Derivados Financieros PDF

Opciones
Financieras
Marlene Barrera A.
Programa de Finanzas
Agosto 2015
Contenido
Definiciones
Tipos de Opciones
Mercado de Opciones
Estrategias con Opciones
Valuacin de Opciones
Modelo Binomial
Modelo de Black & Scholes
Opciones Marlene Barrera A.

Contrato de Opciones:
Es un contrato que da a su poseedor el derecho, pero no la

obligacin, a comprar o vender un activo subyacente
a un precio determinado (precio de ejercicio o strike)
durante un periodo o en una fecha predeterminada.

Comprador de la Derecho a decidir si ejerce o no la
Opcin opcin (si el intercambio se dar o
(buyer o holder) no).
Vendedor de la Obligacin a cumplir si el

Opcin comprador decide ejercer la opcin.
(seller o writer)

CALL El poseedor de una opcin call tiene el derecho a
COMPRAR el activo subyacente a un precio
option especfico en un periodo de tiempo especfico.
PUT El poseedor de una opcin put tiene el derecho a

VENDER el activo subyacente a un precio
option especfico en un periodo de tiempo especfico.

La exposicin al riesgo de comprador y vendedor de una
opcin son asimtricos.
Comprador ejercer su derecho (comprar/vender), cuando
vaya a ganar.
Obviamente, en ese caso el vendedor va a perder.
Por qu un agente econmico vende una opcin?
Porque recibe una compensacin monetaria del vendedor.

Los contratos de opcin tienen un precio prima de la opcin
La prima compensa al vendedor por el riesgo asumido.
La prima viene a ser precio de la opcin.

Clases de Opciones:
American pueden ser ejercidas en cualquier momento,

option incluyendo la fecha de expiracin del contrato
European pueden ser ejercidas slo en la fecha de

option expiracin del contrato.
La denominacin americana y europea

no est sujeta a la ubicacin geogrfica.

Cul de las opciones American o Europea tiene
un mayor valor?
Si dos opciones son idnticas (activo subyacente, strike,

madurez, etc.), excepto que una es americana y la otra es
europea:
Valor de opcin Americana >= Valor de opcin Europea

porque la americana tiene mayor flexibilidad.

Tipos de Opciones segn la naturaleza del activo subyacente:
Opciones sobre acciones

Opciones sobre divisas
Opciones sobre tasas de inters o instrumentos de deuda
Opciones sobre ndices burstiles

Modalidades de Mercado de Opciones:
Caractersticas OTC Organizados
Ajustado a necesidades de
Trminos del contrato Estandarizados
ambas partes
Lugar del mercado Cualquiera Mercado especfico
Fijacin de precios Negociaciones Cotizacin abierta
A travs de la cmara de
Relacin entre holder y writer Directa
compensacin
Depsito de garanta No es usual Siempre para el vendedor
Calidad de cobertura A medida Aproximada
Lo asume la cmara de
Riesgo de contraparte Lo asume el comprador
compensacin
Regulacin gubernamental y
Regulacin No hay regulacin en general
autorregulacin
En mercados consolidados es
Liquidez Escasa en muchos contratos
amplia

a) Mercados Over-the-Counter (OTC)
Al negociarse en forma bilateral involucra riesgo de incumplimiento

(riesgo de contraparte).
Actualmente hay un mercado activo de opciones sobre divisas y
acciones.
Riesgo de Contrapartida
Pago de Prima
COMPRADOR VENDEDOR o
o HOLDER WRITER
Contrato de Opcin
Riesgo de Precios

b) Mercados Organizados
Los contratos estn estandarizados en trminos de:

Vencimiento
Precio de ejercicio
Tipo de opcin: Call o Put
La mayora de las opciones tienen fecha de expiracin dentro de 2 a 4

meses de la fecha actual.
Pero, existen los long-term equity anticipatory securities (LEAPS) que

son opciones de acciones con vencimiento mayor a 1 ao.
El primer mercado organizado de opciones y el ms conocido es el

Chicago Board Options Exchange (CBOE), opera desde 1973.
Funcionamiento de un mercado organizado:
Riesgo de Contrapartida
Abono en cuenta
Pago de Prima
de Prima
COMPRADOR Cmara de VENDEDOR
o HOLDER compensacin o WRITER
Contrato de Opcin Contrato de Opcin
Riesgo de Precios

Tipos de Opciones
Long Call Long Put
Short Call Short Put

Moneyness de una Opcin:
a) In-the-money es cuando ejecutar de inmediato una opcin genera una
ganancia (positive payoff).
b) Out-of-the-money es cuando ejecutar de inmediato una opcin genera

una prdida (negative payoff).
c) At-the-money es cuando ejecutar de inmediato una opcin no genera ni

ganancia ni prdida.
Call option Put option

In-the-money S-X>0 X-S>0
At-the-money S=X X=S
Out-of-the-money S-X<0 X-S<0
Donde:
S: precio de mercado del activo subyacente
X: Precio de ejercicio o strike

Ejemplo:
Considera un March 50 Call y un March 50 Put, ambos sobre un activo cuyo

precio actual de venta en el mercado es US$ 46 por accin. Calcule en cunto
estas opciones estn In / Out of the money.
March 50 Call, es una opcin call con un precio de ejercicio de

US$ 50 y una fecha de expiracin en Marzo.
Solucin:
Si precio de mercado S = US$ 46 y precio de ejercicio X = US$ 50, entonces:
La CALL est US$ 4 out of the money porque S - X = US$ -4.00
La PUT est US$ 4 in the money porque X - S = US$ 4.00

Valor de las Opciones en la fecha de Vencimiento
Valor de la COMPRAR UNA CALL Valor de la

COMPRAR UNA PUT
opcin opcin
X Precio de la accin X Precio de la accin
Valor de la Valor de la
opcin opcin
X Precio de la accin X Precio de la accin
VENDER UNA CALL VENDER UNA PUT
Opciones Marlene Barrera 17

A.
Call Option Payoff (segn el Comprador) Long Call
Precio de mercado S = US$ 25, US$ 28,3 y US$ 32
Precio de ejercicio X = US$ 27
Prima de la opcin c = US$ 1,3
Precio de mercado (S) 25 28,3 32

Opcin de Compra
Prima c -1,3 -1,3 -1,3
Precio de ejercicio X 0,0 -27,0 -27,0
Ingreso Total -1,3 -28,3 -28,3
Precio de mercado S 0,0 28,3 32,0
Resultados netos -1,3 0,0 3,7

Call Option Payoff (segn el Vendedor) Short Call
Prima de la opcin c = US$ 1,3
Opcin de Compra
Prima c 1,3 1,3 1,3
Precio de ejercicio X 0,0 27,0 27,0
Ingreso Total 1,3 28,3 28,3
Precio de mercado S 0,0 -28,3 -32,0
Resultados netos 1,3 0,0 -3,7

Put Option Payoff (segn el Comprador) Long Put
Prima de la opcin p = US$ 1,1
Opcin de Venta
Prima p -1,1 -1,1 -1,1
Precio de ejercicio X 27 27 0
Ingreso Total 25,9 25,9 -1,1
Precio de mercado S -20 -25,9 0
Resultados netos 5,9 0,0 -1,1
27

Put Option Payoff (segn el Vendedor) Short Put
Prima de la opcin p = US$ 1,1

Opcin de Venta
Prima p 1,1 1,1 1,1
Precio de ejercicio X -27 -27 0
Ingreso Total -25,9 -25,9 1,1
Precio de mercado S 20 25,9 0
Resultados netos -5,9 0,0 1,1

Estrategias con Opciones

Covered Call Protective Put
Long Stock y Short Call Long Stock y Long Put
X = US$ 120 X = US$ 80

STRADDLE: Comprar una Call y Comprar una Put

STRANGLE: Comprar una Call y Comprar una Put
Es una estrategia menos arriesgada y menos costosa que un straddle.

STRIP: Comprar 1 Call y 2 Put

STRAP: Comprar 2 Call y 1 Put

Valuacin de Opciones

Valor Intrnseco:
Es el monto que recibira el tenedor de la opcin si sta fuera ejercida.
Una opcin tiene un valor intrnseco de cero si est at-the-money o out-
of-money, se trate una call o put.
De una Call option: De una Put option:

C = max [0 , S - X - c] P = max [0 , X -S - p]
Donde:
S: precio de mercado del activo subyacente
X: Precio de ejercicio o strike
c : prima de la call option
p : prima de put option

Precio del activo subyacente: ST
Exgenos
La volatilidad del precio del activo:
(determinados por
los mercados) La tasa de inters libre de riesgo: r
Los dividendos esperados durante la vida de la opcin: D
Endgenos El precio de ejercicio: X

(propios de cada
contrato) El tiempo hasta el vencimiento de la opcin: T
c : precio de una opcin de compra Europea.

p : precio de una opcin de venta Europea
C : precio de una opcin de compra Americana.
P : precio de una opcin de venta Americana.

Efectos de las variables en el precio de la opcin:
Variable c p C P
ST + - + -
X - + - +
T ? ? + +
+ + + +
r + - + -
D - + - +

Precio de activo subyacente:
Cuanto mayor es el precio de la accin, mayor es el valor de la opcin.

Pues cuanto mayor sea la diferencia entre el precio de la accin y su precio de
ejercicio, mayor ser la ganancia que proporcionar la opcin, ya sea que se
trate de una opcin de compra como de venta.
Ejemplo:
Compramos una opcin con precio de ejercicio $ 100 cuando el precio de la
accin era de $ 95. Si de repente el precio de la accin comienza a aumentar,
tambin aumentar el precio de la opcin, pues la oportunidad de ejercerla es
potencialmente cierta.

Precio de Ejercicio o Strike:
Cuanto mayor sea el precio de ejercicio de una opcin de
compra (call), menor ser el precio de la opcin, puesto que ser
menor la posibilidad de que el precio de la accin supere el
precio de ejercicio.
Lo contrario sucede para la opcin de venta (put).
Es por eso que las opciones cotizan con precios diferentes para
precios de ejercicio distintos.

Volatilidad:
Cuanto mayor es la volatilidad, ms cara es la opcin.

Puesto que a mayor volatilidad en el precio de la accin la probabilidad de
ejercerla en algn momento es mayor.

Tiempo :
Cuanto mayor sea el plazo para ejercer la opcin mayor es el valor de la

opcin.
A medida que se acerca al vencimiento y el precio de la accin est por
debajo del precio de ejercicio. El valor de la opcin disminuye.
Dividendos:
Cuando se paga un dividendo en efectivo, disminuye el patrimonio neto, por

ende el valor de libros de la accin disminuye.
Esto tambin se refleja en el mercado, observndose una cada del valor
de mercado en la fecha ex dividendo.
En consecuencia el valor de una opcin de compra disminuye, pero
aumenta el valor de una opcin de venta.

Tasa de Inters:
La adquisicin de una Call sobre una accin es equivalente a

comprar la accin pero financiando parte de la compra con deuda,
pues se difiere la mayor parte del pago, esto es el precio de ejercicio.
El pago inicial ser el costo de la opcin, mientas que el pago diferido

ser el valor presente del precio de ejercicio a la tasa de inters libre
de riesgo.
Por lo tanto, el precio actual de una accin S0 = c + X * e-r
suponiendo capitalizacin discreta S0 = c + K -(1+r)

Put call parity
Relacin entre el precio de una put option y el precio de
una call option sobre el mismo activo subyacente.
X
Put price rt S C
e
Usando los siguientes valores,
55
Put price (0.0625)(0.5)
50 4.30 $7.61
e

Mtodo Binomial
Propuesto por Cox, Ross, Rubinstein (1979).

Es un procedimiento muy intuitivo que combina la matemtica con
la teora de los rboles de decisin.
Representa diferentes trayectorias posibles que pueden ser
seguidas por el precio de las acciones durante la vida de la opcin.
Asume lo siguiente:
La ausencia de costos de transaccin
Es posible comprar y vender en descubierto
Todas las transacciones se pueden realizar en forma simultnea
El precio del subyacente evoluciona segn un proceso binomial
multiplicativo.

Valor terico de una Call
ST X , si ST X
CT MAX 0, ST X
0, si ST X
Valor terico de una Put

0 , si ST X
PT MAX 0, X ST
X ST , si ST X
Supuesto: Probabilidad neutral al riesgo

Este supuesto nos dice que podemos valuar opciones sin prdida de exactitud,
suponiendo que el mundo es neutral al riesgo. En este tipo de mundo es fcil
trabajar; la rentabilidad esperada de las acciones es igual a la tasa de inters
libre de riesgo y utilizamos esta tasa para descontar el retorno esperado de las
acciones.
Mtodo Binomial para un periodo
Movimientos del precio del

subyacente
uS Con probabilidad de q
S
dS Con probabilidad de 1-q
u: representa el alza del precio del subyacente en un periodo, con una probabilidad de q
d: representa la cada del precio del subyacente en un periodo, con una probabilidad de 1-q
Debe cumplirse que:

u>1 ; d<1

Valor de la Call europea
al vencimiento
Cu Con probabilidad de q
C
Cd Con probabilidad de 1-q
En este mercado se puede construir una cartera de arbitraje mediante:

La venta de una opcin de compra (posicin corta)
La compra de H acciones (posicin larga)
El valor de la cartera tendr la sgte. evolucin:
HuS - Cu Con probabilidad de q

HS - C
HdS - Cd Con probabilidad de 1-q

Solo existe un valor de H para que el valor de la cartera al final del
periodo sea nico:
HuS Cu = HdS Cd
Despejando H:
H = Cu Cd
(u d)*S
En relacin al activo libre de riesgo, la cartera debe cumplir lo sgte:
HS - C = HuS - Cu = HdS - Cd
(1+r) (1+r)
Es decir, su rentabilidad debe ser coincidir con la rentabilidad del activo
libre de riesgo.
C= 1 Cu* (1+r)-d +Cd* u-(1+r)
(1+r) u-d u-d
p = (1+r)-d
denominamos u-d
1-p = u-(1+r)
Por ello,
u-d
C= 1 p*Cu + (1-p)*Cd
(1+r)
Cu = MAX (0, uS X)
Cd = MAX (0, dS X)

Ejemplo:
S=100 X=100 r =10%

u=1,2 d=0,8
Evolucin del precio del Evolucin del Valor de la Call

subyacente
144 Cuu = 44
120 Cu
96 Cud = 0
100 C
80 Cd
64 Cdd = 0
1 ( 0.752 * 44 + 2 * 0.75 * 0.25 * 0 + 0.252 * 0 ) = $ 20.45

C=
(1,1)2

Valor de una Put
P= 1 Pu* (1+r)-d +Pd* u-(1+r)

(1+r) u-d u-d
p = (1+r)-d
denominamos u-d
1-p = u-(1+r)
Por ello,
u-d
P= 1 p*Pu + (1-p)*Pd
(1+r)
Pu = MAX (0, X - uS)

Pd = MAX (0, X - dS)
Modelo de Black & Scholes
Este modelo ha influenciado en la forma en que los operadores de mercado

valoran y realizan cobertura con opciones.
Se ver este modelo para la valoracin de opciones europeas CALL y PUT
sobre acciones que no pagan dividendos.
Supuesto sobre la evolucin de los Precios de las Acciones

El supuesto subyacente al modelo Black & Scholes es que (en ausencia de
dividendos) los cambios porcentuales en el precio de las acciones en un
perodo corto de tiempo siguen una distribucin normal. Con:
: El rendimiento esperado de las acciones
: La volatilidad del precio de las acciones

VOLATILIDAD
La volatilidad de las acciones , es una medida de la

incertidumbre sobre los rendimientos proporcionados por las
mismas.
La volatilidad del precio de las acciones puede ser definida
como la desviacin estndar del rendimiento proporcionado
por las acciones en un ao cuando el rendimiento se expresa
utilizando la composicin continua.

EL MODELO BLACK & SCHOLES
Las Frmulas de Valoracin

Las frmulas de Black-Scholes para los precios de opciones de CALL y de PUT
sobre acciones que no pagan dividendos son:
Call Value of Opportunity cost

price upside potential of invested funds
C S N (d1 ) rt N (d 2 )
X
CALL:
e
P rt N (d 2 ) S N (d1 )
X
PUT:
e
Donde:
S 2
ln r * T
d1
X 2 d 2 d1 * T
* T

Las variables c y p son los precios de las opciones de compra y de venta, S0 es el
precio de las acciones, E o X es el precio de ejercicio, r es la tasa de inters libre de
riesgo, T es el tiempo hasta el vencimiento en aos, y es la volatilidad del precio
de las acciones.
La funcin N(x) es la funcin de distribucin de probabilidad para una variable
normal estandarizada. Es decir, es la probabilidad de que una variable aleatoria con
una distribucin normal estndar, sea menor que x.
En teora, la frmula Black-Scholes slo es correcta si la tasa de inters a corto

plazo, r, es constante. En la prctica, normalmente se utiliza con la tasa de inters, r;
igual a la tasa de inters libre de riesgo sobre una inversin que dura un tiempo T.

Ejercicio:
El precio de las acciones seis meses antes del vencimiento de una opcin es de
$41,91, el precio de ejercicio de la opcin es de $40, la tasa de inters libre de
riesgo es el 10% anual, y la volatilidad es del 19,80% anual.
Esto significa que S0 = 41,91, X=E= 40, r = 0,1 , = 0,198 , T = 6/12 = 0,5.
S
2
ln r * T
X 2
d1
* T
d 2 d1 * T

Los valores de la Prima de las opciones son:
CALL:
c = [S0 * N(d1)] [X e rT N(d2)]
c = [41,91 * N(0,76)] [40 e 0,10*(0,5) * N(0,62)]
c = [41,91 * 0,7764] [38,049 * 0,7324] = $ 4,67
PUT:
p = [X e rT N(d2)] [S 0 * N(d1)]
p = [40 e 0,10*(0,5) * N(0,62)] [41,91 * N(0,76)]
p = [38,049 * 0,2676] [41,91 * 0,2236] = $ 0,81
Ignorando el valor temporal del dinero, el precio de las acciones tiene que subir $2,76 para que el
comprador de la CALL se quede igual. Asimismo, el precio de las acciones tiene que bajar $2,72 para
que el comprador de la PUT est tambin indiferente.

La Sensibilidad del Precio de la Opcin
Existen coeficientes, conocidos como las griegas, que analizan la magnitud en la que ciertas
variables exgenas afectan el precio de las opciones. Estos coeficientes sirven para establecer
coberturas de riesgo en las carteras con opciones y son:

Opciones
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Modelo de Black & Scholes

Opciones Marlene Barrera A.

Es un contrato que da a su poseedor el derecho, pero no la

Opciones Marlene Barrera A.

Vendedor de la Obligacin a cumplir si el

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PUT El poseedor de una opcin put tiene el derecho a

Opciones Marlene Barrera A.

Por qu un agente econmico vende una opcin?

Porque recibe una compensacin monetaria del vendedor.

Opciones Marlene Barrera A.

American pueden ser ejercidas en cualquier momento,

European pueden ser ejercidas slo en la fecha de

La denominacin americana y europea

Opciones Marlene Barrera A.

Si dos opciones son idnticas (activo subyacente, strike,

Valor de opcin Americana >= Valor de opcin Europea

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones sobre acciones

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Al negociarse en forma bilateral involucra riesgo de incumplimiento

Opciones Marlene Barrera A.

Los contratos estn estandarizados en trminos de:

La mayora de las opciones tienen fecha de expiracin dentro de 2 a 4

Pero, existen los long-term equity anticipatory securities (LEAPS) que

El primer mercado organizado de opciones y el ms conocido es el

Opciones Marlene Barrera A.

Long Call Long Put

Short Call Short Put

Opciones Marlene Barrera A.

b) Out-of-the-money es cuando ejecutar de inmediato una opcin genera

c) At-the-money es cuando ejecutar de inmediato una opcin no genera ni

Call option Put option

Opciones Marlene Barrera A.

Considera un March 50 Call y un March 50 Put, ambos sobre un activo cuyo

March 50 Call, es una opcin call con un precio de ejercicio de

Opciones Marlene Barrera A.

Valor de la COMPRAR UNA CALL Valor de la

X Precio de la accin X Precio de la accin

X Precio de la accin X Precio de la accin

VENDER UNA CALL VENDER UNA PUT

Opciones Marlene Barrera 17

Precio de mercado (S) 25 28,3 32

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Precio de mercado (S) 20 25,9 32

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Opciones Marlene Barrera A.

Es una estrategia menos arriesgada y menos costosa que un straddle.

Opciones Marlene Barrera A.

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Opciones Marlene Barrera A.

De una Call option: De una Put option:

Opciones Marlene Barrera A.

Endgenos El precio de ejercicio: X

c : precio de una opcin de compra Europea.

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