um prmio em troca de um direito
de compra ou de venda de um ativo, est em uma posio de Long.

Short
Este termo tambm no to comumente utilizado no mercado de
opes brasileiro. De maneira anloga ao termo Long que representa a
posio de ter uma opo comprada em uma carteira, o termo Short
representa a posio de ter uma opo vendida em uma carteira. O vendedor
de uma opo, aquele que assume uma obrigao em troca de um prmio,
encontra-se em uma posio Short.

Posies Simples com Opes

A seguir so descritas as posies mais simples com opes, ou seja,
sem as compor em carteiras. Cada uma ser discutida separadamente.

Long Call
Estar em uma posio Long Call o mesmo que Comprar uma Opo
de Compra. Para adquirir esta opo com o direito de exercer a compra do
ativo subjacente no Vencimento do contrato de opo pago um preo ou
Prmio. O investidor em uma posio de Long Call espera que os preos do
ativo subjacente suba acima do preo de Strike. Caso ocorra, valer a pena
exercer o direito de comprar o ativo subjacente ao preo de Strike uma vez que
este preo inferior ao valor de mercado. Desta maneira o investidor pode
facilmente adquirir o ativo pelo preo de Strike e ento vend-lo ou no ao
preo vista, ou Spot da Data de Vencimento da opo, obtendo um ganho
financeiro no caso de seu ganho com a compra e venda do ativo supere o valor
do Prmio pago inicialmente. O playback deste tipo de operao
representado a seguir. O eixo horizontal representa o preo do ativo subjacente
opo e o eixo vertical representa o ganho ou perda financeira. O ponto A
representa o preo de exerccio da opo, ou Strike.

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Short Call
A posio de Short Call a contraparte de uma posio Long Call, ou
seja, enquanto na Long Call realizada a compra de uma opo de compra,
em uma Short Call realizada a venda de uma opo de compra. O investidor
que se realiza este tipo de estratgia assumindo esta posio est disposto a
receber uma obrigao de vender o ativo subjacente pelo preo de Strike no
Vencimento da opo se sua contraparte assim desejar. Ao assumir uma
posio de Short Call, o investidor espera que acontea exatamente o oposto
do que um investidor em posio de Long Call espera, ou seja, espera que o
preo do ativo subjacente caia ou se mantenha estvel para que o adquirente
da opo de compra no se interesse em exercer o direito de comprar o ativo
subjacente pelo preo de Strike no Vencimento do contrato de opo. Dessa
maneira o investidor em posio de Short Call lucra com o Prmio recebido na
data da venda da opo. O playback deste tipo de operao representado a
seguir. O eixo horizontal representa o preo do ativo subjacente opo e o
eixo vertical representa o ganho ou perda financeira. O ponto A representa o
preo de exerccio da opo, ou Strike.

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Long Put
Semelhante a uma posio de Long Call, neste caso o investidor
comprador de uma opo de venda, pagando um prmio em troca do direito de
vender o ativo subjacente opo na Data de Vencimento pelo preo de Strike.
Nesta posio o investidor espera que os preos do ativo subjacente opo
caiam o suficiente para que ele se torne relativamente barato a preos vista
(Spot) em relao ao preo de Strike na Data de Vencimento do contrato de
opo. Desta maneira o investidor pode realizar um resultado financeiro
positivo atravs da diferena entre os preos Spot e Strike decrescido do valor
pago em troca da opo, o seu Prmio. O playback deste tipo de operao
representado a seguir. O eixo horizontal representa o preo do ativo subjacente
opo e o eixo vertical representa o ganho ou perda financeira. O ponto A
representa o preo de exerccio da opo, ou Strike.

Short Put
Posies de Short Put so a contraparte de posies de Long Put. Nesta
posio o investidor vende uma opo de venda. Portanto ele recebe um
Prmio em troca da obrigao de comprar o ativo subjacente de sua
contraparte pelo preo de Strike na Data de Vencimento se assim ela desejar.
Nesta posio o investidor espera que o preo do ativo subjacente estabilize-se
ou suba o suficiente para que o comprador de sua opo de venda no se
interesse pelo exerccio do direito concebido pela opo e assim obter ganhos
financeiros pelo Prmio recebido atravs da venda da opo de venda. O
playback deste tipo de operao representado a seguir. O eixo horizontal
representa o preo do ativo subjacente opo e o eixo vertical representa o

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ganho ou perda financeira. O ponto A representa o preo de exerccio da

opo, ou Strike.

Operaes Estruturadas em Carteira com Opes

As posies demonstradas acima so as mais simples possveis quando
do mercado de opes. Ainda h a possibilidade de se estruturar uma carteira
com diversas posies de maneira a se obter um novo payback que se adapte
s estratgias individuais de cada investidor. Existe a possibilidade de se
diversificar esta carteira com opes de ativos subjacentes diferentes, mas
normalmente, em operaes estruturadas com opes, se utilizam opes cujo
ativo subjacente o mesmo devido flutuao do preo ser a mesma. Pode-se
inclusive adicionar carteira o prprio ativo subjacente. Assim podemos entrar
em maiores detalhes a respeito da estratgia a qual o foco deste projeto, que
a estratgia de Financiamento ou Venda Coberta.

Operaes de Financiamento ou Venda Coberta

Conforme descrito no tpico anterior, uma operao de Financiamento
ou Venda Coberta um dos muitos possveis tipos de operaes estruturadas
em carteira com opes. Como todo tipo de operao estruturada em carteira,
este tipo de estratgia envolve mais de um ativo em carteira para compor a
estratgia e seu payback.

Estruturao de uma Operao de Financiamento ou

Venda Coberta

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Conforme Lauro Costa cita, a estratgia de Financiamento ou Venda

Coberta com opes estruturada a partir da venda de uma opo de compra
(Short Call) e da compra do ativo subjacente opo. Entretanto necessrio
que o valor de Strike desta opo de compra seja superior ao valor pago pelo
ativo subjacente e que a quantidade comprada do ativo subjacente seja a
mesma quantidade vendida da opo

Payback de uma Operao de Financiamento

O payback de uma operao de Financiamento idntico ao payback de
uma operao de Short Put, ou seja, descrito pelo seguinte grfico:

Isto ocorre porque conforme o preo do ativo subjacente opo sobe,

os resultados vo se tornando positivos at um ponto mximo determinado
pelo Strike da opo uma vez que, a partir do momento em que o preo do
ativo subjacente supera o preo de Strike, a contraparte adquirente da Call ir
exercer seu direito de compra do ativo subjacente. Neste momento o lucro da
operao se limita diferena entre o Preo pago pelo ativo subjacente e o
valor de Strike da opo. Por outro lado, quando o preo do ativo subjacente
cai, o adquirente da opo de compra no ter interesse em exercer o direito
de compra. Neste caso o investidor com posio em estratgia de
Financiamento obter um ganho no valor do Prmio pago pela opo vendida,
mas ao mesmo tempo, como a operao de Financiamento tambm envolve a
compra do ativo subjacente, e este teve seu preo reduzido, h uma perda
ocasionada pela queda no preo do ativo subjacente.

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Vantagens da Operao de Financiamento

H diversas vantagens associadas s operaes de Financiamento.
Algumas delas so descritas a seguir.

No Obrigatoriedade de Encerramento da posio

Diferentemente da posio de Short Put, a operao no precisa

necessariamente encerrar no dia do vencimento da opo. Caso o investidor
que execute uma operao de Financiamento no queira vender seu ativo
subjacente na data de Vencimento da opo, isto possvel desde que sua
contraparte decida por no exercer o direito de compra do ativo subjacente.
Esta caracterstica permite que uma nova operao de Financiamento seja
estruturada sem novos desembolsos.

Menor Desembolso

Quando o investidor decide por adquirir um ativo cujo exista opo que o
trate como ativo subjacente, este investidor pode optar por formar a posio de
Financiamento e, desta maneira, desembolsar um valor menor do que o que
teria que desembolsar apenas comprando o ativo subjacente. Isto ocorre
porque o investidor passa a obter um ganho pela venda da Call, o que reduz a
necessidade de desembolso na compra do ativo subjacente.

Retorno da Operao

O retorno da operao de Financiamento muitas vezes associado ao

de uma operao de renda fixa. Entretanto importante notar que ainda
existem riscos associados queda no preo do ativo subjacente que no so
contemplados por todas as operaes de renda fixa. Tendo isto em mente,
retorno pode ser comparado a benchmarks de renda fixa como por exemplo o
CDI,

mas

como

existem

outros

riscos

associados

operao

Financiamento, natural que o investidor exigir um retorno superior ao CDI.

de

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Relativa Proteo

Os derivativos em geral so conhecidos popularmente por serem

instrumentos de especulao arriscados, entretanto esta viso no a correta.
verdade que a especulao em derivativos pode ser arriscada uma vez que
h possibilidade de alavancagem de perdas e ganhos em operaes, mas,
como j discutido aqui anteriormente, os derivativos podem ser utilizados para
proporcionar proteo aos usurios. Apesar de no ser considerado um hedge,
a estratgia de Financiamento tambm capaz de proporcionar determinada
proteo ao usurio. O Prmio recebido pela venda da opo de compra pode
cobrir perdas com possveis pequenas variaes negativas do preo do ativo
subjacente.

Quando Utilizar a Operao de Financiamento

Normalmente recomendado utilizar a operao de Financiamento
quando o mercado em geral no apresenta tendncia de alta ou de baixa, ou
seja, no jargo de mercado, andando de lado. Lauro Costa refora em seu livro
Opes: Operando a Volatilidade que a operao de Financiamento contm
riscos que podem inclusive representar prejuzo o que, portanto, descaracteriza
a operao de Financiamento como uma operao de renda fixa. Em outras
palavras, recomendado utilizar operaes de Financiamento para situaes
onde o ativo subjacente opo no apresente alta volatilidade. Uma alta
volatilidade, como pode-se ver no payback, pode ocasionar perdas atravs de
uma reduo significativa do preo do ativo subjacente ou ento um perdas
atravs de uma perda de oportunidade de um maior lucro no caso de o
investidor ter somente adquirido o ativo subjacente. Esta perda de
oportunidade se aplica em casos onde a o direito de aquisio do ativo
subjacente garantido pela opo exercido e equivalente ao preo Spot no
dia do vencimento da opo e o preo Strike da opo. Neste cenrio, quanto
maior a valorizao do ativo subjacente, maior ser a perda de oportunidade.