UTILIZACION DE RECURSOS AJENOS A LA EMPRESA

Polticas de endeudamiento: el apalancamiento financiero

Sumario:
1.- Uso de recursos ajenos: comparacin de resultados, niveles absolutos y relativos a
diferentes cantidades de BAIT
2.- Apalancamiento financiero: base terica y aplicacin
3.- Comentarios al ROE y sus componentes..
4.- Otra visin del apalancamiento financiero: el punto de indiferencia
5.- Ejercicios de apalancamiento financiero..

1.- Uso de recursos ajenos: comparacin de resultados, niveles absolutos y relativos a

diferentes cantidades de BAIT
Ejemplo: Ejercicio 1
Empresa A: Activo
Capital
Deuda

1.000
600
400 a Kd: 6%

Empresa B: Activo 1.000

Capital 1.000
Deuda
0

Nivel 1: obtiene 150 . de BAIT

BAIT
150
- Intereses 6%
24
= BAT
126
- Impuestos (35%)
44
BN
82
82
= 13,67 %
ROE =
600

BAIT
- Impuestos (35%)
= BN

ROE =

150
52,5
97,5

97,5
= 9,75 %
1.000

Nivel 2: obtiene 60 . de BAIT

BAIT
- Intereses
= BAT
- Impuestos (35%)
BN

60
24
36
12,6
23,4

ROE = 23,4 = 3,9 %

600
Nivel 3: obtiene 25 . de BAIT

ROE =

0,65
= 0,10 %
600

BAIT
- Impuestos (35%)
= BN

ROE =

60
21
39

39
= 3,9 %
1.000

BAIT
25
- Impuestos (35%)
8,75
= BN
16,25
16,25
=
1,625
%
ROE =
1.000

En el Nivel 1 la mayor rentabilidad se obtiene en la empresa A

En el Nivel 2 se da el Nivel de indiferencia. Tanto si se utiliza capital propio como ajeno se
obtiene la misma rentabilidad.
En el Nivel 3 se produce un cambio de rentabilidad respecto al nivel 1. Mejor la B
Ratios utilizados:
- R.O.E. = R.R.P. = B.N/R.P.
- R.O.E.= return on equities: rentabilidad financiera, de los Recursos Propios.
- R.O.A.= Return on assets: rentabilidad econmica, de los activos:
-BAIDT/ACTIVO.

2.- Apalancamiento financiero: base terica y aplicacin.

Ejercicio 2.
Una empresa presenta los siguientes datos.
Estructura financiera (Pasivo)

Capital
Reservas
Deuda

BAIT

6.415

- Intereses al 10%

1.800

= BAT

4.615

- Impuestos (35%)

1.615

= Benef. neto

3.000

= 4.000
= 8.000
= 18.000 al 10%

El tipo impositivo es del 35%. La rentabilidad econmica ROA= 13,9 %1

El ROE = 25%.
Calcular el efecto del apalancamiento financiero.
Solucin:
El efecto del apalancamiento financiero se mide como:
EAF = D
E

[ROA Kd (1 Tc) ]

Apalancamiento financiero igual a p = grado de apalancamiento.

R.O.A. = rentabilidad econmica.
Kd = coste medio de la deuda.
Tc = tipo de impuesto de sociedades.
p=

D
= ratio de endeudamiento o leverage (grado de apalancamiento)
RP

p= 18.000 / 12.000 = 1,5

Kd = 10%, pero el impuesto = 35% luego a causa del escudo impositivo
Kd = 0,10 (1 0,35) = 6,5 % de coste real.
Aplicando la frmula:
EAF = 18.000
x (0,139 0,0659) = 11,1%
12.000
El efecto del apalancamiento sobre la rentabilidad financiera ha sido del 11,1%.

BN = 3.000. Luego ROA = BAIdT/Activo = [6.415 35%(2.245)]/30.000 = 13,9%

3

3.- Comentarios al ROE y sus componentes:

El ROE se divide en dos componentes:
ROE = ROA + EAF
La rentabilidad financiera procede tanto de la rentabilidad del negocio como de la forma
de financiacin, llamada EAF: Efecto del apalancamiento financiero
Sustituyendo EAF por su frmula:

ROE = ROA + D/E [ROA Kd (1 Tc) ]

En este ejemplo la rentabilidad financiera global, ROE = 0,139 + 0,111 = 25%, luego la
rentabilidad financiera es igual a la rentabilidad econmica ms el efecto del
apalancamiento financiero.
Esta rentabilidad financiera se ha obtenido en parte por la utilizacin de todos los activos
de la empresa, esto es rentabilidad econmica (el 13,9%) y el resto (11,1%) por la
utilizacin de capitales ajenos.
El haber utilizado recursos ajenos ha elevado la rentabilidad global en el 11,1%.
La explicacin final est en que la diferencia entre la rentabilidad econmica y el coste real
de los recursos ajenos es positiva y aporta un diferencial del 7,4%.
Diferencial = 13,9% - 6,5% = 7,4 %
Luego, se explica la frmula del inicio:
El efecto del apalancamiento financiero es igual a la proporcin del apalancamiento por la
diferencia entre el rendimiento de las inversiones y el coste de los recursos ajenos
utilizados.
EAF = 1,5 % x 7,4 % = 11,1 %

4.- Otra visin del apalancamiento financiero: el Punto de Indiferencia

Definicin original: el apalancamiento financiero es la variacin que experimenta la
rentabilidad de los recursos propios como consecuencia de la variacin en el uso de los
recursos ajenos.
Nueva visin: pero la rentabilidad de los recursos propios es equiparable al B.P.A.
(beneficio por accin) y el apalancamiento financiero puede expresarse tambin como :
EAF =

Variacin del BPA

Variacin del BAIT

Escudo impositivo: es el efecto que tiene sobre el beneficio el hecho de que los intereses
ajenos son deducibles de la base impositiva del impuesto de Sociedades.
Ejercicio 3. Apalancamiento financiero: eleccin de distintas fuentes financieras.
Obtencin del PUNTO DE INDIFERENCIA.
El PUNTO DE INDIFERENCIA es la cantidad de ventas o de BAIT en que el valor del
B.P.A. es igual para los distintos planes de financiacin. Cuando la cantidad que se venda
o se gane sea mayor o menor que la cantidad que se obtiene en el punto de indiferencia, se
elegir uno u otro plan financiero.
Se debe verificar :

PI I1
PI I2
=
A1
A2

Despejando PI =

A2 (I1) A1 (I2)
A2 A1

Siendo :
PI = punto de indiferencia del BAIT.
I1 e I2 = Intereses de la Deuda del Plan 1 y del Plan 2.
A1 y A2 = nmero de acciones del Plan 1 y del Plan 2.

Ejemplo numrico:
Plan 1 : Activo 20.000

Plan 2 : Activo 20.000

Pasivo : 10.000 Capital (Nominal accin = 100)

10.000 Deuda al 20%
Pasivo : 15.000 Capital (Nominal accin = 100)
5.000 Deuda al 20%.
PLAN 1

PLAN 2

6.000
2.000
4.000
1.200
2.800
100
28

6.000
1.000
5.000
1.500
3.500
150
23,3

BAIT
- Intereses
BAT
- Impuestos (35 %)
B. Neto
Acc. en circulacin
BPA
En estas condiciones se elegir el Plan 1
PI =

150 (2.000) 100 (1.000)

= 4.000 BAIT

50
Comprobacin de que 4.000 BAIT es el punto de indiferencia.

BAIT
- Intereses
BAT
- Impuestos (35 %)
B. Ordinario
Acc. en circulacin
BPA

PLAN 1

PLAN 2

4.000
2.000
2.000
600
1.400
100
14

4.000
1.000
3.000
900
2.100
150
14

Resumen: con 4.000 de BAIT se alcanza el mismo BAIT

Representacin grfica:

40

BPA
1

30

20

10

BAIT

0
0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

7.000

-10

-20

Aplicacin:
Si se obtienen ms de 4.000 BAIT, (a la derecha del punto de indiferencia) interesa elegir el
plan de financiacin 1.
Si no se alcanzan los 4.000 BAIT, el mejor plan es el 2. Hay que notar que como en abcisas
el BAIT es cero, cuando se llegase a un BAIT de 2.000, el plan 1 tendra BPA cero y el plan
2 todava tendra una rentabilidad positiva y un BPA positivo.
Atencin a las asimetras financieras. En ciertas reas son peligrosas

5.- Ejercicios de apalancamiento financiero.

Ejercicio 4. Apalancamiento financiero.
La estructura financiera de una empresa es la siguiente:
Deuda al 5%
40.000
Capital (100 acciones)
100.000
Reservas
60.000
La empresa decide aumentar su capacidad productiva, aumentando sus activos un 60%.
Para financiar esta expansin, la empresa tiene las siguientes alternativas excluyentes:
a) Emitir obligaciones al 10%.
b) Ampliar capital, con prima de emisin del 50%.
La capacidad productiva de la empresa ser de 300 productos. Cada producto se vende a
1.000 euros. El BAIT es el 20% del volumen de ventas.
El impuesto de sociedades, Tc = 30%.
De las dos alternativas de financiacin se elegir la que proporcione mayor BPA.
Se desea saber:
1. Fuente de financiacin elegida para volmenes de venta de 100, 200 y 300
productos.
2. Volumen de ventas para el que la fuente de financiacin es indiferente.
3. Representacin grfica entre volumen de ventas, beneficio por accin y fuente de
financiacin.
4. La RRP para un volumen de ventas de 200.000 y como influyen en dicha
rentabilidad la eleccin de una u otra fuente de financiacin.
5. Conveniencia de una tercera alternativa financiera que fuera emisin de acciones
preferentes al 8% del volumen captado para inversin, que es de 120.000 euros.

Solucin:
1)

Ventas de productos
Ventas en euros
BAIT

100
100.000
20.000

200
200.000
40.000

300
300.000
60.000

Opcin a) Emitir obligaciones al 10%.

BAIT
- Intereses deuda al 5% = 2.000
- Intereses Oblig. Al 10% =12.000
BAT
- Tc (30%)
B.N.
BPA
ROE %

20.000

40.000

60.000

14.000

14.000

14.000

6.000
1.800
4.200
42
2,625%

26.000
7.800
18.200
182
11,375%

46.000
13.800
32.200
322
20,125%

20.000
2.000
18.000
5.400
12.600
70
4,5%

40.000
2.000
38.000
11.400
26.600
147,8
9,5%

60.000
2.000
58.000
17.400
40.600
225,6
14,5%

Opcin b) Ampliar capital con prima.

BAIT
- Intereses deuda al 5%
BAT
- Tc (30%)
B.N.
BPA
ROE %
Cantidad de acciones a emitir =

120.000
= 80 acciones.
1.500

Para volmenes de venta de 100 productos, la empresa se financiar ampliando capital

(opcin B). Para volmenes de 200 y 300 productos, se financiar emitiendo obligaciones
(opcin A). Para mayor precisin, seguir el estudio del punto de indiferencia.

2) Representacin grfica:
BPAb) El punto de ventas de indiferencia est en 145. A la izquierda, o sea, menos, interesa la
financiacin propia porque el BPA es mayor. A la derecha, mayores ventas, la financiacin
350
300
250
200
150
Ventas

100
50
0
0

25

50

75

100 125 150 175 200 225 250 275 300

ajena es la que nos dara mayor BPA.

3) Hallar el punto de indiferencia del volumen de ventas.
PI =

A2 (I1) A1 (I2)
A2 A1

Aplicando los datos:

P.I. del nivel BAIT =

180 (14.000) 100 (2.000)

= 29.000 BAIT

180 100
Se sabe que el BAIT, segn el enunciado, es el 20% del volumen de ventas. Luego el
volumen de ventas correspondiente al nivel de 29.000 BAIT.
Ventas = 29.000
0,2

= 145.000

Como cada producto se vende a 1.000 euros se puede decir que el nivel de ventas de
indiferencia es de 145 productos o de 145.000 euros. Si se vende menos de esa cantidad,
mejor elegir la opcin b, porque se maximiza la riqueza de los accionistas. Si se venden
ms de 145.000, entonces mejor es c y emitir obligaciones, opcin a.

10

4) Para un volumen de ventas de 200.000 la

RRP = 18.200
160.000
con emisin de obligaciones, se elegir la opcin a.

=11,375%. Si se financia

El RRP ser de = 26.600

= 9,5% si se financia ampliando capital.
280.000
Por lo tanto la RRP vara segn la fuente financiera. En este caso se produce un
apalancamiento positivo, pues, a pesar de que la ampliacin se hace con prima, se pasa
de una rentabilidad de 9,5% a 11,375%. La mejora es producida por el efecto
apalancamiento.
El criterio de eleccin de RRP y de BPA son equivalentes.
Ejercicio 5. Una empresa presenta los siguientes datos
Ventas
2.000.000
Coste Ventas -1.700.000

Datos: Capital : 1.000 acc. Nominal 1.000 euros

N de acciones: 1.000
Tc: 30%

B bruto
Gtos. Varios
BAIT

Debe realizar una nueva inversin de 1.000.000

300.000
-100.000
200.000

Para financiar la nueva inversin tiene 3 Opciones:

a
b
Capital actual
Ampliacin Capital
Emisin deuda
Coste deuda
Recursos totales

1.000.000
1.000.000
2.000.000

1.000.000
1.000.000
9%
2.000.000

c
1.000.000
500.000
500.000
8%
2.000.000

Calcular la evolucin del BPA y RRP para cada opcin.

a
BAIT
- Int.
= BAT
- Tc
= B N
RRP
BPA

200.000
0
200.000
60.000
140.000
7,0%
70

b
200.000
90.000
110.000
33.000
77.000
7,7%
77

c
200.000
40.000
160.000
48.000
112.000
7,5%
75

11

Planteamiento de los tres puntos de indiferencia:

Punto de indiferencia
del nivel BAIT a-b

= 1.000 ( 0 ) 2.000 (90.000)

1.000 2.000

= 180.000 BAIT

Punto de indiferencia
del nivel BAIT a-c

= 1.500 ( 0 ) 2.000 (40.000)

1.500 2.000

= 160.000 BAIT

Punto de indiferencia
del nivel BAIT b-c

= 1.500 ( 90.000 ) 1.000 (40.000)

1.500 2.000

= 190.000 BAIT

Representacin grfica:
120

100

80

60

40

20

BAIT
0
10
0.
00
0
11
0.
00
0
12
0.
00
0
13
0.
00
0
14
0.
00
0
15
0.
00
0
16
0.
00
0
17
0.
00
0
18
0.
00
0
19
0.
00
0
20
0.
00
0
21
0.
00
0
22
0.
00
0
23
0.
00
0

BPA

12

Comprobacin de que el resultado es correcto, para opciones BAIT = 130.000 y BAIT =

210.000
Para BAIT = 130.000

BAIT
- Intereses
= BAT
- Impuestos
= B O.
BPA
RRP

Opcin a
130.000
0
130.000
39.000
91.000
46
4,55%

Opcin b
130.000
90.000
40.000
12.000
28.000
28
2,80%

Opcin c
130.000
40.000
90.000
27.000
63.000
42
4,20%

Opcin a
210.000
0
210.000
63.000
147.000
74
7,35%

Opcin b
210.000
90.000
120.000
36.000
84.000
84
8,40%

Opcin c
210.000
40.000
170.000
51.000
119.000
79
7,93%

Para BAIT = 210.000

BAIT
- Intereses
= BAT
- Impuestos
= B O.
BPA
RRP
Cuadro resumen:
BAIT
Opcin 1
Opcin 2
Opcin 3

130.000
a
c
b

170.000
c
a
b

189.000
c
b
a

250.000
b
c
a

13