Anda di halaman 1dari 24

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

PENDAHULUAN

BAB

12

Capital Budgeting
Oleh: M. Faisal, SMI., MFM

PENDAHULUAN

erusahaan-perusahaan

multinasional

mengevaluasi

internasional

menggunaan

penganggaran

dengan

proyek-proyek
modal,

yang

membandingkan manfaat dari suatu proyek dengan biaya-biayannya. Capital


budgeting ditujukan untuk memisahkan proyek internasional yang pantas
diimplementasikan dan proyek yang tidak patut dilaksanakan.

Bentuk paling populer dari penganggaran modal adalah menentukan net present value dari
proyek dengan mengestimasi present value dari arus kas masa datang, dan kemudian

dikurangi dengan investasi awal. Capital budgeting multinasional biasanya melibatkan proses
yang sama. Namun, karakteristik khusus dari proyek internasional yang mempengaruhi arus
kas masa datang atau suku bunga diskonto yang digunakan untuk mendiskontokan arus kas
membuat penganggaran modal multinasional menjadi lebih rumit.
Tujuan bab ini adalah :
1. Membandingkan analisa penganggaran modal dari perspektif perusahaan induk
dengan analisa penganggaran modal dari perspektif anak perusahaan.
2. Mendemonstrasikan bagaimana penganggaran modal multinasional diterapkan untuk
menentukan apakah suatu proyek internasional patut diterima atau tidak.
3. Menjelaskan bagaimana resiko-resiko dari proyek internasional dinilai

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

TOPIK 23

Dampak capital budgeting multinasional


terhadap nilai perusahaan
23.1. Input bagi capital budgeting MNC
Terlepas dari jenis proyek jangka panjang yang tengah dipertimbangkan, sebuah MNC
biasanya membutuhkan proyeksi data ekonomi dan keuangan berikut :
1. Investasi awal; merupakan sumber dana utama untuk mendukung suatu proyek
tertentu. Dana awal yang diinvestasikan dalam sebuah proyek mungkin tidak hanya
mengandung dana yang dibutuhkan untuk memulai proyek, tetapi juga dana-dana lain,
seperti modal kerja untuk mendukung proyek dari waktu ke waktu. Dana-dana ini
dibutuhkan untuk membiayai persediaan, membayar upah, dan sebagainya, sampai
proyek menghasilkan pendapatan. Karena arus kas tidak selalu cukup untuk menutupi
pengeluran yang muncul, modal kerja diperlukan sepanjang usia proyek.
2. Permintaan konsumen; keakuratan peramalan besarnya permintaan konsumen bagi
sebuah produk sangat penting pada saat mengestimasi skedul arus kas. Tetapi,
permintaan di masa dating biasanya sulit diramalkan. Sebagai contoh, jika proyek yang
ingin dikerjakan adalah sebuah fasilitas produksi di Jerman yang akan memproduksi
mobil, MNC harus meramalkan berapa besar pangsa pasar Jerman yang bisa direbut
dari produsen-produsen mobil lain. Setelah proyeksi ini dibuat, peramalan permintaan
dapat dilakukan dengan mudah. Namun, proyeksi pangsa pasar bisa jadi tidak tepat.
3. Harga jual ; harga jual dari produk dapat diramalkan dengan menggunakan harga dari
produk-produk saingan yang telah ada dalam pasar. Tetapi, analisa capial budgeting
jangka panjang meminta proyeksi, tidak untuk satu period ke depan, tetapi untuk
sepanjang usia proyek. Harga masa depan akan sangat dipengaruhi oleh laju inflasi
masa depan Negara tempat proyek dilaksanakan. Namun, laju nflasi di masa depan
tidak diketahui. Jadi laju inflasi masa depan harus diproyeksi terlebih dahulu sebelum
proyeksi mengenai harga jual dibuat.
4. Biaya variable; peramalan biaya variable dapat dilakukan dengan menilai kandungan
biaya variable dari produk-produk saingan (seperti upah per-jam, dan sebagainya).
Biaya variable juga akan sangat dipengaruhi oleh inflasi di masa depan. Sekalipun
biaya variable per unit dapat diramalkan dengan akurat, proyeksi biaya variable total
bisa tidak akurat jika permintaan juga tidak akurat.
5. Biaya tetap; biaya tetap mungkin lebih mudah diramalkan daripada biaya variable,
karena biasanya tidak sensitive terhada perubahan permintaan. Tetapi, biaya tetap

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

sensitive terhadap setiap perubahan laju inflasi Negara tempat dimana proyek berada
dari saat proyeksi dibuat sampai saat biaya tetap dikeluarkan.
6. Usia proyek; Sejumlah proyek tertentu memiliki usia yang pasti karena akan dilikuidasi
pada akhir usia. Hal ini membuat analisa capital budgeting mudah dilakukan. Namun,
MNC tidak selalu memiliki kotrol penuh menyangkut usia proyek. Dalam sejumlah
kasus, peristiwa-peristiwa poilitik bisa membuat proyek dilikuidasi lebih cepat dari yang
direncanakan.
7. Nilai sisa; nilai sisa setelah pajak dari kebanyakan proyek sulit diramalkan. Nilai ini akan
tergantung dari beberapa factor, termasuk keberhasilan proyek dan sikap pemerintah
Negara dimana proyek berada terhadap proyek tersebut. Kemungkinan ekstrimnya,
pemerintah tersebut dapat mengambil alih proyek tanpa memberikan kompensasi yang
memadai kepada MNC.
NPV = initial outlay
n
+ cash flow in period t
t =1
t
(1 + k )
+ salvage value
n
(1 + k )
k = the required rate of return on the project
n = project lifetime in terms of periods
If NPV > 0, the project can be accepted.
8. Restriksi transfer dana; pemerintah Negara dimana proyek berada, akan mencegah
subsidiary untuk mengirimkan labanya ke parent. Restriksi ini mencerminkan upaya
pemerintah tersebut untuk mendorong peningkatan investasi di dalam negaranya, atau
untuk mencegah penukaran valuta lokal secara berlebihan dengan valuta-valuta asing
lain. Karena restriksi transfer dana mencegah kas kembali ke parent, proyeksi arus kas
neto dari perspektif parent akan dipengaruhi oleh restriksi ini dan parent harus
memperhitungkan masalah ini saat memproyeksi arus kas, seta memasukkannya ke
dalam analisis.
9. Undang-undang pajak; Sejumlah Negara menyediakan deduksi pajak atau kredit pajak
bagi MNC untuk pembayaran pajak oleh subsidiary kepada pemerintah Negara dinama
subsidiary berada. Karena itu arus kas setelah pajak perlu diramalkan dalam
melakukan analisa capital budgeting, dampak-dampak dari peraturan pajak suatu
Negara harus dipahami oleh MNC.
10. Nilai tukar; setiap proyek internasional pasti akan dipengaruhi oleh fluktuasi nilai tukar
selama usia proyek, tetapi fluktuasi ini biasanya sangat sulit diramalkan. Metode

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

hedging dapat digunakan untuk berlindung dari fluktuasi nilai tukar, tetapi sebagian
besar metode ini digunakan untuk melindungi posisi-posisi jangka pendek. Meski
dimungkinkan untuk melakukan hedging jangka panjang, (memakai forward jangka
panjang atau currency swap), MNC tidak dapat mengetahui secara pasti berapa banyak
dana yang harus dihedge. Hal ini disebabkan oleh karena pendapatan dan biaya dari
proyek di masa depan tidak pasti dan harus diramalkan. Jadi, MNC mungkin
memutuskan untuk tidak meng-hedge proyeksi arus kas neto valas. Sayangnya,
sekalipun arus kas ini dapat diprediksi secara akurat, sebuah MNC yang tidak
melakukan hedging mungkin tidak bisa meramalkan secara akurat besarnya arus kas
yang akan diterima oleh parent dari proyek karena tidak akuratnya proyeksi peubahan
nilai tukar sepanjang usia proyek.
11. Required rate of return ; Setelah diestimasi arus kas dapat didiskontokan memakai
required rate of return dari proyek, yang dapat berbeda dari cost of capital MNC karena
suatu proyek tertentu memiliki resiko yang unik.

23.2. Net Present Value (NPV) merupakan teknik capital budgeting yang paling cocok
digunakan pada saat memilih investasi.
NPV didefinisikan sebagai nilai sekarang dari seluruh ekspektasi benefits arus kas masa
dating yang didiskontokan pada discount rate yang sesuai dikurangi dengan initial cash outlay.
Secara matematis ditunjukkan sebagai berikut :
n
t
NPV = CF /(1 + k) Io
t=1 t
k, discount rate adalah cost of capital perusahaan yang digunakan untuk proyek-proyek dengan
resiko yang sama dengan resiko perusahaan
CFt, adalah arus kas masuk pada waktu t (Cash inflows)
Io = Initial Outlays
Jika NPV bertanda positif, maka proyek harus diterima, sedangkan jika NPV itu negative proyek
harus ditolak. Jika 2 (dua) proyek mutually exclusive dievaluasi, proyek dengan NPV terbesar
dan bertanda positif yang harus dipilih.
Sifat penting dari teknik NPV adalah memberi penekanan pada cash flows ketimbang
accounting profits, focus pada opportunity cost dari dana-dana yang iinvestasikan dan konsisten
dengan maximisasi kekayaan pemegang saham. NPV juga mengikuti prinsip value additivity
yang menyatakan bahwa NPV sekumpulan proyek-proyek independent merupakan jumlah dari
NPV proyek-proyek individual.
Bagian terpenting dan tersulit dari analisis investasi adalah estimasi dari cash flows yang
terdiri dari modal (initial cash outlay) yang dinyatakan dengan net investment yang teradi saat
ini (t = 0), cash flows yang terjadi selama usia proyek dinyatkan dalam net cash flows atau

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

operating cash flows (t = 1 n), serta terminal cash flows yang ter-realisasi pada tahun terakhir
dari usia proyek (t = n).
Prinsip penting yang mendasari estimasi cash flows adalah bahwa cash flows tersebut
harus diukur atas dasar incremental, yakni hanya tambahan cash flows dari investasi yang perlu
dipertimbangkan. Perbedaan antara total cash flows dan incremental cash flows adalah penting
karena alasan-alasan sebagai berikut :
a. Cannibalization terjadi pada saat investasi merebut penjualan dari produk-produk
perusahaan yang telah ada.
b. Sales creation menghasilkan penjualan tambahan bagi produk-produk existing
c. Opportunity cost atau true economic cost dari sebuah proyek harus disertakan meskipun
perusahaan telah memiliki asset sendiri atau harus memperolehnya.
d. Transfer price dapat secara signifikan mempengaruhi profitabilitas proyek. Oleh karena itu,
apabila memungkinkan harga-harga pasar actual harus digunakan untuk mengevaluasi input
atau output proyek.
e. Fees dan royalties merupakan suatu expenses bagi proyek, namun merupakan benefits bagi
perusahaan induk. Hanya tambahan biaya yang berkenaan dengan proye harus
dipertimbangkan. Sebagai contoh : overhead costs yang terjadi meski apakah proyek
tersebut diterima harus dikeluarkan/tidak dihitung.
Secara keseluruhan incremental cash flows dari sebuah proyek diketahui sebagai
perbedaan antara cash flows korporasi dunia dengan dan atau tanpa investasi.
NPV menggunakan WACC (weighted average cost of capital) sebagai denominator.
Discount rate ini cocok hanya jika investasi luar negeri sama resikonya dengan asset existing
perusahaan dan jika proyek dibiayai dengan proporsi-proporsi hutang dan modal yang sama
sebagaimana pembiayaan perusahaan. Namun, resiko dan struktur financial proyek bervariasi
antar negera, demikian juga dengan production stage, dan posisi dalam product life cycle.
WACC dapat disesuaikan untuk merefleksikan penyimpangan-penyimpangan dari
karakteristik investasi perusahaan. Suatu pendekatan alternative adalah untuk mendiskonto
cash flows proyek pada tingkat bunga yang hanya merefleksikan resiko bisnis suatu investasi
dan menghilangkan dari dampak-dampak financing. Tingkat bunga ini disebut all-equity rate
yang diaplikasi secara langsung ke suatu proyek yang dibiayai hanya oleh equity.
APV (Adjusted Present Value) terdiri dari base case NPV dimana cash flows dari suatu
proyek didiskontokan pada all-equity rate ditambah present value dari tiap-tiap efek samping
pembiayaan, seperti tax shield dan interest saving atau penalti-penalti yang berkenaan dengan
pendanaan khusus proyek (project-specific financing). Secara matematis, APV ditunjukkan
sebagai berikut :
n
t
t
n
t
APV = - Io + CF /(1 + k*) + Tt/ (1 + id) + Sb/ (1 + id)
t=1
t=1
t=1

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

APV = PV Investasi awal + PV cash flows operasi + PV interest tax shield + PV interest
Subsidies
Dimana : Tt = tax savings pada tahun t karena paket pembiayaan khusus
Sb = nilai interest subsidies (penalties) sebelum pajak dollar pada waktu t karena
pembiayaan khusus proyek
id = biaya hutang dollar sebelum pajak
karena tax shield dan interest savings (penalties) secara relatif tidak berubah, dua unsur
terakhir didiskonto pada biaya pinjaman dolar sebelum pajak.
Berdasarkan CAPM, resiko proyek hanya ditentukan oleh interaksi dari return proyek dengan
return keseluruhan pasar.

23.3. Analisa investasi luar negeri menimbulkan dua masalah tambahan


23.3.1. Arus kas dari proyek berbeda dengan yang dikirimkan ke parent company karena
adanya regulasi-regulasi pajak dan exchange controls.
1. Arus kas untuk parent berbentuk fees dan royalties, tambahan penjualan yang diakibatkan
oleh sebuah proyek dan penyesuaian transfer price yang digunakan untuk memindahkan
profit ke perusahaan afiliasi yang lain.
2. Arus kas proyek hanya berisi arus kas yang terjadi/dihasilkan secara local
3. Menurut teori ekonomi, arus kas relevan yang digunakan dalam penentuan nilai dari investasi
hanya akan terdiri dari arus kas yang terjadi terhadap investor
4. Untuk memudahkan analisis investasi asing, disarankan untuk memakai pendekatan tiga
tahapan analisis berikut :
a. Pertama, mengestimasi dan analisa arus kas dari sudut pandang proyek
b. Kedua, evaluasi proyek atas dasar specific forecasts berkenaan dengan jumlah, waktu
dan bentuk pengiriman hasil neto dari pajak atau expenses lain kepada parent.
c.

Ketiga, sertakan efek-efek tak langsung yang berkenaan dengan proyek

5. Profitabilitas sebenarnya dari suatu proyek diestimasi dengan cara menyesuaikan arus kas
proyek terhadap efek-efek dari transfer pricing, fees, dan royalties, serta terhadapmaksud
strategis proyek dan dampaknya bagi organisasi secara keseluruhan.
6. Karena arus kas relevan merupakan estimasi neto dari pajak, adalah perlu untuk
menentukan jumlah dan waktu dari pajak-pajak yang harus dibayar atas sumber pendapat
luar negeri.

23.3.2. Sudut pandang parent company vs subsidiary


Haruskah capital budgeting bagi suatu proyek multinasional dilakukan dari perspektif
subsidiary yang akan mengelola proyek atau dari sudut pandang parent company yang
kemungkinan akan membiayai sebagian besar proyek ? Sejumlah pihak berpendapat bahwa
perspektif subsidiary harus digunakan, karena subsidiarylah yang bertanggung jawab
mengelola proyek. Disamping itu, karena subsidiary merupakan bagian dari MNC, apa yang

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

baik bagi subsidiary tentu baik bagi MNC secara keseluruhan. Tetapi, penalaran ini tidak selalu
benar.
Sejumlah pihak berpendapat bahwa jika parent company yang membiayai proyek,maka
evaluasi juga harus dilakukan dari sudut pandang parent company. Implementasi analisa capital
budgeting bervariasi menurut sudut pandang, karena arus kas setelah pajak neto bagi
subsidiary bisa berbeda secara substansial dari arus kas setelah pajak parent. Perbedaan
tersebut diakibatkan oleh beberapa factor, beberapa diantaranya adalah sebagai berikut :
1. Perbedaan tariff pajak
Andai parent company hendak memperluas departemen marketing dari sebuah
subsidiary. Asumsikan juga bahwa pemerintah Negara dimana subsidiary berada mengenakan
tariff pajak yang sangat rendah atas laba yang dihasilkan oleh subsidiary. Jika laba yang
dihasilkan proyek suatu saat dipulangkan ke parent company, MNC perlu memperhitungkan
bagaimana pemerintah Negara parent mengenakan pajak atas laba tersebut. Jika pemerintah
Negara parent mengenakan tariff pajak yang tinggi atas laba yang dipulangkan, proyek tersebut
layak diimplementasikan dari sudut pandang subsidiary, namun tidak layak dari sudut pandang
parent. Dalam scenario semacam ini, parent sebaiknya tidak mengimplementasikan proyek
perluasan tersebut, walaupun tampaknya layak diterapkan dari sudut pandang subsidiary.
2. Pembatasan Pemulangan Laba
Pertimbangkan sebuah proyek yang akan diimplementasi dalam Negara yang
pemerintahnya melarang sebagian laba subsidiary dibawa keluar Negara tersebut. Karena
mungkin tidak akan pernah dapat mengakses laba subsidiary-nya, proyek tadi tidak menarik
bagi parent. Tetapi, proyek tersebut mungkin saja menarik bagi subsidiary. Salah satu solusi
yang mungkin untuk masalah semacam ini adalah meminta subsidiary untuk mendapatkan
sebagian kebutuhan dana bagi proyek di dalam Negara dimana subsidiary berada. Dalam hal
ini, dana yang tidak dibolehkan untuk dipulangkan kepada parent dapat digunakan untuk
melunasi pinjaman.
3. Pemulangan Berlebihan
Pertimbangkan sebuah parent yang mengenakan administration fee terlalu tinggi atas
subsidiary-nya, karena system manajemen terpusat yang digunakan. Bagi subsidiary, fee
tersebut merupakan beban. Bagi parent, fee mewakili pendapatan yang kadang-kadang
melebhi biaya actual pengelolaan subsidiary. Dalam hal ini, laba dari proyek bisa jadi rendah
dari sudut pandang subsidiary dan tinggi dari perspektif parent.
Kelayakan dari proyek sekali lagi tergantung pada perspektif mana yang digunakan.
Dalam banyak kasus, mengabaikan sudut pandang parent akan mendistorsi nilai sebenarnya
dari proyek luar negeri.

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

4. Pergerakan Nilai Tukar


Saat laba dipulangkan ke parent, biasanya harus dikonversikan dari valuta lokal subsidiary ke
dalam valuta parent. Jumlah yang diterima oleh parent dengan demikian dipengaruhi oleh nilai
tukar. Jika proyek dinilai dari perspektif subsidiary, proyeksi arus kas yang bakal diterima dari
subsidiary tidak perlu dikonversikan ke dalam valuta parent.

23.3.3. Keputusan investasi di luar negeri dipengaruhi oleh tambahan resiko politik dan
ekonomi yang harus disertakan dalam analisis capital budgeting, baik melalui
penyesuaian discount rate atau payback period atau melalui penyesuaian arus
kas dalam tiap-tiap tahun.
1. Menaikkan discount rate atau memperpendek payback period untuk merefleksikan
tambahan resiko atas investasi luar negeri dapat membiaskan arti dari NPV proyek
2. Penyesuaian ekspektasi arus kas masa datang mengasumsikan bahwa tambahan resiko
apakah dapat didiversifikasi atau investasi luar negeri akan memperkecil resiko pasar
perusahaan
3. Pada saat mengevaluasi proyek-proyek luar negeri, banyak perusahaan cenderung untuk
mendiskonoto ekspektasi arus kas yang paling mungkin terjadi ketimbang ekspektasi arus
kas pada tingkat resiko yang disesuaikan (at a risk-adjusted rate)
Fluktuasi valas dan inflasi dapat dianalisa secara terpisah pada saat mengestimasi arus
kas suatu proyek.
Resiko politik seperti expropriation, exchange controls atau blocked funds dapat
dimasukkan dengan menyesuaikan ekspektasi arus kas proyek dalam analisis NPV dari proyek
kepada parent.

24.1. Growth options dan Evaluasi proyek


Growth options exist ketika suatu keputusan investasi dapat dirubah sebagai respon
terhadap informasi baru dan secara signifikan akan mempengaruhi nilai dari suatu proyek. Nilai
dari option untuk melaksanakan suatu proyek lanjutan yang menyatu dalam suatu investasi,
sama dengan ekspektasi NPV dari proyek lanjutan ditambah nilai dari option untuk menunda
proyek yang ditolak. Nilai dari kehati-hatian untuk investasi atau tidak investasi pada proyek
tergantung pada lamanya waktu proyek untuk dapat ditunda, resiko dari proyek, tingkatan suku
bunga, dan sifat ekslusif option. Growth options merupakan yang terpenting bagi MNC dan oleh
karenanya memerlukan perluasan aturan NPV.

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

LATIHAN
Untuk memperdalam pemahaman Anda mengenai materi di atas, silakan anda
mengerjakan latihan berikut ini !
1. _____________ merupakan metode yang paling cocok untuk memilih investasi karena
_______dengan tujuan dari sebuah perusahaan
2. NPV dihitung dengan __________ ekspektasi arus kas dari suatu proyek
pada________ perusahaan.
3. Arus kas dari suatu investasi harus diestimasi atas dasar ________dan setelah
__________
4. Fasilitas-fasilitas produksi bisa_________ penjualan existing atau________penjualan
tambahan bagi produk-produk existing
5. _________dan __________ menggambarkan biaya terhadap proyek, namun
merupakan _______dari perspektif parent
6. Proyek-proyek dengan_________berbeda kemungkinan mempunyai ______berbeda,
yang memerlukan struktur modal terpisah
7. Metode _________ menambahkan dampak samping dari _____________pembiayaan
dan __________ dalam istilah terpisah
8. Arus kas _______dan________ secara substansial berbeda karena regulasi pajak.
Exchange controls dan factor-faktor lain.
9. _____________dari suatu proyek ditentukan dengan membuat berbagai___________
terhadap arus kas proyek
10. Resiko tambahan ________ dan __________ yang dihadapi oleh MNC harus disetakan
ke dalam analisis capital budgeting dengan menyesuaikan _________proyek
ketimbang___________
11. ___________dan ___________dapat dianalisa secara terpisah
12. Option untuk__________atau_________dalam proyek lanjutan harus dipertimbangkan
ketika mengestimasi arus kas proyek

RANGKUMAN
Capital budgeting untuk perusahaan multinasional dirumitkan oleh sejumlah variable yang
jarang dijumpai oleh perusahaan domestik murni. Variabel-variabel ini meliputi perbedaanperbedaan antara arus kas parent dan proyek, regulasi-regulasi pajak luar negeri , expropriation
dan blocked funds

XII -

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

TES FORMATIF 1
Pilih salah satu jawaban yang paling tepat dari beberapa alternatif jawaban yang disediakan !
1. Suatu proyek luar negeri yang ketika dinilai profitable, dapat menjadi tidak profitable dari
perspektif parent
a. Benar
b. Salah
2. Adanya perbedaan-perbedaan antara arus kas proyek dan arus kas parent, arus kas relevan
yang digunakan dalam evaluasi proyek adalah :
a. arus kas incremental seluruh dunia yang diterima oleh parent
b. arus kas proyek incremental seluruh dunia
c.

arus kas proyek incremental seluruh dunia yang dapat dipulangkan kepada parent

d. arus kas total seluruh dunia yang dihasilkan proyek


e. Semua jawaban salah
3. Andai dengan tidak adanya inflasi arus kas pada tahun ke-2 dari proyek baru di Spanyol
diperkirakan sebesar Ptas 200 juta. Andai bahwa inflasi spanyol saat ini diperkirakan menjadi
8 % per tahun, namun arus kas proyek diperkirakan hanya meningkat sebesar 5 % per tahun
karena depreciation write-off akan tetap konstan. Jika inflasi AS diramalkan 4 % tiap tahun
dan PPP diperkirakan tetap, berapa forecast arus kas pada tahun ke-2 ?
a. $ 2,04 juta
b. $ 1,96 juta
c.

$ 2,21 juta

d. $ 1,71 juta
e. Semua jawaban salah
4. From the viewpoint of the parent, the joint impact of inflation and exchange rate
fluctuations on a subsidiary's net cash flows may produce a partially offsetting
effect.
a. True
b. False
5. Multinational capital budgeting problems should not include debt payments in the
measurement of cash flows, because all financing costs are captured by the
discount rate.

a. True
b. False
Cocokkanlah jawaban Anda dengan Kunci Jawaban Tes Formatif 1 yang terdapat di
bagian akhir modul ini, dan hitunglah jumlah jawaban Anda yang benar. Kemudian gunakan
rumus di bawah ini untuk mengetahui tingkat penguasaan Anda dalam materi Kegiatan Belajar
1.

XII - 10

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

Rumus
Tingkat penguasaan =

Jumlah jawaban Anda yang benar

x 100 %

10
Arti tingkat penguasaan yang Anda capai:
90 % - 100 % = baik sekali
80 % - 89 %

= baik

70 % - 79 %

= sedang

< 70 % = baik sekali


Kalau Anda mencapai tingkat penguasaan 80 % ke atas, anda dapat meneruskan dengan
Kegiatan Belajar 2. Bagus! Tetapi kalau nilai Anda di bawah 80 %, Anda harus mengulangi
Kegiatan Belajar 1, terutama yang belum Anda kuasai.

XII - 11

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

TOPIK 24

Faktor-faktor yang harus diperhatikan dalam


Capital Budgeting multinasional

23.2.1. Capital Budgeting Multinasional : Suatu contoh.


Capital budgeting wajib dilakukan oleh MNC yang memiliki proyek jangka panjang yang
ingin dijalankannya. Proyek jangka panjang ini dapat berupa ekspansi kecil-kecilan pada
sebuah divisi dari anak perusahaan hingg pendirian anak perusahaan baru. Contoh di bawah ini
berkenaan dengan kemungkinan pendirian subsidiary baru, yang akan dimulai dengan asumsiasumsi yang akan menyederhanakan analisa capital budgeting, dan kemudian factor tambahan
akan dimasukkan dalam rangka mendekatkan analisa kita dengan situasi dunia nyata.
Spartan Inc. produsen raket tennis bermutu tinggi dari AS
Spartan berencana untuk mendirikan subsidiary di Swiss yang bisa memproduksi dan
menjual raket tennis dalam pasar lokal. Berikut ini adalah informasi tentang pendirian subsidiary
tersebut :
1. Investasi awal diperkirakan 20 juta franc Swiss (SF), yang meliputi dana untuk
mendukung modal kerja. Berdasarkan kurs spot berjalan sebesar $ 0,50/SF 1, jumlah
dollar investasi awal parent sebesar $ 10 juta.
2. Usia proyek diperkirakan akan berakhir setelah 4 tahun. Pemerintah Swiss telah
berjanji untuk mengakuisisi proyek Spartan Inc. setelah 4 tahun.
3. Harga jual dan permintaan selama 4 tahun yang akan dating ditunjukkan sebagai
berikut :

Tahun

Harga Per Raket

Permintaan di Swiss

SF 350

60.000 unit

SF 350

60.000 unit

SF 350

100.000 unit

SF 350

100.000 unit

4. Biaya variable (bahan baku, tenaga kerja, dsbnya) per unit telah diestimasikan dan
dikonsolidasikan sebagai berikut :
Tahun

Biaya Variabel per raket

SF 200

XII - 12

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

SF 200

SF 250

SF 260

Biaya penyewaan ruang kantor sebesar SF 1 juta per tahun. Biaya-biaya overhead
tahunan lainnya juga diperkirakan SF 1 juta per tahun.
5. Nilai tukar. Kurs spot saat ini SF adalah $ 0,50. Kurs spot digunakan sebagai peramal
nilai tukar di masa datang. Jadi estimasi nilai tukar untuk semua periode yang akan
dating adalah $ 0,50
6. Pajak atas laba subsidiary. Sebesar 20 % atas laba. Withholding tax sebesar 10 % atas
setiap dana yang dipulangan ke parent company di AS
7. Pajak pemerintah AS atas laba yang dipulangkan. Pemerintah AS menyediakan kredit
pajak untuk pajak yang dibayarkan di Swiss, sehingga laba yang dipulangkan ke parent
tidak akan dipajaki lagi oleh pemerintah AS.
8. Arus kas dari subsidiary ke parent. Semua arus kas neto yang diterima dikirim ke
parent pada akhir tahun. Pemerintah swiss tidak mengenakan restriksi atas arus kas
yang dipulangkan ke parent, namun mengenakan withholding tax sebesar 10 % atas
dana yang dipulangkan ke AS
9. Penyusutan biaya dari pabrik dan peralatan dengan laju maksimum SF 2 juta per tahun,
yang kemudian laju penyusutan yang digunakan oleh subsidiary.
10. Nilai sisa Pemerintah Swiss akan membayar SF 12 juta kepada parent Spartan Inc.
saat mengakuisisi pemilikan subsidiary pada akhir tahun ke 4. Asumsi tidak capital gain
atau capital loss dari penjualan subsisidary.
11. Required rate of return. Spartan Inc.menginginkan tingkat pengembalian sebesar 15 %
dari proyek ini.

Analisa capital budgeting Spartan Inc.


Analisa capital budgeting akan dilakukan dari perspektif parent, dengan asumsi bahwa
subsidiary berencana untuk menghasilkan arus kas yang pada akhirnya akan dikirimkan ke
parent. Jadi, NPV dari perspektif parent didasarkan pada perbandingan antara present value
dari arus kas yang akan diterima parent dengan jumlah investasi awal. Arus kas yang menjadi
perhatian adalah arus kas dollar yang diterima oleh parent dari proyek. Investasi awal yang
dimaksud di sini adalah dana awal yang dikeluarkan oleh parent. Required rate of return
didasarkan pada cost of capital yang digunakan oleh parent untuk melakukan investasi, setelah
disesuaikan dengan resiko dari proyek. Jika pendirian subsidiary akan bermanfaat bagi parent
Spartan Inc, present value dari arus kas masa dating (termasuk nilai sisa) harus melebihi
investasi awal parent. Analisa capital budgeting Spartan Inc. ditunjukkan pada gambar 24.1.
dan 24.2. di bawah ini.

XII - 13

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

Period t
1. Demand

(1)

2. Price per unit

(2)

3. Total revenue

(1)(2)=(3)

4. Variable cost per unit


5. Total variable cost

(4)
(1)(4)=(5)

6. Annual lease expense

(6)

7. Other fixed periodic expenses

(7)

8. Noncash expense (depreciation)

(8)

9. Total expenses
10. Before-tax earnings of subsidiary
11. Host government tax
12. After-tax earnings of subsidiary
13. Net cash flow to subsidiary
14. Remittance to parent
15. Tax on remitted funds
16. Remittance after withheld tax

(5)+(6)+(7)+(8)=(9)
(3)(9)=(10)
tax rate(10)=(11)
(10)(11)=(12)
(12)+(8)=(13)
(14)
tax rate(14)=(15)
(14)(15)=(16)

17. Salvage value

(17)

18. Exchange rate

(18)

19.Cash flow to parent


20. Investment by parent
21. Net cash flow to parent
22. PV of net cash flow to parent
23. Cumulative NPV

(16)(18)+(17)(18)=(19)
(20)
(19)(20)=(21)
(1+k) - t(21)=(22)
PVs=(23)

XII - 14

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

Input Screen

Variable
s

Gambar24.1. Analisa Capital Budgeting

Year 0

1. Demand
2. Price per unit
4. Variable cost per unit
6. Annual lease expense
7. Other fixed annual expenses
8. Noncash expense (depreciation)
11. Host government tax rate
14.% revenue remitted by subsidiary
15. Tax withholding on remitted
17. Salvage value
18. Exchange rate =S$
18a. Changed Exchange rate#2 =S$
18b. Changed Exchange rate#3 =S$
20. discount rate for PV
21. Initial investment by parent

Year 1
60,000
SGD 350
SGD 200
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000

Year 2
60,000
SGD 350
SGD 200
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000

Year 3
100,000
SGD 360
SGD 250
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000

Year 4
100,000
SGD 380
SGD 260
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000

20%
100%
10%

$0.50
$0.56
$0.57

$0.50
$0.56
$0.57

$0.50
$0.56
$0.57

SGD
12,000,000
$0.50
$0.56
$0.57

($7,652,174)
($7,370,435)
($7,323,478)

($5,610,586)
($5,083,856)
($4,996,068)

($3,361,880)
($2,565,306)
($2,432,544)

$2,229,866
$3,697,450
$3,942,048

15%

Resulted cumulative NPVs from Output Screen


22. Cumulative NPV
22a. Cumulative NPV@changed exchange rate#2
22b. Cumulative NPV@changed exchange rate#3

($10,000,000)

Conclusion:
The NPV is positively related to the the value of foreign currency

XII - 15

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

variables

Gambar24.2. Analisa Capital Budgeting

Year 0

1. Demand
2. Price per unit
3. Total revenue =(1)x(2)
4. Variable cost per unit (VC)
5. Total VC = (1) x (4)
6. Annual lease expense
7. Other fixed annual expenses
8. Noncash expense (depreciation)
9. Total expenses=5+6+7+8
10. EBT of subsidiary= (3)-(9)
11. Host government tax

20%

12. EAT of subsidiary= (10)-(11)


13. Net cash flow to subsidiary
14. S$ remitted by subsidiary
15. Tax withholding on remitted funds

100%
10%

16. S$ remitted after withholding


17. Salvage value
18. Exchange rate =S$
19. Cash flow to parent
20. PV of parent cash flow
21. Initial investment by parent
22. Cumulative NPV

15%

22a. Cumulative NPV@changed exchange rate#2


22b. Cumulative NPV@changed exchange rate#3

Year 1
60,000
SGD 350
SGD
21,000,000
SGD 200
SGD
12,000,000
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000
SGD
16,000,000
SGD
5,000,000
SGD
1,000,000
SGD
4,000,000
SGD
6,000,000
SGD
6,000,000
SGD
600,000
SGD
5,400,000

Year 2

SGD 600,000
SGD
5,400,000

Year 3
100,000
SGD 360
SGD
36,000,000
SGD 250
SGD
25,000,000
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000
SGD
29,000,000
SGD
7,000,000
SGD
1,400,000
SGD
5,600,000
SGD
7,600,000
SGD
7,600,000
SGD
760,000
SGD
6,840,000

SGD 0
$0.50
$2,700,000
$2,347,826

SGD 0
$0.50
$2,700,000
$2,041,588

SGD 0
$0.50
$3,420,000
$2,248,706

Year 4
100,000
SGD 380
SGD
38,000,000
SGD 260
SGD
26,000,000
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000
SGD
30,000,000
SGD
8,000,000
SGD
1,600,000
SGD
6,400,000
SGD
8,400,000
SGD
8,400,000
SGD
840,000
SGD
7,560,000
SGD
12,000,000
$0.50
$9,780,000
$5,591,747

($7,652,174)

($5,610,586)

($3,361,880)

$2,229,866

($7,370,435)
($7,323,478)

($5,083,856)
($4,996,068)

($2,565,306)
($2,432,544)

$3,697,450
$3,942,048

60,000
SGD 350
SGD
21,000,000
SGD 200
SGD
12,000,000
SGD
1,000,000
SGD
1,000,000
SGD
2,000,000
SGD
16,000,000
SGD
5,000,000
SGD
1,000,000
SGD
4,000,000
SGD
6,000,000
SGD
6,000,000

($10,000,000)

XII - 16

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

Terdapat sejumlah factor yang dapat mempengaruhi analisa penganggaran modal, yaitu :
1. Fluktuasi nilai tukar
2. Inflasi
3. Kesepakatan pembiayaan
4. Blokade dana
5. Nilai sisa yang tidak pasti
6. Dampak dari proyek baru atas arus kas berjalan
7. Insentif-insentif pemerintah tamu

23.1. Fluktuasi Nilai Tukar


Meski perusahaan menyadari bahwa nilai tukar biasanya akan berubah dari waktu ke
waktu, perusahaan tidak tahu apakah valuta tertentu akan menguat atau melemah di masa
datang. Meskipun peramalan nilai tukar sulit dilakukan dengan akurat, analisa penganggaran
modal MNC paling tidak dapat memasukkan scenario-skenario pergerakan nilai tukar yang lain,
seperti pesimis dan scenario optimis. Spartan Inc. menggunakan kurs spot franc Swiss ($ 0,50)
sebagai peramal semua kurs spot masa depan.
Dari perspektif perusahaan induk, apresiasi franc akan menguntungkan, karena arus kas
masuk valas akan dikonversi ke dalam dolar dalam jumlah yang lebih banyak. Sebaliknya, akan
menghasilkan jumlah dolar yang lebih kecil pada saat dikonversikan.
Jumlah valuta domestic yang akan diterima perusahaan induk setelah mengkonversi
valas tergantung pada nilai tukar yang muncul (menguat atau melemah) dalam berbagai
periode. Besarnya perbedaan dalam arus kas yang diterima perusahaan induk dari kedua
kondisi (menguat atau melemah) mengilustrasikan besarnya dampak dari fluktuasi nilai tukar
atas kelayakan dari proyek internasional. Peramalan NPV berbasis nilai tukar hasil proyeksi
menjadi sangat besar ketika valas diperkirakan akan mengalami apresiasi/menguat dan
menjadi rendah pada saat valas diperkirakan akan mengalami depresiasi/melemah.
Menurut scenario/kondisi valas melemah, NPV adalah negative, tetapi menjadi positif
menurut kondisi/scenario valas stabil dan scenario valas yang menguat. Kelayakan sebenarnya
dari proyek ini akan tergantung pada distribusi probabilitas dari ketiga kondisi tersebut
sepanjang usia proyek. Jika scenario/kondisi valas melemah diperkirakan memiliki probabilitas
tinggi untuk muncul, maka proyek ini sebaiknya tidak diimplementasikan.

23.2. Inflasi
Inflasi bisa sangat bergejolak dari tahun ke tahun di sejmulah Negara, dan dengan
demikian bisa sangat mempengaruhi arus kas dari proyek. Peramalan inflasi yang tidak akurat
bisa mengarah pada estimasi arus kas yang juga tidak akurat. Laju inflasi di banyak Negara
berkembang bahkan mencapai 200 % atau lebih dalam satu tahun tertentu. Akan sangat tidak
mungkin bagi banyak anak perusahaan yang berlokasi di Negara-negara berkembang untuk
meramalkan laju inflasi secara akurat tiap tahunnya.

XII - 17

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

Meskipun baik biaya maupun pendapatan dipengaruhi dalam arah yang sama oleh nilai
tukar, besar pengaruh tersebut mungkin berbeda antara satu sama lain. Hal ini sangat mungkin
terjadi jika proyek pengimpor komponen-komponen setengah jadi dari luar negeri dan menjual
produk hasil pemrosesannya dalam pasar lokal. Inflasi lokal akan memiliki dampak yang lebih
tinggi atas pendapatan daripada biaya dalam kasus semacam ini.
Dari perspektif perusahaan induk, dampak gabungan dari inflasi dan fluktuasi nilai tukar
atas arus kas neto anak perusahaan mungkin saling menghilangkan satu sama lain (baik
secara parsial ataupun secara penuh). Nilai tukar dari negera-negara yang mengalami laju
inflasi tinggi cenderung melemah dari waktu ke waktu. Jadi, sekalipun laba anak perusahaan
telah meningkat karena inflasi, laba tersebut akan terdeflasi pada saat diknversikan ke dalam
valuta Negara induk; karena valuta anak perusahaan telah melemah. Meskipun demikian,
dampak yang saling menghilangkan ini tidak pasti ataupun konsisten. Kareana inflasi hanyalah
salah satu dari banyak factor yang mempengaruhi nilai tukar, tidak ada jaminan suatu valuta
asing akan mengalami depresiasi pada saat inflasi lokal tinggi. Dengan demikian, MNC tidak
boleh mengabaikan dampak dari inflasi dan fluktuasi nilai tukar atas arus kas neto.
Sekalipun laju inflasi yang relative tinggi menyebabkan valuta melemah, dampaknya
terhadap arus kas neto dari suatu proyek belum tentu saling menghilangkan. Misalnya, sebuah
anak perusahaan MNC yang berlokasi di Negara yang memiliki laju inflasi tinggi menghasilkan
laba yang tinggi dan menginvestasikannya dalam sekuritas lokal untuk beberapa tahun. Jika
dan bila inflasi menurun dan valuta lokal menguat, anak peusahaan tersebut dapat
mengkonversikan akumulasi laba tadi ke dalam valuta Negara induk dan memulangkannya.

23.3. Kesepakatan Pembiayaan


Masalah-masalah penganggaran modal domestic tidak perlu memasukkan pembayaran
bunga dan modal dalam pengukuran arus kas, karena semua biaya financing telah dimasukkan
dalam suku bunga diskonto. Namun, proyek-proyek luar negeri lebih rumit, terutama jika
sebagian dana investasi awal proyek disediakan oleh anak perusahaan. Meskipun investasi
awal dari induk dan anak perusahaan bisa dikonsolidasikan untuk menyederhanakan proses
penganggaran modal, cara ini dapat menciptakan kesalahan estimasi yang signifikan. Arus kas
yang pada akhirnya dipulangkan ke induk (dan terkena resiko nilai tukar) akan disajikan terlalu
tinggi jika beban bunga luar negeri tidak diperhitungkan secara eksplisit sebagai arus kas keluar
dari anak perusahaan luar negeri. Jadi, metode yang lebih akurat adalah memisahkan investasi
yang dibuat oleh subsidiary dari investasi yang dibuat oleh parent/induknya. Analisa capital
budgeting bisa tetap berfokus pada perspektif parent dengan membandingkan present value
dari arus kas yang diterima oleh parent dengan investasi awalnya.
Salah satu pendekatan yang bisa dipakai adalah memandang investasi anak perusahaan
dalam suatu proyek sebagai biaya oportunitas, karena investasi tersebut sebetulnya dapat
dipulangkan ke parent, bukan diinvestasikan. Jadi, investasi awal dari perspektif parent adalah
jumlah yang seharusnya diterima dari anak perusahaan seandainya dana dipulangkan, bukan

XII - 18

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

diinvestasikan dalam proyek baru. Arus kas dari perspektif paent mencerminkan arus kas yang
akhirnya diterima oleh parent dari proyek luar negeri.
Sekalipun laba yang dihasilkan proyek luar negeri diinvestasikan kembali oleh subsidiary,
arus kas yang relevan bagi parent adalah arus kas yang akhirnya diterima dari proyek. Yaitu,
setiap factor internasional yang akan mempengaruhi arus kas (seperti withholding tax dan
pergerakan nilai tukar) harus dimasukkan ke dalam proses penganggaran modal. Seperti yang
telah dijelaskan sebelumnya, sejumlah proyek luar negeri mungkin menguntungkan dari
persepektif subsidiary, tetapi tidak dari persektif parent. Jika sebuah proyek tidak
menguntungkan dari perspektif parent, subsidiary yang berencana menggunakan laba
ditahannya untuk mendirikan proyek tersebut harus diminta untuk memulangkan laba ditahan
tersebut ke parent, jangan/tidak diinvestasikan. Jika proyek luar negeri memiliki NPV negatif
dari perspektif parent, ini menyiratkan bahwa parent memiliki alternatif pemanfaatan dana yang
lebih baik.

LATIHAN
Untuk memperdalam pemahaman Anda mengenai materi di atas, silakan anda
mengerjakan latihan berikut ini !
1. A withholding tax affects the cash flows of the parent and the subsidiary.
a. True
b. False
2. The parent's perspective should always be used to decide whether a capital
budgeting project should be undertaken.
a. True
b. False
3. Once the relevant cash flows for a project have been estimated, they should be
discounted at the MNC's cost of capital.
a. True
b. False
4. The net present value (NPV) from the parent's perspective is based on a
comparison of the present value of the cash flows received by the parent to the
initial outlay by the parent.
a. True
b. False

RANGKUMAN
Capital budgeting wajib dilakukan oleh MNC yang memiliki proyek jangka panjang yang
ingin dijalankannya. Proyek jangka panjang ini dapat berupa ekspansi kecil-kecilan pada
sebuah divisi dari anak perusahaan hingg pendirian anak perusahaan baru.
Terdapat sejumlah factor yang dapat mempengaruhi analisa penganggaran modal, yaitu ;
Fluktuasi nilai tukar, Inflasi, Kesepakatan pembiayaan, Blokade dana, Nilai sisa yang tidak
pasti, Dampak dari proyek baru atas arus kas berjalan, dan Insentif-insentif pemerintah tamu.

XII - 19

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

TES FORMATIF 2
Pilih salah satu jawaban yang paling tepat dari beberapa alternatif jawaban yang disediakan !
1. Suppose the home tax rate is high for the parent company and the host country
taxes imposed on the subsidiary are low. Which of the following statements is true?
a. Capital budgeting projects would look better from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
b. Capital budgeting projects would look worse from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
c. Capital budgeting projects would look worse from the subsidiary's point of
view than the parent's point of view.
d. both a and c
e. none of the above
2. Suppose the parent company obtains excessive remittances on the subsidiary by
charging it high administrative fees. Which of the following statements is probably
true?
a. Capital budgeting projects would look better from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
b. Capital budgeting projects would look worse from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
c. Capital budgeting projects would look worse from the subsidiary's point of
view than the parent's point of view.
d. Both a and c.
e. None of the above.
3. Suppose a parent company projects the euro to appreciate over the life of a
capital budgeting project for its European subsidiary. Which of the following
statements is probably true?
a. Capital budgeting projects would look better from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
b. Capital budgeting projects would look worse from the parent's point of
view than the subsidiary's point of view.
c. Capital budgeting projects would look worse from the subsidiary's point of
view than the parent's point of view.
d. Both a and c.
e. None of the above.
4. Which of the following would have a positive affect on the cash flows received by
a parent company from a foreign subsidiary?
a. blocked funds
b. an increase in the relative inflation rate of the host country
c. host government incentives
d. both b and c
e. all of the above
5. Which of the following would have a negative affect on the cash flows of a
foreign subsidiary?
a. blocked funds
b. a currency depreciation of the host currency
c. host government incentives
d. all of the above
e. none of the above
6. When adjusting project assessment for risk, which of the following is used to
generate a probability distribution of net present value (NPV) based on a range of
possible values for one or more input variables?

XII - 20

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

a. risk-adjusted discount rate


b. sensitivity analysis
c. simulation
d. both b and c
e. none of the above
7. A parent company wishes to compute the net present value (NPV) of a capital
budgeting project for its German subsidiary. The initial investment by the parent is
$5,000,000. The project will last three years. Estimated remittances to the parent
by the German subsidiary are expected to be 2,000,000, 3,000,000, and
2,000,000, in years 1, 2, and 3, respectively. The current spot rate of the euro is
$1.03. Exchange rates for the euro are expected to be $1.05, $1.07, and $1.01 in
years 1, 2, and 3, respectively. An appropriate discount rate for this project is 12%.
What is the NPV of this project? Should the project be undertaken?
a. NPV = $2,000,000; undertake project
b. NPV = $871,788; undertake project
c. NPV = $721,788; undertake project
d. NPV = $871,788; do not undertake project
e. NPV = $721,788; do not undertake project

Cocokkanlah jawaban Anda dengan Kunci Jawaban Tes Formatif 2 yang terdapat di
bagian akhir modul ini, dan hitunglah jumlah jawaban Anda yang benar. Kemudian gunakan
rumus di bawah ini untuk mengetahui tingkat penguasaan Anda dalam materi Kegiatan Belajar
2.

Rumus
Tingkat penguasaan =

Jumlah jawaban Anda yang benarx 100 %


10

Arti tingkat penguasaan yang Anda capai:


90 % - 100 % = baik sekali
80 % - 89 %

= baik

70 % - 79 %

= sedang

< 70 % = baik sekali


Kalau Anda mencapai tingkat penguasaan 80 % ke atas, anda dapat meneruskan dengan
Kegiatan Belajar 3. Bagus! Tetapi kalau nilai Anda di bawah 80 %, Anda harus mengulangi
Kegiatan Belajar 2, terutama yang belum Anda kuasai.

XII - 21

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

KUNCI JAWABAN TES FORMATIF

Kunci Jawaban Tes Formatif

Tes Formatif 1

1) A
2) A
3) A
4) A
5) B
Tes Formatif 2

1) B
2) D
3) A
4) D
5) E
6) C
7) B

XII - 22

KODEDAFTAR
MK 105305KEPUSTAKAAN
/ STEKPI / BAB 12

Daftar Kepustakaan
1. Faisal, M. 2001, Manajemen Keuangan Internasional; dengan penekanan praktek pada
pasar devisa, Edisi Pertama. Salemba Empat.
2. Madura, Jeff. 2003, International Financial Management, Edisi Ketujuh, Thomson SouthWestern.
3. Shapiro, Alan C. 2003, Multinational Financial Management, Edisi Ketujuh. John Wiley &
Sons.

XII - 23

KODE MK 105305 / STEKPI / BAB 12

XII - 24