17-1

a) Dengan menggunakan M&M Proposition I with taxes, nilai perusahaan

leverage tersebut adalah:
VL = [EBIT(1 tC)/R0] + tCB
VL = [$975.000(1 0,35)/0,14] + 0,35($1.900.000)
VL = $5.191.785,71

b) Opini CFO tersebut boleh jadi benar, karena nilai yang dihitung pada bagian A
tidak termasuk biaya klaim yang non-marketed, seperti bankruptcy atau
agency costs.

17-5
a) Interest payments setiap tahun :

Interest payment = 0,09($85.000) = $7.650

Nilai tersebut persis sama dengan nilai EBIT, sehingga tidak ada cash yang
tersedia untuk pemegang saham. Pada keadaan seperti ini, nilai ekuitas akan
menjadi nol karena pemegang saham tidak akan menerima pembayaran.
Karena market value dari debt perusahaan adalah $85.000, dan tidak ada
kemungkinan default, total nilai perusahaan adalah market value dari debt.
Hal ini berarti debt untuk nilai rasio adalah 1.

b) Pada growth rate 3 persen, pendapatan tahun depan adalah :

Earnings next year = $7.650(1,03) = $7.879,5

Jadi, kas yang tersedia bagi pemegang saham adalah :

Payment to shareholders = $7.879,5 7.650 = $229,5

Karena tidak ada risiko, required return bagi para pemegang saham adalah
sama dengan required return atas debt dari perusahaan. Pembayaran kepada
pemegang saham akan meningkat pada growth rate 3 persen (growth dalam
perpetuity), sehingga nilai pembayaran tersebut saat ini adalah :

Value of equity = $229,5 / (0,09 0,03) = $3.825

Dan debt terhadap nilai rasio sekarang adalah :

 Debt/Value ratio = $85.000 / ($85.000 + 3.825) = 0.957

c) Pada growth rate 3 persen, pendapatan tahun depan adalah :

Earnings next year = $7.650(1,07) = $8.185,5

Jadi, kas yang tersedia bagi pemegang saham adalah :

Payment to shareholders = $8.185,5 7.650 = $535,5

Karena tidak ada risiko, required return bagi para pemegang saham adalah
sama dengan required return atas debt dari perusahaan. Pembayaran kepada
pemegang saham akan meningkat pada growth rate 7 persen (growth dalam
perpetuity), sehingga nilai pembayaran tersebut saat ini adalah :

Value of equity = $535,5 / (0,09 0,07) = $26.775

Dan debt terhadap nilai rasio sekarang adalah :

Debt/Value ratio = $85.000 / ($85.000 + 26.775) = 0.760

17-9
a) Pada model M&M no tax, MM berasumsi bahwa tC, tB, dan C(B) adalah
nol. Berdasarkan asumsi tersebut, VL = VU, yang menandakan bahwa
struktur modal dari suatu perusahaan tidak berpengaruh pada nilainya.
Tidak ada debt-equity ratio yang optimal.
b) Pada model M&M with taxes, MM berasumsi bahwa tC > 0 dan kedua tB
dan C(B) sama dengan nol. Berdasarkan asumsi tersebut, VL = VU + TCB,
menunjukkan bahwa peningkatan jumlah debt dalam struktur modal
perusahaan akan meningkatkan nilai keseluruhan perusahaan. Model ini
menunjukkan bahwa debt-equity ratio pada setiap perusahaan harus
terbatas.
c) Jika biaya financial distress adalah nol, nilai sebuah perusahaan leverage
adalah :

VL = VU + {1 - [(1 - tC) / (1 - tB)}] B

Oleh karena itu, perubahan nilai pada perusahaan all-equity ini yang
menerbitkan debt dan menggunakan hasil penjualannya untuk membeli
kembali saham adalah :

Change in value = {1 [(1 tC) / (1 tB)}] B

 Change in value = {1 [(1 .34) / (1 .20)]} $1,000,000
Change in value = $175,000
d) Jika biaya financial distress adalah nol, nilai sebuah perusahaan leverage
adalah :

VL = VU + {1 - [(1 - tC) / (1 - tB)]} B

Oleh karena itu, perubahan nilai pada sebuah perusahaan all-equity yang
mengeluarkan $1 perpetual debt daripada $1 perpetual equity adalah :

Change in value= {1 - [(1 - tC) / (1 - tB)]} $ 1

Jika perusahaan tidak menerima manfaat dari pemotongan bunga,

penghasilan kena pajak perusahaan akan tetap sama terlepas dari jumlah
debt dalam struktur modal, dan tidak ada tax shield yang akan dibuat
dengan menerbitkan debt. Oleh karena itu, perusahaan tidak akan
menerima manfaat pajak sebagai hasil dari penerbitan debt daripada
equity. Dengan kata lain, tarif pajak perusahaan yang efektif ketika kita
mempertimbangkan perubahan dalam nilai perusahaan adalah nol. Debt
tidak akan berpengaruh pada nilai perusahaan karena pembayaran bunga
tidak akan dikurangkan dari pajak. Karena perusahaan ini mampu
mengurangi pembayaran bunga, perubahan pada nilai adalah :

Change in value = {1 [(1 0) / (1 .20)]} $1

Change in value = $0.25

Nilai perusahaan akan menurun $0,25 jika menambahkan $1 perpetual

debt daripada $1 equity.
17.6 Shirking, Perquisites, and Bad
Investments: A Note on Agency Cost of
Equity

Pada bagian sebelumnya, diperkenalkan model trade-off statis, di mana

kenaikan utang meningkatkan, baik tax shield maupun cost of distress. Pada
bagian ini model trade-off tersebut diperluas dengan mempertimbangkan
agency cost penting dari ekuitas. Pembahasan mengenai cost of equity ini
disebutkan dalam kutipan teori dari Adam Smith, yang jika disederhanakan
dalam kalimat yang lebih modern adalah, seorang individu akan bekerja
lebih keras untuk perusahaan jika dia adalah salah satu pemilik perusahaan
tersebut, dibandingkan jika dia hanya seorang karyawan. Selain itu, seorang
individu akan bekerja lebih keras jika dia memiliki persentase yang besar
dari perusahaan dibandingkan jika dia hanya memiliki persentase yang kecil.
Teori ini memiliki implikasi penting bagi struktur modal, yang kami
ilustrasikan dengan contoh berikut.

Agency Cost
Ms. Pagell adalah pengusaha sekaligus pemilik yang menjalankan
perusahaan jasa untuk komputer senilai $1 juta. Dia saat ini memiliki 100
persen kepemilikan dari perusahaan. Karena kebutuhan untuk memperluas
perusahaan, dia harus meningkatkan lagi nilai perusahaan sebesar $2 juta.
Dia bisa menerbitkan $2 juta dari utang dengan bunga 12 persen atau
menerbitkan $2 juta dalam saham. Arus kas dari dua alternative tersebut
disajikan berikut ini :

Seperti pengusaha lainnya, Ms. Pagell dapat memilih tingkat intensitas dia
bekerja. Dalam contoh kita, dia bisa bekerja baik 6 atau 10 jam per hari.
Dengan alternatif utang, bekerja secara ekstra akan memberikannya
$100.000 (= $ 160.000 - $ 60.000) lebih pada income. Lalu, asumsi pada
alternative saham, dimana dia hanya menguasai satu per tiga bunga dalam
ekuitas, bekerja secara ekstra hanya akan memberikannya $ 33.333 (= $
133.333 - $ 100.000). Sebagai seorang individu, dia kemungkinan akan
bekerja lebih keras jika dia mengeluarkan utang. Dengan kata lain, ia
memiliki lebih banyak insentif untuk shrik (lalai) jika dia menerbitkan ekuitas.
Namun, dia kemungkinan akan memperoleh lebih banyak perquisites
(penghasilan tambahan) jika dia menerbitkan saham. Jika dia adalah
pemegang saham sepertiga, dua-pertiga dari biaya ini dibayar oleh
pemegang saham lainnya. Jika dia adalah pemilik tunggal, setiap tambahan
perquisites akan mengurangi kepemilikan sahamnya secara tunggal. Pada
akhirnya, dia akan cenderung untuk mengambil proyek-proyek capital
budgeting dengan NPV negatif. Artinya, ketika sebuah proyek yang tidak
menguntungkan diterima, hilangnya nilai saham dengan manajer dengan
hanya kepemilikan saham kecil mungkin kurang dari peningkatan gaji.
Bahkan, itu adalah pendapat kami bahwa kerugian dari menerima proyek-
proyek yang buruk jauh lebih besar dari kerugian baik dari kelalaian atau
perquisites berlebihan. proyek sangat tidak menguntungkan telah
membangkrutkan seluruh perusahaan, sesuatu yang bahkan
rekening pengeluaran terbesar adalah tidak mungkin untuk melakukan.
Dengan demikian, sebagai ekuitas perusahaan masalah yang lebih,
pengusaha kita akan cenderung meningkatkan waktu luang, perquisites
yang berhubungan dengan pekerjaan, dan investasi tidak menguntungkan.
Ketiga item disebut biaya agensi karena manajer perusahaan adalah agen
dari pemegang saham. 16 Contoh ini cukup berlaku untuk perusahaan kecil
mempertimbangkan penawaran saham besar. karena
manager-pemilik akan sangat encer nya pangsa dari total ekuitas dalam
kasus ini, penurunan yang signifikan dalam intensitas kerja atau peningkatan
yang signifikan dalam tunjangan adalah mungkin. Namun, contoh mungkin
kurang berlaku untuk sebuah perusahaan besar dengan banyak pemegang
saham. Sebagai contoh, pertimbangkan sebuah perusahaan besar seperti
General Electric menerbitkan saham untuk kesekian kalinya. Manajer khas
sana sudah memiliki seperti
persentase saham kecil di perusahaan bahwa setiap godaan untuk kelalaian
mungkin telah mengalami sebelumnya. Persembahan tambahan yang tidak
dapat diharapkan untuk meningkatkan godaan ini. Siapa yang menanggung
beban biaya agensi tersebut, pemilik saat ini, mis ,. Ms. Pagell, atau
pemegang saham baru? Pemegang saham baru tidak menanggung biaya-
biaya tersebut selama mereka berinvestasi dengan mata terbuka.
Mengetahui bahwa Ms. Pagell dapat bekerja jam lebih pendek, mereka akan
membayar hanya harga rendah untuk saham. Dengan demikian, itu adalah
pemilik yang terluka oleh biaya agensi. Namun, Ms Pagell dapat melindungi
dirinya sendiri sampai batas tertentu. Sama seperti pemegang saham
mengurangi biaya kepailitan melalui perjanjian pelindung, pemilik
memungkinkan pemantauan oleh pemegang saham baru. Namun, meskipun
pelaporan yang tepat dan pengawasan dapat mengurangi biaya agensi dari
ekuitas, teknik ini tidak mungkin untuk menghilangkannya. Hal ini umumnya
menyarankan bahwa leveraged buyout (LBO) secara signifikan mengurangi
biaya-biaya tersebut dari ekuitas. Dalam sebuah LBO, pembeli (biasanya tim
manajemen yang ada) membeli keluar para pemegang saham dengan harga
di atas pasar saat ini. Dengan kata lain, perusahaan berjalan swasta: saham
ditempatkan di tangan
hanya beberapa orang. Karena manajer sekarang memiliki sepotong besar
bisnis, mereka cenderung bekerja lebih keras daripada ketika mereka hanya
dipekerjakan tangan.