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EL MODELO DE PORTAFOLIO DE TOBIN DE LA DEMANDA DE DINERO

Richard Roca1
rhroca@yahoo.com
El trabajo clsico que dio lugar a este enfoque es el que escribiera el Premio Nobel James
Tobin (1958) en el que aplic la teora de portafolio desarrollada por otro Premio Nobel
Harry Markowitz. (1952).
El trabajo de Tobin se concentra en el motivo especulativo de la demanda de dinero.
Considera una cartera de activos financieros en la que el dinero es una reserva de valor
segura pero que no otorga rendimientos mientras que los otros activos, como los bonos de
largo plazo, las acciones si brindan rendimientos pero para ello se debe arriesgar pues la
rentabilidad puede tomar diferentes valores. Tobin formula un marco optimizador en el
cual la demanda de dinero sale de las decisiones de maximizar una funcin de utilidad en la
que los individuos estn afectados no solo por la rentabilidad esperada sino tambin por el
riesgo de la cartera modificando la teora de demanda especulativa de dinero de Keynes.
En Keynes, por el motivo especulativo, salvo que la tasa de inters sea igual a su nivel
crtico cada individuo no diversificara, su riqueza lo tiene en forma de dinero o de bonos.
Si la rentabilidad esperada de los bonos es mayor que la rentabilidad esperada de dinero
solo se tendr bonos, por el motivo especulativo.
Tobin desarrollo un modelo de demanda especulativa de dinero que evita la no
diversificacin de la cartera a nivel individual.
Consideremos distintos activos financieros con diferentes niveles de riesgo y rendimiento.
El agente debe elegir la mejor combinacin de activos dados su riqueza, preferencias y la
tasa de inters de mercado.
A los agentes les interesa no solo los rendimientos de cada activo sino tambin el riesgo de
la rentabilidad de cada activo.
Se supone que:
Los agentes son adversos al riesgo y adems dicha adversidad al riesgo es creciente.
El rendimiento esperado de un activo = Valor esperado de los rendimientos: E(R) .

Profesor de Economa de las Universidades Catlica del Per y Universidad Nacional Mayor de San
Marcos. Correo: rhroca@yahoo.com . Pgina Web: http://economia.unmsm.edu.pe/prof/rroca

Richard Roca Modelo de Portafolio de Tobin de la Demanda de Dinero


El grado de riesgo es la dispersin de estos rendimientos medido por la varianza
(2) y la desviacin estndar ( ).
No hay inflacin
Para simplificar se consideran dos activos financieros: dinero y bonos
El Dinero: (M)
Rendimiento esperado: cero
riesgo nulo: (seguro)
Los Bonos: (B)
Rendimiento puede ser mayor a cero en promedio
Riesgoso.
Tobin uso el anlisis de media-varianza diseada por Markowitz (1952)
El problema es elegir un portafolio que de la mejor combinacin de riesgo y rendimiento.
max U ( , )
+

: La Rentabilidad esperada del portafolio


: el Riesgo de la Cartera
Supongamos el caso de una persona que puede tener dos activos:
dinero: M
bonos: B
Supongamos que el dinero no rinde intereses su rentabilidad (Rm):
Rm = 0

La rentabilidad esperado del dinero:

E ( Rm) = 0
El riesgo del dinero:

m2 = E[ Rm E ( Rm)]2
m2 = 0
2

Richard Roca Modelo de Portafolio de Tobin de la Demanda de Dinero

La rentabilidad de tener bonos perpetuos (Rb), depende del rendimiento corriente, (i), y de
la ganancia de capital, (g), (aumento del precio del bono en el mercado):
Rb =

Q Pb
+
Pb Pb

llamando g a la ganancia de capital:


Rb = i + g

Donde:
Q: cupn del bono por periodo
i: es la tasa de inters corriente o de cupn.
Pb: Precio actual del bono
Pb: precio futuro esperado del bono.

La rentabilidad esperada de tener bonos:


E ( Rb) = E (i ) + E ( g )

Como se conoce el valor del cupn (Q) y suponiendo que la media de g es cero
E ( Rb) = E (i )
E ( Rb) = i

La varianza de la perdida de capital ser constante:

g2 = E[ g E ( g )]2
g2 = E[ g 2 ]
La rentabilidad efectiva del portafolio (R) depender de la fraccin del portafolio que
este en forma de bonos (a) y de la fraccin que este en dinero (1-a):
R = aRb + (1 a) Rm
R = a(i + g ) + (1 a)(0)
R = a (i + g )

La rentabilidad esperada del portafolio ( ):

Richard Roca Modelo de Portafolio de Tobin de la Demanda de Dinero


E ( R) = aE ( Rb) + (1 a) E ( Rm)

= aE (i + g ) + (1 a)(0)
= a[i + E ( g )]
(1)

= ai

La cual es la ecuacin de la lnea OD del tercer cuadrante que muestra una relacin
directa entre rentabilidad esperada del portafolio ( ) y la fraccin del portafolio que esta
en forma de bonos (a) dada una tasa de inters (i).
La varianza de los retornos del portafolio (2 )

2 = E[ R E ( R)]2
2 = E[a (i + g ) ai]2
2 = E[ag ] 2
2 = a 2 E[ g 2 ]
2 = a 2 g2
de donde la desviacin estndar de la rentabilidad del portafolio ( ) depende de la
fraccin de la cartera mantenida en forma de bonos (a) y de la desviacin estndar de la
prdida de capital (g ) en forma directa:
(2)

= a g

La cual se grafica mediante la lnea OB en el cuarto cuadrante.


Combinando las ecuaciones (1) y (2) se tendra:
(3)

La cual se representa en el primer cuadrante mediante la lnea recta OA y muestra las


combinaciones posibles de rentabilidad y riesgo para el individuo.
Eligiendo un valor de "a" en el tercer cuadrante se tendr una determinada combinacin
de riesgo y rentabilidad en el primer cuadrante, por ejemplo el punto H en el tercer
cuadrante implica que el 40% del portafolio estar compuesto de bonos (a = 0.4) o sea,

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que el 60% restante de la riqueza ser mantenido en forma de riqueza, el punto H del
primer cuadrante implica una combinacin de riesgo y rentabilidad sealado por el punto H
del primer cuadrante.
Si el agente desea mantener el 60% de su riqueza en forma de bonos (a = 0.6), o sea que el
40% de su riqueza ser mantenido en forma de dinero, en el tercer cuadrante se tiene el
punto F lo que implica que se tendr la combinacin de riesgo y riqueza sealado por el
punto F en el primer cuadrante.
Si toda la riqueza se mantuviera en forma de bonos se tendr el punto A en el tercer
cuadrante (a = 1) lo que implica la combinacin de riesgo y rentabilidad indicado por el
punto A del primer cuadrante.
Haciendo lo mismo para diferentes valores de "a" en el tercer cuadrante se construye la
lnea de oportunidades OA del primer cuadrante.

Grfico 1: La lnea de oportunidades de inversin

OD
OA

1
OB

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Las preferencias del inversionista

Se supone que el inversionista se siente mejor si tiene una mayor rentabilidad esperada
pero le desagrada que la rentabilidad de la cartera sea ms voltil o que la dispersin de la
rentabilidad sea mayor.
max U ( , )
+

Cuya grfica se muestra mediante un mapa de curvas de indiferencia, con pendiente


positiva en el primer cuadrante, porque se considera que la rentabilidad esperada es un
bien mientras que el riesgo es un mal.
Adems, se supone que la aversin es creciente lo que hace que las curvas de indiferencia,
en plano ,, sean convexas hacia abajo como se muestra en el grfico 2. Las curvas de
indiferencia que dan mayor utilidad son las que se ubican mas hacia la izquierda y hacia
arriba.

Grfico 2: Curvas de indiferencia con aversin creciente al riesgo

U3
U2
U1

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El grfico 3 muestra que la mejor combinacin de riesgo y rendimiento de la cartera es la


que seala el punto H pues es la combinacin de riesgo y rendimiento factible que da
el mayor bienestar al agente. Esto indica que, en este caso, al agente le conviene un valor
de "a" de 0.4 lo que indica que la demanda de dinero ptima ser equivalente al 60% de la
riqueza.

Grfico 3: Eleccin de cartera ptima

U1

OD

OA

*
a*

Md /
1
OB
a

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ESTTICA COMPARATIVA

Si aumenta la tasa de inters la rentabilidad de tener bonos es mayor para cada nivel de
riesgo lo que desplaza la curva OD hacia la linea OD como se muestra en el grfico 4 lo
que provoca una rotacin en sentido anti-horario en de la recta OA hacia OA del primer
cuadrante siendo J la nueva combinacin ptima de riesgo y rentabilidad, elevndose la
participacin ptima de los bonos (a) lo que implica que al inversionista le convendr
reducir su tenencia de dinero.

Grfico 4: Efectos de una elevacin de la tasa de inters

U2

OD

U1

OA

J
K

OD

OA

H
a

a1
a2

OB

Este resultado supone que el efecto sustitucin, que ms bien debera llamarse efecto
compensacin pues entre un bien y un mal no hay sustitucin sino compensacin, supera al
efecto riqueza que contrarrestara al efecto anterior, ello asegura que una elevacin de la
tasa de inters reduce la demanda ptima de dinero en este modelo.
Este modelo explica porque los agentes tienen dinero y activos inciertos al mismo tiempo
(cartera)

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CRITICAS

Tobin no llega a explicar porque el dinero se mantiene como reserva de valor.


El dinero es tambin un activo riesgoso: inflacin incierta.
Existen bonos indexados a corto plazo
mayor rentabilidad
menor riesgo
luego el dinero desaparecera segn el modelo pero la gente no deja de demandar
ni en altas inflaciones.

Bibliografa:

Tobin, J. (1958) Liquidity preference as behavior toward risk. R.E.S. Feb. 65-86.

dinero