O Dia Do Juizo Fiscal

Apresentao
DIA DO
JUZO
FISCAL
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O DIA DO JUZO FISCAL
XXVIII FRUM NACIONAL

17 a 19 de maio de 2016
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Apresentao
DIA DO
JUZO
FISCAL
Raul Velloso l Marcos Mendes l Paulo Springer de Freitas
Instituto Nacional de Altos Estudos INAE

Rio de Janeiro, 2016.
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INSTITUTO NACIONAL DE ALTOS ESTUDOS INAE

Superintendncia-geral
Joo Paulo dos Reis Velloso
Conselho Diretor
Mrcio Joo de Andrade Fortes (Presidente)
Marclio Marques Moreira (Vice-presidente)
Aspsia Brasileiro Alcntara de Camargo
Ana Cludia Duarte de Alm (BNDES)
Carlos Antnio Rocca
Cludio Roberto Frischtak
Ernane Galvas
Maria Durvalina Fernandes Bastoss (FINEP)
Jos Augusto Coelho Fernandes (CNI)
Luiz Guilherme Schymura de Oliveira (IBRE FGV)
Milton Costa Filho (IBP)
Sergio Franklin Quintella
Thoms Tosta de S (IBMEC Mercado de Capitais)
Bernardo Abreu de Medeiros (IPEA)
Scios Instituidores
Cludio Roberto Frischtak
Ernane Galvas
Fernando Adolpho Ribeiro Sandroni
Joo Paulo dos Reis Velloso
Jos Tavares de Arajo
Marclio Marques Moreira
Mrcio Joo de Andrade Fortes
Regis Bonelli
Roberto Cavalcanti de Albuquerque
Roberto Procpio de Lima Netto
Roberto Teixeira da Costa
Sergio Franklin Quintella
Diretor Executivo
Joo Marcos Velloso
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Apresentao
Autores
RAUL VELLOSO Consultor de Empresas,

nas vrias dimenses da rea Econmica
(principalmente Macroeconomia e
Infraestrutura). Sua base econmica um PhD
(Doutorado) em Economia na Universidade de
Yale (EUA).
MARCOS MENDES economista com
graduao e mestrado na Universidade de
Braslia e doutorado na Universidade de
So Paulo. Consultor Legislativo do Senado
Federal e especialista em nanas pblicas.
PAULO SPRINGER DE FREITAS Consultor

Legislativo do Senado Federal e professor do
Programa de Mestrado em Economia do
Setor Pblico do Departamento de Economia
da UnB. Publicou trabalhos na rea de
macroeconomia, com nfase em poltica
monetria, infraestrutura e mercado de
trabalho. doutor em economia pela UnB.
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Reservam-se os direitos desta edio ao
Os artigos so de responsabilidade exclusiva dos autores.
Capa e projeto grfico: www.ideiad.com.br
O Dia do Juzo Fiscal / Raul Velloso (et al.). Rio de Janeiro: Frum
Nacional, 2016. Inclui bibliograa.
p. 148
ISBN: 978-85-67859-15-6
1. Brasil-Poltica econmica. 2. Desenvolvimento econmico-Brasil.
3. Desenvolvimento social-Brasil. 4. Inovao.
CDD: 338.981
CDU: 338
2016
INSTITUTO NACIONAL DE ALTOS ESTUDOS INAE / FRUM NACIONAL
Rua Sete de Setembro, 71, 8 andar Centro
20050-005, Rio de Janeiro, RJ/Brasil
Tel.: (21) 2212-5200
www.forumnacional.org.br
inae@inae.org.br
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Apresentao
Sumrio
APRESENTAO
Raul Velloso, Marcos Mendes e Paulo Springer de Freitas
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Raul Velloso e Marcos Mendes
A CRISE ATUAL: RAZES E PERSPECTIVAS DE RECUPERAO VIA AJUSTE CAMBIAL
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Raul Velloso e Paulo Springer de Freitas
PARA DESTRAVAR O INVESTIMENTO EM RODOVIAS
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Raul Velloso
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Apresentao
APRESENTAO
ste livro composto de trs captulos que podem ser lidos de forma independente,
mas que guardam entre si a conexo de tratarem da atual crise econmica e
possveis perspectivas de retomada do crescimento.

O primeiro captulo, que d o ttulo ao livro, mostra como nossa poltica fiscal
chegou ao limite, bateu no muro. No h mais como manter a trajetria acelerada
de crescimento do gasto da Unio e dos estados. Estamos em um momento de
confluncia de uma crise estrutural (decorrente de um modelo de crescimento do
gasto acima do PIB), com uma crise econmica que derrubou a arrecadao. Dada
a persistncia da recesso, o baixo crescimento potencial do Brasil e a escassa
perspectiva de que o pas venha a ser ajudado por um choque externo positivo, no
h perspectiva de ajuste fiscal pelo lado da receita. Ser preciso ajustar a despesa.
Chegamos ao dia do juzo fiscal.
Na Unio o desequilbrio das contas primrias supera os R$ 100 bilhes ao
ano. As despesas mais pesadas esto nas polticas de previdncia e assistncia,
que precisam ser reformuladas para serem sustentveis no longo prazo. Secundariamente, a Unio tem uma elevada conta de subsdios implcitos e explcitos
a pagar, decorrentes de uma poltica pouco responsvel de apoio a determinados
setores da economia.
J nos estados, a fonte maior de desequilbrio a folha de pagamento.
Os estados aproveitaram o bom desempenho da receita no passado recente, bem
como o relaxamento do controle que o Governo Federal exerce sobre o endividamento
subnacional, para expandir o gasto. Como a despesa de pessoal rgida, na crise
no possvel cort-la. O estrangulamento financeiro grande, e alguns estados j
esto deixando de pagar seus servidores e pensionistas em dia.
A soluo para esse quadro agudo precisar mesclar medidas de curto prazo
com reformas estruturais. Tais reformas devem visar no apenas o ajuste fiscal, mas
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tambm o aumento da produtividade da economia, com vistas a acelerar o crescimento e tornar os entes pblicos capazes de pagar suas contas. Apresentamos um rol
de reformas necessrias, tanto no campo fiscal quanto no campo da produtividade,
com nfase na superao dos estrangulamentos criados pelo texto constitucional.
O segundo captulo analisa os principais fatores que levaram crise econmica
atual, que dever provocar uma queda do PIB prxima a 8% no binio 2015/16, a
maior contrao desde, no mnimo, o ps-Guerra.
O ponto de partida foi mostrar como a chamada Nova Matriz Econmica,
cuja essncia foi o estmulo ao consumo, em detrimento da poupana; descontrole
fiscal e forte interveno estatal, levou estagnao da economia. Isso no havia
ficado aparente devido ao superciclo de commodities, que durou aproximadamente
de meados da dcada passada at o incio de 2014.
A uma economia com baixo crescimento do PIB potencial, juntaram-se fatores
conjunturais desfavorveis. Como fatores externos, houve a queda no preo das
commodities. Mas foram fatores domsticos os mais determinantes para o nosso
pssimo desempenho. Vultosos investimentos mal feitos por empresas estatais,
cujas reais intenes foram deslindadas pela Operao Lava-Jato, descapitalizaram
a Petrobras. A crise poltica tem impedido a aprovao de reformas estruturais
capazes de recolocar a economia em uma trajetria de crescimento sustentvel.
A deteriorao das contas pblicas paralisa a capacidade de reao do governo.
Merece destaque, neste cenrio, a depreciao cambial, decorrente da maior
percepo do risco-pas. Discutimos se essa depreciao pode devolver competitividade para a nossa indstria, transformando-se em elemento dinamizador de nossa
economia. Nossa concluso no otimista. No se pode esperar que as exportaes
venham a representar, para o Brasil, o que representaram para os pases do leste
asitico.
No Brasil, h escassez de poupana domstica. Para a economia crescer,
necessrio investir. Mas, para investir muito, necessrio que a poupana tambm
seja alta. Se a poupana domstica baixa, isso implica maior necessidade de
poupana externa, o que requer apreciao da taxa de cmbio para viabilizar dficits
no saldo em transaes correntes do balano de pagamentos. Ou seja, dentro do
atual modelo de baixa poupana, depreciao cambial e crescimento econmico
so inconsistentes no longo prazo.
O terceiro captulo sai do arcabouo macroeconmico e analisa com uma
abordagem mais microeconmica um dos grandes entraves ao crescimento do Pas:
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a carncia de infraestrutura. O Brasil investe pouco em infraestrutura. Nossas atuais

taxas, entre 2% e 3% do PIB, mal so suficientes para manter o estoque de capital
existente; para nos aproximarmos de pases emergentes do leste asitico, teramos
de, pelo menos, dobrar os investimentos em infraestrutura.
Especificamente no caso de rodovias, o Brasil apresenta um grande paradoxo.
cada vez mais necessria a participao do setor privado, tanto por aportar recursos,
como por trazer sua expertise. Entretanto, so rotineiramente criados fortes desestmulos sua participao.
Do ponto de vista institucional, h uma grave deficincia no planejamento; a
agncia reguladora no autnoma de facto; e vrias decises so tomadas com base
em interesses fiscais, ditados pelo Ministrio da Fazenda, e no com base naquilo
que seria melhor do ponto de vista de logstica.
Alm disso, ampliou-se o espao para atuao oportunista por parte do governo.
Na 3 Etapa do Programa de Concesses Rodovirias Federais, ora em curso, decidiuse que a recomposio do equilbrio econmico-financeiro dos contratos seria feito
de acordo com a Taxa Interna de Retorno (TIR) associado ao Fluxo de Caixa Marginal
(FCM). At ento, poderia ser utilizada a TIR associada ao plano de negcios, que
melhor representa o real custo de oportunidade da concessionria que venceu
a licitao. Como a metodologia de clculo da TIR do FCM no est plenamente
definida em contrato, na prtica, as concessionrias deram um cheque em branco
para o governo.
Impor a TIR do FCM significa risco adicional para as concessionrias. No curto
prazo, o governo pode at conseguir reduzir a rentabilidade das concessionrias,
mas, no longo prazo, polticas de modicidade tarifria excessiva descapitalizam as
empresas e aumentam o risco, encarecendo os pedgios.
Diante dessa situao, o melhor que se pode fazer dar a menor margem
possvel para o surgimento de comportamento oportunista por parte do governo.
Permitir que os contratos voltem a utilizar a TIR do plano de negcios como base
para readequao do equilbrio econmico-financeiro dos contratos um importante passo nessa direo.
Ao longo dos trs captulos fizemos reiteradamente o questionamento: como
fazer o Pas voltar a crescer? Entendemos que, para que isso ocorra, necessrio,
por um lado, fazer reformas estruturais que levem ao aumento da poupana domstica, maior eficincia do uso dos recursos pblicos e menor interveno do Estado
na economia, em particular, sobre os preos relativos. Ocorre que essas reformas
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exigem sacrifcios, com reduo de gastos de custeio, que, certamente, prejudicaro

alguns grupos de interesse.
Estamos na iminncia de substituir a Presidente da Repblica. O governo Dilma
j deu claros sinais de que no pretende fazer tais reformas. Um eventual governo
Temer j anunciou que adotar medidas pr-mercado. A dvida se ele ter suporte
poltico para implementar tais medidas.
Raul Velloso,
Marcos Mendes e
Paulo Springer de Freitas
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Raul Velloso l Marcos Mendes
1- Introduo
Nos ltimos dez anos escrevemos diversos artigos para o Frum Nacional
alertando para a inconsistncia da poltica fiscal brasileira. Temos um regime fiscal
em que h forte expanso dos gastos pblicos e, como consequncia, torna-se
necessrio expandir a carga tributria para evitar o descontrole da dvida pblica,
o excesso de demanda agregada e a consequente gerao de dficits no balano de
pagamentos e acelerao da inflao.
A pea central desse modelo de expanso fiscal a Constituio de 1988 e a
legislao que a regulamenta. O alto nvel de pobreza e desigualdade existente no
pas e a fragilidade das polticas sociais adotadas durante o regime militar geraram
presso por ao estatal que aliviasse a pobreza e redistribusse renda, levando
inscrio de inmeros direitos sociais no texto constitucional. Ao mesmo tempo,
sobreviveu queda do regime militar a ideologia nacionalista e protecionista,
semeada na Amrica Latina pelos economistas ligados Comisso Econmica
para Amrica Latina e o Caribe (CEPAL) e sua teoria de substituio de importaes.
Em consequncia, a Constituio tornou-se no apenas redistributivista e expansionista em termos fiscais, mas tambm protecionista.
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Adicione-se a isso o fato de que o chamados direitos sociais no ficaram restritos base da pirmide. Parte significativa dos gastos e renncia fiscal feitos a
ttulo de financiamento de polticas sociais representam transferncia de renda
para as classes mdia e alta. As liberdades democrticas e a ampliao do direito de
associao e sindicalizao beneficiaram os grupos de maior capacidade econmica,
que enfrentam menor dificuldade para superar os custos associados coordenao
de aes coletivas. No menos importante a grande influncia dos mais abastados
no processo poltico. Dado o alto custo de financiamento de campanhas eleitorais,
e a grande influncia estatal em todos os ramos da economia, h significativos
incentivos a se financiar a atividade poltica em troca de favorecimento nas decises
governamentais.
Construmos, assim, um Estado redistributivista sui generis. Ele no redistribui
apenas para os pobres, mas tambm para os ricos e para a classe mdia (Mendes,
2014). Para faz-lo, precisa tributar a todos. Gera-se, com isso, o que os especialistas
em polticas redistributivas chamam de tax welfare churning: o governo tributa os
indivduos e retorna os recursos para os mesmos indivduos, sob a forma de bens,
servios e transferncias de renda. De acordo com Siqueira (2014): menos de um
tero do estado de bem-estar social brasileiro redistribui dos relativamente ricos
para os relativamente pobres. O restante mero churn: o governo d com uma mo
e tira com a outra. Obviamente, boa parte dos recursos se perde nos custos que o
governo enfrenta para financiar suas atividades.
A tendncia de longo prazo de um modelo como este o esgotamento e a
crise fiscal, porque a despesa sempre pode crescer (as demandas por gastos pblico
tendem ao infinito), enquanto h um claro limite carga tributria mxima que
a sociedade est disposta a pagar. Desde o comeo do sculo XXI o Brasil esteve
prximo desse esgotamento, medida que a carga tributria ultrapassa os 35% do
PIB. Todavia, o boom de commodities, que teve seu pice nos anos 2005-2012, ampliou
a taxa de crescimento econmico e a capacidade de arrecadao do governo, dando
sobrevida ao modelo.
A partir de 2013-2014 a economia chinesa entrou em processo de desacelerao,
o que retirou o impulso dos exportadores de commodities. Toda a Amrica Latina
entrou em processo de desacelerao. O Brasil, contudo, vem tendo desempenho
muito pior que o dos seus parceiros, pois alm da inconsistncia estrutural de seu
modelo fiscal, optou por uma poltica econmica equivocada, que acelerou a despesa
pblica, reduziu a arrecadao de tributos, desqualificou as estatsticas fiscais por
meio de contabilidade criativa e pedaladas de despesas.
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Desde 2005-6 e, com maior nfase a partir de 2011, a poltica econmica do

Governo Federal segue o tpico receiturio populista-intervencionista. Alm da j
citada expanso do gasto pblico (em especial baseada em uma poltica inconsistente de aumentos reais do salrio mnimo) e da total inapetncia por reformas
fiscais, tal poltica consiste em:
r
Interferncia do governo nas decises microeconmicas: direcionamento

do crdito a empresas escolhidas pelo governo, por meio de bancos pblicos,
gerando privilgios a empresas amigas e dificultando o acesso ao crdito
a empresas sem conexes polticas;
r
Desonerao tributria da folha de pagamentos de setores econmicos

escolhidos pelo governo, levando a quedas substanciais de arrecadao,
aumento da complexidade do sistema tributrio e distores nas decises
de alocao de investimentos privados;
r
Capitalizao dos bancos pblicos por meio de endividamento explcito ou

implcito do Tesouro e, ao mesmo tempo, uso desses bancos para financiar
despesas do Tesouro (pedaladas fiscais);
r
Reduo forada da taxa de juros, que acabou por elevar a taxa de inflao
de equilbrio da economia tornando maior o esforo que se precisa fazer
para retomar a ancoragem das expectativas, o que resulta em maior taxa
de juros de equilbrio;
r
Manipulao dos preos bsicos da economia, com destaque para os

combustveis e a energia eltrica, resultando em desequilbrio de preos
relativos, incentivo ao consumo de insumos escassos e inflao reprimida;
r
Interferncia na estratgia de investimento de grandes empresas, como

Petrobras e Vale, resultando em projetos inviveis e deteriorao das condies financeiras e patrimoniais das empresas;
r
Desmonte das regras contratuais no setor eltrico, que levou a uma escalada
do preo da energia, paralisia nos investimentos, deteriorao patrimonial
das empresas estatais do setor e insegurana jurdica;
r
Mudana do marco regulatrio do petrleo, que paralisou as licitaes

no setor por quatro anos (em um perodo em que o petrleo tinha preos
recordes) e resultou em um modelo que desestimula a concorrncia e
sobrecarrega financeiramente a Petrobras;
r
Poltica de contedo nacional em diversos setores (compras pblicas, setor

de leo e gs, medicamentos e insumos de sade) que elevam os custos e
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reduzem a qualidade dos insumos a que tm acesso as empresas nacionais, que so impedidas de adquirir externamente os seus componentes;
r
Estmulo ao endividamento dos estados e municpios sob o pretexto de

elevar o investimento em infraestrutura que, na realidade, resultou em
aumento nos gastos de pessoal e na virtual insolvncia de grande parte
dos governos subnacionais;
r
Incapacidade poltica para promover um ajuste fiscal durante o ano de 2015,

dado o conflito entre as medidas propostas e o programa de campanha
eleitoral defendido em 2014.
O resultado da combinao de inconsistncia fiscal estrutural com inpcia na

gesto macroeconmica comeou a aparecer em 2013 e revelou-se plenamente
em 2014-16: acelerao da inflao, forte recesso econmica com tendncias a se
transformar em uma depresso de longa durao, deteriorao dos indicadores de
dvida pblica, dficit primrio crescente, perda do grau de investimento, desvalorizao da taxa de cmbio real, taxa de desemprego dobrando em dois anos e com
tendncia de alta, crise fiscal nos estados.
Essas sombrias perspectivas econmicas nos fazem crer que finalmente
acabou o espao para se empurrar com a barriga uma poltica fiscal inconsistente.
No haver outro boom de commodities para adiar o nosso encontro com a realidade
fiscal brasileira. Pelo contrrio, a queda do preo do barril de petrleo para menos de
US$ 40 reduz a atratividade da explorao do pr-sal e coloca estados e municpios
dependentes dessa receita sob forte presso financeira. A maior empresa do pas,
a Petrobras, est em um inferno astral composto por: parasitismo da corrupo,
prejuzos bilionrios com o congelamento do preo da gasolina, investimentos
equivocados, altos custos decorrentes da poltica de contedo nacional, excesso de
responsabilidade financeira com a participao obrigatria na explorao do pr-sal
e queda do preo do petrleo. A necessidade de recapitalizao da empresa pelo
Tesouro apenas questo de tempo.
Portanto, parece que chegamos ao dia do juzo fiscal. Ou reformamos as instituies fiscais, ou nos tornaremos uma economia de baixo crescimento, inflao
crnica, pobreza crescente e instabilidade poltica e institucional. Batemos no muro.
No h mais como avanar com o modelo adotado at hoje. A escolha para o Brasil
clara: ou reduz o tamanho do estado, saneia suas contas, desregulamenta e abre
a economia; ou estaremos fadados ao fracasso e empobrecimento.
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Nesse contexto, o presente texto buscar analisar em detalhes a crise fiscal e

econmica brasileira, em suas vertentes de longo e curto prazo. A prxima seo
apresenta a trajetria da receita e da despesa federal, caracterizando cada uma das
recentes fases do ciclo econmico.
A seo 3 analisar a trajetria dos principais itens de despesas, apresentando
tanto a tendncia de expanso dos gastos no longo prazo, quanto a acentuao dessa
tendncia decorrente do expansionismo fiscal populista adotado nos ltimos anos.
A seo 4 mostra a nova e perigosa fase em que estamos entrando: o financiamento monetrio da dvida pblica. Sem recursos para custear suas despesas
primrias, o Tesouro Nacional tem deixado de aplicar receitas primrias na amortizao da dvida pblica, passando a faz-lo por meio de financiamento indireto
que obtm do Banco Central, graas a lacunas existentes na legislao.
A seo 5 descreve o ajuste fiscal que no existiu: a breve tentativa, ao longo
de 2015, de se reverterem alguns dos erros cometidos no passado recente e de frear
o ritmo da despesa; a demisso do Ministro Joaquim Levy, em dezembro de 2015,
selou o fim e o fracasso do esforo de ajuste. Em seguida, mostra que o preo do
no ajuste a deteriorao acelerada das expectativas fiscais, o que sinaliza que as
contas esto em queda livre, caracterizando que chegamos ao limite.
A seo 6 chama ateno para a rpida deteriorao fiscal que vem ocorrendo
ao longo de 2016, mostrando como as expectativas em relao ao futuro do dficit
e da dvida pblica tm piorado de forma acelerada. Trata-se de um sinalizador
inequvoco da gravidade da situao.
A seo 7 analisa a grave crise fiscal dos estados e estuda as suas causas. No
existe a possibilidade de as contas estaduais compensarem os desarranjos federais.
Esto ambas em pssima situao.
A seo 8, a guisa de concluso, faz um inventrio das inevitveis reformas
fiscais que o pas precisa enfrentar, se no quiser voltar ao padro de hiperinflao
com baixo crescimento, que nos assolou nos anos 80 e 90 do sculo passado.
2 Do boom crise
O Grfico 1 ilustra o desempenho da poltica fiscal nos ltimos anos. Nele so
apresentadas, ms a ms, as mdias mveis das taxas de crescimento das despesas
e receitas do Governo Federal, acumuladas nos doze meses anteriores. A Tabela 1
apresenta a mdia dessas taxas para cinco fases do ciclo fiscal recente vivido pelo
Governo Federal.
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A primeira fase corresponde ao boom de commodities. Nela, a receita crescia

impressionante taxa de 8,9% ao ano acima da inflao, embalada pelo grande ganho
de renda que o pas obteve a partir da valorizao dos seus principais produtos de
exportao no mercado internacional. Com esse ganho de renda que nos foi presenteado pela economia internacional, foi possvel expandir o gasto pblico e atender
as demandas dos diversos grupos sociais: de subsdios creditcios para grandes
empresas amigas do Governo at o bolsa famlia, havia dinheiro para todos. Em
consequncia, a despesa crescia a uma taxa real de 8,7% ao ano.
No comeo de 2009 a arrecadao passou a ser fortemente afetada pela crise
financeira internacional de 2008. O ritmo de crescimento da receita desabou para
0,7% ao ano, enquanto a despesa no pde ser contida na mesma medida. Afinal,
a maioria dos gastos pblicos j est pr-contratada por lei: regra de reajuste real
do salrio mnimo, critrios benevolentes de aposentadorias, subsdios creditcios
que geram despesa durante todo o perodo de contratao dos financiamentos,
etc. Assim, tivemos um aperitivo do que viria a ser a crise fiscal de anos mais tarde.
Naquele momento, no entanto, o desajuste fiscal durou pouco. Graas forte reao
da China crise internacional, os preos internacionais de commodities se recuperaram, e o Governo Federal voltou a acelerar sua arrecadao, graas recuperao
da atividade econmica.
Ingressamos, ento, na terceira fase, que foi um retorno aos prazeres do boom
de commodities: por mais dois anos, entre 2010 e 2012, a arrecadao bateu recordes
e cresceu a 9,5% ao ano, em termos reais. Deixamos de aproveitar mais essa oportunidade para reformar nossas despesas e readquirir capacidade de poupana pblica.
Pelo contrrio, continuamos expandindo o gasto. verdade que a uma taxa um pouco
menor que nas fases anteriores, mas ainda bastante elevada: 6,5% reais ao ano.
Em meados de 2012 o mercado de commodities iniciou um grande mergulho de
preos e a economia internacional entrou em uma fase de baixo crescimento. Ao
mesmo tempo, a ttulo de se dar um estmulo contracclico economia, o Governo
Federal iniciou uma poltica de fortes desoneraes fiscais, em especial para tributos
que financiam a previdncia social. Inaugurou-se, ento, a quarta fase, na qual o
efeito do baixo crescimento e das desoneraes sobre a arrecadao foi bastante
grande, levando a forte queda no ritmo de crescimento real da receita, para a faixa
de 2,8% ao ano. Com a despesa crescendo bem mais rpido (6,2% ao ano), a crise
fiscal se tornou inevitvel.
As distores alocativas e de incentivos geradas pelos erros da poltica macroeconmica, associadas ao mau desempenho da economia internacional e ebulio
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poltica durante a campanha eleitoral, jogaram o pas na quinta fase em meados

de 2014: uma recesso da qual no nos recuperamos at o momento, e da qual no
h expectativa de recuperao em futuro prximo. Abriu-se um enorme hiato entre
receitas que caem a uma taxa anual real de 4,3% ao ano e despesas que continuam
crescendo a 4,2% ao ano.
Grco 1 - Mdia mvel de doze meses para a taxa de crescimento
real da receita e despesa primria do Governo Federal
Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional Resultado Primrio do Governo Central. Elaborado pelos autores.
Nota: exclui valores associados operao de capitalizao da Petrobras registrados em setembro de 2010. Deator: IPCA
Tabela 1 - Taxa mdia anualizada de crescimento real da

receita e despesa primrias do Governo Federal
Fase
Perodo
Receita
Despesa
Hiato
(A)
(B)
(C) = (A) - (B)
Boom de commodities
Jan./2005 a Dez./2008
8,9
8,7
0,2
Crise internacional
Jan./2009 a Abr./2010
0,7
7,1
-6,5
Recuperao
Mai./2010 a Jun./2012
9,5
6,5
3,0
Incio da deteriorao
Jul./2012 a Out./2014
3,4
6,2
-2,8
Crise aguda
Nov./2014 a Fev./2016
-4,3
4,2
-8,5
Fonte: Secretaria do Tesouro Nacional Resultado Primrio do Governo Central. Elaborado pelos autores.
Nota: exclui valores associados operao de capitalizao da Petrobras registrados em setembro de 2010. Deator: IPCA
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O descarrilamento da poltica fiscal fica claro quando se olha a Dvida Bruta do

Governo Geral como proporo do PIB1, mostrada no Grfico 2. A partir do incio de
2014 ela entrou em trajetria de crescimento exponencial, tanto pelo crescimento
do numerador (a dvida) quanto pela queda do denominador (o PIB). Se no for
revertida essa trajetria, a dvida se tornar impagvel, principalmente se considerarmos que a taxa de juros real na economia brasileira elevada (justamente devido
fragilidade fiscal) etem historicamente superado os 5% ao ano. Nesse caso, ou se
suspende o pagamento da dvida (reeditando-se algo similar ao traumtico Plano
Collor) ou se deixa a dvida corroer pela acelerao da inflao. J a estabilizao
da relao dvida-PIB requer a recuperao do crescimento econmico (para elevar
o denominador) ou o ajuste fiscal (para conter o crescimento do numerador). Ou,
ainda, um tanto de cada.
Grco 2 - Dvida Bruta do Governo Geral (% do PIB)
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaborado pelos autores.
Est difcil enxergar possibilidades de retomada do crescimento. No h no

horizonte qualquer fator externo que possa impulsionar a economia e levar
recuperao das receitas pblicas, de modo a salvar as contas pblicas brasileiras
pelo lado da receita, como ocorreu nas fases 1 e 3 acima descritas. Pelo contrrio, a
economia internacional entrou em um perodo de baixo crescimento. A deflao ou
Esse conceito abarca o Governo Federal, inclusive suas autarquias e fundaes, a previdncia social, os
estados e os municpios.
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baixa inflao observada nas principais economias do mundo sinal da fragilidade da

atividade econmica. A China enfrenta forte desacelerao de sua economia, tendo
dificuldade para reformar seu modelo econmico e manter o ritmo de expanso.
Os poucos pases que ainda crescem em ritmo acelerado, como a ndia, esto longe
de representar uma locomotiva capaz de puxar a economia mundial e, em especial,
a demanda por commodities.
O petrleo, grande esperana do Brasil aps a descoberta do pr-sal, sofreu
queda expressiva de preos, a ponto de colocar dvidas sobre a viabilidade econmica da explorao das jazidas brasileiras. Essa queda de preos est longe de ser
temporria, uma vez que advm, em grande medida, da expanso da explorao
do shalegas nos Estados Unidos: uma forma barata e gil de se extrair petrleo que
mudou a natureza desse mercado. De agora em diante, sempre que a OPEP conseguir
se organizar para elevar os preos, haver inmeros produtores independentes de
shalegas prontos a ampliar a oferta, o que jogar os preos para baixo novamente.
No plano interno, as grandes distores geradas pelos erros de poltica econmica descritos na introduo, somadas incerteza criada pelo desequilbrio fiscal,
tornam improvvel a retomada do crescimento. Uma eventual substituio do Partido
dos Trabalhadores no comando do Governo Federal pode at gerar um momento
inicial de euforia e reestabelecimento de confiana dos investidores, revertendo o
quadro de depresso econmica. Esse impulso, contudo, no ser duradouro se no
forem corrigidos os graves desequilbrios fiscais do pas.
No podendo ser resgatadas pelo crescimento econmico e aumento das
receitas, as contas pblicas brasileiras precisam ser equilibradas pelo lado da
despesa. Nesse sentido, chegamos ao dia do juzo fiscal. Reformamos o Estado
brasileiro, ou a nossa realidade ser a alta inflao acompanhada de estagnao
econmica. urgente conter a expanso da dvida pblica, e isso se faz no s pela
gerao de supervits primrios, mas tambm pela mudana na taxa de crescimento das despesas pblicas, que criaria condies para reduzir a taxa de juros de
equilbrio da economia.
3 O crescimento da despesa primria: desequilbrio estrutural e

populismo
Esta seo mostra, em maiores detalhes, porque a despesa primria do Governo
Federal tem crescido s elevadas taxas que foram mostradas acima, na Tabela 1 e
no Grfico 1. Dois fatores contribuem para tal crescimento. O primeiro, de ordem
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estrutural, decorre da criao de um Estado grande, de uma Constituio redistributivista, que gerou o elevado nvel de tax welfare churning a que nos referimos na
introduo. O segundo fator, de ordem conjuntural, foi a adoo de uma poltica
fiscal expansionista e populista, despreocupada com a sustentabilidade fiscal dos
novos programas de gastos, que acelerou os gastos pblicos, em especial nos ltimos
quatro anos.
A Tabela 2 ilustra em detalhes essas duas tendncias. Ela apresenta os principais
itens de gastos primrios do Governo Federal como proporo da receita lquida2.
Assim, ilustra a parcela das receitas que cada item de despesa consome. Por exemplo,
em 2015 os benefcios previdencirios (linha B) consumiram 43,5% da receita lquida.
J a despesa primria total (linha O) consumiu 111,6% das receitas, ou seja: toda a
receita mais um dficit primrio equivalente a 11,6% da receita (refletido na linha P).
Tabela 2 Despesa primria do Governo Federal como proporo da receita lquida (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2014
2015
Mdia Contribuio
ao
20132015 crescimento
da despesa
vs.
(Mdia
Mdia
2006- 2013-2015 vs.
Mdia
2008
2006-2008)
Poltica Social (A)
7,5
8,0
8,0
9,4
9,4
9,3
10,1
10,4
11,9
11,6
44%
25%
Abono Salarial
e Seguro
Desemprego
3,3
3,5
3,5
4,4
4,2
4,2
4,4
4,5
5,4
4,7
43%
10%
LOAS e RMV
2,6
2,8
2,7
3,1
3,2
3,1
3,4
3,5
3,9
4,2
43%
8%
1,7
1,7
1,8
1,9
1,9
2,0
2,3
2,4
2,6
2,6
49%
6%
Benefcios
Previdnciarios
(B)
Bolsa Famlia
36,8
36,1
34,2
36,8
36,2
34,4
36,0
36,4
39,6
43,5
12%
29%
Sade - mnimo
obrigatrio (C)
8,4
8,4
8,0
8,1
8,5
8,3
8,7
8,4
9,3
9,7
10%
6%
Educao
- mnimo
obrigatrio (D)
2,4
3,4
3,5
3,7
4,8
4,5
3,9
4,5
5,2
5,2
61%
13%
Pessoal (exceto
sade e
educao) (E)
21,2
20,5
21,4
22,5
21,3
19,5
18,8
18,0
19,1
20,1
-9%
-14%
O conceito de receita lquida abate da receita total as transferncias a estados e municpios (inclusive para
o Fundo de Desenvolvimento e Manuteno da Educao Bsica e Valorizao do Magistrio - Fundeb) e
as contribuies previdencirias pagas pelos servidores pblicos. Por coerncia, tanto as transferncias ao
Fundeb quanto as contribuies previdencirias so excludas das despesas.
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O dia do juzo scal
Tabela 2 (cont.) Despesa primria do Governo Federal como proporo da receita lquida (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2,2
1,4
0,6
-17%
-2%
79,8 79,9
86,6
90,7
10%
58%
2,0
0,9
1,3
78,5
78,4
76,1
81,8
Sade acima
do mnimo
obrigatrio (H)
0,0
0,0
0,0
0,5
0,1
0,0
0,0
0,0
0,2
305%
0%
Educao
acima do
mnimo
obrigtrio (I)
1,2
0,1
0,2
0,6
0,4
0,3
1,7
1,1
1,5
1,4
183%
6%
Subsdios e
subvenes
econmicas
(inclui quitao
de pedaladas) (J)
2,1
1,9
1,6
1,4
1,2
1,2
1,3
1,0
0,9
5,9
39%
5%
0,1
0,1
0,9
1,1
1,2
1,5
0,9
Investimento
(exceto sade e
educao) (L)
2,8
3,2
3,9
4,5
5,2
4,1
3,8
3,7
4,4
2,9
12%
3%
Outras despesas
discricionrias
(inclui quitao
de pedaladas)
(M)
4,5
5,2
3,5
4,6
4,7
3,7
3,7
5,1
6,8
9,6
62%
20%
Total das
despesas
discricionrias
(N) = (H)+...+(M)
10,7
10,4
9,2
11,8
11,8 10,2
11,6 12,2
15,1
20,9
59%
42%
Total das
obrigatrias e
discricionrias
(O) = (G)+(N)
89,2
88,8
85,3
93,5
93,3 88,6
91,4 92,2 101,7 111,6
16%
Resultado
Primria (P) =
100 - (O)
10,8
11,2
14,7
6,5
6,7 11,4
Total das
despesas
obrigatrias (G)
= (A)+...+(F)
Minha Casa
Minha Vida (K)
Quitao das
pedaladas scais
(Q)
2,3
2015
2,2
Outras desp.
primrias
obrigatrias (F)
1,4
Mdia Contribuio
ao
da despesa
vs.
(Mdia
Mdia
2006- 2013-2015 vs.
Mdia
2008
2006-2008)
2014
81,6 78,4
2,2
8,6
7,8
5%
(1,7) (11,6)
7,2
23
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Tabela 2 (cont.) Despesa primria do Governo Federal como proporo da receita lquida (%)
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2014
2015
Resultado
Primrio
descontando
pedaladas (R) =
(P)+(Q)
10,8
11,2
14,7
6,5
6,7 11,4
8,6
7,8
(1,7)
(4,3)
Memo:
Receita Lquida
(R$ bilhes)
450
513
583
611
704
878
981
994
1.002
817
Mdia Contribuio
ao
da despesa
vs.
(Mdia
Mdia
2006- 2013-2015 vs.
Mdia
2008
2006-2008)
Fontes: Sistema Siga Brasil (despesa paga + restos a pagar pagos) e Resultado do Tesouro Nacional (para receita total,
despesas total, subsdios e subvenes econmicas valores liquidados).
Notas:
- Receita lquida e despesa excluem: transferncias a estados e municpios (inclusive FCDF e FUNDEF/FUNDEB),
contribuies patronais previdncia dos servidores pblicos e compensaes do Tesouro ao RGPS (desoneraes da
folha de pagamento).
- Gasto mnimo obrigatrio em sade e educao estimado a partir do Resultado Resumido da Execuo Oramentria.
- Em 2009 e 2010 deduz-se do valor total de subsdios e subvenes as despesas do Minha Casa Minha Vida que at 2010
eram contabilizados pelo Tesouro como subsdio e, em 2011, passaram a ser contabilizados como investimento. A srie de
Na penltima coluna da tabela mostra-se o crescimento da participao de

cada item na receita lquida, comparando-se a mdia dos trs ltimos anos da srie
com a mdia dos trs primeiros. Assim, por exemplo, os benefcios previdencirios
consumiram, na mdia do perodo 2013-15, 12% a mais da receita quando comparado
ao que consumiam no perodo 2006-8. J a despesa primria total, como proporo
da despesa, avanou 16%.
Na ltima coluna da tabela calcula-se a contribuio de cada item de despesa
para o aumento da despesa total, sempre medido como proporo da receita e
comparando os trs ltimos anos da srie aos trs primeiros. Assim, por exemplo,
os benefcios previdencirios foram responsveis por 29% do aumento na relao
entre despesa primria total e receita lquida.
De posse desses indicadores, iniciamos a anlise da evoluo do gasto pelas
questes estruturais. Percebe-se na linha (A) da Tabela 2 que as principais polticas
sociais do Governo Federal (Abono Salarial, Seguro Desemprego, benefcios da Lei
Orgnica da Assistncia Social e Bolsa Famlia) foram responsveis por 25% do
aumento da despesa primria total. Os benefcios previdencirios (linha B) por
outros 29%. As despesas obrigatrias mnimas em educao e sade (linhas C e D)
contriburam, juntas, com 19%
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O dia do juzo scal
Assim, nada menos que 73% do crescimento da despesa primria total advm
da expanso de despesas obrigatrias e rgidas. Essas despesas crescem acima da
arrecadao porque parte delas est indexada ao salrio mnimo, ao qual foram
concedidos sucessivos ganhos reais ao longo dos ltimos anos (benefcios previdencirios, LOAS, Abono Salarial). Outra parte cresce obrigatoriamente no mesmo
ritmo que o PIB nominal (sade) ou acompanha o crescimento da arrecadao de
um subconjunto de impostos (educao). Trata-se, portanto, de um crescimento
obrigatrio da despesa, fixado na Constituio e na legislao. Sem uma reforma
da legislao, que implicar uma inevitvel escolha de quais devem ser as despesas
prioritrias e quais precisam ser contidas, no h possibilidade de se alterar a trajetria da despesa federal.
As despesas de carter obrigatrio s no cresceram mais porque a folha de
pagamento cresceu em ritmo mais lento que a receita(linha E). As outras despesas
obrigatrias (majoritariamente compostas por pagamentos de decises judiciais
e benefcios aos servidores pblicos, como auxlio alimentao e plano de sade),
registradas na linha (F), tambm tiveram pequena contrao de sua participao
na receita.
Mesmo com o contrapeso representado pela contrao da participao da
despesa de pessoal e das outras despesas obrigatrias, o total de gastos obrigatrios (linha G) avanou fortemente. Em 2006 ele representava 78,5% da receita
lquida. Em 2015 esse gasto j estava em 90,7% da receita. inequvoco o processo
de enrijecimento do oramento nos ltimos anos, com forte avano das despesas
obrigatrias em ritmo superior ao crescimento das receitas3. Contriburam para isso,
tanto a expanso vegetativa da despesa (determinada por regras legais) quanto o
desabamento da receita a partir de 2014 (como evidenciado no Grfico 1, acima)4.
Dado que, como analisado acima, dificilmente a receita voltar a crescer em
ritmo superior despesa obrigatria, a tendncia um estrangulamento crescente
e a virtual incapacidade para gerar supervits primrios.
Passando anlise das despesas discricionrias podemos ter uma viso da
segunda fonte de deteriorao fiscal: a opo que se fez, nos ltimos anos, por
As estatsticas de despesas obrigatrias em 2015 no esto distorcidas pelo pagamento das pedaladas
fiscais pois, como explicado adiante, optamos por registrar tais pagamentos nos itens de despesa no
obrigatria, reservando o conceito de despesa obrigatria apenas para aquelas ligadas a polticas
pblicas duradouras com clara regra legal de fixao de gasto mnimo.
Deve-se notar que essa estatstica no est deturpada pelo pagamento das pedaladas fiscais em 2015,
pois optamos por registr-las no conjunto de despesas no obrigatrias, como detalhado adiante.
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uma poltica expansionista e pouco preocupada com o equilbrio das contas

pblicas. Comparando-se as linhas (G) e (N) da tabela, percebe-se que, apesar de
representarem montante inferior ao das despesas obrigatrias, as despesas discricionrias cresceram mais rpido que aquelas. Enquanto as obrigatrias ampliaram
sua participao na receita em 10%, as discricionrias o fizeram em 59%.
Isso significa que houve uma opo consciente por aumentar o gasto alm
daquilo que obrigatrio em termos constitucionais e legais. o caso, por exemplo,
do Programa Minha Casa Minha Vida (MCMV) (linha K), que constitui um subsdio
creditcio aquisio da casa prpria, que inexistia at 2008 e que chegou a consumir
R$ 14 bilhes em 2014. Em 2015, em funo da exausto fiscal, o programa foi objeto
de severos cortes, com a despesa caindo para R$ 8,6 bilhes, ainda que a propaganda
oficial continue alardeando ampliao nas metas a serem alcanadas.
Outro caso emblemtico o da educao que, ao contrrio do setor da sade,
passou a consumir valores crescentemente acima do mnimo obrigatrio. A linha
(I) mostra que o Governo Federal decidiu expandir os gastos no setor muito alm do
mnimo exigido pela legislao. Foram criados e expandidos rapidamente diversos
programas, como PRONATEC, Cincia sem Fronteiras, construo de universidades
federais, entre outros. O resultado foi um aumento de 183% da participao desse
gasto em educao (acima do mnimo legal) na receita total.
Esse nmero est, na verdade, subestimado, pois no computa um dos principais
programas criados e ampliados no passado recente: o FIES. Tendo em vista que o FIES
constitui um emprstimo a estudantes universitrios, ele no classificado como
despesa primria, pois teoricamente gerar receita (no primria) no futuro, quando
os emprstimos forem quitados. Contudo, a tendncia ampliao da inadimplncia
transformar parte significativa dos desembolsos do FIES em gasto primrio efetivo.
Os dados de gastos em educao tambm no computam as transferncias aos
estados e municpios no mbito do FUNDEB, pois elas so descontadas para fins de
clculo da receita lquida, aqui utilizada como parmetro de mensurao da despesa.
Mendes (2015) mostra que entre 2004 e 2014 os desembolsos com o FIES e
programas similares que o antecederam cresceram inacreditveis 1.100% acima
da inflao, chegando a consumir R$ 13,8 bilhes em 2014. As transferncias do
FUNDEB tiveram expanso real 1.205%, atingindo R$ 10,9 bilhes. O aumento na
concesso de bolsas de estudo, vitaminada pelo Programa Cincia sem Fronteira
foi de 562%, atingindo R$ 5,1 bilhes em 2014. A ampliao e construo de universidades federais ampliou-se em 245%, representando despesa de R$ 8,8 bilhes em
26
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O dia do juzo scal
2014. Os programas de educao profissional, a includo o PRONATEC, cresceram

1.553%, consumindo R$ 7,1 bilhes em 2014.
A princpio a expanso da educao meritria. Mas cabem algumas questes:
o rpidocrescimento do gasto era sustentvel? Parece que no, tanto que vrios dos
programas acima listados foram desidratados ou extintos j em 2015, primeiro ano
do segundo mandato da Presidente Dilma Rousseff.
Tais programas tiveram seus efeitos adequadamente avaliados antes de serem
expandidos de forma abrupta? No se tem conhecimento de avaliaes de impacto
que tenham monitorado os efeitos daquelas polticas. H, tambm, flagrantes erros
de concepo. Por exemplo: o FIES no estabeleceu critrios de elegibilidade para
focar os subsdios em estudantes de baixa renda e permitiu a concesso de subsdios aos estudantes que tinham condies financeiras e efetivamente pagavam as
suas mensalidades em anos anteriores. O Cincia sem Fronteiras no selecionou
as reas prioritrias e enviou para o exterior estudantes muito jovens, imaturos e
sem preparo para desenvolvimento de pesquisas que, muitas vezes, sequer falavam
o idioma do pas de destino.
Mesmo com a opo de desistir ou reduzir diversos programas pblicos, como
no caso da educao e do MCMV, acabou-se gerando a ampliao de outras despesas
de custeio para os anos futuros. Por exemplo, a criao de 18 novas universidades
federais entre 2004 e 2014 certamente vai exigir mais professores, mais servidores
de apoio, mais material de consumo, etc. Os subsdios creditcios do MCMV continuaro a ser pagos enquanto houver contratos vigentes.
Situao similar do MCMV a dos demaissubsdios e subvenes econmicas
pagos pelo Tesouro (linha J). Dentre os diversos subsdios e subvenes podemos
destacar os programas de apoio creditcio agricultura (que foram objeto de sucessivos e benevolentes perdes de dvida e ampliao dos benefcios concedidos) e
o Programa de Sustentao ao Investimento (PSI), que consiste em pagamentos ao
BNDES para que este conceda crdito subsidiado a empresas.
Assim como no caso do MCMV, uma vez concedido o emprstimo objeto de
subsdio ou o perdo de dvida antiga, o Tesouro ter que arcar com tal custo at o
final do prazo da operao de crdito. O compromisso est assumido e precisar ser
honrado ao longo dos prximos anos.
Tomemos o caso do PSI. O programa foi criado com o propsito de reduzir o
custo de investimento das empresas e impulsionar o investimento. O BNDES faz
o emprstimo subsidiado a uma empresa e o Tesouro paga ao Banco a diferena
27
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entre o custo de captao do BNDES (em geral TJLP) e o custo do emprstimo. Dado
o grande volume de contrataes e o prazo longo dos emprstimos, o Tesouro j
tem compromissos relevantes de pagamentos at 2021, ano em que os subsdios
estimados estaro na casa de R$ 1 bilho. Em 2015 o custo total foi de R$ 9,6 bilhes
e decrescer lentamente ao longo dos anos5. Assim como diversos programas da
rea da educao, o PSI foi abruptamente descontinuado em 2015, em funo do
esgotamento financeiro do Tesouro e da escalada dos custos do programa.
Na Tabela 2, linha (J) nota-se um salto nos desembolsos com subsdios e subvenes econmicas no ano de 2015. Isso decorre do fato de que vrios itens de despesa
pertencentes a essa rubrica, entre elas o PSI, foram objeto das famosas pedaladas
fiscais6. Como sabido, as pedaladas consistiram em atrasos em pagamentos
devidos pelo Tesouro Nacional aos bancos pblicos, relativos a vrios programas
de governo operacionalizados por tais bancos. Por deciso do TCU, esses atrasos
foram todos quitados em dezembro de 2015, o que distorce a srie histrica aqui
apresentada.
Optamos por manter o critrio de caixa e registrar o pagamento das pedaladas
integralmente em 2015 em vez de tentar atribuir a cada ano os valores efetivamente
devidos no exerccio7. Na Tabela 2, as pedaladas esto registradas tanto na linha (J),
que apresenta os subsdios e subvenes, quanto na linha (M), que apresenta as
demais despesas discricionrias.
As pedaladas representaram um esforo do Governo Federal de ocultar a deteriorao das contas pblicas. Ocorreram, principalmente, nas operaes do PSI e
de subsdios agrcolas (atrasos ao BNDES e ao Banco do Brasil, respectivamente),
motivo pelo qual parte dessa despesa est registrada na linha correspondente a
subsdios e subvenes.
Outra parcela das pedaladas refere-se a Minha Casa Minha Vida (CEF), Abono
Salarial e Seguro Desemprego (FGTS), Bolsa Famlia (CEF). Optamos por registr-las
5
Dados extrados de demonstrativo do Tesouro Nacional, disponvel em: https://www.tesouro.fazenda.

gov.br/-/subsidios-do-tesouro-nacional-ao-bndes
Descrio detalhada de quais os itens de despesas foram objetos de pedaladas e os valores quitados
ao final de 2015 pode ser encontrada no relatrio Resultado do Tesouro Nacional de dezembro de 2015.
O Banco Central, por determinao do TCU, publicou a srie corrigida do resultado primrio do
Governo Central atribuindo os pagamentos das pedaladas a cada ms em que os recursos deveriam ser
desembolsados. Todavia, como a contabilidade do BC se faz abaixo da linha, avaliando o financiamento
das despesas, h diferenas metodolgicas em relao ao enforque acima da linha, aqui adotado. O leitor
que desejar conhecer os fluxos fiscais corrigidos pode consultar a Nota para Imprensa publicada pelo BC
em 30/3/2016.
28
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O dia do juzo scal
integralmente como outras despesas discricionrias em vez de aloc-las em cada

um dos respectivos programas para no distorcer a trajetria de crescimento das
despesas obrigatrias, acima analisada.
Note-se, porm, que as outras despesas discricionrias (linha M) no avanam
apenas em funo das pedaladas. Elas j vinham crescendo fortemente desde
2012 e so reflexo do fenmeno acima comentando: a expanso e criao de novos
programas pblicos acaba gerando despesas de custeio para gerir esses novos programas. Alm disso, esse item de despesa reflete gastos novos, decorrentes de
erros de poltica econmica, a exemplo dos ressarcimentos que o Tesouro precisou
fazer Conta de Desenvolvimento Energtico, decorrente da poltica de congelamento das tarifas aos consumidores de energia. Foram R$ 7,9 bilhes em 2013,
R$ 9,2 bilhes em 2014 e mais R$ 1,3 bilho em 2015.
Mesmo que seja abatido do clculo do resultado primrio de 2015 o valor pago,
naquele ano, a ttulo de quitao das pedaladas, a situao fiscal continua sombria.
As linhas (P) e (R) da Tabela 2 mostram que, considerando as pedaladas, o dficit
primrio foi equivalente a 11,6% da receita. Se no houvesse o pagamento das
pedaladas, mesmo assim teramos um dficit correspondente a 4,3% da receita,
resultado muito pior que os obtidos nos anos anteriores da srie.
inequvoca a forte deteriorao fiscal do Governo Federal, decorrente tanto da
expanso dos gastos obrigatrios (ao longo de toda a srie) quanto do crescimento
das despesas discricionrias (nos anos mais recentes). Tudo isso associado ao tombo
na arrecadao, causado por sucessivos equvocos de poltica econmica.
Alm da extino ou desidratao dos programas insustentveis, acima referidos, promoveu-se forte contrao do investimento pblico em 2015 (linha L). Isso,
contudo, no foi suficiente para garantir o ajuste necessrio. O represamento dos
investimentos uma das poucas possibilidades de conteno fiscal disponveis
no curto prazo, visto que estes no contam com verbas vinculadas nem so protegidos por clusulas legais de gasto mnimo obrigatrio. A consequncia bastante
conhecida: deteriorao da infraestrutura e reduo de potencial de crescimento
da economia.
Os nmeros apresentados na Tabela 2 no deixam dvida. Acabou-se o prazo
para o Brasil adiar a soluo do seu problema fiscal. No h mais sada pelo lado
da acelerao do crescimento da receita. preciso rever os programas pblicos e
faz-los caber dentro da capacidade fiscal do errio. Chegou o dia do juzo fiscal.
29
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4 Para alm das pedaladas: o nanciamento monetrio do Tesouro8

medida que o Governo Federal foi entrando na enrascada fiscal acima descrita,
a primeira reao foi optar pela contabilidade criativa. Alm das agora clebres
pedaladas fiscais (atrasos nos ressarcimentos a bancos e fundos federais, por
pagamentos antecipados de despesas oramentrias), diversos outros procedimentos
similares foram adotados. Analisamos cada um deles em nosso texto preparado para
esse Frum Nacional, na edio de 2015 (Velloso, Mendes e Freitas, 2015). Citamos,
a seguir, os principais mecanismos apenas para rememorar: extrao excessiva de
dividendos das empresas estatais, venda de patrimnio pblico a empresas estatais
que esto fora do conceito de setor pblico para fins de apurao do dficit primrio;
pagamento de despesa pblica por meio da entrega de ttulos; operaes triangulares com Petrobrs e BNDES que aumentavam o lucro deste banco e elevavam os
pagamentos de dividendos; antecipao de receitas futuras sem caracteriz-las
como operao de crdito.
Esses expedientes tambm tm seus limites, como demonstram as consequncias polticas geradas por um acmulo de pedaladas da ordem de R$ 72 bilhes.
Fazia-se necessrio encontrar outra maneira de financiar as crescentes despesas
primrias sem que as estatsticas de dficit e dvida pblica apontassem a realidade
dos fatos. E isso foi feito da forma clssica adotada pelos governos populistas mundo
afora: emitir moeda.
A oportunidade para tanto veio da edio de Lei n 11.803/2008, que alterou
a forma de apurao do resultado do Banco Central e sua posterior transferncia
ao Tesouro Nacional. A regra at ento vigente era bastante simples: em caso de
prejuzo do Banco Central, o Tesouro deve cobri-lo; em caso de lucro, o BC o transferia ao Tesouro.
Ocorre que o forte acmulo de reservas internacionais no ativo do BC gerou
grande volatilidade nos resultados da instituio. Como mostra o Grfico 3, a partir
de 2007 os resultados do Banco Central passaram a oscilar entre grandes lucros e
grandes prejuzos.
Em momentos de valorizao do real, as reservas mantidas no balano do BC
perdem valor, quando convertidas para a moeda nacional. Em momentos de desvalorizao, o BC registra grande ganho patrimonial em reais.
Esta seo constitui um resumo de Mendes (2016)
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O dia do juzo scal
Grco 3 Resultados Semestrais do Banco Central: 2000- 1 Semestre de 2015 (% do PIB anual)
Fonte: Banco Central do Brasil. Balancetes e Demonstraes Financeiras Contbeis e sries

temporais. Extrado de Mendes (2016).
Como, por determinao de padres contbeis internacionais, as reservas

internacionais dos bancos centrais devem ser marcadas a mercado, as valorizaes do real geram grandes prejuzos ao BC, enquanto as desvalorizaes geram
grandes ganhos. Note-se, porm, que se trata de ganhos ou prejuzos contbeis, pois
as reservas continuam no BC: no as vendendo, o BC no realizou o lucro/prejuzo.
O pulo do gato da nova legislao foi determinar que, sempre que o BC tiver
prejuzo, o Tesouro deve cobrir a perda mediante a entrega de ttulos do Tesouro
autoridade monetria. No caso de haver lucro, este integralmente transferido ao
Tesouro em dinheiro. Essa assimetria, somada ampliao dos valores dos lucros e
prejuzos, acabou levando ao forte acmulo de dinheiro na conta nica do Tesouro,
e de ttulos na carteira do BC.
Havendo lucro, o BC manda dinheiro para o Tesouro. Havendo prejuzo, o
Tesouro manda ttulos para o BC. Como, a partir de 2007,os resultados oscilaram
muito entre lucro e prejuzo, ora vai dinheiro para Tesouro, ora vo ttulos para o
Banco Central. E as reservas continuavam paradas no balano do BC. Todo o fluxo
de dinheiro e ttulos entre as instituies sendo gerado apenas por variaes nos
preos cotidianos dos ativos estrangeiros.
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A pergunta : o que o Tesouro pode fazer com esse grande volume de dinheiro
vindo do BC, que se acumula em sua conta? Pela lei, tais recursos s podem ser usados
para pagar dvida pblica vincenda, preferencialmente (mas no exclusivamente)
aquela que esteja na carteira do BC. A MP 2.179-36/01 que regulava a matria antes
da edio da Lei 11.803/08 permitia apenas o resgate do principal da dvida. A nova
Lei abriu a possibilidade de pagamento de juros.
O que o Tesouro passou a fazer foi usar os recursos vindos do BC para amortizar
e pagar juros da dvida em mercado. Isso gerou as seguintes implicaes:
1.
ao passar a contar com uma volumosa fonte de recursos para pagar juros e
amortizao da dvida, o Tesouro pde redirecionar as suas outras fontes de
receitas que at ento eram usadas nessa finalidade para o financiamento
de outros gastos. Foi possvel expandir gastos primrios por meio dessa
troca de fonte no pagamento de juros e amortizao.
2.
tendo em vista que a conta nica do Tesouro fica no Banco Central, toda
vez que o Tesouro paga juros ou amortiza o principal de ttulos em mercado
h uma expanso da base monetria. O Banco Central, interessado em
manter a taxa de juros de equilbrio, faz operaes de open market, vendendo
ttulos ao mercado para enxugar a liquidez. Isso significa que a reduo
de dvida pblica promovida pelo Tesouro revertida pelo BC. Ou seja, o
Tesouro usou o dinheiro vindo do BC para resgatar dvida, o que levou
o BC a repor os ttulos pblicos no mercado. O efeito final que o Tesouro
repassou ao BC a tarefa de rolar parte da dvida pblica.
3.
dado que sempre h presso poltica sobre o BC para que este baixe a taxa
de juros, e como o BC permevel a presses polticas, possvel que a
autoridade monetria fixe uma meta para a Selic inferior ao valor que seria
adequado frente meta de inflao perseguida. Aceitar uma Selic mais
baixa significa no extrair toda a liquidez injetada pelo Tesouro, ou seja,
permitir que parte do dinheiro usado pelo Tesouro para resgatar dvida
vire emisso monetria.
4.
ao resgatar grande parte da dvida vincenda, o Tesouro pode se dar ao luxo

de, na rolagem da parcela no resgatada, colocar ttulos de prazo longo ou
prefixados. Em geral, em momentos de stress fiscal, o mercado no aceita
esse tipo de ttulos, preferindo papis curtos e ps-fixados. Mas sempre h
um nicho de mercado para esses papis. Se em vez de rolar um valor x de
ttulos vincendos, o Tesouro s precisar rolar, por exemplo, x/6 ficar mais
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fcil colocar papis longos e prefixados. Com isso, o Tesouro passa a exibir
um perfil saudvel de dvida pblica. Porm, como o BC ir ao mercado
enxugar a liquidez decorrente dos resgates (como descrito no item 2), e ao
faz-lo, firma operaes de curto prazo com o mercado (operaes compromissadas), a dvida pblica total em mercado (Tesouro mais BC) volta a ter
seu prazo encurtado. Todavia, as estatsticas do Tesouro no refletem isso,
pois no apresentam a parte da dvida referente s operaes do BC. Ou
seja, a operao ajuda o Tesouro a maquiar o perfil de sua dvida pblica.
Em suma, o grande fluxo de dinheiro vindo do BC, que passou a se acumular na
conta nica do Tesouro, decorrente da nova sistemtica de transferncia criada pela
Lei 11.803/08, permitiu: (a) expanso dos gastos primrios; (b) repasse da rolagem
de parte da dvida do Tesouro para o Banco Central; (c) financiamento monetrio de
parte do gasto pblico; (d) uma nova modalidade de contabilidade criativa, agora sob
a forma de apresentao de um perfil de dvida do Tesouro diferente da realidade.
O mais curioso que quanto maior for a deteriorao da poltica fiscal, maior
tende a ser a desvalorizao do real. E quanto maior a desvalorizao, maiores
os lucros do BC a serem transferidos ao Tesouro. Ou seja, a piora do quadro fiscal
aumenta o volume de dinheiro que o Tesouro tem para gastar!
H evidncias de que os fenmenos acima descritosocorreram, em especial
entre 2009 e 2014. O Grfico 4 mostra que a partir de 2008 passou a haver pesados
resgates de dvida pbica do Tesouro em mercado. Nele, os valores positivos indicam
resgate lquido de dvida pblica e os saldos negativos indicam colocao lquida de
ttulos junto ao mercado. Os valores esto representados como percentual do valor
total de ttulos vincendos.
Percebe-se que, antes de 2008, havia pequenos saldos de resgate ou colocao
lquida. Ou seja, a regra era a rolagem integral da dvida. A partir de 2008 passou a
haver um forte movimento de resgate lquido. Naquele ano nada menos que 34% dos
ttulos vincendos foram resgatados em dinheiro pelo TN. Nota-se, tambm, que com
a mudana da equipe econmica em 2015 houve brusca reverso nessa poltica: o
TN passou a atuar na direo contrria, fazendo forte colocao lquida de ttulos e
retirando do BC a tarefa de ampliar as compromissadas. Portanto, houve um atpico
resgate lquido de ttulos pelo Tesouro no perodo 2008-2014.
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Grco 4 Resgate (+) e Colocao (-) Lquida de Dvida Mobiliria pelo

Tesouro Nacional em Mercado: 2005 a 2015 (em % dos ttulos vincendos)
Fonte: STN Relatrio Mensal da Dvida Pblica. Elaborado pelo autor.
De onde estaria vindo o dinheiro para fazer esses vultosos resgates lquidos de
dvida mobiliria junto ao mercado?
O Grfico 5 mostra que, antes de 2009, era desprezvel o montante de juros e
amortizao da dvida pagos com recursos da fonte oramentria Resultado do
BC. A partir de 2009 h um salto no volume desses recursos, o que coincide com o
momento em que houve a mudana na regra de transferncia de resultados ao TN,
com a forte ampliao do fluxo de dinheiro do BC para a conta do TN.
A Tabela 3 apresenta a composio das fontes oramentrias utilizadas para
custear tais despesas, excluindo a rolagem da dvida por meio de emisso de novos
ttulos. Ela refora a importncia dos recursos do resultado do BC como fonte de
financiamento para pagar juros e amortizar a dvida mobiliria no perodo 20092014. Mostra tambm um outro fato importante: a substituio de fontes de recursos
no pagamento da dvida pblica como instrumento para facilitar a expanso das
despesas primrias.
So seis diferentes fontes de recursos apresentadas na Tabela 3. A primeira
linha inclui as receitas da Unio decorrentes de pagamentos que lhe so feitos
pelos estados e municpios, em decorrncia dos diversos refinanciamentos de
dvida interna e externa que a Unio fez para os entes subnacionais. medida
que esses entes vo quitando suas dvidas, a Unio utiliza os recursos para abater
a sua prpria dvida. No houve mudana no padro de uso desses recursos para
pagamento da dvida.
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Grco 5 Montante Total da Fonte de Recursos Resultado do BC

Utilizado para Pagamento de Amortizao e Juros da Dvida (R$ bilhes)
Fonte: STN Relatrio Mensal da Dvida Pblica. Elaborado pelo autor.
Tabela 3 Fontes de Financiamento para o Pagamento de

Amortizao e Juros da Dvida Pblica: 2005-2015 (% do total)
2005
2006 2007 2008 2009
2010
2011 2012 2013
2014
2015
Recursos de Renanciamento
de Estados e Municpios
44%
27%
44%
29%
16%
31%
46%
21%
39%
38%
32%
Remunerao das
Disponibilidades do Tesouro
Nacional
23%
26%
31%
20%
12%
14%
18%
12%
18%
15%
0%
0%
1%
0%
2%
63%
33%
16%
52%
28%
25%
64%
Resultados do BACEN
Dividendo Unio
Recursos Ordinrios
Outras
Total
5%
4%
8%
5%
4%
22%
18%
8%
14%
13%
4%
24%
38%
16%
9%
4%
0%
2%
5%
0%
0%
0%
3%
4%
4%
34%
0%
1%
0%
2%
2%
9%
0%
100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%
Fonte: Sia Sistema Siga Brasil. Elaborado pelo autor.
A terceira linha mostra o resultado do BC. Percebe-se que, conforme j refletido nos Grficos 4 e 5, antes de 2009 essa fonte dava contribuio irrisria para o
pagamento de amortizao e juros da dvida. Aps aquele ano, passou, ento, a
ter grande relevncia, o que refora o argumento de que o Tesouro passou a usar a
receita vinda do BC para resgatar dvida em mercado.
A terceira fonte so os dividendos da Unio. Nota-se que eles ganham importncia como fonte de recursos para pagamento da dvida a partir de 2010. Como
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registramos anteriormente, esse foi um dos mecanismos criativos para cobrir os

dficits crescentes. Parte desses dividendos, como se v, foi utilizada para resgate
da dvida em mercado. Isso liberava outros recursos fiscais para custear a expanso
da despesa primria.
Nas duas linhas seguintes temos as fontes de recursos que deixaram de ser
usadas para pagar amortizaes e juros da dvida. Tanto os recursos ordinrios,
oriundos de tributao, quanto a remunerao da conta do Tesouro, fontes usualmente alocadas para o pagamento de juros e amortizao da dvida, deixaram de
ser aplicadas a tal finalidade.
Puderam, com isso, pagar outras despesas do Tesouro. Esse mecanismo de
substituio de fontes mostra como a entrada dos recursos do resultado do BC
no pagamento da dvida pde ser usada para expandir a capacidade de gasto do
Tesouro em outras despesas primrias.
Por fim, as outras fontes de recursos incluem receitas como taxas, receitas
de concesses, entre outras. A grande importncia desse item no exerccio de 2008
reflete o uso de R$ 20 bilhes de receitas de compensao financeira pela explorao
de petrleo e gs para quitao de dvida pblica. Foi isso que permitiu que a poltica de fortes resgates lquidos de dvida comeasse em 2008, antes de haver recursos
de resultado do BC disponveis para financiar tais resgates.
Em suma, o que a Tabela 3 mostra uma mudana qualitativa no mix de fontes
oramentrias utilizadas para pagar juros e amortizao da dvida: perdem importncia os recursos tributrios ordinrios e a remunerao da conta nica e ganham
importncia o resultado do BC e as receitas de dividendos pagos pelas estatais. Os
recursos que antes pagavam a dvida passaram a ser usados para financiar outras
despesas primrias.
Ou seja, o dinheiro que entrou no caixa do Tesouro, decorrente da mera oscilao do valor cambial das reservas do BC, passou a financiar despesas primrias.
Uma fonte de recursos importante nesse processo a remunerao das disponibilidades do Tesouro no Banco Central. Ao contrrio do resultado do BC, que tem
seu uso limitado ao pagamento de amortizao e juros da dvida, a remunerao
das disponibilidades de livre alocao. Usualmente, essa fonte de receitas era
direcionada para o pagamento de juros e amortizao da dvida. Com a entrada dos
fortes volumes de dinheiro vindos do resultado do BC, e o seu uso para pagar juros
e amortizao ao mercado, o Tesouro passou a direcionar a fonte remunerao da
conta nica para o pagamento de despesa primria.
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A Tabela 4 mostra que, de fato, muda o tipo de despesas que paga pela
fonte remunerao da conta do TN. At 2010 ela era usada exclusivamente para
pagar amortizao e juros. A partir de 2011 migrou para o pagamento de despesas
primrias.
Tabela 4 Recursos de Remunerao da Conta nica do Tesouro no Banco Central: valores

utilizados como fonte de despesa oramentria (R$ milhes)
2005
Amort./
Renanciamento
da Dvida
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
540 11.079
99
7.364
6.465
4.633
3.403 12.245 22.076
Inverses
Financeiras
11
47
4.464
1.807
550
Investimentos
272
743
826
1.802
386
Juros e Encargos 15.075 25.418 25.000 19.146 29.382 13.336 19.831 29.611 17.351
da Dvida
Outras Despesas
Correntes
- 12.048
Pessoal e
Encargos Sociais
5.645
6.305 17.092 23.002 35.461

58
12
4.210 38.567
Total
15.615 36.496 25.099 26.511 29.382 19.801 42.439 40.167 51.990 52.898 74.964
Total em
R$ de jun./2015
27.198 61.107 40.529 40.362 42.684 27.438 55.107 49.713 60.308 57.603 74.964
39.887
Mdia
2005-2010
(R$ de jun./2015
59.539
Mdia
2011-2014
(R$ de jun./2015
Diferena
de mdias
49%
Fonte: Sia Sistema Siga Brasil. Elaborado pelo autor.
H que se chamar ateno para um fato adicional. medida que a conta nica
do Tesouro passa a ser irrigada por grande volume de recursos do Banco Central,
tende a aumentar o saldo mdio da conta: ainda que esses recursos sejam usados
para amortizar dvida em mercado, eles podem permanecer por dias ou meses na
conta, sendo remunerados. Isso eleva a disponibilidade de dinheiro para o Tesouro,
que passa a ter maior saldo na fonte remunerao das disponibilidades do Tesouro,
podendo expandir suas despesas. Trata-se de um efeito secundrio da legislao
que ampliou o fluxo de recursos do BC para o TN, que tambm d maior poder de
gasto primrio ao errio.
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Resta, ainda, averiguar se a expanso das operaes compromissadas do Banco

Central, observadas ao longo dos ltimos anos, esto relacionadas ao aumento de
liquidez provocado pelos resgates lquidos de ttulos pelo TN.
A verso corrente de que as operaes compromissadas aumentaram em
decorrncia do acmulo de reservas internacionais. Tendo que enxugar a liquidez
decorrente da compra de divisas, o BC seria forado a fazer tais operaes. No
entanto, estudo do prprio Banco Central (2015) aponta a importncia dos resgates
lquidos do Tesouro na expanso das compromissadas. A Tabela 5, elaborada com
base em dados do citado estudo, apresenta os fatores condicionantes do aumento do
estoque de operaes compromissadas no perodo 2007-2015. Nela observa-se que o
estoque de compromissadas cresceu em valor equivalente a 12,5 pontos percentuais
do PIB, passando de 3,2% do PIB em dezembro de 2006 para 15,7% em novembro
de 2015. Oresgate lquido de ttulos do Tesouro foi o maior fator de expanso das
compromissadas no perodo, tendo impacto de 16 pontos percentuais, superando
at mesmo a aquisio de reservas internacionais e pagamento de swaps cambiais
(10,6 p.p. e 1,8 p.p., respectivamente). No resta dvida, portanto, que o TN exerceu
forte presso sobre a liquidez ao fazer resgates lquidos de ttulos em mercado.
Fecha-se, assim, o ciclo da poltica em que o TN pagou dvida com recursos
do resultado do BC e obteve meios de expandir sua despesa primria, bem como
alterou artificialmente o perfil de sua dvida, ao se recusar a colocar ttulos curtos
Tabela 5 Fatores Condicionantes da Expanso das Operaes Compromissadas do BC: uxos acumulados
de dezembro de 2006 a novembro de 2015 (em pontos percentuais do PIB)
Aquisio de Reservas Internacionais (A)
Resultado de Swaps Cambiais (B)
10,6
1,8
Resgates Lquidos de Ttulos do Tesouro Nacional em Mercado (C)
16,0
Juros sobre Operaes Compromissadas (D)
10,1
Crescimento do PIB (E)
7,6
Outras Operaes
18,4
Variao do Estoque Total de Operaes Compromissadas (G) = (A)+...+(F)
12,5
Memo:
Relao Compromissadas/PIB em dezembro 2006
3,2
Relao Compromissadas/PIB em novembro 2015
15,7%
Fonte: Bacen (2015). Elaborado pelo autor.

Nota: as outras operaes so constitudas por: recebimento pelo TN de dvidas renegociadas
com estados e municpios, resultado primrio do Governo Central, depsitos compulsrios
de instituies nanceiras no BC, desembolsos do TN para fundos e programas (FAT, Fundos
Constitucionais, etc.), outras operaes nanceiras do BC.
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O dia do juzo scal
ou a taxas flutuantes, forando o Banco Central a colocar esse tipo de dvida em

mercado, por meio das operaes compromissadas.
Os Grficos 6 a 8, elaborados por Carbone e Gazzano (2015), do a medida da
distoro no perfil da dvida. No Grfico 6, vemos que a dvida mobiliria do TN tem
prazo mdio superior ao que se obtm quando, a essa dvida, se acrescentam as
operaes compromissadas. Em outubro de ao final de 2015, ltimo dado da srie,
o prazo mdio da dvida mobiliria do Tesouro era de 55,7 meses. Porm, quando a
ela acrescentamos as operaes compromissadas, o prazo cai para 40,7 meses: uma
expressiva diferena de 15 meses, equivalente a 27% do prazo original.
J o Grfico 7 mostra que a participao dos ttulos prefixados no foi to favorvel quanto o apresentado pelo Tesouro. Sem considerar as compromissadas, essa
participao, em outubro de 2015 era de 41,1%, mas ao acrescentarmos as compromissadas na conta, a participao cai para 29%. O inverso ocorre com a participao
de ttulos indexados Selic, ilustrada no Grfico 8: na estatstica mostrada pelo
Tesouro, esses ttulos representavam, em outubro de 2015, 23,6% da dvida, mas com
a incluso das compromissadas a importncia dos ttulos selicados sobe para 33,3%.
Em suma, a expanso das transferncias de resultado do BC ao TN, decorrente
da Lei 11.803/08, parece ter levado o TN a praticar as polticas descritas no incio
desta seo: resgate de dvida mobiliria em mercado e substituio de fontes no
pagamento de amortizao e juros da dvida. Como indicado, isso amplia as possibilidades de expanso do gasto primrio, distorce as estatsticas da dvida pblica
Grco 6 Prazo mdio da Dvida Pblica Mobiliria Federal Interna com
e sem as Operaes Compromissadas (meses)
Fonte: Carbone e Gazzano (2015).
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e empurra para o BC a tarefa de rolar parte dessa dvida. A Lei 11.803/08 tornou-se
mais um instrumento da caixa de ferramentas das polticas expansionistas que
levaram o pas grave crise fiscal revelada em 2014. Foi possvel seguir na trilha da
expanso fiscal graas ao financiamento inflacionrio vindo do BC.
Grco 7 Participao dos Ttulos Prexados na Dvida Pblica Mobiliria Federal Interna
com e sem as Operaes Compromissadas (%)
Grco 8 Participao dos Ttulos Indexados Selic na Dvida Pblica Mobiliria Federal Interna
com e sem as Operaes Compromissadas (%)
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O dia do juzo scal
5 O ajuste scal que no ocorreu

Passadas as eleies presidenciais de 2014, o Governo Federal apressou-se em
mudar seu diagnstico em relao situao fiscal, reconhecendo a gravidade da
situao e a inexequibilidade da meta fiscal fixada na LDO para aquele ano. Enviou,
de ltima hora, um projeto de lei ao Congresso para alterar a meta fiscal e iniciou
um movimento em direo ao ajuste. Sinalizou essa inteno ao convidar Joaquim
Levy para o Ministrio da Fazenda, um economista com tradio de rigor fiscal.
J em dezembro de 2014, ainda antes da posse de Levy, foram enviadas medidas
provisrias ao Congresso propondo regras mais restritivas para o pagamento dos
benefcios de seguro-desemprego, abono salarial e penses por morte.
A tentativa de ajuste fiscal, contudo, foi fortemente combatida dentro e fora
do governo. Levy props dois pacotes de ajustes: um no incio de sua gesto, nos
primeiros dias de 2015, e outro em setembro, quando se iniciou o movimento de
rebaixamento da nota de crdito brasileira pelas agncias internacionais de rating.
Ao final do ano, frente s resistncias s suas propostas e a sucessivos rebaixamentos
da nota de crdito, Levy demitiu-se do cargo.
No h dvida de que 2015 foi um ano perdido em termos de ajuste fiscal. Em
2016, com a acelerada degradao do suporte poltico ao Governo Dilma, o ajuste saiu
definitivamente de pauta, perdendo espao para os esforos de sobrevivncia poltica.
Das principais medidas de ajuste propostas em 2015, j bastante acanhadas em
relao s reformas efetivamente necessrias, poucas se tornaram lei e produziram
algum efeito fiscal.
A Tabela 6 resume a principais medidas propostas. Das 17 iniciativas listadas,
nada menos que 10 no geraram qualquer efeito fiscal, seja porque at o presente
ainda tramitam no Congresso, seja por desistncia do governo. Das sete que foram
aprovadas, muitas tiveram seus efeitos fiscais mitigados por alteraes promovidas
pelo Congresso.
Entre as medidas que ainda esto paradas no Congresso destacam-se o retorno
da CPMF, a renovao da DRU, a extino do abono de permanncia atualmente
concedido aos servidores pblicos e a unificao de alquotas do ICMS, todas em
estgio inicial de tramitao. A regulamentao do teto de remunerao dos servidores pblicos avanou um pouco mais rpido, mas ainda no saiu da Cmara e
ainda precisa passar pelo Senado.
Houve desistncia em relao a vrias iniciativas, a saber: reduo dos repasses
ao Sistema S, restrio ao acesso ao abono salarial, exigncia de pagamento da
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contribuio patronal pelos servidores em licena do cargo, reduo de benefcios

fiscais indstria qumica e elevao do imposto de renda incidente sobre juros
sobre capital prprio.
Entre as medidas que foram aprovadas, porm com mitigao dos seus efeitos
em relao proposta original, temos: restrio ao seguro desemprego (os prazos
mnimos para elegibilidade ao seguro foram encurtados pelo Congresso); critrios
restritivos para as penses por morte (Congresso retirou o dispositivo que reduzia
o valor das penses, mantendo o pagamento em 100% do benefcio devido ao falecido); reduo da desonerao das contribuies previdencirias sobre a folha de
pagamento (Congresso concedeu tratamento especial a vrios setores).
Note-se, ademais, que a discusso do ajuste abriu espao para medidas em
sentido contrrio. O caso mais grave foi a instituio do fator 85/95 como critrio
de elegibilidade para aposentadoria, com a possibilidade de obteno do benefcio
sem desconto do fator previdencirio. Tal medida est em vigor e j pressiona os
gastos previdencirios.
Outra contrarreforma aprovada no perodo foi o Programa de Proteo ao
Emprego9, que oferece benefcios tributrios a empresas que faam acordo para
conter demisses de trabalhadores.
O prometido enxugamento da mquina pblica ficou muito aqum do esperado
e necessrio. Foram extintas trs secretarias da Presidncia da Repblica e dois
ministrios, bem como fundidos alguns poucos rgos pblicos.
Restaram, ainda, a aprovao das regras de repatriao de recursos no declarados mantidos no exterior (como uma expectativa de receita tributria superior a
R$ 100 bilhes sendo, porm, um receita que ocorrer apenas uma vez e, portanto,
no ajuda em um ajuste permanente das contas) e diversas medidas pontuais
de elevao de tributos que, em geral, no tm efeito fiscal relevante e agregam
complexidade teia de isenes, tratamentos especiais e alquotas diferenciadas10.
Medida Provisria 680/2015 convertida na Lei 13.189/2015.
10
Entre as principais medidas tributrias temos as seguintes elevaes: CSLL sobre instituies financeiras
(MP 675/2015); PIS/PASEP-importao e Cofins-importao (MP 668/2015); IPI sobre bebidas (MP
690/2015 convertida na Lei 13.241); Imposto de Renda sobre ganhos de capital (MP 692/2015 convertida na Lei 13.259); CIDE-combustvel (Decreto 8.395/2015). Houve, ademais, renegociao e parcelamento de dbitos tributrios (Prorelit, MP 685/2015 e Lei 13.202), com vistas a recuperar e acelerar o
pagamento de dbitos tributrios.
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O dia do juzo scal
Tabela 6 Principais medidas de ajuste scal propostas pelo Governo Federal em 2015
Medida Proposta
Descrio
Instrumento
legal
Situao em
Abril/16
Efeito
scal
em
2016
Retorno da CPMF
Tributao sobre transaes nanceiras,

com alquota de 0.2%, para nanciar a
previdncia social. Receita de R$ 30 bilhes
em 2016 e anualizada de R$ 70 bilhes
PEC 140/2015
Na CCJ da Cmara.
Sem relatrio
Nulo
Extino do
Abono de
Permanncia
Extinguir o abono pago a servidores

pblicos que, uma vez atingida a idade de
aposentadoria, optam por permanecer na
ativa. Economia estimada de R$ 1,3 bilho
por ano
PEC 139/2015
Na CCJ da Cmara.
Sem relatrio
Nulo
Renovao e
ampliao da
DRU
Renovar o mecanismo de desvinculao

das receitas do oramento da Unio,
ampliando o percentual de 20% para
30%, e estendendo-o para: fundos
constitucionais, taxas, receitas de
compensaes nanceiras relacionadas a
recursos hdricos e minerais
PEC 87/2015
Na Comisso
Especial
constituda
para analisar a
proposta. Sem
relatrio
Nulo
Regulamentao
do teto de
remunerao do
setor pblico
Fechar brechas ao recebimento, por

servidores pblicos, de remunerao total
superior de Ministro do STF. Economia
estimada em R$ 800 milhes por ano
PL 3123/2015
Aprovado em
3 comisses da
Cmara. Pronto
para votao
em plenrio.
Poder Executivo
pediu retirada
da urgncia da
tramitao.
Nulo
Restrio nos
critrios de
acesso ao abono
salarial
Ampliao do prazo mnimo de emprego

para que o trabalhador tenha direito ao
abono salarial
MP 665/2014
transformada
na Lei
13.134/2015
Vetado
Nulo
Reduo dos
repasses ao
Sistema S
Realocao de 30% das verbas do Sistema

S para a Previdncia
No foi
apresentada
proposta
Governo negociou
desistncia
em troca de o
Sistema S assumir
despesas pblicas
da ordem de
R$ 5 bilhes
Nulo
Reforma do ICMS
Unicao gradual das alquotas do ICMS

para reduzir guerra scal; fundos de
compensao aos estados
Projeto de
Resoluo
do Senado
1/2013 e MP
683/2015
PRS 1/2013 com

tramitao parada
no Senado. MP
683/2015 que
institua os fundos
de compensao
perdeu validade
Nulo
Pagamento de
contribuio
previdenciria
patronal por
servidores
em licena
por interesse
particular
Servidores em licena por interesse

particular deveriam pagar no apenas a
parte do empregado mas tambm a do
empregador durante o perodo de licena
MP 689/2015
MP 689/2015
vencida e no
transformada
em lei
Nulo
43
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Tabela 6 (cont.) Principais medidas de ajuste scal propostas pelo Governo Federal em 2015
Medida Proposta
Descrio
Instrumento
legal
Situao em
Abril/16
Efeito
scal
em
2016
Reduo de
benefcios scais
indstria
qumica
Reduo de benefcios scais no PIS/PASEP

e Cons no mbito do Regime Especial da
Indstria Qumica
MP 694/2015
MP 694/2015
vencida e no
transformada
em lei
Nulo
Aumento
de tributos
incidente sobre
Juros sobre
Capital Prprio
Reduo das possibilidades de deduo

e aumento de alquota na tributao dos
juros sobre capital prprio
MP 694/2016
MP 694/2015
vencida e no
transformada
em lei
Nulo
Repatriao de
recursos
Institui Regime Especial de Regularizao

Cambial e Tributria, que permite
repatriao de recursos no declarados,
mediante pagamento de tributos.
Estimativa de arrecadao entre R$ 100 e
R$ 150 bilhes. Para 2016 estimativa de R$
21 bilhes
PL 2960/2015
transformado
na Lei
13.254/2015
Lei aprovada e
regulamentada.
Aberto
cadastramento
aos interessados
Em
breve
Restrio nos
critrios de
concesso de
seguro-desemprego
Ampliao do prazo mnimo de emprego

para que o trabalhador tenha direito a
demandar seguro-desemprego e aos
pescadores artesanais. Economia estimada
aps mitigao da proposta no Congresso:
R$ 15 bilhes/ano.
MP 665/2014
transformada na Lei
13.134/2015
Lei aprovada
e produzindo
efeitos. Mitigao
das regras no
Congresso
Sim
Restrio nos
critrios de
acesso penso
por morte, ao auxlio doena e ao
auxlio recluso
Penso por morte: ampliao do tempo

de unio estvel e do tempo de contribuio ao INSS; reduo no valor da
penso (excluda do texto); tempo de
durao da penso proporcional idade
do benecirio; aproximao das regras
dos servidores pblicos dos empregados
do setor privado. Auxlio doena: teto ao
valor pago, ampliao do prazo pago pelo
empregador (excludo do texto)
MP 664/2014
transformada na Lei
13.135/2015
Lei aprovada
e produzindo
efeitos. Mitigao
das regras no Congresso. Contrarreforma: criao do
fator 85/95 para
aposentadoria,
mitigando o fator
previdencirio
(MP 676/2015
convertida na Lei
13.183/2015
Sim
Reduo da
desonerao da
folha de pagamento
Elevao das alquotas incidentes sobre o

faturamento para ns de clculo da contribuio previdncia: de 1% para 2,5% e
de 2% para 4,5%
PL 863/2015
transformado na Lei
13.161/2015
Lei aprovada
e produzindo
efeitos. Mitigada
por tratamento
especial a alguns
setores da economia. Efeito atrasado por rejeio
da MP 669/2015,
posteriormente
substituda pelo
PL 863/2015
Sim
Extino de
cargos e rgos
pblicos
Extino de 3 secretarias da Presidncia da

Repblica e de 2 ministrios, alm de fuso
de rgos
MP 696/2015
transformada na Lei
13.266/2016
Vigente
Sim
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O dia do juzo scal
Tabela 6 (cont.) Principais medidas de ajuste scal propostas pelo Governo Federal em 2015
Medida Proposta
Descrio
Instrumento
legal
Situao em
Abril/16
Efeito
scal
em
2016
Reduo
benefcios
exportao
Reduo para 0,1% do benefcio do

programa de incentivo exportao Reintegra
Decreto
8.543/2015
Vigente
Sim
Reduo de
benefcios scais
a produtos de
informtica
Fim da desonerao de PIS/Cons dos

computadores - Programa incluso digital
MP 690
transformada na Lei
13.241/2015
Vigente
Sim
Fonte: Legislao federal. Elaborado pelos autores.
O efeito fiscal das poucas medidas que entraram em vigor no foi capaz
de estancar o aprofundamento do dficit, como mostrado nas Tabelas 1 e 2.
O ano de 2015 foi perdido em termos do necessrio ajuste fiscal. Ficou claro que a
sociedade brasileira est longe de um consenso poltico em torno da importncia
desse ajuste. Talvez o aguamento do problema em 2016, e a grave crise poltica a
ele associada, mudem as chances de um ajuste estrutural.
6 A trajetria futura de deteriorao das contas

O que chama ateno nos primeiros meses de 2016 a forte deteriorao das
projees das principais variveis fiscais do Governo Federal para os prximos anos.
Isso um indicador de que estamos nos aproximando de um momento de ruptura:
batemos no muro e no podemos mais adiar decises relativas ao equilbrio das
contas pblicas.
O Grfico 9 mostra as projees de mercado, coletadas pelo Ministrio da
Fazenda, acerca da Dvida Bruta do Governo Geral (DBGG), que inclui Unio, estados
e municpios. So projees para a relao DBGG/PIB para o final dos anos de 2016
a 2019. As estimativas so mensais e comearam em novembro de 2015.
O que se observa, em primeiro lugar, a trajetria ascendente das expectativas. No h qualquer esperana de que a relao dvida-PIB se estabilize no futuro
prximo, o que por si s j um claro indicador de um modelo fiscal insustentvel.
Em segundo lugar, observa-se a rpida piora das projees. A cada novo ms
a curva se torna mais inclinada, indicando que se espera um crescimento mais
acelerado da relao dvida-PIB. Por exemplo, em novembro de 2015 projetava-se
que a relao DBGG/PIB ao final de 2018 seria de 77,8%. Quatro meses mais tarde,
45
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em maro de 2016, o valor esperado para a mesma data j havia subido para 83,4%:
mais de cinco pontos percentuais do PIB de aumento!
Comportamento similar observado nas expectativas relativas ao resultado
primrio do Governo Central. O Grfico 10 mostra que, em novembro de 2015,
projetava-se para o exerccio de 2018 um supervit primrio de R$ 24,4 bilhes.
Grco 9 Mdia das expectativas de mercado para a Dvida Bruta

do Governo Geral: 2016-2019 (% do PIB)
Fonte: Ministrio da Fazenda. Prisma scal, edio maro 2016.
Grco 10 Mdia das expectativas de mercado para o resultado primrio

do Governo Central: 2016-2019 (% do PIB)
Fonte: Ministrio da Fazenda. Prisma scal, edio maro 2016.
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O dia do juzo scal
As projees vo piorando ms a ms, de modo que em maro de 2016 a projeo

havia mudado para um dficit de R$ 87,2 bilhes. Ou seja, uma deteriorao de
R$ 112 bilhes. O que mais impressiona nesse grfico que j no se espera retorno
de supervits primrios at 2019. Sem obt-los, como pagar a dvida pblica?
As contas da previdncia social so especialmente preocupantes, no s pela
sua grande importncia no gasto total (como visto na Tabela 2), mas tambm pela
trajetria esperada para o dficit previdencirio. As projees do Ministrio da
Previdncia, anualmente publicadas em anexo do Projeto de Lei de Diretrizes Oramentrias, mostram o mesmo padro acima retratado. V-se no Grfico 11 o forte
deslocamento nas projees de dficit feitas em 2016 quando comparadas quelas
produzidas em 2014 e 2015.
Grco 11 Necessidades de nanciamento do Regime Geral
de Previdncia Social: 2014-2060 (% do PIB)
Fonte: Projetos de Lei de Diretrizes Oramentrias. Anexo V.
A Tabela 7 apresenta as projees de dficit at o final da dcada. Fica ntida a

deteriorao das projees. Em 2014 esperava-se para 2020 um dficit de 1,03% do
PIB. Em 2016 essa expectativa mais que dobrou, chegando a 2,37% do PIB.
No parece haver dvida de que a trajetria fiscal insustentvel. preciso
tomar uma deciso entre fazer reformas estruturais que corrijam o rumo das contas
pblicas ou aceitar o retorno da inflao ascendente como forma de financiar
a expanso dos gastos. Como visto na seo 4, o Tesouro j encontrou a brecha
legal para se financiar junto ao BC. Para que isso se generalize, basta que o Banco
47
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Central afrouxe a poltica monetria (a ttulo de evitar a acelerao do crescimento

da dvida pblica) e estaremos em um tpico regime de financiamento inflacionrio da dvida pblica.
Tabela7 Necessidades de nanciamento do Regime Geral de
Previdncia Social: 2014-2020 (% do PIB)
maro/2014
maro/2015 maro/2016
2016
0,84
1,28
2,14
2017
0,78
1,26
2,74
2018
0,68
1,2
2,4
2019
0,95
1,25
2,26
2020
1,03
1,31
2,37
Fonte: Projetos de Lei de Diretrizes Oramentrias.

Anexo V.
7 Governos estaduais j quebraram

O que se mostrou nas sees anteriores que a Unio est quase quebrando.
A presente seo mostra que muitos estados j quebraram.
A Unio no chegou l at agora porque dispe de um Banco Central para
financi-la indiretamente, e porque tem elevada capacidade de endividamento
(esta tambm garantida pela possibilidade de emisso monetria para pagar a
dvida e pela disponibilidade de reservas internacionais, que do tranquilidade aos
credores internacionais). J os governos estaduais vivem situao distinta. No s
no dispem de banco central para financi-los, como tambm esto proibidos de
emitir ttulos pblicos e tm o acesso a novos emprstimos racionados pela Unio.
Isso significa que a restrio oramentria vivida pelos estados bem mais rgida
que aquela enfrentada pela Unio.
Os estados so efetivamente limitados pelas disponibilidades de caixa. Se
no h dinheiro em caixa, no h como pagar as contas: no h crdito emergencial
junto a bancos, no h receita de lucro do Banco Central, no h ttulos pblicos a
serem lanados em mercado. Simplesmente para-se de pagar as despesas devidas.
isso que tem acontecido com vrios governos estaduais: alguns no esto
conseguindo honrar a folha de pagamento, como Rio de Janeiro e Rio Grande do Sul.
Outros suspenderam o pagamento de suas dvidas com a Unio. Vrios tm atrasado
pagamentos a fornecedores.
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O dia do juzo scal
Diversos fatores levaram os estados a essa situao. Para descrev-los, vale

fazer uma breve retrospectiva da gesto fiscal e da dvida pblica daqueles entes.
Como bem conhecido, ao final dos anos 90 do sculo passado os estados
e municpios se encontravam em situao falimentar similar atual. A Unio
promoveu uma renegociao da dvida daqueles entes em condies aparentemente
favorecidas. Em troca, exigiu a adoo de um programa de ajuste fiscal e criou regras
para restringir o acesso dos governos subnacionais a novos crditos, de forma a
induzir uma poltica fiscal prudente.
O volume desse refinanciamento foi bastante elevado. Os crditos da Unio
junto a estados e municpios, em dezembro de 2001, logo aps o encerramento da
rodada de renegociaes, somavam nada menos que 13% do PIB11. Vale dizer, a Unio
teve de aumentar sua dvida nesse montante para viabilizar o refinanciamento das
dvidas estaduais. Ser realmente um grande desperdcio se, duas dcadas depois,
os estados estiverem novamente prximos insolvncia, desperdiando-se todo o
esforo despendido para fazer aquele ajuste.
Naquela ocasio, as principais condies impostas aos estados e municpios
para obter o refinanciamento da dvida foram:
1.
2.
Vedao emisso de ttulos pblicos;

Vedao contratao de novos emprstimos em caso de no cumprimento
das metas fiscais acertadas com a Unio;
3.
Bloqueio na conta bancria dos montantes eventualmente no pagos das

prestaes devidas Unio.
Alm disso, editou-se no ano 2000 a Lei de Responsabilidade Fiscal, que imps
vrios limites de gastos, em especial para a folha de pagamento. Um pouco antes,
em 1998, o Senado havia transferido para a Secretaria do Tesouro Nacional amplos
poderes para conceder ou negar autorizao contratao de novos emprstimos
pelos estados e municpios.
Esse conjunto de regras gerou uma situao em que o Governo Federal, mais
especificamente o Ministrio da Fazenda, adquiriu controle sobre o fluxo de crdito
a que cada estado e municpio tem acesso. Se o Tesouro Nacional no liberar a
autorizao de endividamento ou o aval da Unio para contratao de emprstimo
externo, o estado ou municpio no tem acesso a crdito.
11
Fonte: Banco Central do Brasil. Composio da Dvida Lquida do Setor Pblico srie histrica.
49
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Esse conjunto de medidas funcionou bem no sentido de induzir o ajuste fiscal

dos estados. Se por um lado tinham o seu acesso a crdito racionado, por outro os
governadores contavam com os limites de despesa da LRF para aplacar a presso
por gastos. A atividade econmica tambm colaborou: com a economia crescendo,
embalada pelo boom de commodities, a receita crescia, e o adicional de arrecadao
no precisava ser integralmente gastoem aumentos salariais ou outras despesas,
graas aos limites da LRF. Com isso, os estados geraram supervit primrio mdio,
entre 2003 e 2008, da ordem de 0,8% do PIB, como mostra o Grfico 12.
A partir de 2008, como mostra o Grfico 12, o resultado primrio dos estados
comeou a cair. Isso decorreu de fissuras que foram surgindo no modelo de ajuste
ao longo dos anos e que levaram os estados a gradativamente abandonarem o
equilbrio fiscal.
A primeira dessas fissuras veio de iniciativa do Governo Federal. Em sua poltica de conceder desoneraes tributrias, a Unio passou a provocar a queda de
receita de tributos compartilhados com estados e municpios (IPI e CIDE). Efeito
similar teve o parcelamento de dbitos tributrios, que levou ao atraso nos repasses dos tributos compartilhados com estados e municpios que foram pagos no
mbito dos parcelamentos.
Os governos subnacionais reagiram pressionando politicamente por compensao. Tal compensao veio sob a forma de uma ampliao na concesso de autorizaes de endividamento e de avais da Unio para a contratao de crdito externo
Grco 12 Resultado primrio dos governos estaduais:
2003-2015 acumulado em 12 meses (% do PIB)
Fonte: Banco Central do Brasil. Necessidade de Financiamento do Setor Pblico Srie histrica
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O dia do juzo scal
pelos estados, onde tambm havia a crena de que os gastos estaduais poderiam
ajudar na retomada da economia. Ou seja, em uma postura fiscal pouco conservadora, o Ministrio da Fazenda abandonava o controle rigoroso do endividamento
estadual e propunha uma troca de receitas de transferncias por endividamento.
A maior liberalidade para o endividamento estadual foi tambm justificada pela
necessidade de ampliao da infraestrutura. Frente aos grandes eventos esportivos
de 2014 e 2016, foram lanadas iniciativas de investimentos de construo de estdios e de mobilidade urbana.
O Grfico 13 ilustra a expanso dos fluxos anuais de emprstimos tomados
por estados e suas empresas a partir de 2008. As operaes de credito tomadas em
2009 foram duas vezes e meia maiores que as de 2008, e a partir de 2012 sofrem
nova acelerao.
No obstante o defensvel propsito de elevar o endividamento para financiar investimentos, o que parece ter ocorrido, de fato, que os novos emprstimos
acabaram financiando a expanso da folha de pagamentos. A Tabela 8 mostra isso.
O que se v nessa tabela que os investimentos cresceram logo aps o afrouxamento do endividamento em 2008. Mas o aumento teve a feio de um voo de
galinha, e j em 2011 a srie caa para a sua mdia histrica. J o gasto de pessoal
entrou em trajetria ascendente, principalmente a partir de 2011. Comparando a
composio dos gastos em 2014 com a de 2008 percebe-se que a despesa de pessoal
Grco 13 Fluxo anual de operaes de crdito contratadas pelos
estados e suas empresas: 2008 2014 (R$ Bilhes)
Fonte: Vescovi (2014)
51
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responsvel por todo o aumento da despesa total (0,7 ponto percentual do PIB),
enquanto o aumento do investimento (0,1 p.p.) se deu custa de reduo de mesma
monta nas despesas de custeio.
Tabela 8 Principais componentes da despesa
pblica estadual: 2003-2014 (% do PIB)
Pessoal
Custeio
Investimento
Total
2003
5,7
4,6
0,8
11,1
2004
5,6
4,7
0,9
11,2
2005
5,6
4,9
1,0
11,5
2006
5,7
4,8
1,1
11,6
2007
5,8
4,6
0,9
11,3
2008
6,0
4,9
1,2
12,1
2009
6,3
4,8
1,4
12,5
2010
6,1
4,7
1,5
12,3
2011
6,1
4,7
1,1
11,9
2012
6,4
4,8
1,0
12,2
2013
6,5
4,8
1,3
12,6
2014
6,7
4,8
1,3
12,8
0,7
-0,1
0,1
0,7
Var. 2008-2014
Fonte: Maciel (2016b)
Nota: investimentos incluem as inverses nanceiras.
No parece difcil explicar a preferncia pela expanso da folha de pagamento

em detrimento dos investimentos. Em primeiro lugar, os servidores pblicos tm
grande poder de barganha. No ordenamento jurdico vigente, eles tm direito
sindicalizao, direito de greve e estabilidade no emprego. Essas trs condies do
aos servidores fortes instrumentos de reivindicao: podem fazer longas greves
sabendo que no sero demitidos. Os dirigentes estaduais tornam-se refns dessas
greves e fazem de tudo para evit-las: uma longa paralisao de profissionais da
sade, segurana ou educao suficiente para desestabilizar um mandato. Assim,
natural que deem preferncia a atender reivindicaes de seus servidores.
Em segundo lugar, os poderes e rgos com autonomia oramentria (legislativo, judicirio, ministrio pblico, tribunais de contas e defensoria pblica)
tm historicamente aproveitado suas prerrogativas constitucionais para praticar
remuneraes bastante superiores s dos poderes executivos. Contudo, h poucos
instrumentos para conter as despesas daqueles entes pblicos.
Em terceiro lugar, h poucos estmulos gesto eficiente no setor pblico.
Assim, a prestao de servios acaba requerendo quantitativo elevado de pessoal.
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O dia do juzo scal
Muitas vezes as ingerncias polticas permitem o desvio de pessoal de reas-fim

para reas-meio, onde o trabalho menos desgastante, requerendo reposio de
pessoal na prestao de servios.
Em quarto lugar, os estados, assim como a Unio e os municpios, tm que
cumprir limite mnimo de despesas em sade e educao, por determinao constitucional. Como essas reas so intensivas em mo de obra, h natural tendncia
ao crescimento da folha de pagamento. Junte-se a isso a obrigao de conceder
reajustes reais anuais ao piso remuneratrio do magistrio12. Desde 2009 esse piso
reajustado de acordo com a variao das receitas do ente em exerccio anterior:
quando h crescimento real da receita, h aumento real no piso de remunerao.
Em quinto lugar, a incerteza quanto ao desempenho da economia no longo
prazo leva as pessoas a buscarem a segurana de um emprego pblico. A presso
por expanso de vagas e contratao no setor pblico constante.
Ocorre que a despesa de pessoal rgida para baixo. H restries constitucionais e legais demisso ou reduo de remunerao. Em consequncia, os reajustes
e contrataes, realizados nas fases de maior folga no caixa, no podem ser facilmente revertidos em momentos de perda de receita. Fica armada a bomba-relgio
para uma crise fiscal no momento em que diminuir essa disponibilidade de caixa.
Outro fator que possivelmente levou os estados a preferir mais gastos de pessoal
a mais investimentos a dificuldade de se fazer investimento pblico no Brasil. H
inmeras carncias no setor, desde bons projetos at excesso de burocracia, restries ambientais, carncia de tcnicos especializados e problemas judiciais com
desapropriaes. Do ponto de vista de um gestor que tem quatro anos de mandato,
melhor gastar o dinheiro agora (contratando pessoal), e obter o bnus poltico, que
iniciar um investimento que ser inaugurado pelo sucessor.
Tambm ajudaram na expanso dos gastos de pessoal as fissuras que foram
surgindo ao longo do tempo na Lei de Responsabilidade Fiscal. Dois problemas se
mostraram evidentes nos limites que essa lei impe sobre a despesa de pessoal.
Em primeiro lugar, a lei no faz uma descrio pormenorizada do que constitui
despesa de pessoal. Isso deu brecha aos entes federados para esconder despesa de
pessoal em outras rubricas. H vrios casos em que a despesa de pessoal contabilizada no inclui: pagamento de inativos e pensionistas, valor do imposto de renda na
fonte pago pelos servidores, verbas indenizatrias, benefcios e auxlios de qualquer
natureza e despesas de exerccios anteriores.
12
Lei n 11.738/2008 vide art. 5, pargrafo nico.

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Em segundo lugar, o limite mximo fixado para a despesa de pessoal toma como
parmetro a Receita Corrente Lquida (RCL). No caso dos estados, aquela despesa
no pode passar de 60% da RCL. Ocorre que tal conceito de receita bastante amplo,
abarcando tudo o que o estado arrecada. Mas h diversas categorias de despesa
que no podem ser usadas para pagamento de pessoal. Por exemplo, os royalties
e participaes especiais sobre explorao de recursos naturais ou as verbas que
so legalmente vinculadas a finalidades especficas (por exemplo, os depsitos
judiciais so vinculados modernizao do judicirio). Isso significa que, mesmo
que um estado respeite o limite de 60% da RCL, ele pode no ter dinheiro em caixa
para pagar a folha.
Pela mtrica da LRF, praticamente todos os estados esto enquadrados na
exigncia de limite de despesa de pessoal. Na realidade, contudo, sabe-se que vrios
estados esto fazendo malabarismos para pagar a folha. Evidentemente esse termmetro no est medindo corretamente a temperatura do paciente.
Em levantamento feito junto a alguns estados procuramos mensurar o peso
efetivo da folha de pagamento sobre as receitas disponveis. Assim, no numerador
da relao despesa de pessoal/receita consideramos todas as despesas efetivamente
relacionadas ao pagamento de pessoal. J no denominador, inclumos apenas as
receitas efetivamente disponveis para pagar a folha, excluindo aquelas em que
h vedao legal para tal aplicao ou que esto vinculadas a outras finalidades.
O Grfico 14 mostra a diferena entre um indicador prximo do oficial, e a
realidade dos fatos:13
Outra lacuna existente na LRF a possibilidade de um governador conceder
reajuste salarial que s entrar em vigor durante o mandato de seu sucessor. A LRF
preocupou-se em impedir os reajustes salariais s vsperas das eleies. Assim, em
seu art. 21, pargrafo nico, vedou aumentos de despesa de pessoal nos 180 dias
finais do mandato. O que muitos governadores fizeram foi conceder tais reajustes
antes do prazo de proibio, escalonando os efeitos financeiros ao longo de diversos
anos alm do trmino do prprio mandato. Vrios governadores que assumiram em
janeiro de 2015 defrontaram-se com reajustes salariais a serem concedidos j no
primeiro ms de gesto.
13
Dados similares aos que so usados para verificar o cumprimento da LRF foram obtidos nos RREO
Relatrios Resumidos de Execuo Oramentria e elaborados pelos autores com a gentil colaborao dos
economistas Graziela Meincheim (contadora-geral de Santa Catarina) e Pedro Juc (assessor do Senado).
A outra srie foi fornecida pelas prprias secretarias de fazenda dos estados considerados, atendendo a
pedido especfico dos autores.
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Grco 14 Razo entre o gasto de pessoal e a receita em estados selecionados, com base nos
RREO e em comparao com a receita efetivamente disponvel, em % (2015)
As brechas na LRF, o acesso a financiamento farto e o bom comportamento

das receitas em decorrncia de o pas estar passando por uma fase positiva do
ciclo econmico levaram ao relaxamento no controle das despesas de pessoal.
O Grfico 15 compara a trajetria recente dessa despesa na Unio e nos governos
estaduais, mostrando como estes permitiram significativa expanso da folha de
pagamentos. Deve-se notar que a maior acelerao se d em 2014 e 2015, o que aponta
para os reajustes concedidos em ano eleitoral (inclusive com vigncia postergada
para 2015) somados ao desempenho desfavorvel do PIB nesses dois anos.
Grco 15 Despesa de pessoal e encargos sociais na Unio e nos estados: 2009-2015 (% do PIB)
Fonte: Ministrio da Fazenda (2016)
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A guerra fiscal foi outro elemento a contribuir para a atual crise financeira dos
estados. Ao longo de dcadas foram concedidos incentivos tributrios, em especial
no mbito do ICMS, para atrao de empresas. Isso corroeu a base de arrecadao
do tributo. De fato, o Grfico 16 mostra como o ICMS perdeu importncia na carga
tributria ao longo dos anos.
Grco 16 Participao do ICMS na carga tributria total: 1990 - 2014 (%)
Fonte: Receita Federal do Brasil. Elaborado pelos autores.
Enquanto a economia ia bem, as concesses de benefcios fiscais no atrapalharam o equilbrio das contas estaduais. O Grfico 17 mostra que at 2008 as
receitas primrias cresceram no mesmo passo que as despesas primrias. Contudo,
a partir de 2008, o refluxo na atividade econmica e a intensificao da poltica federal de desonerao de tributos partilhados com os estados, fez com que as receitas
convergissem para a faixa de 12,6% do PIB. As despesas, por sua vez, mantiveram
a marcha ascendente, colocando o conjunto dos estados em dficit primrio em
2014. Como j registrado na Tabela 8, a expanso de despesas foi basicamente na
rubrica de pessoal.
A partir de 2012, quando a situao de caixa comeou a piorar, devido a receitas
estagnadas e despesas ascendentes, o modelo de financiar despesas via expanso
do endividamento foi turbinado. Como j visto no Grfico 12, acima, houve grande
acelerao das operaes de crdito a partir daquele ano. Alm dessa mudana
quantitativa, houve tambm uma alterao qualitativa. O Ministrio da Fazenda
afrouxou os critrios para autorizao dos emprstimos e concesso de aval. Ainda
que, pela norma, esse sinal verde s pudesse ser dado a estados e municpios com
notas de crdito A ou B, em metodologia desenvolvida pelo prprio Ministrio,
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passou a haver concesses, em carter excepcional, para governos subnacionais

com notas C e D.
Grco 17 Receitas e despesas primrias dos estados (% do PIB)
Fonte: Maciel (2016b)
O Grfico 18 mostra como as autorizaes concedidas em carter excepcional

passaram a representar percentual relevante do total de operaes contratadas a
partir de 2011, com grande incidncia em 2012. Estava-se dando acesso a crdito
a estados que j no tinham condies de pagar. Tratava-se de um passo a mais
em direo crise financeira, com anuncia expressa do Ministro da Fazenda, que
assinava cada uma dessas autorizaes.
Grco 18 Fluxo anual de operaes de crdito contratadas pelos estados e suas empresas
dentro das regras e em exceo s regras: 2008 2014 (R$ Bilhes)
(% do PIB)
Fontes: Vescovi (2014), TCU Acrdo 3.403, de 2012 e Senado Federal tramitao de Resolues autorizativas.
Elaborado pelos autores
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Ao assumirem em 2015, os novos governadores encontraram situao difcil: a

queda abrupta da economia a partir de 2014 prejudicou a receita. Em contraposio,
a despesa mantinha a trajetria de alta, com os reajustes remuneratrios contratados
pelos antecessores prestes a entrar em vigor. Os estados dependentes de royalties de
petrleo enfrentaram o choque adicional da queda de cotao no mercado internacional e da paralisia da Petrobrs, grande pagadora de ICMS nos estados onde atua.
Ocorre que, ao mesmo tempo, o Governo Federal iniciou uma tentativa de ajuste
fiscal, com descrito na seo 5. Uma das medidas adotadas pelo Ministro Joaquim
Levy foi a sbita interrupo da liberao de novas operaes de crdito e avais aos
estados e municpios. A roda do financiamento de despesas via crdito parou de
girar de repente, e os governos estaduais entraram em estrangulamento financeiro.
Boa parte dos estados passou, ento, a adotar programas emergenciais de
ajuste. Dada a grande importncia das despesas de pessoal na despesa total, e a
inflexibilidade desse dispndio, o ajuste acabou recaindo em duas providncias: forte
corte nos investimentos e atrasos nos pagamentos aos fornecedores, com acmulos
crescentes de restos a pagar. O Grfico 19 mostra a forte queda nos investimentos
dos estados em 2015. Maciel (2016a) registra a forte alta dos restos a pagar nas
contas estaduais de 2015, estimando que tais atrasos equivalem a 2/3 da melhoria
do ajuste fiscal daquele ano.
Outras providncias adotadas pelos estados indicam o carter emergencial do
ajuste. Passou a haver crescente presso poltica para que os depsitos judiciais,
Grco 19 Variao nominal do investimento dos estados em 2015 em relao a 2014 (%)
Fonte: Maciel (2016c)
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em causas envolvendo o errio, fossem transferidos das contas do judicirio para o

caixa estadual. Aprovou-se a Lei Complementar n 151, de 2015 que autorizou o uso
de at 70% desses depsitos para pagamento de despesas dos respectivos tesouros.
Na mesma linha, o Senado aprovou a Resoluo n 17, de 2015, que facilitou as
operaes de venda de crdito da dvida ativa, como forma de antecipao de receita.
Em termos de saldo de caixa, o ajuste deu algum resultado, conforme mostra
o Grfico 12, que aponta melhoria no resultado primrio de 2015 em relao a 2014.
Porm trata-se de ajuste de flego curto. No se pode cortar investimentos nessa
monta todos os anos, sob pena de desestruturar os servios pblicos. O uso de depsitos judiciais e de antecipao de receita de dvida ativa so paliativos, que esto
longe de sanar o desequilbrio das contas. O uso de depsitos judiciais, ademais,
cria o risco de no haver saldo de recursos para pagar os credores nos casos em que
o errio sair perdedor em disputa judicial.
Uma vlvula de escape para os estados seria a reduo no pagamento das
prestaes da dvida que foi renegociada pela Unio. Essa discusso est em pauta
h alguns anos e, em 2014, foi aprovada a Lei Complementar n 148, que introduziu
as seguintes alteraes:
r
Reduo da taxa de juros dos contratos, que estavam entre 6% e 9% ao

ano, para 4% ao ano;
r
Alterao do indexador utilizado para a correo monetria do saldo

devedor, passando-se a adotar o IPCA em substituio ao IGP-DI;
r
Substituio da remunerao contratual da dvida (IPCA mais 4% ao ano)

pela taxa Selic, sempre que a segunda for menor que a primeira;
r
Reclculo do saldo devedor desde o incio do contrato para substituir a

correo por IGP-DI mais taxa de juros pela correo utilizando-se a taxa
Selic, quando esta tiver sido menor.
Note-se que essa renegociao no se faz sem custos. O maior desses custos
de ordem reputacional. Quando da renegociao dos anos 90, anteriormente descrita,
criou-se a regra (inscrita no art. 36 da LRF) de proibio de novos socorros financeiros
dessa espcie. Essa foi uma pea central para induzir o ajuste fiscal dos estados.
Quebrar essa regra significa que novos socorros podero vir no futuro. Ainda que o
art. 36 no tenha sido expressamente revogado, a sua fora dissuasria se perdeu.
Aberta uma exceo regra, outras podero ser abertas.
H, tambm, o custo de deteriorao adicional das contas pblicas: o montante
que os estados deixarem de pagar Unio representar reduo em seus resultados
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primrios, pois o dinheiro fluir para o pagamento de despesas correntes. A Unio,

por sua vez, no est em condies financeiras para aumentar o prprio supervit,
de modo a compensar o maior dficit dos estados. Haver deteriorao adicional
no resultado primrio do setor pblico consolidado.
Mais do que isso: uma renegociao que diminua significativamente o saldo
devedor dos estados os tornar, dentro das regras atuais, legalmente habilitados a
tomar novos emprstimos. Os novos crditos em seguida se tornaro obrigaes de
pagamento que, mais uma vez, levaro a crise de caixa.
Pode-se dizer que, frente a crise fiscal presente, seria inevitvel renegociar a
dvida dos estados. No se pode esquecer, contudo que, conforme aqui descrita,
essa crise no exgena. Ela foi urdida por comportamento fiscal pouco responsvel tanto dos gestores federais quanto dos gestores estaduais. preciso, portanto,
rever as regras que buscam prevenir esse tipo de comportamento, em especial, as
lacunas existentes na LRF.
No momento em que este texto estava sendo produzido j se havia chegado
concluso que o alvio promovido pela Lei Complementar 148/2014 no seria
suficiente. Os estados claramente necessitam de redues mais ousadas nas suas
despesas mensais. Negociao estava aberta com o Governo Federal em torno da
questo.
Qualquer soluo definitiva para o problema central dos estados precisa partir
da premissa que o problema central est na folha de pagamento (o que embute o
problema previdencirio, visto que parcela significativa da folha refere-se a inativos
e pensionistas). Sem equacion-la, no h sada em mdio prazo. Pode-se, ao custo
da perda de reputao, renegociar a dvida com a Unio como forma de conceder
uma folga de caixa no curto prazo. Mas essencial que isso seja apenas para ganhar
tempo e permitir a execuo de reformas para rever a rigidez da folha de pagamento
e criar mecanismos de dissuaso gesto fiscal oportunista, tanto no plano federal
quanto estadual.
8 A agenda de reformas
O que se procurou mostrar nas sees anteriores que chegamos ao dia do
juzo fiscal. No h mais condies de protelar as reformas necessrias: os estados
esto quebrados; a Unio s no quebrou porque tem o recurso ao financiamento
inflacionrio; a economia encolhe ms aps ms, no permitindo esperanas de
que o reequilbrio fiscal venha por meio da recuperao da receita.
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No obstante a gravidade da crise, no parece estar claro para a classe poltica

e para a sociedade a necessidade de ajuste. Pergunte-se a um parlamentar, a um
industrial ou a um sindicalista o que deve ser feito para recuperar a economia, e
provavelmente as respostas viro na linha do aumento do gasto pblico e do corte
de impostos. Ou seja, mais dficit e dvida pblica. Exatamente o contrrio do que
precisamos.
Em uma sociedade to heterognea e desigual como a brasileira, e to habituada
a tratamentos preferenciais e reservas de mercado, no simples obter consenso
poltico em torno de reformas que representem perdas imediatas para grupos
especficos. Cada grupo defende ferozmente o seu quinho. A radicalizao poltica,
iniciada nas eleies de 2014, e agravada com o processo de impeachment, reforou
argumentos ideolgicos que rechaam qualquer reforma como sendo receita neoliberal ou extino de direitos sociais. Enquanto isso, o direito a uma vida digna se
esvai, com o aumento do desemprego e queda da renda real.
Em plena crise fiscal continuam a ser propostos e aprovados, com facilidade,
no Congresso Nacional, projetos como o do fator 85/95 para a aposentadoria ou a
elevao da despesa mnima em sade. Uma reforma fiscal no Brasil precisa ser
feita em dois tempos: primeiro frear o trem da expanso do gasto e da reduo
desordenada da receita, impedindo que as inmeras contrarreformas que tramitam
no Congresso sejam aprovadas; segundo, convencer a sociedade de que as medidas,
ainda que prejudiquem alguns grupos no curto prazo, beneficiaro a coletividade
no mdio e longo prazos. Certamente no tarefa simples.
O locus da reforma, sem dvida, a Constituio Federal. Temos um texto
constitucional em que a palavra direitos aparece 93 vezes, enquanto as palavras
dever e deveres aparecem apenas 18 vezes, sendo que em oito dessas vezes
referem-se a deveres do Estado. Ou seja, criamos uma ordem social em que todos
tm muito mais direitos do que deveres, e que jogou o atendimento desses direitos
sobre o Estado. preciso reequilibrar essa balana. Reformas constitucionais, como
se sabe, exigem qurum qualificado no Congresso. Mas certamente as reformas
precisam ir alm do texto constitucional, abrangendo legislao complementar e
ordinria, bem como alterando prticas de gesto do setor pblico.
Para adicionar um pouco mais de dificuldade tarefa, as reformas estruturais tero que ser feitas simultaneamente a uma poltica de reverso dos erros de
poltica econmica cometidos no passado. Isso amplia o conjunto de interesses
contrariados e ameaa a criao de coalizes antirreforma. Assim, por exemplo, ao
mesmo tempo em que ser preciso enfrentar a corporao de servidores pblicos,
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na busca da flexibilizao da estabilidade no emprego (uma reforma estrutural), ser

tambm preciso enfrentar o sindicato de petroleiros para desmontar o equivocado
modelo de explorao do pr-sal (conserto de erro de poltica econmica). De modo
similar, os industriais afetados pela necessria abertura da economia (uma reforma
estrutural) pode se unir queles afetados pelo fim da desastrosa desonerao da
folha de pagamentos (conserto de erro de poltica econmica). Quanto mais amplas
e diversificadas as reformas e ajustes de poltica econmica, maiores as chances de
formao de coalizes contrrias.
Do ponto de vista da amplitude das reformas, a grave crise econmica indica
que no basta concentrar os esforos na questo fiscal. Ela o principal problema.
Mas esse problema se resolver mais facilmente se o pas recuperar o crescimento.
E para que isso acontea, preciso buscar o aumento de produtividade da economia.
Assim, ser inevitvel entrar em temas como a abertura da economia ao comrcio
internacional, a flexibilizao do mercado de trabalho, a segurana jurdica para os
investidores, a revogao de incentivos setoriais e de polticas de contedo local
nas compras pblicas.
Apresentamos, a seguir, um rol das reformas necessrias, dividindo-as em dois
objetivos: (a) equilbrio fiscal estrutural e (b) produtividade e crescimento. As ressalvas
feitas nos pargrafos anteriores do a dimenso da dificuldade de aprovao de cada
uma dessas medidas. tarefa para um estadista definir o sequenciamento e o timing
das reformas com vistas a aumentar sua viabilidade poltica. De nossa parte, nos
limitamos a indicar o que nos parece ser a direo correta a tomar.
8.1 Reformas scais

Uma reforma fiscal em um contexto em que o PIB cai a 4% ao ano no pode
almejar o equilbrio imediato das contas, como em um tradicional ajuste fiscal de
curto prazo. Ajustes fiscais adotados no Brasil no comeo dos anos 80 e no final dos
anos 90, no modelo do FMI, tinham por objetivo imediato resolver a crise de balano
de pagamentos. Tratava-se de reduzir a absoro interna para gerar excedentes
exportveis, de modo a elevar o fluxo de divisas estrangeiras para pagamento dos
compromissos internacionais.
Felizmente, no momento, gozamos de situao confortvel no que se refere a
liquidez em divisas internacionais. Isso nos permite desenhar um ajuste que aceite
um perodo inicial de dficit primrio e crescimento da dvida. No se trata de agir
conforme a poltica econmica atual, que acena com um ajuste de longo prazo, sem
propor reformas para tal, e acelera os gastos no curto prazo a ttulo de estimular
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a economia. preciso reconhecer que aumentos de gastos no mais reanimam a

economia brasileira no estgio atual da crise. E preciso iniciar as reformas de longo
prazo. Mas temos algum espao para trabalhar com foco na sustentabilidade fiscal
de longo prazo, desde que as medidas sejam crveis, bem balanceadas e acompanhadas de uma postura fiscal responsvel no curto prazo, evitando-se a tentao
de expanso de gastos.
Da anlise nas sees precedentes, conclumos que o principal problema da
Unio est no ritmo de crescimento e no tamanho absoluto dos gastos previdencirios e assistenciais. J as finanas estaduais tm como problema central a folha
de pagamentos (problema generalizado de todos os estados) e, em segundo lugar,
a dvida com a Unio (problema concentrado em cinco grandes devedores: RJ, SP,
RS, MG e AL). Estas devem ser, portanto, as reformas prioritrias, conduzidas com
enfoque de equilbrio fiscal de longo prazo. Alm disso, importante modernizar as
instituies fiscais de modo a garantir alocao eficiente e transparente dos recursos
pblicos;reduzir a presena e interferncia do estado na economia; transformar o
processo oramentrio em efetivo instrumento de conteno e organizao dos
gastos pblicos; reduzir a interferncia poltica na gesto das empresas estatais e
das agncias reguladoras.
Reforma da Previdncia Social

O objetivo deve ser a obteno do equilbrio intertemporal das contas da previdncia, revertendo-se o dficit atuarial apresentado na seo 6. Os especialistas no
tema convergem para a adoo de medidas, no mbito do Regime Geral de Previdncia Social, similares s listadas a seguir14:
r
idade mnima para aposentadoria em 65 anos para homens e 60 anos para

mulheres; com elevao gradual ao longo dos anos no ritmo da expanso
da expectativa de vida e regra de transio para quem j est no sistema;
r
aplicao de fator previdencirio em funo do tempo de contribuio.

Assim, por exemplo, uma pessoa que se aposente aos 60 anos aps 35
anos de contribuio ter benefcio superior quela que se aposenta com
a mesma idade, porm com menos anos de contribuio;
r
aumento do tempo mnimo de contribuio exigido para a aposentadoria

por idade, com transio gradual dos atuais 15 anos para 25 anos;
14
As propostas listadas abaixo foram adaptadas de Giambiagi (2015).

63
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r
gradual convergncia das regras para os dois sexos e para todas as categorias profissionais;
r
elevao da soma de idade e tempo de contribuio, na chamada regra

85/95, ano aps ano, at se chegar a 100/100, ou seja, tanto homens quanto
mulheres precisariam que a soma de suas idades e com o tempo de contribuio atingisse 100.
r
desvinculao do piso previdencirio em relao ao salrio mnimo,

garantindo-se a preservao do poder de compra mediante ajuste pela
inflao;
r
critrios mais rgidos para concesso dos benefcios rurais;
r
reduo do valor da penso por morte, atualmente em 100% do valor do

benefcio, em decorrncia da diminuio do nmero de familiares aps
morte do provedor da penso;
r
vedao acumulao de penso e aposentadoria a partir de um valor teto;
r
revogao da chamada desonerao da folha de pagamento que consistiu

em mudar a base de tributao da folha de pagamento para o faturamento
da empresa. Alm de constituir medida discriminatria (pois concedida
apenas a um grupo de empresas), distorcendo a livre alocao de recursos
na economia, a calibragem das alquotas derrubou a arrecadao15.
Nos regimes de aposentadoria do setor pblico, seria importante implementar

o gradual crescimento da idade mnima de aposentadoria (j vigente e fixada em 60
anos para homens e 55 para mulheres), convergncia da idade mnima dos dois sexos,
reduo da contagem de tempo favorecida para algumas categorias profissionais
(em especial, professores e militares), gradual reduo do valor mximo do benefcio
(hoje, em muitos casos equivalendo a 100% da remunerao da ativa) que deveria
convergir, ao longo do tempo, para o teto do benefcio do regime previdencirio.
Reforma das polticas sociais

O objetivo deve ser focar a assistncia aos grupos mais necessitados, revendo-se
os programas que direcionam benefcios queles em posio superior na escala de
renda. Ao mesmo tempo, estipular que os benefcios no contributivos (assistenciais)
nunca sejam iguais ou maiores que os benefcios contributivos (previdencirios),
para no desestimular a contribuio para a previdncia.
15
Veja Werneck (2013)
64
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Ademais, preciso dar aos beneficirios a segurana de que podero voltar a

contar com o benefcio assistencial no caso de, tendo obtido um emprego e perderem
o benefcio, vierem a ficar novamente desempregados. Isso evita que as pessoas
saiam do mercado de trabalho e se tornem permanentemente dependentes do
benefcio assistencial. Medidas nesse sentido seriam:
r
concentrar a poltica de assistncia no programa Bolsa Famlia, reduzindose o espao de programas mais caros e menos eficazes como os benefcios
da LOAS e o abono salarial. Parte do que se economizar com a reduo
desses programas pode financiar a ampliao da cobertura e do valor do
benefcio do Bolsa Famlia;
r
criar mecanismos geis de retorno ao Bolsa Famlia de pessoas que tiverem

sado do benefcio em decorrncia de obteno de emprego e, posteriormente, perderem o emprego;
r
extino do Abono Salarial;
r
fixao do benefcio do LOAS em valor inferior ao benefcio previdencirio

bsico e elevao gradual da idade mnima para acesso ao LOAS por idosos
de baixa renda;
r
criao de um sistema de avaliao de polticas sociais com vistas a

permanente avaliao tcnica dos custos e benefcios de cada poltica e
proposio de aperfeioamento ou extino daquelas que apresentem
resultados desfavorveis. Isso permitir, ao longo do tempo, uma sintonia
fina de ajuste dos programas, evitando-se, por exemplo, pagamentos a
beneficirios no elegveis, persistncia de polticas com efeitos adversos
ou cujos objetivos j foram superados.
Reforma dos limites e regras de gesto de pessoal

Como visto ao longo desse estudo, o custo da folha de pagamentos est estrangulando os governos estaduais.So necessrias reformas profundas nessa rea,
sem as quais no haver equilbrio das finanas estaduais no mdio e longo prazo.
As propostas aqui elencadas teriam por objetivo: a) criar limites mais rgidos para
a despesa de pessoal; b) dar maior flexibilidade legal para que se possa, na prtica,
reduzir a despesa de pessoal em momentos de dificuldade fiscal; c) ampliar a transparncia; d) coibir a prtica de se aumentar a despesa de pessoal repassando-se o nus
para o prximo governante; e) reequilibrar o poder de barganha entre servidores,
administrao pblica e usurios de servios pblicos, atualmente desequilibrado
em favor dos primeiros.
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Segue o conjunto de medidas sugeridas:

r
Lei de greve do funcionalismo. Embora previsto na Constituio (Art. 37, VII),

o direito de greve dos servidores no foi regulamentado, o que abre espao
para greves abusivas. Alm da regulamentao equilibrada da matria,
caberia reforma constitucional em que se estabelecesse que as carreiras
com estabilidade no teriam direito a sindicalizao e greve, e vice versa.
Com isso ficaria posta uma escolha para os interessados em ingressar na
carreira pblica: poderiam optar por uma carreira mais segura, mas com
menos espao para reivindicar, ou por uma carreira com mais espao
para obter ganhos pela via da presso poltica, mas sem a segurana da
estabilidade;
r
Garantia de estabilidade apenas para as carreiras de estado, que efetivamente precisam de autonomia em relao a presses polticas nos
momentos de tomadas de deciso e regulamentao administrativa;
r
Imposio, no texto constitucional, de limite mximo despesa total dos

poderes e rgos com autonomia oramentria (Judicirio, Ministrio
Pblico, legislativos, tribunais de contas, defensorias pblicas), de modo a
reduzir o espao que essas instituies tm para ampliar suas folhas de
pagamento;
r
PEC para alterar o inciso X do art. 37 da CF, com vistas a excluir a obrigatoriedade de reajuste anual da remunerao dos servidores. O objetivo seria
acabar com a indexao obrigatria das remuneraes, aproximando o
regime de reajuste do setor pblico daquele vigente no setor privado, em
que as condies financeiras do empregador definem a possibilidade de
haver ou no reajustes;
r
Criao de ndices de reajuste salarial no setor privado como referncia

para as negociaes no setor pblico, como instrumento para que haja
uma sinalizao da temperatura do mercado de trabalho na fixao da
remunerao das carreiras pblicas, em substituio atual correo
automtica em relao inflao passada;
r
Os critrios para exonerao de servidores em caso de extrapolao dos

limites de despesa de pessoal, definidos no art. 169 da CF, so muito rgidos.
Estabelecem uma regra em que primeiro devem ser demitidos os servidores comissionados, em seguida os no estveis e, por fim, os estveis.
Tal regra praticamente inviabiliza as demisses, pois a sua obedincia pode
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O dia do juzo scal
paralisar setores inteiros da administrao. Seria importante uma reforma

constitucional que a tornasse mais flexvel, com garantias que evitassem
a simples demisso por critrios polticos;
r
O art. 23, 2, da LRF estabelece, para o caso de extrapolao de limite de

despesa de pessoal, que facultada a reduo temporria de jornada
de trabalho com adequao dos vencimentos nova carga horria. Esse
dispositivo est suspenso por ADIN, visto que o art. 169 da Constituio
no prev tal possibilidade. Prope-se a apresentao de PEC alterando o
art. 169 para que se insira tal possibilidade na Constituio;
r
Efetiva regulamentao do teto constitucional de remunerao do funcionalismo, j em tramitao na Cmara dos Deputados por meio do PL
3.123/2015;
r
Revogar a vinculao do piso nacional do magistrio variao da arrecadao tributria passada, transformando-o em pisos regionais e submetendo os reajustes a efetiva disponibilidade de espao em relao ao limite
mximo de despesa de pessoal do ente pblico;
r
Recuperar a eficcia dos limites de despesa de pessoal estabelecidos na

LRF, que atualmente so contornados ou carecem de eficcia por meio de:
r
alterao do conceito de Receita Corrente Lquida e de despesa de pessoal, com vistas a tornar mais realista o indicador despesa
de pessoal/RCL, de modo a demonstrar sociedade o real peso da
folha de pagamentos;
r
criao de um conceito especial de RCL, apenas para fins de limitao

da despesa de pessoal, no qual sejam includas exclusivamente as
fontes de receitas que possam ser efetivamente usadas para pagar
pessoal. Isso excluiria, por exemplo, receitas de royalties por explorao de recursos naturais e as verbas vinculadas a rgos (como os
depsitos judiciais, que so vinculados ao Judicirio);
r
alterao do art. 18 da LRF de modo a deixar claro que integram as

despesas com pessoal, para fins de cumprimento dos limites da LRF,
no mbito de cada um dos poderes, as seguintes despesas: imposto de
renda retido na fonte incidente sobre as remuneraes pagas, verbas
indenizatrias, benefcios e auxlios de qualquer natureza, despesa
com inativos, despesas de exerccios anteriores, empregados terceirizados exercendo atividades afetas administrao;
67
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r
definir claramente na LRF que as despesas de pessoal com inativos

sero contabilizadas nos limites dos respectivos poderes, de forma a
evitar que os poderes com autonomia oramentria empurrem parte
de sua despesa de pessoal para o Poder Executivo, abrindo margem
para reajustes e contrataes;
r
Alterar o pargrafo nico do art. 21 da LRF para prever a proibio

de qualquer ato que aumente despesa de pessoal e tenha reflexos
financeiros nos mandatos seguintes. A regra atual s probe esse tipo
de legislao se ela for publicada no ltimo ano de governo. A ideia
que seja vlida durante todo o mandato;
r
Tornar mais rgidas as regras de reenquadramento nos casos em que

um poder ou rgo extrapolar o limite de despesa de pessoal. Alterar
o art. 23 da LRF para prever que, em caso de extrapolao do limite,
alcanando-se 105% ou mais do limite, o poder ou rgo desenquadrado no poder ter elevao nominal de sua folha de pagamento
enquanto perdurar o excesso. Alm disso, uma vez atingida a marca
de 100% do limite, o crescimento da despesa de pessoal do poder ou
rgo no poder superar 50% do crescimento nominal da RCL dos
12 meses anteriores;
r
Alterar o art. 23 da LRF para estabelecer regras que efetivamente

permitam conter a despesa de pessoal em caso de extrapolao dos
limites dessa despesa, instituindo-se a obrigatoriedade de medidas
como a suspenso de: concesso de reajustes j aprovados em lei,
progresses na carreira, reajustes por vinculao a remunerao de
outras carreiras, reformulaes de carreiras.
Reforma das instituies scais e oramentrias

Essas reformas teriam por objetivo tornar o oramento realista (acabando com
a frase feita de que, no Brasil, oramento pblico uma pea de fico), melhorar
a alocao dos recursos pblicos, reduzir a rigidez do gasto, e reverter o carter procclico da despesa pblica (cresce quando as coisas vo bem e precisam ser cortadas
na crise, justamente quando a ao do Estado mais necessria). Um conjunto
bsico de medidas nessa rea seria constitudo por:
r
Substituio da Lei 4.320, de 1964, por uma legislao mais moderna para
regular o processo oramentrio, com nfase em: estimativa realista de
despesas, vedao ao inchao do oramento pelo legislativo, racionalizao
68
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e melhor planejamento do investimento pblico, controle no acmulo de

restos a pagar, melhoria da contabilidade pblica para minorar os riscos de
contabilidade criativa. No Congresso Nacional tramita o PLS 229/2009, em
avanado estgio de tramitao, que prope essa nova legislao;
r
Criao de uma instituio fiscal independente, nos moldes vigentes em

mais de vinte pases, com o propsito de funcionar como uma espcie de
ombudsman ou co de guarda da execuo do oramento. Essa instituio,
cujos dirigentes gozariam de estabilidade no cargo e outros requisitos
para atuar com autonomia, teria por objetivo publicar estimativas sobre a
trajetria das principais variveis fiscais, alertando a imprensa e o pblico
para questes como: irrealismo das estimativas de receita e despesa oramentria, risco de no cumprimento da meta fiscal, sustentabilidade da
trajetria da dvida, entre outras;
r
Como entidade gmea da instituio fiscal independente, poder-se-ia criar

um conselho de normatizao contbil, responsvel por unificar os critrios
e mtodos de contabilidade pblica. Tambm gozando de independncia
funcional, essa instituio teria a finalidade de unificar os critrios contbeis dos diversos entes pblicos, coibindo as inovaes criativas voltadas
a ocultar a real situao fiscal;
r
Substituio das regras constitucionais de vinculao de receita a despesas

especficas e de fixao de gasto mnimo em determinadas reas (que prevalecem nos setores de educao e sade) por regra que seja mais sustentvel
no longo prazo e no tenha o efeito pro-cclico atual. Uma possibilidade
seria a correo pela inflao passada, acumulando-se em um fundo a
diferena entre essa correo e a variao da receita, durante os perodos de
expanso econmica. O saldo acumulado seria usado, durante os perodos
de recesso, para garantir recursos aos setores protegidos;
r
Fim da gratuidade do ensino superior nas universidades pblicas, com

concesso de bolsas e descontos por critrios de elegibilidade, nos moldes
dos critrios utilizados no programa FIES;
r
Criao de programa similar ao FIES para estudantes de ensino mdio de

baixa renda que desejem se matricular em escolas privadas. Tal programa
visa estabelecer um sistema de concorrncia para induzir a melhoria nos
resultados das escolas pblicas;
r
Alterar critrios de partilha de receitas federais visando maior eficincia

alocativa dos recursos, com medidas como:
69
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r
Reduo do vis do Fundo de Participao dos Municpios (FPM) em favor

dos pequenos e micromunicpios, fato que dispersa recursos pblicos,
estimula a criao de municpios sem escala e capacidade para se autogerir, retira verbas das periferias metropolitanas e das cidades mdias, que
enfrentam grandes problemas sociais;
r
Substituio dos fundos constitucionais de desenvolvimento (que direcionam recursos para financiamento subsidiado a investimentos privados,
em um processo alocativo em que critrios polticos tm grande peso) por
um fundo de financiamento da infraestrutura, voltado a integrar o pas e
estimular o desenvolvimento das regies de menor renda;
r
Reduo gradual da participao de estados e municpios nas receitas de

royalties, participaes especiais e compensaes financeiras por explorao
de recursos naturais. Tais receitas no se prestam ao financiamento regular
de despesas correntes, pois so volteis e sujeitam os entes dela dependentes a peridicas crises fiscais. Tais receitas deveriam constituir fundo
federal para reforar investimentos que garantam o gozo dos benefcios
dos recursos naturais pelas geraes futuras;
r
Regulamentao da criao, fuso e incorporao de municpios, tendo

como regra fundamental um nmero mnimo elevado de habitantes (para
evitar a criao de micromunicpios) e estmulos financeiros para a fuso
de municpios inviveis;
r
Incorporao ao oramento das verbas decorrentes de tributao, alocadas

ao chamado Sistema S, que atualmente no tramitam no oramento, com
reviso dos montantes transferidos;
Reforma na governana de instituies pblicas e tamanho do Estado

Entre os erros de poltica econmica cometidos no passado recente est o uso
de instituies pblicas, em especial bancos, para induzir decises privadas. Assim,
por exemplo, os bancos pblicos com atividade comercial foram forados a reduzir
juros em suas linhas de crdito para influenciar a taxa de juros de equilbrio. O BNDES
recebeu 10% do PIB em emprstimos do Tesouro para distribuir crdito subsidiado a
setores previamente selecionados pelo Governo Federal. A Caixa Econmica Federal
passou a atuar em linhas de crdito subsidiado com alto risco de inadimplncia.
A Petrobras, a Eletrobrs e os fundos de penso de empresas estatais, sujeitos a
forte controle estatal, fizeram diversos investimentos mal sucedidos sob influncia
de agentes polticos.
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preciso reduzir o poder de fogo do Estado para realizar esse tipo de interferncia na economia. Com tal propsito prope-se:
r
Maior autonomia, transparncia, blindagem a influncia poltica e responsabilizao na gesto de empresas estatais e de seus respectivos fundos de
penso. Projetos com esse teor esto em estgio avanado de tramitao
no Congresso;
r
Enxugamento das instituies financeiras federais, com a transformao

da Caixa Econmica Federal em agncia de fomento e transferncia de
suas atividades para o Banco do Brasil ou para o setor privado, mediante
privatizao;
r
Concentrao das atividades da Petrobras em explorao de petrleo, com

venda das demais empresas coligadas, e reduo de suas obrigaes financeiras excessivas relativas explorao de petrleo na camada pr-sal;
r
Reduo da carteira de crdito do BNDES e sua transformao em um banco

de estruturao de operaes de longo prazo, voltadas para infraestrutura,
bem como em agente de organizao de um programa de privatizao;
r
Amplo programa de privatizao federal e estadual, com foco, mas no

exclusividade, na Empresa de Correios e Telgrafos e em empresas do
setor eltrico;
8.2 Reforma visando ganhos de produtividade e crescimento econmico

A economia brasileira precisa recuperar capacidade de crescimento. Quanto
mais rpida, intensa e sustentvel for a retomada do crescimento, mais fcil ser
promover o necessrio ajuste fiscal e o controle da dvida pblica. Como sabido,
no longo prazo, o fator fundamental para determinar o ritmo de crescimento a
produtividade da economia. Urge, portanto, remover os fatores que hoje emperram
a capacidade de produzir e negociar de forma eficiente. Nesse sentido prope-se:
r
Reforma tributria. No h dvida que o peso e as distores do sistema

tributrio brasileiro so grande trava ao investimento e boa alocao de
recursos. Todavia, essa realidade decorre, justamente, da necessidade do
setor pblico de financiar despesas sempre crescentes. A racionalizao
do sistema tributrio implica reduo da arrecadao total. S ser vivel,
portanto, quando as despesas estiverem crescendo mais devagar, o que
permitir alvio da carga. Uma forma de minorar esse efeito seria, no mbito
da reforma tributria, buscar substituir a tributao sobre consumo e sobre
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o faturamento das empresas por aumento da tributao do lucro e do

patrimnio (atualmente subtributados). Seriam as seguintes as diretrizes
para uma reforma tributria visando racionalizao e eficincia16:
r
Unificao dos diferentes tributos sobre consumo (IPI, PIS/COFINS,

ICMS, ISS) em um ou, no mximo, dois tributos sobre valor agregado,
no cumulativos, que tributem as importaes de modo similar aos
produtos nacionais e no incidam sobre as exportaes e os investimentos, de modo a se caracterizarem efetivamente como impostos
sobre o consumo e que no produzam distores nos preos relativos
das mercadorias. Deve haver um nmero reduzido de alquotas e de
tratamentos especiais, com vistas a diminuir complexidade (inclusive
via desconto de todos os insumos no clculo do valor agregado) e,
mais uma vez, distores de preos relativos. A tributao deve se dar
no destino, para que incida sobre o consumo e no sobre a produo,
evitando estmulo guerra fiscal para atrao de investimentos;
r
Retirar da contribuio sobre a folha de salrio itens que no tenham

carter de seguro previdencirio para os trabalhadores (salrio
educao, Sistema S, Incra, FGTS). Eles reduzem o vnculo percebido
entre pagamento e benefcio recebido, elevam o custo de contratao, estimulando a informalidade e acabam induzindo a criao de
regimes simplificados, como o SIMPLES (que tem vrios problemas,
como comentado adiante). Os programas acima citados devem ter
outra fonte de financiamento, ou simplesmente serem extintos ou
reformulados. Ademais, nos salrios que superam o teto do salrio de
contribuio, a cobrana no deve ser sobre o salrio integral, mas at
o limite daquele salrio. Obviamente a perda de receita seria grande
em relao ao mtodo atual de cobrana, o que exigiria uma transio
longa e compensao na arrecadao de outros tributos;
r
Tambm visando aproximar a contribuio sobre a folha do financiamento de benefcios previdencirios, deveria ser revogada a recente
mudana da base de clculo da tributao (a chamada desonerao da
folha), que passou a ser o faturamento da empresa, sendo desejvel
o retorno ao uso da folha de pagamento como base de incidncia;
16
Esse ponto est baseado em Appy (2015)
72
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r
Buscar isonomia na tributao da renda: atualmente h ampla possibilidade de reduo da tributao por meio do uso de pessoas jurdicas,
devido no tributao de parte do lucro;
r
Buscar isonomia na tributao de renda de capital (juros, lucros e

aluguis): h uma mirade de regras, que mudam tanto em funo
de quem seja o tributado (pessoa fsica ou jurdica, tipo de regime
tributrio da pessoa jurdica) quanto do objeto da tributao (fundos
de investimento, debntures, letras de crdito, etc.);
r
H maior tributao do capital prprio das empresas do que do capital

de terceiros, o que estimula as empresas a se endividarem. Seria
importante equalizar essa tributao, para que no haja interferncia
do sistema tributrio nas decises de composio do capital;
r
Na tributao do lucro das empresas, unificar IRPJ e CSLL, simplificando as regras de cobrana. Aproximao dos mtodos de tributao
de lucro auferido no exterior daqueles usados internacionalmente;
r
Elevao da alquota mnima do imposto sobre heranas e doaes

(ITCMD) cobrada pelos estados. Atualmente a alquota modal de 8%,
muito abaixo do padro internacional de tributao de herana. Esse
um imposto importante para reduo de desigualdade patrimonial
e de renda;
r
Os regimes de tributao diferenciados (SIMPLES, Microempreendedor Individual MEI e lucro presumido) geram diversas distores:
tributao cumulativa (incidncia sobre o faturamento), desestmulo
ao crescimento das empresas, tratamento desigual por tributar
igualmente empresas com diferentes margens de lucro, estmulo
ampliao do limite mximo (incorporando empresas mdias), alto
ndice de renncia fiscal. No mnimo seria necessrio mudar a base de
incidncia do SIMPLES de faturamento para valor agregado e tributar
o lucro distribudo pelas empresas desse sistema no IRPJ dos scios,
descontando-se o que j foi tributado na pessoa jurdica. Tambm
importante seria a reduo do limite de enquadramento no SIMPLES
e no MEI, para que empresas e profissionais de maior porte e renda
no pudessem usar o sistema para reduzir seus custos tributrios.
r
Modernizao das relaes do trabalho, com nfase em:

r
Reforma da legislao trabalhista visando permitir que as negociaes

entre as partes se sobreponham rigidez da legislao, preservados
73
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alguns direitos bsicos, de forma a dar mais flexibilidade ao mercado

de trabalho, incorporando mais trabalhadores ao mercado formal;
r
Extino da unicidade sindical e do imposto sindical, que constam

do art. 8 da Constituio, o que acabaria com a criao de sindicatos
cartoriais voltados para a obteno da receita do imposto sindical, bem
como instituiria a competio entre unidades sindicais, forando-as
a melhor atender as demandas de seus trabalhadores;
r
Regulamentao do trabalho terceirizado, nos termos de projeto que

tem tramitao avanada no Congresso;
r
Suspender a poltica de elevao real do salrio mnimo para avaliao

dos seus impactos positivos e negativos sobre o mercado de trabalho
e contas pblicas, substituindo-a por uma regra que seja sustentvel
no longo prazo e atue de forma contracclica.
r
Abertura da economia ao investimento e concorrncia externa por meio de:

r
Reduo das restries ao capital estrangeiro, dos monoplios estatais

e das funes de incentivo e planejamento exercidas pelo Estado
(arts. 170 a 181 da Constituio);
r
Revogar a vedao participao estrangeira no setor de sade (art.

199), em empresas jornalsticas (art. 222) e nos transportes (arts. 199,
178 e 222 da Constituio);
r
Desmonte da poltica de contedo nacional nas aquisies pblicas ou

feitas por empresas que gozam de benefcio pblico. Tais exigncias
esto contidas em diversas leis e regulamentos, tais como a lei de
licitaes, o regime especial para o setor automotivo, as aquisies
das empresas de explorao de petrleo, os investimentos do PAC;
r
Desmonte das polticas de proteo setoriais: benefcios tributrios,

proteo contra a concorrncia internacional, emprstimos subsidiados a setores escolhidos pelo governo, reservas de mercado;
r
Reforar a autonomia e qualificao tcnica das agncias reguladoras,

para que elas tenham efetiva capacidade de impor restries a comportamentos anticompetitivos e preservar o interesse dos consumidores.
H no Congresso projetos em avanado estgio de tramitao.
r
Buscar e aderir a acordos multilaterais e bilaterais de comrcio, colocando o Mercosul em segundo plano e removendo barreiras tarifrias
e no tarifrias ao comrcio.
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O dia do juzo scal
REFERNCIAS
Appy, B. (2015) Por que o sistema tributrio brasileiro precisa ser reformado. Interesse
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__________ (2016b) Finanas pblicas estaduais: o processo recente de deteriorao,
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A crise atual: razes e perspectivas de recuperao via ajuste cambial
A CRISE ATUAL: RAZES E PERSPECTIVAS

DE RECUPERAO VIA AJUSTE CAMBIAL
Raul Velloso l Paulo Springer de Freitas
1 Introduo
A se confirmarem as expectativas vigentes1, o PIB no binio 2015-16 ter cado
7,5%, a maior queda registrada no ps-Guerra. Mesmo para o mdio prazo, as expectativas para nossa economia no so animadoras. As previses para 2020 situam-se
em torno de 2,00%, valor medocre e claramente insatisfatrio para um pas que
precisa crescer a taxas mais elevadas de forma sustentada para aumentar o nvel
mdio de renda da populao e reduzir a pobreza e diversos outros problemas sociais.
Este artigo tem um duplo objetivo. O primeiro explicar como chegamos a essa
recesso. O segundo avaliar se a recente depreciao cambial ser capaz de estimular a economia e lanar as bases para um novo ciclo de crescimento sustentado.
Sobre a origem da recesso, h fatores exgenos que comprometeram parcialmente o desempenho do pas. A desacelerao do crescimento chins fez cair
Resultado decorrente da queda de 3,8% do PIB em 2015 e da expectativa para o crescimento do PIB, em
2016, de -3,88%. Esse valor corresponde mediana das expectativas de mercado coletadas pelo Banco
Central em 22 de abril de 2016.
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dramaticamente o preo das commodities, prejudicando as economias exportadoras

desses produtos. Com isso, se olharmos para a mdia de crescimento no perodo
2010-2014 e compararmos com o crescimento esperado para o binio 2015-2016,
observamos que vrias economias latinoamericanas devem desacelerar no perodo.
Mas h fatores internos que, no nosso entendimento, tm sido as principais causas
do fraco desempenho de nossa economia. So eles:
1.
O produto potencial do Brasil cresce pouco. Talvez esse seja o maior

problema que enfrentamos, pois ir requerer mudanas estruturais que
alterem o modelo de crescimento que vinha sendo adotado nos ltimos
anos, caracterizado por nfase no consumo, expanso do crdito e interveno na economia. Na edio do Frum Nacional de 20142, j havamos
alertado para a inconsistncia desse modelo. Em uma economia com baixa
taxa de poupana (contrapartida do forte estmulo ao consumo e elevados
gastos pblicos correntes), a economia s consegue crescer de forma
sustentada se houver ganhos continuados nos termos de troca, o que
impossvel. Na ausncia de choques externos favorveis, o modelo produz
baixa taxa de investimento que, por sua vez, leva a um pfio crescimento do
produto potencial. Nesse contexto de baixo crescimento do PIB potencial,
qualquer choque negativo gera uma recesso forte;
2.
Conjuno de fatores negativos, como a corrupo, que levou Operao

Lava-Jato, e a crise poltica, que contriburam para aumentar o grau de
incerteza na economia, reduziram a liquidez de empresas com capacidade
de investir (notadamente a Petrobras) e praticamente impediram qualquer
forma de unio nacional, capaz de criar um ambiente poltico propcio para
aprovar reformas estruturantes, necessrias para fazer o Brasil atingir taxas
mais elevadas de crescimento de forma sustentada;
3.
Forte depreciao cambial, que no foi seguida por uma mudana de preos
relativos. Isso implicou o empobrecimento da economia, mas no tem
levado a um aumento de competitividade. Por uma srie de rigidezes que
iremos discutir, o que se observa que o preo dos bens comercializveis
subiu pouco em relao ao dos bens no comercializveis, fazendo com
que a queda no produto do setor servios no viesse a ser compensada
por um aumento na produo industrial.
Ver Velloso e Freitas (2014).
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claro que os fatores acima no so independentes uns dos outros. A depreciao cambial decorre de uma deteriorao da percepo de risco, que, por sua vez,
foi em grande parte provocada pelo modelo macroeconmico adotado. A prpria
crise poltica foi alimentada pelo mau desempenho econmico, ao mesmo tempo
que o retroalimenta pelos motivos expostos acima. Estamos, dessa forma, em um
crculo vicioso, em que o fraco desempenho da economia aumenta a percepo de
risco pas e agrava a crise poltica, aprofundando ainda mais a recesso.
Mesmo reconhecendo essa interdependncia, analisaremos isoladamente esses
trs fatores, nas trs sees que se seguem, porque entendemos que, dessa forma,
seremos capazes de compreender melhor a crise atual. A seo seguinte sumariza
os principais resultados e apresenta as concluses.
2 Preliminares de nossa crise: o esgotamento da nova matriz

econmica e o baixo crescimento do PIB potencial
Esta seo ir recapitular a descrio feita por Velloso e Freitas (2014), na edio
de 2014 deste Frum, do modelo econmico adotado desde o final da dcada passada
e que o ento Ministro Guido Mantega, responsvel por sua implementao, denominou de Nova Matriz Econmica. Mostraremos como esse modelo, na ausncia de
choques externos favorveis, leva baixas taxas de investimento, baixo crescimento
da produtividade e, portanto, baixo crescimento do PIB potencial.
Em relao s polticas macroeconmicas, a nova matriz econmica caracterizase pelo estmulo aos gastos, notadamente de consumo, privado e do governo. Parte
importante do estmulo via expanso de crdito. Para viabilizar essa poltica,
necessrio contar com um setor externo favorvel, capaz de viabilizar as importaes que iro suprir o excesso de demanda em relao oferta. Por sorte, a primeira
dcada deste sculo foi caracterizada por um super ciclo de commodities, que gerou
termos de troca favorveis e viabilizou, enquanto durou, o crescimento da economia.
Alm do trinmio consumo/crdito/exportao de commodities, a nova matriz
implicava tambm maior participao do Estado na economia, seja diretamente, via
ampliao de gastos e menor controle sobre as contas pblicas, seja via interveno
no mercado. Entre outras formas de interveno, podemos citar o uso de preos
administrados para controlar a inflao; aumento exponencial de crdito subsidiado,
sobretudo via BNDES; descolamento da evoluo do salrio mnimo da produtividade do trabalho; ampliao das polticas de contedo local; e populismo tarifrio.
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O grfico a seguir mostra como o consumo total (das famlias e do governo)

cresceu fortemente como proporo do PIB desde a ecloso da crise financeira
internacional, no segundo semestre de 2008.
Grco 1 Evoluo do consumo total (C+G) e do investimento (I) como percentual do PIB
(mdia mvel quatro trimestres), valores correntes, de 1996 a 2015.
Fonte: IBGE, contas nacionais.
Como se v, h uma clara tendncia de queda do consumo total at o advento da

crise financeira internacional, no terceiro trimestre de 2008. A partir da, h um pico
no consumo total, em funo das polticas anticclicas adotadas em decorrncia da
crise, que levaram a um aumento dos gastos do governo de 1 % do PIB, e do consumo
das famlias de 2%, entre 2008:III e 2010:IV. Passado esse perodo, o consumo total
como proporo do PIB passa a aumentar continuamente, em decorrncia de diversas
medidas adotadas, que descreveremos brevemente a seguir.
Antes de prosseguir, importante qualificar por que dizemos que uma caracterstica fundamental do modelo ser pr-consumo. Uma inspeo no Grfico 1
permitiria tambm concluir que o modelo adotado seria igualmente pr-investimento, uma vez que, exceto a partir do final de 20143, a taxa de investimento na
economia tambm aumentou no perodo ps-2010. Em verdade, a taxa de investimento comeou a aumentar ainda antes, j em 2008.
3
Em verdade, se olharmos a srie de trimestre contra trimestre imediatamente anterior,verifica-se que

o investimento comea a apresentar taxas consistentemente negativas a partir do 2 semestre de 2013.
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Entretanto, consideramos mais adequado enfatizar o carter pr-consumo do

modelo por dois motivos. O primeiro que o modelo implica reduo na taxa de
poupana domstica, de forma que o aumento simultneo do consumo total e do
investimento como proporo do PIB viabilizado somente pela poupana externa.
A tabela abaixo mostra a evoluo da taxa de poupana domstica desde 2010,
extrada das Contas Nacionais, do IBGE4.
Tabela 1: Taxa de poupana em relao ao PIB
Ano
Taxa de Poupana (% PIB)
2010
17,9
2011
18,5
2012
18,0
2013
18,4
2014
16,2
2015
14,4
O segundo motivo, e fortemente correlacionado com o primeiro, que, na

ausncia de choques favorveis, como permanente melhoria dos termos de troca,
a nova matriz econmica desestimula o investimento, sobretudo na indstria de
transformao. Ou seja, a queda na taxa de investimento da economia a partir de 2014
no pode ser atribuda exclusivamente a um fator cclico qualquer (como a queda
no preo internacional de commodities), mas a um esgotamento do prprio modelo.
Essa limitao dos investimentos se d por duas vias: escassez de poupana
domstica e interveno excessiva na economia.
Para explicar por que a escassez de poupana domstica limita o investimento,
devemos lembrar que uma das mais importantes identidades da economia que
poupana igual a investimento. Se a poupana domstica baixa, elevadas taxas
de investimento somente sero viabilizadas se houver entrada de poupana externa.
Pode-se mostrar que a entrada de poupana externa na economia corresponde ao
dficit em conta corrente do Balano de Pagamentos. Assim, para uma poupana
Ao divulgar os resultados das Contas Nacionais Trimestrais referentes ao ltimo trimestre de 2015, o IBGE
mostrou a taxa de poupana somente a partir de 2010. Concatenando com as divulgaes anteriores,
entretanto, pode-se perceber que a taxa de poupana domstica subiu fortemente entre 2000 e 2004 (de
pouco mais de 13% do PIB para 18,3%), flutuou sem muita tendncia at 2011, quando atingiu o mximo,
e passou a cair a partir de ento, conforme mostra a Tabela 1.
81
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domstica da ordem de 18% do PIB, um investimento de 22%, ir requerer um dficit

em transaes correntes de 4% do PIB5. Foi mais ou menos esse o quadro que se
observou ao longo do primeiro governo Dilma. Destaque-se que 22% uma taxa de
investimento j considerada baixa (apesar de bem mais elevada que os 17,7% observados em 2015), inferior mdia dos pases emergentes (31,7%), e substancialmente
inferior mdia dos pases emergentes asiticos (41%)6.
O mais grave que, apesar de no haver nenhuma regra impondo limites formais
ao dficit em conta corrente, pois o limite dado pelo montante em que o mundo
deseja financiar o pas, na prtica, muito difcil que dficits da ordem de 4% do PIB
sejam sustentados por longos perodos. Em algum momento o mundo percebe que
a capacidade de pagamento do pas inconsistente com dficits daquela magnitude
e reduz o financiamento.
Quanto ao segundo fator limitador de investimentos, a interveno excessiva
na economia, que abrangeu as mais diferentes reas, como concesses de rodovias,
energia, mercado de trabalho, polticas sociais e poltica industrial. Discutiremos
brevemente essas intervenes a seguir.
Em relao s concesses de infraestrutura de transportes, o governo, diante do
trade-off entre preo e qualidade, sistematicamente optou pelo preo, seja via leiles
com poucas exigncias, que incentivaram a participao de aventureiros, seja via a
fixao de preos teto baixos, que afastou os investidores. Essas polticas levaram
a atrasos em obras, cancelamento de investimentos ou mesmo no participao de
empresas em leiles. Com isso, a infraestrutura brasileira, especialmente no que
diz respeito s rodovias, permanece sendo classificada entre as piores do mundo7.
Na rea de energia, as intervenes governamentais foram igualmente desastrosas. Para energia eltrica, o planejamento foi ineficaz. Leiles pouco criteriosos
fizeram com que os licitantes vencedores no entregassem a obra licitada ou a
conclussem com forte atraso. Isso ocorreu com diversas linhas de transmisso
5
H uma pequena diferena entre o saldo em transaes correntes calculado pelo IBGE e pelo Banco
Central, mas, conceitualmente, a poupana externa ser sempre necessria para equilibrar as duas
variveis. Sobre a diferena de metodologia, ver: http://nupin.net/index.php/pt/noticias/10541-doistermometros-da-conta-corrente
6
Valores referentes a 2015, extrados do World Economic Outlook Database, de abril de 2016, do FMI,
disponvel em: http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2016/01/weodata/weoselagr.aspx.
7
Em outras edies deste Frum analisei o caso das concesses rodovirias e de energia eltrica.
O Captulo III deste livro tambm analisa a evoluo das concesses de rodovias, onde o leitor interessado
poder se aprofundar sobre o tema. Para aprofundar sobre os desafios do setor eltrico, ver Velloso, Freitas
e Abbud (2014), e sobre concesses de rodovias, ver Velloso et al (2012).
82
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outorgadas para a Chesf, e com um conjunto de termoeltricas, cuja potncia total

se equiparava a meia Itaipu, e que ficaram sob a responsabilidade do Grupo Bertin,
grupo egresso do setor frigorfico e sem experincia na rea de energia.
Alm disso, o governo priorizou a construo de termoeltricas movidas a leo
diesel, mais baratas de serem construdas, porm mais caras para serem operadas8.
Essas termoeltricas, que deveriam ser acionadas eventualmente, passaram a operar
continuamente a partir de setembro de 2012, aumentando o custo da energia. Ao
mesmo tempo, em uma postura demaggica, o governo reduziu a tarifa da energia
ao consumidor, estimulando a demanda, o que, em conjunto com um perodo
de reduo de chuvas, aprofundou o desbalanceamento entre demanda e oferta.
O Brasil apenas se livrou do racionamento porque a demanda por energia caiu mais
de 2%, em decorrncia do posterior forte aumento da tarifa e da crise econmica.
No setor de petrleo, as intervenes tambm foram prejudiciais ao setor.
A poltica de congelamento do preo da gasolina levou a um prejuzo de R$ 60 bilhes
para a Petrobras entre 2011 e 20149. A iluso de que os recursos so ilimitados,
levou a empresa a ampliar investimento em diversos campos, como refinarias em
Pernambuco, Maranho e no exterior, alm da atuao em reas no diretamente
relacionadas com a atividade fim da empresa, como a aquisio de fbrica de
fertilizantes. Com isso, a Petrobras no obteve recursos para investir na rea em
que seria potencialmente mais lucrativa, que a explorao do pr-sal. A poltica
de contedo nacional mnimo obrigou a estatal a comprar de empresas nacionais,
fazendo-a perder duplamente: no preo mais elevado e na perda de qualidade ou
no entrega dos produtos no prazo.
Ao final de 2015 (de acordo com o Relatrio da Administrao mais recente), a
Petrobras devia R$ 435,5 bilhes10, tornando-se uma das empresas mais endividadas
do mundo. Provavelmente, se fosse uma empresa privada, no teria conseguido
se endividar tanto ou, se apresentasse o nvel atual de endividamento, j estaria
em recuperao judicial. Por fim, no se pode menosprezar o impacto da corrupo sobre as contas da Petrobras, sendo mesmo difcil dizer em que medida a
corrupo se aproveitou dos projetos megalomanacos, ou se esses projetos foram
levados adiante justamente para viabilizar a corrupo.
8
Contrastando, por exemplo, com termoeltricas movidas a gs, que so mais caras para serem construdas, porm mais baratas para operar.
Ver, por exemplo: http://veja.abril.com.br/blog/mercados/petroleo-gas-e-mineracao/petrobras-a-somade-todos-os-erros-fora-a-corrupcao/
10
Ver: http://www.investidorpetrobras.com.br/pt/relatorios-anuais/relatorio-de-administracao.
83
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O governo interveio no mercado de trabalho, sobretudo por meio da poltica

de valorizao do salrio mnimo, que garantiu ganhos reais, no somente acima
da inflao, mas acima do crescimento da produtividade mdia da economia11. Tais
ganhos puderam ser absorvidos pelo setor produtor de commodities, onde temos
vantagens comparativas e que, at 2014, contou com preos internacionais favorveis. O setor de servios, que no enfrenta a concorrncia externa, tambm pode
absorver esse aumento de custos, repassando-os para os consumidores. Entre 2010 e
2015, enquanto o deflator implcito do PIB aumentou 45%,o do setor servios cresceu
52%, indicando o ganho de preos relativos experimentado pela atividade. Mas a
indstria de transformao, que enfrenta a concorrncia de produtos importados,
perdeu competitividade no perodo. Na Seo 4 discutiremos mais detalhadamente
a forte queda na participao da indstria de transformao no PIB e como isso
altera as perspectivas de retomada do crescimento econmico.
Para agravar o quadro, h uma tendncia estrutural de nossa economia de
aumentar os gastos pblicos como proporo do PIB em decorrncia de uma srie de
direitos e vinculaes prevista na Constituio Federal e na legislao infraconstitucional. O exemplo mais notrio dos gastos com previdncia e com polticas sociais.
Em trabalho anterior12, estimamos que, mantidas as regras atuais, esses gastos
(que incluem previdncia e os programas Benefcio de Prestao Continuada, Bolsa
Famlia, seguro desemprego e abono salarial, alm do gasto com funcionalismo)
passariam de 14,1% do PIB em 2013 para 29,2% do PIB em 2040. Resumidamente, o
envelhecimento da populao aumenta o pblico elegvel para usufruir da aposentadoria e programas sociais como o Benefcio de Prestao Continuada (BPC). O valor
do benefcio est fortemente associado ao salrio mnimo. Se o salrio mnimo
reajustado de acordo com o PIB e o nmero de beneficiados cresce, o dispndio total
(aproximadamente equivalente ao reajuste do salrio mnimo somado taxa de
crescimento do pblico beneficiado) crescer acima do PIB.
A tendncia de crescimento dos gastos exacerbada pelo critrio de elegibilidade
de alguns benefcios, como o BPC e o abono salarial, que funo do salrio mnimo13.
11
Para se ter uma idia da defasagem, entre 2008 (quando o governo instituiu formalmente a poltica de
valorizao do salrio mnimo, adotando, por lei, a regra de reajuste baseado na inflao do ano anterior e
no crescimento do PIB de dois anos antes), o PIB per-capita aumentou 6%, enquanto o salrio mnimo real,
deflacionado pelo INPC, aumentou 27%.
12
Ver Velloso et al (2013).
13
Para ter direito ao abono salarial, por exemplo, o indivduo tem de ter recebido um salrio mdio inferior
a dois salrios mnimos ao longo do ano de referncia. Para o BPC, o critrio de elegibilidade a renda
familiar ser inferior a do salrio mnimo per capita.
84
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Como o salrio mnimo reajustado acima da produtividade do trabalhador, a

tendncia ser os trabalhadores passarem a receber remuneraes mais prximas
do salrio mnimo. Por exemplo, quem antes ganhava 2,5 salrios mnimos, com o
tempo passaria a ganhar 1,5 salrio. Isso faz com que mais pessoas passem a ser
elegveis para se beneficiar dos programas, aumentando ainda mais os gastos como
proporo do PIB.
Os principais instrumentos de poltica industrial adotados no perodo foram as
desoneraes setoriais (inicialmente o IPI, e, posteriormente, na folha de pagamentos)
e a expanso de crdito por parte do BNDES. H dois problemas com essas polticas.
O primeiro de natureza alocativa. O governo decide quais setores sero
beneficiados, ignorando os mecanismos de mercado. Para entender porque isso
um problema, deve-se ter em mente que, aos recursos financeiros empregados em
determinado projeto de investimento, h uma correspondncia em recursos reais:
terra, mo-de-obra, cimento, ao, energia consumida, etc. Quanto mais desses
recursos se aloca para o setor errado, menos sobra para alocar para o setor correto.
O crescimento da indstria naval (e seu atual dbcle), as citadas refinarias da Petrobras, os estdios da Copa do Mundo, assim como o emblemtico caso do Grupo X,
do empresrio Eike Batista; todos so exemplos de como o dirigismo estatal levou
utilizao inadequada de recursos. Isso sem contar a possibilidade de corrupo,
que faz com que a escolha do setor beneficiado (tanto por desoneraes, como por
emprstimos do BNDES) possa a ser definida por critrios outros que no a insero
do setor ou da empresa em um projeto de desenvolvimento.
O impacto negativo da poltica industrial mal formulada sobre a economia vai
alm desse impacto direto via m alocao de recursos. Dada a dimenso que tomou,
a poltica industrial passou a afetar as contas pblicas. Os crditos do Tesouro junto
ao BNDES, em torno de R$ 500 bilhes, fizeram com que a relao dvida bruta/PIB se
elevasse em quase 10 pontos percentuais e contriburam fortemente para a disparada
da taxa implcita de juros sobre a dvida lquida, que passou de em torno de 15%
at o primeiro semestre de 2014 para 30% no primeiro bimestre de 2016. Somente
para o Tesouro cobrir o diferencial de juros entre a taxa de captao (grosso modo,
a taxa Selic, em 14,5% ao ano) e a taxa que o BNDES o remunera (TJLP, de 7,5% ao
ano), h um custo financeiro anual da ordem de R$ 35 bilhes.
O impacto sobre as contas pblicas das desoneraes sobre a folha de pagamentos tampouco so desprezveis. Conforme o ento Ministro Levi afirmou, em
fevereiro de 2015, referindo-se quela poltica como uma brincadeira que custou
R$ 25 bilhes ao ano. Observe-se que desoneraes, por si s, no so ruins. O ideal
85
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que haja reduo generalizada de impostos. Mas desoneraes devem ser feitas em
um contexto de reduo de gastos, do contrrio, deteriora-se o desequilbrio fiscal.
Portanto, as diferentes formas como o governo interveio na economia nos
ltimos anos prejudicaram o investimento por trs canais:
1.
afetando diretamente os setores prejudicados (como concessionrias de

rodovias, Petrobras, produtores de energia eltrica, empregadores de mo
de obra com menor qualificao, etc);
2.
distorcendo a alocao de recursos;
3.
deteriorando as contas pblicas.
No caso especfico da poltica industrial, seria interessante ver como os investimentos evoluram para os diferentes setores. Certamente, para aqueles que no
foram beneficiados pela poltica industrial, os investimentos devem ter sido menores.
Afinal, benefcios concedidos a alguns implicaro aumento de tributos para outros
ou desorganizao da economia, via inflao ou, em caso extremo, default da dvida.
Infelizmente, o IBGE no divulga a taxa de investimento por setor, o que permitiria avaliar o grau de efetividade das polticas setoriais. Mas provvel, diante
do desempenho da economia nos ltimos anos, e, particularmente, da indstria
de transformao, que mesmo os setores diretamente beneficiados por polticas de estmulo no tenham reagido via aumento de investimento. Provavelmente
os estmulos que receberam no foram suficientes para contrabalanar o impacto
negativo das diversas formas de interveno na economia, discutidas anteriormente.
Afinal, para investir necessria uma perspectiva de aumento contnuo de
vendas. Isso pode ocorrer tanto via atendimento ao mercado domstico, como para
exportaes (no caso de produtos comercializveis).
Se as polticas de estmulo ao consumo domstico so vistas como temporrias
ou se as perspectivas para exportao so limitadas, a empresa tender a aproveitar
os benefcios fiscais/creditcios concedidos via aumento da produo, ocupando a
capacidade instalada e no investindo em ampliao da capacidade.
Uma vez entendido o impacto da nova matriz econmica sobre o investimento,
passemos a analisar o comportamento do consumo e sua interao com o crescimento da economia.
O consumo privado cresceu fortemente entre 2004 e 2011 em decorrncia de
polticas especficas, como estmulo ao crdito para aquisio de automveis e outros
bens durveis, e do aumento da renda, seja via polticas sociais (disseminao de
86
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programas de transferncia de renda, como o Bolsa Famlia, e poltica de recuperao

do salrio mnimo), seja pelo crescimento da produtividade viabilizado pelo forte
boom no preo das commodities. Adicionalmente, as condies favorveis de liquidez
internacional que se seguiram crise financeira de 2008 tambm contriburam para
viabilizar o excesso da absoro domstica (que inclui o consumo, mas no se limita
a ele) sobre a produo.
Entretanto, em uma economia que investe pouco, e dados os conhecidos
problemas de formao deficiente de mo-de-obra, ganhos continuados de produtividade s ocorrem se houver alteraes sempre favorveis nos termos de troca.
Esse foi o cenrio at 2011, conforme poder ser visto no Grfico 4, na Seo 3. Mas,
desde ento, os termos de troca caram. Em um primeiro perodo, que se estendeu
at 2014, flutuaram em torno de um patamar elevado. Mas, nos ltimos dois anos,
a queda foi elevada de forma que, em 2016, retornamos ao mesmo nvel que se
observava no incio dos anos 2000.
Sem ganhos permanentes e contnuos de produtividade, no h como o consumo crescer indefinidamente. Cria-se ento um crculo vicioso. O modelo econmico, via baixa poupana e ingerncia governamental, desestimula o investimento e,
consequentemente, o crescimento da produtividade. Na ausncia de fatores externos
favorveis, os rendimentos tendem a se estagnar, impossibilitando o crescimento
do consumo. A sada via exportaes (conforme ser discutido na prxima seo)
tambm limitada, tornando desfavorveis as perspectivas de vendas das empresas.
Isso cria novos desestmulos para o investimento, levando a baixo crescimento da
produtividade e o ciclo se reinicia.
O resultado o baixo crescimento do PIB potencial. O ano de 2014 foi particularmente emblemtico em mostrar esse baixo crescimento. Naquele ano, o PIB
ficou praticamente estagnado. Ainda assim, a utilizao da capacidade instalada
na indstria situou-se acima da mdia histrica ao longo de todo ano, vindo a cair
abaixo da mdia somente no incio de 2015.
Os dados de desemprego tambm mostram como o mercado de trabalho estava
aquecido naquele ano. Apesar de o nmero de ocupados ter-se mantido aproximadamente constante entre 2013 e 2014, a taxa de desemprego caiu e atingiu 4,3% em
dezembro daquele ano, o mnimo histrico da srie, conforme mostra o Grfico 3.
Outra importante evidncia de que a economia estava operando em seu nvel
potencial (ou at acima) foi o consumo de energia eltrica. O sistema eltrico
projetado de forma a que a oferta sempre seja maior do que a demanda, mas no
excessivamente. Dessa forma, garante-se o suprimento de energia e evitam-se
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Grco 2 Utilizao da Capacidade Instalada (FGV), 2 trimestre de 1970 a 1 trimestre de 2016.
Fonte: Fundao Getlio Vargas.
Grco 3 Evoluo da taxa de desemprego (%), segundo a

Pesquisa Mensal de Emprego (PME, IBGE), outubro de 2011 a fevereiro de 2016.
Fonte: IBGE, PME.
investimentos desnecessrios no setor, o que acarretaria aumento de custo para

os consumidores. Em 2014, entretanto, a diferena entre oferta e demanda atingiu
valores crticos, fazendo com que consultorias especializadas, como a PSR, estimassem o risco de racionamento acima de 20% para aquele ano14, quando o nvel
seguro de 5%. Em algumas regies do pas, notadamente na Regio Metropolitana de So Paulo, houve tambm o risco de desabastecimento de gua. Ou seja,
as diversas evidncias mostram que em 2014, apesar do crescimento prximo de
zero, a economia se encontrava prxima da plena ocupao de fatores de produo.
14
Ver: http://www.valor.com.br/brasil/3476248/risco-de-racionamento-de-energia-e-de-100-diz-brasilplural.
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Crescimento zero com plena ocupao de fatores indica uma situao de baixa taxa
de crescimento do PIB potencial.
O Relatrio Focus, pesquisa realizada pelo Banco Central junto a instituies
financeiras e empresas de consultoria, tambm mostra que as estimativas do
mercado para o PIB potencial caram. A tabela abaixo mostra a expectativa para a
taxa de crescimento do PIB quatro anos frente para diferentes anos. Essa expectativa pode ser uma proxy para o crescimento do PIB potencial pois, nesse perodo,
as frices tendem a se esvair.
De 2003 a 2012, a taxa esperada de crescimento para quatro anos frente
manteve-se em torno de 4%, mesmo em anos de mau desempenho do PIB, como
2003 e 2009. Isso significa que, para o mercado, a interpretao era de que o pas
estava diante de uma fase negativa do ciclo econmico, mas que iria retornar para
taxas mais elevadas no mdio prazo.
Tabela 2 Mediana das expectativas de mercado para a taxa de crescimento do PIB
quatro anos frente, tomadas em 15 de abril dos respectivos anos.
Projeo feita em 15 de abril de:
2003
UPIB (t+4)
4,00
2009
4,24
2012
4,00
2013
3,50
2014
2,90
2015
2,20
2016
2,00
Fonte: Banco Central
Contudo, desde 2012, a percepo de que estamos diante de um quadro

estrutural de estagnao econmica. Normalmente, quando o pas est em crise,
natural que as perspectivas de crescimento econmico para os anos imediatamente
seguintes sejam tambm baixas, mas que gradativamente convirjam para o valor
do PIB potencial. Em 15 de abril de 2016, a mediana das expectativas de crescimento do PIB para os prximos anos pode ser vista na Tabela 3.
A Tabela 3 mostra que as expectativas para o crescimento do PIB para o longo
prazo baixa, de 2% ao ano. Provavelmente essas expectativas embutem a perspectiva de que haver alguma reforma na economia, capaz de trazer benefcios em
um prazo mais longo, superior a quatro anos. No causaria surpresa se, perguntado
aos analistas de mercado, quais as perspectivas de crescimento mantendo a poltica econmica atual, a resposta fosse crescimento prximo de zero, como ocorreu
em 2014.
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Tabela 3 Mediana das expectativas de crescimento do PIB para o

perodo 2016/2020, tomadas em 15 de abril de 2016
Ano
2016
2017
2018
2019
2020
Expectativa de Crescimento do PIB
-3,8
0,2
1,5
2,0
2,0
Fonte: Banco Central
3 Como fatores estruturais e conjunturais se combinaram para

produzir a maior recesso do Pas desde o ps-Guerra
Na seo anterior, discutimos fatores estruturais que levaram a um baixo crescimento do PIB potencial. Resumidamente, o modelo pr-consumo implica baixas
taxas de poupana. A excessiva interveno estatal desestimula o investimento,
seja devido s ingerncias em si, seja porque deterioram as contas pblicas, prejudicando a perspectiva de crescimento para o longo prazo da economia. A baixa taxa
de investimento, conjugada com baixo capital humano levam a uma economia com
baixo crescimento da produtividade que, na ausncia de impulso externo, como o
provocado pela melhoria dos termos de troca, tende a se estagnar.
Entretanto, a queda de 3,8% do PIB em 2015, e outra similar esperada para
2016 est fora de qualquer padro que seria razovel para uma economia que no
passou por nenhuma catstrofe como guerra, desastres naturais, crise externa ou
hiperinflao. Desta forma, importante entender que fatores levaram a essa queda
substancial do PIB, que deve acumular cerca de 8% no binio 2015/16.
Em primeiro lugar, partirmos de uma situao em que o PIB potencial crescia
a uma taxa prxima de 0%. Assim, os 3,8% de queda do PIB em 2015 podem ser
associados a um hiato do produto da mesma ordem de magnitude. Dessa forma,
se tivssemos uma economia cujo crescimento potencial fosse em torno de 4%
ao ano (valor bastante razovel para economias emergentes latinoamericanas, e
certamente, abaixo da mdia das economias emergentes do leste asitico) e se estivssemos partindo de uma situao de pleno emprego (como foi 2014), o PIB teria
crescimento de aproximadamente 0% no ano passado. Seria um nmero ruim, sem
dvida, mas no assustador como o observado. Parte, portanto, dessa forte recesso
pela qual estamos passando deve ser atribuda ao ponto de partida a baixa taxa
de crescimento do produto potencial.
Alm dessa explicao de natureza estrutural, h vrios fatores de natureza
conjuntural que vem contribuindo para o baixo crescimento do PIB, sendo que,
alguns deles j foram citados na seo anterior.
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O primeiro (no necessariamente em ordem de importncia) foi de natureza

externa: a queda nos termos de troca. A desacelerao chinesa levou a uma queda
no preo de commodites. O Grfico 4 mostra a evoluo dos termos de troca do Brasil
calculada pela Funcex. Entre o final de 2014 e o incio de 2016, a queda foi de quase
13%. Desde o pico da srie, em setembro de 2011, os termos de troca deterioraramse em quase 30%, anulando todos os ganhos obtidos ao longo da dcada passada.
De forma geral, a queda no preo das commodities, em conjunto com a desacelerao da China (e, em grande parte, provocada por ela),afetou as perspectivas
de crescimento para a maioria dos pases emergentes e exportadores de produtos
primrios. A Tabela 4 mostra que os pases emergentes, de forma geral, iro desacelerar no binio 2015-2016 em comparao com o perodo 2010-2014, conforme
estimativas do FMI publicadas no World Economic Outlook de outubro de 2015.
Grco 4 Evoluo dos termos de troca, calculados pela Funcex, de 2000 a 2016 (mdia 2006 = 100)
Fonte: Funcex.
Tabela 4 Taxa mdia de crescimento do PIB de pases e

regies selecionados entre 2010-2014 e em 2015-2016.
Pas
Mdia
Mdia
2010-2014 2015-2016
Queda
Austrlia
2,67
2,61
0,06
Brasil
3,23
-2,04
5,26
Canad
2,54
1,35
1,19
Chile
4,64
2,39
2,25
China
8,57
6,56
2,01
Colmbia
4,82
2,64
2,18
ndia
7,23
7,36
-0,12
91
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Tabela 4 (cont.) Taxa mdia de crescimento do PIB de pases e

regies selecionados entre 2010-2014 e em 2015-2016.
Pas
Mdia
Mdia
2010-2014 2015-2016
Queda
Mxico
3,34
2,56
0,78
Nova Zelndia
2,40
2,32
0,08
Peru
5,79
2,85
2,95
Rssia
2,82
-2,23
5,05
frica do Sul
2,44
1,37
1,07
Estados Unidos
2,06
2,70
-0,65
sia emergente e em desenvolvimento
7,62
6,44
1,18
Europa emergente e em desenvolvimento
3,42
3,03
0,39
Amrica Latina e Caribe
3,66
0,26
3,40
Oriente Mdio e Norte da frica
3,90
3,06
0,84
frica sub-sahariana
5,22
4,06
1,17
Mercados emergentes e pases em desenvolvimento
5,72
4,24
1,47
Fonte: World Economic Outlook, outubro de 2015. FMI.
Pode-se observar que a queda prevista para o Brasil a maior no grupo apresentado, sendo similar, em magnitude, somente prevista para Rssia. Mas a taxa de
crescimento do PIB de pases exportadores de commodities da Amrica Latina, como
Chile, Peru e Colmbia dever cair mais de 2 percentuais. Mesmo pases desenvolvidos, mas exportadores de commodities, como o Canad, devero desacelerar neste
binio. Na mdia, o crescimento de pases emergentes e em desenvolvimento cair
de 5,7% para 4,2% entre os dois perodos.
Cotejando o desempenho de nossa economia com o das demais, pode-se
concluir que a desacelerao mundial claramente insuficiente para explicar o
hiato do produto formado. necessrio investigar causas domsticas que tenham
contribudo para amplificar a crise econmica.
Um importante agravador da crise foi a depreciao cambial, pois levou a um
ajuste muito rpido dos preos relativos, que no se traduziu ainda em ganhos de
competitividade e desorganizou a economia. Na prxima seo iremos discutir com
maior profundidade a reao do setor real a essa importante mudana de preos
relativos.
Alm da depreciao cambial, destacamos trs outras causas que so interrelacionadas entre si e, em parte, com o prprio modelo de poltica econmica:
92
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a corrupo, que se notabilizou na Operao Lava-Jato; a crise poltica; o ajuste de

preos administrados; e a desorganizao das finanas pblicas.
A corrupo traz efeitos deletrios para a economia, diretos e indiretos. Entre os
efeitos diretos, citamos a ineficincia da alocao dos recursos, a reduo da oferta
de servios pblicos e presso sobre as contas pblicas. Entre os efeitos indiretos,
o mais importante o impacto que a divulgao das operaes que investigam a
corrupo, das quais a Operao Lava-Jato a mais conhecida (sem desmerecer
outras operaes igualmente importantes, como a Zelotes e a Acrnimo) traz sobre
as empresas envolvidas.
Especificamente sobre a corrupo na Petrobras, no h estimativas precisas
sobre o valor dos desvios, mas a prpria estatal estima em R$ 6,2 bilhes. Para a
Polcia Federal, a corrupo pode ter atingido a cifra de R$ 42,8 bilhes. Mesmo a
estimativa mais conservadora j suficientemente elevada. Para se ter uma base
de comparao, o valor de mercado da empresa, em 30 de dezembro de 2015,
era de R$ 101 bilhes. Ou seja, a corrupo foi responsvel por, no mnimo, 6% do
valor da empresa, e podendo chegar a 43%. Observe-se que tanto a estimativa da
Petrobras quanto da Polcia Federal podem estar subestimadas se elas no levaram
em considerao que o objetivo de se fazer determinados investimentos pode ter
sido apenas gerar contratos em volume suficiente para pagamento de propinas.
A corrupo e sua publicidade, decorrente da Operao Lava-Jato, fez com que
a situao financeira da Petrobras se deteriorasse. Para complicar mais a situao,
o preo externo do petrleo caiu e o dlar apreciou-se em relao ao real, encarecendo o valor de sua dvida, em grande parte denominada em dlar. A fragilizao da
Petrobras levou a redues sistemticas em seu plano de investimentos15 e cancelamento de encomendas e projetos que j estavam em andamento. Exemplos de
setores que foram diretamente afetados pela deteriorao das condies financeiras
da estatal foram a indstria naval, que perdeu 14 mil empregos no 1 semestre de
201516, e o adiamento do Polo Petroqumico de Itabora, RJ, que tambm levou
demisso de milhares de empregados.
So vrios os mecanismos pelos quais a divulgao da corrupo impactou
os investimentos. A Petrobras, por falta de caixa, cortou encomendas. Registre-se
que a empresa diretamente responsvel por cerca de 8% do investimento
15
Por exemplo, em janeiro de 2016, o Conselho de Administrao da Petrobras anunciou o corte de USD 32
bilhes no investimento previsto para o perodo 2015-2019, o que corresponde a 24,5% da previso
anterior.
16
Veja, por exemplo: http://opiniao.estadao.com.br/noticias/geral,a-crise-na-industria-naval,1733075.

93
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no Pas17. Houve forte perda de reputao das empresas envolvidas no escndalo.

A priso de membros do alto escalo dessas empresas traz maior risco sobre seu
futuro gerencial. No possvel saber ainda se os recursos desviados iro retornar
aos cofres pblicos e qual o valor da restituio. Como estamos tratando de cifras
que podem atingir a casa dos bilhes, o prprio acesso dessas empresas ao mercado
financeiro fica prejudicado, pois sua capacidade de pagamento depender fortemente
de como ser o desfecho da Operao.
Em maro de 2015, a estimativa era de que as perdas decorrentes da Lava-Jato
atingiam R$ 15 bilhes. Empresas importantes como as construtoras OAS e Galvo
Engenharia, e fornecedoras de equipamentos, como a Iesa e Jaragu Equipamentos
pediram recuperao judicial.
Registre-se que, reconhecer o impacto negativo da Operao Lava-Jato na
economia no implica ser contra ela. Em primeiro lugar, porque eventuais prejuzos
no curto prazo podero ser mais do que compensados com instituies mais srias
no futuro. Em segundo lugar, o que a Operao est fazendo revelar um gigantesco
esquema de corrupo. Sem a investigao, esses esquemas poderiam no ser descobertos, mas isso no significa que deixariam de ter existido. Cabe mesmo questionar
se os escndalos de corrupo da Petrobras tivessem sido revelados anteriormente,
a empresa no teria embarcado em diversos investimentos improdutivos e se no
teria elevado seu endividamento em propores to fora do padro da indstria.
Posto de outra forma, sem a Operao Lava-jato, a corrupo provavelmente continuaria a sangrar as finanas da Petrobras, como fez nos anos recentes, deixando a
empresa em situao ainda mais endividada e com desequilbrios financeiros ainda
mais fortes do que os atualmente existentes.
Quanto crise poltica, a conexo com a Lava-jato evidente. Ainda assim,
podemos analisar seus impactos isoladamente. Em primeiro lugar, entenda-se por
crise poltica a incapacidade de o governo manter uma maioria de fato no Congresso,
decorrente da perda de popularidade da Presidente e do PT. A crise poltica agrava a
crise econmica por meio de dois canais principais, ambos atuando via deteriorao
das contas pblicas. O primeiro direto: o preo do apoio sobe. No se trata apenas
de possveis casos de corrupo. O loteamento de cargos retira o carter tcnico
que deveria existir, reduzindo a qualidade da administrao pblica. O segundo
17
J aps os cortes do incio do ano, a Petrobras planejava investir USD 98 bilhes no perodo 2015-2019, ou
USD 20 bilhes por ano, aproximadamente. Em reais, isso equivalia a R$ 80 bilhes, considerando a cotao do
incio de janeiro, quando o plano foi anunciado. Como o investimento no Brasil de cerca de R$ 1 trilho por
ano, chega-se aos 8%. Esse percentual exclui os impactos indiretos decorrentes de suas encomendas.
94
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impacto da crise ainda mais importante: sem apoio poltico, a Presidente no conseguiu aprovar medidas que poderiam tirar o Pas da crise, mas que so impopulares
no curto prazo. Trata-se de medidas que reduziriam alguns direitos, como tornar
mais rgidos os critrios para aposentadoria ou outras tantas reformas sugeridas
no Captulo I deste livro. Para agravar ainda mais a situao, no muito claro se a
Presidente e seu partido apoiam tais medidas.
J discutimos o impacto sobre a crise da deteriorao dos termos de troca; da
operao lava-jato e da crise poltica. O quarto elemento provocador da crise (sendo
o terceiro associado diretamente a problemas domsticos) foi a correo de preos
relativos. O caso mais evidente foi da energia eltrica, que subiu 51% em 2015, aps
diversas tentativas populistas de manter seu preo artificialmente baixo. A gasolina
no subiu to intensamente, mas, diante da forte queda no preo internacional do
petrleo, era de se esperar uma queda no preo domstico. Houve tambm reajustes
elevados para gua e transporte urbano. No conjunto, a inflao dos preos administrados foi de 18,08% em 2015.
Como a poltica monetria foi notoriamente relaxada ao longo do primeiro
mandato da Presidente Dilma, com a inflao situando-se sempre mais prxima do
limite superior do intervalo de tolerncia do que do centro da meta, quando houve
o choque de preos administrados em 2015, a inflao subiu muito alm daquele
limite e atingiu 10,67%, primeira vez com dois dgitos desde 2002.
Apesar de no se poder dizer que a atual poltica monetria seja intransigente
com o aumento da inflao, h conscincia de que no se pode deixar a inflao
se acomodar no patamar atual, sob o risco de escalada de preos, como ocorreu
a partir da segunda metade dos anos 1970, e que culminou com a hiperinflao
15 anos mais tarde. Por esse motivo, o Banco Central no pode executar uma poltica
monetria contracclica clssica, reduzindo a taxa de juros de forma a estimular
a economia. A baixa credibilidade do Banco Central obriga-o a manter a taxa de
juros em patamares relativamente elevados e, ainda assim, no suficiente para o
mercado acreditar que a inflao voltar para o centro da meta (atualmente de 4,5%
ao ano) em um horizonte razovel de tempo. Com inflao alta e incerta, o setor
privado sente-se ainda menos confortvel para investir.
Em resumo, a conduo inadequada da poltica monetria quando a situao
do pas no estava to ruim, levou-nos a um cenrio de difcil soluo: os juros tm
de ser mantidos altos, prejudicando a atividade econmica, trazendo como nico
benefcio evitar que os preos entrem em uma dinmica desfavorvel, que conduza
hiperinflao. No se espera da atual poltica monetria que ela consiga trazer a
95
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inflao para o centro da meta no mdio prazo. De acordo com o Relatrio Focus do
Banco Central, em 15 de abril de 2016, a mediana das expectativas para o IPCA de
2020 era de 5,0%, ou seja, 0,5 ponto percentual acima da atual meta.
As condies da poltica fiscal so ainda mais graves. verdade que o modelo
pr consumo, combinado com interveno estatal, tende a gerar contas pblicas
desequilibradas. Afinal, parte essencial das polticas de estmulo ao consumo, como
os programas de transferncia de renda, so financiados pelo setor pblico. Mas a
deteriorao que se observou no pas foi muito intensa e rpida. Devido a idiossincrasias contbeis18, somente a relao dvida lquida/PIB vem se mantendo estvel
nos ltimos anos, em torno de 35% do PIB. J a relao dvida bruta/PIB aumentou
8 pontos percentuais entre janeiro e dezembro de 2015, atingindo 66,5% do PIB.
O uso de prticas contbeis criativas ao longo do primeiro governo Dilma19 torna
difcil fazer comparaes intertemporais mais precisas. Ainda assim, houve clara
deteriorao do resultado primrio e, desde 2014, o resultado tem sido negativo.
A combinao de crise poltica e crise econmica levam a um crculo vicioso.
O fraco desempenho do PIB faz a arrecadao cair. A maior fragilidade das contas
pblicas torna mais difcil a recuperao da economia, desestimulando o consumo
e o investimento. O desempenho ruim, por sua vez, torna mais difcil para o governo
conseguir consenso poltico para implementar uma agenda de ajuste, pois programas
de ajuste usualmente implicam perda de bem estar no curto prazo, ainda que os
benefcios no mdio e longo prazos compensem.
Infelizmente, o problema vai alm de contas ruins. Envolve credibilidade. Os
Grficos 5 e 6 mostram o resultado da pesquisa Focus para a expectativa do mercado
para o resultado nominal das contas pblicas. Os resultados referem-se s expectativas coletadas entre abril de 2014 e maro de 2016, para os anos de 2015 a 2018.
Os grficos contm duas retas verticais mostrando pontos importantes da histria recente. O primeiro 27/10/2014, um dia aps a reeleio da presidente. Como se
observa, as expectativas para os resultados fiscais para 2015 (e, em menor grau, para
2016) deterioraram-se fortemente. Isso mostra a pouca credibilidade que o governo
possui junto ao mercado. A segunda linha refere-se a 31/08/2015, quando o governo
enviou para o Congresso Nacional lei oramentria prevendo dficit primrio em 2016.
18
A diferena entre dvida lquida e bruta deve-se, basicamente, s reservas internacionais e o crdito junto
ao BNDES. Como o setor pblico credor lquido em dlar, quando o real se desvaloriza, a dvida lquida
cai porque os ativos do setor pblico passam a valer mais. Em relao ao crdito junto ao BNDES, teria sido
mais transparente se tivessem feito uma capitalizao do Banco.
19
Sobre contabilidade criativa, ver: Almeida (2013) e Mendes (2014).
96
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Grco 5 Expectativas para o resultado primrio de 2015 a 2020, coletadas entre 2/4/2014 a 1/4/2016.
Fonte: Banco Central do Brasil, pesquisa Focus.
Grco 6 Expectativas para o resultado nominal de 2015 a 2020, coletadas entre 2/4/2014 a 1/4/2016.
Fonte: Banco Central do Brasil, pesquisa Focus.
97
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Ao longo do tempo, a situao deteriorou-se to fortemente que se espera

dficit primrio at 2018. Mesmo para 2019 e 2020, o resultado primrio previsto
de somente 1% do PIB. Trata-se de um valor que, atualmente, j insuficiente para
equilibrar a relao dvida/PIB. Se tivermos mais trs anos de resultados negativos,
esses 1% sero ainda menos suficientes. Similarmente, mesmo para 2020, o mercado
projeta dficit nominal de 4% do PIB, valor excessivamente alto e insustentvel
no longo prazo. Essa expectativa reflete uma viso do mercado de que as contas
pblicas esto to desorganizadas, que, mesmo um novo presidente no conseguir
consert-las de imediato.
Uma narrativa para explicar esses nmeros que, mesmo que a Presidente
seja impedida, ser difcil para o atual vice-presidente implementar reformas
que demandem forte apoio popular. O ajuste necessrio s ocorreria no prximo
mandato presidencial, em 2019. Como se demora um tempo at que as leis sejam
aprovadas e entrem em vigncia, mesmo em 2020 ainda teramos resultados fiscais
insatisfatrios.
As perspectivas para inflao so igualmente ruins. De acordo com a Pesquisa
Focus, a inflao dever se situar acima do atual centro da meta pelo menos at 2020.
Chegou-se ento a uma situao em que condies presentes desfavorveis,
diante de um governo que no parece disposto a implementar reformas capazes
de sanar os desequilbrios da economia, deterioram as perspectivas futuras. Perspectivas futuras ruins, por sua vez, desestimulam investimento e consumo, devido
s incertezas geradas.
Por exemplo, contas pblicas em desordem implicam tambm aumento da j
elevada carga tributria ou maior inflao. Em situao normal, isso j seria preocupante. Quando se tem um governo mais intervencionista, as incertezas so ainda
maiores. Isso porque, dificilmente esse governo promover uma elevao uniforme
da carga tributria. Alguns setores conseguiro se manter protegidos, enquanto
outros no. E, mesmo aqueles protegidos, podem ver seus subsdios desaparecerem
de uma hora para outra, em funo de um agravamento mais severo das contas
pblicas. Sem saber de que lado da roda da fortuna estar, o empresrio tender a
retrair os investimentos.
Similarmente, o aumento dos ndices de inflao dever vir acompanhado de
mudanas mais acentuadas nos preos relativos. Com interveno governamental,
o cenrio mais provvel que o governo prejudique provedores de servios de utilidade pblica, como servios de gua, luz, telefone, transporte coletivo ou rodovias
98
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pedagiadas, adotando uma poltica de populismo tarifrio para ajudar a controlar

a inflao, como j fez no passado recente.
Essa conjuno de situao corrente ruim deteriorando as perspectivas futuras,
e essas retroalimentando as condies correntes a melhor forma de explicar a
crise atual. verdade que houve uma tentativa de melhorar as perspectivas futuras,
quando Joaquim Levy foi indicado para assumir o Ministrio da Fazenda. Mas, em
pouco tempo, ficou claro que a equipe econmica no teria condies de implementar
os ajustes estruturais que a economia requeria.
Diante dessas perspectivas pouco promissoras (e dos demais problemas
mencionados), natural que o investimento tenha se retrado tanto. Em verdade,
desde o segundo semestre de 2013 a taxa de investimento vinha sendo negativa, na
comparao com o trimestre imediatamente anterior. A partir de 2015, quando ficou
evidente o pssimo estado das contas pblicas e a baixa probabilidade de realizao
de reformas estruturais, a queda na taxa de investimento atingiu um novo patamar,
com redues trimestrais acima de 4% (vide Tabela 5).
Tabela 5 Crescimento do PIB e seus componentes, trimestre contra trimestre

imediatamente anterior, dados dessazonalizados, de 2010 a 2015.
Trimestre
PIB
Consumo
das Famlias
Consumo
do Governo
Formao Bruta
de Capital Fixo
Exportao
Importao
2010.I
1,6
1,4
0,9
3,3
9,6
12,8
2010.II
1,8
1,1
0,6
0,8
0,4
2,1
2010.III
1,1
2,2
1,0
2,6
3,3
7,4
2010.IV
1,1
1,9
0,4
1,0
-0,2
0,4
2011.I
1,0
0,9
0,9
2,5
0,9
1,2
2011.II
1,4
1,4
0,9
2,0
2,5
4,2
2011.III
-0,1
-0,4
-0,4
0,7
1,5
0,9
2011.IV
0,2
0,4
-0,2
0,3
-0,7
3,7
2012.I
0,0
1,4
2,2
-0,1
0,5
-5,2
2012.II
0,8
0,8
0,3
-0,8
-3,3
2,5
-3,2
2012.III
1,5
1,4
-0,5
-0,2
0,8
2012.IV
0,2
1,1
0,9
1,9
2,5
4,7
2013.I
0,5
0,4
-0,6
1.9
-1,3
4,2
2013.II
1,5
1,3
1,2
4,2
3,5
1,3
2013.III
0,6
0,7
0,8
-0,3
-2,1
-1,6
2013.IV
-0,2
-0,3
1,1
-1,4
4,1
-0,1
99
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Tabela 5 (Cont.) Crescimento do PIB e seus componentes, trimestre contra trimestre

imediatamente anterior, dados dessazonalizados, de 2010 a 2015.
Trimestre
PIB
Consumo
das Famlias
2014.I
0,6
1,1
Consumo
do Governo
-0,8
Formao Bruta
de Capital Fixo
Exportao
Importao
0,0
-1,8
1,2
-2,2
2014.II
-1,3
-0,7
0,3
-3,9
-0,8
2014.III
-0,1
0,1
0,6
-2,3
3,4
3,2
2014.IV
0,1
1,2
-0,6
-0,9
-11,5
-6,2
2015.I
-0,8
-2,1
-0,7
-3,2
13,6
-0,1
2015.II
-2,1
-2,2
0,4
-7,4
3,1
-8,3
2015.III
-1,7
-1,5
0,3
-4,4
-2,4
-7,2
2015.IV
-1,4
-1,3
-2,9
-4,9
-0,4
-5,9
O consumo das famlias demorou mais a cair, e caiu menos do que o investimento. Consumo cair menos que investimentos usual em recesses20. O que
diferencia a crise atual foi a demora para o consumo reagir. Provavelmente, isso se
deve demora que o mercado de trabalho teve em apresentar sinais de deteriorao21. Como o Grfico 3 mostrou, dezembro de 2014 foi o recorde de menor taxa
de desemprego. Houve aumento de renda real (2,7% comparando a mdia do ano
com a mdia de 2013) e basicamente estabilidade no nvel de emprego (em verdade,
houve queda de 0,1%)22.
Em 2015, no cenrio ps-eleitoral, o mercado de trabalho passou a dar sinais
mais inequvocos de que estava se ajustando. No incio do ano, a taxa de desemprego
j estava aumentando. Ao longo de todo o ano passado, tanto os salrios reais como
o nvel de ocupao caram (3,7% e 1,6%, respectivamente), fazendo com que a massa
salarial casse mais de 5%. A deteriorao das perspectivas futuras e a reduo e
encarecimento do crdito foram outros fatores que contriburam para desestimular o
consumo. Somados, esses fatores fizeram com que o consumo passasse a apresentar
20
Sobre o comportamento dos componentes do PIB ao longo do ciclo econmico, ver Romer (2006).
21
Possveis explicaes para a reao lenta do mercado de trabalho so: demora das empresas para demitir,
esperando os resultados da eleio (talvez imaginassem que, se a oposio vencesse, a crise seria mais
suave e no precisariam demitir seus empregados); reduo da oferta de trabalho, que contribuiu para
pressionar os salrios; aumento real do salrio mnimo; e percepo equivocada da situao econmica
do Pas.
22
O desemprego caiu porque, talvez em funo de boas expectativas, mais pessoas saram da fora de
trabalho, ou seja, no estavam trabalhando e nem estavam procurando emprego. Dessa forma, a queda
na taxa de desemprego no incompatvel com a reduo no nmero de ocupados.
100
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taxas negativas de crescimento, na comparao com o trimestre anterior, desde o

primeiro trimestre de 2015.
4 Depreciao cambial: estabilizador automtico da economia?

A principal mudana de preos relativos que ocorreu desde 2014, perodo que
antecedeu a crise, foi a depreciao cambial. Se compararmos com a cotao mdia
do primeiro semestre daquele ano (R$ 2,30) com a do primeiro trimestre de 2016
(R$ 3,91), o dlar valorizou-se 70% no perodo.
Muitos analistas vem essa mudana de preos relativos como uma espcie de
estabilizador automtico da economia. Segundo esse argumento, h uma capacidade
ociosa decorrente de escassez de demanda. A depreciao cambial torna nossas
exportaes mais competitivas, bem como incentiva a produo de nossa indstria
substituidora de importaes. O aumento da produo industrial ir, aos poucos,
aumentando o nvel de emprego, gerando renda que se reverter em consumo, estimulando outras atividades, at que a economia retorne aos trilhos do crescimento.
Entendemos que esse raciocnio esteja correto at certo ponto. Em primeiro
lugar, conforme frequentemente divulgado23, o Brasil muito fechado, de forma que
o setor externo, mesmo crescendo bastante, teria pouca capacidade de alavancar
a economia como um todo. Seria como esperar que o rabo abanasse o cachorro.
O maior problema que vemos, contudo, que a recuperao da atividade teria
de vir via indstria. Temos dois grandes setores exportadores. Um o produtor de
commodities, no qual temos vantagens comparativas. Uma depreciao cambial
certamente contribuir para aumentar as exportaes do agronegcio, mas, em
larga medida, esse impacto tende a ser de menor importncia. Mesmo porque, nossa
taxa de cmbio fortemente influenciada pelo preo internacional de commodities24,
de forma que h uma correlao negativa entre esse preo e o valor do real. Assim
como a apreciao cambial de meados da dcada passada at o incio desta foi,
em parte, causada pelo boom de commodities, a depreciao recente tambm est
associada deteriorao de nossos termos de troca (sem prejuzo do impacto causado
23
Ver: http://www.dgabc.com.br/Noticia/1554042/setorexterno-tem-pouco-potencial-como-alavanca-do-pib
-diz-economista-da-fgv e http://exame.abril.com.br/economia/noticias/com-dolar-tao-alto-as-exportacoespodem-salvar-o-brasil. Esses textos mencionam outros aspectos que podem reduzir o impacto do cmbio
sobre a recuperao da economia, como a depreciao de outras moedas frente ao dlar.
24
Uma anlise sobre o impacto do preo internacional das commodities sobre a cotao do real pode ser
vista em Melo (2010).
101
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pelos erros da poltica econmica). Dessa forma, o preo em reais recebido pelos
exportadores de commodities tende a flutuar bem menos do que a taxa de cmbio.
O outro setor com potencial de exportao a indstria de transformao. Em
nosso entendimento, o principal obstculo para que a depreciao cambial leve ao
crescimento sustentvel da economia o fato de nosso modelo de baixa poupana
impor srios limites ao crescimento da indstria de transformao. possvel que,
superadas algumas rigidezes de curto prazo, a indstria de transformao cresa,
ocupando a capacidade ociosa existente. Mas, uma vez que a economia passe a
operar com plena capacidade, as perspectivas de crescimento so mnimas. A Seo
II.2 j mostrou que nosso modelo econmico implica baixo nvel de investimento
para a economia como um todo. Mostraremos agora que isso particularmente
verdadeiro para a indstria de transformao.
Para entender porque o modelo pr-consumo tende a desestimular investimentos, devemos observar o movimento dos preos relativos. Quando os gastos da
economia superam a sua produo, a nica forma de atender ao excesso de demanda
importando. Havendo condies externas favorveis (leia-se, com o mundo disposto
a financiar o Brasil), os preos relativos se movimentam na direo de garantir que o
real se valorize, tornando as importaes mais baratas. A apreciao do real se d por
meio de mudana nos preos relativos entre bens comercializveis chamaremos,
para simplificar, de bens industriais e de no comercializveis, que chamaremos,
tambm para simplificar, de servios. No trataremos aqui do setor produtor de
commodities25, que tambm so comercializveis, porque, conforme j comentamos,
o Brasil apresenta enormes vantagens comparativas em sua produo, de forma
que, mesmo havendo apreciao da taxa de cmbio, o Pas permanece competitivo
e mantm elevados nveis de exportao.
Se a demanda aumenta alm da capacidade de oferta da economia, a tendncia
o preo dos servios subir mais rapidamente do que o da indstria. Afinal, por
no serem comercializveis, os servios no sofrem concorrncia externa. Quando
o preo dos servios sobe (em relao ao dos bens industriais), os fatores produtivos
se dirigem para o setor, fazendo com que sua participao no PIB aumente, custa
da participao da indstria de transformao. O Grfico 7 mostra a evoluo dos
preos relativos (mensurada pela relao entre o deflator implcito da indstria de
transformao/deflator implcito do setor servios) e a participao da indstria
de transformao no PIB.
25
Em verdade, parte importante das commodities formada por bens industrializados ou semiindustrializados, como o ao, farelo de soja, acar e o suco de laranja.
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Entendemos que a direo de causalidade vai no sentido de variao dos preos

relativos alterar a participao da indstria no PIB. Portanto, para entender o atual
(fraco) desempenho da indstria de transformao, importante ver como os preos
relativos evoluram nos anos recentes e por qu.
Grco 7 Evoluo da participao da indstria de transformao
no PIB e de seu preo relativo, 2001 a 2015
Fonte: IBGE, contas nacionais, dados trabalhados pelos autores.
A queda dos preos relativos a partir de 2011 decorre da poltica de expanso

de gastos e da baixa taxa de poupana, em um contexto de forte liquidez internacional de capitais, que viabilizaram o dficit crescente no balano de pagamentos.
Conforme o Grfico 8 mostra, o perodo de forte queda de preos relativos, entre 2010
e 2014, foi acompanhado de aumento substancial no dficit em transaes correntes.
O movimento de alterao de preos relativos se reverteu em 2015. Entretanto,
conforme mostrou o Grfico 7, a indstria de transformao ainda no reagiu e
continuou vendo reduzir sua participao no PIB. No seria de se esperar que, com
a depreciao cambial, a indstria de transformao reagisse?
A resposta seria afirmativa se a depreciao cambial implicasse mudana
de preos relativos. Em verdade, a relao de preos comercializveis/no comer103
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Grco 8 Saldo em transaes correntes (em USD milhes) e preo

relativo da indstria de transformao (base 2010 = 100), 2000 a 2015.
Fontes: Banco Central do Brasil (saldo em transaes correntes) e IBGE (contas nacionais), dados trabalhados pelos autores.
cializveis a mensurao correta da taxa de cmbio, se o objetivo avaliar as

condies de competitividade da indstria. O Grfico 7 mostrou que houve, de fato,
uma pequena melhora nos preos relativos em 2015 (3,5%), mas foi substancialmente
inferior depreciao cambial (acima de 30%, em termos nominais, comparando
mdia de um ano em relao ao ano anterior, ou de quase 20%, quando se deduz,
da depreciao nominal, a inflao medida pelo IPCA).
Os resultados do Grfico 7 so robustos para outras mensuraes de preos
relativos. Por exemplo, se em vez de utilizarmos a relao entre os deflatores implcitos da indstria de transformao e do setor servios, tivssemos utilizado a
relao entre inflao dos comercializveis/inflao dos no comercializveis, ambas
mensuradas pelo IPCA, o resultado seria semelhante. Em verdade, esses indicadores
mostrariam que a mudana de preos relativos foi ainda mais suave do que aquela
indicada pelo deflator implcito26.
26
No era de se esperar que as duas sries apresentassem o mesmo resultado. O IPCA mostra a evoluo
dos preos ao consumidor, enquanto o preo do deflator implcito est associado produo. Alm disso,
no caso do deflator, utilizamos a relao preo da indstria de transformao/preo dos servios. J para o
IPCA, utilizamos a relao preo dos bens comercializveis (que no se limita indstria de transformao)/
bens no comercializveis (que no se limitam aos servios).
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Esse comportamento dos preos relativos , em certa medida surpreendente,

porque, para uma economia sem imperfeies de mercado, o preo dos bens comercializveis deveria se igualar ao preo internacional convertido na moeda domstica.
Com a forte depreciao cambial ocorrida, deveramos esperar, portanto, que o preo
dos produtos industriais se elevasse fortemente em relao ao dos servios. Como
isso no ocorreu, ou seja, como a inflao dos produtos industriais foi bem mais
baixa do que a depreciao cambial, podemos concluir que esse setor no to
comercializvel como se poderia supor a priori. H frices que impedem o ajuste
dos preos domsticos.
Essas frices podem decorrer de vrios fatores. As empresas podem ter desaprendido a exportar. Ao contrrio do setor de commodities, que fornece um bem
homogneo, a indstria precisa convencer seus potenciais compradores que seu
produto melhor do que o do concorrente. Muitas vezes a exportao s viabilizada se vier acompanhada de financiamento, o que est muito difcil diante da atual
conjuntura, com dificuldade de ampliao dos crditos do BNDES e elevao do risco
Brasil, que encarece o emprstimo de empresas brasileiras no exterior. tambm
necessrio organizar a logstica, que envolve no somente os contratos de transportes, seguros, etc, como lidar com as burocracias, do Brasil e do pas importador.
Outros fatores que vm impedindo a retomada da produo industrial para
exportao incluem a depreciao cambial que tambm alcanou nossos vizinhos
latinoamericanos (ainda que em menor escala do que o Brasil), importantes importadores de nossa indstria. Adicionalmente, h evidncias anedticas de que algumas
empresas estavam com estoques elevados ou que estavam presas por contratos
de importao em vigor quando se iniciou esse ciclo de depreciao do Real. Essas
empresas estariam reduzindo os estoques, mas, em funo da crise econmica,
esse processo est mais lento do que o esperado. A crise, portanto, tem dificultado
a alterao de preos relativos por meio de dois canais: dificuldade para reduo de
estoques e dificuldade para repassar o aumento de custos para os consumidores.
Por fim, o processo de sucateamento pela qual passou a indstria nacional nos
ltimos anos traz conseqncias mais fortes para o futuro, alm daquela j mencionada de terem desaprendido a exportar. Aumentar a produo para exportar
requer investimentos, e ningum quer investir diante do clima de insegurana que
existe, tanto em relao capacidade de o governo pagar a dvida, quanto em rela-o
poltica monetria. Nada garante que o fortalecimento do dlar venha a ser acompanhado de aumentos da inflao, em uma escalada inflacionria como a da dcada
de 1980, que anule a depreciao do cmbio real ocorrida nos ltimos dois anos.
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Dessa forma, nossas perspectivas para o setor exportador, em particular para a

indstria, que h espao para crescimento no mdio prazo, medida que algumas
frices sejam suavizadas e que se ocupe a capacidade ociosa. Com ou sem escalada
inflacionria, o mundo est menos disposto a financiar o Brasil, o que significa que,
por um bom horizonte, deveremos nos adaptar a conviver com dficits em transaes
correntes mais baixos. Isso implica cmbio mais apreciado.
Somos, entretanto, cticos em relao possibilidade de o setor exportador
puxar a economia, permitindo-a sair da recesso e atingir novos patamares de
crescimento, a exemplo do que ocorre no Leste Asitico. Sem alteraes profundas
nas contas pblicas ou no comportamento do setor privado, que levem maior taxa
de poupana, o crescimento concomitante da indstria de transformao e das
exportaes contraditrio. Para a indstria (e o pas) crescer, necessrio investir.
Com baixa taxa de poupana domstica, o investimento somente ser viabilizado
com dficits substanciais em conta corrente. Mesmo que o mundo esteja disposto a
financiar perenemente tais dficits, eles somente ocorrero se houver uma mudana
de preos relativos em favor dos bens no comercializveis, ou seja, em detrimento
da indstria. Mas, sem preos relativos favorveis, a indstria no ser competitiva,
e no poder crescer.
Sendo assim, o mximo que se pode esperar da atual depreciao cambial
que ela permitir que a indstria cresa no curto prazo, ocupando a capacidade
ociosa existente. Uma vez ocupada, a tendncia ser o pas voltar a crescer s taxas
medocres que vinha crescendo antes da crise, entre 0% e 2%, que correspondem
ao crescimento de nosso PIB potencial. Para sair dessa armadilha, e o Pas puder
crescer a taxas mais elevadas de forma sustentvel, ser necessrio implementar
reformas estruturais que alterem o modelo econmico atualmente adotado, na
direo de aumento da poupana pblica e de menor interveno no setor privado.
5 Concluses e consideraes nais

A forte contrao do PIB, que dever atingir 7,5% no binio 2015/16, pode ser
explicada pelo ponto de partida e por fatores conjunturais.
Entendemos ser o ponto de partida a taxa de crescimento do PIB potencial,
que deve se situar prximo a 0% e, dificilmente, excede 2% ao ano. Isso significa
que, em condies normais, no devemos esperar crescimento do PIB muito fora
desse intervalo, o que claramente insatisfatrio diante das imensas carncias que
o Pas possui. Essa perda de dinamismo de nossa economia foi provocada por uma
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sucesso de polticas equivocadas ao longo desta dcada, dentro do arcabouo que

ficou conhecido como Nova Matriz Econmica.
Trata-se de uma combinao de polticas que estimula o consumo, em detrimento da poupana, e defende forte interveno estatal na economia. Exemplos
de interveno incluem concesso de prerrogativas para a Petrobras para explorao do pr-sal; poltica de valorizao do salrio mnimo acima do crescimento
da produtividade mdia do trabalho; utilizao dos preos administrados, como da
gasolina e da energia eltrica, para controle a inflao; expanso acentuada da oferta
de crdito por bancos oficiais; poltica monetria agressiva em relao queda na
taxa de juros; e poltica de contedo nacional mnimo.
Os resultados dessa poltica so baixas taxas de investimento, apreciao da
taxa de cmbio e dependncia de termos de troca favorveis. Ao longo do superciclo de commodities, que durou aproximadamente de meados da dcada passada
at o incio de 2014, o Brasil pode crescer, com o capital externo financiando o hiato
entre demanda e oferta. Mas com termos de troca desfavorveis, nos ltimos dois
anos, ficou patente a perda de dinamismo de nossa economia: em 2014, o PIB ficou
estagnado, ao mesmo tempo em que os fatores de produo estavam plenamente
empregados.
A esse ponto de partida desfavorvel, juntaram-se fatores conjunturais que
empurraram o Pas para a maior contrao das ltimas dcadas. A j mencionada
queda no preo das commodities contribuiu para o resultado. Mas, fatores domsticos foram mais determinantes para o nosso pssimo desempenho. Destacamos
a Operao Lava-Jato, que reduziu a capacidade de investimento das empresas
investigadas, com destaque para a Petrobras, a empresa que mais investe no Pas; a
crise poltica, que impede a aprovao de reformas estruturais capazes de recolocar
a economia em uma trajetria de crescimento sustentvel; e forte deteriorao das
contas pblicas. Todos esses fatores se retroalimentaram (e continuam se retroalimentando), levando forte deteriorao das expectativas. Mesmo para o mdio
prazo, as expectativas para a economia so muito negativas, com previso de dficits
primrios at 2018; inflao acima da atual meta de 4,5% nos prximos 4 anos; e
taxa de crescimento do PIB em torno de medocres 2% ao ano.
Merece destaque, neste cenrio, a depreciao cambial. Apesar de ter sua causa
estar associada fraqueza de nossa economia, mais especificamente, a um aumento
da percepo do risco-Brasil, h analistas que acreditam que essa depreciao,
ao devolver competitividade para a nossa indstria, poder ser um elemento
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dinamizador de nossa economia, liderando-a para outro modelo de crescimento,

baseado nas exportaes, semelhantemente ao que ocorreu no leste asitico.
Nossa interpretao menos otimista. Fatores de curto prazo vm impedindo
que a depreciao cambial se traduza, de fato, em aumento da competitividade de
nossa indstria de transformao. Os anos de cmbio apreciado podem ter sufocado
nossa indstria em tal grau que elas necessitam, agora, de redesenhar toda uma
logstica para exportar, o que inclui acessar os mercados de crdito, adaptar-se s
normas burocrticas de cada pas, contratar fretes e seguros.
Contudo, mesmo vencidas essas rigidezes de curto prazo, no se pode esperar
que as exportaes representaro, para o Brasil, o que representaram para os pases
do leste asitico. No Brasil, h escassez de poupana domstica. Para a economia
crescer, necessrio investir. Se a poupana domstica baixa, isso implica maior
necessidade de poupana externa, o que, por definio, corresponde a dficits mais
elevados no saldo em transaes correntes do balano de pagamentos. Entretanto,
esses dficits somente so viabilizados se houver apreciao cambial, que permitir
a entrada de importaes em volume suficiente para eliminar o hiato entre demanda
agregada e oferta domstica.
Ocorre que apreciao cambial implica perda de competitividade. Ou seja, no
modelo brasileiro, depreciao cambial e dinamismo da indstria de transformao
so resultados contraditrios.
Coloca-se ento o questionamento: como fazer o Pas voltar a crescer? Entendemos que, para que isso ocorra, necessrio, por um lado, aumentar a taxa de
poupana domstica, por outro, reduzir a interveno do Estado na economia, em
particular, sobre os preos relativos. Mas, para aumentar a taxa de poupana, ser
necessrio mudar a poltica econmica, implantando as diversas reformas sugeridas no Captulo I. Isso implica fazer sacrifcios no curto prazo e, certamente, ser
necessrio ter uma boa estratgia de comunicao para com a populao e dispor de
capital poltico para enfrentar grupos de interesse que iro perder com as reformas.
Como se sabe, estamos na iminncia de substituir o Presidente da Repblica.
O governo Dilma j deu claros sinais de que no pretende fazer reformas que
reduzam o tamanho do Estado e aumente a poupana pblica. Um eventual governo
Temer j anunciou que adotar mais medidas pr-mercado. A dvida se ele ter
o necessrio suporte poltico para implementar tais medidas.
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REFERNCIAS
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2013. Disponvel em: https://mansueto.wordpress.com/2013/01/08/sobre-truques-scaise-a-contabilidade-criativa/.
MELO, Alisson Curtela de. Anlise do impacto de choques nos preos internacionais das
commodities sobre a inao brasileira. Dissertao de Mestrado. Mestrado em Economia do
Setor Pblico, Departamento de Economia, Universidade de Braslia, Braslia. 2010. Disponvel
em: http://www.mesp.unb.br/images/dissertacoes/2010/Alisson%20Cur%C3%A1tola%20
de%20Melo_Disserta%C3%A7%C3%A3o.pdf
MENDES, Marcos. O que contabilidade criativa? Blog Brasil, Economia e Governo, 2014. Disponvel
em: http://www.brasil-economia-governo.org.br/2014/02/17/o-que-e-contabilidade-criativa/
VELLOSO, Raul; Csar Mattos, Marcos Mendes e Paulo Springer de Freitas: Infraestrutura, os caminhos
para sair do buraco. Rio de Janeiro: INAE. 2012. 136 p. Disponvel em: http://www.raulvelloso.
com.br/category/livros/
VELLOSO, Raul; Paulo Springer de Freitas; Marcelo Caetano e Jos Oswaldo Rodrigues: Na crise,
Estado e ajuste scal permanente: por que e como aumentar a poupana pblica para
viabilizar o crescimento sustentado no Brasil. Rio de Janeiro: Frum Nacional, 2013.
Verso preliminar disponvel em: http://www.raulvelloso.com.br/por-que-e-como-aumentar-apoupanca-publica-para-viabilizar-o-crescimento-sustentado-no-brasil/.
VELLOSO, Raul e Paulo Springer de Freitas. Os limites de nosso modelo de crescimento. Frum
Nacional, Rio de Janeiro. Maio de 2014. Disponvel em: http://www.raulvelloso.com.br/oslimites-de-nosso-modelo-de-crescimento-2/
VELLOSO, Raul; Freitas, Paulo Springer de Freitas e Omar Abbud: Energia eltrica a caminho do
estrangulamento. Rio de Janeiro: Frum Nacional, 2014. 256 p. Disponvel em: http://www.
raulvelloso.com.br/category/livros/
ROMER, David. Advanced Macroeconomics. McGraw-Hill Irwin. Estados Unidos. 3 Edio. 2006.
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Para destravar o investimento em rodovias
PARA DESTRAVAR O
INVESTIMENTO EM RODOVIAS
Raul Velloso
1 Introduo
O objetivo deste captulo analisar os principais problemas associados ao
programa de concesses de infraestrutura no Brasil, em especial, s concesses de
rodovias. A motivao desse trabalho decorre da constatao de que a m qualidade
do programa de concesses tem limitado a evoluo da infraestrutura no pas, reconhecidamente um dos principais entraves ao nosso desenvolvimento.
Alm desta Introduo, este captulo contm mais trs sees. A prxima
descreve o estado da infraestrutura no Pas. Como veremos, o Brasil investe pouco
em infraestrutura, seja qual for o parmetro que adotemos: nosso histrico, comparao com outros pases ou o investimento necessrio. Discutiremos tambm porque
importante investir em infraestrutura em geral, e em rodovias em particular. H
fortes evidncias de que investimento em infraestrutura aumenta a produtividade
mdia, desconcentra renda e contribui para a maior competitividade da economia.
As duas sees seguintes discutem as principais causas que tm prejudicado
o investimento em rodovias. Na primeira, discutiremos problemas institucionais:
planejamentos mal elaborados e sem credibilidade, ausncia de uma agncia
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reguladora que seja autnoma de facto subordinao dos interesses logsticos aos
do Ministrio da Fazenda, entre outros.
Posteriormente, analisaremos o desenho dos contratos de concesso, mostrando
como a proibio de apresentao do plano de negcios nos procedimentos licitatrios d margem ao que a literatura denomina comportamento oportunista por
parte do regulador. De forma simplificada, esse comportamento significa o Estado
impor seu poder para ou alterar regras contratuais a seu favor, reduzindo a rentabilidade ex post do negcio. No curto prazo, tais aes podem render generosos
ganhos polticos para os governantes. No longo prazo, contudo, reduz-se a oferta
de concessionrias e a tendncia ser encarecimento dos servios oferecidos, ou
deteriorao de sua qualidade.
Por fim, as Concluses sumarizam o texto e apresentam os principais resultados.
2 Evoluo do investimento em infraestrutura no Brasil e suas

conseqncias para o crescimento1
Sob qualquer perspectiva que se olhe, o investimento em infraestrutura no
Brasil baixo: em relao ao passado; em relao a pases com grau de desenvolvimento semelhante; e em relao s nossas necessidades. Neste captulo iremos,
inicialmente, apresentar indicadores que mostram a situao do investimento em
infraestrutura no Pas, com destaque para a situao das rodovias. Posteriormente
explicaremos porque necessrio ampliar o investimento em infraestrutura em
geral, e em rodovias, em particular.
J faz dcadas que o Brasil investe pouco em infraestrutura. Desde 1970,
o investimento em infraestrutura, bem como o investimento agregado caiu.
A Tabela 1 mostra os valores mdios, dcada a dcada, do investimento.
Apesar das dificuldades de comparao, observa-se que a taxa de investimento
caiu ao longo do tempo, tendo se recuperado somente na ltima dcada. Ainda
assim, investimos menos hoje do que investamos na dcada de 1970, e muito
baixa para pases com nvel de desenvolvimento semelhante ao nosso. Em 2014, de
acordo com o World Economic Outlook de 2016, do FMI, a taxa de investimento mdia
do mundo foi de 25% do PIB, e dos pases emergentes, 31,7%.
Este captulo baseia-se nos trs primeiros captulos de Velloso, Raul: Investimento em Infraestrutura no
Brasil: continuar investindo, apesar do ajuste. Rio de Janeiro: Frum Nacional, 2015.136 p.
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Tabela 1: Evoluo do investimento agregado e em infraestrutura no Brasil, por dcada, como % do PIB
Investimentos (% PIB)
Infraestrutura/Total
Infraestrutura
Total
(%)
Dcada de 1970
5,4
22,9
23,7
Dcada de 1980
3,6
21,0
17,2
Dcada de 1990
2,3
18,8
12,2
Dcada de 2000
2,2
18,9
11,4
Dcada de 2010*
2,4
22,3
10,8
Obs: Dados referentes dcada de 2010 incluem valores at 2015:IV. A taxa de

investimento das dcadas de 2000 e 2010 no so diretamente comparveis com
as demais porque, no incio de 2015, o IBGE alterou o cmputo do investimento,
passando a incluir gastos com P & D, bem como com prospeco de minerais. Pela
metodologia antiga, a taxa de investimento seria de 17,5% para a dcada de 2000 e
de 18,8% para a dcada atual, com dados at 2014:III.
Fontes: Bielschowky (2002),Frischtak e Davies (2014) e IBGE.
O investimento em infraestrutura caiu ainda mais fortemente no perodo.

Em 1970, quase dos investimentos totais era direcionado para infraestrutura. Atualmente, a proporo caiu para cerca de 1/10. Como proporo do PIB, o investimento
em infraestrutura caiu de 5,4% na dcada de 1970, para menos da metade, 2,4%.
Devemos nos preocupar no somente com a reduo no investimento, mas,
tambm, com seu nvel. De acordo com Frischtak e Davies (2014), nmeros inferiores
a 3% so insuficientes para sequer repor a depreciao. Se esse cenrio se perpetua
por muito tempo, o estoque de infraestrutura do pas comea a cair. Infelizmente,
parece ser este o caso do Brasil, onde, j h quase trs dcadas, investimos entre
2% e 3% do PIB em infraestrutura. Sendo assim, o Brasil, na melhor das hipteses,
tem conseguido repor o capital de infraestrutura que se deprecia.
Em relao origem do capital, houve queda tanto do investimento pblico,
quanto privado, com o primeiro caindo mais fortemente, tanto em termos absolutos como em termos relativos, conforma mostra a Tabela 2, extrada de Caldern
e Servn (2010). Os autores analisam diversos pases latinoamericanos e mostram
que, a peculiaridade do Brasil no tanto a queda do investimento pblico. Isso
ocorreu na maioria dos pases da regio, em decorrncia de programas de ajuste
fiscal e de privatizao. A especificidade do Brasil que o investimento privado
tambm caiu como proporo do PIB, ao passo que, no restante da Amrica Latina,
aumentou, ainda que, em alguns pases, esse aumento no tivesse sido suficiente
para compensar a queda do investimento pblico.
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Tabela 2: Evoluo da taxa de investimento em infraestrutura, como percentagem

do PIB, decomposta entre investimento pblico e privado, de 1980 a 2006.2
Total
Pblico
Privado
1980-89
5,0%
3,7%
1,3%
1990-99
2,3%
1,3%
1,0%
2000-06
2,2%
1,2%
1,0%
Fonte: Caldern e Servn, 2010.
No dispomos de dados para o investimento em infraestrutura em 2015. Entretanto, pelo comportamento do investimento agregado, que caiu de 20,2% do PIB para
18,2% entre 2014 e 2015, o mais provvel que o investimento em infraestrutura
tenha cado tambm. O cenrio para 2016 igualmente desanimador. O Brasil j
investe pouco em infraestrutura. Em um contexto de ajuste fiscal, restrio ao crdito,
baixa liquidez, alm dos problemas de governana a serem descritos na Seo III.3,
o cenrio mais provvel de baixa taxa de investimento em infraestrutura nos
prximos anos, tanto por parte do setor pblico, como do setor privado.
Diante de to baixos nveis de investimento, no de se estranhar que nossa
infraestrutura seja deficiente, quantitativa e qualitativamente. O relatrio de competitividade global do Frum Econmico Mundial 2015/16 (World Economic Forum, 2014),
vem sistematicamente mostrando como nossa infraestrutura deficiente. No geral,
nossa infraestrutura foi a 74 da lista (em um total de 140 pases), aproximadamente a
mesma posio da competitividade do Pas (onde ficamos na 75 posio). Entretanto,
esse resultado deveu-se, em grande parte, s dimenses do Brasil, como oferta de
assentos em avies (disponibilidade * km), ou a aspectos quantitativos, como nmero
de celulares por habitante. Na avaliao qualitativa, nossa infraestrutura amargou
o 123. Para a qualidade de nossas rodovias, nossa nota foi 2,7, em um mximo de
7, o que nos colocou na 121 posio.
Outros estudos igualmente concluem que a infraestrutura no Brasil de baixa
qualidade. Para Donaubauer et al (2014), obtivemos a 65 posio em um total de
140 pases. Segundo Caldern e Servn (2010), para o qinqnio 2001-05, o ndice
de qualidade da infraestrutura brasileira era inferior mdia latinoamericana e
substancialmente inferior dos pases de renda mdia.
2
Os nmeros de Caldern e Servn diferem daqueles apresentados por Bielschowky e Frischtak e Davies.
Trata-se de algo comum quando se discutem sries histricas de investimento. Em primeiro lugar, revises
das contas nacionais podem alterar significativamente as sries. Em segundo lugar, o investimento pode
ser medido por valores correntes ou por preos constantes de um ano base. Nesse ltimo caso, mantmse os preos relativos (de bens de investimento em relao ao dos demais bens da economia) do ano base.
Por esse motivo, avaliaes de sries de investimento devem ser feitas prestando-se mais ateno para a
ordem de grandeza dos nmeros e de sua evoluo, do que o valor exato do indicador.
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De acordo com dados do Banco Mundial, para os indicadores ligados a telecomunicaes (acesso banda larga e internet, populao com celulares e linhas
fixas), o Brasil est relativamente bem. No caso da banda larga, internet e linhas
fixas, estamos bem abaixo da mdia dos pases da OCDE, mas prximos da mdia
dos pases de renda mdia alta. No caso de celulares, apresentamos densidade at
superior da mdia dos pases da OCDE. Apresentamos tambm bom desempenho
em relao ao acesso eletricidade e gua tratada, com quase 100% da populao
atendida.
Se o acesso rede de energia eltrica est quase universalizado no Brasil, o
consumo de energia e a qualidade do servio oferecido (mensurado pelas perdas)
esto abaixo da mdia dos pases de renda mdia alta e substancialmente abaixo
dos resultados observados nas economias desenvolvidas. J em relao s rodovias, tanto a quantidade, como a qualidade (medida pelo percentual de rodovias
pavimentadas) so ruins. A qualidade dos portos nacionais tambm inferior de
pases de renda semelhante nossa, e substancialmente menor da observada no
leste asitico e em pases desenvolvidos.
Pesquisa CNT Rodovias 2015 (CNT, 2015) avaliou a qualidade de 100.763 mil km
de rodovias no Brasil e constatou que menos da metade 42,7% podia ser classificada como tima ou boa. Essa proporo, contudo, esconde enorme diversidade.
Das rodovias administradas pelo setor pblico, apenas 34,1% esto bem avaliadas,
ante 78,3% nas rodovias privadas.
A reduo do volume de investimentos, e em particular, de infraestrutura ao
longo das dcadas pode ser explicado por uma srie de motivos, relacionados tanto
a oferta de fundos (leia-se, poupana) quando demanda para uso desses fundos,
canalizando-os em investimento. Vrios desses motivos so estruturais, mas, em
larga medida, foram exacerbados nesta dcada, conforme descrevemos no Captulo
II deste livro: o modelo macroeconmico baseado em baixa gerao de poupana
um importante fator limitante do investimento. Nas prximas duas sees, abordaremos o problema sob a perspectiva dos desestmulos para investir. Trata-se de
uma situao paradoxal, onde o governo no dispe de recursos para investir e, ao
mesmo tempo, cria dificuldades para a atuao do setor privado. Entre os fatores
desestimulantes, citamos o planejamento ruim e de pouca credibilidade; a falta
de governana; as instituies fracas e pouco transparentes, e um governo que
apresenta elevada probabilidade de adotar aes oportunistas, conferindo pouca
segurana aos investidores.
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No atual perodo de crise econmica, h tambm tendncia reduo de

investimentos pblicos devido necessidade de ajuste fiscal. A opo pelo ajuste
via corte de gastos de investimentos, em contraposio a gastos de custeio, tem
vrias explicaes. H explicaes na economia poltica, conforme argumenta o FMI
(2004), que cortes de programas de custeio afetam grupos de interesse especficos
(por exemplo: funcionalismo pblico, setor agrcola) ou parcelas significativas do
eleitorado (aposentadorias, programas sociais); de natureza institucional, como a
impossibilidade de demisso e/ou reduo dos salrios nominais do funcionalismo
pblico e a obrigatoriedade de transferncias para governos subnacionais; e mesmo
de tcnicas contbeis, que lana todos os gastos com investimento em um nico
exerccio, gerando dficits incompatveis com um governo que persegue equilbrio
fiscal.
Mas, por que investir pouco em infraestrutura um problema? De forma simplificada, podemos dizer que o investimento impacta a economia de duas formas mais
importantes: aumento do estoque de capital e, portanto, da capacidade produtiva
da economia; aumento de produtividade. Evidncias empricas corroboram os
potenciais ganhos decorrentes do investimento.
No Captulo II mostramos que polticas equivocadas levaram estagnao da
economia, com crescimento medocre do PIB potencial. A recesso que estamos
vivenciando, com queda acumulada esperada de quase 8% do PIB no binio 2015/2016,
foi provocada por fatores circunstanciais. Mas, conforme discutimos naquele captulo, mesmo que polticas adequadas consigam eliminar a ociosidade dos fatores
de produo, a economia continuar crescendo pouco devido ao baixo crescimento
do PIB potencial.
O crescimento do PIB potencial, por sua vez, depende, basicamente, de duas
causas. A primeira a acumulao de fatores de produo, notadamente capital e
trabalho. A segunda aumento de produtividade.
Em relao aos fatores de produo, tanto o crescimento da mo de obra
quanto do capital so bastante lentos no Brasil. Sobre a mo de obra, porque o Pas
encontra-se em uma fase da transio demogrfica caracterizada por baixa taxa de
fecundidade, que j est fazendo com que a taxa de crescimento da populao situese abaixo de 1% ao ano. Se pensarmos em qualidade de mo de obra, os resultados
so igualmente pouco animadores. Nosso sistema educacional muito fraco, e a
mdia de nossos estudantes est consistentemente entre as mais baixas em testes
internacionais, como o PISA. Elevada rotatividade da mo de obra desestimulam o
investimento em treinamento no trabalho, produzindo baixo capital humano. Por
116
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fim, mesmo que polticas adequadas sejam tomadas, o processo de qualificao da

mo de obra lento, demorando-se anos at que se materialize.
Em relao ao estoque de capital, seu crescimento determinado pela taxa de
investimento da economia, que, como vimos, tem sido muito baixa, situando-se,
atualmente, abaixo de 20% do PIB, ante uma mdia mundial 25%, e de 31,7% para
os pases emergentes!
Com as taxas de crescimento da fora de trabalho e do estoque de capital so
baixas, a nica forma de fazer nosso PIB crescer via aumento de produtividade. Aqui
tambm vimos apresentando desempenho medocre. O Grfico 1 mostra a evoluo
da produtividade do trabalhador, mensurada pelo PIB em dlar PPP3 por ocupado.
Como se v, a produtividade do Brasil avanou muito pouco dos anos 1990 para
c. No comeo dos anos 1990, estvamos bem acima da mdia dos pases de renda
mdia alta e do leste asitico, e, em 2012 (ltimo ano da srie), estvamos abaixo.
O crescimento de nossa produtividade foi inferior mdia mundial e mesmo do
ocorrido nos pases ricos da OCDE, que j partiram de patamares bem mais elevados.
Tendo em vista os limites para o crescimento do capital humano e do estoque de
capital fsico, para fazermos o PIB potencial voltar a crescer, necessrio aumentar a
produtividade. Em relao aos investimentos, isso significa selecionar aqueles mais
rentveis, de forma a otimizar o uso de nossa baixssima poupana. Nesse contexto,
investir em infraestrutura torna-se ainda mais importante, pois, por servir de base
para todas as demais atividades da economia, permite um aumento generalizado
de produtividade.
Uma melhor malha de transportes permite que um pas aloque melhor seus
recursos geograficamente, aproveitando as vantagens comparativas. Muitas vezes
um bem deixa de ser produzido nos locais que oferecem menor custo de produo
porque o custo de transportes e logstica pode eliminar todo o diferencial. verdade
que o Centro-Sul apresenta vantagens comparativas que fazem com que a maior
parte da produo industrial brasileira ocorra nessa regio, mas, certamente, a
concentrao espacial de nossa produo poderia ser muito menor se houvesse
uma melhor infraestrutura de transportes e logstica em geral.
De acordo com CNT (2015), o custo operacional de se trafegar em rodovias
consideradas boas 18,8% superior, quando comparado a rodovias consideradas
timas. O custo aumento medida que deteriora a qualidade da rodovia, de forma
3
Dlar PPP o dlar medido em paridade de poder de compra. Trata-se de uma medida que busca
incorporar a diferena de custo de vida entre os pases no clculo dos rendimentos.
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Grco 1 Evoluo da produtividade do trabalhador a partir de 1990, Brasil e regies selecionadas.
Fonte: Banco Mundial.

Obs: Produtividade mensurada por PIB por trabalhador avaliado pelo dlar PPP.
que se locomover em estradas pssimas custar ao transportador 91,5% a mais

do que se locomover em estradas timas. O mesmo estudo apresenta a estimativa de
um custo de R$ 12,3 bilhes decorrente dos quase 170 mil acidentes que ocorreram
nas estradas brasileiras em 2014.
Segundo Moreira (2014), uma reduo de 1% nos custos de transporte
ad valorem aumentaria, em mdia, as exportaes agrcolas em 5%, as manufatureiras
em 4%, e as minerais em 1%. H tambm um impacto relevante, embora de menor
magnitude, sobre a diversidade dos produtos exportados: uma reduo de 10% nos
custos de transporte aumentaria o nmero de produtos exportados entre 4% e 7%.
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Na atual conjuntura econmica, em que as exportaes podem se transformar em

importante motor para recuperao da economia4!
Argumentaes semelhantes podem ser feitas em relao a outras formas de
infraestrutura.
Caldern e Servn (2004) construram um ndice de infraestrutura, agregando
telecomunicaes, transporte e energia, para avaliar seu impacto sobre o crescimento econmico e distribuio de renda. Em ambos os casos, encontraram um
impacto positivo e significante, no sentido que melhora na infraestrutura capaz de
aumentar a taxa de crescimento do PIB potencial e reduzir as desigualdades de renda.
Esse ltimo resultado esperado porque, medida que alguns servios pblicos se
expandem, como eletricidade e saneamento, a tendncia atender cada vez mais
populao mais pobre, beneficiando diretamente sua produtividade e bem estar.
De acordo com a estimativa dos autores, caso a infraestrutura brasileira se
aproximasse do nvel de Costa Rica, pas com melhor infraestrutura da Amrica
Latina, nossa taxa anual de crescimento poderia aumentar 2,9%. Se a melhora fosse
suficiente para atingir o nvel mediano da sia Oriental e Pacfico, o ganho potencial
seria de 4,4% na taxa anual de crescimento. O mesmo exerccio permitiria reduzir
a desigualdade, mensurada pelo ndice de Gini, em 6 e em 9 pontos percentuais,
respectivamente. Para se ter uma base de comparao, entre 2002 e 2012, perodo
em que se considera que houve forte reduo da desigualdade social no Brasil, o
ndice de Gini caiu seis pontos percentuais, de 58,1% para 52,6%.
Outros estudos que mostram o impacto do investimento em infraestrutura sobre
o PIB incluem FMI (2014) e Mody e Walton (1998). Para o Brasil, utilizando outra abordagem, Ferreira e Arajo (2005), um aumento de investimento pblico equivalente
a 1% do PIB gerava, dependendo da especificao do modelo e do perodo amostral,
uma gerao de riqueza que variou entre 3,1% e 7,1% do PIB aps vinte anos.
Em resumo, o Brasil investe pouco em infraestrutura, tanto em relao ao que
j investiu no passado, quanto comparado a outros pases, ou em relao s nossas
necessidades. Baixa taxa de poupana e falta de estmulos adequados explicam
esse quadro. Investir em infraestrutura essencial para aumentar a produtividade
e contribuir para que o pas volte a crescer de forma sustentada.
No Captulo II reconhecemos que a contribuio das exportaes dever ser muito importante na atual
crise, onde h forte ociosidade no uso dos fatores de produo. No longo prazo, contudo, mudanas
estruturais, capazes de aumentar a taxa de poupana, sero mais importantes.
119
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Entretanto, diante da atual crise fiscal (ver Captulo I), o Estado apresenta
baixssima capacidade de mobilizar recursos e investir diretamente. necessrio
ampliar o programa de concesses, no s para trazer os recursos privados para o
setor, como para permitir maior ganho de eficincia. As sees que seguem discutiro os principais problemas que tm impedido uma efetiva participao do setor
privado no provimento de infraestrutura, notadamente nas concesses de rodovias.
3 Obstculos para investimento em infraestrutura: fatores

institucionais
O provimento de infraestrutura fortemente dependente de regulao. Particularmente no caso de rodovias, necessrio, em primeiro lugar, mitigar as falhas
de mercado intrnsecas ao setor, como a existncia de monoplios naturais, externalidades negativas associadas ao impacto ambiental ou assimetria de informaes
entre o regulador e regulado. Em segundo lugar, a construo de rodovias ou melhora
das j existentes impacta fortemente a economia da regio. Adicionalmente, como
o direito de explorao pertence ao poder pblico, os investimentos em rodovias
dependem necessariamente de prvia autorizao do governo competente (seja
federal ou subnacional). Por fim, trata-se de investimentos que exigem elevado custo
afundado e cujo retorno somente se verifica no longo prazo.
Todos esses fatores exigem bom planejamento e execuo, com estabilidade e
previsibilidade de regras. Na prxima seo discutiremos os problemas relacionados
possibilidade de o poder concedente fazer algum tipo de expropriao5, aquilo
que a literatura denomina de comportamento oportunista por parte do regulador.
Nesta seo, iremos discutir problemas institucionais associados ao planejamento e estrutura burocrtica. Nesse caso, no se trata de um interesse genuno
do Estado de utilizar seu poder de barganha para se apropriar indevidamente da
renda do regulado, mas de ineficincia decorrente do mau funcionamento das
instituies. Tais problemas podem ser to ou mais deletrios para o investimento
do que o comportamento oportunista.
A importncia do planejamento para a oferta de infraestrutura bvia. Um bom
planejamento permite otimizar o uso dos recursos disponveis, obtendo-se maior
O termo expropriao aqui deve ser entendido de forma bastante genrica, constituindo qualquer
ao, por parte do poder concedente, capaz de alterar a remunerao contratualmente prevista para o
empreendimento.
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ou melhor provimento de servios com a mesma quantidade de insumos. Contudo,

as implicaes de um bom planejamento vo muito alm disso.
Quando o planejamento crvel, os custos de provimento da infraestrutura
podem cair. Imagine-se que se pretende conceder uma rodovia ligando os pontos
A a B. A projeo de fluxo de veculos ser totalmente diferente se houver previso
de que essa rodovia ser interligada a outra, ou se haver conexo com um porto
ou um terminal ferrovirio. Um bom planejamento j preveria a rodovia e eventuais
modais que se conectariam a ela. Igualmente importante, preveria e executaria essas
obras. Isso permite projetar melhor o fluxo de veculos, reduzindo o risco do negcio.
Contraste-se com uma situao, por exemplo, em que se planeja licitar uma rodovia
que ser conectada a um porto, porm no h a menor segurana se o porto ser,
de fato instalado. Os interessados na rodovia trabalharo ento com dois cenrios,
um de maior fluxo (com o porto operando), e outro de menor fluxo de veculos.
evidente que a proposta que ir fazer na licitao envolver um risco mais elevado.
Um planejamento bem feito e crvel facilita tambm o planejamento das
empresas. Diante de uma expectativa de um portflio de obras, a empresa pode
se programar, fazendo as devidas contrataes de mo de obra e equipamentos,
programas de treinamento etc. Tambm permite melhor gesto da ociosidade. Uma
vez que h custos elevados de demisso e admisso de funcionrios, ao trmino de
uma obra, a deciso de uma empreiteira de manter ou dispensar seus funcionrios
depender da expectativa de ser contratada no futuro prximo. Se houver expectativa
de contratos prximos, valer a pena manter parte de seu corpo de funcionrios
e de suas mquinas ociosas. A incerteza pode levar rotatividade excessiva da
mo de obra (decorrente de a empresa dispensar os trabalhadores, para abrir novas
contrataes pouco tempo depois, em funo da assinatura de novos contratos) ou
ao uso ineficiente dos recursos produtivos (por exemplo, na expectativa de que participar de uma licitao que posteriormente cancelada, a concessionria mantm
inutilmente funcionrios ociosos, que poderiam estar produzindo em outras obras).
O problema do planejamento no Brasil no de falta de elaborao. O Governo
Federal est constantemente apresentando planos e programas. Ocorre que eles
nunca so concretizados. H problemas de m organizao, m qualidade e baixa
credibilidade.
Recentemente, Senado Federal (2016), por meio de sua Comisso de Infraestrutura, fez uma avaliao do Plano Nacional de Logstica de Transportes PNLT
(Ministrio dos Transportes, 2012). O PNLT foi institudo em 2007, e produziu um
documento detalhado, contendo estudos mostrando a interao entre os diferentes
121
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modais de transporte, aproveitamento das vantagens comparativas de cada regio do

pas, estimativas de custo e projees de demanda. O objetivo seria reavaliar o Plano
periodicamente, de forma que, at 2023, o PNLT serviria como importante subsdio
para os planos plurianuais. Entretanto, s houve duas reavaliaes: em 2009 e 2011.
Naquele ano, o PNLT foi substitudo por planos setoriais isolados, pelos Planos
de Investimento em Logstica (PIL) e pelo Plano Nacional de Logstica Integrada
(PNLI). Esse ltimo foi anunciado em 2012, mas, at o final de 2015, havia concludo
somente a primeira de suas trs fases.
O problema da infraestrutura no Pas vai alm da interrupo de planos, como
ocorreu com o PNLT. Os Planos que o sucederam tampouco vm sendo devidamente
executados. A primeira fase do PIL, anunciada em 2012, previa a realizao de nove
leiles de concesses rodovirias6, com investimento total de R$ 133 bilhes, dos
quais 42 bilhes em rodovias. Dessas concesses, trs sequer chegaram a se concretizar (BR-101 na Bahia; BR 262 entre Minas Gerais e Esprito Santo; e BR 116 em
Minas Gerais). Quanto s concesses que foram contratadas, em nenhuma delas a
assinatura se deu no prazo previsto, que era de abril de 2013, para a BR-040, e entre
maio e julho de 2013 nos demais casos. Somente um contrato, referente BR-050, foi
assinado em 2013, ainda assim, em dezembro. Os demais somente foram assinados
a partir de maro de 2014, com quase um ano de atraso.
preocupante ver que um tero das concesses previstas no PIL no se
concretizou. No caso da BR-262, chegou a haver leilo, mas no houve interessados.
Para a BR-101 e BR-116, sequer chegou a haver leilo, em funo dos sinais de desinteresse que os eventuais concorrentes transmitiram ao poder concedente, em face
de estudos muito precrios.
Pelo menos nos casos em que havia aparente viabilidade econmica, difcil
entender o motivo de a concesso no ter se concretizado. Em conversas com
participantes do setor, uma queixa prevalente a falta de interlocuo com o Poder
Pblico. So frequentes as reclamaes de que o governo tenta impor uma taxa de
retorno incompatvel com os custos e riscos assumidos pelas concessionrias, sem
ouvir seu ponto de vista.
Outro motivo de crtica a baixa qualidade dos projetos. Um projeto mal feito
dificulta a estimativa da sua viabilidade financeira, pois aumenta a incerteza quanto
Para as seguintes rodovias: BR-101, BA; BR-262, ES/MG; BR-153, TO/GO; BR-050, GO/MG; BR-163, MT; BR163, MS/ BR 262, MS/ BR-267, MS; BR-060 DF/GO/ BR-153 GO/MG/ BR-262 MG; BR-116 MG; BR-040 DF/
GO/MG.
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s projees de demanda, custos e ao prprio traado da rodovia. Um exemplo de

projeto mal feito pode ser visto no caso das rodovias licitadas na 3a Etapa do Programa
de Concesses. Dos seis trechos concedidos entre o final de 2013 e ao longo de 2014,
cinco requereram assinatura de termo aditivo j em 2015, ou seja, em torno de um
ano aps a assinatura dos contratos.
O objetivo do termo aditivo era implantar 164 retornos, com custo estimado
de R$ 356 milhes. A necessidade de se fazerem esses ajustes proveio, aps uma
anlise mais detalhada, da percepo deque havia longos trechos em reas rurais
sem possibilidade de retorno. Na BR-040, por exemplo, os retornos previstos estavam
a uma distncia mdia entre 30 e 60 km, mas chegavam a atingir 105 km em um
nico trecho. Com a reformulao, os retornos devero ficar a cada 10 km em mdia.
Trata-se de um caso flagrante de projeto mal elaborado, ficando difcil acreditar que
se tivesse traado uma rodovia sem prever retornos em distncias razoveis.
H forte deficincia tambm quando se trata de seguir cronogramas. Nem
estamos nos referindo aqui, a previses de mdio prazo, como a que citamos h
pouco, referentes ao atraso de um ano na assinatura dos contratos das rodovias
licitadas na 3 etapa do Programa de Concesses (sem falar naquelas que sequer
foram licitadas).
A m capacidade de previso bem mais grave, pois erros grosseiros ocorrem
mesmo no curto prazo. Em maio de 2015, o governo lanou o PIL 2, com a previso de
que, ainda naquele ano, haveria a licitao de quatro trechos rodovirios7. Entretanto,
somente o leilo da Ponte Rio-Niteri ocorreu no ano passado8. Disso se depreende
que os rgos planejadores esto com baixssima capacidade tcnica, incapazes de
fazer previso para um horizonte de pouco mais de seis meses, ou o anncio dos
planos transformou-se em mera pea de publicidade, sem haver o menor compromisso com o atendimento das metas ali expostas.
Independentemente da causa, a frustrao reiterada no cumprimento de
metas gera inevitvel perda de credibilidade dos rgos responsveis. Isso tem forte
impacto sobre a oferta de infraestrutura. Afinal, quanto maior o risco associado ao
negcio, menor o interesse de execut-lo, exceto se houver a devida compensao
pelo risco adicional incorrido.
Haveria leiles para trechos das seguintes rodovias: BR-163 MT/PA; BR-364/060 MT/GO e BR-364 GO/MG;
BR-476/153/282/480 PR/SC; e BR 101 RJ Ponte Rio-Niteri.
Em verdade, o contrato para a explorao da Ponte Rio-Niteri foi assinado em maio, mesmo ms em que
foi feita apresentao prevendo os demais leiles.
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Alm do planejamento e projetos deficientes, h srios problemas gerenciais que

prejudicam o investimento em infraestrutura. Na edio de setembro de 2012 deste
Frum, apresentamos um trabalho sobre os desafios para melhorar a infraestrutura
no Brasil9.Ali apontvamos o problema da falta de um rgo central de planejamento,
que funcionasse como uma central de projetos. Essa central selecionaria os projetos
mais relevantes, fazendo criteriosa anlise de custo-benefcio. Tendo em vista as
conhecidas dificuldades de execuo de projetos, sugerimos que, em um primeiro
momento, fossem selecionados poucos projetos, preferencialmente aqueles que
trouxessem maior retorno, para serem priorizados. Na ocasio at imaginamos que
a Empresa de Planejamento e Logstica S.A. (EPL), ento recm instituda, poderia
desempenhar esse papel de central de projetos.
A realidade atual continua to distante desse cenrio quanto estava em 2012.
Pode-se dizer que h duas instncias planejadoras e executoras de projetos de
infraestrutura. A EPL e demais rgos do Ministrio de Transportes, de um lado,
e o PAC, responsvel pela seleo e coordenao de projetos. O PLNT de 2011, por
exemplo, selecionava os projetos que considerava prioritrios, mas destacava que
o PAC tambm tinha seus projetos prioritrios, sem haver qualquer tentativa de
hierarquizao entre eles, por exemplo, ordenando-os por TIRE. Mais grave, enquanto
o PLNT e os planos que o sucederam, como o PIL, estavam vinculados ao Ministrio
dos Transportes, o PAC estava na alada do Ministrio do Planejamento e, recentemente, foi transferido para a Casa Civil. Sabe-se que, por sua prpria natureza, a Casa
Civil dificilmente dispor de corpo tcnico especializado para acompanhar o PAC.
Ou seja, havia dois planejamentos ocorrendo simultaneamente, sendo que
ambos apresentaram um elevado nmero de projetos prioritrios (111 no PNLT e
231 no PAC, ver Ministrio dos Transportes, 2012)10. Nesse contexto, a probabilidade
de se escolherem projetos no prioritrios e de terem seus cronogramas atrasados
elevadssima. A realidade mostrou que esse cenrio desfavorvel se concretizou.
H tambm srios problemas em relao estrutura de tomada de decises.
A comear pela fraqueza das agncias reguladoras. Na edio de maio de 2015
deste Frum, discutimos esse problema e apresentamos, como evidncia, o fato de
o cargo de diretor-geral ter sido ocupado interinamente durante mais de dois anos.
Em maio de 2015, ainda faltava nomear trs titulares para diretorias que estavam
Ver Velloso et al. (2012).
10
Esse nmero inclui tanto as concesses como os projetos a serem implementados diretamente pelo
setor pblico.
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ocupadas interinamente havia mais de trs anos. Em maro de 2016, nada menos
que dois, dos cinco cargos de Diretor com assento na Diretoria Colegiada da ANTT,
estavam vagos.
Uma agncia reguladora autnoma tem papel fundamental na administrao
de uma concesso, pois, diante das diversas falhas de mercado, como elevada assimetria de informaes (em que o concessionrio conhece seus custos melhor do
que o governo), monoplio natural (que aumenta o poder de barganha do prestador
do servio), e possibilidades de comportamento oportunista por parte do regulado
e do poder concedente, uma agncia autnoma o rgo capaz de contrabalanar
tantos interesses, frequentemente antagnicos, conseguindo um equilbrio entre
o interesse do consumidor (onde se privilegiam modicidade tarifria e servios de
qualidade) e da concessionria (onde o ponto obter remunerao adequada pelos
servios prestados).
Quando a agncia reguladora est fraca, outros rgos do governo tendem a
assumir suas atribuies, se no de jure, pelo menos de facto. Quando isso ocorre,
com as decises passando a ser tomadas por rgos com menor grau de autonomia,
aumenta-se a probabilidade de captura, seja para atender aos interesses do regulado,
seja do regulador.
A questo de usurpao de atribuies vai alm da fraqueza da ANTT. Conforme
apontou o Relatrio da Comisso de Infraestrutura do Senado, o planejamento das
concesses das infraestruturas de transportes, que em tese deveria ser discutido no
Conselho Nacional de Integrao de Polticas de Transportes (Conit)11, aparentemente,
tem sido arquitetado com um vis fiscal no Ministrio do Planejamento, e no com
um vis logstico nos Ministrio dos Transportes, SAC ou SEP.
Ribeiro (2014) tambm chama a ateno para o mesmo problema, porm em
outro contexto. Em uma conversa com tcnico da ANTT, questionou a adequao
de no fixar a TIR marginal j no contrato de concesso, deixando-a para definio
a posteriori, ao longo do contrato (os problemas advindos dessa deciso sero
discutidos na prxima seo). Segundo esse tcnico, o motivo era que, se fosse
definido de imediato, o Ministrio da Fazenda iria querer definir a taxa, observando,
provavelmente, convenincias fiscais ou polticas. Ou seja, h uma percepo de
invaso de competncia pelo Ministrio da Fazenda sobre decises do Ministrio
11
O Conit tem por atribuies propor ao Presidente da Repblica polticas nacionais de integrao dos
diferentes modos de transporte de pessoas e bens e medidas que propiciem a integrao dos transportes
areo, aquavirio e terrestre, bem como a harmonizao das respectivas polticas setoriais.
125
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dos Transportes ou da agncia reguladora. Alm disso, constata-se a interferncia do TCU com determinaes para a alterao dos estudos de viabilidade antes
da ocorrncia dos leiles.
Esse tipo de intromisso pode trazer srias consequncias para o processo
licitatrio. Por exemplo, a deciso do critrio de outorga tem importantes implicaes
sobre a concesso. Quando o licitante vencedor aquele que oferece menor tarifa,
gera-se um trade-off em que o potencial ganho com modicidade tarifria pode ser
anulado por comportamento oportunista por parte das concessionrias, que acabam
no entregando as obras no prazo ou pressionando por renegociao dos contratos.
Esse problema foi amplamente debatido em trabalho anterior (Velloso et al, 2012).
J quando o critrio de outorga baseado no maior valor oferecido, as tarifas
tendem a ser mais altas, porm, h um maior comprometimento por parte da
concessionria, tendo em vista que ela, ao desembolsar um valor significativo no
curto prazo, ficar mais comprometida com o provimento dos servios.
H tambm consideraes logsticas que podem direcionar o processo licitatrio.
Pode ser de interesse ampliar o trfego em um corredor logstico em detrimento de
outro. Por exemplo, para estimular o maior uso de um porto que se encontra ocioso.
Nesse caso, faz sentido criar incentivos para que a tarifa do pedgio seja mais barata
naquele corredor que se quer incentivar. Consideraes fiscais, contudo, podem
recomendar que a licitao desse corredor seja feita com base no pagamento pela
outorga (em vez de ser por menor tarifa), encarecendo os pedgios.
Em resumo, a deciso em se adotar um ou outro critrio deve ser tomada
levando-se em considerao os aspectos logsticos e a qualidade do servio esperada, e no, por exemplo, se o governo est necessitando de fazer caixa. Mesmo
que a Fazenda acabe no fazendo valer suas intenes12, o rudo provocado gera
incertezas desnecessrias e ineficientes. As empresas incorrem em custo fixo para
analisarem os leiles e estabelecerem suas estratgias de participao. Quanto
mais se alteram as regras, menos esse custo fixo pode ser diludo entre diferentes
licitaes, reduzindo a capacidade de as empresas ofertarem preos menores
(ou valores de outorga mais altos). No se trata de defender imutabilidade das regras.
O que se deve evitar que as regras tenham de ser adaptadas a demandas que no
tenham relao direta com o objeto de licitao, como o caso da necessidade de
o governo fazer caixa.
12
O ento Ministro Joaquin Levy sugeriu alterar o critrio de outorga para os leiles de projetos de
infraestrutura, com motivao predominantemente fiscal. Veja, por exemplo: http://g1.globo.com/
economia/noticia/2015/06/nova-fase-de-programa-preve-r-1984-bilhoes-para-infraestrutura.html
126
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Recentemente, para o leilo dos aeroportos de Salvador, Porto Alegre, Florianpolis e Fortaleza, decidiu-se que o leilo seria pelo critrio de maior valor de outorga
(como ocorreu com os demais aeroportos privatizados), e que 25% do valor ofertado
teria de ser pago vista13. Nos leiles anteriores, esse valor era pago em parcelas
anuais iguais (corrigidas pela inflao), ao longo de todo o contrato de explorao.
Provavelmente, a deciso de se exigir o adiantamento de 25% do valor da outorga
est mais associada a consideraes fiscais do que melhoria dos procedimentos
licitatrios.
Na prtica, a antecipao do valor de outorga equivale a uma operao de
crdito: o governo recebe hoje aquilo que receberia a prazo, ao longo dos anos. Ocorre
que, via de regra, as licitantes enfrentam maior dificuldade para se financiarem do
que o governo. O custo de oportunidade da antecipao dos pagamentos, portanto,
maior para essas empresas do que para o setor pblico. Dessa forma, a antecipao
das receitas implica um emprstimo caro que o governo est tomando. Para o governo
seria mais barato se endividar pagando a taxa Selic e, com a receita decorrente
do maior valor de outorga que receberia ao longo dos anos, poderia pagar esses
emprstimos. Apesar da maior racionalidade de se exigir o pagamento da outorga a
prazo, uma viso imediatista e a convenincia de no afetar diretamente as contas
pblicas podem ter sido fatores determinantes pela opo de pagamento vista.
Outro problema relatado por participantes do setor a desorganizao administrativa dos ministrios. Trata-se, evidentemente, de opinies no sistematizadas e
sem rigor cientfico, mas que no deixam de expressar uma percepo negativa que,
certamente, interfere na segurana dos negcios. Os problemas de planejamento
e projetos citados anteriormente sugerem problemas administrativos srios. H,
contudo, poucos trabalhos que analisam de forma sistemtica o problema de m
governana.
Almeida (2014) apresenta um dos poucos estudos sobre o tema. O autor tabula
um questionrio feito pelo Sistema de Informaes Gerenciais e de Planejamento
(Sigplan) por ocasio da avaliao anual do PPA (Plano Plurianual de Investimentos)
em 2008. Naquele questionrio, foi perguntado aos gestores de programas quais as
restries que interferiram no desempenho das aes de maior impacto e, consequentemente, no alcance dos objetivos do programa. Como essa pergunta no foi
feita nos anos seguintes, no foi possvel acompanhar os resultados ao longo do
tempo.
13
Ver, por exemplo: http://noticias.uol.com.br/ultimas-noticias/reuters/2016/02/24/governo-pretendeter-25-de-valor-de-outorgas-de-aeroportos-pago-na-assinatura-dos-contratos-diz-fonte.htm

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No caso dos grandes programas (definidos como aqueles com oramento

superior a R$ 1 bilho) e cuja execuo oramentria foi inferior a 55% do valor
programado, os principais problemas detectados foram questes administrativas
(que incluem falta de pessoal qualificado, infraestrutura fsica, entraves burocrticos
e outros obstculos que prejudicam o funcionamento da mquina pblica), licitaes
e auditorias. Ou seja, problemas tpicos de gesto parecem ser mais inibidores do
investimento pblico do que restries associadas a licenciamento ambiental ou
falta de oramento, usualmente os motivos apontados como os grandes viles da
falta de investimento.
Trata-se de um levantamento feito em 2008. As coisas podem ter mudado desde
ento. Entretanto, o prprio fato de esse levantamento no ser mais feito indica haver
um problema de gesto. Quando analisamos as prestaes de contas e relatrios
de atividades da ANTT ou do PAC, h um detalhamento razovel das obras que
foram completadas ou que esto em vias de serem. No encontramos avaliaes de
programas que divulguem as obras que no foram realizadas, apesar de constarem
de planos, bem como uma anlise do motivo pelo qual isso tenha ocorrido. No caso
da ANTT, por exemplo, esto disponveis no site estudos de viabilidade e mesmo
minutas de editais e de contratos para as rodovias que no foram concedidas. Mas
no h, em primeiro lugar, uma publicao discriminando quo longe os trechos
no concedidos atingiram no processo de licitao e, muito menos, os motivos da
interrupo do processo. Similarmente, o lanamento do PIL 2 em 2015 no foi
precedido de uma avaliao do PIL 1, evidenciando seus sucessos e fracassos.
Em resumo, as instituies brasileiras precisam ainda evoluir bastante para dar
maior previsibilidade a todo o processo de concesso. Entre os problemas detectados
citamos um planejamento intermitente e mal feito, que, em alguns casos, parece
ter-se tornado apenas pea publicitria. Tambm contribui para o quadro a indefinio de competncias, no no sentido formal, mas na prtica. Em particular, parece
haver excessiva interferncia do Ministrio da Fazenda e do TCU sobre os processos
licitatrios, fazendo com que a definio desses processos passe a depender de variveis de menor relao direta com o provimento de infraestrutura, em detrimento de
consideraes de logstica. H ainda a necessidade de se aprimorar a gesto pblica,
ampliando a transparncia e avaliao dos programas.
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4 Obstculos para investimento em infraestrutura: risco de

comportamento oportunista por parte do regulador
Esta seo ir discutir o risco de comportamento oportunista por parte do
regulador, ameaa que tem se tornado relevante no programa de concesso de rodovias. Esse um problema clssico na literatura de teorias dos jogos e desenhos de
mecanismo e decorre das caractersticas intrnsecas de um contrato de concesso
de infraestrutura. A seo est estruturada da seguinte forma. Inicialmente iremos
discutir por que contratos de infraestrutura do margem para comportamento
oportunista por parte do regulador. Posteriormente, discutiremos os casos em que
esse tipo de comportamento se d por quebra de contrato e quando se origina do
fato de os contratos no serem completos. Finalmente, discutiremos como alteraes na 3 Etapa do Programa de Concesses, com o impedimento da apresentao
do plano de negcios, abriram espao para comportamento oportunista por parte do
poder regulador por ocasio do clculo da recomposio do equilbrio econmicofinanceiro dos contratos.
4.1 Por que concesses de infraestrutura so particularmente vulnerveis a

comportamento oportunista por parte do regulador
Ao longo de um contrato de concesso, a concessionria arcar com diversos
custos que, grosso modo, podem ser divididos em custos de investimentos e custos
de operao e manuteno (O & M). Em uma concesso tpica de infraestrutura,
como o caso de rodovias, aeroportos ou usinas hidroeltricas, a maior parte dos
gastos est concentrada nos investimento e ocorrem nos primeiros anos do contrato.
Em concesses de usinas hidroeltricas, por exemplo, estima-se que 70% do custo
total seja decorrente de investimentos, restando os 30% restantes para O & M.
Nessa situao, o poder concedente pode ter interesse em alterar as condies
do contrato, de forma a prejudicar a concessionria. Digamos que o poder pblico
altere a forma de calcular as tarifas de pedgio, prevendo reajustes inferiores queles
contratualmente previstos. No curto prazo, essa poltica pode ser interessante para
o governante porque pode trazer dividendos polticos.
Para o usurio (ou seja, o eleitor), pagar tarifas baixas melhor do que pagar
tarifas altas. Como as concessionrias so normalmente grandes empresas, o
governante que rompe contratos poder ainda contar com o benefcio adicional de
passar a imagem de pessoa forte, que defende a parte fraca (os usurios) diante dos
poderosos (as concessionrias).
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Obviamente, o poder concedente no ir se comportar de forma oportunista

logo aps a assinatura do contrato, pois, nesse caso, a concessionria pode optar
por abandonar o contrato, ainda que tenha de pagar eventual multa rescisria. Para
a concessionria, essa multa provavelmente significar um prejuzo menor do que
incorrer em gastos com investimento que no sero recuperados.
Entretanto, decorridos os primeiros anos do contrato, a maior parte dos investimentos j ter sido realizada. Nesse momento, os ganhos (de curto prazo) para
o poder concedente de adotar comportamento oportunista aumentam, pois os
incentivos para a concessionria cancelar o contrato se reduzem drasticamente.
Isso porque, para a concessionria, ser vantajoso se manter no negcio, mesmo
assumindo as perdas decorrentes da quebra de contratos, desde que as tarifas
fixadas pelo governo, ainda que abaixo daquelas contratualmente previstas, sejam
suficientes para, pelo menos, cobrir os custos variveis (no caso, os custos de O & M).
Isso porque a tarifa composta por dois componentes: a parte que remunera o
capital e a parcela que remunera a O & M. Suponhamos que a tarifa seja $ 10, dos
quais $ 7 sejam para remunerar o capital. Se o governo unilateralmente fixar o
pedgio em $ 4, a empresa cobrir os custos de O & M ($ 3) e ainda contar com
$ 1 para cobrir parte dos gastos com investimento. Assim, se a empresa se mantiver
no negcio, arcar com um prejuzo de $6. Entretanto, se ela cancelar o contrato,
o prejuzo ser $ 7, tendo em vista que ela j incorreu no custo do investimento.
Se fosse possvel transferir o investimento para outra atividade14, a empresa poderia
recuperar parte desses custos. Mas, como isso no possvel, a melhor opo ser
continuar operando a concesso. Contudo, se o comportamento oportunista do
governo for muito agressivo e reduzir excessivamente a tarifa, digamos, para $ 2,
ento a concessionria ir cancelar o contrato pois, a esse preo, no conseguir
sequer cobrir os custos de O & M. Nesse caso, a consequncia ser a rpida deteriorao do investimento, j que, muito provavelmente, o governo no despender
o necessrio em O & M.
H dois limitadores para o comportamento oportunista por parte do poder
concedente. O primeiro o interesse de longo prazo. Renegociaes impostas s
concessionrias criam uma reputao ruim do contratante, reduzindo a oferta de
14
Podemos contrastar a situao da rodovia com a de uma fbrica. Uma vez construda a rodovia, no h
como mud-la de lugar. J quando um empresrio investe em uma fbrica, ainda que tambm existam
fortes custos afundados, pelo menos parte importante do equipamento (e mesmo da planta) pode ser
transferida para outros locais. Nesse caso, o governante ter menos poder para tentar forar renegociaes
contratuais que prejudiquem o empresrio.
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provedores de infraestrutura. Em parte, porque pessoas (naturais ou jurdicas) no

gostam de firmar contratos de longo prazo com contrapartes em quem no confiam.
Em parte tambm porque as renegociaes, se frequentes, acabam por descapitalizar
as empresas do setor, que acabaro indo falncia ou abandonando a atividade.
Nas licitaes futuras, portanto, o custo para o usurio tender a subir, seja
para remunerar o risco mais elevado, seja porque a oferta de licitantes diminui.
Ao ponderar os ganhos presentes de popularidade com as perdas futuras, os governantes (seja em funo de percepo individual, seja por presso dos partidos)
podem optar por moderar o mpeto de apresentar comportamento oportunista15.
Ou, ento, no haver participantes em certames futuros.
Em geral, a probabilidade de ocorrer aes oportunistas tender a ser maior
quanto menor for o grau de compreenso da sociedade sobre efeitos de longo prazo
das polticas pblicas; quanto menor for a percepo e valorizao da garantia de
direitos de propriedade; e quanto mais a sociedade valoriza a interveno do Estado
na economia. Pode-se inferir que, por esses condicionantes, a probabilidade de o
poder concedente adotar aes oportunistas razoavelmente alta no Brasil.
O segundo limitador de comportamento oportunista por parte do governo o
funcionamento das demais instituies, como o Poder Judicirio e rgos reguladores autnomos. Quando foi institudo o programa de privatizaes (no somente
na rea de rodovias, mas tambm telecomunicaes, telefonia, aviao e energia),
foram tambm criadas agncias reguladoras que, em tese, deveriam ser autnomas,
justamente para no se curvarem a interesses mopes do governante de planto.
Quanto ao judicirio, em caso de flagrante desrespeito s clusulas contratuais,
a tendncia a concessionria conseguir reaver seus direitos na Justia. Observe-se
que a possibilidade de contestaes judiciais limita, mas no impede que governantes tentem alterar unilateralmente os contratos. Isso porque, dada a notria
lentido da Justia brasileira, a melhor alternativa para as concessionrias pode ser
renegociar o contrato, abrindo mo de parte das receitas esperadas (e contratadas).
Um exemplo de renegociao ocorreu no Paran, na dcada passada, em que as
concessionrias tiveram que aceitar uma tarifa menor, em troca de reduo dos
investimentos contratados16, mesmo tendo cincia de que isso significaria uma
15
Mesmo que um governante, do ponto de vista individual, no seja prejudicado pelos problemas futuros,
pois j estar fora do governo, o partido a que pertence ser e, havendo um mnimo de viso de longo
prazo, pressionar o governante para no instituir polticas populistas.
16
Ver: http://www.parana-online.com.br/editoria/politicanews/67381/?noticia=GOVERNO+NEGOCIA+
COM+MAIS+DUAS+CONCESSIONARIAS
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substancial frustrao dos objetivos originais da concesso, o que, at hoje, gera

intensas reclamaes dos usurios, como se o problema fosse gerado pela atuao
das concessionrias.
Destaque-se que renegociaes contratuais no so necessariamente ruins.
Ao longo de um contrato de 30 anos, natural que surjam condies que no
haviam sido antecipadas quando da assinatura da outorga. O problema quando a
renegociao surge como imposio de uma das partes, como parece ter sido o caso
do Paran, onde o governo primeiro congelou as tarifas, impondo um custo para as
concessionrias conseguirem reaver seus direitos na Justia.
Cabe enfatizar mais uma vez que, como ocorre com qualquer tipo de quebra de
contrato, comportamentos oportunistas por parte do poder concedente so eficazes
somente no curto prazo. Nas licitaes seguintes, haver menor oferta de licitantes
e, aqueles que se dispuserem a concorrer, iro exigir tarifas maiores como forma de
serem recompensados pelos riscos mais altos que iro assumir.
4.2 Comportamento oportunista sem quebra contratual, por meio da

recomposio do equilbrio econmico nanceiro
O comportamento oportunista pode surgir tambm sem necessidade de
romper clusulas contratuais. impossvel elaborar um contrato de concesso que
seja completo. Conforme define a literatura, contratos completos so aqueles que
prevem a alocao de riscos e precificao sob todas as circunstncias e possibilidades possveis. Por exemplo, h um cronograma de investimentos, mas, no
decorrer de trinta anos do prazo de concesso, diante da dinmica populacional
e da interao entre as cidades, pode ser interessante duplicar ou construir faixas
adicionais em trechos originalmente no previstos, ou, ao contrrio, cancelar obras
que tornariam a estrutura superdimensionada.
O contrato poderia at especificar (e, de fato, h previses neste sentido) que,
atingido determinado volume de trfego, ser necessrio duplicar a rodovia. Ocorre
que, por conta de alteraes tecnolgicas (como novos dispositivos de segurana) ou
legais (por exemplo, imposio de novos limites de velocidade), um mesmo volume
de trfego pode implicar diferentes necessidades de duplicao da rodovia. Assim,
por melhor que seja especificado o contrato, impossvel prever todos os desdobramentos possveis ao longo da vigncia da concesso.
Como os contratos so necessariamente incompletos, h clusulas prevendo
a possibilidade de recomposio do equilbrio econmico financeiro. Para ensejar a recomposio, so necessrias duas condies: i) tenha ocorrido um fato no
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previsto; ii) esse fato no previsto est associado a um risco que no de responsabilidade da concessionria.
Essas condies incluem tanto riscos como investimentos no previstos no
Plano de Explorao Rodoviria (PER), plano que detalha os investimentos que a
concessionria se compromete a realizar ao longo da concesso.
Na prxima subseo discutiremos em maior detalhe a racionalidade da
alocao de riscos e da recomposio do equilbrio econmico financeiro dos
contratos. Ao definir os parmetros dessa recomposio, o poder concedente pode
criar mecanismos que faam com que ela seja feita de forma a no remunerar
adequadamente a concessionria. Ainda assim, pode ser de interesse da contratada
manter-se no negcio por um raciocnio similar ao apresentado na seo III.4.a:
mesmo no recuperando seus gastos com investimentos adicionais, o prejuzo
decorrente rescindir o contrato pode ser maior do que se continuar.
Distribuio de riscos no contrato de concesso

Os contratos da 3 Etapa do Programa de Concesses de Rodovias Federais
(PCRF) descrevem, no item 21, o que risco de responsabilidade da concessionria
e que de responsabilidade do poder concedente. Entre os riscos da concessionria
citam-se as condies geolgicas, alteraes de preos relativos (como salrios,
taxa de cmbio, ou preo de mquinas e equipamentos) ou o volume de trfego. J
os riscos do poder concedente incluem alteraes na legislao que impactam a
receita das empresas e casos fortuitos para os quais no existe possibilidade de se
contratar seguro. Atrasos em obras decorrentes de demora em obteno de licenas
levaro a reduo de tarifas via aplicao do chamado fator D, efeito esse que pode
ser amenizado pela possibilidade de reequilibrar o contrato por prejuzos outros
causados concessionria.
Trata-se de uma diviso de riscos que encontra respaldo na literatura. A concessionria deve ser responsvel pelos riscos sobre os quais tm maior capacidade de
interferir, deixando, para o poder concedente, os riscos remanescentes. Por exemplo,
o volume de trfego , em grande parte, determinado pela qualidade e condies de
segurana que a rodovia oferece. Por isso, faz sentido que a concessionria assuma
esse risco.
H eventos que independem das aes da concessionria, como depreciao
cambial, alta na taxa de juros ou aquecimento do mercado de trabalho. Entretanto,
a reao a essas variveis est sob controle da empresa. Em primeiro lugar, ela pode
fazer hedge contra depreciao do cmbio ou alta na taxa de juros. Em segundo
133
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lugar, ela pode alterar o mix de insumos, reduzindo os componentes importados

ou renegociando com os fornecedores preos menores. Dessa forma, faz sentido o
risco ser alocado para a concessionria.
Mas h riscos que claramente devem ser alocados pelo poder concedente.
Uma alterao na lei dando gratuidade a determinados usurios uma deciso do
prprio governo (buscando refletir os interesses da sociedade) ou de legisladores
com vis populista. razovel, portanto, que a concessionria no arque com esse
custo. Similarmente, quando h aumento de impostos. H, inclusive, casos em que o
encargo adicional de tal monta, a ponto de inviabilizar financeiramente a concesso.
Conforme mencionamos, possvel fazer a recomposio do equilbrio econmico financeiro quando ocorrer um fato que altere o fluxo de caixa da concessionria
e que esteja associado a um risco alocado para o poder concedente ou quando h
investimentos adicionais que no estavam previstos no PER17. De acordo com o item
22.3 do contrato, a recomposio pode se dar via pagamento direto concessionria,
por parte do poder concedente; via aumento de tarifas; ou por meio de extenso
do prazo da concesso.
No primeiro caso, bastaria que as partes chegassem a um acordo sobre os
valores devidos e o problema estaria encerrado. Ocorre que o pagamento direto
a opo menos utilizada. Isso porque, via de regra, o setor pblico no dispe de
recursos para o pagamento desses investimentos (devemos recordar que uma das
justificativas do programa de concesses contar com recursos privados para a
realizao de obras). Alm disso, mesmo que houvesse recursos disponveis, politicamente pode ser invivel para o governante pagar concessionria para realizar
um servio extra. Aos olhos da populao pareceria que, alm dos pedgios (sempre
considerados caros pelos usurios), a concessionria contaria ainda com a benesse
de receber recursos pblicos.
No caso das duas outras opes, recomposio da tarifa ou extenso do prazo de
concesso, alm de ser necessrio um acordo entre as parte em relao aos valores
envolvidos, necessrio estabelecer a taxa que ir remunerar o capital.
17
Os contratos da 3 Etapa do PCRF tambm prevem o reequilbrio pelos chamados fator D e C. O fator
D refere-se a investimentos no entregues ou entregues com qualidade inferior contratada (levando
a descontos na tarifa), ou a investimentos entregues antes do prazo previsto (caso que enseja elevao
da tarifa). J o fator C trata de eventos que interferem unicamente na receita da concessionria, como
arredondamento para menos da tarifa, que ser compensado no reajuste seguinte. Para ambos os casos,
h frmulas detalhadas especificando seu clculo.
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O Plano de Negcios e a recomposio do equilbrio econmico-nanceiro

Para os primeiros contratos de concesso, da dcada de 1990, obras adicionais ou
eventos que justificassem a recomposio do equilbrio econmico financeiro eram
remunerados pela taxa interna de retorno (TIR) implcita de quando os contratos
foram assinados. A TIR era conhecida porque, no processo licitatrio, o concorrente
era obrigado a apresentar, alm da proposta para o valor da outorga18, o chamado
plano de negcios.
O plano de negcios (PN) contm estimativas detalhadas de receitas e gastos
ao longo de todo o contrato. Sendo assim, possvel construir um fluxo de caixa
esperado e determinar a TIR equivalente. O PN cumpria duas funes primordiais:
i) mostrar a consistncia da oferta; e ii) servir de base para a recomposio do equilbrio econmico-financeiro.
O PN til para mostrar a consistncia da oferta porque, ao explicitar as hipteses de trfego e outras receitas, bem como as estimativas de custos, permite ao
poder concedente avaliar se a proposta crvel ou no. Projees irrealistas, que
superdimensionam a demanda ou que subestimam os custos levam a ofertas igualmente irrealistas, seja com valores de outorga extremamente elevados19, seja com
tarifas de pedgio muito baixas. Servem, portanto, como indicador de probabilidade
de o licitante vir a adotar comportamentos oportunistas no futuro, pressionando os
rgos reguladores por reviso tarifria ou reduo dos investimentos.
Ribeiro (2014) lembra, corretamente, que a apresentao de PN pelos participantes do leilo no impediu o surgimento de comportamento oportunista pelos
vencedores da 2 etapa do PCRF, onde, em alguns dos sete lotes licitados, as obras
foram entregues com atraso substancial ou tiveram de ser revistas, com reduo
dos investimentos contratado20. De fato, a apresentao do PN, sozinha, no
capaz de impedir que aventureiros venam as licitaes. So necessrios outros
procedimentos, por exemplo, exigncia de garantias, maior rigor na pr-qualificao
tcnica ou fixao de limites para os parmetros (que somente seriam revelados
aps o leilo) para volume de trfego ou custos de construo. Propostas baseadas
em parmetros fora desses limites seriam eliminadas.
18
Na 1 Etapa do PCRF, o vencedor da licitao era o concorrente que apresentasse menor tarifa, mas sem
a limitao da tarifa-teto. A partir da 2 Etapa,introduziu-se a exigncia de no ultrapassar uma tarifa-teto.
19
Conforme mencionamos na Seo III.2, quando o leilo definido pelo valor de outorga, o fato de
o licitante ter de despender um maior pagamento vista reduz a probabilidade de comportamento
oportunista por parte do regulado, que fora renegociaes futuras a seu favor.
20
Sobre os problemas da 2 Etapa do PCRF, ver tambm Velloso (2012).
135
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A segunda utilidade do PN permitir a recomposio do equilbrio econmicofinanceiro. Uma vez que se conhece a TIR do projeto, gastos adicionais poderiam
ser remunerados pela mesma TIR. Ficaria eliminada, dessa forma, a possibilidade
de comportamento oportunista por parte do regulador. Na 1 e 2 Etapas do
Programa de Concesses o contrato previa que o reequilbrio se daria utilizando
essa metodologia.
Ocorre que, decorridos alguns anos das primeiras concesses, passou a haver
forte presso poltica para que os contratos fossem renegociados. Na dcada de 1990,
quando foram licitadas as primeiras rodovias federais, a taxa Selic chegou a atingir
45% ao ano, e havia muito mais incerteza, tanto em relao ao retorno da inflao,
quanto continuidade e sucesso dos programas de privatizao, bem como em
relao capacidade (ou interesse) do governo de manter contratos. Nesse cenrio,
as propostas vencedoras implicavam uma TIR bastante elevada, que variou entre
18% e 24% ao ano.
Na dcada seguinte, com a estabilizao da economia e reduo acentuada do
risco, a TIR original dos contratos passou a ser considerada excessiva. Para as novas
licitaes, a TIR subjacente era substancialmente menor, de um dgito. Nesse novo
cenrio, a presso poltica para que os contratos fossem repactuados aumentou
dramaticamente. Inicialmente, tentou-se mesmo que as tarifas fossem revistas para
baixo, refletindo a melhora da situao macroeconmica do Pas.
Aps anos de discusso, o TCU proferiu o acrdo n 2.927, de 201121, em
que decidiu que a TIR originalmente pactuada continuaria a ser utilizada como o
parmetro para remunerar os investimentos j realizados ou que, mesmo se no
realizados, constassem do PER. Mas os novos investimentos seriam remunerados
pelo que foi denominado fluxo de caixa marginal (FCM).
Essencialmente, o FCM o fluxo de caixa associado exclusivamente para novos
investimentos, em que a taxa de desconto utilizada aquela vigente no perodo em
que esses novos investimentos forem contratados. Assim, quando da publicao do
Acrdo, em 2011, estimava-se que a TIR associada ao FCM deveria estar entre 8%
e 9%, substancialmente abaixo, portanto, da TIR associada ao PN das concesses
da 1 Etapa.
21
Disponvel em: https://www.google.combrurl?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=2&cad=rja&ua

ct=8&ved=0ahUKEwiz2569uKjMAhUE2SYKHZDhAK8QFggkMAE&url=http%3A%2F%2Fwww.
tcu.govbr%2Fconsultas%2Fjuris%2Fdocs%2Fjudoc%2Facord%2F20111114%2Fac_2927_49_11_p.doc
&usg=AFQjCNHJXzbwt3iuz7g-EcroESnseKLIvA&bvm=bv.119745492,d.eWE
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Aps o Acrdo do TCU, o FCM foi incorporado aos novos contratos de concesso,
os da 3 Etapa do PCRF. No s o FCM passou a sera base para a recomposio do
equilbrio econmico financeiro, como os editais dessa 3 Etapa passaram a proibir
a apresentao do plano de negcios. O objetivo dessa proibio foi muito provavelmente evitar que as empresas pudessem utilizar a TIR do PN para exigir, na Justia,
que a recomposio do equilbrio econmico financeiro se desse a essa taxa, e no
pela TIR associada ao FCM.
Mas por que motivo o governo optou pelo FCM? Uma possibilidade acreditar
que as concessionrias, ao fazer suas propostas, poderiam inflar a TIR sabendo
que, em caso de reequilbrio econmico-financeiro, obteria uma remunerao mais
elevada. H dois problemas com esse argumento. O primeiro que se a TIR for superdimensionada, provavelmente a empresa no conseguir vencer o leilo, pois as
tarifas propostas, para serem compatveis com a TIR, teriam que ser tambm altas.
Em segundo lugar, as recomposies podem decorrer tanto de aumento de
custos ou reduo de receitas (por exemplo, investimentos adicionais, que permitiriam elevao extraordinria das tarifas), como de reduo de custos ou aumento
de receitas (por exemplo, reduo de impostos, que permitiriam reduo das tarifas).
Dessa forma, uma TIR superdimensionada iria favorecer a concessionria em caso
de aumento das tarifas, mas iria prejudic-la em caso de reduo. Entendemos,
dessa forma, que no haveria incentivos para as empresas, no leilo, tentarem inflar
artificialmente a TIR.
Uma justificativa mais plausvel que, com a remunerao baseada no FCM,
podem-se impedir ganhos extraordinrios (e desnecessrios) por parte das concessionrias. Essa interpretao, certamente, est muito relacionada com o que ocorreu
na 1 Etapa do Programa de Concesses, quando as condies de mercado melhoraram dramaticamente aps alguns anos. Naquele caso, de fato, houve, ex post, ganho
extraordinrio por parte das empresas.
Antes de prosseguir, cabe registrar que o risco da essncia do capitalismo, de
forma que projetos aparentemente justos podem se revelar extremamente rentveis ou deficitrios. A boa regulao deve se preocupar em garantir uma remunerao justa ex ante, pois isso que atrai empresas para o projeto. Assim como no
cabe ressarcir as concessionrias em caso de rentabilidade abaixo do esperado,
tampouco caberia puni-las se a rentabilidade se revelar mais elevada do que havia
sido projetada.
Especificamente no caso das concesses assinadas na 1 Etapa do PCRF, no
era nem um pouco bvio que a TIR associada ao plano de negcios iria se tornar
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vantajosa, ex post, para as concessionrias. O Plano Real poderia simplesmente dar

errado e a hiperinflao voltar. A taxa Selic manteve-se em patamares elevadssimos, acima de 15% ao ano, at 2006, ou seja, quase dez anos aps a assinatura dos
contratos. At ento, as concessionrias tiveram de conviver com forte volatilidade,
tendo a taxa Selic atingido picos de at 45%, valor muito superior TIR associada
aos planos de negcios.
Esse comportamento assimtrico, permitindo que as concessionrias tivessem
prejuzo quando o cenrio macroeconmico foi adverso, e limitando seus lucros
nos cenrios favorveis um exemplo claro de comportamento oportunista por
parte do regulador.
Na prxima seo discutiremos porque a TIR do fluxo de caixa marginal no
um bom instrumento para orientar a recomposio do equilbrio econmicofinanceiro dos contratos.
Por que o uxo de caixa marginal no uma soluo satisfatria para recompor o
equilbrio econmico-nanceiro dos contratos
Identificamos duas crticas adoo da TIR do FCM como parmetro para
reequilibrar os contratos:
1.
A TIR do FCM uma taxa calculada pelo governo, e no pelo mercado, o

que leva enorme probabilidade de ser fixada incorretamente;
2.
Leva a um aumento na probabilidade de comportamento oportunista por

parte do regulador
Discutiremos cada um desses problemas a seguir.

Uma crtica comum ao uso da TIR do FCM a de que, por ser uma taxa determinada pelo governo, somente por imensa coincidncia essa taxa ser aquela que
remunera corretamente o empreendedor. Ocorre que cada empresa tem uma taxa
diferente, pois a estrutura de custos varia de empresa para empresa. o mercado,
via mecanismo de leilo, que define a taxa correta, que ser a da empresa que
venceu a licitao. A taxa imposta pelo governo pode ser tanto excessiva, implicando
transferncia desnecessria de recursos para a concessionria, como insuficiente,
fazendo com que a concessionria no seja devidamente remunerada pelos custos
e riscos em que incorreu.
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Para se ter uma ideia das possveis fontes de erros, a TIR associada ao FCM
calculada pela ANTT, como sendo equivalente ao WACC22,23, que busca mensurar
o custo mdio do capital a partir do custo do capital prprio e do custo do capital
de terceiros, ponderado pelas respectivas participaes. O problema que o WACC
uma taxa teoricamente calculada, vlido para uma empresa representativa do
setor, que no necessariamente (e provavelmente no) reflete o verdadeiro custo
de oportunidade da concessionria.
A concessionria pode utilizar capital prprio e de terceiros em diferentes
propores daquelas utilizadas pela empresa representativa. Alm disso, o custo
associado a cada tipo de capital pode ser dramaticamente diferente. Isso particularmente verdadeiro para o custo do capital prprio, pois, para estim-lo, a ANTT
utilizou o modelo conhecido como CAPM que, apesar de ser amplamente utilizado,
apresenta problemas de aderncia emprica e seu uso est longe de ser consensual.
Outra crtica refere-se ao fato de o uso do FCM aumentar a probabilidade de
comportamento oportunista por parte do regulador. No incio desta seo explicamos
que contratos de concesso esto usualmente sujeitos a comportamento oportunista por parte do regulador. Resumidamente, essa oportunidade surge porque os
contratos so longos e h fortes custos afundados, que desestimulam a concessionria a cancelar o contrato, mesmo diante da certeza de ter prejuzos. Afinal, uma
vez afundados os custos, o critrio de permanncia da concessionria no negcio
no se ter lucro ou prejuzo, mas como se compara o lucro ou prejuzo se romper
o contrato ou se o mantiver.
A utilizao do FCM um poderoso instrumento para que o governo aja de
forma oportunista. Em primeiro lugar porque o clculo da TIR associada ao FCM
depende de uma srie de parmetros que, devidamente manipulados, podem
produzir qualquer resultado que se deseja. Por exemplo, a Nota Tcnica n 39, de
2013, que embasou a Resoluo ANTT n 4.075, de 2013, que define a metodologia
de clculo do WACC,estima o custo do capital prprio em torno de 11% ao ano e do
capital de terceiros em 4% ao ano. Utilizando diferentes ponderaes para o uso de
um ou outro tipo de capital, chega-se a TIRs que podem variar de 11% a 4%, ou seja,
praticamente qualquer valor. A escolha do tamanho da srie histrica para calcular
as volatilidades mdias de preos de ativos tambm tem impacto significativo sobre
a TIR estimada.
22
Do ingles, weighted average capital cost.
23
Uma descrio mais detalhada desse clculo pode ser encontrada em Velloso (2015).
139
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claro que o rgo regulador pode fazer o mais srio esforo e estimar uma
taxa de retorno que, em sua opinio, de fato reflita a melhor estimativa possvel
(e mesmo que isso ocorra, h o problema de essa taxa no ser a adequada, conforme
discutimos anteriormente). Mas no se pode descartar a hiptese de o regulador
partir de uma taxa que considera justa, ou que ir lhe trazer maior rendimento
poltico, e manipular os parmetros do modelo de forma a atingir aquela taxa. Ou
seja, a TIR associada ao FCM no seria o resultado da aplicao de um modelo, mas
o modelo que se ajustaria a uma TIR arbitrariamente definida.
Esse problema poderia ser parcialmente contornado se o contrato definisse
claramente todos os parmetros que seriam utilizados no clculo da TIR associada ao
FCM. Entretanto, esse no o caso das concesses brasileiras24. Mais precisamente,
conforme estabelece a Resoluo ANTT 4.075/13, o clculo da WACC ser revisto a
cada cinco anos, podendo haver alteraes dos parmetros, do tamanho das sries
histricas ou da prpria metodologia de clculo.
Assim, nos contratos atuais, da 3 Etapa do PCRF, as concessionrias praticamente deram um cheque em branco para o poder pblico. Provavelmente esse
cheque no foi dado gratuitamente: os valores pedidos foram mais altos do que
precisariam ser, refletindo o risco mais elevado enfrentado pelas concessionrias.
At o momento, toda a discusso abordou aspectos tericos. Pode ser que tudo
que foi discutido at o momento seja, em tese, relevante, mas, na prtica, tenham
impacto insignificante. Na prxima subseo, argumentaremos que no: revises
extraordinrias ocorrem com frequncia e h indcios de que o governo adota
comportamento oportunista.
Revises extraordinrias e comportamento oportunista no mundo real

Seja por que for o motivo, a necessidade de contratao de obras adicionais
mais comum do que se poderia antecipar. Na seo III.3, citamos o exemplo da
necessidade de assinatura de termos aditivos, pouco mais de um ano aps a assinatura dos contratos, porque se constatou que os projetos originais das rodovias
24
Em verdade, no comum contratos descerem a esse nvel de detalhes, mesmo porque invivel definir
precisamente todos os parmetros. Afinal, o mercado financeiro dinmico, e variveis que hoje so
amplamente utilizadas podem deixar de o ser no futuro. Por exemplo, at o incio dos anos 2000, a medida
de risco pas mais utilizada era o EMBI, calculado pelo banco JP Morgan. Esse ndice praticamente caiu em
desuso, sendo substitudo pelos chamados CDS (credit default swap). Outro exemplo o clculo do ativo
sem risco, usualmente baseado em ttulos do governo. O contrato teria de especificar exatamente que
tipo de ttulo seria utilizado, por exemplo, indexado Selic com prazo de dez anos. Ocorre que o Tesouro
pode simplesmente deixar de emitir ttulos com essas caractersticas ao longo do contrato de concesso.
140
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simplesmente no contemplavam retornos suficientes. Para aumentar o nmero

de retornos, ser necessrio investimento adicional de R$ 354 milhes.
Outro fato que ensejou recomposio do equilbrio econmico financeiro dos
contratos foi a vigncia da Lei n 13.103, de 2015. Conforme estabelecido em contrato,
o pedgio pago pelos caminhes seria proporcional ao nmero de eixos, independentemente de estarem suspensos ou no25. A partir dessa Lei, o pedgio seria
pago de acordo com o nmero de eixos efetivamente utilizados, e no mais sobre o
total de eixos do veculo.Estimativas de perda de receita, por exemplo, para a Rodovia
BR 163 MS, segundo a concessionria que a administra, seria de 16% da arrecadao,
quando se considerou que somente caminhes vazios iriam passar pela praa de
pedgio com os eixos suspensos.
Se houvesse um plano de negcios, a estimativa da concessionria do fluxo
de caminhes com determinado nmero de eixospoderia ser conhecida, o que
possibilitaria obter uma estimativa mais precisa da perda de arrecadao26. Tendo
em vista que a Lei foi publicada no incio da vigncia da concesso, de forma que
no havia ainda uma srie histrica de fluxo de caminhes, a estimativa de perda
de arrecadao tornou-se muito mais especulativa do que se tivesse sido feita com
base no plano de negcios. Mas, como a divulgao desse plano no foi autorizada,
tal estimativa no pde ser feita.
No caso dos retornos, a recomposio do equilbrio econmico-financeiro se
deu pela TIR do FCM, fixada em 6,5% ao ano. Pouco mais de um ano antes, quando
foi feito o leilo, o governo j admitia uma TIR de at 7,2%. Ou seja, mesmo se as
condies macroeconmicas tivessem se mantido constantes, a recomposio do
equilbrio econmico-financeiro utilizando a metodologia do FCM j imporia perda
para as concessionrias.
Tendo em vista a deteriorao do cenrio macroeconmico desde ento, com
aumento da taxa de juros, tanto para o crdito domstico como o externo, bem como
a deteriorao dos indicadores macroeconmicos, era de se esperar um aumento
da TIR associada ao FCM. Isso de fato acabou ocorrendo. Ainda que, no passado,
25
Caminhes de maior porte possuem mais de dois eixos, mas, quando esto vazios, suspendem os eixos
adicionais e trafegam somente com dois. medida que a carga aumenta, os motoristas descem os eixos
para dar maior segurana e para danificar menos o pavimento.
26
Mesmo que a estimativa do plano de negcios estivesse incorreta, como o volume de trfego risco da
concessionria, do ponto de vista de recomposio do equilbrio econmico-financeiro, o que importa
o impacto que a Lei traria sobre a expectativa de receitas da concessionria, e no sobre as receitas
efetivamente observadas.
141
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tenha havido comportamento oportunista, nesse caso, como a oferta de licitantes

encolheu, o governo acabou corrigindo a TIR para a faixa de 9,43% a 9,95% ao ano27,
mas somente em outubro de 2015, aps ter assinado os termos aditivos.
At o momento, a TIR associada ao FCM tem sido utilizada como parmetro
somente para investimentos adicionais. Nesse caso, as concessionrias dispem
de algum poder de barganha, pois podem se recusar a fazer tais investimentos28.
H o risco, entretanto, de toda recomposio passar a utilizar o WACC estimado
pela agncia reguladora. Nesse caso, a concessionria no tem outra opo a no ser
aceitar os termos impostos. Por exemplo, quando houve recomposio devido aos
efeitos da Lei dos Caminhoneiros, a ANTT estimou a perda de receita das concessionrias e a repassou para as tarifas. Se a recomposio, em vez de ser imediata,
fosse postergada para o aniversrio do contrato, certamente teria sido necessrio
utilizado o WACC para corrigir os valores, aumentando o risco das concessionrias.
O comportamento oportunista j fez parte de uma poltica populista de modicidade tarifria excessiva, onde o adjetivo excessiva refere-se a aes no sentido
de forar reduo de tarifas, mesmo que no haja a efetiva contrapartida em termos
de reduo de custos. No seria a primeira vez que tal poltica seria implementada.
Para ficarmos na histria recente, dos ltimos dez anos, na 2 etapa do programa
de concesses de rodovias federais, desenhou-se um leilo que estimulou o comportamento agressivo dos participantes, de forma que as propostas vencedoras se deram
com valores de pedgio extremamente baixos. Na poca, o resultado dos leiles foi
comemorado como uma grande vitria. Parecia que estaramos entrando em uma
nova era de concesses, que traria melhores servios a um custo substancialmente
inferior quele que se observou na 1 etapa do PCRF. Mais tarde, verificou-se que
aquelas concesses se transformaram no famoso barato que sai caro: as obras
atrasaram e vrios investimentos foram redimensionados para baixo, deixando o
Pas sem parte da infraestrutura de que tanto necessitava.
J no primeiro governo Dilma, houve interveno em praticamente todos os
preos regulados, sempre na direo de limit-los, mesmo que custa de prejuzos
para o fornecedor. Foi assim com a gasolina, com a energia eltrica e, observadas as
peculiaridades, com a taxa de juros. Em 2015, no incio do segundo mandato Dilma,
buscou-se uma poltica de realismo tarifrio, com correo dos preos relativos.
27
ANTT, Nota Tcnica No. 13/SUEXE/2015.
28
Esse poder de barganha limitado porque o governo pode tentar forar a empresa a tomar decises
que no tomaria de outras formas, por exemplo, limitando acesso a crditos do BNDES ou procrastinando
decises que sejam de seu interesse junto a rgos governamentais.
142
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Ao que tudo indica, contudo, essa correo se deu mais por falta de recursos pblicos
para manter os subsdios, ou, no caso dos juros, por uma ameaa substancial de
a inflao sair do controle, do que por um genuno reconhecimento de que uma
poltica de modicidade tarifria excessiva prejudica a economia.
Enquadra-se tambm na poltica de modicidade tarifria excessiva a tentativa
de ogoverno fixar preos-teto baixos nas concesses rodovirias. A situao chegou
a tal ponto que, para alguns leiles, como o da BR 262 no Esprito Santo, no houve
propostas, obrigando o governo a rever, para cima, a taxa interna de retorno.
Deve-se destacar que este texto est sendo escrito em um momento muito
particular da vida poltica brasileira, onde h elevada probabilidade de a Presidente
ser afastada do cargo, ainda que interinamente. O vice-presidente Temer j sinalizou
que, se vier a assumir a presidncia adotar uma poltica mais austera, com menor
interveno no mercado.
Mesmo que esse cenrio venha a se concretizar, nada garante que, ao longo
dos prximos 25 ou 30 anos, prazos tpicos de uma concesso, outros governos de
orientao mais intervencionista no venham a assumir o poder e manipular a
TIR do FCM de forma populista, prejudicando a rentabilidade das concessionrias.
Portanto, o risco de comportamento oportunista por parte do regulador no pode
ser visto como uma ameaa restrita ao governo Dilma, trata-se de uma ameaa
perene na economia brasileira, que se torna mais provvel sob alguns governos do
que outros, mas nunca desaparece.
5 Concluses
O Brasil investe pouco em infraestrutura. Passamos de 5,4% do PIB na dcada
de 1970 para pouco mais de 2% na dcada atual. Ainda no h estimativas para
2015, mas, tendo em vista a forte queda do investimento agregado no ano passado,
os nmeros referentes infraestrutura devem ser igualmente desanimadores.
Investimos menos do que os pases latino-americanos e substancialmente menos
do que os pases do leste asitico. Nossos nmeros so ainda mais preocupantes
quando se leva em considerao que, de acordo com evidncias internacionais, so
143
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necessrios investimentos mnimos da ordem de 3% do PIB para manter a infraestrutura existente.

Especificamente no caso de rodovias, o Brasil apresenta um grande paradoxo.
Assim como ocorreu com a maioria dos pases da regio, o Estado alterou seu papel,
passando de provedor para regulador da infraestrutura. Cada vez mais, o setor
privado chamado para contribuir, tanto com recursos, como com sua expertise,
permitindo simultaneamente reduzir a presso fiscal e auferir ganhos de eficincia.
Ocorre que, mesmo ciente da necessidade de participao do setor privado, so
rotineiramente criados fortes desestmulos sua participao.
Do ponto de vista institucional, h uma grave deficincia no planejamento.
Planos sucedem-se uns aos outros, sinalizando clara falta de orientao por parte
do governo. H dificuldades de cumprimento dos cronogramas, mesmo no curto
prazo. Projetos de m qualidade requerem assinatura de termos aditivos pouco aps
a assinatura do contrato.
Outro problema institucional a invaso de competncias. A agncia reguladora
no autnoma de facto. Constantes ingerncias do Ministrio da Fazenda fazem
com que decises importantes a respeito de processos de licitao passem a atribuir
peso muito elevado s consideraes fiscais, relegando para um segundo plano os
aspectos logsticos, que deveriam ser os mais importantes.
A poltica de modicidade tarifria excessiva tambm tem sido importante
fator que desestimula a participao do setor privado. Por modicidade excessiva,
referimo-nos a tentativa de imposio de tarifas incompatveis com o custo das
concessionrias. Na 2 Etapa do Programa de Concesso de Rodovias Federais, a
tentativa se deu via processos licitatrios cujos vencedores ofereceram tarifas
irrealisticamente baixas, e o resultado foram atrasos significativos ou mesmo no
entrega dos investimentos contratados. Posteriormente, tentou-se fixar preos-teto
que implicavam Taxas Internas de Retorno (TIR) em nveis incompatveis com os
custos esperados. Com o fracasso de leiles, que chegaram a no ter competidores,
essa poltica foi revista.
Agora, nesta 3 Etapa do Programa, a poltica de modicidade tarifria excessiva
tem se manifestado pela metodologia do Fluxo de Caixa Marginal (FCM) para remunerar investimentos no previstos no contrato e dispndios decorrentes de fatores
cujo risco no de responsabilidade da concessionria. A metodologia de clculo
da TIR do FCM no est integralmente definida, de forma que o poder concedente
pode fix-la em nveis que no iro remunerar devidamente o contratado. O correto
seria utilizar a TIR associada ao plano de negcios, pois essa taxa que representa o
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real custo de oportunidade da concessionria que venceu a licitao. Com os editais

recentes, contudo, isso se tornou impossvel, pois o plano de negcios foi proibido
de ser apresentado.
Impor a TIR do FCM significa risco adicional para as concessionrias. No curto
prazo, durante a execuo dos contratos, as concessionrias no dispem de muito
poder de barganha, e, pelo menos para um razovel intervalo de preos, aceitaro
eventuais perdas tarifrias e continuaro a cumprir o contrato. No longo prazo,
contudo, polticas de modicidade tarifria excessiva aumentam o risco, tornando o
processo menos atrativo e reduzindo a competio nos processos licitatrios.
Claramente, h governantes que atribuem maior peso ao longo prazo e, por isso,
evitaro impor uma poltica de modicidade tarifria excessiva. Mas, dada a tradio
do Brasil e a longa durao dos contratos, de at 30 anos, h probabilidade elevada
de governos de orientao mais intervencionista assumirem o poder ao longo do
prazo da concesso. Portanto, o risco de comportamento oportunista por parte
do regulador no pode ser visto como uma ameaa limitada ao governo Dilma,
trata-se de uma ameaa perene na economia brasileira, que se torna mais provvel
sob alguns governos do que outros, mas nunca desaparece.
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147
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Formato: 16 x 23 cm.
Tipologia: Caeclia, Myriad Pr e Eurostile (miolo/capa)
Papel: Oset Alta Alvura 90g/m2 (miolo)
Carto Supremo 250g/m2 (capa)
CTP, impresso e acabamento: J. Di Giorgio
Rio de Janeiro, maio/2016.
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O DIA DO JUZO FISCAL

XXVIII FRUM NACIONAL

parte inicial raul velloso.indd 2

Instituto Nacional de Altos Estudos INAE

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O DIA DO JUZO FISCAL

INSTITUTO NACIONAL DE ALTOS ESTUDOS INAE

parte inicial raul velloso.indd 4

RAUL VELLOSO Consultor de Empresas,

PAULO SPRINGER DE FREITAS Consultor

parte inicial raul velloso.indd 5

O DIA DO JUZO FISCAL

Instituto Nacional de Altos Estudos INAE

parte inicial raul velloso.indd 6

Raul Velloso, Marcos Mendes e Paulo Springer de Freitas

O DIA DO JUZO FISCAL

Raul Velloso e Marcos Mendes

A CRISE ATUAL: RAZES E PERSPECTIVAS DE RECUPERAO VIA AJUSTE CAMBIAL

Raul Velloso e Paulo Springer de Freitas

PARA DESTRAVAR O INVESTIMENTO EM RODOVIAS

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O DIA DO JUZO FISCAL

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possveis perspectivas de retomada do crescimento.

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O DIA DO JUZO FISCAL

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a carncia de infraestrutura. O Brasil investe pouco em infraestrutura. Nossas atuais

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O DIA DO JUZO FISCAL

exigem sacrifcios, com reduo de gastos de custeio, que, certamente, prejudicaro

parte inicial raul velloso.indd 12

O dia do juzo scal

O DIA DO JUZO FISCAL

O DIA DO JUZO FISCAL

O dia do juzo scal

Desde 2005-6 e, com maior nfase a partir de 2011, a poltica econmica do

Interferncia do governo nas decises microeconmicas: direcionamento

Desonerao tributria da folha de pagamentos de setores econmicos

Capitalizao dos bancos pblicos por meio de endividamento explcito ou

Manipulao dos preos bsicos da economia, com destaque para os

Interferncia na estratgia de investimento de grandes empresas, como

Mudana do marco regulatrio do petrleo, que paralisou as licitaes

Poltica de contedo nacional em diversos setores (compras pblicas, setor

O DIA DO JUZO FISCAL

Estmulo ao endividamento dos estados e municpios sob o pretexto de

Incapacidade poltica para promover um ajuste fiscal durante o ano de 2015,

O resultado da combinao de inconsistncia fiscal estrutural com inpcia na

O dia do juzo scal

Nesse contexto, o presente texto buscar analisar em detalhes a crise fiscal e

O DIA DO JUZO FISCAL

A primeira fase corresponde ao boom de commodities. Nela, a receita crescia

O dia do juzo scal

poltica durante a campanha eleitoral, jogaram o pas na quinta fase em meados

Tabela 1 - Taxa mdia anualizada de crescimento real da

(C) = (A) - (B)

O DIA DO JUZO FISCAL

O descarrilamento da poltica fiscal fica claro quando se olha a Dvida Bruta do

Fonte: Banco Central do Brasil. Elaborado pelos autores.

Est difcil enxergar possibilidades de retomada do crescimento. No h no

O dia do juzo scal

baixa inflao observada nas principais economias do mundo sinal da fragilidade da