NOTA TCNICA 12

Preparada por

Danilo Lafuente

UNA FUNCION DE DEMANDA DE DINERO PARA ECUADOR

1. Introduccin

Qu efecto produce el dinero en la economa? Para responder a esta pregunta, es necesario verificar
empricamente la existencia de una posible relacin entre el crecimiento del dinero y variables
econmicas claves como la tasa de inters y el PIB.

Como se conoce, el objetivo ltimo de la poltica monetaria es mantener estable el nivel de precios; metas
intermedias constituyen, por ejemplo, el nivel de los agregados monetarios o de la tasa de inters,
mientras que la banca central dispone de instrumentos, como la facilidad de liquidez, el encaje, las
operaciones de mercado abierto, para ejecutar la poltica monetaria. Por lo general, en pases con
funciones de demanda de dinero estables se utilizan los agregados monetarios como meta intermedia,
mientras que en aquellos en los que la demanda de dinero es inestable se utilizan las tasas de inters; por
ello, la funcin de demanda por dinero constituye una relacin de comportamiento clave para la
modelacin macroeconmica y especficamente para la formulacin de la poltica monetaria (Herrera,
1992: p.36).

Cuando estuvo vigente el rgimen de tipo de cambio fijo, bajo el sistema de Bretton Woods,
generalmente se registraba una demanda de dinero estable; unas pocas variables, como el PIB y las tasas
de inters de corto plazo, explicaban su comportamiento. Desde mediados de la dcada de los 70, esta
situacin cambi debido bsicamente a tres factores: la implantacin de tipos de cambio flexibles; los
shocks de oferta resultantes de la variacin de precios del petrleo; y, la desregulacin financiera.

En Amrica Latina se produjeron transformaciones importantes durante la dcada pasada que afectaron la
estabilidad de la demanda de dinero, como las altas tasas de inflacin; la dolarizacin de las economas
junto a la creciente apertura comercial; las reformas de los sistemas financieros; y, el surgimiento de
mercados de capitales de corto plazo.

El propsito del presente trabajo es determinar si en el Ecuador existe una funcin de demanda de dinero
estable. Mediante la tcnica de cointegracin se detectar la existencia de una relacin de equilibrio de
largo plazo entre el dinero, el producto y las tasas de inters; adems, para analizar la dinmica de corto
plazo se utilizar un modelo de correccin de errores.

2. Algunos aspectos tericos

Una de las primeras aproximaciones a la demanda de dinero es la teora cuantitativa del dinero que da
cuenta de las relaciones entre el dinero y las fluctuaciones en la actividad econmica. Se basa en la
denominada "ecuacin de cambio", que puede escribirse.

MV = PQ

donde M es la cantidad de dinero, V es la velocidad de circulacin, P es el nivel agregado de precios y Q

es el volumen de transacciones. Si se asume que M, P y Q pueden medirse directamente, y que V es
determinado por factores tecnolgicos e institucionales y es relativamente constante, entonces la demanda
de saldos reales de dinero, M/P, es directamente proporcional a Q.
Esta funcin de demanda de dinero fue modificada por Keynes (1936) con la introduccin del motivo
especulacin para mantener dinero y de la comparacin entre el dinero y los bonos como activos
alternativos; a su vez, la tenencia de bonos se determina por su tasa de rendimiento. La inclusin de la
tasa de inters como variable determinante de la demanda de dinero, junto a la variable de transacciones
implcita en la teora cuantitativa del dinero, es el principal legado emprico de Keynes. Al considerar la
tasa de inters en el anlisis, desaparece el supuesto de constancia de la velocidad de circulacin.

Los desarrollos post-keynesianos se movieron en diferentes direcciones. Friedman (1956) retoma la teora
cuantitativa del dinero, dejando de lado el motivo especulacin enunciado por Keynes y tratando al dinero
como cualquier otro activo que rinde un flujo determinado de servicios. Esta visin pone nfasis en el
nivel de riqueza como uno de los determinantes claves de la demanda de dinero. Friedman sugiere,
adems, que se incluyan en la funcin de demanda de dinero una amplia gama de variables que expliquen
el costo de oportunidad, incluyendo la tasa de inflacin esperada (Goldfeld, 1992: p.618)

Otro desarrollo terico post-keynesiano importante se debe a William Baumol (1952) y James Tobin
(1956) quienes dieron gran importancia al motivo transaccin. La idea esencial del modelo de inventarios
de Baumol-Tobin es que las familias necesitan una determinada cantidad de dinero para hacer
transacciones: en su eleccin comparan el costo de oportunidad de mantener dinero, determinado por el
inters que se deja de ganar, frente a los costos de transaccin de la conversin de otros activos en dinero
(Sachs, 1994: p.227)

El motivo especulacin de Keynes ha sido tambin reformulado, principalmente por Tobin (1958), en
trminos de la teora del portafolio. Sin embargo, si se considera el conjunto de activos disponibles en la
mayora de pases, esta teora no es muy til para aproximar empricamente la demanda de dinero por
motivo especulacin. Esto se debe a que, si existe un activo con riesgo mnimo (como los depsitos de
ahorro) que pagan una tasa de inters ms alta que el dinero, este ltimo sera un activo dominado y no se
mantendra en posesin de los agentes econmicos.

En sntesis, se puede afirmar que para el estudio de la demanda de dinero se utilizan generalmente dos
enfoques: el que considera la demanda por motivo transaccin y el que toma en cuenta al dinero como
activo, poniendo nfasis en el papel del dinero como depsito de valor. Estos enfoques son
complementarios, y no antagnicos, si se considera que el dinero cumple ambas funciones.

3. El modelo utilizado

3.1. Definicin de las variables

Las estimaciones empricas de la demanda de dinero requieren la eleccin de variables que permitan
cuantificar el concepto de dinero utilizado y sus determinantes. An bajo la gua de una teora en
particular, el abanico de variables es muy amplio. Esto se evidencia cuando se enfrenta el problema de
determinar cul es la medida del dinero. En general, las teoras basadas en el motivo transaccin tienen
cierta ventaja en la claridad de la definicin de dinero porque consideran solamente las especies
monetarias en circulacin y los depsitos a la vista (M1), es decir, los medios de pago de la economa.
Cada vez que se ampla la definicin de dinero, (por ejemplo M2, M3...) las dificultades son mayores. En
este trabajo, para estimar la demanda de dinero se utiliza M1, que incluye especies monetarias en
circulacin y depsitos a la vista.

Al igual que en el caso del dinero, las diferentes teoras abordan en forma distinta la definicin de las
variables explicativas. Como se indic, entre las variables ms importantes se incluye el nivel de
transacciones, la riqueza, el costo de oportunidad de mantener dinero y los costos de transaccin.

Para el caso ecuatoriano, se han realizado algunas estimaciones empricas de la funcin de demanda de
dinero, que se caracterizan por utilizar diferentes variables, como se puede ver a continuacin.

Morillo (Morillo, 1993) utiliza series anuales para el perodo 1950-1991. El modelo plantea una relacin
de largo plazo entre dinero, producto e inflacin. De acuerdo a los resultados, esa relacin es
estructuralmente estable y tiene buena capacidad predictiva. El estudio tiene mayor valor de carcter
histrico pues utiliza observaciones anuales que no permiten captar aspectos de la dinmica monetaria
que seran evidentes solamente con el anlisis en base a la frecuencia trimestral y mensual. Morillo
plantea adems un modelo estimado en primeras diferencias de las variables que describe a la demanda
por dinero real en funcin de s misma rezagada un perodo (DLM1(-1)), del producto (DLY) y la
inflacin (DINF) contemporneos, la inflacin rezagada un perodo (DINF(-1)), el trmino de correccin
de errores (ERC) y el trmino de correccin de errores elevado al cubo (ERC3), obtenindose los
siguientes resultados:

-0,213 DLM1(- + 0,122 DINF(- - 0,458

DLM1 = + 1,228 DLY - 0,541 DINF - 0,365 ERC
1) 1) ERC3
(t) (-2,138) (7,858) (-10,726) (1,739) (-3,778) (1,605)

R ajustado= 0,616 D.W.= 1,974

Las caractersticas ms destacables de este modelo consisten en la utilizacin del anlisis de cointegracin
y la obtencin de resultados satisfactorios utilizando solamente una variable de escala (PIB real) y una de
costo de oportunidad (tasa de inflacin).

En las estimaciones realizadas por Roberto Garca (Garca, 1992) se utilizan datos trimestrales para el
perodo 1980.1 - 1992.2. Se estiman la emisin monetaria, los depsitos monetarios y el cuasidinero. Para
la emisin monetaria, se obtuvieron los siguientes resultados:

LEMI = - 2,521 - 0,002165 INFLAC + 1,10087 LPNPET

(t) (-0,384) (-2,0097) (1,8593)

R= 0,86 D.W.= 2,07

donde LEMI es el logaritmo de la emisin monetaria y LPNPET es logaritmo del PIB no petrolero.

Para los depsitos a la vista se obtuvieron los siguientes resultados:

LMONET = 10,3458 - 0,003243 INFLAC - 0,0144 TIEMPO

(t) (93,635) (-2,7945) (-4,6589)

R= 0,949 D.W.= 1,91

Para el cuasidinero, que incluye los depsitos de ahorro, los depsitos a plazo, las operaciones de reporto
y otros depsitos, se lograron los siguientes resultados:

0,017 - 0,001 + 0,776 LNCUAS(- - 0,0008

LNCUAS = 1,875 + + 0,153 DO
TAHOR INFLAC 1) DEVLIB
(t) (6,06) (4,23) (-2,66) (19,19) (4,68) (-3,43)

R= 0,988 D.W.= 1,829

donde TAHOR es la tasa de inters que pagan las libretas de ahorro, LN CUAS el logaritmo del
cuasidinero, DO una variable dummy que es igual a 1 para el perodo 1985.2 - 1988.4 y 0 para el resto de
observaciones, DEVLIB es la devaluacin del sucre en el mercado libre de cambio.

La caracterstica ms importante de este modelo es que se estiman por separado los diferentes
componentes de la demanda de dinero en sentido ampliado: emisin monetaria, depsitos a la vista y
cuasidinero. Adems, se utilizan datos trimestrales.
Galo Prez (Prez, 1981) utiliza datos anuales para el perodo 1965-1979. Considera a los saldos reales de
M1 como el agregado monetario (M1/P) y como variables independientes al PIB (Q), a la tasa de
inflacin esperada (INFE) y a una variable proxi CR2 (- crdito interno real al sistema financiero / PIB a
precios constantes) para medir el grado de restriccin crediticia, ya que considera que en economas como
la ecuatoriana la cantidad de crdito disponible es ms importante que las tasas de inters en la ejecucin
de la poltica monetaria. Los resultados fueron los siguientes:

M1/P = - 4.992,4 + 0.2397 Q - 7.071,3 CR2 - 34,67 INFE

(t) (-5,79) (22,26) (-2,40) (-1,32)

R= 0,991 DW= 2,21

Este modelo se caracteriza por utilizar a la inflacin esperada y a la relacin entre crdito interno real al
sistema financiero y el PIB en precios constantes como variables que indican el costo de oportunidad de
mantener dinero.

Sebastin Infante (Infante, 1991) usa datos anuales para el perodo 1977-1990. Como agregado monetario
emplea M1 y como variables explicativas el PIB no petrolero, el IPC y la tendencia (t). En este trabajo
(Infante, 1991) obtuvo los siguientes resultados:

ln(M/P) = -3,48 + 0,05t - 0,35 ln(IPC) + 0,79 ln(PIBn)

(t) (0,54) (1,56) (4,08) (1,24)

R= 0,806 D.W.= 1,82 coef. AR(1) = 0,113

El problema de este modelo es que los coeficientes estimados para la variable utilizada como tendencia (t)
y el logaritmo del PIB no petrolero no son estadsticamente significativas.

En el modelo que se presenta a continuacin se utilizan las siguientes variables: para medir el nivel de
transacciones se utiliza el nivel de ingreso o PIB real como variable proxi; como variables de escala la
demanda interna y el PIB no petrolero no rindieron buenos resultados; como variable de aproximacin al
costo de oportunidad de mantener dinero se utiliza la tasa de inters nominal de los depsitos de 30 a 90
das plazo, variable que gener mejores resultados que la tasa de inters de las libretas de ahorro, la
inflacin y el tipo de cambio. Es importante resaltar que, como lo anota Morillo (Morillo, 1993: p.4), se
debe utilizar solamente una variable de escala y una de costo de oportunidad, de acuerdo al principio de
"parsimonia" de la econometra dinmica.

El modelo propuesto se caracteriza porque utiliza la tasa de inters como variable que determina el costo
de oportunidad de mantener dinero. Incluye el anlisis de cointegracin y un modelo de correccin de
errores. Finalmente, la frecuencia de los datos es trimestral.

En definitiva, la forma funcional de la demanda de dinero que se postula, con especificacin logartmica,
es la siguiente:

L(M1/P) = Lb 0 + b 1LPIB + b 2LTIN + b 3TEND + m 1

donde:

L(M1/P) = logaritmo de M1 en trminos reales,

LPIB = logaritmo del PIB real,

LTIN = logaritmo de las tasas de inters nominales de los depsitos de 30 a 90 das plazo,

TEND = componente de tendencia de la serie,

m 1 es el trmino de error.

3.2. El perodo de estudio

El perodo de estudio comprende desde 1982 hasta 1994, con series trimestrales.

Durante este perodo, la economa ecuatoriana tuvo tasas de crecimiento positivas, con excepcin de 1983
y 1987, y tasas de inflacin promedio anuales que fueron desde 16,49% en 1982 hasta 76,6% en 1989.

La poltica econmica se caracteriz por la instrumentacin de sucesivos programas de estabilizacin que

intentaron frenar los desequilibrios fiscales y externos de la economa provocados tanto por factores
polticos como por shocks externos.

La demanda de dinero para transacciones, representada por M1, no tuvo un patrn de crecimiento regular
durante el perodo de estudio. En efecto, su tasa de crecimiento promedio anual, en trminos nominales,
fue de 20,5% en 1982, de 50,5% en 1988, baj a 37,5% en 1992 para finalmente pasar a 48,1% en 1994.
Los componentes de M1 tuvieron una participacin relativamente estable entre 1982 y 1994 debido a que
no hubo cambios sustanciales en las preferencias del pblico por su demanda. As, las especies
monetarias en circulacin se situaron en alrededor del 35% y los depsitos a la vista en 65%, como puede
apreciarse en el cuadro 2.

Las altas tasas de inflacin registradas en algunos aos, sin crecimientos similares de M1 (cuadro 1)
hicieron que este agregado monetario disminuyera en trminos reales. As, en 1983, ao en el que la tasa
de inflacin fue de 50%, como consecuencia de los desequilibrios macroeconmicos provocados por la
cada de los precios del petrleo y la crisis de la deuda, M1 creci solamente en 22,75%, producindose
entre las dos variables una brecha de 27,26%. En 1989, la inflacin volvi a crecer a tasas inusualmente
altas, con un diferencial de 34,6% entre las tasas de crecimiento promedio anual de M1 y del IPC. En
realidad, esta tendencia se manifest desde 1987, ao en que se interrumpi la produccin y exportacin
del petrleo, y 1988, frente al excesivo gasto pblico. Similares problemas se tuvieron en 1992, mientras
que en 1994 es importante destacar que es el nico ao en que M1 crece a tasas significativamente
mayores que la inflacin, debido probablemente a que se gener una importante monetizacin de origen
externo.

Estos desequilibrios han provocado cierta dificultad en la estimacin de la demanda de dinero, cuyos
saldos reales disminuyeron a partir de la dcada del 80, a pesar del constante incremento del PIB real
(grfico 1). Sin embargo, si se consideran las tasas de crecimiento anuales de las dos variables, se puede
apreciar que existe una tendencia a moverse juntas (grfico 2).

En lo que se relaciona con las tasas de inters, en enero de 1982 se inici una poltica de simplificacin y
flexibilizacin de las tasas de inters, tendiente a alcanzar tasas de inters reales positivas. Con este
criterio, a principios de 1982 se elev la tasa de inters pasiva del 9 al 12% y en octubre de 1983 del 13 al
16%. En diciembre de 1984 se permiti que las operaciones pasivas con Certificados Financieros y
Plizas de Acumulacin especiales no estn sujetas a topes mximos, a la vez que se elev la tasa de
operaciones activas a 23% y la de pasivas a 18%. Finalmente, en agosto de 1986 se produjo un nuevo
ajuste al sistema de tasas, segn el cual se procedi a liberar todas las operaciones que realizaba el
sistema financiero con recursos ajenos a los del Banco Central del Ecuador, de forma que solamente se
mantuvieran tasas fijas para las operaciones activas que eran objeto de descuento y redescuento en el
Instituto Emisor. Desde entonces, las tasas de inters dejaron de ser reguladas por la autoridad monetaria.
Como se puede apreciar en el grfico 3, las tasas de inters tuvieron un amplio grado de flexibilidad
durante el perodo de estudio.

3.3. Estimacin economtrica

La experiencia ms reciente en materia de modelacin economtrica pone el nfasis en el anlisis

estructural de las relaciones, advirtiendo que toda interpretacin a priori de los resultados puede ser errada
si en el modelo no se ha realizado previamente un diagnstico de estabilidad paramtrica, forma funcional
y caractersticas especficas de la funcin de distribucin de probabilidad de los residuos.
Los modelos parten generalmente de la suposicin de que el vector de parmetros es fijo en toda la
extensin muestral y, por tanto, es factible ajustar la metodologa de estimacin a la relacin:

Y= Xb + m

Esta prctica no es muy conveniente en este contexto, pues significara que las variaciones de la demanda
de dinero ante alteraciones previas en el producto y la tasa de inters han sido de similar intensidad a lo
largo del perodo, desconociendo la posibilidad de que se han producido cambios importantes en la
funcin impulso-respuesta, debidos a las modificaciones de la poltica monetaria (Otrola, 1993: p.70).

Uno de los supuestos que garantiza estimadores consistentes y test estadsticos no sesgados en una
regresin de mnimos cuadrados ordinarios es el que se refiere a la estacionariedad de las variables
incluidas en la regresin. Una serie estacionaria es aquella que tiene una media determinada y varianza
finita. Ante cualquier perturbacin la serie tiende a volver a su media, es decir, todo shock es transitorio.
Una serie estacionaria es integrada de orden 0, es decir I(0). Cuando la serie no es estacionaria, se dice
que tiene raz unitaria y necesita diferenciarse una vez para poder alcanzar estacionariedad. En este ltimo
caso se trata de una serie I(1).

Por esta razn, el primer paso a seguir para estimar una regresin de mnimos cuadrados ordinarios es
determinar el orden de integracin de las variables que intervienen en el modelo, es decir, el nmero de
veces que hay que diferenciar la variable para que sea estacionaria, para lo cual se aplica el test Dickey-
Fuller aumentado. La hiptesis nula que prueba este test es que las variables son no estacionarias. Para
comprobar si se puede rechazar o no la hiptesis nula, se compara el valor del estadstico t del test de
Dickey-Fuller aumentado, en trminos absolutos, con los valores crticos de MacKinnon. Para el caso de
M1 real, el PIB real y las tasas de inters, los valores del estadstico t son menores que los valores
crticos, al 1, 5 y 10% de significancia, por tanto, se considera que son variables no estacionarias, ya que
no se puede rechazar la hiptesis nula (cuadro 3). Cuando se detectan series no estacionarias se deben
diferenciar y comprobar nuevamente la existencia de estacionariedad.

Se procedi a aplicar el test de Dickey Fuller aumentado a las series en primeras diferencias. Los
resultados que se obtuvieron (cuadro 4), con tendencia o sin tendencia, sugieren rechazar la hiptesis nula
de no estacionariedad, por lo que las series en primeras diferencias son I(0). Esto significa que M1 real, el
PIB real y las tasas de inters necesitan diferenciarse una vez para ser estacionarias, es decir, son series
I(1).

El problema, en trminos de estimacin, radica en que la combinacin lineal de variables no estacionarias

es generalmente no estacionaria. Como el error de una regresin lineal es una combinacin de las
variables en la regresin, es probable que sea no estacionario. Cobra, entonces, importancia el concepto
de "cointegracin" que es una propiedad estadstica que describe el comportamiento de largo plazo de las
series de tiempo de las variables econmicas. Este concepto indica que aunque las variables sean series
I(1), su combinacin puede ser estacionaria. En otras palabras, las series cointegradas se mueven juntas
en el largo plazo y tienen una relacin estable (Herrera, 1992: p.40).

Para comprobar si existe cointegracin entre las variables del modelo, se estim primeramente la
regresin de cointegracin, utilizando las variables en niveles (logaritmos). Luego se comprob si el error
de esta regresin era estacionario, aplicando el test de Dickey-Fuller aumentado.

Los coeficientes de la regresin tienen los signos esperados (positivo para el PIB real y negativo para las
tasas de inters) y son significativos, con valores del estadstico t mayores que 2, que indican que con un
alto nivel de confianza se rechaza la hiptesis nula de que los coeficientes son equivalentes a cero (cuadro
5). Adems, la tendencia tiene un coeficiente negativo, que indica una disminucin de los saldos reales en
el largo plazo, probablemente debido a las innovaciones financieras como las tarjetas de crdito y los
depsitos de corto plazo muy lquidos, que pueden ser utilizados como dinero para transacciones.

El coeficiente de LPIBR presenta un valor de 1,31 que, al estar expresada la variable en logaritmos,
representa la elasticidad del PIB con relacin a M1 real, lo cual refleja problemas con la variable de
escala, ya que tericamente, en el largo plazo, esta relacin debera ser aproximadamente 1; sin embargo,
las otras variables de escala utilizadas, como ya se explic, no rindieron buenos resultados. El coeficiente
de las tasas de inters fue de -0,0068 y representa una semielasticidad, es decir, que ante un aumento de
un punto en la tasa de inters, M1 real disminuye en 0,0068%.

Segn el test de cointegracin de Engle-Granger, el valor del estadstico t de Dickey-Fuller para esta
ecuacin es de -4,719, mientras que el valor crtico de MacKinnon al 5% de significancia es de -4,399, lo
que significa que a ese nivel se podra rechazar la hiptesis nula de que no existe cointegracin entre las
variables. Adems, en trminos tericos, se puede apreciar que los coeficientes de la ecuacin tienen los
signos esperados: el PIB real se relaciona positivamente con M1 en saldos reales en tanto que la tasa de
inters se relaciona negativamente. Cuando el nivel del PIB es alto, el flujo total de ingresos y gastos
tambin es alto, por tanto, aumenta la demanda de dinero. Siendo la tasa de inters el costo de
oportunidad de mantener la riqueza en forma de dinero, cuanto ms altas son las tasas de inters, mayor
es la prdida de ingreso si se mantiene efectivo o depsitos a la vista, en vez de invertir esos fondos en
depsitos a plazo, en ttulos pblicos o en acciones de las empresas. Por tanto, existe tericamente una
relacin inversa entre M1 y las tasas de inters.

Si las variables son cointegradas, de acuerdo al Teorema de Representacin de Granger, estas variables
pueden ser representadas por un modelo de correccin de errores para definir la dinmica de corto plazo.
Segn este modelo, el ajuste de corto plazo de un agregado monetario est determinado por el error de
equilibrio del perodo anterior obtenido de la ecuacin cointegradora y cambios corrientes y rezagados de
las variables involucradas. La estimacin se realiza en diferencias. Para que el sistema retorne al
equilibrio, el coeficiente del error de equilibrio del perodo anterior debe ser negativo. Esto significa que
si en el perodo (t-1) hubo exceso de oferta de dinero, en el perodo t esta oferta debe disminuir para
eliminar el desequilibrio. Esta ecuacin se interpreta como la funcin de reaccin de la autoridad
monetaria: la respuesta endgena de la oferta monetaria a cambios en variables macroeconmicas (Misas,
1993: p.72).

El modelo de correccin de errores se utiliza entonces para especificar la relacin de corto plazo entre
dinero, producto y tasas de inters. Para ello, se parte de una versin sobreparametrizada con la diferencia
del logaritmo de la cantidad de dinero (DLM1R) como variable dependiente y las primeras diferencias del
PIBR y las tasas de inters (DLPIBR, DTIN) con cuatro rezagos, como variables independientes.
Tambin se incluye el residuo de la ecuacin cointegradora con un rezago como variable independiente.
Se eliminan sucesivamente las variables que no son estadsticamente significativas y as se llega al
modelo cuyos resultados de estimacin por mnimos cuadrados ordinarios se presentan en el cuadro 6. Se
puede apreciar que la regresin exhibe un alto nivel de ajuste (R2=0,84) si se considera que las variables
son en diferencias y coeficientes altamente significativos. El coeficiente del trmino de correccin de
errores (RES-1), igual a -0,46, es significativo y con el signo correcto. El valor de este coeficiente implica
que la correccin de las desviaciones provocadas por un shock sera del orden del 46% durante un
perodo. Este resultado permite adems confirmar la hiptesis de que existe cointegracin entre las
variables consideradas en el modelo.

3.4. Evaluacin del modelo de correccin de errores

Para que un modelo tenga validez debe pasar previamente por una serie de pruebas que demuestren
algunas propiedades de los residuos y de los parmetros que deben estar presentes en las estimaciones
realizadas por mnimos cuadrados ordinarios.

3.4.1. Test a los residuos

Los errores del modelo estimado deben ser innovaciones normales idnticamente distribuidas. La no
existencia de correlacin serial indica que los errores son en realidad innovaciones, lo cual a su vez
implica que la especificacin dinmica del modelo es adecuada. El grado de normalidad de distribucin
de los errores permite obtener un grado de confianza razonable con respecto a los test t.

Para que sean innovaciones, es necesario que los errores no estn correlacionados, es decir, que los
errores pasados no tengan ninguna incidencia sobre el actual. Para comprobarlo, se utiliz el test de
correlacin serial de los residuos conocido como Multiplicador de Lagrange. La hiptesis nula de este test
es que no existe autocorrelacin entre los residuos. El valor p representa la probabilidad de obtener un
estadstico cuyo valor absoluto sea mayor o igual al de la muestra bajo la hiptesis nula. Un valor p por
debajo del nivel de significancia escogido (que en este caso es del 5%) lleva al rechazo de la hiptesis
nula. Para el modelo obtenido, este test gener los siguientes resultados.

Test LM de correlacin Serial de los residuos

estidistico F probabilidad (p)

1 rezago 2,4968 0,1216

2 rezagos 1,9856 0,1503

3 rezagos 2,1368 0,1107

4 rezagos 2,4036 0,0661

Si bien los valores de p son mayores que 0,05, son un poco bajos, por lo que se utiliz el test Q de Ljung-
Box que permite corrobar que no existe correlacin de los errores con un nivel ms alto de significancia.

Test Q de Ljung-Box de correlacin serial de los residuos

estadstico Q probalidad (p)

4 rezagos 4,23 0,3763

Para comprobar que los errores tienen una distribucin normal se utiliz el test de Jarque Bera. La
hiptesis nula de este test es que los residuos tienen una distribucin normal. Para el caso de esta
ecuacin, el test no permite rechazar que la distribucin de los errores es normal.

Test de Normalidad de los Residuos

estadistico probabilidad (p)

Jarque-Bera 1,0872 0,5806

La varianza de los residuos debe ser constante, es decir, no debe existir homocedasticidad. Para
comprobarlo se utiliza el test ARCH, cuya hiptesis nula es que los errores no tienen un patrn
heteroscedstico.

Test de Heteroscedasticidad de los Residuos

(ARCH)
estadstico F probabilidad (p)
1 rezago 0,7561 0,3891
2 rezagos 1,4264 0,2511
3 rezagos 0,8907 0,4538
4 rezagos 0,7529 0,5620

3.4.2. Pruebas de estabilidad estructural

El test CUSUM y el test CUSUM cuadrado, prueban la estabilidad estructural del modelo. Los resultados
de estos tests son favorables para esta funcin ya que no se puede rechazar la hiptesis nula de estabilidad
estructural al 5%. Esto se puede apreciar en los grficos 4 y 5 en que los valores de este test se mantienen
dentro de las bandas.

3.5. Valor predictivo del modelo

Para comprobar el valor predictivo del modelo se hizo una estimacin para el perodo 1981.1 - 1993.2 y
luego se proyectaron los datos para el perodo 1993.3-1994.2. Como se puede apreciar en el cuadro 7, el
error porcentual de la estimacin va de 2,8 hasta 7,3%, con un promedio de 4,79%, que se podra
considerar como aceptable en trminos porcentuales

4. Conclusiones

La importancia que tiene la estimacin de la demanda de dinero para la aplicacin de la poltica monetaria
ha impulsado la realizacin de varios estudios que buscan explicar los factores principales que la
determinan, para as poder predecir su evolucin futura. En este trabajo se utilizan datos trimestrales y se
estima una ecuacin que relaciona al dinero con el producto y las tasas de inters.

Se utiliza el enfoque de cointegracin para verificar empricamente si existe una funcin de demanda de
dinero estable en el largo plazo. El modelo utilizado demuestra que existira una relacin de equilibrio de
largo plazo entre el dinero (M1) y variables macroeconmicas claves como el PIB y las tasa de inters, es
decir, la demanda de dinero sera estable en el largo plazo. Esto significa que aunque existan shocks que
provoquen desequilibrios en el corto plazo, existe una combinacin de las variables que explican la
demanda de dinero que es estable en el largo plazo.

La existencia de cointegracin permiti usar tcnicas de correccin de errores para analizar la dinmica
de corto plazo de la demanda de dinero. Se encontr que el modelo de correccin de errores era
consistente con una serie de tests que probaron la estabilidad de los parmetros y el comportamiento de
los errores de acuerdo a los supuestos de mnimos cuadrados ordinarios. A la vez, se comprob que existe
una tendencia a volver al equilibrio de largo plazo, es decir, que la intervencin de la autoridad monetaria
se dirige a eliminar los desequilibrios en el mercado de dinero.

5. Bibliografa

Banco Central del Ecuador, Informacin estadstica mensual y Boletn semestral, Quito, varios nmeros.

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Cuadro No. 1

Tasa de crecimiento promedio de los indicadores

macroeconmicos

PIB M1 IPC M1-IPC Tasa inters

1982 1,20 20,53 16,49 4,03 12,00

1983 -2,80 22,75 50,00 -27,26 13,75
1984 4,20 34,12 30,82 3,29 19,00
1985 4,30 30,18 27,75 2,42 21,00
1986 3,10 24,54 23,40 1,14 21,58
1987 -6,00 26,40 30,71 -4,30 25,28
1988 10,50 50,50 60,94 -10,45 34,74
1989 0,30 41,99 76,60 -34,61 40,64
1990 3,00 42,93 46,95 -4,01 43,68
1991 5,00 51,50 49,27 2,23 42,46
1992 3,60 37,49 54,61 -17,12 49,23
1993 2,00 49,03 43,68 5,35 33,03
1994 3,90 48,09 27,44 20,65 34,10
FUENTE: Banco Central del Ecuador, Informacin Estadstica Mensual, Quito, varios nmeros

Cuadro No. 2

Medio circulante (M1)

perodo: 1982-1994

-Saldos en Millones de Sucres-

(Promedio anual)

AO Especies en circulacin Depsitos monetarios Medio circulante

monetarias
Monto % Monto % Total
1981 15410 35,07 28525 64,93 43935
1982 16950 32,18 35723 67,82 52672
1983 20682 32,56 42847 67,44 63528
1984 27048 31,65 58422 68,35 85470
1985 34727 31,08 76998 68,92 111725
1986 45196 32,58 93541 67,42 138737
1987 57023 32,94 116082 67,06 173105
1988 89511 34,62 169035 65,38 258546
1989 134094 35,99 238503 64,01 372596
1990 199967 38,12 324644 61,88 524611
1991 301187 37,94 492726 62,06 793913
1992 442791 39,77 670593 60,23 1113384
1993 633496 38,99 991290 61,01 1624786
1994 892122 37,10 1512577 62,90 2404699

FUENTE: Banco Central del Ecuador, Informacin Estadstica Mensual, Quito, varios nmeros

Cuadro No. 3

Pruebas de raz unitaria de la serie en niveles

Estadstico t del Test de

Valores crticos de
Variable
MacKinnon
Dickey-Fuller Aumentado*
LM1R -1,8575 1% = -3.5682
LPIBR -0,8054 5% = -2.9215
TIN -1,5152 10%= -2.5983

Se incluyen la constante y cuatro rezagos

Cuadro No. 4

Pruebas de raz unitaria de las series en primeras diferencias

Estadstico t del Test de Valores crticos

Variable
Dickey-Fuller Aumentado* de MacKinnon

Sin Con Sin Con

tendencia tendencia tendencia tendencia

DLM1R -5.3899 -5.3792 1% = -3.5713 1% = -4.1584
DLPIBR -4.3880 -4.3117 5% = -2.9228 5% = -3,5045
DTIN -8.1791 -8.3269

* Se incluyen la constante y cuatro rezagos

Cuadro No. 5

Regresin cointegrante entre dinero, PIB y tasas de inters

LS // Dependent Variable is DLM1R

Date: 3-29-1995 / Time: 9:21

SMPL range: 1982.2 - 1994.2

Number of observations: 49

VARIABLE COEFFICIENT STD. ERROR T-STAT. 2-TAILSIG.

C -3.8892784 2.7408439 -1.4190076 0.1626

LPIBR 1.3098559 0.2493008 5.2541177 0.0000

TIN2 -0.0068193 0.0014670 -4.6484835 0.0000

TREND -0.0142483 0.0017958 -7.9341944 0.0000

R-squared 0.861849 Mean of Dependent var 10.11611

Adjusted R-squared 0.852839 S.D. of dependent var 0.197129

S.E. of regression 0.075622 Sum of squared resid 0.263057

Log likelihood 60.23827 F.statistic 95.65622

Durbin-Watson stat 1.534163 Prob (F-statistic) 0.000000

Dickey-Fuller t-statistic -4.5548

Mackinnon critical values: 1% -5.1029

5% -4.3930

10% -4.0410

Cuadro No. 6

Regresin del modelo de correcin de errores de la demanda de dinero

LS // Dependent Variable is DLM1R

Date: 3-29-1995 / Time: 9:21

SMPL range: 1982.2 - 1994.2

Number of observations: 49

VARIABLE COEFFICIENT STD. ERROR T.STAT. 2-TAIL SIG.

C -0.0083090 0.0066805 -1.2437658 0.2203

DLPIBR 0.9935116 0.1926085 5.1581911 0.0000

DTIN2 -0.0039019 0.0010459 -3.7308549 0.0006

DLM1R (-3) -0.1576459 0.0725242 -2.1737001 0.0353

DLM1R (-4) 0.5150821 0.0769703 6.6919572 0.0000

RES (-1) -0.4623804 0.0973374 -4.7502855 0.0000

R-squared 0.836482 Mean of dependent var -0.009595

Adjusted R-squared 0.817469 S.D. of dependent var 0.105259

S.E. of regression 0.044971 Sum of squared resid 0.086961

Log likelihood 85.65779 F-statistic 43.99368

Durbin-Watson stat 1.624525 Prob (F-statistic) 0.000000

Cuadro No. 7
Validacin del modelo de demanda de dinero

Millones de sucres: mayo 1978-abril 1979=100

M1R M1R ERROR

ESTIMADO OBSERVADO PORCENTUAL

(1) (2) [(2) / (1) -1]*100

1993,3 17314 18582 7,32

1993,4 22168 23479 5,91

1994,1 20318 20889 2,81

1994,2 20279 20908 3,10

Grfico No. 1

PIB real y M1 real

Millones de sucres: mayo 1978-abril 1979 = 100

Grfico No. 2

Variacin anual M1 real y PIB real

Porcentaje
Grfico No. 3

Tasas de inters pasivas de depsitos a 30 das

Promedio anual

Grfico No. 4

Prueba de estabilidad de los coeficientes: Cusum

 ---------CUSUM . . . . .
5% significance

Grfico No. 5

Prueba de estabilidad de los coeficientes: Cusum cuadrado

--------
CUSUM of squares 5% significance

Anexo 1

La ecuacin utilizada deriva del modelo de Baumol-Tobin, cuya idea principal es que las familias
necesitan determinada cantidad de dinero para hacer transacciones y en su decisin comparan el costo de
oportunidad de mantener dinero, determinado por el inters que se deja de ganar, frente a los costos de
transaccin de la conversin en dinero de otros activos.

En este modelo se supone que una familia obtiene un ingreso de PQ por perodo. Al comienzo de cada
perodo este ingreso se deposita en una cuenta de ahorro que devenga intereses en el banco; se supone
adems que la familia se gasta uniformemente todo el ingreso PQ durante el perodo considerado. La
familia no puede usar la libreta de ahorros para pagar sus gastos, por tanto, debe concurrir al banco para
retirar dinero de su cuenta de ahorros lo cual implica un costo fijo Pb (b es el costo real y Pb es el costo
nominal). La familia debe decidir entonces cuntas veces ir al banco cada perodo y cunto dinero
retirar en cada visita al banco. Como sus gastos son constantes, concurrir al banco en intervalos
regulares y girar en cada ocasin la misma cantidad de dinero, que se representa por m*. Si la familia
inicia cada mes en posesin de m* y reduce gradualmente este saldo a cero, la tenencia promedio de
dinero durante el mes es m*/2, que representa entonces la demanda de dinero.
Las familias minimizan los costos de transaccin de mantener dinero mediante la optimizacin de la
cantidad de dinero que demandan, de acuerdo a la siguiente funcin:

CT = Pb (PQ/m*) + i (m*/2)

donde:

P = nivel de precios

b = costo real de convertir otros activos en dinero

Q = nivel de produccin real

m*= cantidad de dinero que se demanda por perodo

i = tasas de inters nominales

Minimizando dicha funcin con relacin a m* se obtiene:

-Pb (PQ/m*2) + i/2 = 0

despejando m*:

m* = P (2bQ/i)1/2

Como la cantidad de dinero demandada es una tenencia promedio de dinero durante el perodo
considerado, se divide m* para 2, por tanto:

Expresada en logaritmos, se tiene:

La variable ln b, que indica los costos de convertir otros activos en dinero, es muy difcil de cuantificar
por lo que se utiliza como proxi una variable de tiempo, suponiendo que existe una disminucin continua
de este tipo de costos.

Tambin se supone que existe homogeneidad de grado 1 entre el dinero y los precios, es decir, que varan
en proporcin 1 a 1, con lo que la ecuacin anterior podra transformarse en la siguiente:

donde los son los coeficientes que se se estiman economtricamente y 1 el trmino de error.