Módulo III Gerencia Financiera 2016

UNIVERSIDAD TCNICA DE COMERCIO
MDULO III : POSTGRADO EN GESTIN

ADMINISTRATIVA FINANCIERA
Los presentes textos fueron seleccionados por el Profesor MBA Rafael Raudes para ser
reproducido para el curso de Gestin Administrativa Financiera.-
Distribucin Restringida
Managua, Julio de 2016

Postgrado en Gestin Administrativa Financiera
Programa de Clases y Contenido Temtico
1. Introduccin
(pg. 2)
2. Orientaciones Generales y forma de evaluacin (pg 2)
3. Introduccin a la Gestin Financiera
(pg 3)
3.1. Anlisis de la Rentabilidad
3.1.1. Conceptos contables bsicos
3.1.2. El entorno y el negocio base del anlisis
3.1.3. La Rentabilidad del Capital
(pg. 10)
(pg. 30)
(pg. 37)
3.2. Anlisis Estructural, Dinmico y de Razones

3.2.1. Anlisis vertical o esttico
3.2.2. Anlisis horizontal o dinmico
3.2.3. Razones Financieras
3.2.4. Pronstico Financiero
(pg. 41)
(pg. 41)
(pg. 47)
(pg. 71)
3.3. Anlisis e Interpretacin de Estados Financieros y Pronstico

Financiero, enfoque prctico
3.3.1. Casos Prcticos
Caf Fidelidad
(pg. 17)
Duque Edison
(pg. 26)
Funcase Company
(pg. 56)
Rubyng Company
(pg. 36)
Trotting Company
(pg. 82)
3.3.2. Presentaciones de Casos
3.4. Administracin del capital de Trabajo
3.4.1. Flujo de Caja proyectado
3.4.2. Punto de Equilibrio
4. Evaluacin de Proyectos de inversin
(pg. 87)
(pg. 67)
(pg. 94)
1
Posgrado Gestin Administrativa Financiera 2016
MBA Ing. Rafael Rudes S.

Introduccin
Estimados alumnos, La Universidad Tcnica de Comercio, se enorgullece
de tenerlos iniciando la ltima etapa de su formacin como profesionales
integrales. Nos complace ver que estn coronando una carrera profesional
a base de esfuerzo, sacrificio y dedicacin.
El presente mdulo del Curso de Titulacin, los inicia en el mundo del
anlisis financiero. Durante el curso conocern las principales variables
financieras que se utilizan para realizar el diagnstico de una empresa;
adems se estudiaran diversas tcnicas de proyeccin de estados
financieros y los criterios fundamentales para evaluar Proyectos de
Inversin y el anlisis del Riesgo.
Se pretende que los estudiantes asimilen y sean capaces de implementar
las diversas herramientas e instrumentos de anlisis e interpretacin para
una adecuada toma de decisiones estratgicas, financieras,
administrativas y contables que se utilizan hoy en da en la gerencia
moderna.
Orientaciones Generales:
Se recomienda a los estudiantes leer detenidamente el material

antes de cada sesin de clases.
Es necesario leer completamente y tratar de resolver los casos antes

de cada sesin de clases, pues esto permitir una mejor
comprensin del mismo.
Los casos de estudio deben tratar de resolverse de forma individual y

luego en grupo, esto permite intercambiar diversos puntos de vista o
de abordaje de los casos, pues en muchos casos no tiene una nica
solucin.
Formas de Evaluacin:
La forma de evaluacin del curso ser la siguiente:
20% Participacin en clases
30% Trabajos (casos)durante el curso y/o pruebas sistemticas
50% Trabajo final del Mdulo.
2

INTRODUCCIN A LA GESTIN FINANCIERA
I LA FUNCIN FINANCIERA
Para dar comienzo al estudio de las finanzas se debe tener en cuenta que
esta disciplina constituye una parte de la economa que se preocupa por
dar nfasis y llevar a la prctica los conceptos econmicos tericos.
Si pretendemos llegar al campo financiero debemos partir de las grandes
ramas que integran la ciencia econmica: la macroeconoma y la
microeconoma. La primera le suministra al financista conocimientos amplios
acerca del sistema institucional en el cual se mueve la estructura del sistema
bancario, las cuentas nacionales, las polticas econmicas internas y
externas. La segunda, por su parte, lo ubica dentro de unos principios, a nivel
de empresa, los cuales deben ser tenidos en cuenta para lograr el xito
financiero. Tales son, por ejemplo, los principios sobre oferta y demanda, las
estrategias para maximizar utilidades, las preferencias sobre utilidad o riesgos,
las polticas de precios, etc.
De una manera general podemos decir que la actividad financiera
comprende tres funciones bsicas:
1. Preparacin y anlisis de informacin financiera. El cumplimiento de
esta funcin es indispensable para el desarrollo de las dos siguientes. Se
refiere a la preparacin adecuada y el anlisis exhaustivo de los
estados financieros bsicos y la dems informacin financiera auxiliar o
derivada, de manera que todo ello pueda ser utilizado para la toma
de decisiones en cuanto al manejo actual o futuro de la empresa.
2. Determinacin de la estructura de activos. Esta funcin implica la
determinacin de la clase, cantidad y calidad de los activos que la
empresa requiere para el desarrollo de su objeto social. Por otra parte,
se debe controlar de forma permanente el nivel de la inversin en
activo corriente para que se mantenga en el ptimo establecido por
la compaa. As mismo, el financista debe saber cundo adquirir
activos fijos, cundo reemplazarlos y cundo retirarlos.
3. Estudio del financiamiento de la empresa o estructura financiera.
Conocidas las necesidades de la compaa, por el volumen y cuanta
de los activos, se hace necesario pensar en los recursos requeridos
para tal inversin. Aqu no slo se precisa determinar qu fuentes de
financiacin utilizar en el corto, mediano o largo plazo, sino que
tambin se debe determinar la composicin adecuada de la parte
3

derecha del balance, o sea la correcta distribucin entre pasivos con
terceros y patrimonio, sin olvidar en ningn momento el costo de cada
fuente.
Tenemos entonces que todo el esfuerzo de la funcin financiera se refleja
en el balance general, tal como se advierte en el grfico siguiente:
Observamos aqu que las tres funciones financieras convergen en la

presentacin del balance general.
La primera funcin aporta la informacin financiera adecuada, la cual se
condensa en el balance. La segunda funcin se ocupa de la parte
izquierda, o sea el manejo de los activos. Y, finalmente, la tercera funcin
se encamina a la parte derecha, o sea a todo lo concerniente al
financiamiento. No mencionamos ac el estado de prdidas y ganancias,
puesto que su resultado final est representado en el patrimonio, en forma
de utilidad o prdida, aumentando o disminuyendo el valor de la empresa.
Al desglosar los conceptos anteriores, se puede decir que la funcin
financiera, dentro de la empresa, implica las siguientes responsabilidades
primordiales:
1. Responsabilidad por la produccin, manejo y flujo adecuado de la
informacin contable y financiera. Esta informacin, su calidad y
oportunidad de presentacin constituyen la base fundamental para
que todos los funcionarios que participan en la gestin financiera
puedan llevar a cabo, y sin tropiezos, su objetivo.
2. Responsabilidad por la administracin eficiente del capital de
trabajo, esto es, establecer los niveles deseables de efectivo, cartera
e inventarios, y controlar de manera permanente la inversin all
representada para que se ajuste a lo establecido. Como es natural,
los niveles ptimos evolucionan con el desarrollo de la empresa y
requieren por lo tanto una continuada revisin y ajuste.
3. Responsabilidad por la seleccin y evaluacin de inversiones a
largo plazo, especialmente en lo que concierne a los activos fijos
que se requieren para la marcha normal de la empresa. Es tal la
cantidad y complejidad de los factores que en este punto
intervienen que ha dado lugar al desarrollo de una disciplina
especfica denominada evaluacin de proyectos de inversin.
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4. Responsabilidad por la consecucin y manejo de fondos
requeridos por la compaa. El financista debe conocer y saber
utilizar con la debida propiedad las fuentes de financiacin que su
empresa puede utilizar. Por esta razn, es indispensable que el
funcionario financiero mantenga una estrecha relacin con los
inversionistas y entidades de crdito, quienes constituyen las
principales fuentes de financiamiento para su negocio. Sus
conocimientos sobre el medio ambiente financiero y su apropiado
desempeo en los mercados de capitales nacionales e
internacionales se convierten entonces en la clave del xito para su
gestin financiera.
5. Responsabilidad por su participacin en el desarrollo de la
empresa. El funcionario financiero debe tomar parte activa en la
definicin de los objetivos, las estrategias, los planes y programas que
desarrollar la empresa.
6. Responsabilidad por el manejo administrativo de las reas de la
empresa involucradas en la funcin financiera. Tales son, entre otras,
las de contabilidad, costos, anlisis financiero, proyectos, tesorera,
crdito, presupuestos, auditora, impuestos, comercio exterior, y
sistemas.
II . EL OBJETIVO FINANCIERO
Todo el esfuerzo desarrollado por la gestin financiera debe tender hacia
un fin: maximizar el valor de la empresa. Ese fin corresponde, por lo
general, al propsito de los accionistas, inversionistas o dueos de
incrementar su propia riqueza, es decir, su inversin. Por excepcin,
cuando las acciones estn muy diversificadas, el funcionario financiero
puede, hasta cierto punto, sentirse con relativa libertad y trabajar para
solamente mantener la riqueza de los inversionistas, dedicando parte del
esfuerzo a otros propsitos personales, de carcter social o de beneficio
para los trabajadores.
El valor de la empresa es un concepto cuya comprensin resulta muy
compleja en la vida prctica, pero podemos decir que se compendia en
el valor de mercado de cada accin o aporte social, y que, de alguna
manera, a travs del tiempo, el valor promedio de la accin refleja el xito
o fracaso de la gestin financiera.
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Lo que s debe quedar aclarado es que el objetivo financiero no debe ser
el de maximizar las utilidades, como en ocasiones se predica, ya que las
utilidades no son sino uno de los ingredientes del valor de la empresa. De
tal manera, algunas veces se pueden tomar decisiones que afectan
negativamente las utilidades en el corto plazo, pero las cuales redundan
en beneficio del valor futuro de la empresa; en tanto que puede ocurrir lo
contrario cuando, con el nimo de mostrar utilidades rpidas a los
accionistas, se eligen alternativas que van en contra del valor de la accin
en el futuro.
Todo este proceso financiero exige la evaluacin cuidadosa y constante
de dos parmetros bsicos, cuales son rentabilidad y riesgo. La posicin
que se tome frente a estas dos variables depende en mucho de la
situacin actual de la empresa. Una firma con un slido posicionamiento
financiero y de mercado se sentir tentada a desechar proyectos con alto
riesgo, aunque presente un elevado potencial de utilidad; en tanto que
una firma cuya situacin financiera y de mercado pasa por un momento
difcil puede verse abocada a incursionar en proyectos de alto riesgo, con
tal de mejorar su rentabilidad.
Es bastante difcil determinar si una gerencia trabaja o no para maximizar
la riqueza de los dueos, porque no existe forma alguna de medir el efecto
futuro que puedan tener algunas decisiones que se tomen en el presente.
Cmo evaluar, por ejemplo, la incidencia futura de los programas que
benefician a los empleados, o de un incremento en los sueldos de los
directivos? Precisar aqu si ello conduce, en ltimas, a maximizar la riqueza
de los accionistas (valor de la empresa) sera algo extraordinariamente
complicado.
III. LA FUNCIN FINANCIERA Y EL TAMAO DEL NEGOCIO
La condicin real, la complejidad y la importancia de la funcin financiera
dependen en buena parte del tamao del negocio y de la etapa por la
cual atraviesa la empresa en su desarrollo. En una empresa pequea o
que inicie operaciones el proceso ser en extremo sencillo.
El departamento de contabilidad concentrar todos los aspectos
financieros, y las decisiones sern tomadas por el gerente general. Pero a
medida que el negocio crece, la importancia de la gestin financiera
demanda un mayor nmero de funcionarios y dependencias. Entonces se
crear una vicepresidencia, subgerencia o divisin financiera, la cual
tendr a su cargo un mayor nmero de funciones, presentar una mayor
complejidad y requerir un mayor nmero de funcionarios con diversas
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especializaciones en los diferentes aspectos de las finanzas. Es entonces
cuando surgen los financistas especialistas, quienes hacen de su trabajo
algo exclusivo que, si bien se relaciona con los dems campos de la
actividad financiera y la actividad general de la empresa, constituye por s
mismo una disciplina especfica. En consecuencia tenemos los siguientes
especialistas:
El contador, encargado del manejo contable y la preparacin de
la informacin financiera.
El financista experto en presupuestos, a quien corresponde la
preparacin y el control de los presupuestos de la empresa.
El financista-auditor, el cual tiene que ver con la vigilancia y el
control interno de las operaciones de la empresa. El financista
experto en impuestos, a quien corresponde el manejo de los
aspectos tributarios.
El financista especializado en comercio exterior, el cual se encarga
de todo lo que se relaciona con importaciones, exportaciones,
crdito externo, etc.
El financista tesorero, quien se encarga del manejo de los recursos
de tesorera y las inversiones de la empresa.
El financista experto en proyectos, al cual le corresponde preparar
y evaluar los proyectos de desarrollo de la compaa. El analista
financiero, a quien corresponde adecuar la informacin financiera,
analizarla dentro de un marco macro y microeconmico, obtener
conclusiones y proponer recomendaciones para que el
administrador financiero tenga una base en la toma de decisiones.
IV. EL ANALISTA FINANCIERO
A este financista especializado le corresponde, con base en los estados
financieros y la dems informacin que posea sobre la empresa,
interpretar, analizar, obtener conclusiones y presentar recomendaciones,
una vez haya determinado si la situacin financiera y los resultados de
operacin de una empresa son satisfactorios o no.
La tarea del analista consiste fundamentalmente en examinar la situacin y
el comportamiento histrico de una empresa, establecer las causas y
obtener conclusiones acerca de las posibles consecuencias, proyectadas
en el tiempo. Puesto que la empresa se comporta como unidad dinmica,
el analista no puede establecer un divorcio entre el desarrollo histrico y el
desarrollo futuro de la misma. Al contrario, debe trabajar de manera
permanente en torno a una relacin pasado-presente futuro, debido a
que las decisiones que se tomen afectarn el futuro de la compaa, y la
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nica base cierta para tomarlas es el pasado histrico y la situacin
presente de esta.
Dado que la actividad del analista es algo tan importante, que sus
conclusiones y recomendaciones son de tan vasta trascendencia y
pueden afectar positiva o negativamente no slo a una sino a muchas
empresas, aqul debe ser un profesional que rena un mnimo de
condiciones y cualidades, como son las siguientes:
1. Una capacidad analtica sobresaliente, gran habilidad para la
investigacin y, tambin, algo de esa perspicacia que ayuda a
descubrir cosas que no aparecen a primera vista.
2. Una buena dosis de mstica, entusiasmo y persistencia, as como
condiciones especiales para el trabajo en equipo.
3. Slidos y amplios conocimientos de contabilidad general y de
costos, porque no podra interpretar y analizar debidamente los
estados financieros sin conocer las tcnicas y procedimientos que se
utilizan en su preparacin. 4. Suficiente informacin a disposicin
sobre las caractersticas no financieras de la empresa que estudia,
en especial en cuanto a su organizacin, aspectos laborales,
productos y mercado, proceso productivo, capacidad instalada,
planes y proyecciones.
5. Conocimiento amplio y actualizado de las situaciones y cambios
en los campos econmico, poltico, monetario y fiscal, tanto a nivel
nacional como internacional, los cuales pueden incidir en la marcha
de la empresa.
Como puede concluirse de las consideraciones anteriores, el analista
financiero es un profesional especializado, cuyo trabajo se relaciona con
un tema claramente determinado dentro del rea financiera. Sin
embargo, su actividad no es algo aislado sino que, por el contrario,
mantiene una estrecha relacin con el trabajo de los dems funcionarios
financieros, y en especial con el contador y el administrador financiero.
Con el contador, por ser este quien prepara y suministra la informacin
financiera, de cuya claridad y calidad depende, en buena parte, la
eficiencia en la labor del analista.
Por otra parte, con el administrador financiero, por ser quien, por lo
general, requiere el concepto del analista para tomar decisiones, aunque
est en libertad de acatar o no las recomendaciones de este ltimo.
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V. QU ES EL ANLISIS FINANCIERO
Se puede definir como un proceso que comprende la recopilacin,
interpretacin, comparacin y estudio de los estados financieros y los datos
operacionales de un negocio. Esto implica el clculo e interpretacin de
porcentajes, tasas, tendencias, indicadores y estados financieros,
complementarios o auxiliares, los cuales sirven para evaluar el desempeo
financiero y operacional de la firma, lo que ayuda de manera decisiva a
los administradores, inversionistas y acreedores a tomar sus respectivas
decisiones.
El anlisis, cualquiera que sea su finalidad, requiere una comprensin
amplia y detallada de la naturaleza y limitaciones de los estados
financieros, puesto que el analista tiene que determinar si las diversas
partidas presentan una relacin razonable entre s, lo cual permite calificar
las polticas financieras y administrativas de buenas, regulares o malas.
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CONCEPTOS CONTABLES BASICOS:
LA HOJA DE BALANCE.
La hoja de balance muestra la posicin financiera de una entidad contable a partir de un momento especfico en el
tiempo1, en efecto, a veces se le llama "estado de situacin financiera". Es, por consiguiente, un informe de
situacin, en vez de un informe de flujo.
El Balance de Situacin, conocido tambin como Balance General, es un documento contable que indica la
situacin financiera de un negocio en una fecha determinada. Podramos decir que es una fotografa de la
empresa que nos muestra su situacin financiera en el momento en que fue tomada. Se dice que la situacin
financiera de una empresa es la descripcin general de los recursos que un negocio posee y utiliza, indicando
a la vez cules de estos recursos son propios y cules no. En otras palabras, para que un pequeo
empresario sepa que parte del negocio es de su propiedad y a cuanto ascienden sus deudas o compromisos
de pago con otras personas, en un da determinado, debe elaborar el Balance de Situacin de su negocio.
1.
LA IGUALDAD CONTABLE
Todos los recursos fsicos y monetarios (bienes) que un negocio posee se llaman Activos. Sobre estos activos
pueden tener derechos muchas personas, los que podemos dividir en dos grandes grupos:
(1) los derechos de aquellas personas a las cuales el negocio les debe dinero y que se llaman Pasivos; y
(2) los derechos de los propietarios o dueos de la empresa, que se conocen con el nombre de Capital o
Patrimonio.
En vista de que todos los activos de un negocio son un derecho de alguien, ya sea de propietarios o de
acreedores, y debido a que los recursos totales no pueden superar la cantidad total de deudas y patrimonio
entonces podemos decir que:
ACTIVOS = PASIVOS + PATRIMONIO
Este es el principio fundamental de la contabilidad y con base en este concepto es que debemos elaborar el
Balance de Situacin, colocando todos los activos al lado izquierdo de la hoja en que elaboremos el balance, y
todos los pasivos y el patrimonio al lado derecho. Esta forma de escribir la hoja de balance se llama formulario
de cuentas porque se parece a los registros de las cuentas que hacen los contadores.
Una hoja de balance de una compaa hipottica puede verse en la ilustracin #1. Primero examinemos esta hoja
de balance desde el punto de vista de los conceptos fundamentales de la contabilidad:
Tomado de: MANAGEMENT ACCOUNTIG Text and Cases por Robert N. Anthony y James S. Reece, Captulo 2,
Quinta Edicin (c) 1975 por Richard D. Irwin, Inc. Homewood, Illinois, pp 23-46 y complementado con la nota fue
escrita por Jos Alberto Navarro Rodrguez, incluye notas del editor.
Se entiende implcitamente que una hoja de balance fechada "31 de diciembre" significa "al cierre de los negocios el 31 de
Diciembre". A veces la hoja de balance idntica puede llevar fecha "1 de enero", desde el punto de vista contable, es el
mismo momento del tiempo. Ordinariamente, la connotacin "cierre de los negocios" es la correcta por que la hoja de
balance ordinariamente esta fechada al final del ao u otro perodo para el cual se preparan los informes contables.
10

Las cifras estn expresadas en dinero y reflejan nicamente aquellos asuntos que pueden medirse en cantidades
monetarias.
La entidad en cuestin es la Garden Corporation, y la hoja de Balance atae a esta entidad y no a cualquiera de
las personas asociadas con la compaa.
El estado financiero da por sentada la continuidad de la Garden Corporation.
Las cantidades del activo ah expresadas se rigen por el concepto del costo.
El concepto de la partida doble es evidente por el hecho de que el activo colocado a un lado de esta hoja de
balance equivale en total a las participaciones (pasivo y participacin de los accionistas) que aparecen al otro lado.
Veamos ahora el formato general de la hoja de balance. El activo se coloca al lado izquierdo, y las participaciones
al lado derecho. Una prctica alternativa consiste en poner el activo en la parte superior de la pgina y las
participaciones bajo el activo.
El primer formato se llama formulario de cuentas y el ltimo se llama formato de informe de una hoja de balance.
En los Estados Unidos, cuando se usa el formato de cuentas, el activo siempre se coloca al lado izquierdo. En
algunos otros pases, el activo se coloca al lado derecho y las participaciones al lado izquierdo. Ninguna de estas
diferencias es verdaderamente importante.2
Un vistazo General
La hoja de balance es fundamental en el sentido de que toda transaccin contable puede analizarse desde el
punto de vista de su efecto en ella. Para poder comprender la informacin trasmitida por una hoja de balance, y
entender como inciden los acontecimientos econmicos en la hoja de balance, es preciso que el lector comprenda
en forma muy clara el significado de ambos lados. Pueden interpretarse en cualquiera de las dos maneras, que
son correctas.
Una de las maneras ya ha sido indicada. Las partidas colocadas al lado del activo son los recursos propiedad de
la entidad a la fecha de la hoja de balance, y las cantidades expresadas para cada activo son registradas en forma
consistente con los conceptos bsicos descritos anteriormente.
Las participaciones son los pasivos que representan los derechos de entes externos, es decir, las cantidades que
la entidad debe a bancos, abastecedores, empleados y acreedores: y el capital de los propietarios es derecho de
los dueos. El hecho es que los propietarios no tienen derecho en el mismo sentido en que lo tienen los
acreedores.
La mayora de las hojas de balance en este texto se dan en la forma de informe por la sencilla razn de que esto se ajusta mejor a la
pgina impresa. La mayora de las hojas de balance mecanografiadas en papel corriente de 8 1/2 x 11 pulgadas en el formulario de
informe se hacen por la misma razn. En los informes anuales publicados, el balance suele presentarse en forma de cuenta por cuanto
esto constituye una exposicin atractiva de pgina doble.
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En el ejemplo de la Garden Corporation puede decirse con seguridad que los tenedores de bonos hipotecarios
tienen derecho a $3 millones al 31 de Diciembre de 1974 -- es decir la Garden Corporation les debe $3 millones, ni
ms ni menos. Sin embargo, la cantidad de $24,116,974 que aparece en participacin de los accionistas es ms
difcil de interpretar como derecho. Si la compaa se liquidara al 31 de Diciembre de 1974, y si el activo se
vendiera a su valor en libros, y si los acreedores recibieran los $12,119,089 que se les debe, los accionistas
obtendran lo que queda, que sera $24,116,976. Sin embargo, estas condiciones no se ajustan a la realidad.
Segn el concepto de continuidad de la empresa, la compaa no est liquidndose, y segn el concepto del costo,
el activo no aparece a su valores de liquidacin. El derecho de los accionistas podra en realidad valer
considerablemente ms o considerablemente menos de $24,116,976.
ILUSTRACION #1
GARDEN CORPORATION
Hoja de Balance
al 31 de diciembre de 1974
A C T I V O
Activo Circulante:
Caja....................$3,448,891
Valores negociables
(valor de mercado
$248,420)..............
246,221
Cuentas por cobrar...... 5,943,588
Inventario..............12,623,412
Cargos diferidos .......
388,960
Total Activo Circulante............
$22,651,072
Activo Fijo
Terreno, edificios y
equipos............... $26,945,848
Menos: depreciacin
acumulada............ (13,534,069)
13,411,779
Otros activos:
Inventarios.........
"Goodwill"..........
173,214
PASIVO Y PARTICIPACION DE LOS ACCIONISTAS

Pasivo Circulante:
Cuentas por Pagar.......$ 6,601,442
Obligaciones tributarias
emitidas................. 1,672,000
Gastos acumulados por pagar 640,407
Gastos prepagados e
Ingreso diferido........... 205,240
Total Pasivo circulante
9,119,089
Otros Pasivos
3,000,000
Participacin de los accionistas
Acciones de capital... $15,000,000
Ganancias retenidas...
9,116,976
24,116,976
110,000
63,214
Total Activo........
$36,236,065
Total participaciones
$36,236,065
Debido a la dificultad de comprender el significado de la participacin de los accionistas en el enfoque descrito

arriba, la otra manera de interpretar la hoja de balance ofrece considerable atractivo.
Bajo este punto de vista, el lado derecho de la hoja de balance enumera las fuentes de las cuales el negocio ha
obtenido el capital con el que actualmente opera, y el lado izquierdo muestra la forma en que el capital ha sido
invertido en una fecha especificada. Al lado derecho, las varias partidas de pasivo describen la cantidad de capital
que se obtuvo de los acreedores comerciales (cuentas por pagar), y de otras fuentes externas. La seccin de
patrimonio muestra el capital suplido por los dueos.
Si el negocio es una sociedad annima, los propietarios son los accionistas y su contribucin consta de dos partes
principales: el capital suplido directamente (acciones de capital) y el capital que los accionistas proporcionan al
permitir que las ganancias permanezcan en el negocio. (ganancias retenidas)
12

El capital obtenido de varias ha sido invertido conforme al mejor criterio de la gerencia en cuanto a la mezcla o
combinacin ptima de activos para el negocio. Cierta fraccin se invierte en edificios, otra fraccin en inventario,
otra fraccin en caja, etc. El lado del activo en la hoja de balance, por consiguiente, muestra el resultado de estos
juicios hechos por la gerencia a la fecha de la hoja de balance. Debemos recalcar que estos dos puntos de vista
de la hoja de balance son correctos. En ciertas circunstancias, la primera es ms fcil de entender, y en otras, la
ltimas es ms fcil. Observemos, a propsito, que las cantidades en la Ilustracin 1 han sido redondeadas a
dlares. En muchos estados publicados se eliminan los centavos.
Situacin financiera (acorde con el Marco Conceptual de las NIC)
49.
Los elementos relacionados directamente con la medida de la situacin financiera son los activos, los pasivos y el
patrimonio neto. Se definen como sigue:
(a) Un activo es un recurso controlado por la empresa como resultado de sucesos pasados, del que la empresa
espera obtener, en el futuro, beneficios econmicos3.
(b) Un pasivo es una obligacin actual de la empresa, surgida a raz de sucesos pasados, al vencimiento de la
cual, y para cancelarla, la empresa espera desprenderse de recursos que incorporan beneficios econmicos.
(c) Patrimonio neto es la parte residual de los activos de la empresa, una vez deducidos todos sus pasivos.
50.
Las definiciones de activo, pasivo y patrimonio neto, identifican sus caractersticas esenciales, pero no pretenden
especificar las condiciones a cumplir para que tales elementos se reconozcan en el balance de situacin general.
Por tanto, ciertas partidas pueden caber en las definiciones, pero no se reconocern como activos o pasivos en el
balance de situacin general, porque no cumplen las condiciones para su reconocimiento, tal y como se discute en
los prrafos 82 a 98. En particular, la expectativa de que llegarn a, o saldrn, beneficios econmicos de la
empresa, debe tener el suficiente grado de certeza para cumplir la condicin de probabilidad del prrafo 83, para
permitir que se reconozca un activo o un pasivo.
51.
Al evaluar si una partida cumple la definicin de activo, pasivo o patrimonio neto, debe prestarse atencin a las
condiciones esenciales y a la realidad econmica que subyacen en la misma, y no meramente a su forma legal.
As, por ejemplo, en el caso de arrendamientos financieros, la esencia y realidad econmica es que el arrendatario
adquiere los beneficios econmicos futuros por el uso del activo alquilado, durante la mayor parte de su vida til,
aceptando como contrapartida de tal derecho una obligacin de pago por un importe aproximado al valor razonable
del activo ms una carga financiera, correspondiente a los aplazamientos en el pago. Por lo tanto, el
arrendamiento financiero da lugar a partidas que satisfacen la definicin de un activo y un pasivo, y se reconocern
como tales en el balance de situacin general del arrendatario.
3
Aunque el concepto vertido aqu es correcto, -para contadores-, es importante brindar una definicin interpretativa o gerencial,
realmente lo que nos interesa al leer un Balance General es saber que el concepto de propiedad no esta reflejado en este lado del
balance, lo que interesa es saber que el Activo es: el conjunto de recursos que han sido puestos a la disposicin de la gerencia
independientemente de quien sea su propietariopara cumplir con los objetivos para los cuales fue creada la organizacin.
Esta definicin administrativa pondr de manifiesto la intencin del curso, que el estudiante se forme una idea rpida y concisa de
lo que la gerencia tiene o tuvo como recursos para generar ganancias o ciertos resultados (si su intencin no es el lucro). Por
tanto desde el punto de vista de gestin, podemos afirmar que mientras ms recursos estn disponibles para la gerencia,
podramos y deberamos esperar mayores o mejores resultados o de lo contrario la gerencia estara siendo ineficiente, ya que con
mayores recursos se esperan mayores resultados.
13
Activo
53. Los beneficios econmicos futuros incorporados a un activo consisten en el potencial del mismo para contribuir
directa o indirectamente, a los flujos de efectivo y de otros equivalentes al efectivo de la empresa. Este potencial
puede ser de tipo productivo, constituyendo parte de las actividades de operacin de la empresa. Puede tambin
tomar la forma de convertibilidad en efectivo u otras partidas equivalentes, o bien de capacidad para reducir pagos
en el futuro, tal como cuando un proceso alternativo de manufactura reduce los costos de produccin.
54. Usualmente, una empresa emplea sus activos para producir bienes o servicios capaces de satisfacer deseos o
necesidades de los clientes. Puesto que estos bienes o servicios satisfacen tales deseos o necesidades, los
clientes estn dispuestos a pagar por ellos y, por tanto, a contribuir a los flujos de efectivo de la empresa.
56. Muchos activos, como por ejemplo las propiedades, planta y equipo, son elementos tangibles. Sin embargo la
tangibilidad no es esencial para la existencia del activo; as las patentes y los derechos de autor, por ejemplo,
tienen la cualidad de activos si se espera que produzcan beneficios econmicos futuros para la empresa y son,
adems, controlados por ella.
57. Algunos activos, como por ejemplo las cuentas por cobrar y los terrenos, estn asociados con derechos legales,
incluido el derecho de propiedad. Al determinar la existencia o no de un activo, el derecho de propiedad no es
esencial, as, por ejemplo, los terrenos que se disfrutan en rgimen de arrendamiento financiero son activos si la
empresa controla los beneficios econmicos que se espera obtener de ellos.
Pasivos
60. Una caracterstica esencial de todo pasivo es que la empresa tiene contrada una obligacin en el momento
presente. Un pasivo es un compromiso o responsabilidad de actuar de una determinada manera. Las obligaciones
pueden ser exigibles legalmente como consecuencia de la ejecucin de un contrato o de una obligacin de tipo
legal. Este es normalmente el caso, por ejemplo, de las cuentas por pagar por bienes o servicios recibidos. No
obstante, las obligaciones tambin aparecen por la actividad normal de la empresa, por las costumbres y por el
deseo de mantener buenas relaciones comerciales o actuar de forma equitativa. Si, por ejemplo, la empresa
decide, como medida poltica, atender a la rectificacin de fallos en sus productos incluso cuando stos aparecen
despus del periodo normal de garanta, los importes que se espere desembolsar respecto a los bienes ya
vendidos son tambin pasivos para la empresa.
61. Normalmente, el pasivo surge slo cuando se ha recibido el activo o la empresa entra en un acuerdo irrevocable
para adquirir el bien o servicio.
62. Usualmente, la cancelacin de una obligacin actual implica que la empresa entrega unos recursos, que llevan
incorporados beneficios econmicos, para dar cumplimiento a la reclamacin de la otra parte.
63. Los pasivos proceden de transacciones u otros sucesos ocurridos en el pasado. As, por ejemplo, la adquisicin de
bienes y el uso de servicios dan lugar a las cuentas por pagar (a menos que el pago se haya anticipado o hecho al
contado), y la recepcin de un prstamo bancario da lugar a la obligacin de reembolsar la cantidad prestada.
64. Ciertos pasivos pueden evaluarse nicamente utilizando un alto grado de estimacin. Algunas empresas describen
tales pasivos como provisiones. En ciertos pases las provisiones no son consideradas como deudas, porque en
14

ellos el concepto de pasivo est definido tan estrechamente, que slo permite incluir las partidas que pueden
determinarse sin necesidad de realizar estimaciones.
Patrimonio neto
65. Aunque el patrimonio neto ha quedado definido, en el prrafo 49, como un residuo o resto, puede subdividirse
a efectos de su presentacin en el balance de situacin general.
67. El importe por el cual se muestra el patrimonio, en el balance de situacin general, depende de la evaluacin
que se haya hecho de los activos y los pasivos. Normalmente, slo por mera casualidad coincidir el importe
acumulado en el patrimonio neto con el valor de mercado de las acciones de la empresa, ni tampoco con la
cantidad de dinero que se obtendra vendiendo uno por uno los activos netos de la empresa, ni con el precio de
venta de todo el negocio en marcha.
2.
Conceptos relacionados con el BALANCE GENERAL
El primer paso sera proceder a registrar cada uno de los activos que posee la compaa con su valor actual.
Para ello se deben clasificar los activos en dos grupos: circulantes y fijos.
a) Activos Circulantes
En la categora de activos circulantes se incluyen los activos de mayor liquidez, o sea aquellos bienes
que pueden ser vendidos o convertidos a dinero en efectivo con relativa facilidad. A continuacin
procedamos a preparar el listado de los activos circulantes de la empresa, en el orden vertical en que
los deberemos registrar siempre en la hoja de balance, y que es comenzando con los activos ms
lquidos y terminando con los que tienen menor liquidez.
Gastos pagados por adelantado:
Aqu debemos registrar aquellos gastos que ya pagamos pero que no estn vencidos, tales como
seguros del edificio y seguros de las maquinarias o vehculos, los cuales hemos pagado por uno o ms
aos, y que todava estn vigentes. Otros ejemplos serian licencias o matriculas del negocio, alquiler
de la casa y algn impuesto que hayamos pagado por adelantado. En todos los gastos pagados por
adelantado debe registrarse solamente la parte proporcional que est vigente. Por ejemplo, un seguro
por un ao que nos cost US$ 1,000 y slo han transcurrido seis meses desde la fecha de inicio
tendra todava vigentes seis meses de proteccin, por lo tanto se registra por un valor actual de US$
500 en el Balance.
b) Activos Fijos
En la categora de activos fijos se incluyen aquellos bienes considerados como menos lquidos o sea
que es muy difcil venderlos o liquidarlos.4 A continuacin procedamos a preparar el listado de los
activos fijos, en el orden vertical en que los deberemos registrar siempre en la hoja de balance,
comenzando con los bienes menos lquidos y terminando con los ms lquidos dentro de esta
categora.
Aquellos bienes que han sido adquiridos con el propsito de utilizarlos y no de venderlos. (N del Editor)
15

Depreciacin Acumulada:
La depreciacin es la expresin contable del desgaste fsico que sufren las mquinas al operarlas en el
negocio, lo mismo ocurre con el uso del mobiliario de la empresa. Para calcular la depreciacin
acumulada de todos los activos fijos, a excepcin de los terrenos que no se deprecian porque no se
desgastan fsicamente, debemos suponer las siguientes vidas tiles para ellos: edificios, 20 aos;
maquinarias y equipos, 10 aos; vehculos, herramientas, equipos de oficina y mobiliario, 5 aos.
El segundo paso es clasificar los pasivos en dos grupos: pasivos a corto plazo o circulantes y pasivos a largo
plazo.
Los pasivos a Corto Plazo (pasivos circulantes) son aquellas deudas que se vencen en el plazo de un ao o
menos, o sea que el negocio las debe pagar a ms tardar dentro de un ao. Ejemplos de pasivos circulantes
seran: Proveedores, Cuentas por Pagar, Documentos por Pagar a corto Plazo, Salarios y prestaciones por
pagar, Impuestos por pagar, Gastos acumulados por pagar, Adelantos recibidos de clientes, Prstamos por
pagar a corto plazo.
En cambio, los Pasivos a largo plazo son las obligaciones contradas que se vencen a ms de un ao plazo, o
sea que puede ser dentro de dos, tres, cinco o hasta veinte aos plazo. Ejemplos de pasivos a largo plazo
serian: Documentos por Pagar a largo plazo, Prstamos por Pagar a largo plazo, Hipotecas por Pagar, Bonos
hipotecarios a pagarse.
Es importante recordar que todo Pasivo de Largo Plazo, pagadero a cuotas anuales, tiene una expresin de
corto plazo, la cual debe colocarse en el Balance General dentro del grupo de pasivos circulantes, al nombre
de la cuenta original se le antecede la expresin Porcin corriente para indicar que se trata de la parte de un
pasivo a largo plazo cuyo vencimiento (prxima cuota) es de corto plazo.
El tercer paso es registrar el Capital o Patrimonio, que incluye las cuentas como: Capital Social o aporte de
Capital Inicial, Utilidades Acumuladas de periodos anteriores, Utilidades Retenidas del periodo actual,
Donaciones, etc.
El capital social es el capital inicial que aportaron los propietarios o socios al fundar la empresa. Este capital
inicial nunca debe cambiar en el balance, siempre ser el mismo a travs de los aos. En las operaciones de
cada ao el negocio va obteniendo utilidades o ganancias del perodo. Estas utilidades pueden ser retiradas
por los propietarios en la forma de dividendos pagados a ellos o pueden quedar retenidas en el negocio y se
van acumulando ao con ao para capitalizar la empresa, o sea para incrementar el capital invertido en la
misma. Tambin el negocio puede recibir alguna donacin o tener una ganancia al decretar el Gobierno una
revalorizacin de los activos debido a la prdida de poder adquisitivo de la moneda nacional en que estn
registrados los activos de todas las empresas del pas.
De esta manera, entonces, deberemos registrar cada una de estas partidas en la hoja de balance, en el orden
detallado anteriormente, y luego sumar todas las lneas para obtener el Patrimonio total.
Recordando la igualdad contable, deberemos sumar el pasivo total con el patrimonio total y poner esta
cantidad al final de la columna derecha de la hoja de balance. Esta suma debe ser exactamente igual al Activo
Total.
16

CASO: CAF FIDELIDAD
El 31 de Marzo de 2003 se disolvi bajo raras circunstancias, la sociedad que haba sido organizada para
operar el Caf Fidelidad y en relacin a su disolucin, fue necesario preparar una hoja de Estado de
Situacin. La sociedad estaba formada por el Sr. Gilberto Barrera y su seora esposa Anglica y la Sra.
Cynthia Talavera, quienes se conocieron mientras trabajaban en un restaurante de Nagarote, Len. El 1 de
Noviembre de 2002, cada uno de los tres socios contribuy con $5,000 en efectivo para la sociedad. La
contribucin de los Barreras representaba prcticamente todos sus ahorros. La contribucin de la Sra. Talavera
eran los beneficios de la pliza de seguro de su fallecido esposo Chale.
Ese mismo da la sociedad tambin firm un contrato de arrendamiento por un ao del Caf Fidelidad,
ubicado en un rea recreativa cercana. El alquiler mensual por el Caf era de $600. En parte se sentan
atrados a esta instalacin debido a que existan acomodaciones residenciales en el piso superior del
restaurante. Un cuarto lo ocupaban los Barreras y el otro la Sra. Talavera. Los socios, en nombre de la
empresa, pidieron prestado $6,000 a un banco local, y utilizaron este dinero ms $12,000 del fondo de la
sociedad para comprarle su parte al operador anterior del Caf. De esta cantidad $17,000 se us para equipo,
y $1,000 para alimentos y bebidas en existencia. La sociedad pago $240 por licencias para operar, buenas
para un ao a partir del 1 de Noviembre. y pagaron $500 por una nueva caja registradora. El restante de los
$21,000 se deposit en una cuenta corriente.
Los socios abrieron el restaurante un poco despus del 1 de Noviembre. El Sr. Barrera era el cocinero, y las
Sras. Barrera y Talavera atendan a los clientes. La Sra. Barrera tambin haca los pedidos de alimentos,
bebidas y suministros, operaba la caja registradora y era la responsable de la cuenta de cheques. El
restaurante estuvo operando durante una temporada entre 2002-2003. No tena mucho xito. En la maana del
31 de Marzo de 2003, la Sra. Barrera descubri que el Sr. Barrera y la Sra. Talavera haban desaparecido. La
Sra. Talavera se haba llevado todas sus pertenencias, pero el Sr. Barrera haba dejado atrs casi toda su
ropa, probablemente porque no la pudo empacar sin que la Sra. Barrera se diera cuenta. Tambin faltaba la
caja registradora y su contenido. La Sra. Barrera dedujo que la sociedad se haba disuelto. (Posteriormente la
Corte confirm que la sociedad estaba disuelta a partir del 30 de Marzo). La Sra. Barrera decidi continuar
operando el Caf Fidelidad. Se percat de que tendra que hacer cuentas al 30 de Marzo y llam al Lic. Jaime
O. Gonzlez, un conocido que saba de contabilidad.
En respuesta a las preguntas del Lic. Gonzlez, la Sra. Barrera dijo que en la caja registradora haba $110, y
que el saldo de la cuenta de cheques era de $368. A unos instructores de Karate que se les permita cargar
sus cuentas de alimentos haban acumulado una deuda que ascenda a $353. (Posteriormente estas cuentas
se pagaron totalmente). El Caf Fidelidad deba a los proveedores cantidades que totalizaban $476. El Lic.
Gonzlez estim que la depreciacin sobre los activos ascenda a $800 . Se estim que los alimentos y
bebidas existentes tenan un valor de $800. Durante el perodo de su operacin, los socios retiraron salarios
en las cantidades acordadas y estos pagos estaban al da. La ropa que haba dejado el Sr. Barrera tena un
valor estimado de $300. La sociedad ya haba pagado $500 de la deuda con el banco.
17

El Lic. Gonzlez explic que para poder dar cuenta de la participacin de los socios, l preparara un Balance
General o Estado de Situacin. Hara una lista de lo que tena la sociedad al 30 de marzo, restara las
cantidades que el Caf deba por fuera, y el saldo sera la participacin neta de los tres socios. Cada socio
tendra derecho a una tercera parte de esta cantidad.
1. Prepare un Estado de Situacin para el Caf Fidelidad al 2 de Noviembre de 2002.
2. Prepare un Balance General para el Caf Fidelidad al 30 de Marzo de 2003 y determine cuanto debe recibir
cada socio.
3. Sin tomar en cuenta las complicaciones matrimoniales, Cree usted que los socios recibieron su justa
participacin, determinada en la pregunta 2? Por qu?
CONCEPTOS CONTABLES BASICOS

EL ESTADO DE PERDIDAS Y GANANCIAS
El Estado de Prdidas y Ganancias resume el resultado de las operaciones para un perodo de
tiempo. Por lo tanto es un informe de flujo, a diferencia del balance general que es un informe de
situacin.
EL PERODO CONTABLE
Aunque es relativamente fcil medir el ingreso neto para la totalidad de la vida de un negocio, la
mayora de ellos funcionan por muchos aos; por lo que la administracin y otras partes interesadas
no estn dispuestas a esperar hasta que el negocio se haya terminado antes obtener informacin
sobre cunto ingreso se ha devengado. Necesitan saber a intervalos frecuentes "cmo andan las
cosas". Por lo tanto, los contadores seleccionan algn segmento de tiempo convenientemente y
miden el ingreso neto para ese perodo de tiempo, el intervalo de tiempo escogido se denomina
periodo contable.
Para fines de divulgacin a personas ajenas a la empresa, un ao es el perodo contable usual.
Paciolli, el primer autor de un libro sobre contabilidad, escribi en 14945: "Los libros deben
cerrarse cada ao, especialmente en una sociedad, porque una contabilidad frecuente
representa amistades largas."
La mayora de los estatutos de las empresas requieren un informe anual a los accionistas como el
declarar el impuesto sobre la renta se hace en base anual. La mayora de las empresas, el ao
Tomado de: MANAGEMENT ACCOUNTING Text and Cases por Robert N. Antony y James S.Reece,
Quinta Edicin Captulo 3, Richard D.Irwin, Inc., Homewood,.Illinois, pp.52-75 y complementado con
la nota Gua para la elaboracin de un Estado de Resultados de una Pequea Empresa que fue escrita
por el Ing. Jos Alberto Navarro Rodrguez, incluye notas del editor.
Stomma de Arithmtica Geometria Proportioni et Proportionali, por Lucas Paciolli, de la traduccin por John B.
Geijsbeck
18

contable, o ao fiscal, corresponde al ao calendario, pero muchas empresas usan un ao de
negocios en vez de un ao calendario. Por ejemplo, en Estados Unidos casi todos los almacenes
por departamentos terminan un ao fiscal el 31 de enero, que es despus de las ventas de Navidad
y las repercusiones que sta tiene en la forma de devoluciones y ventas para eliminar mercanca
que sobra.
19

Estado de Prdidas y Ganancias
El informe contable que resume las rentas (ventas) y los gastos de un perodo contable se llama
"Estado de Prdidas y Ganancias ", Estado de ingresos" o "Estado de operaciones" (o simplemente
Estado de Resultados, Nota del Editor).
En un sentido tcnico el Estado de Prdidas y Ganancias est subordinado al balance general en
que se muestra en algn detalle los rubros que conjuntamente representan el cambio que surge de
las operaciones durante un perodo contable en la categora del balance destinada a revelar la
participacin de los accionistas y ms especficamente en un rubro de esa categora: "las ganancias
retenidas6".
Sin embargo, la informacin en el Estado de Prdidas y Ganancias es usualmente mucho ms
importante que la informacin del balance general, porque el estado de resultados reporta los
resultados de las operaciones e indica las razones por la rentabilidad o falta de ella en el negocio.
La importancia del Estado de Prdidas y Ganancias se ilustra en el hecho de que en situaciones
donde los contadores, al registrar un evento, deben escoger entre un procedimiento que distorsiona
el balance general y uno que distorsiona el Estado de Prdidas y Ganancias (una escogencia que es
desafortunadamente necesaria), y ellos usualmente escogen la primera.
En la prctica, hay considerable variacin entre las partidas en el formato usado para el Estado de
Prdidas y Ganancias. La Junta de Estndares Contables Financieros ha sugerido un formato como
el que aparece en el cuadro No. 2, pero aclara que no es obligatorio. Dicho cuadro indica la
cantidad de detalles que aparecen en estados financieros tpicamente publicados. En reportes o
estados preparados para el uso de la administracin, usualmente se muestra informacin mas
detallada. El Estado de Resultados en el cuadro #2, muestra informacin sobre el ao anterior, as
como para el ao corriente para suministrar una base de comparacin. La JECF requiere de esta
prctica tanto para el Estado de Resultados como para el Balance General.
Estados de Prdidas y Ganancias

Aos que finalizaron el 31 de diciembre
Cuentas
2011
Ventas Netas......................................
84,580,000
Otras Rentas......................................
80,000
Total Renta........................................
84,660,000
2010
75,650,000
100,000
75,750,000
Costos y Gastos:
Costos de bienes vendidos................
Gastos de ventas, generales, y admtvo.
55,600,000
3,900,000
60,000,000
4,200,000
El concepto de ganancias en un balance general es muy diferente al que representa en un Estado de Resultados.
En efecto, las Ganancias (o Utilidades) Retenidas en un balance General representa a falta de una cuenta
denominada Ganancia del Ejercicio (o resultado, o Utilidad)el total de utilidades que la compaa ha acumulado
desde su inicio a las cuales se le han restado los retiros a cuenta de dichas utilidades (llamados dividendos),
mientras que las ganancias en el Estado de Resultados indican las computadas como ocurridas en el ejercicio o
perodo contable y no acumula la de aos anteriores. (Nota del Editor)
20

Gastos de investigacin y desarrollo..
Gastos de intereses.........................
Otras deducciones...........................
Impuesto sobre la renta....................
Total costos y gastos........................
800,000
100,000
80,000
9,350,000
74,530,000
700,000
100,000
90,000
7,370,000
67,760,000
Ingresos antes de rubros extraordinarios

Rubros extraordinarios........................
10,130,000
(2,040,000)
7,990,000
(1,280,000)
8,090,000
6,710,000
Ingreso Neto......................................
Estado de Prdidas y Ganancias (definiciones del marco conceptual de las NIC)

69. La cifra del resultado es a menudo usada como una medida del desempeo en la actividad de
la empresa, o bien es la base de otras evaluaciones, tales como el rendimiento de las
inversiones o las ganancias por accin. Los elementos relacionados directamente con la
medida del resultado son los ingresos y los gastos.
(a) Ingresos son los incrementos en los beneficios econmicos, producidos a lo largo del periodo
contable, en forma de entradas o incrementos de valor de los activos, o bien como decrementos
de las obligaciones, que dan como resultado aumentos del patrimonio neto, y no estn
relacionados con las aportaciones de los propietarios a este patrimonio.
(b) Gastos son los decrementos en los beneficios econmicos, producidos a lo largo del periodo
contable, en forma de salidas o disminuciones del valor de los activos, o bien como surgimiento
de obligaciones, que dan como resultado decrementos en el patrimonio neto, y no estn
relacionados con las distribuciones realizadas a los propietarios de este patrimonio.
71. Las definiciones de ingresos y gastos identifican sus caractersticas esenciales, pero no
pretenden especificar las condiciones a cumplir para que tales elementos se reconozcan en el
estado de resultados.
72. Los ingresos y gastos pueden presentarse de diferentes formas, en el estado de resultados, al
objeto de suministrar informacin relevante para la toma de decisiones econmicas. Por
ejemplo, es un prctica comn distinguir entre aqullas partidas de ingresos y gastos que
surgen en el curso de las actividades ordinarias de la empresa y aquellas otras que no.
73. Realizar distinciones entre partidas de ingresos y gastos, y combinarlas de diferentes formas,
tambin permite que se presenten diversas medidas del resultado. Estas medidas se
diferencian en cuanto a las partidas que incluyen. Por ejemplo, el estado de resultados puede
presentar el margen bruto, la ganancia de operacin antes de impuestos, la ganancia de
operacin despus de impuestos y la ganancia neta.
Ingresos
21

74. La definicin de ingresos incluye tanto a los ingresos ordinarios como las ganancias. Los
ingresos ordinarios surgen en el curso de las actividades ordinarias de la empresa, y
corresponden a una variada gama de denominaciones, tales como ventas, honorarios,
intereses, dividendos, alquileres y regalas.
75. Son ganancias otras partidas que, cumpliendo la definicin de ingresos, pueden o no surgir de
las actividades ordinarias llevadas a cabo por la empresa. Las ganancias suponen incrementos
en los beneficios econmicos y, como tales, no son diferentes en su naturaleza de los ingresos
ordinarios. Por tanto, en este Marco Conceptual no se considera que constituyan un elemento
diferente.
76. Entre las ganancias se encuentran, por ejemplo, las obtenidas por la venta de activos no
corrientes. La definicin de ingresos incluye tambin las ganancias no realizadas; por ejemplo
aqullas que surgen por la revalorizacin de los ttulos cotizados o los incrementos de valor en
libros de los activos a largo plazo. Si las ganancias se reconocen en los estados de resultados,
es usual presentarlas por separado, puesto que el conocimiento de las mismas es til para los
propsitos de toma de decisiones econmicas. Las ganancias suelen presentarse netas de los
gastos relacionados con ellas.
77. Al generarse un ingreso, pueden recibirse o incrementar su valor diferentes tipos de activos;
como ejemplos pueden mencionarse el efectivo, las cuentas por cobrar y los bienes y servicios
recibidos a cambio de los bienes o servicios suministrados. Los ingresos pueden tambin
producirse al ser canceladas obligaciones. Por ejemplo, una empresa puede suministrar bienes
y servicios a un prestamista, en pago por la obligacin de reembolsar el capital vivo de un
prstamo.
Gastos
78. La definicin de gastos incluye tanto las prdidas como los gastos que surgen en las
actividades ordinarias de la empresa. Entre los gastos de la actividad ordinaria se encuentran,
por ejemplo, el costo de las ventas, los salarios y la depreciacin. Usualmente, los gastos
toman la forma de una salida o depreciacin de activos, tales como efectivo y otras partidas
equivalentes al efectivo, inventarios o propiedades, planta y equipo.
79. Son prdidas otras partidas que, cumpliendo la definicin de gastos, pueden o no surgir de las
actividades ordinarias de la empresa. Las prdidas representan decrementos en los beneficios
econmicos y, como tales, no son diferentes en su naturaleza de cualquier otro gasto. Por
tanto, en este Marco Conceptual no se considera que constituyan un elemento diferente.
80. Entre las prdidas se encuentran, por ejemplo, las que resultan de siniestros tales como el
fuego o las inundaciones, as como las obtenidas por la venta de activos no corrientes. La
definicin de gastos tambin incluye a las prdidas no realizadas, por ejemplo aqullas que
surgen por el efecto que los incrementos en la tasa de cambio de una determinada divisa
tienen, sobre los prstamos tomados por la empresa en esa moneda. Si las prdidas se
reconocen en los estados de resultados, es usual presentarlas por separado, puesto que el
22

conocimiento de las mismas es til para los propsitos de toma de decisiones econmicas. Las
prdidas suelen presentarse netas de los ingresos relacionados con ellas.
Los prrafos que siguen son comentarios acerca de los rubros listados en el Estado de Prdidas y
Ganancias y las variaciones que a menudo ocurren en la prctica.
RENTAS7
Un Estado de Prdidas y Ganancias a menudo muestra varios distintos rubros en la seccin de
ventas, cuyo neto es la cantidad de ventas netas, es decir al monto facturado se le deducen las
devoluciones y rebajas. Ventas brutas es el precio total de facturacin de los bienes despachados (o
servicios prestados) durante el perodo. Ordinariamente no incluye impuestos sobre ventas o
impuestos de consumo8 que suelen ser cargados al consumidor. Dichos impuestos no son rentas,
sino que representan cobros que el negocio hace en nombre del gobierno. Son un pasivo con el
gobierno hasta sean pagados. Igualmente, no son rentas el franqueo postal; flete (transporte) u
otros rubros facturados al consumidor al costo; no aparecen en la cifra de venta sino para
contrarrestar9 los costos que la compaa incurre por esos rubros. Hay excepciones a estas reglas,
por ejemplo cuando no es factible desenredar las porciones de renta y no renta de la transaccin.
Devoluciones y Rebajas de ventas Representan el valor de las ventas de los bienes que fueron
devueltos por los consumidores o sobre los cuales se les dio a los consumidores un crdito10 porque
los bienes no eran como se haban especificado o por alguna otra razn. La cantidad pudo haber
sido restada directamente de la cifra de venta, sin mostrarla como un rubro aparte en el Estado de
Prdidas y Ganancias, pero a menudo se considera como informacin suficientemente importante,
se justifica reportarla separadamente.
Descuentos sobre ventas son las cantidades de descuento en efectivo tomados por los
consumidores por pronto pago. Por ejemplo, si el negocio vende mercanca por $1,000 en trminos
de 2/10-n/30 (lo que quiere decir que se descuenta el 2% si el pago se hace en 10 das o antes, o
alternativamente el cliente puede pagar el neto, o sea el total pendiente en 30 das), y el consumidor
aprovecha la ventaja del descuento pagando antes de 10 das, el negocio recibe slo $980 en
efectivo y registra los otros $20 como un descuento sobre ventas. En algunos estados de prdidas y
ganancias, los descuentos sobre ventas aparece como un gasto operativo en vez de un rubro
deducible de las ventas denominado descuento sobre ventas; pero posiblemente es ms comn y es
ms indicativo de su carcter mostrarlo como un ajuste al precio facturado, como se mencion
antes11.
7
8
9
10
11
Ingresos por Ventas, Ventas o solamente Ingresos (Nota del E.)

En Nicaragua el 15% llamado IVA o Impuesto General al Valor (Nota del E.)
Rebajar o Deducir o Compensar (Nota del E.).
Entendido como una reduccin del saldo de la cuenta del cliente no como un financiamiento.
En el caso de la legislacin fiscal Nicaragense, los descuentos sobre ventas, especialmente si son por pronto pago,
no se consideran como una partida deducible de las ventas, y tampoco como un gasto operativo como sugiere el
autor de esta nota, se considera como un gasto financiero, ya que representa una especie de inters que pagamos
por recibir dinero en forma anticipada. El editor est completamente de acuerdo con la posicin fiscal, explicando
que el problema se sucede cuando en Nicaragua se entiende en el argot comercial como sinnimos descuento con
Rebaja (Nota del Editor).
23

Otras rentas12 (u otros ingresos) es una renta devengada de actividades no asociadas a las ventas
de bienes y servicios. Intereses o dividendos devengados sobre valores negociables de posesin de
la compaa son un ejemplo. La utilidad obtenida en la venta de un Activo Fijo, que originalmente no
se compr para venderse, tambin es otro ingreso. La cantidad se muestra separadamente de las
ventas netas para facilitar el clculo del margen bruto (utilidad bruta, N. del E.), como se explica
enseguida.
Costo de Bienes Vendidos. En el momento mismo en que se aumenta el ingreso por el precio de
venta de la mercanca vendida tambin se reduce por el costo de dicha mercanca. Es ms, si no
fuera por el hecho de que las cantidades separadas de ingreso sobre ventas y el costo de bienes
vendidos fuese til para la administracin, se pudiera llevar solamente un registro del aumento neto
en la participacin de los dueos que resulta de una venta. Algunas empresas, especialmente
aquellas que venden mercanca de un valor unitario alto como automviles, por ejemplo y llevan un
registro de costo de cada rubro individual vendido. En estas empresas, el costo de cada rubro
vendido se registra como un gasto cuando se hace la venta, y el costo tambin se resta del activo
inventario para que en todo momento el rubro de activo muestre el costo de la mercanca que an
est en inventario. A este mtodo se le denomina de inventario perpetuo.
Si la empresa no tiene un mtodo directo como ese para determinar el costo de los productos
vendidos durante un perodo contable, debe determinar el costo por medios indirectos, tales como
las fbricas cuyo costo de los bienes vendidos involucra problemas especiales. Si una compaa
vende Servicios, en vez de bienes, o si vende tanto servicios como bienes, el rubro sera
denominado costo de venta en vez de costo de los bienes vendidos. El costo de Servicios son los
costos asociados con prestar el servicio.
Margen Bruto. La diferencia entre renta por ventas y costo de bienes vendidos es el Margen Bruto
o ganancia bruta. En muchos estados de Resultados, esta cantidad aparece como un rubro aparte.
A la inversa, algunas compaas no muestran el costo de lo vendido como un rubro del Estado de
Resultados, sino por el contrario, listan los gastos individuales por objeto tales como: jornales,
salarios, compra de bienes y servicios, e intereses. En un estado de ganancias y prdidas como ese
es imposible calcular el margen bruto.
Gastos. Las clasificaciones que aparecen en el cuadro #2 son un mnimo, en los estados de
prdidas y ganancias preparados para uso interno la categora de gastos de venta, administrativos y
generales, se desglosan para que se muestre por aparte los principales rubros que la forman.
Ingreso Neto (o Utilidad Neta). En el cuadro #2, se lista el impuesto sobre la renta con los otros
gastos. En muchos estados de prdidas y ganancias aparece el rubro "Ingreso antes de Impuesto
sobre la renta y luego se resta el gasto de impuesto sobre la renta.
12
En nuestro medio son conocidas con el nombre de Otros Ingresos, esto significa que tales ingresos se produjeron
por ejecutar acciones o decisiones diferentes al giro principal del negocio. Ntese la relevancia de clasificar
adecuadamente esta categora de ingresos, ya que no pertenecen ni deben incluirse en el cmputo de la utilidad de
operacin, que como veremos a lo largo del curso est asociada a los activos productivos. Los otros ingresos son
eventuales no ocurren todos los aos, su naturaleza infrecuente le dice a la gerencia que no debe considerarlos
como parte de los recursos gerenciados. Nota del Editor.
24

Ganancias Retenidas
Hablando estrictamente, el Estado de Resultados termina con la lnea de Ingreso Neto. El cuadro #2
va ms all de eso y muestra las ganancias retenidas que han ocurrido durante el perodo,
excluyendo el ingreso neto. Esta seccin final liga el Estado de Prdidas y Ganancias al rubro de
Ganancias Retenidas en el Balance General. Muestra que durante el ao 1974 las ganancias
retenidas aumentaron en la cantidad del ingreso neto para 1974, o sea en $8,090,000 y se redujeron
en la cantidad de los dividendos pagados ese mismo ao, o sea en $4,380,000, as es que al final
del ao 1974 las ganancias retenidas ascendieron a $29,390,000. Muchas empresas muestran este
movimiento en un reporte separado, en cuyo caso se le denomina Estado de Utilidades Retenidas.
Relacin entre el Balance General y el Estado de Resultados.
El Balance General y el Estado de Prdidas y Ganancias se usan para articular, es decir que existe
una relacin definida entre ellos. Ms especficamente, la cantidad de ingreso neto reportado en el
Estado de Prdidas y Ganancias, junto con la cantidad de dividendos explican el cambio en
ganancias retenidas entre los Balances Generales preparados al principio y al final del perodo
contable.
Balance
General
Balance
General
Perodo Contable
Tiempo
Estado de Resultados
25
CASO: Duque Edison

Hace mucho tiempo, viva un seor muy rico en un poblado de Europa Oriental. El Duque Edison,
viva en una propiedad situada en lo alto de una colina. l tena la responsabilidad de velar por el
bienestar de muchos campesinos, habitantes de las parcelas que circundaban su vasta propiedad.
Todos los aos al terminar el invierno, cuando la nieve se derreta y los dems mortales menos
influyentes se entretenan en pensar en asuntos que no tenan nada que ver con los negocios, el
Duque decida como abastecer a sus campesinos durante el ao venidero.
Una primavera, el Duque estaba pensando en la cosecha de trigo de la prxima temporada, "Creo
que 30 acres de mi tierra, que tienen un valor de cinco bushels de trigo por acre, van a producir
suficiente trigo para el prximo invierno", reflexionaba el Duque, "pero, quin va a cultivarlas?,
Creo que encargar a Jos y a Andrs la responsabilidad de sembrar trigo" inmediatamente fueron
llamados para sostener una audiencia con el Duque Edison. El Duque comenz diciendo: "Jos, t
vas a cultivar la parcela de 20 acres de terreno y Andrs va a cultivar la parcela de 10 acres". Le
dar a Jos 20 bushels de semilla de trigo para siembra y 20 libras de fertilizante. (Veinte libras de
fertilizante tienen un valor de dos bushels de trigo). Andrs recibir 10 bushels de trigo de semilla
para siembra y 10 libras de fertilizante. A cada uno de ustedes le dar un buey para tirar del arado,
pero tendrn que hacer arreglos con Feyador, el constructor de arados, para conseguirlos. A
propsito, los bueyes slo tienen tres aos de edad y nunca han sido utilizados para arar, as es que
por lo menos tienen otros diez aos por delante para ejecutar trabajos agrcolas. Cudenlos bien,
porque un buey tiene un valor de 40 bushels de trigo. Regresen el prximo otoo y devuelvan los
bueyes y el arado junto con la cosecha". Jos y Andrs hicieron una genuflexin en seal de
reverencia y salieron del Gran Saln, llevndose con ellos todo lo que les haba proporcionado el
Duque.
El verano lleg y pas, y despus de la cosecha Jos y Andrs regresaron al Gran Saln a darle
cuenta a su Seor de todo lo que les haba entregado en la primavera.
Jos expres: "Mi seor, le estoy entregando un buey ligeramente usado, un
arado roto que no admite reparacin y 223 bushels de trigo.
Desafortunadamente, le debo a Feyador, el constructor de arados, treinta
bushels de trigo por el arado que me entreg la primavera pasada. Y, como
usted podra esperar, utilic todo el fertilizante y semilla que usted me dio la
primavera pasada. Tambin recordar, mi seor, que usted tom 20 bushels
de trigo de mi cosecha para vuestro uso".
Despus le toc hablar a Andrs: "Aqu tiene, mi seor, un buey parcialmente
utilizado, el arado por el cual d a Feyador, el constructor de arados, treinta bushels de trigo de
mi cosecha, y 105 bushels de trigo. Yo tambin utilic toda la semilla y fertilizante durante la
primavera pasada. Tambin mi seor, usted tom 30 bushels de trigo, hace varios das para
su propio consumo. Creo que el arado puede ser til para dos cosechas ms".
26

El Duque les dijo: "Hicisteis muy bien". Y con esta bendicin los dos campesinos se marcharon.
Despus que haban partido, el Duque comenz a reflexionar sobre lo que haba pasado. El pens,
"Si, desde luego que les fue bien, pero, a cul de los dos les fue mejor?".
PREGUNTAS:
1- Para cada finca, prepare el correspondiente Balance General, tanto al comienzo como al final de
la temporada agrcola.
2- Prepare tambin para cada finca un Estado de Prdidas y Ganancias para la temporada.
3- Cul de los dos campesinos fue el mejor agricultor, cual mejor gerente, cual finca fue ms
rentable, cual ms productiva porqu ?
27

EL ANALISIS E INTERPRETACIN DE ESTADOS
FINANCIEROS13
La contabilidad gerencial, en palabras llanas, es la libre interpretacin de
las tcnicas e informacin financiera por parte de la gerencia. Los
administradores de empresa, en su afn de alcanzar mximos rendimientos
deben evaluar el desempeo de las unidades de negocio a su cargo, o la
de sus clientes, en caso de otorgarles crditos y en general para muchas
transacciones de negocios.
Tradicionalmente se ha dejado a los contadores la interpretacin de los
Estados Financieros de las organizaciones, sin embargo, se ha venido
acrecentando la necesidad de parte de la gerencia de realizar sus propias
evaluaciones, agregando a la informacin cuantitativa, valiosa
informacin cualitativa, generalmente estratgica, de la cual los
contadores no disponen.
Adems de la comn responsabilidad funcional de ejercer controles en la
empresa, la gerencia puede analizar los Estados Financieros con una
perspectiva estratgica, para evaluar su posicionamiento, fortalezas,
debilidades con mayor comprensin, que la ordinariamente hara un
analista a nivel de staff ejecutivo.
Por tal razn, es menester de los Analistas Financieros tener la cualidad de
poder entender, interpretar dicha informacin y desempearse
adecuadamente en el lenguaje de los negocios: la contabilidad y la
informacin financiera.
En otro aspecto, secundario, pero relevante para la Gerencia, hemos de
referirnos a la responsabilidad por la contabilidad, dada la frecuencia
con que los fraudes (en las empresas privadas) se estn presentando, el
marco jurdico internacional y los estndares contables internacionales han
hecho mucho nfasis en que es la gerencia la responsable por la
contabilidad.
Dado los hechos precedentes: la necesidad de interpretar desde la
perspectiva de la administracin los hechos y situacin financiera de la
empresa para enfrentar un entorno competitivo y adems, a lo interno,
responder de manera adecuada por la contabilidad como parte de las
asignaciones o deberes funcionales de la gerencia, que este tema se ha
vuelvo, vital para los gerentes actuales.
13
Editado de diferentes materiales y elaboracin propia del Profesor Ing. MBA Rafael Raudes.
28

UNA GUIA O SECUENCIA SUGERIDA PARA EL ANALISIS 14
Para iniciar el proceso de anlisis de los estados financieros recomendamos
seguir una secuencia que proporcione lgica al anlisis y contenido a las
conclusiones que de ste se obtengan. Dicha secuencia puede detallarse
de la siguiente manera:
1.
Conocimiento bsico del entorno econmico.
2.
Comprensin del Giro del Negocio
3.
Consideracin de los aspectos de la estrategia que son particulares

para la empresa y que pueden explicar el comportamiento financiero
de ciertas cuentas o de indicadores, o de ambos.
4.
Determinacin del Ciclo de Operaciones y de efectivo
5.
Tomar la rentabilidad como punto de partida.
6.
Valoracin de sesgos de las cuentas de los Estados Financieros
7.
Recoleccin de informacin estadstica o complementaria a los

Estados Financieros.
8.
Anlisis Estructural (Esttico o Vertical y Dinmico u Horizontal)
9.
Elaboracin del Estado de Origen y Aplicacin de Fondos y del Estado

de Flujo de Efectivo.
10. Anlisis del Costo-Volumen-Utilidad

11. Clculo de las Razones Financieras, por niveles o agrupaciones,
tomando como base el Anlisis de Dupont.
12. Proceso de Anlisis y vinculacin de la informacin
13. Validacin de las conclusiones parciales del anlisis
14. Sntesis de las conclusiones principales.
Aunque el orden puede variar, es importante realizar cualquier clculo,
buscando alguna informacin y no hacerlo al revs, haciendo el clculo
para llegar a una conclusin, dado que esta situacin magnifica la
posibilidad de cometer errores de criterio o de interpretacin. No hay que
tirar como con escopeta, sino apuntar el anlisis en el sentido correcto,
para ello ofrecemos un punto de referencia inicial: la evaluacin de la
rentabilidad (ver explicacin ms adelante).
14
Esta gua no debe ser considerada como una camisa de fuerza, sino como una experiencia particular, en
este caso la del Profesor, de la cual los participantes pueden tomar aquellos aspectos que consideren
prudentes o relevantes para desarrollar su propio criterio. Como sabemos, nadie sigue un patrn definido
para un anlisis, en general, depende para quien lo estemos realizando.
29

PREPARACION PREVIA: EL ENTORNO Y EL NEGOCIO COMO BASE DEL
NALISIS
Un buen analista adopta una posicin integral para analizar la informacin
contable y financiera de la empresa para convertirla en contabilidad
gerencial. Una visin ampliada del entorno de la empresa es condicin
indispensable para realizar anlisis efectivos y contribuir al fortalecimiento
de la empresa.
El entorno econmico. Una comprensin de la economa en la que
compite la organizacin, es fundamental para evitar conclusiones
equivocadas acerca del desempeo financiero de la empresa. El
comportamiento de la inflacin, los tipos de cambio, las tasas de inters, el
comportamiento del Producto Interno Bruto y en fin toda aquella
informacin relevante para conocer el estado general de la economa
permitir al analista separar causas endgenas de las exgenas en el
comportamiento de las cifras de los estados financieros.
El Giro del Negocio. Los contadores lo definen como la actividad
principal de la empresa que explica su razn de ser. Es decir, comprender
cmo se forman los resultados, de qu manera se generan los ingresos
(especialmente a partir de que activos) y como los costos se asocian a los
mismos (al consumir dichos activos), dado un capital invertido, a partir de
cual se puede explicar el grado de endeudamiento de la empresa. La
estrategia de la empresa define la forma en que compite la empresa
cambiando estos elementos.
Los Ciclos del Negocio. Definido como el tiempo que toma convertir una
disponibilidad en un activo realizable y recuperarlo, mientras la utilidad
se concretiza. Este periodo puede subdividirse en Ciclo Operativo y Ciclo
de Efectivo. El primero es el tiempo que transcurre desde que se toma la
decisin de producir hasta el momento que recibimos el efectivo por parte
de los clientes (realizacin de la utilidad). El ciclo de Efectivo es el tiempo
del ciclo operativo, menos el tiempo que le toma a la empresa aportar
efectivo para el pago de sus proveedores. El siguiente grfico muestra
dichos ciclos:
30
UN PASO PREVIO: DIFERENCIAR CONTABILIDAD FINANCIERA DE LA

GERENCIAL
Hay una serie de consideraciones que el gerente debe recordar antes de
realizar clculos o proceder con la interpretacin de la informacin
contable, ya que sta tiene una serie de sesgos propios de la normacin
de la contabilidad. Por ejemplo, el principio del Costo 15 en virtud del
cual los activos son registrados al costo de adquisicin, hacen que en la
medida que la empresa se vuelve ms antigua los valores contables se
separen de su equivalente de valor de mercado. Por consiguiente, el
valor a que el activo aparece en las cuentas de una compaa no indican
por cuanto podra venderse el activo. Uno de los errores mas comunes
cometidos por personas no informadas que leen los informes contables es
el de creer que existe una estrecha relacin entre la cantidad que
aparece el activo en estos informes y el valor real de esa activo.
15
Un concepto fundamental de la contabilidad, ntimamente ligado al concepto fundamental de la continuidad, es aquel

que dice que el activo se asienta ordinariamente en los registros contables al precio pagado por adquirirlo --es decir,
al costo-- y que este costo es la base para toda la contabilidad subsecuente respecto al activo. En vista de que, por
diversas razones, el verdadero valor de un activo puede cambiar en el transcurso del tiempo, la medicin contable del
activo no necesariamente -- en realidad, no acostumbra -- reflejar lo que valen los activos, excepto en el momento en
que se les adquiere. Hay por consiguiente, una diferencia considerable entre el concepto contable del costo y el
concepto no contable, ordinario, del valor. En el uso corriente, "valor" significa lo que algo vale en el momento
presente.
En algunos informes contables aparece el trmino "goodwill". Si razonamos en base a la definicin corriente de este
anglicismo, podemos llegar a la conclusin de que representa la evaluacin que hace el contador de lo que valen el
nombre y reputacin de la compaa. Pero no es as. El "Goodwill" aparece en las cuentas de la compaa slo
cuando sta ha comprado algn derecho de propiedad intangible y valioso. Un caso comn de esto es cuando una
compaa compra otra. Salvo que el negocio haya en realidad comprado tales intangibles, sin embargo, en las
cuentas no aparece ninguna partida para "goodwill". Si la partida aparece, se muestra inicialmente al precio de
compra, aun cuando la gerencia pueda creer que su valor real es considerablemente ms alto. (MANAGEMENT
ACCOUNTIG Text and Cases por Robert N. Anthony y James S. Reece).
31

Del principio del costo se desprende que si la compaa no paga nada
por un activo, ste generalmente no aparecer en los registros contables.
Por tanto, el conocimiento y la pericia que van acumulndose a medida
que el negocio crece, el trabajo colectivo que se desarrolla en el seno de
la organizacin, una ubicacin favorable que adquiere cada vez ms
importancia a medida que transcurre el tiempo, la reputacin entre sus
clientes, ninguna de estas cosas aparece como activo en las cuentas de la
compaa.
Por esta razn se vuelve relevante que el Gerente
complemente la informacin contable con informacin cualitativa que
posee.
De acuerdo con Marc Anthony: a fin de recalcar la distincin entre el
concepto contable y el significado ordinario del valor, se usa el trmino
"valor en libros" para indicar las cantidades segn aparecen en los registros
contables, y el trmino "valor de mercado" para indicar el valor real del
activo en plaza.
EL PUNTO DE VISTA CONTABLE 16.

Las Normas Internacionales de Contabilidad (NICs).
El marco de conceptos para la preparacin y presentacin de estados
financieros, en su fase introductoria, seala que los estados financieros se
preparan y presentan para ser utilizados por usuarios externos de muchas
empresas en todo el mundo.
No obstante de la similitud que existe en la estructura de los estados
financieros preparados en diferentes pases, circunstancias de ndole
social, econmica y legal, hace que tales estados hayan sido elaborados,
posiblemente, siguiendo distintas bases de medicin y diversos criterios
para el reconocimiento de partidas que se presentan en los estados
financieros.
En 1973 fue constituido el Comit de Normas Internacionales de
Contabilidad, con el objetivo de uniformar los principios de contabilidad y
fue constituido a travs de un convenio efectuado por cuerpos de
profesionales de Australia, Canad, Francia, Alemania, Japn, Mxico,
Reino Unido, Holanda, Irlanda y Estados Unidos.
16
Tomado de la actualizacin a 1997 de la Norma Internacional de Contabilidad No. 1. Esta norma

(NIC 1, revisada en 1997) sustituye a tres previamente emitidas: la NIC 1, Revelacin de Polticas
Contables; la NIC 5, Informacin que Deben Contener los Estados Financieros, y la NIC 13,
Presentacin de Activos y Pasivos Corrientes.
32

Los estados financieros constituyen una representacin financiera
estructurada de la situacin financiera y de las transacciones llevadas a
cabo por la empresa. El objetivo de los estados financieros, con propsitos
de informacin general, es suministrar informacin acerca de la situacin y
desempeo financieros, as como de los flujos de efectivo, que sea til a un
amplio espectro de usuarios al tomar sus decisiones econmicas.
Los estados financieros tambin muestran los resultados de la gestin que
los administradores han hecho de los recursos que se les han confiado.
Para cumplir este objetivo, los estados financieros suministran informacin
acerca de los siguientes elementos de la empresa: (a) activos; (b) pasivos;
(c) patrimonio neto; (d) ingresos y gastos, en los cuales se incluyen las
prdidas y ganancias, y (e) flujos de efectivo.
Esta informacin, junto con la contenida en las notas a los estados
financieros, ayuda a los usuarios a predecir los flujos de efectivo futuros,
particularmente en lo que se refiere a la distribucin temporal y grado de
certidumbre de la generacin de efectivo y otros medios lquidos
equivalentes.
Responsabilidad por la emisin de estados financieros. De acuerdo con la
NIC 1 la responsabilidad por la elaboracin y presentacin de los estados
financieros corresponde a la empresa, y recae en el rgano de
administracin o en otro rgano de gobierno equivalente al mismo, si bien
en algunas empresas la responsabilidad tiene carcter conjunto entre
varios rganos de gobierno y supervisin.
Un conjunto completo de
estados financieros incluye lo siguiente:
(a) balance de situacin general;
(b) estado de resultados;
(c) un estado que muestre:
(i) todos los cambios habidos en el patrimonio neto, o bien
(ii) los cambios en el patrimonio neto distintos de los procedentes de las
operaciones de aportacin y reembolso de capital, as como de la
distribucin de dividendos a los propietarios;
(d) estado de flujos de efectivo
(e) polticas contables utilizados y dems notas explicativas.
Aparte de los estados financieros, se aconseja editar un informe de la
gerencia que describa y explique los principales extremos de la actividad
33

llevada a cabo por la entidad, as como de su posicin financiera y de las
principales incertidumbres a las que se enfrenta. Tal informe puede pasar
revista a:
(a) los principales factores e influencias que han determinado la
rentabilidad, con los cambios en el entorno en que opera la empresa,
la respuesta que la entidad ha dado a tales cambios y su efecto, as
como la poltica de inversiones y de dividendos;
(b) las fuentes de fondos que la empresa ha utilizado, as como las
polticas respecto al endeudamiento y la gestin del riesgo, y
(c) las potencialidades y recursos de la empresa cuyo valor no queda
reflejado en el balance de situacin general, confeccionado segn las
NICs.
Muchas empresas presentan, adicionalmente a sus estados financieros,
otros estados e informaciones tales como los que se refieren a la
generacin y reparto del valor aadido o agregado, o los informes
medioambientales, particularmente en los sectores industriales donde los
trabajadores se consideran un importante grupo de usuarios o los factores
ambientales resultan significativos. Se aconseja a las empresas que
presenten tales estados adicionales, siempre que la gerencia crea que
pueden ayudar a los usuarios al tomar sus decisiones econmicas.
PASO INICIAL: VALUACIN RAPIDA AUDITORIA EN BASE AL JUICIO
GERENCIAL
Con las diferencias entre contabilidad financiera y gerencial en mente, el
analista debe proceder a revisar de manera superficial los datos contables
de los Estados Financieros mediante un proceso de valuacin, es decir
validar que dichos datos sean consistentes con la realidad contable de la
empresa.
Clasificacin y Valuacin de las Cuentas de los Estados Financieros. El
balance General, el Estado de Ganancias y Prdidas y los Presupuestos,
son los Estados Financieros de una Empresa, que detallan la situacin, los
resultados logrados.
Clasificacin de las Cuentas del Balance General. Antes de estudiar la
valuacin en las diferentes cuentas del Balance General, las clasificaremos
bajo conceptos derivados de la movilidad que tengan los fondos al
34

efectuarse las actividades de la Empresa.
Valuacin de las Cuentas del Balance General. La representacin de la
situacin real de una Empresa, depender de la forma en que estn
valuadas las cuentas del Balance General, posteriormente esta misma
valuacin puede dar informacin ajustada o fuera de la realidad, al hacer
el anlisis e interpretacin del Balance General.
Valuacin en las Cuentas del Activo. La valuacin de las cuentas por
cobrar est en funcin de lo que venda la Empresa, de la poltica selectiva
de crdito empleada, y la determinacin de la reserva par saneamiento
de las cuentas por cobrar.
Los inventarios en una industria manufacturera por ejemplo, se presentan
en materiales, productos en proceso y productos terminados. La valuacin
est en funcin de los aspectos cualitativos de los inventarios y los mtodos
de costos de valuacin de inventarios aplicados.
Los aspectos cualitativos se refieren al carcter perecer de los inventarios,
las probabilidades de obsolescencia, y su grado de especializacin, los
mtodos de costo de valuacin de inventarios comnmente usados son:
Costo de lote especfico, primeras entradas, primeras salidas (PEPS), ltimas
entradas primeras salidas (UEPS), costo estndar, costo de mercado,
menor costo o mercado y costo promedio.
La valuacin del Activo Fijo, esta en funcin de sus aspectos cualitativos, y
los mtodos de depreciacin aplicados. Los aspectos cualitativos en los
inmuebles se refieren a su ubicacin y en los muebles a las probabilidades
de obsolescencia, grado de especializacin, intensidad de desgaste y
frecuencia de mantenimiento.
Los mtodos de depreciacin usados son: en lnea recta, acelerado con
tasa constante acelerado con nmeros dgitos, y el mtodo por unidades
de produccin.
Valuacin en las Cuentas del Pasivo. El Pasivo exigible a corto, mediano y
largo plazo, puede estimarse en su valuacin que casi siempre representa
obligaciones reales.
En el caso del Capital y Reservas la valuacin est en funcin de la forma
en que est valuado el ACTIVO, de la constitucin legal de la Empresa,
poltica de dividendos y el destino de las reservas.
35

La constitucin legal de la Empresa establece el lmite de responsabilidad
de las personas que aportan los fondos de Capital. Las Empresas en
Nicaragua pueden constituirse en nombre colectivo, comandita simple,
annimas, comandita por acciones, cooperativas, asociaciones
momentneas y asociaciones en participacin. El Capital de las
sociedades annimas, puede formarse con acciones, nominativas, al
portador, remunerativas y preferenciales.
Las reservas pueden tener origen legal o voluntario, y estar destinadas a la
capitalizacin de la Empresa o como proteccin del valor del Capital.
Valuacin en las Cuentas de Ganancias y Prdidas. La valuacin en las
cuentas de Activo tiene incidencia en los valores asignados a los costos y
gastos, y en consecuencia pueden tener influencia en los resultados de
ganancia o prdida.
A su vez la ganancia o prdida que resulte al finalizar un perodo
determinado, segn la forma en que hayan sido valuados los ingresos y los
egresos, afectar la valuacin del Capital y Reservas.
Valuacin de los Estados Financieros. Conocida la valuacin de las
cuentas en el ACTIVO, de las cuentas en el PASIVO y de las cuentas en el
Estado de GANANCIAS Y PERDIDAS, se cuentan con elementos de juicio
que permitir una interpretacin ms acertada, de los resultados que se
obtengan al hacer el anlisis de los Estados Financieros.
36

Punto de partida para apuntar el anlisis: La rentabilidad del
capital.
Habiendo superado las pruebas iniciales se recomienda aplicar un criterio
general diagnstico sobre la empresa. Para tal fin he seleccionado como
punto de partida la rentabilidad del capital, es decir la relacin directa
entre el valor de la utilidad neta de un perodo dividida entre el monto del
capital invertido durante ese perodo:
Utilidad Neta del Perodo

Rentabilidad del Capital = ----------------------------------Patrimonio Promedio del Perodo
Considero esta razn financiera, por las razones que expongo adelante,
como la ms importante en el anlisis de corto plazo de la informacin
financiera de la empresa.
Justificacin. El propsito ulterior (el ms general de los fines) por la que
todos los negocios son llevados a cabo, es sin duda alguna, el afn de
lucro de los propietarios o inversionistas. Muchos podrn discutir que
existen razones estratgicas, de mercado, de oportunidad, de
diversificacin, etctera para formar una unidad de negocios, impulsar un
proyecto o montar una empresa, ciertamente reconocemos que esas
circunstancias pueden alentar la creacin de emprendimientos, pero en
todo caso siempre ser comn denominador el lucro, presente o a largo
plazo.
Considerando que para las empresas privadas el lucro sin fin es un
objetivo prioritario, nada mejor que iniciar el anlisis de la situacin
financiera a partir de la rentabilidad del capital, ya que a travs del
comportamiento de dicha razn podremos evaluar si las expectativas de
los inversionistas, propietarios o directivos han obtenido un lucro acorde
con sus expectativas y nivel de riesgo asumido17. El anlisis de Dupont,
brinda un esquema sencillo para explicar los factores que intervienen en la
formacin de la rentabilidad, basado solamente en cuatro cuentas o
datos: 1) la utilidad, 2) el Capital, 3) las Ventas y 4) los Activos Totales.
Estos cuatro datos se conjugan para generar 4 razones financieras: la
rentabilidad del capital (arriba expresada), el margen neto en ventas, la
17
No es el propsito de esta nota entrar en detalles acerca de la relacin riesgo-rendimiento, por lo que esta
expresin debe entenderse en lo general. Los tratados de finanzas aclaran muy bien este aspecto.
37

rotacin general de los activos y el apalancamiento. A partir del margen
y la rotacin es posible calcular la rentabilidad de los activos.
El anlisis de Dupont18. El sistema de anlisis financiero de DuPont es una
herramienta muy popular, no solamente en Estados Unidos, sino tambin
en Latinoamrica. Es un sencillo marco conceptual que comienza
explicando la rentabilidad de los activos de una empresa durante un
perodo, descomponindola en dos factores:
Rentabilidad de Activos
Utilidad
------------ =
Activos
Utilidad
------------Ventas
MARGEN
Ventas
-----------Activos
ROTACION
La aplicacin de esta simple identidad a las cifras de una empresa puede

ser til para una rpida exploracin de sus finanzas: las tendencias del
margen y de la rotacin indican inmediatamente las posibles fortalezas y
debilidades de la empresa. Una cada en la rentabilidad de los activos, por
ejemplo, se pude deber a una baja en el margen de utilidad sobre ventas
o a una baja en la rotacin de los activos, o a ambas.
Si el margen se ha sostenido, hay que indagar sobre las posibles causas de
una baja en la rotacin: el problema puede estar en las ventas o en los
activos. As se puede seguir explorando en detalle sobre los diversos
renglones de las ventas y los factores que las afectan, o sobre los diferentes
rubros del activo (cuentas por cobrar, inventarios, etc.), y su
correspondiente rotacin.
Una versin ampliada de este anlisis busca explicar la rentabilidad del
patrimonio durante un periodo, descomponindola en tres factores:
Utilidad
Rentabilidad Capital ------------ =
Capital
Utilidad
------------Activos
RENT. ACTIVO
Activos
-----------Capital
APALANCAMIENTO
Manipulando las ecuaciones:

Utilidad
18
Utilidad
Ventas
Activos
Tomado de la nota escrita por el Profesor Francisco J. Mayorga, PhD.

38

Rentabilidad de K ------------ =
Capital
------------- x ------------ X ------------Ventas

Activos
Capital
= MARGEN x
ROTACION
APALANCAMIENTO
El esquema puede ser apreciado comenzando por el apalancamiento:
por cada peso de recursos propios, cunto maneja en activos la empresa.
Se sigue por la rotacin: por cada de peso de activos, cuntos pesos se
generan en ventas. Se termina por el margen: por cada peso de ventas,
cul es el margen que obtiene la empresa.
De nuevo, este es un marco til para examinar en una forma ordenada los
factores que pueden estar incidiendo en la ejecutoria de la empresa.
Tambin se puede extraer fcilmente algunas conclusiones simples o
simplistas: a mayor apalancamiento (es decir, mayor endeudamiento),
mayor rentabilidad de los recursos propios, mientras haya un margen neto
sobre ventas.
El mtodo sugerido19. A partir del diagnstico del comportamiento de las
cuatro razones financieras anteriores, el analista puede fijar su atencin en
las variables con comportamiento conflictivo.
1. En primera instancia hay que evaluar el comportamiento de las
utilidades y el patrimonio, observando su evolucin: Qu ha crecido
ms?, dependiendo de este comportamiento sern los resultados de la
razn financiera. Por ejemplo, un aumento de las utilidades no es
suficiente para esperar un aumento de la rentabilidad del capital, dado
que habra que esperar que el monto del patrimonio haya crecido
menos porcentualmente que las utilidades, se haya mantenido
constante o incluso haya descendido. En tal sentido resulta til revisar el
anlisis esttico de los estados financieros para comprender el
movimiento o variaciones de las cuentas de un ao respecto al
siguiente. Las conclusiones de este anlisis, sern descriptivas mas que
concluyentes, dado que dependen de su simplicidad aritmtica.
2. En segundo lugar procedemos a explicar la rentabilidad del capital a
partir del comportamiento del margen, la rotacin y el
apalancamiento. Un modelo simplista construido a partir del anlisis de
Dupont, nos llevara al siguiente modelo de pensamiento: Dado que la
rentabilidad del capital depende del monto del capital y las utilidades.
Esta seccin es parte del libro en preparacin y consiste en una interpretacin libre del Prof. Buitrago sobre
el anlisis de Dupont. Nota del editor.
19
39

Considerando que el monto del capital, puede ser controlado por
decisiones de la gerencia, nuestro enfoque fundamental ser explicar el
comportamiento de las utilidades.
En este punto nos preguntamos: De que dependen las utilidades?,
siguiendo nuestra lnea de razonamiento contestaremos: del nivel de
ventas. Es decir consideremos las utilidades como una funcin de las
ventas. La pregunta siguiente tendra la misma lgica, De que
dependen las ventas?, la respuesta, en igualdad de pensamiento sera:
del volumen de los activos. A su vez preguntamos: De que depende el
nivel de los Activos? a lo cual podemos responder: del monto del
patrimonio.
Al encontrar que razones (margen, rotacin o apalancamiento) estn
influyendo en el comportamiento de la rentabilidad del capital,
podemos afinar nuestro anlisis con otras herramientas:
a. En el caso de Margen, utilizando el anlisis vertical y horizontal del
Estado de Resultados, asi como el anlisis de punto de equilibrio, de
costo-volumen-utilidad o el del apalancamiento operativo.
b. En el caso de la Rotacin, utilizando las razones financieras de
actividad (Rotacin de Inventarios y de Cuentas por Cobrar, Ventas
a Activos Fijos, etctera) y el Anlisis Vertical-Horizontal del Balance
General y de la cuenta de Ventas. Es aplicable el anlisis del Capital
de Trabajo Bruto y Neto.
c. En el caso del apalancamiento, se puede utilizar el anlisis vertical y
horizontal del Balance General, las razones de endeudamiento,
liquidez20 y solvencia. Es aplicable el anlisis del Capital de Trabajo
Bruto y Neto, as como el Estado de Origen y Aplicacin de Fondos.
La lgica del proceso explicado en este punto se puede graficar de la
siguiente manera:
20
Puede acompaarse del Estado de Flujos de Efectivo.

40
PASOS FINALES: ANALISIS EN DETALLE

Con los resultados del anlisis de Dupont utilizado como medio diagnstico
para determinar la cifras a ser revisadas en detalle, se procede a calcular
o determinar:
Anlisis Esttico y Dinmico
Determinacin del Capital de Trabajo
Anlisis de Origen y Aplicacin de Fondos y de Flujo de Efectivo
Razones Financieras de Actividad, Condicin Financiera y Rentabilidad
Anlisis de Equilibrio o de Costo-Volumen-Utilidad o de Apalancamiento
Financiero, Operativo y Total
Todos estos anlisis no deben ser realizados, sino aquellos que se
determinaron con el examen del comportamiento de las variables o
razones del anlisis de Dupont. Las conclusiones de cada uno de estos
anlisis deben ser consistentes entre s y complementarse para evitar
confusiones al momento del proceso de sntesis.
ANALISIS ESTTICO Y DINMICO
Los anlisis Estticos y Dinmico con la informacin que se puede extraer
de ellos, orientan el anlisis de los Estados Financieros que pueden
continuarse con el uso de razones o complementar ste. Los anlisis
Esttico y Dinmico a travs de los cambios, muestran las cuentas ms
afectadas por el movimiento de los fondos, facilitando as el uso de las
41

razones y el logro de una mejor informacin al interpretarlas. Tomemos los
siguientes Estados Financieros del Caso Distribuidora Farmacutica como
ejemplo para nuestro anlisis:
Estados de Resultados Anuales
RESULTADOS
Ventas Netas
Costo de bienes vendidos
1986
$2,412
1,977
1987
$3,597
2,988
1988
$5,406
4,536
1989
$7,197
6,045
435
334
2
-15
114
48
66
609
501
3
-24
129
57
72
870
753
3
-21
135
60
75
1152
1005
3
-18
162
72
90
Utilidad Bruta
Gastos Operativos
Gastos por intereses
Descuentos por compras
Ut antes de impuestos
Impuesto sobre la renta
Utilidad Neta
Balances Generales Anuales
Cuentas
Caja.
Cuentas por cobrar, neto.
Inventario.
Total activo circulante
Activo fijo, neto.
Cargos diferidos.
Otro activo .
Total activo.
Letras por pagar, banco.
Cuentas por pagar.
Acumulaciones
miscelneas
Total pasivo circulante
Acciones de capital.
Ganancias retenidas
1986
1987
1988
1989
$36
$33
$25
$15
402
624
898
1196
198
306
448
594
636
963
1371
1805
57
63
66
75
12
15
22
31
33
37
51
59
738
1078
1510
1970
$24
$38
$40
$40
246
505
872
1277
24
55
80
90
Total pasivo y capital.
294
375
69
598
375
105
992
375
143
1407
375
188
738
1078
1510
1970
ANLISIS ESTTICO (ESTRUCTURAL O VERTICAL)

El anlisis esttico consiste en comprar entre s las cifras obtenidas al
finalizar un perodo de operaciones, de las cuentas del Balance General y
el Estado de Ganancias y Prdidas. Las prcticas usuales de anlisis
42

esttico consisten: En la elaboracin de la estructura porcentual de las
cuentas del ACTIVO, de las cuentas del PASIVO y de las cuentas del Estado
de Ganancias y Prdidas, tomando como base el total de activos y ventas
respectivamente, como se muestra en los ejemplos:
Anlisis Esttico del Estado de Resultados
RESULTADOS
1986
1987
1988
1989
Ventas Netas
100.0% 100.0% 100.0% 100.0%
82.0%
83.1%
83.9%
84.0%
Utilidad Bruta
18.0%
16.9%
16.1%
16.0%
Gastos Operativos
13.8%
13.9%
13.9%
14.0%
0.1%
0.1%
0.1%
0.0%
-0.6%
-0.7%
-0.4%
-0.3%
Ut antes de impuestos
4.7%
3.6%
2.5%
2.3%
2.0%
1.6%
1.1%
1.0%
Utilidad Neta
2.7%
2.0%
1.4%
1.3%
La estructura porcentual de las cuentas del Estado de Ganancias y

Prdidas, tomando las ventas como la base o sea el 100%, suministra
informacin de los fondos absorbidos por los egresos y la magnitud de las
utilidades.
Balance General Anlisis Esttico
Caja.
Inventario.
Activo fijo, neto.
Cargos diferidos.
Otro activo .
Total activo.
Cuentas por pagar.
Acumulaciones
miscelneas
1986
1987
1988
1989
5%
3%
2%
1%
54%
58%
59%
61%
27%
28%
30%
30%
86%
89%
91%
92%
8%
6%
4%
4%
2%
1%
1%
2%
4%
3%
3%
3%
100%
100%
100%
100%
3%
4%
3%
2%
33%
47%
58%
65%
3%
5%
5%
5%
40%
51%
55%
35%
66%
25%
71%
19%
43

Ganancias retenidas*
9%
10%
9%
10%
100%
100%
100%
100%
Los fondos del Activo Circulante constituyen los fondos de rotacin o

capital de trabajo bruto. El capital de trabajo neto se obtiene restndole
al Activo Circulante el Pasivo Circulante, o restndole a los Valores de
capitalizacin la suma del Activo Fijo ms los otros Activos.
1986
1987
1988
1989
Activo Circulante (C de Trabajo Bruto)

Pasivo Circulante
636
294
963
598
1371
992
1805
1407
Capital de Trabajo Neto
342
365
379
398
El concepto del capital de Trabajo neto as calculado le quita su cualidad

de rotativas, a la parte de los fondos del Activo Circulante que estn
financiados con el Pasivo Circulante. Desde el punto de vista de la rotacin
de los fondos, resulta ms aceptable el concepto del Capital de Trabajo
Bruto. El capital tangible neto es igual a la suma del Activo Circulante ms
el Activo Fijo, menos el Pasivo exigible. Se obtiene el mismo resultado si al
Capital y reservas se le restan los otros Activos. El capital tangible
representa los fondos del Capital y reservas que se encuentran distribuidos
en cuentas del Activo, que tienen valor recuperable.
Asociando la estructura porcentual con el Capital de Trabajo Bruto, se
puede ver que en el financiamiento a Corto Plazo empleado para
alimentarlo, tiene efecto en las actividades de una Empresa.
Cuando no existe financiamiento del Capital de Trabajo Bruto, son mnimos
los riesgos de paralizacin de las actividades por falta de fondos de
rotacin. Cuando el Capital de Trabajo Bruto est financiado en su 100%
por el Pasivo Circulante, la Empresa es vulnerable ante los requerimientos
de cancelaciones de fondos, por parte de los acreedores que prestaron
dichos fondos.
ANLISIS DINMICO
El anlisis dinmico consiste en comprar entre s las cifras correspondientes
a diferentes perodos de operaciones, de las cuentas del Balance General
y el Estado de Ganancias y Prdidas. Las prcticas usuales de anlisis
dinmico consisten: En la comparacin de las estructuras porcentuales; La
comparacin de los cambios en los valores absolutos de las cuentas; en la
preparacin del estado de origen y la aplicacin de fondos.
44

La comparacin de las estructuras porcentuales del Balance General y del
Estado de Ganancias y Prdidas, permite apreciar si se mantiene la
distribucin de los fondos en un mismo orden. As mismo se puede saber si
a consecuencia de los cambios totales producidos, se estn moviendo y
estn modificando dicha distribucin con respecto a la estructura
planteada. A continuacin los ejemplos con el mismo caso anterior:
1986 - 1987
1987 - 1988
1988 - 1989
$
%
$
%
$
%
$1,185 49% $1,809
50% $1,791
33%
1011 51%
1548
52%
1509
33%
Conceptos
Ventas Netas
Costo de bienes vendidos**
Utilidad Bruta
Gastos Operativos
Utilidades antes de impuestos
Utilidad Neta
174
167
1
-9
15
9
6
40%
50%
50%
60%
13%
19%
9%
261
252
0
3
6
3
3
43%
50%
0%
-13%
5%
5%
4%
282
252
0
3
27
12
15
32%
33%
0%
-14%
20%
20%
20%
El orden de colocacin de las columnas depende del analista, siguiendo

con nuestro ejemplo, tambin pueden mostrarse de la siguiente manera:
ANALISIS DINAMICO
Variaciones Absolutas
Caja.
Inventario.
Activo fijo, neto.
Cargos diferidos.
Otro activo .
Total activo.
Cuentas por pagar.
Acumulaciones
miscelneas
1987
1988
1989
-$3
-$8
-$10
222
274
298
108
142
146
327
408
434
6
3
9
3
7
9
4
14
8
340
432
460
$14
$2
$0
259
367
405
31
25
10
Variaciones Relativas
1987
1988
1989
-8%
55%
55%
51%
11%
25%
12%
46%
58%
105%
-24%
44%
46%
42%
5%
47%
38%
40%
5%
73%
-40%
33%
33%
32%
14%
41%
16%
30%
0%
46%
129%
45%
13%
45

304
0
36
394
0
38
415
0
45
103%
0%
66%
0%
42%
0%
52%
36%
31%
340
432
460
46%
40%
30%
Para sacar mayor informacin de los cambios en los valores absolutos de

las cuentas del Balance General, se elabora el Estado de Origen y
aplicacin de fondos, llamado tambin Estado de Fuente y uso de fondos.
La columna de Origen de fondos siempre da un total que es igual a la
suma de la columna de aplicacin de fondos.
La comparacin de los cambios en los valores absolutos de las cuentas 21
dicen cmo se han movido los fondos, entre el Activo Circulante, el Activo
fijo, los Otros Activos, el Pasivo Circulante, el Pasivo Fijo y el Capital y
Reservas. Una presentacin que puede hacerse es mediante un cuadro
que muestre separadamente el movimiento de fondos a corto plazo, y el
movimiento de los fondos a largo plazo. En este caso se operar en los
fondos de corto plazo una diferencia entre el sub total de la columna de
origen de fondos, con el subtotal de la columna de origen de fondos, con
el sub total de la columna de aplicacin de fondos.
Una ltima forma de presentacin llamada Estado de Cambios, se hace
mostrando en forma consecutiva las cuentas que originaron fondos,
separando los que son de origen interno de los que son externo. Por el
lado de la aplicacin de los fondos, hay tambin una separacin de los
fondos de aplicados par corto plazo y de los fondos aplicados a largo
plazo.
En lo que respecta al Estado de Ganancias y Prdidas, los cambios en los
valores absolutos de las cuentas dicen que se han movido los fondos, entre
los Egresos y las Utilidades.
Al final es importante comparar las variaciones utilizando la misma lgica
planteada en el anlisis de dupont: examinando las variaciones en los
activos en funcin de las variaciones de las ventas. De esa manera,
podramos esperar que un incremento porcentual en las ventas,
demandar un crecimiento porcentual mayor en diferentes cuentas del
activo circulante, e incluso, fijo.
21
Para mayor detalle e informacin del proceso de construccin de estos estados financieros, ver nota tcnica sobre el
Estado de Origen y Aplicacin de Fondos y NIC-7 Estado de Flujos de Efectivo.
46

Los anlisis sugeridos con otras herramientas, ser tema de otras lecturas y
notas tcnicas. Esperamos que la utilizacin de este modelo sobre
simplificado de la realidad facilite la introduccin del gerente y el analista
a una interpretacin adecuada de los estados financieros.
En nuestro ejemplo de Distribuidora Farmacutica, el anlisis de Dupont
mostrara la siguiente informacin:
Variables 1986
Utilidad
Capital
Ventas
Activos
66
444
2,412
738
RAZONES FINANCIERAS
Rentabilidad del Capital
Margen sobre ventas
Rotacin Gral. Activos
Rentabilidad del Activo
Apalancamiento
1987
72
480
3,597
1078
1986
14.9%
2.7%
3.2683
8.9%
1.6622
1988
75
518
5,406
1510
1987
15.0%
2.0%
3.3367
6.7%
2.2458
1989
90
563
7,197
1970
1988
14.5%
1.4%
3.5801
5.0%
2.9151
1989
16.0%
1.3%
3.6533
4.6%
3.4991
ANALISIS DE RAZONES FINANCIERAS

Se han desarrollado una serie de medidas conocidas bajo diferentes nombres aunque todos estos
aludan a la misma cosa. Razones financieras, coeficientes, cocientes, relaciones, y ratios
financieros, son algunos de los nombres con que se conocen a estas medidas.
Usando una analoga Mdica, debemos advertir al lector, que al igual que el termmetro, estas
medidas son principalmente tiles para detectar sntomas ms que para identificar la propia
enfermedad, y menos para prescribir adecuadamente. Si nos sentimos irritados, usamos el
termmetro para establecer la actual temperatura de nuestro cuerpo. Si el termmetro nos revela
que tenemos ms de 37.5 grados de fiebre, concluimos que estamos afiebrados y que hay algn
tipo de desarreglo en nuestro organismo. Poco nos dice respecto al tipo y origen del desarreglo que
causa la fiebre. As como puede tratarse de un simple y comn resfro, puede bien ser causado por
una seria infeccin o una enfermedad ms grave.
47

Sin embargo, juntamos y relacionamos entre si varios de esos sntomas a la luz de nuestra
experiencia y buen juicio, podemos formar un cuadro clnico que nos ayude a prescribir, y actuar
correctivamente con agilidad y rapidez, sobre todo en el corto plazo.
Teniendo en mente las bondades y limitaciones de estas medidas, procedemos a describir aquellas
ms comnmente usadas. Estas herramientas se agrupan usualmente alrededor de cuatro familias
de medidas: medidas de liquidez, medidas de solvencia, medidas de ejecutoria, y, medidas de
rentabilidad.
MEDIDAS DE LIQUIDEZ.
Comparan la suma de recursos invertidos en la empresa (activos) que pueden ser rpidamente
convertidos en efectivo, con obligaciones (pasivos) que tambin deben ser cubiertas rpidamente
con efectivo.
De esta forma comparamos recursos, que de acuerdo a nuestras definiciones anteriores, se agrupan
en el Activo Circulante, con obligaciones que vencen en el corto plazo agrupadas en el Pasivo
circulante. Por lo tanto, comparamos el Activo Circulante con el Pasivo Circulante. Si el primero es
mayor que el segundo, tenemos una indicacin de que la empresa tiene recursos liquidables
(convertibles en dinero) en el corto plazo tambin.
Un problema surge al buscar determinar cuan mayor debe de ser el activo circulante en comparacin
con el pasivo circulante.
Por convencin se dice que una relacin de liquidez sana es aquella que indica que por cada
peso del pasivo circulante contamos con dos pesos en activo circulante. Sin embargo, en la
practica, esto depender ms de la naturaleza de los activos y pasivos y de la usanza de la
comunidad financiera y del tipo de industria en que estamos ubicados.
Respecto a la naturaleza de las partes comparadas, debemos observar cuidadosamente la
capacidad de cada uno de los componentes para convertirse rpidamente en efectivo.
En algunas empresas, por ejemplo, los inventarios, o al menos parte de ellos, no tienen mayor
posibilidad de convertirse gilmente en efectivo dada su obsolescencia o alto grado de
especializacin. En otras empresas los inventarios, por el contrario, son sumamente lquidos.
En respuesta al incierto grado de liquidez de los inventarios, se ha ideado una medida de liquidez
mas rigurosa, conocida usualmente como prueba del cido , la cual compara los activos y pasivos
circulante, excluyendo de los primeros el valor de inventarios. Convencionalmente se considera que
una relacin de 1 a 1 constituye una relacin sana. Esta medida del cido no pude ser usada
indiscriminadamente, ya que nos puede llevar a aberraciones indeseables.
Usando ejemplos, quizs extremos, ilustramos esto. En un rancho ganadero que se dedica al
engorde de ganado, la mayor parte del Activo Circulante estar formado por el inventario - el ganado
mismo, y en este caso seria ilgico medir la liquidez de la empresa utilizando la prueba del cido, ya
que los inventarios el principal activo de la empresa tiene un alto grado de liquidez y puede por lo
tanto, convertirse rpidamente en efectivo.
48

Por lo contrario, si la empresa en cuestin, tiene como actividad fabricar vlvulas para cohetes
lunares, sus inventarios sern ms difciles de liquidar si el mercado tiene una demanda suave, y si
hara sentido eliminar esos activos para evaluar la liquidez de la empresa.
Lo mismo podramos decir de las cuentas y documentos por cobrar los cuales no todos tendrn el
mismo grado de recuperacin.
Del lado de los pasivos circulantes, tambin encontramos a veces, obligaciones de la empresa con
sus propios dueos o familiares de estos, que aunque son literalmente obligaciones contraidas con
otros.
Lo que resulta con frecuencia ms practico, es tomar los activos en base a su capacidad real de
convertirse en efectivo mediante su liquidacin en el mercado que prevalece en el corto plazo, y
compararlos con obligaciones de corto plazo realmente exigibles.
Sin embargo, nos falta por resolver la cuestin de cuan mayor debe ser el activo circulante en
comparacin con el pasivo circulante.
A falta de otros indicadores acostumbrados remitiremos a la convencin establecida. Sin embargo,
hemos visto que no existe una homogeneidad entre las empresas como para hacer valida una
medida estndar. Por lo tanto, resulta recomendable medirnos o compararnos con otras empresas
que estn dentro de nuestra misma industria.
Sin embargo, frecuentemente es difcil obtener informacin sobre otras empresas por medios lcitos.
Por otra parte, no sabemos que excluyeron o incluyeron esas empresas al hacer sus medidas. Esto
hace que con frecuencia, nos midamos contra nosotros mismos a travs del tiempo,
preguntndonos Cual era nuestra razn de liquidez hace cinco, tres o dos aos y cul es ahora?
Esto nos es til principalmente para identificar tendencias pero no para emitir un juicio absoluto, ya
que no sabemos si el punto de partida en nuestra comparacin histrica era adecuada o no.
Como la simple razn de liquidez sin un patrn objetivo contra el cual medirla, nos dice muy poco,
necesitamos un punto de comparacin aunque sea imperfecto. Esto no es tan grave si consideramos
que la razn de liquidez es un mero indicador al igual que las dems razones que veremos ms
adelante y que vista en forma aislada, sin el auxilio de otras herramientas (principalmente el
pronostico del flujo de caja), nos dar tan solo una evaluacin parcial de la situacin financiera de la
empresa.
MEDIDAS DE SOLVENCIA.
Estas medidas tratan de establecer la forma en que estn distribuidas las fuentes de recursos de la
empresa y emitir un juicio preliminar sobre la conveniencia o sanidad de esa distribucin. Mediante
ellas nos preguntamos cuanto de los recursos totales en manos de la empresa (Activos) han sido
confiados por sus dueos (capital ) y cuantos por terceros (Pasivos).
Como podemos esperar, esta medida nos indica el grado o nivel de endeudamiento que tiene la
empresa, y por consecuencia, nos dice algo, sobre el riesgo que esta ha asumido respecto al
49

cumplimiento de sus obligaciones generales con terceros. Respecto al riesgo, nos interesa saber,
dada la forma en que estn distribuidas las fuentes de recursos de la empresa, cual es su capacidad
de generar efectivo en comparacin con el monto y plazo de sus obligaciones vistas ahora ms en el
mediano y largo plazo.
Nos interesa preguntarnos tambin, que tan estable es esa capacidad y que cambios internos y
externos (entorno) pueden amenazar esa capacidad. La convencin tiende a establecer que una
relacin de 50%-50% entre deuda y capital, es una relacin sana. En la practica este juicio
depender de la usanza financiera. (En Japn es comn encontrar empresas cuya deuda es cinco
veces mayor que su capital), el riesgo percibido y la naturaleza de la empresa.
Proyectos privados de desarrollo - con impacto econmico y social beneficioso para el pas, pero de
alto riesgo - usualmente son financiados por la banca de fomento aunque el contingente de deuda
sea considerablemente mayor que la aportacin de capital.
Los problemas relativos a encontrar un patrn objetivo de comparacin, surgen aqu al igual que lo
hicieron cuando discutimos las medidas de liquidez. El tratamiento en este caso es similar.
Procuremos compararnos con empresas en la misma industria o bien contra nosotros mismos a
travs del tiempo. Las limitaciones y observaciones sealadas al tratar las medidas de liquidez se
aplican tambin a este caso.
MEDIDAS DE EJECUTORIA OPERATIVA.
Nos ayudan a emitir un juicio preliminar sobre que tan bien (o tan mal) estamos haciendo el manejo
de la empresa. El concepto de mayor importancia en estas medidas es el de rotacin. Queremos
saber que tan giles fuimos en reciclar la inversin promedio.
La gil rotacin es importante, ya que asumimos que cada vuelta que da el ciclo nos arroja
utilidades. Por otra parte, si logramos mantener una inversin reducida y darle muchas vueltas,
conseguiremos un volumen de ventas que de otra manera requerira una inversin de recursos
mayor con su consecuente costo financiero. Dentro de estas medidas, encontramos ms
comnmente aquellas que miden la rotacin de activos. De esta forma comparamos las ventas del
ao con los Activos promedio mantenido durante ese mismo ao.
Ventas / Activo Total Promedio = Veces
Cuando el cociente resulta cercano a uno o inferior a uno, usualmente decimos que la empresa es
intensa en activos y el margen neto sobre las ventas se vuelve determinante para cubrir los costos
de mantener una inversin tan alta y generar efectivo para satisfacer a sus fuentes.
Aqu de nuevo tenemos que temperar nuestro juicio sobre el significado de este cociente a la luz de
lo que es la conducta normal o tpica de la industria en la cual estamos operando. Una
empresa que manufactura maquinaria pesada y tiene largos ciclos de produccin tendera a ser ms
intensa en activos que una distribucin de alimentos un supermercado, por ejemplo.
50

Otra medida comnmente usada se refiere a la rotacin de inventario. Comparamos el Costo de
Ventas del ao con el inventario para saber cuantas veces la inversin promedio en ese rengln se
reciclo durante el ao.
Costo de Ventas / Inventario Promedio = Veces
A fin de que el cociente nos indique algo de valor, tenemos que compararlos con lo que es tpico en
la industria en que estamos, o contra nosotros mismos a travs del tiempo, o contra las polticas que
establecimos al inicio del periodo.
Finalmente, la rotacin de la inversin en cuentas por cobrar a clientes es otra medida ejecutoria
operativa comnmente usada.
Ventas al crdito / Cuentas por Cobrar Promedio = Veces
o bien, el inverso de la relacin anterior:
Cuentas por Cobrar Promedio / Ventas al crdito = Veces
Para poderle asignar significado a estos resultados, al igual que en los casos anteriores, tenemos
que compararnos con el resto de la industria ; con nuestra ejecutoria histrica ; o bien, con las
polticas de crdito que hemos establecido. Cuando nos referimos a tales polticas, tenemos que
estar claros si estas representan metas operativas realistas y factibles, o si por el contrario, son
meras aspiraciones expresadas a comienzos del ao.
MEDIDAS DE RENTABILIDAD.
Al inicio de esta nota decamos que quien compromete recursos - propios o ajenos - al invertirlos en
una actividad empresarial, espera un rdito o rendimiento conmensurable con el riesgo que ha
asumido y con otras oportunidades de inversin identificables en el entorno.
El primer paso ser por lo tanto, obtener un indicador que nos permita establecer el rdito o
rendimiento obtenido; el segundo ser comparar ese rendimiento con un patrn objetivo para poder
calificarlo. Comnmente encontramos dos tipos de medidas para establecer el rendimiento sobre la
inversin en el corto plazo. La primera de ellas compara las utilidades antes de intereses con la
totalidad de recursos en manos de la empresa.
Utilidades antes de intereses / Activo Total Promedio
Como se puede anticipar, con esta medida deseamos establecer el rendimiento logrado sobre la
totalidad de recursos en manos de la empresa, independientemente de quienes los aportaron. Es
por ello que utilizamos en el numerador las utilidades resultantes antes de sustraerle los gastos
financieros que constituyen la retribucin a las fuentes externas de recursos.
La segunda medida atae ms a la inversin hecha por los mismos dueos de la empresa. Mediante
ella tratamos de establecer el rendimiento obtenido sobre el capital
51

Utilidades Netas / Capital Promedio
Aqu si utilizaremos en el numerador, las utilidades resultantes despus de pagar el costo financiero
de los recursos confiados por fuentes externas, ya que lo que nos interesa es la retribucin obtenida
por una fuente en particular : los dueos de la empresa. Esta medida es una de las ms
importantes, puesto que recoje el propsito fundamental de las empresas: invertir un capital en
ellas para obtener un determinado rendimiento, si la gerencia pretende maximizar la riqueza de
su inversionista, deber tratar de elevar este coeficiente financiero.
Una vez obtenidos estos porcentajes de rendimiento; procederemos a compararlos con un patrn
objetivo que puede ser establecido ya sea en base a nuestro propio historial ; los rendimientos
tpicos de la industria en la cual estamos ubicados ; o bien, otras oportunidades de inversin
viables que existan en el entorno.
Debemos observar aqu que no importa que las utilidades que mostramos en el numerador de estas
medidas, sean antes o despus de impuestos, siempre y cuando seamos consistentes con la forma
de definir y expresar el patrn objetivo con el cual nos comparamos. Si medimos la rentabilidad
antes de impuestos, debemos compararla con un patrn que este tambin expresado antes de
impuestos.
Otras razones financieras ms utilizadas que se toman de base para el anlisis financiero, se
encuentran:
INDICES O RAZONES. METODO DE CLCULO OBJETIVO O SIGNIFICATIVO
1.
De solvencias o circulantes o de capital de Muestra la capacidad de la empresa para
trabajo
responder a sus obligaciones de corto plazo con
sus activos circulantes. Mide el nmero de veces
Activo Circulante
que los activos circulantes del negocio cubren sus
Pasivo circulante
pasivos a corto plazo.
2.
Se expresa en: Veces.

De liquidez o prueba del cido.
Muestra la capacidad de la empresa para

responder a sus obligaciones de corto plazo con
sus activos ms lquidos.
Activos de liquidez inmediata

Pasivo circulante
3.
Se expresa en: Veces

De endeudamiento o Solidez
Mide la porcin de activos financiados por deuda.

Indica la razn o porcentaje que representa el total
de las deudas de la empresa con relacin a los
recursos de que dispone para satisfacerlos.
Pasivo total
Activo Total
Por cientos
4.
De deuda a capital
Expresa
la relacin
que
existe dentro de la
52

estructura de capital entre los recursos
proporcionados por terceros y los fondos propios.
Seala la proporcin que el pasivo representa con
relacin al capital lquido.
Pasivo total
Capital Liquido
5.
De patrimonio a activo total.
Es la relacin que existe dentro de la estructura de

capital entre los recursos proporcionados por los
accionistas o dueos del capital y el activo total.
Total Patrimonio
Activo Total
6.
Se expresa en veces
Utilidad bruta en ventas o margen bruto de Refleja la proporcin que las utilidades brutas
utilidades.
obtenidas representan con relacin a las ventas
netas que las producen.
Utilidad bruta en ventas
Ventas netas
7.
8.
Se expresa en: Razn o por ciento.

Utilidad neta en ventas o margen neto de Mide la razn o por ciento que la utilidad neta
utilidades.
representa con relacin a las ventas netas que se
analizan, o sea, mide la facilidad de convertir las
Utilidad neta
ventas en utilidad
Ventas netas
Se expresan en Razn o
Por ciento
De gastos de operacin incurridos
Mide en que proporcin los gastos de operacin

incurridos representan con relacin a las ventas del
perodo que se analiza.
Gastos de operacin
Ventas Netas
9.
Se expresan en: Razn o %

Rotacin de cuentas por cobrar y perodo Indica el nmero de veces que el saldo promedio
promedio de cobranza o perodo de cobro.
de las cuentas y efectos por cobrar pasa a travs
de las ventas durante el ao.
Ventas al crdito
Promedio de ctas. por cobrar
Se expresan en: Veces
53

Perodo promedio de cobranza
Expresa el nmero de das que las cuentas y

efectos por cobrar permanecen por cobrar. Mide
la eficiencia del crdito a clientes.
360.
Rotacin (veces)
10.
Se expresa en: Das.

Rotacin de inventarios y perodo de existencia
Expresa el promedio de veces que los inventarios

rotan durante el ao.
Empresas Comerciales
Costo de ventas
Promedio de inventario
Se expresa en: veces
Empresas Industriales
Gasto mat. primas y materiales
Promedio de inventario
Perodo de existencia:
Indica los das que como promedio permanecen

en existencia las mercancas.
360
Rotacin (veces)
11.
Se expresa en: das

Rotacin de las ctas por pagar y perodo de Mide la eficiencia en el uso del crdito de
pago.
proveedores. Indica el nmero de veces que las
cuentas y efectos por pagar pasa a travs de las
.Compras anuales .
compras durante el ao.
Promedio de ctas por pagar
Expresa el nmero de das que las cuentas y

efectos por pagar permanecen por pagar.
Perodo de pago
360
Rotacin (veces)
Se expresa en das
54

12.
Rotacin del capital de trabajo
Muestra las veces en que el capital de trabajo es

capaz de generar ingresos de la explotacin o las
ventas.
Se expresa: en veces
Capital de trabajo promedio
Ventas netas / 360
13.
14.
Rentabilidad o rendimiento sobre el capital Mide el retorno obtenido por cada peso que los
contable.
inversionistas o dueos del
Capital han invertido en la empresa
Ingreso neto
Capital contable promedio
Rentabilidad o rendimiento sobre inversin o Mide el retorno obtenido por cada peso invertido
activos totales
en activos.
Utilidad neta
.
Activos totales Promedio
Se expresa en: Razn o
Por ciento
15.
Rotacin del activo total
Mide la eficacia general en el uso de los activos
Ventas netas
.
Activos totales promedio
Se expresa en: veces.
Debemos tambin indicar al lector que estas mediciones se hacen aqu, en el corto plazo, ya que
medimos la rentabilidad obtenida en un solo ao y que, como sealamos al inicio de la nota, una
inversin se hace usualmente en forma permanente y sus resultados se esperan no por un solo ao
sino que por un flujo continuo de aos. Existen procedimientos para medir o estimar la rentabilidad
de una inversin a travs del tiempo. Estos procedimientos sern abordados posteriormente a lo
largo del curso.
Anotaciones finales Como se sealo anteriormente, los conceptos vertidos en esta nota pretenden
tan solo iniciar al lector en las complejidades de la Direccin Financiera. Son tan solo un punto de
partida hacia anlisis ms rigurosos. La informacin bsica aqu descrita y las medidas de situacin
financiera aqu discutidas, no son ms que meros indicadores, detectores de sntomas y no de
enfermedades propiamente dichas. Sin embargo, vistas en conjunto nos pueden presentar un
cuadro clnico sugestivo y orientador para anlisis ms profundos o bien, pueden ser capaces de
facilitarnos la toma de decisiones rpidas en el corto plazo.
55

FUNCASE COMPANY
El Gerente General de Funcase Company, solicit a su Gerente Financiero, analizara la situacin
financiera de la empresa, realizando comparaciones de corte transversal y vertical.
Usando los estados financieros, desglose su
anlisis en una evaluacin de la liquidez, la
actividad, la deuda y la rentabilidad de la empresa.
El propsito del anlisis es determinar la
posibilidad de solicitar un prstamo de $ 2,000,000.
Tratando de inferir como el Banco interpretara la
situacin financiera de la empresa, para
catalogarlo como un cliente potencial para ese tipo
de prstamo.
En el anexo No. 1 se presenta el Balance General de Funcase Company al 31 de diciembre del ao
1998, el cual debera servir de base para el anlisis. Era importante aclarar con respecto a las
cuentas por pagar, que durante el ao se realizaron compras a crdito por $6,200,000.
Por otra parte las acciones preferentes constituidas por 25,000 acciones las cuales como ttulos de
renta fija pagaban $2 de dividendos anuales. Las Acciones comunes que totalizaban unas 200,000
tenan un valor nominal de $ 3 cada una, la diferencia en esa cuenta corresponda al Capital pagado
por arriba del valor nominal.
Como complemento a la informacin anterior, el Gerente financiero contaba con el Estado de
Resultados que se detalla en el anexo No. 2, adems su asistente le prepar de los registros de la
empresa un detalle de las Razones Financieras promedio de la Industria y las histricas para la
Funcase Company que pueden verse en el anexo No. 3.
De acuerdo a los resultados de su anlisis, escriba sus recomendaciones al Gerente General de
Funcase sobre el prstamo (asuma tanto la posicin del Banco como de la empresa).
56

Anexo No. 1
FUNCASE Company
Balance General cortado al 31 Diciembre 1998
Activos
Activos Circulantes
Efectivo
Valores Negociables
Cuentas por Cobrar
Inventarios
12,000,000
2,000,000
200,000
50,000
800,000
950,000
Activos Fijos Netos

Activos Fijos Brutos
Depreciacin Acumulada
9,000,000
12,000,000
3,000,000
Otros Activos
1,000,000
Pasivos Total
Pasivos Circulantes
Cuentas por Pagar
Documentos por pagar
Cargos por pagar
4,200,000
1,200,000
900,000
200,000
100,000
Pasivo Fijo
Deuda a Largo Plazo
3,000,000
3,000,000
Capital Contable
7,800,000
1,000,000
600,000
5,200,000
1,000,000
Acciones preferentes.
Acciones Comunes
Capital Pagado
Utilidad retenida
Total de Pasivos y Capital
12,000,000
57

Anexo No. 2
Funcase Company
Acumulado a Diciembre de 1998.
Ventas
10,000,000
Costo de Venta
7,500,000
Utilidad Bruta
2,500,000
Gastos Operativos:
Gastos de Venta
300,000
Gastos Generales y Administrativos
700,000
Gastos por Depreciacin.
200,000
Total Gastos Operativos
1,200,000
Utilidad Operativa
1,300,000
Gastos Financieros
200,000
Utilidad Antes de Impuesto

Impuesto (40%)
1,100,000
440,000
Utilidad Despus de Impuesto
Dividendos de Acciones Preferentes

Utilidad Disponible para los Accionistas
Utilidad por Accin (UPA)
660,000
50,000
610,000
3.05
58

Anexo No. 3
Funcase Company
Razones Financieras Promedio de la Industria e histricas
para Funcase Company.
Funcase Company
Razn
Capital de Trabajo Neto
1996
1997
Promedio 1998
1998
de la Industria
760,000
720,000
1,600,000
1.4
1.55
1.85
cida
1.00
0.92
1.05
R. Inventario
9.52
9.21
8.6
Periodo Promedio de Cobro
45
das
36.4
das
35 das
58.5 das
60.8 das
45.8 das
R. Activos Totales
0.74
0.80
0.74
R. de Deuda
0.20
0.20
0.3
Capacidad de pago de Inters
8.20
7.3
Margen Utilidad Bruta
0.30
0.27
0.25
Margen de Utilidad Operativa
0.12
0.12
0.1
Margen de Utilidad Neta
0.067
0.067
0.058
Rend. sobre los Activos
0.049
0.054
0.043
Rend. S/Capital Contable
0.066
0.073
0.072
Circulante
Periodo Promedio de Pago
59

Rubyng Company
Briana Adelle, una experta analista financiera de
Rubyng Company, debe evaluar el rendimiento
financiero de la empresa durante 1998 y su posicin
financiera al final del ao.
Para completar sta tarea, reuni los balances
generales de 1997 y de 1998 que aparecen en el
anexo No. 1. Tambin se apropi del Estado de
Resultados del ao 1998.Adems, Briana obtuvo los valores de las razones
financieras de la empresa de 1996 y 1997, junto con las razones financieras promedio
de la industria para 1998 (que son las mismas para 1996 y 1997).
Con toda esta informacin, Briana que es su jefa, le pide a usted como su asistente
financiero que:
1. Calcule las razones financieras de la empresa correspondientes a 1998.
2. Analice la posicin financiera actual de la empresa por medio de comparaciones
de corte transversal y vertical.
3. Elabore un resumen de la posicin financiera general de la empresa con base en
los resultados del punto 2).
4. Encuentre el Estado de Origen y Aplicacin de Fondos.
5. Determine el Flujo de Efectivo.
60

Anexo No. 1
Balance General.
Cortados al 31 Diciembre de cada ao
Cuentas
Activos
Activos Circulantes.
Efectivo
Cuentas por Cobrar
Inventarios
1998
3,125,000
1,531,181
25,000
805,556
700,625
1997
2,895,152
1,551,445
24,100
763,900
763,445
Activos Fijos Netos

Activos Fijos Brutos
Depreciacin Acumulada
1,593,819
2,093,819
500,000
1,343,707
1,691,707
348,000
Pasivos
Pasivos Circulantes:
Cuentas por Pagar
Documentos por Pagar
Cargos por Pagar
1,781,250
616,000
230,000
311,000
75,000
1,571,402
871,402
400,500
370,000
100,902
Pasivo Fijo
Deuda a Largo Plazo
1,165,250
1,165,250
700,000
700,000
Capital
Acciones Preferentes
Acciones Comunes
Capital Pagado Adicional
Utilidad Retenida
1,343,750
50,000
100,000
193,750
1,000,000
1,323,750
50,000
100,000
193,750
980,000
TOTAL PASIVO + CAP.
3,125,000
2,895,152
61

Anexo No. 2
Acumulado a Diciembre de 1998.
Ventas
5,075,000
Costo de Venta
3,704,000
Utilidad Bruta
1,371,000
Gastos Operativos:
Gastos de Venta
650,000
Gastos Generales
416,000
Depreciacin
152,000
Utilidad Operativa
153,000
Gastos Financieros
93,000
Utilidad Antes de Impuesto
60,000
Impuesto 40 %
24,000
Utilidad Neta
36,000
62

Anexo No. 3
Razones Financieras Promedio de la Industria e histricas de Rubyng

Company
Razn
1996
Circulante
1997
1998
Promedio
de la
Industria
1998
1.7
1.8
1.5
0.9
1.2
5.2
10.2
50 das
55 das
46 das
1.5
1.5
45.80%
54.30%
24.50%
2.2
1.9
2.5
27.50%
28.00%
26%
Margen de Utilidad Neta
1.10%
1.00%
1.20%
Rend. sobre los Activos
1.70%
1.50%
2.40%
Rend. S/Capital Contable
3.10%
3.30%
3.20%
cida
R. Inventario
Periodo Promedio de Cobro
R. Activos Totales
R. de Deuda
Capacidad de pago de Inters
Margen Utilidad Bruta
63

GUIA PARA CALCULAR EL PUNTO DE EQUILIBRIO
Introduccin:
Por definicin el punto de equilibrio, es el nivel de produccin y ventas en el cual la
empresa cubre la totalidad de sus costos. Es decir que no gana ni pierde dinero. El
punto de equilibrio puede expresarse en unidades fsicas (pantalones, juguetes, lpices)
o en unidades monetarias ( pesos, colones, crdobas ) su clculo es sencillo y su
aplicacin es particularmente til en el planeamiento de mercadeo, para la toma de
decisiones sobre: fijacin de precios, gastos en publicidad, aumentos o supresiones en
la lnea de productos, aceptacin de pedidos especiales, apertura de nuevos mercados,
introduccin de mejoras al producto o seleccin de los canales de distribucin.
En esta gua, utilizando ejemplos hipotticos sealaremos procedimientos para calcular
el punto de equilibrio, trataremos las variantes ms comunes y explicaremos su
aplicacin en la toma de decisiones.
Definiciones:
Costos Fijos (C.F.): Son aquellos que permanecen constantes durante un perodo
de tiempo determinado y en los cuales se incurre independientemente de si produce
y se vende o no. Sueldos del personal administrativo; servicios no asociados con la
produccin, como telfonos; publicidad; y, arrendamiento, son ejemplos tpicos de
costos fijos.
Costos Variables (C.V.): Son los que fluctan en proporcin directa y constantes
con los aumentos o disminuciones de la produccin y de la venta. En esta categora
se incluyen: mano de obra; materias primas y otros insumos; comisiones;
promociones; y, cualquier otro costo asociado con la produccin y venta de cada
unidad.
Contribucin Unitaria (C.U.): Es el monto de dinero que queda despus de deducir

los costos variables del precio de venta unitario
( Contribucin Unitaria = Precio Venta - Costos Variables).
Se llama contribucin porque contribuye a: cubrir los costos fijos y a las utilidades o
excedentes.
Punto de Equilibrio (P.E.): Es el nivel de produccin y ventas en el cual la empresa

cubre la totalidad de sus costos y por tanto ni gana, ni pierde. Las frmulas para
calcular el punto de equilibrio se ilustran con un ejemplo.
Supongamos una empresa que produce zapatos y vende a P/ 120 el par. Sus costos variables de
produccin son P/ 50 y sus costos fijos son de P/ 14,000. Para saber cuntos pares de zapatos
debe vender para alcanzar su punto de equilibrio la frmula es:
64
Costos Fijos
Contribucin Unitaria
CF
CU
P/e en unidades Fsicas
En este caso la contribucin unitaria es P/ 70 ( Precio de venta - costos variables =

Contribucin unitaria 120 - 50 = 70 ) y los costos fijos son P/ 14000 , luego para
alcanzar el punto de equilibrio la empresa necesita producir y vender 200 pares de
zapatos. Con la frmula:
C.F.
Punto de Equilibrio =
14000
----- = -------- = 200 pares de zapatos

C.U.
70
El punto de equilibrio tambin puede expresarse en unidades monetarias. Entonces,

para saber cuntos pesos deben ingresar por ventas para cubrir el punto de equilibrio,
la frmula es:
Costos Fijos
Contribucin Unitaria
Precio de Venta22
CF
CU/PV
P/E en unidades
monetaria
Usando el mismo ejemplo, el punto de equilibrio sera:
C.F.
14000 14000
---------------- = ----------- = ----------- = P/ 24000
C.U. / P.V.
70 / 120
0.58333
Resultado idntico a multiplicar 200 pares por P/ 120 que es su precio de venta:
200 * P/ 120 = P/ 24,000

Procedimiento para calcular el Punto de Equilibrio
El procedimiento para calcular el punto de equilibrio contempla los siguientes pasos:
1- Descomponer los costos totales en fijos y variables.

22
Razn de Contribucin sobre precio de venta.

65

2- Determinar la contribucin unitaria, lo cual implica fijar un precio de venta, real o
supuesto.
3- Decidir cmo se quiere expresar el punto de equilibrio en unidades fsicas o en
unidades monetarias.
4- Efectuar los clculos aplicando las frmulas.
ANALISIS COSTO-VOLUMEN-UTILIDAD (Nivel de Utilidad o Beneficio deseado)
La ecuacin del punto de equilibrio se puede adoptar para proporcionar una informacin
mas til indicando las ventas necesarias para obtener unos beneficios netos
determinados. Por ejemplo, suponiendo un precio de venta unitario de 10$, un costo
variable unitario de 4$, unos costos fijos de 36.00$ y que se desea obtener unos
beneficios antes de impuestos de 6.000$, el numero de unidades que se debe vender
se calculara de esta forma :
Sea X =
deseado.
Ventas =
X * 10$ =
X * 6$ =
X=
Nmero de unidades que se deben vender para obtener el beneficio neto

Gastos Variables + Gastos Fijos + beneficios deseados
X * 4$ + 36,000$ + 6,000$
42.000$
7.000 unidades
Este clculo indica que se deben vender 7.000 unidades para obtener unos beneficios
netos antes de impuestos de $ 6,000. Este mismo mtodo se emplea para calcular el
nmero de unidades que deben venderse sin los beneficios se expresan como un
porcentaje de las ventas. Suponiendo que el precio unitario es de 10$, un costo
variable unitario de 4$ y unos costos fijos de 36,000$, la direccin desea obtener unos
beneficios de ventas del 15% antes de impuestos. Los clculos necesarios para
determinar el nivel de ventas correspondiente a este nivel de beneficios son los
siguientes :
Ventas
= Gastos Variables + Gastos Fijos + Beneficios deseados

antes de impuestos
4$
100% X = 40%
10$
45% X = 36.000$
+ 36.000$
+ 15% X
X = 80.000$, Valor antes de las ventas para obtener un beneficio del 15%
antes de impuestos.
Esto se puede demostrar empleando el siguiente balance de resultados simplificado :
66

Ventas
Gastos
Gastos variables ( 40% x $ 80,000)
Gastos Fijos
Beneficios antes de impuestos (15% x $8000)
$
$
32,000
36,000
80,000
$
$
68,000
12,000
Beneficios despus de impuestos. La direccin podra desear unos beneficios

especficos despus de impuestos. Empleando la ilustracin anterior, excepto que el
porcentaje de beneficios de ventas despus de impuestos deseado es el 10 % y que la
tasa de imposicin es del 48 %, los clculos serian los siguientes :
Ventas
= Gastos Variables + Gastos Fijos + Beneficios deseados

antes de impuestos
10 % X
100% X = 40% X
+ 36.000 $
+
100% - 48%
100% X = 40% X
+ 36.000 $
+ 19.23% X
100% X - 59.23% X = 36.000$
40.77% X = 36.000$
X = 80.300$, Ventas para obtener unos beneficios
despues de impuestos del 10 %.
Cuadro 12-4
Con un beneficio deseado del 10% despus de impuestos, las ventas necesarias para
alcanzar este objetivo no deben tener en cuenta nicamente los gastos variables y
fijos, sino tambin los impuestos sobre la renta, si se quiere obtener el clculo del
beneficio despus de impuestos. Puesto que los impuestos sobre los beneficios se
calcularan en un 48%, el beneficio deseado despus de impuestos representa el
19.23%(10%X/52 %X) de las ventas. Este valor de ventas se puede demostrar
mediante el balance de resultados siguiente :
Balance de Resultados
Ventas
Gastos
Gastos variables ( 40% x $ 88,300)
$
$
Gastos Fijos
Beneficios antes de impuestos
Impuestos sobre la renta (48% x $16.980)
Beneficios netos despus de impuestos (10% x$88,300)
88,300
35,320
36,000 $
$
$
$
71,320
16,980
8,150
8,830
67

Si la empresa fabrica un producto cuyo mercado est en declive y en donde el
volumen, ingresos y margen de beneficios disminuyen, podra no ser factible establecer
un objetivo de ventas de $ 88,300. Despus de realizar una investigacin de mercado
para determinar que volumen de ventas seria realista, la direccin puede verse forzada
a restablecer sus objetivos o cambiar los gastos de promocin previstos. El anlisis de
la sensibilidad es una herramienta muy til para tales decisiones.
Variantes ms comunes en el clculo del Punto de Equilibrio
1. Muchos productos con precios de venta diferentes, costos variables diferentes
y proporciones iguales de venta.
Supongamos una empresa que produce y vende una gama de 5 productos con
P/50,000 de costos fijos y con los siguientes precios de venta, costos variables y
contribuciones unitarias:
Producto
Precio de venta
Costos variables
Contribucin unitaria
A
120
B
180
C
300
D
140
E
90
Total
830
- 50
70
- 70
110
- 190
110
- 90
50
- 40
50
- 440
390
En este caso lo procedente sera utilizar promedios en los clculos, as:

Total
830 / 5 =
- 440 / 5 =
390 / 5 =
Precio de venta
Costos variables
Promedio
166
88
78
Punto de Equilibrio en unidades fsicas:

C .F.
50,000
------------------------ = ----------- = 641 unidades
C.U Promedio
78
Punto de Equilibrio en unidades monetarias:

C.F.
50,000
----------------------------------------- = -------------- = P/106,406
C.U Promedio / P.V. Promedio
78 / 166
68

2. El mismo producto pero, con precios de venta diferentes, costos variables
iguales y proporcin de ventas diferentes.
Supongamos una pequea empresa que produce guayaberas con un costo variable
de P/ 600 y vende un 30% de su produccin en una tienda propia a P/1000 y un
70% a un detallista a P/ 800. Sus costos fijos son de P/ 59,800 por mes. En este
caso, lo pertinente es determinar una contribucin unitaria ponderada para calcular
el punto de equilibrio en unidades fsicas, as:
Tienda propia
P/ 1000
Precio de venta
Costos variables
Proporcin de ventas
600
400
* .30
P/ 120
Contribucin unitaria ponderada
Detallista
P/ 800
+
P/ 260
600
200
* .70
P/ 140
Punto de Equilibrio en unidades fsicas:

C .F.
59,800
------------------------ = ----------- = 230 unidades
C.U Ponderado
260
Para saber cuntas guayaberas debe vender en cada canal para cubrir su punto de equilibrio,
deber entonces aplicarse la proporcin, as pues:
230 * .30 = 69 Guayaberas en tienda propia
230 * .70 = 161 Guayaberas a travs del detallista
230 Guayaberas totales para el punto de equilibrio
Si en el ejemplo anterior, se quiere expresar el punto de equilibrio en unidades monetarias, es
necesario entonces utilizar un precio promedio ponderado y una contribucin unitaria tambin
ponderada. Veamos:
Precio de venta
Proporcin de ventas
Precio de venta ponderado
Tienda propia
P/ 1000
* .30
P/300
Detallista
P/ 800
* .70
P/560
+
P/ 860
P/ 260 (del ejemplo anterior)
69

Entonces, el punto de equilibrio en unidades monetarias ser:
C.F.
= 59,800 = P/197.800
C.U.promedio / P.V. promedio 260 / 860
Lo que es igual a vender 69 guayaberas en la tienda a P/ 1000 y 161
guayaberas a travs del detallista a P/ 800.
69 * P/ 1000 = P/ 69,000
161 * P/ 800 = P/ 128,800
230
P/ 197,800
En otras variantes como productos (muchos o pocos) con precios de venta diferentes,
costos variables diferentes y proporciones de ventas diferentes, el clculo del punto de
equilibrio puede obtenerse mediante la aplicacin de precios de venta ponderados y
contribuciones unitarias tambin ponderadas.
70

NOTAS SOBRE EL PRONSTICO FINANCIERO:
En notas precedentes sobre movimiento de fondos y anlisis de las razones entre las operaciones fueron
presentadas con el objeto de evaluar la ejecutoria pasada de una empresa comercial. Se puso de relieve
que las acciones y los resultados del pasado, bsicamente, eran solo guas para el anlisis y que el
funcionamiento que se esperaba en el futuro y su realizacin prctica eran los criterios reales para xito,
para el valor del crdito y para el mrito de la inversin.
En vista de estas consideraciones, una tarea importante del gerente o del analista es la del
pronstico financiero, el cual, en trminos ms simples, no es sino una proyeccin sistemtica de los
acontecimientos y las acciones que se esperan de la gerencia en forma de programa, presupuestos e
informes sobre estados de cuentas. En este proceso, las estadsticas del pasado, las razones financieras,
las relaciones y los movimientos de fondos as como las condiciones econmicas que se prevn futuras, se
combinan y se arreglan en un plan de trabajo para el perodo deseado. La utilidad de este tipo de plan se
ve mejor cuando se consideran las diversas esferas en que es aplicable; el pronstico se convierte en la
base del pensamiento coordinado sobre el futuro y reduce las decisiones de emergencia y las sorpresas;
puede emplearse para determinar estndares de trabajo, a fin de medir y regular las decisiones colectivas
y separadas en las diversas partes de la compaa; puede emplearse para ver con anticipacin las
necesidades financieras que se presentarn o los efectos financieros de polticas nuevas o cambiantes.
Forma tambin una buena base para discutir las necesidades de fondos con posibles prestamistas.
I.-
ESTADOS PRO-FORMA DE OPERACIONES Y BALANCES GENERALES:
La expresin ms familiar de la actividad de pronstico comercial es un grupo de estados ProForma (hipotticos, adelantados) que consiste en un estado de las operaciones (ingreso) para el perodo
de estudio y un balance general hasta el fin del perodo. No existe un cdigo rgido de reglas para formular
los Estados Pro-Forma, puesto que se necesita sentido comn y buen juicio para equilibrar las
consideraciones prcticas as como el grado de exactitud que se requiere frente a la mano de obra y el
tiempo necesario para el proceso. En algunos casos, se dispone de cifras vlidas y precisas sobre las
actividades futuras; en otros casos, los mejores datos obtenibles se basan en suposiciones intuitivas. A
falta de informacin ms especfica, a menudo es necesario suponer simplemente que una relacin del
pasado, expresada como una razn, puede proyectarse con validez al futuro inmediato.
En otros casos, est justificado emplear formas de enfoque estadstico complejo a fin de obtener
clculos para el trabajo del futuro. Como ilustracin, ms adelante se utiliza un enfoque generalizado para
presentar la preparacin del Estado Pro-Forma.
A).Un Estado Pro-Forma de las operaciones se hace a base de un clculo de las ventas que se
esperan para el perodo que se est pronosticando. La base para este clculo puede variar desde
suposiciones hasta clculos econmicos profesionales, investigacin del mercado y anlisis detallados de
la situacin de la competencia. Cualquiera que fuese el orgen, el gerente financiero debe dar debida
atencin a lo verosmil que sea la cifra que l pone en el estado de operaciones. En muchos casos, si el
perodo en cuestin es largo, un detalle por meses y semanas de las ventas que se esperan puede ser til
para pronosticar, entre otras cosas, el nivel del inventario o existencias y las cuentas por cobrar, como se
indicar ms tarde.
71

Despus se deriva un Clculo Pro-Forma del costo de las mercaderas vendidas (costo de ventas).
Aqu el gerente puede emplear un anlisis simple de los datos de las operaciones del pasado, obtener un
porcentaje de ventas razonablemente exacto como para reflejar la eficiencia actual de las operaciones, los
costos que se esperan y las tendencias u orientaciones de los precios. As, puede usar una cifra como 65%
o 75%, o cualquier magnitud que pueda surgir de un anlisis del pasado y del futuro.
Un enfoque ms detallado sera examinar independientemente cual componente de la seccin de
costo de mercaderas vendidas estara en relacin al total de ventas. En el caso de una firma de compra y
venta de mercadera esta interrogante se responde con relativa rapidez mediante un examen de los precios
y de las utilidades obtenidas en los varios productos con que trabaja la firma. En una firma industrial, la
contabilidad de costo de produccin hace el anlisis ms complejo. El objetivo bsico aqu es tomar el
costo de las operaciones de produccin previstas en el perodo (basado en programas y presupuestos de
operaciones) de acuerdo con los materiales empleados, el costo de la mano de obra y el costo de gastos
indirectos y determinar qu parte de esta produccin, si en verdad se us, fue usada para aumentar las
existencias de productos acabados, o si se produjo menos de lo que se vendi, lo que significara una
reduccin en las existencias de productos acabados.
En otras palabras, si los planes para las operaciones se hacen para aumentar o reducir las
existencias de productos acabados, los costos cargados a las ventas al perodo deben ser menos o ms
que los costos de produccin empleados en el perodo. Algunos llegan a calcular sta asignacin ajustando
todos los costos de produccin de acuerdo con la diferencia entre las existencias iniciales de productos
acabados y las existencias finales planeadas o calculadas de productos acabados23. En este proceso un
programa de produccin por unidad puede ser til, junto clculos de costos por unidad. Otros simplemente
determinan los costos planeados por unidad y multiplican stos por el nmero de unidades que se espera
vender, para obtener el costo de las ventas. Surgen factores de complicacin en los mtodos de
determinar el costo de las existencias, cambios de nivel de precio y la proporcin de costos fijos en el
cuadro global de costo de una compaa. El ltimo puede adquirir importancia si se esperan grandes
cambios en los volmenes de las operaciones, puesto que los costos de unidades de productos seran
afectados por los costos fijos que no han cambiado.
En la prctica son de gran ayuda los programas detallados y los datos base de las operaciones, el
uso del material, la asignacin o costo de mano de obra y los gastos indirectos, as como el anlisis de
inventario, en el proceso de clculo de costo de las mercaderas vendidas. Si no hay estos datos, como
sucede habitualmente en el caso del investigador, ajeno a la compaa, los clculos generales deben
considerarse suficientes. Los otros costos del Estado de las operaciones plantean un problema un poco
menos difcil. Los costos de ventas se cargan generalmente al perodo en el cual se han hecho esos
gastos. En consecuencia, un clculo de la actividad futura de ventas y costos tomados de los planes de
promocin, honorarios de mano de obra, obligaciones de publicidad, etc., pueden colocarse en el estado
de las operaciones.
23
Los aumentos que representan cantidades para completar existencias se restan, mientras que las reducciones que
representan disminuciones de las existencias se suman.
72

A menudo la proporcin pasada del gasto de venta frente a las ventas es una gua suficientemente
segura. En forma similar, los gastos indirectos y administrativos, pueden tomarse como porcentajes de
ventas de la experiencia pasada o como clculos absolutos en dlares de los presupuestos detallados
preparados por separado. En ambos casos, sin embargo, la relacin de las partes fijas y variables de estos
gastos debe recordarse, si se prefiere tomar una cifra simple de porcentaje de ventas. Los grandes
cambios en el volumen de las operaciones pueden conducir a cambios menos que proporcionales en estos
gastos. Se pueden calcular otros ingresos y egresos tales como inters, alquiler, etc., por el tamao que
se espera que tengan las inversiones u obligaciones. El impuesto a la renta puede calcularse a base de las
regulaciones tributarias, a un simple coeficiente del 50% puede ser suficientemente exacto. Los pagos de
dividendo u otras disposiciones de utilidades pueden usualmente predeterminarse bastante bien. Esto nos
trae a la terminacin del Estado Pro-Forma de Operaciones (vase ejemplo subsiguiente), preparado a
base de muchas suposiciones, esperanzas y previsiones, pero que representan un clculo razonable de
ingresos, costos, egresos y ganancias, impuestos y otras magnitudes de inters financiero que se esperan.
B).La construccin del balance Pro-Forma se basa parcialmente en la informacin que se presenta en
el estado de las operaciones as como en los programas y presupuestos, si los hay, que apoyan a ese
informe. En esencia, es un pronstico de los movimientos de fondos que se espera, y cada cuenta del
balance es examinada independientemente y pronosticada de acuerdo con esto. Empezando con el
balance de caja, el gerente financiero o analista puede suponer un nivel mnimo conveniente para el fin del
perodo, o puede establecer cualquier cantidad que quiera tener a mano. Esta flexibilidad en pronosticar la
cantidad de dinero en efectivo es caracterstica de gran parte del proceso de elaboracin de los Estado
Pro-Forma, que son reflejos de polticas futuras. Ms adelante volveremos a la cuenta de caja, ya que se
demostrar que eventualmente debe llegarse a un balance entre los usos pronosticados y las fuentes de
fondos pronosticadas.
Ejemplo de un Estado Pro-Forma de Operaciones
Compaa ABC - Para el Trimestre que termina al 30 de Septiembre de 1990
Ventas
175,000
Basado en el Presupuesto de ventas de 40,000.00 en Julio,

65,000.00 en Agosto y 70,000.00 en Septiembre.
24
Costo de Ventas
Materiales
Mano de Obra
Gastos indirectos
Ganancia total
Gastos de ventas
Gerencia & Administracin
Ganancia de Operacin
Inters
Ganancias antes
de impuestos
Impuesto a la Renta
Ganancia neta
Dividendo
Ganancia neta a
Supervit ganado
24
70,000
35,000
32,500
137,500
37,500
16,000
15,000
31,000
6,500
500
6,000
1,800
4,200
2,000
2,200
Basado en la experiencia: 40 % de las ventas.

Basado en la experiencia: 20 % de las ventas.
Basado en la experiencia: 23,6 % del costo de mercaderas
vendidas.
Basado en el presupuesto para 3 meses.
Basado en la experiencia: 6,250.00 de costo fijo, ms gastos
variable de 5 % de ventas.
Basado en obligaciones pendientes al 5 %.
Basado en un tipo de impuesto del 30 % (ganancia neta inferior a
25,000.00)
Basado en la poltica de dividendos.
Ganancia neta a retenerse vase balance Pro-Forma.
El costo de ventas puede tambin deducirse del uso calculado de materiales, el costo de la Mano de Obra y los costos de
gastos indirectos para el perodo, adjuntando este total por el cambio entre existencias, iniciales y finales de productos
acabados y de la mercadera en proceso.
73

El balance de cuentas a cobrar debe tratar de reflejar la cantidad que deben a la compaa los
clientes al fin del perodo que se pronostica. Se puede utilizar el programa de ventas (presupuesto de
ventas) que l emple para el Estado Pro-Forma de Operaciones o se puede volver al anlisis de razones
de operaciones en el pasado. Con suposiciones vlidas, cada mtodo debe dar como resultado una
aproximacin prctica de las futuras cuentas a cobrar. En el mtodo anterior el gerente de finanzas puede
estudiar las ventas a crdito calculadas y los cobros calculados de estas cuentas, empezando con balance
de cuentas a cobrar basado en el detalle de los cobros que espera, substrados de las ventas a crdito en
una base de da a da, de semana a semana, o de mes a mes. Para este objeto es til tener un pronstico
detallado de ventas. En el ltimo mtodo, puede simplemente suponer que al fin del perodo, algunas
cuentas a cobrar tomadas por da, estarn pendientes, basado en las esperadas polticas de crdito y el
xito en los cobros.
El empleo de este mtodo sin cautela tiene el riesgo de obscurecer las grandes fluctuaciones en
las ventas. Esto puede causar una subestimacin o sobreestimacin en el estado de las cuentas a cobrar.
Ambos enfoques, por supuesto, se basan en una suposicin acerca de la futura cualidad de la cuentas de
los clientes.
Las existencias pueden calcularse, en forma similar, sobre la base de coeficientes del movimiento
de las mercaderas u otras relaciones, por un lado, o mediante clculos cuidadosos de compra, produccin
o venta, o ms bien del calendario de estos procesos, por otro lado. La seleccin de la razn o relacin
adecuada depender de una interpretacin de los datos de las prdidas y ganancias en el pasado, junto
con un examen de las polticas a seguirse en el futuro. El uso de calendarios o programas, implica en
principio un anlisis de las adiciones a los balances iniciales de inventario, tales como compras de
materiales o mercadera y produccin de artculos, y reducciones de estos inventarios o existencias a
travs del uso o de la venta de los materiales y artculos. Usualmente se puede determinar un cuadro ms
exacto mediante este ltimo proceso, pero el trabajo adicional y los datos requeridos deben considerarse
en relacin a la necesidad de este financiamiento adicional. Si se esperan bruscos ascensos y descensos
en las actividades durante el perodo, el mtodo ms detallado puede volverse necesario. Los pronsticos
incorrectos de inventarios o existencias pueden conducir a graves escaseces de mercaderas o artculos o
a una especie de crisis financiera.
Los activos fijos y los cambios en estas cuentas usualmente se determinan sin mucha dificultad,
puesto que los gastos para la planta y para equipo generalmente se planean con anticipacin, mientras que
los esquemas de depreciacin son relativamente fijos y predecibles. Otros activos, tales como gastos
pagados por adelantado, patentes, valor inmaterial, etc., pueden habitualmente predecirse con relativa
facilidad para el perodo de pronstico, pero a menudo simplemente se supone que no habr cambios, a
menos que haya informacin especfica en sentido contrario. Desde el punto de vista de las obligaciones,
se pueden calcular las cuentas a pagar mediante el examen de las compras y los pagos hechos en el
perodo, o calculando las compras diarias que estarn pendientes al fin del perodo. Si no hay informacin
especfica sobre uno de estos mtodos, entonces el analista de afuera se ve forzado a seleccionar otra
relacin histrica razonable, como la de las cuentas a pagar con el costo de las mercaderas vendidas o
costo de materiales, y lo aplica a clculos futuros.
Los balances de obligaciones que se esperan pagar pueden predecirse con facilidad, puesto que
se conocen los calendarios de pagos. Tambin los planes para prstamos especficos pueden incorporarse
con rapidez en el balance Pro-Forma. Como se ver ms tarde, sin embargo, esta cuenta se emplea a
74

menudo como la cifra equilibrante ("plug"), para igualar activos y pasivos, especialmente si el propsito del
pronstico Pro-Forma es apreciar la necesidad que se espera de fondos en prstamo, a base de
obligaciones a corto plazo. Las obligaciones acumuladas, si se analizan por componentes, pueden
estimarse en detalle determinando la pauta de pagos de salarios (por ejemplo, mensualmente,
semanalmente o diariamente), pagos de impuestos y obligaciones de intereses. Estas pautas pueden
entonces relacionarse a los datos del balance general Pro-Forma y se pueden determinar las
acumulaciones. Tambin en este caso los clculos pueden hacerse simplemente mediante el anlisis de
razones.
Las obligaciones a largo plazo, los balances de acciones preferidas y de acciones comunes
pueden predecirse con facilidad, puesto que los cambios en estas cuentas dependen de los planes a largo
plazo para reunir o volver a pagar capital. El excedente de capital (supervit pagado) se determina
igualmente sin gran dificultad. Las utilidades retenidas, en el caso ms simple, se predicen ajustando el
balance anterior para cualquier ganancia o prdida indicada en el estado de ganancias y prdidas ProForma y para los pagos previstos de dividendos, cancelaciones u otros ajustes a hacerse durante el
perodo.
Una vez que se han obtenido todos los componentes del balance general Pro-Forma se les pone
en la hoja del balance general y se aade segn sta (vase el ejemplo que sigue):
Ejemplo de Balance General Pro-Forma
ABC Corporation - Al 30 de Septiembre de 1990
Real - Junio 30 de 1990 Pro-Forma - Septiembre 30 de 1990
Caja.
11,000.00
10,000.00
Balance mnimo.
Cuentas a Cobrar.
42,500.00
70,000.00
Ventas de 30 das (ltimo mes).
Inventarios.
51,000.00
63,500.00
Rotacin anual 8,66 x
Activo corriente Total:
104,500.00
143,500.00
Adquisicin planeada de 3,500.00 en Agosto
Activo Fijo.
94,500.00
98,000.00
1,000.00 por mes.
Depreciacin Acumulada.
38,000.00
41,000.00
56,500.00
57,000.00
Otro Activo.
2,500.00
2,500.00
Supuesto el mismo nivel.
Activo total.
Cuentas a pagar.
Documentos a pagar.
163,500.00
36,000.00
14,000.00
203,000.00
39,000.00
31,500.00
Pasivo Acumulado.
12,500.00
14,300.00
Pasivo corriente total.

Deuda a largo plazo.
Acciones ordinarias.
62,500.00
10,000.00
30,000.00
84,800.00
20,000.00
55,000.00
Utilidades retenidas.
41,000.00
43,200.00
163,500.00
203,000.00
Activo y Pasivo Totales.
Basadas en compras de 40 das.1

Cifra equilibrante (necesidad de fondos
adicionales 17,500.00)
Aumento en pasivo de impuestos (vase
estado de operaciones).
Se espera prstamo de 10,000.00 ms en
septiembre.
Aumentarn 5,000.00 por venta de acciones
en Septiembre.
Utilidad retenida para el perodo (vase estado
de operaciones en pgina 5; 2,200.00)
Es ms probable que los totales de activo y pasivo no coincidan en el primer ensayo de hacer un
balance general Pro-Forma. La razn es simplemente que cada partida fue deducida independientemente y
de acuerdo con las polticas y las condiciones que se esperan en el futuro. Los movimientos de fondos se
supusieron sin relacin a los dbitos o crditos, o a fuentes y usos balanceados. El elemento equilibrante
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puede ser ahora la cuenta de caja, o, si se ha establecido all un balance conveniente, los documentos a
pagar (o cualquier otra cuenta del pasivo) para ver qu efecto tuvieron las expectaciones de la gerencia
sobre la disponibilidad de fondos o las necesidades de la empresa. Este cuadro se completa as poniendo
una "cifra equilibrante" que igualar el activo y el pasivo. Esta cifra puede ser positiva o negativa, segn los
movimientos de fondos supuestos. Un balance de caja positivo o un balance negativo de documentos a
pagar representar un exceso de fondos sobre las necesidades previstas, mientras que un balance de caja
negativo o un balance positivo de documentos a pagar indicar la necesidad de obtener fondos
adicionales.
El estado de operaciones Pro-Forma y el balance general representan ahora la imagen o el cuadro
calculado completo de operaciones y la condicin financiera al fin del perodo previsto. El uso principal de
estos estados consiste en valorar las necesidades de fondos o la evolucin de la empresa en un lapso o
perodo de tiempo especfico, su potencia o debilidad financiera, el efecto del desarrollo o reajuste, y el
efecto del cambio de las polticas comerciales con el transcurso del tiempo. Estos son generalmente de un
carcter y una forma familiares a la gerencia, y directamente comparables a los estados de las operaciones
del pasado. Tambin presentan las relaciones futuras de activo, pasivo, ingresos, costos y utilidades, y por
esto pueden interpretarse, por ejemplo, de acuerdo con requisitos conocidos de crdito como capital de
trabajo mnimo, una cierta proporcin corriente o razn de solvencia, restricciones de dbito versus saldo a
favor y otras relaciones.
Los Estados Pro-Forma comparten tambin las desventajas, algunas de ellas, de los procesos
analticos. A menos que el perodo previsto sea muy corto o a menos que el gerente financiero prepare una
serie de estados semanales o mensuales cubriendo el perodo, hay peligro de que los Estados Pro-Forma,
como resmenes algo drsticos de transacciones y fluctuaciones individuales en el volumen de
operaciones, puedan obscurecer considerables necesidades de fondos o crisis financieras que puedan
existir entre las fechas de los balances. En este sentido el anlisis Pro-Forma requiere decisiones respecto
a la eleccin de perodos y fechas para el anlisis, en forma similar a aquellas del movimiento de fondos y
el anlisis de las razones, como se seal en las notas anteriores.
II.-
Presupuesto de Caja:
En lugar de tratar de determinar los cambios de utilidades y de cuentas en un perodo dado, este
mtodo, algo ms limitado en magnitud, se refiere al pronstico a base diaria, semanal o mensual de todos
los cobros y pagos en efectivo. A base de esto, se determinan los excedentes y dficits de caja, subperodo
deseado y se aaden o substraen del balance de caja disponible al comienzo del perodo del pronstico.
Un total acumulativo corriente de estas adiciones y substracciones muestra cuando se ha
alcanzado el mnimo balance de caja (si lo estipula la poltica), cuando comienza la necesidad de
prstamos, cuando se necesita y cuando se puede hacer el reembolso o pago del prstamo. El pago est
indicado solamente, por supuesto, si hay suficientes fondos en efectivo durante el perodo previsto para
pagar un prstamo temporal. De otra manera, tal vez haya que extender el presupuesto de caja o que
aumentar el capital permanente para cubrir la diferencia.
En resumen, el presupuesto de caja es una lista temporal de ingresos y egresos de efectivo que no
se diferencia de un presupuesto personal y representa el intento de identificar los supervits o dficits de
efectivo, de manera que el gerente financiero pueda estar siempre seguro de tener suficiente dinero en el
76

banco para cubrir obligaciones adeudadas por la firma; igualmente, l sabr cuando puede invertir
cualesquier supervits con utilidad.
La base para el presupuesto de caja est formada tambin en ste caso por los diversos clculos o
calendarios de ventas, compras, produccin, actividad de ventas, etc,. Sin embargo, se debe hacer
distinciones cuidadosas entre el tiempo de una venta a crdito, por ejemplo, y el tiempo de su cobro.
Mientras el Estado de Ingresos Pro-Forma reconoce las ventas cuando se hacen, (el mtodo acumulativo
de contabilidad), no cuando se cobra, el presupuesto de caja reconoce solo cobros o ingresos, sea cual
fuese el perodo particular de ventas del cual proceden, as como solo reconoce pagos, sea cual fuese el
tiempo particular en el cual la obligacin del gasto se cre. Asimismo; dentro del marco del presupuesto de
caja, un gasto no representa forzosamente un desembolso y, por tanto, talvez no aparezca, por ejemplo, en
el caso de la depreciacin. En resumen, el gerente financiero quiere determinar con la ayuda del
presupuesto de caja cundo puede esperar tener un cierto saldo en efectivo disponible y cundo se espera
que haga desembolsos de la cuenta bancaria a fin de hacer pagos necesarios.
As se debe reajustar los diversos presupuestos y calendarios previstos para mostrar la incidencia
de movimientos de caja, a diferencia del concepto ms amplio de movimientos de fondos. Para este
propsito, se necesita un anlisis del perodo de recaudaciones, condiciones de crdito, perodos de
acumulacin, etc., para poder hacer las suposiciones apropiadas sobre el movimiento de caja que se
espera. Por ejemplo, si se puede suponer un perodo de recaudaciones de 30 das, es ms fcil poner en
un presupuesto mensual de caja los ingresos de ventas a crdito del mes anterior; las ventas de Agosto
seran los ingresos de Septiembre. Si se supone un perodo de recaudaciones de 15 das, las ventas a
crdito de la mitad de Agosto se cobraran en Agosto mientras la otra mitad se recibira en Septiembre. Por
supuesto, esto supone un volumen uniforme de ventas durante el mes. Si se pueden hacer suposiciones
ms detalladas a base de los datos, se pueden establecer pautas como " 50% de cobros en el mes de la
venta, 30% en el siguiente y 20% en el tercer mes.
El mismo razonamiento se aplica a las compras, en las cuales los pagos son a menudo espaciados
en perodos de 10, 15 20 das, o en cualquier otra forma conveniente. Las compras al contado (y las
ventas) se registrarn, por supuesto, en el mes en que se hayan hecho. El razonamiento bsico es
simplemente poner en el perodo apropiado los pagos o cobros que pueden realizarse con alguna
certidumbre. Todos los dems ingresos y desembolsos se colocan en el presupuesto en el momento en
que tienen lugar.
El ejemplo siguiente sirve como ilustracin:
77

Ejemplo de presupuesto de Caja
" ABC Corporation "
Para el trimestre terminado en Septiembre 30 de 1990
Datos en Bruto:
Ventas (crdito)
Compras (en cuenta)
PRESUPUESTO DE CAJA
INGRESOS
Mayo
45,000
27,000
Recaudaciones (ventas del mes anterior: suponiendo un

perodo de recaudaciones de 30 das).
Producto de la venta de acciones ordinarias.
Junio
42,500
27,000
Julio
40,000
24,000
Agosto
65,000
27,000
Sept.
70,00.00
30,000
Total
175,000
81,000
42,500
40,000
65,000
147,500
5,000
5,000
10,000
10,000
Producto de deuda adicional a largo plazo.

Entradas Totales
42,500
40,000
80,000
162,500
27,00025
25,000
26,000
78,000
10,500
11,500
12,500
34,500
10,000
10,500
11,000
31,500
5,000
5,000
6,000
16,000
5,000
5,000
5,000
15,000
500
500
DESEMBOLSOS
Pagos por compras (a plazos de 1.1/3 meses; pagos hechos a
los 40 das).
Egresos por Mano de Obra (plan de operacin mensual).
Gastos indirectos (gastos en efectivo por mes).
Gastos de Ventas (gastos segn presupuesto del
departamento de ventas).
Gastos Generales y Administrativos (segn presupuesto
administrativo).
Pagos de Intereses (a hacerse en el mes de Septiembre).
Pago por Compra de Maquinaria (para el mes de Agosto).
3,500
Dividendos Pagados (para Septiembre).

Pagos Totales.
3,500
2,000
2,000
57,500
60,500
63,000
181,000
Entradas Netas (desembolsos).
-15,000
-20,500
17,000
-18,500
Efecto acumulativo neto para Caja.
-15,000
-35,000
-18,500
-18,500
11,000
-4,000
-24,500
11,000
RESUMEN CONSOLIDADO
Balance de Caja Inicial.
Entradas Netas (desembolsos).
-15,000
-20,500
17,000
-18,500
Balance de Caja Final.
-4,000
-24,000
-7,500
-7,500
Balance de Caja Mnimo.
10,000
10,000
10,000
10,000
Necesidad de Fondos (prstamo adicional).
14,000
34,500
17,500
17,500
Para mostrar el total de prstamos hechos por la compaa, se debe aadir el prstamo no pagado
al comienzo del perodo26 1 :
Necesidad de Fondos (prstamo adicional).
Prstamo Original.
Prstamos Requeridos.
14,000
14,000
28,000
34,500
14,000
48,500
17,500 17,500
14,000 14,000
31,500 31,500
25
Las compras en Agosto fueron 27,000.00; en Septiembre fueron 30,000.00. Pago por los 10 ltimos das de Mayo y los primeros 20 das de
Junio. Compras durante los ltimos10 das de Junio y todo Julio (un total de 40 das) todava sin pagarse a fines de Julio.26
Vanse Balances Generales atrs.
78

Reconciliacin del Presupuesto de Caja con los Estados Pro-Forma
a).-
Necesidades de Fondos:
La necesidad de fondos adicionales es la misma en ambos casos: 17,500.00, como es la
necesidad total de fondos: 31,500.00. (Debe notarse cmo el presupuesto de caja revela una
necesidad intermedia mxima adicional de 34,500.00 y una necesidad total de fondos de
48,500.00 en Agosto, que se oculta por los Estados Pro-Forma).
b).-
Costos de Ventas e Inventarios:

Inventario Inicial (balance Junio 30).
Adase: Compras de materiales (datos en bruto), (presupuesto de caja).
Mano de Obra (presupuesto de Caja).
Gastos Indirectos (presupuesto de Caja).
Depreciacin (Balance Pro-Forma).
Menos: Costo de Ventas (Estado Pro-Forma de Operaciones).
Inventario Final (Balance Pro-Forma, Septiembre 30).
51,000.00
81,000.00
34,500.00
31,500.00
3,000.00
201,000.00
137,500.00
63,500.00
(El Plan de Operaciones en el Presupuesto de Caja debe conformarse con el aumento o la

reduccin del inventario y los pagos en efectivo por Mano de Obra y Gastos Indirectos deben ser
iguales a los gastos: de otra manera, la reconciliacin debe tener en cuenta las acumulaciones).
c).-
Gastos de Venta, Gastos Generales y Administrativos, Intereses, Impuestos, Dividendos y

Compra de Activo Fijo se reflejan igualmente en ambos lugares, tambin bajo la suposicin de
que los Egresos en efectivo eran iguales a los gastos. Si esto no es verdad, hay que hacer ajustes
para las acumulaciones.
Los presupuestos de caja y los Estados Pro-Forma estn ntimamente relacionados, porque ambos
se basan en la misma informacin bsica. En cierto sentido, el presupuesto de caja es subsidiario
de los Estados Pro-Forma, puesto que aqul trata solo de una cuenta: Caja. Es posible convertir la
informacin sobre el presupuesto de caja en Estados Pro-Forma y viceversa, si se conocen las
suposiciones y si se puede determinar razonablemente la informacin sobre partidas que no son
en efectivo, como la depreciacin. Sin embargo, es necesario tener el Balance General al principio
del perodo para hacer uso de las diversas cuentas en la determinacin de los balances finales.
Bsicamente, el pronstico en ambos sistemas es un resumen y una simplificacin de los miles de
transacciones individuales que se espera que tengan lugar en el perodo que se pronostica. As, es
de vital importancia seleccionar los intervalos de tiempo apropiados para los cuales se planea,
puesto que las fluctuaciones en las necesidades de fondos son de gran importancia para el gerente
financiero. La necesidad de seleccionar con cuidado el perodo y los subperodos de tiempo se
intensifica si un negocio est relativamente escaso de fondos, para evitar una situacin
embarazosa debida a una necesidad muy grave de hacer prstamos.
79

En este punto es preciso hacer una advertencia. Todos los mtodos de pronsticos descritos aqu
estn basados en clculos, en el mejor conocimiento de lo que se puede esperar en el futuro. En
consecuencia, cualquier uso que se haga de estos pronsticos, sea para evaluacin de las operaciones
internas, sea para investigacin del crdito externo o anlisis de inversin, no se deben considerar los
resultados como inviolables o fijos. Una agrupacin de clculos puede, en el mejor de los casos, ser una
aproximacin de lo que realmente suceder, porque la incertidumbre del futuro no puede reducirse ms
all de cierto nivel. Algunas veces una gama de operaciones previstas puede emplearse con ventaja para
pronosticar los mejores y los peores resultados posibles.
En vista de la incertidumbre de los sucesos futuros es tambin til en muchos casos rehacer los
pronsticos con cambios en las cifras clave como niveles de inventario, balances de cuentas a cobrar o
volumen de ventas. Para economizar esfuerzo, se puede conservar mucho del esquema del pronstico
original en este proceso, y a medida que mejora la tcnica del analista, l puede fcilmente seguir la pista
del efecto de suposiciones diversas sobre las cifras claves, con poco esfuerzo adicional.
Tambin el fenmeno comn de "moderacin" en los clculos a menudo destruye el propsito de
pronosticar, o del pronstico, como el mejor clculo posible del futuro. Los datos prejuiciados bajo el disfraz
de una "actitud moderada" pueden dar como resultado una peligrosa sobreestimacin o subestimacin de
las cifras pronosticadas. Esto es muy inconveniente cuando no se expresa explcitamente la magnitud del
prejuicio, sino que, cosa comn, es solo una suposicin vaga de los analistas o de quienes usan los datos.
El insistir en clculos honrados y el reconocimiento de que los pronsticos no son "sagrados" o
incambiables, sirven mucho para superar este problema esencialmente administrativo.
La preferencia de un tipo de pronstico en lugar del otro, o an en el empleo simultneo de ambos
mtodos depender del propsito, de los datos suministrados y del tiempo y el esfuerzo de que se
disponga. En cualquier forma especfica que se haga, el intento sistemtico de hacer los mejores clculos y
planes posibles, sujetos a revisin, es una funcin legtima y necesaria de la gerencia, funcin que es
especialmente bien acogida por los acreedores o inversores potenciales de la firma.
80

(1)
Proyeccin del Balance General utilizando razones. Complete el balance general del 2003 de
Industrias Castrillo utilizando la informacin que se le suministra:
Activos
Efectivo
Valores Burstiles
Cuentas por Cobrar
Inventarios
Total Activo Circulante
Activos Fijos Netos
Total Activo
Balance General
al 31 de diciembre del ao 2011
Pasivo y Capital Contable
$30,000 Cuentas por pagar
25,000 Documentos por pagar
Cargos por pagar
Total Pasivo Circ.
Deuda a largo plazo
Capital Contable
$
Pasivo y Capital
$120,000
20,000
Tambin estn disponibles los siguientes datos financieros del 2011:

a) Total de ventas $1,800,000.
b) El margen de utilidad bruta fue de 25%
c) La rotacin de inventario fue de 6.0
d) Para efectos del clculo se supone hay 360 das en el ao.
e) El periodo promedio de cobranza fue de 40 das.
f) La razn de circulante fue de 1.60
g) La razn de la rotacin de activos totales fue de 1.20
h) La razn de deuda (pasivo / activo ) fue de 60%.
(2)
Proyeccin del Balance General. Complete la informacin del balance general y de ventas en el
cuadro que se presenta ms abajo para Industrias Lpez. Utilice los siguientes datos financieros:
Razn de endeudamiento
:50%
Razn rpida o cida
: 0.80
Rotacin de los activos totales
: 1.5
Das de ventas pendientes de cobro :36 das
Margen de utilidad bruta sobre ventas: 25% = ( Ventas Costo de ventas )/ Ventas
Razn de rotacin del inventario
:5x
Efectivo
Cuentas por cobrar
Inventarios
Activos Fijos
Activos totales
Balance General
Cuentas por pagar
Deuda a largo plazo
Acciones comunes
Utilidades retenidas
$300,000
Pasivo y Capital
Ventas
60,000
50,000
97,500
$300,000
81
Trotting Company (B)

Una semana despus de la sugerencia de su esposa en relacin al anlisis de la
situacin financiera de la Trotting Company, en enero de 2007, el Sr. Martin
Trotting, presidente de la empresa, decidi visitar el banco en el cual mantena
sus cuentas y donde tena contratada una lnea de crdito por $40,000, la cual
esperaba aumentar para reforzar sus disponibilidades, que se encontraban en
su punto ms bajo en los ltimos cuatro aos. El Sr. Trotting crea que esta
cantidad evidentemente era demasiado baja para sostener la escala actual
de operaciones de la empresa. Adems se senta preocupado porque el saldo
de caja haba estado bajando desde haca ya bastante tiempo, pese al
impresionante rcord de crecimiento de la Trotting Company.
Antecedentes.
La Trotting Company era distribuidora de una amplia gama de artculos y ropa
deportivos, equipos para acampar, y productos para el esparcimiento, situada
en Phoenix, Arizona. Fundada en 2003 haba sido una empresa rentable casi
desde el comienzo. La personalidad optimista y dinmica de su propietario y su
prestigio futbolstico, y una amplia gama de contactos en el mundo del deporte
le permitieron conseguir numerosos clientes as como los derechos de
distribucin de fabricantes prominentes de bienes deportivos y artculos
conexos.
La entrevista en el Fidelity Bank & Trust Company.
Despus de analizar la situacin financiera de la empresa, el Sr. Trotting decidi
realizar una visita a Robin Wilkings, vice presidente del Fidelity Bank & Trust
Company. El Fidelity Bank era el banco en que la Trotting Company tena su
cuenta desde la fundacin de la compaa. Tambin haba aportado
financiamiento a la empresa durante varios aos en base a letras renovables de
corto plazo. La tasa de inters sobre estos documentos actualmente era de uno
y medio por ciento encima de la tasa preferencial del banco (un 7.5%). Los
documentos haban sido renovados rutinariamente en el pasado, dndole el Sr.
Wilkings slo una revisin superficial a la situacin financiera de la Trotting
Company.
El Sr. Trotting explic al Sr. Wilkings que su empresa necesitaba efectivo y solicit
que el prstamo del banco a la compaa aumentase de su nivel actual de
$40,000 a $140,000. Razon que esta cantidad proporcionara una reserva de
caja, adems de permitirle aplacar a algunos de sus ms fastidiosos
abastecedores.
--Ver, explic el Sr. Trotting, estos abastecedores presionan para que
cancele mis facturas con mayor rapidez, Qu consecuencias tiene esa
82

situacin para la empresa?, pregunt Wilkings. El Sr. Trotting explic que de no
pagar se reducira el crdito comercial y esto podra daar las perspectivas de
continuo crecimiento de la compaa. Puedo perder los derechos de
distribucin regional exclusivos de sus productos, lo que afecta mis planes
estratgicos de crecimiento, argument Trotting a Wilkings.
Al preguntar Wilkings sobre los trminos de compra, el Sr. Trotting explic que
tpicamente le ofrecan un descuento por pronto pago del 2% si pagada en los
primeros 10 das de la factura, o alternativamente la Trotting Company podra
cancelar la totalidad de la factura en 30 das. Si examina la informacin
financiera que le estoy dejando, podr comprobar que no pude
aprovecharme de muchos de esos descuentos debido a la falta de efectivo
seal Trotting.
El Sr. Wilkings pregunto cundo podra esperar el banco el reintegro del
prstamo incrementado y el Sr. Trotting replic que la recuperacin de las
cuentas por cobrar proporcionara fondos suficientes para reducir el prstamo a
su nivel acostumbrado para finales del ao.
El Sr. Wilkings respondi que evidentemente l no estaba al tanto del progreso y
situacin de la Trotting Company. Prometi estudiar el asunto y tener una
respuesta a lo solicitado en unos pocos das. Dijo que las condiciones crediticias
seguan siendo estrictas como parte de la lucha del gobierno contra la
inflacin. En consecuencia, tendra que enviar la solicitud del Sr. Trotting al
comit de prstamos del banco para fines de aprobacin.
El Sr. Trotting expres su confianza en obtener la aprobacin de la ampliacin,
dado que el Fidelity Bank conoca a la Trotting Company desde su fundacin.
La Trotting Company haba prosperado casi de inmediato. El crecimiento de las
ventas fue particularmente rpido. En 2005 se lograron ventas de casi $ 7.2
millones. El Sr. Trotting estimaba que para 2006 se alcanzaran ventas de $ 9.6
millones. Se senta muy seguro de alcanzar ese volumen, especialmente porque
acababa de conseguir los derechos de distribucin exclusiva para el pas de
una lnea popular de ropa deportiva fabricada en Francia.
Reflejando las lneas diversificadas que tena en existencia as como el clima
uniforme del rea, las ventas de la Trotting Company no eran marcadamente
estacionales. Trotting explic a Wilkings que l pensaba que esta era una
ventaja para la empresa en trminos financieros, por cuanto obviaba la
necesidad de financiar niveles mximos de ventas estacionales. Con esos
$100,000, resolvemos! manifest mientras mostraba los Estados Financieros al Sr.
Wilkings.
83

El Sr. Wilkings, al observar el estado de resultados coment informalmente con el
Sr. Trotting que aunque la Trotting Company haba sido rentable desde su primer
trimestre de operacin, en los ltimos aos, los aumentos de las utilidades no
haban logrado alcanzar el nivel del crecimiento de las ventas.
Como una forma de estimular las relaciones con su cliente, Wilkings, record
que desde el principio, el Sr. Trotting demostr gran energa y mucha
capacidad natural para las ventas, por lo cual haba ganado varios premios en
concursos de ventas patrocinados por los fabricantes. El Sr. Trotting le coment
que precisamente estos premios, que generalmente consistan de viajes para el
Sr. Trotting y su esposa a famosos lugares de vacaciones y de diversin con
todos los gastos pagados, le haban permitido intercambiar ideas
promocionales con otros distribuidores de diferentes partes del pas.
Al hojear el Balance General, Wilkings pregunt por el crecimiento de las
Cuentas por Cobrar a Clientes. Trotting explic que en su mayora eran
establecimientos comerciales, muchos de los cuales eran pequeas y mal
financiados. Por lo tanto, eran propensas a ser lentas en pagar sus facturas. La
gran competencia proveniente de otros distribuidores impeda al Sr. Trotting
presionar demasiado a los clientes morosos.
Al interrogar sobre la reinversin de utilidades, el Sr. Trotting explic que las
acciones de capital de la empresa estaban totalmente en su poder y de su
esposa. El control total de la empresa era importante para el Sr. Trotting y esto
se adaptaba muy bien a su temperamento sumamente competitivo. Manifest
que como poltica, el 50 por ciento de las ganancias de la compaa haba sido
pagado como dividendos a los dueos y haban sido invertidos regularmente
en unas acciones de otras empresas, a fin de darle cierta diversificacin a las
tenencias de los Trotting. En los ltimos dos o tres aos, el rendimiento de estas
empresas no haba estado a la altura de las expectativas del Sr. y la Sra.
Trotting.
El Sr. Wilkings se despidi del Sr. Trotting y prometi una respuesta en los prximos
das. El saba que Trotting tambin participaba activamente en los asuntos de la
comunidad, en clubes de servicio y campaas de beneficencia. Sus amigos del
ramo le describan como un empresario muy moderno en el mejor sentido de
la palabra; casi un genio para vender, dispuesto a formar un negocio de $ 50
millones; y una combinacin ideal de hombre de negocios y bon vivant.
84
Anexo No. 1
Balances Generales cortados al 31 de Diciembre de cada ao
(000 omitidos)
Cuentas
2003
$ 36
402
198
636
57
2004
$ 33
624
306
963
63
2005
$ 25
898
448
1371
66
2006
$ 15
1196
594
1805
75
12
15
22
31
Otro Activo.
Total activo.
33
738
37
1078
51
1510
59
1970

Cuentas por pagar.
Acumulaciones miscelneas
$ 24
246
24
294
$ 38
505
55
598
$ 40
872
80
992
$ 40
1277
90
1407
Caja.
Inventario.
Activo fijo, neto.
Cargos Diferidos.
Ganancias Retenidas
375
375
375
375
69
105
143
188
738
1078
1510
1970
= Ganancias Retenidas ao anterior + utilidades despus de
impuestos - Dividendos
Anexo No. 2: Estado de Prdidas y Ganancias

(000 omitidos)
Conceptos
Ventas Netas
Costo de bienes vendidos**
Utilidad Bruta
Gastos Operativos, de ventas y administrativos
Descuentos por compras tomados
Utilidades antes de impuestos
Utilidades despus de impuestos
Dividendos pagados
Compras
** Costo
2003
$ 2412
1977
435
2004
$ 3597
2988
609
2005
$ 5406
4536
870
2006
$ 7197
6045
1152
334
2
(15)
114
501
3
( 24)
129
753
3
( 21)
135
1005
3
( 18)
162
48
66
57
72
60
75
72
90
33
2190
36
3096
37
4678
45
6191
de los Bienes Vendidos = Inventario Inicial + Compras Inventario Final
85
ADMINISTRACIN DEL CAPITAL DE TRABAJO

GUIA PARA LA ELABORACION DE UN FLUJO DE CAJA
Para el pequeo empresario es conveniente contar con una herramienta que le permita
pronosticar las necesidades de efectivo con el fin de cumplir con los planes de operacin de
su empresa.
Esta herramienta es el Flujo de Caja - tambin conocido como Presupuesto de Caja que
permite al empresario identificar en qu fecha futura tendr necesidades de efectivo o
sobrante, para as poder tomar las decisiones convenientes. Estas pueden ser la solicitud de
un crdito, o la bsqueda de inversiones de corto plazo para los excesos de efectivo.
El Flujo de Caja es un simple detalle de los ingresos y egresos de efectivo en un perodo de
tiempo determinado, normalmente de un ao de duracin. Es recomendable que se
descomponga en subperodos ms cortos, como por ejemplo de una semana o un mes, o bien
un trimestre, dependiendo de la rapidez con que se analicen los principales movimientos de
efectivo. Esta herramienta para pronstico de fondos es esencial en los perodos de crisis, ya
que le permite al empresario:
Prever los importes de efectivo que se esperan recibir durante cada uno de los
perodos predeterminados.
Prever los desembolsos o egresos en efectivo que se esperan durante cada uno de los
perodos predeterminados.
Determinar e identificar con suficiente antelacin las necesidades de efectivo de la

empresa, no solo el monto sino tambin la fecha de este requerimiento.
Obtener prstamos en condiciones ms favorables, debido a la identificacin con

anterioridad de la necesidad de efectivo, y debido a que el uso de esta herramienta
aumenta la confiabilidad del empresario ante el prestamista.
Servir como un dispositivo de control, ya que posteriormente se puede comparar con

lo real, poniendo de manifiesto las diferencias, que sern como una luz roja para que
el empresario evale las desviaciones de los planes operativos de su empresa y tome
las acciones correctivas necesarias.
86
El Flujo de Caja
Es recomendable para el empresario y su grupo de trabajo, elaborar primero el Estado de
Prdidas y Ganancias Proyectado antes del Flujo de Caja. As que para efectos de este
documento, consideramos que el empresario y su grupo han pasado por el proceso de
elaboracin del Estado de Prdidas y Ganancias Proyectado que conlleva a la preparacin de
un Presupuesto de Ventas, un Presupuesto de Costos y Gastos de Fabricacin, y un
Presupuesto de Gastos Generales.
1. Ingresos
El empresario y su grupo de trabajo ya han elaborado el Presupuesto de Ventas para la
elaboracin del Estado de Prdidas y Ganancias, as que ya cuenta con un pronstico de
ventas, tal como el siguiente:
PRESUPUESTO DE VENTAS PROYECTADO
EMPRESA MAR, S.A.
1 Trimestre
$ 1600
2 Trimestre
$ 1900
3 Trimestre
$ 3260
4 Trimestre
$ 5700
El empresario y su grupo de trabajo deben preguntarse ahora:

Qu porcentaje de las ventas proyectadas son al contado y qu porcentaje son al
crdito?
Existen descuentos especiales o devoluciones por producto defectuoso o devueltos
que disminuirn los ingresos por las ventas pronosticadas?
Existe algn otro ingreso de efectivo en el perodo proyectado, tales como el alquiler de
una mquina, la venta de muebles que ya no se ocupan, los intereses ganados por prstamos
a empleados, o intereses ganados por depsitos a plazo o libretas de ahorro? Estos tipos de
ingresos se caracterizan por no estar relacionados con la operacin normal de la empresa, y
la mayora se les reconoce con el nombre de Otros Ingresos.
Cul es el saldo de las cuentas por cobrar y cundo se recurarn stas?
Despus de contestar las preguntas, el grupo debe proceder a realizar el cuadro de ingresos.
A continuacin mostraremos el cuadro de ingresos por el ao entrante de la empresa MAR,
con base en el presupuesto de ventas anterior, y las siguientes polticas:
a) El 50% de las ventas son al contado y el 50% a crdito se recuperan a noventa das.
b) La experiencia en descuentos y devoluciones de los perodos pasados es de un 0% de las
ventas, se espera que ocurra lo mismo el ao entrante.
c) No se espera ningn otro ingreso para el ao proyectado.
d) El saldo de cuentas por cobrar es de $ 2,000 y se recuperar totalmente en el 1er.
trimestre.
87
Con esa informacin se puede elaborar el cuadro de ingresos:

Cuadro No. 1
EMPRESA MAR, S.A.

Ingresos Esperados
T r i m e s t r e
I
II
Pronstico de venta1
Ventas al contado2
Cobros a clientes3
Otros Ingresos4
$ 1,600
$ 800
$ 2,000
---
$ 1,900
$ 950
$ 800
---
$ 3,620
$ 1,630
$ 950
---
III
$ 5,700
$ 2,850
$ 1,630
---
IV
Total Ingresos
$ 2,800
$ 1,750
$ 2,580
$ 4,480
Como se observa en el cuadro anterior, los ingresos de efectivo no coinciden con el

monto de ventas de cada trimestre, debido a que en este ejemplo Empresa MAR,
S.A., las ventas son 50% efectivo y 50% a crdito. Slo coincidiran si el 100% de
las ventas se realizaran al contado.
2. Egresos
El empresario y su grupo de trabajo cuenta con los presupuestos de costo y gasto

de fbrica y el presupuesto de gastos generales que elaboraron para el Estado de
Prdidas y Ganancias Proyectado. Para efectos de identificar los egresos
trabajaremos por separado el estado de egresos de efectivo de fabricacin y
despus los egresos por gastos generales.
Tomando del presupuesto de ventas que haba preparado para el Estado de Prdidas y Ganancias
proyectado para el mismo perodo.
El empresario y el grupo de trabajo, de acuerdo a la experiencia, a las costumbres del mercado y a la
poltica de ventas de la pequea empresa, estimaron que el 50% de las ventas se facturaran en efectivo.
Los cobros a clientes se estimaron de la siguiente manera: el primer trimestre corresponde a las ventas a
crdito del perodo anterior, de acuerdo a las polticas y experiencias del cobro que se describieron con
anterioridad. El cobro del segundo trimestre corresponde al 50% de las ventas del primer trimestre que
se hicieron a crdito, y que se estim que se recuperaran en noventa das de acuerdo a la poltica y
experiencia de esta empresa. Lo mismo sucede con el tercer trimestre y el cuarto trimestre.
En esta empresa especficamente no exista ningn otro ingreso.
88
Egresos de Efectivo por Gastos de Fabricacin

El grupo de trabajo y el empresario cuentan con el presupuesto de costo y gasto de fabricacin
que prepararon para el Estado Proyectado de Prdidas y Ganancias el cual es el siguiente:
PRESUPUESTO DE COSTOS Y GASTOS DE FABRICACION1/

PROYECTADO
Costos
TRIMESTRE
II
III
IV
Mano de Obra
Materia Prima
Subtotal Costo
160
320
480
190
380
570
326
652
978
570
1,040
1,610
Gastos
Sueldos
Depreciacin
Materiales
Combustible
Luz
Agua
Papelera y Otros
Subtotal Gastos
Total
15
20
25
50
6
4
8
128
588
15
20
25
70
6
4
8
153
703
15
20
25
90
6
4
8
198
1,156
15
20
25
120
6
4
8
233
1,823
El empresario y su grupo deben de preguntarse:

Los pagos de la mano de obra se efectan cuando se da el gasto?
Cules son las polticas de crdito para la compra de materia prima y otros
materiales?
Cul es el saldo de cuentas por pagar y cundo debe efectuarse el pago?
Los pagos de sueldos, luz, agua, cuando se efectan en la misma fecha del gasto
o despus?
Es necesario comprar una mquina o herramientas durante este perodo?
Existe algn otro desembolso por alguna inversin adicional para mantener la
capacidad productiva de la planta?

Despus de contestar estas preguntas el grupo debe proceder a realizar el cuadro de
egresos, este se realiza con base en el presupuesto de costos y gastos de fabricacin y las
siguientes polticas que se obtuvieron de las respuestas a las preguntas descritas
anteriormente:
1/
Con base en el Presupuesto de ventas.

89
a. Todos los gastos de fabricacin y mano de obra se pagan en efectivo al finalizar el

perodo en que se efectan con excepcin de la depreciacin por el cual nunca se
efecta ningn desembolso de efectivo.
b. La materia prima se compra con tres meses de anterioridad al contado.
c. El saldo de las cuentas por pagar es cero ya que todo se compra al contado.
d. Es necesario invertir $500 en el tercer trimestre para el reemplazo de una mquina,
este pago se efectuar en el mismo perodo.
Con esta informacin el grupo de trabajo la empresa puede elaborar el cuadro:
Cuadro No. 2: EMPRESA MAR, S.A.

Egresos Esperados de Fabricacin
TRIMESTRE
Egresos
Mano de Obra1
Materia Prima2
Sueldos3
Depreciacin4
Materiales3
Combustible
Luz3
Agua3
Papelera y Otros3
Cuentas por Pagar
Inversin en Equipo5
Total de Egresos
II
III
IV
160
380
15
190
652
15
326
1,040
15
570
352
15
25
50
6
4
8
25
50
6
4
8
25
50
6
4
8
25
50
6
4
8
648
970
2,014
1,100
El pago de la mano de obra se efectan cuando se da el gasto. Por lo cual es igual al rubro de mano de
obra del presupuesto del costo y gastos de fabricacin.
2
La empresa compra al contado la materia prima, pero la realiza con tres meses de anterioridad de acuerdo
a las necesidades futuras. Por esta razn en el primer trimestre del Flujo de Caja Proyectado aparece el
gasto en materia prima del segundo trimestre del Presupuesto de Gastos, lo mismo sucede con el
segundo y tercer trimestre del flujo de caja proyectado, en ellos aparece el tercer y cuarto trimestre del
presupuesto de gastos. El egreso que aparece en el cuarto trimestre fue estimado por el grupo de trabajo
de la empresa MAR, S.A. mediante el clculo del gasto para el quinto trimestre proyectado, el cual se
deber comprar en efectivo con 3 meses de anterioridad o sea en el cuarto trimestre.
3
En este ejemplo el gasto y el pago en efectivo ocurren en el mismo momento.
4
Como la depreciacin es un gasto que no genera un desembolso de efectivo, por lo tanto es cero.
5
La compra de una maquinaria o equipo no es un gasto sino una inversin, que genera desembolsos de
efectivo y es lo que nos interesa incluir en el flujo de caja.
90
Egresos por Gastos Generales
El empresario y su grupo debe preguntarse: Antes de elaborar el cuadro de

egresos, lo siguiente:
Los pagos de los gastos generales se efectan cuando se da el gasto?
Es necesario alguna inversin en mobiliario o equipo de oficina?
Cuando hay que realizar los abonos de los prstamos?
Cundo se pagan los impuestos, en qu fecha?
Los socios van a recibir algn prstamo o pago de dividendos cundo y por
qu monto?
El empresario y su grupo cuentan con el presupuesto de gastos generales que fueron preparados
para la elaboracin del Estado de Prdidas y Ganancias, el cual es el siguiente:
PRESUPUESTO DE GASTOS GENERALES PROYECTADO

Empresa MAR, S.A.
Gastos de Ventas
Sueldos
Comisiones
Otros Gastos
Subtotal
Gastos de Administracin y Contabilidad
Sueldos
Alquileres
Papelera y Suministros
Depreciacin
Subtotal
Gastos Financieros
Intereses
Subtotal
TOTAL
1 Trim
2 Trim
3 Trim
4 Trim
$
15
20
8
43
$
15
30
8
53
$
15
45
8
68
$
15
60
8
83
25
50
4
10
89
25
50
8
10
93
25
50
8
10
93
25
50
12
10
97
8
8
140
7
7
153
6
6
167
5
5
185
Despus de que el grupo de trabajo contest las preguntas puede proceder a realizar el cuadro de
egresos de gastos generales. Estas repuestas son con base en la experiencia de aos anteriores y a
las polticas establecidas por el mismo grupo de trabajo. En este ejemplo el grupo respondi:
a) Los gastos generales deben incluirse como egresos en el perodo que se realicen con excepcin
de la depreciacin que no genera egresos de efectivo.
b) No es necesario ninguna inversin en mobiliario o equipo de oficina.
c) La amortizacin de prstamos es por $ 50 y debe hacerse en el tercer trimestre.
91
d) Los impuestos se debern cancelar en el primer trimestre de cada ao, el pago es de $ 3,125.
e) Los socios no van a recibir prstamos pero si dividendos por la suma de $ 100 el tercer trimestre.
Con esta informacin que el mismo grupo de trabajo de MAR, S.A. elabor lo siguiente:
CUADRO # 3
EGRESOS ESPERADOS POR GASTOS GENERALES
1 Trim
Egresos
Sueldos (Ventas)
Comisiones
Otros Gastos
Sueldos (Admon.)
Alquileres
Papelera y Suministros
Intereses
Amortizacin
Impuesto de Renta
Dividendos
Total Egresos
2 Trim
$
15
20
8
25
50
4
8
3 Trim
$
15
30
8
25
50
8
7
4 Trim
$
15
45
8
25
50
8
6
50
15
60
8
25
50
12
5
4,325
4,455
143
100
307
175
De acuerdo a la experiencia y a las polticas de la empresa los desembolsos se efectan en el mismo

perodo que el gasto.
2 Este rubro de amortizacin o pago de deudas no aparece en el Estado de Prdidas y Ganancias porque
no es un gasto pero s debe incluirse en el flujo de caja.
3 El (os) impuesto (s) deben incluirse en el flujo de caja en la fecha que se realiza el pago.
4 Los dividendos no se incluyen en el Estado de Prdidas y Ganancias pero si se deben incluir en el flujo
de caja por ser un desembolso de efectivo.
Hasta aqu tenemos casi completa la informacin para mostrar el Flujo de Caja. El
empresario y su grupo de trabajo deben con base a la experiencia de aos anteriores y
a sus conocimientos de las necesidades futuras determinar o establecer un mnimo de
efectivo en caja. Inmediatamente determinada la caja mnima, podemos proceder a
montar el flujo de caja.
A la sumatoria de los ingresos (Cuadro No.1), se le restan la sumatoria de los egresos
(Cuadro No.2 y 3) y a la diferencia neta se le resta el mnimo de caja en el primer
perodo. Si el resultado es negativo significa que la empresa va a requerir fondos
adicionales de efectivo para cubrir las operaciones programadas.
92
FLUJO DE CAJA
EMPRESA MAR, S.A.
1 Trim.
2 Trim.
3 Trim.
1
Ingresos totales
2,800
1,750
2,580
2
Egresos totales
5,103
1,113
2,321
3
Diferencia
(2,303)
637
259
4
Caja Mnima
( 50)
5
Caja Inicial
140
Exceso o Necesidad de Fondos (2,203)
637
259
Acumulado
(2,203)
(1,566)
(1,307)
4 Trim.
4,480
1,275
2,215
2,215
908
En este ejemplo se puede observar una diferencia cuantiosa de efectivo para el primer
trimestre del ao programado, posteriormente las operaciones del negocio generan el
suficiente efectivo para cubrirlo totalmente en el 4 trimestre de ese mismo ao. Lo
anterior le permitir al empresario tomar las decisiones necesarias para cubrir este
faltante de efectivo en el primer trimestre del ao proyectado, ya sea mediante
solicitud de un prstamo a otros cambios en las polticas de crdito de la empresa.
Si el flujo se hubiera realizado por el perodo de un ao (no trimestral), el grupo de
trabajo no hubiera detectado la necesidad de efectivo en el primer trimestre del ao
proyectado. De ah la importancia de descomponer el flujo de caja en los perodos
ms pequeos, ya sean semanas o meses.
Viene del total de ingresos del Cuadro No. 1
Viene de la suma del total de egresos de Cuadro No. 2 y Cuadro No. 3
Es el resultado de la resta de los ingresos menos egresos.
Estimado de acuerdo a la experiencia por el empresario y su grupo de trabajo.
El saldo de efectivo que la empresa tiene en Caja y Cuentas Corrientes en el perodo anterior al
proyectado.
93
FORMULACIN Y EVALUACIN DE
PROYECTOS DE INVERSIN
Al finalizar la unidad, los estudiantes estarn en capacidad de comprender y manejar las
herramientas de formulacin y evaluacin de inversiones desde el punto de vista de la empresa.
Se abordarn los Mtodos de valoracin y seleccin de proyectos de inversin. El efecto de la
inflacin y los impuestos en los mtodos de valoracin y seleccin de inversiones. El riesgo y
las decisiones de inversin. Las inversiones en activos reales. La estructura financiera de la
empresa. Tambin se evalan prstamos para una mejor toma de decisiones en el rea financiera
de una empresa o para fines de establecimiento de nuevas empresas. Caractersticas de un
proyecto de inversin. Criterios de inversin. Evaluacin de proyectos bajo racionamiento de
capital. Clasificacin de los proyectos. El riesgo en la evaluacin de proyectos. Construccin de
los escenarios para evaluar diversas alternativas de inversin.
Objetivos del Curso

1. Introducir los criterios decisorios de las Finanzas de Largo Plazo.
2. Desarrollar el conocimiento de la evaluacin financiera de los proyectos de inversin.
3. Identificar con claridad las variables crticas principales de los proyectos de inversin.
4. Proveer a los estudiantes de un marco analtico para comprender la lgica de las
inversiones y de su evaluacin financiera.
5. Fortalecer la perspectiva estratgica de las Finanzas mediante el manejo del portafolio de
proyectos de la empresa.
ndice del Contenido

Introduccin y Objetivos del Curso
Contenido
Captulo 1: Riesgo y Rendimiento
Captulo 2: Los proyectos de inversin.
Captulo 5: El valor del dinero en el tiempo.
Captulo 3: Medidas de rentabilidad
Captulo 4: Costo del Capital
95
94
97
117
128
140
152
Caso Farmacia La Esperanza.

Caso Proveedora de Energa.
156
158
94
I. INTRODUCCION
Las finanzas son vitales para cualquier entidad donde se realicen negocios. Cada vez hay ms
funcionarios CEO que provienen del rea financiera ms que de cualquier otra disciplina. La
teora y la prctica de la administracin financiera se pueden aplicar a cualquier unidad de
negocios, desde la ms grande corporacin multinacional hasta la ms pequea propiedad
individual, incluida la unidad familiar.
La meta financiera bsica de las empresas
El trabajo bsico del gerente financiero consiste en tomar decisiones que agreguen valor a la
empresa. Cuando se formula la pregunta acerca de cual es la meta bsica de una compaa,
muchas personas respondern hacer mucho dinero o maximizar las utilidades. Aunque nadie
pondra en duda la importancia de las utilidades, la obsesiva bsqueda de utilidades no
necesariamente es buena para la empresa y sus propietarios. Por ahora se puede afirmar que la
mejor forma de expresar la meta financiera primaria de una compaa de negocios consiste en
maximizar la riqueza de sus propietarios. Este es un punto extremadamente importante, y
crucial, por lo que vale la pena repetirlo: La meta financiera primaria de una empresa consiste
en maximizar la riqueza de sus propietarios.
Todo lo que el gerente financiero realice de hecho, todas las acciones de cada uno en una
compaa- se deben dirigir hacia esa meta, sujeta a consideraciones legales y ticas.
Ahora, qu quiere decir riqueza? La riqueza se refiere al valor. Si un grupo de personas posee
una compaa de negocios, la contribucin que la firma haga a la riqueza del grupo est
determinada por el valor de mercado de esa empresa.
ste es un punto muy importante: la riqueza se define en trminos de valor. El concepto de valor,
es, entonces, de fundamental importancia en las finanzas. Los gerentes y los investigadores
financieros invierten mucho tiempo midiendo el valor y buscando las razones para que este
aumente o disminuya.
En bsqueda del valor. Se ha dicho que la meta bsica de una empresa consiste en maximizar la
riqueza de sus propietarios- es decir maximizar el valor de la empresa. La prxima pregunta,
entonces, es cmo medir su valor.
El valor de una empresa est determinado por lo que una persona est dispuesta a pagar por ella.
Cuanto ms valioso sea el criterio que las personas tengan de la firma, mas estarn dispuestas a
pagar por ella. As los propietarios actuales podrn venderla a los inversionistas por un precio
mayor al de su adquisicin inicial, incrementando de esta manera la riqueza actual del accionista.
El trabajo del gerente financiero consiste en tomar decisiones que hagan que las personas
adopten el criterio mas favorable a la firma y, a su vez, estn dispuestas a pagar mas para
comprar el negocio.
Para las compaas que venden acciones al pblico en general, el precio de stas puede indicar el
valor de un negocio ya que los accionistas quienes compran acciones corporativas- se
convierten en los propietarios de partes de la corporacin. Las personas pagarn un precio mayor
95
por una accin- es decir, por la propiedad parcial de un negocio- si consideran que la compaa
se desempear bien en el futuro.
Para los negocios que venden acciones al pblico, entonces, el papel fundamental del gerente
financiero consiste en ayudar a que las acciones de la firma sean ms valiosas. Aunque algunos
negocios no venden acciones al pblico en general, se debe pensar en el precio de las acciones
como medida del valor de la compaa.
A continuacin se muestran en detalle 3 factores que tienen incidencia el valor del precio de las
acciones de una firma: el flujo de efectivo, la temporalidad y el riesgo.
La importancia del flujo de efectivo. En los negocios, el efectivo es con lo que se pagan las
obligaciones. Tambin es lo que la firma recibe a cambio de sus productos y servicios. En
consecuencia, el efectivo es de vital importancia, y la expectativa de que la empresa genere
efectivo en el futuro es uno de los factores que le da valor a la compaa.
Los gerentes financieros se concentran en incrementar los ingresos de efectivo- dinero en
efectivo que entra a un negocio- y disminuir los egresos de efectivo- dinero en efectivo que sale
de ste. Los egresos de efectivo sern aprobados si se generan ingresos de efectivo de suficiente
magnitud y si aquellos ingresos tienen una temporalidad y riesgo aceptables.
Resulta importante comprender que ventas no es lo mismo que ingresos de efectivo. Los
negocios a menudo venden bienes y servicios al crdito, de tal modo que en el momento de la
venta no hay efectivo a la mano. Si el efectivo de la venta nunca se recauda, la venta no puede
agregar ningn valor a la firma. Los propietarios se preocupan por los recaudos reales de efectivo
a partir de las ventas- es decir, los ingresos de efectivo.
De igual manera, los negocios pueden comprar bienes y servicios para mantenerse en
funcionamiento, pero pueden hacer las adquisiciones al crdito- de tal modo que en ese momento
no hay movimientos de efectivo. Sin embargo, las obligaciones siempre se vencern tarde o
temprano, as que los propietarios tendrn cuidado con los desembolsos de efectivo para las
compras- egresos de efectivo.
El efecto de la temporalidad en los flujos de efectivo. La temporalidad de los flujos de efectivo
tambin afecta el valor de una empresa. Para ilustrar, considrese esta situacin: Una persona
preferir recibir hoy US $ 100 en efectivo y US $ 0 dentro de un ao o mas bien US $ 0 en
efectivo hoy y US $ 100 dentro de un ao? Las dos alternativas presentan lo siguiente:
Dentro de
un
Hoy
ao
Alternativa A
+US $ 100
S$ 0
Alternativa B
S$ 0
+US $ 100
Las dos alternativas prometen el mismo monto total de efectivo, pero la mayora de las personas
escogera la alternativa A, puesto que podra invertir los US $ 100 recibidos hoy y ganar
intereses sobre este dinero durante todo el ao. Por esta razn, se puede afirmar que- teniendo en
cuenta que los dems factores permanecen invariables el efectivo recibido antes es la mejor
opcin que el recibido posteriormente.
96
Los propietarios y potenciales inversionistas observan cundo las firmas pueden esperar recibir
efectivo y cundo pueden esperar salir del efectivo. Suponiendo que los dems factores
permanecen invariables, cuanto antes esperen las compaas recibir el efectivo y cuanto mas se
demoren en salir del efectivo, ms valiosa ser la firma y mayor ser el precio de sus acciones.
La influencia del riesgo. Hasta el momento se ha visto que tanto el volumen de los ingresos y
egresos esperados de efectivo para una firma como la temporalidad de estos flujos de efectivo
tienen influencia en el valor de la compaa y en el precio de sus acciones. Ahora se pasar a
considerar la manera como el riesgo tambin afecta el valor y el precio de las acciones.
El riesgo afecta el valor de una compaa porque cuanta menos certeza tengan los propietarios e
inversionistas de los futuros flujos de efectivo esperado de una firma, menos valor le darn.
Cuanta ms certeza tengan de los futuros flujos de efectivo esperados de una empresa, mayor
valor le darn. En resumen, las compaas cuyos futuros flujos de efectivo esperado sean
dudosos tendrn menos valor que aqullas cuyos futuros flujos de efectivo esperados presenten
cierta certidumbre.
Se puede decir que el riesgo de alguna manera afecta el valor de una firma, pero en lo que no
hay claridad es en cuanto la afecta. Por ejemplo si los flujos de efectivo de una compaa tienen
un riesgo doble con respecto a los de otra empresa, se estimara que sus acciones valen la
mitad? Esto no se puede afirmar. En efecto, de hecho, en primer lugar resulta difcil cuantificar
que tan riesgosas son las compaas.
Por ahora es suficiente recordar que el riesgo afecta el precio de las acciones- a medida que se
incrementa el riesgo, puede bajar el precio de las acciones; y, al contrario, a medida que
disminuye el riesgo, aumenta el precio de las acciones.
1 Riesgo y Rendimiento
1.1 Riesgo
El mundo est lleno de riesgos, Por ejemplo, si una persona se levanta por la maana y sale a
la calle, corre el riesgo de ser atropellado por un vehculo cualquiera. Si se queda en cama para
minimizar la posibilidad de que sufra un accidente de este tipo, corre el riesgo de contraer una
enfermedad de arteria coronaria debido a la falta de ejercicio. En todo lo que hagamos
o dejemos de hacer- siempre habr la posibilidad de que surja algo inesperado. El riesgo es el
potencial de que se presenten eventos inesperados.
1.1.1 Aversin al riesgo
La mayora de las personas intentan en lo posible evitar riesgos. La aversin al riesgo
no significa que algunas personas no disfruten actividades arriesgadas, como el paracaidismo, el
montaismo o el automovilismo. En un escenario financiero, sin embargo, la evidencia
demuestra que la mayora de las personas en lo posible evita asumir riesgos. La mayora de
las personas, enfrentada a alternativas financieras que sean iguales excepto por su grado de
riesgo, escoger la salida menos arriesgada.
97
La aversin al riesgo es la tendencia a evitar riesgos adicionales. Las personas con aversin al
riesgo. Lo evitarn si est dentro de sus posibilidades, a menos que reciban una compensacin
adicional por recibir ese riesgo. En finanzas, la compensacin agregada es una mayor tasa de
retorno esperada.
1.1.2 La relacin riesgo-rendimiento
La relacin entre el riesgo y la tasa de retorno requerida se conoce como la relacin riesgorendimiento. Se trata de una relacin positiva puesto que cuanto ms riesgo se asume, mayor
ser la tasa de retorno requerida por la mayora de las personas. Tiene que haber una
compensacin para convencer a las personas que se sometan a un sufrimiento.
Al suponer, por ejemplo que a alguien se le ofrece un cargo en el desierto del Sahara, para que
trabaje muchas horas con un jefe que cualquiera puede describir como un tirano. Con seguridad,
esa persona descartara la idea de asumir ese trabajo. Pero surge un punto de reflexin; Habra
alguna forma de que tomara el puesto? Qu tal si le ofrecen un salario anual de US$ 1 milln?
Esta compensacin podra hacer que aceptara inmediatamente. Aunque existe una alta
probabilidad de detestar ese trabajo, la persona posiblemente asumira el riesgo porque hay una
remuneracin alta1.
No todas las personas le tienen aversin al riesgo, y, entre stas, no todas lo manifiestan de igual
modo. Algunas exigiran 2 millones antes de asumir el cargo en el desierto del Sahara, mientras
que otras lo haran por un salario ms modesto.
Las personas algunas veces se involucran en actividades financieras arriesgadas, como comprar
lotera o apostar en los casinos. Esto sugiere que a quienes les gusta el riesgo pagarn por
experimentarlo. Sin embargo, la mayora consideran estas actividades como entretenimiento, no
como una inversin financiera. El valor del entretenimiento puede ser el placer de verse en un
casino rodeado de toda clase de gente, o poder hacerse a la ilusin de ganarse el premio mayor
de la lotera para gastar todos esos millones. Sin embargo, en los mercados financieros, donde se
invierte para el futuro, las personas casi siempre procurarn evitar el riesgo a menos que se vean
compensadas apropiadamente.
La aversin al riesgo explica la relacin positiva riesgo-retorno. sta explica por qu los
arriesgados bonos basura tienen una mayor tasa de inters en el mercado que los bonos del
Tesoro de los Estados Unidos, esencialmente libres de riesgo. Resultara difcil creer que alguien
invierta US$ 5,000 en un bono basura riesgoso si la tasa de inters del bono es menor que la de
un bono del Tesoro de los Estados Unidos con el mismo vencimiento.
Esto no quiere decir que quienes en algn momento se puedan sentir coaccionados, tengan que mostrar una actitud
de aversin, slo para que les hagan una oferta considerable como compensacin. Si a la gente se le pide que haga
algo que constituya una ofensa para sus valores, seguramente no habr ningn dinero que las convenza.
98
1.2 Medicin del riesgo

El riesgo nunca puede evitarse. Por esta razn, los negocios deben asegurarse de que el retorno
anticipado sea suficiente para justificar el grado de riesgo asumido. No obstante, para alcanzarlo
las firmas en primer lugar deben determinar qu tanto riesgo se presenta en una situacin
financiera determinada. En otras palabras, deben responder la pregunta: Qu tanto riesgo
hay?
La medicin del riesgo cuantitativamente no es fcil. Todo el mundo sabe cundo hay una
situacin de mucho riesgo, pero a menudo no se puede cuantificar. En los negocios, la medicin
del riesgo se concentra en el grado de incertidumbre presente en una situacin la posibilidad, o
probabilidad, de un resultado inesperado. Cuanto ms probabilidad haya de que se presente un
resultado inesperado, mayor ser el grado de riesgo.
1.2.1 Uso de la desviacin estndar para medir el riesgo
En estadstica, las distribuciones se utilizan para describir los muchos valores que pueden tener
las variables. Las ventas en futuros aos de una compaa, por ejemplo, constituyen una variable
con muchos posibles valores. De tal modo que el pronstico de ventas se puede describir
mediante una distribucin de los posibles valores de ventas con diferentes probabilidades
asociadas a cada valor. Si esta distribucin es simtrica, su media el promedio de un conjunto
de valores- sera el valor esperado de las ventas. En forma similar, los posibles retornos sobre
una inversin pueden describirse mediante una distribucin probabilstica usualmente una
grfica, tabla o frmula que especifica la probabilidad asociada a cada retorno posible que pueda
generar la inversin. La media de la distribucin corresponde a la tasa de retorno ms probable o
esperada.
La grfica en la figura 4.1 muestra la distribucin de las ventas pronosticadas parados
compaas, Company Calm y Company Bold. Se observa cmo la distribucin de los posibles
valores de ventas de Company Calm se concentra muy cerca de la media, y cmo la distribucin
de los posibles valores de ventas de Company Bold se extiende por encima y por debajo de la
media.
99
Figura 1.1
Distribucin de ventas de la Company Calm
Distribucin de ventas de la Company Bold
La estrechez o amplitud de una distribucin refleja el grado de incertidumbre del valor esperado
de la variable en cuestin (ventas, en el ejemplo dado). Las distribuciones en la figura 1.1
muestran, por ejemplo, que aunque el ms probable valor de ventas para ambas compaas es
US$ 1,000, las ventas para Company Bold podran variar entre US$ 600 y US$ 1,400, mientras
que las ventas para Company Bold sealan que existe mayor incertidumbre en el pronstico de
sus ventas que para las ventas pronosticadas de Company Calm.
Una forma de medir el riesgo consiste en calcular la desviacin estndar de la distribucin de los
posibles valores de una variable. La desviacin estndar es un indicador numrico que muestra
el grado de dispersin de los posibles valores alrededor de una media. Cunto mas grande sea el
grado de dispersin de una distribucin, mayor ser la desviacin estndar y mayor ser la
probabilidad de que el valor de una variable sea muy diferente del valor esperado. La desviacin
estndar, entonces, indica la posibilidad de que se presente un resultado diferente de lo esperado.
Por ahora se calcularn las desviaciones estndar de las distribuciones de ventas pronosticadas
para las compaas Calm y Bold, a fin de ilustrar la manera como la desviacin estndar puede
medir el grado de incertidumbre, o riesgo, que se presente.
Clculo de la desviacin estndar. Para calcular la desviacin estndar de la distribucin de las
posibles ventas de Company Calm, en primer lugar se debe calcular el valor esperado, o la media
de la distribucin utilizando la siguiente frmula:
100
Frmula para el valor esperado o media ()

= (V x P)
(1.1)
donde:
= el valor esperado, o media
= la suma de
V = el posible valor para una variable
P = la probabilidad de que se presente el valor V.
Aplicando la ecuacin 1.1, puede calcularse el valor esperado, o media, de las ventas
pronosticadas de Company Calm. Los siguientes valores para V y P se toman de la figura 1.1.
Clculo de la Media () de la distribucin de las
posibles ventas futuras de Company Calm
Posible
Probabilidad
valor de ventas (V) de ocurrencia (P)
600
0.05
800
0.10
1000
0.70
1200
0.10
1400
0.05
=1.00
VxP
30
80
700
120
70
=1000 =
Cada valor de las posibles ventas se multiplica por su respectiva probabilidad. Los valores de
probabilidad, tomados de la figura 1.1, se pueden basar en las tendencias, razones de la industria,
experiencia u otras fuentes de informacin. Luego, se suman los productos de cada valor
multiplicado por su probabilidad para calcular la media de la distribucin de posibles ventas.
Ahora se sabe que la media de la distribucin de las ventas pronosticadas de Company Calm es
US $ 1,000. Entonces, se puede calcular la desviacin estndar de la distribucin utilizando la
siguiente frmula:
Frmula de la desviacin estndar ():
= (V x P)
ecuac. 1.2
Donde:
= la desviacin estndar
= el valor esperado, o media
= la suma de
V = el posible valor para una variable
P = la probabilidad de que se presente el valor V.
Para calcular la desviacin estndar de la distribucin de ventas de Company Calm, se resta la
media de cada valor de las posibles ventas, se eleva al cuadrado esa diferencia y luego se
multiplica por la probabilidad de ese resultado de ventas. Estas diferencias al cuadrado,
multiplicadas por sus respectivas probabilidades, se suman y se toma la raz cuadrada de este
101
nmero. El resultado es la desviacin estndar de la distribucin de valores de las posibles

ventas.
Clculo de la desviacin estndar ()de la
distribucion de posibles ventas futuras de
Company Calm
Posible valor Prob. (P)
de ventas (V)
600
0.05
800
0.10
1000
0.70
1200
0.10
1400
0.05
1000
V-
-400
-200
0
200
400
(V-)
160,000
40,000
0
40,000
160,000
P(V-)
8,000
4,000
0
4,000
8,000
= 24,000
24,000 =155=
Este resultado de desviacin estndar, 155, sirve como medicin para el grado de riesgo presente
en la distribucin de las ventas pronosticadas de Company Calm.
Ahora se calcula la desviacin estndar de la distribucin de las ventas pronosticadas de
Company Bold.
Como se podr observar, la desviacin estndar de Company Bold de 385 es el doble de
Company Calm. Esto refleja el mayor grado de riesgo en el pronstico de ventas de Company
Bold.
Media () y desviacin estndar () de la distribucion
de posibles ventas futuras de Company Bold
Posible valor
Media
de ventas (V) Prob. (P) Vx P
V-
200
0.04
8 -800.00
400
0.07
28 -600.00
600
0.10
60 -400.00
800
0.18
144 -200.00
1000
0.22
220
0.00
1200
0.18
216
200.00
1400
0.10
140
400.00
1600
0.07
112
600.00
1800
0.04
72
800.00
= 1,000 =
(V-)
P(V-)
640,000
25,600
360,000
25,200
160,000
16,000
40,000
7,200
0
0
40,000
7,200
160,000
16,000
360,000
25,200
640,000
25,600
= 14800
148000 = 385 =
Interpretacin de la desviacin estndar. Los estimados de las posibles ventas de una

compaa. o probables flujos de efectivo futuros de un proyecto propuesto, por lo general, se
pueden concebir desde el punto de vista de una distribucin normal de probabilidades. La
distribucin normal es un tipo especial de distribucin. Esta permite hacer afirmaciones acerca
del grado de probabilidad con que la variable en cuestin se encuentre dentro de cierto rango de
la distribucin.
102
Figura 1.2
La figura 1.2 muestra una distribucin normal de posibles retornos sobre un activo. El eje
vertical mide la densidad de la probabilidad para esta distribucin continua, de tal modo que el
rea bajo la curva siempre suma 1. Las estadsticas dicen que cuando una distribucin es normal
existe por lo menos un 67% de probabilidades que el valor observado se encuentre dentro de una
desviacin estndar de la media. En el caso de Company Calm, eso significa que existe una
probabilidad del 67% que las ventas reales sean de US$ 1,000 ms o menos US$ 155 (entre US$
845 y US$ 1,155). Para Company Bold esto significa que existe una probabilidad del 67% y que
las ventas sean de US$ 1,000 ms o menos US$ 385 (entre US$ 615 y 1,385).
Otra caracterstica de la distribucin normal es que aproximadamente en el 95% de las veces los
valores observados estarn dentro de dos desviaciones estndares de su media, Para Company
Calm esto significa que existe una probabilidad del 95% de que las ventas sean de US$ 1,000
mas o menos US$ 155 x2, o sea, US$ 310 (entre US$ 690 y US$ 1,310). Para Company Bold
esto significa que las ventas estarn en US$ 1,000 ms o menos US$ 385 x 2, o sea, US$ 770
(entre US$ 230 y US$ 1,770). Estas relaciones se representan grficamente en la figura 1.3
103
Figura 4.3
Cuanto ms grande sea el valor de la desviacin estndar, mayor ser la incertidumbre en cuanto
a cul ser el valor real de la variable en cuestin. Cuanto ms grande sea el valor de la
desviacin estndar, mayores sern las posibles desviaciones de la media.
1.2.2 Uso del coeficiente de variacin para medir el riesgo
Siempre que se intente comparar el grado de riesgo de las inversiones que tienen diferentes
medias, se utiliza el coeficiente de variacin. Hay seguridad cuando se utiliza la desviacin
estndar para comparar el nivel de riesgo de la distribucin de posibles ventas futuras de
Company Calm con el grado de riesgo de Company Bold, porque la media de las dos
distribuciones fue la misma (US$ 1,000). Sin embargo, se supone que las ventas de Company
Calm fueron diez veces la de Company Bold. Si ese fuera el caso y los dems factores
continuaran invariables, entonces la desviacin estndar de la distribucin de posibles ventas
futuras de Company Calm se incrementara por un factor de 10, a US$ 1,550. Las ventas de
Company Calm pareceran tener un riesgo mucho mayor que las de Company Bold, cuya
desviacin estndar fue de solo US$ 335.
Para comparar el grado de riesgo entre las distribuciones de diferentes tamaos, se debe utilizar
una estadstica que mida el nivel de riesgo relativo. El coeficiente de variacin (CV) mide el
riesgo relativo al relacionar la desviacin estndar con la media. La formula es la siguiente:
CV =
Desviacin estndar
Media
Ecuac. (1.3)
104
El coeficiente de variacin representa el porcentaje de desviacin estndar de la media.

Proporciona una medicin estandarizada del grado de riesgo que se puede utilizar para comparar
alternativas.
Para ilustrar el uso del coeficiente de variacin, se compara el riesgo relativo ilustrado en las
distribuciones de posibles ventas de Company Calm y Company Bold. Ahora se unen las cifras
en la ecuacin 1.3 y se observa lo siguiente:
Company Calm CV =
Desviacin estndar
Media
Company Calm CV =
155
= 0.155 o 15.5%
1,000
Company Bold CV =
Desviacin estndar
Media
Company Bold CV =
385
= 0.385 o 38.5%
1,000
105
El coeficiente de variacin de las posibles ventas de Company Bold (38.5%) es mas del doble de
Company Calm (15%). Adems, si Company Calm tuviera diez veces el tamao de Company
Bold - con una media de sus posibles ventas futuras de US$ 10,000 y una desviacin estndar de
US$ 1,550- no cambiara el coeficiente de variacin. Este permanecera 1,550/10,000=0.155 o
15.5%. Se utiliza el coeficiente de variacin en lugar de la desviacin estndar para comparar las
distribuciones que tienen medias con diferentes valores, debido a que el CV ajusta la diferencia,
mientras que la desviacin estndar no lo hace.
1.3 Los Tipos de Riesgo que Enfrentan las Empresas
El riesgo se refiere a la incertidumbre -el potencial de que se presenten eventos inesperados. Las
formas de riesgo que las firmas enfrentan con mayor frecuencia son el riesgo en los negocios, el
riesgo financiero y el riesgo en el portafolio.
1.3.1Riesgo en los negocios
Este riesgo se refiere a la incertidumbre que una compaa tiene con relacin a sus ingresos
operativos (tambin conocidos como utilidades antes de intereses e impuestos, o UAII). Cuanto
ms grande sea la incertidumbre acerca de los ingresos operativos esperados de una empresa,
mayor ser el riesgo en sus negocios. Por ejemplo, si se supone que los precios de abarrotes
permanecen constantes, la nica tienda de abarrotes en una pequea poblacin probablemente
corra muy pequeo riesgo en su negocio - los propietarios de la tienda pueden predecir
confiablemente cuanto compraran sus clientes cada mes. En contraste, una compaa explotadora
de minas de oro en Wyoming corre un enorme riesgo en sus negocios. Debido a que los
propietarios no tienen idea cuando, donde o que tanto oro se extraer, no pueden predecir cuanto
ganaran en un periodo debido al grado de incertidumbre.
Medicin del riesgo en los negocios. El grado de incertidumbre acerca de los ingresos
operativos (y, por consiguiente, el nivel de riesgo en los negocios de la firma) depende de la
volatilidad en los ingresos operativos. Si los ingresos operativos son relativamente constantes,
como en la tienda de abarrotes, entonces existe una incertidumbre relativamente pequea
asociada a este negocio. Si los ingresos operativos pueden adoptar muchos valores diferentes,
como en el caso de la compaa explotadora de oro, entonces existe una gran incertidumbre para
este negocio.
La variabilidad de los ingresos operativos de una compaa se puede medir al calcularla
desviacin estndar del pronstico de ingresos operativos. Una pequea desviacin estndar
indica poca variabilidad y, por consiguiente, poca incertidumbre. Una gran desviacin estndar
indica una gran variabilidad y una mayor incertidumbre.
Algunas compaas son grandes y otras pequeas. De tal modo que para hacer comparaciones
entre diferentes firmas, debe medirse el riesgo calculando el coeficiente de variacin de posibles
valores de ingresos operativos. Cuanto mas grande sea el coeficiente de variacin de posibles
valores de ingresos operativos, mayor ser el riesgo en los negocios de la empresa.
La tabla 1.1 muestra el valor esperado (), la desviacin estndar () y el coeficiente de variacin
(CV) de los ingresos operativos para Company Calm y Company Bold, suponiendo que los
gastos de ambas compaas varan directamente con las ventas (es decir, ninguna compaa tiene
gastos fijos).
106
La influencia de la volatilidad en las ventas. La volatilidad en las ventas afecta el riesgo en los
negocios - cuanto ms voltiles sean las ventas de una compaa, mayor ser el riesgo en los
negocios para la firma. En efecto, cuando no estn presentes los costos fijos -como en el caso
de Company Calm y Company Bold- la volatilidad en las ventas es equivalente a la volatilidad
en los ingresos operativos. La tabla 4.1 muestra que los coeficientes de variacin de los ingresos
operativos de Company Calm y Company Bold son 15.5% y 38.5%, respectivamente. Se
observa que estos coeficientes son exactamente lo mismos nmeros de los coeficientes de
variacin de las ventas esperadas de las dos compaas.
La influencia de los costos operativos fijos. En la tabla 1.1 se supone que todos los gastos de
Company Calm y Company Bold variaron proporcionalmente con las ventas. Esto se hizo asi
para ilustrar la manera como la volatilidad en las ventas afecta la volatilidad en los ingresos
operativos. En el mundo real, por supuesto, la mayora de las compaas tienen tambin algunos
gastos fijos, como alquiler, primas de seguros, etctera. Sucede que los gastos fijos magnifican el
efecto de la volatilidad en las ventas para con la volatilidad en los ingresos operativos. En
efecto, los gastos fijos intensifican el riesgo en los negocios. La tendencia de los gastos fijos a
magnificar el riesgo en los negocios se llama apalancamiento operativo. Para observar como
funciona, consltese la tabla 1.2, en la cual se supone que todos los gastos de Company Calm y
Company Bold son fijos.
Tal como ilustra la tabla 1.2, el efecto de reemplazar los gastos variables de cada compaa por
gastos fijos, incremento en forma considerable la volatilidad en los ingresos operativos. El
coeficiente de variacin de los ingresos operativos de Company Calm ascendi vertiginosamente
del 15.7%, cuando todos los gastos eran variables, a mas del 110% cuando todos los gastos eran
fijos. Cuando todos los gastos son fijos, una variacin del 15.5% en las ventas se magnifica a una
variacin del 110.7% en los ingresos operativos. Una situacin similar se presenta para Company
Bold.
107
Tabla 1.2
Cuanto ms grandes sean los gastos fijos, mayor ser el cambio en los ingresos operativos para
determinado cambio en las ventas. Las compaas intensivas en capital, como las firmas
generadoras de energa elctrica, tienen altos gastos fijos. Las compaas prestadoras de servicios
como las firmas consultoras, a menudo tienen gastos relativamente bajos.
1.3.2 Riesgo Financiero
Cuando las compaas toman dinero en prstamo, incurren en cargos de intereses que aparecen
como gastos fijos en sus estados de resultados. (Para los prstamos de negocios, el monto total
prestado normalmente permanece vigente hasta el final del plazo del prstamo). Los intereses
sobre el saldo no pagado, entonces constituyen un monto fijo que se paga cada ao hasta que se
vence el prstamo). Los cargos de inters fijo actan sobre el ingreso neto de una firma de la
misma forma que los gastos operativos fijos operan sobre los ingresos operativos - estos
incrementan la volatilidad, La volatilidad adicional en los ingresos netos de una firma,
ocasionada por los gastos en intereses fijos, se llama riesgo financiero, o apalancamiento
financiero.
Medicin del riesgo financiero. El riesgo financiero es la volatilidad adicional en los ingresos
netos ocasionada por la presencia de gastos en intereses. De tal modo que se mide el riesgo
financiero, observando la diferencia entre la volatilidad en los ingresos netos cuando no hay
gastos en intereses y la volatilidad en los ingresos netos cuando hay gastos en intereses. Para
medir el riesgo financiero, se toma el coeficiente de variacin de ingresos netos sin gastos en
intereses y se resta del coeficiente de variacin de los ingresos netos con gastos en intereses. El
coeficiente de variacin de los ingresos netos es el mismo coeficiente de variacin de los
ingresos operativos cuando no se presentan gastos en intereses. La tabla 1.3 muestra el clculo
para Company Calm y Company Bold, suponiendo que (1) todos los gastos operativos son
variables, (2) US$ 40 de gastos en intereses.
108
Tabla 1.3
COMPANY
CALM
Grado de Probabilidad
5%
600
516
84
40
44
Ventas
Gastos variables
Ingesos operativos
Gastos en intereses
Ingresos netos
10%
70% 10%
800
1,000
1,200
688
860
1,032
112
140
168
40
40
40
72
100
128
50%
1,400
1,204
196
40
156
de los posibles ingresos por ecuacin 4.1:

US$ 100
de posible valores de ingresos por ecuacion 4.2:
US$ 22
CV de posibles valors de ingresos netos por ecuacin 4.3:
22%
Resumen:
CV de posibles valores de ingresos netos c/gasto en intereses Ec. 4.1: 22%
CV de posibles valores de ingresos netos cuando no hay gasto
en intereses (de la Tabla 4.1)
15.5%
Diferencia (riesgo financiero)
6.5%
El riesgo financiero, que surge de tomar dinero en prstamo, complica el efecto del riesgo en los
negocios e intensifica la volatilidad en los ingresos netos. Los gastos operativos fijos
incrementan la volatilidad en los ingresos operativos y magnifican el riesgo en los negocios. En
la misma forma, los gastos financieros fijos (como los intereses sobre la deuda o los gastos de
leasing no cancelables) incrementan la volatilidad en los ingresos netos y magnifican el riesgo
financiero.
Las firmas que tienen slo financiacin de capital contable no presentan un riesgo financiero,
puesto que no tienen una deuda sobre la cual tengan que hacer pagos de intereses fijos. Por el
contrario, las firmas que operan fundamentalmente con base en dinero prestado se exponen aun
alto grado de riesgo financiero.
Tabla 1.3 (Continuacin)
COMPANY BOLD
Ventas
Gastos variables
Ingesos operativos
Gastos en intereses
Ingresos netos
Grado de ProbabilidaD
4% 7% 10% 18% 22% 18% 10% 7% 4%
200 400 600 800 1,000 1200 1400 1600 1800
172 344 516 688 860 1032 1204 1376 1548
28
56
84 112 140 168
196 224 252
40
40
40
40
40
40
40
40 40
(12)
16
44
72 100 128
156 184 212
de los posibles ingresos por ecuacin 4.1:

US$ 100
de posible valores de ingresos por ecuacion 4.2:
US$ 53.86
CV de posibles valors de ingresos netos por ecuacin 4.3:
53.9%
Resumen:
CV de posibles valores de ingresos netos c/gasto en intereses Ec. 4.1: 53.9%
CV de posibles valores de ingresos netos cuando no hay gasto
en intereses (de la Tabla 4.1)
38.5%
Diferencia (riesgo financiero)
15.4%
1.3.3 Riesgo en el portafolio

Un portafolio es un conjunto de activos administrados en grupo. La mayor parte de las grandes
firmas colocan sus activos en diferentes inversiones. En conjunto, stas constituyen el portafolio
109
de activos de la firma. Los inversionistas individuales tambin tienen portafolios que contienen
muchas acciones diferentes u otro tipo de inversiones.
A las empresas (e individuos para este caso), les interesa los retornos del portafolio y la
incertidumbre asociada a stos. Los inversionistas desean saber cunto pueden esperar en
retribucin de su portafolio comparado con lo que invierten(el retorno esperado del portafolio), y
qu posibilidades hay de que no obtengan ese retorno (riesgo del portafolio).
Los inversionistas que trabajan con un portafolio existente, por lo general, pueden estimar el
retorno esperado o media de la distribucin probabilstica de posibles retornos del portafolio, y
su desviacin estndar y coeficiente de variacin (tal como se hizo anteriormente en el captulo
para las distribuciones de ventas pronosticada de Company Calm y Company Bold). Las firmas
desean saber si agregar otro activo(u otro portafolio) a un portafolio existente, modificar el
riesgo general de la compaa. Para calcular el nivel de riesgo del nuevo portafolio combinado,
se debe calcular el retorno esperado y la desviacin estndar de posibles retornos para el nuevo
portafolio. Por ejemplo, supngase que Company Calm se fusion con Company Bold para
constituir una nueva firma llamada Company Cool. Fcilmente se puede calcular el retorno
esperado del nuevo portafolio de Company Cool, pero calcular la desviacin estndar del posible
retorno de portafolio es un poco ms difcil.
Por ejemplo, se supone que los retornos esperados y las desviaciones estndar de posibles
retornos de los portafolios de activos de Company Calm y Company Bold son los siguientes:
Retorno esperado E(R )

Desviacin estndar ()
COMPANY CALM COMPANY BOLD

10%
12%
2%
4%
Tambin se supone que la nueva empresa combinada Company Cool est constituida en un 50%
por la antigua Company Calm y en un 50% por Company Bold.
Calcular el retorno esperado del portafolio combinado de Company Cool es fcil. Sencillamente
se calcula el retorno esperado promedio ponderado, E(Rp) del portafolio con dos activos
utilizando la siguiente frmula:
Tasa de retorno esperada de un portafolio, E(Rp),
Constituido por dos activos a y b
E(Rp)= (wa x E(Ra)) + (wb x E(Rb)) ecuac 1.4
Donde:
E(Rp) = la tasa de retorno esperada del portafolio compuesto del activo a y del activo b.
wa = el peso del activo a en el portafolio
E(Ra)= la tasa de retorno esperada del activo a.
wb x = el peso del activo b en el portafolio.
E(Rb)= la tasa de retorno esperada del activo b
Ahora Company Calm se llama activo a y Company Bold Activo b. Entonces, de acuerdo
con la ecuacin 4.4, la tasa de retorno esperada de un portafolio que contiene el 50% de una
compaa y el 50% de la otra firma es:
110
E(Rp)= (0.50 x 0.10) + (0,50 x 0.12)

= (0.05+0.06)
= 0.11 , o sea 11%.
Ahora se examina la desviacin estndar de posibles retornos del nuevo portafolio combinado
de Company Cool. Determinar la desviacin estndar de un portafolio requiere procedimientos
especiales. Por qu? Porque las ganancias de un activo en el portafolio pueden compensar las
prdidas de otro, disminuyendo el grado general de riesgo en el portafolio. La figura 4.4 muestra
cmo funciona.
Figura 1.4
La figura 1.4 muestra que aunque varan los retornos de cada activo, la temporizacin de las
variaciones es tal que cuando un activo incrementa sus retornos, el otro los disminuye. Por
consiguiente, el cambio neto en el nuevo portafolio combinado de Company Cool es muy
pequeo casi cero. El promedio ponderado de las desviaciones estndar de retornos de los dos
activos individuales, entonces, no genera la desviacin estndar del portafolio que contiene
ambas firmas. La reduccin en las fluctuaciones de los retornos de Company Cool (la
combinacin de Company Calm y Company Bold) se llama efecto de diversificacin.
1.4 Manejar el riesgo
Una vez que las compaas determinan el grado de riesgo presente, qu hacen? Se supone, por
ejemplo, que una firma se dio cuenta que si adoptaba un proyecto en particular, se duplicara la
desviacin estndar de los posibles retornos del portafolio de sus activos; entonces, qu hacer?
Cmo debera manejar esa situacin?
1.4.1 Mtodos para reducir el riesgo
Una forma como las compaas pueden evitar el riesgo consiste sencillamente en eludir por
completo situaciones arriesgadas. No obstante, rechazar la mayor parte del tiempo la posibilidad
de involucrarse en negocios es una decisin insatisfactoria. Llegar a esta conclusin lgica
significara que todo el mundo slo invertira en activos libres de riesgo, y no habra productos ni
servicios.
Si se supone que las firmas (y los individuos) estn dispuestos a asumir el riesgo para lograr los
mayores retornos esperados que acompaan ese riesgo, entonces la tarea consiste en reducir en lo
111
posible el grado de riesgo. Los siguientes mtodos ayudan a reducir el riesgo: reducir la
volatilidad en ventas y costos fijos, los seguros y la diversificacin.
Reduccin de la volatilidad en ventas y costos fijos. Al comienzo del captulo, se analiz la
manera como la volatilidad en las ventas y los costos fijos contribuyen al riesgo en los negocios
de una firma. Las compaas en industrias voltiles cuyas ventas fluctan ampliamente se ven
expuestas a un alto grado de riesgo en los negocios. Ese riesgo en los negocios se intensifica an
ms si tienen mayores montos en costos fijos. La reduccin de la volatilidad en ventas y en el
monto de los costos fijos que paga una firma, entonces, reducirn el riesgo.
Reduccin de la volatilidad en las ventas. Si una firma puede nivelar sus ventas con el tiempo,
entonces la fluctuacin de sus ingresos operativos (riesgo en los negocios) tambin se reducira.
Los negocios intentan estabilizar las ventas de muchas formas. Por ejemplo, las tiendas
minoristas de equipos de esqu sobre la nieve venden equipos de tenis en verano, los centros de
vacaciones de verano ofrecen promociones de invierno, y las salas de cine ofrecen precios
reducidos para funciones en otros horarios no concurridos a fin de estimular mayor clientela
durante perodos lentos.
Seguros. El seguro es una forma tradicional de distribuir el riesgo entre muchos participantes y,
por consiguiente, reducir el grado de riesgo asumido por un solo participante. Las firmas de
negocios se aseguran contra muchos riesgos, como inundaciones, incendios y siniestros. Sin
embargo, un riesgo importante el riesgo de que una inversin falle- no es asegurable. Para
reducir el riesgo de perder todo en una inversin, las empresas optan por otra tcnica para reducir
el riesgo, la diversificacin.
Diversificacin. Obsrvese de nuevo la figura 4.4 y el anlisis correspondiente. En el anlisis de
la grfica se ve cmo al fusionar las 2 firmas en un solo portafolio, el riesgo se podra reducir al
1%, despus de tener 2% (Company Calm) y 4% (Company Bold). El efecto de diversificacin
se present debido a que los retornos de las dos firmas no se correlacionaban en forma
perfectamente positiva. Una vez que las firmas invierten en empresas cuyos retornos no se
correlacionan de manera perfectamente positiva con los retornos de sus portafolios existentes,
experimentarn beneficios de diversificacin.
1.4.2 Compensacin ante la presencia del riesgo
En la mayora de los casos no es posible evitar los riesgos completamente. Por lo general, queda
cierto riesgo incluso despus que las firmas han utilizado las tcnicas para reducir el riesgo.
Cuando las empresas asumen el riesgo para lograr un objetivo, tambin adoptan medidas para
recibir compensacin por enfrentar ese riesgo. A continuacin algunas medidas de
compensacin.
Ajuste de la tasa de retorno requerida. La mayora de los propietarios y gerentes financieros
son personas que usualmente, le tienen aversin al riesgo. As que para determinada tasa de
retorno esperada, los proyectos de inversin menos arriesgados son ms deseables que aquellos
proyectos de inversin con un mayor grado de riesgo. Cuanto ms grande sea la tasa de retorno
esperada, ms deseable parecer la empresa arriesgada. Como se observ anteriormente, la
relacin riesgo-retorno es positiva. Es decir, debido a la aversin al riesgo, las personas exigen
una mayor tasa de retorno por asumir un proyecto de mayor riesgo.
112
Aunque se sabe que la relacin riesgo- retorno es positiva, sigue vigente una pregunta
especialmente difcil: Qu tanto retorno es apropiado para compensar determinado grado de
riesgo? Por ejemplo, se dice que una firma tiene todos los activos invertidos en una cadena de
pequeos supermercados que proporciona un retorno sobre la inversin estable de casi 6% al
ao. Cunto retorno adicional debe exigir la firma para invertir parte de sus activos en un
equipo de bisbol que no puede proporcionar retornos estables - 8%? 10? 25?
Infortunadamente, nadie sabe con seguridad, pero los expertos financieros han investigado el
tema en forma exhaustiva.
Un reconocido modelo utilizado para calcular la tasa de retorno requerida sobre una inversin es
el modelo de fijacin de precios de activos de capital (CAPM).
Ejercicios Captulo 1
1. Para Bryan Corporation, la media de la distribucin de las posibles ventas del prximo ao es
US$ 5 millones. La desviacin estndar de esta distribucin es US$ 400,000. Calcular el
coeficiente de variacin (CV) para esta distribucin posible de ventas.
2. Inversionistas en acciones ordinarias de Hoeven Industries tienen una probabilidad de 0.2 de
obtener un retorno del 4%, una probabilidad de 0.6 de devengar un retorno del 10% y una
probabilidad 0.2 de obtener un retorno del 20%. Cul es la media de esta distribucin
probabilstica (la tasa de retorno esperada)?
3. Cul es la desviacin estndar para la distribucin probabilstica de retorno sobre las acciones
ordinarias de Hoeven Industries descrita en la pregunta anterior.
4. La desviacin estndar de los posibles retornos de las acciones ordinarias de
Boris Company es 0.08, mientras que la desviacin estndar de los posibles retornos de las
acciones ordinarias de Natasha Company es 0.12. Calcular la desviacin estndar de un
portafolio comprendido en un 40% por las acciones de Boris Company y en un 60% por las
acciones de Natasha Company. El coeficiente de correlacin de los retornos de las acciones de
Boris Company con relacin a los retornos de las acciones de Natasha Company es de -0.2.
5. El gerente Paul Smith cree que un proyecto de inversiones tendr los siguientes flujos de
efectivo anuales con las probabilidades asociadas durante su vida a cinco aos. Calcular la
desviacin estndar y el coeficiente de variacin de los flujos de efectivo.
Flujos de Efectivo (US$)
Grado de Probabiidad
113
6. Milk-U, una firma consultora agrcola, ha desarrollado el siguiente pronstico de estado de

resultados:
Pronstico de ingresos de Milk-U (en miles de dlares)
Grado de probabilidad
2%
8%
80%
8%
2%
Ventas
500
700 1,200 1,700 1,900
Gastos variables
250
350
600
850
950
Gastos operativos fijos
250
250
250
250
250
Ingresos operativos
0
100
350
600
700
a. Calcular el valor esperado de los ingresos operativos de Milk-U.

b. Calcular la desviacin estndar de sus ingresos operativos.
c. Calcular el coeficiente de variacin de sus ingresos operativos.
d. Volver a calcular el valor esperado, la desviacin estndar y el coeficiente de variacin de los
ingresos operativos de Milk-U si el pronstico de ventas de la compaa se modific de la
siguiente manera:
Pronstico de ingresos de Milk-U (en miles de dlares)
10% 15%
50% 15%
10%
Ventas
500
700 1,200 1,700 1,900
7. Como nuevo funcionario encargado de los prstamos en Bulwark Bank, se tiene que comparar
el nivel de riesgo financiero de dos firmas. La informacin seleccionada de los estados pro forma
para cada empresa es la siguiente:
Equity Eddie's Company
Pronstico de ingresos netos (en miles de dlares)
5% 10%
70%
10%
5%
Ingresos operativos
100
200
400
600 700
Gastos en intereses
0
0
0
0
0
Ingresos netos
antes de impuestos
100
200
400
600 700
Impuestos (28%)
28
56
112
168 196
Ingresos netos
72
144
288
432 504
Barry Borrower's Company
Pronstico de ingresos netos (en miles de dlares)
5% 10%
70%
10%
5%
Ingresos operativos
110
220
440
600 770
Gastos en intereses
40
40
40
40
40
Ingresos netos
antes de impuestos
70.0 180.0 400.0 560.0 730.0
Impuestos (28%)
19.6 50.4
112 156.8 204
Ingresos netos
50.4 129.6 288.0 403.2 525.6
a. Calcular el valor esperado de los ingresos netos para Equito Eddies Company y Barry
Borrowers Company.
b. Calcular la desviacin estndar de los ingresos netos de Equito Eddies Company y Barry
Borrowers Company. Calcular el coeficiente de variacin de los ingresos netos de ambas
compaas.
c. Comparar el grado de riesgo financiero de ambas empresas.
114
LOS PROYECTOS DE INVERSION.

2.1 DEFINICIONES.
Inversin significa formacin de capital. Desde el punto de vista econmico, se entiende por
capital al conjunto de bienes que sirven para producir otros bienes heterogneos, como terrenos,
edificios, instalaciones, maquinarias, equipos e inventarios. Todos los bienes destinados a las
labores productivas forman parte del capital de una empresa. Una empresa invierte y aumenta su
capital cuando incrementa sus activos productivos.
La presupuestacin de inversiones es el proceso por medio del cual se procede a la asignacin
racional de recursos entre diferentes proyectos de inversin. La presupuestacin de inversiones
analiza, fundamentalmente, las inversiones cuyos efectos se manifiestas en varios perodos
anuales. Ejemplos de proyectos de inversin en una empresa son: la introduccin de nuevos
productos, el establecimiento de nuevos sistemas de distribucin, la modernizacin de una
planta, el penetrar a nuevos mercados, la construccin de instalaciones para bodegas o la
renovacin de la flota de transporte de una empresa. Todas las adquisiciones de activos fsicos,
aunque sean para reponer equipos existentes, son decisiones enmarcadas dentro del presupuesto
de inversiones4.
Las propuestas de inversin deben ser avaluadas cuidadosamente, con el fin de determinar su
aceptacin o rechazo y/o establecer su grado de prioridad dentro de los planes estratgicos de la
empresa. Los errores cometidos en las decisiones de inversin, no slo tienen consecuencias
negativas en los resultados de las operaciones, sino que tambin impactan el desarrollo de las
organizaciones.
2.2 CLASIFICACION DE LOS PROYECTOS DE INVERSION

Los proyectos pueden clasificarse de acuerdo a varios criterios y desde diferentes puntos de
vista. Sin embargo, en este libro nicamente estudiaremos las clasificaciones que tienen un
inters especfico para los problemas de la evaluacin de inversiones. En primer trmino,
podemos clasificar5 los proyectos de inversin por el tipo de funcin que desempean dentro de
la empresa:
Proyectos de renovacin: estas se realizan con el fin de sustituir equipos, instalaciones o
edificaciones obsoletas o desgastadas fsicamente, por nuevos elementos productivos.
Proyectos de modernizacin: en esta categora estn comprendidas todas las inversiones que
se efectan para mejorar la eficiencia de la empresa tanto en su fase productiva como en la de
la comercializacin de sus productos.
Proyectos de expansin: corresponden a esta clasificacin las inversiones que se hacen, con
el fin de poder satisfacer una demanda creciente de los productos de la empresa.
Es importante sealar que las inversiones financieras tambin pueden utilizar las tcnicas derivadas
de la presupuestacin de capital, aunque en sentido estricto no formen parte del mismo.
Noel Dean. Poltica de Inversiones. Editorial Labor Barcelona, 1973.
115
Proyectos estratgicos: las inversiones calificadas como estratgicas son las que afectan la
esencia misma de la empresa, pues tomadas en conjunto conforman su estrategia misma. Por
su naturaleza, estas inversiones son difciles de analizar, conllevan generalmente una alta
dosis de riesgo en todos sus elementos, y sus efectos dentro de la organizacin son muy
importantes. Como ejemplos podemos citar: las inversiones para diversificacin, la cobertura
de nuevos mercados, las inversiones asociadas con nuevos desarrollos tecnolgicos y las
derivadas de las decisiones de integracin vertical en la empresa.
Es importante observar el alto grado de correlacin existente entre el tipo de funcin que
desempea la inversin y su grado de riesgo. As, la primera clasificacin implica generalmente
poco riesgo, mientras en las ltimas clasificaciones el grado de riesgo tiende a aumentar,
correspondiendo el riesgo mayor a las inversiones estratgicas.
Una segunda forma de clasificar6 los proyectos de inversin es atendiendo a la relacin de
dependencia o independencia econmica de los mismos. Las inversiones, de acuerdo con este
criterio, pueden clasificarse en complementarias, independientes y mutuamente excluyentes. Se
considera que dos o ms inversiones son complementarias cuando la ejecucin de una de ellas
facilita o es condicin para realizar las otras. Los flujos de fondos correspondientes a proyectos
complementarios tienen un alto grado de dependencia entre s, especialmente los referentes a la
medicin de los ingresos de los proyectos. Las inversiones son independientes cuando no
guardan ninguna relacin o dependencia econmica entre s. Por ltimo las inversiones son
mutuamente excluyentes puede ser el de distintos equipos para desempear un mismo proceso o
el de distintas utilizaciones posibles de una misma extensin de tierra. En las inversiones
mutuamente excluyentes, la seleccin de una de las diferentes opciones, elimina todas las otras
ya que solamente una de ellas podr realizarse.
Esta clasificacin de los proyectos de inversin se puede representar grficamente a lo largo de
un segmento de lnea recta. En el extremo izquierdo tenemos la situacin de inversiones
complementarias, donde una inversin A es prcticamente necesaria para realizar una inversin
B, a medida que nos movemos hacia el centro la complementariedad se va reduciendo hasta
ubicarnos en el propio centro donde la inversin A es independiente de inversin B. Cuando nos
desplazamos hacia la derecha se obtiene una relacin de sustitucin creciente entre las
inversiones A y B, hasta que en el extremo derecho se convierten en mutuamente excluyentes.
Complementarias
A yB
Independientes
Mutuamente excluyentes
A, B
EL PRESUPUESTO DE INVERSIONES
Y EL ANALISIS COSTO- BENEFICIO.
AoB
Una tercera forma de clasificar los proyectos de inversin es en funcin del sector de la
economa en que se realizan; as podemos reconocer inversiones en empresas del sector privado
6
Harold Bierman y Seymour Smidt. The Capital Budgeting Decisin. Fourth Edition, 1975.
116
e inversiones en el sector pblico. Los proyectos de inversin del sector privado se deben aceptar
cuando incrementan los beneficios de las empresas (crean valor) y por lo tanto, aumentan el
patrimonio de sus accionistas. La presupuestacin de inversiones, en su dimensin financiera,
nos proporciona los mtodos de seleccin y criterios de rendimiento para decidir sobre los
proyectos de inversin en las empresas privadas.
En las empresas privadas se facilita el proceso de anlisis y evaluacin porque las inversiones,
ingresos y costos relacionados se valoran a precios de mercado, situacin que se presenta a
medias en las inversiones pblicas, donde algunos elementos no se pueden valorar a precios de
mercado. Con frecuencia, en este tipo de inversiones, es necesario sustituir el sistema de precios
de mercado por otro sistema, llamado de precios tericos o sombra, que responde a una
situacin de bienestar social ptima.
En
las inversiones pblicas se tienen que valorar, adems, otros aspectos de carcter
eminentemente socioeconmico, como son las llamadas economas externas o externalidades. El
objetivo importante y decisivo en los proyectos del sector pblico es aumentar el bienestar
social, y el anlisis denominado costo beneficio, proporciona los criterios de racionalidad para
evaluar la deseabilidad de este tipo de inversiones. La necesidad del anlisis costo beneficio neto
privado y el bienestar social que buscan las inversiones pblicas. Si esta diferencia no existiera,
los mtodos de seleccin y evaluacin de proyectos privados y pblicos seran completamente
idnticos.
2.3 EL MARCO DE ANALISIS.

La presupuestacin de inversiones debe visualizarse como un proceso continuo y dinmico, que
se genera dentro de las organizaciones y no como una agrupacin de tcnicas aplicables a las
decisiones de inversin. El proceso tiene diferentes fases, con funciones y tareas concretas a
realizarse.
El Cuadro 2.1, en la siguiente pgina, resume los componentes y responsabilidades del proceso,
desde la generacin de las ideas de proyectos de inversin hasta la preparacin del presupuesto
de inversiones. Es importante reconocer que este proceso deber adaptarse a las necesidades y
caractersticas especficas de cada empresa en particular, y por lo tanto las metodologas y
principios recomendados en este libro representan un enfoque tcnico solamente.
A continuacin se explican las funciones y tareas en cada una de las etapas, as como las
interrelaciones correspondientes:
117
La generacin de ideas de
proyectos de inversin se
produce a varios niveles dentro
de la organizacin de la
empresa. La cantidad y tipo de
ideas propuestas depende en
gran medida del crecimiento
financiero y de la naturaleza de
la empresa, as como del grado
de desarrollo tecnolgico de la
industria donde se encuentre
ubicada. Es de vital importancia,
para la funcionalidad de esta
fase,
el
disponer
de
comunicaciones e incentivos
apropiados
dentro
de
la
empresa. Nos referimos aqu
tanto a las comunicaciones
formales que fluyen de acuerdo
a la organizacin como a las
comunicaciones
de
tipo
informal. La comunicacin
formal es conveniente que se
produzca no slo verticalmente
de arriba hacia abajo, sino
tambin de abajo hacia arriba y
horizontalmente.
La segunda fase en el proceso de
anlisis/ evaluacin de las
inversiones, corresponde a la
seleccin preliminar de las ideas
de proyectos que se consideran
ms prometedoras por su
potencial
econmico.
La
seleccin preliminar identifica
las ideas que deben estudiarse a fondo, as como aquellas que pueden ser rechazadas de
inmediato. Normalmente, un comit formado por dos o tres ejecutivos de la empresa puede ser
valioso en la seleccin preliminar de las inversiones, los miembros del comit deben tener vasta
experiencia, pertenecer a los cuadros tcnicos de alto nivel dentro de la organizacin y proceder
de diferentes reas funcionales, especialmente produccin, mercadeo y finanzas. Las decisiones
del comit pueden adoptarse con base en criterios tales como: la adecuacin de las propuestas de
inversin a la estrategia y planes futuros de la empresa; el monto de los recursos que han de
invertirse en relacin con las disponibilidades de los mismos dentro de la organizacin y
finalmente, el potencial econmico que se puede apreciar en el proyecto aun antes de conocer los
resultados de estudios tcnico-econmicos formales.
118
Una vez que los proyectos han sido aprobados preliminarmente, se procede a efectuar los
estudios tcnicos y econmicos de factibilidad, para determinar sus rendimientos financieros y
econmicos.
En esta etapa del proceso se analizan los ncleos fundamentales de informacin econmica, que
son necesarios para determinar el potencial de rendimiento de las propuestas de inversin.
Especficamente se deben estimar inversiones, valores residuales, vidas econmicas y los flujos
de beneficio provenientes de las operaciones de cada proyecto. Para que las estimaciones
efectuadas reflejen las presiones econmicas del entorno, es necesario incorporar parmetros
macroeconmicos relevantes, especialmente en lo concerniente al fenmeno de
inflacin/devaluacin. Las tareas y trabajos desarrollados en esta etapa son responsabilidad
primordial de los equipos de trabajos formados ad hoc para la preparacin de los estudios de
factibilidad.
El siguiente paso, en el proceso, es la escogencia de una metodologa de evaluacin para
determinar los rendimientos econmicos de los proyectos de inversin y el establecimiento de
los rendimientos mnimos aceptables por la empresa. Los mtodos de evaluacin que utilizan
procedimientos de actualizacin y que por lo tanto toman en cuenta la cronologa de los flujos de
efectivo, tales como: la Tasa interna de Rendimiento (TIR), el Valor Actual Neto (VAN y el
Valor Actual Neto ajustado (VAN ajustado), deben ser analizados, evaluados y adoptados de
acuerdo con las necesidades especficas de cada empresa. Una vez que se tienen calculadas las
tasas de rendimiento y/o valores actuales netos de los diferentes proyecto, se procede a realizar el
anlisis de riesgo, segn el caso, mediante la identificacin de variables criticas, la construccin
de escenarios probables, la utilizacin de modelos de simulacin o bien el ajuste de las tasas de
rendimiento requeridas para las inversiones en funcin de los riesgos percibidos. Las decisiones
atinentes a la metodologa de evaluacin, punto de corte y anlisis de riesgos deben ser tomadas
por la direccin superior de cada empresa.
La etapa, en donde se produce a la seleccin definitiva de los proyectos, es quizs la ms
importante y crtica del proceso. Adems de dedicarse qu proyectos deben rechazarse, se
procede a su jerarquizacin7, en un orden que va de los econmicamente ms deseables a los
menos deseables. Asimismo, determina finalmente el grado de acoplamiento entre los proyectos
aceptables y la estrategia de la empresa. En trminos generales, los proyectos de inversin
congruentes con los planes estratgicos de la empresa y cuyos rendimientos sean mayores, al
punto o los puntos de corte establecidos, debern ser aprobados y ejecutados8.
Por su puesto, con frecuencia habr proyectos que se aprueben por razones no econmicas, cuyos
rendimientos son, o muy difciles de estimar, o menores al punto de corte establecido. Como
ejemplos se pueden citar: un comedor para el personal de la empresa, un programa de seguridad
industrial o un plan de vivienda para la fuerza de trabajo.
7
En el caso de que la empresa confronte una situacin de racionamiento de recursos de capital y/o
humanos, situacin que se presenta con frecuencia en la prctica.
A menos que se presente una situacin de racionamiento de recursos, en cuyo caso se procede a su
jerarquizacin.
119
Finalmente, en la ltima fase del proceso se tiene la elaboracin y documentacin propiamente

dicha del presupuesto de inversiones, con base en los proyectos debidamente aceptados. La
Preparacin del presupuesto de inversiones, con base en los proyectos debidamente aceptados.
La preparacin del presupuesto y las labores de coordinacin relacionada son responsabilidad de
la inclusin de los proyectos dentro del presupuesto de inversiones no significa una autorizacin
para su ejecucin inmediatamente. Por el contrario, cada proyecto incorporado en el presupuesto
deber ser autorizado individualmente en las condiciones y tiempos establecidos.
2.4 ESTUDIOS TECNICOS / ECONOMICOS

Uno de los propsitos fundamentales de la presupuestacin de inversiones es determinar la
contribucin econmica de los diversos proyectos a la empresa para otorgar prioridad a aqullos
a la empresa, para otorgar prioridad a aquellos que ofrezcan mayor contribucin. Para determinar
el potencial de contribucin de un proyecto, se requiere estimar: las inversiones, los ingresos, los
costos y gastos, y los valores residuales del mismo. Asimismo es necesario determinar el tiempo
en que se producen estas transacciones.
Las estimaciones cuantitativas pueden ser pocas y sencillas o bien muchas y complejas,
dependiendo del tamao y del tipo de proyecto. El lector puede reflexionar sobre las
estimaciones econmicas, tcnicas y financieras que se requieren, por ejemplo, [ara determinar el
potencial de contribucin al adquirir una unidad de transporte, versus una nueva fbrica de
fertilizantes. En el ltimo caso, ser necesario hacer estudios completos de mercados,
competencia, mezcla de productos, costos, tamao, ptimo de la planta, localizacin de la planta,
sistemas de distribucin, y otros. Al conjunto de estos estudios, generalmente se les denomina
estudios tcnico-econmicos de factibilidad, o simplemente estudios de factibilidad.
A pesar de la importancia que tienen los estudios de factibilidad, este libro no pretende ser un
manual o gua para su preparacin: por el contrario, su enfoque corresponde, ms bien, al estudio
del proceso de anlisis y evaluacin de los proyectos ya estudiados. No obstante lo anterior, es
necesario destacar la gran importancia que tienen para la correcta evaluacin de los proyectos,
algunas estimaciones econmicas y financieras contenidas en los estudios. A continuacin se
presentan (y posteriormente se analizan) esas estimaciones bsicas, que en conjunto forman lo
que podramos denominar como el horizonte econmico del proyecto:
Las inversiones necesarias para la realizacin del proyecto.

La vida econmica esperada del proyecto.
Los valores residuales que tendrn las inversiones al finalizar la vida econmica del proyecto.
Los beneficios que genera el proyecto a lo largo de su vida econmica y los periodos de
tiempo en los cuales se producen.
120
INVERSIONES
El trmino inversin se refiere a las erogaciones o flujos negativos que ocurren al comienzo de
la
vida econmica de un proyecto y que representan desembolsos de efectivo para la adquisicin
de activos de capital, tales como terrenos, edificios, maquinarias y equipos. Es importante
destacar que deben incluirse los costos de transporte y los costos de instalacin relacionados,
as mismo, se deben incluir, como parte de las inversiones, los incrementos en el capital de
trabajo de la empresa causados por el proyecto. Las inversiones que reflejan incrementos en las
ventas de la empresa ocasionarn necesidades adicionales en cuentas por cobrar, inventarios y
quizs de efectivo.
Estas necesidades adicionales sern compensadas parcialmente por los aumentos de las fuentes
espontneas de financiamiento, especialmente por el rubro de cuentas por pagar. La parte que no
es compensada el incremento neto en el capital de trabajo debe considerarse como un
desembolso de efectivo atribuible al proyecto. Por ejemplo, si el proyecto requiere
desembolsos de efectivo de CA$1.000 en inventarios o en cuentas por cobrar y existe un
financiamiento parcial por medio de un aumento del pasivo, circulante, espontneo de CA$600,
entonces el desembolso de efectivo correspondiente a la inversin por capital de trabajo es de
CA$400. Una caracterstica importante del capital del trabajo es que posiblemente se presente
como desembolsos en varios periodos de tiempo, a medida que el proyecto se va desarrollando
hasta alcanzar su punto mximo de ventas.
Para estimar las inversiones de un proyecto el criterio que debe prevalecer es el de las
inversiones incrementales, en contraposicin al concepto de inversin contable. Las cifras de
inversin que se desean son cifras incrementales y netas de todos los flujos relacionados. Por
ejemplo, si se esta considerando una inversin y como consecuencia de la misma se remplazara
una maquinara obsoleta, entonces se debe anotar un flujo positivo de fondos en el
periodo inicial, que reducir el monto de la inversin total, proveniente de la probable
venta o disposicin de la maquinaria vieja.
Los flujos de las inversiones se pueden estimar sin mucha incertidumbre, es decir, pueden
calcularse en un alto grado de precisin debido a que los flujos se presentan al inicio de la vida
econmica del proyecto adems, muchos de sus rubros estn sujetos a contratos cerrados
y ofertas en firmes. A pesar de lo anterior, debemos reconocer que si las estimaciones de
las inversiones no son correctas las distorsiones que causan en el rendimiento econmico
del proyecto son considerables.
VIDA ECONOMICA
El trmino vida econmica es el periodo de tiempo en el cual una inversin permanece
econmicamente superior a la inversin alternativa para desempear el mismo fin, es decir el
periodo durante el cual la inversin no se vuelve obsoleta. La vida econmica del proyecto es el
horizonte de tiempo que se adopta para su evaluacin. Algunos proyectos tienen fechas
terminales bien definidas, despus de las cuales los flujos operativos dejan de existir: en estos
casos lo apropiado sera considerar la vida econmica estimada del proyecto. Por otro lado,
existen inversiones relacionadas con actividades continuas e indefinidas. Como ejemplo,
podemos citar una nueva planta para elaborar un nuevo producto, que se espera tenga un
mercado por muchos aos y prcticamente indefinidos.
121
Las instalaciones y el equipo tienen una vida fsica definida, pero se supone que pueden
reponerse cada vez que se desgasten. Como definir un horizonte econmico para analizar esta
inversin? En general, a medida que el horizonte considerado es mayor, la evaluacin del
proyecto es ms completa, pero existe un punto en el tiempo donde anticipar ms aos redunda
en rendimientos decrecientes, pues la comprensin adicional no es compensada por los costos en
que se incurre en el anlisis adicional. Con frecuencia se considera que horizontes de 10 a 12
aos son adecuados a los proyectos comerciales e industriales de vida indefinida sin embargo la
definicin del horizonte depender en un ltimo termino de la naturaleza e importancia de la
inversin del tiempo disponible para el anlisis y del comportamiento de los flujos del proyecto.
VALORES RESIDUALES
Al finalizar la vida econmica de un proyecto, se anotarn, como flujos positivos, los valores
residuales de los activos productivos depreciables y no depreciables y no depreciables,
incluyndola recuperacin del capital de trabajo. Debe tenerse especial cuidado en la estimacin
de ciertos activos, tales como bienes races que pueden tener una apreciacin de su valor a lo
largo de los aos. Los impuestos relacionados con los valores residuales de los activos fijos
deben ser incluidos en el anlisis como flujos negativos o positivos, segn sea el caso.
Las estimaciones de la vida econmica y valores residuales estn sujetas a incertidumbre y, para
su mejor estimacin, es necesario el concurso de ejecutivos expertos en reas funcionales,
especialmente produccin y ventas. A pesar de que la probabilidad de equivocarse en estas
estimaciones es alta, el impacto de los errores en las tasas de rendimiento de los proyectos se
diluye, debido a que los efectos se manifiestan en los flujos finales del horizonte econmico.
FLUJOS DE BENEFICIOS
Los proyectos de inversin reflejan un compromiso de asignar recursos, inicialmente con la
esperanza de obtener beneficios durante el desarrollo de sus vidas econmicas. Nos corresponde
en esta seccin explicar la forma cmo medir los beneficios generados por los proyectos.
122
Cuando se evalan inversiones, recomendamos para la medicin de sus beneficios, usar el

concepto de los flujos de efectivo generados y no el de las utilidades contables resultantes. Es
necesario, entonces, diferenciar claramente entre los flujos de efectivo y las utilidades contables
relacionadas con un proyecto. La informacin contable es de mucha utilidad para evaluar
ejecutorias y efectuar comparaciones entre empresas, pero su importancia es limitada cuando se
le quiere empicar en evaluacin de proyectos. En los problemas de inversin los beneficios
deben medirse por los flujos de entrada de efectivo relevantes a la inversin, es decir, los flujos
de efectivo incrementales generados en la empresa por la nueva inversin, independientemente
de su clasificacin contable. Los flujos relevantes al anlisis son aquellos directamente
atribuibles a la inversin y que por lo tanto, son flujos incrementales.
Una de las principales ventajas del flujo de efectivo es la de evitar los problemas que se
presentan como consecuencia del clculo de las utilidades contables de la empresa, tpico del
mtodo de contabilidad por acumulaciones. Problemas tales como: qu desembolsos deben
considerarse como inversiones y cuales como gastos de operacin; los efectos de los diferentes
mtodos de depreciacin en las utilidades de la empresa; la determinacin de los costos
inventariables y los efectos de los diferentes procedimientos para la valoracin de inventario, son
algunos ejemplos de complicaciones, que el uso de flujos de efectivo reduce significativa. En
resumen, una ventaja de usar el concepto de flujo es que la transaccin de efectivo es un suceso
claramente definido, objetivo y que conduce a una situacin significativamente diferente a
aquellas ocasionadas por las convenciones contables.
Es importante notar que la estimacin de los flujos de efectivo provenientes de las operaciones es
un aspecto crtico en la determinacin del rendimiento de una inversin. Casi siempre el tiempo
y costo relacionado con su clculo se ven compensados y justificados por mejores decisiones de
inversin. El lector comprender que la estimacin de los flujos de un proyecto no es un trabajo
de recoleccin estadstica de rutina, sino que requiere de la contribucin de diferentes
especialistas. Los proyectos se realizan para obtener aumentos en las ventas o reducciones en
costos o para una combinacin de ambas cosas. Los flujos de efectivo positivos se determinan
por los aumentos y/o reducciones mencionadas. Las inversiones que mejoran los ingresos
aumentando ventas (introduciendo un nuevo producto en el mercado o expandiendo la capacidad
de una fbrica) producen simultneamente incrementos en los costos y gastos en las ventas.
Los costos y gastos incrementales son generalmente menos difciles de estimar que los ingresos
por ventas incrementales. Estas son ms difciles porque estn sujetas a un mayor grado de
incertidumbre. Las estimaciones de ventas requieren determinar el tamao y segmento del
mercado de un producto. Estas variables a su vez dependen de muchos factores, entre los cuales
se pueden mencionar: precios, publicidad, esfuerzo de ventas, reacciones de la competencia,
preferencias del consumidor y la situacin econmica ambiental.
Para los primeros aos de la vida econmica de un proyecto, la estimacin de los flujos es ms
fcil que para los ltimos aos y en la medida con que un horizonte ms lejano, las dificultades
aumentan. Afortunadamente, a medida que los errores de clculo se producen en los aos ms
lejanos del proyecto. Su efecto en las estimaciones del rendimiento de la inversin es menor.
123
En la determinacin de los flujos de operaciones se debe tener especial cuidado con los efectos
fiscales de las partidas de depreciacin y los gastos financieros relacionados con el
financiamiento del proyecto. A continuacin tratamos ambos problemas.
DEPRECIACION Y AMORTIZACIONES
Las depreciaciones de un proyecto y las amortizaciones de los gastos de organizacin no
representan flujos de efectivo, pues el flujo relevante se present cuando los activos fueron
adquiridos y las depreciaciones en los periodos contables subsiguientes representan un costo no
desembolsable. Sin embargo, debe notarse que las depreciaciones y los otros costos no
desembolsables tienen un efecto en los flujos del proyecto, a travs del impacto que producen en
el impuesto sobre la renta a pagarse, que si es claramente un flujo de efectivo. Cada peso de
depreciacin reduce el impuesto sobre la renta correspondiente en M pesos, donde M es la tasa
marginal del impuesto sobre la renta.
Como ilustracin de este problema, considrese el ejemplo siguiente: un equipo industrial que
representa una inversin de CA$10.000 y que se depreciar, en lnea recta, en 10 aos y sin valor
residual al trmino de su vida econmica. Suponiendo que la tasa impositiva marginal es de
40%, los cargos por depreciacin anuales de CA$1.000 reducirn los impuestos que pagara la
empresa en CA$400 por ao. Al efecto fiscal que produce la depreciacin se le conoce con el
trmino de escudo fiscal de la depreciacin.
La escogencia del mtodo de depreciacin, aunque no afecta el total del impuesto sobre la renta a
pagarse, si tiene un efecto importante en el tiempo en que se pagan los impuestos. Los mtodos
de depreciacin acelerada9 permiten reducir los impuestos a pagarse en los primeros aos del
proyecto y diferir su pago a aos posteriores. Puesto que el dinero tiene importancia en funcin
del tiempo, es ventajoso, tanto para el proyecto como para la empresa la posposicin del pago de
los impuestos; sin embargo, debe observarse que no obstante se producen flujos despus de
impuestos mayores con los mtodos de depreciacin acelerada, se ocasionan simultneamente
utilidades contables menores.
Gastos Financieros
Los gastos financieros relacionados con un proyecto, por lo general no deben considerarse como
parte integrante de los flujos de costos y gastos. La exclusin de los gastos financieros es
conveniente para separar los flujos de operacin de los flujos de financiamiento. Los gastos
financieros se toman en cuenta posteriormente cuando se calcula el punto de corte para la
seleccin definitiva de los proyectos de inversin. Al considerar los intereses en la estimacin de
los flujos primero y despus (como elemento de costo) dentro del punto de corte, estaramos
incurriendo en el error de incluirlos dos veces en el clculo de los rendimientos del proyecto.
Existen situaciones, que sern estudiadas en el captulo IV, en que se acepta mezclar los flujos de
operaciones con los flujos financieros para obtener, no el rendimiento del proyecto, sino el de los
recursos propios del inversionista.
Suma de los nmeros dgitos y tasa doble decreciente.

124
Flujos de Efectivo Absolutos y Relativos.

El anlisis de inversiones involucra una comparacin de dos o ms alternativas; por lo tanto,
cualquier estimado de flujos debe ser sobre una base comparativa. Cuando la comparacin se
efecta entre los flujos de un proyecto y los flujos de efectivo cero (la alternativa de no hacer el
proyecto), entonces estamos ante una situacin de flujos de efectivo absolutos. Un anlisis
alterno es comparar los flujos de un proyecto con respecto a los flujos de otro proyecto y obtener,
de esta forma, flujos de efectivo diferenciales, a los cuales se les puede estimar un rendimiento.
En este caso, los flujos calculados se denominan relativos, pues un proyecto est siendo medido
en relacin con otro proyecto.
No obstante lo anterior, cuando estamos considerando la realizacin de proyectos en una
empresa en marcha, en ocasiones es conveniente trabajar con flujos relativos, lo cual debe
producir resultados finales congruentes con los logrados con flujos absolutos, en caso de ser esto
posible. Debe tenerse cuidado con las estimaciones e interpretaciones de los flujos relativos,
puesto que casi cualquier proyecto puede aparentar ser ventajoso, si se le compara con una
alternativa lo suficientemente mala.
Con el fin de ilustrar el punto anterior, considrese el problema que confrontaron muchas
empresas de ferrocarriles en el pasado. Debiera de reemplazarse la vieja locomotora de carbn
por una maquina de diesel moderna y ms eficiente, para servicio en una ruta establecida de
transporte de pasajeros? Suponiendo que la decisin de reemplazar no afectara los ingresos por
concepto de pasajeros, podramos calcular el valor actual neto o la tasa interna de retorno de las
inversiones adicionales requeridas para comprar la mquina nueva, con base en los ahorros de
efectivo que resultasen de la diferencia entre los costos de operacin de las mquinas vieja y
nueva, es decir, con base en flujos de ahorro relativos. La decisin de comprar la mquina de
diesel puede parecer rentable si se le est comparando con una alternativa mediocre.
Supongamos que, mediante el uso de la locomotora de carbn, los ingresos provenientes de la
ruta de pasajeros servida son insuficientes para cubrir sus costos incrementales.
En tales
circunstancias, la compra de una mquina de diesel podr servir para disminuir las prdidas
operativas, pero no necesariamente podr convertir la ruta de pasajeros en una operacin
rentable. nicamente si no hay posibilidades de eliminar la ruta, la decisin de comprar la
mquina podra ser acertada; en el caso contrario, la adquisicin de sta no sera justificada. Esta
situacin podra ser manejada con mayor claridad mediante el clculo de flujos de efectivo
absolutos, comparando los flujos de efectivo resultantes de utilizar una locomotora de diesel en
la ruta de pasajeros y los flujos de efectivo resultantes de no tener ruta del todo.
Ejemplificacin: Para ilustrar la forma en que se calculan los flujos de beneficios y su

diferencia con las utilidades contables, se presenta la siguiente situacin. Supongamos que la
empresa Beta est considerando la introduccin de un nuevo producto en el mercado. Para la
fabricacin del nuevo producto necesitar realizar una inversin incremental por CA$4,000.000.
Los expertos de mercadeo de la empresa consideran que la vida econmica del producto ser de
4 aos y estiman ingresos por ventas incrementales del orden siguiente:
Ao 1
CA$4,000.000
Ao 2
4,500,000
Ao 3
5,000.000
125
Ao 4
4,000.000
Paralelamente, el proyecto ocasionar costos y gastos de operacin incrementales, que incluyen:

materias primas, mano de obra, prestaciones sociales, supervisin, seguros, mantenimiento,
gastos de administracin y gastos de venta. Los gastos financieros y la depreciacin se presentan
en rubros separados. Las utilidades contables que generar el proyecto, para la empresa Beta, se
han estimado en el Cuadro 2.2.
Cuadro 2.2
Determinacin de Utilidades contables
En miles de pesos centroamericanos
CONCEPTOS
Ao 1
Ao 2
Ao 3
Ao 4
Ventas
4,000
4,500
5,000
4,000
Costos y gastos
2,400
2,600
2,800
2,400
Depreciaciones
1,000
1,000
1,000
1,000
Gastos financieros
200
200
200
200
Utilidades antes de imptos
400
700
1,000
400
IR (40%)
160
280
400
160
Utilidades netas
240
420
600
240
Como se mencion anteriormente el concepto de utilidad contable es conveniente para medir
ejecutorias y efectuar comparaciones a nivel de empresa, pero cuando se trata de medir el
rendimiento de un proyecto de inversin para tomar la decisin de aceptarlo o rechazarlo, o bien
efectuar comparaciones con otros proyectos, la medicin de los beneficios debe realizarse en
funcin de los flujos de fondos (efectivo), tal como se presentan en el cuadro 2.3 para Beta:
Cuadro 2.3
Flujos de fondos (I)
CONCEPTOS
Ao 1
Ao 2
Ventas
4,000
4,500
Costos y gastos
2,400
2,600
Depreciaciones
1,000
1,000
Ut. antes de impuestos*
600
900
Impuesto IR (40%)
240
360
Utilidades netas
360
540
Depreciaciones
1,000
1,000
Flujos de efectivo
1,360
1,540
*
Se excluyen los gastos financieros como elementos de costo.
Ao 3
5,000
2,800
1,000
1,200
480
720
1,000
1,720
Ao 4
4,000
2,400
1,000
600
140
360
1,000
1,360
Aunque el flujo de fondos que hemos calculado es conceptualmente claro y de fcil compresin
existe una forma alterna de medirlo. Esta segunda forma tiene ventajas de orden prctico, pues
separa los flujos de beneficios en dos partes: las que provienen propiamente de las operaciones y
las partes de los flujos que son causadas por los escudos fiscales del proyecto. El poder disponer
de los escudos fiscales en forma inmediata constituye un aspecto importante, pues permite
reconocer casi simultneamente los efectos y beneficios fiscales de los diferentes mtodos de
depreciacin. El Cuadro 2.4 representa el flujo de fondos calculado en la forma alterna y que
equivale a determinar las utilidades incrementales antes de los impuestos y depreciaciones,
menos los impuestos relativos a ese nivel de utilidades, ms los escudos fiscales de las
depreciaciones.
126
Cuadro 2.4
Flujos de fondos (II)
CONCEPTOS
Ao 1
Ao 2
Ao 3
Ao 4
Ventas
Costos y gastos
Flujos de operaciones
Impuesto sobre
la renta (40%)
Flujos de operaciones
despus de impuestos
Escudos fiscales*
Flujos de efectivo
4,000
2,400
1,600
4,500
2,600
1,900
5,000
2,800
2,000
4,000
2,400
1,600
640
760
800
640
960
400
1,360
1,140
400
1,540
1,320
400
1,720
960
400
1,360
Los escudos fiscales resultan de multiplicar las tasas impositivas marginales por las
depreciaciones.
Esquema para la Evaluacin Financiera de Proyectos de Inversin

Conceptos
(-) INVERSIONES
+
Valor de Liquidacin
+/- Escudo Fiscal de la liquidacin

+/- Impuesto sobre Ganancia de Capital
=
INVERSION NETA
INGRESOS INCREMENTALES
Valor Residual de la Inversin Fija
(-) EGRESOS INCREMENTALES

=
FLUJO NETO OPERATIVO
(-) Depreciacin
=
Utilidad antes del I.R.
(-) Impuesto sobre la Renta

=
Utilidad despues de Impuesto**
Depreciacin
Recuperacin del Capital de Trabajo
FLUJO NETO DEL PROYECTO
FLUJO DEL FINANCIAMIENTO
127
Prstamos
(-) Amoritizaciones
(-) Intereses
+
Escudo Fiscal de los intereses
FLUJO NETO DEL INVERSIONISTA
Frmulas tiles con Excel:

A
Factor de Descuento
Valor Actual Neto

] TIR
B
: = 1 / (1 + $A$5)^C8
[Supone que i se encuentra en A5 y n en C8]

i es la tasa de corte del proyecto. n corresponde al
nmero del ao.
: = C25+VNA(A5,D25..H25)[Supone que flujos estn en la lnea 25

: = TIR(C25..H25)
5. El Valor del Dinero en el Tiempo

El dinero hoy en el bolsillo vale ms que el dinero prometido para maana. Este es uno de los
principios fundamentales para tomar decisiones financieras. El anlisis del valor del
tiempo constituye una parte crucial para as decisiones financieras. Ayuda a responder las
preguntas acerca de cunto dinero producir una inversin con el paso del tiempo y cunto
debe invertir una firma en este momento para obtener una retribucin esperada
posteriormente.
5.1 Por qu el dinero tiene un valor en el tiempo?
El valor del dinero en el tiempo significa que el dinero que se tiene en el bolsillo hoy es
mucho ms valioso que el monto que se espera recibir en el futuro. En forma similar, el dinero
que se puede pagar hoy es una carga mayor que el mismo monto pagado en el futuro.
Las tasas de inters son positivas en parte porque las personas prefieren consumir ahora , en
vez de hacerlo posteriormente. Las tasas de inters positivas indican, entonces, que el
dinero tiene un valor en el tiempo. Cuando una persona presta dinero a otra, exige una
compensacin a cambio de por reducir el consumo actual. Quien toma en prstamo el
dinero est dispuesto a pagar para incrementar el consumo actual. El costo pagado por el
prestatario al prestamista por reducir el consumo, conocido como costo de oportunidad, es la
tasa de inters real.
La tasa de inters real refleja la compensacin por el valor puro de dinero en el tiempo. La
tasa de inters real no incluye los intereses cargados por la inflacin esperada o los factores de
riesgo posibles. Recurdese que a partir del anlisis de la tasa de inters, muchos
factores-incluidos el valor puro del dinero en el tiempo, la inflacin, el riesgo por liquidez, el
riesgo al vencimiento- determinan la tasa de inters del mercado.
128
La tasa de retorno requerida sobre una inversin refleja el valor puro del dinero en el
tiempo, un ajuste por la inflacin esperada y las primas de riesgo presentes.
5.2 Medicin del valor del dinero en el tiempo
Los gerentes financieros ajustan el valor del dinero en el tiempo al calcular el valor futuro y el
valor presente. El valor futuro y el valor presente son como imgenes de espejo
colocadas una frente a la otra. El valor futuro es el valor de un monto inicial en un punto
futuro en el tiempo, dada la tasa de crecimiento por perodo y el nmero de perodos hasta ese
tiempo futuro. Cunto crecern US$ 1,000 invertidos hoy a una tasa de inters del 10%
en 15 aos? El valor presente es el valor de un monto futuro de hoy, suponiendo una tasa de
inters requerida para un nmero de perodos hasta que se logre ese monto futuro.
Cunto se debe pagar hoy para obtener un pago prometido de US$ 1,000 en 15 aos si el
dinero de inversin de hoy genera una tasa de retorno de 10% por ao?
5.2.1 El valor futuro de un solo monto
Para calcular el valor futuro de un solo monto, en primer lugar se debe comprender cmo
crece el dinero con el paso del tiempo. Una vez que se invierte el dinero, causa una tasa de
inters que compensa el valor del dinero en el tiempo y, como ya se mencion, el riesgo por
incumplimiento, la inflacin y otros factores. Con frecuencia, los intereses causados sobre las
inversiones son intereses compuestos intereses causados sobre intereses y sobre el principal
original. En contraste, los intereses simples son intereses causados slo sobre el principal
original.
Para ilustrar el inters compuesto, supngase que el gerente financierote SaveCom decidi
invertir US$ 100 del efectivo excedente de la firma en una cuenta que cause una tasa de
inters anual de 5%. En el ao 1, SaveCom causar US$ 5 en intereses, calculados de la
siguiente manera:
Balance al final del ao I= Principal mas intereses
= US$ 100 + (100x0.05)
= US$ 100 x(1+0.05)
= US$ 100 x (1.05)
= US$ 105
El monto total en la cuenta al final del ao I, es de US$ 105.
Sin embargo, obsrvese lo que sucede en los aos 2 y 3. En el ao 2 SaveCom causar 5% de
US$ 105. Los US$ 105 corresponden al principal original de US$ 100 ms los intereses del
primer ao de tal modo que los intereses causados en el ao 2 son US$ 5.25, en vez de US$
5.00. Al final del ao 2, el saldo es US$ 110.25 US$ 100 en el principal original y US$ 10.25
en intereses. En el ao 3, SaveCom causar 5% de US$ 110.25, o sea, US$ 5.51, para un saldo
final de US$ 115.76, expuesto de la siguiente manera:
129
Saldo
Incial
Ao 1
100.00
Ao 2
105.00
Ao 3
110.25
= SALDO
x (1+TASA DE INTERS)
FINAL INTERESES
x
1.05
=
105.00
5.00
x
1.05
=
110.25
5.25
x
1.05
=
115.76
5.51
En el ejemplo dado, SaveCom caus US$ 5 en intereses en el ao 1, US$ 5.25 en intereses en

el ao 2 (US$ 110.25-US$ 105.00), y US$ 5.51 en el ao 3 (US$ 115.76-US$ 110.25) debido
al efecto del inters compuesto. Si el depsito de SaveCom caus intereses solamente
sobre el principal original, en vez de sobre el principal e intereses, el saldo en la cuenta al final
del ao 3 sera de US$ (US$ 100+ (US$ 5x3)=US$ 115). En el caso dado, el efecto del
inters compuesto registra un monto extra de US$ 0.76 (US$ 115.76US$
115.00= 0.76).
La forma ms sencilla de calcular el saldo al final del ao 3 consiste en multiplicar el principal
original por 1 ms la tasa de inters por perodo, 1+ k, elevado a la potencia del
nmero de perodos compuestos, n10. He aqu la frmula para calcular el valor futuro o saldo
final- dado el principal original, la tasa de inters por perodo y el nmero de perodos
compuestos:
Valor futuro para un solo monto
Mtodo algebraico
VF = VP x (1 + K)n ec. 5.1a
Donde: VF= Valor futuro, el monto final
VP= Valor Presente, el valor inicial, o principal original. k
= Tasa de inters por perodo (expresada como un decimal).
n = Nmero de perodos.
En el ejemplo dado de SaveCom, VP es el depsito original de US$ 100, k es el 5%, y n es
3. Para calcular el saldo final, o VF, se aplica la ecuacin 5.1a, de la siguiente manera:
VF= VP x (1+k)n= US$ 100x (1.05)3
= US$ 100 x 1.1576 = US$ 115.76
Tambin se puede calcular el valor futuro utilizando una tabla financiera o una hoja de
clculo como Excel.
5.2.2 La sensibilidad de los valores futuros frente a los cambios en las tasas de inters o el
nmero de perodos.
El valor futuro tiene una relacin positiva con la tasa de inters, k, y con el nmero de
perodos, n. Es decir, a medida que se incrementa la tasa de inters, aumenta el valor futuro.
En forma similar, a mediad que se incrementa el nmero de perodos, lo mismo sucede con el
valor futuro. En contraste, el valor futuro disminuye con las disminuciones en los valores k y
n.
130
Resulta importante comprender la sensibilidad del valor futuro con respecto a k y n debido a
que los incrementos son exponenciales, tal como se ilustra con el trmino (1+k)n en la
frmula del valor futuro. Considrese esta situacin: Un negocio que invierte US$ 10,000
en una cuenta de ahorros al 5% a 20 aos, tendr un valor futuro de US$ 26,532,98. Si la tasa
de inters es de 8% para los mismos 20 aos, el valor futuro de la inversin es de US$
46,609.57. Se observa que se aumenta el valor futuro de la inversin a medida que se
incrementa k. La figura 5.1a en la siguiente pgina ilustra esto grficamente.
Ahora se puede decir que el negocio deposita US$ 10,000 a diez aos a una tasa de inters
anual del 5%. El valor de esa suma es US$ 16,288.95. Otro negocio deposita US$ 10,000 a
20 aos a la misma tasa de inters anual del 5%. El valor futuro de esa inversin de US$
10,000 es US$ 26,532.98. As como sucede con la tasa de inters, cuanto mayor sea el
10
Los perodos compuestos usualmente se dan en aos pero no siempre es as. Como se ver ms adelante, los
perodos compuestos pueden ser de meses, semanas o das, o cualquier otro perodo especificado, nmero de
perodos, mayor ser el valor futuro. La figura 5.1b muestra esto grficamente.
Figura 5.1a
Valor Futuro de US$ 10,000 despus de 20 aos al 5% y al 8%.
131
Figura 5.1b
Valor Futuro de US$ 10,000 despus de 10 y 20 aos al 5%.
5.3 El Valor Presente de un Solo Monto

El valor presente corresponde al valor actual del dinero por un monto futuro prometido.
Con un bono, por ejemplo, el emisor promete pagos de efectivo futuro al inversionista en
momentos especificados en el tiempo. Con una inversin en una nueva planta o equipos, se
esperan ciertos recaudos de efectivo. Cuando se calcula el valor presente de un pago en
efectivo futuro prometido o esperado, ste se descuenta (como valor disminuido) puesto
que su valores menor si se va a recibir posteriormente y no ahora. En forma similar, los
egresos de efectivo futuro representan una carga menos onerosa que los egresos de efectivo
actuales del mismo monto. Los egresos de efectivo futuro en forma anloga se descuentan (se
hacen menos negativos). En el anlisis del valor presente, entonces, la tasa de inters utilizada
en este proceso de descuento se conoce como la tasa de descuento, que se aplica como la
tasa de retorno requerida sobre una inversin. sta refleja la oportunidad perdida de gastas o
invertir en el presente (costo de oportunidad) y los diversos riesgos asumidos, debido a que se
debe esperar por los fondos.
El descuento es el proceso opuesto al clculo aplicado de inters compuesto. El inters
compuesto ocasiona que el valor de un monto inicial se incremente a una tasa creciente. El
descuento ocasiona que el valor presente de un monto futuro disminuya a una tasa
creciente.
Para demostrar, supngase que el gerente financiero de SaveCom necesita saber cunto
invertir ahora para generar uS$ 115.76 en tres aos, dada una tasa de inters del 5%. El
clculo seria el siguiente:
132
VF = VP x (1 + K)n
US$ 115.76= VP x 1.053
US$ 115.76= VP x 1.157625
VP= US$ 100.00
Para solucionar problemas de valor presente, se modifica, la ecuacin de valor futuro de un
solo monto multiplicando ambos lados por 1/(1 + K)n para aislar el VP a un lado del signo
(=). La frmula del valor presente para un solo monto es la siguiente:
Frmula del valor presente para un solo monto
Donde: VP= Valor Presente, el valor inicial, o principal original.

VF= Valor futuro, el monto final
k = Tasa de inters de descuento por perodo (expresada como un decimal). n
= Nmero de perodos.
Aplicando esta frmula al ejemplo de SaveCom, en el cual el gerente financiero deseaba saber
cunto debe pagar la firma hoy para recibir US$ 115.76 en 3 aos, suponiendo una tasa de
descuento del 5% para iniciar hoy, el siguiente es el valor presente de la inversin:
VP = 115.76 x
1
3
(1+0.05)
VP = 115.76 x 0.86384
VP = US$ 100
SaveCom debe estar dispuesto a pagar US$ 100 hoy para recibir US$ 115.76 en tres aos a
una tasa de descuento del 5%.
5.3.1 La sensibilidad de los valores presentes frente a los cambios en las tasas de inters o
el nmero de perodos
En contraste con el valor futuro, el valor presente se relaciona en orden inverso con los valores
k y n. En otras palabras, el valor presente se mueve en direccin opuesta a k y n. Si se
incrementa k, disminuye el valor presente; si disminuye k, aumenta el valor presente. Si se
incrementa n, disminuye el valor presente; y si disminuye n, aumenta el valor presente.
Considrese esta situacin: un negocio que espera un retorno sobre su inversin anual del
5% (k=5%) debe estar dispuesto a pagar US$ 3,769.89 hoy (el valor presente) por US$
10,000 que recibir en 20 aos. Si el retorno anual esperado es del 8% para los mismos 20
aos, el valor presente de la inversin es de slo US$ 2,145.48. Se observa que el valor
presente de la inversin disminuye a mediada que se incrementa k. La forma como el valor
presente de US$ 10,000 vara con los cambios en la tasa de retorno requerida se ilustra
grficamente en la figura 5.2a.
133
Ahora suponga que un negocio espera recibir US$ 10,000 diez aos despus. Si su tasa de
retorno requerida para la inversin es de 5% anualmente, entonces debe estar dispuesto a
pagar US$ 6,139 por la inversin hoy, Si otro negocio espera recibir US$ 10,000 veinte
aos despus y tiene el mismo 5% de tasa de retorno requerida anual, entonces debe estar
dispuesto a pagar US$ 3,769 por la inversin. As como la tasa de inters, cuanto mayor sea el
nmero de perodos, menor ser el valor presente. La figura 5.2b muestra cmo funciona esto.
Figura 5.2
Valor Presente de US$ 10,000 esperado en 20 aos al 5% y al 8%.
Figura 5.2b
134
Valor Presente de US$ 10,000 despus de 10 y 20 aos al 5%.
5.4 Trabajando con Anualidades

Los gerentes financieros a menudo necesitan medir una serie de flujos de efectivo en vez
de concentrarse en uno solo. Un tipo comn de serie de flujo de efectivo es la anualidad una
serie de flujos de efectivo iguales, espaciados en forma regular en el tiempo.
Los atletas profesionales a menudo firman contratos que les proporcionan anualidades
despus de su retiro, adems de la bonificacin y el salario regular que puedan recibir durante
sus aos como deportistas. Los consumidores pueden comprar anualidades de compaas
de seguros como medio de obtener un ingreso de jubilacin. El inversionistapaga a la
compaa aseguradora una sola suma con el fin de recibir futuros pagos de igual monto a
intervalos regularmente espaciados (por lo general mensuales). Otro ejemplo de anualidad es
el inters sobre un bono. Los pagos de intereses, por lo regular, son iguales a los montos en
dinero pagados anual o semestralmente durante la vida del bono.
5.4.1 Valor futuro de una anualidad ordinaria
Los gerentes financieros a menudo planean para el futuro. Cuando lo hacen, necesitan
saber cunto dinero ahorraren forma regular para acumular determinado monto de efectivo en
un tiempo futuro especificado. El valor futuro de una anualidad es el monto que crecer dado
un nmero de pagos de anualidades, n, en una fecha futura, a una tasa de inters
peridica, k.
135
Por ejemplo supngase que SaveCom Company planea invertir US$ 500 en una cuenta de
depsito en el mercado monetario al final de cada ao durante los prximos cuatro aos,
comenzando el ao 1 a partir de hoy. El negocio espera causar una tasa de retorno anual del
5% sobre su inversin. Cunto dinero tendr SAveCom en la cuenta final de cuatro aos? El
problema se ilustra en la lnea temporal en la figura 5.3. Los valores de t en la lnea temporal
representan el final de cada perodo. De esta forma, t1 es el final del primer ao, t2 es el final
del segundo ao, etctera. El smbolo t0 es ahora, el punto presente en el tiempo.
Figura 5.3
Debido a que cada uno de los pagos de US$ 500 son montos individuales, este problema se
puede solucionar con un solo paso en cada tiempo. Tomando la figura 5.4 se observa que el
primer paso consiste en calcular el valor futuro de t1,t2,t3 y t4 utilizando la frmula de valor
futuro para un solo monto. El prximo paso consiste en sumar los cuatro valores. La suma
de estos valores es el valor futuro de una anualidad.
Figura 5.4
La suma de los valores futuros de los cuatro montos individuales es el valor futuro de la
anualidad, US$ 2,155.05. Sin embargo, el proceso paso a paso ilustrado en la figura 5.4
consume bastante tiempo, incluso con un ejemplo sencillo. Calcular el valor futuro de una
anualidad de 20 o 30 aos, como en el caso de muchos bonos, tomara mucho tiempo. Ms
bien, se puede calcular el valor futuro de una anualidad fcilmente mediante la siguiente
frmula:
136
Frmula del valor futuro de una anualidad
Donde:
VFA= Valor Futuro de una Anualidad
k= Tasa de inters por perodo
n= Nmero de perodos.
El trmino que aparece entre parntesis en la ecuacin 5.3a, es el resultado de sumar los
valores correspondientes (1+k)n de las frmulas de valor futuro de un solo monto, ecuacin
5.1a y 5.1b para cada uno de los pagos individuales de anualidades.
Utilizando la frmula 5.3a en el ejemplo dado de SaveCom, se calcula el valor futuro de
una anualidad a un inters del 5% (k=5%) con cuatro pagos a final de ao de US$ 500 (n=4 y
PMT = US$ 500), as
137
5.4.1 Valor presente de una anualidad ordinaria

Puesto que los pagos de anualidades a menudo son prometidos (como ocurre con los intereses
sobre una inversin o un bono), o esperados (como ocurre con los ingresos de efectivo a partir
de una inversin en una nueva planta o equipo), resulta importante saber cunto vale esta
inversin en la actualidad. Por ejemplo supngase que el gerente financiero de Buy4later, inc.
Se informa de una anualidad que promete realizar 4 pagos anuales de US$ 500, comenzando el
ao uno a partir de hoy. Cunto debera pagar la compaa para obtener esa anualidad? La
respuesta es el valor presente de una anualidad.
La frmula es:
Frmula del valor presente de una anualidad

VPA = Valor presente de una anualidad
PMT= Monto de cada pago de anualidad
k = Tasa de inters por perodo
n= nmero de pagos de la anualidad
Utilizando el ejemplo de la anualidad ordinaria a cuatro aos con pagos de US$ 500 por
ao y una tasa de descuento del 5%, se calcula el valor presente de la anualidad de la
siguiente manera :
5.4.3 Perpetuidades
Una anualidad que se aplica para siempre se llama anualidad perpetua o perpetuidad. Las
perpetuidades contienen un nmero infinito de pago de anualidades. Un ejemplo de una
perpetuidad son los dividendos tpicamente pagados sobre una emisin de acciones
preferenciales.
El valor futuro de las perpetuidades no se puede calcular, pero el valor presente s. Para
ellos comienza con loa formula sobre el valor presente de una anualidad ecuacin 5.3a.
138
Ahora suponga que sucede en la ecuacin a medida que el nmero de pagos se hace cada
vez ms grandes. El trmino (1+ k)n se har cada vez mayor. Y en esa medida, ocasionar
que la fraccin 1/(1+ k)n se haga cada vez mas pequea. A medida que n se aproxima al
infinito, el trmino (1+ k)n se hace infinitamente grande, y el trmino (1+ k)n se aproxima a
cero. La frmula ce reduce a la siguiente ecuacin:
Frmula de valor presente de una perpetuidad
Donde:
VPP=Valor presente de una perpetuidad
K= Tasa de descuento.
Ejemplo: Se supone que se presenta la oportunidad de comprar una accin preferencia que
paga US$ 70 por ao a perpetuidad. Si la tasa de retorno requerida es 8%, Cul es el valor
presente de los dividendos prometidos al comprador? Cunto se debera pagar por esa
accin preferencial?
Ejercicios Captulo 5
1.Jed acaba de invertir US$ 5,000 en un certificado de depsito (CD) a ocho aos, que paga
un inters anual del 6% con aplicacin de intereses compuestos anuales. Cunto dinero tendr
al vencimiento del CD.
2. Cunto dinero tendra Jed al vencimiento si coloca sus US$ 5,000 en un CD a ocho aos,
que paga un inters anual del 6%, aplicado mensualmente.
3. La abuela de Heidi muri y en su testamento dej estipulado que ella recibiera US$
100,000 de un fideicomiso cuando ella tuviera 21 aos de edad, 10 aos despus. Si la tasa
apropiada de descuento es del 8%, cual es el valor presente de estos US$ 100,000 para
Heidi?
4. Zack desea comprar un nuevo automvil Ford Mustang, Necesitar tomar un prstamo
de US$ 20,000 para la cuota inicial con el fin de hacerse al automvil. Si los prstamos sobre
automvil estn disponibles a una tasa de inters anual del 6%, cul sera el pago mensual de
Zack sobre un prstamo a 4 aos.
5. Cul es el valor futuro de US$ 1,000 invertidos hoy si se causan intereses anuales de 7%
durante 5 aos.
139
6. Cul es el valor presente de una anualidad ordinaria anual de US$ 500 a 10 aos con una
tasa de descuento anual del 6%.
7. Cul es el valor futuro de una anualidad ordinaria anual a 5 aos de US$ 500, utilizando
una tasa de inters del 9%.
1. Cul es el valor presente de una anualidad perpetua anual de US$ 50, utilizando una
tasa de descuento del 8%?2. Cul es el monto que se tiene que invertir en este momento, a
un inters anual del 7% para recibir US 10,000 en:
a) 5 aos
b) 10 aos
c) 20 aos
MEDIDAS DE RENTABILIDAD DE LAS INVERSIONES

Uno de los problemas fundamentales en torno a la presupuestacin de inversiones es la
determinacin de la rentabilidad de los proyectos de inversin. Al disponer de una medida
de rendimiento de los proyectos, se podr decidir los que conviene aceptar y los que deben
rechazarse; y adems se les podr ordenar de mayor a menor rentabilidad, con el objeto de dar
prioridad a las inversiones que tengan mayor rentabilidad. La jerarquizacin de las
oportunidades de inversin tiene mucha importancia cuando la empresa dispone de recursos
financieros limitados e insuficientes para realizar todos los proyectos de inversin que tiene
una rentabilidad mayor a la mnima aceptable. Los mtodos o criterios de evaluacin de
inversiones se pueden clasificar en dos grupos fundamentales:
a) Los mtodos denominados aproximados:
el perodo o plazo de recuperacin, y
la rentabilidad contable o tasa de rendimiento contable.
b) Los mtodos que utilizan los procedimientos de actualizacin o descuento:
Tasa Interna de Retorno (TIR) o Rentabilidad Interna Real (RIR), y
El valor actual neto
Estos mtodos toman en cuenta la cronologa de los flujos de efectivo, es decir, le conceden al
dinero importancia en funcin del tiempo. Estos mtodos son mucho ms refinados desde el
punto de vista tcnico y ofrecen ventajas substanciales en cuanto a las soluciones que aportan
a la problemtica de la evaluacin de las inversiones.
3.1 Perodo de recuperacin (PR)11

El perodo o plazo de recuperacin de una inversin, es el tiempo que tarda en
recuperarse la inversin inicial del proyecto. Cuando los flujos netos de efectivo
generados por el proyecto son iguales en cada perodo, entonces el perodo de
recuperacin puede determinarse con la frmula siguiente:
140
Cuando los flujos netos de efectivo no son iguales, el perodo de recuperacin se calcula
acumulando los flujos de efectivo sucesivos hasta que su suma sea igual al desembolso inicial.
Cuando adems de los desembolsos iniciales de inversin existen flujos netos negativos
en los primeros, aos de la vida de un proyecto, el perodo de recuperacin se determina por
el tiempo que tarda en recuperarse o amortizarse la suma total de flujos negativos, incluyendo
los desembolsos tanto por inversiones como por resultados de operacin.
Es necesario reconocer que el perodo de recuperacin es un criterio sencillo y que ha sido
ampliamente utilizado en el pasado por empresas grandes en pases desarrollados. Segn
11
El trmino utilizado en ingls es el de pay-back, pay-out o pay-off. En este mtodo, las mejores inversiones son
aquellas que tienen un plazo de recuperacin ms corto; y ms que para determinar la eficiencia y rentabilidad de
una inversin dicho mtodo est inspirado; en una poltica de liquidez acentuada.
No obstante que es til conocer el perodo de recuperacin de un proyecto, no podemos

recomendar la utilizacin de este mtodo, para determinar la aceptabilidad de un proyecto o su
deseabilidad con respecto a otros, porque tiene una serie de limitaciones fundamentales. En
primer lugar el PR no toma en cuenta la cronologa de los distintos flujos de caja y los
considera como si se tratara de flujos percibidos en el mismo momento del tiempo.
Consideremos dos proyectos de inversin A y B que tienen las caractersticas que se presentan
en el cuadro 3.4.
Proyecto
A
B
Cuadro 3.1
Inversiones
1
2
(1,000)
700
300
(1,000)
300
700
3
300
300
Ambos proyectos tienen el mismo perodo de recuperacin de dos aos, sin embargo, es claro
que el proyecto A es superior y preferible sobre el proyecto B debido a que su flujo de
beneficio es mayor en el primer ao. Una segunda limitacin del PR es que no considera los
flujos obtenidos despus del perodo de recuperacin, es decir que supone que una ves que se
recupera la inversin del proyecto, ste deja de existir para propsitos de medicin de su
rendimiento. En nuestro ejemplo 3.1, podramos suponer que el proyecto B contina ms all
del ao 3 y que tiene una duracin de 6 7 aos; en cambio la vida econmica del proyecto
A se termina en el tercer ao. Estas alteraciones a los proyectos considerados podran
perfectamente hacer que el proyecto B sea mejor que el proyecto A desde un punto de vista
econmico, aunque ambos tienen el mismo perodo de recuperacin.
3.2 Rentabilidad Contable (RC)

Este mtodo tambien se conoce como rentabilidad aproximada
y como tasa de
rendimiento contable 12. Su denominacin obedece a que utiliza una metodologa y
terminologa tpicamente contable. La variante ms refinada de este mtodo consiste en
relacionar la utilidad neta anual promedio con la inversin que en promedio, es decir con la
141
inversin promedio que tiene la empresa inmovilizada durante la vida econmica del
proyecto:
Up
Utilidad Neta Promedio Anual
Rentabilidad Contable = ------- = -------------------------------------Ip
Inversin Promedio
(3.2)
12
Es una estimacin similar en el corto plazo de la Rentabilidad del Capital (U/K), con la diferencia de que no se
utilizan las utilidades totales, sino solamente las utilidades incrementales que provoca el proyecto, y en cuanto al
denominador se utiliza la inversin en sustitucin del capital.
La utilidad promedio se obtiene sumando las utilidades contables de cada ao y dividiendo el

total entre el nmero de aos. El clculo de la inversin promedio se obtiene sumando el valor
contable de las inversiones al final de cada ao y dividiendo esta suma por el nmero de aos.
La debilidad de ciertos aspectos de este criterio es bastante clara. En primer lugar, utiliza el
concepto de utilidades contables y no el de flujo de caja, lo cual representa una
serie de dificultades que ya fueron mencionadas en su oportunidad13. En segundo lugar y ms
importante an, la RC no actualiza los beneficios contables y considera que es igualmente
deseable recibir utilidades durante el primer ao que utilidades que recibirlas en aos
posteriores de la vida econmica.
METODOS QUE TOMAN EN CUENTA EL VALOR DEL DINERO EN EL
TIEMPO
Debido a las debilidades y limitaciones del perodo de recuperacin y de la rentabilidad
contable sealados anteriormente, se considera que los mtodos de evaluacin que utilizan la
actualizacin o descuento de los flujos futuros de efectivo, proporcionan bases ms objetivas,
para la seleccin y jerarquizacin de proyectos de inversin. Estos mtodos toman en
cuenta tanto la magnitud corno el tiempo en que se producen cada uno de los flujos
relacionados con el proyecto, ya sea que estos representen inversiones o resultados de
operacin.
3.3 Rentabilidad Interna Real (RIR) o Tasa Interna de Retorno (TIR)

La rentabilidad interna real para un proyecto de inversin es la tasa de descuento (k), que hace
que el valor actual de los flujos de entrada (positivos) sea igual al valor actual de los flujos de
inversin (negativos). En una forma alterna podemos decir que la TIR es la tasa que descuenta
todos los flujos asociados con un proyecto a un valor de exactamente cero. Cuando la
inversi6n inicial se produce en el perodo de tiempo cero, la rentabilidad interna ser aquel
valor de (r) que verifique (o sea, que haga verdadera) la ecuacin, siguiente:
R1
R2
Rn
I0= + + . . .+ (3.3)
(1+ r )
(1+ r)2
(1+ r)n
142
Donde:I0 : es la inversin en el proyecto. R1 a Rn representan los Retornos anuales, o sea el

flujo de efectivo futuro por perodo que genera el proyecto. Alternativamente, la ecuacin
3.3 puede expresarse as: {I0= R1*FD1 + R2*FD2 + Rn * FDn } (ecuacin 3.4) donde FD1 a
FDn son los factores de descuento por perodo {1 / (1+ k)n}. A continuacin un ejemplo de
una nueva inversin de la empresa Beta que tiene un desembolso inicial de CA$40,000 y
que tiene flujos de entrada de CA$13,600 el primer ao; 16,600 el segundo; 19,600 el
tercero y 13,600 en el cuarto, el problema de encontrar la rentabilidad interna real puede ser
expresado as:
13
Ntese que si los flujos sealados en el cuadro 3.1 los considerramos utilidades, la rentabilidad
contable sera la misma en ambos proyectos y ya demostramos lo superfluo de esa aseveracin.
13,600
16,600
19,600
13,600
40,000 = ------------- + ----------- + ----------- + ----------(3.4)
(1 + r)1
(1 + r)2
(1 + r)3
(1 + r)4
Nosotros sabemos que la TIR es aquel valor de (r) que satisface la ecuacin 2.4 y para
obtenerla se puede utilizar un procedimiento iterativo denominado de "prueba y error" y
que consiste en probar diferentes valores de (r) empleando las tablas de valor actual14 y
observar el error cometido, hasta que se alcance el verdadero valor de (r), que ser aquel
que haga que la suma de los flujos positivos descontados sea igual a la suma de los flujos
negativos descontados. Para ilustrar el procedimiento sealado obsrvese en el cuadro 3.2
el comportamiento de los flujos de beneficio del proyecto de la empresa Beta al ser
actualizados a una tasa del 20% anual:
Ao
1
2
3
4
Total
Flujo
de
Efectivo
13,600
16,600
19,600
13,600
Cuadro 3.2
(En pesos centroamericanos.)
Factores de
Valor Actual
Factores de
descuento
o descontado del
descuento
al 20%
flujo al 20%
al 21%
0.833
11,328
0.826
0.694
11,520
0.683
0.579
11,348
0.564
0.482
6,582
0.467
40,778
Valor Actual
o descontado del
flujo al 21%
11,234
11,338
11,054
6,351
39,977
Los valores de los flujos actualizados a una tasa del 20% suman un total de CA$40,778,
cantidad un poco mayor que la inversin inicial de CA$40,000. Por lo tanto la TIR del
proyecto es ligeramente superior al 20%. Cuando los flujos se descuentan a la tasa del 21% se
obtienen los resultados que se presentan en las ltimas dos columnas del cuadro 3.2
Como se puede notar, el valor actualizado es de CA$39,977, lo que significa que la
rentabilidad interna del proyecto es de prcticamente el 21%. Una vez que se ha calculado
la rentabilidad o tasa de retorno del proyecto, se necesita conocer el punto de corte o
rentabilidad mnima aceptable para las inversiones de la empresa, para as poder decidir
si conviene llevar a cabo la inversin.
143
La empresa deber de realizar aquellos proyectos de inversin cuya rentabilidad interna sea
superior al punto de corte establecido por la empresa y deber de rechazar aquellos cuya
rentabilidad sea inferior. Cuando existan varias inversiones posibles y limitaciones de
recursos financieros y tcnicos, se dar prioridad a los proyectos cuya tasa de rentabilidad
sea mayor y se ir descendiendo en el orden de rentabilidad, hasta agotar el presupuesto de
capital (recursos financieros y tcnicos).
14
Utilizando Excel se puede obtener directamente mediante la funcin =TIR(B25 M25), donde las celdas de
B25 a la celda M25 continen los valores de los flujos del proyecto, en orden cronolgico, o sea B25 debe contener
el monto de la inversin precedida de un signo menos (Ej: -125), mientras que en la celda C25 debe estar el primer
flujo de beneficio o sea el retorno del primer ao y D25 el del segundo y as sucesivamente hasta llegar a M25 que
debe contener el ltimo flujo a considerar. (Nota del Editor)
3.4 Valor actual neto (VAN)

El valor actual neto15 (VAN) es el otro mtodo bsico que toma en cuenta la importancia de
los flujos de efectivo en funcin del tiempo. Consiste en encontrar la diferencia entre el
valor actualizado de los flujos de beneficio y el valor, tambin actualizado, de las
inversiones y otros egresos de efectivo. La tasa que se utiliza para descontar los flujos es la
rentabilidad mnima aceptable de la empresa, por debajo de la cual los proyectos de
inversin no deben llevarse a cabo16. El valor actual neto de una propuesta de inversin se
puede representar por la siguiente frmula:
VAN = - I0 +
R1
R2
Rn
+ + . . .+
(1+ k)
(1+ k)2
(1+ k)n
(3.5)
Donde k es la rentabilidad mnima aceptable. No cabe duda de que si el valor actual neto
de un proyecto es positivo, la inversin deber realizarse y si es negativo deber rechazarse.
Las inversiones con VAN positivo incrementan el valor de la empresa, puesto que tienen
una rentabilidad mayor que la rentabilidad mnima aceptable. Como veremos en el captulo
4, el costo de capital de la empresa es posiblemente la mejor forma, en los pases en
desarrollo, de determinar una rentabilidad mnima aceptable.
Es importante observar que en el mtodo de la TIR se nos proporcionan los flujos positivos y
negativos del proyecto; despus determinamos la rentabilidad (r) que resuelve la ecuacin
(3.5) y la comparamos con la rentabilidad mnima aceptable para decidir sobre la
aceptacin o rechazo del proyecto. En el caso del VAN se nos proporcionan los flujos del
proyecto y la tasa de rentabilidad mnima aceptable (k) y entonces determinamos el valor
actual neto del proyecto. La aceptabilidad depender de si el VAN es igual o mayor que cero.
En el proyecto de inversin de la compaa Beta, el valor actual neto puede calcularse
en la forma siguiente, suponiendo que la rentabilidad mnima aceptable es de un
15%.
144
13,600
16,600
19,600
13,600
VAN = (40,000) + ------------- + ----------- + ----------- + ----------(1.15)1
(1.15)2
(1.15)3
(1.15)4
VAN = - 40,000 + 45,011
(3.6)
= CA$ 5,011
Como puede observarse el proyecto tiene un VAN positivo de CA$ 5,011 y por lo tanto
deber aceptarse. Una forma ms sencilla de resolver el problema es refirindose directamente
a las tablas de valor actual, que se presentan en el apndice de este obra, y
15
Tambin llamado Valor Presente Neto, o por sus siglas en ingls NPV, Net Present Value.
En los captulos anteriores se denomin punto de corte. Ms adelante se trata de calcular cual debe ser esa
tasa para la empresa, por el momento podemos decir que representa la rentabilidad anual en el largo plazo
que requiere la empresa para mantenerse operando, ya que un rendimiento por debajo significara el cierre
de la empresa por falta de rentabilidad.
16
Efectuar las operaciones que se detallan en el cuadro 3.3 o utilizar una hoja de clculo
para facilitar las operaciones:
Cuadro 3.3
(En pesos centroamericanos.)
Flujo
Factores de
Valor Actual
de
descuento
o descontado del
Ao
Efectivo
al 20%
flujo al 15%
- 40,000
0
1.000
- 40,000
13,600
1
0.869
+ 11,818
16,600
2
0.756
+ 12,550
19,600
3
0.657
+ 12,877
13,600
4
0.571
+ 7,766
Total
+ 5,011
Por otra parte es importante sealar que el VAN de los proyectos variar en funcin de la
tasa de descuento utilizadas, es decir que lo atractivo de los diferentes proyectos cambia si
cambia la rentabilidad mnima aceptable por la empresa. A medida que la tasa de
descuento es mayor, los flujos de los primeros aos cobran mayor importancia. A
medida que la tasa es menor, la importancia de los flujos en funcin del tiempo
disminuye y cobran mayor importancia aquellos proyectos que tienen flujos positivos
absolutos mayores.
145
En la grfica se muestra el VAN en funcin de la tasa de corte, el primero disminuye en la

medida que se exige ms rendimiento al proyecto, hasta que llega a cero, donde se
encuentra la TIR, por encima de sta la tasa de corte vuelve negativo al VAN.
3.5 El ndice de deseabilidad (ID)

Existen situaciones en la presupuestacin de inversiones en que las decisiones no son
simplemente las de aceptar o rechazar un proyecto. Con frecuencia es necesario jerarquizar la
deseabilidad de las inversiones es decir establecer adems de la aceptabilidad de cada
proyecto la importancia relativa que tiene con respecto a otros proyectos. La jerarquizacin
(determinacin del grado de prioridad desde el punto de vista financiero) es necesaria cuando
ocurre una de dos situaciones:
a) Cuando los recursos financieros destinados a inversiones de capital estn limitados o
racionados.
b) Cuando existen dos o ms oportunidades de inversin que son mutuamente excluyentes, o
lo que es lo mismo, que solamente una de las oportunidades puede y debe realizarse.
Para la solucin de los problemas en torno a la jerarquizacin, consideramos de alguna
utilidad el llamado ndice de Deseabilidad o relacin beneficio costo, que ms que un
nuevo mtodo es un complemento o extensin del Valor Actual Neto. El ndice de
Deseabilidad (ID) de un proyecto, es la relacin que resulta de dividir los flujos positivos
descontados entre los flujos de, inversin inicial. Se puede expresar matemticamente de la
forma siguiente:
146
(3.7) Donde la letra griega sigma significa la sumatoria de los flujos de caja descontados del
perodo 1 hasta el perodo n. En nuestro ejemplo de la compaa Beta el ID sera:
El ID es una medida relativa de rendimiento, en contraste con el Valor Actual Neto, que
expresa en trminos absolutos la contribucin econmica de una inversin al patrimonio de la
empresa. Cuando el ID es igual o mayor que 1. 00, el proyecto de inversin deber aceptarse
y, a medida que su valor va siendo mayor, la deseabilidad del proyecto evaluado va siendo
mayor. Cuando se trate de decisiones de inversin sobre proyectos independientes,
el VAN y el ID proporcionan soluciones idnticas y pueden ser empleados indistintamente.
En las situaciones en donde es necesario jerarquizar, porque las opciones de inversin son
mutuamente excluyentes, el VAN es suficiente y no es necesario calcular el ID. Sin
embargo, en aquellos casos en donde se necesita jerarquizar, debido a limitaciones de recursos
financieros, el ID puede tener ventaja sobre el VAN, si las tasas a que se pueden reinvertir los
flujos intermedios de los proyectos son significativamente superiores al rendimiento mnimo
aceptable por la empresa (costo del capital). Desafortunadamente, existen algunas
situaciones en que la utilidad del ID para establecer jerarquizaciones entre proyectos es nula.
Las ms serias ocurren cuando existe una situacin de racionamiento de ms de un recurso o
cuando existen limitaciones de capital en ms de un perodo de tiempo. Estas situaciones de
mayor complejidad slo pueden ser solucionadas satisfactoriamente con la utilizacin de
tcnicas de programacin lineal.
3.6 VALOR ACTUAL NETO AJUSTADO (VAN AJUSTADO)

Los mtodos tradicionales que utilizan el valor cronolgico del dinero TIR y VAN suponen
una cierta separacin entre las decisiones de inversin y las decisiones de financiamiento, al
evaluar proyectos de inversin. Un nuevo mtodo denominado VAN ajustado, considera
que las decisiones de inversin y las decisiones de financiamiento interactan a nivel de
proyecto y que por lo tanto, no deben ser consideradas por separado.
El mtodo comienza por estimar un 'VAN bsico" del proyecto como si ste fuera una mini
empresa financiada totalmente con recursos propios. Luego se modifica el VAN bsico
para incorporar los efectos de las decisiones de financiamiento causadas por el proyecto. El
VAN ajustado se define con la siguiente relacin: VAN bsico + VANES de los impactos
147
de las decisiones de financiamiento causadas por la aceptacin del proyecto = VAN

ajustado (3.8).
El mtodo no pretende obtener todos los impactos del financiamiento de un proyecto en un
solo clculo, como sucede con el VAN, donde la tasa de descuento utilizada incorpora el
efecto de todas las decisiones del financiamiento. Por el contrario, en el VAN ajustado se
estiman por separado los impactos de las diferentes fuentes de financiamiento.
Especficamente, para calcular el VAN ajustado.
Primero se establece un "valor bsico" para el proyecto: su valor como una empresa
financiada en su totalidad con recursos propios. Segundo, se determinan por se parado los
efectos de cada una de las decisiones de financiamiento, calculando sus valores actuales
correspondientes. Tercero, se suman (o restan segn el caso) todos los valores actuales para
estimar la contribucin total del proyecto al valor de la empresa.
El VAN ajustado es ms fcil de comprender en el contexto de un ejemplo numrico. Para
ilustrar su aplicacin como mtodo de evaluacin, comenzaremos por analizar un proyecto de
inversin bajo los supuestos del VAN bsico y luego incorporaremos los posibles efectos
de su financiamiento.
VAN bsico. Consideremos el proyecto Alfa que requiere de una inversin de CA$2 millones
y que generar los flujos de efectivo despus de impuestos presentados en el
Cuadro 3.6. La empresa duea del proyecto tiene un costo de oportunidad para sus recursos
de capital propios del 21% por ao. Esta tasa refleja el rendimiento que los inversionistas
demandaran sobre su inversin en el proyecto.
Como el mtodo comienza por valorar el proyecto como si ste fuese una mini empresa
financiada totalmente con capital propio; entonces el VAN bsico sea:
282
444
677
618
1,997
VAN = -2,000 + ------ + ------- + ------- + ------- + --------(1.21) (1.2 1)2 (1.2 1)3 (1.2 1)4 (1.21)5
VAN = -2,000 + 1,977 , de donde VAN bsico = -23
148
Como puede notarse, el VAN bsico del proyecto Alfa es menor que cero. En un mundo en
donde las decisiones de financiamiento no tuvieran importancia, el director financiero
responsable debera rechazar el proyecto, sin embargo, las decisiones de financiamiento s
tienen importancia y por lo tanto, sus efectos en el proyecto deben ser tomados en cuenta.
Costos de emisin
Supongamos que la empresa duea del proyecto financia el 50% de la inversin mediante la
emisin de acciones comunes y que los costos de emisin netos despus de impuestos,
representan un total de CA$25,000. Lo anterior significa que la compaa tiene que emitir
acciones por un monto de CA$1,025,000 para obtener CA$1,000,000 en efectivo. El VAN
bsico del proyecto deber ajustarse por el monto de los costos de emisin.
VAN ajustado = VAN bsico - costos de emisin
VAN ajustado = 23 - 25 = - 48
La empresa ha considerado hasta ahora, parte de los efectos del financiamiento del proyecto
Alfa, pues todava es necesario tomar en cuenta los efectos del financiamiento va deuda.
Financiacin subsidiada
Para ilustrar los efectos del financiamiento subsidiado, supongamos que el proyecto
representa una inversin industrial en una regin econmicamente deprimida. El gobierno
respectivo, ansioso por promover el desarrollo econmico de la regin, ofrece financiar el
50% de la inversin mediante un prstamo por CA$1,000,000 a una tasa subsidiada del
14% anual, con un plazo de 5 aos y pagadero de una sola vez al vencimiento.
Qu valor tiene para la empresa el aceptar un prstamo subsidiado al 14% de inters? Este
depende de la tasa de inters que la empresa hubiese tenido que pagar sobre un prstamo no
subsidiado. Si suponemos que la tasa de inters para prstamos no subsidiados es del 17%
anual17 e ignoramos los impuestos por el momento, el VAN del prstamo subsidiado sera:
140
- -----(1.17)
VANPS = 1,000 - 904 = 96
VAN =
+ 1000
140
- -----(1.17)2
140
- -----(1.17)3
140
- -----(1.17)4
140
- -----(1. 17)5
1,000
- -----(1. 17)6
Dado que la empresa no puede obtener el prstamo subsidiado sin ejecutar el proyecto Alfa, el
valor presente del prstamo deber sumarse al VAN bsico. El proyecto se convierte de uno
que podra haber sido rechazado en uno que debera ser aceptado, tal como puede observarse
en los estimados que se presentan a continuacin:
VAN ajustado = VAN bsico costos emisin + VAN prstamo subsidiado
VAN ajustado = 23 25 + 96 VAN ajustado = 48
149
Endeudamiento/escudos fiscales
El ltimo efecto de financiamiento que tomaremos en cuenta, en el proyecto Alfa, se deriva
de la capacidad adicional de endeudamiento que se crea en la empresa como consecuencia de
su aceptacin. Supongamos que la empresa tiene una poltica de limitar su nivel total de deuda
al 50% del valor en libros de sus activos. Por lo tanto, si la empresa Invierte ms puede pedir
prestado ms y, en este sentido, la inversin suma a la capacidad de endeudamiento
existente18. Tiene algn valor para los accionistas de la empresa la capacidad adicional de
endeudamiento originada por el proyecto Alfa? Y si lo tiene, cmo se le determina? La
respuesta generalmente aceptada es s, debido a los escudos fiscales generados por los
intereses del prstamo que financiara el 50% de la inversin del proyecto. Para
determinar el valor presente de los escudos fiscales de los intereses, se procede de la forma
siguiente19:
17
El lector notar que los intereses del prstamo subsidiado se descuentan al, 17%, puesto que:
a) se trata de flujos de financiamiento, y
b) la tasa de inters del mercado es del 17%.
18
Es importante aclarar que cualquier empresa que establece sus polticas de endeudamiento como una
proporcin del valor en libro de sus activos es una versin simplificada del problema. Tiene ms sentido
medir la contribucin de un proyecto a la capacidad de endeudamiento de la empresa, en trminos de su
valor presente, es decir, en trminos de lo que el proyecto realmente vale en vez de lo que cuesta.
19 Debe notarse que los escudos fiscales se descuentan al 17%, puesto que se trata de flujos derivados del
financiamiento. La tasa marginal del impuesto sobre la renta se supone que es del 30%.
VAN =
42
- -----(1.17)
42
- -------2
(1.17)
42
- -------3
(1.17)
42
- -------4
(1.17)
42
- -------5
(1. 17)
El VAN de los escudos fiscales de CA$134, 000, es el valor de la capacidad de

endeudamiento adicional contribuida por el proyecto a la empresa. Una vez estimado el VAN
bsico del proyecto y cada uno de los efectos del financiamiento, podemos entonces calcular
el VAN ajustado del proyecto.
VAN ajustado =
fiscales.
VAN bsico - costos emisin + VAN prstamo subsidiado + VAN escudos
VAN ajustado = 23 25 + 96 + 134

VAN ajustado proyecto Alfa = 182
Como el lector podr observar, el proyecto Alfa tiene un VAN ajustado de CA$182,000,
cifra mucho mayor que cero y, por lo tanto, el proyecto debera ser aceptado por la
empresa.
3.7 EVALUACION DE PROYECTOS: TEORIA Y PRACTICA

La teora financiera moderna ha enfatizado el uso de los mtodos de evaluacin de
inversiones, que reconocen el valor del dinero en funcin del tiempo. En la teora financiera el
VAN es considerado como el mejor mtodo, desde un punto de vista terico y la TIR como el
150
que le sigue. En el siguiente captulo analizaremos en detalle las ventajas tericas del VAN
con respecto a la TIR. Sin embargo, podemos adelantar que la TIR supone que los flujos
intermedios de un proyecto son reinvertidos a la tasa de descuento encontrada, mientras
que el VAN asume, ms razonablemente que la tasa de reinversin es la misma que la tasa
de corte utilizada.
Asimismo, la TIR tiene la debilidad potencial de ofrecer soluciones mltiples, es decir, varias
tasas de descuento que satisfacen la igualdad de los flujos de beneficios con los flujos de
Inversiones.
Un tercer mtodo20 que utiliza el descuento de los flujos futuros, es el llamado VAN
ajustado. Este mtodo, muy poco utilizado en la prctica, tiene las ventajas tericas del VAN,
pero adems incorpora en su clculo el impacto de las decisiones de financiamiento. Este
aspecto es de especial importancia para las empresas localizadas en pases en vas de
desarrollo, debido a la alta incidencia existente entre proyectos de inversin y
financiamiento subsidiado. En nuestra opinin, como metodologa para evaluacin de
proyectos, el VAN es actualmente el mejor mtodo terico.
20
El ndice de Deseabilidad se considera ms como un complemento del VAN que como un mtodo
independiente. En la prctica, sobre todo en los pases desarrollados, los mtodos de evaluacin que utilizan el
descuento de los flujos futuros son usados por un nmero creciente de empresas pblicas y privadas. Encuestas
realizadas en los Estados Unidos de Norteamrica sealan que nicamente el 10% de las empresas grandes
utilizaban mtodos de descuento en 1959; en cambio, en 1979 el 68% de las empresas encuestadas los
utilizaban21. Muchas empresas emplean ms de un mtodo, especialmente cuando analizan proyectos grandes
y riesgosos.
Es interesante destacar que, en la prctica, se tiene clara preferencia por el mtodo de la

Tasa Interna de Rendimiento (TIR) no obstante que desde un punto de vista terico el VAN
es considerado como mejor mtodo22. En la encuesta realizada por Kim y Farraghar en
1979, se determin que el 49% de las empresas, empleaban la TIR como criterio de
evaluacin de inversiones y nicamente el 19% utilizaba el VAN. La explicacin de este
fenmeno obedece, probablemente, a que la TIR es una metodologa de ms fcil
interpretacin para el hombre de empresas.
Es curioso mencionar que de los mtodos llamados aproximados, el Perodo de Recuperacin
es utilizado en el 12% de las empresas como el principal criterio en la evaluacin de
inversiones, pero el 39% de las empresas lo emplea como un criterio complementario de
evaluacin, debido posiblemente al hecho de que se considere como un complemento del
anlisis del riesgo de un proyecto.
En las empresas multinacionales, intensivas en capital, como las petroleras, qumicas,
electrnicas y otras, se usan con mayor propiedad y frecuencia, los mtodos de descuento,
como criterios para evaluar proyectos de inversin. Las empresas medianas y pequeas van
ms a la saga, pero se ha observado que las grandes actan como "polos de liderazgo
tecnolgico" en la adopcin de nuevos mtodos y tcnicas de evaluacin de inversiones. En
este sentido, las tendencias que se observen en las empresas grandes podrn servir de
151
indicadores sobre la direccin y uso que podremos encontrar, en el futuro, en las empresas
medianas y pequeas.
COSTO DEL CAPITAL, EL RENDIMIENTO REQUERIDO, Y LOS

PROYECTOS DE INVERSION
El propsito bsico de las Inversiones es agregarle valor al capital de participacin de
los propietarios. Este valor puede aumentarse nicamente cuando los retornos
provenientes de las inversiones nuevas cubran y sobrepasen el costo de los fondos
necesarios para financiarlas.
LAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO DE LARGO PLAZO
El costo de estos recursos se denomina "Costo del Capital", y se define como aquella
tasa de rendimiento que toda Inversin debe lograr, a fin de que el valor de mercado
de las acciones de la Empresa se mantenga igual.
Examinemos el costo de las
probables fuentes de financiamiento a largo plazo de los proyectos de inversin:
EL COSTO DE LA DEUDA
El costo de la deuda es la tasa interna de retorno del flujo del financiamiento,k de
acuerdo con la ecuacin siguiente:
S1
S2
Sn
An
P= + + . . .+ +
(1+Ki)
(1+Ki)2
(1+Ki)n
(1+Ki)n
(5.1)
Donde:
P=
La suma neta del principal recibida por la empresa en el momento de obtener el

prstamo o al efectuar la emisin.
S1 =
Los pagos por intereses posteriormente a los impuestos para los aos j = 1...
n.
K1 = El costo efectivo de la deuda o la tasa de inters equivalente de la deuda. An =

La suma que tiene que pagar la empresa al vencimiento de la obligacin.
152
EL COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES

El costo de las acciones preferenciales est en funcionamiento de su dividendo y del
producto neto por accin que obtenga la empresa al efectuar la emisin:
Dp
Kp =
Pn
Donde:
Dp
=
Pn
=
(5.2)
Dividendo preferente por accin.

Producto neto que recibe la empresa al emitir la accin.
Se puede observar que este costo no est ajustado por los efectos del impuesto
sobre la renta, debido a que el dividendo preferente se paga despus de impuestos.
EL COSTO DEL CAPITAL ORDINARIO
Se puede definir como la mnima tasa de rendimiento que la empresa debe obtener
sobre la proporcin de cada proyecto de inversin financiada con recursos propios, con
el fin de conservar sin variacin el precio de mercado de sus acciones.
Los
elementos de Clculo se pueden resumir as:
El precio actual del mercado de la accin ordinario.
Las expectativas respecto al flujo de dividendos futuros por accin.
Un precio de mercado terminal para las acciones, que generalmente se espera
sea mayor que el precio actual.
La tasa de descuento o actualizacin que equipare los beneficios futuros con el
actual precio de las acciones.
Si pudiramos obtener los tres primeros elementos podramos calcular el cuarto. La
relacin se puede expresar numricamente, y se le denomina como modelo de la
capitalizacin de los dividendos futuros, el cual, es:
D1
D2
D3
Dn
Pn
Po = + + + . . . + +
(5.3)
(1+Ko)
(1+Ko)2
(1+Ko)3
(1+Ko)n
(1+Ko)n
153
Donde,
Po = Valor en el mercado por accin en el presente.
Dj = Dividendo por accin esperando por el ao j=1....n
Pn = Valor de mercado por accin en el ao n
Ko = Tasa de la descuento o costo del capital ordinario para la Empresa
En el modelo descrito, el costo del capital de los recursos propios viene por (Ko), que
es la tasa de descuento que iguala el valor actual de los dividendos esperados ms el
precio a que se puede vender la accin en el futuro, con la cotizacin de la accin en el
ao cero.
Para determinar el costo de las acciones ordinarias (Ko) en la ecuacin (5.3), se
necesita estimar el crecimiento de los dividendos por accin y el valor terminal por
accin en el ao (n). La estimacin de ambas variables es un proceso complejo,
especialmente lo relacionado con los valores futuros de las acciones, problema sobre el
que se ha escrito mucho sin haberse llegado a un consenso claro.
Sin embargo, pueden hacerse algunas suposiciones aproximadas que nos ayuden a
simplificar el problema dentro de un marco real.
Si suponemos que la relacin
precio-utilidades por accin en el ao terminal (n) ser la misma que ahora, que las
utilidades por accin creceran a una tasa constante (g), y que los dividendos
continuaran siendo una proporcin constante de las utilidades, entonces podemos
reducir la ecuacin (5.3) a una forma ms sencilla:
Ko =
Dividendo por accin

+ g
Precio por accin
(5.4)
Lo anterior significa que 3el costo del capital de participacin resulta del rendimiento
esperado por dividendos ms la tasa esperada de crecimiento en las utilidades por
accin que, de acuerdo con suposiciones anteriores, tambin es igual al crecimiento
de los dividendos por accin.
154
EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL

El costo ponderado de capital para empresas en paises en desarrollo puede
expresarse con la siguiente relacin:
(KE) = K1 W1 + KP WP + KO WO
(5.5)
En donde, las (K) representan los costos marginales individuales, las (W) representan
las proporciones de cada fuente en la estructura marginal de capital y los subndices
indican el tipo de financiamiento. Debe observarse que aunque las ponderaciones
asignables a cada costo son las proporciones de cada fuente que se espera usar en
financiamientos futuros, lo ms
probable es que estas proporciones se deriven
tomando muy en cuenta la estructura financiera existente en la empresa.
nicamente cuando existan cambios en la estrategia financiera de la empresa
tendremos una estructura marginal del financiamiento diferente al existente, debe
tenerse cuidado con estructuras marginales extremas, en donde un solo tipo de
financiamiento predomina ampliamente.
COSTO PONDERADO DE CAPITAL
(En porcentaje)
Tipos de Financiamiento Proporciones

Costos
Costo Ponderado
Deuda
40
9
3.6
Acciones preferenciales
10
16
1.6
Acciones comunes
30
19
5.7
Unidades retenidas
20
18
3.6
Costo ponderado de capital despus de impuestos
14.5%
Su clculo
en la prctica es un asunto complejo debido bsicamente a dos
problemas: el primero es el estimado del costo del capital de participacin y el
segundo es el relacionado con la estructura de capitalizacin a emplearse. Es obvio,
que los proyectos de inversin pueden presentar un amplio espectro de riesgo. Utilizar
un punto de corte para todas las oportunidades de inversin de una empresa,
favorecera a los proyectos de alto riesgo y perjudicara a los de bajo riesgo.El uso del
costo ponderado de capital es correcto; nicamente cuando los riesgos de las
propuestas de inversin que confronta la empresa son iguales al riesgo comercial y
financiero de sta en su conjunto.
155
Casos de Estudio
FARMACIA LA ESPERANZA
A mediados de septiembre de 2009 don Terramicino Pocasangre
estaba considerando la posibilidad de invertir sus ahorros en el
establecimiento de una farmacia en la ciudad de Santa Fe, capital de la
Repblica de Cervantes.
La idea haba surgido a raz de una conversacin sostenida
recientemente en una reunin social con unos amigos mdicos.
Estos haban manifestado, en forma unnime, lo atractivo que era
invertir en este tipo de negocio. Con esto en mente, don Terramicino
se dio a la tarea de obtener ms informacin al respecto.
Encontr que el negocio de farmacias haba sido tradicionalmente
regulado por el Estado, el cual limitaba los mrgenes de utilidad en
algunas lneas de productos. Adicionalmente, ciertos medicamentos
requeran la presentacin de la receta mdica correspondiente para su
venta.
Esto explicaba, en parte, la diversificacin de las
farmacias hacia otros bienes que tenan un rendimiento potencial
mayor, como los cosmticos y artculos de fotografa, entre otros.
Tpicamente, las farmacias de la dimensin que estaba considerando
don Terramicino, operaban con cuatro lneas de productos:
a)
medicamentos de canasta bsica;
b)
medicamentos generales;
c)
lcteos para infantes; y,
d)
cosmticos y otros.
23
Este caso-ejercicio ha sido escrito por Antonio Prez Bennett y Antonio Rodrguez, ambos
del Instituto Centroamericano de Administracin de Empresas (INCAE). Se agradece la
transcripcin de Diedrich Escobar, Douglas Jimenez y Levin Lpez,
Revisado junio de 2010 .-
156
Los mrgenes para cada lnea se estimaban en 17%, 23%, 10% y

30%, respectivamente. Por otro lado, la distribucin aproximada de
las ventas era de un 10% para la lnea a); 60% para la b); 10% para
la c); y 20% para la d).
Don Terramicino, para fines de evaluar la inversin, haba estimado
que las ventas mensuales para el primer ao seran de unos $30,000
aproximadamente. Desde el segundo ao hasta el dcimo, las ventas
creceran a una tasa anual del 5%.
El negocio requerira los
servicios de:
un gerente general, cuyo salario ascendera a $800 mensuales;
un contador/cajero, que devengara $250 por mes, y
seis dependientes, que ganaran $150 mensuales cada uno.
En Cervantes las prestaciones sociales, pagaderas por la empresa,
ascendan a un 50% del monto de los salarios. Adicionalmente, la
farmacia tendra que pagar los servicios profesionales de un regente,
cuyo monto ascendera a $7,200 anuales. Don Terramicino estim,
para el primer ao, los otros costos fijos mensuales como sigue:
Alquiler del local
$500
Papelera y artculos de oficina
$100
Servicios pblicos/patentes, etc.
$150
Los gastos en salarios y servicios profesionales, as como los otros

costos fijos, se incrementaran a una tasa anual del 4%.
Se determin que el proyecto requerira una inversin de:
$30,000 en Mobiliario y Equipo, as como de
$50,000 en capital de trabajo.
Las leyes tributarias permitan depreciar los activos fijos, en lnea
recta, por lo que se estimaba que el mobiliario y equipo se
depreciaran totalmente en un perodo de 10 aos.
No obstante que el valor en libros de estos activos sera de cero en el
ao diez, don Terramicino consideraba que podra obtener un 20%de
157
su valor original, al venderlos. El impuesto sobre la renta y las

ganancias de capital en Cervantes eran del 30%.
Don Terramicino se aprestaba a evaluar el proyecto para decidir si
vala la pena invertir sus ahorros, los cuales devengaban una tasa
del 10%, que l consideraba libre de riesgo.
PROVEEDORA DE ENERGIA, S.A
El Ingeniero Mauricio Ortega, Jefe del Departamento de Ingeniera de la
empresa "Proveedora de Energa, S. A." (PESA), estaba estudiando un
proyecto de inversin para efectuar ciertas modificaciones en la planta
auxiliar que suministraba energa elctrica adicional en los periodos
de produccin mxima cuando las fuentes hidroelctricas disponibles
estaban
sobrecargadas.
Esta
planta
suministraba energa
suficiente para satisfacer las necesidades de la compaa.
E1 departamento de ingeniera de la empresa haba estimado que
con una inversin de $500,000 podran realizarse ahorros anuales
en efectivo antes de impuestos y depreciacin de $100,000 en la
operacin de la nueva planta, durante los tres primeros aos de vida
econmica del proyecto y se consideraba que a partir del cuarto ao
los ahorros se incrementaran en $10,000 ms cada ao.
La inversin propuesta consista a en $ 400,000 para adquirir e
instalar el equipo nuevo y los restantes $100,000 eran para los
costos de construccin en las alteraciones de los edificios. El ahorro
esperado habra de realizarse principalmente a travs de menores
costos en el rubro de combustible, pero tambin se lograra una
reduccin de los costos de la mano de obra. No habra aumento
alguno en la capacidad generadora. Los clculos se basaban en los
datos de la compaa sobre la operacin de la planta durante el
periodo de 2003-2007.
24
Este caso fue escrito por el Dr. Nicols Marn X.

la supervisin del Dr. Mario A. De Franco Ph. D.
158
Editado por el Prof. Jos Mara Buitrago bajo
El equipo que haba de ser sustituido tena un valor de $100,000 en

los libros de la empresa al momento de considerar el proyecto. El
Ingeniero Ortega, consideraba que este equipo no tendra valor de
mercado excepto como chatarra y por lo tanto no producira ms de
$20,000 si se venda.
El departamento de ingeniera indic que si se haca la inversin de
$500, 000 la planta operara eficientemente y sin inversin adicional
por un periodo de 10 aos. Al finalizar su vida econmica se podran
recuperar unos $25,000 de la inversin original, a pesar de que las
autoridades fiscales estimaban un valor residual de cero.
Al considerar las oportunidades de inversin, la direccin de la
empresa generalmente requera de una rentabilidad mnima del 15 por
ciento anual despus del impuesto sobre la renta. Este impuesto y el
correspondiente a las ganancias de capital representaban una tasa del
20% por ciento.
El punto de corte haba sido obtenido tomando un promedio
ponderado del costo de obtener capital de deuda y participacin de
acuerdo con la proporcin normal de cada fuente en la estructura de
capital de la compaa. Una inversin potencial que no prometiera
por lo menos un 15 por ciento de rendimiento sera rechazada a
menos que hubiera fuertes consideraciones no relacionadas con los
aspectos cuantitativos del proyecto.
Por otra parte el Ingeniero Ortega haba sido informado por el
Contralor de PESA que la compaa dispondra de fondos suficientes
para financiar aquellas propuestas de inversin que tuvieran una
rentabilidad superior al costo de capital.
Debe la Empresa aceptar o rechazar el proyecto?, Cules son los
posibles riesgos?, explique su anlisis y sus conclusiones.
159
Bibliografa:
Administracin Financiera, Teora y Prctica. Segunda Edicin. Timothy Gallagher,
Editorial Prentice Hall.
Administration Financiera, Stanley Block, Geoffrey Hirt, 11a edicin, editorial McGraw
Hill.
Principios de finanzas corporativas, 8a edicin, Brealy Myers. Editorial McGraw Hill.
Fundamentos de Administracin Financiera, 12ava edicin, Lawrence Gitman.
160

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