Anda di halaman 1dari 25

SOAL CASE HINTZ COMPANY (MANAJEMEN PIUTANG)

Hintz Company yang terletak di New York City merupakan perusahaan manufaktur yang memproduksi
seragam baseball, basket, dan seragam atletik lainnya. Produk perusahaan dijual langsung kepada
toko retail di area New York, yang terdapat beberapa perusahaan manufaktur seragam olahraga lain
yang menyebabkan persaingan di industri tersebut sangat ketat.
Pada 10 Mei 1967, Presiden Hintz Company, Samuel Hintz mencatat bahwa akun neraca piutang
perusahaan naik menjadi $93.000 pada periode 30 April 1967. Akun neraca piutang tersebut naik
sebesar $19.000 dari periode 31 Maret 1967. Samuel memutuskan untuk menginvestigasi alasan
terjadinya kenaikan tersebut berpengaruh signifikan dalam menentukan rencana masa depan
perusahaan.
Semenjak tahun 1959, volume penjualan tertinggi sebesar $350.000 pada tahun 1964 dan pada musin
gugur 1965 penjualan gagal untuk menutup penjualan pada musim panas. Pada bulan July 1996,
ketika manajer penjualan baru bekerja, Mr.Katz, volume penjualan perlahan meningkat. Pada Mei
1967 Katz berhasil menambah 50 retail baru.
Kebanyakan dari pelanggan Hintz Company merupakan toko perlengkapan olahraga kecil. Dari 450
retail, hanya 6 retail yang membeli lebuh dari $10.000 per tahun. Hintz menetapkan kebijakan kredit
n/30, tapi hanya toko besar yang membayar secara konsisten dalam 60 hari. Bad debt losses pada
tahun 1996 sebesar 2% dari penjualan. Hintz mempercayai banyak dari toko kecil dioperasikan tanpa
investasi modal yang memadai.
Mr. Katz menerima gaji sebesar $10.000 dan komisi sebesar 2% pada penjualan yang dilakukannya.
Sedangkan salesman lain menerima komisi sebesar 5%. Selain itu tidak ada kebijakan yang dibuat
untuk salesman ketika mereka mengalami bad debt losses pada penjualannya.
Dalam pemberian kredit ada beberapa kebijakan yang dibuat memberi pedoman pada kegiatan kredit.
Sebelum menjual kepada pelanggan baru, salaesman harus menilai karakter dan kemampuan penjaga
toko berdasarkan hasil obeservasinya dan untuk menilai kondisi keuangan toko tersebut sebaik yang
dia bisa. Jika hasilnya memuaskan, maka toko akan mendapat kredit sebesar $200. Setelah setahun,
salesman berhak menaikkan kredit menjadi $500, apabila toko membayar dalam jangka waktu 90 hari.
Setelah 2 tahun memberikan hasil yang memuaskan, toko dapat menerima kredit dengan jumlah
sesuai yang dibutuhkan.
Tagihan dibuat ketika pengiriman dilakukan. Apabila dalam 60 hari pembayaran tidak diterima maka
akan dikirimkan surat peringatan kepada pelanggan atas tagihannya. Setelah 90 hari, surat peringatan
di kirim kembali untuk meminta pembayaran dalam 10 hari. Hintz akan menelepon semua pemilik
toko yang tidak melakukan pembayaran dalam 100 hari, dan jika dia tidak menerima janji pembayaran
dan mengancam untuk membawa permasalahan ini kepada pengacaranya. Apabila dalam 120 hari,
pembayaran akan ditagih melalui jalur hukum dan akun akan ditulis sebagai bad debt.
Pada 30 April 1967, diterima piutang sebesar $2.200 melalui pengacara. Biaya legal atas penarikan
sebesar 25% dari keseluruhan penagihan atau $50. Hintz berusaha menganalisa apa yang terjadi di
perusahaan Hintz Company dan dampak dari kenaikan piutang yang ada pada perusahaan
kedepannya.

1.1 Rumusan Masalah


1. Apakah meningkatnya piutang juga meningkatkan risiko piutang tidak tertagih ?
2. Apakah perlu dilakukan perubahan kebijakan pemberian kredit ?
3. Apabila piutang meningkat, apakah perusahaan memerlukan dana tambahan dari bank?
CASE : HINTZ COMPANY ( MANAJEMEN PIUTANG )
ANALISA:
1. Penjualan secara kredit akan dapat meningkatkan jumlah omset penjualan, akan tetapi memiliki
resiko tertundanya penerimaan kas, sehingga membutuhkan investasi yang lebih besar guna
mendapatkan pendapatan di luar bisnis core nya. Selain itu dapat juga mengakibatkan kerugian
karena menunggak atau bahkan tidak tertagihnya piutang. Semakin lama piutang tertunggak
akan semakin besar investasi yang dibutuhkan. Dalam kasus ini, besar kemungkinan bahwa
bad debt losses akan meningkat di masa yang akan datang.
2. Kebijakan kredit mencakup keputusan untuk menetapkan standar kredit, syarat kredit, dan
kebijakan penagihan.
3. Peningkatan saldo piutang perusahaan dapat berimplikasi pada perusahaan akan membutuhkan
lebih banyak pembiayaan dari bank. Hal ini terjadi karena tidak seimbangnya antara cash inflow
dan cash outflow perusahaan. Perusahaan akan berhutang ke bank untuk memastikan bahwa
operasional perusahaan tetap berjalan.

SOLUSI :
1. Indikasi kenaikan kredit macet (bad debt losses) di masa yang akan datang. Hal ini dapat dilihat
pada beberapa fakta:

a. Nilai akhir piutang tiap bulannya mengalami kenaikan dan periode pengumpulan tertagih
piutang tiap bulannya rata-rata mengalami kenaikan. Sehingga, berdasarkan hal tersebut maka
ada indikasi bahwa dalam waktu mendatang sangat besar kemungkinan perusahaan mengalami
peningkatan bad debt losses.
b. Terjadi kecenderungan dimana bad debt dan collection seperti pada exhibit 3 cenderung
mengalami kenaikan pada setiap periodenya. Hal ini menunjukkan tren bahwa bad debt yang
dialami perusahaan akan meningkat dari waktu ke waktu.

c. Terdapat beberapa cara dalam bad debt expenses yaitu Direct Write off dan Allowance Method.

- Metode Langsung (Direct Write Off Method)


Metode ini beranggapan piutang yang ditaksir tidak dapat diterima, pembukuannya baru akan
dilakukan pada saat piutang itu benar-benar tidak dapat ditagih oleh perusahaan. Pada saat itu,
diadakan pencatatan kerugian dengan mendebet perkiraan Piutang Ragu-Ragu (Bad Debt)
dan mengkredit perkiraan Piutang Dagang (Account Receivable) dengan jumlah yang sama.

- Metode Cadangan (Allowance Method)


Metode ini mempertimbangkan kemungkinan atas piutang yang tidak tertagih di masa
mendatang. Sewaktu perusahaan mengadakan penaksiran atas piutang yang tidak tertagih,
maka jumlah yang diperkirakan tidak tertagih itu dianggap dan dicatat sebagai kerugian. Hal
ini dilakukan dengan jalan mendebetnya ke perkiraan Piutang Ragu-Ragu (Bad Debt) dan
mengkredit perkiraan Cadangan Piutang Ragu-Ragu (Allowance for Bad Debt)
Lamanya waktu penagihan karena perusahaan menjual ke retail yang menjual seragam ke
sekolah-sekolah dan sekolah-sekolah melakukan pembayaran dengan lambat , ketika piutang
dalam rentang waktu 120 hari perusahaan memberlakukan kebijakan penghapusan (write-off)
menyebabkan meningkatnya bad debt losses yang dapat dialami oleh perusahaan.

2. Ada beberapa alasan mengapa perusahaan melakukan penjualan secara kredit:


1. untuk meningkatkan penjualan
2. perusahaan memiliki kapasitas produksi yang menganggur
3. adanya persaingan
Jika perusahaan memutuskan untuk memberikan kredit terhadap pelanggannya maka perusahaan
harus menentukan prosedur untuk memperoleh kredit dan pelunasannya, yang dituangkan dalam
kebijakan kredit yang meliputi:
1. syarat penjualan
2. analisis kredit
3. kebijakan penagihan piutang

PENILAIAN KUALITATIF
Kerangka 3R dan 5C digunakan dalam menganalisis kemampuan melunasi kewajiban dari calon
nasabah bank, namun bisa juga dipakai untuk menganalisis risiko kredit perusahaan.
Pedoman 3R, yaitu :
1. Returns
Returns berkaitan dengan hasil yang diperoleh dari penggunaan kredit yang diminta, apakah
kredit tersebut bisa menghasilkan return (pendapatan) yang memadai untuk melunasi hutang dan
bunganya.
2. Repayment capacity
Repayment capacity berkaitan dengan kemampuan perusahaan mengembalikan pinjaman dan
bunganya pada saat pembayaran tersebut jatuh tempo.
3. Risk-bearing ability
Risk-bearing ability berkaitan dengan kemampuan perusahaan menanggung risiko kegagalan atau
ketidakpastian yang berkaitan dengan penggunaan kredit tersebut. Jaminan merupakan hal yang
perlu dipertimbangkan oleh kreditor dalam kaitannya dengan risk-bearing ability.
Kebijakan kredit yang saat ini diterapkan oleh perusahaan sangat perlu untuk dilakukan
perubahan menjadi lebih selektif dengan memperhatikan konsep 5C (character, capacity, capital,
collateral, and condition).

Character
Character merupakan sifat atau watak seseorang. Sifat atau watak dari seseorang yang akan
diberikan kredit benar-benar harus dipercaya. Dalam hal ini bank meyakini benar bahwa calon
debiturnya memiliki reputasi baik, artinya selalu menepati janji dan tidak terlibat hal-hal yang
berkaitan dengan kriminalitas, misalnya penjudi, pemabuk, atau penipu. Untuk dapat membaca
sifat atau watak dari calon debitur dapat dilihat sari latar belakang nasabah, baik yang bersifat
latar belakang pekerjaan maupun yang bersifat pribadi seperti cara hidup atau gaya hidup yang
dianutnya, keadaan keluarga, hobi dan jiwa sosial.

Capacity
Capacity adalah analisis untuk mengetahui kemampuan nasabah dalam membayar kredit. Bank
harus mengetahui secara pasti atas kemampuan calon debitur dengan melakukan analisis
usahanya dari waktu ke waktu. Pendapatan yang selalu meningkat diharapkan kelak mampu
melakukan pembayaran kembali atas kreditnya. Sedangkan bila diperkirakan tidak mampu, bank
dapat menolak permohonan dari calon debitur. Capacity sering juga disebut dengan nama
Capability.

Capital
Capital adalah kondisi kekayaan yang dimiliki oleh perusahaan yang dikelola calon debitur. Bank
harus meneliti modal calon debitur selain besarnya juga strukturnya. Untuk melihat penggunaan
modal apakah efektif, dapat dilihat dari laporan keuangan (neraca dan laporan rugi laba) yang
disajikan dengan melakukan pengukuran seperti dari segi likuiditas dan solvabilitasnya,
rentabilitas dan ukuran lainnya.

Condition
Pembiayaan yang diberikan juga perlu mempertimbangkan kondisi ekonomi yang dikaitkan
dengan prospek usaha calon nasabah. Penilaian kondisi dan bidang usaha yang dibiayai
hendaknya benar-benar memiliki prospek yang baik, sehingga kemungkinan kredit tersebut
bermasalah relatif kecil.

Collateral
Collateral merupakan jaminan yang diberikan calon nasabah baik yang bersifat fisik maupun
yang nonfisik. Jaminan hendaknya melebihi jumlah kredit yang diberikan. Jaminan juga harus
diteliti keabsahannya, sehingga jika terjadi sesuatu, maka jaminan yang dititipkan akan dapat
dipergunakan secepat mungkin.

Hal ini dipandang perlu mengingat ada kecenderungan meningkatnya bad debt losses. Perusahaan
juga perlu menerapkan kebijakan kredit yang lebih tegas sehingga perusahaan dapat meminimalisir
kerugian karena tidak tertagihnya piutang. Perubahan yang dapat dilakukan oleh perusahaan adalah
sebagai berikut:
Dalam kasus disebutkan bahwa seorang salesman perusahaan yg menilai karakter dan kemampuan
pemilik toko serta kondisi keuangan toko retail. Seharusnya, perusahaan harus menunjuk orang
yang lebih berkompeten dalam menilai kelayakan pelanggan dalam menerima kredit. Perusahaan
harus lebih selektif dan menentukan standar yang baru dalam pemilihan pelanggan.
3. Mengingat Hintz memberlakukan kebijakan kredit pada penjualannya maka kenaikan penjualan
dapat berimplikasi pada meningkatnya jumlah piutang pada laporan keuangan perusahaan. Karena
dana perusahaan telah banyak keluar untuk melakukan produksi, sementara hanya sedikit dana yang
masuk ke perusahaan. Sehingga, besar kemungkinan bahwa perusahaan akan berhutang ke bank
untuk memastikan bahwa operasional perusahaan tetap berjalan.

Efek Kebijakan Kredit


Dalam mengevaluasi kebijakan kredit, ada lima faktor yang harus dipertimbangkan, yaitu:
1. Dampak terhadap penjualan (revenue effects)
Jika perusahaan memberikan kredit, maka akan terjadi penundaan penerimaan kas karena
pelanggan memperoleh keuntungan dari penawaran kredit. Namun demikian perusahaan dapat
membebankan harga yang lebih tinggi jika perusahaan memberikan kredit dan pemberian kredit
juga dapat meningkatkan jumlah barang yang dijual. Dengan demikian pemberian kredit
diharapkan dapat meningkatkan penjualan.
2. Dampak terhadap biaya (cost effects)
Walaupun perusahaan mengalami penundaan penerimaan penjualan jika perusahaan
memberikan kredit, perusahaan tetap segera menanggung biaya atas penjualan. Apakah
perusahaan menjual secara tunai atau kredit, perusahaan tetap harus membeli atau
memproduksi barang yang dijual.
3. Biaya atas utang
Ketika perusahaan memberikan kredit, perusahaan harus merencakan pembelanjaan atas
piutang yang dihasilkan. Sebagai konsekuensinya, biaya pinjaman jangka pendek perusahaan
merupakan faktor yang penting dipertimbangkan dalam pemberian kredit.
4. Kemungkinan tidak membayar
Jika perusahaan menjual secara kredit, kemungkinan sebagaian dari pembelian tidak
membayar. Hal ini tidak akan terjadi jika perusahaan menjual secara tunai.

5. Potongan tunai
Ketika perusahaan menawarkan potongan tunai sebagai bagian dari syarat kredit, sejumlah
pelanggan akan memilih untuk membayar lebih awal untuk memperoleh potongan.
SOAL CASE ECONOMIC SHIPPING COMPANY (PENILAIAN INVESTASI)
Pada musim semi 1950, pengendali dari Economy Shipping Company yang berlokasi di dekat Pittsburgh
menyiapkan laporan untuk komite eksekutif mengenai kelayakan perbaikan salah satu mesin uap kapal atau
mengganti mesin uap dengan perahu baru bertenaga diesel.

Economy Shipping Company terlibat dalam transportasi batu bara dari sekitar penambangan menuju pabrik baja,
fasilitas umum, dan industry lainnya di area Pittsburgh. Beberapa kapal uap perusahaan bertugas membawa
kargo ke tempat yang jauh seperti ke New Orleans. Semua kapal yang dimiliki perusahaan menggunakan tenaga
uap. Umur kapal minimal 10 tahun, dan rata-rata diantara 15 sampai 30 tahun.

Kapal uap yang menjadi fokus oleh pengendali adalah Cynthia, kapal berusia 23 tahun yang membutuhkan
rehabilitasi atau penggantian dengan segera. Diestimasikan bahwa Cynthia dapat memiliki masa pakai 20 tahun
lagi, apabila dilakukan perbaikan dan pemeliharaan yang memadai. Nilai buku dari Cynthia sebesar $39,500 dan
nilainya lebih kecil hanya sekitar $25,000 apabila dijual pada 1950. Total biaya perbaikan diestimasikan sebesar
$115,000. Dengan estimasi perbaikan dapat memperpanjang usia penggunaan Cynthia hingga 20 tahun lagi.

Suku cadang baru dari kapal lain yang sudah tidak digunakan sejak 1948, dapat digunakan dalam perbaikan
Cynthia. Jika suku cadang tersebut digunakan untuk Cynthia estimasi biaya sebesar $43,500, sesuai dengan nilai
buku. Penggunaan suku cadang ini dapat menurunkan biaya perbaikan dari $115,00 menjadi $71,500. Apabila
suku cadang tersebut dijual ke pasar harganya hanya $30,000 dan suku cadang tersebut tidak bisa digunakan
pada kapal uap lainnya.

Sekarang, Cynthia dioperasikan oleh 20 kru dengan biaya operasional tahunan sebesar $203,150. Diperkirakan
bahwa biaya pembongkaran dan nilai sisa perahu pada akhir masa manfaat setelah perombakan tersebut akan
menutup kerugian dengan nilai sisa dan suku cadang yang diambil dari perahu.

Alternatif untuk memperbaiki kapal uap yaitu dengan membeli kapal bertenaga diesel. Quapelle Company,
sebuah perusahaan manufaktur lokal, mematok harga $325,000. Tambahan biaya $75,000 untuk persediaan
suku cadang akan diperlukan untuk perbaikan kapal diesel dan persediaan cukup untuk memperbaiki hingga 3
kapal diesel. Apabila membeli empat atau lebih kapal diesel, maka perlu diestimasikan keperluan tambahan
persediaan suku cadang.

Umur guna dari kapal bertenaga diesel diestimasikan selama 25 tahun, pada akhir waktu tersebut kapal akan
diperbaiki dengan biaya seharga kapal baru. Terdapat biaya perbaikan umum sebesar $60,000 setiap 10 tahun.

Salah satu keungulan dari Quapelle Company adalah kecepatan rata-rata kapal bertenaga diesel 12% lebih cepat
daripada kapal uap. Jarak yang pendek dan adanya sistem buka tutup yang melibatkan pengiriman lokal melalui
sungai, melarang kapal diesel untuk mengambil keuntungan dari kecepatan mereka yang lebih besar, terutama
ketika ada kesempatan untuk melewati, mereka harus menunggu giliran setelah kapal uap yang lambat.

Pada 1950, lebih dari 40 kapal diesel hanya ada dua kapal yang beroperasi di sungai. Setelah melakukan
konsultasi antara Quapelle Company dan perusahaan lain yang beroperasi pada kapal bertenaga diesel,
pengendali mengestimasikan biaya operasi untuk setiap kapal sebesar $156,640. Meskipun pengendali tidak
mempertimbangkan masalah ini, pengguna pada kasus ini mungkin bersaumsi bahwa pada akhir tahun ke 20,
kapal diesel akan memiliki nilai riil sebesar $32,500 dan persediaan suku cadang $37,500.

Pengendali juga berfokus pada peraturan mengenai asap kota yang disahkan pada 1948 untuk memberikan
dampak pada 1952. Untuk memenuhi peraturan yang ada, semua kapal uap dari hand fired diubah menjadi
stoker fired untuk mengurangi masalah uap, tapi Cynthia masih hand fired. Biaya yang diperlukan untuk
mengubah Cynthia menjadi stoker fired dan memperbesar lambung kapal sebesar $40,000 apabila dilakukan
bersamaan dengan rehabilitasi. Namun, apabila dilakukan 2 tahun kemudian biayanya menjadi $70,000.
Perubahan stocker fired akan mengurangi jumlah kru dari 20 menjadi 18 orang dengan biaya operasional
tahunan sebesar $191,450.Serikat kerja mendesak perubahan shift yang awalnya 2 shift dengan 12 jam kerja
per shift menjadi 3 shift dengan 8 jam kerja tiap shiftnya. Pengendali kapal mengetahui bahwa kapal diesel dapat
menampung tambahan kru tanpa biaya tambahan, namun Cynthia tidak bisa.Faktor lain yang dipertimbangkan
oleh pengendali pada saat itu adalah alternatif dalam penggunaan dana. Pada musim semi 1950, Economy
memiliki cukup dana untuk membeli 4 kapal bertenaga diesel, namun ada penggunaan alternatif untuk
penggunaan dana tersebut. Proyek lain yang juga dipertimbangkan oleh manajemen pada waktu itu memiliki
estimasi keuntungan sebesar 10% setelah pajak dan tingkat pajak penghasilan sebesar 48%.
CASE : ECONOMIC SHIPPING COMPANY (PENILAIAN INVESTASI)

Cynthia

Mengganti
Memperbaiki
dengan
steam
diesel

Diperbaiki
dengan spare
Diperbaiki
part kapal
lain

Convert Convert 2 Convert Convert 2


sekarang tahun lagi sekarang tahun lagi

Alternatif I

faktor anuitas /
Year Items Cashflow PV
present

Investasi
0 Perbaikan tanpa sparepart $ 115,000.00 1.000 $ 115,000.00
0 Perbaikan stoker fire $ 40,000.00 1.000 $ 40,000.00
$ 155,000.00
Net Cash Flow
1-20 EBIT $ 11,700.00
(1-tax) 0.52
Depresiasi $ 725.00
EBIT(1-tax)+Depresiasi $ 6,809.00 8.514 $ 57,543.18

Total $ (97,456.82)
Alternatif II

faktor anuitas /
Year Items Cashflow PV
present

Investasi
0 Perbaikan tanpa sparepart $ 115,000.00 1.000 $ 115,000.00
0 Perbaikan stoker fire $ 70,000.00 1.000 $ 70,000.00
$ 185,000.00
Net Cash Flow
2-20 EBIT $ 11,700.00
(1-tax) 0.52
Depresiasi $ 805.56
EBIT(1-tax)+Depresiasi $ 6,889.56 7.605 $ 52,395.07

Total $ (132,604.93)

Alternatif III

faktor anuitas /
Year Items Cashflow PV
present

Investasi
0 Perbaikan dengan sparepart $ 71,500.00 1.000 $ 71,500.00
0 Perbaikan stoker fire $ 40,000.00 1.000 $ 40,000.00
$ 111,500.00

Net Cash Flow


1-20 EBIT $ 11,700.00
(1-tax) 0.52
Depresiasi $ 675.00
EBIT(1-tax)+Depresiasi $ 6,759.00 8.514 $ 57,543.18

Total $ (53,956.82)

Alternatif IV

faktor anuitas /
Year Items Cashflow PV
present

Investasi
0 Perbaikan dengan sparepart $ 71,500.00 1.000 $ 71,500.00
0 Perbaikan stoker fire $ 70,000.00 1.000 $ 70,000.00
$ 141,500.00
Net Cash Flow
2-20 EBIT $ 11,700.00
(1-tax) 0.52
Depresiasi $ 750.00
EBIT(1-tax)+Depresiasi $ 6,834.00 7.605 $ 51,972.57

Total $ (89,527.43)

Alternatif V

faktor anuitas /
Year Items Cashflow present PV
Investasi
0 Membeli Diesel-boat $ 325,000.00 1.000 $ 325,000.00
0 Menjual Cynthia $ (25,000.00) 1.000 $ (25,000.00)
0 Tax Shield Jual Cynthia $ 6,960.00 1.000 $ 6,960.00
0 Menjual Sparepart $ (30,000.00) 1.000 $ (30,000.00)
0 Tax Shield Jual Sparepart $ 6,480.00 1.000 $ 6,480.00
$ 283,440.00 1.000 $ 283,440.00
0 Penambahan modal kerja $ 75,000.00 1.000 $ 75,000.00
$ 358,440.00 1.000 $ 358,440.00
Net Cash Flow
1-20 EBIT $ 46,510.00
(1-tax) $ 0.52
Depresiasi $ 16,250.00
1-20 EBIT(1-tax) + Depresiasi $ 40,435.20 8.514 $ 344,247.65
10 Overhaul $ (60,000.00) 0.386 $ (23,132.60)
20 Overhaul $ (60,000.00) 0.149 $ (8,918.62)
$ 312,196.44
Terminal Cash Flow
20 Menjual Diesel-boat $ 32,500.00 0.149 $ 4,830.92
20 Menjual Inventory $ 37,500.00 0.149 $ 5,587.50
$ 10,418.42

Total $ (35,825.15)

Pilih NPV yang paling besar


SOAL CASE LIQUIGAS (BIAYA MODAL)
Pada musim gugur 1952, Mr. Bayard, bendahara Liquigas Inc sedang mempelajari daftar proyek yang
telah diusulkan untuk investasi modal tahun 1953. Pada pertemuan direksi perusahaan, yang akan
diselenggarakan akhir bulan Oktober, Mr. Bayard diminta untuk membuat rekomendasi atas proyek
dan bagaimana membiayainya.
Liquigas Inc, yang terletak di Hillandale, New Jersey, adalah produsen bahan kimia industri dan
diversifikasi komersial dan produk sekutu. Perusahaan didirikan pada tahun 1926, memproduksi
senyawa kimia tertentu yang digunakan dalam industri penyulingan minyak dan volume penjualan
perusahaan berkembang pesat sampai tahun 1931. Selama tahun depresi (penurunan), operasional
berhasil dipangkas meskipun posisi tetap buruk, perusahaan mendapat laba yang rendah mulai tahun
1931 hingga 1935. Pembayaran bunga pada pinjaman bank dan obligasi hipotek, serta dividen tunai
dapat dilakukan kepada pemegang saham setiap tahun meskipun berkurang.
Pada tahun 1952 perusahaan tetap sebagai produsen utama (leading) senyawa kimia untuk industri
penyulingan minyak bumi, dan telah melakukan diversifikasi lini produk melalui pembuatan plastik
polyethylene dan polyvinyl, soil conditioner, ammonia anhidrat untuk pertanian, dan berbagai
kebutuhan komersial dan household chemicals.
Total volume penjualan untuk tahun 1952 diperkirakan atas dasar tingkat penjualan saat ini menjadi
sekitar $ 27.500.000; laba bersih setelah pajak diperkirakan $ 2.800.000. Manajemen perusahaan
mengadopsi sistem penganggaran modal yang diperlukan masing-masing departemen dalam proyek
konstruksi yang diinginkan setahun mendatang; mencakup perkiraan dana yang dibutuhkan dan
perkiraan tingkat rata-rata pengembalian jumlah awal investasi.
Kebijakan ekspansi perusahaan didasarkan pada keinginan akan kepuasan menghindari tuntutan yang
tampaknya bersifat permanen, dan untuk menghindari prospek yang spekulatif. Prospek penjualan
untuk 1953 dan 1954 sangat menjanjikan, karena penjualan produk plastik melebihi harapan dan
penjualan ekspor lebih dari yang diharapkan.
Namun, proyek yang diusulkan harus dibiayai sebagian besar melalui dana baru yang diperoleh di luar
perusahaan. Tingkat pendapatan yang tersisa setelah dividen tidak cukup untuk mendukung proyek
yang diinginkan, sehingga Mr. Bayard merencanakan untuk mengandalkan tidak lebih dari $ 1.750.000
yang harus tersedia melalui sumber-sumber internal untuk proyek yang terdaftar pada 1953.
Pembiayaan baru bisa dicapai dalam beberapa cara. Meninjau kemungkinan memperoleh dana dari
sumber-sumber luar, Mr. Bayard merenungkan beberapa alternatif berikut:

1. Obligasi
Mr. Bayard tahu dari penjamin emisi tentang kemungkinan untuk menjual obligasi hipotek di pasar
saat ini. seperti penjualan kepada masyarakat atau dapat ditempatkan secara pribadi melalui institusi
investor. Obligasi akan jatuh tempo 20-30 tahun dan akan membawa provisi dana pembayaran utang.
Biaya yang dikeluarkan perusahaan sekitar 3% tiap tahun setelah beban. Surat utang tanpa jaminan
tahunan dengan jatuh tempo yang lebih pendek juga mungkin akan membebani perusahaan antara 3
dan 3,5 % per tahun.
2. Preferred Stock
Underwriters mengatakan bahwa akan ada kemungkinan untuk menjual saham preffered dalam
jumlah besar di pasar dengan harga yang menarik. Setelah beban, sebelum pertimbangan pajak
penghasilan, biaya perusahaan antara 5% dan 5,5%. Outstanding saham preferen perusahaan 4,5%
saat ini menjual sekitar 100.

3. Saham Biasa
Pertumbuhan perusahaan pascaperang dibiayai sebagian besar melalui penjualan saham biasa; saham
yang dijual pada tahun 1948 telah sangat sukses dan tanpa kesulitan pengembalian pada perusahaan,
sebesar $ 41 per saham. Saham beredar menghasilkan 5,6% dari harga pasar saat ini dari $ 44,5 dan
tingkat dividen tunai $ 2,50; saham dicatatkan di bursa nasional dan aktif diperdagangkan. Sejak tahun
1946, rasio price-earning dari saham biasa yang bervariasi dari 6,5-10,1: rasio saat ini 6,7.
Pada tahun 1951, perusahaan telah membayar pajak penghasilan federal 52%, dan pada tahun 1952
itu diharapkan untuk membayar tingkat yang sama meskipun pajak keuntungan lebih dari 8%.
Diputuskan untuk menggunakan angka keseluruhan 60% dalam menghitung pajak di masa depan atas
penghasilan. Dia juga memutuskan untuk menggunakan biaya atas pembiayaan dari berbagai
alternatif, dalam menentukan biaya untuk memperoleh modal dari luar.
Dalam mempertimbangkan profitabilitas pembiayaan proyek baru tersebut, dengan tingkat
pengembalian yang ditentukan, melalui penggunaan uang baru, di masa lalu selalu menggunakan
biaya rata-rata tertimbang dari modal yaitu, biaya dari berbagai jenis ekuitas dan modal utang
ditimbang dengan proporsi masing-masing jenis dalam struktur.
Akun "Surplus" dilakukan tanpa biaya, karena itu tersedia dan tidak perlu ditingkatkan dari luar
perusahaan. Mr. Bayard baru-baru ini menghadiri diskusi tentang biaya pembiayaan dalam kaitannya
dengan tingkat pengembalian. Pada pertemuan ini, ekonom mengajukan beberapa argumen yang
mendukung penggunaan "biaya marjinal" modal sebagai kriteria untuk menentukan sejauh mana
dana tambahan harus diinvestasikan dalam kapasitas produktif.
Menurut Mr. Bayard, perhitungan "tingkat marjinal" akan membuat semua proyek yang diinginkan
muncul, karena itu mungkin untuk membiayai total kebutuhan sebagian obligasi hipotek, biaya hanya
3%, dan sebagian dengan pendapatan diinvestasikan kembali.

CASE LIQUIGAS COMPANY (BIAYA MODAL)


Dana Proyek $ 7,538,000
Modal sendiri $ 1,750,000
Pajak 60%
Biaya obligasi 3%
Biaya preferred stock 5%
Biaya common stock 5.6%
Tahun 1952
Stated amount
Type of Capital R Weight WACC
million
Fixed Debt 3% 8 32 96
Preferred stock 13 2.4 10 130
Common stock 14 9.6 39 546
Surplus - 4.8 19 0
Total 24.8 100 772 = 7.7

Untuk perhitungan WACC di tahun 1953 digunakan asumsi bahwa, bobot dari masing-
masing pendanaan sama dengan bobot pada tahun 1952.

Perhitungan Tahun 1953


Cost of Capital Obligasi
= (1 )
= 0.03 (1 0.6)
= 0.012

Tahun 1953

Type of Capital R Stated amount Weight WACC

Fixed Debt 1.2% $ 2,412,160 32 38.4


Preferred stock 5.0% $ 753,800 10 50
Common stock 5.6% $ 2,939,820 39 218.4
Surplus 0.0% $ 1,432,220 19 0
Total $ 7,538,000 100 306.8 = 3.068

Setelah dilakukan perhitungan WACC tahun 1953, diperoleh hasil WACC sebesar
3.068. Jika dibandingkan dengan tahun 1952 dengan bobot yang sama, hasil WACC 1953
menurun dari tahun 1952 yang awalnya 7.7 menjadi 3.068 di tahun 1953.
Hal ini menunjukkan biaya modal yang dikeluarkan perusahaan dalam memperoleh
dana atau modal dari kombinasi beberapa sumber dana (seperti utang, preferred stock, common
stock) mengalami penurunan dari 7.7 menjadi 3.068 di tahun 1953. Sehingga biaya rata-rata
untuk setiap dolar yang diterima oleh perusahaan akan menurun dari 7.7% menjadi 3.068%.
Hal ini tentu saja akan menguntungkan bagi perusahaan karena untuk biaya yang dikeluarkan
oleh perusahaan atas dana yang diperoleh lebih kecil daripada tahun sebelumnya. Dimana biaya
tersebut sebagai tingkat pengembalian kepada investor atas dana yang diberikan kepada
perusahaan.
SOAL CASE FLATBUSH SHIPYARD (KEBIJAKAN DIVIDEN)
Pada pertemuan dewan direksi 5 Februari 1959, Mr. Donald Padgett, CEO Flatbush Shipyards, Inc,
memberitahu direksi bahwa perusahaan baru saja menerima kontrak $ 97 juta dari Angkatan Laut AS
untuk desain dan konstruksi dari tiga kapal perang rudal bersenjata. Kontrak ini membuat jaminan
simpanan perusahaan dari pesanan perusahaan menjadi $ 190 juta dan meyakinkan kapasitas operasi
selama dua setengah tahun. Mr. Padgett yakin bahwa laba pemegang saham akan berada di antara $
14 dan $ 15 per saham pada tahun 1959 dan mungkin akan melebihi $ 16 per saham di kedua tahun
yaitu 1960 dan 1961. Dia berpikir tingkat pendapatan menjadi faktor penting dalam keputusan pada
tingkat pembayaran dividen kuartalan.
Mr Padgett menunjukkan sejarah kebijakan perusahaan membayar sekitar 50% dari pendapatan
setiap tahun. Kebijakan ini menunjukkan bahwa pembayaran dividen sebesar $ 7 per saham atau lebih
harus dibuat pada tahun 1959. Karena itu Mr. Padgett merekomendasikan bahwa dewan menyetujui
kenaikan tingkat dividen kuartalan dari sebesar $ 1,20 menjadi $ 1,60 per saham. Pembagian dividen
tambahan, akan ditambahkan di November 1959 saat pertemuan dewan. Mr Padgett percaya bahwa
peningkatan tingkat dividen kuartalan sekitar $ 1,80 atau $ 2 per saham pada tahun 1960 dan ada
kemungkinan untuk mempertimbangkan stock split pada saat itu.
Mr Curtis Davis, seorang bankir investasi New York dan baru terpilih sebagai direktur, menentang ide
peningkatan tajam dalam pembayaran dividen kuartalan. Mr Davis khawatir tentang volatilitas harga
pasar untuk common stock Flatbush. Pergerakan harga yang tidak menentu dan omset saham tinggi
(jumlah saham yang diperdagangkan dalam satu bulan sekitar 20% dari total saham yang beredar)
menunjukkan saham Flatbush banyak dipegang oleh spekulan. Akibatnya, sebagian besar pemegang
saham yang memegang saham sebagai investasi, mengalami kesulitan yang tidak semestinya. Dia
berpikir bahwa pembayaran dividen yang tidak menentu dari Flatbush Shipyards itu dikaitkan dengan
kebijakan saat ini dengan membayar 50% dari laba bersih per saham, merangsang banyak spekulasi di
bursa. Karena itu ia berpendapat untuk mengevaluasi ulang kebijakan dividen perusahaan.
Mr Davis kemudian mengusulkan kebijakan dividen baru, dengan tujuan dasar akan membayar tingkat
pembayaran dividen tunai kuartalan yang stabil sejauh mungkin di kedua tahun, baik dan buruk. Dia
menyarankan pembayaran berada di $ 1,20. Dalam tahun-tahun produktif yang baik, ia akan
mengalokasikan dana di atas $ 4,80 untuk menjadi cadangan dividen. Dana tersebut akan digunakan
untuk mendukung tingkat pembayaran $ 4,80, jika perusahaan berada di kondisi buruk. Ia
mengusulkan pembayaran dividen yang rendah pada tahun-tahun yang baik untuk mengkompensasi
pemegang saham saat pembayaran dividen tunai yang lebih rendah.
Karena adanya perbedaan pendapat, untuk sementara, direksi mengumumkan pembagian dividen
kuartalan $ 1,20 untuk tanggal pembayaran Maret 1959. Akhirnya Mr Joseph Medwick, bendahara
dari Flatbush Shipyards, bertanggung jawab menyiapkan laporan evaluasi usulan Pak Davis.
Selama periode pascaperang, sekitar dua pertiga dari pendapatan Flatbush Shipyards berasal dari
pembangunan kapal angkatan laut kecil dan menengah. Biasanya memerlukan 12 bulan atau lebih
untuk menyelesaikan kapal. Perusahaan juga mengoperasikan dermaga US Navy atas dasar kontrak
dan 20% dari pendapatan yang dikembangkan dari perbaikan terkait dan konversi dari kapal perang
di armada AS. Sisa penjualan berasal dari pekerjaan lain-lain, ditangani oleh toko-toko mesin
perusahaan. Order pekerjaan ini biasanya tidak lebih dari $ 10 juta volume penjualan selama setahun
ketika konstruksi angkatan laut telah jatuh tajam.
Flatbush sangat bergantung pada keputusan pemerintah untuk menjaga kegiatan perusahaan.
Volume penjualan Flatbush cukup stabil sepanjang periode pascaperang. Namun penjualan turun dari
$ 52.600.000 pada tahun 1944 ke level $ 12.700.000 pada tahun 1947. Keuntungan tergantung dari
dari pesanan perusahaan dari Kongres dan Departemen Pertahanan. Pada tahun 1954, misalnya,
Flatbush hanya menerima $ 11.000.000 pesanan untuk kapal baru, namun tingkat penjualan didukung
oleh jaminan simpanan yang ada. Mengingat siklus bisnis, manajemen Flatbush berupaya untuk
berada pada posisi keuangan yang konservatif. Pemegang saham sesekali mengkritik kebijakan dividen
sebagai terlalu konservatif karena manajemen selama bertahun-tahun melakukan akumulasi dana
tunai yang cukup besar.
Prospek bisnis sangat menggembirakan di tahun 1959. Volume penjualan untuk 1959 diperkirakan $
72 juta, naik 33% dari tahun sebelumnya. Selain itu, jaminan simpanan pesanan dari $ 190.000.000
tampak meyakinkan penjualan sebesar $ 84.000.000 di tahun 1960 dan 1961. Penjualan ini diharapkan
menghasilkan rekor penghasilan, rata-rata sekitar $ 3.800.000 per tahun selama tiga tahun.
Mr. Padgett mendapat sejumlah keluhan pemegang saham atas keputusan dewan untuk memotong
dividen kuartalan dari $ 1,33 menjadi $ 1,2 per saham pada musim gugur tahun 1958, khususnya sejak
perusahaan mengadakan dana kas yang cukup besar pada saat itu. Mr. Padgett menjawab bahwa
tingkat pendapatan perusahaan saat ini dan prospek bisnis pada waktu itu tidak memungkinkan.
Namun, arus kas masuk dari pesanan baru tak lama setelah dividen telah dipotong membuat
penjelasan lebih sulit untuk disampaikan. Pada bulan Desember, Mr. Padgett mencapai kesimpulan
untuk meningkatkan dividen lagi secepat mungkin. Apalagi 1959 akan menjadi tahun yang sangat baik
bagi perusahaan, dengan laba per saham melebihi $ 14. Mr Padgett kemudian memutuskan bahwa
kenaikan dividen substansial memungkinkan dan sangat diinginkan. Sehingga, Mr. Padgett membuat
proposal untuk meningkatkan tingkat dividen kuartalan dari $ 1,2 menjadi $ 1,6 per saham pada
pertemuan direksi di bulan Februari 1959.
Namun, Mr. Davis menolak usulan tersebut dan mengkritik pembayaran dividen sebelumnya. Dia
melihat bahwa rata-rata harga pasar saham selama periode pasca perang sangat rendah dan bisa
biasanya menawarkan dividend yield 9,0%. Dividend yield ini sangat tinggi, jika dibandingkan dengan
dividend yield rata-rata pada semua saham yang diperdagangkan di bursa saham New York adalah
4,1% pada pertengahan Januari 1959, dan untuk saham kualitas menengah menghasilkan 4,8%.
Mr. Davis juga percaya pasar saham untuk Flatbush didominasi oleh spekulan luar. Kondisi ini
mengganggunya karena investor tidak menghargai diri sendiri, khususnya, kepercayaan, dan dana
pensiun bersama. Reputasi buruk ini, pada saatnya, membatasi untuk jual saham dan depresi
harganya. Akhirnya, Mr. Davis percaya bahwa suasana spekulatif saham sekitarnya menjadi keruh.
Beberapa analis investasi, misalnya, diakui baik stabilitas sederhana atau karakteristik pertumbuhan
yang cepat bahwa laba dan dividen telah ditampilkan selama periode pasca perang. Akibatnya, saham
dihargai rendah sehingga tampak buruk pada harga saat ini.
Kemudian Mr. Davis berpendapat bahwa perusahaan harus memprioritaskan citra perusahaan yang
menguntungkan di Wall Street dengan restrukturisasi kebijakan dividen Flatbush. Tujuan paling utama
dalam pikirannya adalah untuk menciptakan kesan stabilitas. Dia percaya bahwa jika perusahaan itu
membayar dividen yang stabil selama tahun periode, dengan dividend yield sekitar 5%. Mengingat
pembayaran dividen sebesar $4,80 per saham setiap tahun, ini menganjurkan pada saat harga pasar
$96. Mr. Davis mengamati bahwa saham Flatbush tidak dijual dengan harga $96 kecuali untuk sebuah
laporan spekulatif singkat pada akhir 1956. Langkah tersebut akan cenderung untuk menstabilkan
harga pasar perusahaan dan dengan demikian menarik kelompok yang lebih diinginkan pemegang
saham .
Mr. Davis pertama menyarankan melakukan pembayaran dividen tunai pada tingkat $1,20. Ia ingin
menyisihkan dana tambahan yang tersedia untuk dibagikan kepada pemegang saham dalam cadangan
dividen yang didanai. Cadangan ini kemudian akan diberikan setiap kali laba turun yang mungkin
membahayakan pembayaran deviden tahunan sebesar $4,80. Mr. Davis berencana untuk menyisihkan
$2,0 juta dari dana berlebih saat ini dan $0.6 juta per tahun untuk tiga tahun ke depan dengan
cadangan dividen yang didanai ini. Pada akhir 1961, dana sebesar $ 3.8 juta tiga tahun akan disisihkan
dalam cadangan dividen, uuntuk kontinjensi dividen yang akan datang dan akan menjaga tingkat
dividen $4,80 di masa depan.
Mr. Davis juga membuat gambar pertumbuhan stock Flatbush. Metode yang diinginkan untuk
mencapai tujuan ini adalah untuk membayar dividen saham kecil 3 sampai 5%. Prosedur ini akan
cenderung untuk menjamin pertumbuhan yang cukup konstan dalam pemegang saham, nilai modal
dan pendapatan dividen seluruh periode siklus. Karakteristik pertumbuhan ini akan cenderung untuk
meningkatkan nilai saham di pasar tanpa mengurangi citra stabilitas. Meskipun dia ragu bahwa
investor bersedia untuk membeli saham dengan dividen tunai serendah 4%. Jika benar, ini bisa
menandakan kenaikan nilai saham Flatbush ke $120 per saham.
Namun sejumlah direksi menyatakan keberatan terhadap kebijakan dividen yang diusulkan Mr. Davis.
Kritik kedua diarahkan pada ide dari cadangan dividen yang didanai. Sejumlah pemegang saham
menyatakan ketidaksediaan mereka ketika manajemen mengumpulkan saldo kas (cash balance)
dengan membayar dividen langsung yang lebih besar. Beberapa direksi berpikir masalah ini sangat
penting karena usulan Mr. Davis gagal untuk mempertimbangkan tuntutan pemegang saham untuk
kembali dividen ke $ 1,30 per saham dari triwulan sebelumnya.
Salah satu direksi mencatat bahwa "biaya modal" Flatbush sekitar 18%. Akibatnya direksi merasa tidak
dibenarkan mempertahankan laba hanya untuk menginvestasikan dana dalam obligasi pemerintah
yang akan menghasilkan tidak lebih baik dari 4%. Selain itu, fluktuasi harga di pasar obligasi
menujukkan bahwa obligasi pemerintah yang bukan investasi yang aman. Dia berpendapat, bahwa
pemegang saham akan mendapatkan keuntungan lebih dari distribusi langsung laba yang tersedia
daripada jika mereka akan menjadikan perusahaan ini menjadi sebagian investment yang
mengkhususkan diri dalam sekuritas pemerintah.
Setelah diskusi lebih lanjut, usulan Mr. Davis diajukan dan mengizinkan direksi untuk memberikan
pertimbangan lebih lanjut. Untuk sementara, dewan mendapat dividen $ 1,20 untuk pembayaran 31
Maret 1959. Begitu $ 1,20 dividen diumumkan, harga pasar saham Flatbush ($ 78) mulai menurun dan
dalam waktu beberapa minggu telah mencapai tingkat $ 69 per saham.
Bendahara Flatbush, Mr. Medwick, ditunjuk untuk mempersiapkan laporan evaluasi usulan Mr. Davis.
Dia menemukan banyak bantuan dalam data statistik mengenai pemegang saham perusahaan yang
tersedia dalam file korporasi. Dia menemukan tidak ada perusahaan yang telah mencoba rencana
yang sama, dan menganalisis data pada perusahaan lain tampak spekulatif. Penyelidikan singkat data
pasar, Flatbush itu tidak berbeda signifikan bila dibandingkan dengan perusahaan lainnya. Di sisi lain,
ia mencatat bahwa beberapa saham yang dikenal untuk pendapatan yang stabil cenderung memiliki
yield sekitar 5%, bahkan di bawah 4%.
Mr. Medwick akhirnya memutuskan untuk menelepon sampel acak kecil pemegang saham Flatbush
untuk meminta pendapat mereka secara langsung. Ada beberapa komentar yang menarik dari
pemegang saham tersebut. Seperti ada janda yang membeli saham perusahaan untuk memperoleh
pendapatan tinggi, apalagi setelah perusahaan memotong dividen dua kali sejak 1956. Ia lebih suka
jika meningkatkan dividen lagi. Ada juga pemegang saham yang membelinya sebagai hot tip. Yang
intinya ia berharap harga naik lagi sehingga ia bisa menjual sahamnya. Selain itu ada pemegang saham
yang merasa pendapatan tidak penting dan merasa perusahaan tau apa yang terbaik. Namun ada juga
yang tertarik pada penghargaan selama beberapa tahun ke depan dan apapun rencana yang terbaik
baginya
Empat puluh panggilan tambahan menghasilkan banyak variasi pada tema ini, tetapi sedikit informasi
yang bermanfaat. Mr. Medwick itu yang paling terganggu oleh fakta bahwa ia tidak dapat mendeteksi
tren yang mungkin memungkinkan dia untuk mengklasifikasikan pemegang saham Flatbush.
CASE FLASTBUSH SHIPYARD (KEBIJAKAN DIVIDEN)

Alternatif Kebijakan
Dividen Flatbush

Mr Davis
Mr Padgett
Membayar dividen
Menaikkan jumlah
secara konstan sebesar
dividen secara berkala
$1.20 per kuartal

Disini kami mengevaluasi proposal Mr. Davis mengenai kebijakan dividen dengan
membandingkan tiga teori dasar kebijakan dividen yang sering digunakan.
1. Teori Dividen Irrelevan
Berdasarkan teori ini, kebijakan dividen tidak memengaruhi harga pasar saham
perusahaan atau nilai perusahaan. Dalam teori ini, nilai perusahaan hanya ditentukan oleh
kemampuan perusahaan untuk menghasilkan pendapatan dan resiko bisnis.
Menurut kami, teori ini tidak dapat dijadikan sebagai acuan karena kasus Flatbush
disini tidak memenuhi seluruh asumsi yang dikemukakan oleh Modigliani dan Miller terkait
dengan teori dividen irrelevan ini. Asumsi yang dimaksud berkaitan dengan pajak dan
kebijakan penganggaran modal. Berikut penjelasan kami :

Asumsi : Tidak ada pajak atas pendapatan perusahaan dan pendapatan pribadi
Kasus Flatbush disini berdasarkan keadaan nyata (real-life situation) dimana dapat
dipastikan bahwa terdapat pajak bagi perusahaan maupun pribadi. Bahkan, salah satu
pemegang saham mengemukakannya di telefon bahwa pendapatan perusahaan tidak
berpengaruh penting baginya karena adanya pajak pendapatan yang dikenakan oleh
pemerintah. Pemegang saham ini membeli saham untuk kepentingan masa
pensiunnya dalam 15 mendatang.

Asumsi : Kebijakan penganggaran modal independen dengan kebijakan dividen


Salah satu bagian dari proposal kebijakan dividen Mr. Davis adalah dibentuknya
cadangan biaya dividen yang bertujuan untuk menjamin adanya dividen $4.80 per
tahunnya bagi pemegang saham bahkan disaat perusahaan mengalami penurunan
pendapatan. Cadangan ini sendiri dibentuk dari $ 2 juta kelebihan kas tahun ini dan $
0,6 juta kas per tahun untuk tiga tahun mendatang. Disini sangat jelas bahwa
kebijakan ini mempengaruhi modal perusahaan karena jumlah tersebut diatas
mengurangi jumlah modal kerja.
2. Teori Bird In-the Hand
Menurut teori ini, kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap harga pasar saham.
Artinya jika dividen yang dibagikan perusahaan semakin besar, harga pasar saham
perusahaan tersebut akan semakin tinggi dan sebaliknya. Hal ini terjadi karena pembagian
dividen dapat mengurangi ketidakpastian yang dihadapi investor.
Teori ini sesuai bagi sebagian pemegang saham yang menentang proposal kebijakan
dividen Mr. Davis dan menuntut dikembalikannya tingkat dividen dari $1,20 menjadi $1,30.
Dan menganggap bahwa gagasan mengenai cadangan biaya dividen hanya omong kosong
belaka. Selain itu, terdapat penilaian Mr. Davis bahwa Flatbush masih sebuah perusahaan
cyclical yang masih berada pada struktur perusahaan yang kurang tepat mendapat tantangan
keras dari para pemegang saham.
Teori ini juga mengemukakan bahwa pemegang saham memberikan nilai lebih tinggi
atas dividend yield dibandingkan capital gain yang diharapkan dari pertumbuhan harga saham
apabila perusahaan menahan laba untuk dipakai membelanjai investasi karena dinilai resiko
dividend yield lebih kecil disbanding resiko growth yang muncul dari peningkatan modal.
Dividend yield Flatbush pada tahun 1958 adalah 6,2% ($5/$81). Dividend yield ini
adalah yang terendah sejak 1945 hal ini dikarenakan adanya penurunan dividen pada Fall
1958 dari $1,30 menjadi $1,20. Yang mana tingkat dividen sebesar $1,30 ini sudah
diberlakukan oleh Flatbush konstan sejak 3 tahun lalu dan ditambah dengan beberapa
pembayaran ekstra pada akhir tahun 1955 dan 1956.
Apabila kita lhat sekilas dari laporan saham Flatbush, teori ini benar adanya. Dapat
kita perhatikan bahwa sejak ditingkatkannya dividen dari $1,20 di Summer 1955 menjadi
$1,30 Fall 1955, harga pasar saham meningkat tajam untuk tahun tersebut. Yakni pada tahun
1954 harga pasar saham sebesar $ 52,5 meningkat menjadi $63,25 pada tahun 1955.
Kenaikan ini cukup mengejutkan bahwa pada tahun 1955 tingkat penjualan Flatbush menurun
sebesar $2,4 juta dari tahun 1954. Dari sini dapat kita lihat bahwa dividend yield berpengaruh
secara signifikan apabila dibandingkan dengan tingkat pendapatan. Dan bahkan sejak
diberikannya pembayaran ekstra pada akhir tahun 1956 sebesar $2, harga pasar saham
Flatbush melonjak tajam dari $66,5 menjadi $81.
Teori ini juga didukung dengan perhitungan oleh salah satu pemegang saham yang
membandingkan biaya modal antara menggunakan kas yang tersedia untuk membeli obligasi
pemerintah atau untuk membayarkan dividen kepada para investor. Dimana yield dari
pembayaran dividen melebihi yield obligasi pemerintah, berturut-turut sebesar 18% dan 4%.

3. Teori Tax Preference


Berdasarkan teori ini, kebijakan dividen mempunyai pengaruh negatif terhadap harga
pasar saham perusahaan yang mana semakin besar jumlah dividen yang dibagikan, semakin
rendah harga pasar saham. Hal ini terjadi jika ada perbedaan antara tarif pajak personal atas
pendapatan dividend dan capital gain. Apabila tarif pajak dividen lebih tinggi daripada pajak
capital gain, maka investor akan lebih senang jika laba yang diperoleh perusahaan tetap
ditahan di perusahaan.
Dalam kasus ini tidak diberi informasi mengenai tarif pajak dividen, akan tetapi apabila
menggunakan tarif pajak US pada umumnya adalah 34%. Dan apabila kita bandingkan disini,
besarnya pajak capital gain adalah 50% (contoh tahun 1958: $2,27/$4,50=50,4%). Dari sini,
dapat kita lihat bahwa asumsi teori tax preference disini tidak terpenuhi karena tariff pajak
dividen lebih rendah disbanding dengan tarif pajak capital gain. Dapat kita lihat ini adalah
alasan yang mendasari banyaknya pemegang saham yang sangat mendukung peningkatan
tingkat dividend dan menentang keras kebijakan Fall 1958 yang menurunkan dividen menjadi
$1,20.
Berikut adalah analisis kami dari penjabaran ketiga teori kebijakan dividen yang
berkaitan dengan kasus Flatbush ini :
Sebelum penurunan dividen pada Fall 1958, Flatbush melakukan hal serupa pada
tahun 1947 dan hal ini berakibat fatal. Dimana nilai pasar saham mengalami
penurunan sebanyak 3 kali setelah diberlakukannya kebijakan ini. Dan kembali
meningkat cukup tajam hanya setelah Flatbush menaikkan kembali tingkat dividennya
dan juga ditambah insentif lain berupa pembayaran ekstra pada akhir tahun.
Dari data distribusi pemegang saham, hampir separuhnya adalah broker saham dan
dealer sekuritas. Dan disini kami setuju dengan pendapat Mr. Davis mengenai para
investor yang sebagian besar adalah spekulator yang hanya bertujuan utama untuk
mendapatkan uang sebanyak dan secepat mungkin. Yang mana mengutamakan
keuntungan jangka pendek perusahaan bukannya jangka panjang. Dan hampir dapat
dipastikan bahwa mereka tidak akan memberikan loyalitas dan dukungan mereka
kepada Flatbush apabila di tahun-tahun mendatang Flatbush mengalami penurunan.
Hal ini berarti buruk karena hampir separuh pemegang saham tidak memiliki visi yang
sama dengan visi utama perusahaan yang ingin menjaga kinerja perusahaan dalam
jangka waktu yang lama.
Dari data mengenai saham perusahaan, Mr. Davis tidak dapat mengelak bahwa
Flatbush adalah perusahaan yang tergantung pada besarnya pembayaran dividend
yang kemudian mempengaruhi harga pasar sahamnya. Membekukan tingkat dividen
pada $4,8 per tahun bukanlah hal yang tepat untuk jangka waktu yang lama. Dapat
kita lihat bahwa selama beberapa tahun sebelumnya, ketika tingkat dividen
ditetapkan pada titik tertentu, maka harga pasar saham juga akan meningkat tetapi
tidak sesignifikan ketika Flatbush menaikkan tingkat dividen. Peningkatan yang
dimaksud disini adalah peningkatan yang stabil yang memaksimalkan nilai perusahaan
dalam jangka waktu pendek dan panjang secara bersamaan.
Berikut adalah saran kami kepada Mr. Medwick :
Flatbush sebaiknya menaikkan kembali tingkat dividennya menjadi $1,30 dan
menetap di titik ini selama 3-4 tahun. Karena seperti yang sudah kami sebutkan sebelumnya,
ketika tingkat dividen tetap, nilai pasar saham meningkat dengan stabil. Dan selama ini,
Flatbush hanya memberlakukan tingkat dividen tetap selama 2 tahun dan langsung
menaikkan pada tahun berikutnya. Sedangkan menurut kami, disini masih ada peluang bahwa
harga pasar saham akan tetap meningkat dengan stabil untuk tahun berikutnya.
Dan tentunya tidak mengikuti pendapat beberapa pemegang saham dan Mr. Padgett
pada rapat pemegang saham pada Februari 1959 yang meningkatkan tingkat dividen hingga
$1,60 dan bisa mencapai $2 pada 1960. Kenaikan ini sangat drastis dan kami yakin apabila hal
ini dilakukan, maka prosentase broker dan dealer dalam anggota pemegang saham Flatbush
akan meningkat.
Sedangkan untuk usulan Mr. Davis terkait cadangan biaya dividen, kami cukup setuju
dengan catatan bahwa biaya yang dialokasikan disesuaikan dengan perencanaan tingkat
dividen yang akan dibayarkan pada tahun-tahun mendatang. Yang pada intinya, kami
mendukung diberlakukannya pembayaran dividen yang stabil, dengan peningkatan yang
teratur dari waktu ke waktu.
SOAL CASE INTEGRATED TELECOMMUNICATION
Integrated telecommunication, Inc (ITI) adalah salah satu perusahaan internasional terbesar di dunia
dan aktif dalam berbagai industri seperti: peralatan telekomunikasi dan operasi, pengolahan data
elektronik, produk industri dan konsumen, layanan konsumen dan bisnis, sumber daya alam, dan
manufaktur. Perusahaan ini memiliki manajemen yang kuat dan berbakat serta telah mengalami
pertumbuhan internal yang substansial. Bahkan saat suku bunga tinggi dan pertumbuhan ekonomi
yang terbatas pada tahun 1980-an, ITI mampu mempertahankan posisi yang cukup kuat dalam hal
pendapatan penjualan dan laba.
ITI melakukan diskusi dengan Pemerintah Prancis untuk melakukan akuisisi. Pada tahun 1988 ITI
mengevaluasi perusahaan mana yang akan dipilih untuk menjadi target akuisisi. Food Services, Inc
(FSI) adalah perusahaan yang tepat sebagai target akuisisi ITI. FSI adalah sebuah perusahaan yang
berada di Chicago yang bergerak pada pengoperasian vending machines, catering, manajemen
restoran, dan pengoperasian konsesi. Pendapatan FSI terus meningkat selama tahun 1980-an, tetapi
laba bersih mengalami ketidakpastian. Manajemen FSI menyetujui gagasan akuisisi oleh ITI karena FSI
membutuhkan modal untuk ekspansi. Namun terdapat 3 uji keuangan yang harus dilakukan:
1. Cash Flow Rate of Return.
ITI mengikuti sebuah kebijakan untuk mengidentifikasi semua arus kas selama periode 3 tahun. Arus
Kas ini kemudian didiskontokan menjadi NPV, baik menggunakan 12, 14, 16, atau 18 persen faktor
nilai waktu. Ketika arus kas setelah pajak digunakan, akuisisi harus mampu melebihi tingkat
pengembalian yang tepat untuk tingkat risikonya. Perusahaan memutuskan bahwa FSI memiliki
tingkat risiko sedang dan harus menunjukkan NPV positif 14 persen setelah tarif pajak yang digunakan.
2. Earning per share tahun berikutnya.
ITI mengikuti kebijakan bahwa akuisisi tidak boleh mengurangi laba per saham pada tahun setelah
akuisisi tersebut. Artinya, jika Food Services diakuisisi pada akhir tahun 1988, tahun 1989 EPS ITI tidak
boleh berubah. Dalam beberapa kasus, manajemen membebaskan persyaratan ini jika proyek ini
dianggap cukup menarik.
3. Neraca keuangan tahun berikutnya.
Jika utang digunakan untuk akuisisi, ITI harus cermat untuk mengukur pengaruhnya terhadap neraca.
Kebijakan perusahaan menetapkan 40 persen rasio utang aset. Akuisisi manapun yang mungkin
membahayakan rasio ini akan dipandang buruk dalam kebanyakan kasus.
Untuk membuat analisis dampak keuangan secara detail dalam mengakuisisi Food Services, Inc, staf
perusahaan ITI mengembangkan berbagai data keuangan. Pada Oktober 1988, terdapat proforma
neraca dan laporan laba rugi dari ITI dan FSI. Dari data tersebut, ITI mulai membuat beberapa asumsi
tentang masa depan Food Services. Pendapatan Food Services akan meningkat, seperti yang
ditunjukkan oleh perkiraan pro forma pada laporan pendapatan. Dengan tambahan modal dari ITI,
Food services mungkin benar-benar memperoleh keuntungan yang sangat signifikan dalam
peningkatan nilai pasar dari saham perusahaan. Saham diperdagangkan pada 8/1 price-earning
multiple. Hal ini tampaknya menjadi tingkat yang wajar setelah mempertimbangkan risiko yang
ditawarkan oleh saham dan price-earning beberapa saham lainnya. Ini mungkin akan juga menjadi
multiple dalam 3 tahun jika ITI memutuskan untuk menjual saham jasa makanan pada waktu itu.
Dalam mengembangkan proyeksi laba Food Services, staf ITI mengasumsikan pembayaran dividen
tahunan sebesar 50 persen dari laba perusahaan. Ini menunjukkan pembayaran pada tahun 1988 lebih
tinggi dari pembayaran sebelumnya.
Analisis ITI membuat asumsi bahwa 100 persen saham Food Services akan dibeli dalam penawaran
dagang. Harga penawaran akan ditetapkan pada pendapatan harga 9 kali dari pendapatan Food
Services pada tahun 1988. Atau, jika ITI memutuskan untuk menawarkan pertukaran saham biasa,
rasio pertukaran ini menghasilkan premi 20 persen berdasarkan laba per saham. Dalam kasus ini, ITI
akan dikenakan biaya hukum dan biaya lain yang setara dengan sekitar 3 persen dari nilai total
kesepakatan.
Jika ITI memutuskan untuk melakukan penawaran tender tunai, biaya yang dikeluarkan akan lebih dari
$ 500 juta. Bendahara ITI memberitahu bahwa pasar keuangan dengan kemungkinan penawaran
obligasi dengan masa jatuh temponya 10 tahun. Smith Barney telah menunjukkan kesediaan untuk
menempatkan penawaran dengan biaya bunga efektif untuk ITI dari 16,2 persen sebelum pajak.
Dengan tarif pajak efektif sebesar 34 persen, biaya setelah pajak akan jauh lebih rendah.
Dalam mengembangkan rekomendasi, staff memutuskan untuk menganalisis:
1. Arus kas tanpa hutang digunakan untuk melakukan pembelian secara tunai
2. Arus kas mempertimbangkan efek dari hutang
3. Arus kas dengan pertukaran saham
4. Efek dari earning per share dengan pertukaran saham
5. Rasio debt to asset jika hutang digunakan untuk pendanaan akuisisi

CASE INTEGRATED TELECOMMUNICATION (KEBIJAKAN MERGER AKUISISI)


1. Pembelian secara tunai
Perhitungan Investasi

/ =

= /
Price = 9 x 1.39 = 12.51
Fee = 3% x 12.51 = 0.375 0.38
Total biaya = 12.51 + 0.38 = 12.89
Investasi (Io) Kas = Total biaya x lembar saham Food Services (2x Nilai Saham Total)
= 12.89 x 42.108.000
= $ 542.772.120
Perhitungan Cash Flow Perusahaan yang akan diakuisisi
Cash Flow (CF) = EBIT Food Service 1988 (1-Tax) + Depreciation
CF = $147.000.000 (1-0,34) + 0
CF = $ 97.020.000

Perhitungan NPV Food Service


1
1
(1 + )
Net Present Value (NPV) = [ ] 0

1
1
(1 + 0,14)3
NPV = 97.020.000 [ ] 542.772.120
0,14

NPV = -445.752.117,7

2. Pembelian dengan hutang ITI $500.000.000,00


EBT ITI pada tahun 1988 adalah $337.000.000
Perhitungan Cash Flow
Cash Flow (CF) = EBIT Food Service 1988 (1-Tax) + Depreciation
CF = $147.000.000 (1-0,34) + 0
CF = $ 97.020.000

Perhitungan NPV
1
1
(1 + )
NPV = [ ] 0

1
1
(1 + 0,14)3
NPV = 97.020.000 [ ] 500.000.000
0,14

NPV = -274.755.260,7
Berdasarkan perhitungan diatas diperoleh nilai NPV yang positif, sehingga
perusahaan ITI layak untuk melakukan akuisisi karena mampu meningkatkan nilai
perusahaan meskipun menggunakan utang.
3. Pertukaran saham
Perhitungan Investasi
P/E = Price/ EPS

/ =

= /
Price ITI = 8 x 2.91
= $23.28
Price FSI = 8 x 1.39 x 1,2
= 13,344

=

13,344
= = 0,57
$ 23,28

Jumlah saham baru yang harus diterbitkan ITI:


= 0,57 $ 42.108.000
= $ 24.001.560
Investasi (Io) Kas = (Price x jumlah lembar saham Food Services) + Fee
= (23.28 x 24.001.560) + (23.28 x 24.001.560 x 0,3)
= $ 588.164.544+ (588.164.544 x 0,3)
= $ 588.164.544 + 176.449.363,2
= $ 764.613.907,2
Perhitungan Cash Flow
Cash Flow (CF) = EBIT Food Service 1988 (1-Tax) + Depreciation
CF = $147.000.000 (1-0,34) + 0
CF = $ 97.020.000

Perhitungan NPV
1
1
(1 + 0,14)3
NPV = 97.020.000 [ ] 764.613.907,2
0,14

NPV = - 539.369.167,9

4. EPS pasca pertukaran saham:


Tahun 1988 ITI (million) Food Services (million)
Earning per Share (EPS) $2,91 $1,39
Price/ lembar saham $1 $0,5
Price Earning Ratio (PER) 0,34 kali 0,36 kali
Jumlah lembar saham 59,059 42,108
Laba setelah Pajak 202 59

Jumlah SahamITI setelah Akuisisi = 42.108.000 + 24.001.560 = 66.109.560

EPS ITI setelah akuisisi:


( + ) ($ 202.000.000+$ 59.000.000)
= = $3,948
$ 66.109.560
Dari perhitungan diatas terlihat bahwa EPS ITI setelah melakukan akuisisi
meningkat dari $2.91 menjadi $3,948.

5. Rasio Hutang Aset


$ 2.370.308.000
= = = 0,589 = 58,9%
$ 4.022.400.000
Apabila Perusahaan ITI menggunakan hutang, maka rasio hutang terhadap asset
meninggkat menjadi 58,9%, hal ini menunjukkan bahwa risiko yang dihadapi oleh
perusahaan ITI semakin tinggi jika mengakuisisi Food Services dengan menggunakan
hutang.
SOAL FRED MEADOWS SECURITY VALUATION (PENILAIAN INVESTASI)

Tiga bulan setelah kematian pamannya, Fred Meadows mendapat surat dari Armes,
Gettings, dan Wasson, Pengacara Hukum, yang berisi Fred Meadows akan menerima aset
pamannya sebagai berikut:

40 obligasi Atlantic Industri 60 obligasi Atlantik Industri 300 saham preferred.


Nilai nominal (Par value): $ nilai nominal (par value): $ Atlantic Industri
1.000 1.000 nilai saham (Par value): $100
Kupon 11,5%, dibayar kupon: 12 %, dibayar setiap dividen Diindikasikan: 11 %
setengah tahunan semester Maturity: Tidak ada
Maturity: 31 Desember 1991 Maturity: 30 Juni 1992 hasil sekarang (current
yield sekarang: 13,8 % yield sekarang: 13 % yield): 15 %

Efek ini dapat diambil Fred Meadows atau perwakilannya di kantor pengacara setiap
saat setelah tanggal 31 Desember 1988.

Fred sangat senang mengingat wasiat pamannya tapi kurang senang dengan
portofolio yang terdiri semata-mata dari pendapatan tetap sekuritas dari Atlantik industries.
Menjadi seorang pemuda dengan tanggung jawab keluarga, Fred memutuskan bahwa dia lebih
tertarik pada pertumbuhan modal dari pada pendapatan tetap. Dia menghubungi Charlie Dyne,
brokernya, dan meminta beberapa saran. Sebagai tanggapan, Charlie menulis surat yang berisi
sarankan untuk menyelidiki Wayburn Internasional dan Phillips Electronics, dua perusahaan
baik dengan prospek yang sangat baik untuk saham biasa mereka. Charlie melampirkan catatan
baru untuk masing-masing perusahaan. Jika Fred memutuskan untuk berinvestasi dalam saham
biasa, maka Charlie akan dengan senang hati membantu untuk melikuidasi kepemilikan
pendapatan tetapnya.

Setelah melihat prospek untuk kedua perusahaan, Fred telah memutuskan bahwa
salah satu dari perseroan akan sesuai kebutuhannya, asalkan menawarkan 18 % pendapatan
sebelum pajak atas investasi di saham biasa. Dia telah memutuskan untuk melikuidasi
portofolio saat ini dan berinvestasi di saham perusahaan dengan harga paling realistis, jika
saham juga menawarkan pengembalian minimal 18 %.
CASE MEADOWS SECURITY VALUATION (PENILAIAN INVESTASI)
1. Berapa current value dari portofolio Fred?
a. 40 Atlantic Industry Bonds
%
() =
2
11,5%
= 2 x 1000
C = $57,5

1 1
= (1 ) +
(1 + ) (1 + )
1 1 1000
= 57,5 (1 6
)+
0,069 (1 + 0,069) (1 + 0,138)3
= 953,46

Total present value dari 40 Atlantic Bonds


= 40 953,46 = 38138,43

b. 60 Atlantic Industry Bonds


%
() =
2
12%
= 2 x 1000
C = $60

1 1
= (1
)+
(1 + ) (1 + )

1 1 1000
= 60 (1 7
)+
0,065 (1 + 0,065) (1 + 0,13)3,5
= 984,27

Total present value dari 60 Atlantic Bonds


= 60 984,27 = 59.056,2

c. 300 shares, Atlantic Industry Preferred Stock



=

11
= 0,15 11 11% $100
= 73,33 per share

Total Preferred Stock = 300 x 73,33 = $ 21.999

d. Total Portofolio Fred


= 38.138,43 + 59.056,2 + 21.999 = 119.193,63
2. Berapa nilai intrinsik dari saham biasa Wayburn dan Phillips?
a. Wayburn International
Market Price = $8,5

=

0,55
= = 7,857
0,18 0,11
Jadi, Intrinsic Value (7,857) < Market price ($8,5) Overvalued

b. Philip Electronics
Market Price = $16

=

0,8
= = 13,33
0,18 0,12
Jadi, Intrinsic Value (13,33) < Market price ($16) Overvalued

3. Saham mana yang paling baik untuk dibeli? Apakah saham tersebut
memberikan return 18%?
Karena kedua saham dari Wayburn dan Phillip sama sama overvalued, perlu
melihat ROE dan capital gain dari masing masing perusahaan.
a. Wayburn International
8
= = 52,275 = 0,153 = 15.3% dilihat dari kinerja
operasional
1988 1987+ 1988 98+0,55
= = =
1988 8
0,19375
Capital gain sebesar 19,375% dilihat dari kinerja pasar

b. Philips Electronics
20,4
= = 160 = 0,1275 = 12.75% dilihat dari kinerja
operasional
1988 1987+ 1988
= =
1988
2118+0,80
= 0,2111
18
Capital gain sebesar 21,11% dilihat dari kinerja pasar

Dari perhitungan diatas lebih baik memilih saham dari Phillips Electronics, yang memiliki
capital gain sebesar 21,11%.