Academia.

Revista Latinoamericana de
Administracin
ISSN: 1012-8255
esalgado@uniandes.edu.com
Consejo Latinoamericano de Escuelas de
Administracin
Organismo Internacional
Sanz, Luis J.; Lazzaroni, Mario
Agora Partnerships. Estructuracin de una inversin semilla en Nicaragua. Lanzamiento de negocios
de riesgo en mercados emergentes
Academia. Revista Latinoamericana de Administracin, nm. 40, 2008, pp. 83-113
Consejo Latinoamericano de Escuelas de Administracin
Bogot, Organismo Internacional

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Proyecto acadmico sin fines de lucro, desarrollado bajo la iniciativa de acceso abierto

Academia, Revista Latinoamericana de Administracin, 40, 2008, 83-113.

http://revistaacademia.cladea.org

Luis J. Sanz

INCAE Business School,

Managua, Nicaragua
Luis.Sanz@incae.edu

Mario Lazzaroni

McKinsey & Company,

Mario_Lazzaroni@mckinsey.com

Agora Partnerships.
Estructuracin de una
inversin semilla en
Nicaragua. Lanzamiento
de negocios de riesgo en
mercados emergentes*
Agora Partnerships.
Structuring a seed stage
investment in Nicaragua.
Launching new ventures in
emerging markets

RESUMEN

Agora Partnerships, fundada por Benjamin Powell en los Estados Unidos y Ricardo T. Tern en Nicaragua, comenz operaciones en el 2005 con el objetivo de
seleccionar y apoyar emprendedores y planes de negocio con un alto potencial
de xito. Agora enfrenta algunos retos particulares. Primero, el tamao de los
negocios en los que invierte no permite una estructura de comisin tradicional.
Segundo, los mecanismos de salida tradicionales son casi inviables en Nicaragua. Este caso de enseanza identica las principales caractersticas de este
fondo de micro-capital de riesgo. Incluye el anlisis de las fuentes de fondos,
la estructuracin de la inversin y los retornos esperados. El dilema no resuelto
es cmo estructurar una propuesta de inversin que resulte atractiva tanto para
inversionistas como emprendedores.
Palabras clave: capital de riesgo, nuevas empresas, pases emergentes.

Derechos reservados Incae, 2006. Publicado con autorizacin del Incae. Prohibida la reproduccin
total o parcial sin el permiso escrito de los autores. Este caso fue preparado para que sirviera como base
para su discusin en clase, ms que para ilustrar el manejo efectivo de una situacin gerencial. La nota de
enseanza est disponible de los autores a solicitud. Enviar corespondencia a Luis J. Sanz, Incae Business
School, Apartado 2865, Managua, Nicaragua (Correo electrnico: Luis.Sanz@incae.edu).
* Los autores agradecen el apoyo nanciero del Micronance Management Institute para este caso
de enseanza. Queremos agradecer a Connie Jones, de Incae Business School, por su asistencia editorial.
Todos los errores son nuestros.

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ABSTRACT

Agora Partnerships, founded by Benjamin Powell in the US and Ricardo T. Teran in

Nicaragua, started its operations in 2005 with the goal of identifying and supporting
entrepreneurs and business plans with high potential for success. Agora faces some
unique challenges. First, the size of the businesses that is investing in does not allow
for a traditional management fee structure. Secondly, traditional investment exits
are nearly impossible in Nicaragua. This teaching case identies the main features
of this micro venture capital fund. It includes analysis on sources of investment
capital, deal structures, and expected returns. The unresolved dilemma remains how
to structure an investment proposal attractive to both investors and entrepreneurs.
The teaching note is available from authors upon request.
Key words: venture capital, new ventures, emerging markets.

La mayora de los que aspiran a ser hombres de negocios en

pases pobres estn atrapados en un punto ciego de desarrollo. Muy
grandes para micronanzas, muy pequeos para prstamos tradicionales,
ellos representan tal vez el activo subutilizado ms grande de los pases
pobres. Estos emprendedores tienen la llave para la creacin de trabajos.
Necesitamos encontrar nuevas formas de liberarlos.
Benjamn Powell, fundador Agora Partnerships
1. INTRODUCCIN

Agora Partnerships era una organizacin privada sin nes de lucro cuya misin era lanzar
compaas socialmente responsables en Nicaragua y ayudarlas a crecer, y se fund bajo la
creencia clave de que el talento empresarial en Amrica Latina se estaba malgastando cuando
la asistencia y el nanciamiento enfocado podran trasformar una idea de negocio en una
realidad exitosa.
Agora fue fundada por Ben Powell y Ricardo T. Tern, que, creyeron que era momento de
aplicar el entendimiento de las micronanzas, que los pobres son nanciables, a emprendedores
que trataban de iniciar un negocio en una economa formal. Tanto Ben y Ricardo creyeron que
la clave para aliviar la pobreza en los pases pobres era ayudar a los mejores emprendedores a
crear negocios innovadores y bien operados que podran competir en los mercados locales y
globales. Agora fue creada para ser un mecanismo que podra entregar capital a microempresas
riesgosas y asistencia tcnica a empresas prometedoras que apenas iniciaban. El equipo Agora
crey que los emprendedores locales tenan la clave de la productividad y el crecimiento laboral;
ellos solo necesitaban el tipo de apoyo correcto y el tipo de inversin apropiada. Encontrar la
forma ms efectiva de proveer este apoyo e inversin fue un reto importante.
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El modelo de Agora ofreci a emprendedores prometedores un programa comprensivo

que atac las barreras clave para el desarrollo de negocios pequeos que la administracin de
la empresa identic como una falta de: redes empresariales y sociales, educacin, nanciamiento y experiencia administrativa. El modelo se lanz ocialmente como un plan piloto en
Nicaragua en el 2005 (con un plan para expandirse a otros pases centroamericanos en dos
aos). Al inicio del 2006, Agora haba ofrecido consultora a nueve emprendedores y se haban
identicado otros seis. Su comit de inversiones voluntario estaba en el proceso de decidir a
cules negocios en riesgo ofrecer fondos y en qu trminos.
La administracin de Agora saba que invertir en la clase de activos en etapas iniciales, y
ms an, en negocios que no estaban constituidos en Nicaragua, era increblemente arriesgado
y presentaba retos signicativos. La organizacin necesitaba bajar los costos de transaccin
requeridos para encontrar y analizar negocios y preparar y educar a los emprendedores para
una posible inversin. Adems de encontrar grandes ideas de negocios, necesitaba una forma
de adaptar los principios del capital de riesgo (VC por sus siglas en ingls: venture capital) al
contexto de Nicaragua, el segundo pas ms pobre en el hemisferio occidental. Lo que funcionaba en los Estados Unidos o en la Unin Europea podra proveer una gua pero ciertamente
no un mapa de lo que podra funcionar en Nicaragua. Para comenzar, virtualmente no existan
oportunidades de salida tradicionales en Nicaragua.
A pesar de los riesgos, la administracin de Agora estaba convencida de que el enfoque
VC podra ayudar a crear negocios vibrantes y nuevos que de otra forma no se hubieran jams
desarrollado y que eran crticas para el crecimiento laboral. En n de cuentas, los directores
administrativos de Agora Partnerships creyeron que el destino de su organizacin se decidira
por el xito de las rmas en las que invertan. Esto sera similar a cmo operaban las rmas
VC en los Estados Unidos y podra indicar a los donadores de Agora si la organizacin haba
tenido xito para crear un impacto en negocios nuevos en Nicaragua.
Adaptar el modelo VC a Nicaragua presentaba una variedad de retos a causa de las
muchas barreras para el empresarialismo en el pas. El ms importante de los retos para el
equipo Agora era decidir qu tipo de negocio nanciero podra ofrecer a los emprendedores
que mostraban potencial para inversin: como se vera el negocio?
Ricardo Tern Tern, cofundador y socio administrativo de Agora Nicaragua, coment:
Encontrar la estructura apropiada para los negocios que vamos a ofrecer a los emprendedores
es de importancia suprema en nuestro caso. Necesitamos asegurarnos que el emprendedor se va
a sentir en control total de su compaa, y que puede extraer tanto valor de la misma como sea
posible. Al mismo tiempo necesitamos asegurarnos que podemos capturar al menos una parte del
xito de las compaas exitosas, debido a que van a tener que balancearse con las experiencias
negativas. Balancear todas estas actividades competitivas en una nica estructura nanciera que
tambin sea comprensible para los emprendedores es un reto enorme.

A inicios de la reunin del Comit de Inversin, el equipo administrativo hizo un bosquejo

de una numerosa cantidad de preguntas que necesitaba responder antes de ofrecer un negocio
a un emprendedor. Estas preguntas incluan: como alcanzara Agora una salida en la ausencia
de una posible compra o venta administrativa a un competidor estratgico? Hasta dnde se
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podra permitir una participacin de un tercero de parte de inversionistas comerciales? Cmo

podra Agora crear una estructura de negocios que le pudiera dar al emprendedor un negocio
justo y transparente a medida que alcanzara sus metas de inversin? A qu cartera en la Tasa
Interna de Retorno (TIR), si la hubiera, debera comprometerse Agora con los donadores o
inversionistas sociales para el fondo? Cual rentabilidad de los recursos propios (ROE, por
sus siglas en ingls) debera buscar en cada inversin?
Cuando el Comit de Inversiones de Agora se reuni en Nicaragua y en Nueva York
para discutir estos asuntos, saba que los riesgos eran altos. Si podran ser exitosos en presentar
un enfoque VC a negocios en etapas iniciales en el mundo en desarrollo, podran ayudar a
crear un nuevo modelo de desarrollo que podra abrirles la puerta a miles de trabajos nuevos
y nuevas compaas e inspirar a los emprendedores de todos los niveles socioeconmicos a
tratar de iniciar su propio negocio. Sin embargo, para ser exitoso los primeros pocos negocios
necesitaban funcionar, y eso requera generar una estructura de negocios exitosos para Agora
y los emprendedores.
2. EMPRESARIALISMO EN NICARAGUA

Nicaragua se localiza en medio de Amrica Central, entre Honduras y Costa Rica. Tiene un
rea de 129.494 kilmetros cuadrados y una poblacin de 5,3 millones.
En el 2005 el pas tena una fuerza laboral de 1,91 millones con un desempleo del 22% y
un subempleo estimado en el 40%. El ingreso anual per cpita era de 730 dlares, y el 50% de
la poblacin viva en la pobreza. El salario mnimo era de 0,42 dlares por hora, y el promedio
del mercado era 0,67 dlares por hora (vase anexo 1, Nicaragua en cifras).
En aos recientes, el gobierno de Nicaragua hizo un esfuerzo para mejorar la economa
local y hacerla ms atractiva para la inversin extranjera. La inacin se haba llevado a un
punto de control, y el tipo de cambio del Crdoba de Oro nicaragense era estable, mientras
que la moneda local era totalmente convertible. La moneda estaba ajustada al dlar de los
Estados Unidos con devaluaciones peridicas que permitan que ocurrieran en lnea con la
inacin. Las reformas legales estaban en camino para hacer el sistema judicial ms eciente,
y se estaban implantando leyes para otorgarles a los extranjeros un tratamiento equivalente a
los nicaragenses en las cortes locales.
Regionalmente, Centroamrica comenz a adaptar la unin aduanera entre Guatemala, El Salvador, Honduras, Nicaragua y Costa Rica. Esta unin se estableci para armonizar
aranceles externos y permitir el negocio libre de aranceles entre los pases miembro. Estos
pases tambin rmaron el Tratado de Libre Comercio de Centroamrica (Cafta, por sus siglas
en ingls) con Estados Unidos. Al igual que el Tratado de Libre Comercio en Norteamrica
(Nafta, por sus siglas en ingls), Cafta permita que ocurriera el libre comercio entre la regin
y con los Estados Unidos. Siendo Nicaragua el centro geogrco de Centroamrica, el pas
podra beneciarse sustancialmente de la adopcin de estas propuestas.

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Del 2001 al 2003, la inversin extranjera directa (FDI, por sus siglas en ingls) en Nicaragua subi sobre el 61% mucho ms rpido que en el resto de Centroamrica. De acuerdo
con un informe reciente del Gobierno, el FDI en Nicaragua subi un 30% del 2003 al 2004, y
el pas se mencionaba rutinariamente en la prensa como que podra convertirse potencialmente
en la siguiente Costa Rica1.
3. INICIAR UN NEGOCIO EN NICARAGUA. LAS BARRERAS ACTUALES

El equipo de gora Partnerships invirti meses determinando las barreras clave para el crecimiento empresarial en mercados emergentes, especialmente en Nicaragua. Encontr que los
costos de inicio y plazos eran prohibitivamente caros para la gran mayora de los emprendedores
potenciales en Nicaragua. Los costos de arranque promediaban cerca de 1.200 dlares o 170%
del Producto Interno Bruto Per Cpita (PIB), del pas comparado con el promedio regional del
60% y un promedio de la Organizacin para la Cooperacin y Desarrollo Econmico (OECD,
por sus siglas en ingls) del 6%. Los emprendedores que toman el tiempo mnimo podran legalmente iniciar un negocio en Nicaragua en unos cuarenta y cinco das (comparado a cinco das
en los Estados Unidos). Adems, los emprendedores potenciales tenan menos de la mitad de la
proteccin de derechos de propiedad ofrecidos en los pases ricos (World Bank, 2005) (vase
anexo 2, Comparacin de tiempo y costos requeridos para establecer un negocio en Nicaragua
y Estados Unidos).
De acuerdo con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID), la nica barrera ms
grande que enfrentaban los emprendedores en Nicaragua era el acceso al nanciamiento. El
sistema bancario formal no prestaba a empresas que arrancaban, y no haba oportunidades
de inversin de ngeles (angel investors, en ingls) fuera de las redes familiares. Cientos
de instituciones de micronanzas existan para servir a los ms pobres de los pobres, pero
exista una brecha nanciera clara para empresas pequeas y medianas y particularmente para
emprendedores jvenes con grandes ideas pero sin activos garantizables. Los siguientes puntos
muestran algunas de las dicultades que enfrentan los emprendedores2:
Los lderes empresariales en 18 de 20 pases latinoamericanos, incluso Nicaragua, determinaron que el acceso al nanciamiento y al crdito era su obstculo ms serio. (Encuesta
de Ambiente Empresarial en el Mundo del BID, 2001).
La razn de crdito del sector privado al PNB en las economas latinoamericanas en 1990
era cercana al 33%, aproximadamente un tercio del tamao de los mercados crediticios
promedios en Asia Oriental y los pases desarrollados. Las rmas en pases con grandes
limitaciones crediticias enfrentaron impedimentos severos para el crecimiento.
Para informacin adicional sobre el FDI en Nicaragua, rerase a la Agencia de Promocin de
las Inversiones en Nicaragua: www.pronicaragua.org.
2
A no ser que se indique lo contrario, todas las cifras son tomadas de Banco Interamericano de
Desarrollo (2001).
1

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De acuerdo con la investigacin de mercado por Agora Nicaragua, el 82% de los jvenes encuestados perciban el acceso al capital como la barrera ms signicativa. El cien por ciento
perciben el nanciamiento como una barrera (Banco Interamericano de Desarrollo, 2001).
Una regulacin muy grande y derechos de propiedad muy dbiles excluyen no slo a los
pobres, sino tambin a la clase media, de hacer negocios. En los pases pobres, el 40% de
la economa (en promedio) es informal; en Nicaragua la cifra es del 45%. Las mujeres, los
jvenes y los empleados con bajas destrezas son los ms lastimados.
El crdito es tan escaso que an las empresas jvenes en funcionamiento tienden a basarse
muchas veces en fuentes de nanciamiento alternativas, que incluyen el crdito de proveedores, los pagos adelantados de clientes, los acuerdos para pagos tardos en los servicios
pblicos, impuestos y salarios y el uso de equipo de segunda mano. El nanciamiento para
empresas que inician era efectivamente inexistente.
Adems del nanciamiento, una variedad de barreras adicionales hacen muy difcil
que los emprendedores nicaragenses talentosos alcancen su potencial. Las barreras clave que
identic la administracin de Agora fueron:
3.1. Redes sociales cerradas
Limitada movilidad social: las redes familiares cerradas y la distribucin socioeconmica
hacen muy difcil para incluso los emprendedores de clase media tener acceso a las redes
empresariales necesarias.
Conanza e imaginacin: la mayora de los emprendedores talentosos no creen que podran
ser exitosos, y si lo fueran usualmente aspiraban a un negocio familiar pequeo. Rara vez
suean con crear compaa nueva verdaderamente exitosa.
3.2. Educacin
Falta de experiencia y capacitacin en la creacin de un negocio riesgoso: pocos emprendedores tienen experiencia con el modelo de capital privado y muy pocos tienen la oportunidad
de estudiar la creacin de negocios riesgosos.
Asimetras de informacin: los emprendedores con grandes productos no estn conscientes
de las oportunidades disponibles para iniciar o expandir sus negocios o cmo exportar
productos a mercados ms grandes.
3.3. Experiencia administrativa
Ejecucin de negocios: falta de capacitacin y experiencia signica que los pocos negocios
riesgosos que reciban suciente capital con frecuencia caan a nivel operacional o fracasaban
para manejar el crecimiento en forma apropiada.

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3.4. Ambiente facilitador

Nicaragua realiz mejoras importantes para facilitar el empresarialismo, pero los altos
costos de arranque para los nuevos negocios, la falta de infraestructura fsica y legal y la
incertidumbre poltica hacen del ambiente un reto extremadamente alto para los emprendedores y los inversionistas.
La administracin tambin seal un obstculo adicional a la creacin de nuevas empresas que era la brecha de experiencia general alrededor de las pequeas y medianas empresas
(Pymes), a pesar de su funcin clave en el desarrollo econmico. Pocas organizaciones estaban
dedicadas a resolver los problemas nancieros y administrativos tan particulares de las Pymes,
y comprender la dinmica especial y los retos que se presentan en un pas en desarrollo. Las
instituciones que relacionan el desarrollo econmico y los profesionales en VC son escasas.
Como resultado, el desarrollo con frecuencia se enfoca en forma separada de la creacin
de negocios riesgosos, cuando los dos en realidad son independientes. Esta ruptura cre una
brecha de experiencia estructural que, aun ms all, magnica la brecha nanciera.
4. AGORA PARTNERSHIPS

Fue creada como resultado de un almuerzo de negocios entre Ben Powell y Ricardo Tern
Tern en Miami, en julio de 2004. En ese momento, Ben era estudiante de tiempo completo de
la Universidad de Columbia y estaba buscando un socio en Centroamrica o Amrica Latina
para ayudar a desarrollar e implantar un nuevo tipo de incubadora de negocios para negocios de
riesgo en mercados emergentes. Crea que exista un potencial empresarial enorme no utilizado
en los mercados emergentes. Ricardo crea que Nicaragua necesitaba moverse ms all de la
mentalidad de aliviar la pobreza y ms bien enfocarse en crear riqueza, exportar y competir en
el mercado global. Saba que haba un talento sin explotar en las personas que haba conocido
como presidente de la Asociacin de Jvenes Emprendedores (AJE) en Nicaragua (vase anexo
3, Perles del equipo administrativo de Agora).
Ben y Ricardo rpidamente se dieron cuenta de que sus perspectivas en el desarrollo
social y econmico estaban perfectamente alineadas y crean que tenan destrezas y redes muy
complementarias. Acordaron lanzar la iniciativa que luego se conoci como Agora Partnerships,
tan pronto como fuera posible.
Ben pas los primeros tres meses de cooperacin trabajando con compaeros en
Columbia para disear un modelo que identicara, consultara, nanciara y apoyara a los emprendedores sobresalientes interesados en iniciar nuevos negocios. Al mismo tiempo, Ricardo
trabaj con su red para identicar emprendedores para trabajar e involucrarse con el equipo
de Columbia en las discusiones acerca de las mejores formas para atacar las muchas barreras
para el empresarialismo en Nicaragua.

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5. ESTRUCTURA ORGANIZACIONAL

Agora Partnerships fue fundada como organizacin sin nes de lucro y estaba compuesta de una
institucin matriz en Washington, D. C., y su aliada en Managua, Nicaragua. Esta estructura
est dirigida a maximizar la participacin local en Nicaragua, a medida que facilita un alcance
ms global y una replicacin futura en otros pases.
Las responsabilidades centrales de la ocina en Washington incluyeron: establecimiento
de sociedades globales, el aparejamiento de grupos de estudiantes de maestra con emprendedores, organizaciones para conseguir fondos, servicios promocionales y mejora y replicacin del
modelo. Agora Partnerships Nicaragua era responsable de seleccionar a los emprendedores que
iban a recibir la consultora, la administracin del proceso, el aprovisionamiento de educacin
local y promocin y la administracin de los servicios de incubadora de Agora para apoyar a
las rmas en la cartera que recibieran inversin del fondo de sta.
Agora Partnerships busc generar capital privado para crear un fondo semilla (llamado
Fondo Agora) para invertir en los emprendedores ms prometedores seleccionados por ella.
El Comit de Inversin inclua a voluntarios inversionistas profesionales en los Estados Unidos
y Nicaragua que se reunan peridicamente para disear y dar su aceptacin formal de todos los
negocios, aprobar todas las inversiones y ayudar a guiar la salida y asegurar la transparencia
total durante el proceso. Los socios administrativos esperaban generar 500,000 dlares con el
primer fondo, una entidad aliada pero legalmente separada que podra apoyar de cinco a siete
nuevos negocios. Despus de demostrar su historial esperaban generar ms fondos y expandirse
a otros pases (vase anexo 4, Cuadro organizativo de Agora Partnerships).
El esfuerzo para generar fondos de Agora se dirigi en su mayora a fundaciones, donadores privados y al Banco Interamericano de Desarrollo, que haba apoyado mucho a nivel
de personal. Estas instituciones tenan capital signicativo pero tambin empleaban mucho
tiempo para procesar las solicitudes. Despus de una discusin muy extensiva con el Comit
de Inversiones en Nueva York y Nicaragua, la administracin de Agora decidi buscar inversionistas privados para su primer fondo.
6. EL MODELO CMO FUNCIONA AGORA?

Agora describi su modelo como una cadena de valor diseada para lidiar con las barreras
clave para el empresarialismo: entrada, educacin, nanciamiento y administracin. La cadena
de valor comenz con la seccin empresarial en Nicaragua y termin con el empoderamiento
de emprendedores por medio del lanzamiento y crecimiento de sus nuevas compaas que
arrancaban.
El modelo identic a los emprendedores jvenes ms talentosos y les permiti desarrollar sus ideas de negocios hasta convertirlas en empresas reales. El elemento clave ms innovador
de Agora fue el ramo de inversin en la organizacin dispuesto para el nanciamiento.

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Para las cuatro etapas del modelo, vase el anexo 5 Modelo de Agora:

Identicacin y seleccin de emprendedores y sus planes de negocios;

Consultora de estrategia de prelanzamiento;
Inversin en capital y deuda;
Asistencia de ejecucin de negocios por medio de servicios de incubadora.

6.1. Identicacin y seleccin de emprendedores y sus planes de negocios

El proceso de seleccin de Agora comenz con la solicitud estndar presentada al aliado de
Managua. stas se aceptaron dos veces al ao para coincidir con los calendarios semestrales
universitarios del socio. El propsito del proceso de seleccin fue encontrar a los emprendedores
ms ticos, trabajadores, comprometidos y enfocados con ideas viables y socialmente responsables en sus negocios. Estos candidatos prometedores se llamaron emprendedores Agora y
fueron individuos y grupos de individuos que trabajaban juntos. Se publicaron anuncios con
las fechas lmite para el proceso de seleccin por medio de la prensa local, en la televisin y
por medio de una asociacin de redes de lderes locales de la cual Agora forma parte.
Despus que los emprendedores decidieron desarrollar una nueva idea de negocios
se les invit a crear equipos equilibrados y completos en el aspecto administrativo. Agora
colabor con los socios existentes (Incae Business School, la Escuela de Ingeniera UNI, AJE
Nicaragua y TechnoServe) para facilitar la formacin del equipo entre los estudiantes locales
de ingeniera y negocios y otros emprendedores jvenes. Estos equipos trabajaron juntos para
mejorar el plan de negocios e incluso entraron en competencia.
No bien estuvieron listos los planes de negocio, los emprendedores y sus equipos
presentaron su solicitud a Agora en un proceso competitivo que consisti en entrevistas y presentaciones. Este proceso le permiti a Agora evaluar los planes basados en una variedad de
diferentes criterios que incluan valor social y ambiental, oportunidad del mercado, viabilidad
nanciera y formacin de un equipo administrativo.
Se seleccionaron de cinco a diez emprendedores Agora dos veces al ao para un total
de diez a veinte negocios de riesgo por ao (vase anexo 6, Criterios de seleccin de emprendedores).
6.2. Consultora de la estrategia prelanzamiento
Despus que los emprendedores Agora fueron seleccionados, la organizacin trabaj con ellos
durante un perodo de consultara de cinco meses. Este proceso les ayud a los emprendedores
a mejorar sus planes de negocios, aumentar su conanza y darles la oportunidad de demostrar
calidades personales y de negocios requeridas para esta inversin.
Cada plan de negocios fue asignado a un equipo de estudiantes de maestra en administracin de negocios y asuntos internacionales de escuelas de negocios superiores en los
Estados Unidos por medio de un proceso de emparejamiento detallado. La consultora real
tom aproximadamente cuatro meses para encajar con el plazo semestral, e incluy un plan de
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negocios de consultora y prueba de hiptesis. Los equipos de consultora fueron responsables

de mejorar en forma cualitativa el plan de negocios, proveer un anlisis comprensivo de la
oportunidad de negocios y evaluar las capacidades del equipo administrativo. Agora tambin
analiz la retroalimentacin de los consultores estudiantiles para identicar tendencias comunes
o necesidades entre los emprendedores nicaragenses y comunicrselas a las universidades
locales y organizaciones de desarrollo para ayudar a mejorar la educacin empresarial. Se
organizaron dos talleres al ao para traer a los estudiantes a Nicaragua para trabajar uno a uno
con los emprendedores Agora.
6.3. Inversin en capital y deuda
Al nal del perodo de consultora, el comit de inversiones de Agora Partnerships evalu toda
la informacin que haba recibido a lo largo de meses anteriores acerca del manejo del negocio
riesgoso y el potencial empresarial.
Los negocios riesgosos aprobados por el comit de inversin recibiran inversiones del
Fondo Agora, un fondo aliado con nes de lucro. El Fondo plane una inversin de 25.000 a
125.000 dlares por inversin e invertir en cinco a siete negocios de riesgo por ao. El monto
real asignado dependera completamente de la calidad del equipo administrativo, sus ideas de
negocios y sus prospectos para alcanzar el xito.
6.4. Asistencia en ejecucin de negocios por medio de servicios de incubadora
Para facilitar la ejecucin de los planes de negocio y proveer asistencia tcnica adicional, apoyo
logstico y transparencia nanciera total, todas las rmas con fondos de Agora utilizaran los
servicios de incubadora de Agora.
Este plan ayudara a asegurar que los negocios nanciados por Agora, aunque fueran
pequeos, tendran las mejores prcticas administrativas de su clase implantadas. Los servicios
de incubacin podran incluir la asistencia con la creacin de una junta (a diferencia de la mayoras de las compaas que inician en el mundo en desarrollo, todas las compaas que inician
en Agora tendran una junta), soporte logstico (es decir, contabilidad y planillas), consultora
y apoyo de ventas de mercadeo y exportaciones. Agora proveera a cada negocio con su propio
sistema nanciero y de contabilidad que le permitiera a la organizacin monitorear de cerca y
controlar la actividad de ujo de caja.
Agora Partnerships tambin esperaba crear una comunidad de apoyo global entre los
emprendedores Agora y ofrecer oportunidades de redes locales por medio de alianzas estratgicas con organizaciones de desarrollo local.
Agora quera ser una voz fuerte para los emprendedores; tena la intencin de demostrar
por medio del xito de su cartera que las rmas que reciban inversin para nuevos negocios
podran generar benecios sociales positivos y econmicos. Agora tambin cooper con otras
organizaciones empresariales lderes en desarrollo, educacin y VC para ayudar a educar a
personas jvenes de negocios en capital de negocios de riesgo y modelos de la incubadora.

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Agora Partnerships comenz su primera seleccin piloto en otoo del 2004, al identicar
a un emprendedor. En la primavera del 2005 se seleccionaron tres emprendedores adicionales.
Cada emprendedor trabajaba con consultores voluntarios de la Escuela de Negocios de Columbia. Al nal de este proceso, los asesores presentaron su anlisis a los socios administrativos de
Agora y en una sala con ms de cincuenta estudiantes de Columbia. Aunque Agora crea que
muchas de las ideas y los emprendedores tenan potencial, los socios no sentan que estuvieran
listos para recibir nanciamiento de inversin en ese momento.
Despus de la etapa piloto, la primera seleccin ocial del proceso de solicitud por seleccin se realiz en el verano del 2005. Ben pas la mayora del verano en Nicaragua, donde dos
pasantes de tiempo completo de Columbia ayudaron a establecer una estructura administrativa
aliada en Nicaragua. Agora recibi ms de sesenta solicitudes y seleccion cinco para participar
en la consultora de otoo del 2005 (vase anexo 7, Emprendedores Agora 2005).
7. COMPETENCIA

Las organizaciones que trabajaban para ayudar a los emprendedores latinoamericanos tenan
toda la variedad, desde fundaciones hasta organizaciones no gubernamentales (ONG) y organizaciones gubernamentales o casi gubernamentales. Los servicios que ofrecan incluan
asistencia tcnica, desarrollo de planes de negocios, subvenciones a pequea escala y prstamos
con bajos intereses. Tambin incluan servicios de corretaje con inversionistas, branding
empresariales, consultora y desarrollo de curriculum. Finalmente, algunos tambin ofrecan
capacitacin a profesores y facilitacin de redes3.
Endeavor, una organizacin que operaba en Latinoamrica, tena una misin muy similar
a la de Agora encontrar y empoderar a emprendedores en mercados emergentes, pero no se
enfocaba en inversin semilla, en el emprendedor de pequea escala que buscaba entre 25.000
y 150.000 dlares, ni tampoco provea nanciamiento.
Algunos nuevos modelos innovadores buscaron conectarse con negocios sociales econmicamente viables con inversionistas (World Resources Institute, NESST), pero no ofrecieron
inversiones directas. Los grupos de asistencia tcnica (Fundes, Technoserve) ofrecieron asistencia, pero no hicieron inversiones patrimoniales. Algunos pocos grupos VC con una buena
misin social tambin haban comenzado en aos recientes (EcoEnterprises, Small Enterprise
Assistance Fund), pero estas organizaciones tendan a ser muy especcas del sector y no se
enfocaban en compaas en etapa semilla. Algunas organizaciones como la Fate Foundation,
nanciada por la fundacin Ford en Nigeria, ofrecieron una variedad comprensiva de servicios
para emprendedores jvenes que incluan el nanciamiento de deudas (pero no el patrimonial).
Aureos Capital ofreci nanciamiento patrimonial para Pymes globalmente, y en realidad, el
fondo Amrica Central de Aureosa, (36 millones de dlares) ya estaba activo en Centroamrica,

Para ver un panorama general de las organizaciones que le dan apoyo al empresarialismo en
Amrica Latina, rerase a Bridges.org (2002).
3

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incluso en Nicaragua. Sin embargo, Aureos se enfocaba a una etapa ms grande, y posterior,
en proyectos especcos al sector y no estaba diseado para apoyar tcnicamente al empresarialismo en lo relacionado con inversin semilla.
Las organizaciones ms importantes que trabajaban con emprendedores jvenes en Nicaragua incluan a: Technoserve, Junior Achievement Nicaragua, el Young Americas Business
Trust y AJE Nicaragua. Agora desarroll relaciones fuertes con todas estas organizaciones.
Entre las universidades nicaragenses que apoyaron el empresarialismo estaban la Universidad Americana (UAM), que trabaj con el Instituto Tecnolgico de Estudios Superiores de
Monterrey, y la Universidad Nacional de Ingeniera (UNI), que se haba convertido en un lder
local en el empresarialismo.
Cientos de organizaciones formales de microcrdito (Accin, Finca, Prisma, para solo
mencionar algunas) tambin estaban involucradas en Nicaragua. Muchas de estas organizaciones
alcanzaron el estatus legal de institucin bancaria, que les permiti recibir depsitos. ProCredit y Findesa haban recibido millones de dlares en fondos del Banco Mundial y del BID
para promover el desarrollo de microempresas en el sector informal por medio de prstamos
y servicios de capacitacin. Otras organizaciones incluyeron crculos de prstamos rurales,
cooperativas y bancos en pueblos pequeos.
8. PROBLEMAS Y PANORAMA FUTURO

En preparacin para la primera reunin del Comit de Inversin, los socios administrativos
de Agora presentaron sus ideas iniciales acerca de cules vehculos de inversin Agora podra
considerar. La gerencia de Agora haba discutido sus ideas con el personal del BID, que haba
sugerido un programa de ste cuyos fondos tenan que ser transferidos al emprendedor como
deuda y no como capital. El BID podra proveer otros tipos de nanciamiento, tambin, pero
podra ser ms difcil y tomar ms tiempo en conseguirlo. An si Agora pudiera recibir una
inversin del BID, quera aprovecharla, en cuanto fuera posible, por medio de capital, por varias
razones. Cmo estructurar estas inversiones fue un elemento clave en el diseo del Fondo y
en garantizar la sostenibilidad de largo plazo de la iniciativa.
La misin de Agora fue ayudar a lanzar nuevos negocios, y en este aspecto, la administracin quera proveer las condiciones ms favorables posibles para los emprendedores. Pero,
Agora quera garantizar que los emprendedores estuvieran desarrollados dentro de un ambiente
basado en el mercado y que los retornos de entrega en la inversin fueran comparables con
inversiones comerciales. Por tanto, fue necesario estructurar el negocio en una forma que la
inversin fuera rentable, pero aun as tendra que establecer controles de vericacin.
En resumen: la administracin tena cuatro metas principales en mente, que estaban en
lnea con la misin global de la organizacin:
a) El negocio tena que ser justo y darle al emprendedor la mejor oportunidad posible de tener
xito sin estar limitado por ujos de caja relacionados con la inversin.

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b) El emprendedor tena que sentir que tena tanta propiedad sobre la compaa como fuera
posible y permanecer motivado a largo plazo (incluso despus que Agora hubiera salido
de la inversin).
c) El Fondo tena que tener una oportunidad razonable para salir de las inversiones y realizar
un TIR positivo que pudiera satisfacer a los donantes y a los inversionistas. Esta condicin
fue necesaria para probar la sostenibilidad del Fondo y pensar en expandir el concepto a
un nuevo pas o regin.
d) Por ultimo, el negocio tena que ser sencillo. La mayora de los emprendedores tenan una
comprensin muy limitada de las nanzas, y el negocio tena que ser sencillo de explicar
y de comprender intuitivamente.
Los siguientes elementos algunos de los cuales compiten mutuamente fueron evaluados
para crear una estructura nanciera y de control que pudiera alcanzar las metas anteriores:
9. DEUDA FRENTE A CAPITAL

La discusin de estructuracin comenz en medio de los trminos ms genricos posibles,

comparando las ventajas y desventajas de la deuda y el capital en el contexto de empresas
pequeas en Nicaragua.
El hecho de que el BID haba dispuesto limitaciones en cuanto a los fondos disponibles
haba forzado a Agora a invertir en empresas parcialmente por medio de deuda. El asunto entonces fue si hacer la parte restante de la inversin en forma de deuda, capital, o algo en el medio
(vase anexo 8, Comparacin entre inversiones de deuda y capital para Agora Partnerships).
La gerencia de Agora se inclin hacia una opcin patrimonial gracias a una consideracin sencilla basada en el mercado: si los bancos locales hasta el momento haban estado
forzados a cobrar intereses prohibitivos de hasta el 45% por sus prstamos para ser rentables,
no haba razn por la que Agora fuera capaz de hacerlo mejor. nicamente al capturar la parte
positiva de una inversin similar al capital mientras que provea a los emprendedores con el
capital que requeran para iniciar sus negocios, Agora tena la posibilidad de tener xito. La
administracin de Agora tambin crea que podran agregarles ms valor a los nuevos negocios
como inversionistas estratgicos que como banqueros.
10. ESTRUCTURACIN DEL NEGOCIO

Despus que todos estuvieron de acuerdo en que la parte no limitada del Fondo podra invertir
en capital, hubo una serie de otros aspectos que la gerencia tuvo que analizar.
Se examinaron los tres motores principales:
1. Qu tipo de posicin tomar en la nueva compaa (participacin mayoritaria frente a la
minoritaria) y cules mecanismos adoptar para mantener control suciente sobre la administracin de la empresa a la vez que se le da al emprendedor control operativo total?
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2. Cmo garantizar una salida en caso de que las rutas tradicionales no estuvieran disponibles?
3. Hasta qu punto permitirles a los inversionistas individuales tomar parte en la inversin
en una forma puramente comercial, es decir, con la idea de obtener un retorno de dgitos
dobles?
11. POSICIONES MAYORITARIAS FRENTE A LAS MINORITARIAS

Se supona comnmente en la comunidad Agora que los emprendedores candidatos que reciban
nanciamiento y apoyo tenan muy poco, si es que tenan algo, en fondos personales para invertir
en su compaa. Las conversaciones iniciales con los emprendedores acerca del nanciamiento
que Agora podra proveer, y el anlisis de antecedentes, conrmaron esta suposicin.
Aunque la inversin promedio requerida rara vez exceda los 100.000 dlares, la administracin crey que muy pocos emprendedores podran generar incluso un 20% del capital
necesario. Aun suponiendo una participacin de un aporte reconocido de capital no monetario4
de un 25% (acciones recompensadas al emprendedor), podra haber sido muy difcil para el
emprendedor llegar a una propiedad mayoritaria del 51%.
Se present una oportunidad clara para entrar en las inversiones con una participacin
mayoritaria de acuerdo con los estndares comunes en la industria tradicional VC. Esto podra
garantizar retornos razonables para Agora y un control completo sobre la operacin. Por al
menos un perodo inicial, el emprendedor seguira las instrucciones establecidas por Agora.
Esto podra asegurar la adopcin de las estrategias de negocios acordadas antes que la inversin
hubiera ocurrido.
Haba un tema que molestaba signicativamente a la administracin de Agora: dada la
poca cultura empresarial en Nicaragua, muchos emprendedores se sentan amenazados por la
idea de entregar la mayora de su compaa, sin que importara qu tan rpidamente se planeara
el negocio para devolver la propiedad.
Otro temor fue que los que haban aceptado el negocio podran sentirse como empleados
de Agora, en vez de dueos del negocio. Exista el riesgo de que los emprendedores pudieran
perder el incentivo para maximizar su esfuerzo en la etapa de arranque y que algunos de ellos
eventualmente tiraran la toalla para aceptar un trabajo asalariado que les ofreciera un estilo de
vida ms sencillo y menos responsabilidades.
En ltimo caso, se acord que sera ideal tener una posicin minoritaria, a pesar de
la proteccin por una serie de derechos que se pudieron haber hecho cumplir por medio de
acciones preferenciales. En caso de que el emprendedor no pudiera generar suciente capital
para llegar a una posicin mayoritaria, Agora tendra la posibilidad de tomar una participacin
mayoritaria, siempre asegurndose por medio de incentivos y contratos de accionistas que el
emprendedor se sintiera completamente a cargo de su operacin.
4
Esto es un reconocimiento del esfuerzo y el trabajo que el emprendedor ha puesto hasta el momento
en el proyecto, aunque no sea una aportacin de efectivo. Es sweat equity en ingles.

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12. SALIDA BASADA EN DIVIDENDOS

Cmo salir de las inversiones fue un tema importante en el mercado de capitales de riesgo
mundial. Quedarse pegado en una compaa drsticamente disminua los retornos del nanciamiento, a no ser que la compaa adquiriera valor cada ao por el mismo factor que el
retorno esperado en la inversin, algo poco probable a lo largo del tiempo.
En el caso de las inversiones Agora, estos asuntos eran potencialmente ms severos.
Dado el nivel de desarrollo de los mercados del capital de capital en Nicaragua, la Oferta Pblica Inicial (IPO, por sus siglas en ingls) no se podra ni siquiera considerar una estrategia
de salida.
Una compra apalancada administrativa podra haber sido una opcin para estas compaas que alcanzaron cierto tamao, haciendo posible considerar endeudarse comercialmente en
el estado nanciero para la compra de Agora. En este punto, si Agora probara ser un concepto
exitoso, el BID o cualquier otro banco multilateral podra considerar proveer a la empresa
en particular apalancamiento en condiciones favorables. El apalancamiento podra utilizarse
para la compra de Agora, a un precio que podra ser al menos equivalente al valor en libros
del capital en el momento y no ms del valor de mercado del capital, es decir, el valor de los
ujos de caja esperados. Aunque sera extremadamente difcil una Valoracin de Descuento
del Flujo de Caja (DCF, en ingls) en este tipo de contexto especialmente relacionado con
el Costo Ponderado Promedio de Capital (WACC, en ingls), se podra utilizar un concepto
ms sencillo basado en una multiplicidad de criterios.
No era irracional considerar que en algn punto, un comprador pudiera estar interesado
en adquirir uno de los negocios nanciados por Agora. Con el TLC implantado, algunos de los
mayoristas y distribuidores ms grandes en Centroamrica podran ver la interaccin vertical
de algunos de sus negocios. A la vez, para negocios orientados a servicio, la recompra por un
inversionista extranjero que esperaba expandir sus ganancias podra ser una opcin. En este
caso, podra ocurrir un procedimiento operativo estndar para negociar el valor de la compaa
y la transferencia de acciones de Agora o la totalidad de la compaa al comprador.
Habiendo considerado todos los factores, la administracin de Agora crey que las
salidas tradicionales eran una posibilidad pero no eran una opcin real sobre la cual basarse.
Era necesario tener una salida basada en dividendos como opcin, aunque no era lo ptimo.
La idea principal era que cuando la situacin de caja y el pronstico de requerimientos de
efectivos en los prximos aos lo permitieran, los dividendos podran emitirse a las ganancias
de la compaa. El monto real de dividendos desembolsados podra ser una proporcin del
requisito efectivo para el siguiente ao, para no eliminar el efectivo del negocio en los primeros
aos del desarrollo.
El emprendedor podra recibir su participacin de dividendos y forzarse a usarlo como
recompra a las acciones de Agora hasta que se comprara la totalidad de la participacin. En
otras palabras: Agora tendra una opcin de compra sobre cada una de sus acciones que podra
ejercer cada ao en un monto equivalente a los dividendos que el emprendedor recibiera para
ese ao.

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Existieron muchas posibilidades acerca de cmo estructurar el negocio en este caso;

sin embargo, diferan en lo relacionado a cunta proteccin de la tendencia descendente y qu
posibilidad de capturar la tendencia creciente ofrecan en el caso del xito ms importante. La
administracin de Agora enfoc los tres ms atractivos5:
12.1. Acciones preferenciales con apreciacin otante, capital jo de aporte
reconocido de capital no monetario
En este caso, la capitalizacin de la compaa sera de 10.000 dlares el emprendedor y 90.000
la compaa.
Un aporte reconocido de capital no monetario de 15% se podra otorgar al emprendedor en
el momento de desembolsar los fondos, y aumentar su participacin en la compaa a un 25%.
Todos los aos en este punto, el nivel ajustado de dividendos se podra dividir entre
Agora (75% para el primer ao) y el emprendedor (25% para el primer ao).
El emprendedor podra estar obligado a utilizar este monto para recomprar las acciones
de Agora a un mismo valor de libros (es decir, tomando en cuenta las acciones retenidas de ese
ao), siempre que sta estuviera dispuesta a vender (es decir, si Agora fuera el dueo de una
opcin de venta sobre las acciones).
Para el siguiente ao la divisin de dividendos se podra ajustar como la proporcin de
la propiedad del valor de la compaa a partir del valor de arranque del 25%/75%.
Como ventaja, esta opcin claramente exhiba los benecios para el emprendedor. Tambin, en caso de que la tasa de crecimiento de la compaa sugiriera un aumento signicativo
en valor, Agora podra permanecer invertida hasta que la oportunidad de una salida rentable
por medio de una venta se materializara.
La desventaja de esta opcin sera que da baja proteccin a la tendencia decreciente, es
decir, si el valor en libros del capital permaneciera contenido, el emprendedor sera capaz de
recomprar Agora a un precio relativamente barato.
Independientemente de estas consideraciones, sera esencial establecer el nivel apropiado
de aporte reconocido de capital no monetario, el cual, por un lado, dispusiera de un negocio
benecioso para el emprendedor, y por otro, no diluyera la propiedad de Agora en extremo.
Se le otorgara un capital de mano de obra propia del 10% al emprendedor en el momento
de desembolsar los fondos, y un 10% adicional se asignara como un bono relacionado con
desempeo para los aos 2 a 5 de la inversin, dividida en cuatro tractos de 2,5% cada uno.
El monto de dividendos establecidos se dividira entre Agora y el emprendedor, que
estara forzado a recomprar las acciones preferenciales apreciadas. Estas acciones se podran
vender a la tasa de apreciacin del valor de libros anual o la tasa de apreciacin mnima predenida, la ms alta.
Con el propsito de ilustrar la dinmica de las diferentes estructuras, considrese una compaa
que requiere una capitalizacin total de 130.000 dlares, de los cuales 100.000 son en capital y 30.000 en
deuda. Tambin se considera en todas las tres situaciones que el emprendedor contribuye con la capitalizacin
con 10.000 dlares.
5

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La ventaja de esta opcin sera garantizar una proteccin a la tendencia decreciente en

caso de que el valor en libros del capital creciera muy lentamente.
Sin embargo, la pregunta de cul sera una tasa de apreciacin mnima justa, dada la
proteccin reducida de la tendencia decreciente en comparacin con el instrumento de deuda
pura, tendra que responderse. A la vez, se debera considerar el tiempo reducido comparado
con una situacin patrimonial. Una opcin sera establecer este nivel al 20%, lo que hara que
el costo patrimonial fuera solo ligeramente ms alto que el costo del instrumento de la deuda
para este tipo de inversiones.
De la misma forma que en la opcin anterior, sera esencial para denir un valor ptimo para el aporte reconocido de capital no monetario. La diferencia sera que, en este caso,
tendran que establecerse y acordarse dos valores (uno para el aporte reconocido de capital no
monetario y otro para la participacin relacionada con desempeo).
12.2. Mezcla de acciones preferenciales con una tasa de apreciacin ja y
acciones comunes
En este caso, la estructura de capital sera ms compleja, pues Agora invertira 62.500 dlares
en acciones preferenciales a una tasa de apreciacin ja y 27.500 en acciones comunes. El
emprendedor recibira 15% de un aporte reconocido de capital no monetario en acciones comunes, y por tanto sera propietario de dos tercios de las acciones comunes totales, que seran
un total del 25% del valor de la compaa.
Para permitir una recompra ms rpida, cada accin preferencial tendra nicamente ttulo
sobre la mitad de derechos sobre los dividendos que les permitira su propiedad de valor.
Al igual que con los casos anteriores, el emprendedor estara forzado a utilizar su participacin de dividendos para recomprar las acciones preferenciales. Despus que esta operacin
haya ocurrido en su totalidad, Agora sera el propietario de una opcin de compra adicional de
su parte de acciones comunes, con un precio equivalente al valor en libros.
La ventaja principal de esta estructura permitira capturar la tendencia creciente en el
caso de una compaa muy exitosa; tambin podra proveer suciente proteccin en la tendencia
decreciente por medio de un elemento de apreciacin ja. Con participacin en ambas clases
de acciones, se podra designar una estructura de control ms sosticada que le podra dar al
emprendedor mayor control sobre ciertas decisiones (asignadas a las acciones comunes) y dejar
a Agora con mayor control sobre los otros (por medio del elemento preferencial).
La desventaja de esta estructura sera que forzara a Agora a denir de antemano cunto
invertir en acciones preferenciales con apreciacin ja y cunto mantener en acciones comunes
con apreciacin en libros. Esto limitara el monto de la tendencia creciente que Agora pudiera
capturar. Otra desventaja sera que la complejidad de la estructura podra intimidar a algunos
emprendedores, que podran sentirse injustamente tratados en el negocio.
Al igual que las otras opciones, sera necesario establecer el nivel apropiado de un aporte
reconocido de capital no monetario para otorgar al emprendedor en el momento de establecer
el reglamento de la compaa.

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13. INVERSIONES DE TERCEROS

Al hablar con los donantes y los inversionistas involucrados en los esfuerzos para recaudar
fondos, la administracin de Agora encontr una serie de inversionistas privados que haban
expresado un inters particular en el negocio de riesgo individual, creyendo que tena signicativamente ms potencial que los otros. Surgi una oportunidad que permiti que estos
inversionistas entraran al negocio patrimonial con capital comercial, es decir, con cierta cantidad de capital sobre la cual ellos esperaran un retorno comercial alto de dgitos dobles. Sin
embargo, algunos de los asesores de Agora creyeron que podra surgir un conicto de intereses
al permitir a estos inversionistas terceros entrar al juego, dado que las partes interesadas de la
compaa podran enfrentar un conicto potencial, pues los donantes y Agora estaban buscando una utilidad neta positiva mientras que los inversionistas terceros buscaban una ganancia
nanciera pura.
Surgieron tres situaciones posibles (vase anexo 9, Opciones de estrategias de participacin):
13.1. Participacin ilimitada
En este caso, podran permitirse las inversiones de terceros en cualquier monto, ya sea en la
capitalizacin inicial o en las rondas de nanciamiento posteriores para la compaa.
Los benecios de esta opcin seran que Agora podra mantener una exposicin limitada en una inversin dada y recibir exposicin ms amplia en la arena de los inversionistas
comerciales.
La preocupacin con esta opcin tena que ver con la comunidad de donantes que
podra respaldar a Agora. Los retornos para estas organizaciones podran haberse afectado
signicativamente por los gastos considerables que Agora tendra que proveer en personal para
ofrecer el apoyo necesario a los emprendedores; los inversionistas terceros podran encontrarse
llevando libremente estas inversiones y realizar retornos como en una situacin estndar de
VC. La administracin de Agora estaba en su mayora preocupada por el Servicio de Tributacin Directa de los Estados Unidos (IRS, por sus siglas en Ingls) y la proteccin del estatus
de caridad de Agora; era cierto que muy pocos inversionistas tradicionales, aunque los hay,
estaran interesados en invertir en negocios que arrancaran en Nicaragua.
Otra preocupacin adicional fue el hecho de la presencia de un inversionista tercero
en la estructura patrimonial que podra de un momento a otro hacer del proceso de toma de
decisiones, normalmente connado a Agora y sus emprendedores, ms complejo.
13.2. Participacin
Para evitar cualquier conicto de intereses potencial, la solucin ms clara habra sido no
permitir ninguna inversin de terceros en la empresa hasta que Agora se hubiera salido completamente del negocio. Aunque esto podra haber estado perfectamente alineado con su misin

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sin nes de lucro, tambin habra limitado la capitalizacin de la empresa y potencialmente

habra cortado las oportunidades de salida posibles (en el caso de que un inversionista tercero
hubiera decidido comprar Agora).
13.3. Participacin limitada
Una solucin intermedia, habra consistido en poner un lmite a la participacin de un inversionista tercero de un 20 30% en la estructura patrimonial, y habra sido un compromiso
razonable, aunque tambin habra presentado todos los problemas relacionados con el mtodo
de participacin ilimitado.
14. EL ENFOQUE DE CARTERA

Al evaluar cada inversin, Agora solo consider seriamente las que podran ofrecer un 25% de TIR,
el retorno aceptable mnimo para una inversin de capital de negocio en riesgo tradicional.
La experiencia estndar en VC sugera que una serie de factores externos (es decir, el
ciclo econmico y la incumbencia de un competidor que monopoliza el mercado) y factores
internos (un exceso de optimismo en el desarrollo del pronstico de ingresos y un mal manejo tcnico o nanciero de la compaa) podran causar resultados inesperados. Las barreras
mencionadas arriba podran hacer que la volatilidad del desempeo del negocio fuera potencialmente ms alta.
15. ENFOQUE DE CARTERA PARA INVERSIONES DE DEUDA

En el caso en el cual parte del Fondo pudiera invertirse como deuda, el asunto de a cul TIR
comprometerse era menos un problema que en otros casos. Agora necesitaba entregar el capital
prestado como una apreciacin equivalente a la tasa de inters en la que haban recibido el
prstamo (5,0 a 6,0%).
El asunto clave en este escenario era cmo determinar la tasa de inters que Agora
necesitaba para los emprendedores y asegurarse de que, no bien la situacin de moratoria se
tomara en cuenta, el retorno general de la cartera estuviera en un rango de 5,0 a 6,0%
Sin embargo, Agora no quera perder dinero en una deuda que simplemente estaban
trasriendo del BID a los emprendedores. Adems, no quera cobrar ms de la cuenta a los
emprendedores. Especialmente en el caso de apalancamiento, cada punto porcentual adicional
cobrado traducido a efectivo que vena del negocio presentaba menor oportunidad de crecimiento. Esto pudo no slo haber limitado el potencial de la empresa para obtener efectivo
positivo cada ao, sino que tambin habra podido llevar a una reduccin signicativa en el
valor patrimonial, que Agora estaba decididamente tratando de desarrollar.

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16. ENFOQUE DE CARTERAS PARA INVERSIONES PATRIMONIALES

Para esta clase de inversiones patrimoniales, el enfoque se complicaba por la ausencia de un

punto de inicio. Tanto las fundaciones como los donantes privados estaban acostumbrados a
proveerles a organizaciones sin nes de lucro subvenciones y no esperaban monitorear nada
ms que el efecto social que generaban sus desembolsos.
En este caso, Agora estaba presionando una dinmica basada en el mercado que demostrara su sostenibilidad nanciera y su aspiracin a llegarle a la comunidad de inversionistas
ngeles (angel investors, en ingls).
Comprometerse con un TIR bajo (en el rango de un nico dgito) signicaba aumentar
la posibilidad de xito. Al mismo tiempo, tambin signicaba enviar una seal fuerte en lo que
haca a la capacidad limitada del modelo para entregar retornos comerciales, que limitaban el
acceso futuro a los inversionistas deseados.
A contrario sensu, comprometerse a un TIR ms alto podra darle a Agora un acceso
ms rpido a la arena del inversionista ngel, pero tambin podra aumentar la posibilidad de
fracaso para alcanzar la meta.
Cualquiera que fuera la estructura de negocios, el asunto sera tratar y predecir el desempeo
real de cada inversin y ujos de caja relacionados, que podran proveer un retorno estimado de
la cartera. El equipo de Agora estaba muy sensible a la dicultad que esto podra tener.
17. CONCLUSIN

Los socios administrativos de Agora saban que la prxima reunin del Comit de Inversiones
sera particularmente importante para el desarrollo futuro de la organizacin. Tenan que ofrecer argumentos a los miembros de Comit que los convenciera de que el fondo podra crear
negocios riesgosos exitosos, pero tambin que Agora tena un plan de salida. Adems de ser
capaz de encontrar a los emprendedores sobresalientes con ideas comerciales prometedoras,
tenan que responder a las siguientes preguntas relacionadas con las nanzas:
1) Cul estructura basada en dividendos se debera implantar para garantizarle un negocio
justo al emprendedor pero tambin un buen retorno de cada inversin, dada la extrema
volatilidad del desempeo de la compaa?
2) Hasta dnde se debera permitir la participacin de inversionistas terceros comerciales?
No bien hubieran respondido a estas preguntas, tenan que discutir el desempeo del
Fondo, punto en el cual los siguientes asuntos permanecieron sin responder:
Cul TIR deberan esperar recibir los donantes inversionistas de la cartera patrimonial? Y cules retornos sobre la deuda y capital debera buscar Agora de cada inversin para
alcanzar el TIR comprometido en la cartera de deuda y capital? Deberan buscar un TIR ms
alto para el Fondo? Responder a estas preguntas tambin involucraba comprender la naturaleza
de las fuentes de capital que podran estar interesadas en invertir en el Fondo Agora.
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El equipo Agora comprendi que una reunin no iba a dar suciente tiempo para responder a todas estas preguntas. Aunque comprendan que cualquier fondo debera ser exible
y que el xito dependera en su mayor grado de la calidad de los emprendedores y la oportunidad, tambin saban que ningn inversionista privado invertira sin una clara comprensin
de la lgica nanciera que tuviera el modelo, especialmente alrededor del asunto crtico de la
salida. Necesitaban convencer al comit de inversiones, compuesto totalmente de voluntarios,
de que una estrategia nanciera podra desarrollarse para adaptar el modelo del capital de riesgo
a Nicaragua. Slo al convencer al comit, y algn da a los inversionistas, de que se podra
encontrar una solucin, podra hacer que el equipo sostuviera un proyecto que tena grandes
promesas pero que era bastante riesgoso.
Luis J. Sanz (Ph. D., University of Pennsylvania) es professor de nanzas en Incae Business
School. Tambin es consultor en nanzas, gobierno corporativo y empresas de familia. Su
investigacin est enfocada en los problemas nancieros de las compaas de Amrica Latina,
y su trabajo ha sido publicado en libros y revistas acadmicas as como en publicaciones
orientadas a gerentes, como Harvard Business Review Latin America. Ha sido adems citado
en el Wall Street Journal y otros medios de negocios. Es miembro del Comit de Inversiones de
Agora Partnerships, una empresa de capital de riesgo para empresas sociales en Nicaragua,
as como miembro del proyecto Link, una iniciativa para promover la creacin de nuevas
empresas basadas en tecnologa en Costa Rica.
Mario Lazzaroni es Ingeniero Mecnico de Napoli University y tiene un MBA de Columbia
Business School en Nueva York. Tiene ms de ocho aos de experiencia en Gerencia de Operaciones y Banca de Inversin. Trabaj en Procter & Gamble y Morgan Stanley. Los ltimos
tres aos ha trabajado en McKinsey & Co. a lo largo de Europa, Estados Unidos y Surfrica,
desarrollando estrategias de negocios y planes de mejora operacional para grandes compaas
de bienes de consumo. Asimismo, en este perodo, ha apoyado a instituciones multilaterales
a estructurar fondos para nanciar Pymes riesgosas en el frica al sur del Sahara.

Referencias
Banco Interamericano de Desarrollo (2001). The business of growth, economic and social progress in
Latin America. Distribuido por Johns Hopkins University Press.
Bridges.org (2002). Supporting entrepreneurship in developing countries: Survey and inventory. www.
bridges.org.
World Bank (2005). Doing business in 2005: Removing obstacles to growth. Publicado por
la Corporacin Internacional de Finanzas. International Bank for Reconstruction and
Development. Disponible en http://rru.worldbank.org/Documents/DoingBusiness/DB2005-Overview.pdf.

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Anexo 1
Nicaragua en cifras.
Informacin general

Economa

Capital

Managua

PIB per cpita

rea

129,494 km2

PIB

Idioma oficial

Espaol

Religin

Catlica romana
(85%) protestante

Poblacin
Poblacin total:
Poblacin por km2
Crecimiento de la poblacin

5,4 millones
(estimada en 2004)
41,8
3,1%

Poblacin urbana en porcentaje

57%
estimado
Poblacin rural en porcentaje
43%
estimado
Composicin de la poblacin
Mestizo (mezcla de indios y
69%
blancos)
Caucsico
17%
19%
Negro
Amerindio
5%
Informacin social
Poblacin debajo de la lnea
50%
de pobreza
Fuerza laboral
1,91 millones
Tasa de desempleo

22%

Taza de empleo
Expectativa de vida al
nacimiento

Tasa de alfabetizacin

77%

69 aos

Tasa de mortalidad infantil (por

32
cada mil nios nacidos)

PIB%:
agricultura (2001)
PIB%: industria (2001)
PIB%: servicios (2001)

730 dlares
4,1 mil millones de
dlares
17,8%
24,9%
57,3%

Unidad monetaria

Nicaragua Crdoba
Oro NIO

Deuda externa

6,829 millones de dlares

FOB exportaciones
Importaciones CIF

596 millones de dlares

1,624 millones de dlares

Tasa de mercado representativa al 25 de noviembre

del 2005
Inversin extranjera
directa
Ingresos estimados
pblicos
Gastos estimados
pblicos
Informacin ambiental
Agua potable per cpita
Emisin de CO2
per cpita
Uso de electricidad
per cpita
Consumo de energa
reas protegidas
(porcentaje del total)

1 dlar = 16,042 Nicaragua

Crdobas Oro (NIO)
174 millones de dlares
16,7 millones de
dlares
15,9 milln dlares

35,484 m3
0,75 toneladas mtricas
340 toneladas de equivalente de aceite
2,562 millones de KW/ H
18,2%

Tecnologa e infraestructura (datos del 2002)

Usuarios de Internet (porcen1,7%
taje de la poblacin)
Suscritores de telfono (por7,0%
centaje de la poblacin)
Computadoras personales
2,8%
(porcentaje de la poblacin)

Fuentes: Banco Mundial, CIA, ProNicaragua, Earthtrends y Globalis.

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Anexo 2
Comparacin de tiempo y costos requeridos para establecer un
negocio en Nicaragua y Estados Unidos.

Fuente: IFC, 2004.

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Anexo 3
Perles del equipo administrativo de Agora.
Ben Powell, socio administrativo de Agora Partnerships, tiene ms de siete aos de experiencia como inversionista patrimonial privado y empresario en Mxico, donde fund un parque
de entretenimientos familiar exitoso con una misin social fuerte. Asociado administrativo
presidencial, Ben fue examinador del servicio extranjero de los Estados Unidos en la ocina
administrativa y de presupuesto en Washington D. C. Ms recientemente, trabaj en Ashoka
en la Iniciativa de Ciudadana Econmica Total. Tiene un MBA de la Escuela de Negocios
de Columbia, un M. S. en servicio exterior de Georgetown University y un Bachillerato en
Haverford College.
Ricardo Tern Tern, socio administrativo de Agora Nicaragua, actualmente es el director
para Estrategia Corporativa para el grupo Roberto Tern, un negocio familiar de 70 aos. Ha
iniciado una cantidad de negocios exitosos en Nicaragua que incluyen Teranet, una compaa
de comunicacin satelital; Portal Amricas, el primer portal en Internet en Nicaragua, y las
operaciones nicaragenses de Lolita, una franquicia de ropa global con alto crecimiento. Es
fundador y presidente de la asociacin de empresarios jvenes nicaragenses con 600 miembros y ha trabajado para Booz Allen Hamilton, el Banco Mundial y el Banco Interamericano
de Desarrollo. Adems, es asociado para el Instituto Aspen para la iniciativa de liderazgo de
Centroamrica. Tiene un B. S. en Administracin de Negocios y un M. S. en Servicio Exterior
de Georgetown University.

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Anexo 4
Cuadro organizativo de Agora Partnerships.

Junta Asesora
Paul Tierney, Presidente, Technoserve
Peter Flaherty, Director Emrito, McKinsey
Peter Reiling, Vicepresidente, Aspen Institute
Mercedes Deshon, Directora Ejecutiva, Banco Uno Nicaragua
Juan Carlos Pereira, Director Ejecutivo, ProNicaragua
Ricardo Tern, Gerente General, Corporacion Roberto Tern
Roy Thomasson, Gerente General, Young Americas Business Trust
Ricardo J. Tern, Presidente de la Corporacin Roberto Tern Centroamrica
Comit de Inversiones
Charles Shaw, Director Administrativo, First Atlantic Capital
Tom Hardy, Inversionista y ex socio de McKinsey & Co.
Mario Lazzaroni, Presidente y Asociado Ejecutivo, McKinsey & Co.
Luis Sanz, Profesor de Finanzas Empresariales, Incae
Silvio Conrado, Gerente General, Investa
Gonzalo Pertz, Pertz Consulting
Ben Powell, Socio Administrativo, Agora Partnerships
Ricardo Tern Tern, Socio Administrativo, Agora Partnerships Nicaragua

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Anexo 5
El modelo de Agora.

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Anexo 6
Criterios de seleccin de emprendedores.

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Anexo 7
Emprendedores Agora 2005.
NOMBRE: Jos Benito beda Zeledn
SECTOR: Especias / Exportaciones
OPORTUNIDAD: sembrar, procesar y exportar cardamomo y productos
con valor agregado de cardamomo como ts, aceites y extractos a los Estados
Unidos, Europa y otros mercados.
EMPRENDEDOR: Jos es profesor de ingls, productor de cardamomo y el
lder en una cooperativa de productores de cardamomo de 82 miembros en San
Rafael del Norte. En 2004, Jos recibi 10.000 dlares de TechnoServe Nicaragua
despus de ganar su competencia de plan de negocios Idea Tu Empresa.

NOMBRE: Robertson Carrillo Zeledn

SECTOR: Frutas Secas / Exportacin
OPORTUNIDAD: producir y exportar frutas tropicales tales como mango,
pia, banano, papaya y meln a los Estados Unidos, Europa y Japn por medio de relaciones con supermercados, compaas de cereales y distribuidores
de productos. Robertson ya ha asegurado un socio estratgico potencial para
financiar 50% del arranque de los costos.
EMPRENDEDOR: Robertson actualmente trabaja como un investigador de
proyectos y administrador de una agencia de promocin de exportaciones en Nicaragua. Antes, Robertson era el
gerente de ventas y exportaciones en una compaa exportadora de flores nicaragense enfocada en los mercados
de Estados Unidos y Europa. Tiene un Bachillerato en Administracin de Negocios y Mercadeo.

NOMBRE: Danilo Benavides Rivera

SECTOR: Procesamiento de la Papa Industrial
OPORTUNIDAD: Danilo planea sembrar, procesar y congelar papas en el
norte de Nicaragua, cerca de la ciudad de Estel, para proveer al mercado local
de productores con papas congeladas (papas a la francesa), 100% de los cuales
se importan actualmente. Este mercado de 1,2 millones de dlares actualmente
est creciendo un 30% al ao.
EMPRENDEDOR: Danilo es productor de papas en el norte de Nicaragua que
ha trabajado en numerosos proyectos de desarrollo para organizaciones como
Usaid, Alternativas de Desarrollo Internacional y el gobierno nicaragense, entre
otros. Tiene una Maestra en Agronegocios y ms de 15 aos de experiencia
en papas.

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NOMBRE: Mnica Ziga
SECTOR: Servicios de Recursos Humanos
OPORTUNIDAD: Proveer un alto rango de servicios de recursos humanos a
negocios en Nicaragua que incluyen encontrar y administrar personal temporal,
manejar las planillas para compaas pequeas y reclutamiento de ejecutivos.
Existen pocos emprendedores que ofrezcan servicios de Recursos Humanos
en el mercado laboral ineficiente de Nicaragua y an menos que se dirijan a
compaas pequeas y medianas.
EMPRENDEDOR: Mnica trabaj como directora de Recursos Humanos en
Findesa, una compaa de servicios financieros en Nicaragua. Antes de Findesa,
Mnica era consultora de Recursos Humanos en PricewaterhouseCoopers y en el Banco Central de Nicaragua.
Tiene una Maestra en Administracin de Negocios y un Bachillerato en Sociologa.
NOMBRE: Jaime Salazar
SECTOR: Mariscos / Exportacin
OPORTUNIDAD: Cultivar ostras de calidad en la Costa Pacifica nicaragense y
venderlas por medio de un canal existente en El Salvador. Las ventas estimadas en el
Salvador son de 6,5 millones de dlares con una demanda anual creciente de un 7% por
ao de un crecimiento de la poblacin y del turismo. El suministro actual de ostras en
Centroamrica no es adecuado para la sobreexplotacin de bancos de ostras naturales.
EMPRENDEDOR: Jaime tiene una Maestra en Acuicultura Marina de Cenaim
(Centro Nacional Acucola e Investigaciones Marinas) en Ecuador, cursos de
posgrado en cultivo y manejo de tilapia y camarones en El Zamorano, Honduras, y un ttulo en Biologa Marina
con nfasis en Qumica de la Universidad de Mobile, Nicaragua.
NOMBRE: Rafael Garca Anselmo
SECTOR: Reciclaje Plstico / Exportacin
OPORTUNIDAD: Procesar y reciclar plstico (desperdicios slidos localizados
en basureros en la ciudad, zonas libres y centros comerciales). Nicaragua produce
casi dos mil toneladas de plstico liviano que podran utilizarse para reciclar, y en
este momento slo procesan 250 toneladas dos compaas existentes, las cuales
no estn siendo comercializadas dentro del pas. Con el aumento global en los
precios del petrleo y la presencia de resinas plsticas en los subproductos, la
importancia de reutilizar esta basura aumenta considerablemente, con un efecto
ambiental y social, principalmente. Rafael ha considerado cmo formular una
alianza con 54 familias en el basurero de la ciudad principal en Managua.
EMPRENDEDOR: Rafael actualmente es el gerente y dueo de Industrias RC, una compaa de manufactura
de productos de plstico, ganadora del Programa de Innovacin Tecnolgica en Nicaragua. Fue aceptado como
visionario y extremadamente innovador como emprendedor y recibi 17.000 dlares para implantar su plan de
negocio. Tiene un ttulo en Ingeniera Qumica y ha tomado cursos en Tecnologa Administrativa para mejorar la
productividad, el liderazgo y el manejo ambiental.

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Anexo 8
Comparacin entre inversiones de deuda y capital para Agora Partnerships.
Inversiones de deuda
Meta
xito de la empresa

Ventajas
Deuda impone disciplina financiera.
Los intereses son deducibles de
la renta.

Motivacin del emprendedor

El emprendedor tiene total

propiedad

Retorno financiero

No es necesario un plan de salida

Desventajas
Los riesgos para sofocar la empresa
durante la fase de crecimiento.
Oportunidad limitada para Agora
para proveer insumo sobre asuntos
estratgicos.

Un retorno razonable slo alcanzable al cobrar altas tasas de inters a

los emprendedores.

Inversiones patrimoniales
Meta
xito de la empresa

La motivacin del
emprendedor

Retorno del financiamiento

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Ventajas
Agora puede monitorear el
desempeo de la compaa y
eventualmente tomar decisiones
significativas
La sociedad con Agora puede
ayudarle al emprendedor a
superar perodos difciles

Puede capturar parte de la tendencia creciente de las empresas

exitosas

Desventajas

Riesgo de que el emprendedor se

sienta menos responsable del xito
del negocio
Riesgo que el emprendedor
abandone el negocio
Puede ser difcil salir de las
inversiones

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Anexo 9
Opciones de estrategias de participacin.

Fuente: Grupo Agora.

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