Anda di halaman 1dari 25

1.1.

PENDAHULUAN
Ide dari pengujian pasar yang efisien dituangkan dalam suatu hipotesis yang disebut dengan
hipotesis pasar efisien (HPE) atau efficient market hypotesis (EMH). Untuk mengetahui
kebenaran dari hipotesis ini, maka perlu dilakukan pengujian secara empiris untuk masingmasing bentuk efisiensi pasar.
Fama (1970) Pengujian efisiensi pasar merupakan ide dari pengujian yang efisien dituangkan
dalam suatu hipotesis. Untuk mengetahui kebenaran dari hipotesis maka perlu dilakukan
pengujian secara empiris untuk masing masing bentuk efisiensi pasar.
Tiga kategori bentuk bentuk efisiensi pasar menurut Fama (1970)
1.

Pengujian pengujian bentuk lemah ( Weak-form tests )

Yaitu seberapa kuatinformasi masa lalu dapat memprediksi return masa depan.
2.

Pengujian pengujian bentuk setengah kuat ( semi-strong-from test).

Yaitu seerapa cepat harga sekuritas merefleksikan informasi yang dipublikasikan.


3.

Pengujian pengujian bentuk kuat ( Strong-from test).

Untuk menjawab pertanyaan apakah investor mempunyai informasi privat yang tidak
terefleksi di harga sekuritas.
Di artikel selanjutnya, Fama (1991) Ketiga kategori bentuk bentuk pasar diubah, namanama yang diusulkan
1.

Pengujian pengujian efisiensi pasar bentuk lemah diganti menjadi pengujian

pengujian terhadap pendugaan retutrn (tests for return predictability).


2.

Pengujian _ pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat diubah menjadi studi studi

peristiwa (Event studies).


3.

Pengujian pengujian efisiensi pasar bentuk kuat diusulkan menjadi pengujian

pengujian terhadap informsi privat (tests for private information).

1.2. PENGUJIAN PENGUJIAN PENDUGAAN RETURN


Sebelum tahun 1970, pengujian fisiensi pasar bentuk lemah difokuskan pada harga masa lalu.
Jika HPE (Hipotesis Pasar Efisien) benar maka peubahan harga masa lalu tidak berhubungan
dengan harga sekuritas sekarang, sehingga tidak dapat memprediksikan harga atau return dari
sekuritas. Hipotesis untuk menguji bentuk lemah ini berhubungan dengan hipotesis langkah
acak ramdom walk hypotesis). Jika harga mengikuti pola langkah acak maka perubahan harga
dari waktu ke waktu sehingga perubahan harga hari ini tidak ada hubunganya dengan
perubahan harga kemarilumnyan atau hari-hari sebelumnya.
Setelah tahun 1970, pengujian efisiensi pasar bentuk lemah tidak hanya difokuskan pada
harga masa lalu untuk memprediksi harga sekarang atau masa depan, tetapi juga melibatkan
variabel variabel lainya, variabel yang digunakan diantaranya adlah divident yield, rasio
P/E, suku bunga, dsb.
Pengujian efisiensi pasar bentuk lemah dapat dilakukan dengan cara pengujian statistik atau
dengan

cara

pengujian

menggunakan

aturan-aturan

perdagangan

teknis (technical

tradingrules)

1.2.1.

Pengujian Statisik

Pengujian statistik dapat dilakukan dengan menguji independen dari perubahan-perubahan


harga sekuritas. Jika hasil pengujian menunjukan harga maka implikasinya adalah investor
tidak dapat menggunakan nilai masa lalu dari variabel penduga (harga, return, dividen yield,
rasio P/E atau suku bunga) untuk memprediksi harga atau return sekarang. Untuk pasar yang
efisien secara bentuk lemah perubahan harga sekuritasnya adalah independen dari harga masa
lalu variabel-variabel penduga.
Pengujian statistik yang banyak dilakukan untuk pengujian independen adalah pengujian
variabel dengan menggunakan korelasi sireal atau regresi linier dan pengujiann run (run test).

Pengujian Menggunakan Korelasi Dan Regresi Linier


Pengujian pasar efisiensi bentuk lemah ini dilakukan ntuk menguji tidak adanya hubungan
dengan harga atau return sekuritas masa lalu dengan harga atau return sekarang atau
mendatang. Pengujian ini sulit alasanya adalah harga atau return skuritas masa lalu yang
mana akan digunakan untuk memprediksi harga atau return sekuritas yang akan datang.
Harga atau return tahun kemarin, dua tahun yang lalu, tiga tahun yang lalu atau harga atau
return minggu kemarin, dua hari yang lalu dan setrusnya. Misalnya suatu studi menggunaan
data harga tahun kemarin untuk memprediksi harga tahun sekarang dan menemukan bukti
tidak ada hubungan secara statistik. Pernyataan apakah hasil ini dapat digunakan pasar sudah
efisien secara lemah, padahal kemungkinan lain misalnya jikia harga dua tahun kemarin
digunakan mungkin akan didapatkan hubungan dengan sekuritas tahun ini.
Pt =

0 +

T+et

Pt-1(1-1)

Model untuk memprediksi perubahan harga periode sekarang deengan menggunakan harga
periode kemarin

Notasi:
Pt
Pt-1

= Pt Pt-1
= Pt-1-T Pt-2-T

Di persamaan (1-1)
Koefisien 0 : mengukur perubahan harga yang di ekpektasi dan yang tidak berhubungan
dengan perubahan harga periode lalu.
Koefisien 1 : mengukur hubungan antara perubahan harga antara periode lalu dengan
perubahan harga peeriode selanjutnya.
Jika T=0, maka hubungan perubahan harga adalah antara periode ke-t dengan t-1 adalah :

Pt = 0 + 1 Pt-1 + et
Atau
( Pt Pt-1) = 0 + 1 ( Pt-1-T Pt-2-T )+et
Untuk T=1, maka hubungan periode harga adalah antara periode ke-t dengan periode ke t-2
adalah
Pt = 0 + 1 Pt-2 + et
Dan seterusnya untuk nilai T=2 dan selanjutnya
Di dalam penerapanya, beberapa peneliti menggunakan pengukuran perubahan harga yang
bervariasi. Beberapa peneliti menggunakan return yaitu perubahan harga relatif terhadap
harga periode lalu dan juga memasukan nilai dividen ke dalamnya sebagai berikut
(1-2)

(1-3)
Peneliti lainya juga menggunaan logaritma dari return relatif.

Hubungan linier antara dua periode perubahan harga ini dapat diestimasi dengan
menggunakan koefisien korelasi atau dengan menggunakan teknik regresi. Cootner (1974)
misalnya menggunakan 45 perusahaan yang tercatat di NYSE. Dia menggunakan pengukuran
logaritma return relatif periode seminggu sebelumnya dan 14 minggu sebelumnya adalah
sebesar -0,047 dan 0,131. Fama (1965) dengan pengukuran yang sama dan menggunakan 30
perusahaan di NYSE mendapatkan nilai-nilai korelasi sebesar 0,026, -0,039, -0,053, -0,57
berturut-turut untuk interval 1 hari, 4 hari, 9 hari dan 16 hari. Hasil empiris ini menunjukan
bahwa pasar modal NYSE adalah sudah efisien dalam bentuk lemah, karena korelasi antara

perubahan harga antar periode tidak signifikan yang menunjukan adanya independensi harga
sekuritas dari satu periode ke periode yang lain.

Pengujian Run
Run adalah urutan tanda yang sama dari perubahan-perubahan nilai. Misalnya harga
perubahan sekuritas yang meningkat diberi tanda positif (+), perubahan yang turun diberi
tanda negatif (-), dan harga sekuritas yang tidak berubah diberi tanda nol (0). Perubahanperubahan harga sekuritas sebagai berikut: +++00+----- terdiri dari 4 runtun, yaitu untun
pertama berupa tiga perubahan dengan positif yang sama (+++), runtun kedua dengan
perubahan bentuk nol yang sama (00), runtun ketuga berupa satu perubahan bentk positif
yang sama (+) dan runtun keempat berupa lma perubahan bentuk negatif yang sama (-----).
Jika perubahan harga sekuritas berkorelasi secara positif dari waktu ke waktu, maka
diharapkan akan terjadi sedikit perubahan tanda atau akan terjadi runtun yang sedikit.
Sebaliknya jika perubahan harga sekuritas berkorelasi secara negatif dari waktu ke waktu,
maka akan banyak terjadi perubahan tanda dari negatif ke positif, atau dari positif ke negatif,
atau akan terjadi banya runtun.
(1-4)

Pengujian runtun telah dilakukan oleh fama(1965) dan juga Ball(1972), Fama menguji runtun
perubahan harga saham, sedangkan Ball dan Watts menguji runtun perubahan akuntansi. Ball
dan Watts hanya melihat runtun perubahan akuntansi + dan -. Jika perubahan runtun
sifatnya adalah acak, maka jumlah runtun yang diharapkan adalah sebesar :

Notasi:

jumlah runtun

N1

jumlah perubahan +.

N2

jumlah perubahan - .

jumlah dari perubahan atau sebesar N1+N2


1-5

Deviasi standar dari jumlah runtun adalah sebesar

Nilai Z-hitung adalah sebesar :


1-6

Notasi:
NR = jumlah sesungguhnya dari seluruh return
Jika nilai z ihitung signifikan, berarti perubahan laba tersebut adalah acak. Sebaliknya jika
nilai z dihitung tidak signifikan berarti perubahan tersebut tidak acak atau tidak mendukung
hipotesis pasar efisien bentuk lemah.

Contoh 1.1:

Runtun perubahan laba akuntansi untuk suatu perusahaan selama 20 periode adalah sebagai
berikut:
++--++-+++--+++--+++
Jumlah dari perubahan harga laba yang positif (N1) adalah sebanyak 13 buah dan jumlah
dari perubahan laba yang negatif (N2) adlah sebanyak 7 buah, jumlah seluruh perubahan laba
(N) adalah sebanyak 20 buah. Dengan menggunakan rumus (1-4) jumlah runtun ekspektasian
adalah sebagai berikut:
= 10,1
Dengan deviasi standar sebesar :
= 1,87
Jumlah runtun sesungguhnya yang terjadi (NR) adalah sebanyak sembilan runtun, yaitu ++,
--, ++, -, +++, --,+++. dan +++. Pertanyaanya adalah apakah jumlah rntun sesungguhnya ini
(yaitu sebanyak 9 buah) secara signifikan menyimpang dari yang diekspektasikan (yaitu
sebanyak 10,1). Untuk mengetahui hal ini maka perlu dilakukan pengujian secara statistik
sebagai berikut :

= -0,58824
Hasil dari Z hitung adalah tidak signifikan, menunjukan bahwa runtun perubahan laba
tersebut sifatnya adalah tidak acak
Pengujian cyclical
Adalah pola lain yang terjadi ketika paar tidak efisien atau bentu lemah. Misalnya
a. French (1980)
Return hari senin lebih rendah dengan hari-hri lainya dalam satu minggu, ini berarti return
sekuritas mempunyai pola siklikal dengan return terendah dihari senin.
b. Gibbons dan Hens (1981)

Menemukan hal yang sama ditemukan oleh french, return yang digunakan adalah raw return.
Gibbon dan hess menggunakan abnormal retun yang digihtung menggunakan riskadjustedreturn (lihat bab 1.3.1)
c. Rozeff dan kinney (1976)
Return pada bulan januari lebih besar dari pada return-return pada bulan lainya. Return yang
digunaan raw return. Ketika menggunakan model abnormal return efek januari menjadi
hilang.

1.2.2. Pengujian secara Aturan Perdagangan Teknis


Untuk pasar yang tidak efisien bentuk lemah, pergerakan return atau harga sekuritas dari
waktu ke waktu dapat mempunyai pola yang tertentu. Jika memang pola yang seperti ini
terjadi maka investor dapat menggunakan sebagai strategi perdagangan untuk mendapatkan
keuntungan berlebihan. Salah satu strategi memanfaatkan pola perubahan harga sekuritas ini
adalah strategi aturan saringan (filter rule)
Strategi saringan ini merupakan strategi waktu yaitu strategi tentang kapan investor harus
membeli atau menjual suatu sekuritas. Dengan strategi ini investor akan membeli sekuritas
jika harga dari sekuritas meningkat melebihi batas atas yang sudah ditentukan dan menjual
jika harga turun lrbih rendah dari batas bawah yang sudah ditentukan
harga sekuritas

batas harga atas

batas harga bawah

waktu

t*
gambar 1.1batas membeli atau menjual saham
di gambar 1.1. terlihat bahwa harga sekuritas sampai wakti t* berada di batas atas dan
batas bawah yang sudah ditentukan. Strategi yang menguunakan investor untu membeli
sekuritas tersebut pada saat waktu ke t* alasanya adlah jika harga sekuritas sudah memecah
dan memulai menembus batas atasnya, kemungkinan besar harga sekuritas ini akan
meningkat.
Sekuritas untuk harga atas dan harga bawah harus ditentukan sebesar nilai absolut atau nilai
relatif terhadap harga sebelumnya. Misalnya :
Harga sekuritas masih dalam keadaan wajar jika harga berada diantara Rp. 10.000,- sampai
Rp. 18.000,-. Harga Rp. 10.000,- dan harga Rp. 18.000 merupakan nilai absolut bahwa harga
dan batas atas harga yang ditentukan.
Misalnya ditentukan presentase untuk beli 25% dan untuk jual 40%. Jika harga sekuritas
terendah sebelumnya adalah sebesar Rp. 8.000,-, maka order untuk membeli sekuritas ini
dilakukan jika harga sekuritas sudah menjadi sebesar Rp. 10.000,-, yaitu sebesar Rp. 8.000,+ 25% x Rp. 8.000,-, sebaliknya jika harga sekuritas tertinggi yang pernah terjadi dalah suatu
bperiode adalah sebesar Rp. 12.000,- maka order akan menjual sekuritas akan dilakukan jika
harga sekuritas menembus harga Rp. 7.500,-, yaitu sebesar Rp12.000,- -40% x Rp.12.000,-

1.3.STUDY PERISTIWA
Study peristiwa merupakan Study yang mempelajari reksi pasar terhadap suatu
peristiwa yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Studi peristiwa ini
digunakan untuk menguji kandungan informasi dari suatu pengumuman dan dapat juga
digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat.
Pengujian kandungan informasi dan pengujian efisiensi pasar untuk setengah kuat
merupakan dua pengujian yang berbeda. Pengujin kandungan informasi dimaksutkan untuk
melihat reaksi dari suatu pengumuman. Jika pengumuman mengandung informasi maka
diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi
pasar ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas bersangkutan. Reaksi ini

dapat di ukur dengan menggunakan return sebagai nilai perubahan harga atau dengan
menggunakan abnormal return. Jika digunakan abnormal return, maka dapat dikatakan bahwa
suatu pengumuman yang mempunyai kandungan informasi akan memberikan abnormal
return kepada pasar. Begitupun sebaliknya.

Peristiwa

Reaksi pasar terhadap


Kandungan informasi

Ada
Abnormal return

Pengumuman peristiwa

TIDAK ADA KANDUNAGAN INFORMASI

ADA KANDUNAGAN INFORMASI

Tidak ada
Abnormal return

Hasil

Gambar 1.2.
Pengujian kandungan informasi hanya menguji reaksi terhadap pasar, tetapi tidakmenguji
seberapa cepat pasar itu bereaksi. Jika pengujian melibatkan kecepatan reaksi dari pasar
untuk menyeraap informasi untuk diumumkan, maka pengujian ini pengujian efisiensi pasar
secara informasi bentuk setengah kuat. Pasar dikatakan pengujian efisiensi setengah kuat jika
investor bereasi secara cepat untuk menyerap abnormal returnuntuk menuju harga
keseimbangan yang baru.
Bagaimana jika pengumuman peristiwa tidak menimblkan abnormal return? Ada yang
menyimpulkan bahwa pasar efisien setengah kuat bentuk informasi. Alasanya adalah investor
tidak mendpatkan keuntungan luar biasa yang merugikan orang lain. Alasan lainya adalah
sebenarnya terjadi abnormal return, tetapi abnormal return ini diserap dengan sangat cepat.
Kesimpulan lainya menolak pasar efisiensi jika tidak terjadiabnormal return. Alasanya adalah
jika suat pengumuman tidak mengandung informasi. Bagaimana dapat disimpulkan semudah
itu bahwa pasar adalah efisiensi setengah kuat bentuk informasi. Tidak menimbulkan
abnormal return berarti investor tidak bereaksi..

Peristiwa

Kandungan informasi Kecepatan reaksi

Efisiensi pasar secara


informasi

Pengu-muman peristiwa

Lama dan berkepan-jangan

Tidak ada
Abnormal return

Ada
Abnormal return

Tidak Efisien

Tidak Terjawab

Efisien

Cepat

Gambar 1.3. Efisiensi pasar secara informasi


Efisiensi pasar secara informasi adalah efisiensi pasar bentuk setengah kuat yang hanya
ditinjau dari informasi yang dipublikasikan. Pengujian ini tidak memperhatikan dari
kecanggihan dari perilaku pasar didalam menginterprestasikan dan menganalisis informasi
lebih lanjut. Pelaku pasar yang canggih akan membedakan antara nilai ekonomis dan nilai
yang bukan ekonomis dan akan menganalisis lebih dalam informasi yang diterima supaya
tidak dibodohi oleh pasar

Peristiw

Pengujian

Kandungan Efisiensi
Informasi

Pengujian

Pengujian Efisiensi Pasar Secara Keputusan

Secara
Informasi

Reksi

Kecepatan

Pasar

Reaksi

Ada
Abnormal return

Tidak Ada
Abnormal return

Nilai Ekonomis

Kecepatan

Efisiensi

pasar

Reaksi

secara keputusan

Cepat

Lama dan berkepan-jangan

Tidak Bernilai ekonomis

Bernilai ekonomis

Tidak Bernilai ekonomis

Bernilai ekonomis

Reaksi benar

Reaksi salah

Reaksi salah

Reaksi salah

TIDAK EFISIEN

TIDAK EFISIEN

TIDAK EFISIEN

EFISIEN

TIDAK EFISIEN

EFISIEN

Reaksi benar

Gambar 1.4.Efisiensi pasar secara informasi dan secara kepuasan


Gambar 1.4. menunjukan bahwa efisiensi pasar secara keputusan lebih tinggi tingkatanya
dibandingkan dengan efisiensi pasar secara informasi. Ini berarti pasar efisien bentuk
setengah kuat secara informasi belum tentu efisien secara keputusan. Paa gambar 1.4. akan
melibatkan empat buah faktor, yaitu : (1) abnormal return, (2) kecepatan reaksi, (3) nilai
ekonomis, (4)ketepatan reaksi.

1.3.1. Hasil Empiris Studi Peristiwa


Beberapa hasil empiris dari studi peristiwa yang dilakukan diantaranya adalah studi
tentang

pemecahan

saham

(Stock

spilit),penawaran

perdana

(initial

publik

offering), pengumuman deviden (dividend announcemen) dan tentang invormation)


Pemecahan Saham (Stok split)
Stock Split adalah pemecahan nilai nominal saham kedalam nilai nominal yang lebih kecil.
Dengan demikian jumlah lembar saham yang beredar akan meningkat proporsional dengan
penurunan nilai nominal saham.

Dengan adanya pemecahan saham maka nilai pari atau nilai yang ditetapkan menjadi berubah
tetap dilain pihak jumlah lebar saham yang beredar akan bertambah. Oleh karena itu jumlah
nilai pari atau nilai yang ditetapkan secara keseluruhan tidak mengalami perubahan.
Kenapa ada STOCK SPLIT ?
Salah satu alasan perseroan melakukan stock split adalah untuk menurunkan harga sahamnya.
karna kalau harga saham terlalu tinggi dapat mengurangi minat investor terhadap saham yang
dikeluarkan oleh perseroan yang bersangkutan.
Stock Split yang dilakukan perusahaan emiten dapat berupa stock split atas dasar satu jadi
dua(two for one stock) dimana setiap pemegang saham akan menerima dua lembar saham
setiap lembar yang dipegang sebelumnya, nilai saham baru adalah setengah dari nilai nominal
saham sebelumnya. begitu juga jika dilakukan stock split atas dasar satu jadi tiga (three for
one stock). Pemegang saham akan menerima tiga lembar saham untuk setiap satu saham yang
dimiliki sebelumnya, nilai saham baru adalah sepertiga dari nilai nominal saham sebelumnya.
Sebagai contoh :
Perusahaan dengan 100 Lembar saham dengan harga $50 / saham,
Kapitalisasi pasar adalah 100 x $50 = total $5000
Perusahan stock split dua untuk satu
Maka jumlah lembar saham menjadi 200 lembar
Harga saham disesuaikan dengan total $5000/200 maka harga lembar saham menjadi $25

Pada dasarnya ada dua jenis stock split yang dilakukan

1.

Split Up (Pemecahan saham naik)

Adalah penurunan naik nominal perlembar saham yang mengakibatkan bertambahnya jumlah
yang beredar. Misalnya :

Pemecahan saham dengan faktor 3:1 pada awalnya nilai nominal perlembar saham sebelum
melakukan stock split sebesar Rp.1500 maka setelah dilakukan stock Split Up dengan
perbandingan 3: 1, nilai nominal perlembar saham baru adalah Rp. 500 sehingga lembar
saham awalnya 1 lembar menjadi 3 lembar saham.

2.

Split Down (Pemecahan saham turun)

Adalah peningkatan nilai nominal perlembar saham yang mengakibatkan berkurangnya


jumlah lembar saham yang beredar.
Misalnya :
Split Down dengan faktor 1:3 yang merupakan kebalikan dai split up, awalnya nilai nominal
perlembar saham Rp. 1000, kemudian dilakukan Split Down dengan perbandingan 1:3 maka
nilai nominal perlembar saham baru adalah Rp. 3000 dan jumlah lembar saham yang aalnya 3
lembar menjadi 1 lembar saham.
Banyak investor percaya bahwa stock split akan menghasilkan harga saham meningkat dan
membeli saham akan cenderung meningkat. Orang lain berpendapat bahwa manajemen
perusahaan dengan memulai stock split secara implisit merupakan sinyal kepercayaan dalam
prospek masa depan perusahaan.

Manfaat Stock Split


Stock split dilakukan oleh perusahaan dengan harapan dapat memberi Manfaat :
1.

Menurunkan harga saham, membuat saham lebih likuid untuk diperdagangkan,

menimbulkan marketability dan efisiensi pasar.


2.

Mengubah investor odd lot (membeli saham di bawah 500 lembar) menjadi round lot

(membeli saham minimal 500 lembar).


3.

Memanfaatkan psikologi investor tentang tingkat keuntungan yang lebih tinggi karena

basis harga yang lebih rendah.


4.

Meningkatkan daya tarik masyarakat untuk berinvestasi.

5.

Mensinyalkan kondisi perusahaan yang bagus.

Penawaran Perdana
Perusahaan yang pertama kali melemparkan sahamnya ke pasar saham disebut
melakukan penawaran perdana. Karena belum pernah tercatat dibursa saham, maka haega
sekuritasnya belum diketahuiwriteryang menjamin pelemparan perdana akan menannggung
resiko untuk menjualkan saham ini disebabakan nilai sebenarnya dari sekuritas belum
diketahui. Oleh karena itu underwriter cenderung cenderung untuk menjualkanya dengan
harga yang murah untuk mengurangi risiko tidak laku dijual. Investor yang dapat kesempatan
untguk membeli sekuritas yang undervalued ini akan dapat menikmati abnormal return. Akan
tetapi jika pasar sifatnya adalah afisien, abnormal return yang ada hanya terjadi dengan waktu
yang cepat dan tidak berkepanjangan. Ini berarti bahwa investor yang membeli beberapa saat
setelah pengumuman IPO sudah tidak akan memperoleh abnormal return lagi, karena harga
sekuritas sudah mencapai keseimbangan yang baru.
Pengumuman Deviden
Miller dan Modigliani (1961) menunjukan bahwa deviden sifatnya adalah tidak relevan
didalam menentukan nilai dalam perusahaan. Watts (1973, 1976), Ang (1975), dan Gonedes
(1978) tidak menemukan bukti bahwa dividen mengandung informasi. Akan tetapi hasil studi
yang baru lebih mendukung bahwa dividen mengandung informasi.
Beberapa pendekatan telah digunakan untuk menguji informasi dari deviden. Pendekatan
yang pertama adalah memasukan variabel deviden ke model laba untuk memprediksi laba
masa depan (misalnya adalah Laub, 1976). Deviden mempunyai informasi jika kekuatan
prediksi model laba menjadi meningkat. Pendekatan yang kedua adalh menguji hubungan
antara variabel deviden dan variabel laba, apakah deviden menyebabkan laba atau laba
menyebabkan deviden (misalnya adalah Ang, 1975; Olson dan McCann, 1994). Deviden
dianggap membawa informasi jika deviden menyebabkan laba. Pendekatan yang ketiga
Didakukan dengan mengamati pergerakan harga sekuritas sekitar pengum,uman dari
perubahan deviden yang tidak diekspektasi (unexspected devidend changes). Pendekatan
ketiga ini dilakukan dengan melakukan studi peristiwa (event study). Penelitian-penelitian
yang menggunakan pendekatan ketiga ini misalnya adalah Watts (1974), Gonedes (1978),
Aharony dan swary (1980), Woolridge (1982), Asquith dan Mullins (1983), Healy dan Pelepu
(1988), Kane, Lee, dan Marcus (1983), Chang dan Chen (19910 dan Eddy dan Seifert (1992).

Watts (1976) menggunakan sampel sebanyak 310 perusahaan dalam periode 1946-1967
untuk menguji kandungan informasi dari deviden. Dengan menggunakan model ekspektasi
deviden

oleh

Lintner,

Watts

menemukan

nilai abnormal

return (dihitung

dengan

menggunakan model pasar) yang tidak signifikan. Nilai abnormal return ini tidak melebihi
biaya transaksi yang harus ditanggung.
Juga menggunakan model ekspektasi deviden oleh Lintner, Gonedes (1978) membentuk 12
portofolio didasarkan pada kombinasi kesalahan peramalan standarisasi (standardized
forecast errors) rendah dan tinggi dari perubahan laba, perubahan deviden kas (cash
devidend) dan item-item luar biasa (extraordinary item) dari 285 perusahaan selama periode
1946-1972. Gonedes menemukan bahwa deviden tidak membawa informasi.
Aharony dan Swary (1980) menggunakan model ekspektasi deviden sederhana (neive
model) dan model ekspektasi Lintner yang dikembangkan. Karena banyak pengumuman laba
yang dekat dengan pengumuman deviden, maka supaya efrk dari pengumuman deviden
merupakan efek yang murni tidak tercampur oleh efek pengumuman laba, maka sampel yang
mengadung pengumuman laba sekitar 10 hari pengumuman deviden tidak digunakan dalam
studi. Sampel mereka adalah deviden kuartalan yang meliputi 149 perusahaan industri yang
tercatat di NYSE pada periode 1963-1976. Dengan menggunakan indeks pasar S&P, mereka
menghitung abnormal return selama 10 hari di sekitar tanggal pengumuman deviden. Mereka
menemukan bahwa pasar bereaksi dalam interval waktu 2 hari saja, yaitu sehari sebelum
pengumuman dan sehari pada waktu pengumuman deviden. Hasil, ini menunjukan bahwa
deviden mengandung informasi dan pasar cukup efisien dalam bentuk setengah kuat terhadap
informasi deviden ini terlihat bahwa pasar menyerap informasi tersebut dengan cepat.

Informasi Akuntansi
Nilai pasar dari perusahaan merupakan bukan nilai sekarang dari aliran-aliran kas masa
atang. Jika ini benar maka investor seharusnya menggunakan nilai arus kas untuk
menentukan harga dari sekuritas perusahaan bersangkutan. Selain arus kas informasi
akuntansi yang lain juga digunakan oleh pasar. Misalnya Hudges (1986) menunjukan bahwa
nilai dilaporan keuangan seperti laba bersih perusahaan diangggap sebagai sinyal yang
menunjukan nilai dari perusahaan . kadang kala aliran kas dan laba memberikan informasi
yang bertentangan yaitu kenaikan laba dapat diikuti oleh penurunan aliran kas dan

sebaliknya. Jika ini terjadi informasi aliran kas lebih diyakini mewakili nilai dari perusahaan
dibandingkan dengan informasi laba, maka seharusnya investor yang canggih menggunakan
informasi aliran kas ini.
Metode akuntansi persediaan merupakan ilustrasi yang baik untuk menggambarkan
dampak perbedaan terhadap informasi arus kas dan informasi laba. Berikut ini merupakan
contoh data persediaan suatu barang.
Tanggal Dibeli

Harga Pokok

6/5/97

Rp 100,-

17/11/97

Rp 120,-

13/12/97

Rp 150,-

18/12/97

Rp 200,-

Harga pokok diatas menunjukan harga pada kondisi ekonomi inflasi, yaitu harga yang
selalu meningkat dari waktu ke waktu mulai dari barang masuk awal sebesar Rp 100,- sampai
dengan barang yang masuk terakhir sebesar Rp 200,-.
Pada tanggal 20/2/98, sebuah barang ini dijual dengan harga jual sebesar Rp 250,-. Jika
perusahaan menggunakan metode akuntansi persediaan FIFO (First In First Out) , maka
asumsinya adalah barang yang dijualadalah barang yang masuk pertama kalinya, yaitu barang
yang dibeli pada tanggal 6/5/97 dengan harga pokoknya sebesar Rp 100,-. Sebaliknya jika
pwerusahaan menggunakan metode akuntansi persediaan LIFO (Last In First Out, maka
asumsinya adalah barang yang dijual adalah barang yang masuk terakhir kalinya, yaitu
barang yang dibei pada tanggal 18/12/97 dengan harga pokoknya sebesar Rp 200,- Dengan
demikian, untuk metode akuntansi yang berbeda, kemungkinan nilai harga pokok yang
berbeda laba dan arus kas yang terjadi sebagai berikut ini.

Metode FIFO

Metode LIFO

Pendapatan
Harga Pokok Penjualan

Laba Kotor Operasi


Pajak (30%)

Rp 250,-

Rp 250,-

100,-

200,-

---------- -

----------- -

Rp 150,-

Rp 50,-

45,-

15,-

----------- -

----------- -

Laba Bersih

Rp 105,-

Rp 35,-

Arus Kas

Rp 105,- + Rp 100,-

Rp 35,- + Rp 200,-

= Rp 205,-

= Rp 235,-

Untuk metode FIFO, laba bersih perusahaan (Rp 105,-) lebih besar dibandingkan
dengan laba yang menggunakan metode LIFO (Rp 35,-). Hal yang sebaliknya terjadi, yaitu
untuk metode FIFO, arus kas perusahaan (Rp 205,-) lebih kecil dibandingkan dengan arus kas
yang menggunakan metode LIFO (Rp 235,-). Arus kas dihitung sebesar laba bersih ditambah
dengan harga pokok. Nilai harga pokok ditambahkan karena harga pokok ini merupakan
aliran kas keluar periode yang lalu, bukan aliran kas keluar periode ini.
Untuk kondisi ekonomi inflasi, metode FIFO menghasilkan laba bersih lebih besar
dibandingkan dengan metode LIFO dan arus kas lebih kecil dibandingkan metode LIFO.
Untuk kondisi ekonomi desflasi, hal sebaliknya yang akan terjadi. Ringkasan dari hasil ini
tampak sebagai berikut.
Tabel 14.1. Perbandingan Laba Bersih Dan Arus Kas Untuk Metode Persediaan FIFO dan
LIFO.
Ekonomi Inflasi

Ekonomi Desflasi

FIFO

LIFO

FIFO

LIFO

Laba Bersih

Lebih Besar

Lebih Kecil

Lebih Kecil

Lebih Besar

Arus Kas

Lebih Kecil

Lebih Besar

Lebih Besar

Lebih Kecil

Hasil ilustrasi ini menunjukan bahwa karena adanya penggunaan metode akuntansi yang
berbeda untuk kondisi ekonomi yang berbeda, dapat menyebabkan perbedaan nilai arus kas
dan laba yang berbeda dan bertentangan. Hasil ilustrasi yang menunjukan dampak berbeda
dari metode akuntansi terhadap laba dan arus kas yang juga seharusnya mempunyai dampak
yang berbeda terhadap harga sekuritas jika diyakini laba atau arus kas menentukan harga dari
sekuritas.
Ada dua hipotesis yang berhubungan dengan dampak perubahan metode akuntansi yang
digunakan. Hipotesis yang pertama disebut dengan No-effect Hypothesis. Hipotesis ini
menyatakan bahwa tidak ada perubahan harga disebabkan oleh perubahan dari metode atau
prosedur akuntansi. Hipotesis yang kedua yang merupakan lawan dari hipotesis pertama
dikenal

dengan

nama mechanistic

hypotesis ataumonopolistic

hypothesis atau functional hypohtesis (lihat lebih lanjut di Watts dan Zimmerman, 1986).
Hipotesis ini menyatakan bahwa ada perubahan harga sekuritas karena pasar secara sistematis
dikelabui oleh prosedur akuntansi.
Sunder (1973) meniliti 110 perusahaan yang berpisah dari metode FIFO ke LIFO dan 22
perusahaan yang berpindah dari LIFO ke FIFO selama periode 1946 sampai dengan 1966.
Hasil yang diperoleh menunjukan bahwa saham-saham perusahaan yang berpindah dari FIFO
ke LIFO mengalami kenaikan abnormal return mulai 12 bulan sebelum pengumuman. Untuk
perusahaan-perusahaan yang berpindah dari LIFO ke FIFO mendapatkan abnormal
return yang negatif pada waktu pengumuman dan 12 bulan sesudahnya. Hasil ini mendukung
bahwa investor bereaksi terhadap pengumuman perubahan metode akuntansi dan
menggunakan informasi arus kas untuk menilai harga sekuritas. Hal ini konsisten dengan
uraian sebelumnya bahwa kondisi ekonomi inflasi, perubahan motode FIFO ke LIFO
meningkatkan arus kas dan jika investor menggunakan informasi arus kas, maka akan
didapatkan reaksi positip terhadap harga sekuritas.
1.4.PENGUJIAN INFORMASI PRIVAT
Pengujian informasi privat merupakan pengujian pasar efisiensi bentuk kuat,
permasalahan dalam pengujian efisiensi bentuk kuat adalah informasi privat yang akan diuji
merupakan informasi yang tidak dapat diobservasi secara langsung. Pengujian ini secara tidak
langsung menggunakan proksi. Proksi yang digunakan adlah return yang diperoleh
oleh corporate

insider dan

return

yang

diperoleh

oleh

portofolio

reksadana.

Alasanya corporate insider dan reksadana dianggap mempunyai informasi privat di dalam
perdagangan sekuritas
Insider Trading
Merupakan perdagangan sekuritas yang dilakukan oleh corporate insider. corporate
insider adalah pejabat perusahaan, manajemenya atau pemegang saham mayoritas yang
mempunyai

informasi

privat.

mengharuskan insider mempunyai

Security

kepemilikan

Exchange
10%

dari

Commision

saham

perusahaan

(SEC)
harus

melaporkan kegiatan transaksi sekuritasnya ke SED secara bulanan. Informasi ini


dipublikasikan secara bulanan oleh SEC dalam publikasi Official Summary of Security
Transaction and Holdings. Official summary ini telah banyak digunakan sebagai basis
apakah insider dapat memperolehabnormal return.
Return dari Reksa Dana
Reksa dana merupakan portofolio yang dibentuk oleh perusahaan reksadana dan dijual
kembali kepada masyarakat dalam bentuk unit penyertaan. Salah satu tujuan dari reksadana
adalah untuk meminimumkan resiko tidak sistematik (dengan membentuk portofolio) dan
untuk menghsilkan return yang inggi. Jika reksa dana dapt menghasilkan return yang tinggi
yang tidak normal hal ini bertentangan tentang hipotesis pasar efisien, jika ini memang terjadi
reksa dana dapat memperoleh abnormal returnyang berlebihan. Kemungkian manajer reksa
dana dapat informasi privat yang tidak di publikasikan.
1.5.ANOMALI PASAR
Anomalisasi pasar adalah teknik atau strategi yang tampaknya bertentangan dengan pasar
efisien. Beberapa anomali yang dapat mendapat banyak perhatian adalah anomali karena
strategi PER (price Earning Ratios) rendah dan anomali efek ukur perusahaan.
Basu melakukan penelitian dengan merangkng PER tinggi ke PER yang rendah selama 12
bulan setelah terjadi pembelian sekuritas. Hasil yang diperoleh bahwa sekuritas sekuritas
dengan PER rendah mengalahkan sekuritas dengan PER yang tinggi. Hal ini dikatakan
anomali karena informasi PER merupakan informasi yang tersedia luas dan sudah banyak
dilgunakan oleh pasar dalam menilai suatu saekuritas. Jika investor sudah banyak
menggunakan strategi ini tidak akan menghsilkan abnormal return,akan tetapi kenyataan
strategi ini dapat menghasilkan abnormal return, sehingga dianggap sebagai suatu anomali.

Anomali pasar terjadi pada peusahaan yang kecil karena perusahaan perusahaan yang
berukuran kecil memerikan return yang lebih besar dibandingkan dengan return yang
diberikan oleh perusahaan-perusahaan besar.

DAFTAR PUSTAKA

Jogiyanto hartono, 2010, Teori Portofolio dan Analisis investasi, edisi ketujuh, BPFEYogyakarta.