Apostila 4 PDF

OBJETIVOS DE APRENDIZAGEM
Aps ler este Captulo, voc dever ser capaz de:

1.
Descrever o processo de planejamento

financeiro.
2.
Construir um plano financeiro simples.
3. Estimar o impacto do crescimento financeiro

sobre as exigncias de financiamentos externos da
empresa
4. Usar os planos financeiros para avaliar decises

administrativas estratgicas.
5. Calcular a taxa de crescimento sustentvel da
empresa
Bertolo
Cap. 04 - Planejamento Financeiro Longo-Prazo e Crescimento
01
Planejamento Financeiro de Longo

Prazo e Crescimento
Boston Chicken Inc., operadora e franqueadora dos restaurantes Boston Market, foi uma
das grandes estrias de sucesso no comeo dos anos de 1990. A empresa adicionou
restaurantes a uma taxa incrvel resultando num acrscimo nas vendas de $42,5 milhes em
1993 (o primeiro ano em que ela se tornou uma corporao negociada publicamente) para
$462,4 milhes em 1997, numa taxa de crescimento mdia de 82% ao ano. Infelizmente, a
receita da empresa para o crescimento foi revelada como um desastre em 1998 porque a
empresa crescia muito rpido para manter a qualidade que os seus clientes esperavam.
Ainda mais, a Boston Chicken fez emprstimos aos seus franqueadores para construrem
lojas, mas as lojas deparavam-se progressivamente com dificuldades financeiras por causa do
aumento da concorrncia. Como resultado, o nvel total de dvidas no sistema tornou-se
muito grande para suportar, e a empresa perdeu o jogo de asas de galinha para seus
credores. Efetivamente faltando de dinheiro, a empresa foi entregue formalmente falncia
em Outubro de 1998 e fechou 178 das suas 1.143 lojas. A companhia no emergiu da falncia
at 2000, quando ela foi adquirida pelo McDonald's.
O caso da Boston Chicken no nico. Frequentemente empresas que crescem a um ritmo
fenomenal deparam-se com problemas de fluxo de caixa e subsequentemente, dificuldades
financeiras. Em outras palavras, literalmente possvel "crescer quebrado." Este captulo
enfatiza a importncia de planejamento para o futuro e discute as ferramentas que as
empresas usam para pensarem acerca, e gerenciarem, o seu crescimento.
ma carncia de planejamento a longo prazo uma razo citada usualmente para a crise e falncia
financeira. Como desenvolveremos neste captulo, planejamento financeiro de longo prazo um meio
de sistematicamente pensar sobre o futuro e antecipar possveis problemas antes da sua chegada. No
existe espelho mgico, claro, de modo que o melhor que podemos esperar para isto um
procedimento lgico e organizado de se explorar o desconhecido. Como um membro da diretoria da GM

ousava dizer, "Planejamento o processo em que no mnimo ajuda a empresa, na melhor das hipteses, a
evitar tombos no futuro prximo".
O planejamento financeiro estabelece um guia para mudana e crescimento de uma empresa. Ele
normalmente focaliza no que importante. Isto significa que ele est envolvido com os elementos principais
das polticas de investimento e financeiras de uma empresa sem examinar os componentes individuais
daquelas polticas em detalhes.
Nossa principal meta neste captulo discutir o planejamento financeiro e ilustrar a inter-relao das vrias
decises de investimentos e financiamentos que uma empresa toma. Nos captulos seguintes, examinaremos
com muito mais detalhes como estas decises so tomadas.
Descreveremos primeiro o que se quer dizer usualmente por planejamento financeiro. Na maior parte
falaremos sobre o planejamento de longo prazo. Planejamento financeiro de curto prazo ser discutido num
captulo posterior. Examinamos o que uma empresa pode efetuar desenvolvendo um plano financeiro de longo
prazo.
Para fazer isto, desenvolvemos uma tcnica simples, mas muito til, de planejamento de longo prazo: a
abordagem das porcentagens das vendas. Descreveremos como aplicar esta abordagem em alguns casos
simples, e discutiremos algumas extenses.
Para desenvolver um plano financeiro explcito, os administradores devem estabelecer certos elementos da
poltica financeira da empresa. Os elementos bsicos da poltica do planejamento financeiro so:
Meta do captulo: discutir o

planejamento financeiro como
auxiliar tomada de decises
de
investimentos
e
financiamentos
A
abordagem
das
porcentagens das vendas
ADMINISTRAO FINANCEIRA E ANLISE DE INVESTIMENTOS
02
1. O investimento necessrio da empresa em novos ativos. Isto ir surgir das oportunidades de

investimentos que a empresa escolhe para incorporar, e o resultado das decises de oramento de
capital da empresa.
2. O grau de alavancagem financeira que a empresa escolhe a empregar. Isto determinar a quantidade
de emprstimos a serem tomados pela empresa e que sero usados para financiar seus investimentos
em ativos reais. Isto a poltica de estrutura de capital da empresa.
financeiro
Elementos
bsicos
da
poltica do planejamento
Bertolo
3. A quantia de caixa que a empresa pensa que necessria e apropriada para pagar seus acionistas. Isto
a poltica de dividendos da empresa.
4. A quantia de liquidez e capital de giro que a empresa necessita progressivamente. Isto uma deciso
de capital de giro lquido da empresa.
Como veremos, as decises que uma empresa toma nestas quatro reas afetaro diretamente sua
lucratividade futura, necessidade de financiamentos externos, e oportunidades de crescimento.
A principal lio a ser aprendida neste captulo que as polticas de investimento e financiamento
interagem e ento no podem verdadeiramente serem consideradas isoladas uma da outra.
Os tipos e quantidades de ativos que a empresa planeja comprar devem ser considerados juntamente
com a habilidade da empresa de levantar o capital necessrio para financiar aqueles investimentos.
Muitos estudantes de negcios esto conscientes do clssico trs Ps (ou mesmo quatro Ps) do marketing.
No ser perdedor, os planejadores financeiros tm nada menos que seis Ps: Proper Prior, Planning,
Prevents Poor Performance (Planejamento Apropriado Evita Performance Pobre).
O planejamento financeiro fora a corporao a pensar a respeito de suas metas. Uma meta
frequentemente sustentada pelas corporaes o crescimento, e quase todas as empresas usam uma taxa
de crescimento global da companhia explcita como o principal componente do seu planejamento a longo
prazo. Por exemplo, em 2001, um gigante em produtos alimentcios (e criador do ketchup) H. J. Heinz
estava focado no melhoramento do crescimento, projetando que as vendas cresceriam entre 3% e 5%.
Projetou tambm que o LPA cresceria a uma taxa excedendo 10%.
Existem conexes diretas entre o crescimento que uma companhia pode atingir e sua poltica
financeira. Nas sees seguintes, mostramos como os modelos de planejamento financeiro podem ser
usados para melhor entender como o crescimento atingido. Mostramos tambm como tais modelos
podem ser usados para estabelecer limites no possvel crescimento.
O QUE PLANEJAMENTO FINANCEIRO?
4.1
O planejamento financeiro formula a maneira na qual as metas financeiras sero atingidas. Um plano
financeiro assim uma declarao do que para ser feito no futuro. A maioria das decises tem tempo de
execuo longos, o que significa que elas levam um longo tempo para implementarem. Num mundo de
incertezas, isto exige que as decises sejam feitas muito antes de sua implementao. Se uma empresa
quer construir uma fbrica em 2011, por exemplo, ela dever ter que comear o alinhamento de
empreiteiros e financiamentos em 2009, ou mesmo antes.
Crescimento como uma Meta da Administrao Financeira

Voc pode encontrar taxas
de crescimento nos links
de
pesquisa
em
www.multexinvestor.com e
www.finance.yahoo.com
Como o assunto de crescimento ser discutido em vrios lugares neste captulo, precisamos comear com
uma advertncia importante: Crescer por si s, no uma meta apropriada para o gestor financeiro. A
varejista de vesturio, J. Peterman Co., cujo catlogo de pessoas que tm costumes esquisitos tornou-se
famoso no show de TV "Seinfeld", aprendeu esta lio de maneira difcil. A despeito de sua forte marca
registrada e anos de explosivos crescimentos de receitas, a companhia foi entregue falncia em 1999,
vtima de um plano de crescimento orientado, excessivamente ambicioso.
Bertolo
03
A Amazon.com, o maior varejista online, outro exemplo. De vez em quando, o ditado da Amazon
parece ser "crescer a qualquer custo". Infelizmente, o que realmente cresceu rapidamente para a
companhia foram as perdas. Em 2001, a Amazon focalizou novamente seus negcios, explicitamente
sacrificando o crescimento na esperana de atingir lucratividade.
Como discutimos no Captulo 1, a meta apropriada crescer o valor de mercado do patrimnio lquido
dos proprietrios. claro, se uma empresa bem sucedida em fazer isto, ento o crescimento usualmente
resultar. O crescimento deve ser assim uma consequncia desejvel das boas tomadas das decises, mas
ele no uma finalidade por si s. Discutimos crescimento simplesmente porque as taxas de crescimento
so muito comumente usadas no processo de planejamento. Como veremos, o crescimento um meio
conveniente de sumarizar vrios aspectos das polticas de investimentos e financeiras da empresa.
Tambm, se pensarmos no crescimento como crescimento de valor de mercado do patrimnio lquido da
empresa, ento a meta de crescimento e aumento do valor de mercado do patrimnio lquido da empresa
no so tudo que fazem a diferena.
Dimenses do Planejamento Financeiro

frequentemente til para propsitos de planejamento pensar o futuro como tendo uma vida curta e uma
vida longa. A vida curta, na prtica, geralmente os prximos 12 meses. Focalizamos nossa ateno no
planejamento para uma vida longa, o qual usualmente levado para os prximos dois at cinco anos. Este
perodo de tempo chamado de horizonte de planejamento, e a primeira dimenso do processo de
planejamento que deve ser estabelecida.
Na redao de um plano financeiro, todos os projetos individuais e investimentos que a empresa
incorporar so combinados para determinar a necessidade de investimento total. Com efeito, a menor
proposta de investimento de cada unidade operacional adicionada, e a soma tratada como um grande
projeto. Este processo chamado de agregao. O nvel de agregao a segunda dimenso do processo
de planejamento que precisa ser determinada.
Uma vez sendo estabelecido o horizonte de planejamento e o nvel de agregao, um plano financeiro
exige entradas em formas de conjunto de alternativas com hipteses ajustadas a respeito de variveis
importantes. Por exemplo, suponhamos que uma companhia tenha duas divises separadas: uma para
produtos do consumidor e uma para mecanismos de turbinas a gs. O processo de planejamento
financeiro dever exigir de cada diviso a preparao de trs planos de negcios alternativos para os
prximos trs anos:
1. Um caso pior. Este plano exigir fazer hipteses relativamente pessimistas a respeito dos produtos da
companhia e o estado da economia. Esta espcie de planejamento desastroso enfatizar uma
habilidade da diviso de resistir adversidades econmicas significantes, e exigir detalhes referentes
a cortes de custos, e at rejeio e liquidao. Por exemplo, a base estava abandonando o mercado de
PC em 2001. Isto deixou grandes fabricantes como Compaq, Dell, e Gateway, bloqueados numa
guerra de preos, lutando por fatias de mercado ao mesmo tempo enquanto as vendas estavam
estagnadas.
Horizonte
de
Planejamento
O perodo de tempo de
longo prazo no qual o
planejamento financeiro se
processa,
focaliza,
usualmente os prximos
dois a cinco anos
Agregao
O processo pelo qual
propostas de investimentos
menores de cada uma das
unidades operacionais so
adicionadas
e
tratadas
como um grande projeto
ANLISE DE CENRIOS
O processo pelo qual
propostas de investimentos
menores de cada uma das
unidades operacionais so
adicionadas
e
tratadas
como um grande projeto
2. Um caso normal. Este plano exigir fazer hipteses mais provveis a respeito da companhia e da
economia.
3. Um caso melhor. De cada diviso ser exigido desenvolver um caso baseado em hipteses otimistas.
Ela poderia envolver novos produtos e expanso e da ento detalharia a necessidade de
financiamento de fundos para a expanso.
Neste exemplo, as atividades do negcio so agregadas juntas com as linhas divisrias e o horizonte de
planejamento de trs anos. Este tipo de planejamento, que considera todos os possveis eventos,
particularmente importante para negcios cclicos (negcios com vendas que so afetadas fortemente pelo
estado completo da economia ou ciclos de negcios). Por exemplo, em 1995, a Chrysler montou uma
previso para os quatro anos seguintes. De acordo com o cenrio mais provvel, a Chrysler encerraria
1999 com um caixa de $10,7 bilhes, mostrando uma subida permanente de $6,9 bilhes no final de 1995.
No cenrio de pior caso que foi publicado, entretanto, a Chrysler encerraria 1999 com $3,3 bilhes em
caixa, tendo atingido um nvel baixo de $0 em 1997. Ento, de que maneira o quadro do caixa de 1999
para a Chrysler realmente girou? Bem nunca saberemos. Apenas mostrar quo difcil prever o futuro,
a Chrysler se fundiu com a Daimler-Benz, fabricante dos automveis Mercedes, em 1998 para formar a
DaimlerChrysler AG.
EXEMPLO
Bertolo
04
O Que Pode o Planejamento Efetuar?

Devido companhia estar provavelmente dispensando uma poro de tempo examinando os diferentes
cenrios que tornaro a base para o planejamento financeiro da companhia, parece razovel questionar
que processo de planejamento executar.
Examinando Interaes
Como discutiremos em grande detalhe nas pginas seguintes, o plano
financeiro deve tornar explcitas as ligaes entre propostas de investimentos para as diferentes atividades
operacionais da empresa e as escolhas de financiamento disponveis empresa. Em outras palavras, se a
empresa estiver planejando expanso e incorporando novos investimentos e projetos, onde sero obtidos
financiamentos para pagar por esta atividade?
Explorando Opes
O plano financeiro fornece a oportunidade para a empresa desenvolver,
analisar, e comparar muitos diferentes cenrios numa maneira consistente. Vrias opes de investimentos
e financiamentos podem ser exploradas, e seu impacto sobre os acionistas da empresa pode ser avaliado.
Questes a respeito da linha de negcios futura da empresa e questes de que arranjos de financiamento
so timos so endereados. Opes tais como marketing de novos produtos ou fechamento de fbricas
poderiam ser avaliadas.
Evitando Surpresas
O planejamento financeiro dever identificar o que pode acontecer para a
empresa se eventos diferentes acontecerem. Em particular, ele dever enviar que aes a empresa tomar
se as coisas acontecerem seriamente erradas, ou, mais genericamente, se as hipteses feitas hoje a respeito
do futuro estiverem seriamente erradas. Como Mark Twain observou certa vez, "Previso muito difcil,
particularmente, quando ela diz respeito ao futuro." Assim, um dos propsitos do planejamento financeiro
evitar surpresas e desenvolver planos de contingncias.
Por exemplo, a IBM anunciou em Setembro de 1995 que ela atrasaria a carga de novos computadores
de grande porte (mainframe) em at quatro semanas por causa de um componente principal a fonte de
alimentao. O atraso na entrega foi esperado reduzir as receitas em $250 milhes e cortar lucros em at
20 cents por ao, ou cerca de 8% no trimestre. Aparentemente, a IBM encontrou-se incapaz de receber
pedidos quando a demanda acelerou. Assim, uma falha de planejamento de crescimento de vendas poderia
ser um problema mesmo para companhias gigantes.
Garantindo Praticidade e Consistncia Interna
Alm de uma meta geral de criao de valor,
uma empresa normalmente ter muitas metas especficas. Tais metas poderiam ser formuladas em termos
de valor de mercado de aes, retorno sobre o capital prprio (ROE), alavancagem financeira, e assim
por diante. s vezes, a ligao entre metas diferentes e aspectos diferentes dos negcios de uma empresa
difcil se ver. No somente um planejamento financeiro torna explcitas estas ligaes, mas ele tambm
impe uma estrutura unificada para reconciliao de metas diferindo dos objetivos. Em outras palavras, o
planejamento financeiro uma maneira de verificar que as metas e planos feitos com respeito a reas
especficas das operaes de uma empresa so praticveis e internamente consistentes. As metas
conflitantes frequentemente existem. Para gerar um plano coerente, metas e objetivos tero portanto de
serem modificados e prioridades tero de serem estabelecidas.
Por exemplo, uma meta que uma empresa poder ter 12% de crescimento nas unidades vendidas por
ano. Outra meta poderia ser reduzir o ndice de endividamento geral (PCT) da empresa de 40% para 20%.
Estas duas metas so compatveis? Podem ser efetuadas simultaneamente? Talvez sim, talvez no. Como
discutiremos, o planejamento financeiro uma maneira de descobrir apenas o que possvel, e, por
implicao, o que no possvel.
Concluso Provavelmente o resultado mais importante do processo de planejamento que ele fora o
administrador a pensar a respeito das metas e estabelecer prioridades. De fato, o bom senso dos negcios
convencionais acredita que planos financeiros no funcionam, mas planejamento financeiro sim. O futuro
inerentemente desconhecido. O que podemos fazer estabelecer a direo em que queremos viajar e
tomar alguns palpites educados em que encontraremos ao longo do caminho. Se fizermos um bom
trabalho, ento no seremos pegos de surpresa quando o futuro estiver por perto.
QUESTES CONCEITUAIS
4.1a - Quais so as duas dimenses do processo de planejamento financeiro?
4.1b - Por que as empresas devem traar planos financeiros?
4.2
MODELOS DE PLANEJAMENTO FINANCEIRO:

UMA PRIMEIRA OLHADA
Exatamente como as companhias diferem em tamanho e produtos, o processo de planejamento financeiro
diferir de empresa para empresa. Nesta seo, discutimos alguns elementos comuns do planos
financeiros e desenvolvemos um modelo bsico para ilustrar estes elementos. O que segue apenas uma
viso rpida; sees posteriores levantaro os vrios tpicos com mais detalhes.
Bertolo
05
Um Modelo de Planejamento Financeiro: Os Ingredientes

A maioria dos modelos de planejamento financeiro exige que o usurio especifique algumas hipteses a
respeito do futuro. Baseado nestas hipteses, o modelo gera valores preditos para um grande nmero de
outras variveis. Os modelos podem variar bastante em termos de sua complexidade, mas quase todos
tero os elementos que discutiremos a seguir.
Vendas Projetadas
Quase todos os planos financeiros exigem uma projeo de vendas fornecida
externamente. Nos nossos modelos que seguem, por exemplo, as vendas projetadas sero o "driver",
significando que o usurio do modelo de planejamento fornecer este valor, e a maioria dos outros valores
sero calculados baseados neles. Este arranjo comum para muitos tipos de negcios; o planejamento
focalizar nas vendas futuras projetadas e os ativos e financiamentos necessrios para suportar aquelas
vendas.
Frequentemente, as vendas projetadas sero dadas como a taxa de crescimento das vendas ao invs das
vendas explcitas. Estas duas abordagens so essencialmente as mesmas porque podemos calcular as
vendas projetadas uma vez, conhecida a taxa de crescimento. Vendas projetadas perfeitas no so
possveis, claro, porque as vendas dependem das incertezas do estado futuro da economia. Para ajudar
uma empresa propor suas projees, alguns negcios limitam-se a macroeconomia e projees industriais.
Como discutido anteriormente, frequentemente estaremos interessado na avaliao de cenrios
alternativos, de modo que no necessariamente crucial que as vendas projetadas sejam precisas. Em tais
casos, nossa meta examinar o efeito recproco entre investimentos e necessidades de financiamento em
nveis diferentes de vendas possveis, no detalhar exatamente o que esperamos acontecer.
Demonstraes Pro Forma Um plano financeiro ter um balano patrimonial, uma demonstrao
de resultados do exerccio e demonstrao de fluxos de caixa projetados. Estes so chamados de
demonstraes pro forma, ou pro formas para abreviar. A frase pro forma literalmente significa "um
assunto formal". No nosso caso, isto significa que as demonstraes financeiras so as formas que usamos
para sumarizar os diferentes eventos projetados para o futuro. No mnimo, um modelo de planejamento
financeiro gerar estas declaraes baseado em projees dos principais itens tais como vendas.
Nos modelos de planejamento que descreveremos, as pro formas so as sadas do modelo de
planejamento financeiro. O usurio fornecer uma venda, e o modelo gerar o balano e a demonstrao
do resultado do exerccio, resultantes.
Exigncias de Ativos
O plano descrever o gasto de capital projetado. No mnimo, o balano
patrimonial projetado conter variaes nos ativos fixos totais e capital de giro lquido. Estas variaes
so efetivamente o oramento de capital total da empresa. Os gastos de capital proposto em diferentes
reas devem ento ser reconciliados com o aumento completo contido no plano de longo prazo.
Exigncias Financeiras O plano incluir uma seo sobre o arranjo de financiamentos necessrios.
Esta parte do plano dever discutir a poltica de dividendos e poltica de crdito. Algumas vezes as
empresas esperaro levantar caixa vendendo novas aes ou tomando emprstimos. Neste caso, o plano
ter de considerar que espcies de ttulos tero que ser vendidos e quais mtodos de emisso so mais
apropriados. Estes so assuntos que consideraremos na Parte 6 do nosso livro, onde discutiremos
financiamentos a longo-prazo, estrutura de capital, e poltica de dividendos.
O Plug
Aps a empresa ter uma projeo de vendas e uma estimativa dos gastos exigidos sobre os
ativos, alguma quantia de novos financiamentos frequentemente sero necessrios porque os ativos totais
projetados excedero as exigibilidades totais projetadas e o patrimnio lquido. Em outras palavras, o
balano patrimonial no mais equilibrar.
Devido a novos financiamentos serem necessrios para cobrirem toda a despesa de capital projetada,
uma varivel financeira "plug" deve ser selecionada. O plug a fonte projetada ou fontes de
financiamentos externos necessrios para tratarem com qualquer deficincia (ou excesso) no
financiamento e atravs disso levar o balano patrimonial a equilibrar.
Por exemplo, uma empresa com um grande nmero de oportunidades de investimentos e limitado
fluxo de caixa pode ter que levantar novos capitais prprios. Outras empresas com poucas oportunidades
de crescimento e amplos fluxos de caixas tero um excesso e assim devero pagar um dividendo extra. No
primeiro caso, capital prprio externo a varivel plug. No segundo, o dividendo usado.
Hipteses Econmicas O plano ter que estabelecer explicitamente o ambiente econmico em que
a empresa espera viver durante a vida til do plano. Entre as hipteses econmicas mais importantes que
teremos de fazer esto o nvel de taxas de juros e a alquota de imposto da empresa.
As planilhas para usar as

demonstraes pro formas
podem ser obtidas em
www.jaxworks.com
Bertolo
06
Um Modelo Simples de Planejamento Financeiro

Podemos comear nossa discusso dos modelos de planejamento a longo-prazo com um exemplo
relativamente simples. As demonstraes financeiras da Bertolo Corporation dos anos mais recentes so
como as seguintes:
BERTOLO CORPORATION
Demonstraes Financeiras (milhares de $)
DEMONSTRAO DO
RESULTADO DO EXERCCIO
Vendas
$ 100
Custos
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
$ 50
Dvidas
80
Lucro Lquido
$ 25
Patrimnio Lquido
20
Total
$ 50
Total
25
$ 50
A menos que o contrrio seja estabelecido, os planejadores financeiros da Bertolo assumem que todas as
variveis esto amarradas diretamente s vendas e relaes correntes so timas. Isto significa que todos
os itens crescero exatamente mesma taxa que as vendas. Isto obviamente simplificado demais;
usamos esta hiptese somente como ponto de partida.
Suponha que as vendas cresam em 20%, elevando-se de $ 100 at $ 120. Os planejadores projetariam
ento 20% de aumento tambm nos custos, de $ 80 para $ 80 x 1,2 = $ 96. A demonstrao de resultado
do exerccio pro forma seria assim:
Pro Forma
Demonstrao do Resultado do Exerccio
Vendas
$ 120
Custos
96
Lucro Lquido
24
A hiptese que todas as variveis crescero em 20% habilita-nos a construir tambm facilmente o balano
patrimonial pro forma:
A Treasury Point tem um
tutorial de fluxo de caixa
ptojetado na sua seo
knowledge
(www.treasurypoint.com)
Pro Forma
Balano Patrimonial
Ativos
$ 60
Dvidas
$ 30 (+5)
Patrimnio Lquido
Total
RECONCILIAO
PRO FORMAS
O plug
DAS
60
30 (+5)
Total
$ 60 (+10)
Note que temos simplesmente aumentado cada item em 20%. Os nmeros entre parnteses so as
variaes em dlares para os diferentes itens.
Agora temos de reconciliar estas duas pro formas. Como, por exemplo, pode o lucro lquido ser igual a $
24 e o patrimnio lquido crescer somente $ 5? A resposta que a Bertolo deve ter pago a diferena de $
24 5 = $ 19, possivelmente como uma distribuio de dividendos em dinheiro. Neste caso, os
dividendos so a varivel plug.
Suponha que a Bertolo no distribua os $ 19. Neste caso, a adio a lucros retidos todo o $ 24. O
patrimnio lquido da Bertolo ento crescer para $ 25 (a quantia inicial) + $ 24 (lucro lquido), ou $ 49, e
dvida deve ser retirada para manter o ativo total igual a $ 60.
Com $ 60 em ativo total e $ 49 em patrimnio lquido, a dvida ter de ser $ 60 49 = $ 11. Como
comeamos com $ 25 em dvidas, a Bertolo ter de retirar $ 25 11 = $ 14 da dvida. O balano
patrimonial pro forma resultante se parecer com isto:
Bertolo
07
Balano Patrimonial Pro Forma

Ativos
$ 60 (+10)
Dvidas
$ 11 (-14)
Patrimnio Lquido
Total
$ 60 (+10)
49 (+24)
Total
$ 60 (+10)
Neste caso, a dvida a varivel plug usada para equilibrar nosso ativo total e exigibilidades projetados.
Este exemplo mostra a interao entre o crescimento das vendas e a poltica financeira. Quando as vendas
crescerem, o mesmo far os ativos totais. Isto ocorre porque a empresa deve investir em capital de giro
lquido, e ativos fixos, para suportarem um nvel de vendas maior. Devido aos ativos estarem crescendo, o
passivo total e o patrimnio lquido, o lado direito do balano patrimonial, crescer tambm.
Uma coisa a ser notada do nosso exemplo simples que a maneira com que as exigibilidades e o
patrimnio lquido dos proprietrios dependem da poltica de financiamento da empresa e de sua poltica
de dividendos. O crescimento nos ativos exige que a empresa decida em como financiar este crescimento.
Isto estritamente uma deciso gerencial. Note que, no nosso exemplo, a empresa no precisou de
fundos externos (NFE =0). Isto no ser usualmente o caso, ento exploraremos uma situao mais
detalhada na prxima seo.
Dependncia das dvidas e

PL da poltica financeira e
de dividendos
QUESTES CONCEITUAIS
Faa agora o exerccio 1 da
p.23
4.2a - Quais so os componentes bsicos de um plano financeiro?

4.2b - Por que necessrio projetar um plug num modelo de planejamento financeiro?
A ABORDAGEM DA PORCENTAGEM DAS VENDAS

Na seo anterior, descrevemos um simples modelo de planejamento em que cada item aumentava a
mesma taxa que as vendas. Isto pode ser uma hiptese razovel para alguns elementos. Para outros, tais
como emprstimos longo-prazo, provavelmente no , porque a quantia de emprstimo a longo prazo
algumas vezes configurada pela administrao, e no est necessariamente relacionada diretamente ao
nvel de vendas.
Nesta seo, descrevemos uma verso estendida do nosso modelo simples. A ideia bsica separar as
contas da demonstrao de resultados do exerccio e do balano patrimonial em dois grupos, aqueles que
variam diretamente com as vendas e aqueles que no. Dada uma previso de vendas, ento seremos
capazes de calcular quanto financiamento a empresa precisar para suportar o nvel de vendas previsto.
O modelo de planejamento financeiro que descrevemos a seguir est baseado na abordagem da
porcentagem das vendas. Nossa meta aqui desenvolver um modo rpido e prtico de gerar
demonstraes pro forma. Adiaremos a discusso de algumas caractersticas avanadas e exageradas para
uma seo posterior.
4.3
Abordagem da porcentagem
das vendas
A Demonstrao do Resultado do Exerccio

Comecemos com a demonstrao de resultados mais recente para a Guaran Brasil Corporation, como
mostrado na Tabela 4.1. Note que temos ainda simplificado as coisas pela incluso de custos, depreciao,
e juros numa nica figura de custos.
GUARAN BRASIL CORPORATION
Demonstrao do Resultado do Exerccio Pro Forma

Vendas
$ 2.000
Custos (80% das vendas)
1.600
Lucro Tributvel
Impostos (34%)
Lucro Lquido
Dividendos
Adio a Lucros Retidos
Vendas (projetadas)
400
Lucro Tributvel
136
Impostos (34%)
264
Lucro Lquido
$ 88
176
$ 2.500
Tabela 4.1
2.000
$
500
170
330
Tabela 4.2
Bertolo
08
A Guaran Brasil projetou um aumento de 25% nas vendas para o prximo ano, de modo que estamos
antecipando vendas de $ 2.000 x 1,25 = $ 2.500. Para gerar uma demonstrao de resultados pro forma,
assumimos que o custo total continuar rolando como $1600/2.000 = 80% das vendas. Com esta hiptese,
a demonstrao de resultados do exerccio pro forma como aquela mostrada na Tabela 4.2. O efeito aqui
de assumir que os custos so uma porcentagem constante das vendas assumir que a margem de lucro
lquido constante. Para verificar isto, note que a margem de lucro era $ 264/2.000 = 13,2%. Na nossa
pro forma, a margem de lucro $ 330/2.500 = 13,2%; de modo que ela no mudou.
ndice de Distribuio de
Dividendos d, ou dividend
payout ratio
A quantia de dinheiro paga
aos acionistas dividida pelo
lucro lquido
A seguir, precisamos projetar os pagamentos de dividendos. Esta quantia informada pela administrao
da Guaran Brasil. Assumiremos que a Guaran Brasil tenha uma poltica de distribuio como uma
frao constante do lucro lquido na forma de dividendo em dinheiro. Para os anos mais recentes, o
ndice de distribuio de dividendos d (dividend payout ratio) foi:
Podemos tambm calcular o ndice de adio a lucros retidos pelo lucro lquido como:
ndice de Reteno b ou
plowback ratio
A adio a lucros retidos
dividido pelo lucro lquido.
Este ndice chamado de ndice de reteno, b, (ou plowback ratio), e igual a 1 menos o ndice
de pagamentos de dividendos (1 d) porque tudo que no for pago ser retido. Assumindo que o ndice
de distribuio de dividendos seja constante, os dividendos projetados e a adio a lucros retidos sero:
Dividendos distribudos aos acionistas projetados = $ 330 x 1/3 = $ 110
Adio a lucros retidos projetada
Tabela 4.3
= $ 330 x 2/3 =
220
$ 330
O Balano Patrimonial
Para gerar um balano patrimonial pro forma, comecemos com a demonstrao mais recente, como
mostrado na Tabela 4.3.
Balano Patrimonial
Ativos
$
Exigibilidades e Patrimnio Lquido

Porcentagem
das Vendas
Ativos Circulantes
Porcentagem
das Vendas
Passivos
Circulantes
Caixa
320
16%
Contas a pagar
$ 600
30%
Contas receber
880
44
Ttulos a pagar
$ 200
n/a
Estoques
$ 1.200
60
$ 800
n/a
$ 2.400
120
$ 1.600
n/a
Capital Social e
Reservas
$ 1.600
n/a
Lucros retidos
$ 2.000
n/a
Total
$ 3.600
n/a
Total do Passivo +
PL
$ 6.000
n/a
Total
Ativos Fixos
Ativos Fixos
Lquidos
Ativo Total
Total
Dvida de longo
prazo
Patrimnio
Lquido dos
Acionistas
$ 3.600
$ 6.000
180
300%
No nosso balano patrimonial, assumimos que alguns dos itens variam diretamente com as vendas e
outros no. Para aqueles itens que variam com as vendas, expressamos cada um deles como uma
porcentagem das vendas para o ano que acabou de encerrar. Quando um item no varia diretamente com
as vendas, escrevemos n/a para no aplicvel.
Bertolo
09
Por exemplo, no lado dos ativos, o estoque igual a 60% das vendas ($ 1.200/2.000) para o ano que
acabou de encerrar. Assumimos que esta porcentagem se aplica ao prximo ano, ento para cada $ 1 de
aumento nas vendas, o estoque aumentar em $ 0,60. Mais genericamente, o ndice dos ativos totais pelas
vendas para o ano que acabou de encerrar $ 6.000/2.000 = 3, ou 300%.
Este ndice dos ativos totais pelas vendas algumas vezes chamado de ndice de intensidade de
capital. Ele nos diz a quantia de ativos necessrias para gerar $ 1 em vendas; ento quanto maior for o
ndice, mais intensiva no capital a empresa. Note tambm que este ndice apenas o recproco do ndice
de giro do ativo total que definimos anteriormente.
IIC = (AT/Vendas) = 1/GAT
Para a Guaran Brasil, assumindo que este ndice seja constante, ela consome $ 3 em ativos totais para
gerar $ 1 em vendas (aparentemente a Guaran Brasil est num negcio de capital intensivo). Portanto,
se as vendas crescerem por $ 100, ento a Guaran Brasil ter um aumento nos ativos totais em trs
vezes esta quantia, ou $ 300.
No lado das exigibilidades do balano patrimonial, mostramos as contas a pagar variando com as vendas.
A razo que esperamos fazer mais pedidos aos nossos fornecedores quando o volume de vendas
aumentar, assim as contas a pagar mudar espontaneamente com as vendas. Ttulos a pagar, no lado
direito, representam dvidas de curto prazo tais como emprstimos bancrios. Isto no mudar a menos
que tomemos aes especficas para mudar a sua quantidade, ento marcamos este item como n/a.
Similarmente, usamos n/a para dvidas de longo prazo porque ela no muda automaticamente com as
vendas. O mesmo verdadeiro para capital social e reservas. O ltimo item do lado direito, lucros retidos,
variaro com as vendas, mas no ser uma porcentagem simples das vendas. Em vez disto, ns
calculamos explicitamente as variaes de lucros retidos baseada no nosso lucro lquido e dividendos
projetados.
Podemos agora construir um balano patrimonial pro forma parcial para a Guaran Brasil. Fazemos isto
usando as porcentagens que acabamos de calcular sempre que possvel para calcular quantias projetadas.
Por exemplo, ativos fixos lquidos so 180% das vendas; assim, com um novo nvel de vendas de $ 2.500,
a quantia de ativos fixos lquidos ser 1,80 x $2.500 = $ 4.500, representando um aumento de $ 4.500
3.600 = $ 900 em fbricas e equipamentos. importante notar que para aqueles itens que no variam
diretamente com as vendas, assumimos inicialmente no variar e simplesmente escrever as quantias
originais. O resultado est mostrado na Tabela 4.4. Note que a variao nos lucros retidos igual adio
de $ 220 aos lucros retidos que calculamos anteriormente.
Tabela 4.4

Ativos
Prximo
Ano

Variaes do
Ano atual
Ativos Circulantes
Prximo
ano
Variaes do
Ano atual
Passivos
Circulantes
Caixa
400
$ 80
Contas a pagar
$ 750
$150
Contas receber
$ 1.100
220
Ttulos a pagar
$ 200
$ 950
$150
$1.600
Capital Social e
Reservas
$1.600
Lucros retidos
$ 2.220
220
Total
$ 3.820
220
Total do Passivo
+ PL
$ 6.370
$ 370
Necessidade de
Financiamento
Externo
$ 1.130
$ 1.130
Estoques
Total
$ 1.500
300
$ 3.000
$ 600
Ativos Fixos
Ativos Fixos
Lquidos
Ativo Total
Total
Dvida de longo
prazo
Patrimnio
Lquido dos
Acionistas
$ 4.500
$ 7.500
$ 900
$1.500
Bertolo
10
Inspecionando nosso balano patrimonial pro forma, notamos que os ativos so projetados a aumentarem
em $1.500. Entretanto, sem financiamento adicional, as exigibilidades e patrimnio lquido aumentariam
somente em $ 370, deixando uma folga de $1.500 - 370 = $1.130. Rotulamos esta quantia de necessidade
de financiamento externo (NFE). Assim a NFE seria = $ 1.130.
Ao invs de criar demonstraes pro forma, se estivssemos inclinados poderamos calcular a NFE
diretamente como segue:
(
)
Nesta expresso, Vendas a variao projetada nas vendas (em dlares). No nosso exemplo, vendas
projetadas para o prximo ano so $ 2.500, um aumento de $ 500 sobre a do ano anterior, ento Vendas
= $ 500. Por Exigveis espontneos, queremos dizer daquilo que naturalmente se movem para cima e
para baixo com as vendas. Para a Guaran Brasil, os exigveis espontneos so os $ 600 em contas a
pagar. Finalmente, a ML e d so a margem de lucro (ML) e o ndice de distribuio de dividendos (d), os
quais calculamos anteriormente como 13,2% e 33 1/3%, respectivamente. Os ativos totais e vendas so $
6.000 e $ 2.000, respectivamente, ento temos:
(
Fazer
o
Exemplo
da
Reviso 4.1 e o Exerccio 3
Neste clculo, note que existem trs partes. A primeira parte o acrscimo projetado nos ativos, que
calculado usando o ndice de intensidade de capital. A segunda o aumento espontneo nos exigveis. A
terceira parte o produto da margem de lucro e vendas projetadas, que o lucro lquido projetado,
multiplicado pelo ndice de reteno. Assim, a terceira parte a adio a lucros retidos projetada.
Um Cenrio Particular
Um jogo de boas notcias e
ms notcias
Tabela 4.5
Nosso modelo de planejamento financeiro agora lembra-nos de um daqueles jogos de boas notcias ms
notcias. As boas notcias que estamos projetando um aumento nas vendas em 25%. As ms notcias
que isto no acontecer a menos que a Guaran Brasil possa de algum modo levantar $1.130 em novos
financiamentos.
Este um bom exemplo de como o processo de planejamento pode apontar problemas e conflitos
potenciais. Se, por exemplo, a Guaran Brasil tem uma meta de no tomar emprestado qualquer fundo
adicional e no vender qualquer ao nova, ento um aumento de 25% nas vendas no ser provavelmente
praticvel.
Ativos
Prximo
Ano

Variaes do
Ano atual
Ativos Circulantes
Variaes do
Ano atual
Passivos
Circulantes
Caixa
400
$ 80
Contas a pagar
$ 750
$ 150
Contas receber
$ 1.100
220
Ttulos a pagar
$ 650
450
$1.400
$ 600
$2.280
680
Capital Social e
Reservas
$ 1.600
Lucros retidos
$ 2.200
220
Total
$ 3.820
220
Total do Passivo
+ PL
$ 7.500
$1.500
Estoques
Total
$ 1.500
300
$ 3.000
$ 600
Ativos Fixos
Ativos Fixos
Lquidos
Ativo Total
Tomar emprestado no curto prazo

Tomar emprestado no longo prazo
Emitir novas aes
Prximo
ano
Total
Dvida de longo
prazo
Patrimnio
Lquido dos
Acionistas
$ 4.500
$ 7.500
$ 900
$ 1.500
Se tivermos necessidade de $1130 em novos financiamentos como dado, sabemos que a Guaran
Brasil tem trs fontes possveis: tomar emprestado no curto prazo, tomar emprestado a longo-prazo, e
novos capitais prprios. A escolha de alguma combinao entre estas trs possvel para a administrao;
ilustraremos somente uma das muitas possibilidades.
Bertolo
11
Suponha que a Guaran Brasil decida tomar emprestados os fundos necessrios. Neste caso, a
empresa dever escolher por tomar emprestado algo de curto prazo e algo de longo prazo. Por exemplo,
ativos circulantes aumentaram em $600 enquanto os passivos circulantes subiram somente em $150. A
Guaran Brasil poderia tomar emprestados: $600 - 150 = $450 em ttulos a pagar no curto-prazo e deixar
o capital de giro lquido invarivel. Com $1.130 necessrios, o restante $1.130 - 450 = $680 ter de vir
de dvidas de longo prazo. A Tabela 4.5 mostra o balano patrimonial pro forma completo para a
Guaran Brasil.
Usamos uma combinao de dvidas de curto e longo prazo como o plug aqui, mas enfatizamos que
isto apenas uma estratgia possvel; no , entretanto, necessariamente a melhor. Existem muitos outros
cenrios que poderamos (e deveramos) investigar. Os vrios ndices que discutimos no Captulo 3 se
encaixam muito bem aqui. Por exemplo, com o cenrio que acabamos de analisar, poderamos querer
examinar o ndice de liquidez corrente e o ndice de endividamento geral (PCT) para ver se estamos
confortveis com o novo nvel de dvidas projetado.
Agora que terminamos nosso balano patrimonial, temos todas as fontes projetadas e usos de caixa.
Poderamos terminar nossas pro formas redigindo a demonstrao de fluxo de caixa projetado junto
com as linhas discutidas no Captulo 3. Deixaremos isto como um exerccio e em vez disto investiguemos
um cenrio alternativo importante.
Um Cenrio Alternativo
A hiptese que os ativos so porcentagens fixas das vendas conveniente, mas no deve ser adequada em
muitos casos. Em particular, note que ns efetivamente assumimos que a Guaran Brasil estava usando
seus ativos fixos em 100% de capacidade, porque qualquer acrscimo nas vendas conduzir a um
acrscimo nos ativos fixos. Para a maioria dos negcios, existiro algumas folgas ou excesso de
capacidade, e a produo poderia ser aumentada por, talvez, rodando um turno extra.
Por exemplo, no incio de 1999, a Ford e a GM anunciaram planos para incentivar a produo de
caminhes em resposta s fortes vendas sem aumentar os equipamentos de produo. A GM aumentou sua
programao de produo de 1999 de 250.000 veculos para 975.000, um aumento de 35% sobre 1998.
Similarmente, a Honda Motor Co., anunciou planos para incentivar sua capacidade de produo na
Amrica do Norte em cerca de 100.000 veculos durante os prximos trs anos. A Honda planejava
atingir sua expanso fazendo melhorias na produo, no por construo de novas fbricas. Assim, nos
trs casos, os fabricantes de auto aparentemente tinham capacidade para expandir sem adicionar
significativamente ativos fixos.
Se assumirmos que a Guaran Brasil est operando somente a 70% de sua capacidade, ento a
necessidade de fundos externos ser bem diferente. Quando dizemos "70% de capacidade," queremos
dizer que o nvel de vendas atuais 70% da capacidade total do nvel de vendas:
Vendas atuais = $2.000 = 0,70 x capacidade total das vendas .....
Capacidade total das vendas = $2.000/0,70 = $2.858
sem necessidade de ativo fixo
Isto nos diz que as vendas poderiam crescer em quase 43% - de $2.000 para $2.858 antes de qualquer
novo ativo fixo ser necessrio.
No nosso cenrio anterior, assumimos que seria necessrio adicionar $900 em ativos fixos lquidos. No
cenrio atual, nenhuma despesa em ativos fixos lquidos foi necessria, devido a isso as vendas so
projetadas a subirem somente para $2.500, que substancialmente menor que o nvel de capacidade
completa de $2.858.
Como resultado, nossa estimativa original de $1.130 de necessidade de fundos externos muito alta.
Estimamos que $900 em novos ativos fixos lquidos seriam necessrios. Porm, nenhum gasto em novos
ativos fixos lquidos ser necessrio. Assim, se estivermos operando atualmente com 70% de capacidade,
ento precisaremos somente de $1.130 - 900 = $230 de fundos externos (NFE). O excesso de capacidade
faz assim uma considervel diferena nas nossas projees.
NFE e Uso da Capacidade

Suponha que a Guaran Brasil estivesse operando a 90% de sua capacidade. Quais seriam as vendas na capacidade completa?
Qual o ndice de intensidade de capital a capacidade completa? Qual a NFE neste caso?
As vendas na capacidade completa seriam $2.000/0,90 = $2.222. Da Tabela 4.3, sabemos que ativos fixos so $3.600. Na
capacidade completa, o ndice de ativos fixos pelas vendas assim:
Ativos Fixos/Vendas de capacidade completa = $3.600/2.222 = 1,62
Isto nos diz que a Guaran Brasil precisa de $1,62 em ativos fixos para cada $1 de vendas que ela atingir na capacidade
completa. No nvel de vendas projetado de $2.500, ento, ela precisa de $2.500x 1,62= $4.050 em ativos fixos. Comparado aos
$3.600 que ns originalmente projetamos, isto , $450 menor, assim o NFE $1.130 - 450= $680.
Os ativos circulantes seriam ainda $3.000 (Tabela 4.4), de modo que os ativos totais seriam $3.000 + 4.050 = $7.050.
O ndice de intensidade de capital ento seria $7.050/2.500 = 2,82, menor que nosso valor original de 3 devido ao excesso de
capacidade.
Aumentando
vendas
sem
adicionar Ativos Permanentes.
Bertolo
12
Uma coisa que dever ficar clara agora. As taxas de crescimento projetadas fazem um papel
importante no processo de planejamento. Eles so importantes tambm para os analistas externos e
investidores potenciais. Nossa prxima caixa Trabalho na Web mostra-lhe como obter estimativas de
taxa de crescimento para companhias reais.
Trabalho Na Web
Calculando as taxas de crescimento da companhia pode envolver
pesquisa detalhada, e uma parte principal do trabalho de analista de aes
fornecer estimativas delas. Um dos lugares para encontrar taxas de lucro e
crescimento de vendas na Web o Yahoo! Finance em finance.yahoo.com. Aqui,
colocamos uma citao para a Minnesota Mining & Manufacturing (MMM, ou 3M
como conhecida) e seguido o link Pesquisado. Abaixo voc ver uma aparncia
abreviada dos resultados.
TABELA 4.5
Estimativas Consensuais
Este Trimestre
(Jun 01)
Estimativas de Lucros
Estimativa Mdia
# de Anlises
Estimativa Baixa
Estimativa Alta
Ano passado LPA
Estimativas de Receitas
Estimativa Mdia
# de Anlises
Estimativa Baixa
Estimativa Alta
Vendas Ano Passado
Crescimento das
vendas
Prximo Trimestre
(Set. 01
Este Ano (Dez 01)
Prximo Ano (Dez

02)
1,13
10
1,10
1,23
1,18
1,15
7
1,09
1,20
1,25
4,63
11
4,50
5,00
4,68
5,29
10
5,00
5,75
4,63
$4,2B
1
$4,2B
$4,2B
N/A
N/A
$4,3B
1
$4,3B
$4,3B
N/A
N/A
$17,1B
4
$16,9B
$17,2B
N/A
N/A
$18,4
2
$18,4B
$18,5B
$17,1B
8,1%
Como mostrado, analistas esperam receitas (vendas) de $17,1 bilhes em 2001, crescendo para $18,4
bilhes em 2002, um acrscimo de 8,1%. Temos tambm a seguinte tabela comparando a 3M a alguns
benchmarks:
Crescimento dos Lucros
Anos
5 anos
Este
Prximo
Este
Prxim
Prxim
Preo/Lucro
ndic
Atrs
Trimestre
Trimestre
Ano
o Ano
os 5
e
(T3)
(T4)
(2001)
(2002)
Anos
PEG
Minnesota Mining
5,8%
-4,2%
-8%
-1,1%
14,3%
12,0%
25,2
2,10
& Manufactoring
Indstria
Setor
N/A
N/A
6,9%
4,6%
11,6%
7,7%
6,3%
3,7%
9,5%
24,2%
14,83%
14,50%
25,52
25,64
S&P 500
N/A
-6,9%
5,9%
-6,3%
19,4%
13,33%
24,02
1,72
1,77
1,80
Como voc pode ver, a taxa de crescimento dos lucros estimada para a 3M est ligeiramente inferior daquela
da indstria, setor, e S&P 500 durante os prximos cinco anos. O que isto significa para as aes da 3M?
Obtivemos isto no ltimo captulo. Aqui est uma tarefa para voc: Qual o ndice PEG? Localize num
glossrio financeiro na Web (existem vrios deles) para descobrir.
QUESTES CONCEITUAIS
4.3a Quais a idia bsica por trs da abordagem da porcentagem das vendas?
4.3b A menos que seja modificada, o que a abordagem da porcentagem das vendas assume sobre a
capacidade de uso de ativos fixos?
Bertolo
13
FINANCIAMENTO EXTERNO E CRESCIMENTO

A necessidade de financiamento externo e crescimento esto obviamente relacionados. Todas as demais
coisas permanecendo as mesmas, quanto maior a taxa de crescimento em vendas ou ativos, maior ser a
necessidade de financiamentos externos. Na seo anterior, aceitamos a taxa de crescimento como dada, e
da ento determinamos a quantia de financiamentos externos necessria para suportar aquele
crescimento. Nesta seo, ns giraremos as coisas um pouco. Tomaremos a poltica financeira da empresa
como dado e ento examinaremos a relao entre esta poltica financeira e a habilidade da empresa em
financiar novos investimentos e atravs disso crescer.
Mais uma vez, enfatizamos que estamos focados no crescimento no porque o crescimento uma meta
apropriada; em vez disso, para os nossos propsitos, crescimento simplesmente um meio conveniente de
examinar as interaes entre decises de investimento e financiamento. Com efeito, assumimos que o uso
de crescimento como uma base para planejamento apenas uma reflexo do nvel muito alto de agregao
usado no processo de planejamento.
NFE e Crescimento
A primeira coisa que precisamos fazer estabelecer a relao entre NFE e crescimento. Para fazer isto,
introduzimos a demonstrao de resultado do exerccio e balano patrimonial simplificados para a
Caninha Capivara Company na Tabela 4.6. Note que simplificamos o balano patrimonial combinando
dvidas de curto e longo prazo numa nica dvida total. Efetivamente, estamos assumindo que nenhum dos
passivos circulantes varia espontaneamente com as vendas. Esta hiptese no to restritiva quanto
parece. Se qualquer passivo circulante (tais como contas a pagar) variarem com as vendas, podemos
assumir que qualquer conta desta tenha sido liquidada fora dos ativos circulantes. Tambm, continuemos a
combinar depreciao, juros e custos na demonstrao de resultados de exerccio.
CANINHA CAPIVARA COMPANY
Tabela 4.6
Demonstrao do Resultado do Exerccio e Balano Patrimonial

Vendas
$ 250
Custos
200
Lucro Tributvel
Impostos (34%)
50
17
Lucro Lquido
Dividendos
33
$ 11
22
Balano Patrimonial
$
Porcentagem
das Vendas
Ativos
Porcentagem
das Vendas
Passivos e PL
Ativos Circulantes
$ 100
40%
Dvida Total
$ 125
n/a
Ativos Fixos Lquidos
$ 150
60
Capital Prprio
$ 125
n/a
Total dos Ativos
$ 250
100%
Total do Passivo e
do PL
$ 250
n/a
4.4
Bertolo
14
Tabela 4.7
Demonstrao do Resultado do Exerccio e Balano Patrimonial Pro Forma

Vendas (projetadas)
$ 300
240
Lucro Tributvel
Impostos (34%)
60
20.4
Lucro Lquido
Dividendos
39,6
$ 13,2
26,4
Balano Patrimonial
$
Porcentagem
das Vendas
Ativos
Porcentage
m das
Vendas
Passivos e PL
Ativos Circulantes
$ 1200
40%
Dvida Total
$ 125
n/a
$ 180
60
Capital Prprio
$ 151,4
n/a
Total dos Ativos
$ 300
100%
Total do Passivo e
do PL
$ 276,4
n/a
Necessidade de
Financiamentos
Externos
$ 23,6
n/a
Suponha que a Caninha Capivara Company esteja projetando o nvel de vendas do prximo ano em
$300, um aumento de $50. Note que o aumento porcentual das vendas $50/250 = 20%. Usando a
abordagem da porcentagem das vendas e as figuras na Tabela 4.6, podemos preparar uma demonstrao
de resultados do exerccio e balano patrimonial pro forma como na Tabela 4.7. Como a Tabela 4.7
ilustra, taxa de crescimento de 20%, a Caninha Capivara precisa de $50 em novos ativos (assumindo
capacidade completa). A adio a lucros retidos projetada $26,4, assim a necessidade de financiamento
externo, NFE, $50- 26,4 = $23,60.
Note que o ndice capital de terceiros pelo capital prprio (grau de endividamento) para a Caninha
Capivara era originalmente (da Tabela 4.6) igual a $125/125 = 1,0. Assumiremos ainda que a Caninha
Capivara Company no deseja vender novas aes. Neste caso, os $23,60 em NFE tero de ser tomados
emprestados. Qual ser o novo ndice de grau de endividamento? Da Tabela 4.7, sabemos que o capital
prprio total dos proprietrios projetado a $151,40. A nova dvida total ser a original $125 mais $23,62
em novos emprstimos tomados, ou $148,62. O ndice grau de endividamento cai ento ligeiramente de
1,0 para $148,62/151,4 = .98.
A Tabela 4.8 mostra o NFE para vrias taxas de crescimento diferentes. A adio a lucros retidos
projetada e o ndice grau de endividamento projetado para cada cenrio so dados tambm (voc
provavelmente dever calcular um pouco deles para praticar). Na determinao do ndice de grau de
endividamento, assumimos que qualquer necessidade de fundos tomada emprestada, e tambm estamos
assumindo que qualquer excesso de fundos foi usado para pagar dvidas. Assim, para o caso de
crescimento zero, a dvida cai de $22, de $125 para $103. Na Tabela 4.8, note que o aumento exigido nos
ativos simplesmente igual ao ativo original de $250 multiplicado pela taxa de crescimento.
Similarmente, a adio a lucros retidos igual ao original $22 mais $22 vezes a taxa de crescimento.
A Tabela 4.8 mostra que para taxas de crescimento relativamente baixas, a Caninha Capivara atinge
um excesso, e seu ndice de grau de endividamento declinar. Quando a taxa de crescimento crescer para
cerca de 10%, entretanto, o excesso torna-se um dficit. Ainda mais, quando a taxa de crescimento excede
aproximadamente 20%, o ndice grau de endividamento passa para o valor original de 1,0.
Bertolo
Crescimento de
Vendas Projetado
Aumento nos
Ativos Exigidos
Adio a Lucros
Retidos
Necessidade de
Financiamentos
Externos - NFE
0%
$ 0
15
ndice Grau de
Endividamento
Projetado
$ 22,0
-$ 22,0
,70
12,5
23,1
-10,6
,77
10
25
24,2
0,8
,84
15
37,5
25,3
12,2
,91
20
50
26,4
23,6
,98
25
62,5
22,5
35,0
1,05
Tabela 4.8
FIGURA 1
Crescimento e NFE
Projetado para a
Caninha Capivara
A Figura 4.1 ilustra a conexo entre o crescimento nas vendas e a necessidade de financiamento
externo com mais detalhes plotando as necessidades de ativos e adies a lucros retidos da Tabela 4.8,
versus as taxas de crescimento. Como mostrado, a necessidade por novos ativos cresce a uma taxa muito
mais rpida que a adio a lucros retidos, de modo que o financiamento interno fornecido pela adio a
lucros retidos rapidamente desaparece.
Como esta discusso mostra, se a empresa trabalha com um excesso ou dficit de caixa depende
do crescimento. Por exemplo, no incio dos anos 1990, o fabricante de eletrnicos, Hewlett-Packard,
atingiu taxas de crescimento em vendas bem acima de 20% anuais. Entretanto, de 1996 a 1997, o
crescimento da HP ficou em 12%. Voc poder pensar que uma diminuio no ritmo de crescimento
significaria que a HP experimentaria problemas de fluxo de caixa. Entretanto, de acordo com a HP, esta
desacelerao do crescimento realmente aumentou sua gerao de caixa, conduzindo a um saldo de caixa
recorde de $5,3 bilhes mais tarde em 1998, aproximadamente o dobro do ano anterior. Embora muito do
caixa venha das redues no estoque, a empresa tambm decresceu suas despesas para expanso do
negcio.
Poltica Financeira e Crescimento

Baseado na nossa discusso precedente observa-se que, h uma ligao direta entre o crescimento e o
financiamento externo. Nesta seo, discutimos duas taxas de crescimento que so particularmente teis
no planejamento a longo-prazo.
Bertolo
Taxa de crescimento
interno
A taxa mxima de
crescimento que uma
empresa pode atingir sem
financiamento externo de
qualquer espcie
16
A Taxa de Crescimento Interna A primeira taxa de crescimento de interesse a taxa de crescimento

mxima que pode ser atingida com nenhum financiamento externo de qualquer espcie. Chamaremos isto
de taxa de crescimento interna porque esta a taxa que a empresa pode manter com financiamentos
internos somente. Na Figura 4.1, esta taxa de crescimento interna representada pelos pontos onde as
duas linhas se cruzam. Neste ponto, o crescimento exigido em ativos exatamente igual a adio a lucros
retidos, e a NFE portanto zero. Vimos que isto acontece quando a taxa de crescimento for ligeiramente
menos que 10%. Com um pouco de lgebra (ver Problema 30 no final do captulo), podemos definir esta
taxa de crescimento mais precisamente como:
onde ROA o retorno sobre os ativos discutido no Captulo 3, e b o plowback, ou reteno, ndice
definido anteriormente neste captulo.
Para a Caninha Capivara Company, o lucro lquido foi $ 33 e os ativos totais foram $ 250. O
ROA ento $33/250 = 13,2%. Dos $ 33 de lucro lquido, $ 22 foi retido, assim o ndice de reteno
(plowback), b, $22/33 = 2/3. Com estes nmeros, podemos calcular a taxa interna de crescimento como:
( )
( )
Assim, a Caninha Capivara Company pode expandir at a taxa mxima de 9,65% por ano sem
financiamento externo.
A Taxa de Crescimento Sustentvel Vimos que se a Caninha Capivara Company quiser

Taxa de crescimento
sustentvel
A
taxa
mxima
de
crescimento que uma
empresa pode atingir sem
financiamento externo de
patrimnio
enquanto
mantm
um
ndice
constante de grau de
endividamento
crescer mais rapidamente que a taxa de 9,65% ao ano, ento financiamento externo deve ser levantado. A
segunda taxa de crescimento de interesse a taxa de crescimento mxima que uma empresa pode atingir
sem financiamento externo de patrimnio enquanto mantm um ndice de grau de endividamento
(CT/PL) constante. Esta taxa comumente chamada de taxa de crescimento sustentvel
porque ela a taxa mxima de crescimento que uma empresa pode manter sem aumentar sua
alavancagem financeira.
Existem vrias razes do porque uma empresa poderia querer evitar vendas de patrimnio. Por
exemplo, como discutimos no Captulo 15, novas vendas de patrimnio pode ser muito dispendiosas.
Alternativamente, os proprietrios atuais podem no querer a entrada de novos proprietrios ou
patrimnio adicional contribuindo. Por que uma empresa poderia ver um ndice particular de grau de
endividamento como timo ser discutido nos Captulos 14 e 16; por enquanto, o tomaremos como dado.
Baseado na Tabela 4.8, a taxa de crescimento sustentvel para a Caninha Capivara
aproximadamente 20% porque o ndice grau de endividamento (CT/PL) aproximadamente 1,0 naquela
taxa de crescimento. O valor preciso pode ser calculado como (ver Problema 30 no final do captulo):
Isto idntico taxa de crescimento interna exceto que o ROE, retorno do capital prprio, usado em vez
do ROA.
Para a Caninha Capivara Company, o lucro lquido foi de $33 e o patrimnio lquido total era
de $125; a ROE ento $33/1250 = 26,4%. O ndice plowback, b, ainda 2/3, de modo que podemos
calcular a taxa de crescimento sustentvel como:
( )
( )
Assim, a Caninha Capivara Company pode expandir a uma taxa mxima de 21,36% ao ano sem
financiamento externo de patrimnio.
Bertolo
17
Crescimento Sustentvel
Suponha que a Caninha Capivara cresa exatamente a taxa de crescimento sustentvel de 21,36%. Como
ficaro as demonstraes pro forma?
taxa de crescimento de 21,36%, as vendas subiro de $ 250 para $ 303,4. A demonstrao do
resultado do exerccio pro forma ficar como:
Demonstrao do Resultado do Exerccio Pro Forma
Vendas (projetadas)
$ 303,4
242,7
Lucro Tributvel
$ 60,7
Impostos (34%)
20,65
Lucro Lquido
$ 40,05
Dividendos
$ 13,35
Adio a Lucro Retido
26,70
Construmos o balano patrimonial exatamente como fizemos antes. Note que, neste caso, o patrimnio
lquido dos proprietrios subiu de $125 para $151,7 devido adio a lucros retidos ser $26,7.
$
Porcentagem
das Vendas
Ativos
Porcentagem
das Vendas
Passivos e PL
Ativos Circulantes
$ 121,35
40%
Dvida Total
$ 125,0
n/a
$ 182,05
60
Capital Prprio
$ 151,7
n/a
Total dos Ativos
$ 303,40
100%
Total do Passivo e
do PL
$ 276,7
n/a
Necessidade de
Financiamentos
Externos
$ 26,7
n/a
Como ilustrado, a NFE $26,7. Se a Caninha Capivara tomar emprestado esta quantia, ento a dvida total
aumentar para $151,7, e o ndice grau de endividamento (CT/PL) ser exatamente 1.0, o que verifica os
nossos clculos anteriores. Em qualquer outra taxa de crescimento, alguma coisa teria que mudar.
Determinantes do Crescimento No ltimo captulo vimos que o retorno sobre o capital prprio,
ROE, poderia ser decomposto nas suas vrias componentes usando a identidade Du Pont. Devido o ROE
parecer de forma to destacada na determinao da taxa de crescimento sustentvel, bvio que os
fatores importantes na determinao do ROE tambm so determinantes importantes do crescimento.
Do captulo 3, sabemos que ROE pode ser escrito como o produto de trs fatores:
ROE = Margem de Lucro x Giro do Ativo Total x multiplicador de capital prprio
Se examinarmos nossa expresso da taxa de crescimento sustentvel, veremos que qualquer coisa que
aumente o ROE aumentar a taxa de crescimento sustentvel fazendo o topo maior e o fundo menor.
Aumentar o ndice plowback ter o mesmo efeito.
Colocando tudo junto, o que temos que a habilidade da empresa para sustentar o crescimento
depende explicitamente dos quatro fatores seguintes:
Bertolo
18
1. Margem de Lucro. Um aumento na margem de lucro aumentar a habilidade da empresa para gerar
fundos internamente e da ento aumentar seu crescimento sustentvel.
Fatores que determinam a

habilidade da empresa em
sustentar o crescimento
2. Poltica de Dividendos. Um decrscimo na porcentagem do lucro lquido pago como dividendo

aumentar o ndice de reteno. Isto aumenta o patrimnio gerado internamente e assim aumenta o
crescimento sustentvel.
3. Poltica de Financiamento. Um aumento no ndice grau de endividamento aumenta a alavancagem
financeira da empresa, mcp. Devido a isto tornar disponvel financiamento adicional de dvida, ele
aumenta a taxa de crescimento sustentvel.
4. Giro do Ativo Total. Um acrscimo no giro do ativo total da empresa aumenta as vendas geradas por
cada dlar de ativo. Isto diminui a necessidade da empresa em novos ativos quando as vendas crescerem e
portanto aumenta a taxa de crescimento sustentvel. Note que aumentar o giro do ativo total a mesma
coisa que diminuir a intensidade de capital.
A taxa de crescimento sustentvel um nmero muito til no planejamento. O que ela ilustra
a relao explcita entre as quatro principais reas de preocupao da empresa: sua eficincia operacional
medida pela margem de lucro, seu uso eficiente de ativos medido pelo giro do ativo total, sua poltica de
dividendos, medida pelo ndice de reteno b, e sua poltica financeira medida pelo ndice grau de
endividamento.
Dando valores para todos os quatro deles, h somente uma taxa de crescimento que pode ser
atingida. Isto um ponto importante, ento surge a reafirmao:
Se uma empresa no quiser vender novos patrimnios e sua margem de lucro, poltica
de dividendos, poltica financeira e giro do ativo total (ou intensidade de capital) so
todos fixos, ento h somente uma taxa de crescimento possvel.
Como descrevemos anteriormente neste captulo, um dos principais benefcios do planejamento
financeiro que ele assegura consistncia interna entre as vrias metas da empresa. O conceito de taxa de
crescimento sustentvel captura este elemento maravilhosamente. Tambm, vemos agora como o modelo
de planejamento financeiro pode ser usado para testar a praticidade de uma taxa de crescimento
planejada. Se as vendas crescerem a uma taxa superior da taxa de crescimento sustentvel, a empresa
deve aumentar a margem de lucro, aumentar o giro do ativo total, aumentar a alavancagem financeira,
aumentar a reteno de lucro, ou vender novas aes.
Tabela 4.9
Sumrio de Taxas de
Crescimento Sustentvel
e Interno
As duas taxas de crescimento, interna e sustentvel, esto resumidas na Tabela 4.9.

I. Taxa de crescimento interna
Onde
ROA = Retorno sobre os Ativos = Lucro Lquido / Ativo Total
b = ndice plowback (reteno) = adio a lucros retidos / lucro lquido
A taxa de crescimento interna a taxa mxima de crescimento que pode ser atingida
sem financiamento externo de qualquer espcie.
II. Taxa de crescimento sustentvel
Onde
ROE = Retorno sobre capital prprio = Lucro Lquido / PL
b = ndice reteno (plowback) = adio a lucros retidos / lucro lquido
A taxa de crescimento sustentvel a taxa mxima de crescimento que pode ser
atingida sem financiamento externo de patrimnio enquanto o ndice grau de
endividamento ficar constante.
Nas Suas Prprias Palavras...
Robert C. Higgins sobre o Crescimento

Sustentvel
A maioria dos trabalhadores em finanas sabe intuitivamente que se leva dinheiro para fazer dinheiro. O crescimento
rpido de vendas exige aumento de ativos na forma de contas a receber, estoques, ativos fixos, os quais, por sua vez,
exigem dinheiro para pagar esses ativos. Eles tambm sabem que se a sua companhia no tem o dinheiro quando
necessrio, ela pode literalmente crescer quebrada. A equao de crescimento sustentvel estabelece que estas
verdades intuitivas explicitamente.
O crescimento sustentvel frequentemente usado pelos banqueiros e outros analistas externos para avaliar a capacidade
creditcia de uma companhia. Eles so auxiliados neste exerccio por vrios pacotes de softwares computacionais
sofisticados que fornecem anlises detalhadas da performance financeira passada da companhia, incluindo sua taxa de
crescimento sustentvel anual.
Os banqueiros usam esta informao de vrias maneiras. Comparaes rpidas da taxa de crescimento atual da
companhia, pela sua taxa sustentvel, diz ao banqueiro que lanamentos estaro no topo da agenda financeira da
administrao. Se o crescimento atual exceder consistentemente o crescimento sustentvel, problemas de adm inistrao
estaro onde obter o caixa para financiar o crescimento. O banqueiro pode assim antecipar os juros nos produtos de
emprstimos. Reciprocamente, se o crescimento sustentvel exceder consistentemente o atual, o banqueiro ficar
preparado melhor para falar sobre os produtos do investimento, porque o problema administrativo ser o que fazer com
todo o caixa que se manter acumulado na gaveta.
Os banqueiros tambm acham a equao do crescimento sustentvel til para explicar a proprietrios de financeiramente
inexperientes pequenos negcios e empresrios excessivamente otimistas que, para a viabilidade longo-prazo do seu
negcio, necessrio manter o crescimento e lucratividade num equilbrio apropriado.
Finalmente, a comparao das taxas de crescimento atual e sustentvel ajuda um banqueiro entender porque um
requerente de emprstimo precisa de dinheiro e por quanto tempo a necessidade dever continuar.
Num exemplo, um requerente de emprstimo requisitou $100.000 para pagar vrios fornecedores insistentes e prometeu
reembolsar em poucos meses quando ele cobrar algumas contas a receber que estariam vencendo. Uma anlise de
crescimento sustentvel revelou que a empresa tivera um crescimento de quatro a seis vezes sua taxa de crescimento
sustentvel e que este quadro provavelmente continuaria no futuro prximo.
Isto alertou o banqueiro para o fato que fornecedores impacientes seriam somente um sintoma dos muitos outros da
doena fundamental do crescimento excessivamente rpido, e que um emprstimo de $100,000 provavelmente provaria ser
somente o pagamento sobre um muito maior, compromisso de muitos anos.
Robert C. Higgins Professor de Finanas na University of Washington. Ele foi o pioneiro a usar o crescimento sustentvel como uma
ferramenta para anlise financeira.
Bertolo
Margens de Lucro e Crescimento Sustentvel
20
EXEMPLO 4.3
44.3
A Sandlia Co., tem um ndice grau de endividamento de .5, uma margem de lucro de 3%, um ndice de
distribuio de dividendos de 40%, e um ndice de intensidade de capital de 1. Qual a sua taxa de
crescimento sustentvel? Se a Sandlia desejasse uma taxa de crescimento sustentvel 10% e planejou
atingir esta meta melhorando a margem de lucro, o que voc pensaria?
O 4.3
ROE 0,03 x 1 x 1,5 = 4.5%. O ndice de reteno 1 - 0.40 = 0.60. O crescimento sustentvel ento
0,045x(0,60)/[1 0,045x(0,60)] = 2,77%.
Para a companhia atingir uma taxa de crescimento de 10%, a margem de lucro ter de subir. Para ver
isto, assuma que o crescimento sustentvel seja igual a 10% e da ento encontre a margem de lucro,ML:
0.10 = ML(1,5)x(0,6)/x[1 - MLx(1,5)x(0,6)]
ML = 0,1/x 0,99 = 10,1%
Para o plano ser bem sucedido, o aumento necessrio na margem de lucro substancial, de 3% para
cerca de 10%. Isto no pode ser praticvel.
QUESTES CONCEITUAIS
4.4a Quais so os determinantes do crescimento?
4.4b Como o crescimento sustentvel de uma empresa est relacionado ao seu retorno de capital
prprio contbil?
ALGUMAS ADVERTNCIAS A RESPEITO DOS

MODELOS DE PLANEJAMENTO FINANCEIRO
4.5
Os modelos de planejamento financeiros nem sempre formulam as questes corretas. A principal razo
que eles tendem a confiar nas relaes contbeis e no relaes financeiras. Em particular, os trs
elementos bsicos do valor da empresa tendem a serem omitidos, quer dizer, tamanho do fluxo de caixa,
risco e timing.
Devido a isto, os modelos de planejamento financeiros algumas vezes no produzem sadas que dem ao
usurio muitas dicas significativas sobre qual estratgia levar a crescer o valor. Em vez disso, eles
desviam a ateno do usurio para questes relativas a associao de, digamos, o ndice grau de
endividamento e crescimento da empresa.
O modelo financeiro que usamos para a Caninha Capivara Company era simples de fato, muito
simples. Nosso modelo, como muitos em uso hoje, realmente um gerador de demonstraes contbeis
de corao. Tais modelos so teis para apontarem inconsistncias e lembrar-nos das necessidades
financeiras, mas eles oferecem muito pouca direo a respeito do que fazer acerca destes problemas.
Encerrando nossa discusso, devemos adicionar que o planejamento financeiro um processo iterativo.
Os planos so criados, examinados e modificados repetidamente. O plano final ser um resultado
negociado entre todas as diferentes partes do processo. De fato, o planejamento financeiro de longo prazo,
na maioria das corporaes depende daquilo que poderia ser chamada de abordagem Procrustes1. A
administrao de nvel superior tem uma meta em mente, ela est pronta para a equipe de planejamento
cultivar e finalmente entregar um plano praticvel que v ao encontro daquelas metas.
O plano final conter implicitamente, portanto, diferentes metas em diferentes reas e satisfazendo
tambm muitos vnculos. Por esta razo, tal plano no precisa ser uma avaliao imparcial daquilo que
pensamos que o futuro trar; ele deve, em vez disso, ser um meio de reconciliao das atividades
planejadas de diferentes grupos e um caminho de configurar metas comuns para o futuro.
QUESTES CONCEITUAIS
4.5a Quais so os elementos importantes que esto faltando nos modelos de planejamento
financeiro?
4.5b Por que dizemos que planejamento um processo iterativo?
Na mitologia Grega, Procrustes um gigante que agarra os viajantes e amarra-os numa cama de ferro. Ele faz um estiramento ou corte
suas pernas quando necessrio para adequar-se ao tamanho de sua cama.
Bertolo
21
SUMRIO E CONCLUSES
4.6
O planejamento financeiro fora a empresa a pensar acerca do futuro. Examinamos vrias caractersticas
do processo de planejamento. Descrevemos o que o planejamento financeiro pode efetuar e os
componentes de um modelo financeiro. Continuamos a desenvolver relaes entre crescimento e
necessidade de financiamentos, e discutimos como um modelo de planejamento financeiro til na
explorao daquelas relaes.
O planejamento financeiro das corporaes no dever tornar-se uma atividade puramente mecnica. Se
assim for, ele provavelmente focar nas coisas erradas. Em particular, os planos todos muito
frequentemente so formulados em termos de um crescimento alvo sem vnculo explcito criao de
valor, e eles esto, frequentemente, excessivamente concentrados nas demonstraes contbeis. Contudo,
a alternativa ao planejamento financeiro o tombo no futuro. Talvez o imortal Yogi Berra colocou melhor
quando ele disse, Voc precisa tomar cuidado se voc no souber para onde est indo. Voc poder no
chegar l2.
Reviso do Captulo e Problemas de Auto-Teste

4.1 Calculando NFE Baseado na informao seguinte para a Serra Pelada Mining Company,
qual a NFE se as vendas forem previstas crescerem em 10%? Use a abordagem da
porcentagem das vendas e assuma a companhia operando com capacidade total. O ndice de
distribuio de dividendos (payout) constante.
SERRA PELADA MINING COMPANY
Demonstraes Financeiras
DEMONSTRAO DO
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
Vendas
$ 4.250,0
Custos
3.875,0
Lucro Tributvel
Impostos (34%)
Lucro Lquido
Passivos e Patr. Lquido
Ativos Circulantes
$ 900,0
Passivo Circulante
Ativos fixos lq.
2.200,0
Dvidas de longo
prazo
375,0
500
1.800,0
Patrimnio Lquido
800,0
Total do Passivo e
PL
$ 3.100,0
127,5
$
247,5
Dividendos
82,6
Adio a
Lucros Retidos
164,9
Total
$ 3.100,0
4.2 NFE e Uso da Capacidade Baseado na informao do Problema 4.1, qual a NFE,
assumindo 60% de uso da capacidade para ativos fixos lquidos? Assumindo 95% da
capacidade?
4.3 Crescimento Sustentvel - Baseado na informao do Problema 4.1, qual a taxa de
crescimento que a Serra Pelada mantm se nenhum financiamento externo for usado? Qual
a taxa de crescimento sustentvel?
Respostas Reviso do Captulo e Problemas de AutoTeste

4.1 Podemos calcular a NFE preparando as demonstraes pro forma usando a abordagem da
porcentagem das vendas. Note que as vendas foram projetadas a serem $ 4.250 x 1,10 = $ 4.675.
No estamos exatamente certo do que isto significa, mas gostaramos de coloc-lo aqui
Bertolo
22
SERRA PELADA MINING COMPANY

Demonstrao Financeiras Pro Forma
Vendas
$ 4.675,0
Custos
4.262,7
Lucro Tributvel
Impostos (34%)
412,3
140,2
Lucro Lquido
Dividendos
272,1
$ 90,8
181,3
Balano Patrimonial
Ativos
Ativos Circulantes
Porcentagem
das Vendas
$ 990,0
2.420,0
Passivos & Patr. Lquido
21,18%
Passivo Circulante
$ 550
n/a
51,76
ELP
1.800
n/a
PL
Total dos Ativos
$3.410,0
Porcentagem
das Vendas
72,94%
981,3
Total do Passivo e
do PL
$3.331,3
n/a
NFE
n/a
78,7
4.2 As vendas com capacidade total so iguais as vendas atuais dividido pela utilizao da capacidade.
A 60% de capacidade:
$ 4.250 = 0,60 x Vendas a capacidade total
$7.083 = Vendas a capacidade total
Com um nvel de vendas de $4.675, nenhum novo ativo fixo lquido ser necessrio, assim nossa
estimativa anterior muito alta. Estimamos um acrscimo nos ativos fixos de $ 2.420 2.200 = $ 220. A
nova NFE ser ento $ 78,7 220 = - $ 141,3, um excesso. Nenhum financiamento externo necessrio
neste caso.
A 95% de capacidade, as vendas de capacidade total so $ $4.474. O ndice dos ativos fixos pelas vendas
de capacidade total ento $ 2.200/4.474 = 49,17%. Ao nvel de vendas de $ 4.675, precisaramos ento
$ 4.675 x 0,4917 = $ 2.298,7 em ativos fixos, um aumento de $ 98,7. Isto $ 220 98,7 = $ 121,3
inferior quele previsto originalmente, assim o NFE agora $ 78,7 121,3 = - $ 42,6, um excesso.
Nenhum financiamento adicional necessrio.
4.3 A Serra Pelada retm b = 1 0,3337 = 66,63% de lucro lquido. O ROE $ 247,5/3.100 = 7,98%. A
taxa de crescimento interna :
5,62%
O ROE da Serra Pelada $ 247,5/800 = 30,94%, ento podemos calcular a taxa de crescimento
sustentvel como:
25,97%
Reviso dos Conceitos e Questes de Pensamento Crtico

1. Vendas Projetadas Por que voc pensa que a maioria dos planejamentos financeiros comea com
vendas projetadas? Colocando diferente, por que as vendas futuras so a entrada (input) principal?
2. Planejamento Financeiro de Longo Prazo O planejamento financeiro de longo prazo seria o mais
importante para um capital intensivo da companhia, tal como um fabricante de equipamentos pesados, ou
um negcio de importao/exportao? Por qu?
3. Necessidade de Financiamento Externo A Robertoburger, Inc., no usa financiamento externo e
mantm um ndice de reteno positivo. Quando as vendas crescerem em 15%, a empresa ter um NFE
projetado negativo. O que isto lhe diz sobre a taxa de crescimento interno da empresa? E o que voc
pensa da taxa de crescimento sustentvel? Neste mesmo nvel de crescimento de vendas, o que acontecer
ao NFE projetado se o ndice de reteno for aumentado? E se o ndice de reteno for diminudo? O que
acontece ao NFE projetado se a empresa aplicar todo o seu lucro na forma de dividendos?
Bertolo
Cap. 04 - Planejamento Financeiro a Longo Prazo e Crescimento
Bertolo
21
21
Bertolo
21
Bertolo
23
Use a informao seguinte para responder as prximas seis questes: Um pequeno negcio
chamado Calendrios da Vovozinha Company comeou vendendo kits de calendrios com fotos
personalizadas em 1992. Os kits estavam em moda e as vendas em pouco tempo excederam bastante as
projees. O tumulto dos pedidos criou uma gigantesca reserva de pedidos, ento a companhia alugou
mais espao e expandiu a capacidade, mas ela no poderia continuar sempre com aquela demanda. Os
equipamentos deterioram pelo excesso de uso e a qualidade ficou prejudicada. Capital de giro foi drenado
para expandir a produo, e, ao mesmo tempo, os pagamentos dos clientes frequentemente ficando
atrasados at que o produto fosse enviado. Incapaz de atender aos pedidos, a empresa tornou-se to
carente de caixa que o pagamento de salrios dos empregados comeou a falhar. Finalmente, sem caixa, a
companhia cessou por completo as operaes em Janeiro de 1995.
5 . Produtos Vendidos Voc acha que a companhia teria tido a mesma sorte se seu produto fosse
menos popular? Por que sim ou por que no?
6. Fluxo de Caixa A Calendrios da Vovozinha Company tinha claramente um problema de fluxo de
caixa. No contexto da anlise de fluxo de caixa desenvolvido no Captulo 2, qual foi o impacto dos no
pagamentos pelos clientes at o recebimento da mercadoria?
7. Precificao do Produto A empresa atualmente precificou seu produto para cerca de 20% inferior
quele dos concorrentes, muito embora a Calendrios da Vovozinha fosse mais detalhista. Em
retrospecto, isto foi uma escolha sbia?
8. Emprstimos Tomados pela Corporao Se a empresa fosse to bem sucedida nas vendas, por que
um banco ou algum outro credor no se intrometeria e forneceria o caixa necessrio para continuar?
9. Fluxo de Caixa Qual aqui o maior ru: muitos pedidos, muito pouco caixa ou muito pouca
capacidade de produo?
10. Fluxo de Caixa Quais so as algumas aes que uma pequena companhia como a Calendrios da
Vovozinha Company possa tomar se ela se encontra numa situao em que o crescimento das vendas
suplanta a capacidade de produo e os recursos financeiros disponveis? Quais outras opes (ao lado da
expanso da capacidade) so disponveis para uma companhia quando os pedidos excedem a capacidade?
Questes e Problemas
1. Demonstraes Pro Forma Considere as seguintes demonstraes financeiras simplificadas para a
Serra do Alto Ranch Corporation (assumindo que no haja imposto de renda):
Serra do Alto Ranch Corporation
DEMONSTRAO DO
Vendas
$ 15.000
Custos
11.000
Lucro Lquido
4.000
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
$ 4.300
Dvidas
$ 2.800
Patrimnio Lquido
Total
$ 4.300
Total
1.500
$ 4.300
A Serra do Alto Ranch previu um aumento de vendas em 10%. Ela previu que cada item no balano
patrimonial aumentar 10% tambm. Crie as demonstraes pro forma e reconcilie-as. Qual a varivel
plug aqui?
2. Demonstraes Pro Forma e NFE Na questo anterior, assuma que a Serra do Alto Ranch distribua
metade do lucro lquido na forma de dividendos. Custos e ativos variam com as vendas, mas a dvida e o
patrimnio lquido no. Prepare as demonstraes pro formas e determine a necessidade de financiamento
externo.
3. Calculando a NFE As mais rentes demonstraes financeiras da Bolachas Recheadas, Inc., esto
mostradas aqui (assumindo que no incorra imposto de renda):
Bolachas Recheadas, Inc.
DEMONSTRAO DO
Vendas
$ 3.800
Custos
1.710
Lucro Lquido
$ 2.090
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
$ 13.300
Dvidas
$ 9.200
Patrimnio Lquido
Total
$ 13.300
Total
4.100
$13.300
Bertolo
24
Os ativos e os custos so proporcionais s vendas. A dvida e o patrimnio lquido no so. Nenhum

dividendo pago. As vendas do prximo ano so projetadas a serem $ 5.320. Qual a necessidade de
financiamento externo?
4. NFE As demonstraes financeiras mais recentes da Desacordo. Inc., esto mostradas aqui:
Desacordo, Inc.
DEMONSTRAO DO
Vendas
$ 19.200
Custos
15.550
Lucro Tributvel
Imposto (34%)
Lucro Lquido
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
$ 93.000
Dvidas
$ 20.400
Patrimnio Lquido
72.600
3.650
1.241
$ 2.409
Total
$ 93.000
Total
$93.000
Os ativos e custos so proporcionais s vendas. A dvida e o patrimnio lquido no so. Um dividendo de

$ 1.445,40 foi pago, e a Desacordo quer manter um ndice de distribuio de dividendos (payout)
constante. As vendas do prximo ano so projetadas a serem $ 24.000. Qual a necessidade de
financiamento externa?
5. NFE As demonstraes financeiras mais recentes da 4 window, Inc., esto mostradas aqui:
4 window, Inc.
DEMONSTRAO DO
Vendas
$ 3.100
Custos
Lucro Tributvel
2.600
$
Imposto (34%)
Lucro Lquido
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
Circulantes
Ativos Fixos
$ 4.000
3.000
500
Passivos
Circulantes
$ 750
ELP
1.250
Patrimnio Lquido
5.000
Total
$ 7.000
170
$
330
Total
$ 7.000
Os ativos, custos e passivos circulantes so proporcionais s vendas. Dvidas de longo-prazo e

patrimnio lquido no. A 4 window mantm um ndice de distribuio (payout) de dividendos constante
de 50%. Como todas as outras empresas do setor, as vendas do prximo ano so projetadas crescerem
exatamente 16%. Qual a necessidade de financiamento externo?
6. Calculando Crescimento Interno As demonstraes financeiras mais recentes da Teixeira Heroes
Co., esto mostradas aqui:
Teixeira Heroes Co.
DEMONSTRAO DO
Vendas
Custos
Lucro Tributvel
Imposto (34%)
Lucro Lquido
$ 6.475
3.981
BALANO PATRIMONIAL
Ativos
Circulantes
Ativos Fixos
$ 9.000
25.000
Dvidas
$ 22.000
Patrimnio Lquido
12.000
$ 2.494
848
$ 1.646
Total
$ 34.000
Total
$ 34.000
Os ativos e custos so proporcionais s vendas. As dvidas e patrimnio lquido no so. A Teixeira

Heroes mantm um ndice de distribuio de dividendos constante de 20%. Nenhum financiamento de
patrimnio externo possvel. Qual a taxa de crescimento interno?
7. Calculando Crescimento Sustentvel Para a companhia do problema anterior, qual a taxa de
crescimento sustentvel?
8. Vendas e Crescimento As demonstraes financeiras mais recentes para a Novaes Ferramentas
Co,., esto mostradas aqui:
Bertolo
25
Novaes Ferramentas Co.

DEMONSTRAO DO
Vendas
$ 46.000
Custos
30.400
Lucro Tributvel
BALANO PATRIMONIAL
Capital de
Giro Lquido
Ativos Fixos
$ 21.000
100.000
ELP
$ 60.000
Patrimnio
Lquido
61.000
$ 15.600
Imposto (34%)
5.304
Lucro Lquido
$ 10.296
Total
$ 121.000
Total
$ 121.000
Os ativos e custos so proporcionais s vendas. A Novaes Ferramentas Co., mantm um ndice de

distribuio de dividendos constante de 30% e um ndice grau de endividamento constante. Qual o
mximo aumento de vendas que pode ser sustentado assumindo que nenhum lanamento de novas aes
emitido?
9. Calculando Lucros Retidos da Demonstrao Pro Forma Considere a seguinte demonstrao de
resultado para a Herdeiros do Jordo Corporation:
HERDEIROS DO JORDO CORPORATION
Vendas
$ 24.000
Custos
13.500
Lucro Tributvel
$10.500
Impostos (34%)
3.570
Lucro Lquido
$ 6.930
Dividendos
$ 2.426
Adio a Lucro Retido
4.504
Uma taxa de crescimento de 20% nas vendas projetada. Prepare uma demonstrao de resultado pro
forma assumindo custos variando com as vendas e o ndice de distribuio de dividendos (payout)
constante. Qual a adio a lucros retidos projetada?
10. Aplicando a Porcentagem das Vendas Segue o balano patrimonial para a Herdeiros do Jordo
Corporation. Baseado nesta informao e na demonstrao de resultados do problema anterior fornea as
informaes que esto faltando usando a abordagem da porcentagem das vendas. Assuma que as contas a
pagar variem com as vendas, enquanto os ttulos a pagar no. Coloque n/a onde necessrio.
HERDEIROS DO JORDO CORPORATION
Ativos
$
Ativos Circulantes
Caixa
Contas receber
Estoques
Total
$ 3.525
$ 7.500
$ 6.000
$ 17.025
Ativos Fixos
Ativos Fixos
Lquidos
Ativo Total
Bertolo
21
Bertolo
21
Bertolo
21
$ 30.000
$ 47.025
Porcentagem
das Vendas

Porcentagem das
$
Vendas
Passivos
Circulantes
Contas a pagar
Ttulos a pagar
Total
ELP
Patrimnio
Lquido dos
Acionistas
Capital Social
e Reservas
Lucros retidos
Total
Total do
Passivo + PL
$ 3.000
$ 7.500
$ 10.500
$ 19.500
$ 15.000
$
2.025
$ 17.025
$ 47.025
Bertolo
26
11. NFE e Vendas Das duas questes anteriores, prepare o balano patrimonial pro forma mostrando a
NFE, assumindo um aumento de 15% nas vendas e nenhum financiamento externo de dvidas ou de
capital prprio.
12. Crescimento Interno - Se a Vista Alegre Hobby Shop tem um ROA de 12% e um ndice de
distribuio de dividendos d (payout) de 25%, qual sua taxa de crescimento interna?
13 Crescimento Sustentvel Se a Hlinha Corp. tem um ROE de 18% e um ndice de distribuio de
dividendos d (payout) de 30%, qual sua taxa de crescimento sustentvel?
14. Crescimento Sustentvel Baseado na informao seguinte, calcule a taxa de crescimento
sustentvel para a Pegalevs Kickboxing:
Margem de lucro = 9,2%
ndice de intensidade de capital = 0,60
ndice grau de endividamento (CT/PL) = 0,50
Lucro lquido = $ 23.000
Dividendos = $ 14.000
Qual o ROE aqui?
15. Crescimento Sustentvel Assumindo os seguintes ndices sejam constantes, qual a taxa de
crescimento sustentvel?
Giro do ativo total (GAT) = 1,60
Multiplicador de capital prprio = 1,95
ndice de distribuio de dividendos d (payout) = 40%
16. Vendas com Capacidade Completa A Straga Mfg., Inc., est operando atualmente com somente
75% da capacidade dos ativos fixos. As vendas atuais so $ 425.000. Quo rpido as vendas podem
crescer antes que quaisquer novos ativos fixos sejam necessrios?
17. Ativos Fixos e Uso da Capacidade Para a companhia do problema anterior, suponha que os ativos
fixos sejam $ 310.000 e as vendas sejam projetadas crescerem para $ 620.000. Quantos novos ativos fixos
so exigidos para suportar este crescimento nas vendas?
18. Crescimento e Margem de lucro A Lang Co. quer manter uma taxa de crescimento de 8% ao ano,
um ndice grau de endividamento de 0,45 e um ndice distribuio de dividendos (payout ) de 60%. O
ndice do total de ativos pelas vendas constante em 1,60. Qual margem de lucro deve a empresa atingir?
19. Crescimento e ndice Grau de Endividamento Uma empresa quer manter uma taxa de
crescimento de 11,5% e um ndice distribuio de dividendos (payout ) de 50%. O ndice do ativo total
pelas vendas constante em 0,8 e a margem de lucro 9%. Se a empresa tambm quer manter um ndice
grau de endividamento constante, quanto ele deve ser?
20. Crescimento e Ativos Uma empresa quer manter uma taxa de crescimento de 9% e um ndice
distribuio de dividendos (payout ) de 40%. A margem de lucro corrente 12% e a empresa no usa
fontes de financiamento externas. Quanto deve ser o giro do ativo total?
21. Crescimento Sustentvel Baseado na informao seguinte, calcule a taxa de crescimento
sustentvel da Corbet, Inc.:
Giro do ativo total (GAT) = 1,60
ndice de endividamento geral (PCT) = 0,60
ndice distribuio de dividendos (payout ) = 55%
Qual o ROA aqui?
Bertolo
21
Bertolo
21
Bertolo
21
Bertolo
27
22. Crescimento Sustentvel e Financiamento Externo Voc colecionou as seguintes informaes a

respeito da Fazenda de Amoras Cranberry. Inc.:
Vendas
= $ 110.000
Lucro Lquido
= $ 15.000
Dividendos
=$
4.800
Dvida Total
=$
65.000
PL total
=$
32.000
Qual a taxa de crescimento sustentvel da Fazenda de Amoras Cranberry. Inc.? Se ela crescer nesta
taxa, quanto de novos emprstimos devero ser tomados no prximo ano, assumindo um ndice grau de
endividamento constante? Qual seria a taxa de crescimento suportada sem nenhum financiamento externo
ao todo?
23. Calculando a NFE Seguem as demonstraes financeiras mais recentes da Pluma Tours. Inc.. As
vendas para 2003 so projetadas crescerem em 20%. As despesas de juros permanecero constante; a
alquota de imposto e a taxa de distribuio de dividendos (payout ) tambm permanecero constantes. Os
custos, outras despesas, ativos circulantes, e contas a pagar, crescero espontaneamente com as vendas.
Se a empresa est operando a capacidade total e nenhuma nova dvida ou venda de aes forem lanadas,
qual a necessidade de financiamento externo para suportar a taxa de crescimento de 20% nas vendas?
PLUMA TOURS, INC.

Demonstrao do Resultado do Exerccio 2002
Vendas
$ 960.000
Custos
$ 770.000
Outras despesas
$ 14.000
Lucro antes dos juros e do imposto (LAJIR)
$ 196.000
Juros Pagos
$ 23.800
Lucro Tributvel
$ 172.200
Impostos (35%)
$ 60.270
Lucro Lquido
$ 111.930
Dividendos
$ 44.772
$ 67.158
Balano Patrimonial em 31 de Dezembro de 2002
Ativos
Passivos e Patrimnio Lquido dos Acionistas
Ativos Circulantes
Passivos Circulantes
Caixa
$ 28.000
Contas a pagar
$ 70.000
Contas a receber
$ 49.000
Ttulos a pagar
7.000
Estoques
$ 84.000
Total
$ 161.000

Fbricas e Equipamentos
Total
Dvidas de Longo Prazo
$ 168.000
Patrimnio Lquido dos Acionistas

$ 385.000
Capital Social e Reservas
$ 21.000
Lucros retidos
260.000
Total
Total dos Ativos
$ 77.000
$ 546.000
Total do Passivo e do PL
$ 301.000
$ 546.000
24. Capacidade de Uso e Crescimento No problema anterior, suponha que a empresa estivesse
operando a 80% de capacidade em 2002. Qual a NFE agora?
25. Calculando NFE No problema 23, suponha que a empresa queira manter seu ndice grau de
endividamento constante. Qual a NFE agora?
26. NFE e Crescimento Interno Refaa novamente o problema 23 usando taxas de crescimento de
vendas de 25% e 30% alm da de 20%. Ilustrar graficamente a relao entre a NFE e a taxa de
crescimento e usar este grfico para determinar a relao entre elas. A que taxa de crescimento a NFE
igual a zero? Por que esta taxa de crescimento interna diferente daquela encontrada usando a equao do
texto?
Bertolo
28
27. NFE e Crescimento Sustentvel Refazer o Problema 25 usando taxas de crescimento de vendas de
30% e 35% alm da de 20%. Ilustrar graficamente a relao entre a NFE e a taxa de crescimento e usar
este grfico para determinar a relao entre elas. A que taxa de crescimento a NFE igual a zero? Por que
esta taxa de crescimento sustentvel diferente daquela encontrada usando a equao do texto?
28. Restries no Crescimento A MCR Recording, Inc., quer manter uma taxa de crescimento de 12%
ao ano e um ndice grau de endividamento de 0,40. A margem de lucro 4,5% e o ndice de ativos totais
pelas vendas constante em 1,75. Esta taxa de crescimento possvel? Para responder, determine qual
deve ser o ndice distribuio de dividendos (payout ). Como voc interpreta o resultado?
29. NFE Defina o seguinte:
V = Vendas do ano anterior
AT = Ativos Totais
D = Dvida Total
PL = Patrimnio Lquido
g = crescimento projetado das vendas
ML = Margen de Lucro
b= ndice de reteno (plowback)
Mostre que a NFE pode ser escrita como:
NFE = -ML (V)b + (AT-ML(V)b) x g
Sugesto: Os ativos precisam se igualar a A x g. A Adio a lucros retidos se tornar igual a ML(V)b x
(1+g)
30. Taxas de Crescimento Baseado no resultado do Problema 29, mostre que as taxas de crescimento
sustentvel, e interna, so dadas como no captulo. Sugesto: Para a taxa de crescimento interna,
configure a NFE igual a zero e encontre g.
Problemas S&P
1. Calculando NFE Encontre a demonstrao de resultado do exerccio e o balano patrimonial para a
Calonop Corporation (CC), fabricante de bicicletas. Assumindo crescimento de vendas em 10% qual a
NFE da Calonop no prximo ano? Assuma lucro/despesa no operacional e itens especiais sejam zero,
no prximo ano. Os ativos, custos e passivos circulantes so proporcionais s vendas. Dvidas de longo
prazo e patrimnio lquido no so. A Calonop ter a mesma alquota de imposto no prximo ano que a
do ano corrente.
2. Taxas de Crescimento Sustentvel e Interno Observe as demonstraes financeiras da Emerson
Electric (EMR) e Wal-Mart (WMT). Para cada companhia, calcule a taxa de crescimento interna e a taxa
de crescimento sustentvel durante os dois anos passados. As taxas de crescimento so as mesmas para
cada companhia naqueles dois anos? Por que sim ou por que no?
3. Taxas de Crescimento V ao www.yahoo.com e entre com o registrador IP para International
Paper. Quando voc obtiver a pgina, siga para o link research. Qual o crescimento de vendas
projetado para a International Paper no prximo ano? Qual a taxa de crescimento de lucro projetada
para o prximo ano? Para os prximos cinco anos? Como esta projeo de crescimento de lucros se
compara ao do setor, e do S&P 500 index?
4. Aplicando a Porcentagens das Vendas Localize as demonstraes financeiras anuais mais recentes
da Du Pont em www.dupont.com no link Investor Center. Localize o relatrio anual. Usando o
crescimento das vendas para os anos mais recentes como tambm o crescimento de vendas projetado para
o prximo ano, construir uma demonstrao de resultado do exerccio e balano patrimonial pro forma.
5. Taxas de Crescimento Voc pode encontrar a home Page da Caterpillar. Inc., em
www.caterpillar.com V a web page, selecione Cat Stock, e encontre os relatrios anuais mais recentes.
Usando a informao das demonstraes financeiras, qual a taxa de crescimento interno da Caterpillar?
Qual a taxa de crescimento sustentvel:
Bertolo
21
Bertolo
21
Bertolo
21

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Adio a Lucros Retidos

Ativos Fixos Lquidos

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CANINHA CAPIVARA COMPANY

Demonstrao do Resultado do Exerccio e Balano Patrimonial Pro Forma

Custos (80% das vendas)

Adio a Lucros Retidos

Ativos Fixos Lquidos

Total dos Ativos

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