MODUL 13

PENILAIAN OBLIGASI
(BOND VALUATION)

Tujuan Instruksional Khusus:

Diharapkan mahasiswa mampu:

1. Menjelaskan dasar-dasar suku bunga, jenis suku bungan, premi risiko
2. Mengetahui karakteristik obligasi, tipe obligasi, dan rating obligasi
3. Mengerti tentang model yang digunakan dalam proses penilaian obligasi
4. Menghitung model dasar penilaian dan dampaknya terhadap required rate of
return dan waktu jatuh tempo obligasi
5. Menghitung YTM, (Yield To Maturity) dan prosedur penilaian obligasi yang
pembayaran bunganya semiannually

Materi Bahasan:

1. Dasar-dasar suku bunga, jenis suku bungan, premi risiko

2. Karakteristik obligasi, tipe obligasi, dan rating obligasi
3. Model yang digunakan dalam proses penilaian obligasi
4. Model dasar penilaian dan dampaknya terhadap required rate of return dan
waktu jatuh tempo obligasi
5. YTM, (Yield To Maturity) dan prosedur penilaian obligasi yang pembayaran
bunganya semiannually
 PENILAIAN OBLIGASI
(BOND VALUATION)

Suku Bunga dan Required Rate of Return

Suku bunga atau tingkat pengembalian yang disyaratkan (Required Rate of

Return) merepresentasikan harga dari uang. Suku bunga bertindak sebagai alat atur
yang mengontrol arus uang antara pihak yang menyediakan dana (supplier of funds)
dan pihak yang membutuhkan dana (demander of fund). Dewan gubernur suatu system
bank sentral secara rutin menilai kondisi ekonomi, jika perlu berinisiatif melakukan
tindakan perubahan suku bunga untuk mengontrol inflasi dan pertumbuhan ekonomi.

Suku bunga juga merepresentasikan kompensasi yang harus dibayar oleh pihak
yang menggunakan dana kepada pihak yang menyediakan dana. Ketika uang
dipinjamkan, biaya peminjaman inilah yang disebut sebagai suku bunga (interest rate).
Ketika uang diperoleh dengan menerbitkan saham ataupun obligasi, biaya yang harus
perusahaan bayar dinamakan tingkat pengembalian yang disyaratkan (Required Rate
of Return), yang merefleksikan tingkat pengembalian yang diharapkan oleh penyedia
dana.
Tingkat suku bunga riil (real interest rate, k*) adalah suatu tingkat bunga yang
akan menciptakan ekuilibrium antara tabungan pihak penyedia dana dan dana investasi
yang dibutuhkan oleh pihak yang membutuhkan dana dalam suatu dunia yang
sempurna (perfect world). Dalam konteks dunia sempurna, akan terjadi jika tidak ada
inflasi, dimana supplier dan demander tidak memiliki liquidity preference, dimana semua
hasil adalah pasti. Hubungan permintaan penawaran yang menentukan tingkat riil
seperti yang ditunjukkan dalam gambar berikut ini.
 Dengan mengabaikan factor risiko, biaya dana (cost of fund) atau disebut juga
biaya modal (cost of capital) sangat terkait dengan harapan akan inflasi (inflationary
expectation). Pada tingkat bunga dari asset yang bebas risiko, RF (risk free) memberi
kompensasi bagi investor hanya sebesar tingkat pengembalian riil dan untuk tingkat
inflasi yang diharapkan.
Tingkat bunga nominal (nominal rate of interest, k1) adalah tingkat bunga atau
tingkat pengembalian (nominal rate of return) sesungguhnya yang dibebankan penyedia
dana dan ini juga yang dibayar oleh pihak yang membutuhkan dana. Bunga nominal
berbeda dengan bunga riil, karena 2 faktor:
1. Harapan inflasi (inflationary expectation) direfleksikan dalam suatu premi
inflasi (inflation premium, IP)
2. Penerbit sekuritas (demander of fund) dan karakteristik sekuritas, seperti:
risiko tak tertagih (default risk), dan provisi kontrak direfleksikan dalam suatu
premi risiko (risk premium, RP)
 Struktur suku bunga berhubungan dengan waktu jatuh tempo sekuritas dengan
profil risiko tak tertagih yang umum, lazim. Khususnya, sekuritas tresuri yang diterbitkan
pemerintah sering digunakan untuk membuat kurva hasil, Yield (yield curve) karena
semuanya zero default risk, tanpa risiko tak tertagih. Kurva hasil juga bias dibuat dari
obligasi swasta yang memiliki peringkat AAA atau BBB atau bias juga sekuritas lain
yang sejenis.

Dasar-dasar Teori

Beberapa teori yang mendasari struktur tingkat bunga, antara lain:

1. Teori Harapan (Expectation Theory)

Teori harapan menyatakan bahwa bentuk kurva Yield, merefleksikan harapan
investor tentang arah inflasi dan suku bunga di masa yang akan dating. Oleh karena itu,
kurva Yield yang miring keatas merefleksikan inflasi dan suku bunga di masa
mendatang yang semakin tinggi. Secara umum ada hubungan yang sangat kuat antara
inflasi dan tingkat bunga yang mendukung teori ini.

2. Teori Preferensi Likuiditas (Liquidity Preference Theory)

Teori preferensi likuiditas terdiri dari tendensi tingkat bunga jangka panjang lebih
tinggi daripada tingkat bunga jangka pendek, karena 2 alasan, yakni:
- Sekuritas jangka panjang dirasakan lebih berisiko daripada sekuritas jangka
pendek
- Pihak yang meminjam, borrower pada umumnya bersedia membayar lebih lebih
untuk dana jangka panjang karena mereka dapat memastikan suatu tingkat
bunga yang pasti pada periode yang lebih lama dan dapat menghindari
perpanjangan utang

3. Teori Segmentasi Pasar (Market Segmentation Theory)

 Teori segmentasi pasar menganjurkan bahwa pasar bagi utang pada berbagai
titik waktu disegmentasikan atas dasar jatuh temponya. Akibatnya, bentuk kurva Yield
tergantung pada penawaran permintaan untuk suatu tanggal jatuh tempo tertentu
pada suatu titik waktu tertentu.

Obligasi (Bond)
Obligasi adalah suatu instrument utang jangka panjang yang membayar
pemegang obligasi (bondholder) sejumlah tertentu tingkat bunga secara periodic
selama jangka waktu tertentu. Berikut istilah yang terdapat dalam obligasi:
- Bond principal, pokok pinjaman obligasi, adalah jumlah yang dipinjam oleh
perusahaan dan jumlah yang dibayarkan kepada bondholder pada saat tanggal
jatuh tempo
- Maturity date, adalah waktu saat mana suatu obligasi jatuh tempo dan pokok
pinjaman harus dibayar kembali
- Coupon rate, adalah tingkat bunga tertentu (atau sejumlah nilai uang, Rp,
tertentu) yang harus dibayar secara periodic
- Current yield, adalah tingkat bunga (pendapatan) tahunan dibagi dengan harga
pasar saat ini sekuritas
- Yield-to-maturity, adalah yield (dinyatakan sebagai tingkat pengembalian
majemuk, compound rate of return) yang dihasilkan dari suatu obligasi dari saat
diperoleh sampai tanggal jatuh tempo obligasi
- Yield curve, secara grafik menunjukkan hubungan antara waktu sampai jatuh
tempo dan yield bagi utang dalam klas risiko tertentu
- Bond indenture, adalah suatu dokumen legal yang menyatakan hak bondholder
dan kewajiban dari perusahaan yang menerbitkannya
- Standard debt provision, dalam suatu indenture menspesifikasikan catatan dan
prosedur bisnis umum yang harus diikuti oleh penerbit obligasi
- Restrictive debt provisions, adalah klausul kontrak dalam indentur yang
menempatkan batasan-batasan operasional dan financial pihak peminjam,
borrower
- Common restrictive covenant, meliputi provisi yang secara khusus:
 o Tingkat minimum ekuitas, modal sendiri
o Batasan terhadap larangan anjak piutang, factoring receivable
o Batasan aktiva tetap
o Batasan dividen tunai
Secara umum, pelanggaran atas restrictive covenant akan memberikan hak bagi
bondholder untuk meminta pembayaran kembali/penarikan obligasi sesegera
mungkin
- Sinking fund requirement, adalah batasan provisi yang ada dalam indentur yang
memungkinkan penarikan sistematik atas obligasi sebelum jatuh tempo
- Bond indenture, mengidentifikasi berbagai kolateral, jaminan yang dijaminkan
atas obligasi dan menspesifikasikan bagaimana kolateral tersebut dipertahankan
- Trustee, adalah pihak yang berupa individu, atau perusahaan, atau bank
komersial yang bertindak sebagai pihak ketiga bagi bond indenture

Obligasi Swasta
Umumnya obligasi swasta jangka waktu jatuh tempo obligasi lebih lama, tingkat
bunga lebih tinggi. Dan biasanya jumlah penawaran lebih besar demi menurunkan
biaya atas obligasi. Walaupun, risiko lebih besar karena biaya penerbitan obligasi lebi
besar. Biaya modal dalam pasar modal adalah bentuk dasar dari penentuan tingkat
bunga kupon (coupon interest rate) obligasi.
Fitur konversi dari jenis obligasi yang dapat dikonversi (convertible bond)
memungkinkan bondholder untuk menukar obligasi mereka dengan sejumlah tertentu
saham biasa (common stock). Bondholder akan menlakukan opsi konversi hanya jika
harga pasar saham lebih besar dari harga konversi.
Fitur obligasi yang dapat ditarik (callable bond) merupakan jenis obligasi yang
paling banyak diterbitkan, memberikan peluang untuk membeli kembali obligasi
sebelum jatuh tempo pada harga penarikan (call price). Call premium, adalah sama
dengan satu tahun bunga kupon dan kompensasi bondholder yang menarik obligasi
sebelum jatuh tempo.
Penerbit, issuer akan meng-exercise fitur call jika suku bunga pasar turun,
sehingga issuer dapat membayar kembali obligasi pada biaya yang lebih rendah. Oleh
karena itu jenis obligasi yang memiliki fitur call akan mengharuskan issuer membayar
tingkat yang lebih tinggi kepada investor dibandingkan dengan obligasi tanpa fitur call.
Ada juga jenis obligasi yang menawarkan warrant, yaitu suatu hak untuk
membeli saham issuer pada harga khusus selama periode waktu tertentu. Warrant ini
berfungsi sebagai pemanis, sweetener bagi penjualan obligasi. Agar obligasi menjadi
menarik maka perlu diberi sweetener. Dengan obligasi yang ada warrant-nya akan
membuat issuer apat meningkatkan modal utang pada biaya yang lebih rendah.

Dasar-dasar Penilaian

Nilai pasar dari berbagai investasi adalah merupakan nilai sekarang, present
value dari seluruh aliran kas yang diharapkan, expected cash flows.
Bunga yang merupakan aliran kas tersebut didiskontokan pada suatu tingkat
return yang disyaratkan, required return. atas asset tersebut.
Required return adalah suatu fungsi dari tingkat inflasi yang diharapkan dan
risiko yang ada pada asset investasi.
Semakin tinggi risiko maka semakin tinggi pula required return dan nilai pasar
asset menjadi semakin rendah.
Model Penilaian Obligasi

Obligasi dengan Tanggal Maturitas

Missal suatu obligasi yang memiliki nilai jatuh tempo (maturity value) $1000 dan
memberi kupon bunga tahunan sebesar 10% dengan jangka waktu 3 tahun. Saat ini
tingkat bunga pasar adalah 10%, hitung berapa nilai/harga obligasi ?
B0 = $100 + $100 + ($100 + $1,000)
(1+.10)1 (1+.10)2 (1+.10)3
= $ 1.000

Jika jangka waktu 15 tahun, maka harga obligasi:

B0 = $100 + $100 + ($100 + $1,000)
(1+.10)1 (1+.10)2 (1+.10)15
= $100 (PVIFA10%,15) + $1000 (PVIF10%,15)
= $ 1.136,16

Jika tingkat bunga pasar 15%, maka harga obligasi:

B0 = $100 + $100 + ($100 + $1,000)
(1+.15)1 (1+.15)2 (1+.15)3
= $ 885,84

Jika tingkat bunga pasar 5%, maka harga obligasi:

B0 = $100 + $100 + ($100 + $1,000)
(1+.05)1 (1+.05)2 (1+.05)3
= $ 1.230,58

Missal suatu obligasi yang memiliki nilai jatuh tempo (maturity value) $1000 dan
memberi kupon bunga sebesar 10% dibayar secara semiannual (setahun 2x
pembayaran bunga) dengan jangka waktu 3 tahun. Saat ini tingkat bunga pasar adalah
15%, hitung berapa nilai/harga obligasi ?
B0 = $50 + $50 + $50 + $50 + $50 +($50 + $1,000)
(1+.075)1 (1+.075)2 (1+.075)3 (1+.075)4 (1+.075)5 (1+.075)6
= $ 882,6538

Jika dibandingkan dengan pembayaran bunga yang secara annual sebesar $885,84
maka pembayaran bunga yang lebih sering, misalanya 2x dalam setahun seperti contoh
diatas sedikit lebih rendah$882,6538.

Yield To Maturity (YTM)

Current yield, mengukur return tahunan bagi investor berdasarkan harga saat ini.

Current = Annual Coupon Interest

Yield Current Market Price

Missal suatu kupon obligasi 10% dengan nilai jatuh tempo $1000 saat ini dijual pada
harga $1150, berapa current yield obligasi tersebut ?

Current = $100 = 8.7%

Yield $1,150

Yield to maturity, YTM mengukur compound annual return bagi investor dan
mempertimbangkan seluruh aliran kas obligasi. Pada dasarnya IRR obligasi didasarkan
pada harga saat ini obligasi.

PV = I1 + I2 + + (In + Mn)
(1+k)1 (1+k)2 (1+k)n
 =IRR(d10:d20
)

Perhatikan bahwa yield to maturity, YTM akan sama jika:

harga jual obligasi sama dengan nilai jatuh tempo, face value.
Rate akan sama dengan tingkat kupon obligasi
Untuk obligasi premium, current yield > YTM.
Untuk obligasi discount, current yield < YTM.

=================================
 Daftar Pustaka

Bodie, Zvi, et al. (2005). Investment. 6th Edition, McGraw-Hill

Fabozzi, Frank J. (1999). Manajemen Investasi. Jilid 1, Salemba Empat, Jakarta

_____________. (1999). Manajemen Investasi. Jilid 2, Salemba Empat, Jakarta

Gitman, Lawrence J. (2006). Principles of Managerial Finance, 11th edition, Person

Education, Inc. Boston

Keown, Arthur J. et al, Dasar-Dasar Manajemen Keuangan, Jilid 1, Salemba Empat,

Jakarta

________________, Dasar-Dasar Manajemen Keuangan, Jilid 2, Salemba Empat,

Jakarta

Suad Husnan, Manajemen Keuangan: Teori dan Penerapan, Jilid 1, Edisi 4, BPFE,
Jogyakarta

____________, Manajemen Keuangan: Teori dan Penerapan, Jilid 2, Edisi 4, BPFE,

Jogyakarta