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Cycle dexpertise comptable 2007-2008

2emeanne Enseignant : HASSAN DARBANE

EPREUVE DE GESTION FINANCIERE

Dure 5 heures
Matriel autoris :
Calculatrice de poche fonctionnement autonome et sans imprimante

Le sujet se prsente sous la forme de TROIS dossiers indpendants :

PREMIER DOSSIER : EVALUATION DENTREPRISE :

MEDAF METHODES DEVALUATION PAR LES FLUX FREE CASH FLOW

DEUXIME DOSSIER : DIAGNOSTIC FINANCIER CMPC CREATION DE LA VALEUR (EVA)

EVALUATOIN BOURSIERE

TROISIEME DOSSIER : RENTABILITE ET CHOIX DE LA STRUCTURE DE CAPITAL

Le sujet comporte les annexes suivantes :

DOSSIER 1 :

Annexe 1 : Donnes comptables du groupe Jet Sakane (anne 2006)

Annexe 2 : Donnes prvisionnelles du groupe Jet Sakane (Business Plan) en DHS
Annexe 3 : Ratios de rentabilit
Annexe 4 : Information pour le CMPC
Annexe 5 : Mthodes d'valuation par les flux de trsorerie actualiss (Discounted Cash-flows)

DOSSIER 2 :

Annexe 6 : Prsentation de lactivit du groupe

Annexe 7 : Principaux indicateurs financiers rsums (en millions de dhs)
Annexe 8 : Donnes boursires - Caractristiques de laction boursire MAIND
Annexe 9 : La cration de la valeur chez MAIND

AVERTISSEMENT
Si le texte du sujet, de ses questions ou de ses annexes, vous conduit formuler
une ou plusieurs hypothses, il vous est demand de la (ou les) mentionner
Explicitement dans votre copie.

Barme :

1er Dossier : 6 points 3me Dossier : 4 points

Question n1 2 pts Question n1 2 pts
Question n2 2 pts Question n2 2 pts
Question n3 2 pts

2me Dossier : 10 points

Question n1 2 pts
Question n2 2 pts
Question n3 2 pts
Question n4 2 pts
Question n5 2 pts

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SUJET
Il vous est demand d'apporter un soin particulier la prsentation de votre copie.
Tout calcul propos devra tre justifi.

PREMIER DOSSIER
EVALUATION DENTREPRISE
MEDAF Mthodes dvaluation par les flux FREE CASH FLOW

Jet Sakane SA est une socit performante dans le domaine de la maonnerie spcialise employant
plus de 600 personnes et ralisant un chiffre d'affaire de 102 millions dirhams sn 2006. Jet Sakane ralise
la totalit de son CA au Maroc et son principal client ne reprsente pas plus de 8%. La socit est gre
de manire saine avec un endettement extrmement faible. Pour dvelopper ses activits, Jet Sakane
a cr deux filiales dtenues 100% :

- Jet Sakane Sal qui s'occupe de la rfection des grands btiments industriels, des collectivits et des
matriels de chantiers

- Jet Sakane FAV pour les constructions des petits chantiers privs et pour les services
daccompagnement et de formation

Ces deux filiales ralisent un chiffre d'affaires ngligeables. Nanmoins, toutes les activits sont
consolides en norme IFRS au niveau des documents comptables fournis en annexe 1 et lon peut
considrer que les comptes de la SA Jet Sakane se confondent avec les comptes du groupe Jet
Sakane.

M. GHALLAB est le principal actionnaire et dirigeant de la SA Jet Sakane quil dtient 98%. Ag de 65
ans et sans hritier, il souhaite se retirer et assurer la prennit de son entreprise tout en prservant
lautonomie de cette dernire. Plusieurs cadres de lentreprise ont manifest leurs intrts pour
reprendre lactivit. Pour cela, ils vont runir leurs apports financiers qui se composent de 2 500 000 Dhs
dconomies et de 2 000 000 Dhs emprunts titre personnel dans une holding (dnomm Group
NASSIM) animes et dirige par M. MANSOURI, lancien directeur de la production.

MM GHALLAB et MANSOURI sont bien dcids parvenir un accord. Pourtant, le montant de lapport
de groupe NASSIM (4 500 000 Dhs) est trs insuffisant au regard du prix demand par M. GHALLAB
concernant la vente de la socit. Pour remdier ce problme, ils vont faire appel un conseil
commun, la socit Dar El Istichara, qui va tre mandate pour lensemble du montage financier
mme si elle fait appel des experts, pour les dues diligences (avocats fiscalistes, auditeurs, experts
divers, etc)

Deux dossiers complmentaires sont ltude chez Dar El Istichara :

1. Le diagnostic oprationnel et financier. Il sagit de raliser et de valider les diffrentes tapes de due
diligences jusqu lvaluation financire de la socit Jet Sakane.

2. La proposition dun montage financier. Il sagit de ngocier avec les diffrents partenaires financiers
les modalits dinvestissement et de sortie auprs de la socit Jet Sakane.

Les indicateurs suivant (EBITDA et free cash-flow) sont extraits des comptes annuels 2006 en IFRS.

Autofinancement 2006
CA 102 456 768
Achats et variation de stocks -35 037 440
Personnel -10 278 922
Impts et taxes -15 010 458
Cot de lencadrement -3 032 854
Autres produits et charges -8 054 210
Dividendes -10 142 234

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Autofinancement 20 900 650

Free cash flows 2006

Autofinancement 20 900 650
Neutralisation du cot dendettement 7 067 415
Neutralisation des dividendes 10 142 234
Diminution du BFR financer -7 076 652
Financement acquisition immobilisation corporelle -5 345 221

Free cash flows 25 688 426

EBITDA 2006
CA 102 456 768
Achats et variation de stocks -35 037 440
Personnel -10 278 922
Impts et taxes -2 907 896
EBITDA 54 232 510

Free cash flows 2006

EBITDA 54 232 510
Impt -12 102 562
Produits trsorerie 4 034 561
Autres Produits et charges -8 054 210
Diminution du BFR financer -7 076 652
Financement acquisition immobilisation corporelle -5 345 221
Free cash flows 25 688 426

Questions 1:

1. Calculer la rentabilit conomique (ROA) prvisionnelles de la SA Jet Sakane (la socit cible) en
fonction des lments extraits du business plan (annexes 2, 3 et 4)

2. Calculer la rentabilit financire (ROE) pour lanne 2006 de Jet Sakane

3. Evaluer la socit Jet Sakane par la mthode des cash flows prvisionnels2 (voir annexes 4 et 5)

1 Pour toutes les questions, les grandeurs et les concepts utiliss sont explicits et prsents dans les annexes
2 Pour le calcul du free cash flow prvisionnel voir tableau ci-haut
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ANNEXE 1
Donnes comptables du groupe Jet Sakane (anne 2006)

Chiffre d'affaires 102 456 768

Achats consomms 21 286 992
Charges de personnel 10 278 922
Charges externes 8 895 666
Impts et taxes 2 907 896
Dotation aux amortissements 4 089 651
Dotation aux provisions 2 901 678
Variation de stocks de produits en cours et de produits finis 4 854 782
Rsultat oprationnel courant 47 241 181
Autres produits et charges oprationnel 8 054 210
Rsultat oprationnel 39 186 971
Produits de trsorerie et d'quivalents de trsorerie 4 034 561
Cot de l'endettement financier brut 7 067 415
Cot de l'endettement financier net - 3 032 854
Charges d'impt 12 102 562
Rsultat net avant rsultat des activits arrtes ou en cours de cession 24 051 555
Rsultat net d'impt des activits arrtes ou en cours de cession -
Rsultat net de l'exercice 24 051 555

Chiffre d'affaires 102 456 768

Cot des ventes 25 098 750
Frais de recherche et dveloppement 5 652 532
Frais commerciaux 12 563 908
Frais gnraux 11 900 397
Rsultat oprationnel courant 47 241 181
Autres produits et charges oprationnel 8 054 210
Rsultat oprationnel 39 186 971
Produits de trsorerie et d'quivalents de trsorerie 4 034 561
Cot de l'endettement financier brut 7 067 415
Cot de l'endettement financier net - 3 032 854
Charges d'impt 12 102 562
Rsultat net avant rsultat des activits arrtes ou en cours de cession 24 051 555
Rsultat net d'impt des activits arrtes ou en cours de cession -
Rsultat net de l'exercice 24 051 555

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ACTIF
Actifs non courants
Immobilisations incorporelles 23 567
Immobilisations corporelles 223 679 356
Titres de participation 21 896 289
Total des actifs non courants 245 599 212
Actifs courants
Stocks 19 891 542
Crances 35 780 906
Valeurs mobilires de placement 11 893 271
Trsorerie 10 890 732
Total des actifs courants 78 456 451
Total des actifs 324 055 663

PASSIF
Capitaux propres
Capital social 100 000 000
Rserves 150 656 732
Rsultat net de l'exercice 24 051 555
Total capitaux propres 274 708 287
Passifs non courants
Provision long terme 10 672 568
Dettes financires long terme 4 672 678
Total passifs non courants 15 345 246
Passifs courants
Fournisseurs 25 678 345
Provision court terme 5 432 909
Partie court terme des emprunts long terme 2 890 876
Total passifs courants 34 002 130
Total des capitaux propres et des passifs 324 055 663

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Rsultat net 24 051 555

+/- Dotations nettes aux amortissements et provisions 6 991 329
+/- Plus et moins values de cession d'actifs -
= CAF aprs cot de l'endettement financier net et impt 31 042 884
+ Cot de l'endettement financier net/- Dotations nettes aux
amortissements et provisions 3 032 854
+/- Charge d'impt 12 102 562
= CAF avant cot de l'endettement financier net et impt 46 178 300
- Impts verss - 10 789 643
+/- Variation du BFR 7 076 652
Flux net de trsorerie gnr par l'activit 42 465 309
- Dcaissements lis aux acquisitions d'immobilisations corporelles - 5 345 221
+ Encaissements lis aux acquisitions d'immobilisations corporelles -
Flux de trsorerie provenant des activits d'investissement - 5 345 221
+ Sommes reues des actionnaires lors d'augmentation de capital -
- Dividendes verss aux actionnaires - 10 142 234
+ Encaissement lis aux nouveaux emprunts 30 568 543
- Remboursement d'emprunts - 1 186 545
- Intrts financiers nets verss - 3 032 854
Flux de trsorerie provenant des activits de financement 16 206 910
Variation de trsorerie nette 53 326 998

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ANNEXE 2
Donnes prvisionnelles du groupe Jet Sakane (Business Plan) en DHS

Comptes de produits et charges prvisionnelles sur 5 ans

2006 2007 2008 2009 2010 2011

Chiffre d'affaires 102 456 768 122 948 122 143 849 302 162 549 712 175 553 688 184 331 373

Achats et var. stocks 35 037 440 41 344 179 47 959 248 52 755 173 54 337 828 60 858 367

Personnel 10 278 922 12 129 128 14 069 788 15 476 767 15 941 070 17 853 999

Impts et taxes 2 907 896 3 431 317 3 980 328 4 378 361 4 509 712 5 050 877

Charges dcaisser 48 224 258 56 904 624 66 009 364 72 610 301 74 788 610 83 763 243

EBITDA 54 232 510 66 043 498 77 839 938 89 939 411 100 765 078 100 568 130
Acquisition immobilisation
corporelle 5 345 221 6 414 265 7 504 690 8 480 300 10 600 375 13 250 469
Impts sur les socits 12 102 562 18 637 410 22 617 098 26 720 141 30 419 082 29 919 584
Produits trsorerie 4 034 561 4 236 289 4 448 104 4 670 509 4 904 034 5 149 236
Autres produits (+) et
charges (-) - 8 054 210 - 8 698 547 - 9 394 431 - 10 145 985 - 10 957 664 - 11 834 277
EBE 46 178 300 57 344 951 68 445 507 79 793 426 89 807 414 88 733 853
Dotations aux
amortissements 6 991 329 7 131 155 6 988 532 6 778 876 6 507 721 7 809 266
Rsultat d'exploitation 39 186 971 50 213 796 61 456 975 73 014 550 83 299 693 80 924 587
Rsultat aprs impt 27 084 409 31 576 386 38 839 877 46 294 409 52 880 611 51 005 003

Le taux d'IS est de 35% calcul sur un rsultat fiscal

Immobilisations et besoins en fonds de roulement du groupe Jet Sakane

2006 2007 2008 2009 2010 2011

Immobilisations nettes 245 599 212 250 944 433 257 358 698 264 853 388 273 343 689 283 944 054

BFR 7 076 652 8 350 449 9 686 521 10 655 173 10 974 829 12 291 808

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ANNEXE 3

Ratios de rentabilit

La rentabilit conomique ou Return On Assets (ROA) correspond au rsultat conomique net d'impt divis
par le capital conomique. Elle peut tre dfinie comme suit :

ROA = R eco = EBITDA / Actif conomique

Lactif conomique correspond la somme des immobilisations pour leur valeur comptable nettes et le
besoin en fonds de roulement (ou au montant des capitaux propres et des dettes financires). La rentabilit
conomique nette dimpt est gale :

Reco = Reco x (1 T)

L'actif conomique correspond la somme des immobilisations pour leur valeur comptable nette et le
besoin en fonds de roulement (Immobilisations nettes+ BFR ou au montant de capitaux propres et des dettes
financires).

La rentabilit financire ou Return On Equity (ROE) correspond au rsultat net divis par le montant des
capitaux propres (intrts minoritaires compris).

ROE = Rfin = Rsultat net / Capitaux propres

ANNEXE 4

Information pour le CMPC

Pour obtenir le taux dactualisation, vous devez calculer le CMPC (cot moyen pondr du capital). Le
cot du captai est obtenu par le MEDAF avec pour paramtre :

- Taux d'intrt sans risque ; 5 % ;

- Prime de risque du march : 3,95 % ;
- Bta du secteur du btiment : 1,25.

Selon nos calculs, le cot de la dette existante en 2006 de l'entreprise Jet Sakane est de 4,8 %.

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ANNEXE 5

Mthodes d'valuation par les flux de trsorerie actualiss

(Discounted Cash-flows)

Pour le calcul de la valeur terminale, on retiendra lactualisation l'infini du flux de l'anne qui suit
immdiatement la dernire anne de l'horizon explicite de prvision aprs ajustement des impacts
ventuels des cycles conomiques et des cycles d'investissement de l'entreprise.

Il est en effet essentiel d'ajuster lestimation de ce flux pour ne fonder des prvisions linfini ni sur un point
haut (ou bas) d'un cycle conomique ni sur un point extrme d'un cycle dinvestissement (avec pour
consquence des dotations aux amortissements qui ne correspondraient pas la situation moyenne de la
firme). Ainsi, selon les hypothses retenues :

Le flux normatif utiliser pour calculer la valeur terminale a t estim 38,42 Millions de dirhams ;

Le taux de croissance l'infini a t fix 0,5 %. Il correspond une hypothse de maturit du secteur et
une inflation minimum des prix de vente et des cots d'achat.

Appliquez donc la mthode de GORDON-SHAPIRO pour calculer la somme linfini actualise de

revenus qui croissent un taux constant (g).

n
FCFt FCFn (1 g )
Finalement : V = (1 K )
t 1
t
+
(1 K ) n ( K g )

Valeur des capitaux propres :

La valeur des capitaux propres est obtenue par diffrence entre la valeur dentreprise (VE) et la dette
financire nette.

La valeur dentreprise correspondant la valeur de lensemble des actifs (oprationnels ou non), on peut
crire :

VE = V + Autres actifs non oprationnels

Donc :

Valeur des capitaux propres = VE Dette financire nette

Les prvisions en Millions de dirhams au niveau du compte de rsultat Jet Sakane sont les suivantes :

2006 2007 2008 2009 2010 2011

Chiffre d'affaires 102,46 122,95 143,85 162,55 175,55 184,33

EBITDA 54,23 66,04 77,84 89,94 100,77 100,57

Rsultat net 13,58 19,78 23,05 26,73 29,47 26,61

Par ailleurs, le dernier montant de la dette nette de Jet Sakane au 31/12/2006 est de 49,34 Millions de
dirhams. Pour le calcul de la valeur des fonds propres, on ne retient que les annes 2006 et 2007
(actualise)

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DEUXIEME DOSSIER
DIAGNOSTIC FINANCIER CMPC CREATION DE LA VALEUR (EVA)
EVALUATOIN BOURSIERE

La socit MAIND est le fruit dune collaboration et partenariat entre les deux rives de la mditerrane, la
France et le Maroc. Implante dans le zone de BOUSKOURA, elle jouit dune bonne rputation sur le plan
international quant la qualit de ces produits dans le domaine des composants lectriques industriels et
de matriaux hautes performances destins aux secteurs de larospatial, de lautomobile, de
llectronique et de lindustrie chimique.

Questions :

1. A partir des informations prsentes en annexes, donner une brve apprciation de la situation
financire de MAIND en analysant successivement les volets suivants :

Analyse de la stratgie
Analyse de lactivit
Analyse de la rentabilit
Rmunration des actionnaires (dividendes)
Politique dinvestissement
Politique de financement
Gestion de la trsorerie

(en moins de 2 pages)

2. Calculer le taux de rentabilit des capitaux propres par le MEDAF (modle dquilibre des actifs
financiers) pour les exercices 2004 et 2005, en dduire le cot du capital de MAIND. Pour cela :

La dette sera exprime par lendettement brut de la socit

Les capitaux propres seront dtermins partir du total passif et lendettement net. (voir
annexe 7)

3. En utilisant les informations prsentes en annexes 8 et 9 :

3.1. Calculer et apprcier la cration de valeur au sein du groupe pour les exercices 2004 et 2005 :

le rsultat conomique
la rentabilit des capitaux employs.

3.2. Indiquer quel type de dmarche, cette apprciation se rfre.

4. Donner une apprciation du rapport entre le cours boursier et la valeur comptable des capitaux
propres du groupe. Porter une apprciation sur les rsultats obtenus.

5. Indiquer quel autre type dapproche aurait pu tre men au sein du groupe pour suivre la cration
de valeur.

NB : Le taux de lIS applicable est de 35%

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ANNEXE 6

Prsentation de lactivit du groupe

Mtiers Activits Principales applications Orientations

Systmes et matriaux avancs

n 10 mondial en quipements Conception, Fabrication Traitements (changeurs de Poursuivre le

anticorrosion en graphite et commercialisation chaleurs, racteurs) stockage et dveloppement de
n 22 mondial en applications dquipements anticorrosion transport (colonnes, tuyauteries.) solutions compltes
hautes tempratures du base de graphite, de mtaux des fluides corrosifs et chauds. multimatriaux pour la
graphite isostatique nobles (tantale,..)et de polymres chimie corrosive et la
217 M DHS de CA fluors (PTFE) pour les industries Procds de production de semi - pharmacie.
37% du chiffre daffaires total de la chimie et de pharmacie. conducteurs et autres procds
Principaux concurrents : rfractaires (filires, supports), Mettre au point de
Dveloppement de solutions en lectrodes pour llectrorosion, nouvelles solutions en
- SGL Carbon (Allemagne) graphite isostatique pour des revtements de fours. graphite isostatique
- Toyo tans (Japon) applications hautes tempratures adaptes aux besoins
- DE Diebich (France) (semi-conducteurs, Freinage aronautique, ferroviaire, spcifiques de nos clients
- Robbin & Myers (Etats- aronautique, verrerie). moto et VTT, comptition partenaires.
Unis) automobile.
Conception, fabrication et Dvelopper
commercialisation de linternational nos savoir-
composants de freinage haute faire en freinage haute
nergie base de graphite, nergie.
carbone, etc.

Applications lectroniques

n 10 mondial en balais et Conception, Fabrication, Gros moteurs : toutes applications Gros moteurs : poursuivre
porte balais pour moteurs commercialisation de contacts industrielles et robots, gnratrices une stratgie dinnovation
lectriques lectriques glissants, de biais pour lectriques pour laviation, sur des niches en
186 M DHS de CA moteurs lectriques et locomotives lectriques croissance et se
32 % du chiffre daffaires total dassemblages comportant dvelopper en Amrique
Principaux concurrents : balais, porte balais et Petits moteurs : moteurs auxiliaires du Nord et en Asie.
composants lectroniques, pour lautomobile (essuie-glaces,
- Morgan Croble lve-vitres, ABS), outillage Petits moteurs : poursuivre
- (Grande Bretagne) Diagnostic, assistance et portatif (perceuse ), petit lamlioration de la
- Schunk (Allemagne) maintenance lectromnager (aspirateurs). performance et
dvelopper des modules
portesbalais enrichis de
nouvelles fonctions
Protection lectrique
n25 mondial en fusibles Conception, fabrication, Protection des moteurs industriels Profiter pleinement de
industriels commercialisation de fusibles et des quipements industriels loutil industriel mis en
180 M DHS de CA industriels ,de refroidisseurs et de lectriques et lectroniques contre place pour augmenter les
31 % du chiffre daffaires total systmes de protection de les courtscircuits et les surtensions. parts de march mondial.
Principal concurrents : moteurs, dorganes de coupure
et de captage et autres Protection thermique des Poursuivre les
- Bussmann (Etats-Unis) quipements lectriques et quipements lectroniques dveloppements auprs
lectroniques de protection des industriels. des clients constructeurs
biens et des personnes . dquipements,
Protection des rseaux de distributeurs et utilisateurs
distribution dlectricit. grce linnovation et la
qualit des produits et
Protection lectrique des biens et services.
des personnes.

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ANNEXE 7

Principaux indicateurs financiers rsums (en millions de dhs)

Bilan

2005 2004 2003 2002 2001

Immobilisations 403,6 314,9 335,1 406,6 476,1
dont survaleur 182,1 152,5 165,2 193,2 227,6
Actif circulant 324,6 311,4 299 338,8 396,9
dont disponibilits 39,7 28 27,9 29,7 23,2
Total de bilan 728,2 626,3 634,1 745,4 873
Capitaux propres 294,6 250,4 179,8 246,4 295,5
Dettes financires 192,1 154,9 210,8 266,3 338,6

2005 2004
Actifs non courants 374 332
BFR 142 136
Impts diffrs 23 22
Actifs nets destins tre cds/arrts 4 0
Total actif 543 490
Capitaux propres 295 255
Provisions 49 60
Avantages au personnel 47 50
Instruments financiers 2 0
Endettement net 150 125
Total passif 543 490
Dette nette/ Fonds propres 0,51 0,49

Dtails de lendettement

2005 2004
Emprunts long terme et moyen terme 177,1 132,9
Passifs financiers courants 3 2,7
Comptes courants financiers 1,4 1,6
Actifs financiers courants -2,5 -1,3
Endettement brut total 179 135,9
Concours bancaires courants 7,6 17,7
Actifs financiers de trading -0,6 -0,6
Trsorerie et quivalents de trsorerie -35,7 -27,4
Trsorerie 28,7 10,3
Endettement net total 150,3 125,6

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Compte de rsultat

2005 2004 2003 2002 2001

Chiffre daffaires (1) 583,4 636 629,4 720,9 803,7
Cots des ventes 407,1 441,8 439 499,6 560,5
Frais de personnel 223 223,5 225,4 251,13 270,6
Rsultats oprationnels 59,2 52,6 39,3 59,6 76
Impt 11,1 10,7 7,3 12,8 16,4
Rsultat net 22,5 15,6 -39,3 -10,3 -7,6
RN part du groupe 22,1 15,2 -38,2 -10,8 -8,1

(1) sans l'activit aimants,

Dtails

2005 2004
Chiffre d'affaires 583 559
Rsultat oprationnel courant 59,2 46,3
Charges et produits non courants -5,7 -5,8
Rsultat oprationnel 53,5 40,5
Rsultat financier -7,1 -7,5
Impts courants et diffrs -11,1 -6,1
Rsultat net des activits poursuivies 35,3 26,9

Avec :

2005 2004
Charges financires sur emprunts non courants 6 6,3
Charges financires sur emprunts courants 1,1 2,4
Cot du financement 7,1 8,7

2005 2004
CA RO1 %RO/CA CA RO %RO/CA
Systme et matriaux
avancs 217 40,7 18,76% 200 35 17,50%
Applications lectriques 186 18,2 9,78% 188 19,8 10,53%
Protections lectriques 180 14,8 8,22% 172 7,4 4,30%
Aimants 72 1,4 1,94% 77 1,7 2,21%
Frais centraux -11,9 -11,3
Total groupe 655 63,2 9,6% 637 52,6 8,3%

1
RO : Rsultat oprationnel
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Rentabilit des capitaux employs (ROCE)

2005 2004 2003 2002

En normes franaises 9,3% 7,3% 9,3%
En IFRS (activits poursuivies) 10,1% 6,4%

Remarque : La baisse du ROCE en IFRS provient de la prise en compte des charges non courantes et de
certains lments financiers dans le rsultat oprationnel ainsi que de la rvaluation de certains terrains
dans les capitaux employs.

Flux de trsorerie

2005 2004
Activits oprationnelles
Flux de trsorerie 69,8 47,3
Variation du BFR -8,3 -12,8
Impts -8,7 -6,2
Flux de trsorerie 52,8 28,3
Activits d'investissement
Investissement d'exploitation -24,5 -19,7
Immobilisations financires -29,6 -15,5
Cessions d'immobilisations 3 7,5
Flux de trsorerie -51,1 -27,7
Flux de trsorerie avant activits de financement 1,7 0,6
Activits de financement
Augmentation de capital reue 0,6 62
Dividendes nets verss aux actionnaires et aux minoritaires -8,2 -0,5
Intrts pays -6,3 -7,2
Variation de l'endettement 38,1 -47,3
Flux de trsorerie 24,2 7
Variation de trsorerie des activits destines tre cdes ou arrtes 4,6 5,4
Variation de trsorerie
Trsorerie l'ouverture -10,3 -8,7
Trsorerie la clture 28,7 10,3
Indice des variations montaires 2,9 0,6
Variation 21,3 2,2

Principaux ratios structurels

2005 2004 2003 2002 2001

RN/Capitaux propres 7,64 6,23 -21,86 -4,18 -2,57
RN/Capitaux propres 3,86 2,45 -6,24 -1,43 -0,95
Frais de pers:CA 38,22 35,14 35,81 34,83 33,67
Effectif 6,207 6,798 7,042 7,244 7,865

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ANNEXE 8

Donnes boursires
Caractristiques de laction boursire MAIND

Capitalisation boursire
Nombre d'actions la clture de l'exercice (en millions de
la clture de l'exercice dhs)
2001 11 128 462
2002 11 139 150
2003 11 197 890 313
2004 13 755 577 536
2005 13 841 352 534

Rpartition de lactionnariat

Investisseurs institutionnels trangers 33,00%

Investisseurs institutionnels Marocains 24,20%
Actionnaires individuels 19,50%
SNI 5,59%
Salaris 2,40%
BMCI 0,19%

Evolution du cours de bourse et de certains indices boursiers

(Donnes au dbut du mois de janvier de chaque anne)

Cours action
Annes MADEX TME 1 (%) MAIND 2
2001 3176,04 5,02 30
2002 2148,59 5,02 22,26
2003 2510,37 4,27 29,15
2004 2715,25 4,22 39
2005 3399 3,66 38,6
2006 4046,56 3,4 42,65
2007 4095,93 4,1 42,81

1 C'est le taux de rendement sur le march secondaire des emprunts d'Etat taux fixe suprieurs 7 ans,
publi chaque mois par la caisse des dpts et consignations
2 Donnes obtenues sur le site web de la socit MAIND

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Bnfice net par action en dhs

2005 2004 2003 2002

En normes marocaines 1,73 -2,9 -0,42
En IFRS 2,53 2,27

Dividende net par action en dhs

Verss au cours de lexercice suivant

2005 2004 2003 2002 2001

0,7 0,55 0 0,6 0,8

ANNEXE 9

La cration de la valeur chez MAIND

La cration de la valeur est suivie au moyen de deux indicateurs :

1. le rsultat conomique

Le rsultat conomique = Rsultat dexploitation corrig aprs impt - Cot des capitaux
employs.

Le cot des capitaux employs = Capitaux investis (Immobilisations + BFR) x CMPC

Capitaux investis = Fonds propres + Endettement net

Le rsultat conomique est un indicateur de gestion interne notamment utilis dans le

calcul de la partie variable des rmunrations des responsables des activits et des
managers du groupe.

Le rsultat conomique est galement utilis pour valuer les nouveaux investissements.

2. la rentabilit des capitaux employs.

La rentabilit des capitaux = Rsultat dexploitation/Capitaux employs.

Elle est suivie au niveau du groupe comme indicateur de cration de valeur

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TROISEME DOSSIER
RENTABILITE ET CHOIX DE LA STRUCTURE DE CAPITAL

La socit ACCESS MENARA est une socit de droit marocain spcialise dans la commercialisation des
huiles moteurs et reprsentant une marque de renomme mondiale.

Face au dveloppement important du parc vhicule au Maroc aussi bien celui des vhicules dites
touristiques que celui des utilitaires (2,3 millions de vhicules en circulation dont 72% de voitures), les
dirigeants envisagent de raliser un programme dinvestissement qui ncessiterait la cration dune
nouvelle filiale.

Ltude conomique du projet a dj t faite et le taux interne de rentabilit a t estim 25%. Afin de
vrifier la viabilit de ce projet, les dirigeants dsirent calculer le cot moyen des ressources financires de
lentreprise. Lobjectif de cette tude est donc de sassurer que le cot du capital ainsi calcul ne dpasse
pas le TIR du projet.

On vous donne cet effet, le dernier bilan disponible de la Socit ACCESS MENARA prsent sous une
forme schmatique. La structure de financement de la filiale crer est suppose comparable celle
observe actuellement dans la maison mre :

Capitaux propres 10 000

Dettes financires 20 000

Les donnes financires de lentreprise sont similaires celles de la socit LOUBNA spcialise galement
dans la commercialisation des huiles et cote au second march.

Les informations boursires essentielles de la socit LOUBNA sur les cinq dernires annes qui prcdent
votre tude sont rsumes dans le tableau ci-dessous :

Annes 1 2 3 4 5
March 1
9.2% 10.7% 7.9% 10.0% 7.8%

Entreprise 1 9.8% 11.2% 9.0% 10.9% 8.6%

Pour calculer le cot des capitaux propres, on pourra utiliser le MEDAF et utiliser un taux de rentabilit des
actifs sans risque de 6.5%.

Le poste de dettes financires est uniquement compos dun emprunt contract il y a une anne et qui
gnre des intrts au taux de 12%.

Lentreprise est largement bnficiaire et paye limpt sur les socits au taux de 35%. Les consquences
fiscales des financements seront prises en compte.

Tous les calculs seront effectus avec deux dcimales.

1
Il sagit de la rentabilit moyenne annuelle du second march et celle de laction de lentreprise
exprime en pourcentage

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Questions :

1. Calculer le cot du capital de cette entreprise.

Afin daffiner votre calcul, vous dcidez dutiliser des informations complmentaires qui vous ont t
remises avec retard. Le bilan simplifi se prsente alors ainsi :

Capitaux propres (a) 10 000

Emprunt (b) 16 000
Dettes fournisseurs (d) 20 000
Soldes crditeurs de banque (c) 4 000

(a) Dont capital souscrit non appel : 2 000. Ce montant sera pay dans quatre ans.

(b) Voir les caractristiques de lemprunt dj nonces.

(c) Des statistiques ont montr que dans lanne, le montant moyen des soldes crditeurs de banque
slve 2 000. Le taux dintrt effectif global est de 18%.

Une analyse complmentaire vous indique que lencours moyen deffets escompts est de 3 000
avec un taux dintrt moyen de 15%.

(d) Une tude a montr que sur les 20 000 de dettes fournisseur, un quart pouvait donner lieu un
escompte de 2% par mois, en change dun paiement au comptant. Jusqu prsent, ces dettes
taient rgles en moyenne 30 jours.

Le solde c'est--dire 15 000 sera considr comme bnficiant dun crdit ngligeable et devra
ainsi tre limin du calcul.

Par ailleurs, on vous indique que lentreprise vient de signer un contrat de crdit-bail dont les
caractristiques sont les suivantes :

- Valeur dorigine des biens lous : 5 000.

- Systme damortissement linaire sur 5 ans.
- Loyers trimestriels hors taxes vers en fin de priode : 700.
- Nombre de loyers : 12
- Caution restitue en fin de troisime anne.
- Il nest pas prvu dexercer loption dachat prvue au contrat

2. Calculez le cot du capital en tenant compte de toutes ces informations nouvelles. Concluez.

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